-
1. UVODNE NAPOMENE
U vreme ekstremnih finansijskih kriza, kao onih sa kojima su se
suo~ile zem-lje sa tr`i{tem u nastajanju tokom 1990-tih,
ograni~enje kreditne ekspanzije mo-glo je da ote`a pristup
sredstvima za finansiranje trgovine, posebno u slu~ajukratkoro~nih
izvora (WTO, 1999). Rast trgovine zavisi od odgovaraju}ih i
tro-{kovno efikasnih izvora finansiranja, kako dugoro~nih (za
kapitalne investicije),tako i kratkoro~nih namenjenih finansiranju
trgovine. Kratkoro~no finansiranjetrgovine (kra}e od 180 dana) bilo
je povezano sa porastom me|unarodne trgovi-ne u pro{lom stole}u.
Me|utim, preduze}a mogu koristiti razli~ite instrumentefinansiranja
svojih transakcija bez posredni~ke uloge banaka. U ove
instrumentespada i faktoring (IMF, 2003). Zna~aj ovog instrumenata
je posebno nagla{en u
Eco
nom
ic A
nnal
s no
165
, Apr
il 20
05 -
Jun
e 20
05
81
Radovan Kova~evi}*
ZNA^AJ I ULOGA FAKTORINGA KAOINSTRUMENTA FINANSIRANJA IZVOZA
ISKUSTVA NOVIH ^LANICA EVROPSKE UNIJE
APSTRAKT: Poslednjih godina je do{lo dosna`nog rasta faktoringa,
koji je postaova`an izvor finansiranja naro~ito kratko-ro~nog
obrtnog kapitala malih i srednjihpreduze}a (MSP). U ovom radu se
ukazujena prednosti faktoringa u odnosu na ostaleoblike
finansiranja preduze}a u zemljama urazvoju (ZUR). Tako|e se
ispituju informa-cione, pravne, poreske i regulatorne preprekerastu
ovog vida finansiranja. Akcenat uistra`ivanju se stavlja na
iskustva osamzemalja isto~ne Evrope koje su prvog maja2004. godine
postale ~lanice Evropske unije(EU).KLJU^NE RE^I: faktoring,
kolateral,potra`ivanja sa pravom regresa, porezi,informacije, mala
i srednja preduze}a.
ABSTRACT: In recent years factoring hasexperienced phenomenal
growth and hasbecome an important source of financing ecpecially
short term working capital forsmall and medium-size enterprises
(SMEs).This paper explores the advantages of factor-ing over other
types of lending for firms indeveloping economies. The paper also
dis-cusses the informational, legal, tax and reg-ulatory barriers
to its growth. It examinesthe role of factoring in the eight
EasternEuropean countries that became EU mem-bers on May 1,
2004.KEW WORDS: factoring, collateral,accounts receivables with
recourse, tax,information, small and medium-size enter-prises.
* Centar za nau~noistra`iva~ki rad Privredne komore Srbije
ORIGINALNI NAU^NI RADOVI/SCIENTIFIC PAPERS
-
uslovima kada se te`e dolazi do kreditnih izvora za finansiranje
trgovine. Uovom radu se obra|uje uloga faktoringa u finansiranju
izvoza malih i srednjihpreduze}a, sa posebnim osvrtom na iskustva
novih ~lanica EU.
2. POJAM FAKTORINGA I NJEGOVA ZASTUPLJENOST U SVETSKOJ
PRIVREDI
Faktoring predstavlja dominantan oblik finansiranja u svetu,
koje se zasnovana otkupu potra`ivanja prodavca po osnovu prodate
robe na kredit kupcu1. Ovoje ujedno zna~ajan vid finansiranja
korporacija i MSP. Kredit koji obezbe|ujezajmodavac u okviru ovog
vida finansiranja direktno je povezan sa vredno{}uosnovne aktive
zajmoprimca, a ne sa njegovom globalnom kreditnom sposobno-{}u. Ova
eksplicitna veza se stalno kontroli{e, tako da je vrednost osnovne
aktiveuvek ve}a od iznosa odobrenog kredita. Osnovna aktiva u
faktoringu je potra`i-vanje od kupca, koje faktor (zajmodavac)
otkupljuje uz diskont. Na primer, pro-davac (zajmoprimac) bi mogao
da dobije od faktora 70% vrednosti svog potra`i-vanja, a preostalih
30% (umanjeno za kamatu i manipulativne tro{kove kredita)nakon {to
ih uplati kupac.2
Eko
nom
ski a
nali
br 1
65, a
pril
2005
. - ju
n 20
05.
82
Radovan Kova~evi}
1 Faktoring je jedan od najstarijih oblika finansiranja
trgovine. Neki istra`iva~i njegovo poreklodovode u vezu sa Rimskom
imperijom (Rutberg, 1994), dok drugi smatraju da se ovajinstrument
javio ~ak i u starijoj pro{losti, za vreme Hamurabija, ~etiri
hiljade godina ranije(Papadimitriou, Phillips i Wray, 1994). Izraz
faktor poti~e od latinskog glagola facio, koji zna~ionaj koji ~ini.
Kao {to sugeri{e latinski glagol, istorija faktoringa je istorija
subjekata kojirade neke stvari za ra~un drugih. Na primer,
faktoring je bio dobro razvijen u Engleskoj u 14.veku, gde se
razvio sa ja~anjem industrije vune. Glavni posao faktora bio je da
bude agent uprodaji ili komisioni trgovac za tekstilna vlakna.
Rastojanje izme|u proizvo|a~a i potro{a~adovodi do problema u
trgovini imaju}i u vidu primitivne oblike transporta i komunikacija
tako da faktori preuzimaju dopunsku funkciju da premoste ova
rastojanja. Faktor tako|epreuzima kriti~nu finansijsku funkciju u
ime proizvo|a~a. Oni daju kreditne savete, garantujuisplate
proizvo|a~ima, preuzimaju}i potpunu odgovornost za kreditnu
sposobnost kupaca.Da bi se za{titili, faktori formiraju rezerve za
pokri}e gubitaka. Kona~no, mada podjednakova`no iz istorijskog
ugla, faktori unapre|uju finansiranje proizvodnje u vrednosti
prodaterobe. Dakle, faktoring je pokazao svoju ekonomi~nost u
finansijskoj komponenti faktoringposlovanja koje je postojalo pre
600 godina. Razlika izme|u dana{njeg faktoringa i faktoringaod pre
600 godina je u tome {to je prodajna komponenta o~i{}ena iz
faktoring odnosa. Osimfinansiranja, faktori danas po pravilu
obezbe|uju svojim klijentima dve vrste usluga: kreditneusluge i
usluge naplate. Vi{e o dana{njoj praksi faktoringa videti kod
Salinger (1999).
2 Druga vrsta finansiranja bazirana na hartijama, poznata kao
asset-based lending (odobravanjezajma pri ~emu kao kolateral slu`i
oprema, osnovna sredstva ili hartije od vrednosti),praktikuje se u
samo nekoliko zemalja uglavnom SAD, i u ne{to manjoj meri u
Australiji,Kanadi i Velikoj Britaniji (ovaj vid finansiranja u V.
Britaniji je poznat kao invoicediscounting). Dok kod faktoringa,
zajmodavac (faktor) otkupljuju potra`ivanje od prodavca,kod
asset-based lending zajmodavac koristi aktivu kao kolateral. Sem
toga, kolateral nijeograni~en na potra`ivanje: on tako|e obuhvata
inventar i opremu. Dakle, asset-based lending
-
Faktoring u ZUR ima nekoliko prednosti u odnosu na druge vidove
pozajmi-ca. Prvo, faktoring mo`e biti posebno koristan u zemljama
sa slabim obezbe|en-jem zajmova, neefiksnim sistemom bankrotstva,
nepotpunim registrovanjempotra`ivanja po njihovom zna~aju, zato {to
potra`ivanja koja je preuzeo faktornisu deo imovine preduze}a koje
bankrotira. Drugo, kredit kod faktoringa pr-venstveno se zasniva na
kvalitetu osnovnog potra`ivanja a ne na kvaliteti zajmo-primca.
Time faktoring mo`e biti posebno privla~an za visokorizi~na MSP.
Fak-toring mo`e da olak{a problem nedovoljne informacione
otvorenosti zajmo-primca u poslovnom okru`enju sa slabim
informacionim strukturama ukolikofaktori mogu da razviju vlasni~ke
baze podataka za ra~un performansi pla}anja, iukoliko se radi o
obavezama relativno otvorenih preduze}a. Poslednji uslov je
is-punjen kada MSP koje pozajmljuje sredstva ima potra`ivanja
(utr`ive hartije odvrednosti - receivables) velikih preduze}a, ili
inostrane utr`ive hartije od predu-ze}a iz zemalja sa jakom
informacionom infrastrukturom.
Ukupan svetski promet faktoring poslova je dostigao 760 mlrd.
evra u 2003.godini, {to ~ini porast od 67% u odnosu na 1998. godinu
(Factors Chain Interna-tional). U nekim zemljama, kao {to je SAD,
zna~aj faktoringa kao osnovnog izvo-ra finansiranja obrtnog
kapitala, posebno se isti~e u nekim industrijskim grana-ma. Ali i u
drugim zemljama, kao {to je Italija, rasprostranjen je zna~aj
faktorin-ga kao osnovnog izvora obrtnog kapitala. Doma}i i
me|unarodni faktoring po-staju glavni izvori finansiranja u ZUR
uklju~uju}i isto~noevropske zemlje (EU83 plus Rumunija), gde je
faktoring agregatno porastao za 434% izme|u 1998. i2003. godine,
pri ~emu je ovaj rast u pojedinim zemljama bio ~ak i ve}i.
