华天科技（ 002185 ）： 公司成长明确 具有较高的安全边际

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华天科技（华天科技（ 002185002185 ）：）：

公司成长明确 具有较高的安全边际公司成长明确 具有较高的安全边际

资讯科技组 马国江资讯科技组 马国江20020099 年年 99 月月

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华天科技关注点

半导体行业整体复苏，四季度行业景气度仍有望维持在高位；

华天科技管理层集体控股，公司股权结构合理，发展稳健；

公司深耕国内市场，受益于国内 IC 设计业的快速发展；

公司产品结构明显改善，成本优势继续保持，毛利率水平走高；

公司现有多个在建项目，其中西安基地将为公司未来发展的重要增长点。

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主要内容

公司简介半导体行业整体复苏 国内 IC 封测业前景可期华天科技成长性分析盈利预测与投资建议

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管理层控股 股权结构合理

华天科技主要从事 IC 封装测试业务，位于甘肃省天水市，是国内第三大内资 IC 封测企业；

华天科技第一大股东华天微电子由公司管理层控股，股权结构合理。

图表 1 ：肖胜利等 16 名自然人是公司主要高管

数据来源：天相投顾整理

16肖胜利等 名自然人 167其余 名自然人 社会公众股

天水华天微电子股份有限公司

(002185)华天科技

70.08% 29.92

37.6%

62.4%

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公司发展稳健 业绩弹性大

关注点：三、四季度公司净利润能否继续反弹？未来成长性如何？

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2004 2005 2006 2007 2008

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营业收入（左轴） 净利润（右轴）

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07Q2 07Q4 08Q2 08Q4 09Q2

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营业收入（左轴） 净利润（右轴）

图表 3 ： 2009 年二季度公司净利润快速反弹图表 2 ：公司发展稳健 单位：亿元

数据来源：天相投顾整理

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主要内容

公司简介 半导体行业整体复苏 国内 IC 封测业前景可期华天科技成长性分析盈利预测与投资建议

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半导体产品需求明显回暖

全球半导体市场销售收入连续五个月环比上升，同比降幅继续收窄； 根据我们跟踪的行业上下游情况， 2009年 8 月、 9 月全球半导体市场销售收

入环比有望继续回升。

图表 4 ：全球半导体市场销售收入连续 5 个月上升

数据来源：SIA ，天相投顾

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2008

1年月

2008

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2008

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月

2009

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单月销售收入（左轴） 同比增长率（右轴）

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1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月

11月

12月

2005 2006 2007 2008 2009

图表 5 ： 7 月半导体市场销售收入环比增长 5.6%

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企业经营数据明显改善

7、 8 月份企业经营数据继续反弹，联发科和联电单月收入创历史新高，其他四家公司也已接近历史高点。

外部环境继续好转，华天科技第三季度的净利润环比有望继续回升。

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2008 1年 月 2008 7年 月 2009 1年 月 2009 7年 月联发科 台积电 联电 日月光 矽品 力成

图表 6 ： 2008年 1 月～ 2009年 8 月台湾主要半导体企业月度收入的走势对比

数据来源：公司公告，天相投顾

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行业先行指标处于高位 北美半导体设备订单 / 出货比（ BB 值）是判断全球半导体行业景气度的先行

指标，一般情况下， BB 值走势领先市场销售收入走势 3 个月； 随着行业回暖，全球半导体设备投资逐步回升，未来一段时间，设备订单量继

续增长将使得 BB 值继续维持在高位。

图表 7 ： 7 月份北美半导体设备 BB 值自 2007年 1 月以来首次超过 1

数据来源： SEMI ，天相投顾整理

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May-

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BB北美设备供应商 值（左轴） 半导体行业收入增长率（右轴）

