1. INTRODUCERE N ANALIZA FUNDAMENTALOdat cu apari ia primelor
burse, investitorii implica i n procesul de tranzac ionare cu ac
iuni, obliga iuni, titluri derivate sau pur i simplu cu mrfuri
destinate comer ului, au cutat prin diferite metode s gseasc
modalit i prin care investi iile lor s aduc profituri ct mai mari.
Managementul portofoliului de titluri financiare este o activitate
foarte important deoarece o structur potrivit i o bun administrare
a portofoliului sunt factorii care conduc la performan ele cele mai
bune pentru investi ia respectiv. Managementul portofoliului este
recomandat s fie fcut de ctre consultan ii de plasament, ns chiar i
nespecialitii pot si administreze cu succes propriile portofolii
dac i nsuesc anumite cunotin e i cteva tehnici de analiz specifice
acestui domeniu. Una dintre aceste tehnici este analiza
fundamental. Analiza fundamental include mai multe etape de analiz
pornind de la studiul economiei rii n ansamblul ei, al ramurii
industriale i a condi iilor n care firma i desfoar activitatea.
Etapele de analiz fundamental implic de obicei patru nivele de
analiz: Analiza condi iilor macroeconomice Analiza condi iilor
ramurii inustriale din care face parte firma Analiza firmei n cauz
(a emitentului) Determinarea valorii titlului Analiza macroeconomic
este utilizat pentru a determina dac condi iile din ara respectiv
asigur un cadru corespunztor pentru pia a de capital i n mod
special pentru pia a bursier. n aceast etap de analiz trebuie gsite
rspunsuri la mai multe ntrebri legate n special de: Rata infla iei
este ngrijortoare ? Care este nivelul consumului ? Balan a de pl i
externe este favorabil ? Exist deficit sau excedent al bugetului de
stat? Rspunsurile la aceste ntrebri dau indicii despre modul n care
condi iile macroeconomice ac ioneaz asupra pie ei bursiere. -
Analiza sectorului industrial n care activeaz firma, ofer de
asemenea destule elemente informa ionale pentru luarea unor decizii
corecte. Este evident c au mari greut i emiten ii care activeaz n
sectoare industriale aflate n declin. - Analiza firmei const n
studierea situa iilor financiare, scopul fiind examinarea ct mai
exact pe baza acestor informa ii financiare a trendului i a
riscurilor n cazul valorilor mobiliare. Situa iile financiare care
prezint o importan deosebit pentru un emitent i care sunt avute n
vedere n cadrul analizei fundamentale sunt urmtoarele: 1. Bilan ul
i anexa la bilan 2. Contul de profit i pierderi 3. Situa ia
patrimoniului 4.. Rezultatele financiare 5. Raportul de
gestiune
1. Bilan ul este un document de sintez, prin care se prezint
activul i pasivul societ ii , la ncheierea exerci iului financiar.
El pune n eviden situa ia patrimoniului descris prin formula: Situa
ia net a patrimoniului = Activul - Datoriile ( Capitalurile proprii
) bilan ier bilan iere 1
Activul bilan ier pune n eviden bunurile economice ca forme func
ionale de investire i folosire a capitalului, iar pasivul eviden
iaz provenien a sau sursele de finan are a bunurilor delimitate
patrimonial. Este de semnalat i faptul c, pierderile ca elemente de
activ, exprim mrimea bunurilor consumate n desfurarea activit ii
economice care nu au putut fi acoperite din veniturile proprii, iar
pe de alt parte beneficiile ca elemente de pasiv, reprezint sursa
de finan are proprie a activelor create ca excedent al veniturilor
fa de cheltuieli. Anexa la bilan reprezint un set de situa ii
financiare care cuprind informa ii complementare i explicative n
raport cu bilan ul i contul de profit i pierdere. 2. Contul de
profit i pierdere pune n eviden i explic ntr-o form analitic,
rezultatele prin prisma raporturilor de echilibru dintre cheltuieli
i venituri. Criteriul utilizat pentru gruparea cheltuielilor i
veniturilor este cel al naturii activit ilor desfurate. n cadrul
acestora, pentru cheltuieli este natura resurselor utilizate, iar n
cazul veniturilor, natura rezultatelor ob inute. Dac bilan ul
exprim starea patrimonial la care s-a ajuns la ncheierea exerci
iului financiar, atunci contul de profit i pierderi exprim, n
parte, cum s-a ajuns la respectiva stare patrimonial final. 3.
