yoari.files. Web viewPARASAL KRİZLER, TEORİLER, YAYILMA SÜREÇLERİ ve. KRİZDEN ÇIKIŞ ÇABALARI. GİRİŞ. Kriz, önceden bilinmeyen ya da...

PARASAL KRİZLER,TEORİLER, YAYILMA SÜREÇLERİ veKRİZDEN ÇIKIŞ ÇABALARI

GİRİŞ

Kriz, önceden bilinmeyen ya da öngörülemeyen bazı gelişmelerin makro düzeyde devlet; mikro düzeyde ise firmaları, ciddi olarak etkileyecek birtakım sonuçları ortaya çıkarmasıdır. 1929 Büyük Bunalımından beri dünya ülkeleri, birçok ekonomik krizle karşı karşıya kalmışlardır. Küreselleşen, dolayısıyla giderek birbirine daha bağımlı hale gelen ülkeler, yaşanan her kriz döneminden belli ölçülerde az ya da çok etkilenmektedirler.

2007 yılı sonlarında ilk işaretlerini gördüğümüz, sonrasında eşik altı/subprime konut kredilerinin geri dönmemesiyle ABD emlak piyasasında başlayan kriz önce bir bankacılık ve likidite krizine dönüşmüş, daha sonra ABD sermaye piyasalarındaki riski dağıtan menkul kıymetleştirme/securization ve varlığa dayalı menkul kıymetlerin değişik biçimlerinin tüm dünya piyasalarına finansal sistem aracılığıyla yayılması sonucu önce Avrupa, sonra Asya ülkelerine yayılmış ve yoğun olarak türev/derivatif ürünlerin alınıp satıldığı sermaye piyasaları belli bir derinlik taşıyan bu ülkeler çok ciddi anlamda sarsılmışlardır.

ABD’de 15 Eylül 2008 tarihinde Lehman Brothers yatırım bankasının iflasını açıklamasıyla tüm gözler bu ve bundan sonra gelişen olaylara çevrilmiş ve sorunların ciddiyetinin daha fazla gizlenmesinin mümkün olmadığı ortaya çıkmıştır. ABD kaynaklı finansal kriz dalga dalga yayılarak tüm dünyayı etkisi altına alan ve hala tam olarak içinden çıkılıp çıkılmadığıyla ilgili tartışmaların devam ettiği küresel bir krize dönüşmüştür. (Erdal, A., 2011, 2)

KRİZLER ve EKONOMİK KRİZ TÜRLERİ

1.1. Kriz Kavramı ve Tanımları

Sadece ani ve beklenmedik bir anda ortaya çıkan olumsuz gelişmeleri kriz olarak adlandırmak doğrudur. (Tüz, M, 2008:4) Yoksa normal süreç içerisinde ortaya çıkan her sorun kriz demek değildir. Kriz, bu açıdan beklenmedik biçimde ortaya çıkan “ciddi bir sorun” olarak düşünülmelidir. Dolayısıyla rutin gelişmeler ve sorunlar kriz değildir. Kriz sözcüğü, Yunanca kökenli olup ‘karar vermek’ anlamına gelmektedir. (Özyurt, H., 2012:381) Türk Dil Kurumu Sözlüğü’ne göre kriz; bunalım, buhran anlamlarına gelmektedir. (Türk Dil Kurumu Okul Sözlüğü, s.479)

Bazı yazarlar sermaye akımlarındaki dalgalanmaların finans piyasalarındaki önemli eksiklik ya da aksaklıklardan kaynaklandığını belirtmektedirler. Aynı zamanda bu eksiklik ya da aksaklıklar, krizlerin yayılmasında ve şiddetinde önemli bir rol oynamaktadırlar. Finansal krizlere karşı gelişmekte olan ekonomilerin son derece hassas olmaları, döviz varlık ve yükümlülükleri arasındaki vade uyumsuzluğu ve kısa vadeli sermeye girişlerine karşı yaşanan aşırı bağımlılık sonucunda, sermaye girişlerinde yaşanacak olumsuz bir gelişme vb.i olmak üzere bütün bunlar bir krize yol açabilmektedir.

1

Şekil:1’de Parasal Krizlerin gelişim süreci yer almaktadır.

Şekil 1

Makroekonomik ve Finansal Dayanıksızlıkların ortaya çıkışı

Kaynak: Özgür Balmumcu; “Küreselleşme Sürecinde Finansal Krizler ve Kamu Borç Stoku İlişkisi: Türkiye Örneği”, s.48.

2

Şekil 2’de ekonomik kriz çeşitleri gruplandırılmıştır.

1.2. Ekonomik Kriz Türleri

Temel olarak ekonomik krizler reel ve mali/finansal krizler şeklinde iki gruba ayrılmaktadır.

1.2.1 Reel Sektör Krizleri

Reel sektör krizleri; mal, hizmet ve işgücü piyasasında ciddi daralmalar şeklinde ortaya çıkan kriz türüdür. Eğer mal ve hizmet piyasasındaki fiyat artışları belirli bir sınırın üstündeyse, bu durum enflasyon krizi olarak adlandırılmaktadır. Diğer bir reel sektör krizi olan durgunluk krizi, fiyatlar genel seviyesindeki artışların, ekonomide yatırımları teşvik edecek düzeyin altında gerçeklemesi olarak tanımlanabilir. Bir başka reel kriz türü olan işsizlik krizi ise, emek piyasasındaki işsizlik oranlarının alışılmış seviyenin üzerinde oluşması şeklinde tanımlanabilir. (Kibritçioğlu, A., 2001: 174)

1.2.2 Mali/Finansal Krizler

Mali/Finansal krizler, döviz ve hisse senedi piyasalarında şiddetli fiyat dalgalanmaları veya bankacılık sisteminde bankalara geri dönmeyen kredilerin, aşırı derecede artması ile ortaya çıkar. (Kınaytürk, Z., 2006: 15) Mali/Finansal krizler, finansal piyasaların etkinliğini kaybetmesi şeklinde de tanımlanabilir.

Finansal piyasaların en önemli işlevi fonları, en iyi getiriyi sağlayacak yatırım alanlarına aktarmaktır. Bu aktarım mekanizmasını kuran sistem, finansal sistemdir (Kuran, İ., 2006: 5). Ekonomide kamu, cari işlemler ve tasarruf açığının artması ekonominin yapısını olumsuz olarak etkiler. Genişletici para ve maliye politikaları bu açıkların nedenidir. Kamu ve tasarruf açığının artması faiz oranını arttırır bu da yerli parayı değerlendirir. Açıkların çok artması devalüasyon beklentisini artırır. Devalüasyon beklentisindeki süreklilik döviz fiyatını ve talebini artırarak finansal krize neden olur. (Kınaytürk, Z., 2006: 15)

3

Mali krizler iki farklı niteliğe sahiptirler. Birincisi, spekülatif ataklar şeklindedir. İkincisi, piyasanın likidite ihtiyacı nedeniyle döviz talebinin artması sonucu ortaya çıkmaktadır. Özellikle yükselen piyasalarda yaygın biçimde görülen mali krizler; para, bankacılık, dış borç ve küresel krizler olmak üzere dört grupta toplanmaktadır. Bu krizler genellikle birbirini takip ettikleri için bunlar arasında çok kesin bir ayrım yapılamamaktadır. (Özyurt, H., 2012: 383)

1.2.2.1 Parasal Krizler

Döviz krizi olarak da adlandırılan parasal krizler, spekülatif bir etki sonucunda herhangi bir ülke parasının değer kaybetmesiyle sonuçlanan veya, spekülatif saldırılar sonucunda ülke yetkililerinin uluslar arası rezervleri harcayarak ya da faiz oranlarını hızlı bir biçimde yükselterek paralarını savunmaya zorlanması durumlarında oluşur. (Afşar, M., 2004: 89 )

Kaminsky ve Reinhart’a göre para krizi; ulusal paraya spekülatif saldırının ya paranın aniden değer kaybetmesiyle, ya uluslararası rezervlerde azalmayla ya da her iki durumun birlikte gerçekleşmesi ile tanımlanabilir. (Çeviş, İ., 2005: 9) Döviz krizi; uluslararası rezerv kaybı, ödemeler bilançosu krizi ve merkez bankaları tarafından yaratılan iç kredi genişlemesinin sabit döviz kuruyla uyumlu olmaması sonucu oluşur.

Dış ticaret açığının artmasına neden olacak sabitlenmiş döviz kuru, sonunda ülke parasına yönelik spekülatif saldırılara yol açar, bu da önce merkez bankası döviz rezervlerinin erimesine ve yeni döviz kuru sistemine geçilmesiyle sonuçlanır. Yeni döviz sistemi de çoğunlukla dalgalı döviz kuru sistemi olur.

