Jam vol 21_no_1_april_2010

Vol. 21, No. 1, April 2010

JURNAL AKUNTANSI & MANAJEMENEDITOR IN CHIEF

Djoko SusantoSTIE YKPN Yogyakarta

EDITORIAL BOARD MEMBERS

Baldric Siregar HarsonoSTIE YKPN Yogyakarta Universitas Gadjah Mada

Dody Hapsoro SoeratnoSTIE YKPN Yogyakarta Universitas Gadjah Mada

Eko Widodo Lo Wisnu PrajogoSTIE YKPN Yogyakarta STIE YKPN Yogyakarta

MANAGING EDITORSSinta Sudarini

STIE YKPN YogyakartaEnny Pudjiastuti

STIE YKPN Yogyakarta

EDITORIAL SECRETARYRudy Badrudin

STIE YKPN Yogyakarta

PUBLISHERPusat Penelitian dan Pengabdian Masyarakat STIE YKPN Yogyakarta

Jalan Seturan Yogyakarta 55281Telpon (0274) 486160, 486321 ext. 1406 Fax. (0274) 486155

EDITORIAL ADDRESSPusat Penelitian dan Pengabdian Masyarakat STIE YKPN Yogyakarta

Jalan Seturan Yogyakarta 55281Telpon (0274) 486160, 486321 ext. 1332 Fax. (0274) 486155

http://www.stieykpn.ac.id e-mail: [email protected] Mandiri atas nama STIE YKPN Yogyakarta No. Rekening 137 – 0095042814

Jurnal Akuntansi & Manajemen (JAM) terbit sejak tahun 1990. JAM merupakan jurnal ilmiah yang diterbitkan oleh PusatPenelitian dan Pengabdian Masyarakat Sekolah Tinggi Ilmu Ekonomi Yayasan Keluarga Pahlawan Negara (STIE YKPN) Yogyakarta.Penerbitan JAM dimaksudkan sebagai media penuangan karya ilmiah baik berupa kajian ilmiah maupun hasil penelitian di bidangakuntansi dan manajemen. Setiap naskah yang dikirimkan ke JAM akan ditelaah oleh MITRA BESTARI yang bidangnya sesuai.Daftar nama MITRA BESTARI akan dicantumkan pada nomor paling akhir dari setiap volume. Penulis akan menerima limaeksemplar cetak lepas (off print) setelah terbit.JAM diterbitkan setahun tiga kali, yaitu pada bulan April, Agustus, dan Desember. Harga langganan JAM Rp7.500,- ditambahbiaya kirim Rp12.500,- per eksemplar. Berlangganan minimal 1 tahun (volume) atau untuk 3 kali terbitan. Kami memberikankemudahan bagi para pembaca dalam mengarsip karya ilmiah dalam bentuk electronic file artikel-artikel yang dimuat pada JAMdengan cara mengakses artikel-artikel tersebut di website STIE YKPN Yogyakarta (http://www.stieykpn.ac.id).

Tahun 1990

ISSN: 0853-1259

J U R N A LAKUNTANSI & MANAJEMEN

Vol. 21, No. 1, April 2010

DAFTAR ISI

PEMILIHAN SEKURITAS DAN ARAH KEBIJAKAN STRUKTUR MODAL: PECKING ORDERATAUKAH STATIC-TRADEOFF?

Perminas Pangeran1-16

PENGARUH INVESTASI, KEPEMILIKAN MANAJERIAL, DAN LEVERAGE OPERASI TERHADAPHUBUNGAN INTERDEPENDENSI ANTARA KEBIJAKAN DIVIDEN DENGAN KEBIJAKAN

LEVERAGE KEUANGANMaria Susilowati Budiyanti

17-29

HERDING PADA KEPUTUSAN STRUKTUR MODALAnny Laila Safithri

Baldric Siregar31-43

ANALISIS KINERJA KEUANGAN PERUSAHAAN-PERUSAHAAN MANUFAKTUR YANG TERDAFTARDI BURSA EFEK INDONESIA SEBELUM DAN SESUDAH PEMBAYARAN DIVIDEN KAS

J.C. Shanti45-58

KONTRIBUSI INDUSTRI TELEKOMUNIKASI SELULAR TERHADAP PEREKONOMIAN NEGARASetiawan

Rudy Badrudin59-79

ANALISIS PENGARUH PENGUMUMAN LAPORAN KEUANGAN TERHADAP RETURN SAHAMDI BURSA EFEK JAKARTA (BEJ)

Tri Astuti61-84

Tahun 1990

ISSN: 0853-1259


1

PEMILIHAN SEKURITAS DAN ARAH KEBIJAKAN STRUKTUR MODAL: ............... (Perminas Pangeran)

Vol. 21, No. 1, April 2010Hal. 1-16

ABSTRACT

This study addresses the specific issue of how firmsactually select between financing instruments, debtand equity. Specifically, the examining of whether insecurities offering choice, firms are consistent withpecking order theory or static- tradeoff theory. Theanalyses shows three main findings. First, it demon-strates that companies are heavely influenced by mar-ket condition and the past history of security price inchoosing between equity and debt. Second, it pro-vides empirical evidence that company appears to beconsistent with the pecking order theory. Finally, theevidence in regard to tradeoff theory is less clear. Inthis case, the result are interesting, since the higher ofbusiness risk and volatility level, firms are more likelyusing the higher debt. It is not consistent with static-tradeoff theory.

Keywords: Security Offering, Pecking Order, and Static-Tradeoff

PENDAHULUAN

Filosofi dasar pendanaan berkaitan dengan pemilihansumber-sumber dana internal atau eksternal secarateoritis didasarkan pada dua kerangka, yaitu statictradeoff theory dan pecking order theory (Myers,1984; Bayless & Diltz, 1994; Kamath, 1997). Dalam halini, meskipun dasar pemikiran teoritis kedua filosofi

PEMILIHAN SEKURITAS DAN ARAH KEBIJAKAN

STRUKTUR MODAL: PECKING ORDER

ATAUKAH STATIC-TRADEOFF?

Perminas PangeranFakultas Ekonomi, Universitas Kristen Duta Wacana

Jalan Dr. Wahidin Sudiro Husodo 5-25, Yogyakarta, 55224Telepon +62 274 563929, Fax +62 274 513235

Tahun 1990

ISSN: 0853-1259


tersebut telah terdefinisi dengan jelas, namun demikiantidak dapat dipahami pada kondisi mana kedua filosofiitu diterapkan (Harris & Raviv, 1991).Ketidakjelasan penerapan kedua filosofi itu mendorongpenelitian ini membahas isu tentang mengapaperusahaan memilih menerbitkan sekuritas ekuitas atauutang. Selain itu, penelitian ini menguji apakahperusahaan memilih penawaran sekuritas konsistendengan filosofi pendanaan pecking order theoryataukah static-tradeoff theory. Harris dan Raviv (1991)mengindikasikan bahwa pemilihan struktur modalmemberi sinyal kepada para outsider atau investortentang informasi insider. Myers (1984) menyatakanpara investor tertarik pada pemilihan pendanaan karenaperubahan harga saham terjadi pada saat keputusanpemilihan struktur modal diumumkan.

Perusahaan yang menganut filosofipendanaannya atas dasar static-tradeoff theory,mendasarkan keputusan pendanaan pada strukturmodal yang ditargetkan atau struktur modal yang op-timal. Oleh karena itu, perusahaan melakukan upaya-upaya secara sadar untuk mempertahankan strukturmodal yang optimal untuk memaksimumkan nilaiperusahaan (Kamath, 1997). Struktur modal yang opti-mal dibentuk dengan menyeimbangkan manfaat daripenghematan pajak dari penggunaan utang terhadapbiaya kebangkrutan (Myers, 1984: Baskin, 1989; Stulzin Raviv, 1991; Brigham & Gapenski, 1996:382).Filosofi balance theory memprediksi bahwa masing-masing perusahaan menyesuaikan secara perlahan-lahan ke arah optimal, (Shyam-Sunder&Myers, 1999).

2

JAM, Vol. 21, No. 1, April 2010: 1-16

Sementara itu, perusahaan yang menganutfilosofi pendanaan atas dasar kerangka pecking or-der hypothesis, berusaha untuk menerbitkan sekuritasberdasarkan suatu urutan atau hirarki yang palingmenguntungkan pada suatu waktu tertentu dan tidakmendasarkan pada struktur modal yang ditargetkan(Kamath, 1997). Berdasarkan pecking order hypoth-esis, perusahaan lebih cenderung memilih pendanaanyang berasal dari internal daripada eksternal.Berdasarkan filosofi pecking order hypothesis, urutanpendanaan yang disarankan atau diinginkanperusahaan pertama dari laba yang ditahan, kedua daripendanaan utang, dan ketiga dari penerbitan ekuitasbaru (Myers, 1984).

Pemilihan penerbitan sekuritas ekuitas menjadipilihan terakhir dengan mendasarkan pada alasanbahwa para manajer tidak menginginkan terjadinyadilusi terhadap nilai saham bagi para pemegang sahamlama (Viswanath, 1994), dan tidak menginginkanterjadinya transfer of the control power (Smith, JrinChew, 1999). Disamping itu, pengaruh asimetrikinformasi dan biaya penerbitan saham cenderungmendorong perilaku pecking order (Myers, 1984;Baskin 1989). Implikasinya, perusahaan seharusnyaberusaha memperkecilkan penerbitan saham. Olehkarena itu, perusahaan memilih untuk menerbitkanekuitas pada saat terjadinya pengurangan asimetrikinformasi (Myers, 1984; Lucas & McDonald, 1990;Choe et al., 1989 dalam Bayless dan Diltz, 1994).

Penelitian ini berbeda dengan penelitiansebelumnya. Pertama, pemilihan sekuritas oleh Marsh(1982), dan Bayless dan Diltz (1994) mendasarkan padapemilihan sekuritas antara penerbit ekuitas yangmenerbitkan saham biasa dan utang yang menerbitkanobligasi. Namun demikian, penelitian ini mendasarkanpemilihan penerbitan sekuritas ekuitas saham melaluiright issue, dan penerbit utang diwakili emiten yangmenggunakan debt ratio meningkat dan tidakmelakukan right issue ekuitas. Kedua, penelitian inimenambah variabel penjelas lain, yaitu tingkatpertumbuhan potensial perusahaan, ukuranperusahaan, risiko ekuitas yang diharapkan memilikipengaruh yang signifikan terhadap pemilihanpenawaran sekuritas perusahaan. Ketiga, penelitianini berusaha mempertimbangkan beberapa proksiuntuk masing-masing variabel, sehingga diharapkandiperoleh suatu proksi yang dapat memberi kekuatan

penjelas terbaik.Debat teoritis terus berlangsung terhadap

struktur modal, namun bukti empiris relatif sedikittentang bagaimana perusahaan sesungguhnya memilihantara ekuitas dan utang. Penelitian ini bertujuan untukmengidentifikasi motivasi perusahaan untukmelakukan pemilihan penawaran sekuritas antaraekuitas ataukah utang. Pemilihan penawaran sekuritasekuitas konsisten dengan kebijakan struktur modalyang mendasarkan pada filosofi dari pecking ordertheory ataukah balance theory. Hasil empiris tentangpenawaran sekuritas ekuitas dapat memberi sinyalkepada para outsider atau investor tentang informasiinsider. Dengan demikian, hasil penelitian memberibeberapa pemahaman terhadap filosofi teori strukturmodal sebagai filosofi dalam memilih alternatifinstrumen pendanaan yang tepat, sehingga dapatmeningkatkan nilai perusahaan.

MATERI DAN METODE PENELITIAN

Keputusan struktur modal tetap merupakan teka-teki.Beberapa penelitian empiris telah membahas mengenaistatic-tradeoff theory. Bukti empiris yang mendukungstatic-tradeoff theory, seperti Schwartz dan Aronson(1967), Long dan Malitz (1985), Smith dan Watts (1992),Mackie-Mason (1990). Simpulan mereka konsistendengan pandangan Modigliani dan Miller (1996) yangmembuktikan pengaruh positif dari interest tax shieldspada nilai pasar perusahaan electric utilities. Bradleyet al. (1984) melakukan tinjauan dan sintesis padaliteratur teoritis dan empiris sebelumnya tentangstruktur modal yang optimal dan menyimpulkan bahwatemuan mereka mendukung static-tradeoff theory.Berbeda dengan hasil penelitian Titman dan Wessels(1988) yang menggunakan pendekatan variabel laten,mereka hanya menemukan bukti yang mixed dari peranberbagai faktor yang diprediksi oleh balancing theory.Hasil penelitian lainnya juga mendukung bahwaperusahaan menyesuaikan struktur modal ke arah tar-get debt ratio, (misalkan, Tagart, 1997; Homaifar et al.,1994; Marsh, 1982). Namun demikian, hasil penelitianmereka saling tidak konsisten. Oleh karena itu, buktipenelitian tentang static-tradeoff theory belum sampaipada suatu simpulan akhir.

Beberapa penelitian empiris tentang peckingorder theory juga dilakukan Baskin (1989); Marsh

3


(1979,1982); Thies dan Klock (1992); Bayless dan Diltz(1994) dan Kamath (1997). Hasil penelitian merekamenyimpulkan hasil yang saling tidak konsistententang apakah perusahaan cenderung mengikutifilosofi pecking order theory ataukah static-tradeofftheory dalam membentuk keputusan struktur modal.Marsh (1982) melakukan penelitian empiris tentangpenawaran sekuritas pada perusahaan UK, denganfokus pada bagaimana perusahaan memilih antarautang dan ekuitas pada suatu waktu tertentu. Hasilempiris Marsh membuktikan bahwa perusahaancenderung mengikuti filosofi static-tradeoff theory danpecking order theory.

Penelitian Thies dan Klock (1992) mengujiberbagai faktor yang mempengaruhi struktur modalditinjau dari filosofi pecking order theory dan static-tradeoff theory. Penghematan pajak mendorongperusahaan menggunakan utang sedangkan biayakebangkrutan dan keagenan membatasi perusahaanmenggunakan utang. Asimetrik informasi mendorongperusahaan untuk mempertahankan reserve borrow-ing capacity, untuk mendanai berbagai kesempataninvestasi yang mendukung di masa yang akan datang.Bayless dan Diltz (1994) melakukan penelitian tentangteori struktur modal dan penawaran sekuritas. Buktipenelitian mereka menunjukkan bahwa pemilihansekuritas adalah konsisten dengan hasil penelitianMyers (1984), Lucas dan McDonald (1990), Kamath(1997). Namun demikian, hasil penelitian mereka tidakmembuktikan bahwa perusahaan berupayamempertahankan filosofi static-tradeoff theory.

Keputusan struktur modal secara teoritismendasarkan pada static-tradeoff theory,mengasumsikan perusahaan berupayamempertahankan struktur modal yang ditargetkandengan tujuan memaksimumkan nilai pasar (Kamath,1997). Static-tradeoff theory memprediksi masing-masing perusahaan menyesuai secara perlahan-lahankearah debt ratio yang optimal (Shyam-Sunder &Myers, 1999). Berdasakan teori Modigliani dan Miller(1966), semakin besar utang yang digunakan, semakintinggi nilai perusahaan. Model Modigliani dan Millermengabaikan faktor biaya kebangkrutan dan biayakeagenan. Struktur modal yang optimal dapatditemukan dengan menyeimbangkan antarakeuntungan atas penggunaan utang dengan biayakebangkrutan dan biaya keagenan, yang disebut model

Static-tradeoff (Myers, 1984; Jensen & Meckling,1979).

Myers, (1999) menyatakan bahwa salah satuhal yang paling fundamental adalah no magic dalamleverage proposisi Modigliani dan Miller. Dugaanbahwa penggunaan utang lebih adalah lebih baik, tidakmendapat dukungan empiris. Utang dapat lebih baikdaripada ekuitas dalam beberapa kasus, namun dalamkasus lain menjadi buruk. Kadang-kadang semuapilihan pendanaan sama baiknya. Myers (1999)mengusulkan tiga dimensi yang sebaiknyadipertimbangkan oleh para manajer keuangan dalampemilihan struktur modal, yaitu dimensi pajak, risiko,dan tipe aset. Pertimbangan pajak berkaitan dengantingkat bunga sebagai tax deductible. Beberapaperusahaan meyakini, bahwa mereka akan memperolehlaba yang dapat dikenakan pajak di masa yang akandatang. Semakin perusahaan menggunakan utang,semakin kecil nilai ekspektasi yang dapat direalisasikandari interest tax shields. Nilai ini tergantung pada 1)probabilitas perusahaan akan memiliki pendapatanyang dapat dikenakan pajak untuk perlindungan; 2)tingkat pajak marginal yang dikenakan ataspendapatan; 3) adanya cara lain ke arah shield in-come; dan 4) investor ekuitas memperoleh tax breakrelatif terhadap lender (Myers, 1999: 209-210 dalamChew).

Pertimbangan risiko berkaitan denganpenggunaan utang. Pengunaan utang yang semakinbesar akan mengarah kepada kesulitan keuangan (costof financial distress) atau biaya kebangkrutan. Biayakebangkrutan langsung misalnya, fees hukum danpengadilan, komisi real estate, (Myers,1999:210 dalamChew). Biaya informasi terjadi karena kesulitan pihakoutsider mengetahui risiko sebenarnya dan prospekperusahaan, (Myers,1999:212 dalam Chew).Pertimbangan tipe aset berkaitan dengan penggunaanutang. Penggunaan utang yang semakin tinggi akanmenyebabkan kerugian besar, terutama padaperusahaan yang nilai pasarnya tergantung padateknologi, modal manusia, kesempatan pertumbuhan,dan tipe aset intangible. Oleh karena itu, perusahaandisarankan menggunakan kebijakan utang yangkonservatif. Sebaliknya, perusahaan dapatmenggunakan utang yang relatif tinggi untuk tipe asetyang tangible.

4

JAM, Vol. 21, No. 1, April 2010: 1-16

Pertimbangan terhadap tiga dimensi, pajak,risiko, dan tipe aset, tidak dimaksudkan bagi manajer,untuk menentukan berapa banyaknya menerbit utang.Namun demikian, pertimbangan itu lebih merupakankerangka pemikiran untuk struktur modal yang opti-mal. Keputusan pendanaan ini tergantung pada manajerkeuangan, (Myers,1999:213 dalam Chew).

Pecking order theory mengasumsikan bahwaperusahaan bertujuan untuk memaksimumkankesejahteraan pemegang saham. Perusahaan berusahamenerbitkan sekuritas pertama dari internal, retainedearning, kemudian utang berisiko rendah dan terakhirekuitas (Myers,1984; Myers & Majluf, 1984; Harris&Raviv,1991). Pecking order theory memprediksibahwa pendanaan utang eksternal didasarkan padadefisit pendanaan internal (Shyam-Sunder &Myers,1999) dan memiliki asumsi-asumsi (Myers,1984).Pertama, kebijakan dividen adalah sticky; kedua,perusahaan lebih suka pendanaan internal daripadaeksternal, namun mereka berusaha mencari pendanaaneksternal bila perlu mandanai investasi riil yangmemiliki NPV positif; ketiga jika menghendakipendanaan eksternal, mereka akan menerbitkanpertama sekuritas yang lebih aman, mulai denganmemilih utang, kemudian sekuritas hybrid, dan urutanpilihan terakhir pendanaan ekuitas; keempat, ketikaperusahaan mencari dana eksternal lebih, pemilihansekuritas dilakukan berdasarkan urutan, dari sekuritas(misal: utang) yang paling aman ke yang berisiko danurutan terakhir adalah ekuitas eksternal.

Model pecking order theory berfokus padamotivasi manajer korporat, bukan pada prinsip-prinsippenilaian pasar modal. Pecking order theorymencerminkan persoalan yang diciptakan olehasimetrik informasi. Bagaimana kita mengetahui paramanajer memiliki informasi superior. Pasar belajar daritindakan para manajer karena para manajer diyakinimemiliki informasi awal yang lebih baik. Dasarpemikirannya dapat merujuk pada penjelasan berikutini, (Myers, 1984 dalam Cooley, 1996:152). Pertama, paramanajer mengetahui lebih banyak tentang perusahaandaripada investor luar, namun enggan untukmenerbitkan saham ketika mereka percaya sahammereka adalah undervalued. Mereka lebih mungkinakan menerbitkan ketika saham mereka adalah fairlyprice atau overpriced. Kedua, investor memahamibahwa para manajer mengetahui lebih banyak sehingga

menerbitkan pada waktu yang tepat. Ketiga, para in-vestor menginterpretasikan keputusan untukmenerbitkan ekuitas sebagai bad news , danperusahaan dapat menerbitkan ekuitas hanya padaharga discount. Keempat, perusahaan yang bekerjaberdasarkan filosofi pecking order dan membutuhkanekuitas eksternal kemungkinan tidak akanmemanfaatkan kesempatan investasi yang baik, karenasaham tidak dapat di jual pada “fair price”.

Implikasi dari penjelasan tersebut adalah 1)ekuitas internal lebih baik dari ekuitas eksternal; 2)financial slack bernilai; dan 3) utang lebih baikdaripada ekuitas jika pendanaan eksternal dikehendakihanya karena utang lebih aman daripada ekuitas.Myers (1984) memberikan dasar kebenaran bahwapecking order theory mendasarkan pada asimetrikinformasi. Myers dan Majluf, (1984) membuat duaasumsi utama tentang manajer korporat. Pertama,mereka mengasumsikan seorang manajer perusahaanlebih banyak mengetahui tentang kesempataninvestasi dan laba sekarang perusahaan, dibandingkaninvestor luar. Kedua, mereka mengasumsikan paramanajer bertindak untuk kepentingan terbaik parapemegang saham (Megginson, 1997:339). Asumsiasimetrik informasi menyiratkan bahwa para manajermengembangkan dan menemukan kesempatan baruinvestasi yang menarik dengan NPV positif, namunmereka tidak dapat menyampaikan informasi tersebutdengan baik kepada pemegang saham luar, karenapernyataan manajer tidak dipercayai oleh para inves-tor. Menurut Myers dan Majluf (1984),penyelesaiannya bagi perusahaan adalah memper-tahankan financial slack yang cukup serta dapatmendanai proyek NPV positif.

Model Myers dan Majluf, (1984) jugamenjelaskan reaksi pasar saham terhadap peristiwayang menaikkan leverage dan peristiwa yangmenurunkan leverage (Megginson, 1997:340).Perusahaan lebih suka menggunakan dana internal dandana yang berisiko paling rendah dari dana eksternaluntuk mendanai kesempatan investasi yang bernilaidari. Perusahaan juga akan menerbitkan saham ketikaovervalue. Investor menyadari insentif ini, sertamenyadari bahwa investor memiliki informasi lebih baiktentang prospek perusahaan. Oleh karena itu, inves-tor selalu menyambut pengumuman penerbitan sahambaru sebagai bad news (Megginson, 1997:340).

5


Asimetrik informasi dan biaya penerbitan sekuritasmempengaruhi struktur modal dengan membatasi aksespada pendanaan dari luar (Myers,1984). Persoalaninformasional ini nampaknya terutama berkaitandengan saham biasa (Baskin, 1989). Asimetrik informasimenghalangi kemampuan perusahaan meraih danamelalui penerbitan saham baru (Baskin, 1989).

Peristiwa yang menurunkan leverage berkaitandengan penurunan harga saham. Contoh,pengumuman peristiwa yang meningkatkan leveragemenyarankan bahwa manajer korporasi adalah cukupyakin tentang kekuatan laba perusahaan yang akandatang, yaitu laba yang dapat meningkatkan tingkatutang korporat tanpa mengurangi kemampuanmendanai investasi secara internal. Oleh karena itu,penerbitan utang direspon pasar sebagai good news(Megginson, 1997:340). Sementara itu, Megginson(1997:341) menunjukkan beberapa keterbatasan peck-ing order hypothesis, pertama, pecking order theorytidak dapat menjelaskan semua aturan struktur modaldalam praktik. Teori ini tidak dapat menjelaskanbagaimana pajak, biaya kebangkrutan, biayapenerbitan sekuritas, set kesempatan individuperusahaan mempengaruhi debt ratio aktualperusahaan. Teori ini mengabaikan persoalan keagenanyang muncul ketika manajer perusahaanmengakumulasi financial slack begitu besar, yangmereka imunisasikan pada disiplin pasar. Namundemikian, pecking order theory dapat menjelaskandengan lebih baik aspek tertentu perilaku korporat,yaitu tentang pemilihan pendanaan korporat danrespon pasar terhadap penerbitan sekuritas.

Myers (1984) menyatakan bahwa perusahaanlebih suka mendapatkan modal dengan urutan prioritaspertama dari retained earning, kedua dari debt, danterakhir dari penerbitan ekuitas baru. Menurut Myers,perilaku itu kemungkinan disebabkan adanyapenghematan biaya langsung, biaya transaksi, danmengurangi dividen (Baskin, 1989; Myers, 1984). Danadari laba yang ditahan sudah tersedia, walaupun harusinvestasi kembali sebesar tingkat keuntungan yangdisyaratkan. Oleh karena itu, profitabilitas diharapkanberpengaruh positif terhadap pemilihan sekuritasekuitas. Berdasarkan uraian tersebut dirumuskanhipotesis sebagai berikut:H1a: Profitabilitas berpengaruh positif terhadap

pemilihan sekuritas ekuitas perusahaan.

Ukuran penawaran sekuritas yang semakinbesar akan memberi sinyal yang buruk bagi investor,sehingga harga saham turun (Myers & Majluf, 1984;Harris & Raviv, 1991). Ukuran penawaran sekuritasyang semakin besar mengakibatkan perusahaan padaposisi yang lebih berisiko. Penerbitan saham biasa baruakan berakibat dilusi nilai saham bagi pemegang sahamlama, apabila harga jual ditetapkan di bawah harga pasar(Viswanath, 1990). Oleh karena itu, peningkatan dalamukuran penawaran sekuritas seharusnya meningkatkanprobabilitas perusahaan untuk menerbitkan utang(Bayless & Diltz, 1994). Berdasarkan uraian tersebutdirumuskan hipotesis sebagai berikut:H1b: Ukuran penawaran sekuritas berpengaruh

negatif terhadap pemilihan sekuritas ekuitasperusahaan.

Myers dan Majluf (1984) menyatakan bahwadengan mempertahankan ukuran penawaranseluruhnya konstan, kenaikan harga saham akanmeningkatkan bagian kesempatan pertumbuhan yangdipertahankan oleh pemegang saham lama danmengurangi kerugian nilai perusahaan terhadappemegang saham lama dan mengurangi kerugian nilaiperusahaan terhadap pemegang saham baru. Hal iniberarti penerbitan ekuitas menjadi lebih menarik setelahada kenaikan harga saham perusahaan. Myers danMajluf (1984) menyatakan bahwa probabilitaspenerbitan ekuitas mengalami kenaikan apabila adakenaikan nilai saham perusahaan yang dipertahankanoleh pemegang saham. Berdasarkan uraian tersebutdirumuskan hipotesis sebagai berikut:H1c: Perubahan harga saham berpengaruh positif

terhadap pemilihan sekuritas ekuitasperusahaan.

Perusahaan akan memiliki waktu yang tepatuntuk menerbitkan sekuritas pada periode waktutertentu, ketika terjadi penurunan tingkat asimetrikinformasi (Myers, 1984; Choe et al., 1989 dalam Harris& Raviv, 1991). Pemilihan waktu tertentu yang tepatuntuk menerbitkan sekuritas ekuitas pada saatterjadinya kenaikan harga ekuitas dan kondisi pasarmodal yang menguntungkan (Myers, 1984; Lucas &McDonald, 1990; Bayless & Diltz, 1994). Perusahaanlebih mungkin untuk menerbitkan ekuitas setelahkinerja pasar ekuitas atau pasar modal menguntungkan,yang ditandai dengan meningkatnya indek hargasaham gabungan. Berdasarkan uraian tersebut

6

JAM, Vol. 21, No. 1, April 2010: 1-16

dirumuskan hipotesis sebagai berikut:H1d: Perubahan Indek Harga Saham Gabungan

(IHSG) berpengaruh positif terhadap pemilihansekuritas ekuitas perusahaan.

Kale et al. (1991) menjelaskan bahwa adanyapenggunaan utang yang tinggi akan meningkatkanprobabilitas kebangkrutan dan pada suatu tingkatutang tertentu semakin tinggi risiko bisnis, makasemakin besar kemungkinan kebangkrutan. Risikobisnis ditentukan oleh variabilitas pandapatan yangakan diterima pada masa yang akan datang (Ferri &Jones, 1979). Berdasarkan uraian tersebut dirumuskanhipotesis sebagai berikut:H2a: Risiko bisnis berpengaruh positif terhadap

pemilihan sekuritas ekuitas perusahaan.Myers (1984) menjelaskan bahwa jika static-

tradeoff theory adalah benar perusahaan mungkinkadang-kadang berada di atas dan di bawah strukturmodal yang optimal atau yang ditargetkan. Perusahaanyang struktur modalnya di bawah struktur modal yangoptimal adalah lebih mungkin mengganti penggunaanekuitas dengan utang. Sebaliknya, struktur modal diatas struktur modal yang optimal adalah lebih mungkinmengganti penggunaan utang dengan ekuitas(Myers,1984; Marsh, 1982). Berdasarkan uraiantersebut dirumuskan hipotesis sebagai berikut:H2b: Deviasi struktur modal dari yang ditargetkan

berpengaruh terhadap pemilihan sekuritasekuitas perusahaan.

Static-tradeoff theory memprediksi suatuhubungan yang negatif antara variabilitas pendapatandan penggunaan utang (Thies & KLock,1992).Perusahaan dengan pendapatan yang relatif stabilmemungkinkan untuk dapat memprediksikanpendapatan yang akan datang secara tepat.Pendapatan yang stabil memungkinkan perusahaanmampu meminjam lebih besar. Volatilitas yang tinggiakan menaikkan biaya kebangkrutan. Berdasarkanuraian tersebut dirumuskan hipotesis sebagai berikut:H2c: Volatilitas pendapatan berpengaruh positif


Dengan menganggap adanya keraguan emitenuntuk menerbitkan ekuitas yang disebabkan olehpersoalan asimetrik informasi dan biaya emisipenerbitan ekuitas maka perusahaan adalah lebihmungkin menerbitkan utang dari pada ekuitas (Brigham

& Gapenski, 1996:421). Berdasarkan uraian tersebutdirumuskan hipotesis sebagai berikut:H3a: Tingkat pertumbuhan berpengaruh negatif


Perusahaan besar dapat dengan mudahmengakses pasar modal. Kemudahan untukmengakses pasar modal berarti perusahaan memilikifleksibilitas dan kemampuan untuk mendapat dana.Perusahaan yang relatif besar cenderung lebihterdiversifikasi dan tidak mudah mengalamikebangkrutan (Titman & Wessels, 1988). Oleh karenaitu, perusahaan besar menggunakan utang lebih tinggi.Berdasarkan uraian tersebut dirumuskan hipotesissebagai berikut:H3b: ukuran perusahaan berpengaruh negatif


Kebijakan struktur modal melibatkan trade-offantara risiko dan return (Weston & Gapenski,2007:690). Penambahan utang memperbesarkan risikoperusahaan, tetapi juga memperbesarkan return yangdiharapkan. Risiko yang semakin tinggi akibatmembesarnya utang cenderung menurunkan hargasaham, tetapi meningkatnya return yang diharapkanakan menaikkan harga saham. Hamada (1972)mengkombinasikan teori MM dan CAPM. TemuanHamada menunjukan bahwa rata-rata risiko sistemikperusahaan yang menggunakan leverage adalah lebihbesar dari perusahaan yang tidak menggunakan le-verage.

Jones (1998:236) menunjukan bahwa betaberhubungan linear terhadap return saham. Semakintinggi beta, maka semakin tinggi pula return yangdiharapkan. Penggunaan utang akan menambahtingkat risiko bagi investor. Oleh karena itu,perusahaan lebih mungkin menggunakan ekuitas daripada utang. Berdasarkan uraian tersebut dirumuskanhipotesis sebagai berikut:H3c: Risiko ekuitas berpengaruh positif terhadap

pemilihan sekuritas ekuitas perusahaan.Data yang digunakan dalam penelitian ini dalah

data sekunder yang berasal dari berbagai sumbersebagai berikut: (a) Indonesian Capital Market Di-rectory (b) Jurnal Pasar Modal Indonesia (c) JakartaStock Exchange Statistic Monthly (d) Jakarta StockExchange statistic Fact Book (e) Laporan Mingguan

7


Bank Indonesia (f) Indonesia Business Data Centre.Pemilihan sampel menggunakan metode purposivesampling dengan tipe judgement sampling. Kriteriasampel penelitian yang digunakan untuk memilihsampel adalah dengan berdasarkan pada prosedursebagai berikut; 1) perusahaan manufaktur yangterdaftar di Bursa Efek Indonesia selama periodesebelum krisis moneter melanda Indonsia, yaitu 1991sampai dengan 1996; 2) perusahaan yang melakukanpenawaran sekuritas ekuitas baru, dengan fokus padaemiten yang melakukan right issue ekuitas. Sebaliknya,emiten yang memilih menggunakan atau menawarkanutang adalah emiten yang memiliki debt ratio-nyameningkat dan tidak melakukan right issue ekuitas,sebagai control group; 3) emiten yang sahamnyarelatif paling aktif dengan mendasarkan pada kriteriafrekuensi; 4) perusahaan memiliki ukuran (SIZE) yangrelatif sama besarnya. Hal ini dapat dilihat dari rata-rata ukuran masing-masing kelompok yang tidakberbeda secara signifikan; dan 5) emiten melakukanlaporan keuangan lengkap minimal selama periodeenam tahun.

Berdasarkan pada kriteria sampel, total sampelyang dianalisis dalam penelitian ini sebanyak 96observasi. Total sampel terdiri dari 66 observasi emitenekuitas baru, sedangkan 30 observasi emiten utang(obligasi). Berdasarkan penelitian yang dilakukan olehMarsh (1982) dan Bayless dan Diltz (1994), makapenelitian ini juga menggunakan model logit atauregresi logistik. Perumusan model logit tentangpemilihan penawaran sekuritas dalam analisispenelitian adalah dengan persamaan sebagai berikut:

Yit = α + β

1ROA

it - β

2OFFSZ

it + β

3 PRICE

it +

β4 IHSG

it + β

5 BRISK

it + β

6 DVTAR

it +

β7 VOLAT

it - β

8GROWT

it -β

9 SIZE

it +

β10

BETAit + m

it .................. 1)

Keterangan:Y

it = Pemilihan Sekuritas, Y

it = 1

jika emiten memilih

menerbitkan sekuritas ekuitas, Yit = 0

jika emiten memilih

menggunakan atau menerbitkan sekuritas utang. ROA1

= Profitabilitas, OFFSZ2 = Ukuran Penawaran

Sekuritas, PRICE3 = Harga saham, IHSG

4 = Indek

Harga Saham Gabungan, BRISK5 = Risiko bisnis,

DVTAR6 = Deviasi dari struktur modal yang ditargetkan

, VOLAT7 = Volatilitas Pendapatan, GROWT

8 =

Pertumbuhan Potensial Perusahaan, SIZE9 = Ukuran

Perusahaan, BETA10

= Risiko Ekuitas, α = konstanta,

β1,

β2,

β3,

β4,

β5,

β6,

β7,

β8,

β9

= Koefisien regresi, mt =Dis-

turbance error.Variabel dependen dalam penelitian ini

didefinisikan sebagai pemilihan sekuritas (Yit) antara

penawaran ekuitas ataukah utang, dimana Yit = 1, jika

emiten memilih menerbitkan sekuritas ekuitas, Yit = 0,

jika emiten memilih menggunakan atau menerbitkansekuritas utang. Keputusan penawaran sekuritasantara ekuitas, diwakili oleh emiten yang menerbitkanekuitas melalui right issue. Sebaliknya, emiten yangmemilih menerbitkan utang diwakili oleh emiten yangmemiliki debt ratio meningkat dan tidak melakukanright issue.

Variabel independen yang dianalisis dalammodel penelitian ini dibagi atas tiga kelompok variabel,yaitu variabel pecking order theory, variabel static-tradeoff theory, dan variabel penjelas lainnya. Dalampenelitian ini digunakan beberapa proksi untuk suatuvariabel dan dipilih proksi yang memiliki kekuatanpenjelas terbaik. Pengukuran (proksi) variabelindependen terpilih hasil analisis univariat disajikandalam Tabel 1, Tabel 2, dan Tabel 3.

HASIL PENELITIAN

Organisasi bahasan akan diawali dengan statistikdeskriptif. Statistik deskriptif meliputi angka statistik,yaitu rerata, standard deviasi, nilai ekstrim, dan ujinormalitas data. Selanjutnya, pengujian hipotesisterdiri atas dua tahap analisis. Tahap pertama adalahanalisis uji univariat, dengan pendekatan Mann-Whitney test dan Wilcoxon W. Test. Tahap kedua adalahanalisis uji multivariat, dengan pendekatan modelregresi logistik. Statistik deskriptif lebih berhubungandengan karakteristik sampel penelitian. Tabel 4 memberigambaran tentang karakteristik sampel yang dipakaidalam penelitian. Karakteristik sampel meliputi angkastatistik, yaitu rerata, standard deviasi, nilai ekstrimuntuk variabel pecking order theory dan static-tradeoff theory antara kelompok perusahaan penerbitekuitas baru (right issue) dan perusahan penerbitutang.

Pengujian terhadap hipotesis dilakukan denganmenggunakan pendekatan analisis multivariat regresilogistik. Sebelum melakukan analisis multivariat,

8

JAM, Vol. 21, No. 1, April 2010: 1-16

Tabel 2Ringkasan Definisi Pengukuran Variabel Static-Tradeoff Theory

Tabel 3Ringkasan Definisi Pengukuran Variabel Penjelas Lainnya

Tabel 1Ringkasan Definisi Pengukuran Variabel Pecking Order Theory

17

PENGARUH INVESTASI, KEPEMILIKAN MANAJERIAL, DAN............... (Maria Susilowati Budiyanti)Vol. 21, No. 1, April 2010Hal. 17-29

ABSTRACT

Dividend and financial leverage have an interdepen-dence relationship. This research aims to reexaminethe prediction of Pecking Order Theory (POT) on theinterdependence relationship between dividend andfinancial leverage, because there are different opinionsin prior research. These are interesting the researcer’sattention to find out the most relevant theories withthe condition of Indonesian firms, specially for manu-facturing firms so as to support the previous research.Also, researcer added other variables that had not in-cluded in previous research, those are operating lever-age and managerial ownership. Researcher examinedsome of the fundamental factors of firm that effect divi-dend and financial leverage such as investment, prof-itability, asset structure, and firm size. Sample employedin this research was some manufacturing firms listed inStock Exchange of Indonesia (SEI) in period of 2002 to2006. It was 320 observations. Regression analysis oftwo-stage-least-square on the two simultaneous equa-tions was used to test hypotheses in this research.The results of examination showed that pecking ordertheory could explain interdependence relationship be-tween dividend and financial leverage. Researcherfound that there was positive relationship between divi-dend and financial leverage. Investment has a signifi-cant positive effect on financial leverage, but invest-ment has not an effect on dividend. Managerial owner-ship has a significant negative effect on dividend andfinancial leverage. Also, this result shows that operat-

PENGARUH INVESTASI, KEPEMILIKAN MANAJERIAL,DAN LEVERAGE OPERASI TERHADAP HUBUNGAN

INTERDEPENDENSI ANTARA KEBIJAKAN DIVIDEN DENGANKEBIJAKAN LEVERAGE KEUANGAN

Maria Susilowati BudiyantiCiawitali RT 01 RW 10, Panulisan Timur, Dayehluhur, Cilacap

E-mail: [email protected]

Tahun 1990

ISSN: 0853-1259


ing leverage has a significant negative effect on finan-cial leverage, but operating leverage has not an affecton dividend. Fundamental factors of the firm served ascontrol variables are profitability, asset structure andfirm size. The result suggests that asset structure hasan effect on devidend, and firm size variables that hasa significant positive effect on dividend and financialleverage.

Keywords: pecking order theory, dividend, financialleverage, investment, managerial ownershi and oper-ating leverage.

PENDAHULUAN

Tujuan utama perusahaan adalah meningkatkan nilaiperusahaan melalui peningkatan kemakmuran pemilikatau para pemegang saham (Bringham, 1996). Akantetapi, di dalam perusahaan terdapat beberapa pihakyang memiliki kepentingan yang berbeda atas nilaiperusahaan. Pihak-pihak tersebut yaitu pemegangsaham, pemberi utang, dan manajer (insider owner-ship). Pihak manajemen perusahaan sering mempunyaitujuan yang bertentangan dengan tujuan utamatersebut. Hal ini dapat menimbulkan konflikkepentingan antara manajer dan pemegang saham.Menurut teori keagenan Jensen dan Meckling (1976),perusahaan yang memisahkan fungsi pengelolaandengan fungsi kepemilikan rentan terhadap konflik

18

JAM, Vol. 21, No. 1, April 2010: 17-29

keagenan. Penyebab konflik antara pemegang sahamdengan pihak manajemen di antaranya adalahpembuatan keputusan yang berkaitan dengan aktivitaspencarian dana dan keputusan investasi yang dipilihuntuk dana yang telah diperoleh tersebut.

Pembuatan keputusan yang berkaitan denganpenentuan sumber dana harus tepat, apakah akanmenggunakan sumber dana internal (laba ditahan) ataueksternal (utang dan ekuitas) atau keduanya. Selainitu, pembuatan keputusan harus mem-perhatikanmanfaat dan biaya yang ditimbulkannya, karena setiapsumber dana mempunyai konsekuensi dan karakteristikfinancial yang berbeda. Bauran penggunaan danayang berasal dari ekuitas dan utang disebut denganstruktur modal perusahaan. Konsekuensi yang harusditanggung perusahaan jika menggunakan sumber danaberupa utang adalah perusahaan harus mentaatiperjanjian utang. Jika perusahaan menggunakan sumberdana dari saham, perusahaan harus memberikan imbalankepada investor berupa dividen.

Riyanto (1997: 265-266) dan Dermawan (1997)menyatakan bahwa perusahaan dalam membuatkeputusan pembagian dividen harusmempertimbangkan kelangsungan hidup danpertumbuhan perusahaan. Laba sebaiknya tidakdibagikan sebagai dividen seluruhnya dan sebagianharus disisihkan untuk diinvestasikan kembali.Kebijakan dividen sebagian besar dipengaruhi olehperilaku investor yang lebih memilih dividen tinggi yangmengakibatkan retained earnings menjadi rendah. In-vestor beranggapan bahwa dividen yang diterima saatini lebih berharga dibandingkan capital gain yangdiperoleh dikemudian hari (Blume, 1980, dalamYustiningsih, 2002).

Kebijakan dividen suatu perusahaan akanmengakibatkan pihak-pihak yang berkepentingan salingbertentangan (agency problem), yaitu kepentinganpemegang saham dengan dividennya, kepentinganperusahaan dengan retained earnings, di samping itujuga kepentingan bondholder yang dapatmempengaruhi besarnya dividen kas yang dibayarkan.Dividen yang dibayarkan kepada pemegang sahamtergantung pada kebijakan masing-masing perusahaan,sehingga memerlukan pertimbangan yang lebih seriusoleh manajemen perusahaan.

Agency problem akan menimbulkan biayakeagenan (agency cost). Ada beberapa alternatif untuk

mengurangi agency cost yaitu, pertama denganmeningkatkan kepemilikan saham perusahaan olehmanajemen, kedua dengan meningkatkan dividendpayout ratio, ketiga dengan meningkatkan pendanaandengan utang, dan yang keempat dengan caramengaktifkan monitoring melalui investor-investorinstitusional. Kebijakan pemilikan saham oleh pihakmanajemen, utang, dan dividen mungkin sajadihubungkan secara langsung dengan teori keagenandan teori signaling. Tiga kelompok stakeholders yangsangat relevan adalah manajer perusahaan, pemegangsaham eksternal dan kreditor. Jensen dan Meckling(1976) melakukan analisis pengaruh konflik keagenanantara tiga kelompok. Hasilnya mendukung bahwaproporsi modal yang dikontrol oleh pihak insiderperusahaan akan mempengaruhi kebijakan perusahaan.Leland dan Pyle dalam Mahadwarta (2002) menyajikanhipotesis bahwa kebijakan pemilikan saham oleh pihakmanajemen dan kebijakan keuangan membantumenyelesaikan masalah asimetri informasi yang terjadiantara manajer dan investor eksternal.

Pembayaran dividen dapat digunakan sebagaimekanisme monitoring dan bonding bagi manajemen(Copeland dan Weston, 1992: 568). Rozeff (1982) danEasterbrook (1984) membuktikan bahwa perusahaanyang membagikan dividen lebih tinggi cenderung lebihdapat mengurangi konflik keagenan mereka daripadaperusahaan yang pembayaran dividennya lebih rendah.Biaya keagenan dari modal juga dapat dikurangi denganmenggunakan partisipasi pihak ketiga dalam memantaumanajemen. Easterbrook (1984) berargumen bahwapemegang saham akan melakukan monitoring terhadapmanajemen tetapi apabila biaya monitoring terlalu tinggimaka mereka akan menggunakan pihak ketiga (pemberipinjaman) untuk membantu mereka melakukan moni-toring.

Moh’d et al. (1998) menyatakan bahwakepemilikan institusional dapat mengurangi biayakeagenan. Kepemilikan institusional yaitu kepemilikansaham oleh perusahaan asuransi, bank, perusahaaninvestasi, dan kepemilikan institusi lain yang mewakilisuatu sumber kekuasaan yang dapat digunakan untukmendorong peningkatan pengawasan yang lebih opti-mal terhadap kinerja manajemen. Mahadwarta (2002)menyatakan bahwa dividen mempengaruhi leveragesecara signifikan dan positif. Baskin (1989), Allen (1993)dan Tong dan Green (2004) dalam Siregar (2005)

19

PENGARUH INVESTASI, KEPEMILIKAN MANAJERIAL, DAN............... (Maria Susilowati Budiyanti)

menemukan bahwa dividen berpengaruh secara positifterhadap leverage keuangan. Pengaruh positif initerjadi karena pembayaran dividen menyebabkan danainternal berkurang sehingga perusahaan memutuskanuntuk mendapatkan dana tambahan untuk investasiyang berasal dari utang. Baskin (1989) dan Allen (1993)juga menemukan bahwa investasi berpengaruh positifterhadap leverage keuangan. Pengaruh positif initerjadi karena keputusan melakukan investasimenyebabkan perusahaan dituntut memperoleh danaeksternal apabila dana internal tidak mencukupi.

Penelitian mengenai hubungan strukturkepemilikan saham dengan struktur modal perusahaantelah dilakukan oleh banyak peneliti, misalnya, Kim danSorensen (1986), Agrawal dan Mendelker (1987) danMehran (1992) dalam Wahidahwati (2002) menemukanhubungan positif antara kepemilikan manajer dengandebt ratio perusahaan, sedangkan Frend dan Hasbroukdalam Mahadwarta (2002) menemukan hubungannegatif antara prosentase saham yang dipegang olehmanajer dengan debt ratio perusahaan. Mahadwartha(2002) menemukan hubungan negatif antara kebijakanleverage dengan kepemilikan saham oleh manajer.Jensen, Solberg, dan Zorn (1992) menemukan bahwakebijakan dividen dan kebijakan leverage tidakdipengaruhi oleh struktur kepemilikan perusahaan.Sedangkan menurut Mahadwartha (2002) kebijakandividen dan kebijakan leverage dipengaruhi olehkepemilikan manajerial. Ketidak-konsistenan hasilpenelitian di atas mendorong peneliti untuk melakukanpenelitian mengenai hubungan interdependensi antaradividen dengan leverage keuangan serta faktorinvestasi, kepemilikan manajerial, dan leverage operasiyang diperkirakan dapat mempengaruhi kebijakan le-verage dan kebijakan dividen.


PECKING ORDER HYPOTESIS (POH) pertama kali dikenalkanoleh Myer dan Majluf (1984). Berdasarkan POH,perusahaan lebih mengutamakan dana internaldaripada dana eksternal dalam aktivitas pendanaan.Kecukupan dana internal dapat dilihat dari besarnyalaba, laba ditahan, atau arus kas. Apabila dana eksternaldibutuhkan, maka perusahaan lebih mengutamakanpenggunaan utang daripada ekuitas. Ide dasar POHyaitu perusahaan membutuhkan dana eksternal hanya

apabila dana internal tidak cukup dan sumber danaeksternal yang lebih diutamakan adalah utang daripadaemisi saham. Myer dan Majluf (1984) menyatakanbahwa asimetri informasi menyebabkan pendanaaneksternal terlalu mahal bagi perusahaan sehinggaperusahaan lebih mengutamakan dana internaldaripada dana eksternal.

Asimetri informasi, biaya pajak, dan biayatransaksi substitusi utang ke ekuitas dan ekuitas keutang juga mempengaruhi perilaku manajer dalammenentukan struktur modal. Peningkatan saham barumenyebabkan peningkatan pembayaran dividen olehperusahaan. Peningkatan pembayaran dividenmenyebabkan peningkatan biaya pajak penghasilanpribadi. Dengan demikian, pengeluaran saham baruakan meningkatkan biaya pajak penghasilan pribadi danbiaya komisi bagi perusahaan. Ada empat alasan yangmendasari mengapa POH memprediksi bahwaperusahaan mengutamakan utang daripada ekuitasapabila pendanaan ekternal di-butuhkan. Pertama, pasarmederita kerugian karena adanya asimetri informsiantara manajer dengan pasar (Aerlof, 1970 dalam Siregar2005). Dengan adanya asimetri informasi, emisi sahambaru diinterpretasikan oleh pasar sebagai berita burukkarena manajer hanya tertarik melakukan emisi sahambaru jika saham perusahaan overpriced (Myers danMajluf,1984).

Berbagai bukti empiris sudah menunjukkanbahwa pengumuman emisi saham baru menyebabkanharga saham turun secara tajam (Asquith danMullins,1986; Masulis dan Korwar, 1986; Mikkelsondan Partch, 1986 dalam Siregar 2005). Kedua, emisi utangdan emisi saham sama-sama membutuhkan biayatransaksi bagi perusahaan. Akan tetapi, Baskin (1989)menemukan bahwa biaya transaksi emisi utang lebihrendah daripada biaya transaksi emisi saham. Karenaitulah perusahaan lebih tertarik memperoleh danaekternal dari utang daripada ekuitas. Ketiga, menurutBabu dan Jain (1998) dalam Siregar (2005) perusahaanmendapatkan manfaat pajak dengan mengeluarkanutang. Manfaat ini diperoleh oleh perusahaan karenabiaya bunga utang dapat dibebankan sebagai biayadalam perhitungan pajak sehingga pajak yang harusdibayar berkurang. Selain itu, kontrol manajemen akanlebih besar terhadap perusahaan jika perusahaanmengeluarkan utang baru daripada perusahaanmengeluarkan saham baru.

