thien dep trai

TH TR NG TRÁI PHI UỊ ƯỜ ẾTH C TR NG TH TR NG Ự Ạ Ị ƯỜTRÁI PHI U T I VI T NAMẾ Ạ Ệ

Nhóm 2: Nguy n Vũ Đ t Thi nễ ạ ệ

Nguy n Th Xuânễ ị

H Th Kim Sinhồ ị

Ph m Duy C nhạ ả

Huỳnh Tâm

N i dungộ

Your text here

Thực trạng

Tổng quan

Giải pháp

Ch ng 2ươ

Ch ng 3ươ

Ch ng 1ươ

T NG QUAN V TRÁI PHI U VÀ TH Ổ Ề Ế ỊTR NG TRÁI PHI U ƯỜ Ế

• Khái ni m:ệTrái phi u là m t lo i gi y n do Chính ph hay doanh nghi p ế ộ ạ ấ ợ ủ ệphát hành đ huy đ ng v n dài h n còn g i là ch ng khoán n , có ể ộ ố ạ ọ ứ ợkỳ h n nh t đ nh, cu i kỳ ph i tr l i v n g c cho trái ch .ạ ấ ị ố ả ả ạ ố ố ủ

1.1 Trái phi uế


1.1 Trái phi uế• Đặc điểm:

Đặcđiểm

Mệnhgiá

Kìhạn

Tỷ suấtlãi TP

Giámua

Quyềnmua lại

Phân loại

Theo chủ thể phát hành

Trái phiếu chính phủ

Trái phiếu doanh nghiệp

Theo định mức tín nhiệm

TP hạng

đầu tư

TP có TSĐB

TP không

có TSĐB

Theo hình thức thanh toán

TP không

trả lãi định kỳTP trả lãi

định kỳ


1.1 Trái phi uế

• Khái niệm:

Thị trường trái phiếu là thị trường phát hành và lưu hành các loại trái phiếu do Chính phủ và các tổ chức kinh tế phát hành nhằm mục tiêu huy động vốn trung và dài hạn với phương thức có trả lãi và hoàn vốn trong một kỳ hạn nhất định cho chủ thể đầu tư.

1.2 Thị trường trái phiếu



1.2 Th tr ng trái phi uị ườ ế Phân lo iạ

• Là thị trường mua bán các trái phiếu mới phát hành

• Là cơ sở, là tiền đề cho sự hình thành và phát triển của thị trường thứ cấp

Thị trường sơ cấp

• Là nơi giao dịch các trái phiếu đã được phát hành

• Là động lực, là điều kiện cho sự phát triển của thị trường sơ cấp

Thị trường thứ cấp


1.3 Vai trò c a trái ủphi u và r i ro trong ế ủđ u t trái phi uầ ư ế

VAI TRÒ

Với nền kinh tế

Với chính phủ

Với tổ chức kinh tế phát

hành

Với nhà đầu tư


1.3 Vai trò c a trái phi u và ủ ếr i ro trong đ u t trái phi uủ ầ ư ế

Rủi rothanh toán

Rủi rotái đầu tư

Rủi rolạm phát

Rủi ro

Rủi rolãi suất

Rủi rohối đoái

Rủi rothanh khoản


1.4 Ph ng pháp th m đ nh giá trái phi uươ ẩ ị ế

Giá trái phiếu Việc định giá trái phiếu giúp

cho doanh nghiệp và nhà đầu tu tính toán được giá trị nội tại của trái phiếu ở thời điểm mua bán. Giá trị này ở thời điểm hiện tại còn được gọi là hiện giá trái phiếu tính theo phương pháp chiết khấu dòng tiền phát sinh ra từ trái phiếu tương lai.

Hiện giá trái phiếu là tổng hiện giá của các khoản phải thu nhập từ trái phiếu trong tương lai, bao gồm số tiền lãi (C) được trả hàng năm, và vốn gốc (F) được trả một lần khi đáo hạn.


