Informe de valoración de McDonald’s Corporationtauja.ujaen.es/bitstream/10953.1/448/1/TFG-%09Chico Medina, Antonio...titulación (E13, E15, E21, E22, E23, E26, E27, E28, E29, E31,

Universidad de Jaén

Facultad de Ciencias Sociales y Jurídicas

Trabajo Fin de Grado

Trabajo Fin de Grado

INFORME DE VALORACIÓN

DE LA EMPRESA

MCDONALD’S

CORPORATION

Alumno: Antonio Javier Chico Medina

Junio, 2014

McDonald’s Corporation Página 1

Contenido

1. SUMMARY (RESUMEN) ............................................................................................... 3

2. PRÓLOGO ....................................................................................................................... 3

3. DESCRIPCIÓN DE LA COMPAÑÍA ........................................................................... 6

3.1. Historia de la compañía ............................................................................................ 6

3.2. Análisis de la competencia ........................................................................................ 8

3.3. Análisis de fortalezas y amenazas (DAFO) ............................................................. 9

3.4. Análisis económico-financiero ................................................................................ 10

3.4.1. Cuenta de resultados ........................................................................................ 10

3.4.2. Balances anuales ............................................................................................... 12

3.4.3. Estudio de ratios ............................................................................................... 14

4. MÉTODOS DE VALORACIÓN .................................................................................. 17

4.1. Suposiciones de partida ........................................................................................... 18

5. METODOLOGÍAS UTILIZADAS .............................................................................. 19

4.1. Fases del proceso de valoración. ......................................................................... 19

4.1.1. Análisis histórico de la empresa ....................................................................... 19

4.1.2. Proceso de valoración por descuento de FCF. ................................................. 20

4.1.2.1. Cálculo de la tasa de descuento..................................................................... 20

Cálculo del coste de los Fondos Propios. ............................................................ 21

o Estimación de Rf ...................................................................................................... 21

o Estimación de ERP (Equity Risk Premium) ......................................................... 22

o Estimación de β ........................................................................................................ 23

Cálculo del coste de los Fondos Propios (ke). ..................................................... 26

Cálculo del coste medio de la financiación de la empresa (WACC o Coste

Medio Ponderado). ......................................................................................................... 27

4.1.2.2. Cálculo de los flujos de efectivo correspondientes a los próximos 5 períodos

y cálculo del valor terminal. ............................................................................................ 27

Actualización de los flujos de caja estimados. ..................................................... 30

4.1.2.3. Valor de la acción de McDonald’s según el método de descuento de FCFE

……………………………………………………………………………….31

4.1.2.4. Valor de la acción de McDonald’s según el método de descuento de FCFF

……………………………………………………………………………….32


4.1.3. Ventajas e inconvenientes del descuento de Flujos de Caja como método de

valoración. ....................................................................................................................... 33

6. CONCLUSIONES .......................................................................................................... 34

ANEXO I .................................................................................................................................. 35

ANEXO II ................................................................................................................................ 38

Bibliografía ............................................................................................................................... 39


1. SUMMARY (RESUMEN)

This dissertation conveys a valuation report of the equity of the firm McDonald’s

Corporation (MCD). The estimation of the stock value has been based upon the discounted

cash-flows method, more specifically, on the discount of the free cash-flow for equity and the

free cash-flow for the firm.

All the valuation reports are based on subjective estimates of different variables and on

the selection of a given method for computing the value of the stock. Nonetheless, my

estimates have resulted very close to the current stock market price of MCD, what can be

indicative of that my assumptions are also similar to the prevailing assumptions in the stock

market. The conclusion, hence, is that the market is valuing right MCD and there is no clear.

Traducción:

Este Trabajo de Fin de Grado consiste en un informe de valoración del patrimonio propio

de la empresa McDonald’s Corporation (MCD). La estimación del valor se ha realizado

empleando el modelo del descuento de flujos de caja, más concretamente, de los flujos de caja

para el accionista y los flujos de caja para la empresa.

Todos los informes de valoración de empresas se basan en una serie de estimaciones

subjetivas y en la selección de un determinado método para la valoración de las acciones. Mi

estimación del precio de MCD, sin embargo, ha resultado muy cercana al valor actual de la

acción de la empresa en el mercado, lo cual puede ser indicativo de que las suposiciones

realizadas en el modelo de valoración son similares a las expectativas del mercado. La

conclusión, por tanto, es que el mercado está valorando correctamente las acciones de MCD y

no hay ninguna oportunidad clara de especulación con esta acción.

2. PRÓLOGO

Este TFG consiste en la realización de un informe de valoración de la empresa

McDonald’s Corporation.

Elegí este tema del TFG conociendo sólo ligeros matices sobre las valoraciones de

empresas y metodologías a usar, sin saber el terreno tan complejo en el que me iba a tener que


mover. Así que aprovecho este espacio para agradecer la inestimable e insustituible ayuda de

mi tutor y guía en este trabajo.

La Universidad de Jaén y en concreto su Facultad de Ciencias Sociales y Jurídicas define

los objetivos que se persiguen con la elaboración del TFG, así en el artículo 1.1. de la

normativa de los trabajos fin de grado de esta Facultad, aprobada por la Junta de Facultad el

16 de mayo de 2013 y modificada en Junta de Facultad el 15 de mayo de 2014, señala que:

“El TFG supone la realización por parte del estudiante de un proyecto, memoria o estudio en

el que se integran y desarrollan los contenidos formativos recibidos, y debe estar orientado a

la aplicación de las competencias asociadas al título de Grado”. (Junta de Facultad, 2014).

Con la realización de este TFG creo que cumplo dicho objetivo, completo todas las

competencias básicas, generales y específicas que se exige al estudiante en la Memoria de

grado en Finanzas y Contabilidad de la Universidad de Jaén (Facultad de Ciencias Sociales y

Jurídicas de la Universidad de Jaén, 2013). En concreto para elaborar el presente estudio he

tenido que aplicar conocimientos de múltiples asignaturas del Grado, como por ejemplo las

que desarrollan las siguientes materias: Contabilidad (E08) y Finanzas (E09) para comprender

e interpretar los datos obtenidos; Estadística (E05), Matemáticas (E04) y Sistemas

Informáticos para procesar los diferentes inputs y obtener unos outputs los cuáles pueden

servir de base para tomar decisiones.

No me han bastado los conocimientos adquiridos durante el estudio del Grado y he tenido

que profundizar en el insondable océano que supone el análisis y valoración de empresas.

En cuanto a las competencias básicas y generales adquiridas, este TFG me ha servido

para:

- Consolidar, ampliar y aplicar conocimientos de forma profesional que me permitan

emprender estudios de Finanzas y Contabilidad con autonomía y rapidez (CB2, G14,

G17 Y G18).

- Desarrollar la capacidad de reunir e interpretar datos relevantes para emitir juicios

(CB3 y G05).

- Con la exposición pública del TFG transmitiré información, ideas y problemas al

público (CB4 y G11).

- Desarrollar habilidades de aprendizaje para emprender estudios posteriores con

autonomía (CB5).

- Demostrar que poseo y comprendo conocimientos del área de las Finanzas y

Contabilidad (G01).


- Aplicar mi capacidad de análisis y síntesis (G02), organizar y planificar (G03) y

utilizar el tiempo de forma efectiva (G04) para ser capaz de redactar informes o

documentos relativos al área de Finanzas y Contabilidad (G08).

- Usar la tecnología de la información y comunicaciones (G07).

- Ser capaz de trabajar y aprender de forma autónoma (G16 y G22).

Aparte de las competencias básicas, generales y específicas, me remito a la Memoria de

Grado en Finanzas y Contabilidad (Junta de Facultad, 2014) para que el lector pueda verificar

que también he tenido que recurrir a gran parte de las competencias específicas de la

titulación (E13, E15, E21, E22, E23, E26, E27, E28, E29, E31, E32, E33, E50 y E53). Por

supuesto no puedo dejarme la competencia que estoy desarrollando en estos momentos, en

concreto la E36, es decir: “Presentación y defensa de un proyecto de fin de grado”.

Para una correcta valoración de empresas hay que hacer un estudio en profundidad no sólo

de la empresa a valorar, sino también de su entorno, por lo que gran parte del tiempo que he

dedicado a la elaboración del trabajo ha sido destinado a recopilar datos sobre McDonald’s, el

sector de restauración y el mercado estadounidense.

Otro alto porcentaje de tiempo lo he pasado estudiando los métodos de valoración usados

en este trabajo. Fundamentalmente he seguido la bibliografía de los profesores Galindo

(2005), Fernández (2001) y Damodaran (2006) para comprender los conceptos y

metodologías aplicadas en este estudio.