Situa ia patrimoniului este asemntoare bilan ului. Spre deosebire
ns de bilan , care este un document anual, aceasta se ntocmete
trimestrial. 4. Rezultatele financiare se ntocmesc trimestrial,
avnd o structur asemntoare cu cea a contului de rezultate. 5.
Raportul de gestiune este un document de bilan , folosit pentru
interpretarea analitic a situa iei patrimoniului, a evolu iei
financiare i a rezultatelor. n cadrul raportului de gestiune se
eviden iaz informa ii de bilan privind situa ia patrimoniului i
evolu ia sa previzibil precum i elementele deosebite intervenite n
activitatea unit ii dup ncheierea exerci iului, participa iile la
capital la alte unit i i alte referiri privitoare la activitatea
desfurat considerate necesare a fi nscrise n raportul de gestiune.
n mod concret analiza fundamental se refer la studiul comparativ al
unor indicatori financiari ai firmei emitente. Aceti indicatori
economico financiari sunt calcula i pe baza informa iilor oferite
de situa iile financiar contabile ale firmei, bilan ul contabil,
conul de profit i pierderi etc. n plus trebuie avut n vedere n
calculul unora dintre aceti indicatori i pre ul de pia al valorii
mobiliare respective, care reflect interesul investitorilor pentru
titlul respectiv, acesta fiind format prin confruntarea cererii cu
oferta. Astfel se calculeaz un curs teoretic al valorii mobiliare,
numit i valoare contabil care se compar cu valoarea de pia . Din
aceast compara ie rezult dac respectivele valori mobiliare sunt
supraevaluate sau subevaluate, acesta fiind un prim pas pentru
investitotr n adoptarea deciziei corecte. n analiza firmei se iau n
calcul i alte aspecte importante cum ar fi: -domeniul de activitate
n care este ncadrat firma; -ciclicitatea afacerii sau activit ii
firmei; -analiza calitativ a produselor i a pie ei de desfacere;
-determinarea factorilor de risc care sunt implica i n afacerea
firmei (de mediu, risc infla ionist, politic etc.); -calitatea
managementului societ ii analizate; -strategia stabilit pentru
viitor; -care sunt punctele tari i punctele slabe ale societ i ?
-dac societatea este solid, care este secretul succesului ei? n caz
contrar, care este cauza rezultatelor sale slabe? Cum n cadrul
analizei fundamentale cel mai important loc l ocup analiza
financiar vom prezenta c iva dintre indicatorii financiari care
constituie instrumente de baz pentru analistul financiar.
2
1.1 Indicatorii de lichiditateTermenul de lichiditate se refer
la proprietatea elementelor patrimoniale de a se transforma n bani,
adic arat capacitatea companiei de a face fa cheltuielilor i de a-i
onora obliga iile pe termen scurt, pe msur ce acestea devin
exigibile. Managerii financiari ai companiilor urmresc cu aten ie
aceste rate, pentru c orice modificare notabil care poate aprea de
la un raport anual la altul va determina analitii externi s trag
concluzii mai mult sau mai pu in ncurajatoare n legtur cu pozi ia
de lichiditate i capacitatea de plat a companiei. a) Rata curent
Formula de calcul : Active circulante Rata curent =
-------------------------------Datorii curente Interpretare: Rata
curent reflect posibilitatea elementelor patrimoniale curente de a
se transforma ntr-un timp scurt n lichidit i pentru a achita
datoriile curente. Dac valoarea total a pasivelor curente este mai
mare dect valoarea total a activelor curente atunci acest indicator
este subunitar i aceasta ar putea arta c finan area pe termen scurt
a fost folosit pentru achizi ionarea de active pe termen lung, ceea
ce n mod normal e considerat un lucru periculos, cu toate c exist
ramuri pentru care o valoare subunitar a acestui indicator este
considerat acceptabil. n cazuri generale lichiditatea este
