Ngân hàng TMCP Ngoại thương Việt Nam [PHTT +3,6%] BC Cập …static1.vietstock.vn/edocs/5263/VCB_20160627_VCSC.pdf · thanh toán của các công ty này. Do đó, ngân

See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 1

Ngân hàng TMCP Ngoại thương Việt Nam [PHTT +3,6%] BC Cập nhật

18 March 2011

Ngày báo cáo: 27/06/2016 2015 2016F 2017F

Xu hướng trung hạn:

Tăng

Kháng cự:

49.300VND

Được thành lập năm 1963, VCB là ngân hàng lớn

thứ ba trong số sáu ngân hàng chúng tôi theo dõi

về tổng tài sản tính đến ngày 31/12/2015. VCB có

mạng lưới lớn thứ tư với khoảng 464 chi nhánh

và phòng giao dịch tại thời điểm 31/12/2015.

Ngân hàng đã thực hiện IPO năm 2008 và niêm

yết từ ngày 30/06/2009.

Giá hiện tại: 46.800VND LN trước dự phòng 23,4% 25,2% 17,0%

Giá mục tiêu hiện tại: 47.800VND

LNST sau lợi ích

CĐTS

15,7% 59,8% 27,1%

Giá mục tiêu trước đây: 46.000VND NIM 2,5% 2,7% 2,8%

Nợ xấu 1,8% 1,7% 1,6%

TL tăng: +2.1% EPS (VND) 1.211(*) 2.133(*)

2.290(*)

Lợi suất cổ tức: 1.5% Cổ tức/CP (VND) 1.000 700(*) 700(*)

Tổng mức sinh lời: +3.6% P/B 2,8x 2,1x 1,9x

Ngành: Ngân hàng VCB Peers VNI

GT vốn hóa: 5.585tr USD P/E (trượt) 25,3x 9,1x 13,6x

Room nước ngoài: 495tr USD P/B (hiện tại) 2,7x 1,2x 1,8x

GTGD trung bình/ngày

(30n)

1,33tr USD ROE 13,1% 13,3% 13,9%

Cổ phần Nhà nước: 77,1% ROA 0,9% 1,0% 2,4%

SL cổ phiếu lưu hành: 2.665tr

Pha loãng: 3.598tr (*) điều chỉnh cho cổ tức bằng cổ phiếu

Quý 1/2016 đánh dấu khởi đầu cho một giai đoạn tích cực

Chúng tôi đưa ra khuyến nghị PHÙ HỢP THỊ TRƯỜNG dành cho Ngân hàng TMCP Ngoại

thương Việt Nam (VCB) và nâng giá mục tiêu lên 47.800VND do KQLN Quý 1/2016 tốt và tiến

độ xóa nợ xấu nhanh. Kể từ khi ngân hàng công bố KQLN Quý 1 đến nay, giá cổ phiếu đã tăng

10,6% và chúng tôi ước tính tại mức giá hiện tại, cổ phiếu này đang được giao dịch gần giá trị

hợp lý. Sau khi trả cổ tức bằng cổ phiếu trong năm 2016, giá mục tiêu sẽ điều chỉnh xuống

35.700VND.

LNST Quý 1/2016 tăng trưởng đầy ấn tượng 62,3% so với cùng kỳ năm ngoái nhờ NIM cải

thiện, thu nhập ngoài lãi tăng trưởng mạnh, và chi phí dự phòng giảm. Tăng trưởng mạnh

mẽ của cho vay bán lẻ đang bắt đầu tạo ra tác động tích cực đến lợi suất cho vay với NIM quý

1/2016 đạt 2,71% từ mức 2,47% trong quý 4/2015. Trong khi đó, VCB đã tích cực gia tăng huy

động không kỳ hạn nhằm giảm chi phí vốn, bằng cách tiếp cận các doanh nghiệp có nhu cầu

thanh toán cao. Ngân hàng cũng nhấn mạnh sẽ tiếp tục thưc hiện những chiến lược này, do đó

NIM sẽ cao hơn trong thời gian tới.

Khả năng tiếp cận nguồn vốn chi phí thấp là lợi thế cạnh tranh vì VCB có thể cho vay với

lãi suất thấp hơn và cho vay đối tượng khách hàng tốt hơn. Với việc là ngân hàng hàng đầu

trong hoạt động giao dịch ngoại tệ, thanh toán quốc tế và là ngân hàng duy nhất ở Việt Nam có

hệ thống thanh toán ngoại tệ liên ngân hàng, VCB có thể thu hút các khách hàng doanh nghiệp

mở tài khoản thanh toán tại VCB để giao dịch được thuận tiện hơn, điều này cho phép VCB tiếp

cận đến một lượng lớn nguồn vốn huy động không kỳ hạn. Do đó, VCB luôn có chi phí huy vốn

thấp nhất trong danh mục các ngân hàng được chúng tôi theo dõi, cho phép ngân hàng áp dụng

lãi suất thấp hơn đối với các khoản vay. Nhờ lãi suất cạnh tranh, VCB có thể áp dụng các tiêu

chuẩn phê duyệt tín dụng chặt chẽ hơn, do đó, bảo đảm chất lượng tín dụng tốt hơn. Chi phí huy

động vốn thấp cũng có lợi cho VCB khi lượng huy động này được sử dụng đầu tư chứng khoán

và cho vay liên ngân hàng.

