Khuyến nghị MUA - images1.cafef.vnimages1.cafef.vn/Images/Uploaded/DuLieuDownload/... · thành lập năm 2010 với số vốn điều lệ 50 tỷ đồng. Trải qua nhiều

1

www.dnse.com.vn Vui lòng xem khuyến nghị ở cuối báo cáo này |

CTCP Đầu tư LDG (Hose – LDG) Ngày: 02/12/2019

Điểm nhấn đầu tư

Các dự án lớn mang lợi nhuận tốt trong hơn 2 năm tới: Lợi nhuận

từ các dự án Bất động sản trong tương lai của LDG ước tính 2.200 tỷ

đồng, phân bổ qua các năm. Khi kết thúc 3 dự án lớn, BVPS năm

2021 khoảng 20.000 đ/cp.

Quỹ đất lớn để phát triển các dự án trong tương lai: Trong 3 năm

qua, LDG đã có những bước phát triển rất mạnh, quy mô tổng tài

sản tăng 108% do công ty liên tục chuyển nhượng dự án và bổ sung

thêm quỹ đất mới. Các quỹ đất này giúp công ty tiếp tục có các dự

án mới trong trung hạn.

Rủi ro đầu tư

Dòng tiền suy giảm do thực hiện dự án, cần bổ sung nguồn vốn dài

hạn: Khoản phải thu lớn và liên tục tăng khiến dòng tiền của LDG rất

hạn chế, lượng tiền mặt suy giảm mạnh. Để hoàn thành các dự án

sắp tới, LDG phải huy động được nguồn vốn lớn và dài hạn thay thế

các khoản chiếm dụng ngắn hạn hiện nay.

Chậm tiến độ đầu tư: Hiên nay, dư an lơn nhât cua LDG la Viva City

vân con 6,6 ha chưa đên bu (Trong tông sô 94 ha). Do thiêu hut dong

tiên và khó khăn chung của ngành Bất động sản, tiến độ xây dựng và

ban giao các dự án có thể kéo dài, ảnh hưởng tới thời gian đầu tư.

Rủi ro pha loãng: Do dòng tiền thiếu hụt, để phát triển các dự án mới

LDG bắt buộc phải tìm nguồn vốn bổ sung. Trường hợp công ty phát

hành thêm số cổ phần để có tiền thực hiện các dự án lớn, cổ phiếu

LDG có thể bị pha loãng. Trước đây, LDG cũng đã tận dụng nguồn vốn

phát hành thêm để xây dựng dự án khi thị trường bất động sản sôi

động trở lại.

Khuyến nghị MUA Giá thị trường (VNĐ)

(02/12/2019) 8.680

Giá mục tiêu (VNĐ) 14.000

Thông tin cổ phiếu

Ngành Bất động sản

Vốn hóa (tỷ VNĐ) 2.413

Số lượng CP lưu hành (CP) 240.149.911

Giá cao nhất 52 tuần (VNĐ) 13.600

Giá thấp nhất 52 tuần (VNĐ) 7.700

KLGD bình quân 10 phiên (CP) 2.216.371

Sở hữu của cổ đông lớn (%)

CTCP Tập đoàn Đất Xanh (DXG) Nguyễn Khánh Hưng

26,2% 10,9%

CT TNHH XD TM DV Thuận Hùng 10,4%

Tổng quan chung

Công ty Cổ phần Đầu tư LDG (tên trước đây: Công ty

Cổ phần Địa ốc Long Điền) được thành lập và hoạt

động theo Giấy phép đăng ký kinh doanh số

3602368420 do Sở KH&ĐT tỉnh Đồng Nai cấp ngày

19 tháng 08 năm 2010.

Ngày 12/08/2015 cổ phiếu LDG đã chính thức giao

dịch trên Sở Giao dịch Chứng khoán TP.HCM.

Ngành nghề kinh doanh chính của LDG và xây dựng,

kinh doanh BĐS và môi giới BĐS. Địa điểm hoạt động

chủ yếu khu vực miền Nam, Đồng Nai, Bình Dương

và Cần Thơ.