Kao vid zamene potra`ivanja za novac, faktoring snabdeva MSP
obrtnim ka-pitalom. Me|utim, faktoring kao i zajmovi sa pokri}em u
aktivi (asset-based len-ding4) znatno se razlikuje od
tradicionalnih trgova~kih zajmova, gde se kredit
Eco
nom
ic A
nnal
s no
165
, Apr
il 20
05 -
Jun
e 20
05
83
Zna~aj i uloga faktoringa kao instrumenta finansiranja
izvoza
zahteva dobro za{ti}ena prava zajmodavca, elektronski kolateral
registar, i brz i efikasansudski sistem, koji ~esto ne postoji u
ZUR. Faktoring po pravilu podrazumeva dodatneda`bine, sem
provizije. Na primer, kamata se mo`e obra~unati na nenapla}ena
potra`ivanja zarobu i usluge prodate na kredit (accounts
receivables). Faktoring tako|e mo`e da uklju~ida`bine za podno{enje
zahteva, da`bine za proveru kredita, da`bine za
administrativneposlove i dr. (Worthy, 2003).
3 ^e{ka Republika, Estonija, Ma|arska, Letonija, Litvanija,
Poljska, Slova~ka Republika iSlovenija.
4 Pomo}u ove tehnike zajmodavci mogu savladati informacionu
asimetriju, pri ~emu osnovnaaktiva zajmoprimca slu`i kao kolateral
i osnovni izvor isplate. Kada odobravaju sredstva zafinansiranje
obrtnog kapitala, banke uzimaju u obzir kratkoro~nu aktivu kao {to
je novac kojipotra`uje preduze}e za prodatu robu na kredit (account
receivable), osnovna sredstva iopremu. Obezbe|enje kolaterala samo
po sebi ne omogu}uje razlikovanje ovog vidafinansiranja od ostalih
tehnika. Razlika je u tome {to se kolateral kod ostalih tehnika
javlja kaosekundarni izvor otplate, a kod pozajmica koje se
zasnivaju na aktivi, kolateral slu`i kaoprimarni izvor otplate.
-
odobrava prema kreditnoj sposobnosti zajmoprimca a ne na osnovu
vrednostiosnovne aktive zajmoprimca. U tradicionalnim du`ni~kim
odnosima na dobrorazvijenim finansijskim tr`i{tima, zajmodavac
gleda na za{titu od rizika naplate(kolateral) samo kao na
sekundarni izvor naplate. Primarni izvor pla}anja je zaj-moprimac i
njegova teku}a sposobnost otplate.
Faktoring mo`e biti sa pravom ili bez prava na regres. Na
razvijenim finansij-skim tr`i{tima, ve}i deo faktoringa se
realizuje bez prava na regres, pri ~emu fak-tor preuzima pravo
potra`ivanja kao i celokupan ili preovla|uju}i deo rizika na-plate,
zato {to faktor nema regresno potra`ivanje, ukoliko ne do|e do
naplatepotra`ivanja. Kod faktoringa sa pravom regresa, na drugoj
strani, faktori imapravo regresnog potra`ivanja prema zajmoprimcu
za svaki izostanak naplate.Dakle, gubici se javljaju samo ukoliko
zajmoprimac nije u stanju da nadoknadidug.
Faktoring u ZUR uglavnom je bez prava na regres. U Italiji, na
primer, 69%~ini ova vrsta faktoringa (Muschella, 2003). Sli~no
tome, studija o javnoj trgovinipreduze}a iz SAD pokazuje da je 73%
potra`ivanja u faktoringu bez prava na re-gres, ali su prodavci
(zajmoprimci) sa utr`ivim hartijama niskog kvaliteta, stupa-li u
odnose sa faktorom tako da ovaj ima pravo na regres (Sopranzetti,
1998)5.Me|utim, na tr`i{tima u nastajanju, gde je ~esto te{ko
oceniti rizik neizvr{enja,ve}i deo faktoringa se zasniva na pravu
regresa.6
Sem dimenzije sa pravom ili bez prava na regres, faktoring mo`e
biti ili sa ilibez obave{tavanja. Obave{tavanje zna~i da je
klijentov kupac obave{ten da sunjegove hartije od vrednosti prodate
faktoru. U okviru faktoringa sa obave{ta-vanjem, klijent po pravilu
dostavlja faktoru priznanice o isporuci, ra~une i dupli-kate
faktura, koji jasno ukazuju klijentovom kupcu na identitet faktora
i ~injeni-cu da su potra`ivanja od kupca prodata faktoru7.
Eko
nom
ski a
nali
br 1
65, a
pril
2005
. - ju
n 20
05.
84
Radovan Kova~evi}
5 Rezultati do kojih je do{ao ovaj autor su konzistentni sa
teorijskim modelom, koji on iznosi usvom radu. Model uzima u obzir
mogu}nost da faktor ima ve}u sposobnost monitoringa negoprodavac
gledi{te koje je potpuno u skladu sa uobi~ajenim na~inom
sprovo|enja faktoringa.Njegov model tako|e se zasniva na
pretpostavci da prodavci i faktori imaju istu sposobnost
dasagledaju kvalitet potra`ivanja. Ovu pretpostavku je te{ko
uskladiti sa industrijskom praksom.^ini se da u ve}ini slu~ajeva
faktori imaju bolje informacije o kvalitetu osnovne aktive
zbogekonomije obima u formiranju velikih baza podataka o
performansama pla}anja.
6 Jedan izuzetak od dominacije faktoringa sa pravom regresa u
Isto~noj Evropi (i ostalimtr`i{tima u nastajanju) je u slu~aju
faktoringa sa inostranim potra`ivanjem. Ve}i deoinostranih
potra`ivanja je kod faktoringa bez prava na regres, mada ovaj vid
faktoringa popravilu podrazumeva saveze faktora ili osiguranje
kredita.
7 Generalno posmatrano, faktoring sa pravom regresa ne obuhvata
obave{tavanje, ali faktoringbez prava na regres mo`e obuhvatiti i
obave{tavanje. Po{to u mnogim zemljama postojenegativne asocijacije
na faktore, preduze}a mogu ispoljiti rezervu na saradnju sa
faktorom kojiobave{tava kupca.
-
Kao {to je istaknuto, tipi~ni odnosi sa faktorom obezbe|uju
korpu usluga: fi-nansiranje, usluga preuzimanja kreditnog rizika i
usluga naplate. Kreditna uslugaobuhvata ocenu kreditne sposobnosti
klijentovog kupca ~ije }e hartije faktor daotkupi, bazirane na
fakturama koje su povezane sa svakom hartijom (ovo ne zna-~i da
klijent ne mo`e da proda proizvode i prenese trgovinski kredit na
kupca ko-me je faktor odbio da odobri kredit, ali klijent ne}e
dobiti finansiranje za ove fak-ture). Faktori po pravilu zasnivaju
svoje ocene na kombinaciji njihovih vlastitihpodataka i javno
raspolo`ivih podataka o karakteristikama pla}anja
emitovanihhartija.
Uslu`ni servis obuhvata skupljanje teku}ih hartija i hartija sa
zaostalim pla-}anjem, kao i njihovu naplatu kroz pravni sistem8. U
su{tini, MSP koja koristefaktore izme{taju funkciju kreditiranja i
naplate hartija druga va`na razlika iz-me|u faktora i
tradicionalnih komercijalnih zajmodavaca9.
Faktori mogu u`ivati nekoliko va`nih prednosti nude}i usluge
kreditiranja inaplate. Prvo, oni mogu znatno uve}ati ekonomiju
obima na oba podru~ja u od-nosu na njihove klijente. Zbog ~injenice
da faktor vr{i ove usluge za mnoge razli-~ite klijente, on mo`e da
podnese fiksne tro{kove koji su povezani sa ovim poslo-vima. Sem
toga, brojna MSP verovatno imaju nedovoljno iskustva na ovom
pod-ru~ju. Na kraju, faktori formiraju privatne baze podataka o
karakteristikama po-tra`ivanja za odobrene kredite. Najve}i i
najiskusniji faktori u stvari postaju ekvi-valent velikih berzi za
razmenu kreditnih informacija, nude}i zamenu za biroeprivatnih
komercijalnih kredita i registre javnih kredita. Oni tako|e u`ivaju
eko-nomiju obima u razmeni informacijama kao i kreditni biroi i
javni kreditni regi-stri (Kallberg i Undell, 2003a).
Druga karakteristika faktoring poslovanja je u tome {to faktor
po praviluodobrava manje od 100% nominalne vrednosti potra`ivanja,
mada u rukama dr-`i celokupan iznos potra`ivanja. Razlika izme|u
unapred ispla}enog iznosa(avansna isplata) i faktornog iznosa
(prilago|ena za neto efekte kao {to su trgo-va~ki rabati) dovodi do
stvaranja rezervi kod faktora. Ove rezerve }e biti kori{}e-ne za
pokri}e nenapla}enog potra`ivanja10. Ako su i kada su fakture
ispla}ene u
Eco
nom
ic A
nnal
s no
165
, Apr
il 20
05 -
Jun
e 20
05
85
Zna~aj i uloga faktoringa kao instrumenta finansiranja
izvoza
8 Naplata duga podrazumeva obave{tavanje obveznika o dospeloj
obavezi, ili njegovogzastupnika, da kasni isplata ove obaveze.
9 Faktori mogu preneti naplatu dospelih a nepla}enih papira na
slu`bu naplate lo{ihpotra`ivanja.
10 Raspolo`ivost ovih rezervi za pokri}e neizmirenih obaveza
mo`e da varira. U gore opisanojsituaciji, rezerve se koriste samo
za fakture koje su povezane sa specificiranim
hartijama.Alternativno, ugovor o faktoringu mo`e dozvoliti da
rezerve u vezi sa jednim potra`ivanjemmogu da se koriste za pokri}e
u slu~aju nenaplate drugog potra`ivanja.
-
celini, faktor dozna~ava ceo iznos rezervi klijentu11. Tipi~na
avansna stopa mo`ebiti 70% (mada mo`e i}i i do 90%), {to omogu}uje
formiranje 30% rezerve.
