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1
Estados Financieros (millones de pesos) Múltiplos y razones
financieras
2013 2014 2015E 2016E 2013 2014 2015E 2016E
Ingresos 56,315 61,490 70,671 79,409 FV/EBITDA 10.2x 8.9x 7.0x
6.0x
Utilidad Operativa 4,517 5,508 7,561 8,633 P/U 24.2x 18.7x 14.2x
10.5x
EBITDA 7,655 9,232 11,737 13,258 P/VL 3.4x 2.9x 2.4x 2.0x
Margen EBITDA 13.6% 15.0% 16.6% 16.7%
Utilidad Neta 2,621 3,389 4,461 6,051 ROE 15.5% 17.0% 18.5%
20.8%
Margen Neto 4.7% 5.5% 6.3% 7.6% ROA 4.9% 5.7% 6.5% 8.4%
EBITDA/ Intereses 6.7x 9.7x 11.7x 15.4x
Activo Total 53,270 59,091 68,957 72,085 Deuda Neta/ EBITDA 2.0x
2.0x 1.6x 1.3x
Disponible 1,783 976 2,898 2,925 Deuda/ Capital 0.9x 0.9x 0.8x
0.6x
Pasivo Total 34,809 37,593 42,216 40,533
Deuda 16,710 19,703 21,535 19,715
Capital 18,449 21,481 26,741 31,552
Fuente: Banorte Ixe
| |
NEMAK Inicio de cobertura Atractiva rentabilidad en la industria
de autopartes
NEMAK es el proveedor independiente de componentes complejos
de
aluminio y de alta tecnología que ayudan a aligerar el peso y
reducir
las emisiones de la industria automotriz, líder a nivel
global
Estimamos crecimientos en ventas y EBITDA a razón de una
TCAC
de 13.6% y 19.8%, respectivamente, de 2014 a 2016 y una
expansión
en el margen EBITDA de 170pb a 16.7% en el mismo periodo
Iniciamos cobertura de Nemak (NEMAK) con recomendación de
Compra y PO 2016E de P$24.50 por acción, y rendimiento
potencial
de 19.2% sobre el precio actual, por un modelo de DCF
Nemak, la mejor posicionada para apalancar las exigencias de las
nuevas
regulaciones de emisiones. Nemak es líder global en términos de
ventas y
capacidad de producción y está enfocada en la fabricación de
componentes
complejos de aluminio y de alta tecnología para la industria
automotriz. Sus
productos contribuyen al aligeramiento del peso y,
consecuentemente, a la
reducción de emisiones de los vehículos que llevan sus
soluciones. La nuevas
regulaciones de la industria en materia de eficiencia obligan a
las OEMs a
cumplir con estrictos objetivos de emisiones en 2016 y 2025, por
lo que lo que
éstas deberían impulsar las ventas de vehículos más eficientes
en el consumo
de combustible. Debido a que una manera aumentar la eficiencia
es
produciendo vehículos más ligeros, consideramos que las ventajas
del
aluminio sobre el hierro y el acero, en términos de peso,
deberían favorecer la
penetración de este metal en la producción automotriz. Por otra
parte, el sólido
posicionamiento y la tecnología de punta para la fundición de
Nemak, la
ubican en una posición privilegiada para aprovechar esta
tendencia.