CÔNG TY CP ĐẦU TƯ LDG | Hose: LDG

Ngành: Bất động sản | 02 Tháng 12, 2019

Nội dung (Tỷ đồng) 2016 2017 2018 9T/2019

Doanh thu thuần 585 722 1.975 678

Lợi nhuận gộp 295 433 863 263

Lợi nhuận sau thuế 166 283 604 347

BVPS 14.386 15.530 14.292 13.644

http://www.dnse.com.vn/

2



Tổng quan doanh nghiệp

1. Cơ cấu cổ đông

CTCP Đầu tư LDG trước đây có tên gọi là CTCP Địa Ốc Long Điền,

thành lập năm 2010 với số vốn điều lệ 50 tỷ đồng.

Trải qua nhiều lần tăng vốn và chia cổ tức cổ phiếu, hiện tại công ty

có trên 240 triệu cổ phiếu, tương ứng vốn điều lệ ~ 2.400 tỷ đồng và

mức vốn hóa 2.413 tỷ đồng.

Cổ đông chính tại LDG hiện nay là Tập đoàn Đất Xanh (DXG) với tỷ lệ

sở hữu 26,2% và ông Nguyễn Khánh Hưng – Phó Chủ tịch CTCP Tập

đoàn Đất Xanh sở hữu 10,9%.

Hình 1: Cơ cấu cổ đông của LDG

26.2%

10.9%

10.4%

4.9%

47.5%

Cơ cấu cổ đông Tỷ trọng Số lượng

CTCP Tập đoàn Đất Xanh (DXG) 26,2% 62.992.372

Nguyễn Khánh Hưng (Phó Chủ tịch DXG) 10,9% 26.166.722

CT TNHH Xây dựng Thương mại Dịch vụ Thuận Hùng (Cty con của DXG) 10,4% 25.063.200

CTCP Sun Holdings 4,9% 11.800.000

Khác 47,5% 114.127.617

Tổng 100% 240.149.911


3



2. Các đợt tăng vốn

I. HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG TRONG QUÁ KHỨ 1. Lĩnh vực kinh doanh chính là Bất động sản

LDG là doanh nghiệp xây dựng, kinh doanh bất động sản tại TP HCM,

Cần Thơ, Đồng Nai. Sản phẩm của công ty bao gồm:

Biệt thự Khu đô thị;

Căn hộ chung cư;

Dịch vụ xây dựng, hợp tác đầu tư.

Trong các năm qua, lợi nhuận của LDG chủ yếu từ nguồn thu kinh

doanh Bất động sản. Các nguồn thu khác chiếm tỷ trọng nhỏ. Do phụ

thuộc vào tiến độ bàn giao bất động sản, lợi nhuận gộp của LDG

không phân bổ đều theo các quý.

Trong quý 2/2019, công ty phát sinh lợi nhuận tài chính 150 tỷ đồng

từ việc bán công ty con.

Hình 2: Quá trình tăng vốn của LDG

50

228

750 750

885

1,600

1,907

2,403

0

1,000

2,000

N2012 N2013 N2014 N2015 N2016 N2017 N2018 N2019

Phát hành thêm 17.799.225 CP

Phát hành thêm 47.200.775 CPGiá 10.000 đ/cp


Cổ tức cổ phiếu 18%







Tỷ đồng


4



2. LDG bán cả dự án cho đơn vị phân phối, khoản phải thu cao

Mặc dù có Lợi nhuận sau thuế lớn qua các năm, tuy nhiên chất lượng

lợi nhuận của LDG không thực sự tốt khi khoản phải thu tăng nhanh,

lớn hơn lợi nhuận các năm. Đây là nguyên nhân khiến LDG khó có

thể chia cổ tức tiền mặt trong các năm qua.