Faktor napla}uje komisionu proviziju od svojih klijenata, kao i
dodatnu ka-matu (ako klijent koristi finansiranje od faktora). Kod
najjednostavnijih aran-`mana sve ovo se mo`e podvesti pod jednu
proviziju. Na primer, ukoliko faktorotkupi potra`ivanje nominalne
vrednosti od 100 dolara od svog klijenta po fak-toring uslovima
koji podrazumevaju 70% isplate unapred i proviziju od 2%, fak-tor
bi odmah isplatio 68 dolara i postao vlasnik potra`ivanja sa danom
kada je iz-data faktura. Ako se faktura isplati za 31 dan, faktor
dozna~ava tog dana klijentupreostalih 30 dolara.
Faktoring po pravilu podrazumeva i dodatne tro{kove, sem
provizije. Na pri-mer, kamata se mo`e obra~unati na stanje
nenapla}enih potra`ivanja ili na stanjenenapla}enih potra`ivanja
koje prelazi fiksan broj dana12. Alternativno, kamatamo`e biti
fiksirana i uklju~ena u proviziju. Faktoring tako|e mo`e da
obuhvatiproviziju za prijavu posla, proviziju za potvrdu kredita,
proviziju za otvaranjekredita, proviziju za anga`ovanje pre
sklapanja ugovora, kao i proviziju za prove-ru poreskih stopa,
parnice, administrativne poslove, obave{tavanje {tampe, vestii
sli~no (Worthy, 2003).
Sporazumu o faktoringu obuhvata i specifi~ne tro{kove. On tako|e
pokriva{irok krug ostalih pitanja koja su povezana sa me|uodnosima
izme|u faktora iklijenta: datum kada sporazum postaje efektivan,
inicijalni uslovi, opcija obnav-ljanja, ekskluzivnost odnosa sa
faktorom, fakture koje su neophodne u poslu,minimalan iznos za
faktoring posao, maksimalan iznos avansa u gotovini kojistoji na
raspolaganju klijentu, procenat kupovne cene za koji }e klijent
biti ispla-}en unapred, minimalni iznos rezervi i poslovi u vezi sa
okon~anjem ugovora13.
Posmatraju}i obim faktoringa po zemljama i regionima u 2003.
godini, trizemlje sa najve}om ulogom faktoringa su: Velika
Britanija (160 mlrd. evra), Itali-ja (132 mlrd. evra) i SAD (86
mlrd. evra). Najve}i porast zna~aja faktoringa u pe-riodu
1998-2003. godine je zabele`en u zemljama isto~ne Evrope (EU 8 plus
Ru-munija) agregatni rast od 434%, mada sa veoma niske osnove.
Zna~aj faktorin-ga u svetskoj privredi prikazuje se u tabeli 1.
Eko
nom
ski a
nali
br 1
65, a
pril
2005
. - ju
n 20
05.
86
Radovan Kova~evi}
11 Ra~un rezervi predstavlja obavezu faktora prema svom
klijentu. Ustvari, klijent ima pro{irenzavisan kredit prema
faktoru, {to klijenta izla`e riziku. Ako faktor postane
nesolventan, klijentpostaje kreditor faktora i izla`e se
potencijalnom gubitku rezervi. Zbog toga reputacija faktorai
njegova kreditna sposobnost mogu biti va`ni ~inioci za
klijenta.
12 U nekim faktoring poslovima, poznatim kao factoring maturity,
faktor finansira samo fakturekoje su u ka{njenju vi{e nego {to je
to ugovoreno, na primer 30 dana.
13 Za vi{e detalja o prakti~nim aspektima faktoringa videti
Salinger (1999).
-
Tabela 1. Promet po vrstama faktoring poslova u svetskoj
privredi
Izvor: Factors Chain International,
http://www.factors-chain.com
3. ULOGA FAKTORINGA U FINANSIRANJU MSP
Na privatnom tr`i{tu kapitala mogu se obezbediti slo`eni ugovori
o finansi-ranju MSP, ali oni ostaju skriveni za javnost. Izuzev
trgovinskih kredita, ve}i deospoljnog finansiranja MSP prote`e se
na finansijske posrednike koji prikupljajuinformacije o malim
poslovima, kako bi se re{io problem koji proisti~e iz in-formativne
asimetrije. Pristup informacijama o kreditima i tehnologija
lokalnogpozajmljivanja, opredeljuju obim u kojem MSP mogu da
obezbede dovoljan iz-nos spoljnih sredstava za finansiranje
profitabilnih projekata.
MSP imaju razli~ite varijante finansiranja svojih poslova.
Zna~aj razli~itihvarijanti finansiranja poti~e od mogu}nosti da se
MSP suo~e sa zna~ajnim man-jkom sredstava, koji se javlja ako se
preduze}a susre}u sa ozbiljnim finansijskimograni~enjima zbog
sistemskog racioniranja kredita14. U svetu Modigliani-ja i
Eco
nom
ic A
nnal
s no
165
, Apr
il 20
05 -
Jun
e 20
05
87
Zna~aj i uloga faktoringa kao instrumenta finansiranja
izvoza
14 Postoji bogata teorijska literatura o ravnote`nom
racioniranju kredita, koje se zasniva naasimetri~nim informacijama,
po~ev{i od Stiglitz-a i Weiss-a (1981). Vlade {irom sveta
1999 2000 2001 2002 2003 Porast 2003/2002
Diskontovanje faktura
40,3 55,8 67,8 74,8 77,5 3,6%
Faktoring sa pravom regresa
52,1 58,6 60,9 63,8 73,2 14,6%
Faktoring bez prava regresa
116,5 144,2 152,7 156,5 177,2 13,2%
Naplata 16,4 16,0 10,3 15,6 12,8 -17,9% Ukupni domai
faktoring
225,3 274,6 291,7 310,8 340,7 9,6%
Izvozni faktoring 12,9 15,9 13,3 14,6 21,6 47,5% Uvozni
faktoring 6,4 7,4 7,9 8,0 8,9 10,5% Ukupan meunarodni faktoring
19,3 23,3 21,1 22,7 30,5 34,4%
UKUPNO 244,6 297,9 312,9 333,5 371,2 11,3% Svetski domai
faktoring
523,5 578,9 644,7 681,3 712,7 4,6%
Svetski meunarodni faktoring
33,4 44,9 41,0 42,9 47,7 11,2%
Ukupno svetski faktoring
556,9 623,8 685,7 724,2 760,4 5,0%
-
Miller-a sa potpunom informacionom otvoreno{}u, nije bilo
finansijskih ogra-ni~enja koja bi ko~ila rast MSP. Stoga o{trina
problema finansiranja gepa zavisiod razmera informacionih problema
u finansiranju MSP (npr. odstupanje od in-formacione otvorenosti) i
razvijenosti tehnologije pozajmljivanja sredstava, kakobi se
olak{ali ovi problemi.
^injenice pokazuju da je finansiranje ove neravnote`e ozbiljan
problemMSP. Na primer, unutra{nje finansiranje je izuzetno va`no za
finansiranje MSP(Berger i Udell, 1998). Li~na neto vrednost
preduze}a i li~na aktiva su va`ni fak-tori prilikom odlu~ivanja
potencijalnog preduzetnika da otpo~ne sa poslom(Evans i Jovanovic,
1989; Evans i Leighton, 1989; Holtz-Eakin, Joulfaian i Rosen,1994;
Lel i Udell, 2002) i kako }e inicijalno investirati u svoje
preduze}e (Ando,1985; Holtz-Eakin, Joulfaian i Rosen, 1994)15. Na
finansiranje gepa MSP ukazujei ~injenica da tokovi gotovine MSP
uti~u na njihove investicione odluke (Fazzari,Hubbard i Petersn,
1988).
Mo`da je najubedljiviji dokaz da ovo nije svet Modigliani-ja i
Miller-a ~inje-nica da finansijska tr`i{ta nisu indiferentna na
finansijske ugovore. Ugovori u ve-zi sa finansiranjem MSP nisu isti
kao ugovori o finansiranju velikih preduze}a.Na primer, sporazumi
imaju tendenciju da budu restriktivniji za manja preduze-}a (Carey
et al., 1993) i za informativno neprozirna preduze}a (Berlin i
Mester,1993), dospelost zajmova je kra}a za manja preduze}a (Carey
et al., 1993), a ko-lateral se ~e{}e koristi za rizi~nije
zajmoprimce (Berger i Udell, 1990, 1992; Ca-rey, Post i Sharpe,
1998; Booth, 1992; Klapper, 1998)
Mada je korisno analizirati ugovore MSP sa stanovi{ta
karakteristika ovihugovora, ovaj pristup nije kompletan, posebno za
razumevanje kako se finansira-ju MSP {irom sveta. Umesto toga,
novije analize finansiranja MSP isti~u da zaj-modavci koriste
raznolike tehnologije finansiranja (kreditiranja
proizvodnje)(Berger i Udell, 2002). Me|utim, daleko je va`nije {to
se ove tehnologije mogurazlikovati po tome kako koriste
karakteristike ugovora za osiguranje i nadgle-danje zajmoprimca,
tako da ukazuju na probleme u vezi sa informacionom neo-tvoreno{}u,
zatim ukazuju na vrstu potrebnog finansiranja i zajmovno okru`en-je
zajmoprimca. Mada faktoring ima odre|ene prednosti u odnosu na
ostale teh-nologije, on tako|e ima i svoje mane. Sveukupno
posmatrano, prednosti zna~aj-Ek
onom
ski a
nali
br 1
65, a
pril
2005
. - ju
n 20
05.
88
Radovan Kova~evi}
investiraju milijarde dolara godi{nje u {eme garantovanja
zajmova i imovine, zajedni~kihulaganja, shema mekanih zajmova,
pomo}i i ostale programe ~iji je cilj da pokriju
nedostaju}asredstva u doma}oj privredi. Ove inicijative ~esto su
motivisane uverenjem da je rast MSPkriti~na poluga za re{avanje
problema nezaposlenosti (videti, na primer, Cressy, 2002).
15 Mada su ovi nalazi u skladu sa postojanjem ograni~enja
finansiranja, oni bi tako|e mogli bitikonzistentni i sa ostalim
obja{njenjima. Mo`da su ovi rezultati vi{e posledica averzije
premariziku nego finansijskih ograni~enja. Postoje ~ak i dokazi da
informaciona neotvorenost mo`edovesti do preteranog finansiranja
MSP (de Meza, 2002).