20

JAM, Vol. 21, No. 1, April 2010: 17-29

Struktur modal merupakan kombinasi utang danmodal sendiri yang dilakukan oleh perusahaan. Riyanto(1995) menyatakan bahwa struktur modal sangatpenting bagi perusahaan karena struktur modal akanberpengaruh langsung terhadap posisi keuanganperusahaan. Penentuan komposisi struktur modal suatuperusahaan berkaitan dengan keputusan pendanaanyang dilakukannya. Dasar keputusan pendanaanberkaitan dengan pemilihan sumber dana danpenggunaan dana yang diperoleh. Pemilihan sumberdana bisa berasal dari pihak eksternal maupun internal.Sedangkan penggunaan dana bisa untuk investasi,pembelian aktiva untuk mendukung aktivitas operasiperusahaan dan lainnya.

Leverage keuangan berkaitan dengan sumberdana yang berasal dari utang, yang akan mengakibatkanbiaya tetap tertentu dengan harapan akanmeningkatkan keuntungan pemilik modal. Meskipunmenimbulkan biaya tetap, perusahaan lebih memilihutang untuk dijadikan sumber pendanaan perusahaankarena biaya transaksi penerbitan utang lebih rendahdaripada biaya transaksi penerbitan saham. Hal inididukung oleh Siregar (2005). Perusahaan yangmempunyai leverage keuangan tinggi kemungkinanadalah perusahaan yang proporsi utangnya jugasemakin besar. Manajer harus mempertimbangkan risikoyang akan dihadapi, karena semakin besar penggunaanutang, maka beban tetap perusahaan juga semakinbesar. Akan tetapi utang tetap dipilih sebagai alternatifpendanaan karena dengan utang perusahaanmemperoleh manfaat pajak (beban bunga dapatmengurangi pajak), selain itu penggunaan utang dapatmeningkatkan dividen yang dibayarkan pada investor,sehingga hal ini direspon positif oleh investor danmemungkinkan peningkatan harga saham. Tterdapatkemungkinan leverage keuangan berkorelasi positifterhadap dividen. Hal ini konsisten dengan penelitianyang dilakukan oleh Siregar (2005).

Kebijakan dividen berkaitan dengan keputusanmengenai seberapa besar laba perusahaan yang akandibagikan kepada pemegang saham atau menjadikanlaba tersebut sebagai laba ditahan (Levy dan Sarnat,dalam Damayanti, 2006). Jika dividen yang dibayarkansecara tunai semakin tinggi, maka dana yang tersediauntuk investasi semakin rendah. Kebijakan dividenyang optimal berarti rasio pembayaran dividen yangditetapkan dengan memperhatikan kesempatan untuk

menginvestasikan dana serta berbagai preferensi yangdimiliki para investor mengenai dividen daripada capi-tal gain (Husnan, 1997). Perusahaan dengan proporsiutang yang tinggi, lebih memilih untuk menurunkandividen atau tidak membagikan dividen, karenakemungkinan risiko terjadinya financial distresssemakin besar. Hal ini meyakinkan peneliti bahwaterdapat hubungan antara dividen dengan leverage.

Leverage operasi dapat didefinisikan sebagaitimbulnya biaya tetap dalam operasi perusahaan yangdikaitkan dengan penggunaan aktiva tetap. Leverageoperasi terjadi pada saat perusahaan menggunakanaktiva tetap dalam operasinya (Weston dan Brigham,1991). Untuk mengukur kepekaan leverage operasidigunalan degree of operating leverage (DOL). DOLadalah fungsi dari struktur biaya perusahaan danbiasanya didefinisikan dalam istilah hubungan antarabiaya tetap dengan total biaya (Damodaran, 2001).Melalui DOL, manajemen dapat mengetahui berapabesar perubahan EBIT yang disebabkan olehperubahan penjualan.

Kepemilikan manajerial (manajerial ownership)merupakan kepemilikan saham oleh manajemen.Kepemilikan manajerial memiliki pengaruh penyejajaran(alligment effect) kepentingan antara pegang sahamdan manajer (Jensen dan Mackling, 1976). Jensen danMackling (1976) menyatakan bahwa seorang manajeryang memiliki bagian dari saham perusahaan yangberedar, menanggung bagian dari kos atas perilakunya.Pemborosan sumber daya perusahaan (investasi yangtidak menguntungkan) adalah contoh penting dariperilaku tersebut. Ketika proporsi kepemilikanmanajerial meningkat, maka manajer memiliki doronganuntuk menghindari pemborosan tersebut.

Easterbrook (1984) menyatakan bahwa dividenakan mempengaruhi utang dengan hubungan yangpositif dalam penelitian tersebut juga menjelaskanbahwa dividen dapat digunakan oleh pemegang sahamuntuk memaksa perusahaan mencari tambahan danake luar perusahaan. Peningkatan pembayaran dividendapat mengganggu pertumbuhan perusahaan karenasebagian besar aliran dana kas internal yang adadigunakan untuk membayar dividen. Agar perusahaandapat merealisasikan rencana investasinya, makamanajemen harus mencari tambahan dana ke luarterutama dengan utang kepada para kreditor.

21


Perusahaan yang membagikan dividen dalamjumlah besar akan memerlukan tambahan dana untukmembiayai investasinya melalui leverage. Easterbrook(1984) menyatakan bahwa pemegang saham akanmelakukan pengawasan kepada manajemenperusahaan. Akan tetapi, apabila biaya pengawasantersebut dirasa terlalu tinggi, pemegang saham akanmeminta bantuan pihak ketiga dalam melakukan upayapengawasan tersebut. Bantuan pihak ketiga tersebutdapat diperoleh melalui kebijakan leverage yangmenyertakan debt covenant. Kegiatan pengawasanyang dilakukan pemegang saham kepada manajemenperusahaan dengan menggunakan bantuan kreditorakan lebih murah daripada pengawasan yang dilakukanoleh pemegang saham itu sendiri. Salah satu cara yangdilakukan pemegang saham untuk memaksa manajemenmencari tambahan dana dari pihak luar adalah denganmeminta pembayaran dividen yang lebih tinggi.Pembayaran dividen yang lebih tinggi inilah yangdapat memaksa manajemen perusahaan mencaritambahan dana ke pihak luar agar dapat merealisasikanrencana investasinya. Oleh karena itu, Easterbrook(1984) menduga bahwa kenaikan dividen akan diikutioleh kenaikan utang perusahaan, sehingga dapatdiduga bahwa dividen akan mempengaruhi utangdengan hubungan positif. Kreditor sebagaipenyandang dana sangat berkepentingan ataskeamanan dana yang ditanamkan, sehingga merekaakan melakukan pengawasan terhadap manajemenperusahaan. Adanya pengawasan yang dilakukankreditor ini akhirnya dapat meminimumkan biayakeagenan bagi pemegang saham.

Salah satu cara untuk mengontrol biayakeagenan yaitu perusahaan mengeluarkan utang.Kebijakan leverage sebagai mekanisme bonding agarmanajer menyampaikan tujuan baiknya pada pemegangsaham outsider. Megginson (1997:335) dalamMahadwartha (2002) menyatakan bahwa sebagaimekanisme bonding, kebijakan utang akan menurunkanbiaya keagenan dari modal tetapi akan meningkatkanbiaya keagenan utang. Chen dan Steiner (1999) dalamNasir (2006) menyatakan bahwa kepemilikan manajerialdan kebijakan utang memiliki hubungan negatif. Hal inidikarenakan adanya faktor substitusi antara keduanya.Pada saat kepemilikan manajerial meningkat, manajerakan menurunkan nilai utang untuk menurunkan risikodan biaya keagenan.

Friend dan Lang (1988), Cruthley dan Hansen(1989). Jensen, Solberg dan Zorn (1992) dalamMahadwartha (2002) menemukan hubungan negatifantara kepemilikan manajerial dengan kebijakan lever-age. Perusahaan dengan program kepemilikan manajerialbiasanya memiliki tingkat utang yang lebih rendahuntuk mengurangi biaya keagenan utang dan secaratidak langsung juga akan mengurangi biaya keagenanekuitas. Hasil ini juga didukung oleh Mahadwartha(2002a), dan oleh Mahadwartha dan Hartono (2002).

Siregar (2005) mengatakan bahwa perusahaanyang tidak memiliki dana internal yang memadai tetapibermaksud mempertahankan dividen dan menjalankaninvestasi akan mengeluarkan utang untuk membayardividen dan melakukan investasi. Alasan perusahaanyang akan melakukan pembiayaan lebih memilihmenggunakan sumber dana utang karena perusahaandapat memperoleh manfaat pajak karena utangmenimbulkan beban bunga yang dapat mengurangipajak dan perusahaan dapat tetap mempertahankanatau bahkan meningkatkan jumlah dividen yangdibayarkan pada investor, sehingga akan menimbulkanrespon positif dan memungkinkan peningkatan hargasaham perusahaan. Sebaliknya, jika perusahaan memilihuntuk menerbitkan saham baru, perusahaan selain tidakakan mendapatkan manfaat pajak, perusahaan juga akanmendapatkan respon negatif dari para investorsehingga akan menyebabkan nilai perusahaan turun.Semakin besar leverage keuangan perusahaan makadividen yang dibagikan perusahaan jumlahnya akantetap atau bahkan relatif lebih besar daripadaperusahaan yang memiliki leverage keuangan yanglebih kecil.

Melalui penjelasan balancing model of agencycost, Megginson (1997) dalam Mahadartha (2002)menyatakan bahwa kebijakan utang mempengaruhikebijakan dividen dengan hubungan yang negatif.Perusahaan dengan tingkat utang yang tinggi akanberusaha untuk mengurangi agency cost of debt-nyadengan mengurangi utang, sehingga untuk membiayaiinvestasinya digunakan pendanaan dari aliran kas in-ternal. Pemegang saham akan merelakan aliran kas in-ternal yang sebelumnya digunakan untuk pembayarandividen digunakan untuk membiayai investasi. Hal inijuga didukung oleh Gaver dan Gaver dalam Mahadwarta(2002) dan Jensen et al. (1992) yang memperolehhubungan negatif antara leverage keuangan dengan

22

JAM, Vol. 21, No. 1, April 2010: 17-29

dividen. Berdasarkan hasil penelitian yang berbedatersebut penulis merumuskan hipotesis sebagai berikut:H1: Leverage keuangan mempunyai pengaruh

terhadap kebijakan dividen.Fama dan French (2000) dalam Damayanti (2006)

menyatakan bahwa perusahaan yang profitabel danyang mempunyai keperluan investasi lebih sedikit akanmemiliki dividend payout yang lebih tinggi sebaliknyamereka juga menyatakan bahwa dengan memiliki mar-ket leverage yang lebih sedikit dengan long term divi-dend payout yang lebih rendah, meskipun dividen tidakbervariasi untuk mengakomodasikan variasi investasijangka pendek. Variasi investasi dan earnings jangkapendek sebagian besar diserap oleh utang. Hal inikonsisten dengan prediksi pecking order theory.

Perusahaan dengan perkembangan cepatmembutuhkan lebih banyak dana untuk melaksanakaninvestasi. Kebutuhan dana pertama kali dipenuhi dariinternal equity, karena banyak dana yang dialokasikanuntuk investasi maka hal ini menyebabkan laba untukmembayar dividen menjadi berkurang. Hal ini jugadidukung oleh Barclay (1995). Berdasarkan penjelasantersebut, maka dirumuskan hipotesis:H2: Investasi memiliki pengaruh negatif terhadap divi-

dend payout.Berdasarkan struktur kepemilikan, beberapa in-

vestor memiliki hak atau wewenang untuk memantaudan mengawasi manajer perusahaan. Kondisi inimembuat masalah keagenan menjadi lebih penting.Biaya keagenan berasumsi bahwa pembayaran dividenmuncul sebagai penyelesaian masalah keagenan yangtimbul ketika terjadi pemisahan kepemilikan danpengawasan perusahaan. Kebijakan dividen sebagaimekanisme bonding, akan menurunkan biaya keagenanmodal karena hal ini akan mengurangi kesempatanmanajer untuk menggunakan cash flow perusahaanuntuk aktivitas yang menguntungkan diri manajer(Megginson, 1997: 377 dalam Mahadwartha, 2002).

Mahadwartha (2002) menemukan hubungannegatif antara kebijakan dividen dengan kepemilikanmanajerial. Perusahaan dengan kepemilikan manajerialcenderung memberikan dividen yang lebih rendahkarena tujuan kepemilikan manajerial sama dengankebijakan dividen yaitu mengurangi biaya keagenanekuitas. Berdasarkan penjelasan tersebut, makadirumuskan hipotesis:H3: Kepemilikan manajerial berpengaruh negatif

terhadap kebijakan dividen.Perusahaan dengan leverage operasi yang

tinggi akan cenderung lebih berhati-hati dalammenggunakan utang untuk pendanaan, karena utangakan menambah beban tetap bagi perusahaan berupabiaya bunga dan pokok angsuran, sehingga hal inidapat meningkatkan risiko terjadinya financial distressyaitu perusahaan tidak mampu memenuhikewajibannya. Perusahaan yang memiliki leverageoperasi yang tinggi, sebaiknya membagikan dividendalam jumlah yang kecil dan lebih berhati-hati dalammenggunakan utang. Hal ini konsisten dengan teoripecking order, maka leverage operasi berpengaruhnegatif terhadap leverage keuangan dan dividen.Berdasarkan pembahasan tersebut, maka dapatdirumuskan hipotesis sebagai berikut:H4: Leverage operasi berpengaruh negatif terhadap

dividen.Megginson (1997) dalam Mahadwartha (2002)

menyatakan bahwa free cash flow hypothesis dapatdigunakan untuk memprediksi hubunganinterdependensi antara kebijakan utang dan kebijakandividen perusahaan. Dividen mempengaruhi utangdengan hubungan positif. Perusahaan yangmembagikan dividen dalam jumlah besar memerlukantambahan dana melalui utang untuk membayar dividendan membiayai investasinya. Berdasarkan pembahasantersebut, maka dapat dirumuskan hipotesis sebagaiberikut:H5: Dividen memiliki pengaruh positif terhadap

kebijakan leverage keuangan.Fama,et al. (2000) dalam Yustiningsih (2002)

menyatakan bahwa keseimbangan biaya pendanaanmendorong perusahaan yang mempunyai investasibesar cenderung mempunyai leverage yang tinggi.Semakin besar kesempatan investasi, maka semakinbesar perusahaan menggunakan dana yang dimilikinyauntuk investasi. Sesuai dengan prediksi POH, danaekternal yang diutamakan oleh perusahaan adalahutang. Berdasarkan pembahasan tersebut, hipotesisyang dikembangkan adalah:H6: Investasi berpengaruh positif terhadap leverage

keuangan.Jensen et al. (1992) menyatakan bahwa terdapat

hubungan negatif antara persentase kepemilikanmanajer dengan debt ratio. Dengan demikian,peningkatan kepemilikan manajemen dapat

23


mensejajarkan kepentingan manajemen dengankepentingan pemegang saham dan megurangi perananutang sebagai salah satu alat untuk mengurangi konflikkeagenan sehingga pada risiko tinggi dividen tidakperlu dibayarkan. Berdasarkan pembahasan tersebut,hipotesis yang dikembangkan adalah:H7: Kepemilikan manajerial berpengaruh negatif

terhadap kebijakan leverage keuangan.Hubungan leverage operasi perusahaan

dengan leverage keuangan diprediksikan akanberkorelasi negatif. Leverage operasi dapatdidefinisikan sebagai timbulnya biaya tetap dalamoperasi perusahaan yang dikaitkan denganpenggunaan aktiva tetap. Perusahaan dengan lever-age operasi yang tinggi akan cenderung berhati-hatidalam menggunakan utang untuk pendanaan, karenautang akan menambah beban tetap bagi perusahaanberupa beban bunga pinjaman. Hal ini sesuai denganpenelitian Ferri dan Jones (1979) yang mengujihubungan antara leverage keuangan dan leverageoperasi. Leverage operasi diukur dengan persentaseperubahan EBIT dibagi dengan persentase perubahanpenjualan. Mereka menyatakan adanya hubungannegatif antara struktur modal perusahaan dengan le-verage operasi, dan menolak null hypotesis bahwa tidakada hubungan antara leverage operasi dengan lever-age keuangan. Pada tingkat leverage operasi tinggiperusahaan cenderung mengurangi penggunaan utangkarena utang dapat menambah beban tetap perusahaan.Lebih lanjut, semakin tinggi tingkat leverage operasi,maka semakin peka pula perubahan penjualan sehinggatingkat risiko juga semakin tinggi.

Perusahaan yang leverage operasinya tinggimempunyai risiko yang tinggi pula, dankonsekuensinya perusahaan akan cenderungmenggunakan utang yang kecil agar beban tetapperusahaan tidak bertambah besar dan menghindarikemungkinan terjadinya financial distress (Husnan,1997). Oleh karena itu, leverage operasi berkorelasinegatif terhadap leverage keuangan. Berdasarkanpembahasan tersebut, hipotesis yang dikembangkanadalah:H8: Leverage operasi berpengaruh negatif terhadap

leverage keuangan.Sampel yang digunakan dalam penelitian ini

adalah perusahaan manufaktur yang terdaftar di BursaEfek Indonesia (BEI) dengan periode pengamatan tahun

2002–2006. Batasan pengamatan periode tersebutdidasarkan atas pertimbangan bahwa dalam periodeini keadaan tingkat inflasi di Indonesia menunjukkanangka yang tidak terlalu berbeda dan kondisiperekonomian Indonesia relatif stabil dan membaik.Dengan demikian, perusahaan-perusahaan tersebutdiharapkan memiliki kondisi keuangan yang lebih baik.Teknik pengambilan sampel yang dilakukan adalah nonprobability sampling dengan metode purposive sam-pling dengan kriteria tertentu sebagai berikut:perusahaan go publik yang termasuk ke dalam kategoriindustri manufaktur, perusahaan menerbitkan laporankeuangan setiap tahun berturut-turut selama periodetahun 2002-2006 dengan tahun buku yang berakhir pada31 Desember. Hal ini untuk menghindari adanyapengaruh waktu parsial dalam perhitungan. Perusahaanmemiliki data lengkap mengenai pembayaran dividen,investasi, leverage keuangan, dan perusahaan yangmembagikan dividen dan menggunakan utang dalamkomposisi pendanaannya pada periode tahun 2002-2006. Industri manufaktur dipilih karena industrimanufaktur merupakan sektor industri yang memilikijumlah perusahaan paling banyak dibandingkan dengansektor industri lain.

Terdapat dua persamaan dalam penelitian ini,yaitu persamaan dividen dan persamaan leveragekeuangan. Pada persamaan dividen, variabel dependenadalah dividen. Sedangkan variabel independen dalampersamaan dividen adalah leverage keuangan (EBIT/Net income), Investasi Perusahaan (total aset tahun t-total aset tahun t-i/total aset t-1), kepemilikan manajerial(persentase pemilikan manajerial dalam perusahaan),leverage operasi (persentase perubahan EBIT/persentase perubahan penjualan). Dalam persamaanini terdapat dua variabel kontrol yaitu struktur aktiva(aktiva tetap/total aktiva) dan ukuran perusahaan (logtotal aset).

Pada persamaan leverage keuangan, variabeldependen adalah leverage keuangan. Sedangkanvariabel independen dalam persamaan leveragekeuangan adalah dividen (dividend per share/earn-ings per share), Investasi Perusahaan (total aset tahunt-total aset tahun t-i/total aset t-1), kepemilikanmanajerial (persentase pemilikan manajerial dalamperusahaan), leverage operasi (persentase perubahanEBIT/persentase perubahan penjualan). Dalampersamaan ini terdapat dua variabel kontrol yaitu

24

JAM, Vol. 21, No. 1, April 2010: 17-29

profitabilitas (earnings after tax/total aset) dan ukuranperusahaan (log total aset).

Ada dua persamaan regresi yang diestimasidalam penelitian ini, yaitu persamaan dividen danpersamaan leverage keuangan. Kedua model tersebutdisajikan sebagai model empiris pengujian hipotesissebagai berikut:

Persamaan Dividen:

DI = α0 + α1LK + α2IN + α3KM + α4LO + α5UP +α6SA

Persamaan Leverage Keuangan:

LK = β0 + β1DI + β2IN + β3KM + β4LO + β5UP +β6PR

Keterangan:DI : Dividend payout ratioLK : Leverage keuanganIN : InvestasiKM : Kepemilikan manajemenLO : Leverage operasiSA : Struktur aktivaUP : Ukuran perusahaanPR : Profitabilitas

Pada persamaan dividen terdapat pengujianuntuk empat hipotesis pertama, yaitu: H1, H2, H3, danH4. Hipotesis 1 diterima apabila koefisien regresi LKbertanda positif/negatif dan nilai probabilitasnyasignifikan pada tingkat signifikansi 5%. Sebaliknyaapabila nilai probabilitasnya tidak signifikan padatingkat signifikansi 5% maka hipotesis 1 ditolak.Hipotesis 2 diterima apabila koefisien regresi INbertanda negatif dan nilai probabilitasnya signifikanpada tingkat signifikansi 5%. Sebaliknya apabilakoefisien regresi IN bertanda positif dan nilaiprobabilitasnya tidak signifikan pada tingkatsignifikansi 5% maka hipotesis 2 ditolak. Hipotesis 3diterima apabila koefisien regresi KM bertanda negatifdan nilai probabilitasnya signifikan pada tingkatsignifikansi 5%. Sebaliknya apabila koefisien regresiKM bertanda positif dan nilai probabilitasnya tidaksignifikan pada tingkat signifikansi 5% maka hipotesis3 ditolak. Hipotesis 4 diterima apabila koefisien regresi

LO bertanda negatif dan nilai probabilitasnya signifikanpada tingkat signifikansi 5%. Sebaliknya apabilakoefisien regresi LO bertanda positif dan nilaiprobabilitasnya tidak signifikan pada tingkatsignifikansi 5% maka hipotesis 4 ditolak.

Pada persamaan leverage keuangan terdapatpengujian untuk empat hipotesis lain, yaitu: H5, H6,H7, dan H8. Hipotesis 5 diterima apabila koefisien regresiDI bertanda positif dan nilai probabilitasnya signifikanpada tingkat signifikansi 5%. Sebaliknya apabilakoefisien regresi DI bertanda negatif dan nilaiprobabilitasnya tidak signifikan pada tingkatsignifikansi 5% maka hipotesis 5 ditolak. Hipotesis 6diterima apabila koefisien regresi IN bertanda positifdan nilai probabilitasnya signifikan pada tingkatsignifikansi 5%. Sebaliknya apabila koefisien regresiIN bertanda negatif dan nilai probabilitasnya tidaksignifikan pada tingkat signifikansi 5% maka hipotesis1 ditolak. Hipotesis 7 diterima apabila koefisien regresiKM bertanda negatif dan nilai probabilitasnyasignifikan pada tingkat signifikansi 5%. Sebaliknyaapabila koefisien regresi KM bertanda positif dan nilaiprobabilitasnya tidak signifikan pada tingkatsignifikansi 5% maka hipotesis 7 ditolak. Hipotesis 8diterima apabila koefisien regresi LO bertanda negatifdan nilai probabilitasnya signifikan pada tingkatsignifikansi 5%. Sebaliknya apabila koefisien regresiLO bertanda positif dan nilai probabilitasnya tidaksignifikan pada tingkat signifikansi 5% maka hipotesis8 ditolak.

Uji statistik t dilakukan untuk melihatsignifikansi dari pengaruh variabel independen secaraindividual terhadap variabel dependen, dengan asumsivariabel independen lain bersifat konstan. Pengujianini dilakukan dengan melihat nilai probabilitas (p value)hasil regresi pada tingkat signifikansi (á) tertentu. Jikap value lebih besar dari á maka H0 diterima. H0 diterimaberarti variabel independen tidak berpengaruh terhadapvariabel dependen dan jika H0 ditolak hal ini berartivariabel independen berpengaruh terhadap variabeldependen.

Uji statistik F dilakukan untuk melihat pengaruhvariabel-variabel independen terhadap variabeldependen secara bersama-sama. Pengujian inidilakukan dengan meluhat probabilitas (p value) darihasil regresi pada tingkat signifikansi (á) tertentu. Jikap value lebih besar dari á maka H0 diterima. H0 diterima

25


berarti variabel independen secara bersama-sama tidakberpengaruh terhadap variabel dependen dan jika H0ditolak berarti variabel independen secara bersama-sama berpengaruh terhadap variabel dependen.

HASIL PENELITIAN

Pada Tabel 1 disajikan statistik deskriptif setiap variabelkhususnya rata-rata, standar deviasi, dan jumlahpengamatan.

Tabel 1Statistik Deskriptif

Pengujian hipotesis ini dengan melakukan ujiTwo-stage Least Square dengan tingkat signifikansi(á) sebesar 5%. Untuk uji Two-stage Least SquarePersamaan Dividen. Pada persamaan dividen, terdapatdua variabel endogen yaitu dividen (DI) dan leveragekeuangan (LK), juga terdapat lima variabel eksogenyaitu investasi (IN), leverage operasi (LO), kepemilikanmanajerial (KM), struktur aktiva (SA), dan ukuranperusahaan (UP). Terdapat dua variabel yang dijadikansebagai variabel kontrol yaitu SA, dan UP. Persamaandividen disajikan sebagai berikut:

Berdasarkan pengujian analisis dengan Two-stage Least Square, hasil pengujian untuk persamaandividen disajikan dalam Tabel 2.Berdasarkan Tabel 2menunjukkan bahwa angka adjusted R2 adalah 0,041630.Hal ini menunjukkan bahwa 4,16% variabel dividen (DI)dapat dijelaskan oleh variasi dari keenam variabel yaituLK, IN, KM, LO, UP, dan SA, sedangkan sisanya95,84% dijelaskan oleh faktor-faktor lain. Berdasarkanuji F diperoleh nilai F-Statistic sebesar 0,94 denganprobabilitas 0,04. Nilai probabilitas lebih kecil dari 0,05,sehingga model regresi dapat digunakan untukmemprediksi dividen (DI). Berdasarkan pada tabel 4.8secara ringkas persamaan DI dapat diformulasikansebagai berikut:

Variabel Mean Std. Deviation N DI 18,41563 20,26004 320 LK 1,455931 0,576872 320 IN 0,097487 0,232748 320

KM 1,809969 5,347913 320 LO 0,127513 1,924041 320 UP 11,90523 0,662147 320 PR 6,744625 7,635742 320 SA 0,352856 0,176293 320

Dependent Variable: DI Method: Two-Stage Least Squares Date: 11/23/08 Time: 19:26 Sample(adjusted): 1 320 Included observations: 320 after adjusting endpoints Instrument list: C IN KM LO SA PR UP

Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob. C 74.96912 141.3237 0.530478 0.5962

LK 245.4603 86.12719 2.849975 0.0047 IN -69.54575 58.81180 -1.182514 0.2379

KM -2.123217 1.001038 -2.121016 0.0347 LO 9.113886 7.042996 1.294035 0.1966 UP 38.38125 14.93419 -2.570026 0.0106 SA 148.7047 62.86778 2.365356 0.0186

R-squared 0.060847 Mean dependent var 18.41563 Adjusted R-squared 0.041630 S.D. dependent var 20.26004 S.E. of regression 135.4572 Sum squared resid 5743126. F-statistic 0.944092 Durbin-Watson stat 1.923661 Prob(F-statistic) 0.043557

Tabel 2Uji 2SLS

Persamaan Dividen (DI)

26

JAM, Vol. 21, No. 1, April 2010: 17-29

Pada persamaan ini dilakukan pengujianterhadap empat hipotesis pertama, yaitu: H1, H2, H3,dan H4. H1 diterima jika koefisien regresi LK bertandapositif/negatif dan nilai probabilitasnya signifikan padatingkat signifikansi 5%, tetapi jika nilai probabilitasnyatidak signifikan pada tingkat signifikansi 5%, makahipotesis ditolak. Berdasarkan tabel 4.8 variabel LKmemiliki koefisien regresi 245,46 (positif) dan p value0,47%. Hal ini berarti bahwa H1 didukung. H2 diterimajika koefisien regresi IN bertanda negatif dan nilaiprobabilitas-nya signifikan pada tingkat signifikansi5%, tetapi jika koefisien regresi bertanda positif dannilai probabilitasnya tidak signifikan pada tingkatsignifikansi 5%, maka hipotesis ditolak. BerdasarkanTabel 2 variabel IN memiliki koefisien regresi 69,55(negatif) dan p value 23,79%. Hal ini berarti bahwa H2ditolak karena tidak signifikan pada tingkat signifikansi5%. H3 diterima jika koefisien regresi KM bertandanegatif dan nilai probabilitasnya signifikan pada tingkatsignifikansi 5%, tetapi jika koefisien regresi bertandapositif dan nilai probabilitasnya tidak signifikan padatingkat signifikansi 5%, maka hipotesis ditolak.Berdasarkan Tabel 2 variabel KM memiliki koefisienregresi 2,12 (negatif) dan p value 3,47%. Hal ini berartibahwa H3 didukung. H4 diterima jika koefisien regresiLO bertanda negatif dan nilai probabilitas-nyasignifikan pada tingkat signifikansi 5%, tetapi jika

koefisien regresi bertanda positif dan nilaiprobabilitasnya tidak signifikan pada tingkatsignifikansi 5%, maka hipotesis ditolak. BerdasarkanTabel 2 variabel LO memiliki koefisien regresi 9,11(positif) dan p value 19,66%. Hal ini berarti bahwa H4ditolak.

Pada persamaan DI dikontrol oleh 2 variabelyaitu struktur aktiva dan ukuran perusahaan. Hal inimenunjukkan bahwa struktur aktiva dan ukuranperusahaan memiliki koefisien regresi positif dansignifikan pada tingkat signifikansi 5%. Hal ini berartibahwa semakin besar ukuran perusahaan maka semakinbesar pula dividen yang dibagikan. Hal ini sesuaidengan hasil penelitian Damayanti (2006) yangmenyatakan bahwa ukuran perusahaan berhubunganpositif dengan kebijakan dividen.

Berdasarkan uji Two-stage Least Square padapersamaan Leverage Keuangan, terdapat dua variabelendogen yaitu DI dan LK, juga terdapat lima variabeleksogen yaitu IN, LO, KM, UK, dan profitabilitas (PR).Terdapat dua variabel yang dijadikan sebagai variabelkontrol yaitu UK dan PR. Persamaan leveragekeuangan disajikan sebagai berikut:

Berdasarkan pengujian analisis dengan Two-stage Least Square, hasil pengujian untuk persamaandividen disajikan dalam Tabel 3.

Dependent Variable: LK Method: Two-Stage Least Squares Date: 11/23/08 Time: 19:10 Sample(adjusted): 1 320 Included observations: 320 after adjusting endpoints Instrument list: C IN KM LO SA PR UK

Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob. C -0.164511 0.589089 -0.279264 0.7802 DI 0.003231 0.001677 1.926958 0.0449 IN 0.359449 0.135760 2.647687 0.0085

KM -0.005101 0.006137 0.831228 0.0465 LO -0.036535 0.016474 -2.217718 0.0273 UP 0.128832 0.049293 2.613629 0.0094 PR 0.001847 0.004536 -0.407251 0.6841

R-squared 0.071878 Mean dependent var 1.455931 Adjusted R-squared 0.054086 S.D. dependent var 0.576872 S.E. of regression 0.561055 Sum squared resid 98.52689 F-statistic 0.440007 Durbin-Watson stat 1.952380 Prob(F-statistic) 0.000647

Tabel 3Uji 2SLS

Persamaan Leverage Keuangan

27


Berdasarkan Tabel 3 menunjukkan bahwa angkaadjusted R2 adalah 0,054086. Hal ini menunjukkanbahwa 5,41% variabel leverage keuangan (LK) dapatdijelaskan oleh variasi dari keenam variabel yaitu DI,IN, KM, LO, UP, dan PR. Sedangkan sisanya 94,59%dijelaskan oleh faktor-faktor lain. Berdasarkan uji Fdiperoleh nilai F-Statistic sebesar 0,44 denganprobabilitas 0,06%. Nilai probabilitas lebih kecil dari0,05, sehingga model regresi dapat digunakan untukmemprediksi leverage keuangan. Berdasarkan padaTabel 3 secara ringkas persamaan LK dapatdiformulasikan sebagai berikut:

Pada persamaan ini dilakukan pengujianterhadap empat hipotesis yaitu: H5, H6, H7, dan H8. H5diterima jika koefisien regresi DI bertanda positif dannilai probabilitasnya signifikan pada tingkat signifikansi5%, tetapi jika nilai probabilitas-nya tidak signifikanpada tingkat signifikansi 5%, maka hipotesis ditolak.Berdasar-kan Tabel 3 variabel DI memiliki koefisienregresi 0,003 (positif) dan p value 4,49%. Hal ini berartibahwa H5 didukung. H6 diterima jika koefisien regresiIN bertanda positif dan nilai probabilitasnya signifikanpada tingkat signifikansi 5%, tetapi jika nilaiprobabilitas-nya tidak signifikan pada tingkatsignifikansi 5%, maka hipotesis ditolak. BerdasarkanTabel 3 variabel IN memiliki koefisien regresi 0,36(positif) dan p value 0,85%. Hal ini berarti bahwa H6diterima karena signifikan pada tingkat signifikansi 5%.H7 diterima jika koefisien regresi KM bertanda negatifdan nilai probabilitas-nya signifikan pada tingkatsignifikansi 5%, tetapi jika nilai probabilitasnya tidaksignifikan pada tingkat signifikansi 5%, maka hipotesisditolak. Berdasarkan Tabel 3 variabel KM memilikikoefisien regresi 0,005 (negatif) dan p value 4,65%. Halini berarti bahwa H7 didukung. H8 diterima jika koefisienregresi LO bertanda negatif dan nilai probabilitas-nyasignifikan pada tingkat signifikansi 5%, tetapi jika nilaiprobabilitasnya tidak signifikan pada tingkatsignifikansi 5%, maka hipotesis ditolak. BerdasarkanTabel 3 variabel LO memiliki koefisien regresi 0,04(negatif) dan p value 2,73%. Hal ini berarti bahwa H8diterima karena signifikan pada tingkat signifikansi 5%.

Pada persamaan LK dikontrol oleh 2 variabelyaitu profitabilitas dan ukuran perusahaan.Profitabilitas memiliki koefisien regresi positif tetapitidak signifikan pada tingkat signifikansi 5%. Hal inimenunjukkan bahwa profitabilitas tidak berpengaruh

terhadap leverage keuangan, sedangkan ukuranperusahaan memiliki koefisien regresi positif dansignifikan pada tingkat signifikansi 5%. Hal ini berartibahwa semakin besar ukuran perusahaan maka semakinbesar pula leverage keuangan perusahaan. Hasilanalisis ini konsisten dengan penemuan Siregar (2005)yang menyatakan bahwa ukuran perusahaanberpengaruh terhadap leverage keuangan.

SIMPULAN DAN SARAN

Simpulan

Penelitian bertujuan untuk menguji hubunganinterdependensi antara dividen dan leverage keuangan.Selain itu juga mengungkapkan faktor-faktor yangmempengaruhi pengambilan kebijakan dividen dankebijakan leverage keuangan yaitu investasi,kepemilikan manajerial, dan leverage operasi.Berdasarkan hasil penelitian dapat ditarik simpulansebagai berikut 1) penelitian ini berhasil membuktikansecara empiris bahwa pecking order theory dapatmenjelaskan hubungan interdependensi antara dividendengan leverage keuangan. Leverage keuanganmempunyai pengaruh terhadap kebijakan dividen, dandividen mempunyai pengaruh positif terhadap lever-age keuangan, sehingga H1 dan H5 diterima. Dalampenelitian ini dihasilkan koefisien leverage keuanganpositif. Hal ini sesuai dengan prediksi pecking orderhypothesis; 2) investasi tidak mempengaruhipembayaran dividen; 3) perusahaan manufaktur di In-donesia yang memiliki kepemilikan saham oleh manajercenderung memberikan dividen yang lebih rendah,karena tujuan kepemilikan manajerial sama dengankebijakan dividen yaitu untuk mengurangi biayakeagenan ekuitas; 4) perusahaan manufaktur di Indo-nesia meskipun memiliki leverage operasi yang tinggi,tetap membagikan dividen dalam jumlah yang besar.Hal ini mungkin saja dilakukan oleh perusahaan untukmenarik minat investor; 5) investasi berpengaruhpositif terhadap leverage keuangan pada perusahaanmanufaktur di Indonesia dan hal ini sesuai denganprediksi pecking order hypothesis; 6) perusahaanmanufaktur di Indonesia yang memiliki kepemilikansaham oleh manajer cenderung memiliki leveragekeuangan yang lebih rendah, karena kepemilikanmanajerial dapat mensejajarkan kepentingan manajemen

28

JAM, Vol. 21, No. 1, April 2010: 17-29

dengan kepentingan pemegang saham dan mengurangiperanan utang sebagai salah satu alat untukmengurangi konflik keagenan; 7) perusahaanmanufaktur di Indonesia komposisi leverage operasiberpengaruh pada leverage keuangan. Hal inimenunjukkan pada tingkat leverage operasi tinggiperusahaan cenderung mengurangi penggunaan utangkarena utang dapat menambah beban tetap perusahaan,dan konsekuensinya perusahaan akan cenderungmenggunakan utang yang kecil agar beban tetapperusahaan tidak bertambah besar dan menghindarikemungkinan terjadinya financial distress; 8) padapersamaan DI dikontrol oleh 2 variabel yaitu strukturaktiva dan ukuran perusahaan. Struktur aktiva danukuran perusahan memiliki koefisien yang positif danp value menunjukkan angka yang signifikan. Hasilpenelitian ini menggambarkan bahwa struktur aktivadan ukuran perusahaan berpengaruh terhadappembayaran dividen. Hal ini berarti bahwa semakinbesar ukuran perusahaan maka semakin besar pulajumlah dividen yang dibagikan; 9) pada persamaan LKdikontrol oleh 2 variabel yaitu profitabilitas dan ukuranperusahaan. Profitabilitas memiliki koefisien yangpositif, tetapi p value menunjukkan angka yang tidaksignifikan. Hal ini berarti bahwa profitabilitas tidakberpengaruh terhadap leverage keuangan perusahaan.Ukuran perusahan memiliki koefisien yang positif danp value menunjukkan angka yang signifikan. Hal iniberarti bahwa semakin besar ukuran perusahaan makasemakin besar pula tingkat leverage keuangan yangdimiliki oleh perusahaan.

Saran

Berdasarkan hasil penelitian yang diperoleh, penelitiselanjutnya yang memilih topik yang sama sebaiknyamenambahkan variabel-variabel lain dalam penelitian,karena masih banyak faktor-faktor lain yangmempengaruhi dividen dan leverage keuangan, sertamencoba proksi-proksi lain sehingga diharapkan akanlebih baik dan lebih relevan dalam mengukur variabel.Sampel dalam penelitian ini hanya memilih perusahaanmanufaktur yang terdaftar di BEI selama 5 tahunberturut-turut yakni tahun 2002-2006 yangmenyebabkan hasil penelitian kurang memberikanmanfaat secara maksimal. Oleh karena itu, penelitiselanjutnya perlu menambah jumlah kategori

perusahaan yang dijadikan sampel peneltian dan jugaperlu menambah periode waktu data yang digunakansehingga memberikan manfaat bagi investor dan pihak-pihak yang terkait lainnya.

DAFTAR PUSTAKA

Allen. 1993. “The Pecking Order Hypothesis: Austra-lian Evidence”. Applied Financial Economics.Vol. 3: 101-112.

Baskin. 1989. “An Empirical Investigation of PeckingOrder Hypothesis.” Financial Management.Spring:26-35.

Barclay, M.J., Smith, C.W., and Watt, R.S., 1995. TheDeterminant of Corporate Leverage and DevidenPolicies, The New Corporate Finance. WhereTheory Meet Practice, International Edition,Irwin McGraw-Hill: 214-299.

Bringham Gapensi, 1996 “Intermediate Financial man-agement, Fifth edition, the dryden press, NewYork.

Damayanti. 2006. Analisis Pengaruh Investasi,Likuiditas, Profitabilitas, PertumbuhanPerusahaan dan Ukuran Perusahaan terhadapKebijakan Dividen Payout Ratio. JurnalAkuntansi dan Keuangan. Vol. 5. No. 1.

Dermawan E.S., 1997. Faktor-faktor PenentuKebijakan Pembayaran Dividen padaPerusahaan-perusahaan yang Go Publik diBEJ tahun 1994. Thesis S2. Msi. UGM.

Edwin,H.D., Andreas, M., Manolis, D.T. 1996. “A Peda-gogical Examination of the Relationship Be-tween Operating and Financial Leverage andSystematic Risk”. Journal of Financial andStrategic Decision. Vol. 9. No. 3.

Easterbrook, F. 1984. Two agency-cost explanations ofdividends. American Economic Review 74: 650-659.

29


Fuad. 2006. Simultanitas dan “Trade-off” PengambilanKeputusan Finansial dalam MengurangiKonflik Agensi: Peran Corporate Ownership.Jurnal Riset Akuntansi Indonesia. Vol. 9. No.3.

Husnan, S. 1997. Manajemen Keuangan: Teori danPenerapan (Keputusan Jangka Pendek), edisi4, BPFE-UGM. Yogyakarta.

Husnan, S. 1997. Manajemen Keuangan: Teori danPenerapan (Keputusan Jangka Panjang), edisi4, BPFE-UGM. Yogyakarta.

Jensen dan Meckling. 1976. Theory of the Firm: Mana-gerial Behavior Agency Cost and OwnershipStructure, Journal of Financial Economic,Oktober, 1976, V.3, No. 4, pp. 305-360.

Jensen, G.R., D.P Solberg dan T.S. Zorn. 1992. Simulta-neous Determination of Insider Ownership, Debtand Dividend Policies. Journal of Financialand Quantitative Analysis: 247-263.

Mahadwarta. 2002. The Association of ManagerialOwnership with Dividend Policy and LeveragePolicy: A Logit Model. Proceeding SimposiumSurviving Strategies to Cope with the Future,September 13th, Atmajawa YogyakartaUnivercity, Yogyakarta: 367-377.

Mahadwartha dan Hartono. 2002. Empirical Test ofBalancing Model of Agency Cost, ContractingModel of Agency Theory, Collateral, andGrowth Hypothesis in Indonesian Capital Mar-ket. Simposium Nasional Akuntansi, 6 Septem-ber, Universitas Diponegoro, Semarang: 1-29.

Moh’d M.A.,L.G. Perry, and J.N. Rimbey. 1998. “TheImpact of Ownership Structure on CorporateDebt Policy: Time series Cross-Sectional Analy-sis”, Financial Review, August, Vol. 33, 85-99.

Myer dan Majluf. 1984. “Corporate Financing and In-vestment Decision when Firm have InformationInvestors do not Have”, Journal of FinanceEconomics 13, 187-221.

Nasir dan Putri. 2006, Analisis Persamaan SimultanKepemilikan Manajerial, KepemilikanInstitusional, Risiko, Kebijakan Utang danKebijakan Dividen dalam perspektif teorikeagenan. Simposium Nasional Akuntansi 9,23-26 Agustus, Padang.

Riyanto, Bambang. 1997. Dasar-dasar PembelajaranPerusahaan. Edisi 4. Yogyakarta: BPFE UGM.

Rozeff, M.S. 1982. Gwoth, beta and agency cost asdeterminants of dividend payout ratios. Jour-nal of Financial Research 5: 249-259.

Siregar 2005. Hubungan antara deviden, leveragekeuangan dan investasi. Jurnal Akuntansi danManajemen. Vol.16. No 3 (Desember): 219-230.

Widarjono, A. 2007. Ekonometrika: Teori dan aplikasiuntuk ekonomi dan Bisnis. EKONISIA. UII.Yogyakarta.

Wahidahwati. 2002. Pengaruh Kepemilikan Manajeriadan Kepemilikan Institusional pada KebijakanHutang Perusahaan: Sebuah Perspektif TheoryAgency. Jurnal Riset Akuntansi Indonesia. Vol.5, No. 1.

Yustiningsih, 2002. Interdependensi Antara KebijakanDividend Payout Ratio, Financial Leverage,dan Investasi pada Perusahaan Manufakturyang Listed di Bursa Efek Jakarta. JournalBisnis dan Ekonomi. Vol 9 No. 2, 164-182.

31

HERDING PADA KEPUTUSAN STRUKTUR MODAL............... (Anny Laila Safithri dan Baldric Siregar )Vol. 21, No. 1, April 2010Hal. 31-43

ABSTRACT

In our study, we test the existence herding behavioron capital structure decisions of firms listed in theIndonesia Stock Exchange. First, we examine the thereputational herding hypothesis which explain howfirms within an industry choose theirs level of debtand equity. We find support for this hypothesis andconclude that leader equity ratio influences those offollowers. We next hypothesize that firms may makecapital structure decisions based on their previouscapital structure decisions. We also find evidence tosupport this informational herding.

Keywords: herding behavior, capital structure,reputational herding, informational herding

HERDING PADA KEPUTUSAN STRUKTUR MODAL

Anny Laila SafithriPengadilan Agama Bima

Jalan Garuda No. 1, Raba Bima, Nusa Tenggara BaratTelepon +62 374 43209


Baldric SiregarSTIE YKPN Yogyakarta

Jalan Seturan, Yogyakarta 55281Telepon +62 274 486160, 486321, Fax. +62 274 486155


Tahun 1990

ISSN: 0853-1259


PENDAHULUAN

Para ekonom yang beraliran klasik berpandanganbahwa keputusan investasi yang diambil investormerupakan refleksi dari harapan manajer yang rasional.Mereka beranggapan bahwa keputusan investasitersebut diambil berdasarkan informasi yang tersediadi pasar. Pandangan tersebut diwarnai lain oleh Keynes(1936) yang menyatakan bahwa keputusan investasijuga dipengaruhi oleh faktor psikologi. Menurutnya,manajer yang profesional juga akan melakukantindakan follow the herd1 karena mempertimbangkanpenilaian orang lain dalam keputusan yang diambil.Pernyataan Keynes (1936) tersebut dapat menjawabbeberapa pertanyaan yang menarik perhatian dalamaktivitas yang dilakukan oleh manajer perusahaan di

1 Tindakan “follow the herd” maksudnya adalah tindakan investor yang mengikuti perilaku herding dalam mengambilkeputusan investasi. Herding adalah perilaku ketika seseorang mengubah tindakannya agar sesuai dengan tindakan yangdilakukan oleh orang lain. Perilaku herding tersebut dilakukan oleh seseorang karena mereka mempertimbangkan penilaianpihak lain terhadap keputusan yang akan mereka ambil. Tindakan “follow the herd” juga dapat diartikan sebagai tindakaninvestor yang mengikuti investor yang lainnya dalam mengambil keputusan investasi.

32

JAM, Vol. 21, No. 1, April 2010: 31-43

pasar modal. Pertanyaan-pertanyaan tersebut antaralain: apakah manajer perusahaan mengambil keputusanpendanaan berdasarkan keputusan yang dilakukanperusahaan yang lainnya yang dianggap sebagaileader dalam industri yang sama atau apakah manajerperusahaan mengambil keputusan pendanaanberdasarkan tindakan atau keputusan yang telahdiambil pada periode sebelumnya.

Beberapa teori keuangan mencoba menjelaskantentang struktur modal seperti pecking order hypoth-esis dan trade-off hypothesis. Namun kenyataannya,sulit bagi perusahaan untuk menentukan suatu strukturmodal yang terbaik dalam suatu komposisi pendanaanyang tepat. Banyak faktor yang harus dipertimbangkanoleh perusahaan dalam menentukan struktur modalyang optimal seperti stabilitas penjualan, strukturaktiva, leverage operasi, tingkat pertumbuhan,profitabilitas, pajak, pengendalian, sikap manajemen,sikap pemberi pinjaman, kondisi pasar, kondisi inter-nal perusahaan, dan fleksibilitas keuangan (Westondan Brigham, 1993). Selain itu Weston dan Brigham(1993) juga menyatakan bahwa kebijakan strukturmodal melibatkan trade off antara risiko dan tingkatpengembalian. Penambahan utang akan memperbesarrisiko perusahaan tetapi tidak sekaligus memperbesartingkat pengembalian yang diharapkan. Risiko yangsemakin tinggi akibat membesarnya utang cenderungmenurunkan harga saham, tetapi meningkatnya tingkatpengembalian diharapkan akan menaikkan hargasaham. Struktur modal yang optimal adalah strukturmodal yang mengoptimalkan keseimbangan antararisiko dengan tingkat pengembalian sehingga dapatmemaksimumkan harga saham.

Herding merupakan perilaku manajerperusahaan yang terjadi pada saat manajer perusahaantersebut mengubah prinsip dan tindakannya agarsesuai dengan prinsip dan tindakan yang dilakukanoleh pihak lain (Trueman, 1994; Banerjee, 1992;Scharfstein dan Stein, 1990). Perilaku herding dapatterjadi pada saat suatu perusahaan atau sekelompokperusahaan dalam industri yang sama harus mengambilkeputusan dengan berbagai jenis keterbatasan,misalnya keterbatasan informasi, waktu, dankemampuan. Salah satu keputusan tersebut adalahkeputusan pendanaan. Manajemen membandingkanstruktur modal perusahaan mereka dengan strukturmodal perusahaan pada industri yang sama. Perilaku

bahwa manajer perusahaan cenderung mengikutistruktur modal perusahaan perusahaan yang dianggapsebagai leader dalam industri yang sama dinamaireputational herding.

Perilaku herding juga dapat didefinisikansebagai tindakan perusahaan yang mengambilkeputusan berdasarkan keputusan yang telah diambilpada periode sebelumnya. Maksud pernyataan iniadalah bahwa perusahaan menentukan struktur modaluntuk tahun yang berjalan dengan mengikutikeputusan tentang struktur modal pada tahun-tahunsebelumnya. Welch (2000) serta Brown et al. (2006)menyatakan manajer berperilaku seperti ini terjadikarena manajer tersebut menghadapi keterbatasanwaktu, biaya, dan kemampuan. Perilaku bahwa manajermelakukan keputusan struktur modal berdasarkankeputusan struktur modal di masa lalu dinamai infor-mational herding. Tulisan ini menjelaskankemungkinan jawaban terhadap fenomena perilakuherding, baik reputational herding maupun informa-tional herding, dalam pengambilan keputusan strukturmodal untuk perusahaan yang terdaftar di Bursa EfekIndonesia.