Dự phòng cao trong nhiều năm đẩy nhanh tốc độ xử lý nợ xấu. VCB luôn duy trì mức dự

phòng cao nhất trong giai đoạn khảo sát 2008-2016 (với ngoại lệ trong năm 2014) dù có số dư

nợ chỉ lớn thứ ba. Vị thế tài chính vững chắc đã được xây dựng qua từng năm nhằm dự phòng

cho nợ xấu và dùng để xóa nợ nếu cần thiết, nhất là khi quy định chặt chẽ hơn về phân loại

khoản vay được áp dụng từ năm 2013. Dự phòng cao, cùng với chất lượng tín dụng tốt hơn cho

-5%

15%

35%

55%

75%

12/14 4/15 7/15 10/15 1/16 5/16

VNINDEX

VCB

Lê Minh Thùy

Chuyên viên

See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 2

HOLD

phép VCB hoàn tất quá trình “dọn dẹp” bảng cân đối kế toán sớm hơn, và điều này tạo ra đà

tăng trưởng trong tương lai.

Chi phí dự phòng sẽ giảm vì VCB đang ở trong giai đoạn sau trong quá trình xử lý nợ xấu.

Với tỷ lệ nợ xấu 1,8% và tỷ lệ dự phòng thất thoát vốn (LLR) 130%,VCB có thể tự xử lý nợ xấu

mà không cần bán nợ mới cho VAMC. Với tỷ lệ nợ xấu thấp và phân loại khoản vay khắt khe

hơn sử dụng phương pháp định tính cùng với chi phí tính dụng thấp hơn của các khoản vay mới

do điều kiện kinh tế vĩ mô cải thiện, chúng tôi kỳ vọng nợ xóa sẽ giảm trong vài năm tới.

Triển vọng tăng trưởng lợi nhuận khả quan là kết quả của việc mở rộng vào các lĩnh vực

hoạt động có lợi suất cao hơn và giảm chi phí liên quan đến nợ xấu. LNTT ước tính sẽ tăng

55,8% trong năm 2016 và VCB có thể duy trì mức tăng trưởng hơn 20% trong kỳ dự báo.

KQKD quý 1/2016: Chi phí dự phòng thấp hơn giúp lợi nhuận ròng tăng trưởng cao hơn mức tăng của lợi nhuận từ HĐKD.

Hình 1: KQLN Quý 1/2016 so với dự báo cả năm

VND (tỷ) Q1/2015 Q1/2016 Q1/2016 so với

Q1/2015

Dự báo 2016 của

VCSC

Thu nhập lãi

thuần 3.496,27 4.532,77 +29,65% 19.496

Thu nhập

ngoài lãi 1.143,78 1.439,20 +25,83% 7.164

Lợi nhuận

trước dự

phòng

2.973,04 3.604,61 +21,24% 16.142

Dự phòng -1.517,26 -1.305,20 -13,98% -5.504

Lợi nhuận

trước thuế 1.455,77 2.299,41 +57,95% 10.638

LNST 1.131,53 1.836,69 +62,32% 8.492

Nguồn: VCSC ước tính

Tăng trưởng cho vay mạnh mẽ trong quý 1 dự báo một năm ấn tượng cho VCB. Tăng

trưởng cho vay khách hàng trong quý 1 là 6,3%, cao hơn nhiều so với mức 2,3% quý 1/2015.

Đây cũng là mức tăng trưởng cho vay cao thứ hai trong danh mục ngân hàng theo dõi của chúng

tôi. Trong bối cảnh quý 1 thường là thấp điểm của các ngân hàng, tăng trưởng cho vay của VCB

cho thấy ngân hàng hàng này sẽ không gặp khó khăn trong việc vượt kế hoạch tăng trưởng đặt

ra là 17%. Ngoài tăng trưởng cho vay mạnh mẽ tại hầu hết các ngân hàng, ngân hàng cũng có

xu hướng gia tăng đầu tư vào các loại trái phiếu doanh nghiệp (TPDN) nắm giữ tới khi đáo hạn,

và cả VCB, MBB và BID đã báo cáo mức tăng khoảng hơn 2.000 tỷ đồng (89 triệu USD) trong

quý 1/2016. Đầu tư vào trái phiếu là một kênh khác để giá tăng tín dụng và cho thấy nhu cầu tín

dụng cao trong quý 1/2016.

Tăng trưởng huy động thấp hơn cùng kỳ năm ngoái và thấp hơn tăng trưởng cho vay.

Tăng trưởng huy động đạt 2,7% so với 3,3% đạt được trong quý 1/2015, và thấp hơn mức tăng

trưởng 6,3% của cho vay. Do đó, tỷ lệ cho vay trên huy động (LDR) đã tăng từ 77% cuối năm

2015 lên 80%. Nhằm đạt được mục tiêu tăng trưởng huy động 15%, ngân hàng cần thu hút thêm

vốn huy động trong các quý tới, do đó chi phí vốn có thể gia tăng.

