9. EVROPSKA MONETARNA UNIJA (1)

9. EVROPSKA MONETARNA UNIJA 9.1. Osnove i teorija monetarnih integracija Ekonomije unitarnih, federalnih, konfederalnih ili zajednica drava, nezamislive su bez autentinih monetarnih sistema.1 Monetarna politika je kljuna za provoenje opte ekonomske politike, pa je u EU klasifikovana u fundamentalne zajednike politike. Evrosistem kao vrhunsko dostignue moderne epohe ima specifine pretpostavke i ciljeve funkcionisanja. Monetarna unija je decidno determinisan sistem u kojem se odluke monetarnih vlasti moraju striktno provoditi u ekonomskom okruenju koje jo uvijek nije potpuno harmonizovano. S druge strane, jo ima tendencija zadravanja nekih ovlaenja od strane nacionalnih banaka, koje su obino plod rezistentnosti politikih struktura i elja nekih vlada lanica, da autonomno rjeavaju probleme makroekonomske stabilnosti. Zato su pregovori o monetarnim pitanjima komplikovani i politiki osjetljivi. Kao rezultat, centralna bankarska institucija je politiki samostalna (posebno u kontroli inflacije), ali jo uvijek nedovoljno centralizovana i segmentirana. Institucionalno konstituisanje Evropske monetarne unije (EMU) se dogaa u kasnom periodu njenog postojanja i jo nije u potpunosti zavreno i prihvaeno od nekih najvanijih lanica.2 Isto tako, evropski monetarni sistem je zatvoren za zemlje koje ne mogu ispuniti nametnute uslove pristupanja. Jednostavno, postoje zemlje koje mogu a nee, i zemlje koje ne mogu a htjele bi, da se inkorporiraju u evropski monetarni sistem. Zato se u evrointegracijama javljaju dvije ekonomske substrukture: monetarni sistem (MS) i monetarna unija (MU). Monetarna unija je sloeni oblik institucionalizacije ekonomskog prostora i jedno od najsloenijih i najznaajnijih komunitarnih dostignua. Upravo zbog sloenosti i politike osjetljivosti monetarne sfere, ovi procesi dolaze poslije ustanovljenja drugih zajednikih politika. Nije teko primjetiti da uz politiku irenja na istok, Zajednica nije uspostavila ni jednu slinu strateku promjenu koja otvara nove drutvene horizonte. Dakle, EMU je endemska asocijacija koja se prvi put javlja na ekonomskoj sceni. Zemlje osnivai su od EMU oekivale veliku korist na irem ekonomskom planu i jaanju komunitarnosti. Ekonomski razlozi su osnovni pokretai osnivanja EMU. O tome najbolje govore uslovi prijema za nove, i obaveza kojih se pridravaju1

O ekonomskim sistemima vidjeti u: Bajec Jurij, Savremeni privredni sistemi, CID, Ekonomski fakultet, Beograd, 2008. god. O monetarnim sistemima vidjeti u: Miljkovi Dejan, Devizni kurs i devizno trite, CID, Ekonomski fakultet u Beogradu, 2008. god. 2 O EMU vidjeti u: Vujo Vukmirica, Nikola piri, Ekonomska i monetarna integracija Evrope, Ekonomski fakultet, Banja Luka, 2005. god.; De Grauwe, P. The Economic of Monetary Integration, Oxford University Press, 1992.; John Pinder, European Union, Oxford University Press, Oxford, 2000.; Mike Artis&Frederick Nixon, The Economic of the European Union, Oxford University Press, 2007.; Miroslav Prokopijevi, Evropska monetarna unija, Graevinska knjiga, Beograd, 2007. god.; Gordana eni-Jotanovi, Meunarodni ekonomski odnosi, Ekonomski fakultet, Banja Luka, 2006. god. i dr.

1

postojee lanice EMU. Oni su sublimirani u makroekonomske indikatore ekonomske uspjenosti (kriterijume konvergencije). Razvoj zajednikog trita nije mogu bez monetrane politike EU.3 Iako ne treba zanemariti bezbjednosne, unutranje i spoljnopolitike, socijalne i druge aspekte zajednitva, ipak su dominatne ekonomske dimenzije evropskih integracija. 4 Ovo se posebno odnosi na noviju istorijsku epohu. Ako je ideja o evropskoj koheziji poslije Drugog svjetskog rata bila fundirana i na potrebi za mirom i bezbjednosti, danas je ona potpuno okrenuta ka ekonomiji. Na slobodama kretanja roba, kapitala, usluga i ljudi, uvreni su stubovi razvoja i opstanka EU. Liberalizacija kretanja roba i usluga, te slobodno cirkulisanje kapitala integrisanog evropskog prostora su ekonomski procesi. Optimalno funkcionisanje slobode kretanja kapitala nije mogue bez harmonizovane monetarne politike, zajednike valute i odravanja trajnog poverenja prema njoj. Dananja EMU ima veliki uticaj na svjetsku ekonomiju preko jedne od najvanijih svjetskih valuta. Uniji raste uticaj i u Svjetskoj banci, MMF i OECD. Krugman i teorija evropskih integracija. Teorijska osnova EMU je zasnovana na nekim kljunim momentima specifinim za evropske monetarne integracije. Prije svega, poslije pristupanja Uniji, lanice su izgubile mogunost kreiranja deviznog kursa prema drugim lanicama, ali i izvan nje. Ova odricanja su kompenzovana brojnim koristima od jedinstvene valute ireg ekonomskog prostora. Od stepena integracija zavise koristi i nedostaci, koji su u konanom, jedna vrsta cost-benefit analize. Teorijskom rasvjetljavanju ovog problema doprinosi i Krugmanov pristup.5 On simplificirano objanjava koristi i trokove monetarnih integracija u zavisnosti od intenziteta integracionih procesa. Nesporno je da integracioni procesi djeluju na promjene ukupne dobiti i trokova, to je motiv svih integracija, kako monetarnih, tako i trgovinskih, carinskih itd. Osnova koju koristi Krugman je primenjiva za integracije irom svijeta. Danas se javljaju ideje o novim monetarnim unijama, to dodatno potvruje hipoteze na kojima je ovaj pristup fundiran. Koristi i gubitci od uvoenja monetarne unije prikazani su Krugmanovim dijagramom (9.1.).

3

Ovu vezu utvruju Richard Baldwin&Charles Wiplosz, The Economics of European integration, The McGrow-Hill Companies, 2004. i Mike Artis&Frederick Nixson, The Economics of the European Union, Oxford Univrsity Press, Oxford, 2007., ali i drugi autori koji piu o evropskim integracijama. 4 U knjizi Carliberg Michael, Monetary and Fiscal Policies in the Euro Areas, Springer, Netherlands, 2006. autori piu o interakciji monetarne i fikalne sfere u Evrozoni. Meutim, autor elaborira i odnose u oblasti konkurencije, sa posebnim osvrtom na ECB, FED, centralne banke Njemake i Francuske, itd. 5 O ovoj problematici videti vie u: Krugman, P., Policy Problems of a Monetary Union, in Paul de Grauwe and L. Papademons (eds.), The European Monetary Sistem in the 1990s. Longman, London, 1990. god. i Paul de Grauwe, Ekonomija monetarne unije (prevod s engleskog), Izdavaka knjiarnica Zorana Stojanovia, Novi Sad, 2004. god., str. 62-65.

2

Grafikonu 9.1.: Krugmanov dijagram koristi i gubitaka monetarne unije6 Koristi i gubici (trokovi) monetarnih integracija su predstavljeni postotkom outputa du ordinatne ose, dok je stepen integracija na apscisi predstavljen ueem trgovinske razmene unutar unije u nacionalnom outputu. Grafikon 9.2. je modifikacija Krugmanovog grafikona.

Grafikon 9.2.: Koristi i trokovi monetarnih integracija Dakle, pretpostavlja se da veim stepenom integracije raste uee ukupne razmjene u GDP. Dijagram ukazuje da rast stepena integracija smanjuje gubitke (trokove) u novoj uniji. Jasno je, da su gubitci manji ukoliko je integracija potpunija i ira.7 Suprotno, kriva korisnosti integracija je direktno proporcionalna sa veliinom integracije. Koristi za lanice monetarne unije su vee ako je vei6

Izvor: Krugman, P., Policy Problems of a Monetary Union, in Paul de Grauwe and L. Papademons (eds.), The European Monetary Sistem in the 1990s. Longman, London, 1990. 7 Nagib krive gubitka (troka) je negativan zato to rast ekonomskih integracija doprinosi veem ueu uvezenih dobara, pa su reakcije cijena i zarada na promjene deviznog kursa izraene. Ovo umanjuje uticaj nominalnog deviznog kursa na kretanja outputa i cijena, pa se i zbog toga evropske zemlje lake odriu monetarnog suvereniteta.

3

stepen monetarnih integracija. Tada je prelomna taka integracija, izmeu koristi i gubitaka (trokova) u opt. Teorijski, dostizanjem take (opt) ekonomija EU i njen monetarni sistem i dalje tee desno od nje, jer ulaze u zonu integracija u kojoj su koristi vee od gubitaka (trokova). Krugman determinie fundamentalne elemete, relevantne za procese monetarnih integracija u EU. Ipak, sutina analize su relacije evropskih zemalja prema monetarnim integracijama, tanije, utvivanju injenica koje potvruju validnost Krugmanovog dijagrama kao teorijske osnove EMU. Sublimacija najvanijih faktora "cost-benefit" analize prilikom uvoenja zajednike valute je sloenija od zakljuaka pojednostavljenih prethodnih teorijskih primjera i postavki. Teorijski, prva korist od uvoenja zajednike valute je pad trokova razmjene tj. transakcionih trokova. EU je prije i poslije monetarnih integracija kvantificirala ove koristi.8 Uz to, javljaju se pozitivni efekti ekonomije obima koji rastu irenjem EU. Ovo djeluje na nagib krive korisnosti Krugmanovog dijagrama. Slijedee, veu korist od monetarnih integracija imaju zemlje sa manje produktivnim sistemom razmjene deviza, jer ulaskom u Uniju postiu veu korisnost od razvijenijih sistema. Drugo, jedinstvena valuta amortizuje fluktuacije deviznih kurseva u EU. To doprinosi evropskim firmama da brzo i efikasno donose investicione odluke i eliminiu rizik promjena deviznih kurseva. Jedna valuta omoguava investitorima alokaciju resursa prema principima ekonomije obima i optimalizacije agregatne ponude (proizvodnih kapaciteta). Dalje, stabilnost realnog deviznog kursa utie na meunarodnu konkurentnost. Stabilnost realnog deviznog kursa dovodi do niih premija od rizika ukljuenih u realnu kamatnu stopu itd. Ove pojave stimuliu investitore za ulaganja u EU. Problem koji se javlja padom monetarne autonomije i posljedine konvergencije nominalnih kamata lanica ERM je u tome da konvergencija kamata ne mora uvijek odgovarati konvergenciji inflacije. Kada izmeu kamatnih stopa i stopa inflacije postoje disproporcije moe se dogoditi da realne kamatne stope padnu, to e pritiskati rast novane mase. Ovo stanje pretpostavlja stvaranje pritiska na cijene i rast inflacije to naruava optu makroekonomsku ravnoteu. 9 Problem je u potencijalnoj razlici nie inflacije i oekivanja sa finansijskog trita za stabilnom razmjenoma, s jedne strane, ali i oekivanja agenata, s druge strane. Uklanjanje trgovinskih barijera utie na vii stepen konvergencije nominalne kamatne stope. Ipak, mogu se generisati i druge ekonomske tendencije. Smanjenje trine diskriminacije, posebno u cijenama dobara na tritu EU je korist koja proizilazi iz upotrebe zajednike valute kao mjerila cijene i mjerila vrijednosti. Ona postaje trini arbitar segmentiranja trita. Nesporni su pozitivni efekti koji se javljaju zbog posjedovanja evropske valute od strane zemalja van EU (npr. dranje rezervi u evru) to smanjuje nivo obaveznih deviznih rezervi8

Prvobitno, Komisija je za tadanju EZ kvantifikovala korist od smanjenja transakcionih trokova pri prelasku na zajedniku valutu u iznosu od 0,2% GDP Zajednice. 9 Ovo je tzv. Waltersova kritika (1986) premo kojoj se moe ugroziti antiinflaciona disciplina i situacija okrenuti prema inflacionom pritisku.