Análisis y Estrategia Bursátil México
17 de septiembre de 2015 www.banorte.com www.ixe.com.mx
@analisis_fundam
Valentín Mendoza Autopartes [email protected]
COMPRA Precio Actual $20.55 PO 2016 $24.50 Dividendo 0.0
Dividendo (%) 0.0% Rendimiento Potencial 19.22% Máx – Mín 12m (P$)
20.99-18.20 Valor de Mercado (US$m) 3,790 Acciones circulación (m)
3,080.75 Flotante 19.31% Operatividad Diaria (P$ m) 114.7
Rendimiento relativo al IPC (12 meses)
Fuente: Banorte Ixe, Bloomberg
Documento destinado al público en general
-14%
-12%
-10%
-8%
-6%
-4%
-2%
0%
2%
4%
6%
sep-14 dic-14 mar-15 jun-15 sep-15
MEXBOL NEMAKA
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2
NEMAK – Estados financieros proforma (cifras nominales en
millones de pesos)
Ventas y Margen EBITDA (cifras en millones)
Estado de Resultados
Año 2013 2014 2015E 2016E TCAC
'14-'16E
Ventas Netas 56,315 61,490 70,671 79,409 13.6%
Costo de Ventas 48,597 52,456 56,663 60,928 7.8%
Utilidad Bruta 7,717 9,034 14,008 18,481 43.0%
Gastos Generales 3,344 3,587 4,403 5,223 20.7%
Utilidad de Operación 4,517 5,508 7,561 8,633 25.2%
Margen Operativo 8.0% 9.0% 10.7% 10.9%
Depreciación Operativa 3,282 3,784 4,216 4,644 10.8%
EBITDA 7,655 9,232 11,737 13,258 19.8%
Margen EBITDA 13.6% 15.0% 16.6% 16.7%
Ingresos (Gastos) Financieros Neto (1,456) (699) (1,265) (460)
-18.9%
Intereses Pagados 1,333 952 1,003 860 -4.9%
Intereses Ganados 39 19 64 100 129.2%
Otros Productos (Gastos) Financieros (21) (338) (331) 45 N/A
Utilidad (Pérdida) en Cambios (141) 571 5 255 -33.2%
Part. Subsidiarias no Consolidadas 19 39 63 93 54.6%
Utilidad antes de Impuestos 3,081 4,848 6,359 8,267 30.6%
Provisión para Impuestos 459 1,453 1,895 2,211 23.3%
Operaciones Discontinuadas
Utilidad Neta Consolidada 2,621 3,394 4,465 6,055 33.6%
Participación Minoritaria 5 4 5 N/A
Utilidad Neta Mayoritaria 2,621 3,389 4,461 6,051 33.6%
Margen Neto 4.7% 5.5% 6.3% 7.6% UPA 3.012 3.894 1.475 2.001
-28.3%
Estado de Posición Financiera
Activo Circulante 15,347 16,998 22,713 27,021 26.1%
Efectivo y Equivalentes de Efectivo 1,783 976 2,898 2,925
73.1%
Activos No Circulantes 37,923 42,093 46,244 45,064 3.5%
Inmuebles, Plantas y Equipo (Neto) 29,324 32,535 36,187 35,008
3.7%
Activos Intangibles (Neto) 6,650 6,911 7,236 7,236 2.3%
Activo Total 53,270 59,091 68,957 72,085 10.4%
Pasivo Circulante 15,206 19,000 22,913 22,214 8.1%
Deuda de Corto Plazo 1,539 4,616 6,320 5,484 9.0%
Proveedores 7,477 8,798 11,024 11,313 13.4%
Pasivo a Largo Plazo 19,603 18,593 19,303 18,319 -0.7%
Deuda de Largo Plazo 15,171 15,087 15,215 14,231 -2.9%
Pasivo Total 34,809 37,593 42,216 40,533 3.8%
Capital Contable 18,461 21,498 26,741 31,552 21.1%
Participación Minoritaria
5 4 5 -2.2%
Capital Contable Mayoritario 18,449 21,481 26,741 31,552
21.2%
Pasivo y Capital 53,270 59,091 68,957 72,085 10.4%
Deuda Neta 14,927 18,727 18,636 16,790 -5.3%
Estado de Flujo de Efectivo 2013 2014 2015E 2016E
Flujo del resultado antes de Impuestos 7,814 8,856 11,590 13,577
Flujo de la Operación 627 (1,946) (13,817) (5,745) Flujo Neto de
Inversión (4,141) (5,066) (5,904) (5,243) Flujo Neto de
Financiamiento (3,173) (2,661) 10,003 (2,562) Incremento
(disminución) efectivo 1,127 (817) 1,872 27
Utilidad Neta y ROE (cifras en millones)
Deuda Neta / Deuda Neta a EBITDA (cifras en millones)
Fuente: Banorte Ixe, BMV
13.6% 15.0%
16.6% 16.7%
0.0%
2.0%
4.0%
6.0%
8.0%
10.0%
12.0%
14.0%
16.0%
18.0%
0
10,000
20,000
30,000
40,000
50,000
60,000
70,000
80,000
90,000