Hình 3: Cơ cấu các nguồn thu của LDG nhiều năm qua

-100

100

300

500

Lợi nhuận gộp Lợi nhuận tài chính Lợi nhuận khác

Tỷ đồng

Hình 4: So sánh Lợi nhuận lũy kế và Chi tiết Khoản phải thu

1,538

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

Phải thu khách hàng Trả trước người bán Phải thu dài hạn

Khoản phải thu khác Lợi nhuận lũy kế qua các năm

Tỷ đồng


5



Các khoản phải thu khác chiếm tỷ trọng lớn nhất trong Khoản phải

thu, có giá trị 1.538 tỷ đồng tính đến 30/9/2019.

Phải thu khác 30/9/2019 (Tỷ đồng)

Đặc cọc ký quỹ, ký cược 835

Đặt cọc chuyển nhượng cổ phần 341

Tạm ứng 153

Hợp tác đầu tư ngắn hạn 41

Thu/Chi hộ 24

Khác 144

Tổng 1.538

Theo thuyết minh, các khoản đặt cọc ký quỹ, ký cược và đặt cọc

chuyển nhượng cổ phần là phát sinh từ các Hợp đồng môi giới, tiếp

thị các dự án Bất động sản.

3. Các dự án mới liên tục được phát triển nhờ nguồn vốn hợp tác

kinh doanh

Theo đó, Hàng tồn kho và Xây dựng dở dang trong các năm qua của

LDG được bổ sung từ 4 nguồn vốn chính.

- Chi phí phải trả cho các dự án Bất động sản và vốn hợp tác đầu

tư: ~ 1.500 tỷ đồng

- Tăng vốn CSH: Công ty tăng vốn CSH lớn 3 lần trong các năm

2013, 2014, 2017 với giá trị tăng lần lượt là 178 tỷ, 552 tỷ và 538

tỷ đồng.

- Vốn chiếm dụng của khác hàng: Lũy kế tới 30/9/2019 là 871 tỷ

đồng.

- Nợ vay: Giá trị nợ vay được LDG kiểm soát ở mức khá thấp, chỉ

251 tỷ đồng tính tới cuối quý 3/2019, tương ứng tỷ trọng 4%

nguồn vốn.

- Ngoài ra, LDG hiện đang có khoản chiếm dụng thuế, Nhà cung

cấp ... với giá trị khoảng 300 tỷ đồng.

(Hình 5: So sánh Hàng tồn kho và Nguồn vốn thực hiện).

Trong các nguồn vốn chiếm dụng nêu trên, LDG chỉ có thể chủ động

được với các nguồn vốn do khách hàng cá nhân trả trước để mua dự

án, do đây là khoản phải trả bằng Bất động sản đã hoàn thiện.

Trường hợp các nguồn vốn chiếm dụng khác suy giảm, công ty cần

bổ sung bằng nguồn vốn dài hạn khác để có thể đẩy mạnh phát triển

các dự án mới.

Chúng tôi cũng lưu ý Nhà đầu tư, số dự án bất động sản khởi công

mới hiện nay đã giảm mạnh, chủ yếu là hoàn thiện các dự án đã bắt

đầu khởi công từ giai đoạn 2017-2018. Thị trường bất động sản trong


6



thời gian tới sẽ chững lại và có sự phân hóa cao. Nguồn vốn giá rẻ

cho lĩnh vực này sẽ khó khăn hơn.

Do đó, các công ty có quỹ đất lớn cần đi kèm với tiềm lực tài chính

mạnh để tiếp tục tăng trưởng, hoặc có thể phải bán dự án cho các

đơn vị có tiềm lực tài chính mạnh hơn. Trong giai đoạn 2010-2012,

thị trường bất động sản đã chững lại mà một trong những nguyên

nhân chính là các Chủ đầu tư không còn đủ nguồn vốn để hoàn thiện

dự án.