En total estimo que habré invertido algo más de 200 horas en capacitarme y elaborar este

informe.

Inicié el trabajo a finales del mes de enero de 2014, luego los estados financieros

auditados más actualizados publicados por la misma compañía estaban cerrados con fecha de

31 de diciembre de 2013.

En el presente trabajo he analizado los datos de la compañía de los últimos cinco años

(desde el año 2009 hasta el 2013), al considerarlo un período suficientemente representativo y

que me permite proyectar una imagen futura de lo que puede ser McDonald’s.

Por medio de este informe, realizaré una estimación del valor de los fondos propios de la

empresa McDonald’s.

El resultado final de mi análisis arroja un valor de la acción bastante ajustado a su actual

precio en bolsa. Las medias de las simulaciones que he obtenido son 98,84 dólares y 94,09

dólares por acción (según la variante de modelo de descuento con la que he calculado los

valores), mientras que la cotización de la acción de la compañía a 31 de diciembre de 2013 ha


sido de 97,03 dólares y actualmente (principios de junio de 2014) el precio de la acción está

sobre 101-102 dólares.

Sin más, procedo a detallar el resultado de mis estudios y análisis.

3. DESCRIPCIÓN DE LA COMPAÑÍA

3.1. Historia de la compañía

McDonald’s nace en 1948 cuando los hermanos Richard y Maurice McDonald fundaron

en California su primer restaurante. Era el típico local en el que se hacían los pedidos desde el

coche, pero algunos detalles lo hacían diferente, como por ejemplo el gran ventanal que tenía

de cara al público, lo que le daba un ambiente familiar.

Introdujeron algunas novedades técnicas para lograr ofrecer un servicio rápido, con

calidad y a un bajo precio.

Pero lo que transformó a McDonald’s en lo que conocemos hoy en día fue la visión de

negocio de Ray A. Kroc, un representante de batidoras que viajaba por todo el país

promocionando sus máquinas. Vio muchas posibilidades de expansión por Estados Unidos del

concepto creado por los hermanos McDonald’s y los convenció para que le cedieran el

derecho de comercializar la marca.

En 1955 Kroc construía su primer restaurante en Illinois, con un gran éxito de público.

Esto lo animó a abrir nuevos establecimientos por el centro de Estados Unidos.

Kroc creó un nuevo concepto de negocio, con la calidad, servicio y limpieza como

principios básicos, a los que después se le unió un cuarto principio, el valor o precio. También

revolucionó la relación con los proveedores, que desde entonces se convirtieron en “socios”

de la compañía, participando de una filosofía común.

En 1961 se inaugura la escuela de McDonald’s: “La Universidad de la Hamburguesa”,

actualmente establecida en OakBrook. Anualmente cuenta con más de 3000 alumnos entre

directivos, franquiciados, gerentes y empleados de todo el mundo. Cuenta con las técnicas y

los medios más sofisticados de la enseñanza. Considerada por muchos expertos como uno de

los centros de entrenamiento corporativo más avanzado del mundo.

La formación del personal de cada restaurante también tiene cabida en la empresa, a través

de la constante oferta de cursos de entrenamiento.


Otro de los pilares de la empresa es la innovación. McDonald’s Corporation invierte una

gran cantidad de dinero en I+D de nuevos productos, modificaciones de sus equipos de cocina

y procesos de producción.

En cuanto a la plantilla de los restaurantes, la gran mayoría jóvenes, McDonald’s les

ofrece la oportunidad de compaginar trabajo con estudios y potencia la promoción interna.

Muchos de los directivos de la empresa comenzaron su actividad en alguno de los

restaurantes.

McDonald’s se integra en las localidades donde tiene restaurantes, a través de acciones de

carácter social, benéfico y educativo que localmente se desarrollen.

El concepto de valor de la empresa viene definido como: “Ofrecer al cliente una comida

nutritiva y saludable, servida con rapidez en un ambiente agradable, al mejor precio” (Mc

Donald´s Algete Mudima Restauración S.L., 2014)

Actualmente, McDonald’s está presente en unos 35000 lugares sirviendo a unos 70

millones de clientes en aproximadamente 100 países cada día (McDonald's Corporation,

2014). Ver ANEXO I para consultar la distribución de restaurantes de McDonald’s.Su larga

proyección en el sector y su fuerte presencia en el mercado, la convierten en una compañía

líder y referente en su sector.

El secreto de éxito de esta compañía reside en su política de franquicias y de proveedores

(McDonald's Corporation, 2014).Actualmente más del 80% de sus restaurantes son

regentados y explotados por emprendedores, mediante el sistema de franquicias. McDonald’s

hace una rigurosa selección de los candidatos a franquiciados ya que adquieren un

compromiso con ellos a largo plazo, por una duración máxima de 20 años. Después de ser

seleccionados pasan por un proceso de formación (la mayor parte del tiempo en un restaurante

de la marca) que dura aproximadamente 12 meses, corriendo los gastos directos de formación

(materiales y gastos de profesores y entrenadores) a cargo de McDonald’s. Sólo los que

superen con éxito esta preselección y formación serán considerados candidatos válidos para

obtener una franquicia.

Supone una inversión muy fuerte el acceder a una franquicia de la marca (la aportación

inicial son 900000 euros y deben provenir del patrimonio personal del candidato)

(McDonald's franquicias, 2014), de esta forma McDonald’s se asegura que sólo serán

candidatos aquellos que tengan un interés real y una visión clara del funcionamiento del

negocio, además de una elevada solvencia financiera.

Recientemente, en junio de 2012, ha sufrido un cambio de dirección, Don Thompson ha

sustituido a Jim Skinner al frente de este meganegocio. A él se le atribuyen dos grandes


iniciativas: la modernización de los restaurantes y el lanzamiento de bebidas de café de alta

calidad (el café representa a día de hoy el 7% de las ventas de McDonald’s en EE.UU.)

(Jargon, 2012).

Aún hay países en que McDonald’s no es líder en su sector, por lo que puede buscar en

ellos una oportunidad de crecimiento. Para ello deberá intentar encontrar nicho de mercado en

las economías emergentes en que no tiene gran cuota de mercado, como India o China, país

en el que aún está rezagada frente a KFC de Yum! Brands Inc. Pero éste es el punto débil del

nuevo director, el Sr. Thompson, le falta experiencia en los mercados internacionales (Jargon,

2012).

Según declaraciones de Sara Senatore, analista de SanfordBernstein (Jargon, 2012), es

poco probable que Thompson se desvíe de las directrices implementadas por Skinner, ya que

un cambio de estrategia como comprar otra cadena o cambiar la operativa de McDonald’s no

sería bien recibido por los accionistas. Por lo que teniendo en cuenta esta información no

parece que vaya a haber cambios significativos estratégicos a corto-medio plazo.

3.2. Análisis de la competencia

Su principal competidor a nivel mundial es KFC (Kentucky Fried Chicken). Es una

compañía que también cuenta con una larga presencia en el mercado, fue fundada en 1930 por

el Coronel Harland Sanders en Kentucky y su fortaleza principal, al igual que McDonald´s, es

el sistema de franquicias.

KFC forma parte de la multinacional Yum Brands, Inc., que es considerada como la

empresa líder mundial de comida rápida en número de restaurantes, con más de 40000

establecimientos en 125 países (About Yum! Brands, 2014). Esta multinacional (grupo

PepsiCo) también engloba a Taco Bell y Pizza Hut.

Yum! Brands tiene un posicionamiento líder en China y otros mercados emergentes con

más de 14000 restaurantes, en los cuáles tiene aún un fuerte potencial de crecimiento (About

Yum! Brands, 2014).

Yum! Brands ha visto una oportunidad de crecimiento en los mercados emergentes y está

trabajando para consolidar su posición líder en estos países. McDonald’s apenas tiene

presencia en ellos, por lo que caso de que en un futuro contemple políticas de expansión

abriendo estos mercados, va a ser bastante más complicado y costoso el hacerse con una cuota

de mercado en ellos.


Sus beneficios netos en el 2013 fueron de 1091 millones de dólares (Yum! Investors,

2014), frente a los 15586 millones de McDonald’s (McDonald's Corporation, 2014). Mientras

que el total de ventas del mismo año (2013) fueron de 13084 millones y 28106 millones de

dólares respectivamente.

Vemos que el ratio de rentabilidad de las ventas es claramente favorable a McDonald’s

(19,87% frente al 8,33%).

Aunque la integración de KFC en Yum! Brands la haya convertido en una compañía más

fuerte, financieramente hablando, también ha hecho de ella una compañía más dependiente.