4

ECB. Ova korist zavisi od politike deviznog kursa evra. Jak evro je i politiki adut EU u globalnim ekonomskim i politikim odnosima i afirmaciji panevropskih interesa. Zakljuak. EMU i evro su najvea dostignua evropske integracije. Na neki nain, oni su i svjetski ekonomski fenomeni. Ve je naglaeno da Izgradnja sloenog monetarnog sistema EU dolazi tek poslije integracija i uvoenja zajednikih politika. Postoje pretpostavke i uslovi koje lanice moraju ispuniti da bi EMU funkcionisala. U najkraem, rije je o slijedeem: Mora postojati jedinstvena valuta i konvertibilnost valuta zemalja lanica. Pored slobode kretanja, potrebno je prihvatiti uee na integrisanom tritu kapitala EU. Monetarnu politiku provode centralna banka, sistem centralnih banaka i harmonizovani fiskalni sistemi. Obavezna je harmonizacija ekonomskog i politikog sistema i jedinstvo pristupa meunarodnom finansijskom tritu. Konano, sve navedeno utie na neophodnu ravnoteu monetarnih agregata. 9.2. Ideje, nastanak i razvoj EMS i EMU Istorija monetarnih integracija na podruju evropskih zemalja zadire u duboku prolost. Stari Rim nije bio samo pravno i vojno ureena drava. On se odravao na konceptu teritorijalnih i ekonomskih integracija (tada poznatih evropskih i dostupnih istonih teritorija) iji su dometi i danas vidljivi u vrstim istorijskim dokazima, graevinama, arheolokim nalazitima i bogatstvom kovanih rimskih novanica u najveem dijelu dananjih teritorija EU. Novci iz perioda vladavine Napoleona i Austrougarske monarhije, nalaze se na teritorijama mnogih lanica EU ili drava koje joj ele pristupiti. Ili, primjer ekspanzije njemake marke kao opteprihvaene paralelne valute mnogih zemalja istone i zapadne evrope, posljednjih decenija prolog vijeka jeste kontinuitet istorijskih standardizacija poslovnih transakcija i tendencija ka monetarnim integracijama. Naravno, ovi primjeri se ne mogu komparirati sa modernim monetarnim politikama, ali su ipak u odreenoj istorijskoj fazi bili dostatni za obavljanje razmjene i funkcionisanje monetarnog procesa. Savremena monetarna politika se javlja poetkom druge polovine prolog vijeka, upravo kada i dolazi do prvih operacionalizacija ideja o evropskim integracijama. Ugovorom iz Pariza iz 1951. god. se osniva EZU, a Ugovorom iz Rima 1967. god. Evropska ekonomska zajednica. Tada su samo evrooptimisti vjerovali da e nekad zemlje zajednice evropskih drava imati jedinstvenu monetarnu politiku sa zajednikom monetom. Implementacije zajednikih politika, najee strukturnog karaktera stvorile su uslove i potrebu za uspostavljanje autentine monetarne politike, to se poslije strukturnih reformi i dogodilo. Tako se dolazi i do odgovora na pitanje, zato se monetarna politika uvrstila kao posljednja od komunitarnih politika?

5

Poetak procesa evropskih integracija pedesetih godine prolog vijeka prati osnivanje EPU (Evropske platne unije) i kliring meu tadanjim lanicama. To su godine uspostavljanja regionalne stabilnosti i "pariranja" amerikom dolaru. U EPU se "prebijanjem" deficit neke zemlje automatski pokrivao kreditom koji se mogao kretati u okviru kvota za odreenu zemlju. Transakcije je obavljala Banka za meunarodne obraune. EPU prestaje sa radom 1958. god. Poslije uspostave konvertibilnosti za desetak evropskih valuta, prestaje potreba za EPU i on se 1958. god. gasi. Sedamdesete su godine fundamentalnih promjena. lanice EEZ 1973. god. se udruuju u borbi protiv amerikog dolara, dominantne svjetske valute. Dozvoljene fluktuacije kurseva evropskih valuta se utvruju u granicama od +/-2,25% dogovorenih valutnih pariteta. Iste godine, uspostavljen je Evropski fond za monetarnu saradnju, a slijedee evropska obraunska valuta kojom se vre izraunavanja poravnanja u EIB, Evropskom fondu za razvoj itd. Mastriht i zajednika monetarna politika EU. Uspjeno funkcionisanje EMS je ubrzalo aktivnosti na uspostavljanju monetrane unije (MU). EMS nije samo uspjean u stabilizaciji nominalnih deviznih kurseva, nego i u primjeni antiinflacionih mjera. Fiksiranje kurseva prema njemakoj marki je znailo da su lanice prihvatile stope inflacije na njemakom nivou. Ali, lanice su mogle i redefinisati svoje paritete koristei instrument kontrole tokova kapitala ili tzv. kapitalnu kontrolu, izbjegavajui striktnost praenja njemakog modela. Ipak, krajem osamdesetih poinje ukidanje kapitalnih kontrola i jaa njemaki uticaj u kreiranju EMS. Tako su smanjene mogunosti monetarnih pekulacija i stvorene pretpostavke stabilne monetarne transformacije velikog obima. Alternativa tog vremena su plivajui devizni kursevi, to bi u velikoj mjeri anuliralo uspjeh carinske unije i stabilnost konkurencije. Jer, ako bi se lanicama dozvolile povremene devalvacije, to bi naruilo postignutu konkurentnost izmeu lanica. Promjene deviznih kurseva dovode i do problema u implementaciji Zajednike agrarne politike. Uglavnom, vii stepen kohezije trai stabilnije devizne kurseve. Tokom 1988. god. Delorov komitet donosi izvetaj (listu) kljunih momenata koji su preneeni u Ugovor o EU. Izvetaj se fokusira na pitanje pristupa MU, koji treba da se odvija u tri faze. Prva faza se odnosi na fluktuiranje u odnosu na ERM. Druga faza podrazumijeva promjene pariteta u izuzetnim prilikama i punu primjenu procesa konvergencije. Uspostavljanem ESCB, fluktuacije se suavaju. Trea faza je nepovratno fiksiranje kurseva i ulazak u MU (ESCB ve treba imati vlastite inicijative). Izvjetaj predlae poetak prve faze 1.6.1990. god. Ugovor usvojen u Mastrihtu u decembru 1991. god. ukljuio je faze iz izvjetaja, dao kriterijume konvergencije i izradio ustav ECB. U pregovoroma, Njemaka se zalagala za fiskalnu disciplinu, a Francuska za ranije predloene datume i pribliavanje EMU na dva nivoa. Tako je prelazna faza odreena kao to stoji u izvjetaju, uz pretpostavku da je prva faza ve bila dostignuta. Druga faza zapoinje 1.1.1994. god. uspostavljanjem Evropskog monetarnog instituta koji e se baviti uslovima za ECB, koja u treoj fazi jedinstvene

6

zajednike valute postaje izvrna monetarna vlast. Prema Ugovoru, u treu fazu se ulazi 1.1.1997. god. sa veinom koja ispunjava kriterijume konvergencije (ako veina ne postoji ova faza kree najkasnije 1.1.1999. god.). Znaaj sastanka u Madridu. Na sastanku u Madridu tokom 1995. god. planirano je osnivanje MU do 1.1.1999. god. Odluka se morala donijeti do sredine 1998. god., a prema podacima za period do 1997. god. koji su bili relevantni za ulazak u EMU. U Madridu je odlueno da se evropska valuta zove evro i procijenjeno da je novu valutu mogue fiziki uvesti u opticaj 2002. god. Sve do tada, lanice e nova zaduenja uzimati u evrima dok e njihove nacionalne valute i dalje funkcionisati na principu vezanih kurseva odabranih valuta i nulte flukutuacije. Iako je bio jedini mogu, sistem je stvarao velike probleme i nove kontroverze, posebno u sektorima formiranja deviznih kurseva i fiskalne politike. Krajem 1996. god. odrava se Samit u Dablinu. On finalizira stavove sredinom idue godine u Amsterdamu, koji apostrofira fiskalnu disciplinu poslije osnivanja MU. EMU je "de facto" profunkcionisala poetkom 1999. god., a sve lanice Unije nisu postale lanice EMU. Taj model se razlikovao u odnosu na druge inovacije u monetarnoj sferi. EMU je osnovalo 11 osnivaa koji su ispunili uslove pristupanja i to: Njemaka, Italija, Francuska, Belgija, Holandija, Luksemburg, Austrija, panija, Portugalija, Irska i Finska.10 Ove zemlje su prije pristupanja donijele legitimne politike odluke referendumima ili odlukama dravnih organa. EMU se kasnije pridruuju Grka, Slovenija, Kipar, Malta i Slovaka. Patuljaste evropske zemlje Monako, Vatikan, Andora i San Marino mogu slobodno participirati u evrozoni. Ostale lanice EU (pored navedenih zemalja) nisu pristupile EMU.11 Rije je o ekoj, Maarskoj, Poljskoj, Litvaniji, Letoniji, Estonija, Bugarskoj i Rumuniji. Slovaka je pristupila EMU 1. januara 2009. god. kada je na teritoriji te lanice poela zamjena slovake krune za evro. Tako je Slovaka postala esnaesta zemlja u kojoj je evro postao zvanina valuta.12 Tabela 9.3. prezentira osnovne podatke o lanicama EMU. Tabela 9.3.: Sadanje lanice EMU: Drava Datum pristupanja EMU Austrija 1. januar 1999. Belgija 1. januar 1999. Kipar 1. januar 2008. Finska 1. januar 1999. Francuska 1. januar 1999. Njemaka 1. januar 1999. Grka 1. januar 2001. Irska 1. januar 1999. Italija 1. januar 1999.1011

Broj stanovnika 8.316.487 10.666.866 766.400 5.289.128 63.392.140 82.314.906 11.125.179 4.239.848 59.131.287

Britanija, vedska i Danska ne ulaze u EMU svojom voljom, dok Grka ne ispunjava kriterijume. Pored Velike Britanije, vedske i Danske. 12 Ova zemlja je samo djelimino ispunjavala kriterijume za ulazak u Evrozonu. Najvei problem u njenoj makroekonomiji i poslije uvoenja evra bie inflacija. Dodatne probleme e izazavati i svjetska recesija.

7

Luksemburg Malta Holandija Portugal Slovenija panija Slovaka EMU

1. januar 1999. 1. januar 2008. 1. januar 1999. 1. januar 1999. 1. januar 2007. 1. januar 1999. 1. januar 2009.

476.200 404.962 16.372.715 10.599.095 2.013.597 45.116.894 4.203.000 320.143.372

Stalno su prisutne dileme o problemima zemalja koje ulaze u monetarnu uniju i onih koje ostaju van nje. U poetku formiranja je bilo razliitih miljenja o veliini prve grupe zemalja i onih koje se poslije toga trebaju pridruiti. Pojaani interesi za lanstvo u EMU su zaotrili uslove ulaska i iskristalisli odnos prema lanicama koje ostaju izvan monetarne integracije. Oigledno, projekat po mnogo emu bio jedinstven. Poetni motiv za MU je, pored ostalog, bio u unapreenju zajednikog trita. Dalje, MU ostavlja prostor za nevjericu meu lanicama po pitanju moguih pekulacija devalvacijama valuta zemalja EU koje su van sistema. Nije rijetkost da zemlje izvan monetarnih integracija sumnjaju da zemlje osnivai koriste svoj status na tetu drugih lanica EU. Da bi se rjeili ovi problemi, inilo se vanim da period ekanja za ulazak u Uniju bude kratak. U cilju rjeavanja ovih konflikata bilo je ublaavanja kriterijuma i skraenja rokova za prijem u MU. I ERM II je bio karakteristian po limitiranosti moguih intervencija ECB. Bez obzira na sve to se preduzimalo u ovoj oblasti, prijem u MU i ostanak izvan nje, jo uvijek predstavljaju kontroverze sa kojima se i danas suoava EU. Razvoj EMU. Prva faza je trajala od 1990. do 1994. god. i u njoj je formirano jedinstveno trite roba, usluga i kapitala. Period je praen nepovoljnom ekonomskom situacijom, recesijama, nezaposlenosti, visokim javnim deficitima, valutnom nestabilnosti itd. Ipak, u ekonomskoj, monetarnoj i drugim politikama postoji visok nivo saradnje. Smanjuju se cjenovni dispariteti, liberalizuje cirkulacija kapitala, lanice prihvataju novu valutnu i deviznu politiku. Ovo jaa Jedinstveno evropsko trite. Proiruje se saradnja meu centralnim bankama i lanicama Unije. U 1993. god. se fiksira korpa valuta, utvruje vrijednost ECU i definitivno uspostavlja EMS.13 Drugi period od 1994. do 1998. god. dodatno uvruje EMU. Tokom 1994. god. u Frankfurtu je stvoren Evropski monetarni institut (EMI) kao prethodnica ECB i SECB. Evro, evropska monetarna jedinica tokom 2002. god. mijenja nacionalne valute. Mastrihtom je 1. januar 1999. god. odreen kao datum ulaska u EMU, naravno, uz ispunjavanje uslova konvergencije. Uslovi konvergencije se odnose na obavezu limita za ukupan javni dug do 60% GDP, godinji deficit budeta do 3% GDP, inflaciju ispod 1,5% prosjeka inflacije tri zemlje sa najniom stopom13

Ovo je vrijeme kada je EMU aktuelna tema. O ovome vidjeti u: De Grauwe, Paul, Is Europe an Optimal Currency Area? Evidence from Regional Data, CEPR, DP Number 555, 1991. ili Dornbusch, Rudiger, The Effectiveness of Excange Rate Changes, Oxford Review of Economic Policy, p. 26-38, 1996. i dr.