1.5 Các nhân tố ảnh hưởng đến giá trái phiếu

4

2

3

1Khả năng tài chính của người cấp trái phiếu

Các nhân tố ảnh hưởng đến

giá trái phiếuThời gian đáo hạn

Dự kiến về lạm phát

Biến động lãi suất thị trường

5Thay đỗi tỷ giá hối đoái

Ch ng 2: TH C TR NG ươ Ự Ạ

2.1 Những mốc phát triển chính• Tháng 3/1991, B Tài chính quy t đ nh phát hành các lo i tín phi u và trái phi u kho b c đ huy đ ng ộ ế ị ạ ế ế ạ ể ộ

v n cho Ngân sách nhà n c và cho đ u t phát tri n. Đánh d u s ra đ i c a Th tr ng Trái phi u ố ướ ầ ư ể ấ ự ờ ủ ị ườ ếchính ph .ủ

• Sau khi Chính ph ban hành ngh đ nh 120/CP ngày 17/9/1994 v phát hành c phi u, trái phi u c a ủ ị ị ề ổ ế ế ủdoanh nghi p nhà n c. T đây Trái phi u doanh nghi p b t đ u hình thành.ệ ướ ừ ế ệ ắ ầ

• Giai đo n 1991 – 1994: Trái phi u chính ph đ c phát hành tr c ti p qua h th ng kho b c nhà n c ạ ế ủ ượ ự ế ệ ố ạ ướ• Giai đo n 1995 – 1999: Th tr ng đ u th u tín phi u kho b c qua s giao d ch Ngân hàng nhà n c ra ạ ị ườ ấ ầ ế ạ ở ị ướ

đ iờ• 07/2000: TTGDCK TPHCM mở cửa → s ra đ i c a th tr ng trái phi u th c p. ự ờ ủ ị ườ ế ứ ấ• 2003: Nghị định 141/2003/NĐ-CP, SSC và ADB soạn thảo Chiến lược Phát triển Thị trường Vốn Việt Nam

(Vietnam Capital Market Roadmap) cho đến năm 2012- 05/2006: Thành lập TT lưu ký chứng khoán- 11/2006: Diễn đàn TT Trái phiếu (VBMF) - 2010: Hiệp hội TT trái phiếu VN (VBMA)- 06/2009: hệ thống giao dịch trái phiếu chuyên biệt

(Ch )ữ Ch ng 2: TH C TR NG ươ Ự Ạ2.2 Các quy định của pháp luật hiện hành về trái phiếu

- Luật Chứng khoán 2006 số 70/2006/QH11 ngày 29/06/2006;

- Luật CK sửa đổi 2010 số 62/2010/QH12 ngày 24/11/2010;

- Nghị định 01/2011/NĐ-CP về phát hành TP Chính phủ, TP được Chính phủ bảo lãnh và TP chính quyền địa phương

- Nghị định số 90/2011/NĐ-CP về phát hành trái phiếu doanh nghiệp

- Thông tư số 17/2012 TT-BTC ngày 8/2/2012 hướng dẫn về phát hành trái phiếu Chính phủ tại thị trường trong nước

- Thông tư số 34/2012/TT-BTC ngày 1/3/2012 hướng dẫn về phát hành trái phiếu được Chính phủ bảo lãnh

- Thông tư số 81/2012/ TT-BTC ngày 22/5/2012 hướng dẫn về phát hành trái phiếu chính quyền địa phương

- Thông tư số 211/TT- BTC ngày 5/12/2012 hướng dẫn về phát hành trái phiếu doanh nghiệp

- …

Ch ng 2: TH C TR NG ươ Ự Ạ2.3 Thị trường trái phiếu Việt Nam

Đồ thị 1 – Tổng số dư thị trường Trái phiếu

Nguồn: Asiansbondsonline.adb.org


Đồ thị 2 – Thời gian đáo hạn trung bình



Đồ thị 3 – Lợi suất thực và lợi suất danh nghĩa của TPCP 10 năm của Việt Nam



Đồ thị 4 – Độ dốc đường cong lợi suất


(B )ỏ Ch ng 2: TH C TR NG ươ Ự Ạ2.3 Thị trường trái phiếu Việt Nam

a. Đối với TPCP và TP được Chính phủ bảo lãnh

Năm 2012, năm huy động, phát hành TPCP đạt kỷ lục Thị trường sơ cấp: đến

17/12/2012: tổng mệnh giá huy động được là 189.315,15 tỷ đồng ~ bằng 95,13% KH năm 2012.