Por lo que a la hora de diseñar políticas para la compañía, los intereses particulares de KFC

quedaran relegados a un segundo plano frente a los intereses generales de la multinacional

Yum! Brands.

Lo mismo podemos decir de otro competidor de McDonald’s, la empresa Burger King

Corporation, que ha sido comprada por el grupo 3G Capital en el año 2010 (About BK, 2014),

compañía en la cuál también se encuentra Heinz Company (About 3G Capital, 2014).

3.3. Análisis de fortalezas y amenazas (DAFO)

Debilidades:

- Alta rotación del personal. Al contrario de lo que sucede con la gerencia de las

franquicias, el personal base que trabaja en los locales sólo ve en McDonald’s una

fuente de ingresos provisional, mientras que acaban sus estudios o encuentran otra

oportunidad laboral mejor y no una posibilidad de promoción profesional.

- Asociación de imagen: Comida rápida – obesidad.

- Largas esperas de los clientes en momentos puntuales (hora punta).

- Producto perecedero. Por lo que exige una estricta política de almacén.

Amenazas:

- Gran variedad de productos sustitutivos. Cada vez son más los locales que se dedican

a la comida rápida, no sólo con la hamburguesa como producto estrella, sino también

pizzerías, locales de Kebak, comida de pollo, bocaterías, etc.

- Pirámide de población inversa. La población está envejeciendo y precisamente el

sector de mayor edad es el menos representativo de la clientela de McDonald’s.

- Agresiva competencia del sector.

Fortalezas:


- Constante innovación y diversificación de productos.

- Amplia presencia geográfica y demográfica.

- Imagen de marca (todo el mundo sabe qué es McDonald).

- Formación de gerentes y soporte a la red de franquicias.

- Adaptabilidad a un mercado dinámico. Basado en su feedback con la clientela.

- Rapidez del servicio.

- Versatilidad de los locales. Con un mismo local se atiende la demanda de distintos

mercados. La inmensa mayoría de los restaurantes McDonald’s tienen anexado al

local la zona de McAuto (para servir comida rápida a los automovilistas), e incluso

una gran cantidad de ellos tienen una zona habilitada de juegos para niños en la que

celebran cumpleaños.

Oportunidades:

- Posibilidad de ampliar su mercado. Hay países en los que aún está por detrás de su

competidor directo (Yum! Brands) y también existen sectores de la población más

reticentes a su concepto de restaurante (personas mayores, población deportista,

asociaciones culinarias, …) a los cuáles poder dirigir campañas específicas (o incluso

tipologías de menús) para poder captar su fidelidad.

- Personalización del menú. Los menús apenas se pueden variar, esto le hace ser más

rápidos pero también que el cliente se quede más insatisfecho e incluso que el

potencial cliente escoja otros restaurantes de comida rápida dónde sí le permitan

cambios.

- Comida a domicilio. Sería otra forma de ampliar ventas aún no explotada por

McDonald’s.

3.4. Análisis económico-financiero

3.4.1. Cuenta de resultados

Realizando un breve estudio de los últimos tres años de la cuenta de resultados de

McDonald’s, podemos llegar a unas interesantes conclusiones:

Tabla 1. Cuenta de resultados consolidada de McDonald's

McDonald's Consolidated Statement of Income

In millions, except per share data YearsendedDecember 31,

2013 2012 2011


REVENUES

Sales by Company-operated restaurants

$18.874,2 $18.602,5 $18.292,8

Revenuesfromfranchised restaurants

9.231,5 8.964,5 8.713,2

Total revenues 28.105,7 27.567,0 27.006,0

Crecimiento de ventas 1,95% 2,08%

OPERATING COSTS AND EXPENSES

Company-operated restaurant expenses

Food &paper

6.361,3 6.318,2 6.167,2

Payroll &employeebenefits

4.824,1 4.710,3 4.606,3

Occupancy &otheroperating expenses

4.393,2 4.195,2 4.064,4

Franchised restaurants-occupancy expenses

1.624,4 1.527,0 1.481,5

Selling, general &administrative expenses

2.385,6 2.455,2 2.393,7

Other operating (income) expense, net

(247,2) (243,5) (236,8)

Total operating costs and expenses 19.341,4 18.962,4 18.476,3

Crecimiento de gastos operativos 2,00% 2,63%

Operatingincome 8.764,3 8.604,6 8.529,7

Crecimiento de beneficio operativos 1,86% 0,88% Interest expense-net of capitalized interest of $15.5, $15.9 and $14.0 521,9 516,6 492,8

Nonoperating (income) expense, net

37,9 9,0 24,7

Income before provision for income taxes 8.204,5 8.079,0 8.012,2

Provisionforincometaxes 2.618,6 2.614,2 2.509,1

Net income

$5.585,9 $5.464,8 $5.503,1

Crecimiento beneficio neto 2,22% -0,70%

Earnings per common share–basic $5,59 $5,41 $5,33

Earnings per common share–diluted $5,55 $5,36 $5,27

Dividends declared per common share $3,12 $2,87 $2,53

Weighted-average shares outstanding–basic 998,4 1.010,1 1.032,1

Weighted-average shares outstanding–diluted 1.006,0 1.020,2 1.044,9

Crecimiento de dividendos por acción 8,7% 13,4%

(McDonald's Corporation, 2014)

Podemos observar como el crecimiento de las ventas ha permanecido constante en

estos dos últimos años (un 2,08% y un 1,95%).Sin embargo no podemos decir lo mismo

de los gastos, en el 2012 el crecimiento anual con respecto al anterior período fue algo

más grande (2,63%) que el crecimiento de los ingresos (2,08%), lo que conllevó sólo un

leve crecimiento del resultado operativo antes de impuestos (sólo un 0,88%) e incluso una

pequeña disminución del beneficio neto (-0,70%). Sin embargo este revés en el

crecimiento ha sido corregido en el 2013 logrando crecer un 1,86% y un 2,22% su

beneficio operativo antes de impuestos y neto respectivamente.

No parece que McDonald’s vaya a llevar a cabo a medio plazo una política de

crecimiento, puesto que junto con la opinión que apoya esta afirmación de Sara Senatore

(Jargon, 2012) observamos que el reparto de dividendos está creciendo de forma más que

proporcional al incremento de beneficios (8,7% y 13,4% en el 2013 y 2012


respectivamente), lo que da a entender que no tiene grandes necesidades de financiación,

al menos propia, para reinvertir en el negocio.

3.4.2. Balances anuales

Tabla 2. Balances de cierre de McDonald's

PeriodEnding Dec 31, 2013 Dec 31, 2012 Dec 31, 2011

Assets

CurrentAssets

Cash And Cash Equivalents 2798700 2336100 2335700

Short TermInvestments - - -

Net Receivables 1319800 1375300 1334700

Inventory 123700 121700 116800

OtherCurrentAssets 807900 1089000 615800

Total CurrentAssets 5050100 4922100 4403000

Long TermInvestments 1209100 1380500 1427000

PropertyPlant and Equipment 25747300 24677200 22834500

Goodwill 2872700 2804000 2653200

Intangible Assets - - -

AccumulatedAmortization - - -

OtherAssets 1747100 1602700 1672200

Deferred Long Term Asset Charges - - -

Total Assets 36626300 35386500 32989900

Liabilities

CurrentLiabilities

AccountsPayable 3170000 3403100 3142600

Short/Current Long Term Debt - - 366600

OtherCurrentLiabilities - - -

Total CurrentLiabilities 3170000 3403100 3509200

Capital Corriente 1880100 1519000 893800

Long TermDebt 14129800 13632500 12133800

OtherLiabilities 1669100 1526200 1612600

Deferred Long Term Liability Charges 1647700 1531100 1344100


MinorityInterest - - -

NegativeGoodwill - - -

Total deuda a largo plazo 17446600 16689800 15090500

Total Liabilities 20616600 20092900 18599700

Stockholders' Equity

Misc Stocks Options Warrants - - -

RedeemablePreferred Stock - - -

Preferred Stock - - -

Common Stock 16600 16600 16600

RetainedEarnings 41751200,00 39278000 36707500

Treasury Stock -32179800 -30576300 -28270900

Capital Surplus 5994100 5778900 5487300

OtherStockholderEquity 427600 796400 449700

Total StockholderEquity 16009700 15293600 14390200


La evolución de las partidas principales de los balances podemos observarlas en el

siguiente gráfico:

Podemos observar un crecimiento de todas las partidas (incluso en el capital

circulante), pero si descomponemos el capital circulante observamos una disminución en

el pasivo corriente.