considerat satisfctoare pentru valori cuprinse ntre 1,2 i 1,9. b)
Rata rapid ( testul acid ) Formula de calcul: ( Active circulante
Stocuri ) Rata rapid =
--------------------------------------Datorii curente Interpretare:
Rata rapid reflect posibilitatea activelor circulante concretizate
n crean e i trezorerie, de a acoperi datoriile curente. Acest
indicator este mai relevant dect rata curent mai ales pentru
companiile care de in stocuri ce nu pot fi transformate foarte
rapid n numerar. Lichiditatea rapid este satisfctoare pentru valori
cuprinse ntre 0,65 i 1. c) Lchiditatea imediat Formula de calcul:
Trezorerie Lichiditatea imediat =
-----------------------------------Datorii pe termen scurt
Interpretare: Acest indicator reflect posibilitatea achitrii
datoriilor pe temen scurt pe seama numerarului aflat n casierie, a
disponibilit ilor bancare i a plasamentelor de scurt durat. Pentru
a fi considerat favorabil indicatorul trebuie s tind spre o valoare
supraunitar. Ratele de lichiditate prezentate mai nainte au dou
importante neajunsuri si anume: n primul rnd, orice evaluare
complet a pozi iei de lichiditate a unei companii trebuie s ia n
considerare i plafoanele de creditare pe termen scurt la care are
acces compania. Evident acest lucru nu apare n rapoartele anuale
ale companiei, dar posibilitatea companiei de a lua mprumuturi pe
termen scurt i foarte scurt n contul unei linii de credit deschise
de ctre o banc, arat o alt perspectiv asupra pozi iei de
lichiditate n catre aceasta se afla la un moment dat. Este foarte
dificil, ns, pentru analitii din exteriorul companiei s intre n
posesia unor asemenea informa ii. n al doilea rnd, aceste rate au
un caracter static, n sensul c ele nu reflect fluxurile sau poten
ialele modificri rapide ce pot aprea n situa ia financiar a unei
companii. Chiar 3
dac pozi ia de lichiditate a companiei nu este foarte bun n
raport cu normele general acceptate, este foarte important s se tie
dac situa ia poate fi remediat fr a se apela la msuri drastice. Un
factor important n aceast situa ie poate fi profitul, fluxul de
valori viitoare fiind n msur s mbunt easc pozi ia de lichiditate a
companiei.
1.2 Indicatorii gradului de ndatorarea) Solvabilitatea
patrimonial Formula de calcul : Capitaluri proprii Solvabilitatea
patrimonial = ---------------------------- x 100 Total pasive
Interpretare: Solvabilitatea reprezint capacitatea firmei de a face
fa obliga iilor sale bneti, respectiv de a-i onora pl ile la
termenele scadente. Spre deosebire de lichiditate care
caracterizeaz o situa ie pe termen scurt, solvabilitatea se refer
la un orizont de timp mai larg. O societate poate fi considerat
solvabil dac dispune de disponibilit i de mijloace de plat.
Indicatorii de solvabilitate calcula i exprim aadar nivelurile
relative ale riscului suportate de creditorii i ac ionarii firmei.
Cu ct este mai mare propor ia dintre fondurile mprumutate i
fondurile cu care au contribuit proprietarii firmei, cu att mai
mare va fi riscul pentru creditori. Punnd sub forma unei formule
solvabilitatea se poate exprima astfel n general, pentru analiti
nivelul alarmant la acest raport este de 30 - 35 %, iar situa ia
este considerat normal peste 50%. b) Rata datoriilor Formula de
calcul : Datorii totale Rata datoriilor totale =
----------------------- x 100 Active totale Interpretare: Rata
obliga iillor totale raportat la total active, msoar procentul din
totalul fondurilor, asigurat de creditori. Creditorii prefer rate
ale obliga iilor sczute, deoarece cu ct este mai sczut rata
datoriei cu att este mai mare protec ia la pierderile creditorilor
n cazul falimentului. Ca regul empiric, o rat a datoriilor totale
mai mic de 0,3 indic o situa ie bun.