Kết quả: Đảm bảo điều hành ngân sách của Chính phủ

Ngày 6/8/2012, hệ thống đấu thầu điện tử trên thị trường sơ cấp trái phiếu chính phủ đã chính thức kết nối trực tiếp với các thành viên đấu thầu, với tổ chức phát hành và cơ quan quản lý.- Chính sách của NHNN để đảm bảo thanh

khoản- Tăng trưởng tín dụng của hệ thống NH thấp

Nguyên nhân:


2.3.1. Trái phi u Chính ph :ế ủTh tr ng s c p:ị ườ ơ ấ Kh i l ng phát hành tăng m nh qua các năm. ố ượ ạNăm 2013, kh i l ng phát hành m c 181,093 t đ ng, tăng ố ượ ở ứ ỷ ồ165% so v i m c 68,292 t đ ng c a năm 2010, bình quân tăng ớ ứ ỷ ồ ủ55% m i năm, c th theo b ng d i đây:ỗ ụ ể ả ướ

Năm 2010 2011 2012 2013

Kh i l ng ố ượ

phát hành (t ỷ

đ ng ồ

68,292 80,704 141,340 181,093


M t y u t n a cho th y s tăng tr ng v t b c là s li u ộ ế ố ữ ấ ự ưở ượ ậ ố ệd n th tr ng trái phi u Chính ph /GDP qua các năm:ư ợ ị ườ ế ủ


Th tr ng th c pị ườ ứ ấ : • Kh i l ng giao d ch bình quân ngày t m c 1.200 t năm 2012 lên m c ố ượ ị ừ ứ ỷ ứ

1.600 t năm 2013. Ho t đ ng th tr ng có d u hi u tích c c, nh ng:ỷ ạ ộ ị ườ ấ ệ ự ư• Quan đi m tránh r i ro lãi su t trong th i gian dài, v i các kỳ h n 10, 15 ể ủ ấ ờ ớ ạ

năm m i ch các các công ty b o hi m, quỹ quan tâm.ớ ỉ ả ể• Thanh toán ti n đ u th u và giao d ch trái phi u Chính ph trên th ề ấ ầ ị ế ủ ị

tr ng th c p v n đ c th c hi n qua (NHTM) → r i ro thanh toán và ườ ứ ấ ẫ ượ ự ệ ủthanh kho n.ả• NHTM t p trung 86% trên th tr ng th c p cho th y s ph thu c ậ ị ườ ứ ấ ấ ự ụ ộ

c a th tr ng trái phi u Chính ph vào h th ng NHTM. → “hi u ng ủ ị ườ ế ủ ệ ố ệ ứl n át” .ấ


2.3.2. Trái phi u doanh nghi pế ệ• 2011-2012: 30 DN đăng ký (27.500 tỷ đồng), phát hành thành công: 21

DN (17.000 tỷ đồng)

• Tính đ n ngày 30/9/2014, t ng giá tr phát hành trái phi u chính ế ổ ị ếph đ t 790 nghìn t đ ng, trong khi t ng giá tr phát hành trái ủ ạ ỷ ồ ổ ịphi u doanh nghi p ch đ t 11,8 nghìn t đ ng, b ng 1% v n hóa ế ệ ỉ ạ ỷ ồ ằ ốth tr ng c phi u và b ng 1,5% t ng giá tr phát hành trái phi u ị ườ ổ ế ằ ổ ị ếchính ph .ủ• Các doanh nghi p niêm y t mu n phát hành trái phi u doanh ệ ế ố ế

nghi p th ng ph i kèm theo đi u ki n chuy n đ i sang c phi u ệ ườ ả ề ệ ể ổ ổ ế(trái phi u chuy n đ i) m i có th h p d n nhà đ u t .ế ể ổ ớ ể ấ ẫ ầ ư


H n ch c a th tr ng trái ạ ế ủ ị ườphi u doanh nghi pế ệ

• Th tr ng trái phi u doanh nghi p c a Vi t Nam còn thi u minh ị ườ ế ệ ủ ệ ếb ch.ạ• Các nhà đ u t t ch c, trong đó ch th ngân hàng th ng m i ầ ư ổ ứ ủ ể ươ ạ

v i quy mô và ti m l c g n đ c xem nh th ng lĩnh và chi m đa ớ ề ự ầ ượ ư ố ếs , thì ch t p trung n m gi trái phi u chính ph . ố ỉ ậ ắ ữ ế ủ• Rào c n pháp lý.ả• Vi t Nam v n ch a có mô hình th tr ng th c p phát tri n v ệ ẫ ư ị ườ ứ ấ ể ề