-
no nadilaze mane u ZUR. Od ostalih tehnika, treba skrenuti
pa`nju na trgovin-ske kredite.
Trgovinski krediti su va`an izvor finansiranja MSP (trgovinski
kredit je kre-dit koji odobrava prodavac kada prodaje svoje
proizvode i usluge na odlo`enopla}anje). Umesto da odmah plati
proizvode i usluge, kupac pla}a prodavcu sapo~ekom. Trgovinski
krediti u SAD, na primer, ~ine oko 16% finansiranja MSP(Berger i
Udell, 1998). Osim toga, kategorizacija trgovinskih kredita kao
odvoje-ne tehnologije finansiranja zavisi od toga da li osiguranje
kredita ima elementekoji ovaj vid kreditiranja razlikuje od ostalih
oblika finansiranja.
Mnoge od spomenutih tehnika koriste se u osiguranju trgovinskih
kredita.Na primer, op{ta ocena klijenta (credit scoring16) je
sli~na kvantitativna tehnikakoja je odavno deo procesa obezbe|enja
kredita, koju koriste menad`eri kredita.Za velike kreditne iznose,
analiziraju se finansijski izve{taji kao deo procesa obez-be|enja
kredita. Tako|e, mekane informacije i obostrano poverenje
razvijanotokom vremena, nesumnjivo igraju zna~ajnu ulogu kod nekih
trgovinskih kredi-ta, u vezi sa pozajmicama.
Dokaz u korist kategorizacije trgovinskih kredita kao zasebne
tehnologije po-zajmica, zasniva se na mogu}im prednostima
trgovinskih kredita u odnosu naostale vrste pozajmica. Istra`iva~i
isti~u komparativne prednosti u finansiranju(Schwartz, 1974),
upravljanju proizvodnjom i imovinom (Emery, 1987), cenov-noj
diskriminaciji (Meltzer, 1960; Schwartz i Whitcomb, 1979; Brennan,
Maksi-movic i Zechner, 1988; Mian i Smith, 1992; Petersen i Rajan,
1997), i garanto-vanju kvaliteta proizvoda (Long, Malitz i Ravid,
1994). Neki istra`iva~i su isticalida trgovinski krediti imaju
informacione prednosti u odnosu na ostale zajmo-davce u oceni
sposobnosti pla}anja njihovih klijenata (Emery, 1984),
re{avanjuproblema podsticaja (Biais i Gollier, 1997), preuzimanju
robe u posed i njenoj li-kvidaciji u slu~aju neizvr{enja obaveza
(Mian i Smith, 1992; Peterson i Rajan,1997), i zadr`avanju budu}ih
isporuka (Peterson i Rajan, 1997). Zbog navedenihrazloga ~esto je
isticano da tehnologija trgovinskih kredita ima prednosti u od-nosu
na ostale tehnologije u manje razvijenim zemljama (Cook, 1999).
Eco
nom
ic A
nnal
s no
165
, Apr
il 20
05 -
Jun
e 20
05
89
Zna~aj i uloga faktoringa kao instrumenta finansiranja
izvoza
16 Credit scoring i sli~ne kvantitativne tehnike su razvijene da
bi se ocenjivao kreditni rizik. Ovistatisti~ki modeli su kori{}eni
da se kvantifikuje verovatno}e neizvr{enja ili da se
izvr{iklasifikacija rizika neizvr{enja, i obuhvataju model linearne
verovatno}e i linearnudiskriminacionu analizu (Saunders, 1997;
1999). Ovaj model je bio kori{}en za potro{a~kekredite tokom tri
decenije, a u novije vreme se koristi za pozajmice MSP (videti
Udell, 1987,2004). Ovi modeli zna~ajno su povezani sa finansijskom
istorijom preduzetnika (Feldman,1997). Ovo proisti~e iz ~injenice
{to je za najmanja MSP, kreditna sposobnost vlasnika tesnopovezana
sa kreditnom sposobno{}u poslova (Ang, 1992; Mester, 1997).
-
Na kraju, izneti su i argumenti da ako prodavci proizvoda
(odnosno davaocitrgovinskog kredita) imaju informacione prednosti17
u odnosu na ostale zajmo-davce (kao {to su banke) i ako imaju
prednost u naplati po osnovi za{tite za na-platu potra`ivanja po
lokalnom trgovinskom pravu, tada }e manje kreditno spo-sobna
preduze}a vi{e koristiti trgovinske kredite (Frank i Maksimovic,
2003)18.Ovaj argument je konzistentan sa empirijskim nalazima Chan
et al. (2001) (vide-ti Petersen i Rajan, 1997, za potpuniji pregled
teorija trgovinskog kreditiranja).
Ima, me|utim, i razloga za sumnju u ograni~enost istaknutih
karakteristikatrgovinskih kredita. Na primer, gde je dobro
razvijena razmena podataka (pri-vatni komercijalni kreditni biroi i
javni kreditni registri), razvijena industrija fak-toringa, ili
dobro razvijeni mehanizmi osiguranja kredita, nije jasno za{to bi
tr-govinski kreditori imali prednost u vidu pristupa kreditnim
informacijama, ima-ju}i u vidu ekonomiju obima u informacijama,
koju u`ivaju druge institucije.
4. ULOGA FAKTORINGA U NOVIM ^LANICAMA EU
Kao {to je ve} istaknuto, faktoring je jedna od glavnih
zajmovnih tehnika,koja se koristi za finansiranje MSP. U odnosu na
ostale instrumente, ovaj vid fi-nansiranja ima i prednosti i
nedostatke. Me|utim, njegove prednosti sugeri{u dafaktoring treba
da igra va`nu ulogu u ZUR, kao {to je njegova uloga u EU 8.
Nekoliko karakteristika faktoringa mogu mu dati prednost u EU 8.
Prvo, ~in-jenica da faktoring izdvaja potra`ivanja iz imovine
zajmoprimca u bankrotstvumo`e biti korisna u zemljama sa
primitivnim i neefikasnim pravnim sistemom
Eko
nom
ski a
nali
br 1
65, a
pril
2005
. - ju
n 20
05.
90
Radovan Kova~evi}
17 U nekim ZUR sa slabom informacionom strukturom, faktori
koriste druga~iji pristup da biponudili svoje usluge. Kod obi~nog
faktoringa, faktor (zajmodavac) generalno kupuje vi{epotra`ivanja
od ograni~enog broja prodavaca. Me|utim, ovaj pristup zahteva da
faktorprikupi kreditne informacije i izra~una kreditni rizik za
veliki broj kupaca. U alternativnomfaktoringu, koji je poznat kao
povratni faktoring, zajmodavac otkupljuje potra`ivanja
brojnihisporu~ilaca, ali samo od me|unarodnih kupaca visokog
kvaliteta. Time zajmodavac treba daprikupi samo kreditne
informacije i da izra~una kreditni rizik za nekoliko
velikih,transparentnih, me|unarodno poznatih preduze}a. Zbog toga
{to je kreditni rizik u ovomslu~aju manji, zajmodavci u ZUR mogu da
ga prihvate, i u boljoj su mogu}nosti da ponudefaktoring bez prava
regresa (primere ovog vida faktoringa videti kod Klapper i Vittas,
2003).
18 Generalna primenjivost Frank-Maksimovic-evog modela (2003)
mo`e biti ograni~ena.Mnoge zemlje ne odobravaju zna~ajne
kolateralne prioritete trgovinskim kreditorima. Naprimer,
trgovinski kreditori u SAD generalno nemaju kolateralni interes za
proizvode koje suprodali, sem ukoliko ne ostvaruju kamatu na
kupljene nov~ane instrumente. To nijeuobi~ajeno u ve}ini
trgovinskih me|uodnosa jer se mora izvr{iti detaljan popis i
knji`enjesvake fakture.
19 Za nesolventnost pojedinih zemalja i prava kreditora videti
ROSC izve{taj nahttp://www.worldbank.org/ifa/rosc.
-
uslovi koji postoje u nekim zemljama EU 8, kao {to to pokazuje
izve{taj Svetskebanke.19
Drugo, kao vrsta finansiranja zasnovanog na aktivi, faktoring
ima posebnuprednost u finansiranju visoko rizi~nih MSP. Veoma je
zna~ajno da se rizi~naMSP razviju u zemljama u tranziciji, po{to se
privatni sektor u ovim zemljamarazvija i deluje kako bi dostigao
sisteme i mehanizme u Zapadnoj Evropi.
Tre}e, kao tehnologija koja po~iva na aktivi, faktoring mo`e
imati prednostiu odnosu na ostale kreditne proizvode prilikom
pozajmica informativno zatvo-renim zajmoprimcima. Faktori mogu
svoje odluke o pozajmicama bazirati naosnovu stanja osnovnog ra~una
MSP a ne na osnovu njihove ukupne kreditnesposobnosti. To je
posebno va`no u zemljama EU 8, gde poslovna aktivnost mo-`e biti
pomerena u korist MSP koja su po prirodi stvari informativno
zatvorenijaod velikih kompanija. Dve karakteristike slabe
informacione strukture slabi ra-~unovodstveni standardi i malo
oditovanih finansijskih izve{taja su uobi~ajenekarakteristike
poslovnog okru`enja zemalja EU 8.20
Me|utim, drugi aspekt slabe informacione strukture mogao bi biti
proble-mati~an za faktore. Ograni~ene informacije o performansama
pla}anja kao {tosu one koje su prikupljene u javnim kreditnim
registrima, privatnim poslovnimkreditnim biroima i privatnim
osiguravaju}im kompanijama, ili informacije ko-je prikupi sam
faktor, mogu biti problemati~ne za faktoring sa doma}im
potra`i-vanjem. Mo`e biti manje problemati~no za faktoring sa
inostranim potra`ivan-jem, gde je obveznik u industrijskim zemljama
sa ja~om informacionom infra-strukturom.