See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 3

HOLD

NIM đã tăng 23 điểm cơ bản giúp thu nhập từ lãi vay tăng trưởng 30% so với cùng kỳ năm

trước. Lợi suất tài sản đã tăng trong quý 1, với lợi suất liên ngân hàng tăng mạnh và lợi suất

cho vay tăng nhẹ. Cả lợi suất tài sản và lợi suất liên ngân hàng tăng trong quý 1/2016 đối với

VCB cho thấy không phải tất cả các ngân hàng đều bị ảnh hưởng bởi vấn đề dư thừa thanh

khoản trong hệ thống ngân hàng, và lợi suất tăng trở lại về mức bình thường, thay vì gia tăng do

nhu cầu. Dù lợi suất liên ngân hàng đã gia tăng, chi phí huy động giảm từ 2,97% trong năm 2015

còn 2,75% do tỷ trong cao hơn của nguồn vốn huy động giá rẻ trong cơ cấu vốn. VCB đã chủ

động tiếp cận các DN nhà nước, như các công ty bảo hiểm quốc doanh để phục vụ cho nhu cầu

thanh toán của các công ty này. Do đó, ngân hàng có thể tiếp cận nhiều hơn đến nguồn vốn chi

phí thấp. Trong kỳ ĐHCĐ vừa qua, VCB nhấn mạnh rằng ngân hàng sẽ tiếp tục thực hiện chiến

lược này trong vài năm tới. Chi phí huy động giảm giúp bù đắp cho mức tăng của chi phí huy

động vốn từ thị trường liên ngân hàng và giữ chi phí vốn chung ổn định. Lợi suất cao hơn, chi

phí vốn ổn định và tăng trưởng cho vay nhanh hơn tăng trưởng huy động sẽ giúp thúc đẩy NIM

của ngân hàng.

Mức tăng trưởng cao của thu nhập ngoài lãi tiếp tục cho thấy ngân hàng đang có hoạt

động tốt ở nhiều mặt. Thu nhập từ phí và hoa hồng đã tăng ấn tượng 59,7% và các thu nhập

khác tăng 11,7%, tất cả đều dựa theo tỷ lệ so sánh giữa quý 1/2016 và quý 1/2015. Tỷ trọng

24,1% của thu nhập ngoài lãi trên tổng thu nhập, cao hơn hầu hết tất cả các ngân hàng chúng

tôi theo dõi, hạn chế ảnh hưởng của biến động NIM lên thu nhập của VCB.

Nợ xấu được duy trì ổn định so với cuối năm 2015, nhưng nợ nhóm 4 gia tăng. Tỷ lệ nợ

xấu chính thức tương đương với mức 1,8% của năm 2015. Nợ nhóm 3 giảm nhưng nợ nhóm 4

gia tăng từ 0,19% lên 0,23%. Chúng tôi cho rằng biến động này không có tác động đáng kể và

không ảnh hưởng đến quan điểm chung của chúng tôi về tiến trình xử lý nợ xấu của ngân hàng.

CIR của năm 2016 có khả năng gia tăng. Mặc dù tỷ lệ CIR quý 1/2016 là 39,6% và thấp hơn

con số 42,9% vào cuối năm 2015, con số này cao hơn 35,9% của quý 1/2015. Tỷ lệ CIR cao hơn

là do đầu tư thay thể hệ thống ngân hàng lõi và đầu tư vào cơ sở hạ tầng của các chi nhánh/phòng

giao dịch. Tuy nhiên, CIR của VCB vẫn ở mức thấp so với các ngân hàng mà chúng tôi theo dõi,

và chi phí sẽ dần giảm khi VCB hoàn thành xong dự án IT lớn này. Chúng tôi vẫn giữ quan điểm

rằng ngân hàng sẽ duy trì được CIR 38% trong dài hạn.

VCB cho biết 2016 sẽ là năm đầu tiên chi phí dự phòng giảm, và kết quả quý 1/2016 đã

củng cố cho kế hoạch này. VCB công bố chi phí dự phòng đạt 1,31 nghìn tỷ đồng (58 triệu

USD), tương ứng với mức giảm 14% so với quý 1/2015. Chi phí dự phòng đạt 23,7% kế hoạch

dự phòng năm 2016 là 5,5 nghìn tỷ đồng (246 triệu USD). Tăng trưởng thu nhập mạnh mẽ và

chi phí dự phòng thấp hơn giúp dẫn dắt tăng trưởng lợi nhuận ấn tượng. Trong quý 1/2016, VCB

báo cáo LNTT 2,3 nghìn tỷ đồng (103 triệu USD) và LNST 1,84 nghìn tỷ đồng (82 triệu USD),

tương ứng với tăng trưởng 58% và 62% hàng năm. KQKD quý 1 ấn tượng đánh dấu sự khởi

đầu của một giai đoạn tích cực, và VCB là ngân hàng đầu tiên phục hồi sau khi đợt khủng hoảng

kinh tế nhờ quản lý hiệu quả chi phí tín dụng

See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 4

HOLD

Triển vọng 2016: Dự báo kết quả lợi nhuận

Dự báo

2016 trước đây

Dự báo 2016

hiện nay

Dự báo 2017

trước đây

Dự báo 2017

hiện nay Lý do điều chỉnh dự báo

Tỷ đồng

Thu nhập lãi ròng 18.494 19.496 21.430 22.930 NIM cao hơn và dự báo tăng trưởng cho vay tăng làm gia tăng thu nhập lãi ròng dự báo

Thu nhập ngoài lãi 6.864 7.164 7.846 8.041

Lợi nhuận trước dự phòng

15.504 16.142 18.061 18.894

Chi phí dự phòng 6.473 5.504 5.996 5.380

Chúng tôi ước tính VCB có tỷ lệ nợ xấu chưa dự phòng thấp nhất và con số này đã giảm trong quý 1/2016 so với 2015. Do đó, chúng tôi dự kiến mức xóa nợ thấp hơn, không có nợ mới bán cho VAMC, và dự báo chi phí dự phòng sẽ giảm