1.2.2.2. Bankacılık Krizleri

Bankacılık (Likidite) krizleri, ticari bankaların borçlarının vadesinin uzatılamaması veya vadesiz mevduatlardaki ani bir çekme talebini karşılayamamaları çerçevesinde likidite sıkıntısına düşmeleri ve arkasından iflas etmeleri durumunu ifade eder. Ayrıca MB, elindeki para politikası araçlarının yetersizliği ya da etkinsizliği gibi nedenlerle piyasaya müdahale edemezse mali kaynaklı ekonomik krizler oluşur. ( Özyurt, H., a.g.e, 383)

1.2.2.3. Dış Borç Krizleri

Dış Borç Krizleri, bir ülkenin kamu ve/veya özel kesime ait dış borçlarını ödeyememe durumudur. Özellikle hükümetlerin dış borcun çevrilmesi ve yeni dış kredi bulma konusunda sıkıntı yaşamaları nedeniyle dış borcun yeni ödeme planlarına bağlanması veya yükümlülüklerin ertelenmesi şeklinde ortaya çıkar. (Delice, G., 2003:63)

1.2.2.4 Küresel Krizler

Sermaye hareketlerinin serbestleşmesi ve kapitalizmin küreselleşmesiyle birlikte özellikle büyük ekonomilerde çıkan ekonomik krizler, küresel alana kolaylıkla ve hızla yayılır olmuştur. Yani dünyanın artık neredeyse onda dokuzu piyasa ekonomisi sistemi içinde ve sermaye hareketlerini serbest bırakmış konumda olduğu için krizin yayılması çok daha büyük bir olasılık haline gelmiştir. Buna örnek olarak 2007 yılında ABD‟de ortaya çıkan mortgage kredileri krizi olarak başlayan ve benzer nedenlerle İngiltere‟ye sıçrayan ekonomik kriz 2008 yılının ikinci çeyreğinde küresel bir krize dönüşmüştür. Başlangıçta bu krizin Çin, Hindistan, Rusya ve Brezilya başta olmak üzere gelişme yolundaki ülkeleri pek etkilemeyeceği

4

düşünülürken, bu tahmin gerçekleşmemiş ve bütün ülkeler krizden etkilenmişlerdir. (Eğilmez, M., 2009: 53).

Tablo 1: Ülke ve Yıllara Göre Ekonomideki Kırılganlıklar ve KrizinNedenleri

LİTERATÜRDEKİ TARTIŞMALAR

Bir para krizini mali krizden ayıran nokta, parasal krizin ödemeler dengesinde ortaya çıkmasıdır. Para krizleri açıklanırken ülkenin uyguladığı kur mekanizmasına göre çeşitli isimler verilmektedir. Ülkenin MB’sı sabit kur rejimi uyguluyorsa, ortaya çıkan parasal krize ödemeler dengesi krizi, esnek kur rejimi uygulayan ülkelerde ortaya çıkan krize döviz krizi denmektedir. Parasal krizler, mali yatırımcıların ülke koşullarının riskli hale geldiği konusundaki beklentilerine bağlı olarak, giriştikleri spekülatif ataklar sonucu başlar ve bu atakların yoğunluğu ölçüsünde şiddet kazanır. ( Özyurt, H., a.g.e, 384)

5

Parasal Kriz Göstergeleri

Parasal krizlerle ilgili iki tür gösterge söz konusudur: Bunlar; ülke koşullarının yatırım riskinin arttığını gösteren ve bu nedenle finansal bir krizin doğacağı konusundaki beklentileri besleyen ön göstergeler ile yaşanan krizin boyutları hakkında bilgi veren temel göstergelerdir.

Ön Göstergeler: Parasal krizlerin doğacağına dair ön göstergelerin başında, reel kurun aşırı değerlenmesi, M2 para arzının uluslararası rezervlere oranında veya cari açığın milli gelire oranında aşırı yükselmeler gelmektedir.

Gelişen ülkeler, genelde sabit döviz kuru politikası uyguladıkları için, yerli paranın reel olarak belirli bir düzeyin üzerinde değer kazanması kriz beklentilerinde önemli bir faktördür. Ülke ulusal parasının bir yıl içerisinde en azından %10 oranında değer kazanması, spekülatörler için kriz beklentisinin bir göstergesi olmaktadır. Kriz beklentisinde dikkate alınan diğer bir gösterge, M2/ Uluslararası Rezervler oranıdır. Bu oranın yüksekliği, kendi kendini besleyen krizlerin ortaya çıkma olasılığını artırmaktadır.

Sermaye hareketlerinin yoğun olduğu bir ekonomide dikkat edilmesi gereken diğer bir gösterge, Cari Açık/GSMH oranıdır. Bu oranın % 4’ü geçmesi halinde, ülkenin parasal kriz açısından tehlikeli bölgeye girdiği kabul edilir

Temel Göstergeler: Yaşanan parasal krizin boyutları hakkında bilgi veren temel göstergeler, döviz kurlarındaki büyük dalgalanmalar, gecelik faizlerde yaşanan aşırı yükselmeler ve döviz rezervlerindeki önemli miktarda azalmalar olarak sıralanabilir. ( Özyurt, H., a.g.e, 385)

2. Krizlere Teorik Yaklaşımlar

1980’li ve 1990’lı yıllarda yaşanan ekonomik krizler incelendiğinde, söz konusu krizlerin döviz kurunun spekülatif saldırılara maruz kalması sonucunda ortaya çıktıkları görülmektedir. (Copeland, Laurence S., 2005)

2.1 Birinci Nesil Kriz Modelleri

Birinci nesil kriz modellerinin ilk varsayımına göre; döviz kurunun sabitlendiği bir ekonomide, kurun sabitlenebilmesi için Merkez Bankası’nın belli bir miktar döviz stokuna sahip olması gerektiği kabul edilmiştir. Modelin ikinci özelliği, bir bütçe açığının varlığıdır. Üçüncü varsayım göre ise bu açık, hükümetler tarafından para basarak kapatılmaktadır.

Modele göre hükümetin bütçe açığını para basarak kapatmak istemesi halinde, para arzı para talebinin üzerine çıkmakta ve spekülatörlerin döviz talebi artmaktadır. Artan döviz talebini Merkez Bankası döviz satarak karşılamak zorundadır ve bu durum merkez bankası döviz rezervlerinin azalması sonucunu beraberinde getirmektedir.

Modelde, spekülatörlerin mükemmel bir öngörüye sahip oldukları kabul edilmekte ve kur politikasının bu haliyle sürdürülebilir olmadığı bilinmektedir. 1979 yılında Krugman tarafından yazılan makalenin Birinci Nesil Kriz Modelleriyle ilgili temel varsayımlarına göre, bir ekonomide;

6

1-Bütçe açığının bulunduğu durumlar,

2-Sabit kur uygulamaları,

3-Bütçe açıklarının monetizasyonu,

4-Sınırlı rezerv varsayımı,

5-Mükemmel öngörü (İnsanların rasyonel bir şekilde geleceğe yönelik beklentilerinde

yanılmamaları)

Yukarıda sayılananlar bir araya geldiğinde döviz kuruna spekülatif bir atak başlamakta ve birinci nesil krizler ortaya çıkmaktadır. (Krugman,P.,a.g.e; 311-325) Krugman; spekülatörlerin, Merkez Bankasının kuru korumaya yeterli dövizinin kalmadığını anladıkları anda ise spekülatif atağın başlayacağını ve sabit kur politikasının sona ereceğini öne sürmektedir. Birinci nesil modeller, 1992 Avrupa Para Sistemi/ERM, (Exchange Rate Mechanism) 1994 Meksika ve 1995 Latin Amerika krizleri tarzındaki krizleri açıklamakta başarısız kalmaktadırlar. (Demirci. N., 2005; 37-38)

Birinci nesil teorilerine yapılan eleştirilerin odak noktasında, sabit kur politikası uygulayan hükümetlerin, parasal bir krize yol açacağını bile bile bütçe açığını parasal genişleme yolu ile finanse etmeleri yer almaktadır. Bu eleştirin temelinde, hükümetlerin birinci nesil modellerde varsayıldığından daha rasyonel olduğu iddiası yatmaktadır. Diğer taraftan, reel krizlerde yaşanan olayları gerçekçi bir biçimde yansıtmadığı konusunda eleştirilmektedir.

2.2. İkinci Nesil Kriz Modelleri

1980’li yıllarda yaşanan krizleri açıklamada başarılı olan, ekonomik krizlerin temelinde bütçe açıklarının yer aldığına dair görüşün, 1990’lı yıllarda yaşanan Meksika, Latin Amerika, Güney Doğu Asya ve Rusya krizlerini açıklamakta başarısız olması sonucunda, ikinci nesil kriz modelleri geliştirilmiştir.

Para krizleri, mali açıkların para yaratılması ile finanse edilmediği hallerde de oluşabilmektedir. 1992-1993 dönemi Avrupa Para Sistemi (ERM) ve 1994-1995 Latin Amerika krizlerinin, birinci nesil parasal kriz modelleri tarafından açıklanamaması, yeni para krizleri teorilerinin ortaya atılmasına neden olmuş ve bunlar ikinci nesil modeller olarak sınıflandırılmıştır. Birçok yazar, Krugman’ın çalışmasını genişletmiştir. Obstfeld (1994), kendi kendini besleyen spekülatif atak (self-fulfilling expectations) modelini oluşturmuştur. Yazar, 1990’ların başında, rezerv seviyelerinin spekülatif ataklar üzerinde esas rol oynamadığı bazı Avrupa ekonomilerini esas almıştır.

Hükümetler, sabit kurdan vazgeçmek ya da onu korumak seçenekleri ile karşı karşıyadır. Uluslar arası ticaretin ve yatırımların işleyişini kolaylaştırmak ve enflasyonla mücadelede güvenilebilirlik (kredibilite) elde etmek için, hükümetler kurları sabit tutmak isterler. Döviz kurlarını korumanın maliyeti, daha yüksek faiz oranları ve işsizlik artışı ile birlikte artar. Bu maliyetler daha sonra yatırımcıların döviz kurlarının sabit tutulamayacağı beklentisine yol açar. Sabit kuru korumanın faydası maliyetinden fazla olduğu sürece, hükümetler kuru sabit tutmaya devam ederler.