2013 2014 2015E 2016E
Ventas Netas Margen EBITDA
14.2% 15.8% 16.7%
19.2%
0.0%
5.0%
10.0%
15.0%
20.0%
25.0%
0
1,000
2,000
3,000
4,000
5,000
6,000
7,000
2013 2014 2015E 2016E
Utilidad Neta Mayoritaria ROE
2.0x 2.0x
1.6x
1.3x
0.0x
0.5x
1.0x
1.5x
2.0x
2.5x
0
5,000
10,000
15,000
20,000
2013 2014 2015E 2016E
Deuda Neta Deuda Neta/EBITDA
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3
Valuación y PO 2016E de P$24.50
Para obtener el precio objetivo de la acción utilizamos el
método de valuación
por Flujos Descontados. Consideramos que éste es el más adecuado
ya que
valúa la compañía a partir de su capacidad generadora de flujo
de efectivo
libre. Adicionalmente, incluimos una tabla de valuación relativa
con múltiplos
de empresas del sector de autopartes que participan en los
mercados
internacionales en los negocios de cabezas, monoblocks,
transmisiones o
componentes estructurales. Para el caso de empresas similares en
México,
incluimos aquellas que compiten en el sector de autopartes, aun
cuando no
sean totalmente comparables con el modelo de negocios de Nemak o
bien
cuenten con alguna subsidiaria enfocada en el segmento de la
compañía.
Valuación por DCF
Nuestro precio objetivo 2016E por el método de DCF es de P$24.50
por
acción de la serie A, con un rendimiento potencial de 19.2%
respecto de su
precio actual y que implica un múltiplo objetivo FV/EBITDA 2016E
de 6.9x.
En el modelo de DCF asumimos un Costo de Capital Promedio
Ponderado
(WACC) de 8.86%, el cual fue calculado con una Beta de 0.9, Tasa
Libre de
Riesgo de 6.3%, un premio de mercado de 5.5% y una tasa de
crecimiento a
perpetuidad de 2.5% nominal.
Valuación Relativa
NEMAK actualmente cotiza a un múltiplo FV/EBITDA U12M de 8.1x y
P/U
de 16.6x, que representa un premio de 12.6% y 8.5%,
respectivamente, contra
la mediana de la muestra de Bloomberg de empresas en la
industria de
autopartes a nivel global. Para 2015, estimamos que Nemak
cotizará a 14.2x
P/U y 7x FV/EBITDA, todavía con un premio de 11.4% y 5% contra
la
mediana de la muestra de emisoras comparables. Hacia 2016,
esperamos que
la empresa pudiera cotizar en 10.5x y 6x, respectivamente.
2017e 2018e 2019e 2020e 2021e Perp.
(+) EBITDA 14,550 15,642 16,815 18,076 19,431
(-) Capital de Trabajo (2,747) (1,721) (1,850) (1,988)
(2,137)
(-) Inversión en Activo Fijo (6,822) (6,958) (7,097) (7,239)
(7,384)
(-) Impuestos (1,675) (1,721) (1,850) (1,988) (2,137)
(=) Flujo Efectivo 3,307 5,242 6,018 6,860 7,772
(+) Perpetuidad 0 0 0 0 0 125,327
(=) Flujo Total 3,307 5,242 6,018 6,860 7,772 125,327
YE16
Tasa Libre de riesgo (RF) 6.30% (+) Valor presente de los Flujos
17,012
Rendimiento Mercado (RM) 5.50% (+) Valor presente Perpetuidad
75,321
Beta 0.90 = Valor empresa 92,333
CAPM 11.25% (-) Deuda Neta (16,790)
(-) Interés minoritario 0
Costo de la Deuda 5.00% (+) Otras Inversiones 0
Tasa impuestos 30.00% (=) Valor del Capital 75,543
Costo Deuda Neto 3.50% Acciones en circulación 3,081
Deuda / Capitalización 30.88% Precio Objetivo P$ 24.50 49400
WACC 8.86%
Perpetuidad 2.50%
Fuente: Banorte Ixe 6.76x
MODELO DE FLUJOS DESCONTADOS
(Cifras en millones de pesos)
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4
Nemak es una empresa madura en el negocio de cabezas y blocks,
que es su
negocio principal. No obstante, tiene agresivos planes
crecimiento para el
negocio de transmisiones y de componentes estructurales,
segmentos que
además, generan una mayor rentabilidad por ser de mayor
complejidad.
