-
CAPITOLUL VIII SISTEMUL CIBERNETIC AL ECONOMIEI MONETARE
(SCEM)
Alturi de sistemul cibernetic al economiei reale, sistemul
cibernetic al economiei monetare reprezint un sistem de baz al
economiei naionale, concentrnd fluxurile monetare (de fonduri) care
se stabilesc ntre diferitele pri componente (sectoare) ale
economiei i ntre aceasta i alte economii naionale. Interesul pentru
economia monetar i fenomenele monetare care nsoesc procesele reale
ce se desfoar n economie a luat o amploare deosebit ncepnd cu anul
1970, cnd Milton Friedman a scris dou articole devenite celebre: O
schem teoretic a analizei monetare i, respectiv Teoria monetar a
venitului nominal. Ele sunt considerate ca fiind adevratele acte de
natere a unui nou curent de gndire macroeconomic, denumit
monetarism, care pune accentul pe studiul principalelor fenomene
monetare n corelaie cu procesele care se petrec n economia
real.
Stimulai de dezbaterea cu monetaritii, economitii denumii
keynesieni au nceput s se preocupe de fenomenele monetare,
bineneles n cadrul tezelor teoretice ale acestui curent de gndire.
A rezultat, astfel, o dezbatere teoretic deosebit de aprins legat
de rolul pe care l au n economie fenomenele monetare, mai ales
inflaia.
Afirmaia lui Friedman conform creia inflaia este n primul rnd i
nainte de toate un fenomen monetar nu a putut fi nici confirmat pe
deplin, dar nici infirmat, rmnnd pn astzi un subiect de discuie.
Fenomenele legate de fluxurile de bani din economie i de circulaia
acestora sunt deosebit de complexe, necesitnd i n viitor eforturi
deosebite pentru a nelege pe deplin cauzele inflaiei i stagflaiei,
formarea cererii de bani sau rolul politicilor monetare n
economie.
n continuare, vom prezenta cteva dintre sistemele, modelele i
mecanismele de reglare implicate n funcionarea SCEM.
-
Cibernetica sistemelor economice
8.1 Structura i funcionarea SCEM
Sistemul cibernetic al economiei monetare cuprinde, deci,
totalitatea subsistemelor i fluxurilor dintre acestea prin
intermediul crora se realizeaz tranzaciile cu bani i active
financiare dintr-o economie. Aadar, produsele principale ale
economiei monetare sunt banii i activele financiare (bonuri de
tezaur, obligaiuni, aciuni, certificate, contracte la termen
.a.m.d.), tranzaciile cu acestea efectundu-se prin intermediul a
dou mari tipuri de piee: piaa monetar i piaa de capital.
Pe piaa monetar se formeaz cererea i oferta de bani (banii fiind
considerai ca fiind active financiare pe termen scurt). Preul pieei
monetare este reprezentat de rata dobnzii. Pe piaa de capital se
formeaz cererea i oferta de active financiare (sau valori
mobiliare) care pot fi considerate ca active pe termen lung. Preul
pieei de capital l reprezint venitul actualizat al activelor
financiare. El reprezint venitul ateptat al acestor active,
actualizat cu un factor de depreciere al valorii lor n timp.
Piaa monetar i piaa de capital formeaz mpreun o pia generic
denumit piaa financiar. Piaa financiar mai poate cuprinde piaa
valutar (despre care vom vorbi n capitolul urmtor al cursului),
piaa aurului i metalelor preioase, piaa datoriilor .a.
Toate aceste piee au n comun faptul c antreneaz procesele care
implic transferuri de fonduri financiare ntre subsistemele SCER.
Procesele respective pot fi analizate i din perspectiva fluxurilor
materiale care le implic, dar este mult mai comod ca ele s fie
exprimate ca fluxuri de fonduri datorit omogenitii acestora. Se
pot, astfel, defini trei mari tipuri de astfel de procese
determinate de cele dou piee: piaa monetar i piaa de capital.
Primul proces privete raporturile guvernului (sectorului public) cu
piaa monetar i se refer la acoperirea deficitului bugetar i
formarea datoriei naionale (publice). Al doilea proces privete
raporturile care se formeaz ntre diferii ageni economici n timpul
tranzacionrii activelor financiare pe care acetia le dein n
proprietate (aciuni, obligaiuni, bonuri de tezaur .a.). n sfrit, al
treilea proces se refer la acoperirea cu bani a tranzaciilor care
au loc ntre agenii productori i agenii consumatori pe piaa
bunurilor i serviciilor. Aceste trei procese determin volumul i
structura activelor monetare i financiare de pe cele dou piee,
intensitatea fluxurilor de fonduri ntre diferitele sectoare i
subsisteme ale economiei, evoluia n timp a volumului activelor
respective.
Subsistemul cibernetic al economiei monetare (SCEM) poate fi
structurat din aceast perspectiv, n dou subsisteme cibernetice:
subsistemul pieei monetare i subsistemul pieei de capital.
Vom prezenta, n continuare, aceste subsisteme i procesele ce le
determin n cadrul economiei monetare.
-
Sistemul cibernetic al economiei monetare
8.1.1 Subsistemul cibernetic al pieei monetare (S6)
Piaa monetar constituie, dup cum s-a artat mai sus, o pia de baz
a economiei monetare, pe care se desfoar tranzacii cu bani i active
monetare pe termen scurt (pe o perioad mai mic de un an).
Subsistemul pieei monetare (S6) se refer, deci, la totalitatea
agenilor economici care determin formarea cererii i ofertei de bani
i active monetare pe termen scurt (credite sub un an, depozite la
termen sub un an etc.) i are, n principal, dou funcii:
a) asigurarea cu cantitatea necesar de bani a cheltuielilor
guvernamentale i acoperirea deficitului bugetar, aceasta nsemnnd
transmiterea de la economia monetar la economia real a fluxurilor
monetare necesare efecturii tranzaciilor implicate de realizarea
diferitelor lucrri de interes public, proiecte, obiective de
investiii, asigurarea cantitii de bani necesar plii salariilor
diferitelor categorii de angajai n instituii de stat, precum i a
altor cheltuieli prevzute n bugetul de stat;
b) transferul ctre piaa bunurilor i serviciilor, piaa forei de
munc i piaa de capital a cantitilor de bani necesare pentru
efectuarea tranzaciilor comerciale, plii salariilor angajailor din
sectorul privat, efecturii de tranzacii cu active financiare i a
celorlalte tipuri de tranzacii (cu excepia tranzaciilor monetare)
care se efectueaz n economie.
Se observ, deci, c piaa monetar acioneaz n vederea transmiterii
banilor acolo unde este nevoie de ei pentru a asigura realizarea
diferitelor tipuri de tranzacii din economie (cu bunuri i servicii,
cu for de munc, cu active financiare i reale etc.). Acest proces
care se desfoar la nivelul subsistemului pieei monetare i afecteaz,
practic, toate celelalte subsisteme din economie poart numele de
proces de transmisie monetar. El ncepe prin efectuarea de tranzacii
pe piaa monetar, pe care se vnd i se cumpr bani i alte active
monetare (credite, depozite bancare .a.) la un pre care este funcie
de cererea i de oferta monetar. Preul pieei monetare l reprezint,
de fapt, diferite rate ale dobnzii (la creditele acordate, la
depozitele primite etc.)
Exist, pe piaa monetar, o diversitate de active monetare care se
tranzacioneaz. Dintre acestea cele mai importante sunt
urmtoarele:
(1) Banii, pentru care nu se pltete dobnd. Ei iau forma
bancnotelor i monedelor (valut naional) precum i a depozitelor la
vedere.
Depozitele la vedere, D sunt, de regul, pstrate la bnci dar i la
alte instituii financiare cum ar fi case de economii, case de
ajutor reciproc .a. Unele depozite la vedere pltesc dobnd, dar
aceasta este mai mic dect dobnda curent de pe piaa monetar. Suma
dintre baza monetar M 0 (valuta naional + rezervele) i depozitele
la vedere formeaz agregatul monetar M 1 . Aceti bani cuprini n M 1
servesc, n primul rnd, ca mijloc de plat n tranzaciile de pe pieele
economiei reale.
(2) Bonurile de tezaur i obligaiunile guvernamentale sunt active
monetare emise de guvern n schimbul banilor luai de acesta cu
mprumut de la sectorul privat, bnci comerciale sau Banca Central.
Ele reflect, deci, datoria
-
Cibernetica sistemelor economice
guvernamental pe termen scurt, respectiv, pe termen lung.
Deinerea acestor active monetare aduce posesorilor lor o dobnd (
)tisg* , respectiv, ( )ti*lg pltit de guvern pentru datoria
contractat. Bonurile de tezaur sunt emise pe termene mai mici sau
egale cu un an, de aceea se spune c ele reprezint datoria
guvernamental pe termen scurt. Obligaiunile guvernamentale sunt
emise pentru perioade mai mari de un an, unele chiar n perpetuitate
(nu sunt rscumprabile), de aceea ele reprezint datoria
guvernamental pe termen lung. Putem nota cantitatea de bonuri de
tezaur existent pe pia n anul t cu ( )tF sg , diviznd valoarea
total a acestora n uniti monetare i considernd c o unitate monetar
reprezint un bon de tezaur. La fel, pentru obligaiunile
guvernamentale, putem nota numrul lor cu ( )tF lg , procednd n
acelai mod ca la bonurile de tezaur. Dac, de exemplu, unitatea
monetar este 1 milion de lei atunci datoria guvernamental va fi dat
de suma FF sg lg+ nmulit cu un milion de lei, iar dobnda primit la
datoria guvernamental va fi ( ) ( )FtiFti sgsg lg*lg* + nmulit cu
un milion de lei.
Notnd cu F g cantitatea total de astfel de active
guvernamentale, evident avem FFF sgg lg+= .
(3) Rezervele, Re reprezint depozitele pe care bncile comerciale
le dein la Banca Central. Prin legea bancar, orice banc comercial
trebuie s deschid la Banca Central un depozit n care s menin
permanent un anumit procent din capitalul su social. Mrimea acestor
rezerve este determinat de rata rezervelor obligatorii pe care
Banca Central o poate modifica n scopul realizrii anumitor politici
monetare.
(4) Creditele acordate sectorului privat sunt mprumuturi pe care
bncile comerciale le acord firmelor i gospodriilor pentru
ndeplinirea anumitor nevoi ale acestora. Bncile atrag depozite de
la gospodrii i firme care sunt de acord s primeasc pentru aceasta o
dobnd ( )ti p* . Prin aceasta, bncile ndeplinesc rolul lor de
intermediari financiari n economie. Depozitele bancare reprezint o
parte a ofertei de bani de pe piaa monetar. Volumul creditelor din
economie se poate nota cu ( )tF p , iar dobnda adus de acestea este
( ) ( )tFti pp* . Dac presupunem c Banca Central controleaz oferta
de bani, atunci ea trebuie s determine mrimea bazei monetare, M 0 i
a depozitelor la vedere (D) pe care gospodriile i firmele le dein
la bncile comerciale. Nu vom face, acum, distincie ntre diferite
agregate monetare, definite n raport cu tipurile de depozite care
le ncorporeaz. n schimb, vom nota cu M oferta de bani, care este
dat de:
DMM += 0 Deoarece D reprezint depozite n bnci, s vedem cum poate
Banca
Central s afecteze mrimea acestora. Pentru aceasta, vom
reprezenta n tabelul 8.1 balana activelor monetare deinute de patru
sectoare ale economiei: sectorul privat nefinanciar (incluznd
gospodriile i firmele), bncile comerciale, Banca Central i sectorul
guvernamental (public). n balan apar activele i pasivele
-
Sistemul cibernetic al economiei monetare
deinute de aceste sectoare. Activele reprezint active monetare
deinute n proprietate de sectorul respectiv, n timp ce pasivele
sunt proprietatea altor sectoare doar utilizate de sectorul
respectiv.