8

inflacije, kamatom na dugorone kredite manjom od 2% prosjene kamate za tri zemlje sa najniom kamatom i dve godine lanstva u EMS bez devalvacije nacionalne valute. Krajem 1995. usvojen je novi naziv za evropsku valutu, evro. Poto se znalo da e pristup EMU za neke zemlje biti teak, rjeenje za dostizanje kriterijuma konvergencije se trai u Kohezionim fondovima. Tako se finansijskim transferima pomau privrede Grke, panije, Portugalije i Irske. Niski dravni deficiti su primarni uslov makroekonomske stabilnosti u EMU. Unija se sa posebnom panjom odnosi prema dravnim deficitima svojih lanica. Ovo proistie iz uslova konvergencije koje su lanice dune ispunjavati prije i nakon ulaska u Uniju, a posebno u monetarnu Uniju. Zbog toga su dravni deficiti na nivou EU minimalni, iako postoje i suficitarni periodi. O tome govori dugorono kretanje dravnih bilansa Unije, prikazano na grafikonu 9.4. Grafikon 9.4.: Drzavani deficit-suficit

Izvor: Izvor: EUROSTAT, News release, Euroindicators, 50/2009, april 2009. god.

U kontekstu velikih promjena i budetskog skandala Grke,14 treba se osvrnuti i na Dablinski skup. Sporazumom iz ovog grada 1996. god. su trasirane sjmernice finansijske discipline u monetarnoj sferi i predviene sankcije za one lanice koje budu stvarale neopravdano visoke javne deficite. Za zemlje koje ne mogu uspostaviti budetsku ravnoteu i makroekonomsku stabilnost, ustanovljene su sankcije. Stalni monitoring se odnosi na deficit, stope rasta, inflacije i nezaposlenosti, te direktne strane investicije (FDI) itd. Mjere su preventivne, jer se odvraanjem od stvaranja deficita i drugih negativnih pojava sprjeavaju negativna "prelijevanja" na ekonomski prostor EU (npr. sprjeava se iznoenje nacionalne inflacije).14

Odmah poslije ulaska Grke u Evrozonu dogodio se finansijski skandal. Institucije EU i ECB su utvrdili da podaci Grke o budetskom deficitu nisu tani. Revizije 2004. i 2005. god. utvrdile su da postojanje prevara od strane grkih vlasti, iskazivanjem manjih budetskih deficita. EU nije kaznila Grku, ve joj je dala rok za sreivanje javih finansija i mogunost da do 2011. god. javni dug spusti ispod vrijednosti GDP.

9

Trei period poinje od 1999. god. U poetku dolazi do nepovratnog fiksiranja deviznih kurseva prema evru i promjena eksterne valutne politike. Tabela 9.5. prikazuje nepovratno fiksiranje kurseva evropskih valuta prema evru. Tabela 9.5.: Nepovratno fiksiranje kurseva prema evru 1 Evro () 1,95583 13,7603 6,55957 166,386 0,787564 1936,27 40,3399 2,20371 40,3399 200,482 5,94573 340,75 DEM ATS FRF ESP IEP ITL LUF NLG BEF PTE FIM GRD Zemlje EU Njemaka Austrija Francuska panija Irska Italija Luksemburg Holandija Belgija Portugal Finska Grka

Izvor: Evropska centralna banka, Monthly Bulletinnkfurt, 1999.

Nepovratno fiksiranje je izvreno 31. decembra 1998. god. prema vrijednostima kurseva iz tabele 9.5. Tako je ustanovljena vrijednost evra, valute EMU koja zamenjuje ECU.15 Drugo, ERM zamjenjuje ERM II (lanice Grka i Danska). U ERM II limiti dozvoljenog fluktuiranja u odnosu na evro su +/- 15%.16 Odluka o uvoenju nove jedinstvene valute 2002. god. je definitivna. Drugo, ovo je vrijeme kada se od lanica trai maksimalna monetarna disciplina. EMU pomou ECB preuzima sve vane funkcije monetarne politike. Stvara se SECB za obavljanje valutnih i deviznih poslova u jedinstvenoj evropskoj valuti. ECB se uspostavlja u cilju ouvanja cjenovne i valutne stabilnosti, upravlja monetarnom politikom, deviznim rezervama i vri kontrolu monetarnog sistema (u granicama komunitarnih akata). ECB kreira novanu masu i obavlja druge poslove iz svoje nadlenosti. Nezavisna je, odluuje samostalno, a postoji i niz nadlenosti koje nisu centralizovane. Javnost rada joj je obavezna. Prva dekada funkcionisanja EMU je uspjena, jer su koristi bile vee od trokova. Valutne fluktuacije su poveale stabilnost trgovine i konkurentnost. Drugo, rizici i neizvjesnost su smanjeni. Iako je EMU veliki drutveni poduhvat,17 mnoge lanice jo uvijek ne prihvataju punu integraciju, zadravajui neke oblike samostalnosti. Globalna finansijska kriza u velikoj mjeri raiava preostale dileme o dubini1516

O ECU vidjeti u: Emerson, M., and Huhne, C., The ECU Report (London: Pan Books), 1990. I pored toga, danska kruna fluktuira u marginama +/- 2,25% prema evru. 17 O EMU vidjeti u radu Artis, M. J., Alternative transitions to EMU, Economic Journal, 106 (July), 100515., 1996.

10

evropskih monetarnih integracija. Jer, i ranije se pretpostavljalo da e monetarne kontroverze doi do izraaja upravo za vrijeme recesija i kriza. Zato je izvjesno da e se u drugoj dekadi MU rjeavati monetarni problemi globalnog nivoa. Poslije toga e se moi dati realna ocjena snage, homogenosti i stabilnosti EMU i evropskog ekonomskog prostora u cjelini. 9.3. ECB Referentna ustanova u sektoru monetarne politike je Evropska Centralna Banka18 (ECB) ije konstituisanje predstavlja treu fazu stvaranja EMU. Ova banka funkcionie kao kljuni segment Evropskog Sistema Centralnih Banaka-ESCB. Cilj je kreiranje i provoenje jedinstvene monetarne politike prema obavezama koje proizilaze iz fundamentalnih komunitarnih dokumenata. Dakle, zajednika monetarna politika kao proces, MU kao sistem, te ECB i ESCB kao institucije i institucionalni okvir, ine okosnicu i krvotok evropskog ekonomskog sistema. Pri tome, treba imati na umu da se EU jo uvijek nalazi u osjetljivoj fazi svoga razvoja, podlonoj uticajima brojnih egzogenih i endogenih faktora. Tako, npr. bez obzira da li se radi o tritima u uzletu ili najrazvijenijim tritima, uvijek postoje snage i lobiji zainteresovani za inflatorno finansiranje. Efekti tih aktivnosti su vrlo primamljivi. Emisiona dobit i inflatorni porezi su samo neki od vidova trenutnih dobitaka ija se cijena mora platiti kasnije. Mnogo argumenata ukazuje na sloenost monetarne sfere i njene implikacije na ekonomiju. Veoma vana uloga u finom regulisanju odnosa pripada centralnim bankama i sistemima centralnih banaka, koje primarno, vode brigu o cjenovnoj stabilnosti i kao strune dravne institucije imaju zadatak da tite trita od pekulacija.19 Dalje, deficitarno finansiranje bi trebala odbaciti svaka moderno orijentisana centralna banka. Kako je zainteresovana strana za deficitarno finansiranje obino nacionalna vlada, logino je da se savremeni monetarni sistemi i centralne banke tite upravo politikom samostalnou prema dravnim organima. Ove institucije imaju ekskluzivno pravo upravljanja i kontrole novanim i kreditnim poslovima. Centralna banka kao javna institucija ili dravna banka odgovaraju za stabilnost cijena i vrijednost nacionalne valute. Targetiranje monetarne politike ima veliki znaaj za realizaciju zadataka postavljenih pred centralne monetarne institucije. Poetak druge polovine prolog vijeka su obiljeile stabilne i niske kamatne stope i povoljna atmosfera za investicije i privredni rast. Realizacija ciljeva je aktivno podravana od strane centralnog bankarstva. Ali, privredni uzlet je djelovao na endogeni rast novane mase, to je uz druge nepovoljne okolnosti tokom sedamdesetih godina prolog vijeka dovelo visokog rasta inflacije. Obzirom, da se veina zemalja opredeljuje na targetiranje inflacije, samo optimalan nivo i18

Geraats, P. M., ECB Credibility and Transparency, Economic papers 330, Brussels: European Communities, 2008. 19 Inflatorne pekulacije postaju vana istraivaka tema. Savremeni modeli tzv. "igre inflacije" i kultni Baro-Gordonov model, elaboriraju kratkoronu korist od moguih manipulacija inflatornim oekivanjima i dugoronim gubicima kredibiliteta. O ovome vidjeti u: R. J. Barro, D. B. Gordon, Rules discretion and reputation in model of monetary policy, Journal of Monetary Economics, 1983. i u R. J. Barro, D. B. Gordon, A positive Theory of Monetary Policy in a Natural Rate Model, Journal of Political Economy, 1983.

11

kontrola rasta novane mase garantuju nisku i stabilnu inflaciju, zbog ega se i rast novane mase poinje targetirati u centralnim bankama zemalja OECD. Pojava dezinflacije osamdesetih godina je uspjeh monetarnog targetiranja. Ali, inflacija se moe targetirati i aktivnostima centralnih banaka. Ovim mjerama se dokazuje da, ako postoji autonomija monetarne institucije, cjenovna stabilnost se odrava neposrednim mjerama centralne banke. Ovdje su vana dva konteksta. Prvi se odnosi na zakonsku i statutarnu obavezu institucije da definie sam target. Drugi se odnosi na projekcije inflacije za nekoliko godina unaprijed. Komparacija targeta i projekcije daje pouzdane podatke o pravcu voenja monetarne i ekonomske politike. Ako je projekcija vea od targeta, monetarna politika kontrahira, kamatne stope rastu, novana masa se usporava. Ukoliko target premai projekciju, monetarna politika ima ekspanzioni karakter, kamatne stope padaju a novana masa raste (uz pojavu negativnih efekata na inflaciju). No, ne targetira se samo inflacija. Tako ECB primjenjuje indikatore ili stubove monetarne politike. Jedan od njih je referentna vrijednost stope rasta novane mase. Drugi stub je multifunkcionalan jer sadri vie indikatora kao to su: inflacija, devizni kurs, jaz u outputu itd. Na grafikonu 9.6. prikazane su dugorone stope inflacije EMU. Oigledno je da u duem vremenskom periodu postoji cjenovna stabilnost. Meutim, ona je naruena u prvoj polovini 2008. god. naglim porastom cijena, da bi u drugoj polovini iste godine i u prvoj polovini 2009. god. dolo do enormnog pada stope inflacije. Sve se ovo odraavalo i na monetarnu sferu EU. Grafikon 9.6.: Stope inflacije u EMU

Izvor: Izvor: EUROSTAT, News release, Euroindicators, 50/2009, april 2009. god.