Người mua trả trước (Vốn chiếm dụng khách hàng)

30-Thg9

Mua căn hộ Marina Tower 537

Mua đất nền Viva Park 156

Mua đất nền Viva City 98

Khác 79

Tổng 870

Hình 5: So sánh Hàng tồn kho và Nguồn vốn thực hiện

0

1,000

2,000

3,000

Vốn vay Vốn chiếm dụng khách hàng

Vốn khác Tăng vốn (không bao gồm cổ tức cổ phiếu)

Hàng tồn kho

Tỷ đồng


7



II. ƯỚC TÍNH LỢI NHUẬN – ĐỊNH GIÁ

1. Các dự án chính đến 2021

Trên cơ sở thận trọng, chúng tôi chỉ đánh giá các dự án LDG đã giải

ngân lớn trong thời gian quan và thời gian bàn giao sẽ gấp rút trong

2 năm tới. Do nguồn vốn của LDG hạn chế và khó khăn chung của

Ngành Bất động sản, các dự án chưa được giải ngân/xây dựng với giá

trị lớn hoặc các dự án chưa chắc chắn tiến độ hoàn thành/bàn giao

sẽ không được dùng để ước tính lợi nhuận cho LDG.

Hàng tồn kho và Xây dựng dở dang (Tỷ đồng)

Giá trị đã đầu tư (30/09/2019)

Tiên đâu tư thêm đê

hoan thanh dư an

Lợi nhuận dự kiến

Viva City 675

438

1.700

Marina Tower 424

276

180

Viva Park (Xã Đồi 61, Đồng Nai) 305

695

360

Chi tiết các dự án theo Phụ lục – Các dự án lớn đang triển khai

Với 3 dự án chính nêu trên, giả định các dự án bán hết và hoàn thiện

bàn giao trong 2 năm tới, LDG sẽ có lợi nhuận ròng ~ 2.240 tỷ đồng.

Nội dung N2013 N2014 N2015 N2016 N2017 N2018 3Q2019 2020-2021F

Lợi nhuận sau thuế 7 37 162 166 283 604 347 2.240

2. Phương pháp định

Do đặc thù hoạt động kinh doanh của LDG là thuần về các dự án Bất

động sản, lợi nhuận phát sinh không theo chu kỳ kế toán và phụ

thuộc lớn vào nguồn vốn phát triển dự án cũng như tiến độ bán hàng.

Do đó, chúng tôi sử dụng phương pháp xác định giá trị tài sản ròng

(BVPS) để định giá LDG.

Mức định giá của thị trường dành cho LDG được căn cứ trên chính

mức P/B của LDg trong quá khứ. Theo đó, mức P/B bình quân của

LDG là ~ 0,7 lần trong gần 3 năm qua.

Đây là mức định giá hợp lý của thị trường, do mức chiết khấu 30%

giá trị sổ sách nhằm tạo biên an toàn trong trường hợp LDG chậm

tiến độ bán hàng hoặc thiếu vốn tiếp tục thực hiện dự án.


8



Trường hợp bán hết 3 dự án lớn, năm 2021 giá trị sổ sách của LDG ~

20.000 đ/cp. Với mức chiết khấu 20% của thị trường, mức giá LDG

có thể đạt 14.000 đ/cp, tăng 52% so với hiện tại.

Khuyến nghị

Với mức định giá cao hơn 52% so với định giá hiện tại, chúng tôi

khuyến nghị MUA đối với cổ phiếu LDG.

Chúng tôi lưu ý Nhà đầu tư một số điểm với cổ phiếu LDG như sau:

- Thời gian đầu tư trung, dài hạn: Tiến độ hoàn thành các dự án

lớn có thể kéo dài trên 2 năm. Do đó, tiến độ hạch toán/ghi nhận

lợi nhuận có thể kéo dài, từ đó ảnh hưởng đến thời gian đầu tư.

- Dòng tiền có chất lượng không cao và cần sớm có phương án

huy động thêm dòng tiền mới, dài hạn hơn: Lượng tiền mặt cuối

quý III/2019 của LDG chỉ còn 65 tỷ đồng, chiếm chỉ 1% tổng tài

sản. Khoản phải thu lớn khiến LDG cần phải bổ sung thêm nguồn

vốn khác khi tiếp tục làm các dự án lớn.