^etvrto, tesno povezano sa prethodnim, je da faktoring mo`e biti
ekstremnokoristan u po~etnim godinama razvoja MSP koja izvoze u
razvijenije zemlje. Ve-liki faktori koji deluju u zemljama uvoza
verovatno ve} imaju informacije o spo-sobnosti pla}anja uvoznika.
Sem toga, doma}i faktori u EU 8 ve} su imali fakto-ring poslove sa
inostranim hartijama, participiraju}i u lancu kao {to je
FactrosChain International ili, u novije vreme, kupuju}i osiguranje
kredita. Dakle, fak-torima u EU 8 je lak{e da razviju svoje poslove
sa inostranim pre nego sa doma-}im potra`ivanjima.
U narednom odeljku prvo se posmatra obim u kome su bile
iskori{}ene oveprednosti u zemljama EU 8. Zatim se istra`uju
karakteristike ovih zemalja kojesu oblikovale razvoj svoje
industrije faktoringa, koriste}i se pre svega pregledomfaktoring
poslovanja u ovim zemljama koji daje Svetska banka. ^lanak se
zavr{a-
Eco
nom
ic A
nnal
s no
165
, Apr
il 20
05 -
Jun
e 20
05
91
Zna~aj i uloga faktoringa kao instrumenta finansiranja
izvoza
19 Za nesolventnost pojedinih zemalja i prava kreditora videti
ROSC izve{taj nahttp://www.worldbank.org/ifa/rosc.
20 Nove ~lanice EU se moraju povinovati zahtevima EU Acquis
Communautaire u oblastira~unovodstva i oditinga, {to mo`e doneti
zna~ajna pobolj{anja u ovoj oblasti.
-
va sa nekim predlozima u pogledu mogu}eg razvoja faktoringa u
regionu, i suge-ri{u odre|ene mere ekonomske politike koje mogu
generalno doprineti olak{a-vanju rasta ovog vida poslovanja, kao i
pove}anju stepena raspolo`ivosti kredita.
5. FAKTORING TR@I[TE U EU 8
U meri u kojoj su banke u mogu}nosti da obezbede kredite prema
finansij-skim izve{tajima o stanju zajmoprimca (statement lending),
pozajmice na osnovimekanih informacija o me|uodnosima izme|u
zajmodavca i zajmoprimca(relationship lending)21, i sredstva na
osnovu op{teg stanja zajmoprimca (credit-scored lending)22, potreba
za faktoringom verovatno je manja. Slika 1. prikazujebankarske
kredite odobrene privatnom sektoru (kao u~e{}e u GDP) u EU 8 i EU15
(zemlje EU pre njenog pro{irenja na Istok 1. maja 2004. godine).
Zapa`a se daje znatno vi{e kredita bilo raspolo`ivo u EU 15
sugeri{u}i zna~ajan gep u finan-siranju EU 8 i potencijalnu
mogu}nost da se to popuni faktoringom.
Eko
nom
ski a
nali
br 1
65, a
pril
2005
. - ju
n 20
05.
92
Radovan Kova~evi}
21 Ovde se radi o tzv. relationship lending (Rajan, 1992).
Vremenom zajmodavci formirajusopstvene baze podataka o
zajmoprimcima i njihovim poslovima kroz davanje zajmova(Peterson i
Rajan, 1994; Berger i Udell, 1995) i ostalih proizvoda (Nakamura,
1993; Cole,1998; Mester, Nakamura i Renault, 1998; Degryse i van
Cayseele, 2000). Ovaj vid pozajmica jeva`an za mnoge zemlje,
uklju~uju}i Nema~ku (Elsas i Krahnen, 1998; Harhoff i
Korting,1998), Italija (Conigliani, Ferri i Generale, 1997; Ferri i
Messori, 2000), Japan (Hoshi, Kashyapi Sharfstein, 1990), [paniju
(Jimenez i Saurina, 2003), i SAD (Petersen i Rajan, 1994,
1995;Berger i Udell, 1995). ^vrstina odnosa izme|u zajmodavca i
zajmoprimca ~esto uti~e naelemente finansijskih ugovora kao {to su
kamatne stope, kolateral, zavisnost od trgovinskihkredita i
raspolo`ivost kredita. Nekoliko studija ukazuje da velike banke
imaju sklonost daodobravaju zajmove zasnovane na tvrdim
informacijama (kao {to su finansijski izve{taji), dokmanje banke
stavljaju akcenat na mekane informacije (to je relationship
lending), iz ~ega sezaklju~uje da pozajmice zasnovane na
me|uodnosima najbolje mogu da se ostvareposredstvom manjih banaka
(Berger et al., 2002; Berger i Hassan, 2004; Cole, Goldberg iWhite,
2004; Scott, 2004). Ove studije su konzistentne sa Stein (2002),
koji pokazuje daposlovanje i komunikacije zasnovane na mekanim
informacijama mogu predstavljati te{ko}uza velike banke.
22 Ova tehnika je razvijena za ocenu kreditnog rizika.
-
Slika 1.Bankarski krediti privatnom sektoru u EU 15 i EU 8 kao
procenat GDP
Izvor: Svetska banka.
Na slici 2. se daje detaljniji pregled situacije u zemljama EU
8, pri ~emu seanaliziraju izvori doma}eg finansiranja privatnog
sektora.
Slika 2. Izvori doma}ih kredita u EU 8
Izvor: Bakker i Gross (2004).
Mada tr`i{te akcija ima zna~ajnu ulogu, jasno je da EU 8 imaju
bankarski ori-jentisane finansijske sisteme. Posredno finansiranje
dominira na tr`i{tu kapitalaza finansiranje ~ak i velikih
preduze}a. Prema tome, imaju}i u vidu da su bankar-ski krediti
nedovoljni u zemljama EU 8, faktoring bi mogao da bude zna~ajan
iz-vor finansiranja ~ak i velikih preduze}a.
Faktoring industrija je zna~ajno narasla poslednjih godina u
ve}ini zemaljaEU 8, kako apsolutno, tako i relativno kao procenat
GDP. Najve}i obim je imala
Eco
nom
ic A
nnal
s no
165
, Apr
il 20
05 -
Jun
e 20
05
93
Zna~aj i uloga faktoringa kao instrumenta finansiranja
izvoza
0
50
100
150
200
250
300
350
400
450
1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002
Faktoring
Trgovina korporativnim dugom
Lizing
Tr.kapitalizacija akcija
Bankarstvo
U m
lrd.
dol
ara
-
Poljska, a zatim slede ^e{ka Republika i Estonija. Me|utim, u
odnosu na GDP,Estonija je daleko ispred, a prate je Letonija i
Litvanija. Registrovan visok obimovog finansiranja mogao bi se
delom objasniti neuobi~ajenim faktoringom gra-|evinskih papira,
koji mo`e da prenaglasi dubinu faktoringa. Najmanji
prodorfaktoringa je registrovan u Sloveniji. Dubina faktoringa u EU
8 je znatno ni`a ne-go u Zapadnoj Evropi, mada i u Zapadnoj Evropi
zna~ajno varira. Na primer,faktoring je znatno manje rasprostranjen
u Nema~koj nego u ostalim zemljamaEU 15.23
6. FAKTORING OKRU@ENJE U EU 8: PREGLED REZULTATA
Da bi se bolje ocenilo faktoring okru`enje u EU 8, Svetska banka
je sprovelaistra`ivanje ~inilaca koji uti~u na poslovanje u ovim
zemljama. Posmatrano je 13subjekata (svi u privatnom vlasni{tvu i
pod upravom faktoring kompanija), sanajmanje jednim subjektom u
svakoj zemlji. Svega dva subjekta su bile filijale ba-naka. Ve}ina
od njih je dobijala sredstva za finansiranje kroz bankarske
zajmove(verovatno od njihovih filijala ili roditeljskih firmi, mada
o tome nema obave-{tenja). Podaci se daju u tabeli 2.
Tabela 2.Rezime nalaza o faktoringu u zemljama EU 8
Eko
nom
ski a
nali
br 1
65, a
pril
2005
. - ju
n 20
05.
94
Radovan Kova~evi}
23 Podaci u ovom delu teksta su navedeni prema Factors Chain
International.
Porezi Regulativa Pravni propisi Praksa faktoringa
Prepreke rastu
Porez na dodatu vrednost (VAT) Primenjen na avansno finansiranje
- Litvanija (18%) Primenjen na proviziju na usluge -Estonija,
Letonija, Litvanija i Slovenija (~18%)
Tela za nadgledanje Centralna banka: Estonija, Letonija,
Litvanija Banka supervizor: Ma|arska Prekograni~no regulisanje
faktoringa Letonija i Litvanija Dozvole za faktoring
Mere faktoringa obuhva}ene javnim ili trgova~kim pravom
Estonija, Letonija. Litvanija, Slovenija Zakoni o hartijama od
vrednosti dozvoljavaju zajmodavcima da obrtni kapital obezbede
aktivom (potra`ivanja, imovina i sl.)
Izvori finansiranja Bankarski zajmovi (88%) Akcije (44%)
Maloprodajni depozit (17%) Obveznice korporacija (0%) Sa potvrdom
Sve zemlje Sa ili bez prava na regres Izvori
Nedovoljno razumevanje faktoringa; smatra se poslednjim izvorom
likvidnosti Te{ko}e u oceni kreditnih informacija i predvi|anju
kreditnog rizika Usporeno o`ivljavanje pravnog sistema
-
Izvor: Svetska banka.