Izbor izmeu dva modela bankarstva. Za evropsko bankarstvo druge polovine dvadesetog vijeka indikativne su dvije koncepcije koje evoluiraju u potpuno razliite modele. Prvi model je anglo-francuski a drugi njemaki. Razlike izmeu njih su u ciljevima postavljenim od strane najviih dravnih konstituenata, dok se drugi razlog odnosi na funkcionalnu organizaciju centralne banke. 12

U anglo-francuskom modelu je kljuno da centralna banka ima odgovornost realizacije veeg broja ciljeva kao to su: cjenovne stabilnosti, dugorone stabilizacije privrednih ciklusa,20 odravanja eljene stope zaposlenosti i kontinuiteta opte finansijske stabilnosti. Dakle, model preferira ostvarivanje vie ciljeva u emu nijedan nema ekskluzivnost. U funkcionalno-organizacionom smislu za anglo-francuski model je specifina politika zavisnost centralne banke od vlada, odnosno ministarstava finansija. Tako su npr. ingerencije ministra finansija u sektoru monetarne politike dominantne jer on donosi odluke o promjenama kamatnih stopa. Specifinost ovog modela je u tome to centralna banka pored monetarne, obavlja i neke vane funkcije iz sektora strukturne politike, uz sadejstvo, ili ak i dominaciju vlada i ministarstava finansija. Oigledno je da ovaj pristup nema politiku samostalnost, ve je koncipiran na politikoj meuzavisnosti sa izvrnim monetarnim strukturama. S druge strane, njemaki model se zasniva na punoj samostalnosti monetarne institucije. tavie, princip samostalnosti je decidno utvren statutom centralne banke. To znai da se sve relevantne odluke, ukljuujui i promjene kamatnih stopa, banka odreuje autonomno. Rast i makroekonomska stabilnost njemake privrede (poev od ezdesetih, pa sve do devedesetih godina prolog vijeka) njemakom konceptu centralne banke daju afirmaciju u novijoj ekonomskoj istoriji Evrope. Politika autonomija centralne monetarne institucije je jedan od osnovnih faktora njemakog privrednog preporoda i vodee pozicije u Evropi. Sve se ovo dogodilo u relativno kratkom vremenu poslije II svjetskog rata. To je razlog zbog koga su se u pripremnim pregovorima donoenja Sporazuma iz Mastrihta zemlje lanice opredijelile za afirmaciju njemakog pristupa u kreiranju uloge centralne banke i monetarnog sistema EU. U krajnjim rjeenjima, ECB ima jo vea ovlaenja i vii stepen autonomije u odnosu na npr. Bundesbanku. To se vidi iz odredaba koje se odnose na mogunosti promjena njihovih statuta, jer se najvii osnivaki akt Bundesbanke moe promjeniti prostom veinom njemakog parlamenta, dok se Statut ECB moe mijenjati iskljuivo promjenama odredaba Sporazuma iz Mastrihta za to je neophodan koncensus lanica. Primjenjujui njemako iskustvo u kreiranju i implementaciji evropskog centralnog bankarstva, kreatori komunitarnih politika su savreno sublimirali dva kljuna konstituenta, stabilnost cijena i politiku nezavisnost centralne monetarne institucije. Evropska centralna banka ima manju odgovornost za stabilizaciju privrednih ciklusa i saniranje nezaposlenosti. Kako su ovi, ali i drugi vidovi strukturnih problema, u nadlenosti rjeavanja centralnih institucija EU i vlada lanica, to je i ECB svrstana u "konzervativne" centralne banke. Tako ECB nezaposlenost tretira kao strukturni problem koji se ne rjeava mjerama monetarne politike. Ako pak, takav problem postoji, tj. kada nezaposlenost padne ispod normalne stope nezaposlenosti, tada se on rjeava politikim mjerama na nivou Zajednice i vlada lanica putem socijalne ili neke strukturne politike. Organizacija centralnog bankarskog sistema EU se moe posmatrati i na drugi nain. Naime, visoka samostalnost (via i u odnosu na Bundesbanku) zahtijeva20

Vidjeti u Makroekonomiji: Burda i Viplo u tome vide ansu za rast zaposlenosti i finansijsku stabilnost.

13

adekvatan instrumentarij kontrole. Postavlja se realno pitanje odgovornosti ECB za izvrenje zadataka i naina kontinuirane provjere njene aktivnosti. Centralnoj banci se ne smije dozvoliti da se "ponaa kao barmen: kada se svi zagriju i krenu da se zabavljaju on pokupi pie i odnese ga."21 Zbog toga je neophodno da se obezbjedi "dvofazna" funkcionalna veza izmeu politike i centralnog bankarstva. Prva faza podrazumijeva ugovaranje ciljeva i uslova pod kojim e se ostvarivati, dok se u drugoj fazi procjenjuje stepen njihove realizacije. Ove aktivnosti se ostvaruju u institucijama, uz potovanje procedura i primjenu demokratskih standarda. To obezbjeuje punu kontrolu i transparentnost institucija i visoku politiku nezavisnost u realizaciji ciljeva. Slijedei grafikon (9.7.) prikazuje meuzavisnost izmeu prosjene godinje stope inflacije i nivoa politike nezavisnosti. Ovaj problem su razmatrali de Haan i Eijffinger22 (1994.). Koristei rezultate istraivanja Cukiermana23 (1992), i primjenjujui metodu regresione analize dolo se do potvrde hipoteze da manji uticaj politike u funkcionisanje centralne banke daje bolje rezultate u kontroli cijena. Suprotno, snaniji uticaj politikog faktora utie na rast inflacije. Detaljnija analiza ove relacije podrazumijeva ukljuivanje drugih faktora u razmatranje. Jedan od njih je veliina trita na kome funkcioniu monetarna vlast i najvia bankarska institucija. U tom pogledu, razlike u veliini zemalja, odnosno trita, mogu biti presudne za potvrdu ove hipoteze. Drugo, stepen razvoja nacionalne ekonomije utie na ponaanje nacionalne banke. Ona nema isti stepen politike autonomije u ekonomski razvijenim zemljama u odnosu na zemlje u razvoju. Normalno je, da u zemljama koje jo nisu dostigle vii stepen razvoja i koje imaju strukturne probleme ili jo nisu dostigle kriterijume konvergencije, uloga centralno-bankarskih organa bude inkorporirana i u sferu politikog odluivanja (to prakse tim zemljama i potvruje). Detaljniji "trade off" analiza ovih pojava bi nas vjerovatno doveo na sliu kritinu ravan analize naune utemeljenosti Filipsove krive, iskljuivo zbog kompleksnosti istraivanja uzroka i posljedica djelovanja inflacije. Koliko je intrigantan "trade off" inflacije i nezaposlenosti, relacija izmeu uticaja politike i autonomije centralne banke na stope inflacije24 je najmanje toliko intrigantna, ak i sporna. Pogledajmo grafikon 9.7. inflacije i indeksa politike nezavisnosti de Haana i Eijffingera (model za razvijene zemlje).

21

Duhovito objanjenje Nikole Jeliia u Monopolistu, studentskom asopisu Ekonomskog fakulteta u Beogradu, 2008. god. 22 Prikazano u studiji: de Haan, J., and Eijffinger, S., De politieke Economic van Centrale Bank Onafnkelijkheied, Rotterdamse Monetaire Studies, no. 2, 1994. 23 Nezavisnost centralnih bankarskih institucija se elaborira u: Cukierman, A., Central Bank Strategy, Credibility and Independence, Theory and Evidence, Cambridge, Mass: MIT Press, 1992. 24 Centralna banka moe imati visoku autonomiju a da se visoka inflacija uveze. Drugo pitanje se moe odnositi na kvalitet uticaja politike u monetarnoj sferi. Nekad uticaj moe biti koristan za ukupnu stabilnost (primjer Velike Britanije). Globalna finansijska kriza je poveala sinergiju politikih i monetarnih vlasti.

14

Grafikon 9.7.: Odnos prosjene stope inflacije i indeksa politike nezavisnosti I pored rezultata ECB nema onu irinu i kvantum odgovornosti za opti drutveni i ekonomski razvoj, kakvu npr. u SAD ima FED. Odgovornost ECB je jo manja u odnosu na odgovornost koju na sebe preuzima Centralna banka Njemake. Striktna obaveza cjenovne stabilnosti proistie iz sutine osnivakih akata (koji su rezultat politike volje i koncensusa), ali i nedovoljno jakih politikih institucija koje bi sa nivoa EU snanije djelovale prema monetarnoj sferi. Zbog toga, ali i zbog faktora koji determiniu ovaj period razvoja i globalne ekonomske i politike odnose, nezavisnost ECB je jo uvijek na viem nivou u odnosu na FED, ali i stepen nezavisnosti Njemake centralne banke. Sa razlogom se postavljaju pitanja o moguim promjenama uloge i pozocije ECB u evropskim integracijama, posebno zbog posljedice krize iz druge polovine 2008. god.? Vie nego ikad, postavlja se pitanje da li se moe voditi efikasna ekonomska politika ako se ECB aktivno ne ukljui u rjeavanje ireg spektra problema? Jer, sa pravom se strahuje da e u buduim, ekonomski nestabilnijim vremenima ili fazama recesije pitanja eventualne makroekonomske nestabilnosti biti adresirana i na autonomnu ulogu ECB. Ovo je posebno osjetljivo za odnose izmeu ECB i vlada zemalja lanica.25 Slijedei grafikon (9.8.) prikazuje odnose odgovornosti i nezavisnosti izmeu centralnih banaka SAD, Njemake i EMU:

25

Ovdje je neophodno ukazati na dilemu ili konflikt, u makroekonomiji poznatu kao "nemogue trojstvo." Po njoj, nemogue je postii istovremenu sinhronizaciju pune mobilnosti kapitala, fiksnog deviznog kursa i nezavisnosti monetarne politike. Ovo je posljedica Mandel-Flemingovog IS-LM modela koji polazi od toga, da apsolutno mobilan kapital izjednaava kamatnu stopu sa svjetskom, a LM krivu odreuje kumulativ neto priliva kapitala.

15

Grafikon 9.8.: Nezavisnost i odgovornost centralnih banaka

Izvor: Paul De Grauwe, Ekonomija Monetrane unije, Izdavaka knjiarnica Zorana Stojanovia, Novi Sad, 2004. god., str. 258 (preraeno).

Formalno pravni aspekti ECB u Evrosistemu. Vratimo se na formalno pravne aspekte konstituisanja ECB. Prema lanu 105. Sporazuma iz Mastrihta osnovni zadatak ECB je odravanje cjenovne stabilnosti. U tom lanu se, pored ostalog, navodi da "e bez predrasuda prema cjenovnoj stabilnosti ECB podravati optu ekonomsku politiku u Zajednici kako bi doprinjela uspjenosti Zajednice kao to je utvreno u lanu 2." Kako su lanom 2. predvieni ciljevi koji ukljuuju i pitanja iz sektora zaposlenosti, za ECB se implicitno nameu i sekundarni ciljevi. No, primarni zadatak centralne monetarne institucije je zatita cjenovne stabilnosti evropskog ekonomskog prostora. Zatita zahtjeva makroekonomske i politike pretpostavke. Instrumenti ekonomske politike za odravanje cjenovne stabilnosti su uglavnom opteprihvaene mjere, empirijski dokazane u procesima rjeavanja problema cjenovne stabilnosti u najrazvijenijim svjetskim privredama. Ovako postavljeni ciljevi trae visoku politiku nezavisnost centralne banke, eksplicitno su utvrenu lanom 107. Sporazuma iz Mastrihta u smislu da "u izvravanju zadataka i obaveza koje su im Sporazumom dodeljeni, ECB ni nacionalne centralne banke, niti bilo koji njihov drugi organ koji donosi odluke nee traiti ili uzimati instrukcije od institucija Zajednice ili tijela Zajednice, bilo koje vlade drave lanice ili bilo kog drugog dravnog tijela." Sistem centralnog bankarstva Evrozone je veoma kompleksan. ECB je kljuna institucija Evrosistema, ali nije potpuno autonomna u zoni koju pokriva EMS, jer su u sektor monetarne politike ukljuene nacionalne centralne bankarske institucije. Sve ovo ukazuje na sloene odnose u monetarnoj sferi evropskih integracija, pogotovo kad se uzme u obzir da EMS pokriva samo dio EU. Zato se ovim pitanjima prilazi sa visokim stepenom odgovornosti. Shema 9.9. prikazuje

16

osnovni poredak institucija u donoenju odluka izmeu razliitih institucionalnih faktora u EMS. Shema 9.9.: Organizaciona struktura evrosistema

EVROSISTEM

Evropska cnetralna banka ECB

Nacionalne centralne banke

Guverneri nacionalnih centralnih banaka Izvrni odbor ECB Savjet guvernera

Evropska centralna banka ECB

Nacionalne centralne banke

Prikazana shema ukazuje na kompleksnost organizacione strukture Evrosistema. Ona proizilazi iz sutine komunitarnih akata koji determiniu ulogu monetarnih institucija u EU i EMS, pravila konvergencije i dr. Pored toga, na shemi je vidljivo EVROSISTEM da se sistem ne moe efikasno funkcionisati bez uea nacionalnih centralnih Shema ukazuje na kompleksnost organizacione strukture Evrosistema. Ona proistie iz sutine komunitarnih akata, determinisanih ulogom monetarnih institucija EU i EMS, pravila konvergencije itd. Iz sheme je vidljivo da sistem ne moe efikasno funkcionisati bez nacionalnih centralnih banaka.