c) Rata acoperirii dobnzilor Formula de calcul : Profit nainte
de plata dob. i impozite Rata acoperirii =
------------------------------------------------------ x 100
Cheltuieli cu dobnzile Interpretare: Aceast rat msoar capacitatea
companiei de a-i rambursa dobnzile, acest lucru fiind foarte
important pentru estimarea expunerii la risc. O rat nalt este un
semnal pentru ac ionari i pentru creditori c posibilitatea
falimentului este foarte redus, pentru ca profitul anual este
sensibil mai ridicat dect obliga iile de plat a dobnzilor. Ca regul
empiric, nivelul ratei este considerat acceptabil dac nu coboar sub
2 sau 3. 4
1.3 Indicatori privind utilizarea activelorAceti indicatori ofer
informa ii cu privire la eficien a managerilor n gestionarea
activelor companiei. Acest lucru se face prin compararea vnzrilor
companiei cu diferitele categorii de active. a) Viteza de rota ie a
activelor Formula de calcul : Vnzri Viteza de rota ie a activelor =
-------------------Active totale Interpretare: Acest indicator
msoar valoarea ob inut din vnzri, corespunztoare unei unit i
monetare imobilizate n activele firmei. El este msura eficien ei cu
care compania i utilizeaz activele. Nivelul acestei rate variaz
foarte mult de la un domeniu de activitate la altul. De fapt acest
indicator arat dac o companie este capabil sau nu s produc
profituri. Derivat din acest indicator se poate calcula i o rat a
activelor fixe, dup formula : Vnzri Rota ia activelor fixe =
---------------------Active fixe b) Viteza de rota ie a stocurilor
Formula de calcul : Cifra de afaceri Viteza de rota ie a stocurilor
= ------------------------------Stocuri Interpretare: Indicatorul
arat influen a stocurilor asupra asupra vnzrilor, o valoare ridicat
a acestuia arat o situa ie favorabil pentru agentul economic. c)
Durata medie de stocare Formula de calcul : Stocuri Durata medie de
stocare = ------------------------ * 360 Cifra de afaceri
Interpretare: Acest indicator arat numrul mediu de zile de stocare.
d) Durata de recuperare a crean elor Formula de calcul : Total
crean e Durata de recuperare a crean elor =
----------------------------- x 360 Cifra de afaceri Interpretare:
Indicatorul arat ritmul ncasrii crean elor concretizate n clien i
debitori. Cu ct mrimea acestui indicator este mai mic, cu att crean
ele se ncaseaz mai repede. e)Durata de rambursare a datoriilor
Formula de calcul: Total datorii Durata de rambursare a datoriilor
= ------------------------- x 360 Cifra de afaceri Interpretare :
Indicatorul arat ritmul achitrii datoriilor fa de ter i, valori
mici ale acestui indicator arat c societatea comercial i achit
rapid obliga iile de plat. f)Rata utilizrii activelor fixe 5
Formula de calcul : Cifra de afaceri Rata utilizrii activelor
fixe = ------------------------- * 100 Active fixe Interpretare:
Indicatorul arat raportul cifrei de afaceri la 1000 lei active
fixe. Cu ct raportul este mai mare cu att firma este ntr-o situa ie
mai favorabil. e) Rata de eficien a activelor circulante Formula de
calcul: Cifra de afaceri Rata de efic. a activelor circulante =
--------------------------- * 100 Active circulante Interpretare:
Indicatorul arat raportul cifrei de afaceri la 1000 lei active
circulante; indicatorul este mai bun cu ct este mai mare. f) Viteza
de rota ie a activelor circulante Formula de calcul : Active
circulante Viteza de rota ie a activelor circulante =
---------------------------- * 360 Cifra de afaceri Interpretare:
Raportul arat durata unei rota ii a activelor circulante i este
favorabil dac valoarea sa este ct mai mic.
1.4 Indictori profitabilitatiiAceti indicatori exprim
capacitatea de dezvoltare a firmei i de rambursare a datoriilor. a)
Marja profitului Formula de calcul : Profitul net Marja profitului
net = ------------------------ x 100 Cifra de afaceri Profitul brut
Marja profitului Brut = ------------------------ x 100 Cifra de
afaceri Interpretare: Raportul indic mrimea profitabilit ii
agentului economic pentru fiecare unitate monetar de vnzri. Acest
indicator nu este foarte relevant n sine, pentru c raportul variaz
foarte mult n func ie de domeniul de activitate n cadrul cruia i
desfoar activitatea societatea analizat. O rat a profitului
ridicat, indic o situa ie foarte favorabil pentru agentul economic.
b) Rata rentabilit ii activelor totale Formula de calcul: Profitul
brut Rata rentabilit ii activelor totale = ---------------------- x
100 Active totale Interpretare: Raportul indic profitul net ob inut
la 1000 lei active totale. Acest indicator exprim eficien a
utilizrii activelor, astfel spus, capacitatea managementului
companiei de a ob ine profituri din exploatarea activelor pe care
le are la dispozi ie. Cu ct raportul este mai mare cu att mai mult
agentul economic este ntr-o situa ie mai favorabil. c)
Rentabilitatea financiar Formula de calcul : 6
Profitul net Rentabilitatea financiar =
---------------------------- x 100 Capitaluri proprii Interpretare:
Raportul indic mrimea profitului net ob inut la 1000 lei capitaluri
proprii; cu ct este mai mare cu att este mai bine. Spre deosebire
de rentabilitatea activelor totale, acest indicator se concentreaz
numai asupra randamentului capitalului investit de ac ionari. O rat
mic poate da insatisfac ii ac ionarilor pentru c nu d posibilitatea
distribuirii de dividende pe msura ateptrilor i exprim totodat o
eventual supracapitalizare. Dar o rat sczut poate fi i un semn c
societatea duce o politic de reinvestire a profitului pentru a
crete activele i fluxul de venituri viitoare. Pe de alt parte, o
rat prea mare indic o subcapitalizare i deci un grad mare de
ndatorare. Pentru a n elege mai bine factorii care afecteaz acest
indicator, analitii descompun aceast rat ntr-un produs de mai multe
rate. Acest sistem de descompunere este denumit ca metoda Dupont.