Kao {to je ve} istaknuto, poreska struktura zemlje spada me|u
najva`nije ~i-nioce koji odre|uju da li }e faktoring biti
zadovoljavaju}i oblik kreditiranja. Uanalizi je postavljeno
nekoliko pitanja u vezi sa oporezivanjem faktoringa u EU 8.Samo u
jednoj zemlji (Litvanija) postoji porez na kamate na
prefinansiranje (ta-bela 2). U 4 zemlje VAT se ne primenjuje na
proviziju na usluge administriranjahartijama iz faktoringa i usluge
naplate ovih hartija, dok se u druge 4 zemlje ovajporez napla}uje
(sa poreskim stopama u sve 4 zemlje oko 18%). ^ak je mo`da
iva`nije, faktori u svim zemljama EU 8 ukazali su na nepostojanje
poreza na do-kumente i ostalih da`bina na prenos dokumenata kod
faktoring poslova. U ne-kim zemljama porezi na dokumenta
predstavljali su glavno ograni~enje za razvojfaktoringa. Samo je
jedna zemlja (Poljska) ukazala da se porez ne napla}uje nalo{e
hartije kod faktoringa. Avansno finansiranje kod faktoringa (kao
suprotnostex post saznanju o gubicima u faktoringu) sa
problemati~nim hartijama po pra-vilu nije dozvoljeno u zemljama EU
8. Me|utim, po{to je ve}ina faktora koja jeodgovorila na pitanja iz
pregleda bila u vlasni{tvu banaka, razli~it poreski tret-man u ovom
pogledu (sa mogu}no{}u da banke smanje proviziju) nije
identifi-kovan kao glavno pitanje. Posmatrano u celini, poresko
okru`enje u zemljamaEU 8 izgleda da pogoduje razvoju
faktoringa.
Eco
nom
ic A
nnal
s no
165
, Apr
il 20
05 -
Jun
e 20
05
95
Zna~aj i uloga faktoringa kao instrumenta finansiranja
izvoza
Porez na dokumente Ne postoji Gubici faktora ne tretiraju se kao
poreski tro{ak Poljska
gMa|arska: ~4.000$ (potreban minimalni iznos kapitala) (5
meseci) ^e{ka Republika i Slova~ka Republika: ~30$ (jedan mesec)
Pravo za potreban inicijalni iznos kapitala Da: Ma|arska, Letonija,
Litvanija, Slovenija Ne. ^e{ka Republika, Estonija, Poljska,
Slova~ka Republika
Ra~unovodstveni sistem omogu}uje pravo zadr`aja potra`ivanja
informacija o kupcima Li~ni izvori Mati~na banka ili
osiguravaju}a kompanija Kreditni biroi -Javni: ^e{ka Republika,
Litvanija, Slova~ka Republika, Slovenija -Privatni: Poljska Izvori
informacija o obveznicima po hartijama Dun &Bradstreet Kreditni
biroi
Nesta{ica refinansiranja Ne postoji klauzula o prenosu (Poljska)
Nepovoljno poresko zakonodavstvo
-
U anketi je bilo postavljeno pitanje da li zemlje EU 8 imaju
odgovaraju}i akto faktoringu ili odgovaraju}e zakonodavstvo (javno
ili trgova~ko), koje pravnoprepoznaje faktoring kao finansijsku
uslugu. Ovo prepoznavanje razja{njava pri-rodu transakcije na
primer, eksplicitno prepoznavanje faktoringa u pravu jasnoodre|uje
koja pravila se moraju primeniti u sudstvu prema faktoru u
slu~ajevimaneizvr{enja obaveza prodavca ili kupca. Raspoznavanje
ima tendenciju da ozako-ni faktoring industriju. Samo polovina EU 8
ima tako eksplicitne pravne mere.Obim faktoringa (kao procenat GDP)
ve}i je u zemljama sa eksplicitnim prav-nim prepoznavanjem
faktoringa, mada postojanje ovih mera mo`e delimi~no dabude odgovor
na formiranje doma}ih faktora.
Nekoliko pitanja u Upitniku Svetske banke se odnosilo na
regulisanje fakto-ringa. Subjekti iz 4 zemlje EU 8 su odgovorili da
nisu bili predmet regulisanja. Sviispitanici u ovim zemljama su
bile filijale banaka. U tri druge zemlje (Estonija,Letonija,
Litvanija) centralne banke reguli{u aktivnosti faktora (svi su u
stvaribanke ili njihove filijale). Ispitanici u Ma|arskoj, koji
nisu bili filijale banaka, suistakli da njihov rad reguli{e
odgovaraju}e dr`avno telo za superviziju. Ispitaniciu 4 ostale
zemlje su odgovorili da regulativa podrazumeva izve{tavanje.
Ispitanicima je bilo postavljeno nekoliko pitanja o ostalim
oblicima pozaj-mljivanja, uklju~uju}i i pitanje da li banke
odobravaju zajmove prihvataju}i kaokolateral odgovaraju}e hartije
(ovo se mo`e interpretirati kao zajmovi baziranina aktivi). Ve}ina
ispitanika je ukazala na postojanje takvih zajmova. Ujedno
jeskrenuta pa`nja da je trgova~ko pravo koje se odnosi na sigurnost
koje uveravakreditore da }e njihovo pravo zadr`avanja kolaterala
biti ostvareno i da }e imatiprioritet u slu~aju bankrotstva
nedovoljno razvijeno i te{ko za primenu. Osimtoga, ve}ina je
ukazala da u njihovim zemljama ne postoji sistem registrovanjaprava
pridr`avanja hartija. Ove slabosti pravnih sistema verovatno
faktoringudaju odre|ene prednosti u odnosu na obezbe|ene zajmove,
pod uslovom da su-dovi koji se bave bankrotstvom prepoznaju
faktoring kao prodaju i kupovinu (tozna~i da hartije iz faktoring
poslova nisu deo ste~ajne mase).
Slede}e pitanje ispitanicima je bilo koji deo njihovog doma}eg i
inostranogfaktoringa je imao karakter faktoringa sa pravom regresa.
U proseku, 66% fakto-ringa sa doma}im hartijama je predstavljalo
faktoring sa pravom regresa, dok jesamo 35% me|unarodnog faktoringa
bilo sa pravom regresa. Ovi rezultati se sla-`u sa nalazima do
kojih je do{ao Sopranzetti (1998), koji su izneti ranije, da
sepravo regresa ~e{}e javlja ako su hartije u rukama prodavca
lo{ijeg kvaliteta(pretpostavlja se da su inostrane utr`ive hartije
kupaca ve}eg kvaliteta od doma-}ih hartija).
Upitnik je ispitanicima postavio i pitanje o njihovim primarnim
izvorima in-formacija o njihovim kupcima (zajmoprimcima). Za kupce
je, 6 od 13 ispitanika,
Eko
nom
ski a
nali
br 1
65, a
pril
2005
. - ju
n 20
05.
96
Radovan Kova~evi}
-
odgovorilo da informacije poti~u od kreditnih biroa ili drugih
izvora informacija(po pravilu Dun and Bradstreet ili doma}i
supervizori). Pet ispitanika je odgovo-rilo da koriste informacije
iz sopstvene baze podataka. Zbog velikog obim fakto-ringa sa pravom
regresa, kreditna sposobnost zajmoprimaca (prodavaca hartija
ufaktoringu) je va`nija u zemljama EU 8 nego u mnogim razvijenim
zemljama.
Mo`da su zanimljiviji nalazi u pogledu glavne odgovornosti u
faktoringu. Sa-mo 4 ispitanika su odgovorila da se oslanjaju, u
celini ili delimi~no, na njihovuvlastitu bazu podataka isti~u}i da
faktori u EU 8 nisu izgradili vlastite baze po-dataka do ta~ke na
kojoj bi bili superiorni u odnosu na ostale izvore, mada po-stoje
mogu}nosti za unapre|enje ovog izvora informacija, u skladu sa
razvojemove industrije. Osam ispitanika je odgovorilo da se
oslanja, u celini ili delimi~no,na poslovne kreditne biroe, a dva
se, u celini ili delimi~no, oslanjaju na emitentekredita. Dakle,
tre}i izvor informacija bi mogao da bude va`niji u pripremi
in-formacija o performansama pla}anja nego o faktorima, kako su to
utvrdili Jap-pelli i Pagano (2001).
7. PRAVNO OKRU@ENJE U EU 8
U ovom odeljku se ukazuje na pravno okru`enje u EU 8 i njegov
uticaj nafaktoring iz razli~itih uglova, ocenjuju}i zna~aj uloge
prava, trgovinskog prava,izvr{enja ugovora i procedura
bankrotstva.
7.1. ULOGA PRAVA
Stepen primene prava u zemlji uti~e na nivo obostranog poverenja
u poslovi-ma izme|u dr`avnih institucija, obi~nih gra|ana i
preduze}a (EBRD, 2003a).Arrow (1972, 1974) ozna~ava poverenje kao
va`no mazivo u trgova~kim tran-sakcijama, i empirijski pokazuje da
poverenje uti~e na uslove pod kojim bankeodobravaju pozajmice MSP
(Harhoff i Korting, 1988).
U isto~noj Evropi postoji pozitivna veza izme|u uloge prava i
strukturnih iinstitucionalnih reformi. Tako su zemlje sa
najrazvijenijim pravom imale najvi{euspeha u tranziciji. Ove zemlje
su tako|e imale najve}i stepen poverenja (mere-no zahtevima
prodavaca za avansnim pla}anjem) i najni`i stepen korupcije
(me-reno varijablom kontrola korupcije koju koristi Svetska banka i
indeksomopa`aja korupcije koji koristi Transparency
International).
7.2. TRGOVA^KO PRAVO
Poslednjih godina su ura|ene brojne analize uticaja trgova~kog
prava na si-gurnost poslovanja u zemljama isto~ne Evrope, posebno u
grupi EU 8. Na pri-mer, Evropska banka za obnovu i razvoj (EBRD)
lansirala je novi indikator stan-
Eco
nom
ic A
nnal
s no
165
, Apr
il 20
05 -
Jun
e 20
05
97
Zna~aj i uloga faktoringa kao instrumenta finansiranja
izvoza
-
ja prava, koji se koncentri{e na sigurnost transkacija. U
izve{taju koji je pripremi-la EBRD ocenjuje se u kojoj meri je
pravo ovih zemalja uskla|eno sa me|una-rodnim standardima. Ove
ocene su potkrepljene analizom slu~ajeva u kojima seocenjuje u
kojoj meri su pravni sistemi doprineli porastu efikasnosti.