LN trước thuế 9.031 10.638 12.064 13.514

LN ròng sau thuế 7.206 8.492 9.631 10.792

Tăng trưởng hàng năm %

Thu nhập lãi ròng 19,7% 26,2% 15,9% 17,6%

Thu nhập ngoài lãi 19,6% 24,6% 14,3% 12,2%

Lợi nhuận trước dự phòng

20,2% 25,2% 16,5% 17,0%

Chi phí dự phòng 6,7% -9,3% -7,4% -2,3%

LN trước thuế 32,3% 55,8% 33,6% 27,0% Tăng trưởng thu nhập tốt cùng với chi phí dự phòng thấp hơn tạo ra tăng trưởng lợi nhuận mạnh mẽ

LN sau thuế 35,6% 59,8% 33,7% 27,1%

Cho vay khách hàng 18,7% 19,5% 18,3% 18,3% Dự báo tăng trưởng cho vay được điều chỉnh tăng do tăng trưởng cho vay trong quý 1 cao và do mong muốn thúc đẩy tăng tưởng tín dụng của Chính phủ trong năm nay

Tiền gửi 17,0% 18,0% 17,0% 18,0%

Các chỉ báo chính

Tỷ lệ lãi biên NIM (%) 2,6% 2,7% 2,6% 2,8% Chúng tôi nâng dự báo NIM do NIM tăng nhờ tăng trưởng cho vay bán lẻ và gia tăng tỷ trọng vốn huy động không kỳ hạn

Thay đổi NIM (%) 12,8 27,4 0,8 6,1

Tỷ lệ chi phí/thu nhập CIR (%)

42,2% 43,0% 41,5% 42,0%

Tỷ lệ cho vay/huy động LDR (%)

78,2% 78,0% 79,2% 78,2%

Tỷ lệ nợ xấu (NPL) (%) 2,0% 1,7% 1,9% 1,6% Nợ xấu ở mức 1,8% trong quý 1/2016, chúng tôi dự kiến nợ xấu sẽ giảm trong thời gian tới

Tỷ lệ trích lập dự phòng/nợ xấu (LLR) (%)

120,5% 131,2% 126,6% 133,1%

ROAA (%) 1,0% 1,2% 1,1% 1,3%

ROAE (%) 13,6% 15,8% 15,3% 16,4%

Tỷ lệ an toàn vốn CAR (%)

11,7% 11,8% 11,1% 11,2%

Chỉ báo định giá

Cổ tức/CP (đồng) 1.000 700 1.000 700 Điều chỉnh cho cổ tức cổ phiếu

Lợi suất cổ tức (%) 2,1% 1,5% 2,1% 1,5%

EPS cơ bản (VND) 2.458 2.197 3.285 2.793 Điều chỉnh cho cổ tức cổ phiếu

EPS pha loãng (VND) 2.302 2.133 3.024 2.290

Tăng trưởng EPS (%) 34,8% 76,1% 31,4% 7,4%

Giá trị sổ sách/số CP (đồng)

20.516 16.208 22.542 17.799 Lượng cổ phiếu sẽ gia tăng 45% sau khi VCB phát hành cổ tức cổ phiếu 35% và 10% cổ phiếu riêng lẻ

PER (lần) 20,3 16,3 15,5 15,1

PBR (lần) 2,3 2,1 2,1 1,9

Nguồn: thông tin từ VCB & VCSC ước tính

(*) Số liệu trong bảng được điều chỉnh cho tỷ lệ pha loãng 35% năm 2016 do chia cổ tức cổ phiếu

See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 5

HOLD

Chi phí dự phòng sẽ giảm dần trong thời gian tới. VCB cho biết ngân hàng không có kế

hoạch bán nợ cho VAMC trong năm 2016. Trong quý 1/2016, không có khoản nợ nào được bán

cho VAMC và không có khoản xóa nợ nào sử dung dự phòng của ngân hàng. Với tỷ lệ nợ xấu ở

mức 1,8% và dự phòng cao với tỷ lệ LLR 130,2%, chúng tôi cho rằng sẽ không có khoản nợ nào

bán cho VAMC trong thời gian tới, do đó chi phí dự phòng liên quan tới VAMC sẽ không tăng

sau năm 2016. Ngoài ra, việc thu hồi nợ xấu bán cho VAMC sẽ làm giảm dần chi phí dự phòng.

Tuy số nợ xấu tuyệt đối vẫn gia tăng khi một vài khoản vay vẫn bị quá hạn và giảm chất lượng,

chúng tôi cho rằng VCB sẽ dùng dự phòng cụ thể để xóa nợ thay vì bán nợ cho VAMC, vì xóa

nợ trực tiếp là cách nhanh hơn để giải quyết nợ xấu và VCB có đủ nguồn lực tài chính để thực

hiện điều này.

See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 6

HOLD

Định giá

Hình 2: Tổng kết mô hình định giá của VCSC (VND/cổ phiếu)

Phương pháp Giá trị hợp lý

Tỷ trọng Đóng góp (VND/CP)

Thu nhập thặng dư

45.373 70% 31.761

P/B 53.414 30% 16.024

Giá mục tiêu 47.785

Nguồn: Ước tính của VCSC

Định giá của chúng tôi dựa theo 2 phương pháp: thu nhập thặng dư và hệ số P/B, với tỷ trọng

lần lượt 70% và 30%. Đối với phương pháp so sánh với các ngân hàng khác, chúng tôi lựa chọn

CTG, BID và MBB. VCB, BID và CTG đều là các ngân hàng quốc doanh, do đó có tính chất giống

nhau như tỷ lệ NIM thấp hơn các ngân hàng ngoài quốc doanh, được áp dụng các quy định đặc

biệt của NHNN do có vai trò quan trọng trong ngành ngân hàng và có cơ cấu khách hàng giống

nhau. Về MBB, ngân hàng này có cơ cấu cho vay và huy động tương đồng với các ngân hàng

quốc doanh, do đó, lợi suất và chi phí vốn tương đồng với các ngân hàng quốc doanh.