Asimismo, la empresa ha anunciado que como parte de su
estrategia para
elevar la rentabilidad, disminuirá la tercerización del
maquinado de sus
principales productos. En ese sentido, estimamos que la compañía
crecerá
27.1% el EBITDA (7.9% en dólares) A/A en 2015, 1pp por debajo de
la
mediana de la tasa de crecimiento de sus homólogos
internacionales; pero con
una mejor rentabilidad a nivel operativo y neto, debido a un
mayor margen
como resultado de una mejor mezcla de ventas (con una mayor
contribución a
los ingresos de componentes más rentables) y el efecto favorable
de la
depreciación del euro. En los U12M la compañía (2T15) generó un
margen
EBITDA de 17% mayor a la mediana de sus competidores
internacionales por
5.3pp.
Asimismo, la empresa tuvo un ROA de 6.3%, 2.5pp mayor a la
mediana de la
muestra y generó el mayor retorno para los accionistas de todos
los pares
comparables, con un ROE de 23.4% que significa 10.9pp
adicionales. Hacia
2016 esperamos una expansión en el ROE de 2.3pp, como resultado
del
aumento de la utilidad neta, así como mejoría en el ROA de 1.9pp
al no
realizarse grandes inversiones en activos fijos. En ese sentido,
consideramos
que la superior rentabilidad de Nemak justifica el premio en las
valuaciones
con respecto de sus partes internacionales.
EMISORA PRECIOValor Mercado
(US$MM)
Valor Empresa
(US$MM)P/VL P/U P/U 2015E P/U 2016E FV/EBITDA
FV/EBITDA
2015E
FV/EBITDA
2016E
DIVIDEND
YIELD
ALFA S.A.B.-A P$33.40 10,260 15,821 3.3x 24.3x 15.9x 8.5x 8.0x
7.8x 1.4%
GRUPO KUO SAB DE CV-SER B P$23.85 652 1,013 1.4x 18.2x 14.2x
9.6x 6.0x 5.5x 1.4%
GRUPO INDUSTRIAL SALTILLO P$32.40 691 610 1.2x 20.1x 17.0x 13.8x
8.4x 6.9x 6.1x 3.1%
RASSINI SAB DE CV - A P$30.52 585 721 2.3x 7.5x 10.9x 9.8x 7.1x
6.2x 5.9x
CONTINENTAL AG 193.30 € 43,575 50,788 3.2x 15.3x 13.5x 12.3x
8.1x 7.2x 6.7x 1.7%
AISIN SEIKI CO LTD ¥3,985.00 9,752 12,990 1.0x 14.9x 11.4x 10.1x
4.7x 4.0x 3.7x 2.5%
FISCHER (GEORG)-REG CHF 576.50 2,428 2,919 2.5x 13.7x 13.4x
11.2x 7.2x 7.2x 6.7x 2.9%
RHEINMETALL AG 57.09 € 2,548 3,330 1.9x 41.9x 15.6x 12.5x 8.5x
6.5x 5.7x 0.5%
ELRINGKLINGER AG 21.55 € 1,539 2,076 1.7x 13.8x 12.7x 11.2x 8.1x
7.5x 6.8x 2.6%
AMERICAN AXLE & MFG HOLDINGS $20.20 1,536 2,765 8.0x 7.2x
6.9x 5.5x 4.9x 4.7x
KAISER ALUMINUM CORP $82.27 1,417 1,558 18.5x 17.9x 15.0x 8.1x
7.3x
CHONGQING LANDAI POWERTRAI-A CNY 21.73 710 698 10.6x 41.8x
S&T MOTIV CO LTD KRW 65,900.00 800 817 1.5x 12.8x 11.0x
10.0x 7.8x 7.4x 6.9x 1.2%
MONTUPET 66.65 € 810 909 3.1x 15.3x 12.1x 10.2x 8.8x 7.5x 6.5x
1.5%