Hingga kini belum ada rumus matematik yang tepatuntuk menentukan jumlah optimal dari utang danekuitas dalam struktur modal (Seitz,1984). Sejak lamaModigliani dan Miller (1958) mencari perbedaanstruktur modal yang dimiliki setiap perusahaan.Dengan asumsi bahwa belum ada pasar modal yangsempurna, tidak ada pajak yang harus ditanggung olehperorangan atau perusahaan, serta pengambilankeputusan dalam hal pendanaan dan investasi yangdilakukan secara independen, mereka menyatakanbahwa nilai perusahaan tidak berhubungan denganstruktur modal. Akan tetapi, penelitian empirismenunjukkan hasil bahwa ada beberapa hal yangmempengaruhi pasar modal sehingga terjadiketidaksempurnaan yang pada akhirnya menyebabkanadanya perbedaan model struktur modal pada setiapperusahaan. Hasil penelitian mengindikasikan bahwafaktor-faktor yang menyebabkan perbedaan polastruktur modal tersebut meliputi biaya keagenan(Jensen dan Meckling, 1976), pajak (DeAngelo danMasulis, 1980), variabilitas laba, (Bradley et al., 1984),

33

HERDING PADA KEPUTUSAN STRUKTUR MODAL............... (Anny Laila Safithri dan Baldric Siregar )

biaya kebangkrutan (Haugen dan Senbet,1978), assetredeployment (Williamsom,1988), sertaunderinvestment (Myers dan Majluf, 1984). Beberapapenelitian lain menemukan bukti bahwa ukuranperusahaan, pertumbuhan, kondisi pasar, inflasi,volatilitas pendapatan, dan profitabilitas jugamempengaruhi struktur modal (Myers, 1997; Jaffe,1978; Boqusit dan Moore, 1984; Davis, 1987; Titmandan Wessel, 1988; Homaifar et al., 1994).

DeAngelo dan Masulis (1980) mengembangkansebuah model untuk pilihan leverage perusahaan yangdihubungkan dengan pajak perusahaan. Hasilpenelitiannya menyatakan bahwa ada hubungan yangpositif antara tarif pajak perusahaan dengan leveragekeuangan. Penelitian tersebut sejalan dengan temuanDavis (1987) yang menguji struktur modal 115perusahaan Canada untuk periode tahun 1963 sampaitahun 1982 dengan hasil terdapat hubungan yangpositif antara tarif pajak perusaan dengan leveragekeuangan. Temuan lain yang sejenis dapat dilihat diHomaifar et al. (1994), DeAngelo dan Masulis (1980),serta Davis (1987). Namun hasil penelitian tersebuttidak konklusif karena penelitian lain menghasilkanbukti sebaliknya. Bukti empiris tidak mendukungpengaruh pajak terhadap leverage perusahaan (Brad-ley et al., 1984; Boquist dan Moore, 1984; Titman danWessel, 1988; Homaifar et al., 1994).

Selain pajak, faktor yang tidak konklusifmempengaruhi struktur modal meliputi tingkat inflasidan volatilitas pendapatan. Tingkat inflasiberpengaruh positif dan signifikan dengan leveragekeuangan. Hal ini menjelaskan bahwa selama periodeinflasi, perusahaan banyak menggunakan utang dalamstruktur modalnya karena biaya riil utang turun (Jaffe,1978). Temuan ini tidak konsisten dengan hasilpenelitian yang dilakukan oleh Homaifar et al. (1994)yang menunjukkan bahwa tingkat inflasi tidakberpengaruh terhadap leverage keuangan danvolatilitas pendapatan berpengaruh negatif terhadapleverage keuangan (Homaifar et al., 1994). NamunTitman dan Wessels (1988) gagal menemukan buktitentang hubungan volatilitas pendapatan denganstruktur modal.

Temuan tentang ukuran perusahaan,pertumbuhan, dan kondisi pasar modal relatif konsistendalam kaitannya dengan struktur modal. Ukuranperusahaan berpengaruh positif terhadap leverage

keuangan. Perusahaan besar lebih mudah akses kependanaan (Ang et al., 1982; Homaifar et al., 1994).Pertumbuhan perusahaan dan kondisi pasar modalberpengaruh negatif dan singifikan terhadap leveragekeuangan. Hal ini menunjukkan bahwa leveragekeuangan perusahaan dapat dijelaskan olehkesempatan pertumbuhan perusahaan (Myers, 1997;Homaifar et al., 1994). Homaifar et al. (1994) melakukanpenelitian mengenai kondisi pasar modal denganmenggunakan proksi return saham. Hasil penelitiannyamenyatakan bahwa kondisi pasar modal jugaberpengaruh negatif terhadap leverage keuangan.Temuan Homaifar et al. (1994) ini mendukung harapanbahwa perusahaan cenderung mengganti ekuitasdengan utang jika return saham tinggi.

Mempertimbangkan belum adanya suatu teorikeuangan yang secara tepat menentukan suatustruktur modal yang optimal serta ditambah lagi hasilpenelitian terdahulu yang tidak konsisten dan kurangkonklusif, dalam penelitian ini dicoba untukmenghubungkan perilaku herding dengan keputusanstruktur pendanaan. Perilaku sejenis dalamhubungannya dengan keputusan selain keputusanmodal sudah dilakukan berbagai penelitian. Shefrin danStatman (1984) meneliti pengaruh aspek perilakuterhadap pola pengambilan keputusan mengenaikebijakan dividen. Statman dan Caldwell (1987) menelitipengaruh aspek perilaku terhadap pola pengambilankeputusan mengenai penganggaran modal. Selain itu,Shefrin dan Statman (1984) serta Statman dan Caldwell(1987) mencoba memperoleh penjelasan tentangfenomena perilaku investor di pasar modal.

Peneliti lain, Patel et al. (1991), melakukan studiterhadap perilaku individu dalam mengambil keputusanuntuk membeli saham di pasar modal. Hasil penelitiantersebut menunjukkan bahwa para pelaku pasar modalbertindak secara berkelompok atau bertindakberdasarkan tindakan yang dilakukan oleh orang lain.Perilaku ini mereka namai herd migration. Perilaku inijuga menyebabkan ketidakpastian tentang nilai opti-mal struktur modal suatu perusahaan. Namun temuansejenis tidak didukung oleh Filbeck et al. (1996), yangmelakukan replikasi terhadap penelitian yang dilakukanoleh Patel et al. (1991) dengan menggunakanhipotesisis yang dikembangkan dalam literaturpsikologi tentang konsep following the leader yangdikembangkan oleh Kahneman dan Tversky (1979)

34

JAM, Vol. 21, No. 1, April 2010: 31-43

serta Statman dan Caldwell (1987). Konsep followingthe leader menyatakan bahwa suatu perusahaanmengambil keputusan pendanaan berdasarkankeputusan pendanaan perusahaan yang tergolongsebagai leader. Berdasarkan hasil penelitian tersebut,Filbeck et al. (1996) berpendapat bahwa manajer benar-benar bertindak rasional dalam mengambil keputusanyang berkaitan dengan struktur modal.

Perilaku herding memang bukan perilaku yanglazim terjadi. Namun bukan berarti bahwa perilakuseperti ini tidak pernah dilakukan oleh manajerperusahaan. Seseorang atau sekelompok orang bisasaja bertindak berdasarkan tindakan yang dilakukanoleh pihak lain. Berdasarkan hasil penelitian terdahulu,perilaku herding mempunyai hubungan denganaktivitas ekonomi, misalnya rekomendasi investasi(Scharfstein dan Stein, 1990), perilaku harga sahampada saat penawaran perdana (Welch, 1992), peramalanlaba (Trueman, 1994), serta corporate conversatism(Zwiebel, 1995). Herding terjadi ketika individumengubah prinsip dan tindakannya agar sesuai denganprinsip dan tindakan yang dilakukan oleh pihak lain(Trueman, 1994; Banerjee, 1992; Scharfstein dan Stein,1990). Perilaku ini terjadi terutama pada saat seseorangatau sekelompok orang yang harus mengambilkeputusan dengan berbagai jenis keterbatasan,misalnya keterbatasan informasi, waktu, dankemampuan.

Perilaku herding pada peramalan labamenunjukkan bahwa peramal laba mencoba mengikutiramalan laba pihak lain (Trueman, 1994). Padakeputusan investasi, Scharfstein dan Stein (1990)melakukan penelitian tentang faktor yang mendorongmanajer untuk mengambil keputusan investasi. Buktimenunjukkan bahwa dalam keadaan tertentu, manajercenderung meniru keputusan investasi yang dilakukanoleh manajer lain dan mengabaikan informasi yang telahdimiliki. Jika dipandang dari sisi sosial, perilakutersebut tidak efisien, tetapi menurut pandanganmanajer yang melakukan hal tersebut, perilaku merekadianggap rasional karena pertimbangan reputasi.

Masih terkait dengan keputusan investasi, Sias(2004) meneliti perilaku investor institusional. Sias(2004) menguji hubungan cross-sectional antarapermintaan investor institusional pada kuarter yangsedang berjalan dengan permintaan institusional padakuarter sebelumnya. Hasilnya menunjukkan bahwa

permintaan investor institusional untuk sekuritas padakuarter ini berhubungan secara positif denganpermintaan investor institusional untuk sekuritas padakuarter sebelumnya. Dalam hal ini investorinstitusional saling mengikuti satu sama lain untukmembeli atau menjual suatu sekuritas yang sama sertainvestor institusional juga mengikuti pola perdaganganmereka sebelumnya. Herding reputasi dan informasijuga diteliti lebih lanjut oleh Choi dan Sias (2008). Buktipenelitian mereka menyimpulkan dukungan yang kuatbahwa perilaku herding terjadi di antara investorinstitusional. Investor institusional saling mengikutisatu sama lain untuk masuk atau keluar dalam industriyang sama. Mereka menemukan bahwa perilaku herd-ing dalam investor institusional terjadi disebabkan olehfaktor reputasi dan informasi masa lalu.

Brown et al. (2006) mencoba meneliti apakahperilaku herding terjadi pada keputusan keputusanpengungkapan sukarela. Mereka meneliti bagaimanaperusahaan mengungkapkan ramalan belanja modal.Bukti empiris menunjukkan bahwa pengungkapanramalan belanja modal berhubungan positif denganpengungkapan yang sama periode sebelumnya dalamperusahaan dan industri yang sama pula. Dengandemikian, mereka menyimpulkan bahwa terjadi perilakuherding informasional. Bukti empiris jugamenunjukkan bahwa terdapat hubungan positifpengungkapan ramalan pengeluran modal suatuperusahaan dengan pengungkapan yang sama olehleader dalam industri. Penelitian ini menemukan bahwamanajer dengan reputasi yang kurang bagusmenunjukkan kecenderungan untuk melakukan herd-ing pada keputusan pengungkapan mereka. Merekamenyimpulkan bahwa faktor informasional dan faktorreputasional merupakan gabungan sumber yangsignifikan perilaku herding dalam keputusanpengungkapan sukarela.

Berbagai literatur keuangan tentang herdingmenyatakan bahwa ada kategori herding, yaitupengabaian informasi, herding investigatif, herdingreputasional, herding informational, dan herdingkarakteristik. Pengabaian informasi menghasilkanperilaku herding karena manajer tidak menggunakaninformasi yang dimiliki untuk mengambil keputusan.Seperti yang dinyatakan oleh Banerjee (1992) danBikhchdanani et al. (1992) manajer melakukankeputusan bukan berdasarkan informasi pribadi yang

35


dimiliki, melainkan mengikuti keputusan pihak lain.Misalnya manajer perusahaan A mempunyai informasibahwa struktur modal perusahaan X merupakanstruktur modal yang optimal. Namun manajerperusahaan A memperoleh informasi bahwa manajerperusahaan B tidak meniru struktur modal perusahaanX, tetapi meniru struktur modal perusahaan Y, makamanajer perusahaan A juga akan mengikuti manajerperusahaan B yang meniru struktur modal perusahaanY.

Herding investigatif terjadi ketika investorsaling melakukan investigasi sinyal-sinyalberhubungan yang dimiliki oleh pihak lain (Froot, etal., 1992; Hirshleifer, et al., 1994; Sias, 2004). Sinyal-sinyal yang berkorelasi satu dengan lainnyamenyebabkan terjadinya perilaku herding. Sebagaicontoh, jika investor A mendapatkan sinyal pribadipada waktu t bahwa sekuritas X bagus dan investor Bmendapatkan sinyal pribadi yang sama dengan yangdiperoleh investor A pada waktu t+1 maka investor Adan investor B akan sama-sama membeli sekuritas X.Herding reputasinal terjadi karena orang menjadikanreputasi pihak lain yang lebih baik sebagai dasar untukmengikuti keputusannya. Sebagai contoh, reksa danaakan lebih memilih berinvestasi dengan mengikutikeputusan investasi yang diambil oleh reksa dana laindaripada mengikuti keputusan investasi yang diambiloleh perusahaan asuransi (Scharfstein dan Stein, 1990;Trueman, 1994). Contoh lain adalah temuan Sias danChoi (2008) bahwa investor institusional yangperhatian terhadap reputasi lebih suka mengikutikeputusan investasi dari investor institusional denganklasifikasi yang sama daripada klasifikasi investorinstitusional yang berbeda. Reksa dana lebihcenderung melakukan herding pada keputusan reksadana lain daripada investor institusional seperti bank,perusahaan asuransi, dan investor institusional lainyang bukan reksa dana.

Herding informational adalah herding karenaseseorang melakukan keputusan sekarangberdasarkan keputusan mereka di masa lalu. Sebagaicontoh dalam perdagangan sekuritas, investorinstitusional berpendapat bahwa informasi yangdihasilkan dari perdagangan mereka pada masa lalumerupakan informasi terbaik bagi mereka dan kemudianmereka akan melakukan perdagangan yang samadengan pola perdagangan mereka pada masa lalu

tersebut (Bikhchdanani et al., 1992). Dengan demikian,perilaku herding berdasarkan informasi masa laluterjadi ketika seseorang meniru keputusan yang telahdilakukannya pada masa lalu. Herding karakteristikadalah herding karena seseorang tertarik pada sesuatuyang memiliki karakteristik tertentu. Sebagai contohdi pasar modal, investor institusional melakukan herd-ing karena mereka tertarik pada suatu sekuritas yangmemiliki karakteristik tertentu. Masing-masingsekuritas memilki karakteristik yang berbeda-beda. Jikainvestor tertarik pada suatu sekuritas maka investortersebut akan memiliki sekuritas tersebut dalam jumlahyang besar. Misalnya pada suatu saat investormempunyai pilihan untuk membeli sekuritas A, B, danC. Investor tersebut ternyata tertarik pada karakteristiksekuritas A, maka pada saat yang dimaksud investorakan memiliki sekuritas A dalam jumlah yang lebihbanyak.

Berdasarkan kelima kategori herding yangsudah diuraikan sebelumnya, herding reputasionaldan herding informational adalah dua hal yang diujidalam penelitian ini. Temuan empiris terkait denganherding reputasional dalam struktur modal dibuktikanoleh Scharfestin dan Stein (1990), Patel et al. (1991),dan Rudhiningtyas (2003). Ketiga penelitian tersebutmenunjukkan bahwa herding dalam struktur modalterjadi karena manajer mengikuti pola struktur modalperusahaan yang memiliki reputasi lebih baik. Manajeryang menganggap dirinya memiliki reputasi kurangbaik mengikuti keputusan struktur modal perusahaanyang manajernya dianggap memiliki reputasi lebih baikdalam industri yang sama. Manajer perusahaan yangbersikap rasional akan berusaha untuk menentukanstruktur modal optimal. Mengoptimalkan strukturmodal berdasarkan teori-teori tertentu, seperti peck-ing order hypothesis dan trade-off hypothesisbukanlah hal yang mudah. Pada kenyataannya untukmenetukan suatu struktur modal yang optimalmerupakan hal yang cukup sulit bagi manajerperusahaan. Selain karena banyaknya teori ataubahkan pertentangan antarteori, kesulitan dalammenentukan struktur modal dihadapi oleh manajerkarena mereka menghadapi keterbatasan informasi,kemampuan untuk mengorganisir informasi, waktu,dan biaya. Dengan keterbatasan tersebut, manajerperusahaan bisa saja bersikap tidak rasional dengancenderung meniru keputusan struktur modal yang

36

JAM, Vol. 21, No. 1, April 2010: 31-43

dimilki oleh perusahaan lain yang dianggap memilikireputasi yang lebih baik dalam suatu industri. Dalamhal ini, perusahaan yang memiliki reputasi lebih baikadalah perusahaan yang merupakan leader dalamindustri. Sedangkan perusahaan yang mengikutikeputusan perusahaan leader yang merasareputasinya kurang baik dianggap sebagai follower.Berdasarkan uraian tersebut, dirumuskan hipotesissebagai berikut:H1: Struktur modal perusahaan leader berpengaruh

terhadap struktur modal perusahaan follower.Keterbatasan informasi, kemampuan

mengorganisir informasi, waktu, dan biaya jugamenyebabkan manajer melakukan herdinginformasional. Perilaku herding informasional terjadikarena tindakan manajer yang mengambil keputusanberdasarkan tindakan atau keputusan yang telahdiambil pada periode sebelumnya. Bukti empiris herd-ing informasional ditemukan oleh Welch (2000) danBrown et al. (2006). Welch (2000) menemukan bahwapemberian rekomendasi kepada klien untuk membeli,menyimpan, atau menjual sekuritas oleh analissekuritas dipengaruhi oleh pilihan kebijakan ataurekomendasi yang telah diterbitkan sebelumnya.Sedangkan Brown et al. (2006) menyatakan bahwapengungkapan suka rela belanja modal perusahaandipengaruhi oleh pengungkapan suka rela belanjamodal di masa lalu. Analogika yang sama juga bisaterjadi dalam keputusan struktur modal. Berbagaiketerbatasan menyebabkan manajer perusahaanmengambil keputusan struktur modal berdasarkankeputusan struktur modal di masa lalu. Berdasarkanuraian tersebut, dirumuskan hipotesis sebagai berikut:H2: Struktur modal perusahaan satu tahun

sebelumnya berpengaruh terhadap strukturmodal perusahaan tersebut pada tahun sekarang.

Sampel yang digunakan dalam penelitian iniadalah perusahaan yang terdaftar di Bursa Efek Indo-nesia yang dipilih dengan metode purposive sampling.Dengan metode tersebut, sampel dipilih dengankarakteristik perusahaan termasuk kategori manufaktur,tersedia laporan keuangan berturut-turut, memiliki datakeuangan lengkap, dan saldo ekuitas tidak negatif.Perusahaan manufaktur dipilih sebagai sampel karenaperusahaan jenis ini memiliki industri yang jumlahnyamemadai cukup. Berdasarkan sampel yang dipilih, datayang diperoleh merupakan data elemen-elemen struktur

modal yang meliputi utang, aset, dan ekuitas ekuitas.Data tersebut diperoleh dari Indonesian Capital Mar-ket Directory untuk periode 2002 sampai tahun 2006.Pengujian hipotesis pertama membutuhkan kategoriperusahaan leader dan follower. Kategori ini diperlukanuntuk menguji herding reputasional tentang apakahfollower mengikuti leader dalam memutuskan strukturmodal. Perusahaan leader dianggap memiliki reputasiyang lebih baik. Sebuah perusahaan dikategorikansebagai leader apabila rata-rata aset perusahaantersebut dalam periode penelitian paling besar.Perusahaan yang tidak dikategorikan sebagai leaderdianggap sebagai follower. Cara pengkategorianleader-follower seperti ini dilakukan dalam setiapindustri yang menjadi sampel.

Dalam penelitian ini, terdapat dua jenis variabelpenelitian, yaitu variabel dependen dan variabelindependen. Untuk hipotesis pertama, variabeldependen adalah struktur modal perusahaan follower;sedangkan variabel independennya adalah strukturmodal perusahaan leader. Untuk hipotesis kedua,variabel dependen adalah struktur modal pada waktu tdan variabel independennya adalah struktur modalpada waktu t-1. Pengukuran struktur modal adalahdengan DER (debt to equity ratio). DER dihitungdengan perbandingan total utang dibagi total ekuitas.H1 menyatakan bahwa struktur modal perusahaanleader berpengaruh terhadap struktur modalperusahaan follower. Hipotesis ini didukung apabilakoefisien dalam model berikut ini signifikan:

DER_F = β0 + β1DER_L1 + β2DER_L2 + β3DER_L3+ β4DER_L4 + β5DER_L5 + e ......... (1)

DER_F= Debt to equity ratio perusahaan followerDER_L1 - DER_L5 = Debt to equity ratio perusahaanleader selama tahun penelitianβ0 = Konstantaβ1 – β5 = Koefisiene = Error

H2 menyatakan bahwa struktur modalperusahaan satu tahun sebelumnya berpengaruhterhadap struktur modal perusahaan tersebut padatahun sekarang. Hipotesis ini didukung apabilakoefisien dalam model berikut ini signifikan:

37


DERt = β0 + β1DERt-1 + ε (2)

DERt = Debt to equity ratio tahun sekarangDERt-1 = Debt to equity ratio tahun sebelumnyaβ0 = Konstantaβ1 = Koefisienε = Error

HASIL PENELITIAN

Ada sebanyak 160 perusahaan manufaktur yangterdaftar di Bursa Efek Indonesia untuk tahun 2002sampai 2006. Laporan keuangan sebanyak 19perusahaan tidak tersedia berturut-turut. Sampelberkurang lebih lanjut karena sebanyak 31 perusahaanmemiliki data tidak lengkap dan saldo ekuitas negatif.Dengan demikian sampel akhir yang dianalisis dalampenelitian ini ada sebanyak 110 perusahaan. Datasampel tampak pada Tabel 1.

Tabel 1Sampel Penelitian

Berdasarkan 110 jumlah perusahaan yangdijadikan sampel, sebanyak 19 perusahaandikategorikan sebagai leader, karena itu sebanyak 91merupakan follower. Setiap industri diwakili olehsebuah leader. Ke-19 perusahaan yang digolongkansebagai leader adalah perusahaan yang memilki nilairata-rata total aset selama lima tahun yang paling besaruntuk masing-masing sektor industri. Leader dalampenelitian ini tampak pada Tabel 2.

Keterangan Jumlah Perusahaan Manufaktur yang Terdaftar Penerbitan Laporan Keuangan tidak Berturut-turut Data Tidak Lengkap dan Saldo Ekuitas Negatif Sampel Akhir yang Dianalisis

160 -19 -31 110

No Nama Perusahaan Jenis Industri 1 Indofood Sukses Makmur Food and Beverages 2 Gudang Garam Tobacco Manufactures 3 Panasia Indosyntec Textile Mill Products 4 Indorama Syntetics Apparel and Other Textile Products 5 Tirta Mahakam Resources Lumber and Wood Products 6 Indah Kiat Pulp & Paper Paper and Allied Products 7 AKR Corporindo Chemical and Allied Products 8 Resource Alam Indonesia Adhesive 9 Trias Sentosa Plastics and Glass Products 10 Indocement Tunggal Perkasa Cement 11 Citra Tubindo Metal and Allied Products 12 Kedawung Setia Industrial Fabricated Metal Products 13 Intikeramik Alamasri Industri Stone, Clay, Glass and Concreate Products 14 SUCACO Cable 15 Multipolar Corporation Electronic and Office Equipment 16 Astra International Automotive and Allied Products 17 Modern Photo Film Company Photographic 18 Kalbe Farma Pharmaceuticals 19 Unilever Indonesia Consumer goods

Tabel 2Daftar Nama Perusahaan Leader

38

JAM, Vol. 21, No. 1, April 2010: 31-43

Jumlah sampel awal dalam pengujian statistikhipotesis pertama adalah 91 perusahaan. Data akhiryang diperoleh untuk menguji H1 merupakan data awalyang dikurangi dengan outliers. Outliers diperolehsetelah melakukan uji asumsi klasik. Setelahmengeluarkan outliers, maka akan diperoleh data akhirsebanyak 84 data perusahaan follower.

Untuk menguji H1, struktur modal perusahaanleader diregresi terhadap struktur modal perusahaanfollower untuk masing-masing sektor industri. Strukturmodal perusahaan leader untuk tahun 2002, 2003, 2004,2005, dan 2006 dalam masing-masing sektor industriakan diregresikan sebanyak jumlah perusahaan yangmenjadi follower dalam sektor industri yang sama.Misalnya untuk sektor industri food and beveragesperusahaan yang menjadi leader adalah PT. IndofoodSukses Makmur Tbk. Dalam sektor industri food andbeverages ada 11 perusahaan yang menjadi follower,maka struktur modal PT. Indofood Sukses Makmur Tbk.untuk tahun 2002, 2003, 2004, 2005, dan 2006 akandiregresikan sebanyak 11 kali.

Untuk menguji H2, jumlah sampel awal yangdigunakan adalah 110 perusahaan, hal tersebutdikarenakan dalam menguji hipotesis yang keduapenulis tidak membagi perusahaan dalam kategorileader dan follower. Data akhir yang diperoleh untukmenguji H2 merupakan data awal yang dikurangidengan outliers. Outliers diperoleh setelah melakukanuji asumsi klasik. Setelah mengeluarkan outliers, makadiperoleh data akhir sebanyak 100 perusahaan untukpengujian H2.

Tujuan statistik deskriptif adalah memberikangambaran tentang suatu data, seperti nilai minimum,maksimum, rata-rata, dan standar deviasi. Uji statistikdilakukan terhadap data DER perusahaan leader danfollower. Pada Tabel 3 disajikan statistik deskriptif

untuk pengujian hipotesis pertama. Hasil statistikdeskriptif untuk perusahaan follower menyatakanbahwa untuk rasio DER_F nilai minimumnya adalah0,06 sedangkan nilai maksimumnya adalah 3,73. Nilairata-rata DER perusahaan selama periode pengamatansekitar 1,1 sampai 3,7. Hal ini menunjukkan bahwautang perusahaan rata-rata lebih dari 50% sampai 75%dari struktur modal perusahaan. Untuk pengujian H2,dengan sampel sebanyak 100 perusahaan,menghasilkan proporsi utang terhadap struktur modalyang juga berkisat 50% sampai 75%.

Penelitian ini menggunakan model regresi lin-ear. Untuk mengetahui kelayakan data, pengujianasumsi klasik diperlukan yang meliputiheteroskedastisitas, autokorelasi, multikolinearitas,dan normalitas. Uji heteroskedastisitas bertujuanuntuk mengetahui apakah dalam model regresi terjadiketidaksamaan varian dari residual antara satupengamatan ke pengamatan lainnya. Model regresiyang baik adalah tidak terdapat heteroskedastisitas.Metode yang digunakan untuk menguji adanya gejalaini adalah uji Park. Dalam penelitian ini, ujiheteroskedastisitas dilakukan dengan caramengkuadratkan nilai unstandardized residual(RES_KUAD) yang dihasilkan dari model regresi. NilaiRES_KUAD ini kemudian dijadikan variabel dependenuntuk diregresikan dengan variabel-variabelindependen dalam penelitian ini. Hasil pengujianmenunjukkan bahwa tidak terjadi heteroskedastisitaskarena seluruh variabel independen tidak signifikanpada alpha 5% pada kedua pengujian hipotesis.

Uji autokorelasi bertujuan untuk mengujiapakah dalam suatu model regresi linear terdapatkorelasi antara kesalahan pengganggu pada periode tdengan kesalahan pengganggu pada periode t-1(sebelumnya). Jika terjadi korelasi, maka terdapat

Variabel N Minimum Maximum Mean Std. Deviation DER-F 84 0.06 3.73 1.1656 0.91768 DER_L1 84 0.24 16.66 3.7204 3.72927 DER_L2 84 0.30 7.10 1.7419 1.54954 DER_L3 84 0.19 6.76 1.5111 1.25246 DER_L4 84 0.69 5.98 1.5763 1.03096 DER_L5 84 0.36 3.63 1.3364 0.63908

Tabel 3Statistik Deskriptif

39


masalah autokorelasi karena adanya korelasi padatempat yang berdekatan dan menimbulkankonsekuensi, yaitu interval keyakinan menjadi lebar,serta varians dan kesalahan standar akan ditaksirterlalu rendah. Model regresi yang baik adalah tidakterdapat autokorelasi. Pendekatan yang digunakanuntuk menguji ada atau tidaknya autokorelasi adalahuji Durbin-Watson. Nilai D-W pengujian pertamaadalah 2,248 dan untuk pengujian kedua adalah 1,872.Hal ini berada pada rule of thumb: D-W antara 1,5 s.d.2,5 yang menunjukkan bahwa tidak terdapatautokorelasi pada model regresi.

Uji multikolinearitas bertujuan untuk mengujiapakah pada model regresi ditemukan adanya korelasidi antara variabel independen. Jika terdapat korelasi,berarti terdapat masalah multikolinearitas. Modelregresi yang baik seharusnya tidak terjadimultikolinearitas. Cara untuk mendeteksi ada atautidaknya multikolinearitas adalah dengan VIF (vari-ance inflation factor). Indikasi adanyamultikolinearitas adalah apabila nilai VIF > 10. Hasilpengujian menunjukkan bahwa nilai VIF kurang dari10 yang menunjukkan tidak terdapat multikolinearitasantarvariabel dalam model regresi. Uji normalitasdigunakan untuk menguji apakah dalam model regresi,variabel independen, dan variabel dependenberdistribusi normal atau tidak. Cara untuk mengujinormalitas adalah dengan uji Kolmogorov-Smirnov.Hasil pada kedua pengujian menunjukkan nilai symp.sigjauh lebih besar dari alpha 5% yang menunjukkanbahwa pola distribusi data adalah normal.

H1 menyatakan bahwa struktur modalperusahaan leader berpengaruh terhadap strukturmodal perusahaan follower. Model 1 digunakan untukmenguji hipotesis ini. Hasil estimasi menunjukkan nilaiF pengujian H1. Nilai F yang cukup besar, yaitu 2,559,dengan signifikansi di bawah 5% menunjukkan bahwamodel 1 untuk menguji hipotesis adalah model yangmemenuhi syarat. Koefisien determinasi atau R2

digunakan untuk mengukur persentase variasi dalamvariabel dependen yang dijelaskan oleh variasi dalamvariabel independennya. Semakin besar nilai R2, makasemakin besar variasi dalam struktur modal perusahaanfollower yang dapat dijelaskan oleh variasi dalamstruktur modal perusahaan leader. Untuk hasil yanglebih baik, penulis akan menggunakan adjusted R2

karena mempertimbangkan besarnya jumlah sampel

dan banyaknya variabel yang digunakan dalampenelitian. Hasil estimasi menunjukkan bahwa nilaiadjusted R2 sebesar 8,6%. Hal ini menunjukkan bahwasebanyak 8,6% variasi dalam struktur modalperusahaan follower yang dapat dijelaskan oleh variasidalam struktur modal perusahaan leader.

Berdasarkan Tabel 4 disajikan hasil uji thipotesis 1. Hasil pada Tabel 4 menunjukkan DER_L1,DER_L4, dan DER_L5 tidak signifikan. Nilai t DER_L3signifikan namun arahnya yang negatif tidak sepertiyang diharapkan. Akan tetapi, nilai t DER_L2 yangsignifikan pada alpha 1% menunjukkan bahwahipotesis 1 dapat didukung. Walaupun tidak untuksemua tahun penelitian, bukti empiris menunjukkanbahwa struktur modal perusahaan leader berpengaruhpada struktur modal perusahaan follower.

Tabel 4Hasil Uji-t pada Pengujian H1

H2 menyatakan bahwa struktur modalperusahaan satu tahun sebelumnya berpengaruhterhadap struktur modal perusahaan tersebut padatahun sekarang. Hipotesis ini diuji denganmenggunakan model 2. Model 2 menghasilkan nilai Fyang sangat besar, yaitu 4494 dengan signifikan padaalpha 1%. Dengan nilai F yang besar ini, model 2adalah model yang sudah baik untuk menguji hipotesis.Nilai adjusted R2 digunakan untuk mengukurpersentase variasi dalam variabel dependen yangdijelaskan oleh variasi dalam variabel independennya.Semakin besar nilai R2, maka semakin besar variasidalam struktur modal perusahaan periode sekarangdipengaruhi oleh struktur modal periode sebelumnya.Hasil estimasi menunjukkan bahwa nilai adjusted R2

sebesar 9,78%. Hal ini menunjukkan bahwa sebesar9,78% variasi dalam struktur modal sekarang yangdapat dijelaskan oleh variasi dalam struktur modalsebelumnya.

Variabel Koefisien Nilai t Signifikansi DER_L1 -0.065 -0.495 0.622 DER_L2 0.691 2.823 0.006 DER_L3 -0.798 -2.177 0.032 DER_L4 0.355 1.359 0.178 DER_L5 0.198 1.308 0.195

40

JAM, Vol. 21, No. 1, April 2010: 31-43

Uji-t bertujuan untuk melihat besarnyapengaruh variabel independen secara individualterhadap variabel dependen. Pengujian keduadilakukan dengan meregres variabel dependen, yaitustruktur modal perusahaan tahun sekarang, sertavariabel independennya, yaitu struktur modalperusahaan tahun sebelumnya. Pada Tabel 5 terlihatbahwa nilai t untuk DERt-1 sebesar 67 signifikan padaalpha 1%. Hal ini menunjukkan dukungan yang kuatterhadap H2 bahwa struktur modal perusahaan satutahun sebelumnya berpengaruh terhadap strukturmodal perusahaan tersebut pada tahun sekarang

Tabel 5Hasil Uji-t pada Pengujian Hipotesis 2

PEMBAHASAN

Temuan empiris tentang perilaku herding dalamstruktur modal tidak selalu sejalan. Berdasarkan teoriekonomi, perusahaan menentukan kebijakanpendanaan, khususnya mengenai struktur modalsecara rasional. Dalam kondisi pasar modal efisien jugaseharusnya perusahaan bertindak rasional dalam halpendanaan. Temuan Filbeck et al. (1996) sejalan denganargumen ini. Data penelitian Filbeck et al. (1996), yaitudata perusahaan yang terdaftar di pasar modal NewYork (NYSE) yang termasuk dalam kategori pasar modalyang efisien (Hartono, 2000), mendukung pernyataanbahwa di pasar modal yang efisien dimungkinkankeputusan struktur modal dilakukan secara rasional.

Sebaliknya, perilaku herding berdasarkanreputasi pada penentuan struktur modal perusahaanditunjukkan dalam penelitian ini. Perilaku herdingberdasarkan reputasi ini terlihat karena adanyakecenderungan struktur modal perusahaan followermengikuti struktur modal perusahaan leader. Temuanpada penelitian ini mengkonfirmasi pernyataan Brownet al. (2006), Choi dan Sias (2008), Patel et al. (1991),serta Rudhiningtyas (2003) bahwa perilaku herdingberdasarkan reputasi dilakukan oleh perusahaan dalamkeputusan struktur modal. Perusahaan berusaha untukmenyesuaikan struktur modalnya sesuai dengan

perusahaan lain yang bergerak dalam industri yangsejenis. Pasar modal Indonesia yang tidak sepenuhnyaefisien bisa menjadi alasan tindakan herding yangterjadi.

Selain mengikuti struktur modal perusahaanlain, sebuah perusahaan juga diindikasikan mengikutistruktur modal pada periode sebelumnya. Bukti empirismenunjukkan bahwa debt to equity ratio perusahaansatu tahun sebelumnya berpengaruh terhadap debt toequity ratio perusahaan pada tahun berikutnya. Buktiempiris bahwa kebijakan struktur modal suatu tahundipengaruhi oleh kebijakan struktur modal tahunsebelumnya juga didukung juga oleh Welch (2000) danBrown et al. (2006) yang dilakukan sebelumnya. Dalamhal ini, perusahaan leader dan follower bisa melakukanherding bersama-sama. Perusahaan leadermenentukan struktur modal berdasarkan kebijakanstruktur modal perusahaan itu sendiri sebelumnya.Perusahaan follower juga melakukan kebijakan strukturmodal berdasarkan struktur modal perusahaan itusendiri dan perusahaan leader pada periodesebelumnya.

Apabila dibandingkan dengan penelitian herd-ing di bidang lain berdasarkan informasi masa lalu,hasil penelitian ini tidaklah mengherankan. Welch(2000) melakukan penelitian mengenai perilaku herd-ing berdasarkan informasi masa lalu dengan para analissekuritas sebagai obyek penelitiannya. Rekomendasijual beli sekuritas yang diberikan oleh para analisdipengaruhi rekomendasi mereka sebelumnya. Selainitu, Brown et al. (2006) yang melakukan penelitianuntuk menguji perilaku herding pada keputusanpengungkapan suka rela, juga menemukan alasan yangsetara. Pengungkapan suka rela yang dilakukan olehperusahaan dipengaruhi oleh keputusanpengungkapan perusahaan dimasa lalu. Brown et al.(2006) menunjukkan bahwa perusahaanmengungkapkan prediksi belanja modal berdasarkanprediksi belanja modal yang sudah dikeluarkan padaperiode sebelumnya. Argumen herding pada analisissekuritas dan pengungkapan suka rela di atas sejalandengan argumen tentang terjadinya herdingberdasarkan informasi masa lalu pada keputusanstruktur modal.

Variabel Koefisien Nilai t Signifikansi DERt-1 0.989 67.040 0.000

41


SIMPULAN DAN SARAN

Simpulan

Penelitian ini menguji keberadaan perilaku herdingberdasarkan reputasi dan informasi masa lalu dalampenentuan struktur modal. Bukti empiris menunjukkanbahwa perilaku herding pada keputusan struktur modalterjadi baik berdasarkan reputasi maupun berdasarkaninformasi masa lalu. Perilaku herding berdasarkanreputasi terjadi karena struktur modal perusahaan fol-lower mengikuti struktur modal perusahaan leader.Sedangkan herding berdasarkan informasi masa laluterjadi karena baik perusahaan leader maupunperusahaan follower melakukan keputusan strukturmodal berdasarkan struktur modal perusahaan itusendiri pada periode sebelumnya.

Saran

Meniru struktur modal perusahaan lain atau polastruktur modal periode sebelumnya dapat berimplikasinegatif. Apabila perilaku ini menyebabkan peranmanajer untuk meningkatkan nilai perusahaan salahsatunya melalui kebijakan struktur modal diabaikan,maka herding ini hanya sekedar meniru kebijakan lain.Peniruan ini tidak memiliki dasar alasan yang kuat.Namun perilaku herding tidak semata-mata berimplikasinegatif. Apabila dengan meniru manajer dapat belajarmengikuti pola kebijakan struktur modal perusahaanyang dianggap lebih baik, maka peran manajer untukmeningkatkan nilai perusahaan melalui kebijakanstruktur modal bisa berdampak positif.

Untuk pengembangan riset selanjutnya dengantopik yang sama, kelemahan penelitian tersebut dapatdijadikan dasar perbaikan. Kelemahan tersebut adalahterletak pada klasifikasi reputasi dan jenis datapenelitian perilaku. Reputasi untuk mengklasifikasiperusahaan sebagai leader berdasarkan nilai asetbelum sempurna. Dasar klasifikasi lain yang bisadipertimbangkan adalah profitabilitas, kemampuanmanajerial, peringkat kredit, dan biaya modal.Berdasarkan segi topiknya, herding adalah perilaku.Pengujian perilaku dengan data primer, eksperimenatau survei, dapat lebih menggambarkan perilaku yangsesungguhnya daripada pendekatan data sekunder.

DAFTAR PUSTAKA

Ang, J., Chua dan Mc Connel, J. (1982). “The Admin-istrative Costs of Capital of Corporate Bank-ruptcy: A Note.” Journal of Finance. 37:219.

Banerjee, A. V. (1992). “A Simple Model of Herd Be-havior.” Quarterly Journal of Economics. 107,797-817.

Bikhchdanani, Sushil; David, Hirshleifer; dan Ivo,Welch (1992). “A Theory of Fads, Fashion,Custom, and Cultural Change as InformationalCascades.” Journal of Political Economy. 100,992– 1026.

Boquist, J.A. dan Moore, W. T. (1984). “Inter IndustryLeverage Differences and The De Angelo-Masulis Tax Shields Hypothesis.” FinanceManagement. Spring: 5-9.

Bradley, M. Jane dan Kim, E. H. (1984). “On The Exist-ence of an Optimal Capital Structure: Theoryand Evidence. The Journal of Finance. 39.

Brown, Nerissa, C.; Kelsey D.; Wei; dan Wermers, Russ(2006). “Analyst Recommendations, MutualFund Herding, and Overreaction in StockPrices.” Published working paper. Universityof Maryland.

Choi, Nichole dan Sias, Richard W. (2008). “Institu-tional Industry Herding.” The Review of Fi-nancial Studies. Vol.17, 165-206.

Cote, M. J. dan Sanders, D. L. (1997). “Herding Behav-ior: Explanation and Implications. BehavioralResearch in Accounting.” Vol. IX.

Daniel, Kent; Grinblatt, Mark; Titman, Sheridan; danWermers, Russ (1997). “Measuring MutualFund Performance with Characteristic-BasedBenchmarks.”Journal of Finance. Vol. 52, 1035–1058.

Davis, A. (1987). “Effective Tax Rates as Determinantsof Canadian Capital Structure.” FinancialManagement. 16: 22-28.

42

JAM, Vol. 21, No. 1, April 2010: 31-43

DeAngelo, H. dan Masulis, R. W. (1980). “OptimalCapital Structure and Personal Taxes. Journalof Financial Economics. 8: 3-29.

Filbeck, G.; Gorman, F. Raymond; Preece, C. Dianna(1996). “Behavioral Aspects of Intra IndustryCapital Structure Decision.” Journal of Financeand Strategic Decision. Vol 9, No.2.

Froot, K. A.; Scharfstein, David S.; dan J. C. Stein(1992). “Herd on the Street: Informational Inef-ficiencies in a Market with Short-term Specula-tion.” Journal of Finance. Vol. 47, hal. 1461-1484.

Graham, John R. (1999). “Herding Among InvestmentNewsletters: Theory and Evidence.” Journalof Finance. Forthcoming.

Grinblatt, Mark dan Titman, Sheridan (1988). “MutualFund Performance: An Analysis of MonthlyReturns.” Published Working Paper. Univer-sity of California, Los Angeles.

Grinblatt, Mark; dan Titman, Sheridan (1989). “MutualFund Performance: An Analysis of Quar-terlyPortfolio Holdings.” Journal of Business. Vol.62, 394–415.

Grinblatt, Mark; Titman, Sheridan; dan Wermers, Russ(1995). “Momentum Investment Strat-egies,Portfolio Performance, and Herding: A Studyof Mutual Fund Behavior.” AmericanEco-nomic Review. Vol. 85, 1088–1105

Harris, M. dan Reviv (1991). “The Theory of CapitalStructure.” The Journal of Finance. Vol. XLVI,No. 1.

Hartono, J. M. (2000). “Teori Portfolio dan AnalisisInvestasi.” Edisi 2, BPFE. Yogyakarta.

Haugen, R. dan L. Senbet (1978). “The Insignificanceof Bankrupcy Cost to the Theory of OptimalCapital Structure.” Journal of Finance. Vol. 33,hal. 383-389.

Hirshleifer, D.; A. Subrahmanyam; dan S. Titman (1994).“Security Analysis and Trading Patterns whenSome Investors Receive Information BeforeOthers.” Journal of Finance. Vol. 49, hal. 1665-1698.

Homaifar, G.; Ziets, J.; dan Benkato, O. (1994). “AnEmpirical of Capital Structure: Some New Evi-dence.” Journal of Bussines Finance and Ac-counting. 21: 1-4.

Jaffe, J. F. (1978) “A Note in Taxation and Investment.”Journal of Finance. Vol. 33, hal. 1439-1445.

Jensen, M. dan Meckling (1976). “Theory of the Firm:Managerial Behavior, Agency Costs, and Capi-tal Structure.” Journal of Financial Econom-ics. Vol. 3.

Kahneman, D. dan A. Tversky (1979). “ProspectTheory: An Analysis of Decision Under Risk.”Econometrica. Vol. 47.

Keynes, J. M. (1936). “The General Theory of Employ-ment, Interest and Money. London, Macmillan.

Klemkosky, Robert C. (1977). “ The Impact and Effi-ciency of Institutional Net Trading Imbal-ances.” Journal of Finance. Vol 32, 79–86.

Kraus, Alan; dan Stoll, Hans R. (1972). “Parallel Trad-ing by Institutional Investors.” Journal of Fi-nancial dan Quantitative Analysis. Vol. 7,2107–2138.

Lakonishok, Josef; Shleifer, Andrei; dan Vishny, Rob-ert W. (1992). “The impact of Institutional Trad-ing on Stock Prices.” Journal of FinancialEconomics. 32, 23–44.

Maug, Ernst dan Narayan, Naik (1995). “Herding andDelegated Portfolio Management: The Impactof Relative Performance Evaluation an AssetAllocation.” Working Paper. Duke University.

Modigliani, F. and M. Miller (1958). “The Cost of Capi-tal, Corporation Finance, and the Theory of In-vestment.” American Economic Review. Vol.48, hal. 261–297

43


Myers, S. dan Majluf, N. (1984). “Corporate Financingand Investment Decision Within Firm’s HaveInformation Investor Do Not Have.” Journalof Finance economics. 13: 187-221.

Oehler, A., Chao dan George G.C. (2000). “InstitutionalHerding in Bond Markets.” Published Work-ing Paper. www.ssrn.com

Patel, J.; R. Zeckhauser; dan D. Hendricks (1991). “TheRationally Struggle: Illustration from FinancialMarket.” American Economic Review Paperand Proceedings. Hal. 232-236.

Puckett, A. dan Yan, X.S. (2007). “The Impact of Short-term Institutional Herding.” Published Work-ing Paper. www.ssrn.com.

Rudiningtyas, Dyah, A. (2003). “Perilaku Herding padaKeputusan Struktur Modal Perusahaan.”Jurnal Ilmiah Bidang Manajemen danAkuntansi. Vol.2, No.1.

Scharfstein, David S. dan Jeremy, C. Stein (1990). “HerdBehavior and Investment.” American Eco-nomic Review. 80, 465–479.

Seitz, Neil (1984). “Financial Analysis: A ProgrammedApproach.” Third Edition,

Englewood Cliffs, New Jersey: A Reston BookPrentice-Hall, Inc.

Shefrin, H. dan Statman M. (1984). “Explaining Inves-tor Prefernce for Cash Devidends.” Journal ofFinancial Economics. Vol. 16, hal. 7-15.

Sias, Richard, W. (2004). “Institutional Herding.” TheReview of Financial Studies. 17, 165-206.

Statman, M. dan D. Caldwell (1987). “Applying Be-havioral Finance to Capital Budgeting: ProjectTerminations.” Financial Management. Vol. 16,hal. 7-15.

Titman, S. dan Wessels, R. (1988). “The Determinantsof Capital Structure Choice.” Journal of Fi-nance. 43, 1-120.

Trueman, Brett (1994). “Analyst Forecasts and Herd-ing Behavior.” The Review of Financial Stud-ies. 7, 97–124.

Welch, Ivo (1992). “Sequential Sales, Learning, andCascades.” Journal of Finance. Vol. 47, hal.695-732.

Welch, Ivo (1996). “A Primer on Capital Structure.”Financial and Portfolio Management.Desember.

Welch, Ivo (1996). “Herding Among Security Ana-lysts.” Working Paper. University of Califor-nia, Los Angeles.

Wermers, Russ (1999). “Mutual Fund Herding and theImpact on Stock Prices.” Journal of Finance.54, 581-622.

Weston J.Fred dan Brigham F.Eugene (1993). “Essen-tial of Managerial Finance.” Tenth Edition, TheDryden Press, USA.

Williamson, O. (1988). “Corporate Finance Gover-nance.” Journal of Finance. Vol. 43, hal. 567-591.

Zwiebel, Jeffrey (1995). “Corporate Conservatism andRelative Compensation.” Journal of PoliticalEconomy. 103, 1-25.

45

ANALISIS KINERJA KEUANGAN PERUSAHAAN-PERUSAHAAN.................... (J.C. Shanti)Vol. 21, No. 1, April 2010Hal. 45-58

ABSTRACT

The objective of this study is to empirically examinethe financial performance of manufacturing companieslisted on the Indonesia Stock Exchange (IDX) beforeand after cash dividend payment. This study also pur-ports to verify that signalling theory is not an appro-priate concept to explain the phenomenon of dividendpayment policy in Indonesia. The signalling theory ofdividend policy information is inapt since it does notfit with Indonesian setting where dividend paymentpolicy is decided by General Stockholders Meetingrather than by managers. Samples used in this studyare all manufacturing companies listed on the Indone-sia Stock Exchange that paid annual cash dividend oncommon stocks in the period of 2000-2004 but did notpay annual cash dividend in the period of two yearsbefore and two years after the observed period. Thisstudy uses parametric statistics (paired sample t test).The result shows that the payment of cash dividendwill influence companies’ short-term liquidity ratios(the companies’ short-term liquidity ratios after pay-ing cash dividend are lower than those before payingcash dividend). The payment of cash dividend willinfluence the companies’ short-term financial perfor-mance (liquidity), which is one to two years after thecash dividend payment. Subsequently, this study alsofinds that the information of dividend payment as sig-

ANALISIS KINERJA KEUANGAN PERUSAHAAN-PERUSAHAANMANUFAKTUR YANG TERDAFTAR DI BURSA EFEK

INDONESIA SEBELUM DAN SESUDAHPEMBAYARAN DIVIDEN KAS

J.C. ShantiFakultas Ekonomi Unika Widya Mandala Surabaya

Jalan Dinoyo Nomor 42-44, SurabayaTelepon +62 31 5681277, 5617101, Fax. +62 31 5682223


Tahun 1990

ISSN: 0853-1259


nalling theory is irrelevant as the statistical tests, indi-cate that there is of no significant difference of thecompanies’ profitability such that dividend informa-tion cannot be used as signal for profitability pros-pect of Indonesian companies in the future.

Keywords: financial performance, dividend policy, sig-nalling theory

PENDAHULUAN

Penelitian ini mengangkat isu bahwa kinerja keuanganperusahaan sebelum pembayaran dividen kaskemungkinan sama atau berbeda dengan kinerjakeuangan perusahaan sesudah pembayaran dividenkas. Penelitian ini juga akan mengkonfirmasi bahwafenomena informasi dividen sebagai teori sinyal tidakcocok untuk diterapkan di Indonesia, karena tidaksesuai dengan keadaan (settings) yang terjadi di In-donesia.

Ketika perusahaan melakukan pembayarandividen kas, maka perusahaan mengeluarkan kas yangtidak sedikit, sehingga kemungkinan dapatmempengaruhi likuiditas (kinerja keuangan)perusahaan dan akhirnya mempengaruhi kinerjaperusahaan secara keseluruhan. Pembayaran dividen

46

JAM, Vol. 21, No. 1, April 2010: 45-58

kas akan mengurangi aliran kas bebas yang tersediabagi perusahaan untuk diinvestasikan ke dalamproyek-proyek yang memiliki nilai sekarang bersihpositif dan yang dapat memberikan penghasilantambahan (perquisites) bagi manajer. Hal inikemungkinan mengurangi prospek perusahaan di masadepan dan akhirnya dapat menurunkan nilaiperusahaan. Salah satu tujuan investor berinvestasiadalah untuk mendapatkan dividen, di samping capi-tal gain. Investor tidak hanya berkepentinganterhadap jumlah dividen kas yang diterimanya saat inisaja, tetapi investor juga berkepentingan terhadapkinerja perusahaan di masa mendatang. Investormengharapkan harga saham dan jumlah dividen kasyang diterimanya akan meningkat dari waktu ke waktu,sehingga apabila investor menerima dividen dalamjumlah tertentu pada saat ini, investor juga akanmempertimbangkan berapa harga saham dan jumlahdividen kas yang akan diterimanya pada masamendatang. Hal ini sangat berkaitan dengan kinerjakeuangan perusahaan.