7

Bununla birlikte maliyetler faydasından fazla olunca, karar alıcılar için kuru sabit tutmaktan vazgeçmek en uygun (optimal) yoldur. (Erkekoğlu ve Bilgili, 2005, s.17-18).

Krugman, birinci nesil modellerden çok farklı olduğunu söylemekle birlikte, ikinci nesil modellerin aynı mesajı iletmekte olduğunu ifade etmektedir. Bu mesaja göre bir para krizi uzun vadede sabit kur rejiminin sürdürülmesiyle tutarsız politikaların sonucu oluşmaktadır. (Zavala, G. J.,1999, 21).

Kendi kendini besleyen beklentilerin bulunduğu bir dünyada çoklu denge (multiple

equilibria) bulunur. Entegre olmuş küresel bir ekonomide yatırımcıların kötümser beklentileri

sınırları aşarak krizin bulaşmasına yol açabilmektedir. Örneğin, 1997’de kriz Tayland’da

başlayınca temel göstergelerdeki zayıflıklardan veya kendi kendini besleyen beklentilerden

dolayı oluşan yatırımcıların paniği, krizi diğer piyasalara taşımıştır. (Kawai, M., vd.,2001,3)

2.3. Üçüncü Nesil Kriz Modelleri

Üçüncü nesil modeller spekülatif atak ile kendi-kendini besleyen karamsarlık gibi unsurları içermelerine ve yoğun sermaye çıkışları sonucu çöken sabit kur rejimlerini konu almalarına rağmen, finansal kırılganlıklar üzerinde yoğunlaşmakta ve bu anlamda finansal kriz modellerine yaklaşmaktadırlar. Buna dayanarak, Krugman (2001), “Crises: The Next Generation“ isimli çalışmasında üçüncü neslin ardından gelecek dördüncü nesil modelin para krizi olmaktan öte varlık fiyatlarının başrolü oynadığı bir finansal kriz modeli olması gerektiğini öne sürmüştür.

Üçüncü nesil modeller, sadece para krizini açıklamadıkları için ilk ve ikinci nesil modellerden ayrılmaktadırlar. Para ve bankacılık krizlerinin ikisi de bir arada olduğu için bu modellere ikiz kriz modeli de (twin crises models) denilmektedir.(Berlemann vd.,2002,12). Bu modellerde, bankacılık ve finans sektörünün kırılganlığı firmalara ayrılan kredi miktarını azaltmakta ve kriz olma ihtimalini arttırmaktadır. Bu modeller, para krizinin yüksek borçlar, düşük rezervler, düşük devlet gelirleri, artan devalüasyon beklentisi ve yurt içi borçlanmanın önündeki engellerin bir kombinasyonu sonucunda olacağını söylemektedir. (Chiodo ve Owyang,2002,9)

İlk iki nesil kriz modellerinde para krizi için reçete, faiz oranlarının yükseltilmesi ve yurt içinde paraya olan talebin arttırılmasıdır. Hâlbuki üçüncü nesil kriz modellerinde faiz oranlarında meydana gelen bir artış, kredi miktarını etkilemekte ve firmaların finansal sermayeye ulaşmalarını sınırlamaktadır.

Kredi miktarının faiz oranlarına karşı aşırı duyarlı olduğu durumlarda, nominal faiz oranlarında yaşanacak bir artış yıkıcı olabilmektedir. Çünkü yatırımı boğarak ekonominin üretim kapasitesini değiştirmektedir. Üretim miktarındaki düşüş gerçekleşen veya beklenen vergi gelirlerinde düşüşle birlikte, döviz kuru üzerinde ilave baskı oluşturmakta ve krizi daha da kötüleştirmektedir. Bu durumda, Merkez Bankası için alternatif bir strateji sağlanmaktadır. O da yatırımları canlandırmak için faiz oranlarını düşürmektir (Chiodo ve Owyang,2002,9).

8

3. FİNANSAL PİYASALARIN ETKİNLİĞİNİ AZALTAN FAKTÖRLER

3.1 Ters Seçim Etkisi

Yüksek faiz düzeylerinde piyasada ahlaki riski yüksek müşteriler kalır. Ahlaki risk, borç alanın borcu ödemesini zorlaştıracak her türlü faaliyet olarak tanımlanabilir. Faiz oranları yükseldikçe, piyasadan ahlaki riski düşük müşterilerin çekilmesi olgusu ise ters seçim (adverse selection) olarak adlandırılmaktadır. (Karabulut, G., a.g.m:26-27)

Bu konuya ilişkin olarak menkul kıymet piyasaları açısından bir örnek verecek olursak; aldığı menkul kıymet karşılığında borç veren taraf, borçlunun aldığı parayı nasıl değerlendireceğini yani yüksek risk-düşük getirili alanlarda mı, yoksa düşük risk-yüksek getirili alanlarda mı kullanacağını bilmemektedir. Oysa borç alan aldığı borcu hangi alanlarda değerlendireceğini bildiği için yatırımın riski hakkında en kesin bilgiye sahiptir. Fon sahibi, paranın kullanılacağı yatırımın riskini tam bilmediği için ortalama riskli bir firmayı esas alarak fiyat verecektir. Riski düşük firmalar bu fiyatı kendileri için düşük bulacakları için piyasayı terk edecekler, bu fiyattan kâğıtlarını satışa arz etmek isteyen sadece riskli kötü firmalar olacaktır.

Finansal piyasalarda asimetrik bilgiyi ortadan kaldırmak için bazı firmaların piyasa ve kişiler hakkında araştırmalar yapan uzman kuruluşlardan bilgi satın almaları durumunda dahi bilgiye bedavadan sahip olanların varlığı (free-rider problem) nedeniyle ters seçim etkisini önlemek tamamen mümkün olmamaktadır.

Sonuçta para ödeyerek sahip olduğumuz bilgiden kar edemediğimiz için bilgi satın almaktan vazgeçeriz. Eğer bilgi satın alan tüm yatırımcılar da aynı şekilde bilgi satın almaktan vazgeçerlerse, bilgi üreterek bundan gelir elde eden firmalar da faaliyet gösteremezler ve sonuçta eksik bilgiden dolayı ters seçim etkisi meydana gelir.

3.2 Ahlaki Tehlike Problemi

Asimetrik bilgi problemi ahlaki tehlike problemine de yol açmaktadır. Borçlu aldığı fonları daha fazla getiri elde edebilmek için riski büyük fakat gerçekleşme olasılığı düşük alanlara yatırmaktadır. Eğer proje gerçekleşir ve başarılı olunursa borçlu yüksek karlar elde etmekte ve krediyi veren ise faiz ve anaparayı geri alabilmektedir. Ancak proje başarısız olursa yatırılan para kaybedilmekte ve kredi veren verdiği miktarı geri alma şansını kaybetmekte yani bir ahlaki tehlikeyle karşı karşıya gelmektedir. (Demirci, N., a.g.e,; s.34)

Ahlaki tehlike problemi, döviz piyasalarında aşırı spekülatif sermaye hareketlerine ve istikrarsızlığa neden olan faktörlerden biridir. Hükümetlerin finansal piyasalarda bankaların iflasını engelleyen düzenlemeleri, bankaların aşırı risk almasını teşvik etmektedir. Bu kurtarma operasyonları, bankaların yurt içinde borç vermek için dışarıdan borçlanmasını teşvik etmekte ve aşırı sermaye hareketlerine neden olmaktadır. Sabit döviz kuru sisteminde

9

hükümetler, bankacılık sisteminin istikrarını sağlamak için gerekli likiditeyi artırmakta ve en sonunda sabit döviz kurundan vazgeçmek zorunda kalmaktadırlar. (Sayım, I., 2010; 276)

3.3 Sürü Davranışı

Asimetrik bilginin yarattığı diğer bir durum ise, borç verenlerin birlikte hareket etme eğiliminde olmalarıdır. Yani bir kısım yatırımcının, daha iyi bilgi sahibi olduklarını düşündükleri yatırımcı ya da yatırımcıları izleyerek hareket etmeleri söz konusu olmaktadır. Böyle bir durum piyasada ani hareketleri ve dalgalanmaları da beraberinde getirmektedir. Sürü halindeki davranış, aynı zamanda paraları yöneten düşük nitelikli yöneticilerin, daha iyi bilgi sahibi olduğunu düşündükleri yöneticilerin davranışlarını takip etmeleri sonucunu da ortaya çıkarabilir. (Balmumucu, Ö., a.g.e.; 37-38)

3.4 Bulaşma Etkisi

Bir ülkede ortaya çıkan finansal kriz başka ülkelerde de finansal kriz çıkmasına neden olursa, krizin bu ülkelere bulaştığı kabul edilmektedir. Gelişmiş ülkelerdeki önemli politika değişiklikleri gelişmekte olan ülkelerde krize yol açabilmektedir. Bu politika değişikliklerine uluslar arası faiz oranlarındaki ve sanayileşmiş ülke paralarının değişim kurundaki artışlar örnek olarak verilebilir. Finansal krizler bir ülkeden diğerine yayılma (spillover) ya da yalın bulaşma (pure contagion) yoluyla geçebilir.