trái phi u doanh nghi p.ế ệ


Trái phi u Qu c Tế ố ế• Đ t phát hành trái phi u qu c t đ u tiên năm 2005 t i New York có ợ ế ố ế ầ ạ

l ng đ t mua 4.5 t USD, cao g p 6 l n tr giá chào là 750 tri u USD ượ ặ ỷ ấ ầ ị ệv i l i su t 7.125%/năm. ớ ợ ấ• Đ t th 2 vào năm 2007, Vi t Nam phát hành 1 t USD trái phi u ra th ợ ứ ệ ỷ ế ị

tr ng qu c t v i kỳ h n m r ng 10-30 năm. ườ ố ế ớ ạ ở ộ• Đ t phát hành năm 2010 cũng đ t đ c thành công v i m c lãi su t ợ ạ ượ ớ ứ ấ

trúng th u 6.755%/ năm, th p h n con s 7% theo yêu c u c a B Tài ầ ấ ơ ố ầ ủ ộchính.• Đ u tháng 11/2014, Vi t Nam đã phát hành thành công 1 t USD trái ầ ệ ỷ

phi u qu c t v i l i su t 4.8%/năm.ế ố ế ớ ợ ấ


Trái phi u c a Vi t Nam đã h p d n gi i đ u t qu c t nh 3 ế ủ ệ ấ ẫ ớ ầ ư ố ế ờnguyên nhân chính sau:• Lãi su t h p d n: ấ ấ ẫ• M c đ tín nhi m c a Vi t Nam đã đ c c i thi n đáng k .ứ ộ ệ ủ ệ ượ ả ệ ể • C h i t t đ nhà đ u t qu c t đa d ng hóa danh m c.ơ ộ ố ể ầ ư ố ế ạ ụ


Trái phi u trong năm 2015ế• Trong năm 2015, ch ng trình phát hành trái phi u chính ph khó có ươ ế ủ

th hoàn thành m c tiêu do ph i c nh tranh v i nhu c u vay v n t ể ụ ả ạ ớ ầ ố ừkhu v c t nhân.ự ư• Quy t đ nh c a Qu c h i v vi c ch phát hành trái phi u kỳ h n 5 ế ị ủ ố ộ ề ệ ỉ ế ạ

năm k t năm 2015 có th không hoàn toàn phù h p.ể ừ ể ợ• H u h t các khách hàng xu h ng g i ti n ng n h n, qua đó khi n các ầ ế ướ ử ề ắ ạ ế

ngân hàng th ng m i a thích các lo i trái phi u kỳ h n ng n (1-2-3 ươ ạ ư ạ ế ạ ắnăm). • Lãi su t trong n c (cho vay, ti n g i, trái phi u chính ph ) đang có xu ấ ướ ề ử ế ủ

h ng tăng theo l i su t trái phi u. ướ ợ ấ ế


Đánh giá chung v Th tr ng Trái phi u Vi t Nam – H n chề ị ườ ế ệ ạ ế• Quy mô th tr ng trái phi u Vi t Nam khá khiêm t n so v i các ị ườ ế ệ ố ớ

n c trong khu v cướ ự


Đánh giá chung v Th tr ng Trái phi u Vi t Nam – H n chề ị ườ ế ệ ạ ế• Quá u tiên phát tri n th tr ng trái phi u chính ph (TPCP) và ư ể ị ườ ế ủ

b ng th tr ng trái phi u doanh nghi pỏ ỏ ị ườ ế ệ


Đánh giá chung v Th tr ng Trái phi u Vi t Nam – H n chề ị ườ ế ệ ạ ế• Th tr ng trái phi u Vi t Nam v i nguy c r i ro kỳ h nị ườ ế ệ ớ ơ ủ ạ


Đánh giá chung v Th tr ng Trái phi u Vi t Nam – H n chề ị ườ ế ệ ạ ế• C s nhà đ u t ít và ch a có nhà t o l p th tr ngơ ở ầ ư ư ạ ậ ị ườ