17

9.4. Osnove monetarne politike Da bi se razumjeli motivi monetarnih integracija neophodno je razmotriti osnovne teorijske aspekte ovog problema. Prije svega, monetarna intergacija dvije ili vie zemalja pretpostavlja uvoenje zajednike valute. Zemlje svojevoljno stupaju u monetarnu uniju koja preuzima sve ili dio ingerencija monetarne politike. Tako su se i evropske zemlje odrekle svojih nacionalnih valuta, njemake marke, francuskog franka, italijanske lire itd. prihvatajui novu novanu jedinicu. Dakle, ove zemlje su se odrekle vanog instrumenta monetarne politike za autonomno formiranje deviznog kursa koji poslije monetarne integracije postaje instrument centralnih monetarnih vlasti. Ve je konstatovano da je EMU jedinstven monetarni sistem u svijetu. Zbog toga se i postavlja pitanje njegove teorijske utemeljenosti, ili jednostavnije reeno, na kojoj teorijskoj osnovi su fundirane evropske monetarne integracije? Trokovi odricanja od fleksibilnog deviznog kursa. Potreba za valutom je motivisana samostalnim utvrivanjem deviznog kursa i mogunostima njegove promjene. Nacionalne politike esto koriste promjene kurseva zbog ouvanja makroekonomske stabilnosti i amortizovanja kriznih perioda.26 Ekonomisti su uoili da promjene kurseva apsorbuju tzv. asimetrine okove. 27 Zbog toga se nacionalne vlade teko odriu vlastite politike deviznih kurseva. Monetarnom integracijom se gubi pravo i ansa za ublaavanjem periodinih ekonomskih okova. Politiku deviznog kursa mogu provoditi centralne monetarne vlasti, to na odreeni nain podrazumijeva uee nacionalnih centralnih banaka i njihovih guvernera. To znai, da i centralne vlasti kreativnom politikom deviznig kursa mogu odravati makroekonomsku stabilnost i ublaiti okove. Zato se postavlja opravdano pitanje da li integracije valutnu politiku na nivou lanica ine produktivnijom? Pri tome, neophodno je procijeniti koliko integracije utiu na redukcije okova? Konano, svaka ekonomski razvijena i sloenija unija treba imati vei izbor mjera monetarne politike koje koristi, zavisno od razvoja interne ili eksterne ekonomske situacije. Dijagram 9.10. preko pojednostavljenog AD-AS modela prikazuje aktivno upravljanje politikom deviznog kursa u razliitim prilikama:

26

Ruska centralna banka je u drugoj polovini 2008. god. intervenisala i do 15 mlrd. dolara sedmino u cilju zatite rublje. Tokom eskalacije finansijske krize Ruska centralna banka je umjereno devalvirala rublju. Od 8. 8.2008. god. kada je zabiljeila rekordnu vrijednost (i kada su devizne rezerve vrijednost od ak 579,5 milijardi dolara), rublja je do kraja godine pala za vie od 20% prema korpama valuta evro-dolar. 27 Asimetrini okovi se deavaju uglavnom na strani tranje. Devalvacije valuta su esta reakcija na pad outputa. Efekti devalvacije zavise od otvorenosti ekonomskog prostora i brzine odgovora u sektoru nadnica. Zbog toga se asimetrini okovi ne mogu priguiti u dugom roku.

18

Dijagram 9.10.: Uloga deviznog kursa u neutralizaciji okova

Na dijagramu 9.10. prikazane su zemlje A i B. Kako se mogu koristiti promjene deviznog kursa u cilju priguivanja asimetrinih okova? Polazno stanje je da je devizni kurs fiksan, ali je podloan prilagoavanju. Drugo, nominalne plate su fiksne. Ukoliko postoji pretpostavka o fiksnim nominalnim platama tada kriva AS (kriva agregatne ponude) raste sa poveanjem outputa i cijena (na grafikonu prema gore desno) i u zemlji A i u zemlji B. Pozitivan nagib AS krive ukazuje na to da rast outputa utie na rast cijena i obrnuto, poveanje cijena utie na rast outputa. Ovo je objanjivo najmanje jednom relacijom, da porast outputa i cijena u zemljama A i B utie na smanjenje realnih zarada. U takvom ekonomskom ambijentu poslodavci imaju motiv da poveaju proizvodnju i zaposlenost. Takva situacija e uticati da agregatna tranja pada (s lijeva na desno), cijene e biti nie, a tranja za izvozom e rasti zbog rasta konkurentnosti. Saglasno trinim zakonima, ovo stanje dovodi do pada tranje za uvozom. Ponovimo, ovaj pojednostavljeni primjer je zasnovan na asimetrinim relacijama izmeu zemalja A i B. Pretpostavimo da je zbog promjena tranje dolo do asimetrinog oka. On se mogao dogoditi iz mnogo razloga, ali pretpostavimo da je u pitanju samo jedan od njih. Naime, dolo je do promjena u tranji za odreenim karakteristinim proizvodima u zemljama razliitih privrednih struktura. Tako je tranja za proizvodima zemlje A opala, a tranja za proizvodima zemlje B porasla. Ovo pomjera krive AD, i to, zemlje A lijevo i zemlje B desno do nivoa AD'. Oigledno je da proizvodnja u zemlji B raste do nivoa Yb', a pada u zemlji A na Ya'. Sve ovo utie na rast nezaposlenosti u zemlji A i rast zaposlenosti u zemlji B.

19

Uoavajui ovo stanje, drava A donosi odluku o devalvaciji (depresijaciji) svoje valute u odnosu na valutu zemlje B. Ova mjera se donosi u cilju vraanja ponude i tranje u zemlji A na poetno ravnoteno stanje. Poslije apresijacije valute zemlje A u odnosu na valutu zemlje B, robe u zemlji A postaju relativno jeftinije u odnosu na robe iz zemlje B. Ova situacija djeluje na rast agregatne tranje za robama iz zemlje A. Ovo prati kljuna promjena u rastu outputa zemlja A koji se pomjera nazad iz take Ya' prema taki Ya, pri emu raste zaposlenost u zemlji A. Saglasno pravilu asimetrinosti, agregatna tranja za robama iz zemlje B e opadati. Krive AD e se pomjerati nazad prema poetnom stanju, i to, kriva zemlje A desno, a kriva zemlje B lijevo. Dubina ovih promjena e zavisiti od procenta devalvacija (apresijacije) valute zemlje A. Ovaj primjer pokazuje kako se promjenama deviznog kursa moe uticati na saniranje asimetrinih okova. Ipak, treba naglasiti, da ovaj instrumentarij ima mnogo ogranienja. Jedno od najveih je reakcija zarada na promjene cijena u modernim trinim sistemima. Jer, odnosi izmeu vlada i sindikata su takvi da se brzo ili djelimino anuliraju poremeeni odnosi izmeu cijena i zarada. Dakle, promjene deviznog kursa mogu, ali i ne moraju, imati dugoroan uticaj na pomjeranje AD krive. Jer, reakcije na ovakve promjene mogu proizvesti razliite konsekvence. Ne treba iskljuiti mogunost da se kriva AD u zemlji A u potpunosti vrati na poetnu poziciju. Ali, ne treba iskljuiti samo djelimine efekte, koji podrazumijevaju da se realne zarade nee vratiti na poetno stanje, koje je proporcionalno devalvaciji domae valute. Kod ovakvih monetarnih promjena se ne iskljuuje ni mogunost stvaranja inflacionih spirala, zato to drava i sindikati sa suprotavljenim interesima mogu jedni drugima ponititi efekte devalvacija i zatite nominalnih zarada. Samo ovaj primjer pokazuje velike mogunosti korienja valutne politike za makroekonomsku stabilizaciju. Treba ponoviti, ovo je najprostija stabilizacija, koja se realizuje usklaivanjem odnosa izmeu ponude i tranje, uz mnogo ograniavajuih faktora i pretpostavki. Limitiranost nominalnog deviznog kursa kao makroekonomskog stabilizatora asimetrinih okova lei u mnogo sloenijim odnosima u sektoru zarada i cijena. Promjene nominalnog, nisu jednake promjenama realnog deviznog kursa, jer nominalne promjene uvijek iniciraju promjene cijena i plata, anulirajui planirane valutne efekte. Zato je neophodno ukazati na ove specifinosti, koje uoavamo i na prezentiranom primjeru. S druge strane, automatski se javlja pritisak na realne nadnice ili tzv. potroaku korpu. Devalvacija u zemlji A e poveati cijene proizvoda iz zemlje B koje se uvoze na trite A. Zato e pritisak na nadnice u zemlji A biti proporcionalan njenoj povezanosti sa privredom B. Devalvacijom raste indeks potroakih cijena u zemlji A. Dakle, ako je trite A povezano sa tritem B, rast deviznog kursa utie na rast indeksa cijena na tritu A, pa konsekventno tome, padaju i realne zarade na tritu A. Savremeni trini sistemi, kao u evropskim zemljama imaju odgovorne sindikate koji e zahtijevati rast nominalnih plata. U tom sluaju e se

20

AS kriva pomjeriti ulijevo, cijene e porasti, output se nee vratiti na poetni nivo, to znaajno umanjuje valutne efekte.28 Konstatovano je, da bi forsiranje novih devalvacija proizvelo takmienje u rastu nominalnih plata i cijena. Borba sindikata za kontinuitet realnih zarada dovodi do meuzavisnosti, tj. spirale odnosa izmeu devalvacije, cijena i zarada. Mnoge evropske zemlje su bile svjesne makroekonomskih konsekvenci i limitirane upotrebe politike deviznih kurseva. Zato su bre prihvatale monetarne integracije. Rjeavanje ekonomskih problema i okova sedamdesetih i osamdesetih godina prolog vijeka ubrzava formiranje EMU. Ne treba zanemariti to, da je devalvacija u nekim situacijama moe otvoriti odreeni manevarski prostor do preduzimanja nekih drugih mjera. Sve monetarne vlasti u vremenu krize, bar na kratko, manipuliu sa vrijednostima nominalnih deviznih kurseva.29 Strukturne razlike evropskih ekonomija mogu inicirati asimetrine okove30 to navodi na zakljuak da izbalansirana ekonomska struktura smanjuje rizik pojave asimetrinih okova. Konvergencija utie na homogenu ponudu i tranju, ujednaava proizvodnu strukturu i potroake preferencije. Drugo, specijalizacija akceptira teoriju komparativnih prednosti i dovodi do suprotnih tendencija. SAD su tipian primjer ovakvog ponaanja. Sadanja EU kombinuje homogenizaciju i specijalizaciju zajednikog evropskog trita. Koristi od EMU su: bri rast outputa koji proizilazi iz ekonomije obima i redukcije disperzije na strani ponude.31 Jasno je da promjene nominalnog deviznog kursa nisu jedini instrument borbe protiv okova. Regionalna politika,32 CAP, budetska i nacionalne fiskalne politike,33 te druge zajednike politike unapreuju privrednu strukturu EU. Ovdje treba dodati da etiri slobode stimuliu mobilnosti proizvodnih faktora to utie na fleksibilnost cijena i zarada na cjelokupnom ekonomskom prostoru. Slobode kretanja ljudi i kapitala utiu na bolje korienje resursa. No, mobilnost radne snage u EU je manja nego unutar nacionalnih granica. No, kapital bez prepreka cirkulie izmeu lanica Unije. Ali, neophodno je fokusirati se na cijene i zarade, relevantne komponente ublaavanja asimetrinih okova. ak se moe konstatovati da su realne zarade i relativne cijene, faktori bez kojih nije mogue28

Mnogi ekonomisti zastupaju stav da uklanjanje jednog izvora nestabilnosti ne mora nuno uticati na ukupnu stabilnost jer u ekonomiji postoje problemi koji se ne mogu potpuno anulirati. 29 Druga polovina 2008. god. je karakteristina upravo po posezanju za mjerama valutne politike. Tako je u Srbiji dinar prema evru devalvirao sa 80 na oko 90 din. za evro. Isto tako, u poslednjem kvartalu 2008. god. dolo je do pada evra u odnosu na ameriki dolar. Ruska rublja je izgubila na vrijednosti skoro 40% u 2008. god. i pored svakodnevnih intervencija centralnih monetarnih vlasti na ouvanju njene vrijednosti. 30 Ujedinjenje Njemake je dovelo do asimetrinog oka. To je snano pritisnulo veinu deviznih kurseva ERM. Da su ti devizni kursevi bili nepovratno vezani kao u MU, to bi dovelo do potresa u ekonomiji EU. 31 Ponuda u ovom smislu oznaava proizvodne kapacitete (postrojenja) na teritoriji EU. 32 O ovoj zajednikoj politici vidjeti u poglavlju: "Regionalna politika." U kontekstu rjeavanja problema asimetrinih okova ona predstavljaju vaan, ali ne i kljuni mehanizam. 33 I u njima se mogu nai alternativna reenja. Dokazano je da promjene javne potronje djeluju na pomak AD krive, pa se tako na okove moe delovati i aktivnom fiskalnom politikom.

21

rjeavatii ozbiljne makroekonomske probleme. Zbog toga se nominalnom deviznom kursu dodaju istraivanja fleksibilnosti cijena i zarada, to se vidi iz promjena u kretanju AD i AS krive. Analiziraemo kretanja cijena i zarada na primjeru zemlje A, u kojoj je zabiljeen pad agregatne tranje: Grafikon 9.11.: Prilagoavanje deflatornom oku (sluaj fleksibilnih cijena i zarada)

Dijagram ukazuje na primjer oka na strani tranje koji dovodi do pada outputa (za Y). To djeluje na promjene poetnog stanja AD-AS. Krivu AS determinie nominalna zarada. U sluaju pada nominalnih zarada kriva AS se pomjera u desno u AS', to e pratiti rast outputa. ak je mogue da nova ravnotena taka obezbjedi isti nivo outputa i nie cijene P'. Ovo je oekivana promjena, jer se pod pretpostavkom fleksibilnih cijena i zarada output ponovo vraa prema polaznoj taki. Dakle, kriva AD se pomjera u AD' i output se vraa na polaznu taku uz smanjenje zarada i cijena. Pad potroakih cijena bi bio sporiji (zbog rasta uvoznih cijena) i djelimino bi uticao na pad realnih zarada. Za makroekonomsku stabilizaciju mogu se primjeniti mjere monetarne politike. Slijedei dijagram ukazuje na mogue promjene u outputu, inicirane promjenama kamatnih stopa. Poznato je da je politika kamatnih stopa kljuni instrument centralnih banaka u kreiranju makroekonomske politike.