MARTINREA INTERNATIONAL INC CAD 11.44 744 1,248 1.5x 9.3x 8.4x
7.2x 6.2x 5.5x 4.9x 1.0%
RYOBI LTD ¥483.00 687 1,271 0.8x 16.6x 11.8x 10.3x 6.2x 5.5x
5.1x 1.7%
TUPY SA BRL 17.65 660 890 1.1x 16.1x 13.3x 11.0x 5.7x 6.3x
5.7x
CONSTELLIUM NV- CLASS A $7.94 834 2,556 33.2x 117.3x 8.4x 7.3x
6.1x
TOWER INTERNATIONAL INC $24.96 527 908 10.4x 7.9x 7.9x 5.6x 4.8x
4.3x
GUANGDONG HONGTEO ACCURATE-A CNY 14.48 244 337 2.7x 97.3x
S&T DYNAMICS CO LTD KRW 12,950.00 354 201 0.6x 23.3x 7.2x
0.8%
FEDERAL-MOGUL GOETZE INDIA INR 386.00 324 361 4.6x
YUTAKA GIKEN CO LTD ¥2,269.00 279 387 0.5x 5.0x 4.9x 4.1x 2.3x
1.9%
Promedio 3,563 4,573 2.4x 21.7x 18.3x 10.6x 7.0x 6.5x 5.9x
1.7%
Mediana 744 1,013 1.7x 15.3x 12.7x 10.3x 7.2x 6.7x 6.0x 1.6%
TENEDORA NEMAK SA DE CV P$20.50 3,811 4,995 2.9x 16.6x 14.2x
10.5x 8.1x 7.0x 6.0x
Fuente: Banorte-Ix e, Bloomberg 8.5% 11.4% 2.3% 12.6% 5.0%
0.7%
VALUACION RELATIVA
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5
Fundamentos de inversión
Líder indiscutible en la producción de componentes de
aluminio
complejos de alta tecnología para la industria automotriz
global. De
acuerdo con la compañía, el año pasado, en el mercado de cabezas
de aluminio
para motor, Nemak produjo 25 millones, mientras que los
competidores que le
siguen en relevancia produjeron 4m y 1m de cabezas,
respectivamente. En ese
sentido, en 2014 Nemak alcanzó 25.4% de participación de mercado
en este
segmento que, de acuerdo con información de Information Handling
Services
Automotive (IHS Automotive por sus siglas en inglés) tuvo una
producción de
98.3 millones de cabezas y ventas por US$8,000m. Mientras tanto,
en el
segmento de blocks, el segundo competidor del nicho es cuatro
veces más
pequeño, ya que Nemak produjo 9 millones de monoblocks (16.6%
del
mercado total), en tanto que su competidor más próximo fabricó 2
millones. El
gran volumen de producción de la compañía le permite generar
economías de
escala y, por consiguiente, ofrecer mejores precios a sus
clientes,
traduciéndose en una ventaja competitiva importante contra sus
competidores
más cercanos. La compañía mantiene relaciones comerciales
directas con las
armadoras (OEMs) más importantes a nivel mundial, por ser un
proveedor de
primer nivel (Tier 1). Su sólido posicionamiento ha coadyuvado a
formar una
sólida base de clientes con relaciones de largo plazo y que
generan una fuerte
barrera de entrada para competidores. A la fecha, 1 de cada 4
vehículos
alrededor del mundo contiene alguno de los componentes de Nemak,
de
acuerdo con la compañía.