U ovom pregledu se pokazuje da su tranzicione privrede ostvarile
zna~ajannapredak na podru~ju dovo|enja svog trgova~kog
zakonodavstva o obezbe|enjutransakcija na nivo me|unarodnih
standarda. Na nekim podru~jima ovaj napre-dak je bio sporiji, kao u
oblasti aktiva koje treba osigurati, u javnom
ogla{avanju,sprovo|enju odluka i prioriteta. Mada u principu ve}ina
zemalja ima mogu}nostosiguranja ve}ine pokretnih stvari (utr`ive
hartije od vrednosti i oprema), ogra-ni~enja ~esto postoje na
podru~ju op{teg prava posebno na podru~ju specifi~-nog opisa svake
aktive koja slu`i kao kolateral. Takva ograni~enja spre~avaju
ko-ri{}enje brojnih modernih tehnika finansiranja koje obuhvataju
davanje osigu-ranja za grupe aktiva. Me|u zemljama EU 8, samo
Ma|arska i Slova~ka Republi-ka nemaju problema na ovom podru~ju
(EBRD, 2003a).
7.3. FAKTORING U EU 8
Sazrevanjem privreda zemalja EU 8, njihova finansijska tr`i{ta
su sve vi{e in-tegrisana u unutra{nje tr`i{te EU, tako da se
stvaraju uslovi za ja~anje i rast fakto-ring industrije. Imaju}i u
vidu zna~aj faktoringa kao izvora finansiranja MSP(posebno obrtnog
kapitala), vlade zemalja EU 8 nastoje da unaprede razvoj sop-stvene
industrije. Na tom putu zemlje EU 8 ja~aju prava kreditora tako {to
una-pre|uju pravnu regulativu koja se odnosi na bankrotstvo i
kreditnu informacio-nu strukturu. Na tom putu zna~ajnu pomo} pru`a
unapre|enje ra~unovodstve-nih standarda MSP mada ve}ina MSP jo{
uvek priprema svoje finansijske izve-{taje koriste}i standarde
poreskog izve{tavanja koje utvr|uje ministarstvo finan-sija, dok je
manje zastupljeno finansijsko izve{tavanje zasnovano na
me|unarod-nim standardima finansijskog izve{tavanja. Estonija je
zahtevala od svojih MSPda pre|u na me|unarodne standarde jo{ pre
nekoliko godina, tako da se uspe{anrazvoj njene faktoring
industrije delimi~no mo`e pripisati visokom kvalitetu fi-nansijskog
izve{tavanja.
Mada nema jakih dokaza o potrebi dr`avnog regulisanja i
nadgledanja fakto-ring industrije, jedan vid formalizacije
aktivnosti faktoring kompanija sigurno bidoprineo razvoju
industrije24.
Podsticanje faktoring kompanija da koriste iste ra~unovodstvene
standardekada pripremaju svoje finansijske izve{taje mo`e doprineti
{irenju ove industrije.
Eko
nom
ski a
nali
br 1
65, a
pril
2005
. - ju
n 20
05.
98
Radovan Kova~evi}
24 Na primer, Bank of Italy je verovatno najdalje oti{la od
zemalja EU na podru~ju finansijskogregulisanja primenjuju}i
prudencionu kontrolu i propisuju}i zahteve izve{tavanja
faktoringkompanija (Muschella, 2003).
-
Stvaranje faktoring udru`enja mo`e zna~ajno doprineti
unapre|enju interesafaktoring kompanija.
Imaju}i u vidu ova iskustva zemalja EU 8 mo`e se oceniti da bi
razvoj fakto-ring industrije u Srbiji zna~ajno doprineo ja~anju
izvoza kao jednog od prioritetadoma}e ekonomske i razvojne
politike.
Eco
nom
ic A
nnal
s no
165
, Apr
il 20
05 -
Jun
e 20
05
99
Zna~aj i uloga faktoringa kao instrumenta finansiranja
izvoza
-
Ando, F. 1985. Access to Capital by Subcate-gories of Small
Business. Report preparedfor the U.S. Small Business
Administrati-on. JACA Corporation, Fort Washington,Penn. Ang, J. S.
1992. On the Theory ofFinance for Privately Held Firms. Journalof
Small Business Finance 1: 185203.
Arrow, Kenneth J. 1972. Gifts and Exchanges,Philosophy and
Public Affairs I (Summer).
Arrow, Kenneth J., 1974, The Limits of Organi-sation (New York:
WW Norton).
Bakker, M., and A. Gross. 2004. Developmentof Non-Bank Financial
Institutions andCapital Markets in European Union Ac-cession
Countries,. Working Paper No.28. World Bank, Washington D.C.
Berger A. and I. Hassan, 2004, Further Eviden-ce on the Link
between Finance andGrowth: An International Analysis ofCommunity
Banking and Economic Per-formance, Journal of Financial
ServicesReserch, forthcoming.
Berger, A. N., N. Miller,M. Petersen, R. Rajan,and J. Stein.
2002. Does Function FollowOrganizational Form? Evidence from
theLending Practices of Large and SmallBanks. Harvard Institute
Research Wor-king Paper, Boston.
Berger, A. N., and Gregory F. Udell. 1990. Col-lateral, Loan
Quality, and Bank Risk. Jo-urnal of Monetary Economics 25:
2142.
Berger, A. N., and Gregory F. Udell. 1992. So-me Evidence on the
Empirical Significanceof Credit Rationing. Journal of
PoliticalEconomy 100: 104777.
Berger, A. N., and Gregory F. Udell. 1994. DidRisk-based Capital
Allocate Bank Creditand Cause a Credit Crunch in the US?Journal of
Money, Credit and Banking 26:585628.
Berger, A. N., and Gregory F. Udell. 1995. Re-lationship Lending
and Lines of Credit inSmall Firm Finance. Journal of Business
68: 35182.Berger, A. N., and Gregory F. Udell. 1998. The
Economics of Small Business Finance: TheRoles of Private Equity
and Debt Marketsin the Financial Growth Cycle. Journal ofBanking
and Finance 22, 61373.
Berlin, M., and L. J. Mester. 1993. Debt Cove-nants and
Renegotiation. Journal of Fi-nancial Intermediation 2: 95133.
Biais, B., and C. Gollier. 1997. Trade Creditand Credit
Rationing. Review of FinancialStudies 10: 90337.
Booth, J. R. 1992. Contract Costs, Bank Loans,and the Cross-
monitoring Hypothesis.Journal of Financial Economics 31: 241.
Brennan, M., V. Maksimovic, and J. Zechner.1988. Vendor
Financing. Journal of Fi-nance 43: 112741.
Calomiris, C., C. Himmelberg, and P. Wachtel.1995. Commercial
Paper, Corporate Fi-nance and the Business Cycle: A Microeco-nomic
Perspective. Carnegie- RochesterSeries on Public Policy
42:20350.
Carey,M., M. Post, and S. A. Sharpe. 1998.Does Corporate Lending
by Banks andFinance Companies Differ? Evidence onSpecialization in
Private Debt Contrac-ting. Journal of Finance 53: 84578.
Carey, M., S. Prowse, J. Rea, and G. F. Udell.1993. The
Economics of Private Place-ments: A New Look. Financial
Markets,Institutions and Instruments 2.
Charpentier, D. 2003. Factoring and CreditInsurance: Competitors
or Comple-ments? Paper presented at theWorldBank Conference on the
Factoring Indu-stry as a Key Tool for SME Development inEU
Accession Countries, 2324 October,Warsaw, Poland.
Chan, K., L. K. C. Chan, N. Jegadeesh, and J.Lakonishok. 2001.
Earnings Quality andStock Returns. NBER Working Paper8308. National
Bureau of Economic Rese-
Eko
nom
ski a
nali
br 1
65, a
pril
2005
. - ju
n 20
05.
100
Radovan Kova~evi}
LITERATURA
-
arch, Cambridge, Mass.Clark, D. E. 1999. US Asset-Based
Lenders:
Accessing the Canadian Market. The Se-cured Lender (June):
3845.
Cole, R. A. 1998. The Importance of Relation-ships to the
Availability of Credit. Journalof Banking and Finance 22.
Cole, R.A., L. Goldberg, and L. White. 2004. Jo-urnal of
Financial and QuantitativeAnalysis (forthcoming).
Conigliani, C., G. Ferri, and G. Generale. 1997.The Impact of
bank-firm Relations on thePropagation of Monetary Policy
Squeezes:An Empirical Assessment for Italy. BancaNazionale del
Lavoro Quarterly Review 50:271299.
Cook, L. 1999. Trade Credit and Bank Finan-ce: Financing Small
Firms in Russia. Jour-nal of Business Venturing 14: 493518.
Cornett, M., and A. Saunders. 1999. Funda-mentals of Financial
Institutions Manage-ment. Boston: Irwin McGraw Hill.
Coyle, R. C., and J. R.Waters. 2000. Opportu-nities and Pitfalls
for US Asset-Based Len-ders in Europe. The Secured
Lender(May/June): 2426.
Coyle, R. C., and J. R.Waters. 2002. FundingGAPs: A Symposium.
Economic Journal112: 116.
Degryse, H., and P. V. Cayseele. 2000. Relati-onship Lending
Within a Bank-basedSystem: Evidence from European SmallBusiness
Data. Journal of Financial In-termediation 9: 90109.
De Meza, D. 2002. Overlending? EconomicJournal 112: 1731.
European Bank for Reconstruction and Deve-lopment (EBRD). 2003a.
Transition Report2003.
European Bank for Reconstruction and Deve-lopment (EBRD). 2003b.
Insolvency LawAssessment Project: Report on the Resultsof the
Assessment of the Insolvency Lawsof Countries in Transition.
Elsas, R., and J.P. Krahnen. 1998. Is Relation-ship Lending
Special? Evidence from Cre-
dit-file data in Germany., Journal of Ban-king and Finance 22:
12831316.
Emery, G. W. 1984. A Pure Financial Explana-tion for Trade
Credit. Journal of Financialand Quantitative Analysis 19.