0

5.000.000

10.000.000

15.000.000

20.000.000

25.000.000

30.000.000

35.000.000

Capital Corriente

Activo no corriente

Deuda no corriente

Fondos Propios

2011 893.800 28.586.900 15.090.500 14.390.200

2012 1.519.000 30.464.400 16.689.800 15.293.600

2013 1.880.100 31.576.200 17.446.600 16.009.700

Mile

s d

e d

óla

res

Evolución del balance de McDonald's


Aunque en el mismo período hay un aumento de la inversión, como podemos observar

en la tabla nº 6 (estadillo de flujos de caja), la inversión en bienes de capital es de

2824700, 3049200 y 2729800 en miles de dólares para 2013, 2012 y 2011 y además el

capital corriente es positivo y creciente en estos años. Sin embargo su pasivo corriente es

decreciente, podemos llegar a la misma conclusión que cuando analizamos el aumento de

reparto de dividendos, que la empresa tiene exceso de liquidez y no necesita tanta

financiación por parte de sus proveedores.

Podemos observar en el primer gráfico (evolución del balance de McDonald’s) la

sana estructura financiera de la empresa, estando el total del activo a largo plazo

financiado por pasivo a largo. Y, el capital corriente es positivo y se ha incrementado en

los últimos años, por lo que las deudas en el corto plazo están cubiertas por el activo

corriente.

3.4.3. Estudio de ratios

Pasemos a un breve estudio de la situación económico-financiera, de la rentabilidad y

la solvencia de la empresa y su evolución, a través de algunos ratios. Como complemento

a los que calcularé a continuación, recojo en la tabla 9 del ANEXO II los principales

ratios de McDonald’s (GuruFocus.com, LLC, 2014).

RATIOS 2011 2012 2013 FÓRMULA SIGNIFICADO

TESORERÍA 1,22 1,41 1,55 DISPON. + REALIZABLE Capacidad para atender las

obligaciones de pago a corto sin realizar existencias

PASIVO CORRIENTE

3000000

3200000

3400000

3600000

Pasivo corriente

2011 3509200

2012 3403100

2013 3170000

Mile

s d

e d

óla

res

Evolución del Pasivo Corriente


LIQUIDEZ 1,25 1,45 1,59 ACTIVO CIRCULANTE

Capacidad para hacer frente a las obligaciones a corto basándose en la realización del activo circulante PASIVO CIRCULANTE

AUTONOMÍA 0,44 0,43 0,44 PATRIMONIO NETO Autonomía financiera que

indica nivel de autofinanciación

ACTIVOS TOTALES

DEUDAS CON RESPECTO AL PATRIMONIO NETO

0,84 0,89 0,88 DEUDAS EXIGIBLES A LP Estructura financiera a largo de

la empresa

NETO PATRIMONIAL

ESTABILIDAD 0,97 0,95 0,94 ACTIVO NO CORRIENTE Estructura de financiación del

inmovilizado

RECURS. A LARGO

El valor que la empresa tiene en los ratios de solvencia (tesorería y liquidez) es alto y

además ha ido creciendo en los últimos tres años (de 1,22 y 1,25 a 1,55 y 1,59

respectivamente), lo que nos indica una alta capacidad de hacer frente a sus deudas a corto

plazo con su activo corriente, presentando una situación de estabilidad financiera a corto

plazo. Apenas hay diferencias significativas entre el ratio de tesorería y el de liquidez

debido al escaso peso que tienen las existencias en los balances.

Vemos una alta estabilidad en el ratio de autonomía (total equity to total asset), que se

mantiene en un valor de 0,44, por lo que no ha habido variación en cuanto a la estructura

de financiación del activo de la empresa en estos últimos tres años.

0,00 0,20 0,40 0,60 0,80 1,00 1,20 1,40 1,60 1,80

2011 2012 2013

TESORERÍA LIQUIDEZ AUTONOMÍA


En la estructura financiera, representada en este estudio por el ratio de “deudas con

respecto al neto” (debt to equity), observamos que aumentó la financiación ajena con

respecto a la propia del 2011 al 2012 (de 0,84 a 0,89) y se ha estabilizado en el 2013 en

0,88. Tampoco es una variación significativa.

Para acabar con este bloque de ratios, podemos observar en el ratio de estabilidad

cómo el activo no corriente se encuentra financiado totalmente por los pasivos no

corrientes. El ratio va disminuyendo de 0,97 a 0,94, por lo que la financiación de su

inmovilizado es correcta.

A continuación vamos a hacer un breve estudio de la evolución de las rentabilidades

de las fuentes de financiación de la empresa y del margen sobre las ventas:

RATIOS 2011 2012 2013 FÓRMULA SIGNIFICADO

RECURSOS PROPIOS (ROE)

38,24% 35,73% 34,89% BENEFICIO NETO x 100 Rentabilidad de los recursos

propios

PATRIMONIO NETO

GLOBAL (ROA) 16,68% 15,44% 15,25% BENEFICIO NETO x 100 Rentabilidad económica de

todos los recursos empleados

TOTAL ACTIVOS

RENT. VENTAS 20,38% 19,82% 19,87% BENEFICIO NETO x 100

Rentabilidad de la ventas

VENTAS

MARGEN SOBRE VENTAS

31,58% 31,21% 31,18% MARGEN x100 Porcentaje de margen sobre

ventas

VENTAS

0,76

0,78

0,80

0,82

0,84

0,86

0,88

0,90

0,92

0,94

0,96

0,98

2011 2012 2013

DEUDAS CON RESPECTO AL PATRIMONIO NETO ESTABILIDAD


A pesar del aumento del reparto de dividendos en el último año (con la consecuente

disminución del patrimonio neto), vemos una disminución de la rentabilidad de los

recursos propios (pasando del 38,24% del 2011 al 34,89% del 2013).

También sufre esta disminución (aunque en menor medida), la rentabilidad global de

los activos (ROA) pasando de un 16,68% a un 15,25%.

Por último la rentabilidad de las ventas y el margen sobre ventas se mantienen en unos

porcentajes constantes, rondando el 20% en el caso de la rentabilidad de las ventas y el

31,2% el margen sobre las ventas.

4. MÉTODOS DE VALORACIÓN

A la hora de realizar la valoración, he utilizado el método del descuento de los flujos

libres de caja y dentro de éste he usado sus dos variantes:

0,00%

5,00%

10,00%

15,00%

20,00%

25,00%

30,00%

35,00%

40,00%

45,00%

2011 2012 2013

RENTABILIDAD DE LOS CAPITALES

RECURSOS PROPIOS (ROE) GLOBAL (ROA)

0,00%

5,00%

10,00%

15,00%

20,00%

25,00%

30,00%

35,00%

2011 2012 2013

RENTABILIDAD DE LAS VENTAS

RENT. VENTAS MARGEN SOBRE VENTAS


- El descuento de los flujos de caja libres para el accionista (Free Cash Flow for

equity, FCFE), a través del cual obtendré directamente el valor del patrimonio de

la empresa.

- El descuento de los flujos de caja libres para la empresa (Free Cash Flow for Firm,

FCFF), a través del cual valoraremos los activos de la empresa y por diferencia

con su deuda llegaremos a la valoración del neto patrimonial.

4.1. Suposiciones de partida

1ª Suposición: Los flujos de caja futuros guardarán una cierta relación con los

flujos de caja pasados.

Dicha relación viene dada por la siguiente expresión:

Donde j toma valores de 1 a 5 y g representa el factor de crecimiento de los flujos de

caja.

2ª Suposición: Todo inversor racional exigirá una prima de riesgo a la hora de

realizar una inversión.

Esta prima de riesgo la introducimos al calcular la tasa de descuento de los flujos de

caja. Dependiendo el flujo de caja que vayamos a descontar tendremos que usar una tasa u

otra.

En el caso del descuento de FCFE, como lo que descontamos es un flujo de caja para

el accionista, tendremos que usar la rentabilidad mínima exigida por el accionista, es

decir, el coste de los Fondos Propios de la empresa, calculada por la fórmula del CAPM

(Capital Asset Pricing Model).

En el caso del descuento de los FCFF, al descontar un flujo de caja para la empresa

(tanto para el accionista como para los recursos ajenos) tendremos que usar el coste medio

ponderado de los recursos de la empresa (Weighted Average Cost of Capital, WACC),

que está calculado como una media ponderada del coste de los Fondos Propios y el coste

de la Deuda.

3ª Suposición: Existencia de incertidumbre en las proyecciones a futuro.

Para reducir el efecto de la incertidumbre inherente a cualquier proceso de previsión,

he tenido en cuenta un posible rango de valores, de tal forma que he calculado el valor


medio de la empresa, teniendo en cuenta los valores obtenidos, y también una medida de

la dispersión de estos valores.