EMISORA PRECIOValor Mercado
(US$MM)
Valor Empresa
(US$MM)
VENTAS
(US$MM)
EBITDA
(US$MM)
MARGEN
EBITDA
Crec. EBITDA
2015EDN/EBITDA ROA ROE
ALFA S.A.B.-A P$33.40 10,260 15,821 17,211 1,992 12.3% 2.8% 2.7x
-2.1% -8.9%
GRUPO KUO SAB DE CV-SER B P$23.85 652 1,013 1,410 138 9.1% 10.3%
3.4x -4.0% -8.8%
GRUPO INDUSTRIAL SALTILLO P$32.40 691 610 730 80 13.8% 13.4%
-1.1x 4.5% 6.5%
RASSINI SAB DE CV - A
CONTINENTAL AG 193.30 € 43,575 50,788 45,840 6,917 15.0% 7.7%
1.1x 8.1% 24.6%
AISIN SEIKI CO LTD ¥3,985.00 9,752 12,990 27,097 2,987 10.9%
10.1% 0.1x 2.7% 7.3%
FISCHER (GEORG)-REG CHF 576.50 2,428 2,919 4,150 436 10.6% 7.8%
1.1x 5.7% 18.0%
RHEINMETALL AG 57.09 € 2,548 3,330 6,228 385 1.1% 4.3%
ELRINGKLINGER AG 21.55 € 1,539 2,076 1,761 310 16.1% 10.6% 1.9x
6.1% 13.1%
AMERICAN AXLE & MFG HOLDINGS $20.20 1,536 2,765 3,696 468
13.1% 4.4% 2.4x 5.3% 112.0%
KAISER ALUMINUM CORP $82.27 1,417 1,558 1,356 169 -23.3% 10.9%
-15.9% 8.7%
CHONGQING LANDAI POWERTRAI-A CNY 21.73 710 698 126 29 22.7% 1.5x
7.5% 16.8%
S&T MOTIV CO LTD KRW 65,900.00 800 817 1,044 88 10.7% 7.5%
-0.7x 6.5% 12.5%
MONTUPET 66.65 € 810 909 608 122 20.0% 15.8% 0.9x 11.2%
22.1%
MARTINREA INTERNATIONAL INC CAD 11.44 744 1,248 3,259 222 7.1%
2.5x 4.4% 19.4%
RYOBI LTD ¥483.00 687 1,271 2,077 214 10.4% 6.2% 2.6x 1.8%
4.7%
TUPY SA BRL 17.65 660 890 1,327 214 18.4% 1.5x 3.2% 7.6%
CONSTELLIUM NV- CLASS A $7.94 834 2,556 4,870 260 -2.7%
TOWER INTERNATIONAL INC $24.96 527 908 2,068 168 8.1% 2.0x 1.9%
60.7%
GUANGDONG HONGTEO ACCURATE-A CNY 14.48 244 337 200 27 13.4% 5.1x
1.0% 2.5%
S&T DYNAMICS CO LTD KRW 12,950.00 354 201 531 15 6.2% -5.5x
1.8% 2.4%
FEDERAL-MOGUL GOETZE INDIA INR 386.00 324 361 258 34 13.0%
0.9x
YUTAKA GIKEN CO LTD ¥2,269.00 279 387 1,326 186 10.1% 0.1x 5.0%
10.5%
Promedio 4,454 5,732 6,937 703 10.9% 9.0% 1.5x 2.5% 18.9%
Mediana 822 1,415 2,072 218 11.6% 8.9% 1.5x 3.8% 12.5%
TENEDORA NEMAK SA DE CV P$20.50 3,811 4,995 4,611 686 17.0% 7.9%
1.9x 6.3% 23.4%
Fuente: Banorte-Ix e, Bloomberg 6.3% 2.5% 10.9%
INDICADORES OPERATIVOS
-
6
Tamaño relativo cabezas de motor (millones de unidades)
Tamaño relativo monoblocks (millones de unidades)
Tamaño relativo comps. de transmisión (millones de unidades)
Fuente: Nemak, Banorte Ixe Fuente: Nemak, Banorte Ixe Fuente:
Nemak, Banorte Ixe
Atractiva rentabilidad. Nemak es una empresa que destaca por
su
rentabilidad. Al cierre de 2014, tanto el margen EBITDA (14.9%
vs 11.6%)
como el retorno sobre el capital (16.5% vs 9.5%) se ubicaron muy
por encima
de la mediana de empresas comparables. Asimismo, la compañía
ha
manifestado que como parte de su estrategia de negocios se
enfocará en
productos de aluminio de alto valor agregado y que requieren de
tecnología de
punta para su fabricación, ya que éstos tienen mejores márgenes.