Kinerja keuangan perusahaan merupakan salahsatu faktor yang dilihat investor untuk menentukanpilihan dalam membeli saham. Dalam melakukaninvestasi, seorang investor tentu akan menanamkanmodalnya pada saham perusahaan yang memiliki kinerjakeuangan yang baik. Kinerja keuangan yang baikmenunjukkan bahwa perusahaan dapat meningkatkankekayaan bagi pemegang sahamnya. Oleh karena itu,pengukuran kinerja keuangan perusahaan diperlukanuntuk menentukan keberhasilan perusahaan dalammemaksimalkan kekayaan pemegang sahamnya, yaituperusahaan berhasil memberikan tingkat pengembalian(return) seperti yang diharapkan oleh investor yangdapat berupa capital gain dan dividen. Kinerjakeuangan perusahaan dapat dinilai melalui berbagaimacam indikator. Sumber utama indikator yangdijadikan dasar penilaian ialah laporan keuanganperusahaan yang bersangkutan. Berdasarkan laporankeuangan ini dapat dihitung sejumlah rasio keuanganyang dapat dijadikan sebagai dasar penilaian kinerjakeuangan perusahaan. Beberapa penelitian telahmembuktikan bahwa rasio keuangan dapat digunakanuntuk mengukur dan memprediksi kinerja keuanganperusahaan (Horrigan, 1965: 567, 1968: 292; Beaver,1966: 530; Altman, 1968: 608; Barnes, 1987: 459).

Mengenai kebijakan dividen di Indonesia,Keputusan Direksi P.T. Bursa Efek Indonesia (BEI)Nomor Kep-565/BEJ/11-2003 tentang Peraturan NomorII-A.1 tentang Ketentuan Umum Perdagangan Efek diBEI menyebutkan bahwa rencana pembagian dividentunai, saham dividen, dan atau saham bonusmerupakan hasil Rapat Umum Pemegang Saham(RUPS). Sementara Keputusan Ketua Bapepam NomorKep-43/PM/2000 tentang Peraturan Nomor IX.C.3tentang Pedoman Mengenai Bentuk dan Isi ProspektusRingkas Dalam Rangka Penawaran Umummenyebutkan bahwa kebijakan dividen yangdirencanakan termasuk rentang jumlah persentasedividen tunai yang direncanakan dikaitkan denganjumlah laba bersih atau dasar lainnya harus dibuatringkasannya dan diungkapkan dalam prospektusperusahaan tersebut ketika melakukan penawaranumum.

Oleh karena itu, kebijakan dividen di Indonesiamerupakan hasil Rapat Umum Pemegang Saham(RUPS) dengan besaran dividen yang ditentukanberdasarkan persentase tertentu dari jumlah lababersih atau dasar lainnya seperti yang telah dinyatakandalam prospektus perusahaan ketika perusahaantersebut melakukan penawaran umum. Hal ini sangatberbeda dengan kebijakan dividen yang terdapat dalampenelitian-penelitian sebelumnya, yaitu kebijakandividen perusahaan ditentukan oleh manajer, sehinggabanyak penelitian yang menyatakan bahwaperusahaan-perusahaan menggunakan kebijakandividen untuk memberikan sinyal kepada pasarmengenai prospek perusahaan pada masa mendatang(signaling theory). Dalam kondisi ketidakmerataaninformasi, maka investor akan menganggap bahwakebijakan perusahaan untuk meningkatkan dividennyamerupakan sinyal yang positif. Sebaliknya, investorakan beranggapan bahwa kebijakan perusahaan untukmenurunkan dividennya merupakan sinyal prospekmasa depan perusahaan yang kurang cerah.

Penelitian-penelitian empiris sebelumnya(Miller dan Modigliani, 1961: 430; Ofer dan Siegel,1987: 999; Healy dan Palepu, 1988: 170; Manakyan danCarroll, 1990: 208; Aharony dan Do-tan, 1994: 149; Kaodan Wu, 1994: 65; Simons, 1994: 585; Jensen danJohnson, 1995: 50; Akhigbe dan Madura, 1996: 1285;Gunasekarage, et al., 1996: 245; DeAngelo, et al., 1996:369, 2000: 350; Benartzi, et al., 1997: 1033; Brook, et al.,

47

ANALISIS KINERJA KEUANGAN PERUSAHAAN-PERUSAHAAN.................... (J.C. Shanti)

1998: 56; Charitou dan Vafeas, 1998: 245; Aivazian, etal., 1999: 6; Arsyah, 1999: 145; Billings dan Morton,1999: 30; Koch dan Shenoy, 1999: 32; Nissim dan Ziv,2001: 2131; Fuller dan Thakor, 2002: 33; Gunasekaragedan Power, 2002: 149; Arnott dan Asness, 2003: 85;Grullon, et al., 2002: 422, 2003: 28; Habbe, 2003: 480;Warastuti, 2003: 460; Tse, 2005: 22; dan Kurniawan, etal., 2005: 28) menyatakan bahwa pembayaran dividenakan mempengaruhi kinerja keuangan (laba)perusahaan sebelum dan sesudah membayarkandividen. Penelitian-penelitian sebelumnya tersebutsebagian besar menemukan hasil bahwa pembayarandividen kas direspon secara positif dan cepat olehpasar modal. Hasil penelitian-penelitian tersebutmenyimpulkan bahwa hasil ini mendukung teori sinyal(signaling theory), yaitu dividen sebagai suatu sinyalkinerja keuangan perusahaan di masa mendatang.Sebagai suatu sinyal, perusahaan-perusahaan yangmembayar dividen ini ingin menunjukkan bahwaperusahaan-perusahaan tersebut mampu menghasil-kan aliran kas di masa mendatang untuk membiayaidividen yang dibayarkan. Untuk maksud ini,perusahaan membuat perencanaan dan kebijakandividen masa depan untuk meyakinkan bahwaperusahaan mampu membayarnya, karena kalau tidakjika harus memotong dividen, maka pasar akanmemberikan penalti yang besar.

Kenyataannya, kebijakan dividen di Indonesialebih ditentukan oleh Rapat Umum Pemegang Saham(RUPS) dan bukan sebagai suatu sinyal yang diberikanoleh manajer perusahaan kepada pasar modal, karenatidak dihubungkan dengan kemampuan perusahaanuntuk menghasilkan aliran kas di masa depan. Iniberarti, simpulan penelitian-penelitian tersebut bahwadividen sebagai sinyal adalah tidak benar. Keputusanpembayaran dividen perusahaan-perusahaan di Indo-nesia pada umumnya merupakan keputusan jangkapendek. Pembayaran dividen merupakan keputusandi Rapat Umum Pemegang Saham (RUPS), dan bukanmerupakan sinyal aliran kas jangka panjang. Jikamemang pembayaran dividen merupakan keputusanRUPS dan bukan sinyal aliran kas jangka panjang, makapenjelasan bahwa dividen direspon positif oleh pasarkarena teori sinyal adalah kurang tepat.

Penelitian ini bertujuan untuk (1) menguji secaraempiris kinerja keuangan perusahaan–perusahaanmanufaktur yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia

(BEI) sebelum dan sesudah melakukan pembayarandividen kas dan (2) memverifikasi fenomena kebijakanpembayaran dividen di Indonesia dengan teori sinyaladalah tidak tepat. Verifikasi bahwa fenomenakebijakan pembayaran dividen di Indonesia denganteori sinyal adalah tidak tepat dalam penelitian inidilakukan dengan menganalisis kinerja keuanganperusahaan sebelum dan sesudah pembayaran dividenkas.


Dividen merupakan hal yang penting bagi investorkarena dividen merupakan salah satu bentukpeningkatan kekayaan pemegang saham. Investorakan sangat senang apabila mendapatkan tingkatpengembalian (return) investasi yang semakin tinggidari waktu ke waktu. Kebijakan dividen adalahkeputusan mengenai apakah laba akan dibagikankepada pemegang saham atau akan ditahan untukpembiayaan investasi di masa mendatang (Sartono(1995) dalam Puspitasari dan Witono (2004: 112)).Dengan demikian, kebijakan dividen yang optimalmerupakan kebijakan dividen yang menciptakankeseimbangan antara dividen saat ini dan pertumbuhandi masa yang akan datang, sehingga dapatmemaksimalkan nilai suatu perusahaan (Weston danBrighman, 1990: 545).

Penelitian-penelitian empiris sebelumnyasebagian besar menguji tentang kandungan informasidividen dengan hasil-hasil yang beragam dan dapatditinjau dari dua sisi, yaitu (1) melalui reaksi hargasaham terhadap pengumuman dividen (Pettit, 1972:1005; Aharony dan Swary, 1980: 10; Ofer dan Thakor,1987: 393; Amsari, 1993: 60; Michaely, et al., 1995: 605;Soetjipto, 1997: 79; Sujoko, 1999: 66; Bukit, 2000: 70;Suparmono, 2000: 365; Jin, 2000: 275; Setiawan, 2001:75; Lee dan Yan, 2003: 465) dan (2) melalui kandunganinformasi dividen untuk memprediksi (signaling)kinerja keuangan perusahaan di masa mendatang(Miller dan Modigliani, 1961: 430; Ofer dan Siegel,1987: 999; Healy dan Palepu, 1988: 170; Manakyan danCarroll, 1990: 208; Aharony dan Do-tan, 1994: 149; Kaodan Wu, 1994: 65; Simons, 1994: 585; Jensen danJohnson, 1995: 50; Akhigbe dan Madura, 1996: 1285;Gunasekarage, et al., 1996: 245; DeAngelo, et al., 1996:369, 2000: 350; Benartzi, et al., 1997: 1033; Brook, et al.,

48

JAM, Vol. 21, No. 1, April 2010: 45-58

1998: 56; Charitou dan Vafeas, 1998: 245; Aivazian, etal., 1999: 6; Arsyah, 1999: 145; Billings dan Morton,1999: 30; Koch dan Shenoy, 1999: 32; Nissim dan Ziv,2001: 2131; Fuller dan Thakor, 2002: 33; Gunasekaragedan Power, 2002: 149; Arnott dan Asness, 2003: 85;

Grullon, et al., 2002: 422, 2003: 28; Habbe, 2003: 480;Warastuti, 2003: 460; Tse, 2005: 22; Kurniawan, et al.,2005: 28). Ringkasan simpulan hasil penelitian-penelitian terdahulu tersebut disajikan pada Tabel 1berikut ini:

Tabel 1Ringkasan Simpulan Hasil Penelitian Terdahulu

49


Berdasarkan penelitian-penelitian terdahuluyang menyatakan bahwa terdapat perbedaan kinerjakeuangan perusahaan sebelum dan sesudahmembayarkan dividen kas, maka dirumuskan hipotesisalternatif konsep (H

a) sebagai berikut:

Ha: Kinerja keuangan perusahaan sesudah

membayarkan dividen kas lebih baik daripadakinerja keuangan perusahaan sebelummembayarkan dividen kas.

Untuk menguji apakah masing-masing rasiokeuangan yang digunakan untuk mengukur kinerjakeuangan perusahaan sebelum membayarkan dividenkas berbeda secara signifikan dengan rasio keuanganperusahaan sesudah membayarkan dividen kas, makadirumuskan hipotesis alternatif operasional (H

a1- H

a6)

sebagai berikut:H

a1: Short-term liquidity ratios perusahaan sesudah

membayarkan dividen kas lebih tinggi daripadashort-term liquidity ratios perusahaan sebelummembayarkan dividen kas.

Ha2: Long-term solvency ratios perusahaan sesudah

membayarkan dividen kas lebih tinggi daripadalong-term solvency ratios perusahaan sebelummembayarkan dividen kas.

Ha3: Profitability ratios perusahaan sesudah

membayarkan dividen kas lebih tinggi daripadaprofitability ratios perusahaan sebelummembayarkan dividen kas.

Ha4: Productivity/efficiency ratios perusahaan

sesudah membayarkan dividen kas lebih tinggidaripada productivity/efficiency ratios

perusahaan sebelum membayarkan dividen kas.H

a5: Investment intensiveness ratios perusahaan

sesudah membayarkan dividen kas lebih tinggidaripada investment intensiveness ratiosperusahaan sebelum membayarkan dividen kas.

Ha6: Indebtedness/equity ratios perusahaan sesudah

membayarkan dividen kas lebih tinggi daripadaindebtedness/equity ratios perusahaan sebelummembayarkan dividen kas.

Perumusan hipotesis alternatif operasional (Ha1

sampai dengan Ha6) berdasarkan pada signaling

theory yang digunakan dalam penelitian-penelitianterdahulu, yaitu manajer menggunakan dividen untukmemberikan isyarat atau sinyal dari perusahaan kepadapasar bursa bahwa -kenaikan dividen merupakan suatusinyal yang diberikan oleh manajemen perusahaankepada investor bahwa prospek perusahaan akanmenjadi lebih baik di masa mendatang. Kenyataannya,pembayaran dividen kas di Indonesia merupakankeputusan Rapat Umum Pemegang Saham (RUPS) danberdasarkan persentase tertentu dari laba yang telahditentukan dalam laporan prospektus ketikaperusahaan melakukan penawaran umum pertama kali.Pembayaran dividen kas berdasarkan persentasetertentu dari laba tersebut kemungkinan akanmengurangi jumlah uang kas yang dimiliki olehperusahaan dan akan mengurangi aliran kas bebas yangtersedia bagi perusahaan untuk diinvestasikan ke dalamproyek-proyek yang memiliki nilai sekarang bersihpositif dan yang dapat memberikan penghasilantambahan (perquisites) bagi manajer. Hal ini dapat

Lanjutan Tabel 1

50

JAM, Vol. 21, No. 1, April 2010: 45-58

mengurangi likuiditas dan prospek perusahaan di masadepan, dan akhirnya mengakibatkan kinerja keuanganperusahaan sebelum membayarkan dividen kaskemungkinan lebih baik daripada kinerja keuanganperusahaan sesudah membayarkan dividen kas.

Untuk mengontrol bahwa peningkatan ataupenurunan kinerja keuangan perusahaan disebabkanoleh pembayaran dividen kas dan bukan disebabkanoleh manajemen laba yang dilakukan oleh perusahaan,maka dalam penelitian ini juga akan diuji apakahperusahaan melakukan manajemen laba atau tidak danseberapa besar manajemen laba yang dilakukan olehperusahaan tersebut. Hal ini diperlukan agar kinerjakeuangan perusahaan sebelum dan sesudahpembayaran dividen kas yang akan dianalisis ini benar-benar hanya dipengaruhi oleh pembayaran dividen kassaja dan bukan karena adanya manajemen laba yangdilakukan oleh perusahaan.

Teknik sampling data yang digunakan adalahpurposive sampling, yaitu (1) semua perusahaanmanufaktur yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia(BEI) yang membayar dividen kas tahunan rutin sahambiasa pada tahun 2000-2004, tetapi tidak membayardividen kas tahunan rutin saham biasa 2 tahun sebelumdan 2 tahun sesudah tahun yang bersangkutan. Halini dikarenakan agar perusahaan hanya dipengaruhioleh pembayaran dividen kas pada tahun yangbersangkutan saja dan tidak dipengaruhi olehpembayaran-pembayaran dividen kas pada tahunsebelum dan sesudah tahun yang bersangkutan,mengingat bahwa pembayaran dividen kas biasanyadilakukan secara tahunan oleh perusahaan. Sumberdata perusahaan manufaktur yang membayarkandividen kas berasal dari Fact Book dan PusatPengembangan Akuntansi Fakultas Ekonomi Univer-

sitas Gadjah Ma-da Yogyakarta (PPA FEB UGM); (2)semua perusahaan manufaktur yang terdaftar di BEIyang melaporkan laporan keuangan perusahaantahunan pada tahun 1998-2006 (2 tahun sebelum dan 2tahun sesudah tahun 2000-2004). Sumber data untukrasio-rasio keuangan berasal dari www.idx.co.id danIndonesian Capital Market Directory.

Kinerja keuangan perusahaan dalam penelitianini dinilai melalui sejumlah rasio keuangan. Rasio-rasiokeuangan yang digunakan dalam penelitian ini adalahrasio-rasio keuangan yang berkaitan dengan labaperusahaan manufaktur di masa depan (Machfoedz,1994: 130; Asyik dan Soelistyo, 2000: 328), karenabesarnya dividen kas yang dibayarkan sangattergantung pada besarnya laba yang diperolehperusahaan. Kategori rasio-rasio keuangan tersebutadalah short-term liquidity ratios, long-term solvencyratios, profitability ratios, productivity/efficiencyratios, investment intensiveness ratios, dan indebted-ness/equity ratios. Daftar kategori rasio-rasiokeuangan yang digunakan disajikan pada Tabel 2.

Dividen adalah proporsi laba yang dibagikankepada pemegang saham perusahaan dalam jumlahyang sebanding dengan jumlah lembar saham yangdimilikinya (Baridwan, 1996: 76). Dividen dalampenelitian ini merupakan dividen kas tahunan rutinsaham biasa yang dibayarkan oleh perusahaanberdasarkan keputusan hasil Rapat Umum PemegangSaham (RUPS) dan prospektus perusahaan.Manajemen laba adalah intervensi manajemen dalamproses penyusunan pelaporan keuangan eksternalsehingga dapat menaikkan atau menurunkan labaakuntansi (Scott, 1997: 236). Dalam penelitiannya,Jones (1991: 219) menggunakan total akrual sebagaisumber dari manajemen laba. Secara lebih spesifik lagi,

Tabel 2Daftar Kategori Rasio-rasio Keuangan yang Digunakan

51


akrual diskresioner digunakan sebagai ukuran darimanipulasi laba manajer selama investigasipembebasan impor. Seperti yang dilakukan oleh Jones(1991: 220), penelitian ini juga memfokuskan padaakrual diskresioner sebagai ukuran manajemen laba.

Dalam penelitiannya, Guay, et al. (1996: 103)menemukan bahwa hanya model Jones (1991: 220) danModified Jones (Dechow, et al., 1995: 221) yang terlihatpotensial untuk memberikan estimasi yang reliable(dapat dipercaya) dari akrual diskresioner. Penelitianini menggunakan model Modified Jones (Dechow, etal., 1995: 221), yaitu menggunakan total accrual (TAC)yang diklasifikasikan menjadi komponen discretion-ary (DTAC) dan non-discretionary (NDTAC):

TAC = laba bersih (net income) – arus kas operasi(cash flow from operation) ......................... (1)Nilai total accrual yang diestimasi denganpersamaan regresi OLS sebagai berikut:

TACt/TA

t-1 = a

1[1/ TA

t-1] + a

2[ΔSAL

t/ TA

t-1] +

a3[PPE

t/ TA

t-1] + ϕt ......................... (2)

Dengan menggunakan koefisien regresi di atas (a1, a

2,

dan a3), nilai non-discretionary accrual (NDTAC)

dapat dihitung dengan rumus:

NDTAC = â1[1/ TA

t-1] + â

2[(ΔSAL

t - ΔREC

t)/

TAt-1

] + â3[PPE

t/ TA

t-1] ..................... (3)

Selanjutnya discretionary accrual (DTAC) dapatdihitung sebagai berikut:DTAC

t= TAC

t/TA

t-1– NDTAC.................... (4)

Di mana: TAC = total accrual dalam periode t; NDTAC= non-discretionary accrual; DTAC = discretionaryaccrual; TA = total aset periode t; ΔSAL

t = perubahan

penjualan bersih dalam periode t; ΔRECt = perubahan

piutang bersih dalam periode t; PPEt = property, plan,

dan equipment; a1, a

2, a

3 = koefisien regresi persamaan

(2); â1, â

2, â

3 = fitted coefficient yang diperoleh dari

hasil regresi persamaan (2).Langkah-langkah yang dilakukan dalam

penelitian ini adalah (1) melakukan penghitungan rasio-rasio keuangan perusahaan sampel; (2) melakukanpengujian statistik metoda tes parametrik uji t untukdua sampel berpasangan (paired sample t test) dengan

SPSS 15. Pembandingan kinerja keuangan perusahaansampel sebelum dan sesudah pembayaran dividen kasdilakukan secara antarwaktu, yaitu (a) kinerjakeuangan perusahaan 1 tahun sebelum dengan 1 tahunsesudah pembayaran dividen kas (1-1), (b) kinerjakeuangan perusahaan 1 tahun sebelum dengan 2 tahunsesudah pembayaran dividen kas (1-2), (c) kinerjakeuangan perusahaan 2 tahun sebelum dengan 1 tahunsesudah pembayaran dividen kas (2-1), dan (d) kinerjakeuangan perusahaan 2 tahun sebelum dengan 2 tahunsesudah pembayaran dividen kas (2-2). Sebelummelakukan pengujian ini, dilakukan terlebih dahulupengujian Kolmogorov-Smirnov untuk mengujikenormalan distribusi data sebagai salah satu syaratpenggunaan tes parametrik; dan (3) melakukanpenghitungan akrual diskresioner (discretionary ac-crual) perusahaan sampel untuk melihat indikasiterjadinya manajemen laba dalam laporan keuanganyang dilaporkan oleh perusahaan.

HASIL PENELITIAN

Hasil pengujian Kolmogorov-Smirnov untuk mengujikenormalan distribusi data adalah bahwa data rasio-rasio keuangan Cash Flow to Current Liabilities(CFCL), Quick Assets to Inventory (QAI), dan NetWorth to Total Liabilities (NWTL) mempunyai sebarandata yang tidak normal (tidak berdistribusi normal),sehingga dilakukan transformasi data, yaitu mengubahdata ke bentuk natural (LN), kemudian dilakukanpengujian ulang. Hasilnya adalah bahwa data rasio-rasio keuangan tersebut telah berdistribusi normal,yaitu dengan angka Asymp. Sig. (2-tailed) berada diatas atau lebih besar daripada 0,05.

Berdasarkan hasil perhitungan tabel t untuktingkat signifikansi (á) sebesar 5%, derajat kebebasan(df) sebanyak 41 (jumlah data (42) – 1), dan uji dilakukandua sisi (Two Tailed Test), maka diperoleh t tabelsebesar 2,0195. Hasil statistik hitung (angka t output)pada Tabel 3 sampai dengan Tabel 6 menunjukkanbahwa short-term liquidity ratios (CFCL) perusahaansesudah membayarkan dividen kas berbeda secaranyata (lebih rendah) dengan short-term liquidity ra-tios perusahaan sebelum membayarkan dividen kas,baik untuk periode 1-1, 1-2, 2-1, maupun 2-2. Dengankata lain, pembayaran dividen kas mempengaruhi short-term liquidity ratios perusahaan sebelum dan sesudah

52

JAM, Vol. 21, No. 1, April 2010: 45-58

perusahaan membayarkan dividen kas, karenapembayaran dividen kas merupakan pengeluaran uangkas/tunai yang tidak sedikit bagi perusahaan, sehinggaakan dapat mempengaruhi likuiditas perusahaan dalamjangka pendek (short-term liquidity ratios

perusahaan).Hasil statistik hitung (angka t output)

menunjukkan bahwa long-term solvency ratios(LTDA), profitability ratios (STA), productivity/effi-ciency ratios (QAI), investment intensiveness ratios

Tabel 3Paired Samples Test 1-1



53


(NWS), dan indebtedness/equity ratios (NWTL)perusahaan sesudah membayar dividen kas relatif samaatau tidak berbeda secara nyata dengan long-termsolvency ratios (LTDA), profitability ratios (STA),productivity/efficiency ratios (QAI), investment in-tensiveness ratios (NWS), dan indebtedness/equityratios (NWTL) perusahaan sebelum membayar dividenkas, baik untuk periode 1-1, 1-2, 2-1, maupun 2-2.Dengan kata lain, pembayaran dividen kas tidakmempengaruhi long-term solvency ratios (LTDA),profitability ratios (STA), productivity/efficiency ra-tios (QAI), investment intensiveness ratios (NWS), danindebtedness/equity ratios (NWTL) perusahaansebelum dan sesudah perusahaan membayar dividen

kas. Oleh karena itu, dapat dikatakan bahwa informasikebijakan dividen sebagai teori sinyal di Indonesiaadalah tidak tepat, karena informasi dividen tidak dapatdigunakan sebagai sinyal untuk prospek labaperusahaan di masa depan. Hal ini terbukti dari hasilpengujian profitability ratios perusahaan sebelum dansesudah membayarkan dividen kas, baik untuk periode1-1, 1-2, 2-1, maupun 2-2, adalah sama atau tidakberbeda (tidak terdapat peningkatan atau penurunandi dalam profitabilitas perusahaan).

Output statistik deskriptif dan one-sample testpada Tabel 7 menunjukkan bahwa tidak terdapatindikasi terjadinya manajemen laba pada perusahaansampel pada tahun 1998-2006 yang dapat diketahui


Tabel 7One-Sample Test Discretionary Accrual

54

JAM, Vol. 21, No. 1, April 2010: 45-58

dari rata-rata akrual diskresioner (DTAC) yang negatifsebesar 0,057 (hampir mendekati atau sama dengan 0)dan tidak signifikan (lebih besar daripada 0,05). Olehkarena itu, kinerja keuangan perusahaan sebelum dansesudah membayar dividen kas benar-benardisebabkan oleh pembayaran dividen kas dan bukanoleh manajemen laba yang dilakukan oleh perusahaan.

PEMBAHASAN

Hasil analisis statistik tes parametrik (uji t untuk duasampel berpasangan) yang telah dilakukanmenunjukkan bahwa short-term liquidity ratiosperusahaan sesudah membayar dividen kas berbedasecara nyata (lebih rendah) dengan short-term liquid-ity ratios perusahaan sebelum membayar dividen kas;baik untuk periode 1 tahun sebelum dan 1 tahunsesudah membayar dividen kas (1-1), 1 tahun sebelumdan 2 tahun sesudah membayar dividen kas (1-2), 2tahun sebelum dan 1 tahun sesudah membayar dividenkas (2-1), maupun 2 tahun sebelum dan 2 tahun sesudahmembayar dividen kas (2-2).

Dengan demikian, hipotesis alternatif (Ha1)

penelitian ini, yaitu bahwa “short-term liquidity ra-tios perusahaan sesudah membayar dividen kas lebihtinggi daripada short-term liquidity ratios perusahaansebelum membayar dividen kas” ditolak. Pembayarandividen kas memang dapat mempengaruhi short-termliquidity ratios perusahaan sebelum dan sesudahperusahaan membayar dividen kas, namun pengaruhpembayaran dividen kas tersebut justru dapatmengurangi/menurunkan short-term liquidity ratiosperusahaan sesudah membayar dividen kas, sehingga“short-term liquidity ratios perusahaan sesudahmembayar dividen kas lebih rendah daripada short-term liquidity ratios perusahaan sebelum membayardividen kas.” Hal ini dapat terjadi karena dividen kasmerupakan pengeluaran uang kas yang tidak sedikitbagi perusahaan, sehingga bisa jadi juga dapatmempengaruhi (menurunkan) likuiditas perusahaandalam jangka pendek (short-term liquidity ratiosperusahaan).

Hasil analisis statistik tes parametrik (uji t untukdua sampel berpasangan) yang telah dilakukanmenunjukkan bahwa long-term solvency ratios, prof-itability ratios, productivity-/efficiency ratios, invest-ment intensiveness ratios, dan indebtedness/--equity

ratios perusahaan sebelum membayar dividen kasrelatif sama atau tidak berbeda secara nyata denganlong-term solvency ratios, profitability ratios, pro-ductivity/efficiency ratios, investment intensivenessratios, dan indebtedness/-equity ratios perusahaansesudah membayar dividen kas; baik untuk periode 1tahun sebelum dan 1 tahun sesudah membayar dividenkas (1-1), 1 tahun sebelum dan 2 tahun sesudahmembayar dividen kas (1-2), 2 tahun sebelum dan 1tahun sesudah membayar dividen kas (2-1), maupun 2tahun sebelum dan 2 tahun sesudah membayar dividenkas (2-2).

Dengan demikian, hipotesis alternatif (Ha2 -

Ha6) penelitian ini, yaitu bahwa “kinerja keuangan

perusahaan (long-term solvency ratios, profitabilityratios, productivity-/efficiency ratios, investment in-tensiveness ratios, dan indebtedness/-equity ratiosperusahaan) sesudah membayar dividen kas lebih baik(lebih tinggi) daripada kinerja keuangan perusahaan(long-term solvency ratios, profitability ratios, pro-ductivity-/efficiency ratios, investment intensivenessratios, dan indebtedness/-equity ratios perusahaan)sebelum membayar dividen kas” ditolak. Pembayarandividen ternyata tidak mempengaruhi long-term sol-vency ratios, profitability ratios, productivity/effi-ciency ratios, investment intensiveness ratios, danindebtedness/--equity ratios perusahaan sebelum dansesudah perusahaan membayar dividen kas. Hal inidapat terjadi karena dividen tersebut dibayarkan secaralangsung (tunai) dan tidak terutang, sehinggakemungkinan tidak akan mempengaruhi kinerjakeuangan jangka panjang perusahaan. Hal inidiakibatkan karena perusahaan-perusahaan di Indo-nesia banyak yang membayar dividen sebagaikeputusan jangka pendek.

Kebijakan dividen di Indonesia ditentukanberdasarkan hasil dari Rapat Umum Pemegang Saham(RUPS) dan bukan ditentukan oleh manajer. Kebijakanjumlah dividen yang akan dibagikan tersebutmerupakan persentase tertentu dari jumlah laba bersihatau dasar lainnya yang diungkapkan dalamprospektus perusahaan. Oleh karena itu, informasikebijakan dividen sebagai sinyal untuk prospek labaperusahaan Indonesia di masa depan adalah tidak tepatkarena informasi dividen memang bukan merupakansinyal yang diberikan oleh manajer tentang kinerjakeuangan perusahaan di masa depan. Manajer tidak

55


mempunyai wewenang untuk menentukan besarandividen yang akan dibayarkan. Hal ini terbukti darihasil pengujian profitability ratios perusahaansebelum dan sesudah membayarkan dividen kas; baikuntuk periode 1 tahun sebelum dan 1 tahun sesudahmembayarkan dividen kas (1-1), 1 tahun sebelum dan2 tahun sesudah membayarkan dividen kas (1-2), 2tahun sebelum dan 1 tahun sesudah membayarkandividen kas (2-1), maupun 2 tahun sebelum dan 2 tahunsesudah membayarkan dividen kas (2-2), adalah samaatau tidak berbeda (tidak terdapat peningkatan ataupenurunan di dalam profitabilitas perusahaan).

SIMPULAN DAN SARAN

Simpulan

Berdasarkan hasil pengujian statistik tes parametrik(uji t untuk dua sampel berpasangan) maka dapatdisimpulkan bahwa (1) pembayaran dividen kas akanmempengaruhi short-term liquidity ratios perusahaan(short-term liquidity ratios perusahaan sesudahmembayar dividen kas lebih rendah daripada short-term liquidity ratios perusahaan sebelum membayardividen kas); sedangkan rasio-rasio keuanganperusahaan yang lain (long-term solvency ratios, prof-itability ratios, productivity/efficiency ratios, invest-ment intensiveness ratios, dan indebtedness-/equityratios) relatif sama atau tidak terpengaruh olehpembayaran dividen kas. Dengan kata lain, pembayarandividen kas hanya akan mempengaruhi kinerjakeuangan (likuiditas) perusahaan dalam jangka pendek,yaitu 1 sampai 2 tahun sesudah pembayaran dividenkas tersebut. Hal ini dapat terjadi karena dividen kasmerupakan pengeluaran uang kas yang tidak sedikitbagi perusahaan, sehingga bisa jadi juga dapatmempengaruhi (menurunkan) likuiditas perusahaandalam jangka pendek (short-term liquidity ratiosperusahaan); (2) informasi kebijakan dividen sebagaiteori sinyal di Indonesia adalah tidak tepat karena hasilpengujian statistik tes parametrik menunjukkan bahwatidak terdapat perbedaan (peningkatan ataupenurunan) di dalam profitabilitas (profitability ra-tios) perusahaan, sehingga informasi dividen tidakdapat digunakan sebagai sinyal untuk prospek labaperusahaan Indonesia di masa depan.

Saran

Penelitian ini belum mempertimbangkan confoundingeffects yang juga dapat mempengaruhi kinerjakeuangan perusahaan, seperti faktor sumber dayamanusia, faktor strategi perusahaan, faktor persaingan,dan faktor keadaan ekonomi negara. Hal ini karenatidak tersedianya data untuk faktor-faktor kualitatiftersebut. Pada penelitian yang akan datang dapatdilakukan penelitian serupa denganmempertimbangkan (1) penggunaan sampelperusahaan yang berasal dari sektor selain manufaktur(non-manufaktur), misalnya sektor perbankan; (2)pengujian kinerja keuangan perusahaan sebelum dansesudah pembagian dividen selain dividen kas,misalnya dividen saham; (3) penggunaan rasio-rasiokeuangan yang lain selain rasio-rasio keuangan yangtelah diuji dalam penelitian ini, misalnya rasio-rasiokeuangan dalam Capital Adequacy, Assets Quality,Management, Earnings, dan Liquidity (CAMEL); (4)pertimbangan faktor-faktor lain yang dapatmempengaruhi kinerja keuangan perusahaan selainmanajemen laba, misalnya dengan mempertimbangkanfaktor ukuran perusahaan.

DAFTAR PUSTAKA

Aharony, Joseph, dan Itzhak Swary. 1980. QuarterlyDividends and Earnings Announcement andStockholders’ Return: An Empirical Analysis.The Journal of Finance, 35 (Maret): 1-12.

______________, dan A. Dotan. 1994. Regular Divi-dend Announcements and Future UnexpectedEarnings: An Empirical Analysis. FinancialReview, 29: 125-151.

Aivazian, Varouj, Laurence Booth dan Sean Cleary.1999. Signalling, Dividends and FinancialStructure: Implications from Cross CountryComparisons. Working Paper, University ofToronto, www.ssrn.com.

Akhigbe, Aigbe, dan Jeff Madura. 1996. DividendPolicy and Corporate Performance. Journal of

56

JAM, Vol. 21, No. 1, April 2010: 45-58

Business Finance & Accounting, 23 (9) & (10):1267-1287.

Altman, E. I. 1968. Financial Ratios, Discriminant Analy-sis and Prediction of Corporate Bankruptcy.The Journal of Finance, September: 589-609.

Amsari, M. I. 1993. Pengaruh Pengumuman Dividenterhadap Harga Saham di Pasar Modal Indo-nesia. Unpublished Tesis S2, UniversitasGadjah Mada, Yogyakarta.

Arnott, R. D. dan C. S. Asness. 2003. Surprise! HigherDividends = Higher Earnings Growth. Finan-cial Analysts Journal, January/February: 70-87.

Arsyah, Yan. 1999. Pengaruh Perubahan DividenTerhadap Future Earnings. Jurnal Bisnis danAkuntansi, 1 (2): 134-148.

Asyik, N. F. dan Soelistyo. 2000. Kemampuan RasioKeuangan dalam Memprediksi Laba(Penetapan Rasio Keuangan Sebagai Discrimi-nator). Jurnal Ekonomi dan Bisnis Indonesia,15 (3): 313-331.

Baridwan, Zaki. 1996. Intermediate Accounting. BPFE-Yogyakarta, Yogyakarta.

Barnes, P. 1987. The Analysis and Use of FinancialRatios: A Review Article. Journal of Business& Accounting,14 (4): 449-461.

Beaver, W. H. 1966. Financial Ratios as Predictors ofFailure: Empirical Research in Accounting. Jour-nal of Accounting Research, Supplement: 521-531.

BEJ (Bursa Efek Jakarta). 2000. Keputusan Direksi P.T.Bursa Efek Jakarta tentang PerdaganganEfek. www.jsx.co.id.

Benartzi, S., R. Michaely, dan R. H. Thaler. 1997. DoChanges in Dividend Signal the Future or thePast? The Journal of Finance, 52 (3): 1007-1034.

Billings, Bruce K. dan Morton, Richard M. 1999. DoStock Prices Fully Reflect Information in Divi-dends about Future Earnings? Working Pa-per, www.ssrn.com: 1-31.

Brook, Yaron, W. T. Charlton, Jr., dan R. J. Hendershott.1998. Do Firms Use Dividends to Signal LargeFuture Cash Flow Increases? Financial Man-agement, 27 (3): 46-57.

Bukit, Rina Br. 2000. Reaksi Pasar terhadap DividendInitiations dan Dividend Omissions: StudiEmpiris di Bursa Efek Jakarta. UnpublishedTesis S2, Universitas Gadjah Mada,Yogyakarta.

Charitou, A., dan N. Vafeas. 1998. The Associationbetween Operating Cash Flow and DividendChanges: An Empirical Investigation. Journalof Business Finance and Accounting, 25 (1) &(2): 225-248.

DeAngelo, Harry, Linda DeAngelo, dan D. J. Skinner.1996. Reversal of Fortune: Dividend Policy andthe Disapperance of Sustained EarningsGrowth. Journal of Financial Economics, 40:341-371.

_______________, ______________, dan______________. 2000. Special Dividendsand the Evolution of Dividends Signalling.Journal of Financial Economics, 57 (Septem-ber): 309-354.

Dechow, P., R. Sloan, dan A. Sweeney. 1995. DetectingEarnings Management. The Accounting Re-view, April: 193-225.

Fuller, Kathleen, dan Anjan Thakor. 2002. Signaling,Free Cash Flow, and “Nonmonotonic” Divi-dends. Working Papers, www.ssrn.com: 1-35.

Grullon, G., R. Michaely, dan B. Swaminathan. 2002.Are Dividend Changes a Sign of Firm Matu-rity? Journal of Business 75: 387-424.

57


____________. Michaely, S. Benartzi, dan R. H.Thaler. 2003. Dividend Changes Do Not SignalChanges in Future Profitability. Working Pa-per, Rice University, www.ssrn.com: 1-36.

Gunasekarage, A. A., D. M. Power, dan C. D. Sinclair.1996. The Influence of Company Financial Per-formance on The Interpretation of Dividend andEarnings Signals: A Study of Accounting andMarket Base Data. British Accounting Review,28: 229-247.

____________. 2002. The Post-Announcement Per-formance of Dividend-Changing Companies:The Dividend-Signalling Hypothesis Revis-ited. Journal of Accounting and Finance, 42:131-151.

Guay, W. R., S. P. Kothari, dan R. L. Watts. 1996. AMarket-Based Evaluation of Discretionary Ac-cruals Models. Journal of Accounting Re-search, 34 (Supplement): 83-105.

Habbe, A. Hamid. 2003. Tambahan KandunganInformasi Perubahan Dividen TentangProfitabilitas Perusahaan Di Masa Yang AkanDatang. Simposium Nasional Akuntansi VI: 473-486.

Healy, P. M., dan K.G. Palepu. 1988. Earnings Informa-tion Conveyed by Dividend Initiations andOmissions. Journal of Financial Economics,21: 149-176.

Horrigan, James O. 1965. Some Empirical Bases of Fi-nancial Ratio Analysis. The Accounting Re-view, July: 558-568.

____________. 1968. A Short History of FinancialRatio Analysis. The Accounting Review, April:284-294.

Jensen, G. R., dan J. M. Johnson. 1995. The Dynamicsof Corporate Dividends Reductions. FinancialManagement, 24 (4): 31-51.

Jin, Zhenhu. 2000. On the Differential Market Reac-tion to Dividend Initiations. The QuarterlyReview of Economic and Finance, 40: 263-277.

Jones, J. J. 1991. Earnings Management During ImportRelief Investigations. Journal of AccountingResearch, 29 (2): 193-228.

Kao, Chihwa dan Chunchi Wu. 1994. Test of DividendSignalling Using the Marsh-Merton Model: AGeneralized Friction Approach. Journal of Busi-ness, 67 (January): 45-68.

Koch, Paul D., dan Catherine Shenoy. 1999. The Infor-mation Content of Dividend and Capital Struc-ture Policies. Financial Management, 28 (Win-ter): 16-35.

Kurniawan, Bobby, Syahril Ali, dan Rahmat Febrianto.2005. Post-Dividend Announcement Perfor-mance of Listed Companies in Indonesia: ATest of Dividend Signaling Hypothesis.Simposium Nasional Akuntansi VIII: 23-36.

Lee, B. S., dan Nairong Allen Yan. 2003. The Market’sDifferential Reactions to Forward-Looking andBackward-Looking Dividend Changes. TheJournal of Financial Research, 26 (Winter):449-468.

Machfoedz, Mas’ud. 1994. Financial Ratio Analysisand The Prediction of Earnings Changes in In-donesia. Kelola, 7 (III): 114- 137.

Manakyan, Herman, dan Carolyn Carroll. 1990. AnEmpirical Examination of The Existence of ASignaling Value Function For Dividends. TheJournal of Financial Research, 13 (3): 201-210.

Michaely, Roni, Richard H. Thaler, dan Kent L.Womack. 1995. Price Reactions to Dividend Ini-tiations and Omissions: Overreaction or Drifts?The Journal of Finance, 50 (Juny): 573-608.

Miller, M. H., dan F. Modigliani. 1961. Dividend Policy,Growth, and the Valuation of Shares. Journalof Business, 34: 411-433.

58

JAM, Vol. 21, No. 1, April 2010: 45-58

Nissim, D., dan A. Ziv. 2001. Dividends Changes andFuture Profitability. The Journal of Finance,56 (6): 2111- 2133.

Ofer, Aharon R., dan Daniel R. Siegel. 1987. CorporateFinancial Policy, Information and Market Ex-pectations: An Empirical Investigation of Divi-dend. The Journal of Finance, 42 (September):889-910.

_____________, dan A. V. Thakor. 1987. A Theory ofStock Prices Responses to Alternative Corpo-rate Cash Disbursement Methods: Stock Re-purchases and Dividends. The Journal of Fi-nance, 42: 365-394.

Pettit, R. R. 1972. Dividend Announcement, SecurityPerformance, and Capital Market Efficiency.The Journal of Finance, 27: 993-1007.

Puspitasari, D. A., dan B. Witono. 2004. PengaruhPengumuman Dividen Tunai Ditinjau dariKenaikan dan Penurunan Dividen terhadapVariabilitas Tingkat Keuntungan Saham diBursa Efek Jakarta. Jurnal Akuntansi danKeuangan, 3 (2): 107-126.

Scott, William R. 1997. Financial Accounting Theory.USA: Prentice-Hall International, Inc.

Setiawan, Doddy. 2001. Pengujian Efisiensi PasarBentuk Setengah Kuat Secara Keputusan:Analisis Pengumuman Dividen Meningkat.Unpublised Tesis S2, Universitas Gadjah Mada,Yogyakarta.

Simons, Kathleen. 1994. The Relationship betweenDividend Changes and Cash Flow: An Empiri-cal Analysis. Journal of Business Finance &Accounting, 21 (4): 577-586.

Soetjipto, K. 1997. Pengaruh Pengumuman Dividenterhadap Harga Saham di Pasar Modal Indo-nesia. Unpublished Tesis S2, UniversitasGadjah Mada, Yogyakarta.

Sujoko. 1999. Analisis Kandungan Informasi danKetepatan Reaksi Pasar: Pengujian terhdapDividend Signalling Theory Studi Empiris diBursa Efek Jakarta. Unpublised Tesis S2, Uni-versitas Gadjah Mada, Yogyakarta.

Suparmono. 2000. Dividend Announcement Effects onStock Return: A Test of Signalling Hypothesisin the Indonesian Stock Market. Gadjah MadaInternational Journal of Business, 2 (Septem-ber): 351-368.

Tse, Chin-Bun. 2005. Use Dividends to Signal or Not:An Examination of the UK Dividend PayoutPatterns. Managerial Finance, 31 (4), 12-25.

Warastuti, Yusni. 2003. Analisis Kemampuan HargaSaham Dalam Mencerminkan Informasi LabaDan Dividen Yang Digunakan DalamPembentukan Ekspektasi Laba Mendatang.Simposium Nasional Akuntansi VI: 457-472.

Weston, J. F. dan E. F. Brighman. 1990. Essentials ofManagerial Finance, 10th Edition. Interna-tional Edition, Orlando FL, The Dryden Press.

59

KONTRIBUSI INDUSTRI TELEKOMUNIKASI SELULAR TERHADAP.................. (Setiawan dan Rudy Badrudin)Vol. 21, No. 1, April 2010Hal. 59-79

ABSTRACT

This research shows the analysis of the contributionof mobile telecommunications industry to the nationaleconomy. From this studies has found the supportedindicator of mobile telecommunications industry incontributing for the national economy, through expen-diture, infrastructure, customer, labor. This researchis also mapping the mobile telecommunications indus-try by viewing the latest conditions and by the con-tribution to the increasing Gross Domestic Product(GDP). However, the positive things that happen withthe increasing performance of mobile telecommunica-tions industry in Indonesia and may encourage othersectors because of the mobile telecommunications in-dustry has the role as a media to increase teledensityin Indonesia, which increased teledensity of 1% willincrease the economic growth of 3%. This research isconcluding that there were a significantly increasingin the mobile telecommunications industry in each quar-ter, which is shown high growth level in the mobiletelecommunicat industry. The significant variables fromthe mobile telecommunications industry the economyof the largest infrastructure next customer, workers,and expenditure.

Keywords: Mobile Telecommunications, Expenditure,Infrastructure, Customer, Labor, GDP

KONTRIBUSI INDUSTRI TELEKOMUNIKASI SELULARTERHADAP PEREKONOMIAN NEGARA

SetiawanKementerian Komunikasi dan Informatika Republik Indonesia

E-mail: [email protected] Badrudin

Sekolah Tinggi Ilmu Ekonomi YKPN YogyakartaJalan Seturan Yogyakarta 55281

Telepon +62 274 486160, 486321, Fax. +62 274 486155E-mail: [email protected]

Tahun 1990

ISSN: 0853-1259


PENDAHULUAN

Teknologi telekomunikasi hadir sebagai sarana untukmenghubungkan setiap manusia akan kebutuhaninformasinya. Teknologi ini menggunakan sistemjaringan untuk menghubungkan satu perangkattelekomunikasi dengan perangkat telekomunikasi yanglain sesuai dengan kebutuhan informasi dan teknologitelekomunikasi yang digunakan agar informasi dapatdisebar dan diakses secara global. Perkembanganteknologi telekomunikasi memberikan dampaklangsung terhadap perilaku manusia sebagaipengguna, terutama menyangkut bagaimana manusiaberinteraksi antara satu dengan yang lain tanpamengingat sekat waktu dan tempat. Dengankemampuannya, teknologi telekomunikasi masa kinisemakin memudahkan manusia untuk mencukupikebutuhan berkomunikasi sehingga menghasilkaninformasi yang berkualitas dan strategis untukpengambilan keputusan, yaitu informasi yang relevan,akurat dan tepat waktu, yang dimanfaatkan untukkeperluan pribadi, bisnis, dan pemerintahan.

Maslow dalam konsep piramida pemenuhandan penetrasi kebutuhan manusia, teknologitelekomunikasi berada di level piramida berikutnyayang memang belum mampu mencapai seluruh manusiadi muka bumi. Meski telah lengkap, akan tetapi konsepyang dikemukakan oleh Maslow ini masih belum

60

JAM, Vol. 21, No. 1, April 2010: 59-79

melihat lebih jauh koneksitas antara telekomunikasidengan bidang lain dalam kehidupan manusia. Maslowmelihat berbagai unsur pemenuhan kebutuhanmanusia sebagai entitas yang terpisah. Akan tetapitelekomunikasi juga dapat dilihat sebagai entitas yangmemiliki koneksitas dengan berbagai entitas kehidupanmanusia yang lain. Dengan konsep piramidanya,Maslow memberikan jawaban bagaimanatelekomunikasi dapat berpengaruh bagi entitaskehidupan yang lain, serta bagaimana kehidupan dapatmempengaruhi telekomunikasi (Wijaya, 2008: 30).

Gambar 1Konsep Piramida Pemenuhan dan Penetrasi

Kebutuhan ManusiaMenurut Maslow

Menemukan koneksitas antara telekomunikasi denganberbagai entitas kehidupan ini, dapat menjadi formulayang ampuh dalam membangun dan memperbaikikualitas kehidupan manusia. Tantangan utama dalamtelekomunikasi saat ini, khususnya di Indonesia adalahmengimplementasikannya sebagai aktivitaspengembangannya bagi perekonomian negara yangbertumpu pada kesejahteraan rakyat.

Sampai dengan awal millenium terdapat kuranglebih 2,5 milyar manusia yang telah terhubung ketelekomunikasi. Maslow membuat perumusantelekomunikasi yang terhubung ke bidang yangmenjadi tolok ukur peradaban manusia. Piramida yangdibuat oleh Maslow ini mengelompokkan berbagaikebutuhan manusia dan penetrasinya ke seluruhmanusia yang ada di seluruh dunia. Makanan,ketercukupan air, sekolah, rumah sakit, dan aksesterhadap listrik adalah kebutuhan awal yang

penetrasinya telah mencapai lebih banyak manusia.Dengan melihat bidang telekomunikasi memiliki

yang mempunyai pengaruh besar terhadap entitas ataubidang kehidupan lain, maka bidang telekomunikasijuga dapat memberikan peluang yang luar biasa besaruntuk membangun seluruh potensi yang ada di bangsaIndonesia. Jumlah pengguna telekomunikasi dari tahunke tahun meningkat jumlahnya. Akhir tahun 2007 yanglalu diprediksi pengguna telekomunikasi telahmendekati angka 100 juta di seluruh Indonesia. Jumlahini berlipat lebih dari 10 kali dibandingkan yang tercatatmendekati tahun 2000-an yang lalu. Jumlah penggunatelekomunikasi pada waktu itu tidak lebih dari 10 juta.Pada akhir tahun 2011 jumlah ini diperkirakan akanmembengkak mendekati nilai 200 juta.

Survei yang telah dilaksanakan oleh Interna-tional Telecommunication Union (ITU) pada tahun2002 menyimpulkan bahwa pertumbuhan sektortelekomunikasi sebesar 1% akan mengerakkanpertumbuhan ekonomi sebesar 3%. Hasil penelitianini menunjukkan percepatan pertumbuhan ekonomidapat dipacu dengan meningkatkan pembangunan danpengembangan sektor telekomunikasi.