5. METODOLOGÍAS UTILIZADAS

El valor de la empresa dependerá de tres valores fundamentales:

- Los Flujos de caja libres (FCF) que se espera que la empresa genere en el futuro.

- La tasa de descuento empleada, que será la rentabilidad mínima exigida a la

empresa por parte del inversor y estará en función del riesgo que tiene invertir en

dicha empresa (a más riesgo más rentabilidad exigida y menor valor de la

empresa).

- El crecimiento esperado de la empresa. Nunca podrá ser igual o superior a la tasa

de descuento (ya que entonces sería considerar que la empresa vale más que la

economía global).

En definitiva, por medio de este método de valoración, lo que hacemos es considerar a la

empresa como un proyecto de inversión, y como en todo proyecto le calcularemos los flujos

de caja esperados y la rentabilidad mínima exigible al proyecto.

Dicha rentabilidad será la tasa que usemos para descontar el valor de los flujos de caja

proyectados al momento actual para poder así calcular su valor.

Como hemos dicho la tasa de descuento está calculada de acuerdo con el riesgo que

conlleva esa inversión, a mayor riesgo mayor rentabilidad exigible y por tanto menor valor de

la inversión.

4.1. Fases del proceso de valoración.

El proceso de valoración lo he divido en cinco fases, que son:

Fase 1ª: Análisis histórico de la empresa.

Fase 2ª: Determinación de la tasa de descuento.

Fase 3ª: Previsiones de flujos futuros.

Fase 4ª: Cálculo las tasas de crecimiento.

Fase 5ª: Descuento de los flujos de caja y del valor terminal de la empresa al momento

actual.

4.1.1. Análisis histórico de la empresa


Para la realización de este análisis lo primero que he hecho es un compendio de

información compuesto por los balances de situación, la cuenta de pérdidas y ganancias y

los estados de flujos de caja históricos de la empresa, además de las cotizaciones

históricas tanto de la empresa como de los bonos del estado estadounidense a 10 años de

vencimiento y del mercado estadounidense representado por el índice S&P 500.

El análisis de dichos flujos, nos permitirá ver la capacidad histórica que ha tenido la

empresa de generar valor y nos permitirá hacer una estimación de su potencial para seguir

generando valor en el futuro.

4.1.2. Proceso de valoración por descuento de FCF.

En función de los flujos pasados, realizaré una estimación de los flujos de caja futuros

que la empresa pienso que puede llegar a conseguir. Esta etapa la he dividido en dos

partes que son:

- Proyección de los flujos históricos para hacer una previsión de flujos futuros en un

período de 5 años desde 2014 a 2018.

- Cálculo del valor terminal de la empresa. Como partimos del supuesto de empresa

en funcionamiento y que tendrá una vida ilimitada, tendremos que considerar que

es capaz de generar rentas de forma infinita en el tiempo.

Si sumamos ambas partes nos dará el flujo de caja total que se espera genere la

empresa.

4.1.2.1. Cálculo de la tasa de descuento

Esta tasa nos indica la rentabilidad mínima exigida al proyecto de inversión y

estará asociada a su nivel de riesgo.

Para hallar su valor, lo que haré es averiguar el coste financiero de los recursos

utilizados por la empresa. Tanto los acreedores (deuda) como los accionistas (fondos

propios), deben ser compensados por el coste de oportunidad de invertir sus fondos en

McDonald’s en lugar de en otros proyectos de inversión.

Una cuestión fundamental en la valoración de empresas es el cálculo y uso de

la tasa de descuento. Teniendo en cuenta que voy a estudiar dos tipos de flujo de caja

(para el accionista y para la empresa), tendré que calcular dos tasas de descuento:

FCF esperado = FCF de los próximos 5 años + Valor terminal


- Coste de los Fondos Propios (ke). Para descontar los flujos de caja libres para el

accionista (FCFE). Rentabilidad exigida por el accionista.

- Coste Medio Ponderado (WACC). Para descontar los flujos de caja libres para la

empresa (FCFF). Coste ponderado de la financiación propia y ajena.

Cálculo del coste de los Fondos Propios.

Para descontar los flujos de caja libres para el accionista necesitaremos una tasa

acorde con dichos flujos, para ello usaremos el coste de los fondos propios (la

rentabilidad mínima exigida por el accionista).

Para el cálculo del coste de los fondos propios, usaré la fórmula del CAPM,

que lo calcula como:

Donde Rf es la renta libre de riesgo, el β es el factor de exposición al riesgo de

la empresa, en nuestro caso McDonald’s y el ERP la prima de riesgo por invertir en el

mercado.

o Estimación de Rf

El valor que he tomado como estimación de Rf es 3,04%. He llegado a

esta conclusión después de realizar el siguiente análisis:

Rf (Risk Free) representa la rentabilidad de la inversión sin riesgo.

Vamos a partir de una suposición y es que las acciones (y por tanto el

mercado) generan una renta anual (bien en forma de dividendo repartido o “no

repartido”, es decir reservas). Por tanto necesitaremos un estimador de la renta

libre de riesgo (en adelante Rf) que también genere una rentabilidad anual

(bono con cupón periódico).

Puesto que deseamos una valoración bajo el supuesto de “empresa en

funcionamiento”, necesitaremos una Rf a largo plazo, ya que vamos a suponer

que el negocio seguirá a perpetuidad. Casi todos los gobiernos, emiten deuda

pública a 10 años y la diferencia con respecto a la de 30 años (en los países que

existe esta última) suele ser muy pequeña.

Si consideramos que las empresas reparten menos dividendos que flujo

de caja libre para el accionista generan (es decir, reparten menos que lo que

pueden), ya que reinvierten parte de los beneficios generados, la duración de la


acción, estimada de esta forma, disminuye pudiendo situarla en torno a unos 8

o 9 años para el mercado estadounidense (Damodaran, 2008).

La duración de un bono cupón periódico a 10 años, calculada de igual

forma que hemos procedido anteriormente (duración de la acción), emitido a la

par con un interés de un 4%, está sobre los 8 años (Damodaran, 2008).

La empresa que vamos a estimar su valor es estadounidense, por lo que

necesitamos una Rf que sea consecuente con la economía de la que procede.

Por todo ello creo que la rentabilidad del bono “cupón periódico” a 10

años de Estados Unidos sería un buen estimador de la Rf. Como medida del

rendimiento de los bonos a 10 años, voy a utilizar su rentabilidad hasta el

vencimiento (“yield to maturity”) obtenida en base a su cotización en

mercados secundarios, en concreto tomaré la cotización en la fecha en la que

pretendo valorar la empresa, es decir a 31-12-2013, que según el departamento

del Tesoro de Estados Unidos fue del 3,04% (U.S. Department of the

Treasury, 2014).

o Estimación de ERP (Equity Risk Premium)

El valor que he tomado como estimación de ERP es 6,51%. He llegado

a esta conclusión después de realizar el siguiente análisis:

Para fijar un valor de la prima de riesgo, lo he hecho a través de series

históricas, para lo que he estudiado los valores de cotización a fin de año desde

1927 a 2013 del índice S&P 500 (como estimador de mercado, al ser el índice

más significativo de los Estados Unidos).

Como la serie temporal comprende un período tan amplio, he decidido

coger las medias geométricas en vez de las aritméticas. Para ello he supuesto

que en el año 1927 se invierte 1 dólar en el mercado americano, en concreto en

el índice S&P, y voy calculando año a año la rentabilidad que generaría dicha

inversión, reinvirtiendo el total obtenido del año anterior, la serie temporal la

he obtenido de la página web de Aswath Damodaran (Damodaran, 2014).

El índice S&P es un índice de precios (no ajustado por dividendos), por

lo que para estimar la rentabilidad de mercado le sumo los dividendos anuales

que se hubiesen obtenido si se hubiera invertido en las compañías que

componen el índice con sus ponderaciones respectivas y calculo la rentabilidad

del índice ajustada por reparto de dividendos de cada año.


Una vez calculada la estimación de la rentabilidad del mercado, sólo

nos queda restarle la estimación efectuada de Rf para llegar al valor estimado

de ERP.

Usando estas premisas he obtenido los siguientes resultados:

Rentabilidad Mercado estadounidense

AÑO S&P 500 Dividendos Ratio

ponderado

por

dividendos

Rentab.

anual S&P

ajustada

con divid.

Valor

acumulado

S&P (base

1)

1927 17,66 0,62 3,50%

1928 24,35 1,05 4,30% 43,81% 1,44

1929 21,45 0,88 4,10% -8,30% 1,32

1930 15,34 0,72 4,70% -25,12% 0,99

…. … …. … …. ….