Banca Central controleaz oferta de bani prin vnzarea/cumprarea
obligaiunilor i bonurilor de tezaur F g ctre /de la bncile
comerciale i sectorul privat. Aceste tranzacii pe piaa monetar cu
obligaiuni i bonuri de tezaur n numele guvernului se numesc
operaiuni pe piaa deschis. Pentru a vedea cum se efectueaz aceste
operaiuni pe piaa deschis s considerm baza monetar M 0 , care este
compus din banii n circulaie (bancnote i monede) plus rezervele
pstrate la Banca Central:
RCM eu +=0
Tabelul 4.1 Sectorul privat
nefinanciar Bnci
comerciale Banca
Central Guvernul Active Pasive Active Pasive Active Pasive
Active Pasive Baza
monetar ( )M 0 Baza
monetar ( )M 0
Depozite ( )D Obligaiuni i bonuri de tezaur ( )F g
Obligaiuni i bonuri de tezaur ( )F g
Obligaiuni i bonuri de tezaur ( )F g
Obligaiuni i bonuri de tezaur ( )F g
Rezerve ( )Re Depozite ( )D Rezerve ( )Re
Credite ( )F p Credite ( )F p
Banca Central nu ncearc s exercite un control separat asupra
fiecreia dintre aceste dou componente, ci controleaz suma lor.
Astfel, ea las bncile comerciale s decid ct de mare este baza
monetar n circulaie ( )Cu i ct de mari sunt rezervele ( )Re . Orice
banc poate s retrag bani din contul su de rezerve dac dorete sau s
depun n acest cont de rezerve bani.
Utiliznd operaiunile pe piaa deschis, Banca Central poate crete
sau reduce baza monetar (deci banii n circulaie i rezervele). O
extindere a bazei monetare nseamn o cumprare de ctre Banca Central
de obligaiuni guvernamentale de la bncile comerciale. Cnd o banc
vinde o obligaiune guvernamental ctre Banca Central, banca primete
n contul su de rezerve o sum de bani. Deoarece activele i pasivele
din balana Bncii Centrale trebuiau s rmn egale dup o astfel de
operaie, cumprarea unei obligaiuni guvernamentale trebuie s conduc
la o cretere a banilor n circulaie
-
Cibernetica sistemelor economice
i rezervelor, deci a bazei monetare M 0 . Atunci cnd o banc
comercial transfer fonduri la o alt banc nu se ntmpl nimic cu baza
monetar rezervele primei bnci scad i a celeilalte bnci cresc exact
cu suma transferat. n schimb, cumprarea unei obligaiuni sau bon de
tezaur de ctre Banca Central duce la creterea bazei monetare M 0 .
Similar, o vnzare de obligaiuni guvernamentale duce la scderea
bazei monetare.
Exist o relaie direct ntre baza monetar M 0 i oferta de bani M,
relaie prin care Banca Central controleaz cantitatea de bani
existent pe pia. Aceasta relaie este determinat de doi factori:
(a) necesarul de rezerve obligatorii: Bncile comerciale sunt
obligate s pstreze o anumit parte a depozitelor D la Banca Central.
Aceast parte este dat de rata rezervelor obligatorii rd . Atunci
rezervele Re sunt date de relaia:
DrR de = (b) cererea de bani n circulaie: Muli oameni doresc s
dein o anumit parte
din bani sub form de bancnote sau monede. Dac notm cu rc
cantitatea de astfel de bani pe care oamenii doresc s o dein,
atunci avem:
DrC cu = Putem, acum, determina o relaie ntre baza monetar M 0 i
oferta de bani
M. Prin definiie, oferta de bani este dat de: ( )DrDDrDCM ccu
+=+=+= 1 Baza monetar M 0 este: ( )DrRDrDRRCM dcdceu +=+=+=0 mprind
M la M 0 obinem
MRr
RMcd
c0
1++=
Mrimea:
RrR
cd
cm ++= 1
se numete multiplicatorul bazei monetare. Deoarece 1 ,1 ,0
>
-
Sistemul cibernetic al economiei monetare
Bncile comerciale ofer, pe aceast pia, credite F p la o dobnd i
p* gospodriilor i firmelor care au nevoie de aceste credite pentru
consum sau pentru investiii.
Banca Central nu intervine direct pe piaa creditelor, dar o
poate controla crescnd sau reducnd baza monetar M 0 ceea ce face ca
creditele s devin mai ieftine, respectiv mai scumpe (adic rata
dobnzii la creditele acordate de bnci, i p* s scad, respectiv s
creasc).
Bncile comerciale care, temporar, nu au surse suficiente pentru
acordarea creditelor sau pentru alte pli, pot obine fonduri
necesare pe piaa interbancar. Oferta de fonduri pe aceast pia este
format de Banca Central, iar cererea de bncile comerciale. Rata
dobnzii pe aceast pia, numit dobnd de refinanare, este stabilit de
Banca Central, care o poate crete sau scdea fcnd astfel fondurile
obinute de bncile comerciale mai scumpe sau mai ieftine. n acest
mod i creditele oferite pe piaa creditelor vor avea rate ale
dobnzii mai mari sau mai mici. Relaiile dintre cele dou piee
componente ale pieei monetare sunt reprezentate n figura 8.1.
Cea de-a doua component fundamental a pieei monetare este
cererea de bani, M D . Factorii determinani ai cererii de bani sunt
diveri. Astfel gospodriile i firmele au nevoie de bani pentru
consumul individual, respectiv productiv, pentru investiii n
locuine sau investiii n capital, pentru a realiza economii etc.
Deciziile acestora privind banii necesari pentru realizarea acestor
obiective depind de venituri, avuie, volumul tranzaciilor realizate
precum i de preurile relative ale diferitelor bunuri i servicii
aflate pe pia. Din aceste cauze, deciziile monetare sunt greu de
separat de deciziile economice adoptate de diferitele categorii de
ageni economici n SCER.
Prin agregarea cererii de bani a diferiilor ageni, la nivel
macroeconomic se obine cererea de bani care reprezint partea cea
mai important a cererii de instrumente i servicii financiare.
Aceasta din urm mai cuprinde, pe lng componenta principal amintit,
cererea de cri de credit, cecuri de cltorie, transferuri de bani
electronici etc.
Teoria economic keynesian distinge ntre trei motive principale
pentru care indivizii cer bani: un motiv tranzacional (banii sunt
necesari pentru a cumpra diferite bunuri i servicii), un motiv
precauional (banii sunt necesari pentru a face pli previzibile:
taxe, impozite, .a.) i un motiv speculativ (banii sunt necesari
pentru a cumpra active financiare (aciuni, obligaiuni .a.) care pot
aduce n viitor un venit suplimentar). Dei, ulterior, o astfel de
teorie a fost dezvoltat i adncit de Tobin, aceste trei motive rmn,
totui, determinante n formarea cererii de bani.
-
Cibernetica sistemelor economice
Figura nr. 8.1
(1) Oferta de fonduri de refinanare; (2) Fonduri mprumutabile;
(3) Oferta de credite; (4) Credite obinute; (5) Rambursare credite
+ dobnd; (6) Rambursare fonduri + dobnda de refinanare.
Existena acestor trei tipuri de cerere de bani complic, ns,
destul de mult
discuiile despre determinanii cererii de bani, deoarece fiecare
dintre aceste tipuri este, la rndul su, influenat de factori destul
de diferii. Sintetiznd, ns, aceti factori sunt urmtorii:
(1) Cererea de bani depinde negativ de costul deinerii banilor
(valut naional + depozite la vedere). n cazul valutei, costul este
chiar rata nominal a dobnzii. n cazul depozitelor, costul este
diferena dintre rata dobnzii pe pia i rata dobnzii la depozite, mai
puin deducerile efectuate de bnci din comisioanele
(5)
Sectorul privat
nefinanciar
(4)
Piaa creditelor
(3)
(6)
(2) Bnci comerciale
(1)
Banca Central
Piaa interbancar
-
Sistemul cibernetic al economiei monetare
serviciilor bancare obinute n urma deinerii unor depozite mai
mari. Vom nota acest cost cu R0 ;
(2) Cererea de bani este legat pozitiv de nivelul preurilor, p;
(3) Cererea de bani este legat pozitiv de venitul (outputul) real,
Y.
Atunci, se poate introduce o relaie exprimnd cererea real de
bani p
M D
de forma:
pryD
D mrmymp
Mm ++==
unde y este venitul/outputul real, r rata real a dobnzii, iar mp
cererea de bani precauional. my i mr sunt parametri de
senzitivitate a cererii reale de bani (numit i cerere de balane
monetare reale) la variaia lui y, respectiv r.
Se observ, n aceast relaie, c rata real a dobnzii este notat cu
r, n timp ce mai sus s-a utilizat i* . Legtura dintre cele dou
notaii este aceea c i* se obine din r adugnd inflaia anticipat, e ,
deci:
+= e* ri (condiia Fisher).
De exemplu, i p* , rata nominal a dobnzii la creditele acordate
sectorului privat, aceasta trebuie s ia n considerare nu numai rata
dobnzii de echilibru pe piaa financiar (dat de valoarea lui r cnd
cererea de balane monetare reale este egal cu oferta de bani) dar i
evoluia viitoare a inflaiei, dat de rata anticipat a acesteia, e
.
Deci rata real a dobnzii, r exprim dobnda (preul) banilor
tranzacionai pe piaa monetar. Rata de echilibru a dobnzii se obine
punnd condiia ca:
pM
MD
S = sau, altfel opus, cnd oferta de bani MM S = este egal cu
cererea de balane monetare reale,
pM D :
mDM = care reprezint condiia de echilibru a pieei monetare.
Deoarece oferta de bani, fiind dat, poate fi considerat
constant, cele dou curbe pot fi reprezentate ca n figura 8.2.
-
Cibernetica sistemelor economice
Figura nr. 8.2
Se observ de aici c o cretere a ofertei de bani, M duce la
descreterea
ratei dobnzii, r, ceea ce face s se reduc i dobnda la creditele
acordate de bnci, i p* n condiiile n care rata ateptat a inflaiei,
e rmne constant. Modalitatea de aciune a Bncii Centrale asupra
ofertei de bani (presupunnd c doar aceasta controleaz oferta de
bani) se numete politic monetar. Exist trei instrumente principale
de politic monetar:
(a) Operaiunile pe piaa deschis prin care Banca Central cumpr i
vinde obligaiuni guvernamentale i bonuri de tezaur. Cnd Banca
Central cumpr obligaiuni de la o banc comercial, ea poate plti
pentru acestea creditnd contul de rezerve pe care banca respectiv l
deine la Banca Central, rezerve care sunt parte a bazei monetare.
Acest lucru va determina creterea rezervei bncii comerciale, pe
care ea o poate utiliza pentru a da mai multe credite. Oferta de
bani crete. Alternativ, dac Banca Central pltete pentru obligaiuni
direct utiliznd bani lichizi, rezultatul va fi acelai. Cumprarea de
obligaiuni guvernamentale i bonuri de tezaur pe piaa deschis se
numete o politic monetar expansionist. Pe de alt parte, vnzarea de
obligaiuni i bonuri de tezaur se numete politic monetar
restrictiv.
(b) Schimbarea necesarului de rezerve obligatorii, prin care se
modific rata rezervelor obligatorii, rd . O cretere a lui rd reduce
valoarea multiplicatorului monetar m, deci descrete oferta de bani
din economie. Efectul este similar politicii monetare restrictive.
Din contr, o descretere a ratei rezervelor obligatorii duce la
creterea multiplicatorului monetar m, deci constituie o politic
monetar expansionist.