Bir ülkedeki finansal kriz, başka bir ülkedeki makroekonomik dengeleri bozarak finansal kriz çıkmasına neden olursa, kriz yayılma yoluyla bulaşmış demektir. Finansal krizlerin bir ülkeden diğerine yayılma yoluyla bulaşması; ticari bağlantıya sahip iki ülkeden birindeki devalüasyon diğer ülkede önce rekabet kaybına, sonra dış ticaret açığına ve rezerv kaybına neden olması şeklinde açıklanabilmektedir.

Bir ülkedeki finansal kriz, ikinci ülkenin makroekonomik göstergelerinde herhangi bir değişikliğe neden olmasa bile kriz, yatırımcıların ikinci ülkenin makroekonomik göstergeleriyle ilgili düşüncelerini ya da risk algılamalarını değiştirebilir. Özel sektörün beklentileri değişebilir, buna bağlı olarak kendi kendini besleyen beklentilerin oluşturduğu bir finansal kriz çıkması durumunda, kriz birinci ülkeden ikinci ülkeye yalın buluşma yoluyla bulaşmış demektir..( Bastı, E., a.g.e, s.17-19)

4. 1929 krizi

1929 krizi sanayi temelli, aşırı üretim ve bunun karşısında yetersiz talepten kaynaklanan bir kriz özelliği taşımaktadır. Bu dönemde, sanayi sektörünün krize girmesinin sonucu olarak finansal sektörde de kriz yaşanmıştır. Çünkü iflas eden fabrikaların hisse senetleri borsada değer yitirmiştir. Bunun nedeni, sanayi kesimiyle finansal kesimin birbirine paralel işlemesidir. Sanayi kesiminde yapılan üretim sonucu elde edilen kazançlar finansal sistemde anapara ve faiz ödemelerinin kaynağını oluşturmaktadır.

10

New York Borsasının çöküşünü takiben; tarımda aşırı üretim ve fiyatların düşmesiyle baş gösteren kriz, kısa sürede tüm dünyayı etkisi altına almıştır. Krizin etkileriyle, merkez ülke olarak tabir edilen sanayileşmiş ülkelerin yapıları doğrultusunda iktisadî politikalar uygulamaya yönelmeleri uluslararası ekonomik ilişkileri azaltmıştır. Bu yönde; ülkelerin içe dönük politikalara ağırlık vermesi dünya ekonomisinin parçalanma eğilimini hızlandırmıştır. 1929-1934 yılları arasında dünya ticaret kıymetlerinde % 66 oranında düşme kaydedilmiştir (Kahraman, S., a.g.e; 28-29)

1929 Krizi ile borsada yaşanan çöküşün yanı sıra, bankalarda da ciddi anlamda iflaslar yaşanmış, toplam tüketim ve yatırımlarda ani düşüşler ortaya çıkmış ve tüm bu gelişmelerin sonucunda yalnızca ABD’de 1929 – 1933 yılları arasında GSYİH yaklaşık 1/3 oranında azalmıştır. 1929 Büyük İktisadi Buhranın özelliği çeşitli dalgalanma tiplerinden hepsinin alçalış dönemine rastlamasıdır. 1929’da 100 olan sınai indeksleri 1932’ye kadar Amerika’da 53,8 e, Almanya’da 53,3 e, Fransa’da 71,6 ya, İngiltere’de 83,5 e ve İtalya’da 66,9 a inmiştir. Toplam dünya ticareti % 60 daralmıştır.

4.1 Krizden Çıkış Politikaları

1929 Dünya Ekonomik Buhranından çıkışta 1936 yılında ünlü İngiliz iktisatçı John Maynard Keynes‟in ünlü “Faiz, İstihdam ve Para Genel Teorisi” adlı eseri önemli rol oynamıştır. ABD, ekonomi, para ve maliye politikalarına etkin müdahale ile toparlanma sürecine girmiştir. (Şendoğdu ve Öztürk, 2006: 426).

Amerikan yönetimi ülkeyi içinde bulunduğu ekonomik krizden çıkarmak için, liberal kapitalizm yerine, müdahaleci, düzenleyici ve yol gösterici bir ulusal iktisat politikası oluşturmaya çalışmıştır. 1933 ortalarında birbiri ardı sıra çıkarılan yasal düzenlemelerle ekonomiye yeniden işlerlik kazandırma dönemi başlamıştır. Bu yasalar arasında bankacılık sistemini düzenleyen yeni yasa, bankaların borsalardaki spekülasyonları besleyecek krediler vermelerini engelleyecek ve tasarruf sahiplerinin haklarını koruyacak yönde önlemlerin alınması bulunmaktaydı. Devlet söz konusu dönemde "Yeniden Finansman İnşaa Kurumu" aracılığıyla bankalara ve sanayi kesimine aktardığı fonlarla eşi görülmemiş düzeyde piyasalara kredi sağlama yoluna gitmiştir.

5. 2008 Küresel Mali Kriz

Küresel ekonomi 20080yılından itibaren II. Dünya Savaşı’ndan sonraki en büyük daralmayı yaşamıştır. ABD’nin dördüncü büyük yatırım bankası olan Lehman Brothers’ın iflas etmesiyle patlak veren kriz, kısa sürede tüm dünyaya yayılarak küresel çapta bir mali ve reel sektör krizine dönüşmüştür.

ABD’de başlayan küresel krizin temelinde; mortgage piyasasına ilişkin sorunlar bulunmaktadır. ABD mortgage piyasası, 10 trilyon dolarlık büyüklüğüyle dünyanın en büyük piyasası konumundadır. ABD’de, para hacminin yüksek olması nedeniyle, bazı finansal kuruluşlar 2000’ li yılların başında kredibilitesi zayıf olan kişilere de mortgage kredisi vererek,

11

geri dönüşü riskli bir mali yapıya girmişlerdir. Sadece dar gelirlilerin kullandığı ve subprime/eşikaltı olarak adlandırılan yüksek riskli kredilerin boyutu 1,5 trilyon doları bulmuştur.

Söz konusu dönemde ABD’de faizler son derece düşük olduğu için özellikle orta ve alt gelir grubundaki kişiler değişken faizli kredileri kullanmayı tercih etmişlerdir. Ancak, ABD Merkez Bankası’nın (FED) daha sonra faiz oranlarını artırması, konut sektörünün durgunlaşmasına neden olmuştur. Konut satış fiyatları ile kira gelirlerinin de piyasa düzeyinin altına inmesiyle, bu krediyi kullanan düşük gelirli gruplar, kredilerini düzenli olarak ödeyemez hale gelmiştir. Bankaların, tüketicilere satın alacakları ev ve dairelerin bedelinin tamamını, hatta değerinin yüzde 110 oranında borçlanma fırsatı vermesi, kredilerin geri dönüşünü zora sokmuştur.

ABD’de bankalar konut kredileri için gereken parayı yatırım bankalarında ihraç ettikleri tahviller ile borçlanarak sağlamaktalardı. Ancak, kredilerin geri dönüşümü zora girince yatırım bankaları ve ABD mortgage piyasası için da çanlar çalmaya başlamıştı. FED’in eski Başkanı Alan Greenspan: “Bu 50 yılda, hatta muhtemelen yüzyılda bir yaşanabilecek bir olay. ABD’nin bir ekonomik durgunluğa girmeden kurtulma ihtimali yüzde 50’nin altında, krizin daha da devam etmesini bekliyorum.” demiştir.

5.1 Küresel Finansal Krizin Nedenleri

5.1.1 Likidite Bolluğu ve Özensiz Krediler

2000 yılından 2006 yılının sonlarına kadar finansal piyasadaki likidite sürekli yükselmiştir. Kriz öncesinde bollaşan bu likiditenin karlı operasyonlara dönüştürülmesi banka sisteminin karşılaştığı en önemli sorunlardan birisi olmuştur. Bu operasyonların başında konut kredileri gelmektedir.

Bankalar herhangi bir işi geliri veya varlığı olmayan kişilere bile kredi vermeye başlamışlardır. Kamuoyunda NINJA (No income, no job, no asset) kredileri olarak bilinen bu uygulamalar, varlık fiyatlarının özellikle de konut fiyatlarının çok hızlı bir şekilde artmasına yol açmıştır. Bir kısım konut kredisinde başlayan geri ödeme problemleri sonucunda banka portföylerindeki hacizli konut sayısı artmaya başlamış ve bankaların bu konutları piyasaya arz etmesi konut fiyatlarında düşüşe yol açmıştır. Bu da halen kredisini ödemekte olan bazı konut kredisi kullanıcılarının ellerindeki evlerinin değeri, kalan kredi ödemelerinin net bugünkü değerinin altında kalmıştır. Dolayısıyla bu kişiler de evlerinin anahtarlarını zarflara koyup (jungle mail) bankalara göndererek kredi geri ödemelerinden vazgeçmişlerdir.

Burada dramatik olan durum kredi geri ödemelerinin bankalar tarafından diğer mali kuruluşlara satılması ve bu evleri teminat olarak alan sermaye piyasası araçlarının yaygınlığıdır. Bu nedenle zararlar domino taşları gibi bir mali kuruluştan diğerine sirayet ederek büyümüş ve mali sistemin temel taşları niteliğindeki kuruluşların iflasına yol açmıştır.

12

5.1.2 Menkul Kıymetleştirme

Menkul kıymetleştirmeyi kısaca nakit akışlarının bir havuzda toplanması ve yatırımcılara satılmak üzere mali bir varlık olarak menkul kıymetler üretilmesi olarak tanımlayabiliriz.