Selama sepuluh tahun terakhir, pasartelekomunikasi selular tumbuh sangat cepat terlihatdari jumlah pelanggan telekomunikasi selular yangmeningkat di atas 30% per tahun. Rata-ratapertumbuhan pelanggan telekomunikasi selular selama2001-2007 mencapai 58,39% per tahun. Sampai kuartalIII-2008, jumlah pelanggan selular meningkat 38,8 juta(tumbuh 41,5%) dibanding tahun 2007. Pasartelekomunikasi selular nasional masih dikuasai olehtiga besar operator, yaitu PT. Telkomsel, PT. Indosat,dan PT. Excelcomindo. Ketiganya menguasai 92%pangsa pasar, sedangkan sisanya 8% harus dibagiuntuk pemain lainnya. Tetapi pangsa pasar dari tigaoperator selular besar tersebut menurun jikadibandingkan tahun 2007 yang mencapai 94%. Hal inimencerminkan ketatnya persaingan pada industritelekomunikasi selular setelah beberapa operatorselular baru telah beroperasi (Warta Ekonomi, April2009:18-19).

PT. Telkomsel masih terbesar denganmenguasai pangsa pasar 45,8%, disusul PT. Indosat26%, dan PT. Excelcomindo 19%. Hingga September2008, jumlah pelanggan PT. Telkomsel mencapai 60,5juta, PT. Indosat 35,4 juta, dan PT. Excelcomindo 25,1

61

KONTRIBUSI INDUSTRI TELEKOMUNIKASI SELULAR TERHADAP.................. (Setiawan dan Rudy Badrudin)

juta. Seiring dengan meningkatnya jumlah pelanggan,para operator berlomba-lomba menambah jumlah basetransceiver station (BTS) guna meningkatkankapasitas layanan dan memberikan layanan terbaik bagipelanggannya. Jumlah BTS dari industritelekomunikasi selular meningkat dari 31.000-an padatahun 2006 menjadi 57.000-an pada tahun 2008.

Teledensitas telekomunikasi selular Indonesiapada periode 1996-2006 terjadi peningkatan jumlahpelanggan selular cukup pesat, dari 560 ribu pelangganpada tahun 1996 hingga 100 kalinya, menjadi 63,80 jutapada tahun 2006. Dengan demikian, rata-ratapertumbuhan industri telekomunikasi selular Indone-sia dalam kurun waktu 1996-2006 sekitar 63% pertahun.Komposisi pelanggan selular indonesia didominasi95% pelanggan pra-bayar, dan sisanya 5% pelangganpasca-bayar (Badan Pengkajian dan PenerapanTeknologi, 2008:16).

Tingkat ketergantungan manusia terhadapmedia komunikasi yang bernama telepon selular,sebagai terusan dari fixed-phone itu sedemikian besardan dominan. Pola hubungan antarmanusia menjadisemakin dekat, demikian pula dalam konteks penularaninformasi dan komunikasi semakin tanpa hambatankarena berbiaya murah (Effendi, 2009). Merebaknyakemajuan sains dan teknologi telah menghadirkankonvergensi pada dunia telekomunikasi, sehinggabidang ini tak lagi berdiri sendiri dan harusmenyesuaikan diri untuk berpadu denganperkembangan dunia komunikasi dan teknologiinformatika. Akhirnya, telekomunikasi, multimedia, danteknologi informatika (telematika) menjadi kenyataanyang ikut mengiringi perkembangan duniatelekomunikasi dan dinamisasi kehidupan manusia.

Kini telepon seluler tidak lagi sekadar menjadialat pengirim atau penerima berita tetapi perannya telahsemakin meluas. Di era konvergensi ini, teknologitelekomunikasi menjadi media multiguna yangbertumpukan pada muatan teks, suara, gambar, sertamodel komunikasi berbasis data (internet). Industritelekomunikasi selular juga mempunyai peranan utamasebagai penyedia media komunikasi dan mengaksesdata (internet) karena dengan teknologi jaringanselular yang ada, seperti general packet radio ser-vice (GPRS) dan High-speed downlink packet access(HDSPA), pengguna telekomunikasi selular dapatmengakses internet melalui perangkat selular

(handphone).Dengan kemudahan mengakses internet, maka

akan menciptakan masyarakat berbasis informasi, dimana proses penyebaran informasi dan budaya belajardapat berjalan lebih cepat dan efisien, dan inimemberikan kontribusi lebih terhadap prosespendidikan dan pembelajaran dalam masyarakat.Melalui industri telekomunikasi selular pula, ekonomimasyarakat dapat terdorong maju dengan menjadi dayadukung dari industri telekomunikasi selular, mulai daribisnis ritail penjualan pulsa dan aksesoris sampaibisnis pendukung perangkat selular yang bersifatindustri manufaktur elektronik. Karena itu apabilaindustri ini berkembang baik dan terarah maka akanmemberikan kontribusi yang signifikan terhadapperekonomian negara, dapat meningkatkan taraf hidupmasyarakat serta memberikan media yang menunjangpeningkatan pengetahuan dan pendidikan bagigenerasi yang akan datang.

Dengan mengikuti perkembangan teknologidan kebutuhan masyarakat akan telekomunikasi sertaprospek industri telekomunikasi selular, maka harusditingkatkan bagaimana bidang telekomunikasi mampumenjadi mesin ekonomi yang mendorong pertumbuhanekonomian negara sebagaimana diharapkan ITU danmasyarakat Indonesia. Sesuai dengan Undang-undangNo. 36 Tahun 1999, negara memberi keleluasaan bagipelaku usaha telekomunikasi untuk memainkanperannya dalam memberdayakan perekonomianbangsa, karena negara berfungsi sebagai pengaturkewenangan (state regulatory function), sehinggabergeserlah negara dari state ownership menjadi stateregulatory function. Di sini menunjukkan industritelekomunikasi selular diberikan kesempatan untukberkompetisi penuh dalam memberikan layanan jasatelekomunikasi selular.

Dengan melihat potensi industri telekomunikasiselular, maka ke depan perlu ditingkatkan perannyadan mendapat perhatian penting dari pemerintahdengan mengeluarkan kebijakan khusus. Sehinggaindustri telekomunikasi selular dapat menjadi motorpengerak utama pertumbuhan ekonomi negara, karenasumberdaya ekonomi negara yang berbasis pada alamsudah semakin berkurang dan memerlukan sumberekonomi baru yang berbasis pada ilmu pengetahuandan teknologi.

62

JAM, Vol. 21, No. 1, April 2010: 59-79

Berdasar latar belakang masalah yang ada makarumusan masalah pada penelitian ini dapat dilihat dariindikator yang berpengaruh terhadap industritelekomunikasi selular yaitu tingkat belanja (expendi-ture), infrastruktur (infrastructure), pelanggan (cus-tomer), dan SDM (labor). Melihat perkembangan dariindikator-indikator tersebut, maka industritelekomunikasi selular dapat menjadi pengerak utamaperekonomi negara tetapi kenyataannya kontribusinyabelum diteliti. Akibatnya paradigma pembangunanindustri telekomunikasi selular masih belum dilakukansepenuhnya dengan berbasis pada karakter,kebutuhan, dan kepentingan perekonomian negara. Halini terjadi karena belum adanya penelitian danpemetaan kondisi nyata belanja (expenditure),infrastruktur (infrastructure), pelanggan (customer),dan SDM (labor) dalam proses pengembangan bisnisindustri telekomunikasi selular menuju kegiatanekonomi yang berpihak pada negara bukan hanyakepentingan bisnis semata. Dengan tidak adanyapemetaan kondisi tersebut, maka akan sulitmerencanakan kebijakan dan pembangunan industritelekomunikasi selular yang mampu menjadi pengerakutama ekonomi negara.

Berdasarkan masalah yang ada dan besarnyapotensi industri telekomunikasi selular terhadapperekonomian negara serta ketersediaan data tingkatbelanja (expenditure), infrastruktur (infrastructure),pelanggan (customer), dan SDM (labor) dari industritelekomunikasi selular, maka penelitian ini untukmenganalisis kondisi industri telekomunikasi selularserta kontribusi industri telekomunikasi selularterhadap perekonomian negara (PDB sub sektorkomunikasi).

Berdasarkan latar belakang masalah danrumusan masalah, maka penelitian dilakukan untukmenganalisis kondisi belanja (expenditure) yaitu biayaproduksi selama 1 (satu) kuartal atau 3 (tiga) bulandalam rentan tahun 2004-2008 pada industritelekomunikasi selular. Infrastruktur (infrastructure)adalah jumlah unit tower BTS yang dimiliki industritelekomunikasi selular, pelanggan (customer) yaitujumlah pelangan dari industri telekomunikasi selular,SDM (labor) adalah jumlah pekerja, baik pekerja tetapmaupun pekerja kontrak dan lepas (outsource) padaindustri telekomunikasi selular. Dengan mengadakananalisis kondisi industri telekomunikasi selular maka

didapatkan data yang relevan sebagai acuan dalammerancang kebijakan pada telekomunikasi selular.Kondisi-kondisi tersebut merupakan indikator utamadalam melihat kondisi industri telekomunikasi selulardimana dapat diketahui kondisi umum perusahaan,kondisi keuangan perusahan, kondisi infrastrukturperusahaan, kondisi pekerja perusahaan dan kondisipelanggan sebagai pemakai jasa perusahan. Disampinhg itu juga untuk menganalisis pengaruhindustri telekomunikasi selular terhadap perekonomiannegara (PDB). Dengan adanya data indikator penun-jang industri telekomunikasi selular yaitu belanja (ex-penditure), infrastruktur (infrastructure), pelanggan(customer), dan SDM (labor) maka akan terlihatindikator mana yang relevan dan signifikanmempengaruhi perekonomian negara, sehingga perluadanya kebijakan khusus untuk meningkatkanindikator yang relevan dan signifikan tersebut.

Penelitian ini diharapkan memberikan manfaatsebagai bahan pemikiran bagi pengambil kebijakan dibidang industri telekomunikasi selular, dengan sajiandata dan analisis yang ada akan mampu memberikanfakta dan kondisi nyata di lapangan tentang industritelekomunikasi selular sehingga pemerintah dalammengambil kebijakan akan lebih terarah dan fokusterhadap indikator mana yang secara nyata memberi-kan dampak perekonomian bagi negara. Dengankebijakan yang baik dari pemerintah maka industritelekomunikasi selular dapat berkembang lebih majudan mampu bersaing secara kompetitif baik di wilayahnasional dan global serta memberikan layanan yangmemuaskan bagi pelanggannya. Sesuai yang diharap-kan bersama maka industri telekomunikasi selulardapat dijadikan sumber peningkatan kesejahteraanmasyarakat dan pertumbuhan ekonomi negara.

Demikian juga bagi semua pihak yangberkecimpung dalam pengembangan industritelekomunikasi selular diharapkan dapat merencanakankebijakan bagi perusahaan sesuai dengan data yangdiperoleh dalam penelitian ini. Dengan kebijakan in-ternal perusahaan yang tepat maka kelangsunganbisnis perusahaan akan meningkat pula. Secaraekonomi mikro, dengan majunya industritelekomunikasi selular maka dapat berkompetisi danbersaing untuk memberikan layanan terbaiknya bagipelanggan serta dapat mensejahterakan pekerjanyadan sektor bisnis mikro pendukung industri

63


telekomunikasi selular. Penelitian ini juga dapatmemberikan sumbangan terhadap khazanah keilmuanekonomi dan telekomunikasi sehingga dapatdigunakan akademisi dalam merumuskan penelitianlanjutan dan menjadi referensi aktual tentang kondisiindustri telekomunikasi selular. Hal yang dapat dicapaipenelitian ini merupakan sebuah harapan akan masadepan keilmuan ekonomi yang benar-benar menyentuhsisi kenyataan yang ada di lapangan.

Sebagai batasan cakupan permasalahan danpembahasan agar tidak menyimpang dari tujuan yangingin dicapai, maka penelitian ini dibatasi padapenelitian kontribusi industri telekomunikasi selularterhadap PDB yang terdiri atas PDB yang diambil daridata PDB sub sektor komunikasi perkuartal (quarter)tahun 2004-2008 yang ada di Statistik Ekonomi danKeuangan Indonesia (SEKI) Bank Indonesia; obyekpenelitian adalah pemimpin 85% pangsa pasar industritelekomunikasi selular yang ada di Indonesia yaitu PT.Telekomunikasi Selular Tbk, dalam penelitian inidisebut PT. Telkomsel, PT Indonesian Satellite Corpo-ration Tbk, dalam penelitian ini disebut PT. Indosat,dan PT Excelcomindo Pratama Tbk, dalam penelitianini disebut PT.Excelcomindo; data industritelekomunikasi selular diambil dari annual reportperkuartal (quarter) tahun 2004-2008 yangdipublikasikan oleh industri telekomunikasi selularyaitu PT. Telkomsel, PT. Indosat, PT.Excelcomindo;expenditure adalah jumlah belanja keseluruhan dariindustri telekomunikasi selular perkuartal (quarter)tahun 2004-2008 dari PT. Telkomsel, PT. Indosat, PT.Excelcomindo; infrastructure industri telekomunikasiselular dalam hal ini adalah jumlah unit BTS dan BTSyang dimaksud dalam penelitian ini adalah tower ataupemancar BTS yang dimiliki setiap industritelekomunikasi selular perkuartal (quarter) tahun 2004-2008 dari PT. Telkomsel, PT. Indosat, PT.Excelcomindo;labor adalah jumlah tenaga kerja (SDM) keseluruhandari setiap industri telekomunikasi selular perkuartal(quarter) tahun 2004-2008 dari PT. Telkomsel, PT.Indosat, PT.Excelcomindo; customer adalah jumlahpelanggan dari setiap industri telekomunikasi selularperkuartal (quarter) tahun 2004-2008 dari PT. Telkomsel,PT. Indosat, PT.Excelcomindo; variabel kontrol yangbersifat makro yaitu Suku Bunga Kredit, dimana datadiambil dari Statistik Ekonomi dan Keuangan Indone-sia (SEKI). Pengolahan data menggunakan

ekonometrika dengan analisis data time series sertametode ordinary last square (OLS).

Penelitian dan analisis akan didasarkan padadata sekunder yang diperoleh dari berbagai sumberterutama dari industri telekomunikasi selular yaitu PT.Telkomsel, PT. Indosat, PT.Excelcomindo, lembagapemerintah sebagai sumber data dan pengambilkebijakan di bidang telekomunikasi yang terdiri atasBank Indonesia, Badan Pusat Statistik, BadanPenerapan dan Pengkajian Teknologi, DepartemenKomunikasi dan Infromatika serta dari instansi terkait.Teknik analisis yang digunakan adalah analisis datatime series, yang berfungsi untuk melihat indikatoryang mempengaruhi kontribusi industri telekomunikasiselular terhadap PDB negara. Data time series yangdigunakan adalah rentang waktu antara tahun 2004sampai dengan 2008 perkuartal (quarter) dari pemimpin85% pangsa pasar industri telekomunikasi selularyaitu, PT. Telkomsel, PT. Indosat, dan PT.Excelcomindo.

Sebagai alat bantu dalam penelitian ini adalahekonometrika, yang dapat didefinisikan sebagai suatuilmu yang mempelajari analisis kuantitatif darifenomena ekonomi dalam artian secara umum. Secarateoritis dan prinsip, teknik ekonometrika merupakangabungan antara teori ekonomi, matematika ekonomi,statistika ekonomi, dan matematika statistik. Padaawalnya kajian ekonometri hanya meliputi aplikasimatematika statistik dengan menggunakan dataekonomi untuk menganalisis model ekonomi, tetapitetapi juga dapat digunakan untuk menganalisisfenomena sosial lainnya (Nachrowi, 2002: 1).


Telekomunikasi adalah teknik pengiriman ataupenyampaian infomasi dari suatu tempat ke tempat lain.Peran yang diberikan oleh aplikasi teknologitelekomunikasi adalah mendapatkan informasi untukmembantu kehidupan pribadi, kegiatan bisnis, danpemerintahan. Teknologi telekomunikasi dengankemampuannya telah menjadi sebuah infrastrukturyang berhasil membuahkan integrasi teknologiinformasi dan multimedia (konvergensi teknologi)yang mendorong terjadinya sebuah proses kehidupanyang lebih efektif dan efisien. Sistem telekomunikasiselular dapat didefinisikan sebagai komunikasi

64

JAM, Vol. 21, No. 1, April 2010: 59-79

antarpesawat dimana salah satu pesawat bergerak atauberpindah lokasi dengan menggunakan sistemkomunikasi tanpa kabel (wireless). Cara komunikasiseperti ini memungkinkan penggunanya untukmemperkecil hambatan yang disebabkan keterbatasantempat, karena pengguna dapat melakukan komunikasidimana saja selama masih dalam daerah yang menjadicakupan pelayanan operator selular.13

Penggunaan telekomunikasi selulardihubungkan oleh salah satu atau lebih stasiun induk(base station) dengan pesawat telepon lain, dapatberupa fixed phone maupun selular. Sebuah stasiunradio induk mencakup suatu wilayah dengan luastertentu sebagai wilayah jangkauannya. Luasjangkauan tersebut ditentukan oleh beberapa faktorteknis yang dimiliki seperti ketinggian dari menarapemancar dan daerah batas daya yang dipekenankanuntuk diterima. Sistem selular ini berkembang terusmenerus dengan adanya perbaikan maupunpenyempurnaan dari sistem sebelumnya.Telekomunikasi menurut UU No.36 tahun 1999 adalahsetiap pemancaran, pengiriman, dan atau penerimaansetiap informasi dalam bentuk tanda-tanda, isyarat,tulisan, gambar, suara, dan bunyi melalui sistem kawatoptik, radio, atau sistem elektromagnetik lainnya.Jaringan elektromagnetik adalah rangkaian perangkattelekomunikasi.

Perkembangan teknologi seluler berkembangdengan cepat, sehingga fungsi telepon seluler bukandigunakan sebagai fitur komunikasi saja, dengantambahan-tambahan fitur seperti kamera digital, radio,LCD berwarna dengan resolusi tinggi, telepon selulermenjadi perangkat yang canggih dan pintar. Teleponseluler merupakan alat komunikasi wireless yaitukomunikasi bergerak tanpa kabel yang disebut denganmobile device. Teknologi wireless ini telah berkembangdengan pesat dalam satu dekade terakhir ini. Prinsipdari komunikasi wireless ini menggunakan kanal radioyang terpisah untuk berkomunikasi dengan cell site.Sejarah telepon seluler merupakan gabungan dariTeknologi Radio yang dikawinkan dengan TeknologiKomunikasi Telepon. Telepon pertama kali ditemukandan diciptakan oleh Alexander Graham Bell pada tahun1876. Sedangkan komunikasi tanpa kabel (wireless)ditemukan oleh Nikolai Tesla pada tahun 1880 dandiperkenalkan oleh Guglielmo Marconi. Akar dari

perkembangan digital wireless dan seluler dimulai sejak1940 saat teknologi telepon mobil PerkembanganTeknologi Seluler Dengan perkembangan teknologiwireless yang sedang berkembang pesat saat ini yaituteknologi telepon tanpa kabel (wireless) di antaranyaAMPS (Advance Mobile Phone System), GSM (Glo-bal System for Mobile system) dan CDMA ( Code Di-vision Multiple Access).

Pertumbuhan ekonomi diartikan sebagaipeningkatan pendapatan perkapita dalam jangkapanjang menjadi perhatian ekonom dalam kaitan untukmengambil kebijakan secara langsung maupun tidaklangsung sebagai upaya peningkatan itu sendiri. Halini terjadi karena secara umum perhatian pembangunandi negara manapun adalah pertumbuhan ekonomi.Pertumbuhan ekonomi diperlukan dalam upaya untukmengkritik standar hidup dan kesejahteraan. Olehkarena pertumbuhan ekonomi penting dalam upayapeningkatan kesejahteraan, maka perlu kiranyadiperoleh dari mana sumber pertumbuhan ekonomitersebut. Selanjutnya dapat dilakukan pengambilankebijakan dalam kaitan untuk meningkatkanpertumbuhan ekonomi tersebut.

Dilihat dari sisi penawaran kebijakan diarahkanpada upaya meningkatkan input produksi sepertitenaga kerja, kapital atau dengan cara lain yaitupeningkatan efisiensi produksi sehingga dengan in-put yang sama dapat dihasilkan output yang lebihbanyak. Model-model pertumbuhan biasanyaberdasarkan pada fungsi produksi agregat, dimanadengan asumsi hanya ada 2 faktor produksi, yaitutenaga kerja dan kapital maka secara umum dapatdigambarkan sebagai berikut :

Qt = F (Kt, Lt)

dimana: Q = outputK = kapitalL = tenaga kerjaT = tahun ke t

Dalam proses produksi sederhana terlihat faktorproduksi memberikan sumbangan terhadapperkembangan output. Oleh karena itu, peningkatanoutput dapat diperoleh melalui perluasan tenaga kerjadan akumulasi modal. Apabila dilihat dari pendekatanneo klasik, sumber pertumbuhan dapat diestimasi

65


melalui formulasi Robert Solow-Trevor Swan:

Q = f (K, L, t)

dimana: Q = output agregat K = kapital L = tenaga kerja t = waktu

Berdasarkan teori produksi tersebut makaindustri telekomunikasi selular merupakan faktorproduksi yang memberikan output terhadapperekonomian negara (PDB). Apabila Q adalah PDB(output agregat) maka yang mempengaruhinya dariindutri telekomunikasi selular adalah kapital yang dapatditerjemahkan sebagai sumberdaya industritelekomunikasi selular dalam proses produksi dalamhal ini adalah belanja (expenditure), infrastruktur (in-frastructure), dan pelanggan (customer). Sedangkanfaktor produksi lainnya adalah tenaga kerja, dalam halini diterjemahkan sebagai SDM (labor) dalam industritelekomunikasi selular.

Pasar oligopoli adalah suatu bentuk pasar yangterdiri atas beberapa penjual. Setiap perusahaanmenetapkan kebijaksanaannya sendiri dan setiap aksidari suatu perusahaan, seperti mengadakan perubahanharga akan direspon oleh perusahaan lainnya, karenasetiap perusahaan yang ada dalam pasar yakin bahwakebijaksanaan suatu perusahaan akan mempengaruhipenjualan dan keuntungan perusahaan lainnya. Karenaketerkaitan pengaruh antarperusahaan ini sangat besardan dalam industri hanya terdiri atas beberapa penjualmaka tidak ada teori yang dapat mewakili semua kondisipasar oligopoli ini industri yang hanya terdiri atas duaperusahaan yang berbeda analisisnya dengan industriyang terdiri atas lebih dari dua perusahaan . Dengankata lain, dalam situasi pasar oligopoli terdapat banyakmodel analisis yang dikemukakan oleh beberapa pakar(Joesron dan Fathorrozi, 2003:185).

Pada pasar oligopoli hanya ada beberapaperusahaan yang menguasai pasar. Faktor utama yangmenyebabkan terjadinya oligopoli ini adalahkeberhasilan mengelola perusahaan sedemikian rupasehingga mempunyai skala ekonomi yangmenyebabkan efisiensi dan keberhasilan dalam promosipenjualan. Jadi, karena biaya produksi yang rendahdan promosi penjualan yang tepat akan menyebabkan

pangsa pasar perusahaan tersebut bertambah dalamjangka panjang. Berdasarkan faktor penyebabterjadinya pasar oligopoli maka industri telekomunikasiselular akan selalu berada pada bentuk pasar oligopolikarena masih menjual produk jasa yang mempunyaisifat yang sama yaitu layanan telekomunikasi selularkecuali ada perubahan atau diferensiasi produk karenaperkembangan teknologi dan perubahan modelpelayanan berbasis data sebagai akibat konvergensimedia. Industri telekomunikasi selular dapat berpotensimenjadi monopoli apabila terjadi akuisisi perusahaansejenis yang tak mampu bersaing di pasar, sehinggayang berpotensi memonopoli adalah perusahaan yangsudah mapan yaitu perusahaan yang sudah menguasaipangsa pasar atau dengan jumlah pelanggan terbesar.Gross Domestic Product (GDP) atau Produk DomestikBruto (PDB) merupakan hasil penghitungan denganmenjumlahkan pengeluaran total untuk setiapkomponen terutama keluaran final pada sisipengeluaran. PDB untuk tahun tertentu dihitung darisisi pengeluaran dengan menjumlahkan berbagaipengeluaran yang diperlukan untuk membelipengeluaran final. Pengeluaran final merupakan jumlahdari empat katagori pengeluaran, yaitu pengeluarankonsumsi, investasi, pemerintah, dan ekspor neto(Lipsey dkk, 1995: 40-41).

Jika semua pendapatan yang dihasilkan olehaktivitas produksi, maka disebut PDB pada sisipendapatan. Penghitungan PDB dari sisi pendapatanmenyangkut penjumlahan faktor pendapatan dan klaimlainnya pada nilai keluaran hingga selesai dihitung,nilai produksi harus sama dengan nilai klaimpendapatan yang dihasilkan oleh produksi itu. Dalampenelitian ini analisis penghitungan kontribusi industritelekomukasi selular terhadap PDB menggunakanvariabel antara lain infrastruktur, biaya produksi,tenaga kerja, dan jumlah pelanggan. Denganmenganalisis variabel-variabel tersebut tersebut makadapat diketahui variabel mana yang paling signifikandalam menyumbang kontribusinya dalam PDB.

Istilah biaya operasional atau belanjaperusahaan dapat diartikan bermacam-macam danpengertiannya pun berubah-ubah, tergantung padabagaimana biaya tersebut digunakan pada umumnya.Biaya berkaitan dengan tingkat harga suatu barangyang harus dibayar. Biaya yang akan digunakan untuksuatu pengeluaran tertentu disebut biaya relevan

66

JAM, Vol. 21, No. 1, April 2010: 59-79

(relevan cost), seperti penghitungan biaya yang akandigunakan untuk mengisi formulir pajak pendapatansebuah perusahaan, maka diperlukan adanya rincianjumlah rupiah yang aktual yang dikeluarkan untukmembayar tenaga kerja, bahan baku, dan peralatanmodal yang digunakan dalam produksi (Arsyad,1999:252).

Biaya dapat juga dibedakan menjadi biayaeksplisit dan implisit. Upah yang dibayarkan,pengeluaran untuk listrik, pembayaran untuk bahanbaku, bunga yang harus dibayarkan kepada parapemegang obligasi perusahaan, dan sewa bangunan,semuanya merupakan contoh pengeluaran ekplisit.Sedangkan biaya implisit berkenaan dengan setiapkeputusan yang diambil dan jauh lebih sulit untukdihitung. Biaya implisit ini tidak memasukkanpengeluaran tunai sehingga sering diabaikan dalamanalisis pembuatan keputusan.

Biaya berdasarkan sifatnya, artinyamengkaitkan antara pengeluaran yang harus dibayardengan produk atau output yang dihasilkanmengelompokkan biaya menjadi dua, yaitu biaya tetaptetap sebagai kewajiban yang harus dibayar oleh suatuperusahaan per satuan waktu tertentu untuk membayarsemua input tetap dan besarnya tidak bergantung darijumlah produk yang dihasilkan. Biaya variabel adalahkewajiban yang harus dibayar perusahaan per satuanwaktu tertentu untuk pembayaran semua input variabelyang digunakan dalam proses produksi. Biayaoperasional merupakan rincian biaya total yangdikenakan oleh perusahaan untuk memproduksi suatuoutput tertentu selama suatu kurun waktu tertentu.

Para ahli ekonomi mendefinisikan biaya ditinjaudari biaya alternatif yang menetapkan bahwa biayasuatu faktor produksi merupakan nilai maksimum yangdiproduksi oleh faktor produksi dalam suatupenggunaan alternatif. Suatu definisi yang sama adalahbiaya yang digunakan suatu faktor produktif untukmemproduksi suatu komoditi merupakan nilaikesempatan dari penggunaan faktor produksi untukkegiatan yang lain. Dalam penelitian ini, biayaoperasional dalam industri telekomunikasi selularmeliputi personal, operating dan revenue, generaldan administratif, marketing, dan biaya operasionallainnya. Hal tersebut merupakan indikator utama padaindustri telekomunikasi selular dalam memberikanlaporan keuangannya.

Infrastruktur sering diasosiasikan sebagaisesuatu yang menyokong sesuatu yang lain. Beberapahal yang menjadi ciri khas dari suatu infrastrukturdalam domain teknologi informasi dan telekomunikasiadalah: dapat dipergunakan secara bersama olehkalangan luas; lebih bersifat permanen daripadasesuatu yang disokongnya; dan dapat memberikanlayanan daripada sesuatu yang bersifat sebagaiperangkat fisik (Sudiharto, 2008).

Menurut Hendra (2009), infrastruktur adalahistilah yang berhubungan dengan struktur di bawahstruktur. Definisi ini mengimplikasikan adanyaperbedaan lapisan dari stuktur yang ada, ibaratnyamenyediakan dukungan atau layanan. Dalam duniafisik, terminologi infrastruktur kadang merujuk kepadakeperluan keperluan publik, seperti air, listrik, gas,pembuangan air, dan layanan telepon. Fasilitas fasilitaspublik tersebut yang mengandung infrastrukturteknologi informasi. Masing-masing layer infrastrukturmemiliki beberapa karakteristik, yaitu digunakanbersama-sama oleh pengguna yang lebih luas daripadastuktur-struktur yang didukungnya; lebih statis danpermanen daripada struktur-struktur yangdidukungnya; dan lebih dipandang sebagai sebuahservice termasuk orang-orang dan proses yangdilibatkan dalam dukungan, lebih dari sekedar sebuahstruktur atau perlengkapan fisik.

Dalam penelitian ini, infrastruktur industritelekomunikasi selular dilihat dari jumlah kepemilikantower atau pemancar base tranciever station (BTS)yang didefinisikan sebagai stasiun pemancar danpenerima sinyal komunikasi dari perangkat teleponselular ke perusahaan operatornya. pada setiap industritelekomunikasi selular sebagai obyek Dalam penelitiankepemilikan tower BTS pada PT. Telkomsel, PT. Indosat,dan PT. Excelcomindo merupakan indikator industritelekomunikasi selular dalam memberikan fasilitaskemampuan cakupan jaringan kepada pelangganyasehingga infrastruktur BTS mempunyai perananpenting dalam meningkatkan perekonomian industritelekomunikasi selular.

Customer memberikan pandangan yangpenting untuk memahami mengapa perusahaan harusmenciptakan dan memelihara pelanggan dan bukanhanya menarik pembeli. Definisi customer berasal darikata custom, yang didefinisikan sebagai membuatsesuatu menjadi kebiasaan atau dapat dan

67


mempraktikkan kebiasaan. Kebiasaan ini terbentukmelalui pembelian dan interaksi yang sering selamaperiode tertentu. Tanpa adanya track recordhubungan yang kuat dan pembelian berulang, makaakan sulit dikatakan pelanggan, dan biasanya hanyadisebut pembeli. Sedangkan pelanggan sejati tumbuhseiring dengan waktu dan tetap setia terhadap produkdan layanan yang ada.

Menurut Undang-Undang Republik IndonesiaNomor 36 tahun 1999 tentang Telekomunikasi,pelanggan telekomunikasi adalah perseorangan, badanhukum, dan instansi pemerintah yang menggunakanjaringan telekomunikasi dan atau jasa telekomunikasiberdasarkan kontrak. Dalam penelitian ini jumlahpelanggan dalam industri telekomunikasi dihitungberdasarkan jumlah kartu SIM yang dipegangpelanggan yang masih berada dalam masa validitaspengunaan kartu SIM tersebut.

Ada dua pendekatan penting dalam teori hu-man capital yaitu menurut Nelson-Phelps danpendekatan Lucas. Pendekatan Nelson-Phelpsmenyimpulkan bahwa human capital atau modalmanusia (labor) adalah faktor yang sangat pentingdalam pertumbuhan ekonomi. Dalam studi ini merekamenemukan dua pengaruh yang berbeda akibatpeningkatan modal manusia, yaitu pengaruh daritingkat human capitalnya sendiri pada pertumbuhanekonomi dan pengaruh dari akumulasi human capital.Dijelaskan pula oleh Aghion dan Howitt bahwaendownment akan terakumulasi terlebih dahuludibandingkan akumulasi human capital, artinya padaawal proses produksi produktifitas lebih banyakditentukan oleh peningkatan kemampuan SDM yangdidorong oleh kegiatan pelatihan yang dilakukan olehperusahaan. Fenomena ini banyak terjadi di berbagainegara yang industrinya melakukan inovasi caraproduksi yang tinggi. Akibatnya kuantitas dan kualitasoutput produksi meningkat sebagai konsekuensi dariinovasi yang dilakukan oleh perusahaan melalui SDM(Syafitri, 2003:13).

Terjadinya perbedaan tingkat pertumbuhan diberbagai negara disebabkan oleh perbedaan stockhuman capital. Tambahan satu investasi yangdihasilkan dari satu kenaikan human capital mungkinmenyebabkan efek yang bersifat sementara, namunbesarnya inovasi akan meningkatkan pertumbuhanproduksi secara permanen. Di sinilah Aghion and

Howitt mendukung pendekatan Nelson-Phelpstentang stock modal manusia yang menyatakan bahwaangkatan kerja lebih ahli akan lebih mampu mengisikualifikasi lapangan SDM. Dengan kata lain, SDM yangmempunyai tingkat pendidikan lebih tinggi akan lebihmampu merespon inovasi yang selanjutnya akanmeningkatkan pertumbuhan.

Pendekatan Lucas mempelajari tentangsignifikansi akumulasi human capital padapertumbuhan ekonomi. Menurut Lucas, terdapat duafaktor utama adanya human capital yaitu pendidikandan learning by doing. Dalam model ini pendidikandiukur dari waktu yang tidak digunakan untukmelakukan pelatihan atau pendidikan khusus sehinggatidak terlibat kegiatan produksi untuk sementara.Sedangkan learning by doing adalah proses akumulasikeahlian atau skill SDM yang diperoleh bersamaandengan kegiatan produksi yang mereka lakukan. Dalampenelitian ini, faktor human capital diterjemahkansebagai labor (SDM) yang ada di industritelekomunikasi selular. Total tenaga kerja didapatkandari penjumlahan tenaga kerja di PT. Telkomsel, PT.Indosat, dan PT. Excelcomindo.

Menurut Karl dan Fair (2001: 635) suku bungaadalah pembayaran bunga tahunan dari suatupinjaman, dalam bentuk persentase dari pinjaman yangdiperoleh dari jumlah bunga yang diterima setiap tahundibagi dengan jumlah pinjaman. Pengertian suku bungamenurut Sunariyah (2004:80) adalah harga daripinjaman. Suku bunga dinyatakan sebagai persentaseuang pokok per unit waktu. Bunga merupakan suatuukuran harga sumber daya yang digunakan olehdebitur yang harus dibayarkan kepada kreditur.

Suku bunga ditentukan oleh dua kekuatan, yaitupenawaran tabungan dan permintaan investasi modal(terutama dari sektor bisnis). Tabungan adalah selisihantara pendapatan dan konsumsi. Bunga padadasarnya berperan sebagai pendorong utama agarmasyarakat bersedia menabung. Jumlah tabungan akanditentukan oleh tinggi rendahnya tingkat bunga.Semakin tinggi suku bunga akan semakin tinggi pulaminat masyarakat untuk menabung, dan sebaliknya.Tinggi rendahnya penawaran dana investasiditentukan oleh tinggi rendahnya suku bungatabungan masyarakat. Menurut Lipsey dkk (1997: 471),suku bunga adalah harga yang dibayarkan untuksatuan mata uang yang dipinjam pada periode waktu

68

JAM, Vol. 21, No. 1, April 2010: 59-79

tertentu. Suku bunga dapat dibedakan menjadi duayaitu suku bunga nominal dan suku bunga riil. Sukubunga nominal adalah rasio antara jumlah uang yangdibayarkan kembali dengan jumlah uang yang dipinjam.Sedang suku bunga riil lebih menekankan pada rasiodaya beli uang yang dibayarkan kembali terhadap dayabeli uang yang dipinjam. Suku bunga riil adalah selisihantara suku bunga nominal dengan laju inflasi.

Menurut Samuelson dan Nordhaus (1998), sukubunga adalah pembayaran yang dilakukan ataspenggunaan sejumlah uang. Menurut Nopirin(1992:176), fungsi tingkat bunga dalam perekonomianyaitu alokasi faktor produksi untuk menghasilkanbarang dan jasa yang dipakai sekarang dan masamendatang. Menurut Ramirez dan Khan (1999), adadua jenis faktor yang menentukan nilai suku bunga,yaitu faktor internal dan eksternal. Faktor internal

meliputi pendapatan nasional, jumlah uang beredar,dan inflasi. Sedang faktor eksternal merupakan sukubunga luar negeri dan tingkat perubahan nilai valutaasing yang diduga.

Telah banyak penelitian yang dilaksanakanberkaitan dengan kontribusi sektor swasta baikindustri manufaktur maupun jasa terhadapperekonomian negara. Kontribusi tersebut mempunyaiperan penting dalam perekonomian negara, baik dilihatdari belanja (expenditure), infrastruktur (infrastruc-ture), pelanggan (customer), SDM (labor). Berikutjuga penelitian yang berkaitan dengan industritelekomunikasi selular, baik analisis faktor internalseperti kondisi perusahaan maupun faktor eksternalyang menyangkut perekonomian negara, berikut ini(tabel 2.1) adalah beberapa penelitian yangdilaksanakan sebelumnya:

Tabel 1Penelitian Sebelumnya

69


70

JAM, Vol. 21, No. 1, April 2010: 59-79

Dengan melihat kemajuan industritelekomunikasi selular maka penelitian ini bertujuanuntuk melihat kontribusi industri telekomunikasi selulardalam peningkatan PDB dari sub sektor komunikasi.Penelitian ini menggunakan pendekatan model teoriproduksi untuk melihat pengaruh industritelekomunikasi yang terdiri dari belanja (expenditure),infrastruktur (infrastructure), pelanggan (customer)dan SDM (labor) terhadap perekonomian negara(PDB). Dalam penelitian ini, sebagai obyek penelitianadalah industri telekomunikasi selular yang menguasai85% pangsa pasar bisnis telekomunikasi selular, yaitu,PT. Telkomsel, PT. Indosat, PT. Exelcomindo.

Biaya operasional/belanja pada industritelekomunikasi selular mempunyai kontribusi besar

terhadap perekonomian negara karena semakin besarbiaya produksi telekomunikasi selular maka semakinbesar juga peredaran uang pada sektor telekomunikasisehingga total biaya produksi telekomunikasi selularmerupakan penjumlahan dari ketiga perusahaantelekomunikasi selular yang dirumuskan sebagaiberikut:

EXP_T = EXP _1 + EXP _2+ EXP _3........................(1)

Dimana: EXP _T = Total Expenditure IndustriTelekomunikasi SelularEXP _1 = Total Expenditure PT. TelkomselEXP _2 = Total Expenditure PT. IndosatEXP _3 = Total Expenditure

PT. Exelcomindo

71


Di samping infrastruktur berperan cukupmenonjol dalam pertumbuhan ekonomi, beberapa studimenyatakan manfaat infrastruktur yang lain sepertiinfrastruktur membantu rakyat miskin pada daerahterbelakang untuk dapat berhubungan dengan pusataktivitas ekonomi. Akses yang ditimbulkaninfrastruktur dapat meningkatkan nilai aset pendudukmiskin. Pembangunan infrastruktur dapatmempengaruhi dampak pada human capital dari rakyatmiskin, menciptakan kesempatan kerja, dan prospekpendapatan yang lebih baik. Pada industritelekomunikasi selular, infrastruktur diukurberdasarkan jumlah Base Transmiter Station (BTS).Jumlah BTS dalam industri telekomunikasi dihitungberdasarkan jumlah BTS yang dimiliki setiap operatorselular. Jumlah BTS dalam industri telekomunikasidihitung berdasarkan jumlah BTS yang dimanfaatkanoperator selular adalah melaksanakan layanannya.Sehingga total infrastruktur industri merupakanpenjumlahan dari ketiga perusahaan telekomunikasiselular yang dirumuskan sebagai berikut:

INF_T = INF _1 + INF _2+ INF _3......................(2)

Dimana: INF _T = Total Infrastructure IndustriTelekomunikasi SelularINF _1 = Total Infrastructure PT. TelkomselINF _2 = Total Infrastructure PT. IndosatINF _3 = Total Infrastructure

PT. ExelcomindoPada industri telekomunikasi selular, pangsa

pasar diukur berdasarkan jumlah pelanggan. Jumlahpelanggan dalam industri telekomunikasi dihitungberdasarkan jumlah pelanggan yang dalam industritelekomunikasi dihitung berdasarkan jumlah kartu SIMyang dipegang pelanggan yang masih berada dalammasa validitas pengunaan kartu SIM tersebut. Sehinggatotal pelanggan industri merupakan penjumlahan dariketiga perusahaan telekomunikasi selular yangdirumuskan sebagai berikut:

CUS_T = CUS_1 + CUS_2+CUS_3...........................(3)

Dimana: CUS_T = Total Customer IndustriTelekomunikasi Selular

CUS_1 = Total Customer PT. TelkomselCUS_2 = Total Customer PT. Indosat

CUS_3 = Total Customer PT. Exelcomindo

Pada industri telekomunikasi selular, labor atausumber daya manusia (SDM) diukur berdasarkanjumlah SDM yang dimiliki oleh operator selular. JumlahSDM dalam industri telekomunikasi dihitungberdasarkan jumlah SDM yang dimiliki setiap opera-tor selular yang dihitung berdasarkan jumlah SDMyang dimanfaatkan operator selular dalammelaksanakan layanannya. Sehingga total SDMindustri merupakan penjumlahan dari ketigaperusahaan telekomunikasi selular yang dirumuskansebagai berikut :

LAB _T = LAB _1 + LAB _2+ LAB _3.........................(4)

Dimana: LAB _T = Total Labor IndustriTelekomunikasi Selular

LAB _1 = Total Labor PT. TelkomselLAB _2 = Total Labor PT. IndosatLAB _3 = Total Labor PT. Exelcomindo

Untuk melengkapi variabel penelitian yangbersifat mikro dimana data diperoleh dari industritelekomunikasi selular maka penelitian ini jugamemerlukan variabel penelitian yang bersifat makro.Sebagai variabel pendamping yang relevan dengankondisi perekonomian negara adalah suku bungakredit (SBK), karena SBK mempunyai pengaruhterhadap tingkat belanja (expenditure) dan investasiinfrastruktur, terutama pada industri telekomunikasiselular. SBK pada penelitian ini diperoleh di setiap 3bulan (quarter) pada kurun waktu tahun 2005 sampaidengan 2008 dari Bank Indonesia. Sebagai variabelterikat (dependen) dalam penelitian ini adalah produkdomestik bruto (PDB). Data PDB yang diambil adalahdata PDB harga konstan yang didapatkan dari StatistikEkonomi dan Keuangan Indonesia (SEKI). Data timeseries PDB pada penelitian ini dihitung setiap 3 bulanatau triwulan (quarter) pada kurun waktu tahun 2005sampai dengan 2008.

Dengan menggunakan variabel-variabel yangtelah diuraikan di atas, maka model untuk faktor-faktoryang mempengaruhi industri telekomunikasi selularterhadap PDB negara dapat dirumuskan sebagaiberikut :

72

JAM, Vol. 21, No. 1, April 2010: 59-79

Ln(PDB) = C + α1 + β1Ln(EXP_T) + β

2Ln(INF_T) +

β3Ln(CUS_T) + β

4Ln(LAB_T) +

β5(SBK)...............et...............................................................(5)

Dimana:PDB = Produk Domestik BrutoEXP_T = Total Expenditure Industri

Telekomunikasi SelularINF_T = Total Infrastructure Industri

Telekomunikasi SelularCUS_T = Total Customer Industri Telekomunikasi

SelularLAB_T = Total Labor Industri Telekomunikasi

SelularSBK = Suku Bunga Kredit

Semua koefisien adalah elastisitas konstan, cadalah besaran konstan dan et adalah error term yangmenunjukkan semua pengaruh eksogen lainnya.Pemilihan model penelitian tersebut karena mempunyailandasan teori produksi dengan pendekatan formulasisolow (Q = f {K, L, t}) di mana Q = ouput agregatditerjemahkan sebagai PDB dan K dan L (Kapital danLabor) diterjemahkan sebagai belanja (expenditure),infrastruktur (infrastructure), pelanggan (customer)dan SDM (labor) dari industri telekomunikasi selular.Data yang digunakan dalam penelitian ini adalah datasekunder yang berasal dari industri telekomunikasiselular yang menguasai 80% pangsa pasar bisnis op-erator selular yaitu PT. Telkomsel, PT. Indosat, danPT. Exelcomindo serta data pelengkap dari BadanPengkajian dan Penerapan Teknologi (BPPT),Direktorat Jenderal Aplikasi Telematika, DirektoratJenderal Pos dan Telekomunikasi, DepartemenKomunikasi dan Informatika (Dep.Kominfo), sertaBadan Pusat Statistik (BPS).

Ordinary Least Square (OLS) merupakanmetode regresi yang meminimalkan jumlah kesalahan(error) kuadrat. OLS dipakai jika model yang digunakanmemenuhi asumsi BLUE (Best Linear Unbiased Esti-mator), yaitu nilai harapan dari rata-rata kesalahanadalah nol, variansnya tetap (homoscedasticity) tidakada hubungan antara variabel bebas dan error term,tidak ada korelasi serial antara error (no-autocorrelation), dan pada regresi linear bergandatidak terjadi hubungan antarvariabel bebas(multicolinearity).

HASIL PENELITIAN

Berdasarkan segi pembelanjaan (expenditure),nampak kecenderungan kenaikan belanja dari setiapindustri telekomunikasi seluler, namun kenaikan darimasing-masing industri telekomunikasi seluler tidaksama. Hal ini dipengaruhi oleh SBK, sehingga apabilaSBK mengalami penurunan, maka justru akanmeningkatkan belanja (expenditure) industritelekomunikasi seluler, karena apabila SBK mengalamikenaikan maka industri telekomunikasi selularcenderung untuk saving menyimpan uangnya, karenalebih menguntungkan apabila menginvestasikannyadalam bentuk obligasi. Sebaliknya apabila SBKmengalami penurunan maka industri telekomunikasiselular akan membelanjakan uangnya ke belanja riil.Belanja riil tersebut adalah belanja dalam bentukinvestasi infrastruktur dan peningkatan biayaoperasional untuk meningkatkan kualitas layanan.Faktor lain yang berpengaruh terhadap tingkat belanja(expenditure) adalah kinerja dari industritelekomunikasi telekomunikasi seluler. Semakin baikkinerjanya, maka semakin tinggi pembelanjaan (expen-diture) yang dilakukan oleh industri telekomunikasitelekomunikasi seluler. Trend kenaikan belanja (expen-diture) pada industri telekomunikasi selular relatif samayaitu pada awal tahun (quarter 1) relatif kecil tetapilebih besar dari tahun sebelumnya pada waktu yangsama, dan selanjutnya mengalami kenaikan yangsignifikan pada quarter selanjutnya. Dengan melihatdata yang ada maka tingkat belanja industritelekomunikasi selular di Indonesia yang paling tinggiadalah PT. Telkomsel, selanjunya PT. Indosat dan PT.Excelcomindo.

Infrastruktur mempunyai peran penting dalammenciptakan layanan yang baik serta luasnya wilayahjangkauan dari industri telekomunikasi selular, karenapembangunan infrastruktur dalam hal ini BTS terlihatdari kinerja dan jumlah pelanggan industritelekomunikasi selular. Semakin luas jangkauanwilayah layanan, maka BTS semakin dibutuhkansehingga semakin banyak pelanggan yang dapatdilayani. Secara umum kondisi infrastruktur industritelekomunikasi selular mengalami kenaikan di setiapkuartal. Bertambahnya BTS dapat memberikankontribusi terhadap perekonomian baik bagiperusahaan maupun negara.

73


Jumlah pelanggan industri telekomunikasiselular memegang peran terpenting dalam prosesbisnisnya. Kinerja industri telekomunikasi selulartercermin dari jumlah pelanggan yang dilayaninya.Pelanggan juga mempunyai pengaruh utama terhadappendapatan di industri telekomunikasi selular, sehinggajumlah kepemilikan pelanggan menunjukkan seberapabesar tingkat kemajuan perusahaan. Karena posisisentral dari pelanggan tersebut maka fokus utamabisnis industri telekomunikasi selular terletak padakualitas layanan dan jangkauan. Dengan data yangada PT. Telkomsel mempunyai jumlah pelangganterbesar, karena wilayah jangkauan PT. Telkomselterluas dan menjangkau seluruh wilayah indonesiatertama di setiap propinsi. Berikutnya adalah PT.Indosat dan PT. Excelcomindo yang terus meningkatpula jumlah pelanggannya. Hal yang menarik adalahwalaupun jumlah pelanggan dipengaruhi infrastruktur,namun pelanggan PT. Indosat cenderung naikmeskipun pembangunan infrastrukturnya tidak sebesarPT. Telkomsel. Hal ini dimungkinkan karena beberapapromosi dan inovasi yang dilakukan, dapat dilihat daripembelanjaan PT. Indosat pada periode yang sama.

SDM mempunyai kontribusi besar terhadapoutput produktifitas dalam industri telekomunikasiselular. Faktor yang berpengaruh secara langsungadalah kinerja dari industri telekomunikasi seluler.Semakin kinerja industri telekomunikasi seluler makaoutput setiap pekerja di dalamnya juga semakin besardan semakin besar industri telekomunikasi seluler makakebutuhan akan tenaga kerja juga akan semakin naik.Untuk SDM tertinggi adalah PT. Telkomsel kemudianPT. Indosat dan PT. Excelcomindo. Data menunjukkanbahwa SDM untuk industri telekomunikasi selularcenderung naik di setiap kuartalnya. Hal inimenunjukkan bahwa perkembangan dan kemajuanindustri telekomunikasi selular yang signifikan. JumlahSDM tertinggi dipegang oleh PT. Indosat yaitu padatahun 2004-2007, tetapi kenaikan yang signifikanterjadi pada PT. Telkomsel di mana pada tahun 2008mengalami kenaikan yang signifikan, sehinggamencacatkan sebagai pemilik SDM terbanyak padaindustri telekomunikasi selular. Hal ini berbeda dengandua industri telekomunikasi lainnya, yaitu PT. Indosatdan PT. Excelcomindo yang cenderung stabil dalamkepemilikan SDM. Dengan melihat kenaikan jumlahSDM yang ada maka memberikan pengertian bahwa

industri telekomunikasi selular selalu berkembang danmengikuti perkembangan teknologi dengan merekrutSDM yang berkompeten dan profesional.