(c) Schimbarea ratei dobnzii interbancare. Cu ct aceast rat este
mai redus, rezervele mprumutate bncilor de ctre Banca Central sunt
mai ieftine i, deci, mai multe bnci se vor mprumuta pentru a da
apoi credite. De aici o reducere a ratei dobnzii interbancare duce
la creterea bazei monetare i constituie
M M
mD
MS
r
r
-
Sistemul cibernetic al economiei monetare
o politic monetar expansionist. Din contr, o cretere a ratei
dobnzii interbancare constituie o politic monetar restrictiv.
Am artat mai sus c una dintre principalele funcii exercitate de
sistemul economiei monetare este acoperirea deficitului bugetar, B
i plata datoriei publice. Datoria public se constituie prin
acumularea deficitelor bugetare anuale i ea atrage plata unei
dobnzi ctre creditorii statului (bnci, gospodrii sau creditori
externi).
n figura 8.3 este reprezentat mecanismul prin care subsistemul
economiei monetare acoper deficitul bugetar.
Deficitul bugetar B este dat de diferena dintre veniturile
guvernamentale obinute prin impozite i taxe, T (conexiunea (2)) i
cheltuielile guvernamentale pentru bunuri i servicii, *GP
(conexiunea (1)) la care se adaug subsidiile guvernamentale, H
(conexiunea (3)) i dobnda pltit la datoria public, V (conexiunea
(4)). H i T de mai sus se formeaz n cadrul sistemului cibernetic al
economiei reale, mai precis n subsistemul S5 , al formrii i
distribuirii venitului. Prin conexiunile (20) i (21) aceste mrimi,
dependente de transferurile ctre salariai, H w* , transferurile
ctre proprietari , H q* precum i de rata impozitelor i taxelor pe
venit, tw* i, respectiv, rata impozitelor pe proprietate, tq* ,
sunt apoi transferate ctre sistemul cibernetic al economiei
monetare.
Un deficit anual B pozitiv se adaug la datoria public S P
(conexiunea (5)) n timp ce un deficit anual B negativ reduce
volumul datoriei publice. Mrimea datoriei publice S P influeneaz
pozitiv masa monetar M (conexiunea (6)). Dac ntreaga datorie public
ar fi transformat n bani, masa monetar din economie ar depi cu mult
nevoile curente pentru tranzacii comerciale, speculative i de
siguran. Din aceast cauz, Guvernul utilizeaz, pentru a se mprumuta,
obligaiuni guvernamentale i bonuri de tezaur, F g (conexiunea (8))
avnd o valoare echivalent cu datoria public i care aduce dobnd
posesorilor lor (bnci comerciale, gospodrii etc.). Rata dobnzii la
aceste active, ig* determin, prin conexiunea (5), mrimea dobnzii
pltite la datoria public, V. Rezult din cele de mai sus c cu ct F g
este mai mare, cu att M se reduce, deci conexiunea (13) exprim
raportul invers proporional dintre M i F g . Dar creterea stocului
de obligaiuni de stat F g determin reducerea lui ig* prin
conexiunea (7).
-
Cibernetica sistemelor economice
Figura nr. 8.3
n schimb, creditele acordate sectorului privat, F p determin
creterea masei monetare n circulaie, M (conexiunea (12)). Totui, o
cantitate mare de bani, M existent pe piaa monetar, face ca rata
dobnzii la creditele acordate sectorului privat al economiei, i p*
s se reduc (conexiunea (10)), ducnd, mai departe, la creterea
volumului creditelor acordate, F p (conexiunea (11)).
Rata dobnzii pe piaa creditelor, i p* are, ns, i alte influene,
de data aceasta direct asupra unor variabile din cadrul sistemului
cibernetic al economiei
(16)
(12)
(13)
(10)
(11)
(8)
(7)
(9)
(22) (21)
(2) (3)
(4)
(1)
(15) (14)
(5)
(19)
(S5)
(S4)(S2)
(17)
(20)
(6)
P J
Q
C
G*
T
B
Fp
M
V
H
SP
t*w
t*q
i*p
i*g
Fg
PG*
H*w
H*q
-
Sistemul cibernetic al economiei monetare
reale. Astfel, o cretere a lui i p* reduce cererea de consum, C,
gospodriile prefernd s economiseasc (conexiunea (18)). La fel, i p*
mare reduce profitabilitatea net n sectorul firmelor, (conexiunea
(17)) precum i producia stocat, J (conexiunea (16)), deoarece
costurile de stocare se mresc.
O alt conexiune a SCEM cu SCER, care trebuie evideniat este
creterea veniturilor din proprietate, Q datorit influenei pe care o
are dobnda la datoria public, V pltit ctre populaie.
SCER, la rndul su, influeneaz SCEM prin conexiunea (14),
reprezentnd cererea de consum guvernamental, G* i, respectiv,
conexiunea (15), reprezentnd mrimea preurilor, p.
n cadrul structurii sistemului pieei monetare pot fi puse n
eviden anumite bucle feedback ce i determin comportamentul. n
figura 8.4 este reprezentat bucla feedback a acoperirii deficitului
bugetar, principala bucl feedback a acestui subsistem:
Figura nr. 8.4
Creterea deficitului bugetar, B determin, prin acumulrile anuale
ale acestuia, creterea datoriei publice, S P . Dar aceasta necesit,
pe pia, o mas monetar, M mai mare. Creterea necesarului de mas
monetar determin creterea vnzrilor de obligaiuni guvernamentale i
bonuri de tezaur de ctre guvern. Astfel, stocul de active F g
crete. n consecin, dobnda la aceste active,
ig* va scdea. Reducerea lui ig* duce la scderea dobnzii pltite
pentru datoria public, V. Dar aceasta duce la reducerea deficitului
bugetar B.
Bucla feedback a acoperirii deficitului bugetar este, deci,
negativ, ea avnd rolul de a stabiliza mrimea deficitului bugetar i
de a corela masa monetar cu nivelul datoriei publice.
O alt funcie important a subsistemului pieei monetare o
constituie asigurarea masei monetare necesare efecturii diferitelor
tranzacii care se desfoar pe pieele din economia real (tranzaciile
comerciale) dar i pe piaa de capital (tranzaciile speculative). n
acest proces este implicat un mecanism feedback mai complicat
denumit mecanismul transmisiei monetare, despre care vom vorbi mai
trziu.
Buna funcionare a pieei monetare este o condiie de baz a
funcionrii n condiii optime a ntregii economii reale. Din aceast
cauz, funcionarea pieei monetare este supervizat i reglementat de
Banca Central, autoritate monetar care are, de regul, autonomie
funcional fa de Guvern. ntre Guvern
SP
M Fg ig*
B
V
-
Cibernetica sistemelor economice
i Banca Central poate apare o anumit coordonare, astfel nct
politicile monetare promovate de Banca Central pentru a controla
procesele i fenomenele monetare (de exemplu, meninerea sub control
a ratei inflaiei) s concorde cu politica economic a Guvernului
orientat mai mult ctre msuri fiscale, msuri antiomaj sau de
stabilizare a creterii economice.
ntruct ntre obiectivele din economia real urmrite de Guvern i
obiectivele din economia monetar urmrite de Banca Central pot s
apar contradicii, de gradul de autonomie funcional dintre cele dou
instituii depinde succesul sau insuccesul aplicrii politicilor
macroeconomice monetare sau fiscale. La aceste probleme ne vom
referi n paragraful 8.3.
8.1.2 Subsistemul pieei de capital (S7)
Cel de-al doilea subsistem important al SCEM l constituie
subsistemul
pieei de capital. Aceasta are ca principal element piaa de
capital, dar i instituiile care reglementeaz i supravegheaz
funcionarea acesteia, mpreun cu principalele interdependene cu
celelalte piee i subsisteme din cadrul economiei naionale.
Piaa de capital constituie un concept generic ce desemneaz
mulimea pieelor din economie care au rolul de a atrage de la agenii
economici, numii i investitori, fonduri disponibile i a le aloca
agenilor economici care au nevoie de aceste fonduri n scopuri
investiionale. Aceste scopuri constau, n principal, din realizarea
unor capaciti de producie noi, modernizarea celor existente,
cumprarea de maini, utilaje, instalaii, realizarea de lucrri de
infrastructur i altele care duc, n final, la o cretere a
potenialului productiv al agenilor respectivi. Deoarece, de regul,
astfel de lucrri se desfoar pe o perioad de timp mai ndelungat,
piaa de capital se mai numete i pia financiar pe termen lung,
mprumuturile de pe aceast pia rambursndu-se pe perioade de peste un
an, uneori niciodat.
n schimbul fondurilor de investiii oferite, investitorii
primesc, pe perioada convenit, venituri provenind din dividende,
dobnzi etc. Deoarece aceste venituri sunt primite de la investitori
de-a lungul mai multor ani, chiar n perpetuitate, att timp ct dein
n proprietate valorile mobiliare respective, iar acestea nu au
ajuns la termenul de maturitate (termenul la care valoarea mobiliar
expir iar posesorul ei primete, eventual, napoi suma pltit la
achiziionarea ei), dobnzile primite trebuie permanent actualizate,
innd seama de deprecierea treptat a banilor. Acest lucru face ca
veniturile ncasate de investitori s fie exprimate ca valori
actualizate, fiind deci ajustate n funcie de rata inflaiei pe
perioada de deinere a valorilor mobiliare respective.
Din aceast cauz, modalitatea de formare a preurilor pe piaa de
capital difer ntructva de formarea preurilor pe celelalte tipuri de
piee, deoarece preul de echilibru al acestei piee este determinat
nu numai de cererea i oferta de active ci i de deprecierea n timp a
banilor.
-
Sistemul cibernetic al economiei monetare
Cererea de active financiare pe piaa de capital se formeaz sub
aciunea a dou grupuri de factori principali:
1) cererea structural, determinat de nevoile permanente de
investiii ale sectoarelor economice productive, n special sectorul
firmelor, dar i sectorul guvernamental sau sectorul extern.
Caracteristic acestui tip de cerere este faptul c dei ea
nregistreaz o cretere permanent, nu prezint variaii mari de la o
perioad la alta, ea fiind obinut prin cumularea cererilor de
finanare pentru investiii ale agenilor economici care au o cretere
relativ constant;
2) cererea conjunctural, determinat de factorii care pot avea o
aciune marcant de cretere sau scdere a cererii de capital. De
exemplu deficitul balanei de pli externe, rata mare a inflaiei,
majorarea preurilor la resursele materiale i energetice, modificri
brute n rata dobnzii bancare .a. pot deveni factori perturbatori cu
aciune imprevizibil asupra formrii cererii de capital.
Oferta de active financiare, cealalt component a pieei de
capital, este determinat, n principal, de:
1) capitalurile disponibile temporar la agenii economici
productivi; 2) resursele de finanare disponibile ale instituiilor
de finanare (bnci
comerciale, societi de investiii, fonduri mutuale, societi de
asigurri .a.); 3) disponibilitile bneti (economiile)
gospodriilor.
Cererea i oferta de active financiare se ntlnesc pe piaa de
capital. Spre deosebire de alte piee din economie, piaa de capital
are o serie de trsturi specifice care fac ca preul activelor s
difere de valoarea de pia a acestora. Astfel, preul (valoarea) de
emisiune este preul de vnzare al activului financiar n momentul
emiterii acestuia. De regul, acest pre este egal cu valoarea
nominal pe care societatea emitent a activului financiar respectiv
trebuie s o ramburseze la expirarea termenului pentru care a fost
emis activul (la maturitate).
Valoarea (preul) de pia reprezint preul la care activul este
tranzacionat n mod curent pe piaa de capital. Ea rezult din
confruntarea cererii i ofertei de active pe pia i innd cont de
venitul actualizat pe care l poate aduce activul respectiv pe
durata existenei sale. Formarea preului de pia al activelor
financiare constituie nc o problem incomplet rezolvat teoretic, dei
practic se propun diferite modaliti cu ajutorul crora se sper s se
obin o prognoz ct mai apropiat de realitate n ce privete evoluia
acestui pre.
n continuare, vom analiza modul de formare a preurilor de pia
ale activelor financiare. Vom presupune c este vorba despre o
aciune a unei companii care este tranzacionat pe piaa de capital.