2012 1426,19 31,25 2,19% 15,89% 1933,88

2013 1848,36 36,28 1,96% 32,15% 2555,53

9,55% Media geométrica S&P=

6,51%

ERP (9,55%-3,04%)

o Estimación de β

Para tener en cuenta las posibles variaciones en la política de

endeudamiento de la empresa y la influencia en la exposición al riesgo que ésta

tiene, he escogido como estimación de β el intervalo [0,7652 , 0,7960]. He

llegado a esta conclusión después de realizar el siguiente análisis:

Para estimar el factor de exposición al riesgo de mercado se puede hacer de

varias formas. He elegido recomponer el beta de McDonald’s a través del beta

sin endeudamiento del Sector, corrigiéndolo con el endeudamiento de

McDonald’s (Damodaran, 1998).

Para calcular el ratio de endeudamiento de la empresa, lo primero que he

hecho es calcular el coste de la deuda, para ello partimos del Rf estimado y le

sumaremos una prima por riesgo (default spread), detallada en la tabla 4

(prima por rating) que dependerá del rating de la empresa (Damodaran, 2014).


Para estimar el rating de McDonald’s lo haré siguiendo uno de los métodos

que propone el profesor Aswath Damodaran, en concreto a través de su ratio

de cobertura de interés, calculado como el cociente entre el BAIT (Resultado

Operativo) y el total de intereses pagado en el período (Damodaran, 2014).

En los cinco períodos históricos analizados (2009-2013) nos sale muy por

encima de 8,5 (en concreto varía entre 14,46 y 17,3), por lo que su rating sería

triple A y la prima a sumar a la Rf (3,04%) es de un 0,4%. Resultando un kd

(coste de la deuda) de un 3,44%.

Tabla 3. Ratio de Cobertura

Ratio de cobertura Dec 31, 2013 Dec 31, 2012

Dec 31, 2011

Dec 31, 2010

Dec 31, 2009

BAIT 8764300 8604600 8529700 7473100 6841000

Interest expense, net of capitalized

interest 521900 516600 492800 450900 473200

Coverage ratio 16,79306381 16,6562137 17,3086445 16,5737414 14,4568893


Tabla 4. Prima por Rating

Interestcoverage ratio

> ≤ to Rating is Spread is

8.50 100000 Aaa/AAA 0.40%

6.5 8.499.999 Aa2/AA 0.70%

5.5 6.499.999 A1/A+ 0.85%

4.25 5.499.999 A2/A 1.00%

3 4.249.999 A3/A- 1.30%

2.5 2.999.999 Baa2/BBB 2.00%

2.25 249.999 Ba1/BB+ 3.00%

2 22.499.999 Ba2/BB 4.00%

1.75 1.999.999 B1/B+ 5.50%

1.5 1.749.999 B2/B 6.50%

1.25 1.499.999 B3/B- 7.25%

0.8 1.249.999 Caa/CCC 8.75%

0.65 0.799999 Ca2/CC 9.50%

0.2 0.649999 C2/C 10.50%

-100000 0.199999 D2/D 12.00%

(Damodaran, 1998)

Proseguimos calculando el valor de la deuda según mercado (como

cociente de intereses pagados entre kd) y el valor de mercado de los Fondos


Propios (precio de cotización de la acción a 31-12 multiplicado por el número

de acciones en circulación).

Dividiendo el valor de mercado de la deuda entre el valor de mercado de

los fondos propios, obtendré el ratio de endeudamiento de cada uno de los años

analizados. Como podemos observar en la tabla 5, el endeudamiento de la

empresa varía entre el 22,256% del 2009 y el 15,796% del 2013, con un

promedio del 17,385%.

Tabla 5. Valor de Mercado de la financiación y ratio de endeudamiento

Valor de la deuda y de los FP (según

mercado) Dec 31, 2013 Dec 31, 2012 Dec 31, 2011 Dec 31, 2010 Dec 31, 2009

Vd 15.171.511,63 15.017.441,86 14.325.581,40 13.107.558,14 13.755.813,95

Precio cotización MCD

97,03 88,21 100,33 76,76 62,44

Valor mercado FP 96.048.189,72 87.317.436,00 99.314.798,25 75.983.294,27 61.808.192,99

Valor mercado financiación (FP+Vd)

111.219.701,35 102.334.877,86 113.640.379,65 89.090.852,41 75.564.006,95

Ratio endeudamiento

15,796% 17,199% 14,424% 17,251% 22,256%

Promedio L 17,385%

15.171.511,63 15.017.441,86 14.325.581,40 13.107.558,14 13.755.813,95

96.048.189,72 87.317.436,00

99.314.798,25

75.983.294,27

61.808.192,99

2013 2012 2011 2010 2009

Evolución Financiación McDonald's

Vd Valor mercado FP


Ya sólo nos resta aplicar la fórmula que nos calcula el Beta con

endeudamiento partiendo del Beta sin endeudamiento:

Donde:

βL: Beta con endeudamiento.

βU: Beta del sector (sin endeudamiento).

t: Tipo impositivo.

L: nivel de endeudamiento.

El Beta del sector sin endeudamiento que he usado es el de la industria de

la restauración calculado para el año 2013 (0,69) (Damodaran, 2014) y el tipo

impositivo es el medio de los últimos 5 años de McDonald’s, el 31%,

calculado como cociente de los impuestos por beneficios pagados entre los

beneficios antes de impuestos. Con estos datos obtengo un Beta que variará

entre 0,7652 para un ratio de endeudamiento del 15,796% y 0,7960 para un

endeudamiento del 22,256%:

Cálculo del coste de los Fondos Propios (ke).

Por último, para calcular el rango de valores entre el que se moverá el coste de los

fondos propios, aplico la fórmula del CAPM con los valores máximos y mínimo

calculados de Beta y obtendré un valor mínimo y un valor máximo entre los cuáles se

encontrará la rentabilidad mínima exigida por los accionistas:

15,80% 17,20% 14,42% 17,25%

22,26%

17,39%

0,00%

5,00%

10,00%

15,00%

20,00%

25,00%

2013 2012 2011 2010 2009

Evolución del ratio de endeudamiento

Ratio endeudamiento Promedio L


Cálculo del coste medio de la financiación de la empresa (WACC o Coste

Medio Ponderado).

Para estimar el valor de McDonald’s mediante el descuento de los flujos de caja

libres para la empresa, necesitaremos otra tasa de descuento que tenga en cuenta tanto

el coste del capital como el coste de la deuda externa de forma ponderada. Para ello,

usaré la tasa de endeudamiento real obtenida en el apartado anterior (Tabla 5. Valor de

Mercado de la financiación y ratio de endeudamiento).

Aplicaremos la fórmula del WACC con los valores máximos y mínimos tanto de L

como de Ke, obteniendo un rango de valores entre los que consideraremos que estará

el coste medio de financiación de la empresa:

4.1.2.2. Cálculo de los flujos de efectivo correspondientes a los próximos 5

períodos y cálculo del valor terminal.

FCFE0 5132760 g1 [3,10% , 7,90%]

FCFF0 4717564 gt [2,10% , 3,10%]

La tabla anterior recoge los flujos de caja libres, tanto para el accionista como

para la empresa (FCFE0, FCFF0) que tomaré como valores de partida para estimar los de

los siguientes años. Los intervalos g1 y gt representan la estimación del crecimiento de


los flujos de caja tanto del año próximo como del valor terminal. A continuación

explico por qué he utilizado estos valores y cómo he procedido para su cálculo.

Para estimar el valor de McDonald’s he considerado varios escenarios para

recoger una mayor variabilidad de situaciones (con distintas estimaciones de tasas de

crecimiento).