Diğer bir ifade ile menkul kıymetleştirme (securitization), borçlanma aracı olarak banka kredilerinin yerini alan ciro edilebilir enstrümanların gelişmiş halidir. Menkul kıymetleştirme, likit olmayan aktiflerin ihraç edilebilecek ve sermaye piyasalarında alım satım yapılabilecek menkul kıymete dönüştürülmesidir. Bu kapsamdaki aktifler arasında ikametgâh amaçlı ipotekler, otomobil kredileri, kredi kartı alacakları ve kira ödemeleri yer almaktadır. (Alptekin. E., 2009,)

ABD’de likiditenin bol olduğu dönemde (2000 - 2006) menkul kıymetleştirme sayesinde bireyler normalden fazla kredi kullanmışlardır. Risk paylaşımı, yüksek getiri iştahı, bankaların yasal sermaye yükümlülüklerini yerine getirmelerinde kolaylık sağlaması, risk taşımadan ya da daha fazla mevduata ihtiyaç duymadan bankaların yeni kredileri finanse etmelerinin sağlanması menkul kıymetleştirmeyi özendiren hususlardır.

Menkul kıymetleştirmenin krizin sebeplerinden birisi olarak değerlendirilmesinin ana sebebi bu sayede riskin bir kurumdan diğerine aktarılmasının kolaylaşmasıdır. Örneğin mortgage kredisi veren bir banka kredilerin geri ödemelerini menkul kıymetleştirerek kısmen veya tamamen bir yatırım bankasına veya bir mortgage kuruluşuna satmaktadır. Bu mekanizma kriz durumunda mali sistemi kırılgan bir hale getirmektedir. Şöyle ki banka tarafından yapılan menkul kıymetleştirme sayesinde kredi ödemelerindeki aksama hem krediyi veren banka hem de menkul kıymeti satın alan diğer finansal kuruluşlar için zarar anlamına gelmektedir.

5.1.3 Derecelendirme Kuruluşları

Derecelendirme kuruluşları ile ilgili en önemli problem çıkar çatışmasıdır. (conflict of interests). Bankalarla ve diğer mali kuruluşlarla ilgili not veren rating kuruluşları bu firmalar tarafından finanse edilmektedir. Hal böyle olunca derecelendirme kuruluşlarının objektif değerlendirme yapma kabiliyetleri azalmaktadır.

Diğer yandan derecelendirme kuruluşları firmaların finansal problemlerini her zaman tespit edememektedirler. Bazen de sorunu kısmen veya çok gecikmeli olarak görebilirler. Örneğin, Enron’un iflas başvurusundan çok kısa bir süre öncesine kadar derecelendirme kuruluşları firmanın problemli olduğunu tespit edememiştir. (Madura, Jeff, age, s.47) Tabi ki bunda Enron’un gerçeğe aykırı şekilde hazırladığı mali tablolarının da etkisi vardır. Derecelendirme kuruluşları finansal enstrümanları dizayn eden bankalar ve enstrümanın alıcıları kadar dayanak varlık hakkında enformasyona sahip olmayabilirler. (KENÇ, T.,2008)

13

Son finansal kriz öncesinde de derecelendirme kuruluşları çok etkin çalışamamıştır. Ancak finansal kriz başladıktan sonra mali kurumların kredi notları düşürülmüştür. 2007’nin üçüncü çeyreğinden 2008 yılının ikinci çeyreğine kadar geçen bir yıllık dönemde, iki büyük derecelendirme kuruluşu tarafından 1,9 trilyon Dolarlık mortgage destekli menkul kıymetin notu düşürülmüştür. (http://en.wikipedia.org)

5.2 Küresel Mali Kriz’in Etkileri

Küresel mali piyasalarda büyük bir paniğe yol açan 2008 Küresel Mali Krizi’nin bugün eriştiği boyutlara tırmanması küreselleşme süreciyle ilgilidir: Eğer mali sistem, küreselleşme sürecinde böylesine karmaşık ve içinden çıkılmaz bir labirente dönüştürülmemiş olsaydı, kriz de bu büyüklükte yaşanmazdı. ABD’deki “subprime mortgage” kredilerinde baş gösteren sorun Amerika’nın sorunu olarak kalır ve küresel mali sistemi bu ölçüde sarsmazdı.

IMF’ye göre, krizin hem gelişmiş hem de gelişmekte olan piyasalarda hane halkları, şirketler ve özellikle bankacılık sektörlerini kapsayacak biçimde genişlemesi, küresel mali sistemi ağır stres altına almıştır. Krizin etkileri söyle sıralanabilir:

Çok şiddetli bir kriz olduğu için dünya mali sistemi etkilenmiştir.

Bir menkul kıymetleştirme (CDO) ve sub-prime krizidir.

Riskini yönetmeye çalışırken daha fazla risk oluşturulmuştur. Vergi mükellefleri trilyonlarca dolar fatura ödemek zorunda kalmıştır. 185 ulusal araştırma kurumuna göre, ekonomik faaliyetlerdeki daralma bankaların bilançolarındaki değerleri düşmeye devam eden varlıkları daha da düşürücü yönde baskı yapmıştır: Bunlar, sermaye yeterliliği tehdidi ve taze kredi konusunda cesaretlerin kırılmasıdır. Bu kriz, zengin ülkeleri nispeten daha olumsuz etkilemiştir: ABD’nin süper güç olma durumunu sarsmış ve geriletmiştir.

Avrupa’da birçok büyük mali kurum çökmüştür.

Mali kriz, gelişen dünya ekonomilerini de olumsuz etkilemiştir: Mali kriz çoğu insanı yoksullaştırmış, mevcut yoksulların durumunu daha da ağırlaştırmıştır. Yoksul ülkeler, kalkınmaları için daha az mali kaynakla yetinmek zorunda kalmışlardır.

5.3. Küresel Mali Kriz’e Karşı Alınan Tedbirler

Başta ABD olmak üzere, AB, Japonya ve birinci derecede krize maruz kalan ülkeler tedbir alma konusunda çok geç kalmış olmakla beraber bugün bütün hükümetler, krizi önlemek için alınacak tedbirlerin çok pahalıya mal olacağına inanmaktadır. Fakat yine aynı hükümetler, bu maliyetlerin, ekonomik durgunluğun yaratacağı ekonomik kayıplardan daha az olacağına da inanmaktadır. Tedbir almakla yetkili ve sorumlu ajanlar, maliye politikası için hükümetler, para politikaları için merkez bankalarıdır.

14

Önlemek

Küresel Mali Kriz’e Karşı Uygulanan Parafiskal Politikalar: Para politikası: Para arzı artırılarak, faiz oranları düşürülmektedir.

Maliye politikası: Borçlanma yoluyla kamu harcamaları artırılmakta, vergi oranları düşürülmektedir.

Para Politikası Uygulaması:

Para Politikası Ana amaçAraçları Krizin yarattığı İktisadi Durgunluğu 1) Açık piyasa Sağa kayar alımı → R ↑ → H ↑→ MS ↑→ LM ↑→ i ↓ → C ↑ + I ↑ + E ↑ AD↑ = y↑ → N↑

2) Z.K.O ↓ → ÖVF ↑ → Kredi hacmi ↑ Reeskonta tabi Menkul değ. mikt. ↑→ MS ↑ 3 ) R.O ↓ → İskonto ↓ → Kredili satışlar ↑→ C ↑+ I ↑ oranı Maliye Politikası Uygulaması:Maliye PolitikasıAraçları 1) Borçlanma yoluyla, kamu

harcamalarında artış: G ↑ + I ↑ = AD↑ 2)Vergi oranında düşüş: t ↓ → Yd ↑ → C ↑

Yukarıdaki aktarma mekanizmasından izlenebileceği gibi, krizin doğurduğu iktisadi durgunluğu önlemek için, daha çok iç talebi (AD) uyarıcı politikalar uygulanmaktadır.

Başta ABD ve Euro bölgesi olmak üzere, birçok ülke küresel krize karşı birlikte tedbirler almağa gayret etmekte, yani küresel krize karşı küresel tedbir alınmaktadır. Hükümetler, likidite sıkıntısı çeken bankalar ve mali kurumların likidite ihtiyaçlarını desteklemek için bilinen para ve maliye politikaları yani parafiskal politikalar uygulamaktadır.

Krizi önlemek amacıyla alınan başlıca tedbirler özetle şunlardır: (aşağıda yer verilen bu bilgiler ders kitabımızda bulunmaktadır)

FED, mevduat toplayan mali kurumlara geleneksel yöntemlerle bol kredi vermiştir: Temmuz 2007’de ilk faiz indirimini gerçekleştirmiştir. Daha sonra kademeli faiz indirimine giderek

15

politika faizini Aralık 2007 sonunda %4.25’e, 16 Aralık 2008’de ise %0,25 düzeyine indirmiştir. 2012 yılında dahi politika faizi %0.25 düzeyini korumaktadır.

FED, Ağustos 2007’de iskonto penceresinden kullandıracağı kredi faiz oranlarını indirmiş; ayrıca, bu kredilerin vadesini 30 güne çıkarabileceğini ilan etmiştir. Bu krediler için kabul ettiği teminatlar içine ipotekli konut kredilerini ve bunlara dayalı olarak çıkarılan (CDO’lar gibi) türev ürünleri dahil etmiştir.

Şubat 2008’de ABD’de 168 milyar dolarlık mali genişleme paketi yürürlüğe girmiş, paketin önemli bir kısmını nakit vergi iadeleri oluşturmuştur.