Cnd un investitor de pe aceast pia ia decizia de a cumpra aciunea,
acesta are n minte o rat a venitului dorit de la aceast aciune.
Acest venit dorit poate fi obinut de investitor pe dou ci: prima
este cea a venitului adus direct de posesia aciunii (de exemplu,
dividendele asociate acesteia) iar a doua este venitul determinat
de sporul de capital pe care l va nregistra aciunea respectiv dac
ar fi vndut ulterior pe piaa de capital. Dac pe pia o aciune este
considerat ca genernd un venit mai mare dect cel dorit, atunci ea
va fi cumprat; dac se consider c este improbabil ca aciunea s aduc
un venit cel puin la nivelul ratei dorite, aceasta nu va fi
cumprat.
-
Cibernetica sistemelor economice
Rata dorit a venitului (randamentul) aciunii se va forma sub
influena unui numr important de factori. Ct de riscant este s deii
aciunea? Ce rat a venitului s-ar obine dac s-ar face o alt
investiie? Ct de uor poate fi vndut aciunea? Acestea sunt doar
cteva ntrebri pe care investitorii i le pot pune atunci cnd i
stabilesc rata dorit a venitului asociat unei aciuni.
Pentru simplitate, s presupunem c aciunea respectiv, numit XYZ,
se tranzacioneaz pe o pia lichid i eficient. Piaa lichid presupune
c ea poate fi vndut i cumprat instantaneu, existnd ntotdeauna
suficieni bani pe pia pentru a achiziiona aciuni. Dac piaa de
capital este eficient, rata dorit a venitului este egal exact cu
rata ateptat a venitului, deci acea rat pe care investitorii se
ateapt s o obin din posesia aciunii.
Dac aciunea XYZ este deinut pentru un an, investitorul se ateapt
s obin, dup cum am spus, dou tipuri de venituri. Mai nti, dac
compania XYZ pltete dividende, el va obine un anumit venit din
aceste dividende. n al doilea rnd, la sfritul anului, preul pe pia
al aciunii XYZ aproape sigur va fi diferit de preul de la nceputul
anului. Schimbarea de pre genereaz un spor de capital sau o
pierdere de capital care afecteaz, de asemenea, venitul.
De exemplu, un investitor tipic (reprezentativ) care deine o
aciune XYZ dorete s obin, la sfritul anului viitor, un venit de 15%
dar, avnd n vedere preul de pia actual, el se ateapt s obin un
venit de 18%. n aceste condiii, aciunea va fi pstrat n continuare
de investitor i va rmne n posesia sa att timp ct venitul ateptat de
acesta este mai mare dect venitul dorit.
Totui, pe msur ce investitorul respectiv sau ali investitori
cumpr tot mai multe aciuni XYZ, preul de pia curent al acesteia va
tinde s creasc. Presupunnd c ateptrile privind preul de pia al
perioadei urmtoare nu se modific, atunci vor descrete ateptrile
privind sporul de capital pe care l va nregistra aciunea. Cu alte
cuvinte, venitul ateptat per aciune va descrete. Eventual, preul de
pia curent va crete pn cnd venitul ateptat i rata dorit a venitului
devin egale (de exemplu, cu 15%). n acest moment, investitorul nu
va mai cumpra aciuni XYZ i preul de pia al acestora i va opri
creterea. Dar venitul ateptat poate, n continuare, s descreasc pn
cnd ajunge, s spunem la 12%, venitul dorit al investitorului rmnnd
tot 15%. n acest caz, investitorul va ncepe s vnd din aciunile XYZ
deinute. Acest lucru va determina ca preul de pia curent al aciunii
XYZ s tind s scad. Pe msur ce preul de pia al aciunii scade,
investitorul i crete ateptrile sale privind viitorul spor de
capital. Aceasta conduce la o rat ateptat a venitului mai mare, pn
cnd, eventual, preul de pia al aciunii scade la un nivel la care
rata venitului ateptat devine egal cu rata venitului dorit.
S artm, n continuare, mai exact cum se formeaz preul de pia al
aciunilor. Am vzut mai sus c rata ateptat a venitului
investitorului din deinerea unei aciuni este egal cu venitul din
dividendele ncasate plus sporul de capital ateptat de investitor
(toate calculate ca procente din preul de pia iniial al
aciunii).
-
Sistemul cibernetic al economiei monetare
Pentru simplitate, vom presupune c rata dorit a venitului
investitorului rmne constant de la o perioad la alta i egal cu i~ .
S notm preul de pia iniial al aciunii cu ( )0P iar preul de pia
ateptat al aciunii dup o perioad (s spunem un an) cu ( )1P .
Valoarea ateptat a dividendelor pltite n cursul anului respectiv
o vom nota cu ( )1D . Atunci vom avea:
de capital
Sporul
ndedin divide
teptatVenitul a
ia venitulu
Rata dorit += sau, scris cu notaiile introduse anterior: ( )
( )( ) ( )
( )001
01
PPP
PDi~ += (8.1)
n figura 8.5 se reprezint relaia dintre ( )0P , ( )1P , ( )1D i
i~ .
Figura nr. 8.5
Pe axa absciselor se reprezint venitul ateptat al investitorilor
din deinerea unei aciuni iar pe axa ordonatelor preul curent de
tranzacionare al aciunilor. Pentru valoarea dorit i~ i preul de pia
iniial ( )0P se obine un punct care se afl pe dreapta descendent
reprezentat n figur.
Este evident c n relaia (8.1) partea stng reprezint venitul
ateptat. Pentru o mulime dat de preuri ateptate anul viitor, ( )1P
i de dividende ce trebuie pltite, ( )1D , cu ct mai mare va fi
preul curent iniial, ( )0P cu att mai sczut va fi venitul ateptat
(deoarece ( )0P apare n relaie cu semnul minus). Pstrnd deci
constante ateptrile viitoare, un pre curent ( )0P mai mare nseamn
sporuri de capital mai sczute i dividende mai reduse. Deci, exist o
relaie
( ) ( ) ( )( )0
011P
PPD +
i~
P(0)
P
ateptat
-
Cibernetica sistemelor economice
negativ ntre rata ateptat a venitului i preul curent, ceea ce
face ca dreapta din figur s fie descendent.
Rata dorit a venitului, i~ nu depinde de preul curent ( )0P ,
astfel c ea poate fi reprezentat ca o dreapt vertical de abscis i~
. Echilibrul pieei este dat de egalitatea dintre rata ateptat a
venitului, reprezentat de dreapta descendent, i rata dorit a
venitului, reprezentat prin dreapta vertical. Ele sunt egale cnd
cele dou drepte se intersecteaz. Proiecia punctului de intersecie
pe axa ordonatelor d tocmai preul curent al aciunii, ( )0P pentru
ateptrile date privind preul aciunii n perioada urmtoare, ( )1P i
pentru ateptrile date privind dividendele ce vor fi pltite, ( )1D n
condiiile ratei dorite a venitului, i~ .
Orice factor care determin modificarea ateptrilor privind sporul
de capital, dividendelor sau ratei dorite a venitului va afecta
preul curent al aciunii pe piaa de capital. De exemplu, dac
investitorul i schimb ateptrile sale privind preul aciunii n
perioada urmtoare, ( )1P , aceasta va duce la deplasarea ctre
dreapta a dreptei venitului ateptat, ceea ce n condiiile pstrrii
constante a venitului dorit, i~ va determina o cretere a preului
curent (vezi figura 8.6).
Figura nr. 8.6
Investitorii vor cumpra aciuni n prezent ateptndu-se ca preul
acestora
n perioada urmtoare s creasc. Aceasta duce ns la un pre mai mare
n perioada curent (de la ( )0P la ( )0P ), aceasta crescnd eventual
pn cnd venitul ateptat al aciunii devine din nou egal cu rata dorit
a venitului.
n concluzie, ateptrile investitorilor privind creterea preurilor
viitoare ale aciunilor (de la ( )1P la ( )1P ) determin creterea
preurilor curente ale acestora (de la ( )0P la ( )0P ).
( ) ( ) ( )( )0
011P
PPD +
( ) ( ) ( )( )0
011P
PPD +
i~
( )0P
( )0P
-
Sistemul cibernetic al economiei monetare
S analizm, acum, implicaiile unor nouti care cresc ateptrile
investitorilor privind dividendele ce vor fi pltite n perioada
urmtoare deci ( )1D crete. Dac acest lucru nu schimb ateptrile
investitorilor privind preul perioadei urmtoare, preul curent ( )0P
ar trebui s creasc. Modificarea lui D de la ( )1D la ( )1D crete
mrimea pantei dreptei venitului ateptat, astfel c aceasta se va
deplasa n sus, la fel ca n cazul anterior. Drept urmare, i preul
curent crete de la ( ) ( )00 P la P . Ateptnd creterea
dividendelor, investitorii vor continua s doreasc s dein aciunea
respectiv, deoarece ea ofer o rat a venitului egal cu i~ .
Presupunnd c preul perioadei urmtoare nu se modific, aceast cretere
a dividendelor va conduce la o rat a venitului ateptat n exces fa
de rata venitului dorit, i~ . Drept urmare, investitorii vor cumpra
mai multe aciuni, ceea ce va face ca preul curent, ( )0P s creasc.
Eventual, acest pre crete pn ce venitul ateptat devine egal cu
venitul dorit.
n concluzie, noutile favorabile ce apar pe pia, nouti care se
refer la profitul firmelor i dividendele mai mari n viitor, conduc
la o cretere a preurilor curente ale aciunilor.
S analizm, n continuare, i cazul n care investitorul i modific
rata dorit a venitului, i~ . Putem presupune, de exemplu, c Banca
Central crete rata dobnzii la depozite, astfel nct investitorii pot
acum s obin un venit mai mare din investiii relativ sigure n
depozite bancare. Din nou, vom presupune, pentru simplitate, c
aceast cretere a ratei dobnzii este de ateptat s fie temporar i
doar pentru un an. Pare atunci rezonabil ca investitorii s se
atepte ca preul aciunii s nu se modifice la sfritul anului, deci (
)1P s rmn constant. De asemenea, vom presupune c dividendele
ateptate la sfritul anului, ( )1D rmn i ele constante. Atunci, o
cretere a ratei dobnzii va determina i o cretere a venitului dorit
de investitori, de la i~ la i~ .
n consecin, preul curent al aciunii, ( )0P va trebui s scad
pentru a se realiza un nou echilibru ntre venitul dorit i venitul
ateptat, dup cum se observ n figura 8.7.
-
Cibernetica sistemelor economice
Figura nr. 8.7
Deci, creterea ratei dobnzii la depozitele bancare a fcut s
creasc rata
dorit a venitului de la i~ la i~ . Deoarece acum aceast rat
dorit este mai mare dect rata ateptat a venitului, investitorul nu
va dori s dein mult timp aciunea i o va vinde. Aceasta va face ca,
la nivelul ntregii piee, preul curent al aciunii s scad pn cnd,
eventual, ateptarea privind sporul de capital (datorit scderii lui
( )0P ) i a dividendelor mai mari (datorit reducerii lui ( )0P n
raportul ( ) ( )01 PD ) face ca venitul ateptat al aciunii s ajung
la un nivel egal cu noua
rata dorit a venitului investitorului. n acel moment piaa ajunge
la un nou echilibru, caracterizat ns de un pre curent al aciunii, (
)0P mai mic dect cel iniial.
n concluzie, cnd rata dobnzii pe piaa depozitelor bancare crete,
sau cnd datele economice sugereaz c se va produce o astfel de
cretere, atunci, toate celelalte variabile rmnnd neschimbate, preul
curent al aciunii va trebui s scad.