Emery, G. W.. 1987. An Optimal Financial Re-sponse to Variable
Demand. Journal of Fi-nancial and Quantitative Analysis
22:20925.
Evans, D., and B. Jovanovic. 1989. An Estima-ted Model of
Entrepreneurial Choice un-der Liquidity Constraints. Journal of
Poli-tical Economy 97 (4): 80827.
Evans, D. S., and L. S. Leighton. 1989. SomeEmpirical Aspects of
Entrepreneurship.American Economic Review 79: 51935.
Fazzari, S. M., R. G. Hubbard, and B. Petersen.1988. Financing
Constraints and Corpo-rate Investment. Brookings Papers on
Eco-nomic Activity 1. Washington, D.C.: Broo-kings Institution.
Feldman, R. 1997. Banks and a Big Change inTechnology Called
Credit Scoring. TheRegion
(September): 1925. Federal Reserve Bank ofMinneapolis.
Fenn, G., N. Liang, and S. Prowse. 1997. ThePrivate Equity
Market: An Overview. Fi-nancial Markets, Institutions and
Instru-ments 6.
Ferri, G., Messori, M. 2000. Bank-firm Relati-onships and
Allocative Efficiency in Nort-heastern and Central Italy and in the
So-uth. Journal of Banking and Finance 24:1067 1095.
Frank, M. Z., and V. Maksimovic. 2003. TradeCredit, Collateral,
and Adverse Selection.Working paper. University of MarylandFinance
Department, College Park, Md.
Harhoff, D. and T. Korting. 1998. Lending Re-lationships in
Germany: Empirical Resultsfrom Survey Data Journal of Banking
andFinance 22: 13171354.
Holtz-Eakin, D., D. Joulfaian, and H. S. Rosen.1994.
Entrepreneurial Decisions and Li-quidity Constraints. Rand Journal
of Eco-
Eco
nom
ic A
nnal
s no
165
, Apr
il 20
05 -
Jun
e 20
05
101
Zna~aj i uloga faktoringa kao instrumenta finansiranja
izvoza
-
nomics 25: 33447.Hoshi, T., A.K Kashyap, and D. Sharfstein.
1990. The Role of Banks in Reducing theCosts of Financial
Distress in Japan. Jour-nal of Financial Economics 27: 6788.
IMF (2003), Trade, Finance and Financial Crie-se: Assessment of
Key Issues, Washington,D.C.
Jaffee, D. M., and T. Russell. 1976. ImperfectInformation,
Uncertainty and Credit Rati-oning. Quarterly Journal of Economics
90:65166.
Jappelli, T., and M. Pagano. 2001. InformationSharing, Lending
and Defaults: Cross-Co-untry Evidence. Journal of Banking
andFinance 26: 20232054.
Jimenez, G., and J. Saurina. 2003. Loan Cha-racteristics and
Credit Risk. Paper pre-sented at the
Federal Reserve Bank of Chicago Conferenceon Bank Structure,
May.
Kallberg, J., and G. F. Udell. 2003a. Private In-formation
Exchange in the United States.In Credit Reporting Systems and the
Inter-national Economy. M. Miller, ed. Cambrid-ge, Mass.: MIT
Press.
Kallberg, J., and G. F. Udell. 2003b. The Valueof Private Sector
Business Credit Informa-tion Sharing: The US Case. Journal
ofBanking and Finance 27: 449469.
Kaufmann, D., A. Kraay, and M. Mastruzzi.2003. Governance
Matters III: Governan-ce Indicators for 19962002. World BankPolicy
Research Working Paper.
Klapper, L. 1998. Short-Term Collateralizati-on: Theory and
Evidence. Working pa-per. World Bank, Washington, D.C.
Klapper, L. 2000. The Determinants of GlobalFactoring. In World
Factoring Handbook2000. BCR Publishing, Kent, United King-dom.
Klapper, L., and D. Vittas. 2003. The Use ofReverse Factoring.
World Bank, Was-hington, D.C.
La Porta, R., F. Lopez-de-Sinanes, A. Shleifer,and R. Vishny.
1998. Law and Finance.
Journal of Political Economy. 106: 111355.Lazere, M. R. 1968.
Commercial Financing. New
York: Commercial Finance Association.Lel, U., and G. F. Udell.
2002. Financial Con-
straints, Start-up Firms and PersonalCommitments. Working paper.
IndianaUniversity Finance Department, Bloo-mington, IN.
Long, M. S., I. B. Malitz, and S. A. Ravid. 1994.Trade Credit,
Quality Guarantees, andProduct
Marketability. Financial Management 22:11727.
Love, I., and N. Mylenko. 2003. Credit Repor-ting and Financing
Constraints. WorldBank Policy Research Working Paper
3142(October).
Meltzer, A. H. 1960. Mercantile Credit, Mone-tary Policy, and
Size of Firms. Review ofEconomics and Statistics 42: 42937.
Mester, L. J. 1997. Whats the Point of CreditScoring? Business
Review (September/Oc-tober): 316. Federal Reserve Bank of
Phi-ladelphia.
Mester, L. J., L. I. Nakamura, and M. Renault.1998. Checking
Accounts and Bank Mo-nitoring. Working paper. Federal ReserveBank
of Philadelphia.
Meyer, J. 1999. Securing Your Collateral Out-side the US. The
Secured Lender (June):56.
Mian, S., and C. Smith. 1992. Accounts Recei-vable Management
Policy: Theory andEvidence. Journal of Finance 47: 169200.
Miller, M. J. 2003. Credit Reporting Systemsaround the Globe:
The State of the Art inPublic Credit Registries and Private
CreditReporting Firms. In Credit ReportingSystems and the
International Economy. M.Miller, ed. Cambridge, Mass.: MIT
Press.
Muschella, D. 2003. The Italian Factoring In-dustry. Paper
presented at the WorldBank Conference on the Factoring Indu-stry as
a Key Tool for SME Development inEU Accession Countries,
2324October,Warsaw, Poland.
Eko
nom
ski a
nali
br 1
65, a
pril
2005
. - ju
n 20
05.
102
Radovan Kova~evi}
-
Nakamura, L. I. 1993. Commercial Bank In-formation: Implications
for the Structureof Banking. In M. Klausner and L. J. Whi-te, eds.,
Structural Change in Banking. Ho-mewood, Ill: Irwin.
Papadimitriou, D. B., R. J. Phillips, and L.R.Wray. 1994.
Community-Based Facto-ring Companies and Small Business Len-ding.
Working Paper 108. Jerome LevyEconomics Institute,
Annandale-on-Hud-son, NY.
Peek, J., and E. S. Rosengren. 1995. Bank Re-gulation and the
Credit Crunch. Journalof Banking and Finance 19: 67992.
Petersen, M. A., and R. G. Rajan. 1994. TheBenefits of Firm-
creditor Relationships:Evidence from Small Business Data. Jour-nal
of Finance 49: 337.
Petersen, M. A., and R. G. Rajan. 1995. The Ef-fect of Credit
Market Competition on Len-ding Relationships. Quarterly Journal
ofEconomics 110: 40743.
Petersen, M. A., and R. G. Rajan. 1997. TradeCredit: Theories
and Evidence. The Revi-ew of Financial Studies 10: 661669.
Rajan, R. G. 1992. Insiders and Outsiders: TheChoice between
Informed and Arms-length Debt. Journal of Finance 47:136799.
Rutberg, S. 1994. The History of Asset-BasedLending. New York:
Commercial FinanceAssociation.
Salinger, F. R. 1999. Factoring: The Law andPractice of Invoice
Finance. London: Sweet& Maxwell.
Saunders, A. 1997. Financial Institutions Mana-gement. Boston:
Irwin-McGraw Hill.
Saunders, A. 1999. Credit Risk Measurement:New Approaches to
Value at Risk and OtherParadigms, New York: John Wiley &
Sons,Inc.
Scott, J. A. 2004. Small Business and Value ofCommunity
Financial Institutions. Jour-nal of Financial Services Research
25:207230.
Schwartz, R. A. 1974. An Economic Model of
Trade Credit. Journal of Financial andQuantitative Analysis 9:
643 57.
Schwartz, R. A., and D. Whitcomb. 1979. TheTrade Credit
Decision. In J. Bicksler, ed.,Handbook of Financial Economics.
Amster-dam: North-Holland.
Sopranzetti, B. J. 1998. The Economics of Fac-toring Accounts
Receivable. Journal ofEconomics and Business 50: 33959.
Stein, J.C., 2002. Information Production andCapital Allocation:
Decentralized vs. Hie-rarchical
Firms. Journal of Finance 57: 18911921.Stiglitz, J. E., and
A.Weiss. 1981. Credit Ratio-
ning in Markets with Imperfect Informati-on. American Economic
Review 71 (June):393410.
Udell, G.F., 1987. Designing the Optimal LoanReview Policy: An
Analysis of Loan Reviewin Midwestern Banks. Madison: Herbert
V.Prochnow Education Foundation Proc-hnow Reports.
Udell, G. F. Forthcoming. Asset-Based Finance.New York:
Commercial Finance Associati-on.
World Bank (2002a), Lithuania, Insolvency andCreditor Rights
System, February 2002.
World Bank (2002b), Slovak Republic, Insol-vency and Creditor
Rights System, February2002.
World Bank (2003), Czech Republic, Policy No-te: Insolvency and
Creditor Rights System,Fourth Draft, October 15, 2003.
Worthy, R. G. 2003. Factoring: Modern Ame-rican Style. Paper
presented at the WorldBank Conference on the Factoring Indu-stry as
a Key Tool for SME Development inEU Accession Countries, 2324
October,Warsaw, Poland.
WTO (1999), Trade, Finance and Financial Cri-ses, Special
Studies 3, Geneva.
Eco
nom
ic A
nnal
s no
165
, Apr
il 20
05 -
Jun
e 20
05
103
Zna~aj i uloga faktoringa kao instrumenta finansiranja
izvoza
-
Eko
nom
ski a
nali
br 1
65, a
pril
2005
. - ju
n 20
05.
104
Radovan Kova~evi}