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第四季度行业景气度有望维持在高位

微软Windows 7 新操作系统将于今年 10 月份推出，与之相配合的是英特尔及 AMD 也将推出新款处理器，这将推动电脑市场的需求增长；

DRAM 需求作为半导体产品需求的晴雨表， 2 月份投片量约 18.1万片， 8 月为 33.8万片，预计第四季平均月投片量将上升至 36.5万片；

第四季度，华天科技盈利能力仍能维持在较高水平。

图表 8 ：新操作系统面世推动 PC 市场需求增长

数据来源： IDC ，天相投顾整理

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2000

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PC ( )消费量 左轴 增长率（右轴）

w indow s95推出

w indow s98推出

w indow sXP推出

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主要内容

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IC 封测代工市场持续扩大

20世纪 90 年代前，半导体企业均是垂直整合型企业（简称 IDM ，业务覆盖设计、制造以及封测整个半导体产业链）；

经济危机加快了 IDM 企业向 fabless 企业转变的进度， IDM 企业纷纷裁减封测业务； 在 IDM 企业外包比例持续提高的情况下，芯片封测代工市场的恢复速度将快于整体行业。

图表 9 ： IDM 企业纷纷收缩封测业务

数据来源： Gartner ，天相投顾

时间 公司 调整封测业务2008年初 意法半导体 关闭了摩洛哥的封装厂

2008 9年 月 恩智浦 关闭四家工厂，提高芯片代工和封测外包比重

2009年初 Intel相继关闭全球马来西亚、菲律宾、上海等五座封测厂

2009 3年 月 美国半导体 关闭苏州封测厂2009 4年 月 海力士 30% 50%外包比例由 升至

53% 54% 57% 57% 59% 60%

47% 46% 43% 43% 41% 40%

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2005 2006 2007 2008 2009E 2010ESATS I DM

图表 10： IC 封测代工市场占比将继续扩大

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成本优势继续保持 技术差距正在缩小

国内生产资料价格低廉，国内 IC 封测企业相对于台湾企业具有明显的成本优势；

近几年，国内 IC 封测企业研发投入不断增长，与国外企业技术差距缩小。开始进军中高端封测市场。

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2. 5

2004 2005 2006 2007 2008华天科技 通富微电 长电科技

图表 12 ：国内 IC 封测企业管理费用支出变动情况

产值 市场比例 产值 市场比例

DI P 7. 34 3. 5% 4. 76 1. 4% -35. 1%

SOP 48. 42 23. 2% 57. 83 17. 6% 19. 4%

PLCC 5. 91 2. 8% 5. 26 1. 6% -11. 0%

QFP 47. 42 22. 7% 61. 71 18. 7% 30. 1%

PGA 30. 37 14. 5% 38. 91 11. 8% 28. 1%

BGA 55. 93 26. 8% 113. 42 34. 4% 102. 8%

CSP 13. 49 6. 5% 47. 39 14. 4% 255. 3%

合计 208. 88 100. 0% 329. 28 100

产品类别 2000年 2005年 2005年相对于

2000年增长率

金丝22%

框架26% 燃料动

力3%

其他37%

塑粉12%

图表 11 ：华天科技成本构成

图表 13 ：国内 IC 封测企业

数据来源： CCID ，天相投顾

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华天科技深耕国内市场

华天科技客户包括国内 500 多家 IC 设计公司，与大部分 IC 设计企业创立初期就建立了良好的客户关系，国内客户收入比重达 90% ；

今年上半年，部分新兴 IC 设计公司订单增加，是公司业绩好于其他国内IC 封测公司的原因之一。

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华天科技 长电科技 通富微电

08年内销比例

图表 14： 2008 年国内封测企业内销占比 图表 15 ：国内 IC 设计产业增速高于整体增速

数据来源：公司公告，天相投顾整理 数据来源：中国半导体协会，天相投顾整理

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2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009Q1

I C设计增速 I C产业增速 华天科技营业收入增速

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华天科技成长性好于国内同行

图表 16 ：国内 IC 封测企业历年营业收入收入 图表 17 ：国内 IC 封测企业营业收入增速对比

数据来源：公司公告，天相投顾整理

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2004 2005 2006 2007 2008 2009H1