Cele trei cazuri analizate mai sus arat faptul c preul pe piaa
de capital se formeaz n mod diferit de preurile celorlalte pieei.
Acesta nu mai este rezultatul raportului de echilibru dintre cerere
i ofert ci depinde de valorile anticipate ale unor variabile
fundamentale. Un astfel de mecanism ce ia n considerare variabile
ateptate (previzionate) se numete mecanism anticipator
(forward-looking mechanism).
Astfel de mecanisme se ntlnesc n cazul tuturor tipurilor de
active financiare tranzacionate pe pieele de capital. Valoarea
acestora n prezent (valoarea actualizat) depinde de fluxul de
dividende ce vor fi pltite n viitor precum i de preul de pia al
activului la sfritul perioadei considerate. S artm acest lucru
utiliznd relaia fundamental (8.1).
La echilibru tim c avem: ( ) ( ) ( ) ( )0110 PPDPi~ += ,
( ) ( ) ( )( )0
011P
PPD +
i~i~
( )0P
( )0P
-
Sistemul cibernetic al economiei monetare
relaie care mai poate fi scris i ca: ( ) ( ) ( ) ( )1101 PDPi~
+=+ sau:
( ) ( ) ( )i~PDP +
+=1
110
(8.2) Relaia (8.2) spune c preul curent al aciunii este egal cu
ateptrile
privind dividendele plus preul aciunii din perioada urmtoare,
nmulite cu un
factor de actualizare, i~+1
1 .
Pe baza aceluiai raionament, putem presupune c i preul n
perioada urmtoare, ( )1P se obine n acelai mod, deci:
( ) ( ) ( )i~DPP +
+=1
221
(8.3)
nlocuind ( )1P dat de (8.3) n (8.2) obinem: ( )
( ) ( ) ( ) ( )( )
( )( )
( )i~
Di~
Di~
Pi~
Di~DP
P ++++
+=+
+++
=1
1
1
2
1
21
11
22
0 22
Procednd n continuare la fel, obinem dup N pai:
( ) ( )( )( )
( )( )
( )( )( )i~Di~
D...i~ND
i~NPP NN +++
+++
++
=1
1
1
2
110 2
(8.4)
Se observ, deci, c preul curent ( )0P depinde de suma actualizat
a dividendelor viitoare la care se adaug preul final ateptat
actualizat. Totui,
pentru un N suficient de mare, termenul ( )( ) 01 + i~ NNP ,
deci el poate fi neglijat.
n concluzie, se poate spune c preul curent al unei aciuni
depinde de valoarea ateptat actualizat a fluxului de dividende
viitoare. Acest lucru implic faptul c preul curent al unui activ
financiar poate s se modifice ca rspuns la orice schimbare ce apare
n ateptrile investitorilor privind dividendele ce le vor obine n
viitor (de exemplu apariia de noi produse sau invenii, schimbri n
reglementrile privind mediul economic, creterea taxelor impuse
firmelor .a.).
De asemenea, preul curent al activelor financiare se modific sub
influena factorilor care i determin pe investitori s-i modifice
rata dorit a venitului la un moment de timp dat (de exemplu,
schimbri n rata dobnzii, schimbri n modul n care investitorii
percep riscul .a.).
Orice factor care determin ca ateptrile privind dividendele ce
vor fi pltite n viitor s se modifice, de exemplu s creasc, va
determina ca preul curent al activului financiar s creasc n
prezent; orice factor care determin pe investitori s doreasc o rat
a venitului mai mare n viitor va face ca preul activelor financiare
s scad acum. Altfel spus, preul curent al activelor financiare este
volatil i dependent de zvonuri i informaii.
-
Cibernetica sistemelor economice
Afirmaia c preul curent al unui activ financiar este dependent
de valoarea actualizat a fluxului de dividende viitoare este logic,
dar parial adevrat. De exemplu, unele companii nu pltesc dividende
i totui preul curent al aciunilor lor este mai mare. Este cazul
aciunilor Microsoft n anii 90 care nu au pltit de loc dividende i
totui aveau un pre per aciune mare. i mai curios, multe companii
noi, legate de Internet, au valori de pia foarte mari dei ele nu au
fcut profit din care s poat fi pltite dividende.
Totui, modelul dezvoltat mai sus care explic funcionarea pieei
de capital nu este inconsistent cu aceste situaii. El afirm c
ateptrile privind dividendele ce vor fi pltite la un anumit punct n
viitor genereaz preul curent. Acest punct poate fi peste 10, 20 sau
30 de ani i att timp ct acest flux se ateapt s fie mare, i preul
curent al activelor financiare pe piaa de capital va fi mare.
Companiile recent nfiinate au un flux de dividende necunoscut.
Dar acest lucru nu este valabil pentru companiile care exist pe pia
de mai mult timp. n aceste cazuri, putem, eventual, determina nu
numai fluxul de dividende viitoare dar i creterea acestora n
perioada urmtoare.
Astfel, s presupunem c dividendele cresc cu o rat constant
anual, g. Atunci avem: ( ) ( ) ( )
( ) ( ) ( ) ( ) ( )( ) ( ) ( ) ( ) ( )...DgDgD
DgDgD
DgD
11314
11213
112
3
2
+=+=+=+=
+=
nlocuind n (8.3) avem:
( ) ( ) ( )( )( )( )
++++
++++
+++= NN
i~g...
i~g
i~g
i~DP
1
1
1
1111
110 2
2
(8.4)
n paranteza dreapt avem o progresie geometric de raie i~g
++
11 . Dac
i~g < atunci suma acestei progresii geometrice este finit i
egal cu gi~i~
+1 .
nlocuind n (8.4) obinem:
( ) ( )gi~
DP =10
sau, rearanjnd: ( )( ) gi~P
D =01
(8.5)
Relaia (8.5) spune c raportul dintre dividendele ce urmeaz s fie
pltite i preul curent al activului financiar este egal cu diferena
dintre rata dorit a venitului, i~ i rata de cretere a dividendelor,
g. Deoarece ( )1D poate fi destul de precis estimat sau nlocuit,
eventual, cu un indice de pia calculat, aceast relaie
-
Sistemul cibernetic al economiei monetare
ne permite s apreciem dac preul curent al activului, ( )0P este
supraevaluat sau subevaluat n raport cu venitul dorit de
investitor, i~ .
Modelele explicitate mai sus se refer, totui, la un singur
activ. Investitorii, de regul, dein mai multe active financiare
care pot fi diferite: aciuni, obligaiuni, bonuri de tezaur etc.;
aceast mulime de active reprezint ceea ce se numete portofoliu de
active. Deciziile pe care le ia un investitor depind, n aceste
condiii, nu numai de factorii fundamentali menionai (dividende i
preuri viitoare, rata dorit a venitului .a.), dar i de celelalte
active care le alctuiesc portofoliul respectiv.
Structura portofoliului de active deinut de un investitor poate
cuprinde, pe lng activele financiare deinute, i active reale (case,
maini, pmnt .a.). Valoarea acestora depinde de preurile ce se
formeaz pe pieele corespunztoare activelor reale (piaa imobiliar,
piaa pmntului .a.). Cu toate acestea, ele au o influen determinant
n funcionarea subsistemelor pieei de capital.
8.1.3 Descrierea funcionrii S.C.E.M.
Am vzut mai sus c subsistemul economiei monetare poate fi
structurat n
dou subsisteme principale: subsistemul pieei monetare ( )S 6 i
subsistemul pieei de capital ( )S 7 (facem abstracie, deocamdat de
subsistemul pieei valutare care va fi tratat n capitolul 9). n
cadrul funcionrii SCEM, cele dou subsisteme intr n interaciuni
reciproce care sunt influenate i de funcionarea i de conexiunile cu
sistemul cibernetic al economiei reale.
n figura 8.8 sunt reprezentate aceste interaciuni dintre
subsisteme ca i dintre SCEM i SCER.
Subsistemul pieei monetare ( )S 6 este coordonat de Banca
Central, care prin conexiunile (3) i (4) supravegheaz i
reglementeaz funcionarea pieei monetare. n funcie de cantitatea de
mas monetar de pe aceast pia i de politica pe care a definit-o
Banca Central, aceasta poate spori ( )+M sau reduce ( )M masa
monetar tranzacionat pe pia monetar.
Masa monetar, M tranzacionat este transmis prin conexiunile (6)
ctre SCER, unde ea este utilizat pentru tranzacii comerciale,
inclusiv pli anticipate, respectiv (5) ctre piaa de capital unde
este utilizat pentru tranzacii speculative. Fluxul de fonduri M t ,
mpreun cu fluxul M s dau masa monetar n circulaie, M.
-
Cibernetica sistemelor economice
Figura nr. 8.8
Un alt flux de fonduri de la subsistemul pieei monetare ctre
SCER este cel al creditelor acordate sectorului privat, F p , care
sunt transmise prin conexiunea (7). Deoarece creditele acordate pot
fi considerate egale cu depozitele existente n bncile comerciale
sau la ceilali intermediari financiari care acord mprumuturi, suma
dintre masa monetar n circulaie i volumul creditelor acordate
reprezint agregatul M1 asupra cruia acioneaz Banca Central prin
intermediul politicilor monetare.
Depozitele D, din care se constituie fluxul de credite F p se
formeaz din economiile gospodriilor, firmelor i sectorului public
din cadrul SCER care sunt transmise ctre piaa monetar prin
intermediul conexiunii (12).
Creterea sau scderea ofertei de bani de pe piaa monetar mai este
determinat i de vnzarea sau cumprarea pe piaa de capital a
obligaiunilor guvernamentale i bonurilor de tezaur. Acest proces
este reprezentat prin conexiunea dubl (8). n cazul n care se dorete
creterea ofertei de bani pe piaa monetar, Banca Central poate
cumpra obligaiuni guvernamentale i bonuri de tezaur, ceea ce aduce
pe piaa monetar o cantitate mai mare de bani. Dac se dorete
reducerea ofertei de bani, atunci Banca Central vinde pe piaa de
capital obligaiuni guvernamentale i bonuri de tezaur. Astfel de
operaii de vnzare / cumprare se numesc operaiuni pe piaa
deschis.
Subsistemul pieei de capital ( )S 7 este supravegheat i
reglementat de Comisia Naional a Valorilor Mobiliare (CNVM) prin
intermediul conexiunilor (9) i (10). Pe aceast pia sunt
tranzacionate active financiare (valori mobiliare)
D
(12)
(6) (7) F p
(13)
(11)
S
(8) F g
M S (5)
(2)
M(1)
+M(10)
(9)
(4)
(3)
Banca Central CNVM
Piaa monetar Piaa de capital Sistemul Cibernetic
al Economiei
Reale
M t
-
Sistemul cibernetic al economiei monetare
foarte diverse: aciuni, obligaiuni, bonuri de tezaur, opiuni,
futures, alte derivative. Cererea de active financiare se face n
limita economiilor sectoarelor din cadrul SCER (gospodrii, firme,
sectorul public) care sunt reprezentate de conexiunea (11).
n urma tranzaciilor efectuate se constituie fonduri de
investiii, I care intr n sectorul real al economiei prin conexiunea
(13). Acestea sunt constituite fie din fondurile ce vor fi
utilizate de acest sector pentru investiii directe n cadrul
firmelor sau al sectorului public fie din veniturile care se
constituie la nivelul gospodriilor datorit plasamentelor pe piaa de
capital.
Se observ c cele dou subsisteme, al pieei monetare i al pieei de
capital, sunt strns interdependente, influenndu-se reciproc.
Funcionarea eficient a ntregului sistem al economiei monetare
depinde de echilibrele care se stabilesc ntre fluxurile de fonduri
care intr i ies de pe cele dou piee.