Şubat 2009’da ABD’de büyüklüğü 787 milyar dolar olan ikinci mali genişleme (mali uyarıcı) paketi açıklanmıştır. Bununla, kamu harcamalarını doğrudan artırarak iç talebi uyarmak amaç edinilmiştir.Bunu takiben, otuzdan fazla diğer ülke, kendi ekonomilerini iktisadi durgunluktan çıkarmak amacıyla, çeşitli kurtarma paketleri hazırlamışlardır. Örneğin; Çin 586, Avrupa Birliği 256, Japonya 250, Meksika 54 ve Güney Kore 52.5 milyar dolar.

18 Mart 2009’da FED yaklaşık 1,2 trilyon dolarlık devlet tahvili satın alacağını duyurmuştur. Amacı, mortgage ve diğer kredi türleri için daha düşük maliyetli borçlanma imkânı yaratmaktır.

23 Mart 2009’da ABD Hazine ve Kamu Özel Ortaklığı, yatırım ayrıntılarını yayımlamıştır. Amaç, mortgage ve menkul kıymetleştirme yoluyla ortaya çıkan, zehirli (toxic) varlıklarla mücadeleyi yasal zemine oturtmaktır.

ABD Hazinesi ve Federal Mevduat Sigorta Şirketi, uygun varlıkları satın almak için program kapsamını 500 milyar dolardan 1 trilyon dolara genişletmişlerdir.

2 Nisan 2009’da Londra’da G-20 zirvesi toplanmıştır. Burada iç talebi artırmak ve mali kesimi rahatlatmak için (2009 ve 2010 yılları itibariyle) krize karşı alınacak tedbirlerin parasal büyüklüğünün, G-20 içindeki gelişmiş ülkelerin GSYH’larının %17,1’i ve gelişmekte olan ülkelerin GSYH’larının %6,6’sı düzeyinde olmasını kararlaştırmışlardır.

Krizin görece daha az etkili olduğu ve mali durumları görece daha sağlam durumdaki gelişmekte olan ülkeler için para politikalarında normalleşme sürecinin başladığı görülmüştür. Nitekim Hindistan, Malezya ve Brezilya merkez bankaları politika faiz oranlarını artırmıştır.

Küresel kriz nedeniyle yaşanan talep daralması sonucu dünyada enflasyon oranlarındaki düşüş, ülke MB’lerine krize karşı para politikası araçlarını etkin şekilde kullanarak dengeleyici politikalar izleme fırsatı vermiştir. Kriz döneminde vergi gelirleri düşmesine rağmen, iç talebi canlandırabilmek için birçok ülke hükümeti kamu harcamalarını artırmıştır. Bu nedenle bütçe açıkları ve yüksek borçluluk oranları artmıştır. Bu durum, bankaların hem portföylerinde daha fazla devlet tahvili bulundurması hem de kaynak bulmada sıkıntı yaratması gibi olumsuz sonuç yani özel kesimi dışlama etkisi doğurmaktadır.

Yapılan bu tür müdahalelerin kamu borçlarında oldukça yüksek artışlara neden olması, ülkelerin borçluluk düzeylerine ilişkin endişelerin piyasalarda hakim olmasına yol açmıştır. Nitekim 2 yıl sonra (2011 sonunda) başta Yunanistan olmak üzere Portekiz, İspanya ve İtalya çok ciddi bir borç krizine girmişlerdir.

AB ülkelerindeki bu borçluluk hali, onların kredi notunun yatırım yapılabilir seviyesinin altına inmesine neden olmuştur.

Bu durum karşısında, 8-9 Mayıs 2010 tarihlerinde AB ülke otoriteleri önlem almaya karar vermiştir: Avrupa Maliye Bakanları Konseyi (ECOFIN) toplantısında “Avrupa Finansal İstikrar Mekanizması” kapsamında 500

16

milyar Euro’ya ulaşan bir fon yaratılması, ayrıca IMF’nin bu fona 250 milyar Euro’ya kadar katkı sağlaması kararlaştırılmıştır. Ayrıca piyasalarda meydana gelen ciddi sorunlar nedeniyle ortaya çıkan para politikalarının etkinliği üzerindeki olumsuzlukları gidermek amacıyla ECB, 10 Mayıs 2010 tarihinde bir dizi tedbir almaya karar vermiştir.

Avrupa’da yeniden ortaya çıkan ABD Doları cinsinden kısa vadeli fonlama piyasalarındaki sıkışıklığın giderilmesi amacıyla, Kanada Merkez Bankası, İngiltere Merkez Bankası (BoE), Avrupa Merkez Bankası (ECB), ABD Merkez Bankası (FED), İsviçre Merkez Bankası, ve Japonya Merkez Bankası arasındaki geçici ABD Doları takas yapma imkanları yeniden tesis edilmiştir. FED ise söz konusu geçici imkânının yeniden oluşturulmasıyla BoE ve İsviçre Merkez Bankası’na sabit bir orandan ABD Doları likiditesi sağlamayı kabul etmiştir.

Maliye politikasında hareket alanının sınırlı hale gelmesi ve ekonomik toparlanmanın gelişmiş ekonomiler açısından zayıf görünümü, gevşek para politikasının devam edeceği beklentisini yaratmaktadır. Nitekim ABD, İngiltere, Japonya ve Avrupa merkez bankaları politika faiz oranlarını sıfır seviyesine yakın tutmaya devam etmektedir. Küresel krize bağlı olarak sürdürdükleri genişletici para politikası sonucunda ECB, BoE ve özellikle FED’in bilançoları hızlı biçimde büyümüş; küresel likidite bolluğu ve artan risk iştahı varlık fiyatlarını yükseltmiştir.

Portekiz, İrlanda, İtalya, Yunanistan ve İspanya gibi AB ülkelerinde borçların çevrilebilirliğine ilişkin endişeler borçlanma maliyetlerini artırmıştır. Avrupa bankacılık sektöründe bu beş ülkenin tahvillerinden kaynaklanan riskler ve mevduat dışındaki fonlara erişimdeki güçlükler nedeniyle fon maliyetlerindeki artışlar, bankaları merkez bankalarına daha bağımlı duruma getirmektedir. Bu nedenle ECB, bir yandan para miktarını artırırken diğer yandan para politikası aracı olarak politika faizini uzun bir aradan sonra, Nisan 2011’de 25 baz puan yükselterek duruşunu sıkılaştırmıştır. ECB’nin bu politikalarına karşın, İngiltere, ABD ve Japonya merkez bankaları genişletici para politikası uygulamalarına devam etmektedir. Bunun sonucunda bollaşan küresel likiditeye bağlı olarak varlık fiyatları yükselmiş, piyasa faiz oranları düşmüş ve piyasalarda oynaklık azalmıştır (10-16. Maddeler, TCMB, Finansal İstikrar Raporu 2009, 2010 ve 2011’den derlenmiştir).

5.4 Küresel Mali Kriz Sonrası Türkiye’de Uygulanan Para Politikası

Bu kısım büyük ölçüde Haziran 2012’de yayımlanan Hakan KARA’ya ait “Küresel Kriz Sonrası Para Politikası” isimli TCMB Çalışma Tebliğinden yararlanılarak hazırlanmıştır.

TCMB, 2010 yıllarının sonlarından itibaren yeni bir para politikası çerçevesi tasarlayarak uygulamaya koymuştur. TCMB’nin yeni politika arayışlarında ekonomi politikalarına ve merkez bankacılığına dair değişen yaklaşımların yanı sıra, olağanüstü küresel iktisadi konjonktüründe önemli bir payı olmuştur. Bu kapsamda, enflasyon hedeflemesinin genel çerçevesi gözden geçirilerek finansal istikrar destekleyici bir amaç olarak benimsenmiş; bu amaca yönelik olarak ek politika araçları geliştirilmiştir.

Yeni politika tasarımı, özellikle dış denge, kredi genişlemesi ve sermaye akımlarından kaynaklanan kırılganlıklara karşı ekonominin dayanıklılığını artıracak bir çerçeve oluşturmayı amaçlamıştır. Türkiye’de cari işlemler dengesi ve sermaye akımlarının seyri, makro finansal risklere yönelik önemli bilgiler içermektedir. Cari dengedeki bozulma ve finansman akımlarındaki oynaklık ise “ani duruş” riskini de beraberinde getirmektedir. Bu nedenlerden dolayı, finansal istikrara makro perspektiften yaklaşan bir politika tasarımında krediler gibi geleneksel değişkenlerin yanında cari denge ve sermaye akımları da önemli değişkenler olarak ortaya çıkmaktadır.

Bu çerçevede TCMB, 2010 yılının sonlarından itibaren uyguladığı politikalarla, bir yandan ekonominin dengeli bir büyüme patikasına yönelmesini amaçlarken (cari açığın kontrol altına alınarak

17

yumuşak inişin sağlanması) diğer yandan da dış finansmanın kompozisyonunun daha sağlıklı bir hale getirilmesini hedeflemiştir.

TCMB, piyasa faizlerini ve likiditesini etkilemek için çeşitli araçlar kullanmaktadır. Bu araçlarla piyasada ihtiyacı olanlara kısa vadeli (günlük veya haftalık) likidite sağlanabildiği gibi, fon fazlası olanlardan gecelik vadede borç alınabilmektedir. TCMB’nin bankalardan gecelik vadede borçlanabileceği ve borç verebileceği faiz seviyelerinin arasında kalan alan ise “faiz koridoru” olarak adlandırılmaktadır.