Fiecare rat component are o semnifica ie particular, iar procesul
servete la observarea separat a factorilor care influen eaz
performan a companiei. O astfel de descompunere poate fi de forma :
Profit net Profit brut Rentabilitatea financiar = --------------- x
------------------------------------ x Profit brut Profit nainte de
plata dob. Profit nainte de plata dob. Cifra de afaceri Active
totale x -------------------------------------- x
----------------------- x ---------------------------Cifra de
afaceri Active totale Capitaluri proprii
O alt descompunere preferat de analiti, mai relevant din punct
de vedere al modelului contabil utilizat n Romnia, este urmtoarea:
Profit net Cifra de afaceri Active totale Rentabilitatea financiar
= ----------------------- x ----------------------- x
-------------------Cifra de afaceri Active totale Cap. proprii d)
Rentabilitatea resurselor Formula de calcul : Profit brut
Rentabilitatea resurselor = ---------------------------Cheltuieli
totale Interpretare: Cu c raportul este mai mare, cu att situa ia
firmei este mai bun.
1.5 Formula SCOR Z Ratele financiare ofer o imagine asupra snt
ii financiare a unei companii, dar ele nu fac dect s ofere indicii
asupra acesteia, fr s probeze nimic concludent. O rat poate la un
moment dat s nregistreze un nivel care s nu fie cuprins n limitele
general acceptate ca fiind normale, dar cu toate acestea s existe o
explica ie pe deplin satisfctoare cu privire la situa ia care a
generat acest nivel, iar compania s se afle de fapt ntr-o stare
financiar bun. Bazndu-se pe aceste considera ii, Altman, unul din
cei mai cunoscu i cercettori din S.U.A, a pornit de la examinarea
caracteristicilor unui numr de companii care au dat faliment de-a
lungul unei perioade de timp, precum i asupra unui numr de companii
care s-au dovedit solvabile n aceeai perioad, a utilizat o tehnic
de natur statistic (analiza discriminant) pentru a constata diferen
ele dintre cele dou categorii de companii. Se caut de fapt cea mai
bun combina ie liniar a ratelor, care s diferen ieze, ct mai
eficient, ntreprinderile sntoase, de cele falimentare. Pe baza
acestei 7
combina ii se ob ine o rat agregat, un indicator numit scor Z.
func ie liniar de mai multe variabile, de forma:
Acesta este de fapt dat de o
Z= C1R1 + C2 R2 +.............. + Cn Rn unde: Ri reprezint
ratele de profitabilitate Ci reprezint coeficien ii de corela ie,
determina i prin metoda celor mai mici ptrate asupra celor dou
categorii de companii. Formula Scor Z s-a dovedit eficient n a
prevedea cu 2-3 ani nainte dac firma este solvabil sau se apropie
de faliment. Modelul a fost capabil s prevad falimentul cu un an
nainte n 95% din cazuri i 72% pentru doi ani nainte de
faliment.
1.6 Indicatori de pia Dup ce au fost parcuri paii anteriori de
analiz, analistul determin dac titlul companiei analizate este
corect evaluat de pia (de cererea i oferta de pe pia ) respectiv
dac este subevaluat sau supraevaluat. Ra iunea care st la baza
calculului ratelor de pia este determinat de faptul c odat cotate
la burs, valorile mobiliare ale unei companii vor avea o valoare de
pia diferit de cea nominal rezultat din raportul cerere ofert. n
consecin , valoarea de pia sau capitalizarea bursier a companiei va
diferi de valoarea capitalului social sau de valoarea contabil.