Tabla 6. Flujos de caja históricos

FLUJOS DE CAJA HISTÓRICOS

12 monthsended Dec 31,

2013 Dec 31,

2012 Dec 31,

2011 Dec 31,

2010 Dec 31,

2009

Net income1 5.585.900 5.464.800 5.503.100 4.946.300 4.551.000

EBIT x (1-t) 2 5.967.031 5.820.327 5.858.540 5.280.373 4.799.351

Charges and credits3 1.726.200 1.624.400 1.607.000 1.524.300 1.029.000

Changes in working capital items 4

-191.400 -123.100 40.000 -129.000 171.000

Cash providedbyoperations5 7.120.700 6.966.100 7.150.100 6.341.600 5.751.000

Capital expenditures6 -

2.824.700 -

3.049.200 -

2.729.800 -

2.135.500 -1.952.100

Purchases of restaurant businesses7

-181.000 -158.500 -186.400 -183.400 -145.700

Sales of restaurant businesses and property 8

440.100 394.700 511.400 377.900 406.000

Net short-termborrowings9 -186.500 -117.500 260.600 3.100 -285.400

Long-termfinancingissuances10 1.417.200 2.284.900 1.367.300 1.931.800 1.169.300

Long-termfinancingrepayments11

-695.400 -962.800 -624.000 -

1.147.500 -664.600

FCFE5+6+7+8+9+10+11 5.090.400 5.357.700 5.749.200 5.188.000 4.278.500

FCFF2+3+4+6+7+8 4.936.231 4.508.627 5.100.740 4.734.673 4.307.551

Datos de: McDonald's Corp., Annual Reports

En la tabla anterior podemos observar que la inversión en bienes de capital

productivo (Capital Expenditure, Capex) que se ha producido en estos tres últimos

ejercicios, ha provocado un pequeño decremento en los flujos de caja. Si bien y como

he comentado analizando el cambio de dirección, en el capitulo (1.2.1. Cuenta de

resultados) no parece que McDonald’s vaya a llevar a cabo a medio plazo una política

de fuerte crecimiento, más bien todo parece indicar que para tener la confianza del

accionariado la nueva dirección (encabezada por el nuevo C.E.O. Don Thompson) se

limitará a seguir la senda abierta por el Sr. Skinner. Por tanto es de esperar una

ralentización de la inversión en Capex y que el flujo de caja libre vuelva a la senda del

crecimiento.


Estudiando las variaciones del EBIT y del Beneficio Neto de los últimos 5

años, podemos observar que tienen unas oscilaciones muy grandes, desde tasas

negativas (-0,70% para Beneficio Neto y -0,65% para el EBIT) hasta máximos de

aproximadamente un 11%. Con una media de crecimiento del 5,37% para el Beneficio

Neto y de un 5,71% del EBIT.

Tabla 7. FCF Medios y tasas de crecimiento

DATOS PARA ESTIMACIONES FUTURAS DE FCF

En miles de $ Dec 31,

2013 Dec 31,

2012 Dec 31,

2011 Dec 31,

2010 Dec 31,

2009

EBIT x (1-t) 5.967.031 5.820.327 5.858.540 5.280.373 4.799.351

FCFE 5.090.400 5.357.700 5.749.200 5.188.000 4.278.500

FCFE medio últimos 5 años 5.132.760

Crecimiento NET INCOME 2,22% -0,70% 11,26% 8,69%

Crecimiento medio NET INCOME 5,37%

Crecimiento esperado FCFE [2,10% , 3,10%]

FCFF 4.936.231 4.508.627 5.100.740 4.734.673 4.307.551

FCFF medio últimos 5 años 4.717.564

Crecimiento EBIT 2,52% -0,65% 10,95% 10,02%

Crecimiento medio EBIT 5,71%

Crecimiento esperado FCFF [2,10% , 3,10%]

Para calcular los flujos de caja libres, he tenido en cuenta el estado de flujos de

caja publicado en los informes anuales de McDonald’s Corporation (McDonald's

Corporation, 2014).Partiendo de los flujos de caja de los últimos cinco ejercicios, he

estimado los de los siguientes cinco a partir de la media aritmética de los flujos de caja

generados en los 5 últimos años. La utilización de una media aritmética se realiza para

0

1.000.000

2.000.000

3.000.000

4.000.000

5.000.000

6.000.000

2013 2012 2011 2010 2009

Flujos de caja históricos

FCFE

FCFF


reducir la probabilidad de cometer un error de estimación por la posible influencia de

hechos anormales en los flujos de caja de la empresa. Mediante el cálculo de una

media, es de esperar que las variaciones coyunturales se compensen entre sí, y

obteniendo una estimación más coherente con el componente estructural de los flujos

de caja.

A partir de este valor, le he aplicado a cada año (hasta el 5º) unos factores de

crecimiento, que es lo que estimo que puede crecer la empresa en cada período,

tomando como base el período inmediatamente anterior. Para calcular los factores de

crecimiento de los distintos años lo he hecho bajo un criterio de linealidad, partiendo

de un rango de valores iniciales de tasa de crecimiento que va decreciendo de forma

lineal hasta llegar a los factores de crecimiento calculados para el valor terminal.

He de calcular dos valores claves, tasa de crecimiento para el año 1 y tasa de

crecimiento terminal, a partir de los cuáles y a través de la interpolación calcularé

todas las demás tasas. A su vez estas dos tasas “principales”, las calcularé como rango

de valores debido a las altas fluctuaciones de las tasas de crecimiento de los últimos 5

años, como he explicado anteriormente.

Para el valor terminal, siguiendo algunos estudios como por ejemplo Damodaran

(2008), o Chan, et al (2003) consideraré que cualquier empresa tenderá a un

crecimiento que irá paralelo al crecimiento de la economía en la que opera,

representado en el caso estadounidense por el índice GDP (Gross Domestic Product).

El último dato de la evolución del GDP publicado del 2013, fue el del cuarto

trimestre, según el cual el GDP estadounidense ha crecido un 2,6% anual (U.S.

Department of Commerce, 2014). Teniendo en cuenta que es una variable de vital

importancia a la hora de realizar cualquier valoración de empresa, he seleccionado un

rango de estimaciones para esta variable tomando como valor central el GDP del

2013, es decir 2,6% y un +-0,5% sobre ese 2,6%, o sea el intervalo [2,1% , 3,1%].

He usado como media de crecimiento del año próximo un 5,5% (que es

aproximadamente la media de crecimiento de los últimos 5 años del EBIT y el

Beneficio Neto), y a partir de esta media y el valor mínimo de 3,10% (límite superior

de la estimación de crecimiento para el valor terminal) calcularé un rango de valores

de crecimiento para el año próximo (g1), [5,5%-2,40% , 5,5%+2,40%], es decir: tasa

g1= [3,10% , 7,90%] .

Actualización de los flujos de caja estimados.


Partiendo de los FCF calculados para el año 0, he definido distintos escenarios

en los que se han estimado diferentes valores de ke, WACC y las distintas tasas gn

(variando n entre 1 y 6). Para estimar cada variable, he usado distribuciones uniformes

entre los límites definidos para cada una de ellas en los apartados anteriores y se han

estimado de forma independiente. Usando las estimaciones de cada variable, se han

calculado las proyecciones para los siguientes 5 años de cada flujo de caja y el valor

terminal, descontando dichas proyecciones y el valor terminal a la tasa aleatoria de

dicho escenario.

He realizado 22500 simulaciones. El valor promedio y la desviación típica de

los resultados obtenidos en los 22500 escenarios serían la estimación del valor de la

acción de McDonald’s y el posible error de dicha estimación.

Para calcular el valor de una acción, he multiplicado el resultado por 1000 (las

unidades en las que hemos estado trabajando son miles de dólares) y dividido por el

número de acciones en circulación de McDonald’s (989881374 acciones).

Si seguimos el método de descuento de Flujos de Caja Libres para la Empresa

(FCFF), el valor que obtendremos será el del Activo, por lo que tendremos que

descontarle el valor real de la Deuda (15.171.511, 63 miles de $) para obtener el valor

del Neto Patrimonial y luego procederíamos lo mismo que para el FCFE, es decir,

multiplicarlo por 1000 y dividir por el número de acciones en circulación.

4.1.2.3. Valor de la acción de McDonald’s según el método de descuento de

FCFE

El valor promedio de las 22500 simulaciones ha resultado ser de 98,84 dólares,

siendo la desviación típica de 6,064.


4.1.2.4. Valor de la acción de McDonald’s según el método de descuento de

FCFF

En el caso de seguir el método de descuento de flujos de caja libres para la

empresa, el promedio de las estimaciones del valor de la acción de McDonald’s se

sitúa en los 94,09 dólares, con una desviación típica de 7,64 dólares.

0

50

100

150

200

250

300

350

400

84

,40

12

48

24

85

,91

13

96

43

87

,42

15

44

63

88

,93

16

92

82

90

,44

18

41

02

91

,95

19

89

21

93

,46

21

37

41

94

,97

22

85

6

96

,48

24

33

79

97

,99

25

81

99

99

,50

27

30

18

10

1,0

12

87

84

10

2,5

23

02

66

10

4,0

33

17

48

10

5,5

43

32

3

10

7,0

53

47

12

10

8,5

63

61

94

11

0,0

73

76

75

11

1,5

83

91

57

11

3,0

94

06

39

11

4,6

04

21

21

11

6,1

14

36

03

Fre

cue

nci

a

Clase

Histograma

Frecuencia


Si comparamos los resultados obtenidos según el método de descuento de

flujos de caja con la cotización de McDonald’s a 31 de diciembre (97,03 $) y

considerando que el mercado estadounidense es un mercado muy eficiente, vemos que

las estimaciones efectuadas se ajustan a las estimaciones que sobre la empresa realiza

el mercado.