Hình 3: So sánh với một số ngân hàng khác trong nước

(triệu USD) Công ty Mã Giá trị vốn hóa

Doanh thu 12 tháng qua

Y-o-Y %

LNST 12 tháng qua

Y-o-Y %

ROA ROE

P/B Quý gần nhất

Ước tính P/B 2016

P/E 12T

Ngân hàng TMCP Đầu tư và Phát triển Việt Nam

BID 2.710 2.729 20,0% 276 16,2% 0,8% 15,9% 1,5 1,2 9,6

Ngân hàng TMCP Công thương Việt Nam

CTG 2.785 2.270 10,5% 288 9,5% 0,9% 11,2% 1,1 1,1 9,8

Ngân hàng TMCP Quân đội MBB 1.088 715 0,6% 116 4,0% 1,2% 12,7% 1,0 1,0 7,8

Trung bình 2.194 1.905 10,4% 227 9,9% 1,0% 13,3% 1,2 1,1 9,1

Ngân hàng TMCP Ngoại thương Việt Nam

VCB 5.585 1.832 14,6% 272 32,8% 0,9% 13,1% 2,7 2,1 25,3

Nguồn: Bloomberg và ước tính của VCSC

Hình 4: So sánh diễn biến P/B của VCB và các ngân hàng khác trong nước

Nguồn: Bloomberg.

0.0

0.5

1.0

1.5

2.0

2.5

3.0

3.5

T12/14 T04/15 T07/15 T10/15 T01/16 T05/16

PB

VCB Trung bình các ngân hàng khác

1.2

2.7

See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 7

HOLD

VCB đang dược giao dịch với P/B cao hơn các ngân hàng khác do các tính chất cơ bản tốt hơn:

là ngân hàng dẫn đầu ngành trong nhiều tiêu chí khác nhau và đặc biệt là bảng cân đối kế toán

lành mạnh hơn các ngân hàng khác. Quá trình “dọn dẹp” nợ xấu nhanh chóng mở một giai đoạn

tăng trưởng mới trong khi các ngân hàng khác vẫn chưa chạm đến giai đoạn này. Nhờ vào triển

vọng tăng trưởng tích cực, chúng tôi nâng tỷ lệ P/B mục tiêu năm 2016 lên 2,5 lần từ mức 2,4

lần trước đây, và kết hợp với phương pháp thu nhập thặng dư để đạt được mức giá mục tiêu

47.800 đồng.

See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 8

HOLD

Lịch sử khuyến nghị

Hình 5: Diễn biến giá mục tiêu do VCSC đưa ra và giá cổ phiếu

Nguồn: Bloomberg & VCSC

12,000

17,000

22,000

27,000

32,000

37,000

42,000

47,000

52,000

57,000

T11/14 T01/15 T03/15 T05/15 T07/15 T09/15 T11/15 T01/16 T03/16 T05/16

đồng/CP

Giá cổ phiếu

Giá mục tiêu

KHẢQUAN30,900

MUA44,700

PHTT46,100

KHẢQUAN47,000

KHẢQUAN46,000

PHTT47,800

See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 9

HOLD

Phân tích kỹ thuật

Nhận định:

Đồ thị giá vẫn chưa thể vượt qua được mức kháng cự mạnh 49,300 và giao dịch gần đường

trung bình 20 tuần và đường trung bình 50 tuần.

Theo hệ thống chỉ báo kỹ thuật, chúng tôi cho rằng đồ thị giá có thể sẽ bước vào giai đoạn đi

ngang cho nên đồ thị giá chưa thể vượt được mức kháng cự 49,300.

Hệ thống chỉ báo xu hướng của chúng tôi vẫn duy trì xu hướng trung hạn TĂNG với mức hỗ trợ

là 43,500.

Khuyến nghị:

Các nhà đầu tư trung hạn có thể tiếp tục nắm giữ và mua vào nếu đồ thị giá vượt được mức

kháng cự 49,300.

Tính đến ngày 27/06/2016 (VND/CP)

Chu kỳ phân tích trung hạn 3 đến 6 tháng

Ngưỡng kháng cự trung hạn 49.300

Ngưỡng hỗ trợ trung hạn 43.500

Xu hướng trung hạn TĂNG

Nguồn: VCSC

See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 10

HOLD

Báo cáo tài chính KẾT QUẢ KINH DOANH 2015A 2016F 2017F BẢNG CĐKT 2015A 2016F 2017F

tỷ đồng tỷ đồng

Thu nhập từ lãi 31.361 37.659 44.620 Tiền mặt 8.519 8.945 9.393

Chi phí lãi -15.908 -18.163 -21.690 Tiền gửi tại NHNN 19.715 22.774 26.017

Thu nhập lãi thuần 15.453 19.496 22.930 Cho vay các TCTD khác 131.527 152.572 176.983