- Rủi ro ngành Bất động sản sẽ tăng trưởng chậm lại: Ngành Bất

động sản đang có sự phân hóa cao và sẽ tăng trưởng chậm lại

trong trung hạn.

- Rủi ro pha loãng nếu huy động vốn bằng cách phát hành riêng

lẻ: Trường hợp huy động vốn và phát hành cho đối tác chiến

lược, rủi ro pha loãng có thể ảnh hưởng đến phương pháp định

giá bằng P/B và BVPS.

Hình 6: P/B của LDG trong 3 năm qua

Phát hành riêng lẻ ~ 53 triệu CP

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

P/B


9



PHỤ LỤC – CÁC DỰ ÁN LỚN ĐANG TRIỂN KHAI

1. Dự án The Viva City

Vị trị dự án : Giang Điền, Trảng Bom, Đồng Nai;

Tổng vốn đầu tư : 1.113 tỷ đồng;

Tổng diện tích dự án : 94 ha;

Diện tích kinh doanh : 48 ha;

Đã đầu tư (30/09/2019) : 675 tỷ đồng;

Vốn dự kiến tiếp tục đầu tư : 438 tỷ đồng;

Giá đất đến ước tính tại Giang Điền, Trảng Bom, Đồng Nai ngày

18/11/2019 là 6 triệu đồng/m2.

Lợi nhuận ước tính : 1.700 tỷ đồng

Biên lợi nhuận ước tính : 59%.

Tiên đô: Dư an Viva City hiên đa giai toa 87 ha, con lai 6,6 ha chưa

đên bu đươc cho ngươi dân (Câp nhât ngay 23/11/2019)

Hình 7: Dự án The Viva City


10



2. Khối căn hộ Marina Tower

Vị trị dự án : Thuận An, Bình Dương;

Tổng vốn đầu tư : 700 tỷ đồng;

Tổng diện tích dự án : 10.655 m2;

Diện tích kinh doanh : 4.027 m2;

Đã đầu tư (30/09/2019) : 424 tỷ đồng;


Lợi nhuận ước tính : 180 tỷ đồng


Tiên đô: Dư kiên ban giao trong quy IV/2019 (Câp nhât ngay

19/11/2019, LDG đang hoan thiên cac khâu cuôi cung).

Hình 8: Biệt thự ven sông Marina Tower


11



3. Khu đô thị thông minh Viva Park Giang Điền

Vị trị dự án : Đồi 61, Giang Điền, Đồng Nai;

Tổng vốn đầu tư : 1.000 tỷ đồng;

Tổng diện tích dự án : 182.200 m2;

Diện tích kinh doanh : 680 căn Nhà phố và Biệt thự;

Đã đầu tư (30/09/2019) : 305 tỷ đồng;


Lợi nhuận ước tính : 360 tỷ đồng


Tiên đô: Giai đoan 1 dư kiên ban giao quy IV/2019. Giai đoan 2 khơi

công thang 2/2019, đa hoan thiên trên 60%. Giai đoan 3 (giai đoan

cuôi cung) se khơi công cuôi 2019.