4.1.3. Ventajas e inconvenientes del descuento de Flujos de Caja como método de

valoración.

Como he podido comprobar al analizar la información histórica de

McDonald’s, se trata de una empresa con generación de flujos de caja de manera

estable en el tiempo, sin grandes variaciones, motivado principalmente por su

consolidación en el sector en el que opera y la continuidad de sus políticas de

reinversión y endeudamiento. Por ello considero que el método de valoración del

descuento de flujos de caja mediante la proyección de dichos flujos de forma infinita

en el tiempo y considerando un crecimiento estable para calcular su valor terminal ha

sido un buen método para calcular su valor real.

Ahora bien, no todo son ventajas al usar este método, ya que para aplicarlo he

estimado unas variables fundamentales y que son de vital importancia a la hora de

0

50

100

150

200

250

300

350

76

,60

62

92

03

78

,41

19

47

01

80

,21

76

02

82

,02

32

56

98

83

,82

89

11

97

85

,63

45

66

95

87

,44

02

21

94

89

,24

58

76

93

91

,05

15

31

91

92

,85

71

86

9

94

,66

28

41

88

96

,46

84

96

87

98

,27

41

51

85

10

0,0

79

80

68

10

1,8

85

46

18

10

3,6

91

11

68

10

5,4

96

77

18

10

7,3

02

42

68

10

9,1

08

08

18

11

0,9

13

73

68

11

2,7

19

39

17

11

4,5

25

04

67

Fre

cue

nci

a

Clase

Histograma

Frecuencia


calcular el valor de la empresa, sobre todo de su valor terminal (que es el pilar

fundamental de la valoración). Estas variables son: la renta libre de riesgo, la prima de

riesgo, el Beta de la acción y el factor de crecimiento de la empresa, cualquier

variación en el valor estimado de estas variables tiene importantes consecuencias en el

resultado de la valoración.

Aunque he intentado ser lo más objetivo posible, no hay que olvidar que

existen múltiples formas de calcular dichas variables y que el valor final será una

combinación de todas ellas, por lo que cualquier otro analista que estudie esta empresa

llegará con toda seguridad a una opinión diferente de la mía.

6. CONCLUSIONES

De estas dos valoraciones que he realizado, el método que considero más consistente para

obtener el valor de McDonald’s sería el del descuento de flujos de caja libres para el

accionista, puesto que no necesito estimar el valor de la deuda para calcular el neto

patrimonial.

El valor de la acción de McDonald’s según mis análisis a través de dicho método debe

estar sobre los 98,84 dólares a fecha 31 de diciembre de 2013, en dicha fecha cerró a 97,03

dólares y actualmente (principios de junio 2014) cotiza sobre los 101-102 dólares, por lo que

se encuentra entre los límites estimados y considero que no existe ni infra ni sobrevaloración

de la acción en el mercado con respecto a la valoración efectuada a través de este TFG.


ANEXO I Tabla de países con presencia de McDonald’s

Tabla 8. Número de restaurantes McDonald's por países

McDonald's Systemwide Restaurants

(at year-end 2013 and 2008) 2013 2008

Total 35.429 31.967

UnitedStates 14.278 13.918

UnitedStates 14.267 13.907

Cuba 1 1

Guam 8 8

Saipan 2 2

Canada 1.427 1.414

Europe 7.602 6.628

Austria 189 162

Azerbaijan* 9 5

Belarus 8 6

Belgium 67 58

Bosnia* 5 0

Bulgaria* 39 24

Croatia* 21 16

CzechRepublic 93 78

Denmark 89 83

Estonia* 10 7

Finland 83 82

France 1.298 1.134

Georgia* 6 3

Germany 1.468 1.333

Greece 19 44

Hungary 96 99

Iceland** 0 3

Ireland 84 75

Italy 480 380

Latvia* 11 6

Lithuania* 9 6

Luxembourg 9 7

Macedonia* 0 3

Malta* 9 8

Moldova* 4 4

Morocco* 32 22

Netherlands 236 219

Norway 74 68

Poland 326 221

Portugal 139 126

Romania 67 58

Russia 413 211

Serbia* 20 14

Slovakia 29 16

Slovenia 16 15


Spain 461 397

Sweden 225 233

Switzerland 157 147

Ukraine 79 65

England 1.038 1.017

Isle of Man 1 1

Jersey 1 1

NorthernIreland 26 26

Scotland 94 91

Wales 62 54

UnitedKingdom 1.222 1.190

Asia/Pacific, Middle East & Africa 9.918 8.255

America Samoa* 2 2

Australia 920 782

Bahrain* 18 14

Brunei* 1 1

China 1.957 1.012

Cyprus* 18 16

Egypt* 77 57

Fiji* 3 3

Hong Kong 237 209

India 339 160

Indonesia* 149 108

Israel* 179 142

Japan 3.164 3.755

Jordan* 21 13

Kuwait* 70 49

Lebanon* 26 17

Macau* 28 19

Malaysia 259 185

Mauritius* 4 1

New Caledonia* 3 2

New Zealand 162 143

Oman* 15 7

Pakistan* 30 22

Philippines* 408 287

Qatar* 28 17

Reunion Island* 7 6

Saudi Arabia* 162 110

Singapore 126 109

South Africa* 197 125

South Korea 344 234

Sri Lanka* 6 4

Tahiti* 5 4

Taiwan 409 349

Thailand* 193 115

Turkey* 231 116

UnitedArabEmirates* 119 59

Western Samoa* 1 1

LatinAmerica 2.204 1.752

Argentina* 218 186


Aruba* 3 2

Brazil* 812 562

Caribbean G&A &DL's* 8 7

Chile* 78 69

Colombia* 81 39

Costa Rica* 54 31

Curacao* 5 4

DominicanRepublic* 9 8

Ecuador* 23 16

El Salvador* 13 10

French Guiana* 2 2

Guadeloupe* 8 9

Guatemala* 76 68

Honduras* 11 9

Martinique* 8 8

Mexico* 397 379

Nicaragua* 6 4

Panama* 57 37

Paraguay* 19 6

Peru* 31 19

Puerto Rico* 108 114

Trinidad/Tobago* 5 0

Uruguay* 27 22

Venezuela* 139 135

VirginIslands* 6 6

*Developmental Licensee market as of December 31, 2013

** Thismarketclosed in 2009

ANEXO II

Tabla 9. Ratios desde 2004 a 2013

Ratios

Fiscal Period Dec04 Dec05 Dec06 Dec07 Dec08 Dec09 Dec10 Dec11 Dec12 Dec13

ReturnonEquity % 16.04 17.18 22.93 15.67 32.23 32.43 33.80 38.24 35.73 34.89

ReturnonAssets % 8.19 8.68 12.23 8.15 15.15 15.06 15.47 16.68 15.44 15.25

Return on Capital - Joel Greenblatt % 17.09 20.35 22.65 18.48 31.81 31.77 33.88 37.35 34.87 34.04

DebttoEquity 0.65 0.67 0.54 0.61 0.76 0.75 0.79 0.87 0.89 0.88

GrossMargin % 31.75 32.31 33.18 34.69 36.73 38.65 40.03 39.57 39.24 38.79

OperatingMargin % 19.03 20.84 21.22 17.02 27.39 30.08 31.04 31.58 31.21 31.18

Net Margin % 12.25 13.61 16.96 10.51 18.34 20.01 20.55 20.38 19.82 19.87

Total Equity to Total Asset 0.51 0.51 0.53 0.52 0.47 0.46 0.46 0.44 0.43 0.44

LT Debt to Total Asset 0.30 0.30 0.29 0.25 0.36 0.35 0.36 0.37 0.39 0.39

AssetTurnover 0.67 0.64 0.72 0.78 0.83 0.75 0.75 0.82 0.78 0.77

DividendPayout Ratio 0.30 0.32 0.35 0.72 0.42 0.49 0.48 0.47 0.53 0.56

Days Sales Outstanding 14.63 15.16 14.10 16.88 14.45 17.02 17.88 18.04 18.21 17.14

DaysInventory 4.24 4.07 2.94 3.07 2.73 2.78 2.78 2.61 2.65 2.62

InventoryTurnover 86.04 89.67 124.23 118.77 133.48 131.38 131.37 139.72 137.64 139.07

COGS toRevenue 0.68 0.68 0.67 0.65 0.63 0.61 0.60 0.60 0.61 0.61

InventorytoRevenue 0.01 0.01 0.01 0.01 0.01 0.01 0.01 0.00 0.00 0.00

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