Thu nhập từ dịch vụ 3.557 4.314 5.240 Chứng khoán KD 9.467 10.456 10.987

Chi phí từ dịch vụ -1.685 -1.812 -2.201 Chứng khoán KD 9.468 10.456 10.987

Lãi thuần dịch vụ 1.873 2.502 3.039 trừ: Dự phòng giảm giá -1 - -

Lãi kinh doanh ngoại hối 1.573 1.730 2.024 Công cụ phái sinh 1 1 1

Lãi CK kinh doanh 350 315 339 Cho vay KH 378.542 452.225 535.596

Lãi từ HĐ khác 1.905 2.566 2.583 Dư nợ cho vay KH 387.152 462.643 547.249

Thu nhập từ góp vốn 48 51 56 trừ: Dự phòng rủi ro -8.610 -10.418 -11.653

Chi phí hoạt động -8.306 -10.518 -12.077 Chứng khoán đầu tư 108.055 107.200 107.341

LN trước dự phòng 12.896 16.142 18.894 Sẵn sàng để bán 42.941 38.649 36.259

Chi phí dự phòng -6.068 -5.504 -5.380 Giữ đến ngày đáo hạn 65.818 69.938 72.782

LN trước thuế 6.827 10.638 13.514 trừ: Dự phòng giảm giá -704 -1.387 -1.701

Thuế -1.495 -2.128 -2.703 Đầu tư dài hạn 3.557 3.651 3.752

LN sau thuế 5.332 8.510 10.811 Tài sản cố định 5.039 5.120 5.222

Trừ: CĐTS -18 -18 -19 TS cố định hữu hình 3.386 3.453 3.522

LN ròng trừ CĐTS, báo cáo 5.314 8.492 10.792 TS cổ định cho thuê - - -

LN ròng trừ CĐTS, điều chỉnh(1)

4.356 6.963 8.850 TS cố định vô hình

1.654 1.666 1.700

Bất động sản đầu tư - - -

Định giá Tài sản khác 9.972 10.505 10.170

EPS cơ bản báo cáo, VND 1.994 2.197 2.793 TỔNG TÀI SẢN 674.395 773.449 885.462

EPS cơ bản điều chỉnh VND 1.635 1.802 2.290

EPS pha loãng hoàn toàn (2), VND

1.211 2.133 2.290 Nợ phải trả

629.222 710.650 816.514

Giá trị sổ sách/CP (Đồng) 12.510 16.208 17.799 Nợ CP và NHNN 41.480 43.554 45.731

P/E (lần) 28,6 16,3 15,1

Tiền gửi & vay TCTD khác

72.135 61.723 58.729

P/B (lần) 2,8 2,1 1,9 Tiền gửi KH 500.528 590.623 696.936

Công cụ phái sinh - - -

Chỉ số khả năng sinh lợi Nguồn vốn khác - - -

Biên lãi ròng (NIM) (%) 2,5% 2,7% 2,8% Giấy tờ có giá 2.479 2.479 2.479

Lợi suất tài sản (%) 5,1% 5,3% 5,5% Các khoản nợ khác 12.600 12.271 12.639

Chi phí vốn(%) 2,8% 2,8% 2,9% Vốn CSH 45.007 62.634 68.782

Tỷ lệ chi phí/thu nhập (CIR) (%)

42,9% 43,0% 42,0% Vốn của TCTD

32.421 45.746 45.746

ROAE (%) 12,0% 15,8% 16,4% Quỹ của TCTD 4.941 6.173 7.738

ROAA (%) 0,8% 1,2% 1,3% Chênh lệch tỷ giá 169 173 176

ROAA trước dự phòng 2,1% 2,2% 2,3% Cổ phiếu quỹ - - 0

Lợi nhuận giữ lại 7.476 10.543 15.123

Tăng trưởng tài sản Lợi ích của CĐTS 165 165 165

Tăng trưởng cho vay (%) 19,7% 19,5% 18,3% NỢ PHẢI TRẢ & VỐN 674.395 773.449 885.462

Tăng trưởng huy động (%) 18,6% 18,0% 18,0%

Chất lượng tài sản

Tỷ lệ nợ xấu (NPL) (%) 1,8% 1,7% 1,6%

Dự phòng/NPL (%) 120,6% 131,2% 133,1%

Dự phòng/cho vay (%) 2,2% 2,3% 2,1%

Chi phí dự phòng/cho vay (%) 1,6% 1,2% 1,0%

NPL/Vốn CSH (%) 15,9% 12,7% 12,7%

Thanh khoản

Cho vay/ HĐ từ KH (%) 77,9% 78,0% 78,2%

Vay liên ngân hàng (%) 11,7% 8,8% 7,3%

CAR (%) 11,0% 11,8% 11,2%

Vốn CSH/tài sản (%) 6,7% 8,1% 7,8%

Nguồn: Báo cáo tài chính công ty, dự báo của VCSC. (1) Các tỷ lệ được tính dựa theo lợi nhuận báo cáo. LNST và EPS điều chỉnh được điều chỉnh có khấu trừ khoản trích

vào quỹ thưởng cho nhân viên (Thông tư 200). (2) Bao gồm lợi tức cổ phiếu, phát hành riêng lẻ, quyền mua sắp thực hiện (nếu có)

(*) Số liệu trong bảng được điều chỉnh cho tỷ lệ pha loãng 35% cổ tức bằng cổ phiếu

See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 11

HOLD

Xác nhận của chuyên viên phân tích

Tôi, Lê Minh Thùy, xác nhận rằng những quan điểm được trình bày trong báo cáo này phản ánh đúng quan điểm cá nhân của

chúng tôi về công ty này. Chúng tôi cũng xác nhận rằng không có phần thù lao nào của chúng tôi đã, đang, hoặc sẽ trực tiếp hay

gián tiếp có liên quan đến các khuyến nghị hay quan điểm thể hiện trong báo cáo này. Các chuyên viên phân tích nghiên cứu phụ

trách các báo cáo này nhận được thù lao dựa trên nhiều yếu tố khác nhau, bao gồm chất lượng, tính chính xác của nghiên cứu,

và doanh thu của công ty, trong đó bao gồm doanh thu từ các đơn vị kinh doanh khác như bộ phận Môi giới tổ chức, hoặc Tư vấn

doanh nghiệp.