8.2 Modelarea sistemului cibernetic al economiei monetare
8.2.1 Modelul monetarist al lui Friedman
Vom prezenta, mai nti, modelul static lui Friedman care
constituie cadrul general pe care s-au structurat, n continuare,
diferite modele introduse pentru a studia fie anumite fenomene
monetare (inflaie, stagflaie .a.) fie funcionarea ntregului sistem
al economiei monetare.
Modelul lui Friedman include dou blocuri: un bloc al economiei
reale i un bloc al economiei monetare. Astfel, economia real este
descris de relaiile:
+=
-
Cibernetica sistemelor economice
Relaia (8.9) exprim cererea real de bani ca sum a dou
componente:
cererea tranzacional, pY
m y i cererea speculativ, rmr . Cererea tranzacional este
proporional cu mrimea venitului real, n timp ce cea speculativ
depinde invers proporional de nivelul ratei dobnzii. Aici m y
reprezint parametrul de senzitivitate al cererii reale de bani la
mrimea venitului real, n timp ce mr reprezint senzitivitatea
cererii reale de bani la nivelul ratei dobnzii. Relaia (8.10) arat
c oferta de bani M S este dat exogen de nivelul M , n timp ce
relaia (8.11) exprim condiia de echilibru pe piaa monetar.
Modelul (8.6) (8.11) conine ase ecuaii dar are apte variabile:
C, I, Y, M D , M S , p, r, deci este nedeterminat. Aceast problem a
fost rezolvat, de regul, nainte de Friedman prin introducerea unei
ecuaii suplimentare care permite determinarea venitului real:
YpY = (8.12)
unde Y este dat exogen. De exemplu, Y reprezint nivelul de
echilibru al venitului real sau nivelul de ocupare deplin (outputul
potenial) care poate fi determinat prin modelele de echilibru
general calculabil.
n condiiile ecuaiei (8.12) se obine modelul IS-LM:
+=
+=
pM
pYr
pYcAr
mmm
ii
rr
y
rr
1
1
(IS)
(LM)
Din relaiile IS-LM de mai sus se obin uor rata de echilibru a
dobnzii:
pYcA
iir
rr
* += 1 , respectiv nivelul preurilor de echilibru:
rmmp *
ry
*Y
M+=
Problema aici este c n timp ce rata de echilibru a dobnzii se
determin n sectorul real al economiei (utiliznd curba IS), nivelul
de echilibru al preurilor se determin de sectorul monetar al
economiei (utiliznd curba LM). Apare astfel, o dihotomie n
determinarea preurilor, denumit dihotomia clasic: preurile
relative, cum este rata dobnzii, sunt determinate de raportul
dintre cererea agregat i oferta agregat, n timp ce nivelul
preurilor este determinat de relaia dintre cererea de bani i oferta
de bani. coala keynesian a rezolvat problema dihotomiei fcnd
ipoteza c nivelul preurilor este dat din afara sistemului (exogen).
Din aceast cauz modelul IS-LM nu include nivelul preurilor.
-
Sistemul cibernetic al economiei monetare
Soluia lui Friedman la problema de mai sus este introducerea
unei noi relaii care s exprime rata dobnzii:
+= etett rr (8.13) unde ret este rata ateptat a dobnzii iar et
este rata ateptat a inflaiei.
Dar, dac notm cu yet rata ateptat de cretere a venitului nominal
Y
(deci e
et Y
Yy
= & iar cu xet - rata ateptat de cretere a venitului real
pY& , atunci:
+= etetet xy (8.14) De aici xy etetet = i, nlocuind n ecuaia
(8.13) obinem: ( ) ( ) yxrxyrr etetetetetett +=+= (8.15) Friedman
face ipoteza c diferenele dintre rata ateptat a dobnzii ret i
rata ateptat de cretere a venitului real, xet este constant,
deci: kxr etet 0=
De aici avem: ykr ett += 0 (8.16)
deci rata dobnzii reprezint suma dintre o constant k0 i rata de
cretere a venitului nominal, Y.
n continuare, blocul economiei monetare este modificat dup cum
urmeaz:
( )
+===
-
Cibernetica sistemelor economice
Cunoscnd (8.20) i (8.21) putem determina, la orice moment de
timp t, venitul nominal Y t .
Friedman ezit s aplice ecuaia de determinare a ratei dobnzii i
sectorul economiei reale pentru c acest lucru ar implica o rat real
a dobnzii constant (mai exact o diferen constant ntre rata real a
dobnzii i rata real de cretere economic). Cum cererea de bani este
influenat , n principal, de rata inflaiei i de mrimea venitului
real, ipoteza unei rate reale a dobnzii constante nu denatureaz
funcionarea sistemului economiei monetare. n sectorul real ns, o
asemenea ipotez ar exclude o determinant economic central a
comportamentului economiilor i investiiilor, deci a sectoarelor
gospodriilor i firmelor. De aceea, Friedman i-a limitat analiza la
formularea unei teorii monetare asupra formrii venitului nominal,
lsnd nerezolvat problema alocrii acestuia ntre economii i
investiii.
n continuare, s introducem o variant dinamic a modelului monetar
al lui Friedman.
8.2.2 Modelul monetar dinamic al lui Friedman
Friedman, dup cum am spus, a dat i o variant dinamic a modelului
su,
dinamiznd ecuaia (8.22). Difereniind aceast relaie, pe care o
presupunem n continuare de tip continuu, obinem:
dVMVMddY += (8.23) sau, mprind la Y:
dVMY
VMdYY
dY += 11 Folosind MYV = obinem:
MMd
drdVdr
VYdY += 1
Difereniind i ecuaia ratei dobnzii (8.20), avem: yeddr =
(8.24)
Notnd:
=drdV
V1
(8.25)
care reprezint variaia relativ a vitezei de circulaie a banilor,
avem:
MMd
YdY
d ey += (8.26)
Se poate considera c variaia ratei ateptate de cretere a
venitului nominal, ye este proporional cu abaterea acestuia de la
rata de cretere a venitului, y, deci: ( )yy ee yd = (8.27)
-
Sistemul cibernetic al economiei monetare
nlocuind dye n relaia de mai sus obinem:
( )MMdy
YdY
ye += (8.28)
unde YdYy = i
=
YdYy
ee .
nlocuind y i ye n (8.28) avem:
MMd
YdY
MMd
YdY
YdY
YdY
YdY ee +=+
=
De aici obinem:
( )MMd
YdY
YdY e +=
1
l scoatem pe YdY :
MMd
MMd
YdY
YdY
YdY ee
+=+
=
1
11
111
11
sau
+=
ee
YdY
MMd
YdY
YdY
11
nlocuind napoi y i ye i innd cont de influena timpului,
obinem:
( )ymyy ettett += 1 1 (8.29) unde mt reprezint ritmul de cretere
a masei monetare.
Relaia (8.29) se mai numete i ecuaia de dinamic pe termen scurt
a venitului nominal.
Analiza acestei relaii relev o serie de elemente caracteristice
ale modelului.
Astfel, condiia de stabilitate a ecuaiei (8.29) este:
11
10
-
Cibernetica sistemelor economice
lucru, putem face urmtoarea analiz a ecuaiei fundamentale: a)
Dac economia se afl ntr-o stare de echilibru pe termen lung
(echilibru
staionar) cantitatea de bani crete n acelai ritm ca i venitul
nominal ateptat care, la rndul su, crete cu un ritm egal cu rata de
cretere a venitului nominal efectiv. Deci, n aceast stare de
echilibru, toate cele trei rate de cretere sunt egale:
myy ttet ==
b) Dac rata de cretere a ofertei de bani, dat exogen de Banca
Central, depete rata ateptat de cretere a venitului nominal, atunci
rata efectiv de cretere a venitului nominal va depi i ea rata
ateptat de cretere a venitului nominal ateptat:
yy ett > c) n schimb, dac rata de cretere a ofertei de bani
este mai mic dect rata
de cretere a venitului nominal, atunci rata de cretere a
venitului nominal efectiv va rmne n urma ratei ateptate de cretere
a venitului nominal:
yy ett < n fiecare caz, ns, o modificare neanticipat
(neateptat) a ratei de
cretere a ofertei de bani determin apariia unei diferene ntre
ratele efectiv i anticipat de cretere a venitului nominal, diferen
egal cu mrimea multiplicatorului monetar din ecuaia (8.29), ( )11
.
Din model se mai poate obine o alt ecuaie important n studiul
economiei monetare. Astfel, dac scdem din ambii termeni ai relaiei
(8.29) ritmul de cretere al masei monetare, mt i inem cont de
faptul c ( ) ( ) ( )tVtMtY = (relaia (8.22)), care se mai poate
scrie:
my ttMMd
YdY
VdV == ,
atunci, [ ] [ ]ymmymymy etttettettt =+= 11 1 de unde avem: [ ]ym
ettVdV = 1
Notnd vtVdV = obinem ecuaia de dinamic a ratei vitezei de
circulaia
a banilor: [ ]ymv ettt = 1 (8.30) ecuaie care exprim, deci,
variaia relativ a vitezei de circulaie a banilor, vt , n funcie de
mrimea diferenei dintre rata de cretere a masei monetare mt , i
rata ateptat de cretere a venitului nominal, yet .
-
Sistemul cibernetic al economiei monetare
Se observ c, n condiiile echilibrului pe termen lung, deci cnd
ym ett , vt va tinde ctre zero, deci ( )tV va rmne constant.
n faz de avnt a unui ciclu economic, deci cnd ym ett > ,
viteza de circulaie a banilor crete, deci 0>vt . n faza de
recesiune, cnd ym ett < , viteza de circulaie a banilor scade,
deoarece 0=>=
=
0
0
1 a ; xxauu
b ;uub
xm
etttt
et
ett
ttt
(8.31)
Prima ecuaie reprezint ecuaia monetarist a cantitii de bani.
Aici mt este rata expansiunii monetare (a creterii cantitii de
bani), xt reprezint rata de cretere a venitului real, iar t rata
inflaiei.
A doua ecuaie reprezint o versiune liniarizat a curbei lui
Phillips. Rata inflaiei, t este legat direct proporional de rata
anticipat a inflaiei, et i invers proporional de diferena dintre
rata omajului, ut i rata natural (de echilibru) a omajului, ue
.
n sfrit, ultima ecuaie reprezint legea lui Okun, conform creia
creterea ratei de cretere a omajului este invers proporional cu
decalajul dintre rata creterii venitului real, xt i rata anticipat
a creterii acestuia, xte.
-
Cibernetica sistemelor economice
Modelul are ca variabile endogene rata creterii venitului real
xt, rata inflaiei t i rata omajului ut. Vanderkamp a dat acestui
model o soluie grafic prezentat n continuare (figura 8.9).
Figura nr. 8.9
n cadranul I al graficului, funcia R0 reprezint o curb Phillips
liniar n
care ateptrile inflaioniste 0=e . Intersecia curbei Phillips cu
axa Ou determin rata natural (de echilibru) a omajului, ue.
n cadranul II se reprezint grafic ecuaia cantitii de bani.
Dreptele FF0 i FF1 corespund la dou valori diferite ale ratei de
cretere a ofertei de bani, m0 respectiv m1. Fiecare punct aflat pe
dreptele FF exprim, deci, o combinaie posibil ( )x, corespunztoare
unei rate de cretere echilibrat a venitului real.
Cadranul IV conine o reprezentare grafic a legii lui Okun.
Dreapta OK reprezint curba lui Okun n starea iniial. Ea arat ratele
omajului care corespund unor rate alternative ale creterii reale.
Cum curba lui Okun este o ecuaie cu diferene de ordinul nti, ea se
deplaseaz ctre stnga atunci cnd rata omajului scade n urma unei
creteri neateptate a ratei de cretere a venitului real
(vezi n figura 8.9 distana eAxx ).