Pengujian normalitas berdasarkan bentuk dariprobability distribution function (PDF) dari variabelrandom berbentuk distribusi normal atau tidak. Jikahistogram residual menyerupai grafik distribusi nor-mal, bentuk grafis distribusi normal ini menyerupailonceng seperti distribusi t dimana jika grafik distribusinormal tersebut dibagi dua akan mempunyai bagianyang sama. Dengan melihat data pada variabel bebasterhadap variabel terikat berpengaruh maka modelkontribusi industri telekomunikasi selular terhadapperekonomian negara berdistribusi normal.

Berdasarkan uji Jarque-Bera didapatkan hasilñ-value = 0,934311 > 0.05 dari hasil yang ada makadapat terima H

0. Sehingga dapat disimpulkan bahwa

data dalam penelitian ini, dengan tingkat keyakinan95% dapat dikatakan error term terdistribusi secaranormal. Pengujian multikolinieritas dilakukan denganmetoda VIF (Variance Inflation Tolerance) maka hasiltertinggi adalah sebesar 8,28 yaitu untuk hasil regresivariabel bebas untuk labor terhadap expenditure, in-frastructure, customer, dan SBK, dimana nilai tersebutmasih berada jauh di bawah rule of thumb VIF sebesar10. Berdasarkan hasil pengujian ini maka disimpulkanbah-wa model terbebas dari permasalahmultikolinieritas.

Sementara nilai probability f-statistic(ñ=0.0000) signifikan pada tingkat kepercayaan 99%.Hal ini berarti bahwa secara bersama-sama variabelbebas pada model tersebut berpengaruh signifikanterhadap variabel terikat pada tingkat kepercayaan 99%.Selanjutnya pada tahap akhir uji statistik adalahmelihat nilai adjusted R2. Hasil estimasi telah dilaukandiperoleh bahwa nilai adjusted R2 semua model adalah0.99. Hal ini menunjukkan bahwa 99% variabel terikatmampu dijelaskan oleh variabel bebas, sedangkansisanya sebesar 1 % dijelaskan oleh faktor lain yangtidak dimasukkan dalam model.

Adanya asumsi dalam model ekonometrikaakan menghasilkan nilai bias dan tidak mengambarkanpengaruh murni variabel bebas terhadap variabelterikat. Berdasarkan uji terlihat bahwa tidak adamultikolinearitas antara variabel dalam model. Hal ini

74

JAM, Vol. 21, No. 1, April 2010: 59-79

diperlihatkan dengan uji correlation matrix yangmenunjukkan tidak ada gejala multicolinearity dalammodel karena hampir semua nilai korelasi masing-masing variabel di bawah 90%, tidak ada hubunganantara variabel bebas dalam model. Dengan demikian,diharapkan setiap variabel bebas dapat memberikanpengaruh yang murni terhadap variabel tidak bebas.Pengujian heteroskedastisitas dilakukan denganmenggunakan uji Park, yaitu dengan meregresi residualkuadrat dari model pertumbuhan unit kontribusiindustri telekomunikasi selular terhadap perekonomiannegara terhadap seluruh variabel bebas. Kemudiandengan mengestimasi nilai t-statistik masing-masingvariabel dengan uji 2 sisi pada á=1%, á=5% pada df(20-5) = 15 masing-masing adalah sebesar 1,753, 2,131.Berdasarkan estimasi, ternyata nilai probability dariObs*R-squared statistic lebih besar dari alpha yaitu0,780 (a, diasumsikan sebesar 5%) maka terima hipotesaHo (terima Ho berarti tidak terjadi Heteroskedasticity).Hasil regresi menunjukkan bahwa secara statistiksemua variabel bebas tidak signifikan mempengaruhiresidual kuadrat sehingga dapat disimpulkan bahwamodel terbebas dari permasalahan heteroskedastisitas.

Dengan memanfaatkan koreksi standart error(white heteroskedasticity-consisten standar errors &covariance) di dalam model, maka secara otomatisgejala heteroskedatis sudah diperbaiki secara langsungsehingga diharapkan tidak ada lagi korelasi antara er-ror term dengan variabel bebas dalam model danperilaku error term tidak memiliki pola yang sintesis.Hasil dianostik terhadap pelanggaran asumsi klasik,menunjukkan bahwa model dalam penelitian ini telah

mampu memenuhi kriteria ekonometrika yaitu bebastidak mengandung adanya gejala heteroskedastisitas.Pengujian autokorelasi dilakukan denganmembandingkan nilai statistik Durbin-Watson (d)hitung dengan nilai d kritis/table. Berdasarkan rule ofthumb apabila nilai d hitung mendekati nol maka terjadiautokorelasi positif, apabila mendekati empat makaterjadi autokorelasi negatif, model dikatakan amanapabila d statistik mendekati angka dua. Berdasarkanhasil estimasi dan perbaikan estimasi, ternyata nilaiprobability dari Obs*R-squared statistic lebih besardari alpha yaitu 0,555 (a, diasumsikan sebesar 5%) makaterima hipotesa Ho (terima Ho berarti tidak terjadiAutocorrelation). Hasil diagnostik terhadappelanggaran asumsi klasik, menunjukkan bahwa modeldalam penelitian ini telah mampu memenuhi kriteriaekonometrika yaitu bebas adanya gejala auto korelasi.

PEMBAHASAN

Sesuai dengan tujuan penelitian yang ingin dicapai,maka pendekatan yang digunakan dalam penelitian iniadalah metode OLS untuk pengolahan data time se-ries. Dengan pendekatan ini akan diperoleh seberapabesar kontribusi industri telekomuniaksi selularterhadap perekonomian negara (PDB) periodekuartalan 2005-2008. Melalui metode OLS untukpengolahan data time series dapat dilakukan denganpertimbangan tujuan analisis, dimana dalam penelitianini juga akan melihat tingkat kontribusi industritelekomunikasi selular terhadap perekonomian negara(PDB) sebagai obyek penelitian yaitu PT. Telkomsel,

Tabel 2Efek variabel dan Hasil Regresi pada Model Kontribusi Industri Telekomunikasi Selular terhadap

Perekonomian Negara

75


PT. Indosat, PT. Excelcomindo.Berdasarkan hasil estimasi model seperti yang

ditunjukkan pada Tabel 2 nampak semua variabelsignifikan pada tingkat kepercayaan 99%. Model yangdiestimasi menghasilkan nilai koefisien determinasi(R2) dan koefisien determinasi yang disesuaikan (ad-justed R2) yang cukup tinggi, yaitu di atas 75% dandapat dianggap sangat baik untuk estimasi data timeseries.

Koefisien Ln(EXP) sebesar posistif 0.002077menunjukkan bahwa belanja (expenditure) dari industritelekomunikasi selular terhadap peningkatan PDBmemiliki elastisitas sebesar 0.002077. Dengan demikian,setiap penambahan sebesar 1% belanja dari industritelekomunikasi selular akan meningkatkan ekonominegara (PDB) sebesar 0.002077% dengan asumsivariabel lain tetap (ceteris paribus). Dengan melihathasil penghitungan, belanja (expenditure) industritelekomunikasi selular mempunyai sifat tidak elastis.Berdasarkan hasil olah ekonometrika, koefisien Ln(INF)sebesar 0.331733 menunjukkan bahwa infrastruktur(infrastructure) dari industri telekomunikasi selularmempunyai kontribusi positif terhadap peningkatanPDB dengan elastisitas sebesar 0.331733. Dengandemikian, setiap penambahan sebesar 1% infrastruktur(infrastructure) dari industri telekomunikasi selular,maka akan meningkatkan ekonomi negara (PDB)sebesar 0.331733 % dengan asumsi variabel lain tetap(ceteris paribus). Berdasarkan koefisien yang adamaka infrasruktur merupakan variabel paling besardalam memberikan kontribusinya terhadapperekonomian negara (PDB). Hasil penghitungan datamenunjukkan infrastruktur industri telekomunikasiselular mempunyai sifat tidak elastis.

Berdasarkan Tabel 2 untuk variabel pelanggan(customer), maka data hasil regresi dapat dianalisisbahwa koefisien Ln(CUS) sebesar positif 0.303159 yangmenunjukkan bahwa pelanggan industritelekomunikasi selular terhadap peningkatan PDBmemiliki elastisitas sebesar 0.303159. Dengan demikian,setiap penambahan sebesar 1% pelanggan industritelekomunikasi selular, maka akan meningkatkanekonomi negara (PDB) sebesar 0.303159% denganasumsi variabel lain tetap. Dengan melihat peghitungandata yang ada, maka pelanggan industritelekomunikasi selular mempunyai sifat tidak elastis.Berdasarkan Tabel 2 untuk variabel SDM (labor), dapat

dianalisis sebagai berikut bahwa koefisien Ln(LAB)sebesar positif 0.089045 yang artinya menunjukkanbahwa pelanggan industri telekomunikasi selularterhadap peningkatan PDB memiliki elastisitas sebesar0.089045. Dengan demikian, setiap penambahansebesar 1% pelanggan industri telekomunikasi selular,maka akan meningkatkan ekonomi negara (PDB)sebesar 0.089045% dengan asumsi variabel lain tetap.SDM industri telekomunikasi selular mempunyai sifattidak elastis. Berdasarkan Tabel 2, nampak variabelkontrol yang pertama yaitu SBK dapat dianalisis bahwakoefisien SBK sebesar -0.009792 menunjukkan SBKmemiliki elastisitas sebesar -0.009792. Setiap kenaikanSBK sebesar 1%, akan menurunkan ekonomi negara(PDB) sebesar 0.009792% dengan asumsi variabel laintetap (ceteris paribus). Dengan elastisitas sebesar, -0.009792 maka SBK mempunyai sifat tidak elastis.

Belanja (expenditure) mempunyai pengaruhpositif terhadap perekonomian negara hal inidikarenakan dengan belanja pada industritelekomunikasi selular dapat mengerakkan sektorbisnis lainnya. Adanya keterkaitan dan ketergantunganbisnis seperti belanja iklan, menggaji pekerja, biayaoperasional, perawatan dan pembangunaninfrastruktur memberikan dampak nyata bagaimanaindustri telekomunikasi selular mempunyai hubungandengan sektor bisnis lainnya. Semakin besar tingkatbelanja industri telekomunikasi selular maka semakinbesar pula tingkat kontribusinya terhadapperekonomian negara. Berdasarkan angka elastisitassebesar 0.002077%, maka belanja pada industritelekomunikasi mempunyai sifat tidak elastis. Tingkatbelanja industri telekomunikasi selular jugadipengaruhi tingkat SBK yang berlaku, karenakebijakan moneter dari pemerintah tersebutmempengaruhi seberapa besar industri telekomunikasiselular membelanjakan uangnya. Apabila tingkat SBKyang berlaku tinggi maka industri telekomunikasiselular akan cenderung melakukan saving, sebaliknyaapabila tingkat SBK yang berlaku rendah, maka tinggiindustri telekomunikasi selular akan cenderungmelakukan belanja baik belanja operasional maupuninvestasi.

Adanya pengaruh positif infrastruktur industritelekomunikasi selular tehadap perekonomian negara,karena semakin bertambahnya jumlah BTS, makamenunjukkan kenaikan investasi yang dilakukan oleh

76

JAM, Vol. 21, No. 1, April 2010: 59-79

industri telekomunikasi seluler, dimana estimasi biayapembangunan BTS berkisar antara Rp600 juta sampaidengan Rp2,5 Milyar rupiah. Namun, pengaruhinfrastruktur terhadap PDB akan signifikan setelahmelewati satu kuartal, karena setiap BTS memilikikapasitas layanan mencapai 1.000–1.500 pelanggan.Dengan rata-rata pertumbuhan pelanggan industritelekomunikasi seluler 58,39% pertahun, maka hanyadibutuhkan waktu kurang lebih 3 bulan untukmenunjukkan signifikansi infrastruktur BTS terhadapperekonomian negara. Meskipun memberikanpengaruh positif terhadap PDB, namun pertambahanjumlah tower BTS belakangan ini membuat masalahtersendiri bagi pemerintah karena fenomena ini adalahsesuatu yang pasti terjadi seiring keinginan setiapindustri telekomuniaksi selular untuk memperluas cov-erage area.

Untuk merespon bertambahnya tower milik paraindustri telekomunikasi selular, maka pemerintahmelalui Menteri Komunikasi dan Infomatika(MENKOMINFO) mengeluarkan kebijakan mengenaipembangunan menara melalui peraturan terbaruPeraturan Menteri Kominfo No. 2/PER/M.KOMINFO/3/2008 tentang Pedoman Pembangunan danPenggunaan Menara Telekomunikasi. Berdasarkanperaturan tersebut, terutama pada pasal 5 yangmenyebutkan bahwa kini tower BTS wajib digunakansecara bersama tanpa mengganggu pertumbuhanindustri telekomunikasi. Hal ini menjadi landasanbahwa kini tower BTS wajib digunakan oleh minimal 2industri telekomunikasi selular. Pengaruh infrastrukturindustri telekomunikasi selular tehadap perekonomiannegara sifatnya elastis karena mempunyai nilaielastisitas sebesar 0.331733, dan memiliki pengaruhpaling besar terhadap perekonomian negara (PDB).Berdasarkan hasil penghitungan, infrastruktur industritelekomunikasi selular mempunyai sifat tidak elastis.

Berdasarkan hasil regresi pada variabelpelanggan industri telekomunikasi selularmenunjukkan bahwa konsumsi masyarakat terhadaptelekomunikasi seluler memberikan kontribusi positifterhadap PDB. Dengan kontribusi tersebut,menunjukkan pentingnya industri telekomunikasiseluler memelihara pelanggan dengan memberikanlayanan terbaik bagi mereka. Elastisitas pada variabelpelanggan yang sebesar 0.303159%, sehingga variabelpelanggan mempunyai kontribusi besar terhadap

perekonomian negara (PDB). Besarnya pelanggan jugamempengaruhi jumlah infrastruktur jaringan yangharus disediakan. Semakin besar pelanggan berartisemakin besar pula pemasukan bagi industritelekomunikasi selular, sehingga apabila kenaikanjumlah pelanggan terjadi maka belanja industritelekomunikasi selular juga akan meningkat, termasukinvestasi perluasan wilayan jangkauan denganmendirikan BTS, belanja operasional, dan penambahanpegawai. Pelanggan juga mempunyai peran dalammeningkatkan kemampuan industri telekomunikasiselular untuk mengadopsi perkembangan teknologiyang ada. Semakin cepat perkembangan teknologi,semakin cepat pula kebutuhan masyarakat untukmengakses teknologi tersebut.

Berdasarkan hasil variabel SDM (labor),industri telekomunikasi selular tidak elastis karena nilaielastisitas sebesar 0.089045. Industri telekomunikasiselular memberikan kontribusi terhadap penyerapantenaga kerja, walaupun relatif tidak besarpersentasenya. Output produktifitas SDM di industritelekomunikasi selular besar, karena SDM di industritelekomunikasi selular lebih didominasi oleh tenagakerja yang terdidik dan profesional, sehingga secarakuantitas kecil tetapi secara kualitas besar. Karenakontribusinya yang besar terhadap penyerapan tenagakerja maka, perlu diperhatikan kemajuan dari industritelekomunikasi selular. Apabila industri ini berkembanglebih baik maka meningkat pula kebutuhan akan SDMyang ada, sehingga penyerapan tenaga kerja jugasemakin besar.

Berdasarkan hasil variabel kontrol SBK,diperoleh hasil bahwa nilai elastisitasnya sebesar -0.009792%. Hal ini menunjukkan bahwa setiap kenaikanSBK sebesar 1% akan menurunkan PDB sebesar0.009792%, Hal ini disebabkan dengan tingginya sukubunga maka konsumsi atau belanja publik akanberkurang karena dengan SBK yang tinggi maka adakecenderungan untuk menyimpan uangnya di bankdan dibelanjakan untuk investasi keuangan karenalebih menguntungkan dari pada diinvestasikan kebelanja riil. SBK juga mempunyai pengaruh yang besarterhadap pengeluaran industri telekomunikasi selular.Ketika SBK menurun maka tingkat belanja industritelekomunikasi selular akan naik, sebaliknya apabilaSBK naik maka tingkat belanja industri telekomunikasiselular akan turun. Hal ini memperlihatkan pengaruh

77


yang signifikan antar dua variabel tersebut. Dengantingkat SBK yang tinggi, industri telekomunikasiselular akan cenderung menunda belanja yang sifatnyabelanja modal, karena dengan suku bunga yang tinggiakan mempengaruhi harga barang dipasar, sehinggaindustri telekomunikasi selular membutuhkankestabilan SBK sebagai dasar perencanaan bidangkeuangan perusahaan. Berdasarkan angka elastisitasyang ada, maka SBK mempunyai sifat tidak elastis.

Keempat variabel di atas juga sangatdipengaruhi struktur pasar untuk industritelekomunikasi selular, yaitu struktur pasar oligopoli.Dalam struktur pasar oligopoli, beberapa perusahaanmenjual produk yang sama dimana hanya dibedakancorak atau model layanannya saja, jadi tingkatpersaingan industri telekomunikasi selular sangattinggi seperti penetapan harga yang sangatdipengaruhi kompetitornya, dan respon terhadapkondisi kompetitor berlangsung secara cepat. Hal inimenjadi alasan utama dalam industri telekomunikasiselular dalam menganggarkan belanja untukpemasaran termasuk di dalamnya belanja periklanan.Untuk mendapatkan pelanggan, industritelekomunikasi selular juga meningkatkan kapasitasinfrastruktur yang ada, sehingga dengan jumlahinfrastruktur yang ada menunjukkan seberapa banyakwilayah yang dapat dilayani.

SIMPULAN DAN SARAN

Simpulan

Kondisi umum industri telekomunikasi selular secaraumum mengalami kenaikan untuk Belanja (expendi-ture), Infrastruktur (infrastructure), Pelanggan (cus-tomer), SDM (labor) di setiap kwartal (quarter), tetapiPT.Telkomsel masih berada pada posisi di atas,berikutnya PT. Indosat dan PT Excelcomindo. Belanjaindustri telekomunikasi selular berpengaruh positifterhadap perekonomi negara (PDB), pengaruh positiftersebut merupakan indikator perputaran ekonomiyang baik di industri telekomunikasi selular, perputaranekonomi tersebut dipacu karena adanya belanja rutindan modal industri telekomunikasi selular daninvestasi infrastruktur. Berdasarkan hasil analisisregresi, setiap penambahan expenditure industri

telekomunikasi selular sebesar 1%, maka akanmeningkatkan ekonomi negara (PDB) sebesar0.002077% dengan asumsi variabel lain tetap (ceterisparibus). Infrastruktur industri telekomunikasi selularberpengaruh positif terhadap perekonomian negara(PDB). Variabel infrastuktur merupakan variabel yangpaling signifikan dibanding variabel lain. Hal inimenunjukkan infrastruktur industri telekomunikasiselular mempunyai peran penting dalam pembangunanekonomi negara, mulai dari peningkatan kapasitasjangkauan layanan sampai dengan nilai investasi yangtinggi. Penambahan infrastruktur BTS dari industritelekomunikasi selular sebesar 1%, akan menaikkanekonomi negara (PDB) sebesar 0.331733% denganasumsi variabel lain tetap (ceteris paribus).

Pelanggan industri telekomunikasi selularberpengaruh positif terhadap perekonomian negara(PDB). Variabel pelanggan menunjukkan kondisikapasitas layanan dan besarnya pemasukan industritelekomunikasi selular Hasil analisis regresi, setiappenambahan customer dari industri telekomunikasiselular sebesar 1%, akan meningkatkan meningkatkanekonomi negara (PDB) 0.303159% dengan asumsivariabel lain tetap (ceteris paribus). SDM (labor)industri telekomunikasi selular mempunyai pengaruhpositif terhadap perekonomian negara (PDB). Hal inidisebabkan semakin naik kinerja industritelekomunikasi selular maka kebutuhan SDMmeningkat pula, sehingga kontribusinya terhadapperekonomian negara (PDB) juga naik karena adanyapenyerapan tenaga kerja. Hasil analisis regresinyaadalah, setiap penambahan labor sebesar 1% dariindustri telekomunikasi seluler, maka akanmeningkatkan meningkatkan ekonomi negara (PDB)sebesar 0.089045%. Suku Bunga Kredit (SBK)mempunyai pengaruh negatif terhadap perekonomiannegara (PDB). Hal ini disebabkan karena SBKmempunyai pengaruh terhadap uang yang beredar,maka ketika SBK naik maka jumlah uang beredar akanturun karena banyak diinvestasikan secara finansialseperti obligasi perbankkan, tabungan dan deposito.Apabila SBK turun maka jumlah uang beredar akanbertambah dan investasi dalam bentuk riil ataubelanja. Dengan melihat hasil regresi maka apabilasetiap kenaikan SBK sebesar 1%, maka akanmenurunkan perekonomi negara (PDB) sebesar0.009792% dengan asumsi variabel lain tetap (ceteris

78

JAM, Vol. 21, No. 1, April 2010: 59-79

paribus).Berdasarkan hasil penelitian untuk variabel

belanja (expenditure) dari industri telekomunikasiselular maka pemerintah dianggap perlu mengeluarkankebijakan melonggarkan angka kredit denganmenurunkan suku bunga kredit perbankkan danmenstabilkannya. Industri telekomunikasi seluler dapatlebih banyak mendapat kredit dari perbankan dansecara langsung mampu mempengaruhi kenaikantingkat belanja masing-masing industri telekomunikasiseluler.

Saran

Dengan melihat data hasil penelitian untuk variabelinfrastruktur dari industri telekomunikasi selular, makapemerintah dianggap perlu mengeluarkan kebijakanpenggunaan infrastruktur bersama (infrastructuresharing) dan membatasi pembangunan tower ataupemancar BTS, sehingga tercipta efisiensi padaindustri telekomunikasi selular. Berdasarkan hasilpenelitian variabel customer dari industritelekomunikasi selular, pemerintah dalam hal inidituntut untuk memberikan kebijakan untuk industritelekomunikasi seluler agar dapat berkompetisi secaralebih bijak di antaranya dengan cara menetapkan tarifdasar untuk layanan telekomunikasi seluler. Selain itupemerintah juga perlu menurunkan biaya interkoneksidan koneksi data (internet) sehingga tarif layananindustri telekomunikasi seluler lebih murah terutamauntuk koneksi data. Dengan layanan yang baik dandengan harga yang murah, maka akan meningkatkanteledensitas, dan ini memberikan pengaruh langsungterhadap kemajuan industri telekomunikasi selular.Berdasarkan hasil penelitian untuk variabel SDM (la-bor) dari industri telekomunikasi selular, makapemerintah perlu ada kebijakan khusus yangmemberikan kesempatan industri telekomunikasi selularuntuk lebih meningkatkan produktivitasnya dankualitasnya sehingga dengan produktivitas dankemajuan yang tinggi, industri telekomunikasi selulardapat menyerap tenaga kerja lebih banyak. Dengankebutuhan SDM yang tinggi maka dapat menyerappengganguran yang ada, terutama SDM terdidik danterampil. Berdasarkan SDM yang tinggi, industritelekomunikasi selular secara langsung dapatmemberikan kontribusinya terhadap perekonomian

negara.Penelitian ini mempunyai kelebihan dalam hal

penyampaian, pengolahan, dan analisis data secaralebih detail yang berkaitan dengan industritelekomunikasi selular. Pada analisis kondisi, dapatdiketahui kondisi terkini industri telekomunikasi selularsehingga dapat menjadi bahan referensi dalampengambilan keputusan di bidang telekomunikasi.Untuk hasil analisis regresi, maka dapat diketahuivariabel industri telekomunikasi selular mana yangsignifikan mempengaruhi perekonomian negara,sehingga pengambilan kebijakan dapat difokuskanpada variabel yang paling signifikan tersebut.

Perlu dilakukan penelitian lanjutan dan lebihdalam untuk melihat kondisi industri telekomunikasiselular, sebagai acuan untuk pembangunan industritelekomunikasi selular di masa datang, sehinggaindustri ini akan terus memberikan kontribusinyaterhadap ekonomi negara dengan kontribusi yangterus meningkat baik dalam peningkatan PDB,penyerapan tenaga kerja serta memberikan layananterbaik bagi masyarakat sebagai penguna jasa industritelekomunikasi selular. Obyek penelitian perlu adapenambahan seiring dengan makin banyaknyaperusahaan telekomunikasi selular baru yang masukdalam pasar industri telekomunikasi selular.Berdasarkan kecenderungan tersebut maka obyekpenelitian dimungkinkan berubah, mengikuti kondisipasar yang ada, kalau perlu obyek penelitian adalahsemua pelaku industri telekomunikasi selular, sehinggadengan data yang ada akan lebih bisa menterjemahkankondisi industri telekomunikasi selular sertakontribusinya terhadap perekonomian negara.

DAFTAR PUSTAKA

Afuah, Tucci, (2003) Internet Business Model andStrategy, Newyork, McGraw-Hill

Widarjono, Agus, (2007). Ekonometrika: Teori danAplikasi Untuk Ekonomi dan Bisnis,Yogyakarta, Ekonisia.

Blanchard, Olivier, (2006). Macroeconomics, New Jer-sey, Pearson Prentice Hall.

79


BPPT, (2008), Indikator Teknologi Informasi danKomunikasi, Jakarta, BPPT.

Davenport, Leibold, (2006), Voelpel, Strategic Man-agement In The Innovation Economy, Germany,Wiley.

Eka, Gempar, (2008), Membangun TelekomunikasiUntuk Kebangkitan dan KesejahteraanNegeri. Jakarta, IT Taskforce.

Gujarati Damodar, (1995). Basic Econometrics. NewYork, MacGraw-Hill.

Jill Grifin, (1997) Customer Loyati,. Los Angeles, LosAngeles Times.

Joesron Suhartati, Fathorrozi (2003), Teori EkonomiMikro,. Jakarta, Salemba Empat.

Kagami, Tsuji, (2002), Digital Devide or Digital Jump,Chiba Japan, JETRO.

Lincolin, Arsyad, (1999), Ekonomi Manajerial,Yogyakarta BPFE.

Lipsey dkk, (1995), Pengantar Makro Ekonomi,Jakarta, Binarupa Aksara .

Mankiw, N.G, (2004), Principle of Economic, SouthWestern, Thomson

Mankiw, N.G, (2006), Marcoeconomic. 6th edition.Newyork, Worth Publiser

Meier, (1995), Leading Issue In Economic Develop-ment, Newyork, Oxford University Pers.

Nachrowi D. Nachrowi, Usman Hardius, (2006).Pendekatan Populer dan PraktisEkonometrika untuk Analisis Ekonomi danKeuangan, Jakarta, FEUI.

Parson, Wayne, (2001), Public Policy, London, Ed-ward Elgar Publising.

Pindyck, Rubinfeld, (2001), Mikro Ekonomi, New Jer-

sey, Pearson Prentice Hall

Rahardja, Pratama dan Manurung Mandala, (2004),Pengantar Ilmu Ekonomi, Jakarta, FEUI.

Ruttan, (2001), Technology, Growth, and Develop-ment, Newyork, Oxford University Pers.

Samuelson, (1995), Nordhaus, Economics, Newyork,McGraw-Hill.

Subana, Sudrajat, (2005), Dasar-Dasar PenelitianIlmiah, Bandung, Pusaka Setia.

Todaro, (2000), Pembangunan Ekonomi di DuniaKetiga, Newy York, New York University.

Varian, Farrell, Shapiro, (2004), The Economic of Infor-mation Technology, Cambridge, CambridgeUniversity Pers.

61

ANALISIS PENGARUH PENGUMUMAN LAPORAN KEUANGAN.................................. (Tri Astuti)Vol. 21, No. 1, April 2010Hal. 61-84

ABSTRACT

The objectives of this study are: 1) to examine theinformation contents of income statements dated De-cember 31, showed by significant abnormal returns. 2)to investigate the influence of fundamental variableson abnormal returns. The samples used in this studyare 50 manufacturing firms listed at BEJ, which areactively traded between 2004-2005. The samples arerecognized by purposive random sampling method.Six variables used as fundamental variables are ac-count receivables (PD), inventory (PERSD), grossprofit margin (LK), earnings per share (EPS), operat-ing cash flows (OCF) and return on assets (ROA) vari-ables, and one control variable that is size. PD, PERSD,and LK variables are measured by two years averag-ing model. EPS variable are measured by current pe-riod EPS minus EPS one year before current period,divided by stock price one year before current period.While OCF and ROA variables are measured by an-nual percentage change. Size is proxied by natural loga-rithm of total assets. Multiple regressions are used totest the hypotheses in order to know the influence ofeach fundamental variables on the cumulative abnor-mal returns (CAR). Three models used to measureCAR: market model, mean adjusted model, and marketadjusted model. The examining results of informationcontent for 2004 using one sample t-test showed thatCAR measured by mean adjusted model is significantat p-value 0.01. While for 2005, CAR was significant atp-value 0.1 (mean adjusted model). On the other hand,CAR market model and market adjusted model are not

ANALISIS PENGARUH PENGUMUMAN LAPORAN KEUANGANTERHADAP RETURN SAHAM DI BURSA EFEK JAKARTA (BEJ)

Tri AstutiPerumahan Kaliurang Pratama B/14

Jalan Kaliurang KM. 7,3 Yogyakarta, 55281E-mail: [email protected]

Tahun 1990

ISSN: 0853-1259


significant both for 2004 and 2005. The regression re-sults for 2004 and 2005 also show that using meanadjusted model at operating cash flows (OCF) vari-able affect the magnitude of CAR positively signifi-cant, while return on assets (ROA) variable affect themagnitude of CAR positively significant for 2004.

Keywords: Information Contents, CAR, Market Model,Mean Adjusted Model, Market Adjusted Model, Fun-damental Variables

PENDAHULUAN

Perkembangan industri yang terjadi di Indonesiamenyebabkan timbulnya persaingan yang sangat ketatdi antara perusahaan. Agar dapat bertahan dalampersaingan yang ketat tersebut, setiap perusahaanharus dapat meningkatkan laba perusahaan dengancara lebih memperkuat struktur modalnya. Salah satucara untuk meningkatkan modal adalah dengan caramenjual saham kepada masyarakat atau lebih dikenaldengan istilah go public. Laporan keuangan yangditerbitkan perusahaan yang dikomunikasikan kepadapihak luar, investor misalnya, diharapkan mempunyainilai informasi yang dapat digunakan investor dalampengambilan keputusan melakukan investasi atautidak. Suatu laporan keuangan yang mempunyaikandungan informasi yang penting, akan direspon olehpara investor melalui harga saham. Informasi yangterkandung dalam laporan keuangan perusahaan dapat

62

JAM, Vol. 21, No. 1, April 2010: 61-84

menjadi berita bagus maupun berita buruk bagi inves-tor sehingga kemungkinan bahwa pada saatpengumuman laporan keuangan perusahaan tersebutdilakukan, pihak investor akan bereaksi terhadap hargasaham perusahaan yang bersangkutan. Dengandemikian, para investor dapat membuat keputusanapakah menjual atau membeli saham perusahaantersebut.

Tidak semua informasi yang dimiliki olehperusahaan dapat diakses dengan mudah dan cepatoleh para investor.. Hal tersebut menyebabkantimbulnya asymmetric information. Asymmetric infor-mation merupakan kondisi yang menunjukkansebagian investor mempunyai informasi, sedangkaninvestor yang lainnya tidak mempunyai informasi. In-vestor yang mempunyai informasi ini dapat menikmatiabnormal return (Jogiyanto, 2000). Pihak manajemendapat mengurangi tingkat asymmetric informationdengan menyampaikan informasi yang dimilikinyakepada masyarakat. Salah satu metode yang biasanyadigunakan oleh para analis untuk melakukan analisisterhadap laporan keuangan adalah analisis fundamen-tal. Analisis ini mencoba untuk menghitung nilaiintrinsik dari suatu saham dengan menggunakan datakeuangan dan data yang terkait (data fundamental)dari perusahaan tersebut untuk memperkirakan nilaisaham dan meramalkan pergerakan harga saham dimasa mendatang (Quirin dan Allen, 2000; Jogiyanto,2000). Dalam pasar yang efisien pada bentuk setengahkuat (semistrong) akan ada lag dalam prosespenyesuaian harga terhadap informasi baru, dimanainvestor dapat melakukan analisis fundamental untukmemperoleh abnormal return (Tandelilin, 2001).

Penelitian-penelitian yang mengangkat isuberkaitan dengan pengumuman laporan keuanganyang dipublikasikan oleh perusahaan denganpenentuan harga saham di antaranya dilakukan olehBall dan Brown (1968) yang melakukan penelitiantentang hubungan laba dengan harga saham di NewYork Stock Exchange (NYSE). Mereka menemukanhubungan yang signifikan antara perubahan labadengan perubahan rata-rata return tahunan di bulanpengumuman laba tahunan. Dengan melakukanpengujian hubungan antara return saham dengan labaternyata menunjukkan bahwa informasi yangterkandung dalam angka laba tahunan berguna bagiinvestor. Chambers dan Penman (1984) melakukan

penelitian yang menguji batas waktu pengumumanlaporan rugi-laba terhadap perilaku harga saham disekitar tanggal pengumuman. Holthausen dan Larcker(1992) melakukan investigasi kemampuan modelstatistik berdasarkan pada informasi akuntansi untukmemprediksi abnormal return. Hasil penelitian merekamenyimpulkan bahwa informasi akuntansi dapatdigunakan untuk mendapatkan abnormal return yangsignifikan.

Easton dan Haris (1991) menemukan bahwaabnormal return dapat memberikan penjelasan yanglebih baik terhadap return sekuritas. Hasil penelitianmenunjukkan bahwa earnings per share (EPS) danperubahan earnings per share memberikan persamaannilai yang berarti terhadap return saham. Lev danThiagarajan (1993) mengemukakan bahwa dalammemprediksi future earnings menggunakan dua belassinyal fundamental yang digunakan, yaitu inventory,accounts receivable, capital expenditure, R&D, grossmargin, sales and administrative expenses, provisionfor doubtful receivables, effective tax, order back-log, labor force, LIFO earnings, dan audit qualifica-tion. Hasil penelitian ini menemukan bahwa sebagiansinyal fundamental tersebut memberikan nilai relevansitambahan terhadap laba dengan menambah explana-tory power laba sebesar 70%.

Abarbanell dan Bushee (1997) menguji kembalisinyal fundamental oleh Lev dan Thiagarajan (1993).Hasil penelitian mereka menyimpulkan bahwa analisisfundamental memberi sinyal yang menyediakaninformasi tentang future return yang dihubungkandengan future earnings news, dan abnormal returnyang signifikan diperoleh untuk jangka waktu satutahun ke depan. Penelitian Abarbanell dan Bushee(1998) kembali melakukan pengujian mengenai apakahpenerapan analisis fundamental dapat menghasilkanabnormal return secara signifikan. Hasil yangdiperoleh adalah bahwa abnormal return denganstrategi fundamental berkaitan dengan perubahan earn-ings setahun berikutnya. Witkowska (2006) mengujihubungan antara return saham dengan variabel fun-damental di Warsawa Stock Exchange. Penelitian inimemperoleh hasil bahwa variabel fundamentalmempunyai hubungan yang signifikan dengan returnsaham. Di Indonesia, penelitian mengenai sinyal-sinyalfundamental sudah banyak dilakukan, di antaranyadilakukan oleh Suryaningrum (2000) dan Dewi (2006).

63

ANALISIS PENGARUH PENGUMUMAN LAPORAN KEUANGAN.................................. (Tri Astuti)

Penelitian ini memperoleh hasil yang konsisten bahwahanya sinyal laba kotor yang memberi hasil yangsignifikan berhubungan dengan kinerja sahamperusahaan.

Dalam penelitian ini, peneliti akan membuktikanmengenai kemungkinan abnormal return saham dapatdiperoleh dengan pendekatan analisis fundamental.Variabel yang digunakan dalam penelitian ini adalahvariabel fundamental piutang dagang, persediaan, labakotor, earnings per share (EPS), operating cash flow(OCF), return on assets (ROA), serta menggunakanukuran perusahaan (size) sebagai variabel kontrol.Perumusan masalah dalam penelitian ini adalah apakahpengumuman laporan keuangan perusahaanmempunyai kandungan informasi yang diukur denganabnormal return dan apakah variabel fundamentalseperti piutang dagang, persediaan, laba kotor, earn-ings per share (EPS), operating cash flow (OCF), re-turn on assets (ROA) dapat menjelaskan besarnya nilaiabnormal return saham. Tujuan penelitian adalahuntuk membuktikan kandungan informasi dari suatupengumuman laporan keuangan perusahaan dan untukmembuktikan pengaruh variabel fundamental sepertipiutang dagang, persediaan, laba kotor, earnings pershare (EPS), operating cash flow (OCF), return onassets (ROA) terhadap abnormal return saham.


Pasar modal merupakan pertemuan antara pihak yangmemiliki kelebihan dana dengan pihak yangmembutuhkan dana dengan cara memperjualbelikansekuritas. Selain itu, pasar modal juga mengembanfungsi sebagai lembaga perantara (intermediaries).Pasar modal juga mendorong terciptanya alokasi danayang efisien, karena dengan adanya pasar modal makapihak investor dapat memilih alternatif investasi yangmemberikan return yang paling optimal (Tandelilin,2001). Pasar modal harus bersifat likuid dan efisien,untuk dapat menarik pembeli dan penjual agar dapatberpartisipasi di dalamnya (Jogiyanto, 2000). Pasarmodal dikatakan efisien apabila harga-harga sekuritastelah mencerminkan semua informasi yang tersedia.Pada pasar yang efisien harga sekuritas akan dengancepat terevaluasi dengan adanya informasi pentingyang berkaitan dengan sekuritas tersebut sehinggainvestor tidak akan dapat memanfaatkan informasi

untuk mendapatkan abnormal return di pasar.Sebaliknya, pada pasar yang kurang efisien, makaharga sekuritas akan kurang mencerminkan semuainformasi yang ada atau terdapat lag dalam prosespenyesuaian harga, sehingga akan terbuka celah bagiinvestor untuk mendapatkan keuntungan denganmemanfaatkan situasi lag tersebut (Tandelilin, 2001).

Menurut Fama (1970) dalam Jogiyanto (2000),mengklasifikasikan bentuk pasar yang efisien kedalamtiga bentuk efficient market hypothesis (EMH) yaitu1) Efisiensi pasar dalam bentuk lemah (weak form).Pasar dikatakan efisien dalam bentuk lemah berartiharga-harga dari sekuritas yang terbentuk sekarangakan secara penuh mencerminkan (fully reflect)informasi masa lalu; 2) Efisiensi pasar dalam bentuksetengah kuat (semistrong form). Pasar dikatakanefisien dalam bentuk setengah kuat jika harga-hargasekuritas secara penuh mencerminkan (fully reflect)semua informasi yang dipublikasikan, termasukinformasi yang ada dalam laporan keuanganperusahaan emiten; dan 3) Efisiensi pasar dalam bentukkuat (strong form). Pasar dikatakan efisien dalam bentukkuat jika harga-harga sekuritas secara penuhmencerminkan (fully reflect) semua informasi yangtersedia termasuk informasi yang privat.

Menurut Jogiyanto (2000), analisis fundamen-tal atau yang sering disebut analisis perusahaanmerupakan salah satu analisis yang digunakan untukmenghitung nilai intrinsik saham dengan menggunakandata keuangan yang ada di perusahaan. Menurut Pen-man (2001) terdapat lima tahap pemrosesan dalamanalisis fundamental. Tahap pertama yaitu memahamibisnis perusahaan yang meliputi pengetahuan tentangproduk dan strategi yang diterapkan perusahaansehingga nantinya dapat mempertinggi tingkatkeyakinan terhadap penilaian bisnis tersebut. Tahapkedua adalah melakukan analisis informasi baik yangberasal dari dalam laporan keuangan maupun yangberasal dari luar laporan keuangan. Pada tahap ketigamerupakan tahap peramalan hasil, dimana parapemegang saham akan mendapatkan hasil dalambentuk deviden dan laba penjualan saham dannantinya dari hasil tersebut akan diubah ke dalambentuk penilaian pada tahap keempat. Tahap kelimaadalah pengambilan keputusan investasi dari hasilpenilaian yang sudah dilakukan di tahap keempat.

64

JAM, Vol. 21, No. 1, April 2010: 61-84

Menurut Penman (2001), abnormal returnmerupakan kelebihan return yang terjadi pada suatusekuritas sebagai kompensasi dari risiko dan nilai uangterhadap waktu. Abnormal return dapat digunakansebagai alat ukur dalam menilai reaksi pasar terhadapinformasi yang dikeluarkan atau dipublikasikan darisuatu pengumuman. Studi yang mempelajari reaksipasar terhadap suatu peristiwa yang informasinyadipublikasikan sebagai suatu pengumuman merupakanstudi peristiwa (Jogiyanto, 2000). Studi peristiwa dapatdigunakan untuk menguji kandungan informasi suatupengumuman dan dapat juga untuk menguji efisiensipasar bentuk setengah kuat.

Beaver (1968) menguji pengaruh pengumumanlaba terhadap volume transaksi dan pergerakan hargasaham. Beaver menyatakan bahwa perubahan hargasaham akan tampak lebih besar pada saat labadiumumkan dibandingkan saat-saat lain selama periodeyang bersangkutan. Bamber (1986) melakukanpenelitian untuk menguji hubungan antara volumeperdagangan sekuritas dengan pengumuman annualearnings. Penelitian ini memperoleh bukti bahwa padasaat annual earnings perusahaan diumumkan, volumeperdagangan menjadi lebih tinggi dan signifikandibandingkan dengan rata-rata perdagangan selamatahun pengamatan.

Ariff dan Johnson (1990) melakukan penelitianterhadap pengaruh pengumuman dan efisiensi pasardi pasar perdagangan yang kecil (thin market) diSingapura. Penelitian ini menghasilkan bukti bahwauntuk kategori earnings yang meningkat,menunjukkan adanya excess return yang positif padasekitar bulan pengumuman dan untuk kategori earn-ings yang menurun, memperlihatkan cummulativeabnormal return yang negatif dan signifikan padasekitar bulan pengumuman. Ball dan Kothari (1991)mencoba melakukan pengujian terhadap risiko (risk),return, dan abnormal return saham di hari-hari sekitarpengumuman kuartalan laporan keuangan. Hasilpengujian menunjukkan bahwa perusahaan yangmasuk dalam kategori small firms memperoleh abnor-mal return yang positif baik di periode sebelum dansesudah pengumuman, namun untuk perusahaan bigfirms memperoleh negatif abnormal return mulaiperiode -10 sampai +5. Husnan, Hanafi, dan Wibowo(1996) melakukan pengamatan dampak pengumumanlaporan keuangan terhadap kegiatan perdagangan

saham. Penelitian ini menunjukkan hasil bahwakegiatan perdagangan sebelum pengumumanmenunjukkan angka yang lebih besar dan signifikanapabila dibandingkan dengan kegiatan perdagangansesudah pengumuman.

Lipe (1986) meneliti hubungan antarakomponen-komponen yang terdapat pada earningsdengan return saham. Dengan menggunakan variabelgross profit, general and administrative expenses, de-preciation expenses, interest expenses, income taxes,dan other items. Hasil penelitian menunjukkan bahwakeenam variabel tersebut secara statistik signifikandapat menambah kemampuan menjelaskan pada re-turn saham. Ou dan Penman (1989) merumuskan metodeuntuk menganalisis laporan keuangan denganmemperoleh hasil ukuran yang ringkas dari laporankeuangan yang diakui sebagai indikator earnings padamasa yang akan datang. Penelitian ini menghasilkanbukti bahwa dengan menggunakan logit regressionmodel, terhadap 68 elemen laporan keuangan, terdapat34 dari 68 elemen tersebut mempunyai koefisienestimasi kurang dari 10%. Hal ini menunjukkan bahwainformasi akuntansi mengandung informasi fundamen-tal yang tidak tercermin dalam harga saham.

Ou (1990) melakukan penelitian untukmembuktikan bahwa laporan keuangan bukan hanyamengandung informasi historis namun juga mampumengestimasi earnings di masa mendatang. Hasilnyamenunjukkan bahwa angka-angka yang terdapat dalamlaporan keuangan mengandung informasi yang dapatdipakai untuk memprediksi laba setahun mendatang.Chan, Hamao, dan Lakonishok (1991) melakukanpenelitian hubungan variabel-variabel dalam laporankeuangan terhadap return saham di Jepang periodetahun 1971-1988. Variabel yang digunakan adalahvariabel earnings yield, size, book to market ratio,dan cash flow yield. Hasil penelitiannya menyatakanbahwa ada hubungan yang signifikan antara keempatvariabel tersebut dengan return yang diharapkan dipasar Jepang.

Easton dan Haris (1991) menemukan bahwalaba atau laba yang tidak diduga (abnormal return)dapat memberikan penjelasan yang lebih baik terhadapreturn sekuritas. Hasil penelitiannya menunjukkanbahwa earnings per share (EPS) sebagai variabelpertama dan perubahan earnings per share sebagaivariabel kedua (sebagai wakil dari laba tidak diduga)

65


memberikan persamaan nilai yang berarti terhadap re-turn saham. Lev dan Thiagarajan (1993) menguji valuerelevance tambahan dua belas sinyal fundamental.Hasil penelitian ini membuktikan adanya relevansisinyal-sinyal ini dengan menunjukkan bahwa sinyal-sinyal inventory, accounts receivable, capital expen-diture, gross margin, sales and administrative ex-penses, order backlog, dan labor force berhubungannegatif dengan excess return.

Abarbanell dan Bushee (1997) juga melakukanpenelitian untuk melihat korelasi antar sinyal funda-mental berdasarkan akuntansi dengan harga saham.Penelitian ini hanya mengadopsi 9 sinyal fundamentalLev dan Thiagarajan (1993). Penelitian ini mendapatkanbukti langsung bahwa baik earnings masa yang akandatang, maupun revisi terhadap forecast analis atasearnings masa yang akan datang berhubungan secarasignifikan dengan beberapa sinyal pada periode sampelyang mereka uji. Abarbanell dan Bushee (1998)melakukan pengujian apakah penerapan analisis fun-damental dapat meningkatkan abnormal return secarasignifikan. Dengan tetap menggunakan 9 sinyal fun-damental yang telah digunakan pada penelitiansebelumnya. Berdasarkan penelitiannya diperolehbukti bahwa sinyal-sinyal fundamental menyediakaninformasi mengenai return saham pada masa yangakan datang yang berhubungan dengan beritamengenai earnings masa yang akan datang.Selanjutnya didapatkan bahwa abnormal earningsyang signifikan biasanya akan diperoleh di sekitarpengumuman earnings.

Suryaningrum (2000) melakukan studi empiristerhadap abnormal return dan strategi analisis fun-damental selama periode tahun 1993 sampai dengan1996 dengan tujuan untuk membuktikan apakahpenerapan analisis fundamental dapat menghasilkanabnormal return secara signifikan. Penelitian inimenggunakan 6 variabel fundamental (persediaan,piutang dagang, pengeluaran modal, margin kotor,biaya penjualan dan administrasi, serta pajak efektif)untuk memprediksi abnormal return. Denganmenggunakam mean-adjusted model dan market-ad-justed model untuk mengestimasi return ekspektasi.Hasil penelitiannya menunjukkan bahwa dari keenamvariabel fundamental yang digunakan, hanya satuvariabel fundamental yang berpengaruh secarasignifikan terhadap abnormal return, yaitu variabel

laba kotor (gross margin).Quirin dan Allen (2000) melakukan penelitian

empiris selama 17 tahun dengan pengujian terhadapsampel dari 16.328 observasi tahun persediaan.Penelitian ini menggunakan model ordinary leastsquares regression. Penelitian ini menyimpulkanbahwa sinyal fundamental memiliki nilai tambah yangrelevan ketika earnings didominasi oleh elemen-elemen yang bersifat transitori. Triyono dan Hartono(2000) menguji hubungan kandungan informasi aruskas, komponen arus kas, dan laba akuntansi denganharga dan return saham.. Hasil yang diperolehmenunjukkan bahwa total arus kas tidak mempunyaihubungan yang signifikan dengan harga saham, tetapidari hasil analisis ditemukan bahwa pemisahan totalarus kas ke dalam tiga komponen arus kas yaitu dariaktivitas pendanaan, investasi dan operasi mempunyaihubungan yang signifikan dengan harga saham.Kemudian hasil pengujian dengan mengunaakn modelreturn menunjukkan bahwa semua hipotesis yangdiajukan tidak berhasil didukung oleh data.

Chaeroni (2001) menguji hubungan variabelfundamental dengan abnormal return di Bursa EfekJakarta periode tahun 1996-1999. Denganmenggunakan variabel fundamental inventory, ac-count receivables, capital expenditures, gross mar-gin, selling expenses, effective tax rate, dan laborforce. Hasil penelitiannya menunjukkan bahwa hanyasinyal capital expenditures saja yang berpengaruhdengan abnormal return. Kananlua (2002) melakukanpenelitian bertujuan untuk menguji kandunganinformasi suatu pengumuman laporan keuangan per31 Desember yang ditunjukkan oleh abnormal returnyang signifikan dan untuk mengetahui pengaruh faktorfundamental terhadap abnormal return). Hasil yangdiperoleh menunjukkan bahwa margin kotor, operat-ing cash flow (OCF) mempengaruhi cumulative ab-normal return secara positif dan signifikan untukmarket-adjusted model, sedangkan untuk market-model hanya variabel operating cash flow (OCF) yangsecara signifikan mempengaruhi cumulative abnor-mal return (CAR).

Sunarso (2003) menguji pengaruh return onassets (ROA) dan economic value added (EVA)terhadap return saham. Hasil penelitiannyamenunjukkan bahwa baik ROA maupun EVA tidakberpengaruh signifikan terhadap return saham. Yarnest

66

JAM, Vol. 21, No. 1, April 2010: 61-84

(2003) melakukan penelitian untuk mengetahui apakahkinerja keuangan perusahaan mempunyai pengaruhterhadap return saham. Dengan menggunakan sampelperusahaan Food and Beverage yang listing di BursaEfek Surabaya, penelitian ini menunjukkan bukti bahwavariabel EPS, EVA, ROA, ROE, dan FL secara simultantidak berpengaruh signifikan dengan return saham.Pradhono dan Christiawan (2004) melakukan penelitianuntuk menganalisis pengaruh economic value added(EVA), residual income (RI), earnings, dan operatingcash flow (OCF) terhadap return yang diterima olehpemegang saham perusahaan publik yang terdaftar diBursa Efek Jakarta. Hasil dari penelitian inimenunjukkan bahwa variabel earnings dan operat-ing cash flow (OCF) signifikan secara statistik atauberpengaruh terhadap return yang diterima olehpemegang saham.