Đánh giá chung v Th tr ng Trái phi u Vi t Nam – Tích C cề ị ườ ế ệ ự• Th nh t,ứ ấ trong tháng 10, B Tài chính đã chính th c cho d ng phát ộ ứ ừ

hành trái phi u chính ph kỳ h n d i 3 năm và c c u l i kỳ h n. ế ủ ạ ướ ơ ấ ạ ạT p trung h ng vào phát hành các kỳ h n dài h n trên 5 năm.ậ ướ ạ ạ• Th hai,ứ thay đ i c s nhà đ u t và phát hành trái phi u qu c t . ổ ơ ở ầ ư ế ố ế• Th ba,ứ t p trung phát hành và giao d ch trái phi u chính ph t i ậ ị ế ủ ạ

HNX. Bên c nh, B Tài chính cũng đang quy t li t tri n khai các ạ ộ ế ệ ểgi i pháp chính đ phát tri n th tr ng trái phi u theo quy t đ nh ả ể ể ị ườ ế ế ị261/QĐ – BTC “phê duy t L trình phát tri n th tr ng trái phi u ệ ộ ể ị ườ ếVi t Nam đ n 2020”. ệ ế

Ch ng 2: TH C TR NG ươ Ự ẠLỘ TRÌNH PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG TP VN ĐẾN 2020(Quyết định số 261/QĐ-BTC Ngày 01/02/2013)

Định hướng phát triển thị trường: Xây dựng và phát triển thị trường trái phiếu phù hợp với mức

độ phát triển của nền kinh tế, đồng bộ với sự phát triển của các hợp phần khác của thị trường tài chính.

Phát triển thị trường trái phiếu một cách bền vững, đảm bảo an toàn hệ thống, và từng bước tiếp cận với các thông lệ, chuẩn mực quốc tế để trở thành một kênh huy động vốn quan trọng, an toàn, hiệu quả.

Ưu tiên phát triển thị trường trái phiếu chính phủ. Bảo đảm tính công khai, minh bạch, bảo vệ lợi ích hợp pháp

của các chủ thể tham gia thị trường.


Mục tiêu cụ thể giai đoạn từ năm 2011 – 2020 Tăng tỷ trọng dư nợ trái phiếu/GDP từ 18% - 38% GDP

trái phiếu CP 22% GDP, trái phiếu CP bảo lãnh 8% GDP, trái phiếu chính quyền địa phương 1%GDP , trái phiếu DN 7% GDP.

Tăng tỷ trọng trái phiếu CP, trái phiếu được CP bảo lãnh do khối các công ty bảo hiểm, quỹ hưu trí, công ty quản lý quỹ nắm giữ từ 12% lên 20%

Tăng khối lượng giao dịch trái phiếu giao ngay bình quân phiên: 0,2% - 0,4% dư nợ trái phiếu niêm yết

Kéo dài kỳ hạn vay qua phát hành trái phiếu CP:

2011 – 2015: 4 - 6 năm ; 2016 – 2020: 6 - 8 năm.


Giải pháp phát triển thị trường Xây dựng cơ chế về công ty định mức tín nhiệm tại thị

trường trong nước, hưu trí bổ sung tự nguyện Xây dựng cơ chế về quản lý ngân quỹ để gắn quản lý ngân

quỹ với quản lý nợ. Thống nhất địa điểm đấu thầu trái phiếu CP tại Sở Giao dịch

Chứng khoán Hà Nội Xây dựng cơ chế mua lại, cho vay trái phiếu CP; các sản

phẩm phái sinh trái phiếu; sử dụng trái phiếu CP làm công cụ dự trữ bắt buộc của NHTM.

Xây dựng cơ chế pháp lý để Bảo hiểm tiền gửi mua trái phiếu.


Một số điểm mới đáng lưu ý

Lộ trình cụ thể, tạo thông điệp rõ ràng. Các giải pháp tương đối toàn diện và mang tính đồng bộ. Các giải pháp đề chi tiết và có khung thời gian triển khai

thực hiện cụ thể. Quy định cụ thể trách nhiệm của các đơn vị có liên quan.