Calculul ratelor de pia vine n ntmpinarea nevoii de a estima
valoarea intrinsec a ac iunilor, adic a cursului teoretic la care
trebuie s se raporteze analistul cnd apreciaz nivelul curent, de
pia a activelor financiare.Pentru aceata au fost dezvoltate mai
multe metode care se bazeaz pe anumi i indicatori numi i indicatori
de evaluare a pie ei. Printre aceti indicatori putem enumera: a)
Venitul pe titlu Formula de calcul : Profitul net Venitul pe titlu
= -----------------------Numr de titluri Interpretare: Investi ia
este cu att mai profitabil cu ct valoarea raportului este mai mare.
b) Rata pre / ctig Formula de calcul : Pretul pe titlu Rata
pret/ctig = -----------------------------Profitul net pe titlu
Interpretare: Indicatorul arat ct de mult sunt dispui s plteasc
investitorii pentru a ctiga o unitate din investi ia fcut. O
valoare mare a indicatorului poate nsemna un titlu scump dar poate
nsemna i ncrederea pie ei n perspectivele companiei.Compara iile
ntre diverse companii pot fi fcute numai dac indicatorul a fost
calculat pentru aceeai perioad financiar. Acest indicator este
folosit pe scar larg de ctre analitii financiari i furnizeaz
informa ii valoroase investitorilor avnd totui anumite limite, ca
de exemplu: - folosirea de standarde contabile diferite duce la
valori deferite ale rezultatelor; - situa iile n care companiile
sunt total comparabile sunt rare; - compara iile la nivel interna
ional sunt periculoase, standardele i conven iile fiind diferite.
c) Valoarea net a activelor pe ac iuni Formula de calcul : Capital
social + Rezerve Valoare net pe actiune =
-----------------------------------Nr. de ac iuni 8
Interpretare: Indicatorul arat ce ar primi un ac ionar dac firma
ar fi lichidat i activele vndute la valoarea din bilan . d)
Raportul Pre / Valoarea net a activelor pe ac iuni Formula de
calcul : Pre ul curent al ac iunilor Pret/Valnet =
------------------------------------------------Valoarea net a
activelor pe ac iuni Interpretare: Indicatorul arat ct va plti pia
a pentru o unitate a valorii nete a activelor.
1.7 Corela ia rentabilitatea financiar - rentabilitate
economicPentru un investitor, criteriul principal n luarea deciziei
de a investi l constituie corela ia rentabilitatea financiar (ROE)
- rentabilitate economic (ROA), rata dobnzilor aferent creditelor.
Pornind de la formula : Profit net Profit brut Dobnzi Impozit ROE =
--------------------- =
------------------------------------------Capital propriu Capital
propriu ( 1-i ) * ( Profit brut d * Datorii ) ROE =
----------------------------------------------- unde : Capital
propriu i - Cota de impozite i taxe d - rata medie a dobnzii
aferente creditelor ( 1 i ) x ( ROA * Active totale - d * Datorii )
ROE =
-------------------------------------------------------------Capital
propriu ;
ROA * ( Capital propriu + Datorii d * Datorii ) ROE = ( 1 i ) x
----------------------------------------------------------------- ;
Capital propriu ROA * Datorii d x Datorii ROE = ( 1 i ) * ( ROA +
---------------------- - ----------------------- ) ; Capital
propriu Capital propriu Datorii ROE = ( 1 i ) x ( ROA + ( ROA d ) x
----------------------- ) ; Capital propriu Dac rata dobnzii este
mai mare dect rata rentabilit ii economice (ROA), atunci
rentabilitatea financiar va fi mai mic dect cea economic. n aceste
condi ii societatea nu poate contracta mprumuturi pe termen mediu i
lung, deci nu pot prezenta un interes major pe pia a de capital.