OK
x Axe
xe x A u Aue
xex =
AO
A A
R0
x
AA FF 0
FF1
u x
xex = II I
IV III
-
Sistemul cibernetic al economiei monetare
Cadranul III transfer valorile lui x din cadranul III n cadranul
IV. n starea staionar, sistemul economic este caracterizat de
urmtoarele relaii:
======
ett
ett
ett
uuu
xxx
1
1
0
(8.32)
n acest caz, rata constant de cretere a ofertei de bani m0
(aparinnd dreptei FF0) este utilizat complet pentru finanarea
creterii economice reale, xe. Rata omajului corespunde ratei
naturale ue aflat, cum am artat, la intersecia dintre curba R0 i
abscisa Ou.
S presupunem c oferta de bani nregistreaz o accelerare, deci
rata de cretere a ofertei de bani sporete de la m0 la m1. S analizm
ce se ntmpl n acest caz pe termen scurt cu sistemul economic,
termenul scurt desemnnd aici faptul c n cursul proceselor de
ajustare care se declaneaz nu are loc nici o modificare n rata
ateptrilor inflaioniste ( e rmne tot timpul egal cu 0).
n figura 8.9, creterea lui m0 la nivelul m1 deplaseaz curba FF
din cadranul II de la poziia FF0 la poziia FF1. Primul efect este o
sporire a ratei de cretere a venitului real de la xe la xA (mai
mare dect xe corespunztor strii staionare, o reducere a ratei
omajului la uA i o cretere a ratei inflaiei la A . Aceast nou stare
este reprezentat n figur prin punctele A, A i A.
Analiznd mai amnunit aceast nou stare, observm c acceleraia
monetar (creterea ratei de cretere a ofertei de bani de la m0 la
m1), concretizat n deplasarea dreptei FF0 la FF1 a produs o
accelerare neanticipat a ratei de cretere real (a cheltuielilor
reale) de mrime ( )xx eA . Aceast cretere este transferat n
cadranul IV, dnd de-a lungul curbei OK a lui Okun, punctul A
corespunztor unei rate a omajului uA
-
Cibernetica sistemelor economice
sau, sub form matricial:
=
11000
010
0001
10
10
011
t
e
e
et
t
t
et
u
u
xm
b
u
xx
a
b
(8.34)
+=
11000
010
0001
1
1
11
11
t
e
e
et
t
t
et
u
u
xm
b
aa
bab
b
abu
xx
(8.35)
De aici obinem sistemul de ecuaii liniare cu diferene:
( ) ( )( ) ( )( ) ( )
++=+++=++++=
et
eet
et
et
eet
et
et
eet
et
uuab
bxmab
auu
uuab
bxmab
ab
uuab
bxmab
xx
1
1
1
11
11
111
(8.36)
Iniial, s presupunem c ut-1=ue, ceea ce face ca ultimii termeni
din partea dreapt a ecuaiilor (8.36) s fie zero. n aceste condiii,
o acceleraie monetar (deci o cretere a ritmului de cretere a masei
monetare peste eex + ) va determina, simultan, o cretere a lui xt i
t i o diminuare a lui ut. Rata omajului scade sub rata sa natural
(de echilibru), deci eA1-t uuu
-
Sistemul cibernetic al economiei monetare
Figura nr. 8.10
n urma noii poziii a curbei lui Okun, noua reprezentare a
sistemului
economic este dreptunghiul (B, B, B, B ). n aceast etap, noua
stare a economiei se caracterizeaz printr-o diminuare a
diferenialei de cretere pn la ( )xx eB i printr-o rat sporit a
inflaiei B (corespunztoare punctului B din cadranul al doilea).
Deoarece creterea ofertei de bani rmne constant, inflaia sporit
determin o diminuare a ratei de cretere a venitului real pn la
valoarea xB (punctul B din cadranul I) i, n consecin, o rat mai
sczut a omajului, ( )eBB xxau = .
S presupunem acum c curba lui Okun se deplaseaz din nou ctre
stnga n poziia OK2, noua reprezentare a sistemului economic fiind
dreptunghiul (C, C, C, C ), completat cu curba corespunztoare a lui
Okun, OK2, unde termenul constant al curbei este dat de rata
omajului uB.
Deplasarea de la A la G de-a lungul curbei lui Phillips se
realizeaz n condiiile unei rate cresctoare a inflaiei i a uneia
descresctoare a omajului. Deplasarea corespondent de la A la G pe
dreapta FF1 arat c variaia componentelor ratei nominale de cretere
a venitului se face n favoarea ratei inflaiei. Dinamica proceselor
de ajustare este determinat de deplasarea curbei
G C B A
xxx
A
B
C
OKOKOKOK G234
G C B
G
G
uuuuu eABCG
G1
xxxxx eGCBA =
G C B
R0R1
FF 0
FF1
G C B
O
xex =
u
x
xA
II
IV
I
III
-
Cibernetica sistemelor economice
lui Okun. Att timp ct aceast curb se deplaseaz ctre stnga nu se
poate ajunge la un echilibru deoarece se modific att rata inflaiei
ct i rata omajului.
Curba lui Okun va continua s se deplaseze att timp ct diferena (
)xx et este pozitiv, (adic distanele eC
eA xx,,xx L sunt nenule) sau, altfel spus, att timp
ct ritmul de cretere a venitului real manifest o accelerare
neateptat. Vom analiza acum procesele din figura 8.10. Din primul
cadran putem determina ritmul de cretere a venitului nominal ( )GG
,x . Deoarece acum 0= eG xx nu mai avem o accelerare neateptat a
ritmului de cretere a venitului. n cadranul IV, G se afl la
intersecia curbei lui Okun, OKG cu dreapta exx = astfel nct, n
acest punct, legea lui Okun nu mai acioneaz i curba lui Okun rmne
stabil. Punctul G reprezint un punct de echilibru pentru piaa forei
de munc iar rata corespunztoare omajului uG nu se modific.
Atunci echilibrul pe termen scurt se caracterizeaz prin
urmtoarele relaii:
( )
===
Gt
te
G
Ge
t
uu
uub
xm
(8.37)
Dac ateptrile inflaioniste nu sunt revizuite, atunci curba lui
Phillips rmne stabil i predomin un echilibru pe termen scurt. Acest
echilibru este caracterizat de o rat mai ridicat a inflaiei, , o
rat mai redus a omajului, u, dar aceeai rat stabil de cretere real,
xe ca i naintea impulsului monetar.
Creterea ratei de cretere a ofertei de bani (sporirea
cheltuielilor nominale) determin, deci, o accelerare temporar a
creterii economice reale care induce o cretere a ratei inflaiei i o
diminuare a salariilor reale. n noua stare de echilibru predomin o
rat mai nalt a inflaiei i acelai ritm al creterii reale, precum i
un nivel mai ridicat al ocuprii forei de munc i o valoare crescut a
venitului real. Acest echilibru pe termen scurt poate persista
numai pn n momentul n care ateptrile inflaioniste (n special cele
reflectate de salariile nominale) sunt ajustate la rata efectiv a
inflaiei.
n mod normal, ns, aceste ateptri inflaioniste nu rmn constante
pe termen lung, ele modificndu-se n funcie de experiena agenilor
economici n legtur cu inflaia.
Putem presupune, de exemplu, c procesul de ajustare a ateptrilor
este descris de ecuaia ateptrilor adaptive: ( ) 10111
-
Sistemul cibernetic al economiei monetare
ecuaiei de mai sus, rata ateptat a inflaiei et va ncepe s creasc
pn cnd G
e = . n graficul din figura 8.10, acest proces de ajustare a
ateptrilor
inflaioniste implic o deplasare a curbei lui Phillips de la R0
la R1. n aceast nou stare stabil, nu vor mai apare surprize i
valorile efective ale variabilelor sistemului vor corespunde
ntocmai valorilor lor anticipate. Starea economiei este descris,
deci, de relaiile:
==
=
e
eG
e
uu
xm
xx
(8.39)
Deosebirea dintre echilibrul pe termen lung caracterizat de
dreptunghiul (G, G1, G2, G ) i echilibrul pe termen scurt (G, G, G,
G ) const n faptul c, n primul caz, diferena de cretere neanticipat
(x xe) ct i efectul real asupra pieei muncii au disprut.
Ca urmare a deplasrii n sus i spre dreapta a curbei lui
Phillips, deplasare cauzat de o rat anticipat a inflaiei mai mare,
rata omajului crete din nou pn cnd, n punctul G2, rata natural a
omajului ue este din nou atins. Deplasarea curbei lui Phillips
antreneaz i o deplasare a curbei lui Okun, pe care o vom studia mai
n detaliu n continuare. La echilibrul pe termen lung, rata inflaiei
este complet anticipat i este, ca i n cazul echilibrului pe termen
scurt, egal cu diferena dintre rata de expansiune a ofertei de bani
mt i ritmul ateptat xe al creterii venitului real.
Aceast analiz arat c un impuls monetar (definit ca o deplasare
de la FF0 la FF1) determin o accelerare neateptat a creterii
economice care dispare n cursul procesului de ajustare pe termen
scurt, prin deplasrile ecuaiei lui Okun.
n timpul procesului de ajustare pe termen lung, care duce la
deplasri ale curbelor lui Phillips i Okun, rata omajului crete din
nou pn la nivelul celei naturale.
Spre deosebire de procesul de ajustare pe termen scurt, analizat
mai sus, procesul de ajustare pe termen lung implic o deplasare a
curbei lui Phillips datorat unei variaii a ratei anticipate a
inflaiei, e . Trsturile generale ale acestui proces sunt
urmtoarele:
a) Poziia curbei lui Phillips depinde de rata decalat a inflaiei
ateptate, e1 i de eroarea de previziune ( )e1 . Dac are loc o
accelerare neanticipat a ratei inflaiei, curba lui Phillips se
deplaseaz ascendent n caz c 01 > e i descendent cnd 0e1 u-2,
curba lui Okun
-
Cibernetica sistemelor economice
se deplaseaz ctre dreapta; n caz contrar, deci 2-1- u u < ea
se deplaseaz ctre stnga;
c) n situaia n care curbele lui Phillips i Okun pentru o anumit
perioad sunt determinate de valorile perioadei anterioare, rata
creterii reale, x (mai precis
exxg = ) i curba lui Okun determin atunci rata corespunztoare
omajului. Introducnd n expresia curbei lui Phillips rata omajului,
obinem rata efectiv a inflaiei. Traiectoriile de evoluie ale
variabilelor endogene ett , i ett xxg = sunt determinate de
rezolvarea sistemului de ecuaii cu diferene finite la care se adaug
o ipotez privind formarea ateptrilor inflaioniste, de exemplu:
10 21211211 =++= ; , ; dd ettet (8.40) n plus, trebuie
specificate ateptrile privind rata omajului, respectiv rata
de cretere, ue i xe, care rmn constante pe orizontul de timp
considerat. Valorile iniiale sunt date de echilibrul pe termen
scurt, cruia i corespund
anumite valori numerice pentru eGG xx, == 0 i 0uuG = . n aceste
condiii, sistemul compus din ecuaiile modelului la care se
adaug condiiile iniiale poate fi rezolvat genernd traiectoriile
de evoluie ale variabilelor endogene amintite. Se poate arta uor c
procesul de ajustare este stabil (deci oscilaiile sunt amortizate)
dac:
11
1
-
Sistemul cibernetic al economiei monetare
i dispersia constant ( ( ) .ctvar it = ), celelalte notaii fiind
similare cu cele utilizate n modelul lui Vanderkamp.
Se remarc faptul c n relaia a doua, reprezentnd legea lui Okun,
termenul ut-1 este nlocuit cu ue, ceea ce presupune c o accelerare
a creterii reale poate mpinge rata omajului sub valoarea sa natural
de echilibru ue, n timp ce, n modelul lui Vanderkamp, rata omajului
cobora sub nivelul su din perioada anterioar.
n modelul prezentat mai sus variabilele endogene sunt t , rata
curent a inflaiei, gt, abaterea creterii reale fa de trend i ut,
rata omajului. Variabilele exogene sunt mt, rata de cretere a
ofertei de bani, et , rata ateptat a inflaiei, ue, rata natural (de
echilibru) a omajului, it (i=1,2,3), variabilele aleatoare i xe,
rata creterii reale n condiii de echilibru.