Hình 9: Khu đô thị thông minh Viva Park


12



PHỤ LỤC: THÔNG TIN TÀI CHÍNH

BẢNG CÂN ĐỐI KẾ TOÁN RÚT GỌN

NỘI DUNG N2015 N2016 N2017 N2018 Q3/2019

Tiền mặt 22 113 75 586 65

Tiền gửi ngắn hạn 0 0 0 0 0

Phải thu ngắn hạn 211 672 742 1.150 2.333

- Phải thu khách hàng 27 256 537 473 521

- Trả trước người bán 180 122 77 127 274

- Phải thu khác 3 293 126 549 1.538

Hàng tồn kho 1.277 1.080 1.052 1.748 2.128

Phải thu dài hạn 43 54 145 444 257

Tài sản cố định 118 141 190 145 6

Xây dựng dở dang 491 596 1.006 150 421

Tài sản dài hạn khác 89 99 413 379 338

Tổng tài sản 2.314 2.805 3.645 4.869 5.847

Người mua trả trước ngắn hạn 96 218 364 523 870

DT chưa thực hiện ngắn hạn 0 0 1 3 1

Vay nợ ngắn hạn 14 14 49 103 250

Người mua trả trước dài hạn 100 56 0 0 0

Doanh thu chưa thực hiện dài hạn 0 0 13 0 0

Vay nợ dài hạn 41 86 17 53 1

Vốn CSH 1.002 1.180 2.004 2.570 2.874

Vốn điều lệ 750 884 1.599 1.906 2.402

Tổng nguồn vốn 2.314 2.805 3.645 4.869 5.847

HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG KINH DOANH

NỘI DUNG N2015 N2016 N2017 N2018 Q3/2019

Doanh thu thuần 519 496 663 1.716 324

Lợi nhuận gộp 282 295 433 861 221

Lợi nhuận tài chính 0 0 47 58 0

Lợi nhuận công ty liên kết 0 0 0 0 0

Lợi nhuận kinh doanh 210 217 358 765 188

Lợi nhuận khác 1 -5 1 0 1

Lợi nhuận sau thuế 162 166 283 602 150

Biên lợi nhuận gộp 54% 59% 65% 50% 68%

Biên lợi nhuận ròng 31% 33% 43% 35% 46%


13

www.dnse.com.vn |


1. CƠ SỞ KHUYẾN NGHỊ

Với thời hạn đầu tư dài hạn (>12 tháng), DNSE Research đưa ra

khuyến nghị MUA, NẮM GIỮ hoặc BÁN dựa trên khả năng sinh lời

dự kiến của các cổ phiếu so sánh với tỷ lệ sinh lời yêu cầu của thị

trường là 16% (*).

Khuyến nghị MUA khi cổ phiếu dự kiến sẽ tăng tuyệt đối từ 16%

trở lên, khuyến nghị BÁN khi cổ phiếu dự kiến giảm từ 8% trở lên

và khuyến nghị NẮM GIỮ khi tỷ lệ sinh lợi dự kiến trong khoảng -

8% đến 16%.

* Tỷ lệ sinh lời yêu cầu của thị trường được tính toán dựa trên lợi tức trái phiếu

Chính phủ 1 năm và phần bù rủi ro thị trường sử dụng phương pháp độ lệch

chuẩn của thị trường cổ phiếu.

2. TUYÊN BỐ MIỄN TRÁCH NHIỆM

Các thông tin trong báo cáo này được Công ty Cổ phần chứng

khoán Đại Nam đưa ra dựa trên nguồn thông tin mà tôi coi là

đáng tin cậy. Tuy nhiên, DNSE không đảm bảo tính chính xác, đầy

đủ và cập nhật của những thông tin này.

Các nhận định được đưa ra trong báo cáo này mang tính chất chủ

quan của chuyên viên phân tích. Các nhà đầu tư sử dụng báo cáo

này như nguồn tư liệu tham khảo tự chịu trách nhiệm cho quyết

định đầu tư của mình.

THÔNG TIN LIÊN HỆ

CÔNG TY CỔ PHẦN CHỨNG KHOÁN ĐẠI NAM

DAINAM SECURITIES JOINT STOCK COMPANY

Trụ sở: Tầng 5, Tòa nhà HACC1 Complex Building,

35 Lê Văn Lương, Thanh Xuân, Hà Nội

Website: www.dnse.com.vn


Khuyến nghị MUA - images1.cafef.vnimages1.cafef.vn/Images/Uploaded/DuLieuDownload/... · thành lập năm 2010 với số vốn điều lệ 50 tỷ đồng. Trải qua nhiều

Documents