Dac rata dobnzii este egal cu rata rentabilit ii economice, atunci
i rata rentabilit ii financiare va fi egal cu acestea i n acest caz
structura capitalului nu este n msur s influen eze decizia de
cumprare a ac iunilor. Situa ia cea mai interesant este n cazul n
care rentabilitatea economic este mai mare dect rata dobnzii la
capitalurile mprumutate. Compania se afl n acest caz ntr-o situa ie
favorabil, realiznd o rentabilitate financiar bun i implicit un
profit superior. 9
Luarea n considerare a criteriilor de analiz fundamental depinde
aadar de obiectivele fixate de investitor privind rentabilitatea i
de riscul pe care dorete s i-l asume. Tocmai de aceea investitorii
acorrd importan diferit pentru indicatorii prezentati. Unii dintre
investitori sunt preocupa i de determinarea valorii afacerii n care
ei i plaseaz banii cutnd s cumpere la un discount ct mai mare fa de
valoarea calculat de acetia pe baza diferitelor informa ii
(criteriul valorii). Pe cazul pie ei romneti au fost i nc mai sunt
situa ii n care capitalizarea de pia a unor companii este mult
inferioar valorii patrimoniului net, n special datorit exploatrii
ineficiente a acestuia. Investitorii care utilizeaz astfel de
criterii consider c respectiva afacere are perspective de a deveni
eficient prin schimbarea ac ionariatului, mbunt irea mediului
economic sau alte modificri majore n momentul n care societatea va
fi cotat la burs. Al i investitori sunt preocupa i de identificarea
unor societ i din domenii cu perspective de cretere i de ptrundere
pe noi pie e - criteriul expansiunii. Este urmrit n special ritmul
de cretere a cifrei de afaceri i a profitului, determinndu-se
ratele de cretere n termeni reali. Acetia pot fi extrapola i n
viitor, dar este foarte important s se identifice i poten ialii
factori de risc, de ordin economic, legislativ, care ar afecta
aceast evolu ie. Cu alte cuvinte putem spune c investitorul care
utilizeaz prioritar criteriul valorii caut afaceri acceptabile sau
bune la un pre sczut, n timp ce investitorii care folosesc
criteriul expansiunii caut afaceri bune i foarte bune la pre uri
sczute sau acceptabile. n realitate cele dou abordri se interfereaz
de cele mai multe ori, neexistnd o departajare clar ntre ele. Un
alt criteriu pe care l utilizeaz investitorii este criteriul
venitului - n cazul ac iunilor acesta este criteriul dividendului.
Conform acestui criteriu investitorii prefer astfel de investi ii
datorit nevoii de a avea o anumit certitudine privind un beneficiu
de pe urma investi iei. Sunt recomandate ac iunile cu un randament
ridicat al dividendului apar innd unor companii stabile din punct
de vedere financiar. n practic ntlnim combina ii ale abordrilor de
mai sus. Analizei fundamentale i s-au adus i o serie de
contraargumente, cel mai puternic fiind acela c se bazeaz pe
informa ii cunoscute, fr a se beneficia de vreun avantaj fa de
ceilal i participan i pe pia . Cu toate acestea, analiza
fundamental i are adep ii i oponen ii ei i ea se impune a fi
utilizat la fundamentarea unui portofoliu investi ional chiar n
combina ie cu alte tehnici de analiz utilizate pe pia a de
capital.
2. UTILIZAREA TEHNICILOR DE SCREENING PENTRU MANAGEMENTUL DE
PORTOFOLIUScreeningul reprezint un instrument modern, bazat pe
principiul filtrrii unui grup de emiten i, conform unor criterii
investi ionale specifice. Rezultatul este concretizat ntr-o list
restrns de titluri care pot fi ulterior analizate n extenso
folosind alte metode i tehnici mai analitice. Tehnica se bazeaz pe
multitudinea de informa ii pe care o avem la dispozi ie astzi
datorit dezvoltrii fr precedent a mijloacelor de comunicare, n
principal a INTERNETULUI. Datele de analizat exist i datorit
faptului c emiten ii lista i la burs sunt obliga i s furnizeze
informa ii financiare periodic i continuu. Problema complicat
rezult din faptul c exist o avalan de date care trebuie analizate i
filtrate i tocmai de aceea aceast tehnic se bazeaz pe o anumit
automatizare, folosind programe informatice. Clasificarea poate fi
generat dup unul, dou sau mai multe criterii simultan, pe baza unui
sistem de note generate automat pe folosind un algoritm
prestabilit. Ultima etap const n rafinarea rezultatelor folosind
date suplimentare, relevante pentru managerii de portofoliu, care
pot da consisten deciziilor investi ionale, cum ar fi diveri
multipli de pia ( PER, P/BV, P/S etc) sau elemente calitative ca
cel privind structura ac ionariatului, cu precizarea de intorilor
pachetului de control, a ac ionarilor semnificativi. Vom aplica
aceast tehnic pentru analizarea societ ilor listate la burs din
trei dintre cele mai dinamice domenii de activitate: servicii
financiare, sectorul farmaceutic i sectorul materialelor.