Phương pháp định giá và Hệ thống khuyến nghị của VCSC

Nội dung chính trong hệ thống khuyến nghị: Khuyến nghị được đưa ra dựa trên mức tăng/giảm tuyệt đối của giá cổ phiếu để

đạt đến giá mục tiêu, được xác định bằng công thức (giá mục tiêu - giá hiện tại)/giá hiện tại và không liên quan đến hoạt động thị

trường. Công thức này được áp dụng từ ngày 1/1/2014.

Các khuyến nghị Định nghĩa

MUA Tổng lợi nhuận cổ đông (bao gồm cổ tức) trong 12 tháng tới dự báo sẽ trên 20%

KHẢ QUAN Tổng lợi nhuận cổ đông (bao gồm cổ tức) trong 12 tháng tới dự báo sẽ dương từ

10%-20%

PHÙ HỢP THỊ TRƯỜNG Tổng lợi nhuận cổ đông (bao gồm cổ tức) trong 12 tháng tới dự báo sẽ dao động

giữa âm 10% và dương 10%

KÉM KHẢ QUAN Tổng lợi nhuận cổ đông (bao gồm cổ tức) trong 12 tháng tới dự báo sẽ âm từ 10-

20%

BÁN Tổng lợi nhuận cổ đông (bao gồm cổ tức) trong 12 tháng tới dự báo sẽ âm trên 20%

KHÔNG ĐÁNH GIÁ Bộ phận nghiên cứu đang hoặc có thể sẽ nghiên cứu cổ phiếu này nhưng không

đưa ra khuyến nghị hay giá mục tiêu vì lý do tự nguyện hoặc chỉ để tuân thủ các quy

định của luật và/hoặc chính sách công ty trong trường hợp nhất định, bao gồm khi

VCSC đang thực hiện dịch vụ tư vấn trong giao dịch sáp nhập hoặc chiến lược có

liên quan đến công ty đó.

KHUYẾN NGHỊ TẠM HOÃN Hình thức đánh giá này xảy ra khi chưa có đầy đủ thông tin cơ sở để xác định khuyến

nghị đầu tư hoặc giá mục tiêu. Khuyến nghị đầu tư hoặc giá mục tiêu trước đó, nếu

có, không còn hiệu lực đối với cổ phiếu này.

Trừ khi có khuyến cáo khác, những khuyến nghị đầu tư chỉ có giá trị trong vòng 12 tháng. Những biến động giá trong tương lai

có thể làm cho các khuyến nghị tạm thời không khớp với mức chênh lệch giữa giá thị trường của cổ phiếu và giá mục tiêu nên

việc việc diễn giải các khuyến nghị đầu tư cần được thực hiện một cách linh hoạt.

Giá mục tiêu: Trong hầu hết trường hợp, giá mục tiêu sẽ tương ứng với đánh giá của chuyên viên phân tích về giá trị hợp lý hiện

tại của cổ phiếu. Giá mục tiêu là mức giá cổ phiếu nên được giao dịch ở hiện tại nếu thị trường đồng ý quan điểm của chuyên

viên phân tích và có những yếu tố xúc tác cần thiết để tạo ra sự thay đổi nhận thức trong thời hạn nhất định. Tuy nhiên, nếu

chuyên viên phân tin rằng trong thời hạn xác định sẽ không có tin tức, sự kiện hoặc yếu tố thúc đẩy cần thiết để cổ phiếu có thể

đạt đến giá trị hợp lý thì giá mục tiêu có thể khác với giá trị hợp lý. Vì thế, trong hầu hết trường hợp, khuyến nghị của chúng tôi

chỉ là đánh giá sự chưa phù hợp giữa giá thị trường hiện tại và giá trị hợp lý hiện tại của cổ phiếu theo quan điểm của chúng tôi.

Phương pháp định giá: Để xác định giá mục tiêu, chuyên viên phân tích có thể sử dụng nhiều phương pháp định giá khác nhau,

bao gồm nhưng không giới hạn, phương pháp chiết khấu dòng tiền tự do và định giá so sánh. Việc lựa chọn phương pháp tùy

thuộc vào từng ngành, công ty, tính chất cổ phiếu và nhiều yếu tố khác. Kết quả định giá có thể dựa trên một hoặc kết hợp nhiều

phương pháp sau: 1) Định giá dựa trên nhiều chỉ số (P/E, P/CF, EV/doanh thu, EV/EBIT, EV/EBITA, EV/EBITDA), so sánh

nhóm công ty và dựa vào số liệu quá khứ, 2) Mô hình chiết khấu (DCF, DVMA, DDM); 3) Phương pháp tính tổng giá trị các

thành phần hoặc các phương pháp định giá dựa vào tài sản; và 4) Phương pháp định giá sử dụng lợi nhuận kinh tế (Lợi

nhuận thặng dư, EVA). Các mô hình định giá này phụ thuộc vào các yếu tố kinh tế vĩ mô như tăng trưởng GDP, lãi suất, tỷ giá,

nguyên liệu với các giả định khác về nền kinh tế cũng như những rủi ro vốn có trong công ty đang xem xét. Ngoài ra, tâm lý thị

trường cũng có thể ảnh hưởng đến việc định giá công ty. Quá trình định giá còn căn cứ vào những kỳ vọng có thể thay đổi nhanh

chóng mà không cần thông báo, tùy vào sự phát triển riêng của từng ngành.