En la medida
en que su mezcla de producto se mueva hacia este tipo de
productos
podríamos esperar expansiones en la rentabilidad. Consideramos
que la
transición de la industria hacia ese tipo de productos de mayor
complejidad es
asequible debido a dos factores principalmente: (1) las
regulaciones en materia
de eficiencia en el consumo de combustible está impulsando la
utilización de
motores de menor consumo, mayor potencia y sobre todo
eficiencia. En ese
sentido, las OEMs no sólo se están enfocando en el aligeramiento
de los
vehículos como el principal eje de ataque para cumplir las
agresivas metas de
eficiencia, sino que también están dando gran importancia al
diseño de
motores más eficientes. Para lograrlo éstas requieren de motores
y
transmisiones cada vez más complejos por su estructura y
resistencia, (2) la
tendencia en la industria de reducir el tamaño de los motores,
manteniendo la
potencia pero aumentando su eficiencia, requiere de autopartes
de alta
complejidad y resistencia que para su elaboración requieren de
poderosas
capacidades de fundición así como de alta tecnología, por lo que
el portafolio
de procesos de fundición de Nemak debería de ayudarle a ganar
mercado
conforme éste se continúe desarrollando. Por otra parte, la
compañía ha
comunicado que parte de los recursos provenientes de su oferta
accionaria se
destinarán a la integración vertical de sus operaciones de
maquinado y
ensamble (de las cuales actualmente tercerizan el 65%).
Consideramos que
esto le permitiría aumentar la rentabilidad hacia 2020 en 175pb,
año es que se
prevé se alcance el objetivo de maquinar internamente el 70% de
su
producción y, eventualmente, que también se generen posibles
eficiencias
operativas a través de una menor dependencia al trabajo de
terceros. Las
siguientes gráficas ilustran la rentabilidad históricamente
superior de Nemak
contra la industria y el objetivo de tercerización del maquinado
hacia 2020,
como parte de su estrategia de integración vertical:
25 4 0
5
10
15
20
25
Nemak Competidor 2
9 2 0
2
4
6
8
10
Nemak Competidor 2
0
2
4
6
8
10
12
14
16
Nemak Competidor 1
-
7
Comparativa sectorial del margen EBITDA (%)
Comparativa sectorial del ROE (%)
Vol. de maquinado de cabezas y monoblocks (%)
Fuente: Bloomberg, Banorte Ixe Fuente: Bloomberg, Banorte Ixe
Fuente: Nemak, Banorte Ixe
Penetración del aluminio en la industria automotriz. En los
últimos años
las nuevas regulaciones ambientales han obligado a las OEMs a
reducir las
emisiones contaminantes de sus vehículos. La regulación
denominada
Corporate Average Fuel Economy (CAFE por sus siglas en inglés)
de la
National Highway Traffic Safety Administration (NHTSA) de los
EE.UU.
requiere que prácticamente se duplique la eficiencia de los
vehículos hacia
2025. Contempla la imposición de multas a las armadoras que no
cumplan con
la eficiencia promedio requerida (de su flotilla en el mercado).
Existen dos
fechas críticas para el cumplimiento de CAFE: 2016 y 2025. Hacia
2016 el
rendimiento promedio de la flotilla de vehículos de los EE.UU.
deberá ser de
cuando menos 34.1 millas por galón (mpg), mientras que hoy en
día el
rendimiento promedio es de 25mpg, de acuerdo con datos de NHTSA.
