Finance d’entreprise Chapitre 2 La décision d’investissementChapitre 2 La décision d’investissement De toutes les décisions à long terme prises par l’entreprise, l’investissement est certainement la plus importante. L’entreprise doit non seulement investir pour assurer le renouvellement de son matériel de production, c’est à dire essayer d’obtenir des gains de productivité, mais elle doit assurer le développement de son activité en augmentant sa capacité de production ou, en fabriquant des produits nouveaux. La décision d’investissement est une décision de nature stratégique, et à ce titre, elle engage l’avenir de l’entreprise. Une mauvaise orientation peut condamner la survie de la société. Il y a à cela deux raisons essentielles : −l’investissement est un choix irréversible : il est diffi cile de céder des biens, souvent spécifiques, en cas de surcapacité de production ; −l’investissement nécessite des fonds substantiels : si les flux monétaires sont inférieurs aux flux anticipés, des problèmes de trésorerie apparaîtront car il faut de toute façon supporter les charges fixes. C’est pourquoi, des outils d’aide à la décision basés sur l’application de techniques quantitatives sont proposées afin de permettre une meilleure évaluation de la décision d’investissement. 1 définition de l’investissement 1.1 La définition comptable de l'investissement Comptablement, l'investissement est une acquisition de l'entreprise qui est inscrite à son actif. Il comprend les biens durables figurant au registre des immobilisations : - les immobilisations incorporelles (fonds commercial, brevets,...), - les immobilisations corporelles (constructions, matériel technique et outillage,...) - les immobilisations financières (titres de participations, prêts,...). Nathalie Gardès Maître de conférence en gestion 29/06/2006
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Finance d’entreprise Chapitre 2 La décision d’investissement
A cette définition restrictive, il faut ajouter d'autres formes d'investissements qui ne sont pas
inscrits dans le haut du bilan :
- les biens affectés à la production qui sont loués en crédit bail mobilier ou immobilier,
- certains investissements immatériels comme la formation du personnel, la recherche
par exemple qui vont augmenter le potentiel futur de l'entreprise,
- le besoin de financement de l'exploitation qui, au plan financier constitue un besoin
permanent.
1.2 La définition financière de l'investissement
Pour une entreprise, investir c'est mettre en œuvre aujourd'hui des moyens financiers pour, au
travers des activités de production et de vente, générer des ressources financières sur plusieurs
périodes ultérieures.
L'idée est que le placement de liquidités dans un projet dans un premier temps procurera à
l'investisseur un retour de liquidités dans un deuxième temps. Ceci sous entend que les gains
futurs seront plus importants que les capitaux investis dans le projet.
Aussi, l'investissement engage l'entreprise sur le moyen et long terme. Si les profits espérés ne
sont pas réalisés, l'entreprise qui a engagé des disponibilités importantes dans un projet risquede connaître de graves difficultés financières : d'une part, les capitaux investis ne seront pas
rémunérés au niveau souhaité mais en plus, l'insuffisance de recettes peut amener l'entreprise
à l'état de cessation de paiement (échéances d'emprunts,...).
1.3 La modélisation du problème d'investissement
Le problème d'investissement revient à sélectionner des projets en comparant le coût de
l'investissement I0 et ce qu'il peut rapporter, c'est à dire les gains futurs espérés G1, G2,...Gn.
Dates 0 1 2 3 n
Flux Fi. -Io +G1 +G2 +G3 +Gn
Ce modèle permet de représenter de façon simple et schématique la réalité de l’investissement
en réduisant le problème à la prise en compte des flux financiers, des gains, du temps et du
taux de rentabilité.
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Mais, cette schématisation présente deux limites essentielles :
• elle réduit la réalité économique en négligeant d’autres variables qui peuvent s’avérer être
tout aussi importantes pour un projet d’investissement (facteurs humains, aspects
stratégiques,...).
• elle utilise à la fois des données certaines (le montant de l’investissement) et des données
incertaines (estimations des gains futurs).
C’est pourquoi, les résultats obtenus doivent être relativisés, ce modèle n’étant qu’un outil
d’aide à la décision parmi d’autres.
1.4 La question du financement
En matière financière, la théorie établit qu'il y séparation des décisions d'investissement et des
décisions de financement :
• dans un premier temps, il y aura choix d'investissement parmi plusieurs projets possibles,
indépendamment des problèmes de financement,
• dans un deuxième temps, une fois le projet retenu, il y aura recherche du financement
optimal, en combinant fonds propres et endettement financier.
Ainsi, on sélectionne les investissements sans intégrer le coût d'un éventuel endettement dans
les calculs financiers. Implicitement, cela revient à faire l'hypothèse d'un financement intégral par capitaux propres. D'autre part, on ne tient pas compte des charges financières pour
déterminer les gains futurs générés par les projets d'investissement choisis. Les flux financiers
espérés seront donc calculés hors frais financiers.
Ce principe relève d'une approche externe de l'entreprise selon laquelle le gestionnaire doit
disposer d'un stock de ressources de financement (ressources propres + dettes financières)
adapté et dont il va chercher à minimiser le coût sans qu'il soit posé a priori que telle
ressource est affectée à tel emploi. Avec les ressources disponibles, il doit gérer un
portefeuille d'investissements en fonction des opportunités et de la rentabilité.
Par contre, si certains investissements bénéficient de financements à taux bonifiés, ce principe
d’unicité du financement n’a plus cours.