Susanto dan Siregar (2005) melakukanpenelitian untuk mengetahui peran saling melengkapilaba dan arus kas operasi dalam menjelaskan variasireturn saham. Hasil dari penelitian ini memberikantambahan bukti yang mendukung penelitiansebelumnya bahwa laba akuntansi dan arus kas operasimengandung informasi bagi pihak investor. Dewi (2006)melakukan penelitian untuk mengetahui hubunganantara beberapa sinyal fundamental dengan kinerjasaham perusahaan sebelum mengalami pengkondisiandan setelah mengalami pengkondisian. Penelitian inimenggunakan lima variabel fundamental yaitu piutangdagang, persediaan, biaya administrasi dan penjualan,laba kotor sebagai variabel kontrol, serta arus kas yangberasal dari kegiatan operasi sebagai variabelindependen utama.. Hasil pengujian menunjukkanbahwa hanya sinyal laba kotor yang signifikan.Sedangkan hasil analisis terhadap sinyal fundamentalsetelah mengalami pengkondisian berhasilmembuktikan bahwa mayoritas sinyal-sinyal funda-mental menjadi lebih signifikan ketika dikondisikanpada situasi inflasi.

Witkowska (2006) menguji hubungan antarareturn saham dan variabel fundamental untukperusahaan yang listing di Poland Stock Exchange.Dengan menggunakan panel data model penelitian inimenggunakan 187 perusahaan dari tahun 1999-2003.Hasil penelitian menunjukkan bahwa return sahamsatu tahun mendatang berhubungan signifikan dengantiga variabel fundamental yaitu gross margin, sales

and administrative expenses, dan return on assets.Variabel gross margin dan leverage signifikan padareturn tiga bulan mendatang, dan leverage jugasignifikan pada return satu bulan mendatang. Selainitu, return saham juga mempunyai hubungan yang kuatdengan price-earnings ratio.

Laporan keuangan adalah laporan yangmenyajikan angka-angka akuntansi dari operasi danposisi keuangan dari perusahaan dalam satu periodetertentu berupa laporan neraca, laporan rugi-laba, danlaporan arus kas. Laporan keuangan adalah salah satuinformasi yang penting bagi investor, karena denganmelakukan analisis terhadap laporan keuangandiharapkan dapat menilai kinerja dan prospekperusahaan pada masa yang akan datang yangnantinya dapat dijadikan dasar dalam pengambilankeputusan investasi. Oleh karena itu, laporan keuanganmemiliki kandungan informasi yang dapat digunakanoleh investor sehingga dapat mempengaruhi hargasaham dan juga nilai perusahaan. Nilai perusahaanatau nilai fundamental ditunjukkan oleh informasi yangterdapat dalam laporan keuangan perusahaan. Denganmelakukan analisis pada laporan keuangan dapatdiperoleh nilai-nilai yang tidak direfleksikan pada hargasaham (Ou dan Penman, 1989).

Husnan, Hanafi, dan Wibowo (1996) melakukanpenelitian tentang reaksi pasar terhadap pengumumanlaporan keuangan. Penelitian ini menyimpulkan bahwalaporan keuangan mempunyai dampak terhadap pasar(laporan keuangan cukup informative). Francis danSchipper (1999) dalam Kananlua (2002) melakukanpenelitian untuk mengetahui apakah informasi dalamlaporan keuangan masih relevan untuk digunakan parainvestor. Penelitian ini menggunakan total return yangdiperoleh dari informasi laporan keuangan danberdasarkan pada explanatory power dari informasiakuntansi untuk mengukur market value yaitukemampuan earnings untuk menjelaskan annual mar-ket-adjusted return dan kemampuan earnings danbook value dari asset dan hutang untuk menjelaskanmarket value of equity. Penelitian ini memperoleh hasiladanya penurunan relevansi pada informasi earningsdan menunjukkan peningkatan relevansi padainformasi laporan neraca dan informasi book value.Berdasarkan hasil penelitian tersebut, maka rumusanhipotesis untuk pengumuman laporan keuanganadalah sebagai berikut:

67


H1: Pengumuman laporan keuangan mempunyaikandungan informasi yang ditunjukkan denganadanya abnormal return.

Piutang merupakan salah satu komponen yangterdapat dalam laporan keuangan. Lev dan Thiagarajan(1993) menyatakan bahwa kenaikan piutang dagangyang tidak sebanding dengan kenaikan penjualandipandang sebagai sinyal negatif. Berbagai alasanyang menjadi dampak dari ketidakseimbanganpeningkatan jumlah piutang terhadap penjualan yaitu1) kesulitan perusahaan untuk menjual produknya danumumnya akan memicu dilakukannya perpanjanganmasa jatuh tempo piutang; 2) peningkatan dalampenyisihan piutang yang tidak tertagih yang akanmempengaruhi pendapatan perusahaan di masamendatang; dan 3) adanya manajemen laba yangdilakukan oleh pihak manajemen perusahaan dalambentuk pencatatan pendapatan yang belum terealisasisebagai penjualan. Saat perusahaan mengalamikegagalan dalam mengelola penjualan kreditnya, makadiperkirakan terdapat kesulitan dalam pengumpulanuang kas. Penurunan uang kas akan menyebabkanmenurunnya kemampuan perusahaan untuk meraihlaba, yang menyebabkan para investor kurangberminat untuk membeli saham perusahaan sehinggaharga saham menurun dan selanjutnya return sahammenjadi menurun. Tanda positif menunjukkan badnews sedangkan tanda negatif menunjukkan good newssehingga diduga sinyal piutang dagang berpengaruhnegatif dengan return saham.

Bukti empiris mengenai hal ini telah diperolehdari penelitian yang dilakukan oleh Lev danThiagarajan (1993), Abarbanell dan Bushee (1997) danAbarbanell dan Bushee (1998) yang menyimpulkanbahwa sinyal piutang dagang berpengaruh secaranegatif terhadap return saham. Akan tetapi, penelitianSuryaningrum (2000), Chaeroni (2001), Kananlua(2002), dan Dewi (2006) tidak berhasil menunjukkanbahwa sinyal piutang dagang signifikan. Berdasarkanhasil penelitian tersebut maka rumusan hipotesis untuksinyal piutang dagang adalah:H2: Piutang dagang berpengaruh negatif terhadap

abnormal return.Persediaan merupakan salah satu komponen

yang terdapat dalam neraca. Dengan melakukan analisisterhadap persediaan, diharapkan dapat memperolehinformasi mengenai kinerja perusahaan pada masa

yang datang. Lev dan Thiagarajan (1993) menyatakanbahwa kenaikan persediaan yang lebih cepat dibandingkenaikan penjualan dipandang sebagai sinyal yangnegatif. Hal ini memberi kesan bahwa perusahaankesulitan dalam melakukan penjualan danmenunjukkan bahwa perusahaan terlalu banyakmenyimpan barang yang belum terjual yang lambatlaun akan menurunkan perolehan earnings. Dengandemikian, para investor tidak tertarik untuk membelisaham perusahaan yang bersangkutan sehingga akanmenurunkan return saham dan demikian sebaliknya.Tanda positif menunjukkan bad news sedangkan tandanegatif menunjukkan good news sehingga didugasinyal persediaan berpengaruh negatif dengan returnsaham.

Lev dan Thiagarajan (1993), Abarbanell danBushee (1997), dan Abarbanell dan Bushee (1998) telahmendapatkan bukti empiris bahwa sinyal persediaanberpengaruh secara negatif dengan return saham.Akan tetapi, penelitian Suryaningrum (2000), Chaeroni(2001), Kananlua (2002), dan Dewi (2006) tidak berhasilmenunjukkan bahwa sinyal persediaan signifikan.Berdasarkan hasil penelitian tersebut maka rumusanhipotesis untuk sinyal persediaan adalah:H3: Persediaan berpengaruh negatif terhadap abnor-

mal return.Laba kotor adalah salah satu komponen yang

terdapat dalam laporan keuangan yaitu laporan rugi-laba. Laba kotor diperoleh dengan mengurangkanharga pokok penjualan dari total penjualan. Lev danThiagarajan (1993) menyatakan bahwa penurunan labakotor yang melebihi penurunan penjualan dipandangsebagai bad news oleh para analis. Adanya perubahanlaba kotor yang tidak proporsional akan mempengaruhikinerja perusahaan dalam jangka waktu panjang sertaberimplikasi juga terhadap pendapatan serta nilaiperusahaan. Tanda positif menunjukkan bad newssedangkan tanda negatif menunjukkan good newssehingga diduga sinyal laba kotor berpengaruh negatifdengan return saham.

Bukti mengenai pengaruh yang negatif antarasinyal ini dengan earnings telah diperoleh daripenelitian yang dilakukan oleh Lev dan Thiagarajan(1993), Abarbanell dan Bushee (1997), Abarbanell danBushee (1998). Selain itu, hasil penelitianSuryaningrum (2000), Kananlua (2002), dan Dewi (2006)menunjukkan bahwa sinyal laba kotor signifikan. Akan

68

JAM, Vol. 21, No. 1, April 2010: 61-84

tetapi, penelitian Chaeroni (2001) tidak berhasilmenunjukkan bahwa laba kotor signifikan. Berdasarkanhasil penelitian tersebut maka rumusan hipotesis untuksinyal laba kotor adalah:H4: Laba kotor berpengaruh negatif terhadap abnor-

mal return.Earnings per share (EPS) merupakan ukuran

kemampuan perusahaan dalam menghasilkankeuntungan per lembar saham bagi pemiliknya. Rasioini merupakan perbandingan antara earnings after taxdengan jumlah lembar saham beredar. Informasimengenai earnings per share penting bagi calon in-vestor karena dapat memberikan gambaran mengenaibagaimana keuntungan yang dapat diperoleh dalamsuatu periode tertentu dengan memiliki saham suatuperusahaan dan untuk mengetahui bagaimana prestasiperusahaan tersebut dalam menghasilkan keuntunganbaginya. Alasan pemilihan variabel ini sebagai salahsatu variabel independen adalah karena semakin besarearnings per share, berarti semakin besar keuntunganyang akan diperoleh investor jika memegang sahamtersebut. Hal ini tentu saja akan meningkatkan hargasaham di pasar, karena besarnya nilai earnings pershare ini akan membuat saham perusahaan semakinmenarik untuk dimiliki atau dibeli. Earnings per sharelebih diperhatikan oleh investor dalam melakukananalisis perubahan harga saham karena rasio tersebutlebih utama memberikan gambaran bagian keuntunganyang diperoleh untuk pemegang saham biasa(Munawir, 2002). Rasio ini penting artinya bagi inves-tor karena besar kecilnya deviden yang dapat diperolehsangat dipengaruhi oleh besar kecilnya laba yangdiperoleh perusahaan.

Penelitian yang dilakukan oleh Ball dan Brown(1968) dan Easton dan Haris (1991) menyimpulkanbahwa earnings per share berpengaruh positif denganreturn saham. Hasil penelitian Mulyono (2000)menunjukkan bahwa earnings per share mempunyaipengaruh positif signifikan terhadap harga dan returnsaham. Akan tetapi penelitian Yarnest (2003) tidakberhasil menunjukkan bahwa variabel earnings pershare signifikan. Berdasarkan hasil penelitian tersebutmaka rumusan hipotesis untuk earnings per shareadalah:H5: Earnings per share berpengaruh positif terhadap

abnormal return.

Arus kas dari kegiatan operasi merupakan salahsatu bentuk pengungkapan laporan keuangan danmengandung informasi yang dapat digunakan olehpara investor untuk menilai kinerja perusahaan. Aruskas dari kegiatan operasi merupakan aliran kas yangberasal dari operasi perusahaan yang didapatkandengan cara menjumlahkan antara net operating in-come after tax (NOPAT) dengan depresiasi (Brighamdan Houston, 2001). Ali (1994) menguji kandunganinformasi inkremental arus kas dengan model linier dannonlinier. Berdasarkan model linier, ditemukan bahwaarus kas operasi tidak memiliki kandungan informasiinkremental. Sedangkan dengan pengujian modelnonlinier, ditemukan bukti empiris arus kas operasimengandung informasi inkremental.

Penelitian yang dilakukan oleh Triyono danHartono (2000) yang mengatakan bahwa arus kasoperasi mempunyai hubungan yang signifikan denganharga saham. Hal senada juga dikemukakan oleh Gen-try dkk. (1985) dalam Tandelilin (2001) yangmengemukakan bahwa informasi aliran kas merupakaninformasi penting untuk menilai kinerja perusahaan danmemprediksi kemungkinan kebangkrutan atausuksesnya perusahaan pada masa yang akan datang.Adanya peningkatan arus kas operasi untuk setiaptahunnya, akan memberikan sinyal positif kepada parainvestor karena dengan peningkatan arus kas makaberarti tersedia dana yang cukup untuk membiayaioperasi perusahaan maupun untuk membiayaiinvestasi. Hal ini akan memberikan sinyal yang positifkepada investor sehingga mereka tertarik untukmembeli saham perusahaan tersebut.Penelitian Kananlua (2002), Pradhono dan Christiawan(2004), dan Witkowska (2006) menunjukkan bahwavariabel arus kas operasi mempunyai pengaruhsignifikan terhadap return yang diterima olehpemegang saham. Akan tetapi penelitian Dewi (2006)tidak berhasil menunjukkan bahwa variabel arus kasoperasi signifikan. Berdasarkan uraian tersebut makarumusan hipotesis untuk operating cash flow adalah:H6: Operating cash flow berpengaruh positif

terhadap abnormal return.Return on assets (ROA) merupakan salah satu

rasio keuangan yang diperoleh dari laporan keuanganyang digunakan untuk menilai kinerja perusahaan danjuga dapat digunakan untuk memprediksi kebangkrutansuatu perusahaan (Ohlson, 1980). Sehingga dapat

69


dikatakan bahwa return on assets (ROA) merupakanalat ukur efisiensi dari suatu perusahaan dalammenciptakan laba dari total aktiva yang dimilikiperusahaan. Semakin tinggi rasio ROA yang diperoleh,maka semakin tinggi pula tingkat kemampuanperusahaan untuk memperoleh laba atas aktiva yangdimilikinya sehingga dengan adanya peningkatan labaakan berdampak pada kenaikan return saham.

Return on assets (ROA) merupakan rasio lababersih terhadap total aktiva yang mengukurpengembalian atas total aktiva setelah bunga dan pajak(Brigham dan Houston, 2001). Selanjutnya return onassets dikatakan baik kalau ROA suatu perusahaanindividu lebih tinggi dari ROA rata-rata industri ataudapat dikatakan bahwa ROA suatu perusahaanindividu baik kalau terjadi peningkatan rasio ROAuntuk setiap tahunnya. Dengan adanya perubahanROA untuk setiap periode akan memberikan sinyalyang positif maupun sinyal yang negatif terhadap parainvestor. Apabila terjadi peningkatan ROA maka dapatditafsirkan sebagai hal yang positif oleh para investordan demikian pula sebaliknya. Penelitian yangdilakukan oleh Yarnest (2003) dan Witkowska (2006)menunjukkan hasil bahwa variabel return on assetsmempunyai hubungan signifikan dengan returnsaham. Penelitian Sunarso (2003) tidak berhasilmenunjukkan bahwa variabel return on assetssignifikan. Berdasarkan uraian tersebut maka rumusanhipotesis untuk variabel return on assets adalahsebagai berikut:H7: Return on assets berpengaruh positif terhadap

abnormal return.Penelitian ini menggunakan data sekunder yang

diperoleh dari Pojok BEJ UGM, Pojok BEJ UniversitasIslam Indonesia Yogyakarta, dan Indonesian CapitalMarket Directory (ICMD) tahun 2002-2005. Jenis datayang dikumpulkan adalah berupa laporan keuangan31 Desember, tanggal pengumuman laporan keuangan31 Desember, frekwensi perdagangan saham dan dataharga saham harian dari masing-masing perusahaan,serta indeks harga saham gabungan (IHSG) masing-masing perusahaan sampel.

Populasi dalam penelitian ini adalah seluruhperusahaan yang terdaftar di BEJ sedangkan sampelyang digunakan dalam penelitian ini adalah perusahaanmanufaktur berdasarkan klasifikasi Indonesian Capi-tal Market Directory (ICMD). Pemilihan sampel

dilakukan dengan cara purposive random sampling,artinya populasi yang akan dijadikan sampel penelitianadalah populasi yang memenuhi kriteria sampeltertentu sesuai dengan kriteria yang sudah ditentukanoleh peneliti. Kriteria yang digunakan untuk memilihsampel adalah sebagai berikut 1) perusahaanmanufaktur yang listed di BEJ tahun 2004-2005; 2)saham perusahaan yang menjadi sampel adalah aktifdiperdagangkan selama periode pengamatan. Kriteriayang digunakan untuk memilih emiten yang sahamnyaaktif diperdagangkan berdasarkan pada surat edaranPT Bursa Efek Jakarta No. SE-03/BEJ II-1/1/1994, yaituapabila frekwensi perdagangannya selama 3 bulansebanyak 75 kali atau lebih; dan 3) perusahaanmanufaktur yang mengeluarkan laporan keuangansetiap tahun selama 2002-2005 (laporan keuangan per31 Desember 2002, 2003, 2004, dan 2005) secaraberturut-turut.

Tahap pertama yang dilakukan dalam penelitianini adalah mengidentifikasikan tanggal pengumumanlaporan keuangan. Tahap kedua adalah menentukanevent window atau periode pengamatan dimana reaksiharga saham terhadap pengumuman laporan keuanganakan diukur. Event window yang digunakan adalahselama 7 hari yaitu tiga hari sebelum dan tiga harisesudah tanggal pengumuman laporan keuangan (t-3hingga t+3). Tahap ketiga adalah 1) menghitung returnsaham sesungguhnya (actual return) harian masing-masing saham untuk periode pengamatan 3 harisebelum dan 3 hari sesudah tanggal pengumumanlaporan keuangan; 2) menghitung return pasar (ex-pected return) masing-masing saham selama periodepengamatan 3 hari sebelum dan 3 hari sesudah tanggalpengumuman laporan keuangan; 3) menghitung ab-normal return masing-masing saham yaitu selisihantara actual return dengan expected return denganmenggunakan mean adjusted model, market model,dan market adjusted model selama periodepengamatan 3 hari sebelum dan 3 hari sesudah tanggalpengumuman laporan keuangan; 4) menghitung cu-mulative abnormal return (CAR) masing-masingsaham selama periode pengamatan 3 hari sebelum dan3 hari sesudah tanggal pengumuman laporankeuangan; dan 5) menguji apakah benar-benar terjadiabnormal return selama periode pengamatan 3 harisebelum dan 3 hari sesudah tanggal pengumumanlaporan keuangan. Tahap keempat adalah melakukan

70

JAM, Vol. 21, No. 1, April 2010: 61-84

regresi antara variabel dependen dengan variabelindependen.Untuk menghitung abnormal return dalam penelitianini digunakan tiga model yaitu mean adjusted model,market model dan market adjusted model. Hasil ketigamodel ini, digunakan untuk mengetahui model manayang lebih baik digunakan untuk memprediksi abnor-mal return. Sedangkan untuk memperoleh Cumula-tive Abnormal Return (CAR) adalah merupakanpenjumlahan abnormal return selama periodepengamatan, dengan rumus sebagai berikut:

iCAR = ∑+

=

3

3itAR

t

t

dimana:

CAR i = cumulative abnormal return sahamperusahaan i.

AR it = abnormal return saham i padaperiode t.

Untuk menguji cumulative abnormal returntersebut dilakukan uji-t yang menguji hipotesis noldengan rumus:

t = KSECAR i

dimana:t = t-hitung.

CAR i = cumulative abnormal returnperusahaan i.

KSE = kesalahan standar estimasi.

Apabila t-hitung > t-tabel, maka hipotesis nolditolak, yang berarti terjadi abnormal return padaperiode pengamatan.

Keterangan:Tanda Δ menunjukkan suatu persentase perubahanvariabel dari rata-ratanya 2 tahun yang lalu sebagai

contoh: Δ Piutang dagang = ((piutang t - E(Piutang t )/

E (Piutang t )). Sedangkan untuk menghitung nilaiekspektasi piutang atau ditulis E (piutang), dapatdiperoleh dengan menggunakan two-year averaging

model sebagai berikut: E(Piutang) = (Piutang 1−t +

Piutang 2−t ) / 2. Cara perhitungan persentaseperubahan pada variabel persediaan dan variabel labakotor serta persentase perubahan penjualan samadengan cara perhitungan persentase perubahan padavariabel piutang dagang.

Variabel kontrol merupakan variabel yangberfungsi untuk mengkontrol variabel independen danatau variabel dependen. Tujuan digunakannya variabelkontrol dalam penelitian ini yaitu untuk menetralisirpengaruh variabel-variabel luar yang tidak perlu danuntuk menjembatani hubungan antara variabelindependen dengan variabel dependen. Dalampenelitian ini menggunakan satu variabel kontrol yaitusize (ukuran perusahaan). Ukuran perusahaan yangdigunakan adalah log natural (Ln) dari total aset.

Pengujian hipotesis dalam penelitian inimenggunakan metode analisis regresi berganda untukmengetahui pengaruh sinyal-sinyal fundamentalterhadap abnormal return. Untuk menguji hipotesis

Sinyal Pengukuran Piutang Dagang Δ piutang dagang - Δ penjualan Persediaan Δ persediaan - Δ penjualan Laba Kotor Δ penjualan - Δ laba kotor Earnings per share (EPS) ΔEPS = EPS t - EPS 1−t / harga saham 1−t Operating Cash Flow (OCF) Δ (NOPAT + depresiasi) Return on Assets (ROA) Δ (EAT / total assets)

Tabel 1Pengukuran Variabel Independen

71


dilakukan dengan uji t. Model yang digunakan untukmenguji hipotesis dalam penelitian ini adalah sebagaiberikut:

CARi = a + b1PD + b2PERSD + b3LKi + b4EPSi +b5OCFi + b6ROAi + b7Sizei + e1

dimana:

CARi = cumulative abnormal return padaperusahaan i.

a = intercept.b1- b7 = koefisien regresi.PD = nilai sinyal piutang dagang pada

perusahaan i.PERSD = nilai sinyal persediaan pada

perusahaan i.LK = nilai sinyal laba kotor pada

perusahaan i.EPS = earnings per share pada perusahaan i.OCF = operating cash flow pada

perusahaan i.ROA = return on assets pada perusahaan i.Size = ukuran perusahaan i.e = variabel pengganggu.

HASIL PENELITIAN

Dalam melakukan pengujian terhadap kandunganinformasi dengan menggunakan market model, meanadjusted model, dan market adjusted model.Berdasarkan perhitungan ketiga model tersebutdiperoleh abnormal return selama periodepengamatan dari masing-masing perusahaan yangdijadikan sampel. Penjumlahan abnormal returnselama periode pengamatan akan diperoleh cumula-tive abnormal return (CAR). Dengan bantuan pro-gram SPSS untuk melakukan pengujian terhadap CAR,

dapat diketahui ada tidaknya kandungan informasi daripengumuman laporan keuangan perusahaan.

Berdasarkan hasil pengujian terhadap cumula-tive abnormal return (CAR) selama periodepengamatan (selama 7 hari) diperoleh hasil bahwa cu-mulative abnormal return nilai tidak sama dengan nol.Hal ini ditunjukkan dengan t-hitung untuk mean ad-justed model tahun 2004 signifikan pada level 1% danmean adjusted model tahun 2005 yang signifikan padalevel 10%. Sedangkan nilai t-hitung yang negatif padamean adjusted model tahun 2004 menunjukkan bahwakebanyakan perusahaan yang dijadikan sampel, hargasahamnya mengalami penurunan selama periodepengamatan. Berdasarkan hasil Tabel 2 menunjukkanbahwa pengumuman laporan keuangan per 31Desember mengandung informasi yang dapatdigunakan oleh para investor dalam pengambilankeputusan untuk membeli atau menjual saham.

Reaksi positif maupun negatif pasar terhadappengumuman laporan keuangan tercermin dari naikturunnya (volatility) volume transaksi perdagangandan harga saham atau abnormal return sebelum,selama, dan sesudah tanggal pengumuman laporankeuangan. Berdasarkan ketiga model untukmenghitung abnormal return, maka terlihat bahwamarket model tahun 2004 dan 2005 serta market ad-justed model tahun 2004 dan 2005 tidak memberikaninformasi selama periode pengamatan karena t-hitungtidak signifikan.

Penelitian ini menggunakan tingkat signifikansi0,01 untuk mean adjusted model tahun 2004. Apabilanilai signifikansi masing-masing variabel independenkurang dari nilai signifikansi 0,01 berarti terjadiheteroskedastisitas atau varians errornyahomokedastisitas. Namun apabila signifikansi variabelindependen lebih dari 0,01 berarti tidak terjadi

Lap. Keuangan 31 Des. 2004 Lap. Keuangan 31 Des. 2005 Model Mean. Std Dev. t-hitg. Mean. Std Dev. t-hitg.

Market Model -0,020978 0,010677931 -1,389 0,01545542 0,070560303 1,549 Mean Adjusted Model -0,041683 0,108398216 -2,719*** 0,01914940 0,071680202 1,889* Market adjusted model -0,000855 0,093191675 -0,065 -0,002533 0,068113927 -0,263

Keterangan * sign pada level 10%

*** sign pada level 1%

Tabel 2Hasil Pengujian CAR Dengan One Sample t-test

72

JAM, Vol. 21, No. 1, April 2010: 61-84

heteroskedastisitas. Sedangkan untuk mean adjustedmodel tahun 2005 menggunakan tingkat signifikansi0,1. Apabila nilai signifikansi masing-masing variabelindependen kurang dari nilai signifikansi 0,1 berartiterjadi heteroskedastisitas atau varians errornyahomokedastisitas. Namun, apabila signifikansi variabelindependen lebih dari nilai signifikansi 0,1 berarti tidakterjadi heteroskedastisitas. Hasil pengujianheteroskedastisitas adalah sebagai berikut:

Berdasarkan data pada hasil tampilan outputSPSS uji Glejser Tabel 3 menunjukkan tidak adanyavariabel independen yang memiliki signifikansi dibawah 0,01. Hal tersebut menunjukkan bahwa varianserror dalam model regresi tersebut homoskedastistassetelah mengeluarkan outlier dari 53 sampel hingga

menjadi 50 sampel akhir. Dengan demikian, modelregresi berganda tersebut dapat digunakan untukmenguji variabel-variabel penelitian.

Berdasarkan data pada hasil tampilan outputSPSS uji Glejser Tabel 4 menunjukkan tidak adanyavariabel independen yang memiliki signifikansi dibawah 0,1. Hal tersebut menunjukkan bahwa varianserror dalam model regresi tersebut homoskedastistassetelah mengeluarkan outlier dari 53 sampel hinggamenjadi 50 sampel akhir. Dengan demikian, modelregresi berganda tersebut dapat digunakan untukmenguji variabel-variabel penelitian.

Untuk mendeteksi apakah antara variabel-variabel independen yang digunakan mempunyaikolinieritas yang tinggi atau tidak, maka dalam

Coefficientsa

0,424 1,276 0,333 0,741-0,279 0,176 -0,232 -1,584 0,121-0,346 0,253 -0,188 -1,369 0,178-0,177 0,074 -0,886 -2,380 0,022-0,287 0,110 -0,982 -2,612 0,0120,002 0,015 0,017 0,119 0,9060,527 0,356 0,208 1,481 0,1460,011 0,046 0,030 0,231 0,819

(Constant)PDPERSDLKEPSOCFROALnSize

Model1

B Std. Error

UnstandardizedCoefficients

Beta

StandardizedCoefficients

t Sig.

Dependent Variable: resCARa.

Tabel 3Hasil Uji Heteroskedastisitas Mean Adjusted Model Tahun 2004

Coefficientsa

2,476 1,562 1,585 0,120-0,172 0,164 -0,158 -1,048 0,301-0,284 0,229 -0,190 -1,236 0,223-0,019 0,029 -0,097 -0,646 0,5220,118 0,095 0,236 1,241 0,2220,004 0,002 0,313 1,631 0,110

-0,110 0,073 -0,242 -1,504 0,140-0,063 0,056 -0,183 -1,124 0,267


Model1

B Std. Error


Beta


t Sig.

Dependent Variable: resCARa.

Tabel 4Hasil Uji Heteroskedastisitas Mean Adjusted Model Tahun 2005

73


penelitian ini menggunakan nilai tolerance (TOL) danVariance Inflation Factor (VIF). Jika nilai toler-ance<0,10; maka terdapat multikolinearitas, sedangkanjika nilai VIF<10, maka tidak terdapat multikolinearitas.

Berdasarkan data Tabel 5 menunjukkan bahwanilai tolerance dari variabel PD, PERSD, LK, EPS, OCF,ROA, LnSize lebih dari 0,10 dan nilai VIFnya lebih kecildari 10. Dengan demikian, variabel PD, PERSD, LK,EPS, OCF, ROA, LnSize tidak memiliki korelasiantarvariabel, sehingga menunjukkan bahwa tidakterjadi multikolinearitas pada variabel PD, PERSD, LK,EPS, OCF, ROA, LnSize.

Berdasarkan data Tabel 6 menunjukkan bahwanilai tolerance dari variabel PD, PERSD, LK, EPS, OCF,ROA, LnSize lebih dari 0,10 dan nilai VIFnya lebih kecildari 10. Dengan demikian, variabel PD, PERSD, LK,

EPS, OCF, ROA, LnSize tidak memiliki korelasiantarvariabel, sehingga menunjukkan bahwa tidakterjadi multikolinearitas pada variabel PD, PERSD, LK,EPS, OCF, ROA, LnSize.

Untuk uji Kolmogorov-Smirnov padapenelitian ini menggunakan tingkat signifikansi 1%untuk mean adjusted model tahun 2004, sehingga jikaprobabilitas (asymp sig) lebih besar daripadasignifikansi 0,01 maka data residual berdistribusi nor-mal. Dengan demikian, asumsi normalitas terpenuhi.Sedangkan untuk mean adjusted model tahun 2005menggunakan tingkat signifikansi 10%, sehingga jikaprobabilitas (asymp sig) lebih besar daripadasignifikansi 0,1 maka data residual berdistribusi nor-mal. Dengan demikian, asumsi normalitas terpenuhi.Hasil pengujian normalitas adalah sebagai berikut:

Tabel 5Hasil Uji Multikolinieritas Mean Adjusted Model Tahun 2004

Tabel 6Hasil Uji Multikolinieritas Mean Adjusted Model Tahun 2005

Coefficientsa

0,203 0,190 1,066 0,292-0,002 0,026 -0,008 -0,073 0,942 0,784 1,275-0,054 0,038 -0,154 -1,427 0,161 0,890 1,1240,004 0,009 0,111 0,386 0,701 0,126 7,936

-0,013 0,016 -0,240 -0,813 0,421 0,119 8,4020,013 0,002 0,646 5,675 0,000 0,803 1,2460,103 0,053 0,214 1,939 0,059 0,852 1,173

-0,009 0,007 -0,137 -1,324 0,193 0,970 1,031


Model1

B Std. Error


Beta


t Sig. Tolerance VIFCollinearity Statistics

Dependent Variable: CARa.

Coefficientsa

0,247 0,173 1,428 0,161-0,013 0,018 -0,099 -0,702 0,487 0,877 1,140-0,027 0,025 -0,155 -1,075 0,288 0,844 1,1850,005 0,003 0,198 1,412 0,165 0,891 1,122

-0,007 0,010 -0,120 -0,676 0,503 0,553 1,8090,001 0,000 0,392 2,189 0,034 0,544 1,838

-0,011 0,008 -0,205 -1,364 0,180 0,774 1,293-0,008 0,006 -0,206 -1,356 0,182 0,756 1,323


Model1

B Std. Error


Beta


t Sig. Tolerance VIFCollinearity Statistics

Dependent Variable: CARa.

74

JAM, Vol. 21, No. 1, April 2010: 61-84

Berdasarkan Tabel 7 menunjukkan bahwa modelregresi memenuhi asumsi normalitas yang ditunjukkandengan nilai signifikansi yang lebih besar daripada0,01 atau tidak signifikan.

Berdasarkan Tabel 8 menunjukkan bahwa modelregresi memenuhi asumsi normalitas yang ditunjukkandengan nilai signifikansi yang lebih besar daripada0,1 atau tidak signifikan.

Tabel 7Hasil Uji Normalitas Mean Adjusted Model Tahun 2004

One-Sample Kolmogorov-Smirnov Test

500,0000000

0,925820100,0920,092

-0,0570,6470,796

NMeanStd. Deviation

Normal Parametersa,b

AbsolutePositiveNegative

Most ExtremeDifferences

Kolmogorov-Smirnov ZAsymp. Sig. (2-tailed)

StandardizedResidual

Test distribution is Normal.a.

Calculated from data.b.

One-Sample Kolmogorov-Smirnov Test

500,0000000

0,925820100,1080,108

-0,0770,764

0,604

NMeanStd. Deviation

Normal Parametersa,b

AbsolutePositiveNegative

Most ExtremeDifferences

Kolmogorov-Smirnov ZAsymp. Sig. (2-tailed)

StandardizedResidual

Test distribution is Normal.a.

Calculated from data.b.

Tabel 8Hasil Uji Normalitas Mean Adjusted Model Tahun 2005

75


PEMBAHASAN

Berdasarkan hasil perhitungan regresi meanadjusted model tahun 2004 pada Tabel 9 dapatdijelaskan bahwa variabel piutang dagang memiliki nilaisignifikansi sebesar 0,942 dan nilai koefisien korelasi -0,008. Dengan menggunakan level alpha 1%, nilaipiutang dagang lebih besar dari tingkat signifikansinyaatau 0,942>0,01 yang menunjukkan bahwa piutangdagang tidak berpengaruh terhadap abnormal return.

Akan tetapi dilihat dari nilai t hitung adalah -0,073 lebihkecil dari nilai t tabel sebesar 2,678 pada level alpha 1%,menunjukkan piutang dagang memiliki koefisien arahnegatif terhadap abnormal return. Dengan demikian,penelitian ini tidak berhasil membuktikan hipotesiskedua (H2) yang menyatakan bahwa piutang dagangberpengaruh negatif terhadap abnormal return.

Sedangkan mean adjusted model tahun 2005pada Tabel 10 dapat dijelaskan bahwa variabel piutangdagang memiliki nilai signifikansi sebesar 0,487 dan

Tabel 9Hasil Analisis Regresi Berganda Mean Adjusted Model 2004

Mean Adjusted Model Tahun 2004 Koefisien Nilai t Sig t Konstanta 1,066 0,292 PD -0,008 -0,073 0,942 PERSD -0,154 -1,427 0,161 LK 0,111 0,386 0,701 EPS -0,240 -0,813 0,421

OCF 0,646 5,675

0,000*** ROA 0,214 1,939 0,059* Ln Size -0,137 -1,324 0,193 N = 50 Adj R 2 = 0,491 F = 7,754 Sig = 0,000 Keterangan: * sig 10% *** sig 1%

Mean Adjusted Model Tahun 2005 Koefisien Nilai t Sig t Konstanta 1,428 0,161 PD -0,099 -0,702 0,487 PERSD -0,155 -1,075 0,288 LK 0,198 1,412 0,165 EPS -0,120 -0,676 0,503 OCF 0,392 2,189 0,034* ROA -0,205 -1,364 0,180 Ln Size -0,206 -1,356 0,182 N = 50 adj R 2 = 0,145 F = 2,187 Sig = 0,055 Keterangan: * sig 10% *** sig 1%

Tabel 10Hasil Analisis Regresi Berganda Mean Adjusted Model 2005

76

JAM, Vol. 21, No. 1, April 2010: 61-84

nilai koefisien korelasi -0,099. Dengan menggunakanlevel alpha 10% nilai PD lebih besar dari tingkatsignifikansinya atau 0,487>0,1 yang menunjukkanbahwa piutang dagang tidak berpengaruh terhadapabnormal return. Akan tetapi dilihat dari nilai t hitungadalah –0,702 lebih kecil dari nilai t tabel sebesar 1,676pada level alpha 10%, menunjukkan piutang dagangmemiliki koefisien arah negatif terhadap abnormal re-turn. Dengan demikian, penelitian ini tidak berhasilmembuktikan hipotesis kedua (H2) yang menyatakanbahwa piutang dagang berpengaruh negatif terhadapabnormal return.

Berdasarkan hasil perhitungan regresi meanadjusted model tahun 2004 dan 2005 menunjukkanbahwa piutang dagang tidak berpengaruh terhadapabnormal return dan memiliki koefisien arah negatifterhadap abnormal return. Dengan demikian,hipotesis kedua (H2) ditolak dan mengindikasikanbahwa informasi piutang dagang tersebut belumdireaksi oleh para investor dalam menilai kinerjamaupun prospek suatu perusahaan. Hal tersebutdisebabkan investor belum memiliki kesadaran tinggiuntuk menggunakan informasi piutang dagangtersebut, sehingga informasi piutang dagang tidakdipertimbangkan oleh pihak investor dalam membelimaupun menjual saham.

Hasil penelitian ini tidak sesuai dengan hasilpenelitian yang dilakukan oleh Lev dan Thiagarajan(1993) maupun Abarbanell dan Bushee (1997) yangmenunjukkan bahwa variabel piutang dagangberpengaruh negatif dengan abnormal return. Tetapipenelitian ini sesuai dengan hasil penelitian yangdilakukan di Indonesia oleh Suryaningrum (2000),Chaeroni (2001), Kananlua (2002), dan Dewi (2006)yang tidak berhasil menunjukkan bahwa sinyal piutangdagang signifikan. Hal ini menunjukkan bahwapenggunaan jenis informasi yang digunakan di Indo-nesia untuk mengambil keputusan dalam membeli ataumenjual saham tidak sama dengan jumlah dan jenisinformasi yang digunakan oleh para investor yang adaluar negeri.

Berdasarkan hasil perhitungan regresi meanadjusted model tahun 2004 pada Tabel 9 dapatdijelaskan bahwa variabel persediaan memiliki nilaisignifikansi sebesar 0,161 dan nilai koefisien korelasi -0,154. Dengan menggunakan level alpha 1% nilaipersediaan lebih besar dari tingkat signifikansinya atau

0,161>0,01 yang menunjukkan bahwa persediaan tidakberpengaruh terhadap abnormal return. Akan tetapi,dilihat dari nilai t hitung adalah –1,427 lebih kecil darinilai t tabel sebesar 2,678 pada level alpha 1%,menunjukkan persediaan memiliki koefisien arahnegatif terhadap abnormal return. Dengan demikian,penelitian ini tidak berhasil membuktikan hipotesisketiga (H3) yang menyatakan bahwa persediaanberpengaruh negatif terhadap abnormal return.

Sedangkan mean adjusted model tahun 2005pada Tabel 10 dapat dijelaskan bahwa variabelpersediaan memiliki nilai signifikansi sebesar 0,288 dannilai koefisien korelasi -0,155. Dengan menggunakanlevel alpha 10% nilai persediaan lebih besar dari tingkatsignifikansinya atau 0,288>0,1 yang menunjukkanbahwa persediaan tidak berpengaruh terhadap abnor-mal return. Akan tetapi dilihat dari nilai t hitung adalah –1,075 lebih kecil dari nilai t tabel sebesar 1,676 pada levelalpha 10%, menunjukkan persediaan memiliki koefisienarah negatif terhadap abnormal return. Dengandemikian, penelitian ini tidak berhasil membuktikanhipotesis ketiga (H3) yang menyatakan bahwapersediaan berpengaruh negatif terhadap abnormalreturn.

Berdasarkan hasil perhitungan regresi meanadjusted model tahun 2004 dan 2005 menunjukkanbahwa persediaan tidak berpengaruh terhadap abnor-mal return dan memiliki koefisien arah negatif terhadapabnormal return. Dengan demikian, hipotesis ketiga(H3) ditolak, yang mengindikasikan bahwa informasipersediaan tersebut belum direaksi oleh para investordalam menilai kinerja maupun prospek suatuperusahaan. Hal tersebut disebabkab investor belummemiliki kesadaran tinggi untuk menggunakaninformasi persediaan tersebut, sehingga informasipersediaan tidak dipertimbangkan oleh pihak investordalam membeli maupun menjual saham.

Hasil penelitian ini tidak sesuai dengan hasilpenelitian yang dilakukan oleh Lev dan Thiagarajan(1993) maupun Abarbanell dan Bushee (1997) yangmenunjukkan bahwa variabel persediaan berpengaruhnegatif terhadap abnormal return. Tetapi penelitianini sesuai dengan hasil penelitian yang dilakukan diIndonesia oleh Suryaningrum (2000), Chaeroni (2001),Kananlua (2002), dan Dewi (2006) yang tidak berhasilmenunjukkan bahwa sinyal persediaan signifikan. Halini menunjukkan bahwa penggunaan jenis informasi

77


yang digunakan di Indonesia untuk mengambilkeputusan dalam membeli atau menjual saham tidaksama dengan jumlah dan jenis informasi yangdigunakan oleh para investor luar negeri.

Berdasarkan hasil perhitungan regresi meanadjusted model tahun 2004 seperti yang tampak padaTabel 9 dapat dijelaskan bahwa variabel laba kotormemiliki nilai signifikansi sebesar 0,701 dan nilaikoefisien korelasi 0,111. Dengan menggunakan levelalpha 1% nilai laba kotor lebih besar dari tingkatsignifikansinya atau 0,701>0,01 yang menunjukkanbahwa laba kotor tidak berpengaruh terhadap abnor-mal return. Akan tetapi dilihat dari nilai t hitung adalah0,386 lebih kecil dari nilai t tabel sebesar 2,678 padalevel alpha 1%, menunjukkan laba kotor memilikikoefisien arah positif terhadap abnormal return.Dengan demikian, penelitian ini tidak berhasilmembuktikan hipotesis keempat (H4) yang menyatakanbahwa laba kotor berpengaruh negatif terhadap ab-normal return.

Sedangkan mean adjusted model tahun 2005pada Tabel 10 dapat dijelaskan bahwa variabel labakotor memiliki nilai signifikansi sebesar 0,165 dan nilaikoefisien korelasi 0,198. Dengan menggunakan levelalpha 10% nilai laba kotor lebih besar dari tingkatsignifikansinya atau 0,165>0,1 yang menunjukkanbahwa laba kotor tidak berpengaruh terhadap abnor-mal return. Akan tetapi dilihat dari nilai t hitung adalah1,412 lebih kecil dari nilai t tabel sebesar 1,676 pada levelalpha 10%, menunjukkan laba kotor memiliki koefisienarah positif terhadap abnormal return. Dengandemikian, penelitian ini tidak berhasil membuktikanhipotesis keempat (H4) yang menyatakan bahwa labakotor berpengaruh negatif terhadap abnormal return.Berdasarkan hasil perhitungan regresi mean adjustedmodel tahun 2004 dan 2005 menunjukkan bahwa labakotor tidak berpengaruh terhadap abnormal returndan memiliki koefisien arah positif terhadap abnormalreturn. Dengan demikian, hipotesis keempat (H4)ditolak. Hal ini kemungkinan disebabkan karena secaraumum variabel laba kotor merupakan indikator yangkurang kuat dalam menunjukkan hubungan antaraharga input dan harga output dibandingkan lababersih. Hubungan yang ada tersebut disebabkan olehbeberapa faktor diantaranya intensitas persaingan danadanya hubungan antara biaya tetap dan biaya variabel(Lev dan Thiagarajan,1993). Selain itu kemungkinan

dapat disebabkan karena kegagalan investor sendiridalam mengintepretasikan sinyal yang ada. Hal iniberkaitan dengan ketidakefisienan investor dalampenggunaan informasi sehingga mempengaruhi reaksiinvestor tersebut terhadap suatu saham. Adanyavariabel-variabel makro ekonomi yang digunakan parainvestor seperti inflasi, pendapatan per kapita, jugamemiliki pengaruh yang tidak kalah pentingnyadibandingkan variabel-variabel fundamental dalammemprediksi laba pada masa yang akan datang(Abarbanell dan Bushee, 1997).

Hasil penelitian ini tidak sesuai dengan hasilpenelitian yang dilakukan oleh Lev dan Thiagarajan(1993), Abarbanell dan Bushee (1997), Suryaningrum(2000), Kananlua (2002), dan Dewi (2006) yangmenemukan bahwa pengaruh laba kotor terhadap ab-normal return adalah signifikan. Akan tetapi hasilpenelitian ini sesuai dengan penelitian yang dilakukanoleh Chaeroni (2001) yang menunjukkan bahwa tidakada pengaruh yang signifikan antara sinyal laba kotordengan abnormal return.

Berdasarkan hasil perhitungan regresi meanadjusted model tahun 2004 pada Tabel 9 dapatdijelaskan bahwa variabel earnings per share memilikinilai signifikansi sebesar 0,421 dan nilai koefisienkorelasi -0,240. Dengan menggunakan level alpha 1%nilai earnings per share lebih besar dari tingkatsignifikansinya atau 0,421>0,01 yang menunjukkanbahwa earnings per share tidak berpengaruh terhadapabnormal return. Akan tetapi dilihat dari nilai t hitungadalah -0,813 lebih kecil dari nilai t tabel sebesar 2,678pada level alpha 1%, menunjukkan earnings per sharememiliki koefisien arah negatif terhadap abnormal re-turn. Dengan demikian, penelitian ini tidak berhasilmembuktikan hipotesis kelima (H5) yang menyatakanbahwa earnings per share berpengaruh positifterhadap abnormal return.

Sedangkan mean adjusted model tahun 2005pada Tabel 10 dapat dijelaskan bahwa variabel variabelearnings per share memiliki nilai signifikansi sebesar0,503 dan nilai koefisien korelasi -0,120. Denganmenggunakan level alpha 10% nilai earnings per sharelebih besar dari tingkat signifikansinya atau 0,503>0,1yang menunjukkan bahwa earnings per share tidakberpengaruh terhadap abnormal return. Akan tetapidilihat dari nilai t hitung adalah -0,676 lebih kecil dari nilait tabel sebesar 1,676 pada level alpha 10%, menunjukkan

78

JAM, Vol. 21, No. 1, April 2010: 61-84

earnings per share memiliki koefisien arah negatifterhadap abnormal return. Dengan demikian,penelitian ini tidak berhasil membuktikan hipotesiskelima (H5) yang menyatakan bahwa earnings pershare berpengaruh positif terhadap abnormal return.Berdasarkan hasil perhitungan regresi mean adjustedmodel tahun 2004 dan 2005 menunjukkan bahwa earn-ings per share tidak berpengaruh terhadap abnormalreturn dan earnings per share memiliki koefisien arahnegatif terhadap abnormal return. Dengan demikian,maka hipotesis keempat (H5) ditolak. Hal ini disebabkankarena biasanya investor langsung melihat earningsyang terdapat dalam laporan keuangan perusahaanyang dipublikasi sehingga earnings memiliki dampakpositif terhadap kinerja saham karena apabila semakinbesar earnings, berarti semakin besar pula keuntunganyang nantinya akan diperoleh investor jika memegangsaham tersebut. Earnings per share ini penting artinyabagi pihak investor karena besar kecilnya deviden yangakan diperoleh sangat dipengaruhi oleh besar kecilnyalaba yang diperoleh pihak perusahaan (Munawir, 2002).

Akan tetapi perlu dipahami juga oleh investorbahwa earnings yang tinggi belum tentu mencerminkankondisi yang menguntungkan pada periodeberikutnya. Hal ini kemungkinan disebabkan karenadalam laporan keuangan untuk akun laba usaha danakun-akun sebelumnya seperti beban usaha, labakotor, harga pokok penjualan, dan penjualan dapatdikendalikan oleh manajemen, sedangkan untuk akun-akun setelah laba usaha tidak dapat dikendalikan olehmanajemen. Sehingga laba yang diperoleh tidak selalumencerminkan kinerja manajemen yang sesungguhnyapada periode tersebut.

Selain itu, adanya tingkat kepercayaan yangrendah oleh investor terhadap laba yang dilaporkanoleh perusahaan, karena kemungkinan terjadi indikasimanipulasi laba. Hal tersebut berpengaruh pada hasilpengujian mengenai pengaruh earnings per shareterhadap abnormal return. Permasalahan yang akantimbul dalam pelaporan earnings erat hubungannyadengan adanya kemungkinan adanya konflikkepentingan antarinvestor sebagai pengguna laporankeuangan, dan pihak manajemen sebagai penyajilaporan keuangan. Investor pastinya menginginkanpelaporan earnings yang sebenarnya karena nantinyaakan digunakan sebagai sumber informasi dalampengambilan keputusan. Akan tetapi di pihak lain,

manajemen menginginkan pelaporan earnings dibuatsebaik mungkin sehingga akan menunjukkan bahwaperusahaan selalu memperoleh keuntungan, yang jugaakan menunjukkan kinerja manajemen yang baik pula(Tandelilin, 2001).

Faktor lain yang menyebabkan variabel earn-ings per share tidak signifikan adalah disebabkankarena rata-rata tingkat keuntungan perusahaan relatifmasih kecil, terlihat dari earnings per shareperusahaan selama periode penelitian banyak yangmasih bertanda negatif. Hal ini mengindikasikan bahwadalam analisis investasi tidak didominasi lagi olehkomponen-komponen earnings (pendekatan analisisfundamental), tetapi juga didominasi oleh variabel-variabel lain yaitu faktor-faktor non fundamentalseperti faktor makro ekonomi, nilai tukar rupiah, tingkatinflasi, tingkat bunga, faktor politik dan keamanan.Tidak kondusifnya kondisi ekonomi, politik maupunkeamanan dunia usaha sehingga usaha tidak dapatberjalan baik dan mengakibatkan perusahaan akanmerugi dan tidak mampu untuk memberikan devidenbagi pemegang saham (Yarnest, 2003).

Hasil penelitian ini tidak sesuai dengan hasilpenelitian yang dilakukan oleh Ball dan Brown (1968)serta Easton dan Haris (1991) yang menunjukkanbahwa earnings per share brpengaruh positif denganreturn saham. Penelitian ini juga tidak sesuai denganhasil penelitian Mulyono (2000) yang menunjukkanbahwa variabel earnings per share berhubunganpositif signifikan dengan harga dan return saham.Tetapi hasil penelitian ini sesuai dengan hasilpenelitian Yarnest (2003) yang menunjukkan bahwavariabel earnings per share tidak berpengaruhterhadap return saham dan memiliki arah negatifterhadap return saham.

Berdasarkan hasil perhitungan regresi meanadjusted model tahun 2004 pada Tabel 9 dapatdijelaskan bahwa variabel operating cash flow memilikinilai signifikansi sebesar 0,000 dan nilai koefisienkorelasi 0,646. Dengan menggunakan level alpha 1%nilai operating cash flow lebih kecil dari tingkatsignifikansinya atau 0,000<0,01 yang menunjukkanbahwa operating cash flow berpengaruh terhadapabnormal return. Akan tetapi dilihat dari nilai t hitungadalah 5,675 lebih besar dari nilai t tabel sebesar 2,678pada level alpha 1%, menunjukkan operating cashflow memiliki koefisien arah positif terhadap abnor-

79


mal return. Dengan demikian, penelitian ini berhasilmembuktikan hipotesis keenam (H6) yang menyatakanbahwa operating cash flow berpengaruh positifterhadap abnormal return.