Diğer taraftan TCMB bir hafta vadeli repo aracılığıyla da bankalara fonlama yapabilmektedir. Miktar ihalesi ile yapılan bir haftalık reponun faiz oranı ve faiz koridoru her ay Para Politikası Kurulu (Kurul) toplantısında gözden geçirilerek kamuoyuna ilan edilmektedir.

Yeni politika çerçevesinde kullanılan temel araçlar ve aktarım mekanizması araçları,

(i) faiz koridoru, bir haftalık repo faizi ve likidite yönetimi araçları,(ii) (ii) zorunlu karşılıklar.

TCMB, bu araçlarla nihai olarak fiyat istikrarını ve finansal istikrarı etkilemeyi amaçlamaktadır. Bütün bu süreçte, krediler ve döviz kuru kanalı ise araçlarla nihai amaçlar arasında köprü niteliği taşımaktadır.

Kısa vadeli politika faizinin tek araç olduğu geleneksel para politikası uygulamasında, krediler ve döviz kuru kanallarının ayrı ayrı etkilenmesine gerek duyulmamaktadır. Çünkü sadece fiyat istikrarına odaklanan bir parasal otoritenin politika faizindeki değişimin enflasyon üzerindeki net etkisini tahmin etmesi yeterli olmaktadır. Ancak, finansal istikrarı da dikkate alan bir parasal otorite için tek başına politika faizini kullanmak yeterli değildir. Krediler ve döviz kuru kanalını ayrı ayrı etkileme ihtiyacı ortaya çıkabilmektedir. Bu doğrultuda TCMB, 2010 yılının sonlarından itibaren araç çeşitliliğine giderek krediler ve döviz kuru kanallarını ayrı ayrı etkileyebileceği bir çerçeve oluşturmuştur.

TCMB, piyasa faizlerini ve likiditesini etkilemek için çeşitli araçlar kullanmaktadır. Bu araçlarla piyasada ihtiyacı olanlara kısa vadeli (günlük veya haftalık) likidite sağlanabildiği gibi, fon fazlası olanlardan gecelik vadede borç alınabilmektedir. TCMB’nin bankalardan gecelik vadede borçlanabileceği ve borç verebileceği faiz seviyelerinin arasında kalan alan ise “faiz koridoru” olarak adlandırılmaktadır. Diğer taraftan TCMB bir hafta vadeli repo aracılığıyla da bankalara fonlama yapabilmektedir. Miktar ihalesi ile yapılan bir haftalık reponun faiz oranı ve faiz koridoru her ay Para Politikası Kurulu (Kurul) toplantısında gözden geçirilerek kamuoyuna ilan edilmektedir.

TCMB’nin ilan ettiği bu faizlerin yanı sıra, para politikası duruşu açısından gecelik piyasada oluşan faizlerin seviyesi de önem taşımaktadır. Yeni sistemde, bir haftalık vadede yapılan fonlamanın miktarının günlük olarak değiştirilmesi suretiyle piyasada oluşan faizin seviyesi günlük frekansta ayarlanabilmektedir. Diğer bir ifadeyle, likidite operasyonları aracılığıyla kısa vadeli piyasa faizinin koridor içinde arzu edilen seviyelerde oluşması sağlanabilmektedir.

Özetle, 2010 yılının sonlarından itibaren uygulanan para politikasında faiz koridoru aracı önemli bir rol üstlenmiştir. Bu araç kullanılarak günlük ve haftalık frekanslarda parasal duruşa “ince ayar” yapılabilmektedir. Sistemin bu şekilde tasarlanması, küresel ekonomide süregelen belirsizliklere ve risk iştahındaki ani değişimlere karşı süratli bir şekilde yanıt verebilme gereksiniminden kaynaklanmaktadır.

Zorunlu karşılıklar

18

Zorunlu karşılıklar, temelde kredi arzını etkilemek amacıyla kullanılmaktadır. Sermaye girişlerinin arttığı dönemlerde, arz koşullarındaki gevşeme ve faiz oranlarındaki düşüş nedeniyle kredi büyümesi hızlanarak makro finansal riskleri besleyebilmektedir. Bu durumda zorunlu karşılık oranlarının artırılması kredi arzını sınırlayabilmektedir. Sermaye girişlerinin aniden zayıfladığı veya risk algılamasının arttığı dönemlerde ise zorunlu karşılıkların düşürülmesi kredilerde ani duruş riskini azaltabilmektedir.

Zorunlu karşılıklar kredileri esas olarak iki kanaldan etkilemektedir:

(i) doğrudan maliyet kanalı, (ii) (ii) likidite kanalı.

Zorunlu karşılık oranlarındaki değişimler bankaların kaynak maliyetini etkilemektedir. Bu nedenle bankalar, karşılık oranlarındaki değişimleri kredi ve/veya mevduat faizlerine yansıtma eğiliminde olmaktadır. (Alper ve Tiryaki, 2011)

Ayrıca TCMB, ek bir araç olarak, Türk lirası zorunlu karşılıkların belirli bir oranının döviz cinsinden tutulmasına olanak tanımaktadır. (ROM/Rezerv Opsiyon Mekanizması; Bu imkânın hangi ölçüde kullanılabileceği rezerv opsiyonu oranı ile belirlenmektedir. Birim TL zorunlu karşılık başına tesis edilebilecek YP veya altın karşılığını belirleyen katsayılar ise rezerv opsiyonu katsayısı (ROK) olarak tanımlanmıştır.)

ROM’un işleyişini daha iyi anlamak için basit bir örnekle başlamak faydalı olacaktır. Bankaların TL yükümlülükleri için tesis etmeleri gereken zorunlu karşılıkların (ZK) tutarının 100 TL olduğunu, YP için rezerv opsiyonu oranının yüzde 90 olduğunu (diğer bir ifadeyle TL zorunlu karşılıkların istenirse yüzde 90’a kadar YP olarak tutulabildiğini) ve ROK’un 1 olduğunu (1 TL zorunlu karşılık yerine 1 TL’ye karşılık gelen tutarda YP tutulabildiğini) varsayalım. ABD doları/TL kuru ise 1,80 olsun. Bu durumda 90 TL’lik imkânın tamamını kullanmak isteyen bankalar buna karşılık gelen tutarda ABD doları, yani 90/1,8 = 50 ABD doları zorunlu karşılık tutmak durumunda olacaktır. Diğer bir ifadeyle, bankalar arzu ederlerse 90 TL’lik ZK yükümlülüklerini 50 ABD doları ile karşılayabilecektir.

Sağlanan bu esneklik, sermaye akımlarındaki dalgalanmaların döviz kuru ve finansal piyasalar üzerindeki etkilerini yumuşatma potansiyeli taşımaktadır. Örneğin, sermaye girişlerinin hızlı olduğu dönemlerde döviz likiditesi arttığından, bankalar zorunlu karşılıkların daha büyük bir kısmını döviz cinsinden tutmayı tercih edebilecektir. Bu da bir yandan döviz kuru üzerindeki aşırı değerlenme baskısını hafifletirken diğer yandan bankaların döviz kredisi verme eğilimini azaltarak finansal istikrarı destekleyebilecektir.

Küresel krizin Türkiye ekonomisi üzerindeki etkilerinin 2008 yılının son çeyreğinde hem iç hem de dış talep üzerinde belirgin bir şekilde ortaya çıktığı görülmektedir. Küresel ekonomik faaliyette görülen yavaşlama, Türkiye’nin ihracat pazarlarını da olumsuz etkilemiş ve 2008 yılının son çeyreğinde ihracat artışı hem fiyat hem miktar bazında ciddi bir yavaşlama göstermiştir.

Türkiye açısından mevcut konjonktürde finansal istikrara yönelik riskler, artan kısa vadeli sermaye girişleri sonucu hızla yükselen cari açık sebebiyle daha da belirginleşmiştir. Kredilerdeki hızlı genişlemenin yanı sıra iç ve dış talep büyümesindeki ayrışma cari açığı genişletmiş ve bu durum finansal istikrara ilişkin endişelerin ortaya çıkmasına neden olmuştur. (Yılmaz, 2009 ). 2010 yılında, Türkiye açısından tüm dinamiklerin daha olumlu hale geldiği görülmektedir. Ancak bu dönemde, gelişmiş ülkelerdeki genişletici para politikalarının sonucu olarak sermaye girişlerinde meydana gelen artış hızlı kredi büyümesini beslemiş ve kur üzerinde de aşırı değerleme baskısı oluşturmuştur. Cari

19

dengeyi ve finansal istikrarı olumsuz yönde etkileyebilecek bu gelişmelere TCMB, kısa vadeli sermaye hareketlerini engellemek amacıyla faiz koridorunu genişleterek cevap verdiği görülmektedir (Başçı, E. 2012)

Türkiye’de mikro finansal istikrarı (kurum veya sektör bazında finansal istikrar) gözeten güçlü bir kurumsal yapı bulunmaktadır. Ancak, 2011 yılına kadar makro ölçekli riskleri finansal sistemin bütününün sağlığı açısından gözeten kurumsal bir çerçevenin mevcut olmadığı görülmektedir. TCMB’nin 2010 yılının sonlarından itibaren uyguladığı politikalar kısmen de olsa bu boşluğu doldurmayı amaçlamıştır. (Özatay, F., 27, 2012). Bu çerçevede TCMB, 2010 yılının sonlarından itibaren finansal istikrarı makro bir perspektifle gözeten yeni bir para politikası çerçevesi tasarlamış ve uygulamaya koymuştur.