Pentru a determina sistemul de ecuaii cu diferene finite,
modelul va fi scris sub forma: ( )
+=+++=+
+=+
3
2
1
te
tt
tee
ttt
te
ttt
uuga
ubub
xmg
(8.44)
care mai poate fi scris matricial:
++++
=
3
2
1
10
10
011
te
tee
t
te
t
t
t
t
u
ub
xm
u
g
a
b
(8.45)
De aici:
++++
+=
=
++++
=
3
3
1
3
2
11
1
1
11
11
10
10
011
te
tee
t
te
t
te
tee
t
te
t
t
t
t
u
ub
xm
aa
bab
b
ab
u
ub
xm
a
b
u
g
(8.46)
-
Cibernetica sistemelor economice
i, efectund nmulirile, obinem:
( ) ( )( ) ( )( ) ( )
+++++=
++++=
+++=
321
312
213
11
1
11
1
11
11
tttet
et
et
tttet
et
ett
tttet
ett
aaab
xmab
auu
babab
xmab
ab
bab
xmab
g
(8.47)
Vom nota termenii aleatori ai ecuaiilor din (8.47) cu 321 ttt ,,
, deci: ( )( )( )
+++=
+=
+=
3213
3122
2131
11
11
11
tttt
tttt
tttt
aaab
babab
bab
(8.48)
Modelul cu ateptri raionale se rescrie atunci:
( )( )( )
++=
+++=
++=
3
2
1
1
1
11
tet
et
et
tet
et
ett
tet
ett
xmab
auu
xmab
ab
xmab
g
(8.49)
Se poate observa acum c variabilele endogene gt, t i ut sunt
influenate att de diferena ( et
et xm ) ct i de termenii aleatori 321 ttt ,, .
Modelul (8.49) trebuie completat cu o ipotez privind generarea
ratei de cretere a ofertei de bani, mt. n modelul cu ateptri
raionale acest lucru se face prin introducerea unei reguli de
politic monetar, de exemplu o regul feedback liniar de forma:
tttt gm +++= 12110 (8.50) Deci mt depinde de o component autonom
0 , de abaterea ratei de
cretere a venitului real de la rata sa natural de cretere, gt,
de rata inflaiei t , ambele decalate cu o perioad, precum i de o
variabil aleatoare t de medie zero i dispersie constant. Primii
trei termeni din partea dreapt a ecuaiei formeaz partea sistematic
a regulii de politic monetar, n timp ce termenul aleator t
reprezint aspectul nesistematic al acestei reguli.
-
Sistemul cibernetic al economiei monetare
Friedman consider 021 == , deci recomand o regul monetar pasiv
0=tm . Ali monetariti recomand alegerea lui 1 i 2 ca valori
negative, fiind
deci adepii unei politici monetare anticiclice. O ipotez esenial
a teoriei ateptrilor raionale este c agenii economici
cunosc componenta sistematic a ratei de cretere a ofertei de
bani i in cont de ea. Dac notm cu 1 t informaia total existent la
nivelul agenilor economici, atunci ateptrile acestora n legtur cu
mt pot fi scrise: ( ) 121101 ++= tttt g/mE (8.51)
Ecuaia regulii politice (8.50) poate fi atunci rescris sub
forma: ( ) tttt /mEm += 1 (8.52) Ecuaia (8.52) arat c rata de
cretere a ofertei de bani conine o
component sistematic ( )1tt /mE i o component aleatoare t care
nu poate fi prevzut.
S artm, n continuare, cum se formeaz ateptrile raionale din
cadrul componentei sistematice. ncepem cu ateptrile inflaioniste.
innd seama de faptul c ( ) 3210 ,,i,E it == i aplicnd operatorul de
ateptare ecuaiei ratei inflaiei obinem:
( ) ( )[ ]etettetettt x/mEabab/E ++== 11 1 (8.53) De aici
rezult:
( ) ettet x/mE = 1 (8.54) care exprim inflaia anticipat raional
et lund n considerare toate variabilele endogene i exogene precum i
interdependenele dintre ele. Rata inflaiei anticipat raional
reprezint, deci, diferena dintre componenta sistematic a ratei de
cretere a ofertei de bani i tendina ratei reale de cretere
economic, xe. O cretere a ratei ateptate de expansiune a ofertei de
bani genereaz imediat o cretere a ratei ateptate a inflaiei.
Dac nlocuim, acum, ecuaia ratei anticipate a inflaiei (8.54) n
ecuaia ratei inflaiei obinem:
( )[ ] ( )[ ] 2t1ttte1ttt /mEmab1 abx/mE +++= (8.55) Rata curent
a inflaiei t este alctuit din dou componente: rata
anticipat a inflaiei (primul termen din partea dreapt) i o
component nesistematic a ofertei de bani, determinat ca diferena
dintre rata efectiv a ofertei de bani mt i rata anticipat a
acesteia ( )./mE tt 1 Din ecuaia (8.55) rezult imediat:
( )[ ] 211 ttttett /mEmabab ++=
(8.56)
-
Cibernetica sistemelor economice
Aceast ecuaie arat faptul c diferena dintre rata curent a
inflaiei i rata anticipat a acesteia este dependent de eroarea de
previziune a ofertei de bani,
termenul de proporionalitate fiind ab
ab+1 , la care se adaug i o component
aleatoare 2t . n continuare, s determinm influena ateptrilor
raionale asupra sectorului economiei reale. Pentru aceasta, vom
nlocui ecuaia care d inflaia anticipat n celelalte dou ecuaii ale
modelului obinnd:
( )[ ]( )[ ]
++=
++=
11
31
11
1
ttttt
tttte
t
/mEmab
g
/mEmab
auu
(8.57)
Ecuaiile astfel obinute dau valorile ratei omajului ut i ratei
de cretere a venitului real gt. Se poate observa c amndou aceste
rate sunt influenate de eroarea de previziune a ofertei de bani ( )
01 > ttt /mEm care va determina, prin intermediul unei abateri
0> ett , coborrea lui ut sub ue i creterea lui gt.
Dar aceste efecte reale sunt influenate i de o component
nesistematic it i de aceea nu pot fi folosite n mod practic ntr-o
politic economic. Deci,
sectorul real al economiei este independent de politica monetar
anticipat. n cadrul modelului, rata ateptat a inflaiei reflect
perfect orice schimbare a componentei sistematice a creterii
ofertei de bani, ceea ce sporete rata curent a inflaiei, fr a avea,
ns, repercusiuni asupra sectorului real. O astfel de concluzie
poart numele de teza ineficienei politice i asupra sa au fost
purtate polemici prelungite ntre monetariti i keynesieni.
8.2.5 Modelul neliniar al stagflaiei
S-a afirmat adesea c apariia n anii 70 a stagflaiei (stagnare +
inflaie)
n rile cu economie dezvoltat reprezint un fenomen n ntregime nou
- care, n plus, nu poate fi explicat satisfctor prin metodele
macrodinamice keynesiene ale acelui timp. ntr-un anumit sens,
aceasta este desigur corect. Dar este tot att de adevrat c o simpl
referire la mecanismul armatei de rezerv al lui Marx - care nu este
att de strin de gndirea neoclasic - este suficient pentru a oferi o
explicaie posibil pentru aceast apariie.
Rata natural a omajului (NUR) a devenit punctul central n
analiza stagflaiei (Frisch, 1983). Rate sczute ale omajului, sub
NUR (determinate de politici fiscale sau monetare excesive), cresc
presiunea inflaionist i pot fi interpretate drept cauze ale
stagflaiei.
n lucrarea sa privind teoria modern a inflaiei, H. Frisch(1983)
prezint un model de cretere monetarist destul de simplu, dar
complet care permite o analiz concludent a interdependenelor dintre
rata de cretere a masei monetare, rata de cretere a venitului real,
rata inflaiei i rata omajului. Acest model pleac
-
Sistemul cibernetic al economiei monetare
de la o curb Phillips, a ratei inflaiei preurilor care este
combinat cu legea lui Okun a consecinelor omajului asupra creterii
outputului i cu teoria cantitii de bani ca o limitare a creterii i
inflaiei pentru a obine relaii de dinamic economic n diferite
ipoteze privind ateptrile inflaioniste.
n continuare se va arta, prin intermediul unor modificri simple
ale acestui model monetarist, cum poate fi el utilizat pentru o
analiz dinamic corect a stagflaiei.
Vom porni, n continuare, de la o versiune neliniar a modelului
monetarist al lui Frisch (prezentat anterior) pentru a arta ce este
propoziia NUR (NAIRU) i alte afirmaii monetariste standard bazate
pe conceptul de rat natural a omajului.
Semnificaia acestei rate i a propoziiei denumite dup ea vor fi
examinate critic n continuare, artndu-se faptul c, n special,
cunoscuta curb Phillips ridic destule probleme n analiza
macroeconomic dinamic.
Versiunea generalizat a modelului monetarist al lui Frisch
cuprinde urmtoarele ecuaii:
g+= (8.58) )UU(fe += (8.59)
)gg(hU =& (8.60) )-k(= ee & (8.61)
Funciile f, h, k din model satisfac f(0)=k(0)=h(0)=0 i f
-
Cibernetica sistemelor economice
Ecuaia (8.60) este legea lui Okun, care descrie dependena dintre
rata de modificare a ratei omajului, U& i diferena ( )gg dintre
rata curent i cea natural de cretere a outputului. g poate fi
considerat egal cu suma dintre creterea productivitii muncii, m i
creterea populaiei n, deci nmg += .
Curba Phillips (8.59) i legea lui Okun (8.60) limiteaz
impulsurile monetare exogene din cretere i inflaie.
Ecuaia (8.61) reprezint ipoteza standard asupra schimbrii
adaptive n ateptrile inflaioniste.
Din ecuaiile (8.58)-(8.61) obinem imediat urmtorul sistem
neliniar autonom de ecuaii difereniale n U ie :
=
))-(1-)U-k(f(U=
)g)UU(f(hUee
e
&
& (8.62) (8.63)
Punnd condiia ca 0== eU && obinem soluia staionar:
))((fUU
g
e
e
+===
01
0
00
1
(8.64)
(8.65)
unde s-a presupus c ( ) e01 aparine domeniului de definiie al
funciei f 1 . Pentru simplitate, nu s-au mai specificat condiiile
general acceptate, de exemplu c 0U=
-
Sistemul cibernetic al economiei monetare
Aceste condiii sunt evident ndeplinite dac 1, ipotez fcut atunci
cnd s-a introdus modelul (8.58)-(8.61).
Utiliznd izoclinele 00 == e,U && , deci curbele: )(fUU
e+= 01
sau, n cazul liniar:
( )gf
UU e += 1 i
))((fUU e+= 11 sau, n cazul liniar:
+= ef
UU 1
obinem urmtoarea diagram de faz pentru cazul global stabil i 1
(vezi figura 8.11):
Figura nr. 8.11
0=U& -
+
0=& e -
+
e ge = 0
( )fni 1
fni
0
U 0
U
U
-
Cibernetica sistemelor economice
Izoclinele 00 == && ,U determin patru cadrane, deci
patru tipuri posibile de dinamic n spaiul fazelor (e ,U). Figura
8.11 pare c sugereaz un comportament ciclic al variabilelor e i U.
Totui, analiza valorilor proprii ale lui (8.66) demonstreaz faptul
c comportamentul ciclic (valori proprii complexe) va apare doar n
anumite condiii, de exemplu cnd hf
-
Sistemul cibernetic al economiei monetare
Figura nr. 8.12
Se observ uor (vezi figura 8.12) c aria stagflaiei poate fi mrit
prin
descreterea valorii parametrului h sau cretere