Sedangkan untuk mean adjusted model tahun2005 pada Tabel 10 dapat dijelaskan bahwa variabeloperating cash flow memiliki nilai signifikansi sebesar0,034 dan nilai koefisien korelasi 0,392. Denganmenggunakan level alpha 10% nilai operating cashflow lebih kecil dari tingkat signifikansinya atau0,034<0,1 yang menunjukkan bahwa operating cashflow berpengaruh terhadap abnormal return. Akantetapi dilihat dari nilai t hitung adalah 2,189 lebih besardari nilai t tabel sebesar 1,676 pada level alpha 10%,menunjukkan operating cash flow memiliki koefisienarah positif terhadap abnormal return. Dengandemikian, maka penelitian ini berhasil membuktikanhipotesis keenam (H6) yang menyatakan bahwa oper-ating cash flow berpengaruh positif terhadap abnor-mal return.

Berdasarkan hasil perhitungan regresi meanadjusted model tahun 2004 dan 2005 menunjukkanbahwa operating cash flow berpengaruh terhadapabnormal return dan operating cash flow memilikikoefisien arah positif terhadap abnormal return.Dengan demikian, maka hipotesis keempat (H6)diterima. Hal ini disebabkan karena operating cashflow merupakan informasi penting yang digunakanuntuk menilai kinerja dan memprediksi kemungkinankebangkrutan maupun sukses tidaknya perusahaanpada masa yang akan datang karena informasi operat-ing cash flow dapat memberikan pemahaman yanglebih mendalam bagi investor mengenai perubahan nilaisaham yang akan terjadi (Gentry dkk,1985) dalam(Tandelilin, 2001). Investor lebih membutuhkaninformasi operating cash flow karena dianggapmerupakan indikator keuangan yang lebih baikdibandingkan dengan laba karena operating cash flowlebih sulit dimanipulasi oleh manajemen dibandingkandengan laba (Bowen et.al,1996) dalam (Susanto danSiregar, 2005). Jumlah arus kas yang berasal dariaktivitas operasi merupakan indikator yangmenentukan apakah dari operasinya perusahaan dapatmenghasilkan arus kas yang cukup untuk melunasipinjaman, memelihara kemampuan operasi perusahaan,membayar deviden, dan melakukan investasi barutanpa mengandalkan pada sumber pendanaan luar

(Pradhono dan Christiawan, 2004). Hasil penelitian inisesuai dengan hasil penelitian Triyono dan Hartono(2000), Kananlua (2002), Pradhono dan Christiawan(2004), dan Witkowska (2006) yang menunjukkanbahwa operating cash flow berpengaruh positifterhadap return saham.

Berdasarkan hasil perhitungan regresi meanadjusted model tahun 2004 pada Tabel 9 dapatdijelaskan bahwa variabel return on assets memilikinilai signifikansi sebesar 0,059 dan nilai koefisienkorelasi 0,214. Dengan menggunakan level alpha 10%nilai return on assets lebih kecil dari tingkatsignifikansinya atau 0,059<0,1 yang menunjukkanbahwa return on assets berpengaruh terhadap abnor-mal return. Akan tetapi dilihat dari nilai t hitung adalah1,939 lebih besar dari nilai t tabel sebesar 1,676 padalevel alpha 10%, menunjukkan return on assetsmemiliki koefisien arah positif terhadap abnormal re-turn. Dengan demikian, penelitian ini berhasilmembuktikan hipotesis ketujuh (H7) yang menyatakanbahwa return on assets berpengaruh positif terhadapabnormal return.

Hal ini menunjukkan bahwa kenaikan return onassets akan berdampak pada peningkatan harga saham.Return on assets yang semakin tinggi menunjukkansemakin efisien perusahaan dalam memanfaatkanaktiva yang ada untuk menghasilkan laba, sehinggasemakin tinggi rasio ini menggambarkan tingkatefisiensi yang tinggi pula dari perusahaan. Investorlebih banyak memperhatikan variabel return on assetssebagai alat ukur kinerja keuangan perusahaan yangdominan dalam memprediksi saham pada masa yangakan datang. Pengaruh positif menunjukkan bahwainformasi kinerja keuangan perusahaan yang diukurdengan return on assets memiliki kandungan informasiyang artinya informasi tersebut akan dimanfaatkaninvestor dalam pengambilan keputusan investasi(Yarnest, 2003). Hasil penelitian ini sesuai dengan hasilpenelitian Yarnest (2003) dan Witkowska (2006) yangmenunjukkan hasil bahwa variabel return on assetsmempunyai pengaruh signifikan terhadap returnsaham.

Sedangkan untuk mean adjusted model tahun2005 pada Tabel 10 dapat dijelaskan bahwa variabelreturn on assets memiliki nilai signifikansi sebesar0,180 dan nilai koefisien korelasi -0,205. Denganmenggunakan level alpha 10% nilai return on assets

80

JAM, Vol. 21, No. 1, April 2010: 61-84

lebih besar dari tingkat signifikansinya atau 0,180>0,1yang menunjukkan bahwa return on assets tidakberpengaruh terhadap abnormal return. Akan tetapidilihat dari nilai t hitung adalah -1,364 lebih kecil dari nilait tabel sebesar 1,676 pada level alpha 10%, menunjukkanreturn on assets memiliki koefisien arah negatifterhadap abnormal return.

Hal ini disebabkan karena penggunaan rasioreturn on assets yang cenderung hanyamemperhatikan aspek laba, sehingga berakibat padaketidakakuratan tingkat laba yang diperoleh karenatidak memasukkan semua unsur dalam laporan labarugi dan neraca perusahaan (Poeradisastra, 2001).Apabila suatu perusahaan tidak dapat memanfaatkanaktiva yang dimiliki untuk memaksimalkan laba makaperusahaan cenderung akan memperoleh laba yangkecil yang nantinya akan menghambat kemampuanperusahaan dalam menghasilkan laba pada masa yangakan datang.

Analisis dengan menggunakan rasio return onassets menggunakan data akuntansi yang tidak pernahterlepas dari adanya estimasi-estimasi yang dapatmenimbulkan distorsi, sehingga pengukuran denganrasio return on assets tidak dapat mengukur kinerjaperusahaan dengan akurat. Selain itu kemungkinan laindapat disebabkan karena return on assets yang positiftidak diikuti oleh return saham yang positif pula. Halini kemungkinan menunjukkan bahwa return on as-sets ini tidak terlalu mendasari para investor dalammenilai kinerja perusahaan, sehingga walaupun returnon assets positif tidak berpengaruh terhadap kenaikanabnormal return. Dimana salah satu pembentuk ab-normal return yaitu return saham. Disamping itu re-turn on assets bukan cerminan kinerja pada masa yangakan datang, melainkan hanya evaluasi kinerjasebelumnya karena analisis tersebut mengacu padakondisi perusahaan tahun lalu. Kinerja perusahaandapat berubah pada tahun berjalan, sementara terdapatinvestor yang lebih mementingkan bagaimana prospekatau kinerja perusahaan pada masa yang akan datang.Konsep return on assets bertumpu pada keyakinanbahwa investor mengandalkan pendekatan fundamen-tal dalam mengambil keputusan untuk membeli ataumenjual saham tertentu padahal pengaruh faktor lainsebagai penentu harga saham sering kali lebihdominan. Jadi harga saham di pasar cenderungterbentuk karena faktor-faktor lain seperti sentimen

pasar, spekulasi atau faktor lainnya (Rousan dan Mike,1997) dalam Sunarso (2003). Hasil ini sesuai denganpenelitian yang dilakukan oleh Sunarso (2003) yangmenunjukkan bahwa return on assets tidakmenunjukkan pengaruh yang signifikan terhadap retunsaham dan memiliki arah hubungan yang negatif.

Berdasarkan hasil perhitungan regresi meanadjusted model tahun 2004 pada Tabel 9 dapatdijelaskan bahwa variabel Ln Size memiliki nilaisignifikansi sebesar 0,193 dan nilai koefisien korelasi -0,137. Dengan menggunakan level alpha 1% nilai Lnsize lebih besar dari tingkat signifikansinya atau0,193>0,01 yang menunjukkan bahwa Ln size tidakberpengaruh terhadap abnormal return. Sedangkanmean adjusted model tahun 2005 pada Tabel 10 dapatdijelaskan bahwa variabel Ln size memiliki nilaisignifikansi sebesar 0,182 dan nilai koefisien korelasi -0,206. Dengan menggunakan level alpha 10% nilaiLn size lebih besar dari tingkat signifikansinya atau0,182>0,1 yang menunjukkan bahwa Ln size tidakberpengaruh terhadap abnormal return.

SIMPULAN DAN SARAN

Simpulan

Berdasarkan hasil analisis data dan pembahasan yangdikemukakan sebelumnya, maka dapat diambilsimpulan sebagai berikut 1) hasil pada pengujianhipotesis pertama menunjukkan bahwa pengumumanlaporan keuangan perusahaan per 31 Desembermerupakan faktor fundamental yang mempunyaikandungan informasi bagi para investor. Hal ini dapatditunjukkan dengan terdapatnya cumulative abnor-mal return (CAR) yang signifikan denganmenggunakan mean adjusted model selama periodepengamatan. Hasil penelitian ini mendukung hasilpenelitian yang dilakukan oleh Beaver (1968), Ariff danJohnson (1990); 2) hasil pengujian hipotesis keduamenunjukkan bahwa piutang dagang tidakberpengaruh terhadap abnormal return dan memilikikoefisien arah negatif terhadap abnormal return.Dengan demikian, maka hipotesis kedua (H2) ditolak,yang mengindikasikan bahwa informasi piutangdagang tersebut belum direaksi oleh para investordalam menilai kinerja maupun prospek suatuperusahaan. Hasil penelitian ini mendukung hasil

81


penelitian yang dilakukan oleh Suryaningrum (2000),Chaeroni (2001), Kananlua (2002), dan Dewi (2006); 3)hasil pengujian hipotesis ketiga menunjukkan bahwapersediaan tidak berpengaruh terhadap abnormal re-turn dan memiliki koefisien arah negatif terhadap ab-normal return. Dengan demikian maka hipotesis ketiga(H3) ditolak, yang mengindikasikan bahwa informasipersediaan tersebut belum direaksi oleh para investordalam menilai kinerja maupun prospek suatuperusahaan. Hasil penelitian ini mendukung hasilpenelitian yang dilakukan oleh Suryaningrum (2000),Chaeroni (2001), Kananlua (2002), dan Dewi (2006); 4)hasil pengujian hipotesis keempat menunjukkan bahwalaba kotor tidak berpengaruh terhadap abnormal re-turn dan memiliki koefisien arah positif terhadap ab-normal return. Dengan demikian, maka hipotesiskeempat (H4) ditolak, yang mengindikasikan bahwaterdapat banyak faktor lain seperti intensitaspersaingan dan hubungan antara biaya tetap dan biayavariabel, sehingga indikator ini kurang kuatmenunjukkan hubungan antara harga input dan hargaoutput dibandingkan laba bersih. Hasil penelitian inimendukung hasil penelitian yang dilakukan olehChaeroni (2001); 5) hasil pengujian hipotesis kelimamenunjukkan bahwa earnings per share tidakberpengaruh terhadap abnormal return dan memilikikoefisien arah negatif terhadap abnormal return.Dengan demikian, hipotesis kelima (H5) ditolak yangmengindikasikan bahwa adanya kepercayaan yangrendah dari para investor terhadap earningsperusahaan karena sangat rentan terhadap manipulasilaba. Hasil penelitian ini mendukung hasil penelitianYarnest (2003); 6) hasil pengujian hipotesis keenammenunjukkan bahwa operating cash flow berpengaruhterhadap abnormal return dan memiliki koefisien arahpositif terhadap abnormal return. Dengan demikian,hipotesis keenam (H6) diterima, yang mengindikasikanbahwa informasi operating cash flow dapatmemberikan pemahaman yang lebih mendalam bagiinvestor mengenai perubahan nilai saham yang akanterjadi dan investor lebih membutuhkan informasi op-erating cash flow karena dianggap merupakanindikator keuangan yang lebih baik dibandingkandengan laba karena operating cash flow lebih sulitdimanipulasi oleh manajemen dibandingkan denganlaba. Hasil penelitian ini mendukung hasil penelitianTriyono dan Hartono (2000), Kananlua (2002),

Pradhono dan Christiawan (2004), dan Witkowska(2006); 7) hasil pengujian hipotesis ketujuhmenunjukkan bahwa return on assets berpengaruhpositif terhadap abnormal return. Dengan demikian,hipotesis keenam (H7) diterima, yang mengindikasikanbahwa ROA yang semakin tinggi menunjukkansemakin efisien perusahaan dalam memanfaatkanaktiva yang ada untuk menghasilkan laba. Hasilpenelitian ini sesuai dengan hasil penelitian Yarnest(2003) dan Witkowska (2006). Untuk mean adjustedmodel tahun 2005 variabel return on assets tidakberpengaruh terhadap abnormal return dan memilikikoefisien arah negatif terhadap abnormal return; dan8) size (ukuran perusahaan) menunjukkan bahwa tidakmempunyai pengaruh terhadap abnormal return.

Saran

Penelitian ini masih banyak memiliki keterbatasan-keterbatasan, yaitu 1) dalam penelitian ini hanyamemfokuskan pada perusahaan-perusahaanmanufaktur yang terdaftar di Bursa Efek Jakarta,sehingga tidak dapat digunakan sebagai dasargeneralisasi; (2) penelitian ini hanya menggunakanenam variabel fundamental dan satu variabel kontrol,sedangkan abnormal return dapat dipengaruhi olehvariabel lain yang tidak digunakan dalam penelitianini; (3) sampel yang digunakan dalam penelitian inihanya 50 perusahaan manufaktur masing-masing untuktahun 2004 dan 2005 karena banyaknya perusahaanmanufaktur yang sahamnya tidak aktif selama periodepengamatan dan datanya tidak lengkap; (4) faktor-faktor ekonomi makro seperti inflasi, tingkat bunga,kebijakan pemerintah tidak dipertimbangkan dalampenelitian ini yang dapat mempengaruhi caraperusahaan dalam melakukan bisnis sehingga akanmempengaruhi hasil penelitian ini; dan (5) penelitianini tidak memisahkan (membedakan) antara perusahaanyang memiliki abnormal return yang positif denganyang memiliki abnormal return yang negatif selamaperiode pengamatan.

Penelitian mendatang hendaknya 1)menambahkan variabel fundamental lainnya yangdianggap memiliki pengaruh terhadap harga sahamsuatu perusahaan; 2) mempertimbangkan untukmelakukan pengujian dengan sampel perusahaan diluar perusahaan manufaktur untuk generalisasi hasil

82

JAM, Vol. 21, No. 1, April 2010: 61-84

penelitian; 3) menggunakan data harga saham selaindata harian, misalnya menggunakan data harga sahammingguan atau bulanan; (4) menggunakan kriteria yangberbeda untuk memilih sampel perusahaan yangsahamnya aktif diperdagangkan, misalnyamenggunakan perusahaan-perusahaan LQ 45.

DAFTAR PUSTAKA

Abarbanell, J dan Bushee. (1997), “Fundamental Analy-sis, Future Earnings, and Stock Prices”, Jour-nal of Accounting Research 35, Spring: 1-24.

Abarbanell, J dan Bushee. (1998), “Abnormal Returnto a Fundamental Analysis Strategy”, Account-ing Review 73, January: 19-45.

Ali, Ashig. (1994), “The Incremental Information Con-tent of Earnings, Working Capital from Opera-tion and Cash Flows”, Journal of AccountingResearch, Vol. 32, No.1, p. 61-73.

Ariff, Mohamad dan Johnson, Lester W. (1990), “Se-curities Markets And Stock Pricing: EvidenceFrom a Developing Capital Market in Asia”,Longman.

Ball, R., dan Brown, P. (1968), “An Empirical Evalua-tion of Accounting Income Numbers”, Jour-nal of Accounting Research, 6 (Autumn), p.178.

Ball, R and P. Kothari. (1991), “Security Return AroundEarnings Announcement”, Accounting Review9 (1):3-18.

Bamber, Linda S. (1986), “The Information Content ofAnnual Earning Release: A Trading Volme Ap-proach”, Journal of Accounting Research, Vol.24 No. 1, Spring p.40-56.

Beaver, W., (1968), “The Information Content of An-nual Earning Announcements: Empirical Re-search in Accounting”, Journal of AccountingResearch, 6 p.67-92.

Bernard, V, and Thomas. (1989), “Post-Earnings-An-nouncement Drift: Delayed Price Response orRisk Premium”, Journal of Accounting Research27 (Supplement): 1-36.

Brigham, Eugene F. dan Houston, Joel F. (2001), “Fun-damental of Financial Management”, NinthEdition, Harcourt, Inc.

Chaeroni (2001), “Penaksiran Abnormal ReturnDengan Fundamental Analisis :Studi AtasSaham-Saham Yang Diperdagangkan Di BursaEfek Jakarta Periode 1996-1999”, Thesis. Pro-gram Pasca Sarjana Universitas Gajah Mada,Yogyakarta.

Chan, Louis, K. C., Hamao, Yasushi dan Lakonishok,Josep (1991), “ Fundamental and Stock Returnin Japan”, Journal of Finance, Vol. XLVI no.5p.1739-1763.

Chambers, A., dan Penman, S. (1984), “Timeless ofReporting and the Stock Price Reaction to Earn-ings Announcements”, Journal of AccountingResearch, 21, p.21-47.

Dewi (2006), “Hubungan Sinyal-Sinyal Fundamentaldengan Harga Saham”, Thesis. Program PascaSarjana STIE YKPN, Yogyakarta.

Easton, P.D. dan T.S. Harris, (1991), “The Relative In-formation Content of The Release of FinancialResults Data by Firm”, Journal of AccountingResearch, p. 521-529.

Fama, E.F. (1970), “Efficiency Capital Market: A Re-view of Theory and Empirical Work”, Journalof Finance (May) p. 387-417.

Ghozali, Imam. (2005), “Analisis Multivariate denganSPSS”. Edisi 4. Badan Penerbit UniversitasDiponegoro.

Holthausen, R.W dan D.F. Larcker. (1992), “The Pre-diction of Stock returns Using FinancialStatemant Information”, Journal of Account-ing and Economics 15: 373-411.

83


Husnan, Suad; Hanafi, Mamduh M., dan Wibowo,Amin (1996), “Dampak Pengumuman Laporankeuangan Terhadap Kegiatan PerdaganganSaham Dan variabilitas Tingkat keuntungan”.Kelola, No.11/V, p. 110-125.

Jogiyanto, H.M. (2000), “Teori Portofolio dan AnalisisInvestasi”, BPFE-Yogyakarta.

Kananlua, (2002), “Analisis Fundamental SebagaiSinyal Terhadap Abnormal Return”, Thesis S-2; Program Pasca Sarjana Universitas GajahMada, Yogyakarta.

Lev, B., dan S.R. Thiagarajan. (1993), “FundamentalInformation Analysis”, Journal of AccountingResearch 31. Autumn: 190-215.

Lipe, Robert C. (1986), “The Information Contained inthe Components of Earning”, Journal of Ac-counting Research, Vol. 24 No. 1, Supplementp.37-64.

Mulyono, Sugeng., (2000), “Pengaruh EPS dan TingkatBunga Terhadap Harga Saham”, JurnalEkonomi dan Manajemen, Vol. 1, No. 2, p. 99-116.

Munawir, S., (2002), “Analisis Informasi keuangan”,Edisi Pertama, Liberty, Yogyakarta.

Ohlson, James, A. (1980), “Financial Ratio and theProbabilistic Prediction of Bankcruptcy”, Jour-nal of Accounting research, Vol. 18 no.1 Spring,p. 512-534.

Ou, J., dan Penman. (1989a), “financial StatementAnalysis and Prediction of Stock Return”, Jour-nal of Accounting and Economics 11. Novem-ber: 295-330.

Ou, Jane, A., (1990), “The Information Content of NonEarnings Accounting Numbers as Earnings Pre-dictors”, Journal of Accounting research, Vol.28, No. 1, p. 392-411.

Penman, S.H. (2001), “Financial Statement Analysisand Security Valuation”, New York: Mc Graw-Hill, Inc.

Poeradisastra, T., (2001), “Menelanjangi KinerjaManajemen”, Swa, No. 20/ XVII, Oktober.

Pradhono, dan Christiawan, Y.J. (2004), “PengaruhEconomic Value Added, Residual Income, Earn-ings, Dan Arus Kas Operasi Terhadap ReturnYang Diterima Oleh Pemegang Saham (StudiPada Perusahaan Manufaktur Yang TerdaftarDi Bursa Efek Jakarta)”, Jurnal Akuntansi danKeuangan Vol.6 No. 2 (Nopember): 140-166.

Quirin, J.J., and A. Allen. (2000), “The Effect of Earn-ings Permanence on Fundamental InformationAnalysis”, Journal of Business, Vol. 36, No. 4,p. 149-165.

Sharpe, W.F. (1995), Investment, Prentice-Hall Interna-tional, Englewood Cliffs.

Sunarso (2003),” Pengaruh ROA dan EVA terhadapreturn saham”, Thesis S-2; Program PascaSarjana Universitas Gajah Mada, Yogyakarta.

Sloan, R. (1996), “Do Stock Prices Fully Impound In-formation in Accruals About Future Earnings”,The Accounting Review, 71 (July), p.289-315.

Suryaningrum, Anik (2000), “Abnormal Return DenganStrategi Analisis Fundamental”, Thesis S-2; Pro-gram Pasca Sarjana. Universitas Gajah Mada,Yogyakarta.

Susanto, D., dan Siregar, B. (2005), “Peran SalingMelengkapi Laba Dan Arus Kas OperasiDalam Menjelaskan Variasi Return Saham”,Jurnal Akuntansi Dan Manajemen. Vol. 16 No.2 (Agustus): 93-106.

Tandelilin, E. (2001), “Analisis Investasi danManajemen Portofolio”, Edisi Pertama, BPFE-Yogyakarta.

84

JAM, Vol. 21, No. 1, April 2010: 61-84

Triyono, dan J. Hartono (2000), “HubunganKandungan Informasi Arus Kas, KomponenArus Kas dan Laba Akuntansi dengan Hargaatau Return saham”, Jurnal Riset AkuntansiIndonesia; Vol. 3 No. 1, Januari: hal 54-68.

Witkowska (2006),”Fundamentals and stock returnson the Warsaw Stock Exchange”, The applica-tion of panel data models”, Working paperNo.4-06.

Yarnest (2003), “Kinerja Keuangan Return Saham diBursa Efek Surabaya”, Jurnal Akuntansi DanManajemen.

INDEKS PENULIS DAN ARTIKELJURNAL AKUNTANSI & MANAJEMEN

Vol. 16, No. 1, April 2005

Lo, Eko Widodo, pp. 1-10, Penjelasan Teori Prospek Terhadap Manajemen Laba

Tjahyono, Heru Kurnianto, pp. 11-24, Peran Kepemimpinan Sebagai Variabel Pemoderasian HubunganBudaya Organisasional dengan Keefektifan Organisasional (Studi pada Perguruan Tinggi Swasta diPropinsi DIY)

Astuti, Sri dan M. Hanad Hainafi, pp. 250-34, Pengaruh Laporan Auditor Dengan Modifikasi GoingConcern Terhadap Abnormal Accrual

Siregar, Baldric dan Twenty Selvia Sari Sianturi, pp. 35-49, ; Reaksi Pasar Modal Terhadap Hasil PemilihanUmum dan Pergantian Pemerintahan Tahun 2004

Prajogo, Wisnu, pp. 51-65, Pengaruh Pemediasian Trust Dalam Hubungan Kepemimpinan Transformasionaldan Organizational Citizenship Behavior

Widiastuti, Sri Wahyuni dan Sri Suryaningrum, pp. 67-77, Pengaruh Motivasi Terhadap Minat MahasiswaAkuntansi Untuk Mengikuti Pendidikan Profesi Akuntansi (PPA)

Vol. 16, No. 2, Agustus 2005

Heriningsih, Sucahyo, Sri Suryaningrum, Windyastuti, pp. 79-91, Pengaruh Kecerdasan Emosionalpada Pemahaman Pengetahuan Akuntansi di Tingkat Pengantar dengan Penalaran dan PendekatanSistem

Susanto, Djoko dan Baldric Siregar, pp. 93-105, Peran Saling Melengkapi Laba dan Arus Kas Operasidalam Menjelaskan Variasi Return Saham

Rahdi, Fahmy, pp. 107-119, Industry Policy and Technology Transfer: Review and Analysis of TheIndonesian Automotive Industry During New Orde Era

Yudiarti, Fr. Ninik dan Eko Widodo Lo, pp. 121-127, Pengaruh Framing; Pertanggungjawaban, danJenis Kelamin dalam Keputusan Investasi Tambahan: Keputusan Individual dan Grup

Vol. 21, No. 1, April 2010

Tahun 1990

ISSN: 0853-1259


Asakdiyah, Salamatun, pp. 129-139, Analisis Hubungan Antara Kualitas Pelayanan dan KepuasanPelanggan dalam Pembentukan Intensi Pembelian Konsumen Matahari Group di Daerah IstimewaYogyakarta

Saputro, Julianto Agung, pp. 141-152, Konsep dan Pengukuran Investment Opportunity Set SertaPengaruhnya pada Proses Kontrak

Vol. 16, No. 3, Desember 2005

Ciptono, Wakhid Slamet, pp. 153-171, The Critical Success Factors Of Tqm Underlying The DemingManagement Method: Evidence From The Indonesia’s Oil and Gas Industry

Lo, Eko Widodo, pp. 173-181, Manajemen Laba: Suatu Sistesa Teori

Sanjaya, I Putu Sugiartha, pp. 183-193, Analisis Pengaruh Akrual Diskresioner Terhadap ReturnSaham Bagi Perusahaan-Perusahaan yang Diaudit oleh Kantor Akuntan Publik (KAP) Big Four danNon-Big Four

Sudarini, Sinta dan Silisia Mita Alloy, pp. 195-207, Penggunaan Rasio Keuangan Dalam MemprediksiLaba Pada Masa yang Akan Datang (Studi Kasus di Perusahaan Perbankan yang Terdaftar di BursaEfek Jakarta)

Winarso, Beni Suhendra, pp. 209-218, Analisis Empiris Perbedaan Kinerja Keuangan AntaraPerusahaan yang Melakukan Stock Split dengan Perusahaan yang Tidak Melakukan Stock SplitPengujian The Signaling Hypothesis

Siregar, Baldric, pp. 219-230, Hubungan antara Dividen, Leverage Keuangan, dan Investasi

Vol. 17, No. 1, April 2006

Nurim, Yavida, pp. 1-10, Pengaruh Karakteristik Pembuat Judgment dalam Prediksi Failure Perusahaan

Kusuma, Deden Iwan, pp. 11-24, Studi Empiris Pemilihan Metode Akuntansi pada Perusahaan yangMelaksanakan Akuisisi di Indonesia

Yunani, Akhmad, pp. 25-40, Perancangan Model Sales Force Automation (SFA) dalam RangkaMenunjang Customer Relationship Management (CRM): Studi Kasus pada PT Pos Indonesia (Persero)

Suripto, Bambang, pp. 41-56, Praktik Pelaporan Keuangan dalam Web Site Perusahaan Indonesia

Vol. 21, No. 1, April 2010

Tahun 1990

ISSN: 0853-1259


Khasanah, Mufidhatul, pp. 57-78, Kajian Usaha Ternak Kambing dalam Rangka MeningkatkanKesejahteraaan Masyarakat Kabupaten Sleman

Dongoran, Johnson, pp. 79-92, Pengaruh Sikap Kerja Terhadap Kinerja pada Hotel Bintang di JawaTengah dan Daerah Istimewa Yogyakarta


Sri Darma. Gede, pp. 93-117, Employee Perception of The Impact of Information Technology Investmentin Organizations: A Survey of The Hotel Industry

Hapsoro, Dody, pp. 119-135, Pengaruh Transparansi Terhadap Konsekuensi Ekonomik: Studi Empirisdi Pasar Modal Indonesia

Indahwati, Weliana dan Erni Ekawati, pp. 137-152, Relevansi dan Reliabilitas Nilai Informasi AkuntansiGoodwill di Indonesia

Rahmawati, pp. 153-169, Hubungan Nonlinier antara Earnings dan Nilai Buku dengan Kinerja Saham

Siswanti, Yuni, pp. 171-180, Alliance Experience, Alliance Capability, Function Alliance Dedicateddan Alliance Learning dalam Aliansi Strategik untuk Meraih Kesuksesan Jangka Panjang di EraKompetisi Global

Widjaya, NH Setiadi, pp. 181-196, Pengaruh Komponen Komitmen Organi-sasional pada HubunganPersepsi Kaitan Kinerja-Gaji dan Organizational Citizenship Behavior


Arsyad, Lincolin, pp. 197-218, A Process of Creating Business Plan for Microfinance Institution: CaseStudy of LPD Mas, Gianyar, Bali

Hapsoro, Dody, pp. 219-234, Pengaruh Struktur Pengelolaan Korporasi Terhadap Transparansi: StudiEmpiris di Pasar Modal Indonesia

Sri Darma, Gede, pp. 235-255, The Impact of Information Technology Investment on The HospitalityIndustry

Sulistiyani, Tina, pp. 257-267, Analisis Perilaku Brand Switching Produk Air Minum Mineral di DaerahIstimewa Yogyakarta

Vol. 21, No. 1, April 2010

Tahun 1990

ISSN: 0853-1259


Siregar, Baldric, pp. 269-282, Determinan Risiko Ekspropriasi

Bawono, Icuk Rangga, dkk., pp. 283-294, Persepsi Mahasiswa S1 Akuntansi Reguler Tentang PendidikanProfesi Akuntansi (PPA) (Studi Kasus Pada Perguruan Tinggi Negeri di Purwokerto, Jawa Tengah)

Vol. 18, No. 1, April 2007

Kartikasari, Lisa, pp. 1-9, Pengaruh Variabel Fundamental terhadap Risiko Sistematik pada PerusahaanManufaktur yang Terdaftar di BEJ

Norpratiwi, Agustina M.V., pp. 9-22, Analisis Korelasi Investment Opportunity Set terhadap ReturnSaham pada Saat Pelaporan Keuangan Perusahaan

Rahmawati, pp. 23-34, Model Pendeteksian Manajemen Laba pada Industri Perbankan Publik diIndonesia dan Pengaruhnya terhadap Kinerja Perbankan

Dewi, Sherly Friska dan Eko Widodo Lo, pp. 35-42, Hubungan Sinyal-Sinyal Fundamental denganHarga Saham

Khasanah, Mufidhatul, pp. 43-50, Analisis Anggaran Pendapatan dan Belanja Daerah (APBD): KasusAPBD Kabupaten Sleman dan Kulonprogo Tahun 2004 dan 2005

Suranto, Anto, pp. 51-64, Hubungan Antara Sikap dan Perilaku Pejabat Public Relations denganEfeknya dalam Kinerja (Studi Hubungan antara Sikap Terhadap Penerapan Budaya Korporat danPerilaku Penerapan Budaya Korporat dengan Efeknya dalam Kinerja Pejabat Public RelationsPerbankan Swasta Nasional Anggota Perbanas


Hapsoro, Dody, pp. 65-85, Pengaruh Struktur Kepemilikan terhadap Transparansi: Studi Empiris diPasar Modal Indonesia

Ningsih, Dwi Astuti dan Wakhid Slamet Ciptono, pp. 87-98, Going Beyond Corporate Social Responsi-bility: The Critical Factors of Corporate Social Innovation—An Empirical Study

Lako, Andreas, pp. 99-113, Relevansi Nilai Informasi Akuntansi untuk Pasar Saham: Problema danPeluang Riset

Tjahjono, Heru Kurnianto, pp. 115-125, Validasi Item-Item Keadilan Distributif dan Keadilan Prosedural:Aplikasi Structural Equation Modeling dengan Confirmatory Factor Analysis (CFA)

Vol. 21, No. 1, April 2010

Tahun 1990

ISSN: 0853-1259


Indriyo, St. Mahendra Soni, pp. 127-134, Reorientasi Kepentingan Korporasi dari Share-holders keStakeholders untuk Menjawab Tantangan Globalisasi di Masa Depan

Rahardja, Conny Tjandra dan N.H. Setiadi Widjaya, pp. 135-148, Manajemen Stres: BagaimanaMenghidupi Stres untuk Mencapai Keefektifan Organisasi


Hery dan Merrina Agustiny, pp. 149-161, Pengaruh Pelaksanaan Etika Profesi Terhadap PengambilanKeputusan Akuntan Publik (Auditor)

Suhartini dan Putri Yusiyanti, pp. 163-177, Pengaruh Motivasi Terhadap Produktivitas Kerja KaryawanPDAM Tirtamarta Yogyakarta (Pendekatan Teori Ekspektansi Victor Vroom)

Supriyanto, Y., pp. 179-198, Kritik Terhadap Kinerja Pendekatan Profitability Index dan PendekatanNet Present Value untuk Memilih Sejumlah Proyek Independen dalam Capital Rationing

Khasanah, Mufidhatul, pp. 199-208, Analisis Ekonomi-Politik Anggaran Pendapatan dan BelanjaDaerah (APBD) Kabupaten Sleman dan Bantul Tahun 2004 dan 2005

Sani, Usman dan Istiqomah Istiqomah, pp. 209-221, Analisis Experiential Marketing Sabun Lux “BeautyGives You Super Powers”

Suripto, Bambang, pp. 223-236, Atribusi Kinerja oleh Manajemen dalam Industri yang Diregulasi: PengujianEmpiris Teori Atribusi dalam Laporan Tahunan Industri Perbankan di Indonesia

Vol. 19, No. 1, April 2008

Afifurrahman, Wahid dan Dody Hapsoro, pp. 1-14, Pengaruh Pengungkapan Sukarela Melalui Web Siteterhadap Nilai Perusahaan pada Perusahaan yang Terdaftar di Bursa Efek Jakarta

Fachrunnisa, Olivia, pp. 15-23, Perbedaan Gender dalam Penggunaan Gaya KepemimpinanTransformasional: Suatu Pengujian dari Perspektif Atasan, Bawahan, Rekan Kerja, dan Diri Sendiri

Prajogo, Wisnu, pp. 25-38, Pengaruh Kepemimpinan dan Kepribadian pada Modal Sosial serta Dampaknyapada Kinerja

Djamaluddin, Subekti dan Rahmawati, pp. 39-50, Kandungan Informasi Komponen-Komponen Labapada Perusahaan Perbankan yang Terdaftar di Bursa Efek Jakarta

Vol. 21, No. 1, April 2010

Tahun 1990

ISSN: 0853-1259


Fajar, Siti Al, pp. 51-62, Kepemimpinan Transformasional: Keterkaitannya dengan Tipe KepribadianBerupa Behavioral Coping dan Emotional Coping

Hery, pp. 63-70, Peran Normatif dan Upaya Peningkatan Citra Auditor Internal, serta Keikutsertaannyadalam Penerapan Prinsip Good Corporate Governance


Hadi, Pramono, pp. 71-77, An Economic Valuation Of Turtle Conservation Efforts In Riau Case OnTambelan Island At 2006-2007

Noormansyah, Irvan, pp. 79-87, Studies In Management Accounting Control Systems In Less Devel-oped Countries

Giri, Efraim Ferdinan, pp. 89-102, Pengaruh Kebijakan Pembayaran Dividen Terhadap Informasi Asimetridi Bursa Efek Indonesia

Nugraha, Albert Kriestian Novi Adhi, pp. 103-111, The External Variables, Perceived Ease of Use andPerceived Usefulness Toward The Use of Sikasa 2.0 Software: A Survey of Employees in Satya WacanaChristian University

Utomo, Semcesen Budiman dan Baldric Siregar, pp. 113-125, Pengaruh Ukuran Perusahaan, Profitabilitas,dan Kontrol Kepemilikan terhadap Perataan Laba pada Perusahaan Manufaktur yang Terdaftar di BursaEfek Indonesia (BEI)

Hardani, Rahmat Purbandono, pp. 127-137, Pengaruh Strategi dan Taktik terhadap Kesuksesan TahapOperasionalisasi Proyek


Djamaluddin, Subekti, Rahmawati, dan Handayani Tri Wijayanti, pp. 139-153, Analisis Perubahan AktivaPajak Tangguhan dan Kewajiban Pajak Tangguhan untuk Mendeteksi Manajemen Laba

Hapsoro, Dody, pp. 155-172, Pengaruh Mekanisme Corporate Governance terhadap Kinerja Perusahaan:Studi Empiris di Pasar Modal Indonesia

Wulandari, Cynthia dan Shanti, pp. 173-183, Pengaruh Pengungkapan Sukarela terhadap Asimetri Informasipada Perusahaan Perbankan yang Go Public di PT. Bursa Efek Indonesia

Vol. 21, No. 1, April 2010

Tahun 1990

ISSN: 0853-1259


Kristina, Batsyeba Maria dan Baldric Siregar, pp. 185-196, Pengaruh Manajemen Laba Nyata terhadapKinerja.

Bawono, Icuk dan Rangga, pp. 197-207, Persepsi Pejabat Pembuat Komitmen (PPK) dan PembantuPemegang Uang Muka Kerja (PPUMK) terhadap Mekanisme Pelaksanaan Pembayaran Langsung (LS):Studi pada Pendidikan Tinggi Negeri Universitas Jenderal Soedirman

Adhilla, Fitroh, pp. 209-228, Analisis Manfaat Sosial dan Fungsional yang Diperoleh Konsumen dariHubungan yang Terjalin dengan Pramuniaga

Vol. 20, No. 1, April 2009

Setyomurni, Retno dan Tony Wijaya, pp. 1-11, Pengaruh Computer Anxiety terhadap Keahlian NoviceAccountant dalam Menggunakan Komputer: Gender dan Locus Of Control sebagai Faktor Moderasi

Hapsoro, Dody, pp. 13-24, Pengaruh Transparansi terhadap Nilai Perusahaan: Studi Empiris di PasarModal Indonesia

Noormansyah, Irvan, pp. 25-34, Management Control Systems and The Deregulation In The HigherEducation Sector: A Review of Literature

Suryawati, pp. 35-46, Analisis Struktur, Perilaku, dan Kinerja Industri Tekstil dan Pakaian Jadi di ProvinsiDIY

Pramuka, Bambang Agus dan Wiwiek Rabiatul Adawiyah, pp. 47-60, Persepsi Pengguna terhadap MutuLayanan Perpustakaan (Libqual) Perguruan Tinggi di Kabupaten Banyumas

Yuliana, Christina, pp. 61-67, Kajian Pustaka terhadap Teori Agensi dan Akuntansi Manajemen


Nursiah dan Fahmy Radhi, pp. 69-77, Pengaruh Penerapan Strategi Inovasi Terhadap Kinerja Operasional

Atuti, Sri, pp. 79-87, Independensi Auditor Setelah Pemberlakuan Sarbanes-Oxley Act Di PerusahaanManufaktur Yang Terdaftar Di Bursa Eefek Jakarta (BEI)

Giri, Efraim Ferdinan, pp. 89-106, Pelaporan Laba Komprehensif Dan Implikasinya Dalam Praktik

Kiswara, Endang, pp. 107-117, Faktor-Faktor Yang Mempengaruhi Pengungkapan Sukarela OlehPerusahaan Multinasional Di Indonesia

Vol. 21, No. 1, April 2010

Tahun 1990

ISSN: 0853-1259


Kusreni, Sri dan Didin Fatihudin, pp. 119-132, Pergeseran Penyerapan Tenaga Kerja Pasca LapindoSidoarjo Dan Upaya Penyelesaiannya

Fajar, Siti Al, pp. 1330-139, Penerapan Total Quality Service Sebagai Upaya Mencapai Loyalitas Cus-tomer

Vol. 20 No. 3, Desember 2009

Wijaya, Okie Indra, Yasmin Umar Assegaf, dan Rahmawati, pp. 141-156, Pengaruh Kualitas Audit DanProxy Going Concern Terhadap Opini Audit Going Concern Pada Perusahaan Non Regulasi Di BursaEfek Indonesia (BEI)

Wardani, Rima Aguatania Kusuma dan Baldric Siregar, pp. 157-174, Pengaruh Aliran Kas Bebas TerhadapNilai Pemegang Saham Dengan Set Kesempatan Investasi Dan Dividen Sebagai Variabel Moderator

Alogifari, pp. 175-182, Inflasi Kelompok Bahan Makanan Dengan Metode Box-Jenkins: Kasus Indone-sia, 2006:1 – 2009:8

Sarwoko, pp. 183-193, Model Estimasi Permintaan Pariwisata Ke Indonesia Dengan Pendekatan Co-Integration Dan Error Correction Model

Pasaribu, Rowland Bismark Fernando, pp. 195-218, Estimasi Harga Opsi Saham Di Bursa Efek Indonesia(BEI): Studi Kasus Saham LQ-45

Wijaya, Tony, pp. 219-229, Hubungan Atribut Iklan Bersambung Ponds Flawless White Di TelevisiDengan Respon Pemirsa

Vol. 21, No. 1, April 2010

Tahun 1990

ISSN: 0853-1259


Tahun 1990

ISSN: 0853-1259


Vol. 21, No. 1, April 2010

PEDOMAN PENULISANJURNAL AKUNTANSI & MANAJEMEN

Ketentuan Umum1. Naskah ditulis dalam bahasa Indonesia atau bahasa Inggris sesuai dengan format yang ditentukan.2. Penulis mengirim tiga eksemplar naskah dan satu compact disk (CD) yang berisikan naskah tersebut

kepada redaksi. Satu eksemplar dilengkapi dengan nama dan alamat sedang dua lainnya tanpanama dan alamat yang akan dikirim kepada mitra bestari. Naskah dapat dikirim juga melalui e-mail.

3. Naskah yang dikirim belum pernah diterbitkan di media lain yang dibuktikan dengan pernyataantertulis yang ditandatangani oleh semua penulis bahwa naskah tersebut belum pernah dipublikasikan.Pernyataan tersebut dilampirkan pada naskah.

4. Naskah dan CD dikirim kepada Editorial SecretaryJurnal Akuntansi & Manajemen (JAM)Jalan Seturan Yogyakarta 55281Telpon (0274) 486160, 486321 ext. 1332 Fax. (0274) 486155e-mail: [email protected]

Standar Penulisan1. Naskah diketik menggunakan program Microsoft Word pada ukuran kertas A4 berat 80 gram, jarak 2

spasi, jenis huruf Times New Roman berukuran 12 point, margin kiri 4 cm, serta margin atas, kanan,dan bawah masing-masing 3 cm.

2. Setiap halaman diberi nomor secara berurutan. Gambar dan tabel dikelompokkan bersama padalembar terpisah di bagian akhir naskah.

3. Angka dan huruf pada gambar, tabel, atau histogram menggunakan jenis huruf Times New Romanberukuran 10 point.

4. Naskah ditulis maksimum sebanyak 15 halaman termasuk gambar dan tabel.

Urutan Penulisan Naskah1. Naskah hasil penelitian terdiri atas Judul, Nama Penulis, Alamat Penulis, Abstrak, Pendahuluan,

Materi dan Metode, Hasil, Pembahasan, Ucapan Terima Kasih, dan Daftar Pustaka.2. Naskah kajian pustaka terdiri atas Judul, Nama Penulis, Alamat Penulis, Abstrak, Pendahuluan,

Masalah dan Pembahasan, Ucapan Terima Kasih, dan Daftar Pustaka.3. Judul ditulis singkat, spesifik, dan informatif yang menggambarkan isi naskah maksimal 15 kata.

Untuk kajian pustaka, di belakang judul harap ditulis Suatu Kajian Pustaka. Judul ditulis denganhuruf kapital dengan jenis huruf Times New Roman berukuran 14 point, jarak satu spasi, dan terletakdi tengah-tengah tanpa titik.

4. Nama Penulis ditulis lengkap tanpa gelar akademis disertai alamat institusi penulis yang dilengkapidengan nomor kode pos, nomor telepon, fax, dan e-mail.

5. Abstrak ditulis dalam satu paragraf tidak lebih dari 200 kata menggunakan bahasa Inggris. Abstrakmengandung uraian secara singkat tentang tujuan, materi, metode, hasil utama, dan simpulan yangditulis dalam satu spasi.

6. Kata Kunci (Keywords) ditulis miring, maksimal 5 (lima) kata, satu spasi setelah abstrak.7. Pendahuluan berisi latar belakang, tujuan, dan pustaka yang mendukung. Dalam mengutip pendapat

orang lain dipakai sistem nama penulis dan tahun. Contoh: Badrudin (2006); Subagyo dkk. (2004).8. Materi dan Metode ditulis lengkap.9. Hasil menyajikan uraian hasil penelitian sendiri. Deskripsi hasil penelitian disajikan secara jelas.10. Pembahasan memuat diskusi hasil penelitian sendiri yang dikaitkan dengan tujuan penelitian (pengujian

hipotesis). Diskusi diakhiri dengan simpulan dan pemberian saran jika dipandang perlu.11. Pembahasan (review/kajian pustaka) memuat bahasan ringkas mencakup masalah yang dikaji.12. Ucapan Terima Kasih disampaikan kepada berbagai pihak yang membantu sehingga penelitian dapat

dilangsungkan, misalnya pemberi gagasan dan penyandang dana.13. Ilustrasi:

a. Judul tabel, grafik, histogram, sketsa, dan gambar (foto) diberi nomor urut. Judul singkat tetapijelas beserta satuan-satuan yang dipakai. Judul ilustrasi ditulis dengan jenis huruf Times NewRoman berukuran 10 point, masuk satu tab (5 ketukan) dari pinggir kiri, awal katamenggunakan huruf kapital, dengan jarak 1 spasi

b. Keterangan tabel ditulis di sebelah kiri bawah menggunakan huruf Times New Romanberukuran 10 point jarak satu spasi.

c. Penulisan angka desimal dalam tabel untuk bahasa Indonesia dipisahkan dengan koma (,) danuntuk bahasa Inggris digunakan titik (.).

d. Gambar/Grafik dibuat dalam program Excel.e. Nama Latin, Yunani, atau Daerah dicetak miring sedang istilah asing diberi tanda petik.f. Satuan pengukuran menggunakan Sistem Internasional (SI).

14. Daftar Pustakaa. Hanya memuat referensi yang diacu dalam naskah dan ditulis secara alfabetik berdasarkan

huruf awal dari nama penulis pertama. Jika dalam bentuk buku, dicantumkan nama semuapenulis, tahun, judul buku, edisi, penerbit, dan tempat. Jika dalam bentuk jurnal, dicantumkannama penulis, tahun, judul tulisan, nama jurnal, volume, nomor publikasi, dan halaman. Jikamengambil artikel dalam buku, cantumkan nama penulis, tahun, judul tulisan, editor, judul buku,penerbit, dan tempat.

b. Diharapkan dirujuk referensi 10 tahun terakhir dengan proporsi pustaka primer (jurnal) minimal80%.

c. Hendaknya diacu cara penulisan kepustakaan seperti yang dipakai pada JAM/JEB berikut ini:

JurnalYetton, Philip W., Kim D. Johnston, and Jane F. Craig. Summer 1994. “Computer-Aided Architects: ACase Study of IT and Strategic Change.”Sloan Management Review: 57-67.

BukuPaliwoda, Stan. 2004. The Essence of International Marketing. UK: Prentice-Hall, Ince.

Tahun 1990

ISSN: 0853-1259


Vol. 21, No. 1, April 2010

ProsidingPujaningsih, R.I., Sutrisno, C.L., dan Sumarsih, S. 2006. Kajian kualitas produk kakao yang diamoniasidengan aras urea yang berbeda. Di dalam: Pengembangan Teknologi Inovatif untuk MendukungPembangunan Peternakan Berkelanjutan. Prosiding Seminar Nasional dalam Rangka HUT ke-40 (LustrumVIII) Fakultas Peternakan Universitas Jenderal Soedirman; Purwokerto, 11 Pebruari 2006. FakutasPeternakan UNSOED, Purwokerto. Halaman 54-60.

Artikel dalam BukuLeitzmann, C., Ploeger, A.M., and Huth, K. 1979. The Influence of Lignin on Lipid Metabolism of The Rat.In: G.E. Inglett & S.I.Falkehag. Eds. Dietary Fibers Chemistry and Nutrition. Academic Press. INC., NewYork.

Skripsi/Tesis/DisertasiAssih, P. 2004. Pengaruh Kesempatan Investasi terhadap Hubungan antara Faktor Faktor Motivasionaldan Tingkat Manajemen Laba. Disertasi. Sekolah Pascasarjana S-3 UGM. Yogyakarta.

InternetHargreaves, J. 2005. Manure Gases Can Be Dangerous. Department of Primary Industries and Fisheries,Queensland Govermment. http://www.dpi.gld.gov.au/pigs/ 9760.html. Diakses 15 September 2005.

Dokumen[BPS] Badan Pusat Statistik Kabupaten Sleman. 2006. Sleman Dalam Angka Tahun 2005.

Mekanisme Seleksi Naskah1. Naskah harus mengikuti format/gaya penulisan yang telah ditetapkan.2. Naskah yang tidak sesuai dengan format akan dikembalikan ke penulis untuk diperbaiki.3. Naskah yang sesuai dengan format diteruskan ke Editorial Board Members untuk ditelaah diterima

atau ditolak.4. Naskah yang diterima atau naskah yang formatnya sudah diperbaiki selanjutnya dicarikan penelaah

(MITRA BESTARI) tentang kelayakan terbit.5. Naskah yang sudah diperiksa (ditelaah oleh MITRA BESTARI) dikembalikan ke Editorial Board Mem-

bers dengan empat kemungkinan (dapat diterima tanpa revisi, dapat diterima dengan revisi kecil(minor revision), dapat diterima dengan revisi mayor (perlu direview lagi setelah revisi), dan tidakditerima/ditolak).

6. Apabila ditolak, Editorial Board Members membuat keputusan diterima atau tidak seandainya terjadiketidaksesuaian di antara MITRA BESTARI.

7. Keputusan penolakan Editorial Board Members dikirimkan kepada penulis.8. Naskah yang mengalami perbaikan dikirim kembali ke penulis untuk perbaikan.9. Naskah yang sudah diperbaiki oleh penulis diserahkan oleh Editorial Board Members ke Managing

Editors.10. Contoh cetak naskah sebelum terbit dikirimkan ke penulis untuk mendapatkan persetujuan.11. Naskah siap dicetak dan cetak lepas (off print) dikirim ke penulis.

Tahun 1990

ISSN: 0853-1259


Vol. 21, No. 1, April 2010

Jam vol 21_no_1_april_2010

Technology

untukdua sampel berpasangan

ucapan terima kasih

adjusting endpointsinstrument list

maria susilowati budiyanti

jurnal akuntansi danmanajemen

unpublished tesis s2

oleh karena itu

universitas gadjah mada