22

Grafikon 9.12.: Monetarna politika u IS-LM modelu

Dakle, iz grafikona je vidljivo da se u cilju makroekonomske stabilizacije situacije i vraanja outputa na poetni nivo, moe koristiti devalvacija, tolerisanje odreenog nivoa inflacije ili pad realnih zarada pa ak i rast nezaposlenosti. 9.5. Funkcionisanje EMS i ERM Posledice ubrzanog privrednog rasta ezdesetih i naftni okovi sedamdesetih i osamdesetih godina dvadesetog vijeka su doveli do ekonomskih kolebanja u veini evropskih zemalja. Posledino, finansijske krize evropskih trita stranih valuta u toku 1992. i 1993. god. su inicirale ubrzanje meunarodnih inicijativa o rjeavanju monetarnih pitanja u EU i stvaranju operativnih uslova za poetak rada monetarne unije. Mehanizam razmjene stranih valuta (Exchange Rate Mechanism-ERM) EMS-a je bio temelj evropske monetarne saradnje. Bilateralna razmjena evropskih zemalja biljeila je dugoronu stabilnost. Monetarna prilagoavanja su bila specifinost u razmjenama evropskih valuta. Zadnje se dogodilo 1987. god. i od tada je sistem uspjeno apsorbovao jos tri valute: pansku pezetu (jun 1989.), britansku funtu sterlingu (oktobar 1990.) i portugalski eskudo (april 1992.). Osim toga, za sistem je relevantno i njemako monetarno ujedinjenje 1990. god. Uspjeh sistema je bio i dalje naglaen unilateralnim odlukama zemalja koje nisu koristile evropsku valutu (vedske, Norveke i Finske) da bi veu svoje valute za ERM. Do kraja perioda turbulencije, izgledalo je da je osnova dogovora u krizi. Dvije vane valute, italijanska lira i britanska funta sterlinga su suspendovale lanstvo. panskoj pezeti i portugalskom eskudu je pala vrijednost u sistemu. Doputeni okvir promjena centralnih stopa pariteta znaajno je proiren (i do 15%). Zemlje koje nisu bile lanovi ERM, a koje su se povezale sa njim, prekinule su svoje

23

veze sa sistemom. Nakon proirenja EU, 1995. god. samo jedan od tri nova lana pristupa sistemu. Svrha ovog poglavlja je da izloi pregled dostignua sistema, da istakne faktore koji su doveli do dogaaja iz septembra 1992. god. kada su lira i funta sterlinga prestale biti lanice sistema i da prikae uzroke i posledice krize iz 1993. god. Istaknute su kljune odredbe sistema, zatim slijedi rasprava o implementaciji od njegovog nastanka 1995. god. pa dalje. U toku funkcionisanja postavljalo se pitanje: je li ERM zona njemake marke i da li je kontrola kapitala neophodna za funkcionisanje sistema? Naravno, turbulencije evropskih trita stranih valuta iz 1992. i 1993. god. nisu stvorene same od sebe. Tako su npr. sloboda kretanja meunarodnog kapitala i dominacija Njemake esto uticale na krize sistema. Nastanak, funkcionisanje i razvoj EMS. Radi stvaranja zone evropske monetarne stabilnosti, tokom 1979. god. se osniva EMS. Vernerov izvjetaj34 iz 1970. god. predlae da se do 1980. osnuje MU u Zajednici. Poslije pada sistema iz Breton Vudsa, oivljavaju ideje o evropskoj zoni monetarne stabilnosti. Poetkom 1972. god. lanice EZ su pokuale limitirati stope dozvoljenih odstupanja meu svojim valutama u rasponu od +/-2,25%. Oekujuci pristup Velike Britanije, Norveke, Danske i Irske u EZ (uesnici koncepta monetarna zmija-Snake) trae efikasnija rjeenja u oblasti valutne stabilnosti. Monetarna zmija ne funkcionie kvalitetno u prvim godinama, pa ovo ne spreava nestabilnost evropskog valutnog trita. Neke zemlje, kao Velika Britanija i Irska ubrzo po pristupanju naputaju sistem. U njem do 1977. god. ostaju Njemaka, Holandija, Danska, Belgija i Luksemburg. U cilju stabilizacije meuvalutarne razmjene postignut je dogovor o primjeni efekasnijeg postupka (na Savjetu Ministara 1978.35). Uspostavljen je EMS, koji poinje sa radom 1979. god. U njemu su valute konstituenti evropske novane jedinice ECU (European Currency Unit). ECU, kao sloena valuta je sadravao odreene iznose valuta svih drava lanica, pa i neke izvan ERM. ECU je "de facto" predstavljao mjernu jedinicu, ili numerator ERM u iskazivanju centralnih kurseva i obraunska jedinica transakcija u Zajednici. Mehanizam razmjene stranih valuta (Exchange Rate Mechanism), ili ERM koji je funkcionisao u EMS je bio okosnica evropskog monetarnog jedinstva. Monetarna prilagoavanja su razmenu evropskih valuta inila razliitom u odnosu na druge monetarne sisteme. Broj zemalja, njihova ekonomska snaga i interakcija njihovih privreda su traili originalne ideje breg i optimalnog protoka roba i kapitala. Na sistem su djelovale i odluke zemalja izvan evropskog valutnog sistema (vedska, Norveka i Finska) ali su imale odreenu vezu sa ERM. Mehanizam razmjene stranih valuta ERM. Primarni cilj ERM je odravanje poravnanja meu valutama na minimumu, i pogotovo, sprjeavanja upotrebe34

35

Commission for the European Communities, Report to the Council and the Commission on the Realization by Stages of Economic and Monetary Union in the Community (the Werner report), Supplement to Bulletin II-1970 of the European Communities (Brussels: CEC), 1970. Artis, M. J., The European Monetaru System, An Evaluation, Journal of Policy Modeling, 9/1, 1986.

24

devalvacija od strane drava lanica, koje bi mogle uticati na naruavanje odnosa u razmjeni i konkurentnosti ili rast pekulativnih transakcija. U sluaju nedostatka kontrole, devalvacije bi u evropskim privredama poprimile takmiarski duh. Mehanizam razmene stranih valuta je okosnica EMS i bilateralnih odnosa valuta razmjene lanica Zajednice (kreiranjem centralne stope i stope doputene promjene). On odrava bilateralne stope razmjene u limitima utvrenih promjena. Centralne stope nisu fiksirane u okviru EMS. Ipak, one su se mogle poravnavati poslije konsultacija zemalja sa EMS. Da bi se evropske valute mogle kretati u granicama dozvoljenih limita, centralne banke su imale obavezu da interveniu na tritu stranih valuta, kada bi se naruile utvrene proporcije.36 Svaka bilateralna stopa moe inicirati intervenciju, mjerei maksimalni rast i pad prema najjaim i najslabijim valutama. Kako, i zato se, ovakve operacije deavaju? Ako se valuta udalji od centralne stope, tolerisane stopom fluktuacije u cilju stabilizacije interveniu centralne banke najjaih i najslabijih valuta. Granice tolerancije su se kretale u rasponu od +/-2,25%. Ministri finansija u 1992. god. su za skoro sve lanice odobrili fluktuacije do +/-15%. Bilo je i izuzetaka. Prva od zemalja koje su koristile izuzee, bila je Italija. Njoj je u poetku bilo dozvoljeno da koristi stopu promjena do +/-6%, ali je kasnije, tokom 1990. god. i ona prihvatila stopu od +/-2,25%. Neke zemlje nisu dobile pravo primjene irih stopa (zbog nemogunosti primjene tranzicionog dogovora o proirenju limita stopa promjena).37 Iako je ERM zamiljen da obezbjedi okvir monetarne stabilnosti u Evropi, stope razmjene nisu fiksirane, a poravnanja centralnih pariteta su bila dozvoljena. U poetnim fazama funkcionisanja EMS zabiljeeni su brojni sluajevi poravnanja centralnih stopa. Izraunavanja razilaenja. Izraunavanjem indikatora (maksimalnog) razilaenja u EMS, moe se doi do simetrije u adaptaciji sistema. Indikator razilaenja je baziran na pragu razilaenja od 75% maksimalnog razilaenja.38 Maksimalno razilaenje izraunava se u procentima, kao +/-15 (1-wi), gde wi izraava snagu valute i. Ono pokazuje maksimalni procenat unutar kog trina ECU stopa moe da se kree, prije nego to valuta postigne limit nasuprot bilo kojoj drugoj valuti iz ERM. Valuta koja ne odrava svoju centralnu stopu prelazi prag razilaenja. Kad neka valuta u EMS doe do praga razilaenja, centralne monetarne vlasti zemlje domicijelne valute moraju izvriti korekcije kursa valute, tako to provode monetarnu intervenciju na valutnom tritu. Nju prati niz drugih mjera u sektoru fiskalne i monetarne politike, koje obino rezultiraju poravnanjem vlastite valute i snanoj afirmaciji simetrije izmeu valuta zemalja lanica. Za direktne intervencije, lanicama stoje na raspolaganju krediti EMCF, posebno za kratkorono finansiranje.39 Veina odstupanja je kratkorona, pa su se esto koristili kratkoroni instrumenti. Kreditne linije su bile neograniene i djelovale po36

O limitima ERM vidjeti u: Giavatzzi, F., and Giovannini, A: Limiting Exchange Rate Flexibility: The European Monetary Sistem, Cambridge, MIT Press, 1989. 37 ERM proiren za paniju 1989., Veliku Britaniju 1990. i Portugal 1992. 38 Ovim postupkom se bavio Robin Bladen-Hovell. 39 Za ove namjene su korieni instrumenti VSTF-Very Short Term Financing

25

automatizmu. Poto su postojale razlike izmeu zemalja u stepenu inkorporacije u ERM, postojale su i razlike u monetarnim politikama meu lanicama, posebno za bilateralne limite. To je trailo potrebu i za minornim intervencijama, pa su zajednike kreditne linije centralnih banaka intervenisale uvijek, kad bi neka valuta dostigla bilateralne limite. Kada je rije o inflaciji, u prve etiri godine stepen ublaavanja inflacije preko nominalnih poravnanja u zemljama sistema ERM je preao 100%, ali je taj pad vie nego prepolovljen.40 Praktina primjena EMS. Sistem ERM je uspostavljen zbog ouvanja i kontrole stabilnosti valutnih pariteta lanica. Nema sumnje, da su kreatori monetarne politike koristili najznaajnija teorijska iskustva, koja su se u tom trenutku mogla primjeniti u evropskoj praksi. Netrina ponaanja i druge negativne konsekvence su dovele do pekulantvnih ponaanja. Jer, informacije o buduim ekonomskim kretanjima i dogaajima u uslovima nestabilnih kurseva su se koristile za pekulativne dobitke, koji su, u nekim sluajevima, bili izuzetno visoki. Treba istai da valutne deformacije mogu prouzrokovati konkurentske defekte, poremetiti stope razmjene prema drugim lanicama. Ako se valutni problemi ne saniraju, to stvara dugorone negativne posljedice na alokaciju resursa i odvijanje trgovine. Iz tih, i drugih razloga, i sistem Bretton Woodsa i koncept monetarne zmije su nastojali sprijeiti bilo kakve promjene (fluktuacije) pariteta koje su, uglavnom, najavljivale ekonomske okove i krize. Zato su se kolebanja valutnih trita i poravnanja preko ERM deavala sa pojavom i minimalnih trinih pekulacija. Vremenom, poravnanja su bila rijea. Prilagoavanja stope razmjene su uzimala u obzir trine stope i bez pekulacija u procesu razmjene. U periodu od 1979. do 1987. god. vrena su poravnanja valuta u sistemu razmjene. Do 1992. god. uoava se zadovoljavajua stabilnost valutnih kurseva. Taj period se koristi za integraciju sistema sa funtom sterlingom, panskom pezetom i portugalskim eskudom. U tom periodu dogodilo se samo jedno znaajno poravnanje, i to tehnikog karaktera, kada je Italija prihvatila stroiji reim. No, kraj 1992. god. obiljeava valutna kriza praene duim nestabilnim periodima, naputanja sistema od strane funte i lire, to je ve 1993. god. dovelo do proirenja granica intervencije na +/-15 %. Koji su uzroci monetarne krize? Kakve je posljedice imala na razvoj monetarnog sistema Zajednice? Kriza u ERM. Krize ERM septembra 1992. god. i jula-augusta 1993. god. su vezane za stanje trita razmjene stranih valuta i finansijskog kapitala. Problemi EMS su kumulirali, a uzroci jo uvijek nisu bili determinisani. Njemaka marka poslije ujedinjenja Istone i Zapadne Njemake nije realno procjenjivana, to je stvaralo velike probleme. Bundesbanka je sanirala inicijalni inflacioni pritisak u Njemakoj politikom viih kamatnih stopa. Uz slobodu kretanja kapitala u sistemu ERM, ove kamatne stope su bile preneene na ostale lanice i teret inflacionog pritiska je opao u veini zemalja ERM. Sve je dodatno ohrabrila odluka Velike

40

Isto, Artis, 330 str.