10
2.1. Structura sectorial a BVBEmiten ii lista i la burs au fost
grupa i utiliznd o metodologie folosit n Statele Unite ale
Americii, n urmtoarele sectoare de activitate: resurse energetice
(SNP, ASP, RRC), bnci, asigurri i servicii financiare (ASA, BCC,
TLV, BRD, SIF1, SIF2, SIF3, SIF4, SIF5, BRK), materiale (ALR, ART,
COS, MUM, INX, SLC, ZIM), chimie (CRB, CBC, CPR, OLT, PCL, PPL,
RLS, STZ, SOF), farmaceutice ( ATB, BIO, SCD), echipamente (ARS,
ALT, ARM, CMF, CMP, EPT, IMP, MECF, MEF, RBR, SNO, TBM, UAM, UCM,
APC), bunuri de larg consum (BRM, EXC, MPN,VEL), servicii i
echipamenmte energetice (ENP, OIL, PEI, PTS, PTR), ngrminte (AMO,
AZO), altele (ABR, ELJ, ECT, FLA, SRT, SOCP, EFO,VNC). Prezentam n
continuare n Tabelul 1, structura sectorial a bursei, la momentul
acesta cu eviden ierea pentru fiecare sector a numrului de emiten
i, procentul de capitalizare pentru fiecare sector raportat la
capitalizarea BVB. Pe baza datelor din acest tabel putem constata c
BVB este o pia foarte eterogen care reflect foarte bine starea
actual a economiei romneti, care produce n mare msura produse cu un
grad redus de prelucrare (reflectat la burs prin numrul mai mare de
emiten i din sectoarele materiale, bunuri de larg consum) i ntr-o
msura mai mic produsele cu un grad nalt de tehnologie (domeniul
farmaceutic, bunuri de folosinta indelungat etc). Referitor la
capitalizare putem constata ca numai doi emiten i, SNP PETROM si
BRD Societe Generale, reprezinta 69% din total capitalizare
bursier.Tabelul 1
Sectorresurse energetice banci, asigurari si servicii financiare
Materiale Chimie Farmaceutice Echipamente bunuri de larg
consumservicii si echipamente energetice ingrasaminte Altele
Nr.emitenti3 10 7 9 3 15 45 2 8
% cap. BVB52,56% 33,36% 5,30% 2,74% 2,46% 1,49% 0,57%0,44% 0,29%
0,80%
% val. BVB8,01% 73,69% 0,54% 1,75% 3,33% 6,74% 2,41%0,31% 2,18%
1,03%
PER13,26 24,38 11,15 24,50 50,53 17,28 22,4512,02 19,62
17,94
pret / val.ctb1,25 3,17 1,06 1,69 3,26 0,91 1,360,94 0,62
0,84
n ceea ce privete valoarea tranzac ionat, din analiza datelor
din tabelul precedent, putem constata c cele mai tranzac ionate
societ i au fost cele din sectorul bnci, asigurri i servicii
financiare, cu un procent de 73,69% din total valori tranzac ionate
la burs. Aceast situa ie a fost influen at foarte mult de
comportamentul ac iunilor SIF, care au depit toate ateptrile n anul
2005. Investitorii care au mizat pe sectorul financiar bancar au
avut toate motivele s fie mul umi i deoarece pe lng ac iunile SIF i
ac iunile bancare au avut evolu ii foarte bune. Ac iunile Banca
Transilvania (TLV ) de exemplu au adus o performan de 103%, dublnd
practic banii investitorilor. La fel s-a ntmplat i n cazul ac
iunilor Bncii Romne pentru Dezvoltare(BRD), care au crescut n 2005
cu 74,08%. 11
2.2. Utilizarea tehnicilor de screening pentru emiten ii din
trei sectoare ale BVBPlecnd de la principiile enun ate n capitolul
referitor la tehnicile de screening am selectat dintre to i emiten
ii la burs, pe cei cuprini n: sectorul serviciilor financiare,
sectorul materiale i sectorul farmaceutice. Pentru aceti emiten i n
cadrul analizei am calculat i am luat n considerare urmtoarele
criterii: 1. Gradul de ndatorare total ( GIT) 2. Gradul de
ndatorare fa de capitalurile proprii ( GICP) 3. Marja profitului
(marja) 4. Rentabiitatea financiar ( ROE) 5. Lichiditatea imediat (
LI) n acelai timp am stabilit c to i aceti indicatori au aceeai
importan n cadrul anali- zei i atunci am calculat pentru fiecare
emitent o not final, rezultat ca medie aritmetic a notelor acordate
fiecrui criteriu. Pentru fiecare indicator am fixat anumite grile
de valori i corespunztor acestor limite din grila s-a stabilit
nota. Aceste grile se prezint astfel: GITnota