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Cash-flows = (Recettes imputables au projet) - (Dépenses imputables au projet)
En principe, les cash-flows sont générés de manière continue, mais pour simplifier les calculs
de rentabilité, on admet qu’ils sont obtenus à la fin de chaque exercice.
2.3.2 L’évaluation des cash-flows
La plupart des éléments constitutifs des cash-flows sont évalués prévisionnellement, ce qui les
entachent d’une certaine incertitude. Ces éléments sont le chiffre d’affaires, les différents
coûts d’exploitation et les impôts.
Dans la mesure où l’on admet qu’il y a identité entre recettes et chiffre d’affaires d’une part,et entre dépenses et charges décaissables, d’autre part, on en déduit que :
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critères caractéristiques
VAN - mesure l’avantage absolu d’un projet
- ne permet pas de comparer des projets avec des capitaux
investis différents
IP - mesure l’avantage relatif d’un projet
- convient aux projets avec des capitaux investis différents
TRI - mesure la rentabilité globale d’un projet
DR - permet de considérer le risque d’un projet
- favorise le risque au détriment de la rentabilité
Comme généralement l’entreprise poursuit un objectif de rentabilité, le critère le plusapproprié est le TRI. Ensuite, suivant le projet, d’autres critères peuvent être utilisés.
5.2 Les limites du TRI
5.2.1 Problème relatif au calcul du TRI
L’équation permettant de trouver le TRI est une équation de degré n, n correspondant au
nombre d’années de la durée de vie du projet. Aussi, peut-elle admettre une infinité de
solutions ou aucune solution.
Exemple 1 :
Soit le projet A tel que I = 100, CF 1 = 720 et CF 2 = -720
100 = 720(1+t)-1
- 720(1+t)-2
On trouve t = 20% ou t = 500%
Exemple 2 :
Soit le projet B tel que I = 100, CF 1 = 200 et CF 2 = -150
100 = 200(1+t)-1
- 150(1+t)-2
Cette équation n’admet aucune solution
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1. On renouvelle à l’identique les projets jusqu’à ce que leurs durées coïncident. Par exemple,
un projet a une durée de vie de 3 ans, l’autre de 5 ans : on renouvelle 5 fois le premier et 3
fois le second pour les comparer sur une durée de 15 ans.
2. On réduit la durée du projet le plus long à la durée du projet le plus court en estimant alors
une valeur résiduelle pour le bien.
Mais, ces méthodes sont irréalistes et posent des problèmes d’application : comment comparer
trois projets avec des durées de vie respectives de 3, 5 et 7 ans puisque la période de
simulation serait de 140 ans ?
C’est pourquoi on préfère les critères globaux intégrant taux d’actualisation et taux decapitalisation.
5.4 Les critères globaux ou intégrés
Les critères utilisés jusqu’ici reposent uniquement sur le taux d’actualisation. Ils supposent
que l’entreprise se procure à l’extérieur des ressources de financement au coût du capital et
qu’elle les prête à ses projets au même taux.
La possibilité d’un différentiel entre ces deux taux, c’est à dire d’une marge, est ignorée.L’objectif des critères globaux ou intégrés est de préconiser le placement des liquidités
dégagées à un taux de placement donné lorsqu’il existe une discordance entre critères.
5.4.1 La VAN globale (VANG) ou VAN intégrée (VANI)
La VANI est la différence entre la valeur actuelle de la valeur acquise des cash-flows et le
montant des investissements.
Si l’on appelle A la valeur acquise des cash-flows, alors
VANI A t I n= + −−( )1
La VANI mesure l’avantage absolu que procure l’investissement initial et le réinvestissement
des cash-flows. On retient le projet si la VANI est supérieure à 0.
Exemple :
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Dans l’exemple précédent,
on a ; IPG = =−165 62 11
100113
4, ( , ),
5.4.4 La VAN ajustée (VANA)
a) Le principe d'application
Le principe général est celui de la séparation des décisions d'investissement et de
financement. Mais, il existe des cas où l'entreprise obtient un financement particulier (et donc
avantageux) des pouvoirs publics en raison de la nature même de l'investissement. Ces
financements se présentent notamment sous la forme de prêts à taux d'intérêts bonifiés, l'Etat
prenant en charge la différence de taux.
Or, l'obtention de ces financements pour l'entreprise est subordonnée à la réalisation de
l'investissement prévu. On ne peut donc pas séparer les décisions d'investissement et de
financement.
On calcule alors une VAN composée qui sera:
VAN ajustée = VAN projet + VAN financement
b) La calcul de la VAN ajustée
• La VAN des flux économiques
On estime les cash-flows selon les méthodes classiques. Par contre, pour le choix du taux
d'actualisation, on ne prend pas le coût moyen du capital puisque celui-ci est le reflet de tousles financements de l'entreprise et que c'est un financement à taux particulier qui est retenu.
Les flux économiques doivent donc être actualisés au coût des capitaux propres
éventuellement ajusté au risque spécifique du projet si celui-ci est différent de celui de
l'entreprise ou au taux requis par le marché pour des projets présentant un risque équivalent
(MEDAF par exemple).
Si on appelle k c le coût des capitaux propres, on a alors:
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7.4 Le critère de Laplace
t celle pour laquelle la moyenne arithmétique des résultats
prévisionnels est la plus élevée (toutes les situations étant équiprobables).
our S2 : (- 200 + 500 + 1 300) ÷ 3 = 533,33
as, le « regret » correspondant à la différence entre le cas le plusfavorable et le cas étudié. Comme on recherche la prudence, on choisit la décision où le regret