Rủi ro: Tình hình hoạt động trong quá khứ không nhất thiết sẽ diễn ra tương tự cho các kết quả trong tương lai. Tỷ giá ngoại tệ có thể ảnh hưởng bất lợi đến giá trị, giá hoặc lợi nhuận của bất kỳ chứng khoán hay công cụ tài chính nào có liên quan được nói đến trong báo cáo này. Để được tư vấn đầu tư, thực hiện giao dịch hoặc các yêu cầu khác, khách hàng nên liên hệ với đơn vị đại diện kinh doanh của khu vực để được giải đáp.

See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 12

HOLD

Liên hệ

CTCP Chứng khoán Bản Việt (VCSC) www.vcsc.com.vn

Trụ sở chính Chi nhánh Hà Nội

Bitexco, Lầu 15, Số 2 Hải Triều 109 Trần Hưng Đạo

Quận 1, Tp. HCM Quận Hoàn Kiếm, Hà Nội

+848 3914 3588 +844 6262 6999

Phòng giao dịch Phòng giao dịch

Số 10 Nguyễn Huệ 236 - 238 Nguyễn Công Trứ

Quận 1, TP. HCM Quận 1, Tp. HCM

+848 3914 3588 +848 3914 3588

Phòng Nghiên cứu và Phân tích

Giám đốc Phòng Nghiên cứu và Phân tích

Barry Weisblatt, +848 3914 3588 ext 105 +848 3914 3588

[email protected] [email protected]

Ngô Hoàng Long, Trưởng phòng cao cấp, ext 145 Anirban Lahiri, Trưởng phòng cao cấp ext 130

Tài chính, Công nghiệp, Tập đoàn đa ngành Logistics và Nông nghiệp

- Trịnh Ngọc Hoa, CV cao cấp ext 124 - Hoàng Minh Hải, Chuyên viên ext 138

- Lê Minh Thùy, Chuyên viên ext 116 - Nguyễn Thanh Nga, Chuyên viên ext 199

Vật liệu xây dựng

- Lý Thị Mỹ Dung, Chuyên viên ext 149 Dầu khí, Điện và Phân bón

Vĩ mô Đinh Thị Thùy Dương, Trưởng phòng ext 140

- Nguyễn Hải Hiền, Chuyên viên ext 132 - Ngô Thùy Trâm, Chuyên viên ext 135

Hàng tiêu dùng, Ôtô và Săm lốp

Đặng Văn Pháp, Trưởng phòng ext 143 Khách hàng cá nhân

- Nguyễn Thị Anh Đào, CV cao cấp ext 185 Nguyễn Thế Minh, Trưởng phòng ext 142

- Lê Trọng Nghĩa, Chuyên viên ext 181 - Nguyễn Thảo Vy, Chuyên viên 147

- Nguyễn Đắc Phú Thành, Chuyên viên ext 194

BĐS và Xây dựng

Lưu Bích Hồng, Trưởng phòng, ext 120

- Hoàng Văn Thọ, Chuyên viên ext 174

Phòng Giao dịch chứng khoán khách hàng tổ chức & Cá nhân nước ngoài

Tổ chức nước ngoài Tổ chức trong nước

Michel Tosto, M. Sc. Nguyễn Quốc Dũng

+848 3914 3588 ext 102 +848 3914 3588 ext 136

[email protected] [email protected]

Phòng Môi giới khách hàng trong nước Hồ Chí Minh Hà Nội

Châu Thiên Trúc Quỳnh Nguyễn Huy Quang

+848 3914 3588 ext 222 +844 6262 6999 ext 312

[email protected] [email protected]

See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 13

HOLD

Khuyến cáo Báo cáo này được viết và phát hành bởi Công ty Cổ phần Chứng khoán Bản Việt. Báo cáo này được viết dựa trên nguồn thông

tin đáng tin cậy vào thời điểm công bố. Công ty Cổ phần Chứng khoán Bản Việt không chịu trách nhiệm về độ chính xác của

những thông tin này. Quan điểm, dự báo và những ước lượng trong báo cáo này chỉ thể hiện ý kiến của tác giả tại thời điểm phát

hành. Những quan điểm này không thể hiện quan điểm chung của Công ty Cổ phần Chứng khoán Bản Việt và có thể thay đổi mà

không cần thông báo trước. Báo cáo này chỉ nhằm mục đích cung cấp thông tin cho các tổ chức đầu tư cũng như các nhà đầu tư

cá nhân của Công ty cổ phần chứng khoán Bản Việt và không mang tính chất mời chào mua hay bán bất kỳ chứng khoán nào

được thảo luận trong báo cáo này. Quyết định của nhà đầu tư nên dựa vào những sự tư vấn độc lập và thích hợp với tình hình

tài chính cũng như mục tiêu đầu tư riêng biệt. Báo cáo này không được phép sao chép, tái tạo, phát hành và phân phối với bất

kỳ mục đích nào nếu không được sự chấp thuận bằng văn bản của Công ty Cổ phần Chứng khoán Bản Việt. Xin vui lòng ghi rõ

nguồn trích dẫn nếu sử dụng các thông tin trong báo cáo này.