20

KAYNAKÇA

AFŞAR, Muharrem; “Finansal Küreselleşme ve Türk Bankacılık Krizleri

üzerine Etkisi”, Anadolu Ü. Yayınları, Yayın No: 1558, 2004, EskişehirAKERLOF, George A; “The Markets For “Lemons”:Quality Uncertainty And

The Market Mechanism”, The Quarterly Journal Of Economics, 1970ALTUNTEPE, Nihat; “2008 Küresel Krizinin Ülkelerin İstihdam Yapısı Üzerine

Etkilerinin Dinamik Bir Analizi”, Süleyman Demirel Üniversitesi, İİBF, iktisat bölümü, 2008 http://edergi.sdu.edu.tr/index.php/sduvd/article/view/1372/1460, 04.11.2012

ALPER, K. ve T. Tiryaki (2011). “Zorunlu Karşılıkların Para Politikasındaki Yeri”, TCMB Ekonomi Notu, No: 11/08.

BAKIRTAŞ, İbrahim ve Tekinşen, Ali (t.y.), Dünya Savaşları ve Büyük Buhran Arasındaki Etkileşimin Ekonomi Politiği, Dumlupınar Üniversitesi İktisadi ve idari BilimlerFakültesi, http://www.sosyalbil.selcuk.edu.tr/sos_mak/makaleler/%C4%B0BRAH%C4%B0M%20BAKIRTA%C5%9E%20-%20AL%C4%B0%20TEK%C4%B0N%C5%9EEN/83-100++.pdf (08.11.2012).

BALMUMCU, Özgür; “Küreselleşme Sürecinde Finansal Krizler ve Kamu Borç Stoku İlişkisi: Türkiye Örneği”, Yayınlanmamış Yüksek Lisans Tezi, Muğla Üniversitesi, S.B.E. 2006

BASTI, Eyüp; “Kriz Teorileri Çerçevesinde 2001 Türkiye Finansal Krizi”, SPK Yayınları, Yayın No:191, Ankara. 2006.

Başçı, Erdem (2012), Emtia Fiyat Hareketlerine Politika Tepkileri Konferansı Panel Konuşması, TCMB, 7 Nisan 2012, http://www.tcmb.gov.tr

BRONER, A, F, GUİDO, L and SCHUMPETER, S., “Why Do Emerging Economics BorrowShort Term?” August, 2004, p:1 http://www.imf.org/External/Pubs/FT/staffp/2004/00-00/broner.pdf, 04.11.2012

“Conslusions of The Heads of State Or Government of The Euro Area of 11 March 2011”, , (30.08.2012).

CHIODO, J. Abbigail; Owyang, T. Michael (2002) : “A case Study of a Currency Crisis : The Russian Default of 1998”, Federal Reserve Bank of St. Louis, Erişim : http:classwork.busadm.mu.edu/classwork/Daniels2003.

COPELAND, Laurence S; Exchange Rates and Intrnational Finance, Financial Times, 2005,

ÇEVİŞ, İsmail, “Para Krizlerine Ampirik Bir Yaklaşım”, SPK Yayınları, Yayın No: 187, 2005, ANKARA

ÇİMEN, Ali; 1929 Dünya Ekonomik Bunalımının Dünyaya, Türkiye’ye ve İzmir’deki Üzüm Fiyatlarına Etkisi, Yayınlanmamış Yüksek Lisans Tezi, Dokuz Eylül Üniversitesi Atatürk İlkeleri Ve İnkılâp Tarihi Enstitüsü. 2007

DELİCE, Güven; “Finansal Krizler: Teorik ve Tarihsel bir Perspektif” Erciyes Üniversitesi İİBF Dergisi, sayı: 20

DEMİRCİ, Nedret: “Finansal Krizlerin Anatomisi: Modern Kriz TeorileriIşığında Gelişmekte Olan Ülkeler ve Türkiye”, SPK Yayınları, Yayın No: 186,Ankara. 2005.EĞİLMEZ, Mahfi; Küresel Finans Krizi, 4. Baskı, , Remzi Kitapevi, 2009, İstanbul

21

ERDAL, Adnan; “2008 Küresel Krizi ve Türkiye Ekonomisine Etkileri” Yayınlanmamış Yüksek Lisans Tezi, Ufuk Üniversitesi Sosyal Bilimler Enstitüsü, 2011, ANKARA

Eurostat, Euro area and EU 27 government deficit at 6.0% and 6.4 % of GDP respectively, 26 April 2011.

IŞIK, Sayım; Para Finans ve Kriz: Post Keynesyen Yaklaşım, Palme Yayıncılık, genişletilmiş ikinci baskı, Ankara, 2010.

KAMINSKY, Graciela L. and Carmen M.Reinhart, “The Causes of Banking and Balance-of-Payments Problems”,The American Economic Review, 1999

KAHRAMAN, Serpil; ( 1929 – 1939 ) iktisadi Devletçilik ve Sanayileşme Politikaları, Yayınlanmamış Yüksek Lisans Tezi, İstanbul Üniversitesi Sosyal Bilimler Enstitüsü. 2005

KARABULUT, Gökhan: “Döviz Krizi mi Yoksa Basit Bir Dalgalanma mı?”,İktisat Dergisi, Mayıs-Haziran 2007.KAWAI, Masahiro, Newfarmer, Richard; Schmukler, Sergio (2001) : “Crisis and

Contagion in East Asia: Nine Lessons ”, World Bank.KENÇ, Turalay, Prof, Bradford Kredi Krizi Sonrasında Risk Modelleri ve Basel

II Notu, BDDK 8. Kuruluş Yıl Dönümü Konferansı. http://www.bddk.org.tr/WebSitesi/turkce/Kurum_Bilgileri/Yil_Donumu/5307KENC-sunus.pdf

KINAYTÜRK, Zuhal; “1990 Yılından Sonra Yaşanan Ekonomik Krizlerin Küçük ve Orta Büyüklükteki İşletmeler (Kobi) Üzerindeki Etkileri”, Yayınlanmamış Yüksek Lisans Tezi, Süleyman Demirel Üniversitesi Sosyal Bilimler Enstitüsü. (2006),

KİBRİTÇİOĞLU, Aykut., “Türkiye’de Ekonomik Krizler ve Hükümetler, 1969-2001” http://www.econturk.org/Turkiyeekonomisi/ytdkibritcioglu.pdf, 05.11.2012

KRUGMAN, Paul; “ A Model Of Balance-of-Payments Crises”, Ohio State Universty Press, 1979

KRUGMAN, Paul “ Bunalım Ekonomisinin Geri Dönüşü”, Literatür Yayınları, 2008

KURAN, İhsan; Türkiye’de Ekonomik Krizler ve İstikrar Programları, Yayınlanmamış Yüksek Lisans Tezi, Harran Üniversitesi Sosyal Bilimler Enstitüsü (2006),

TDK; Türk Dil Kurumu Okul Sözlüğü, Türk Tarih Kurumu Basım Evi, Ankara,1994.

MISHKIN, Frederic S., “Understanding Financial Crises: A Developing Country Perspective”, (1996), s.1-56, http://www.columbia.edu/~rhc2/Spring2005/Papers/mishkin.pdf, 02.11.2012).

MISHKIN, Frederic S. “Fınancial Policies and The Prevention of Financial Crises in Emerging Market Countries”, NBER Working Papers, No: 8087, pp. 1-40. 2001

OBSTFELD, Maurice “Rational and Self-Fulfilling Balance-Of-Payments Crises”, The National Bureau of Economic Research, 1984

OBSTFELD, Maurice, “The Logic Of Currency Crises”, The National Bureau of Economic Research, 1994,

ÖZYURT, H., “Para Teorisi ve Politikası”, Genişletilmiş 4. Baskı, Celepler Matbaacılık, Trabzon, 2012

Proposal for a regulation of the European Parliament and of the Council amending Regulation (EC) No 1927/2006 on establishing the European Globalisation Adjustment Fund, Brussels, 10.06.2011

ŞENDOĞDU, Aslan ve ÖZTÜRK, Yunus Emre, “Küresel Krizin Büyüyen Etkisi ve 1929 Dünya Ekonomik Buhranı Bağıntıları Işığında Türk Bankacılık Sektörü”, Journal of Azerbaijani Studies, 2006

22

Yılmaz, Durmuş, Küresel Kriz, Etkileri ve Para Politikası Uygulamaları, TCMB, (2009), İstanbul, http://www.tcmb.gov.tr

TÜZ, Melek, Kriz Yönetimi, Şah-Mat Yayıncılık, Bursa, 2008 Zavala, Gallardo Jorge (1999) : “Understanding Financial Crises:

ANontechnical Approach”, Weatherhead Center for International Affairs. http://www.izto.org.tr/portals/0/iztogenel/dokumanlar/menkul_kymetlestirme_ve_kuresel_finans_krizinde_rolu_e_alptekin_26.04.2012%2019-42-41.pdfhttp://en.wikipedia.org/wiki/Image:MBS_Downgrades_Chart.png, (21.12.2012)http://ec.europa.eu/economy_finance/publications/publication15887_en.pdf, (16.12.2012) http://ec.europa.eu/economy_finance/publications/publication15887_en.pdf, (30.08.2012)

23