26

Britanije da sa ERM kreira antiinflacionu strategiju, respektujui centralni paritet, iako su mnogi analitiari smatrali da je on izuzetno visok.41 Generator krize trita razmjene je bila i politika situacija u vezi referenduma koji je trebao potvrditi dogovor iz Mastrihta.42 Valutne pekulacije su kulminirale u septembru pa dolazi do velike valutne intervencije u cilju pada lire ispod nivoa koji je utvrdio ERM.43 Poslije lire i funte, pritisak trpi i francuski franak,44 posebno poslije pozitivnog referendumskog rezultata. Septembarska kriza nije kraj pritiska meu lanicama ERM. Pezeta i portugalski eskudo devalviraju u novembru 6%, a do kraja godine vrijednost funte pada oko 15% i lire oko 16%. Francuski franak i njemaka marka su neznatno promijenile vrijednosti. Pritisak na ERM raste i u 1993. god. Irska funta devalvira 10%, pezeta 8%, eskudo 6.5%.45 Ministri finansija i centralnih banaka su u augustu odluili da promijene strukturu ERM. Novi limiti fluktuacija se proiruju na +/-15%, osim Holandije koja zadrava ranije limite fluktuacija guldena prema njemakoj marki od +/-2,5%. Valutne nestabilnosti 1992. i 1993. god. su imalo snano dejstvo na ekonomiju zajednikog evropskog trita. Kriza valuta je usporila rast u 1995. god. za oko 0,25% do 0,5%.46 Zemlje sa valutama koje su apresirale, usporavaju rast uz pad inflacionog pritiska. Reforma EMS je bila nuna. Ponovo se aktueliziraju potrebe za uvoenjem kontrole kapitala.47 Visoke stope rasta ezdesetih, naftni okovi sedamdesetih i osamdesetih godina dvadesetog vijeka, doveli su do opte nestabilnosti u svim evropskim zemljama. Posljedino, finansijske krize evropskih trita stranih valuta tokom 1992. i 1993. god. iniciraju bre rjeavanje monetarnih problema i stvaranje pretpostavki za MU, jer su se samo potpunim monetarnim integracijama mogli rijeiti postojei ekonomski problemi. Konano, EMS je stalno redukovao nepostojane stope razmjena, spreavajui tendencije monetarnih deformacija i valutne iskrivljenosti. Efekti ovih transakcija nisu bili veliki, ali su njihovim akterima dali odreenu konkurentsku prednost, posebno kada se nepostojanost mogla predvidjeti. Deformacije i iskrivljenost nisu

41

Wren-Lewis, S., Westaway, P., Soteri, S., and Barrell, R., Evaluating the U.K. Choice of Entry Rate into the ERM, Manchester School, Supplement, n.o. 59, 1991., p. 1-22. 42 Danska odbija dogovor poetkom juna. Posljedino jaa njemaka marka koja vri pritisak na funtu i liru. Italija ima visok javni dug i deficit budeta, dok je u Britaniji recesija praena percepcijom da funta moe svakog asa devalvirati. 43 Lira 12. septembra devalvira za 7%. Ugroene su pezeta i funta uprkos rastu kamatnih stopa. lanstvo funte u ERM se privremeno suspenduje. Vie kamatne stope ne ojaavaju liru, pa je i ona suspendovana. 44 U ovom sluaju se problemi anuliraju sinergikom operacijom francuske i njemake centralne banke. 45 Od maja do jula francuski i belgijski franak, danska kruna, pezeta i eskudo padaju na kritinu taku prema njemakoj marki. Samo je holandski gulden sauvao svoju vrijednost. 46 U zemljama sa veom depresijacijom valute usporavanje rasta prati rast nominalnih kamatnih stopa i inflacije. U zemljama gdje je valuta depresirala, usporavanje rasta je prati rast nominalne kamatne stope i inflacije. 47 Poznati ekonomisti Eichengreen, Tobin i Wyplosz (1995) predlau da svi koji se zalau za otvoreno trite stranih valuta kreiraju beskamatne depozite u svojim centralnim bankama.

27

bile potpune, to su neki politiko-struni krugovi koristili za marginalizaciju EMS. S druge strane, ERM je bio asimetrian, a njemaka marka nominalno sidro. Kako je marka dola do te pozicije? Prije svega, ona je imala neophodnu snagu za intervencije prema amerikom dolaru (kojem je inae, preko akcija snagu davala i Bundesbanka). Slabije evropske valute nisu mogle podnijeti valutne intervencije ovog nivoa, to je neminovno dovodilo do valutnih disproporcija. No, Bundesbanka je estim kupovanjem ili prodajom duga koji je imao kamatu, dola u poziciju da joj se moraju prilagoavati druge lanice Zajednice. To je znailo da se njemaka monetarna politika indukuje u cijelu evropsku ekonomiju,48 to se nije moglo ostvariti bez naprezanja i trokova (koji su ipak donosili dugorone koristi) ne samo u ekonomskoj sferi. Evropsku monetarnu politiku prati fleksibilno kreiranje monetarnih agregata. To utie na njihove dugorone varijacije, to je vidljivo iz grafikona 9.13. Ukoliko se promjene monetarnih agregata kompariraju sa inflacijom, moe se primjetiti da je inflacija stabilnija, to govori o uspjehu monetarnih vlasti u ouvanju cijenovne stabilnosti. Oigledno je, da je upravo jedan od vanih instrumenata monetarne politike i kreiranje monetarnih agregata. Grafikon 9.13.: Kretanja monetarnih agregata

Izvor: Izvor: EUROSTAT, News release, Euroindicators, 50/2009, april 2009. god.

Uloga Njemake u ERM. Uvijek se postavljalo pitanje, da li je ERM "de facto" monetarno podruje interesa njemake marke? Pitanje se postavljalo i u drugim zemljama nelanicama, ali i nekim tadanjim evropskim zemljama socijalistikog ureenja. Nestabilnost evropskog valutnog trita tokom 1992. i 1993. god. uz negativne efekte na njemku privredu, ipak je izdvojilo njemaku marku kao uporinu taku sistema. Slino je i sa holandskim guldenom, ali je mo ove valute manja zbog48

Marka je, pored veine lanica Zajednice, postala paralelna valuta i u zemljama tzv. Istone evrope.

28

limitiranosti holandske privrede. Dakle, monetarna politika s poetka posljednje decenije prolog vijeka je pod snanim uticajem najjaih evropskih valuta. Sistem prelijevanja je mnoge efekte uinio apsurdnim. Tako su se npr. stroga budetska i monetarna disciplina njemake centralne banke (i njemaka marka je postala stabilnija) mogli preliti i djelimino "istopiti" u drugoj zemlji, koja je imala znatno viu stopu inflacije. Ali, to je bila cijena koji je Njemaka eljela platiti radi rasta uticaja u Zajednici, ali i koristi koje e se valorizovati tek u budunosti. Dalje, prihvatanje da se inflacija smanjuje mehanizmom ERM utie da se velike transakcije prilagoavaju interesima proirene zone njemake marke. Sve ovo vodi tome da je za lanice ERM vaniji odnos vlastitih valuta prema njemakoj valuti, nego paritet prema ECU. To je proizvodilo nove anomalije u vidu veeg respektovanja bilateralnih ogranienja u odnosu na valutne probleme u ERM. Meutim, ovo nije bio problem, ve naprotiv, ansa za afirmaciju Bundesbanke koja je imala snagu za ouvanje jake njemake marke, koja je uz sve, odravala "u ivotu" ostale evropske valute. S druge strane, lanice ERM su imale veliku korist od njemake ekonomije jer su monetarne transakcije redukovale inflaciju zahvaljujui snazi njemake marke, koja je bila najjaa antiinflaciona centrifugalna sila. Zato su lanice bez veih protivljenja i prihvatale njemako vostvo u ERM. Ovo je omogueno tako to je Njemaka imala, ne samo najvei GDP tadanje evropske integracije, ve je bila i konkurentnija od ostalih. U periodu najvee afirmacije ERM je dolazilo do unoenja inflacionih udara sa svjetskog trita. U borbi protiv inflacije dugorona makroekonomska politika Njemake i posebno, njena monetarna politika, bile su poznate po antiinflacionoj poziciji. Drugo, veoma je vana injenica da implementacija makroekonomske politike zavisi od mogunosti centralnih organa da ubijede sektor stanovnitva i privatni sektor da su dravne institucije dosljedne u namjeri da se npr. inflacija smanji i da se u praksi takve situacije i dogaaju. Tu je Njemaka imala veliko povjerenje graana Zajednice. Njemake monetarne vlasti su imale kredibilitet i mogle su uspjeno kreirati i najavljivati anti-inflacione mjere. Njima se vjerovalo, ne samo od strane privatnog sektora na nacionalnom nivou, ve i od strane lanica ERM. Sve je ovo koristilo mnogim zemljama da stabilnost njemake valute iskoriste za svoju makroekonomsku stabilnost. Uz to, i borba protiv nezaposlenosti je bila efikasnija. Nije sporna zakonomjernost izmeu inflacije i nezaposlenosti. Filipsova kriva otkriva veze ovih negativnih ekonomskih pojava. Fiksna stopa razmjene prema njemakoj valuti podrazumeva obavezu odravanja niske stope inflacije. Slijedei Filipsovu zakonomjernost, to bi znailo da lanice prihvataju i bolne kompromise u sferi rasta i nezaposlenosti. Ovaj fenomen nije pogaao njemaku privredu, koja je u dugom vremenskom periodu poslije ezdesetih godina prolog vijeka biljeila nisku nezaposlenost i stabilnu njemaku marku. Sve ovo je plod aktivne antiinflacione politike, to nije sluaj veine drugih zemalja integrisanih u sistem ERM. Tako je u evropskim zemljama sa viim stopama inflacije zabiljeen pad interne i eksterne konkurentnosti.

29

Kao zakljuak, moe se konstatovati da su monetarne politike i razmjena veine lanica EMS bile vezane za njemaku marku, tako da je EMS postao monetarno podruje njemake marke. No, pored njemake monetarne politike, na EMS je uticaj imala i francuska monetarna politika. Njemaka je preko marke EMS-u dala vrstinu monetarne politike i valute, a francuski model fleksibilniju politiku i meku valutu. Ovi pristupi rjeavanja monetarnih problema e, uz britanski, biti kandidati izbora organizacije ECB, koja je, kao to je poznato, prihvatila autonomnost i borbu za cjenovnu stabilnost, proklamovanu od Bundesbanke. ERM i ponaanje njemakih monetarnih vlasti su stvorili snaan i autentian antiinflacioni pristup u suoavanju sa ekonomskim problemima u cijeloj Zajednici.49 Funkcija kontrole kapitala. Kontrola kapitala se primjenjuje radi odvraanja od eventualnih monetarnih pekulacija. Inae, pekulativni valutni poslovi su vaan segment trine ekonomije. Monetarne pekulacije se odnose na ostvarivanje dobitaka preko procenjivanja kretanja kamatnih stopa. Tako npr. ukoliko je procijenjeni pad neke valute vei od prinosa kamate, vlasnici te portfolio valute e transferisati svoj portfolio u drugu valutu, oekujui bolju zaradu u budunosti, ponovnom kupnjom po nioj ceni. I na ovom primjeru se uoava vanost targeta, nominalnih sidra i prognoza makroekonomskih agregata i pokazatelja od strane institucija EU. Kamatne diferencije su protutea predvienih kretanja kapitala. S druge strane, devalvacija obara vrijednost valute. Zato vlasnici nastoje izbjei gubitke prodajom domae valute centralnoj monetarnoj instituciji (za strani novac) prije devalvacije. Isto tako, oni ponovo kupuju domau valutu, ali nakon to devalvira. Pod pretpostavkom nultih transakcionih trokova monetarne pekulacije utiu na pad rezervi centralne banke (u stranoj valuti). No, sistem kontrole utie da razlike u kamati, potrebne za kompenzaciju promjene valute, budu visoke.50 Kontrola kapitala titi domae kamatne stope od potrebe da dostignu takve nivoe koji mogu biti pekulativni. Ona to radi tako da se zabrani domaim i stranim rezidentima posuivanje po domaim kamatama, koje bi oni posuivali u inostranstvo, u iekivanju dobiti od kretanja valute. Zabrana tih transakcija sprijeava pekulativne napade na pozicije stranih rezervi centralne banke. Efikasnost kontrole kapitala je znaajna i zbog dranja pod kontrolom razlika domaih i stranih kamatnih stopa. Ta razlika je bila velika uvijek kada su se oekivala poravnanja, to bi ojaalo poziciju kontrole kapitala. 51 Jer, bez kontrole kapitala ova razlika bi predstavljala motiv za pekulacije na tritu stranih valuta. Poslije Direktive o lberalizaciji kapitala iz 1988. god. znaaj kontrole kapitala je progresivno smanjen, a one potpuno uklonjene iz Francuske i Italije. Do 1990.49

Analize navode na zakljuak da lanice ERM imaju neto uspjenije rezultate u redukciji inflacije od nelanica ERM. Pri formiranju ERM, stav industrijski razvijenih zemalja je iao u pravcu nie inflacije. 50 Pretpostavka je da se mala devalvacija, ekvivalentna padu 5% godinje, oekuje slijedei mjesec u fiksnom reimu. Kamatna razlika potrebna za kompenzaciju bi bila 5% na jednogodinje obveznice. Za instrumente sa kraim rokom dospijea potrebna razlika bi bila vea. 51 Dokazi do kojih su doli de Grauwe (1989) i Giavazzi i Giovannini (1990) sugeriu da je kontrola kapitala omoguila Franccuskoj i Italiji da narue stanje kamata- paritet, a to je dovelo do toga da ERM lanice odre znaajan stepen monetarne autonomije, posebno tokom prvih dana ERM.