Nỗ lực đáng khích lệ của cơ quan quản lý trong quá trình xây dựng và phát triển thị trường trái phiếu Việt Nam theo hướng hiện đại, đồng bộ và hiệu quả

Ch ng 3: M T S Đ XU T, GI I PHÁP ươ Ộ Ố Ề Ấ ẢV TRÁI PHI U VÀ TH TR NG TPỀ Ế Ị ƯỜ

3.1. Đ i v i Trái phi u Chính phố ớ ế ủTh ng nh t xây d ng h th ng thanh toán giao d ch trái phi u Chính ph ố ấ ự ệ ố ị ế ủ

th c hi n t i Ngân hàng Nhà n c thay vì NHTM nh hi n nay đ tránh các ự ệ ạ ướ ư ệ ểr i ro thanh toán và thanh kho n có th x y ra.ủ ả ể ả

Công b th ng nh t đ i v i l ch phát hành trái phi u, lãi su t đ u th u c n ố ố ấ ố ớ ị ế ấ ấ ầ ầk t h p hài hòa gi a đ nh h ng lãi su t c a Nhà n c v i các m c lãi su t ế ợ ữ ị ướ ấ ủ ướ ớ ứ ấgiao d ch cùng kỳ h n trên th tr ng s c p.ị ạ ị ườ ơ ấ

Phát hành trái phi u Chính ph chi t kh uế ủ ế ấHoàn thi n qui ch và xây d ng khung pháp lý ệ ế ựK t n i đ c v i h th ng giao d ch trái phi u đ c ch p nh n toàn c u c a ế ố ượ ớ ệ ố ị ế ượ ấ ậ ầ ủ

Bloomberg, phát tri n các s n ph m phái sinh trái phi u trong t ng lai g nể ả ẩ ế ươ ầ


3.1. Đ i v i Trái phi u Chính phố ớ ế ủXây d ng b quy t c ng x th tr ng (Market conversion) và tiêu ự ộ ắ ứ ử ị ườ

chu n đ o đ c (Code of conduct) th ng nh t quy chu n giao d ch ng ẩ ạ ứ ố ấ ẩ ị ứx trên th tr ng.ử ị ườ

Xây d ng b h p đ ng khung giao d ch Repo theo chu n GMRA toàn c uự ộ ợ ồ ị ẩ ầVBMA làm đ u m i t ch c các bu i làm vi c c a thành viên v i c ầ ố ổ ứ ổ ệ ủ ớ ơ

quan qu n lý, qua đó giúp các c quan này n m b t t t h n nhu c u th ả ơ ắ ắ ố ơ ầ ịtr ng. ườ

Hoàn thi n các c s pháp lý, công ngh đ đ a vào các s n ph m phái ệ ơ ở ệ ể ư ả ẩsinh trái phi u Chính ph nh Bond Index, Bond Forward, Bond Option, ế ủ ưCross repos currency....


3.2. Đ i v i trái phi u doanh nghi pố ớ ế ệ


3.2. Đ i v i trái phi u doanh nghi pố ớ ế ệMinh b ch hóa thông tin v doanh nghi p, các đ t phát hành, cách th c s d ng ạ ề ệ ợ ứ ử ụ

v n huy đ ng thông qua m t h th ng thông tin trái phi uố ộ ộ ệ ố ếNghiên c u vi c áp d ng m t chu n m c chung v ph ng pháp đánh giá cho các ứ ệ ụ ộ ẩ ự ề ươ

t ch c đ nh m c tín nhi mổ ứ ị ứ ệĐa d ng hóa ngu n cung s n ph m trên th tr ng ngoài trái phi u tr lãi đ nh kỳ ạ ồ ả ẩ ị ườ ế ả ị

và trái phi u chuy n đ i.ế ể ổT o l p môi tr ng kinh t vĩ mô n đ nh, t o đi u ki n cho các doanh nghi p kinh ạ ậ ườ ế ổ ị ạ ề ệ ệ

doanh có hi u quệ ảS a đ i, b sung c ch chính sách v phát hành TPDN ử ổ ổ ơ ế ềNâng cao nh n th c cho nhà đ u tậ ứ ầ ưĐ a trái phi u doanh nghi p lên sàn niêm y t ư ế ệ ế


3.3. Đ i v i Trái phi u qu c tố ớ ế ố ếC i thi n h s tín nhi m qu c giaả ệ ệ ố ệ ốL a ch n đ i tác b o lãnh phát hànhự ọ ố ảPhân tích di n bi n th tr ng tài chính qu c tễ ế ị ườ ố ếChu n b các tài li u có liên quan đ n vi c phát hành trái phi uẩ ị ệ ế ệ ế

thien dep trai

Documents