亿元

华天科技 通富微电 长电科技

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2005 2006 2007 2008 2009H1

华天科技 通富微电 长电科技

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产品结构改善 毛利率快速回升

今年 LQFP和 QFN两大中高端系列产品收入合计占比为 50%左右，明年更高端的 BGA系列产品有望量产，同时低端的 DIP 封装占比明显萎缩；

高毛利率产品占比提升，使得公司第二季度毛利率创下 2007 年以来的新高，2009 年下半年公司毛利率有望维持在高位。

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07Q1

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华天科技 通富微电 长电科技

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华天科技 通富微电 长电科技

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华天科技 通富微电 长电科技

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华天科技 通富微电 长电科技

图表 18 ：国内 IC 封测企业毛利率变动情况 图表 19 ：国内 IC 封测企业净利率变动情况

数据来源：公司公告，天相投顾整理

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在建项目分析

2008 年经济危机使得公司暂停了新项目的建设，结果导致目前公司产能紧张；

4 月份后，公司相继重启原计划项目， 7 月份增加产能 10%左右， 10 份可能还能增加 15%左右；

西安 IC 封测基地将是公司未来主要增长点；

在建项目 开始时间 投资金额（万元） 进度

扩大测试规模技术改造项目 2008年1月 4106 在做“ 三通”

DFN 型微小形封装集成电路生产线技术改造 2009年8月 20000

在采购设备，明年上半年部分投产

西安I C封测基地 2008年8月 - 在建厂房，明年中期投产

图表 20 ：公司在建项目

数据来源：公司公告，天相投顾整理

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盈利预测假设

全球半导体产业企稳，不再出现大幅下滑的情况； 华天科技西安基地 2010 年中期投产， 2010 年公司产能增加 20%

左右， 2011 年产能增加 25%左右； 主要原材料金丝、铜框架价格基本稳定； 公司所得税税率为 15% ； 由于公司规模效应将逐步显现，公司期间费用率将逐步下降；

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盈利预测

图表 21 ：盈利预测

数据来源：公司公告，天相投顾预测

单位：万元 2007 2008 2009E 2010E 2011E

营业总收入 68, 208 74, 250 83, 450 101, 140 126, 500

营业收入增长（%） 33. 04% 8. 86% 12. 39% 21. 20% 25. 07%

主营业务毛利率（%） 23. 68% 21. 58% 21. 89% 23. 32% 23. 64%

期间费用 6, 200 7, 362 8, 500 9, 300 11, 100

期间费用率（%） 9. 09% 9. 91% 10. 19% 9. 20% 8. 77%

营业利润 9, 287 7, 924 9, 105 13, 490 17, 850

营业利润增长（%） 66. 40% -14. 68% 14. 91% 48. 16% 32. 32%

营业利润率（%） 13. 62% 10. 67% 10. 91% 13. 34% 14. 11%

归属母公司所有者净利润 8, 090 6, 854 7, 992 11, 824 15, 590

母公司净利润增长（%） 31. 29% -15. 28% 16. 61% 47. 95% 31. 85%

净利润率（%） 11. 86% 9. 23% 9. 58% 11. 69% 12. 32%

基本每股收益（元/股） 0. 61 0. 26 0. 28 0. 41 0. 54

净资产收益率（%） 10. 25% 8. 17% 7. 98% 10. 56% 12. 22%

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投资建议

预计公司 2009 年～ 2011年 EPS 分别为 0.28 元、 0.41 元和 0.54 元，根据前日收盘价 6.2 元计算，对应动态市盈率为 22倍、 15倍和 12倍；

元器件板块 2009 年～ 2011 年平均市盈率为 40倍、 36倍和 22倍，华天科技估值优势明显，具有较高的安全边际。公司价值低估主要原因是2009 年上半年小非减持，截止 2009 年中报，公司小非占总股本的比例已从去年底的 37.5% 降至 8.4% ，小非减持压力大幅下降；

总体而言，未来几年国内 IC 设计业仍有望稳定增长，公司的成本优势、市场优势仍将保持，加上公司在行业内更高的成长性和盈利能力，公司未来的发展趋势较好。我们给予公司 2010年 25倍的市盈率，目标价为 10 元。

2008 2009E 2010E 2008 2009E 2010E

华天科技 002185 0.26 0.28 0.41 24 22 15 2.1

长电科技 600584 0.12 0.14 0.20 41 35 25 2.3

通富微电 002156 0.17 0.13 0.20 42 55 36 2.4

PB 名称 代码 EPS PE

图表 21： IC 封测企业估值对比

天相投顾 牟善同2005 年 12 月

谢 谢！

马国江

010-66045747

[email protected]