30

god. kontrole su zadrane u paniji, Grkoj, Portugalu i Irskoj, uz mali formalni uticaj. Kontrole kapitala su konano uklonjene 1992. god. Posljedica redukcije kontrole kapitala je otvorila mogunosti za kretanje kapitala izmeu zemalja ERM,52 pa je u nedostaku kontrole, bilo neophodno uspostaviti vii stepen koordinacije nacionalnih monetarnih institucija i politika. Ukidanje kontrole kapitala i stabilizacija stopa razmjene tokom u drugoj polovini osamdesetih je bilo anulirano smanjenjem uticaja nacionalnih monetarnih politika. 9.6. Evro Evro je zvanina valuta jednog od najjaih ekonomskih blokova na svijetu. Razvoj ekonomije i snana politika aktivnost u irem regionu, zajedniko trite i evro kao njegova najaa poluga, dominaniraju na ekonomskoj i geopolitikoj sceni. Ekonomska i politika mo Unije sve vie raste, a evro postaje znaajna moneta u svjetskim razmjerama. U naletu, ka zauzimanju dominantnog mesta meu svjetskim valutama, evru vee tekoe stvara svjetska recesija, nego ameriki dolar. Ali, snaga amerike privrede i njihove nacionalne valute se jo uvijek ne moe relativizovati, ako ni zbog ega, onda zbog injenice da je SAD uz Uniju jo uvijek najznaajnije svetsko trite, najjae finansijsko trite i najvei trgovinski partner EU. Ipak, treba naglasiti da je zajednika evropska valuta evro ojaala i prevazila procjene prilikom njenog nastajanja. Evropska valuta se obiljeava na dva naina. Prema ISO standadima (4217) "EUR" je skraenica a "evro" je njen pun naziv. Evro se obiljleava sa grkim slovom (epsilon) i simbolizuje prvo slovo rijei Evropa. Popreno postavljene linije simbolizuju stabilnost evra. Banknote se emituju u apoenima od 5, 10, 20, 50, 100, 200 i 500 eura. U opticaju se nalaze kovanice od 1 i 2 evra i manje kovanice od 1, 2, 5, 10, 20, 50 centi. Jedan evro ima 100 centi. Prelaskom na evro sve stvorene obaveze i primjenjivani instrumenti prema ECU su preuzeti. Isto tako, lanice EMU su zamijenile nacionalne valute za evro izvrivi operacije izravnavanju valuta. Ovu proceduru podrazumijeva svaki novi ulazak u Evrozonu. Evropski novac kroz istoriju. No, mora se dati odgovor na pitanje, kako se na najstarijem kontinentu pojavila najmlaa novana jedinica? Da li je evro prva zajednika valuta na tlu Evrope? Odgovore na ova pitanja daje kratki istorijski pregled iz kojeg je oigledno, da je sama ideja zajednike evropske monete veoma stara a modaliteti implementacije uvijek prilagoeni nekoj od istorijskih etapa i stepenu razvoja proizvodnih snaga. Ideja evropske valute nije nova. Jo od poetka razvoja civilizovanog drutva Evropa ima potrebu za kompatibilnim mjerilima cijena u procesu razmjene dobara. Imperator August u cilju proirenja ekonomskog i politikog uticaja na52

Ovdje do izraaja dolazi "Nemogui kvartet" Padoa i Schioppa koji ine: 1) slobodna trgovina; 2) slobodni tokovi kapitala; 3) fiksni devizni kurs i 4) nezavisna ekonomska politika. Padoa-Schioppa (1988) tvrde da meunarodni monetarni sporazumi ne mogu pomiriti sve okolnosti i zato trae kompromise (Kao to su Bretonvudski sporazum i EMS). Vidjeti u: Padoa-Shioppa, T., The European Monetary Sistem: A Long Term View, in F. Giavazzi, S. Micossi, and M. Miller (eds.), The European Monetary Sistem, Cambridge University Press, 1988. p. 369-384.

31

prostor carstva, reformie tadanji oblik "rimskog monetarnog sistema" uvodei kovani novac od srebra i zlata. Sistem je dugo funkcionisao i zadovoljio tadanje porebe za razmjenom na iroj teritoriji carstva. Kasnije, posle skoro tri vijeka, Dioklecijan provodi monetarne reforme i uspostavlja jedinstven rimski novac utemeljen na obliku primitivnog zlatnog standarda. Uglavnom, rimski period su obiljeila raznovrsna i veoma plodna ekonomska rjeenja, ne samo u monetarnoj sferi, vei u drugim privrednim oblastima. Treba naglasiti, da se organizovani sistem plaanja mogao uspostaviti i zbog toga, to je tadanji Rim do perfekcije rjeavao mnoga pravna pitanja, a posebno ugovore, koji su "de facto" inili sutinu problema razmjene i odnosa u monetarnoj sferi toga doba. Mnogo kasnije, u osmom vijeku, Pipin Mali, otac poznatijeg Karla Velikog uvodi srebrni kovani novac (denije) na podruje dananje Francuske. Srebrenjaci se koriste do kraja srednjeg vijeka i slue kao matrica za engleski peni (pojavio se kasnije). U desetom vijeku i tadanja ujedinjena Engleska uvodi jedinstvenu monetu. Trinaesti vijek je poznat po tome to gradovi-drave u Italiji monopoliu trgovinu i promet zlatom u irem regionu Mediteranskog mora i Sjevernoj Africi. Ekspanzija ekonomskih odnosa, uslijed intenzivne trgovine preko mediteranskih luka trai odgovarajue sredstvo razmjene univerzalno za iri ekonomski prostor. Venecija, Firenca ostali napredni gradovi toga vremena kovali su vlastiti zlatni novac. Trgovina u ovom dijelu Evrope postaje dinaminija, duniko-poverilaki odnosi se vrtoglavo poveavaju, gradovi izgrauju a luke prevoze sve vie tereta. To je iziskuje nove ideje u plaanju izmeu ekonomskih aktera koje nisu vezane za opticaje ogromnih koliina zlatnika ili srebrenjaka. Zbog tih zahtjeva, italijanski bankari poinju sa korienjem vuenih mjenica, koje su u ekonomskom smislu predstavljale strateku inovaciju toga vremena. Inae, u srednjem vijeku se skoro u svim dijelovima dananje Evrope kovao srebrni, a esto i zlatni novac. U devetnaestom vijeku dolazi do formirajnja prvih monetarnih asocijacija (npr. Latinska monetarna unija)53 koje koriste zlatni i srebrni novac kao zakonsko sredstvo plaanja. I ostali tadanji evropski subregioni formiraju monetarne zajednice prilagoene tadanjim uslovima (npr. Skandinavska monetarna unija). Dakle, vidljivo je da je novac, za razliku od ostalih nacionalnih interesa, uvijek imao internacionalnu dimenziju. Poetak dvadesetog vijeka je vrijeme kada trine zakonitosti dolaze do punog zamaha, ekonomija sazrijeva kao nauka a monetarna sfera postaje sklona usponima i padovima. Dvadeseti vijek obiljeavaju ideje o zajednikoj evropskoj valuti moderne epohe. Konkretne prijedloge je jo 1929. god. dao Gustav treseman. 54 etrdeset godina kasnije, 1969. god. Evropska komisija inicira ideju stvaranja MU55 koja je generisana potrebama koordinacije ekonomske i monetarne politike. Tokom 1970. god. Vernerov plan56 je bio samo prirodni nastavak otvorenog procesa. No, on nije realizovan zbog problema izazvanih naftnim okovima i "padom" BrettonWoodsa.53

Novani savez iz 1865. god. izmeu Francuske, Belgije, Italije i vicarske. Tokom 1869. god. Uniji pristupa Grka, a 1873. Srbija, panija, Bugarska i Rumunija. Godine 1867. su voeni pregovori o ulasku Austrije, ali ova drava nije pristupila Uniji. Tim povodom su kovani zlatni novci (franci i guldeni). 54 Njemaki politiar. 55 Iste godine Haki samit donosi plan po kojem bi se do kraja 70-ih uspostavila EMU. 56 Tokom 1970. god. tri faze ovoga plana su predloene od strane tzv. Vernerovog komiteta.

32

U cilju stvaranja zone evropske monetarne stabilnosti, tokom 1979. god. osniva se EMS. Vernerov izvetaj iz 1970. god. u kome se do 1980. god. predlae stvaranje monetarne unije u Zajednici, bavi se ozbiljno ovim problemima. Poslije pada sistema iz Bretton Woodsa, ponovo oivljavaju ideje o stvaranju evropske zone monetarne stabilnosti. Kao to je ve reeno, poetkom 1972. u EZ se pokuava limitirati dozvoljeno valutno odstupanje od +/- 2,25%. Oekujui pristupanje u EZ, Velike Britanije, Norveke, Danske i Irske, koje su isto bile uesnici koncepta poznatog kao monetarna zmija (Snake), trae se efikasnija rjeenja u valutnoj stabilnosti. Monetarna zmija ne fukcionie kvalitetno u prvih nekoliko godina pa ovaj koncept ne moe sprjeiti nestabilnost evropskih valutnih trita. Velika Britanija i Irska ubrzo po pristupanju naputaju ovaj sistem, tako da do 1977. god. u sistemu ostaju Njemaka, Nizozemska, Danska, Belgija i Luksemburg. U cilju stabilizacije meuvalutarne razmjene Savjet ministara 1978. god. donosi akt o primjeni efekasnijeg postupka uspostavljanjem EMS, koji poinje sa radom ve idue godine. Sistem obuhvata valute konstituente evropske novane jedinice ECU (European Currency Unit). To je sloena valuta koja sadri odreene iznose valuta lanica, ukljuujui i neke izvan ERM. ECU je "de facto" mjerna jedinica ERM u iskazivanju centralnog kursa i obraunska jedinica transakcija u Zajednici. Delorov komitet aktuelizira pitanja monetarnih integracija. U Mastrihtu potpisuje Ugovor o EU (TEU). Ipak Ugovor prate problemi neratifikacije Danske, tijesna francuska referendumska veina i tradicionalno britansko odgaanje. Ovi, i globalni ekonomski problemi slamaju mehanizam deviznog kursa ERM u EMS u 1992. i 1993. god. Krajem 1992. god. funta sterlinga i lira fluktuiraju u odnosu na druge evropske valute, dok pezeta, eskudo, a kasnije i irska funta devalviraju. Dolazi do valutne i makroekonomske nestabilnosti i stalnih valutnih pekulacija. Ovo stanje traje do druge polovine 1993. god. kada se proiruju limiti mehanizma deviznog kursa na 15% mogueg odstupanja. Problemi utiu na udaljavanje od EMU, a kod mnogih sazrijeva svijest o potrebi ubrzanja monetarnih integracija. Kao posljedica, tokom 1995. god. Vijee ministara u Madridu donosi odluku o stvaranju MU do poetka 1999. god. Na svjetskoj ekonomskoj sceni se desilo mnogo dogaaja sve dok nije osnovan EMS (1979.), te od Komisije promovisan i preporuen evro za jedinstvenu evropsku monetu. Danas se moe konstatovati da je evro ispunio veinu uslova za status svjetske