Así
mismo, hacia 2025 el objetivo de CAFE es llegar 49.6mpg de
eficiencia. Es
por eso que las OEMs se han enfocado en aumentar la eficiencia
en el
consumo de combustible de los automóviles, a través de la
reducción del peso.
De esta manera, se han ido reemplazando componentes que
anteriormente se
fabricaban en hierro por otros manufacturados en aluminio,
debido al ahorro
de casi 50% en el peso que ello conlleva. Uno de los primeros
componentes
reemplazados en el motor fueron las cabezas. De acuerdo con IHS,
en el año
2000 se hicieron 61.2m de cabezas de aluminio y 10.3m en hierro,
mientras
que en el 2014 se produjeron 98.3m de cabezas de aluminio y tan
sólo 2.9m
cabezas de hierro. De igual manera, IHS estima que hacia 2020 se
demandarán
110.5m de cabezas de aluminio y sólo 2m de hierro. En ese
sentido, esperamos
que el crecimiento del volumen de este segmento de negocio sea
en línea con
la industria (TCAC 2.37% para los próximos cinco años).
Para el caso de los monoblocks (uno de los componentes más
pesados del tren
motriz) y los componentes para transmisión, la penetración ha
sido más lenta,
ya que actualmente sólo el 62% de los monoblocks se fabrican en
aluminio
(54.3m), mientras que la producción de transmisiones automáticas
complejas
en 2014 tan sólo fue del 8.7% del total (4m). Sin embargo,
debido a la
necesidad de las armadoras por reducir el peso de los vehículos
y cumplir con
la eficiencia requerida, se espera un importante crecimiento en
la penetración
del aluminio en estos dos segmentos, que resultan atractivos por
su potencial
de crecimiento. IHS estima que hacia 2020 la producción de
monoblocks de
9.5%
10.5%
11.5%
12.5%
13.5%
14.5%
2010 2011 2012 2013 2014
Mediana Comparables NEMAK
5.0%
7.0%
9.0%
11.0%
13.0%
15.0%
17.0%
19.0%
2010 2011 2012 2013 2014
Mediana Comparables NEMAK
35%
70%
65%
30%
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
70%
80%
90%
100%
2014 2020E
Internamente Terceros
-
8
aluminio podría aumentar a 73.5m (TCAC 4.67%) y la de
transmisiones
automáticas complejas a 18.8m (TCAC 29.3%), ya que el primero es
uno de
los componentes de mayor peso en los vehículos ligeros y
representa una
oportunidad importante para reducir el peso y el segundo permite
reducir las
emisiones contaminantes y el consumo de combustible. Aunado a
esto, la
compañía está incursionando en la producción de componentes
estructurales
de aluminio, mercado que también tiene un gran potencial de
crecimiento,
debido a que hoy en día la mayoría de los vehículos se realizan
con piezas de
hierro.
Requerimientos regulaciones de consumo de combustible (millas
por galón)
Requerimiento de consumo de combustible por CAFE (millas por
galón)
Fuente: Consejo Internacional de Transporte Limpio, Nemak
Fuente: IHS
La industria indicada, en el momento adecuado. En los últimos
meses la
industria automotriz ha sido una de las de mayor dinamismo de la
economía.
En la región de Norteamérica, que es la de mayor relevancia para
la compañía
ya que ahí genera aproximadamente el 61% de las ventas totales,
de 2010 a
2014 la producción de vehículos creció a una TCAC de 9.4%, de
acuerdo con
la Asociación Internacional de Productores de Vehículos
Automotores (OICA
por sus siglas en inglés). Europa, el segundo mayor mercado de
NEMAK y
que contribuyó con el 31% de los ingresos en 2014, también se ha
recuperado;
aunque lo ha hecho más paulatinamente (TCAC 0.6%). El resto de
mercados
donde Nemak tiene operaciones (8% de los ingresos totales)
tuvieron
desempeños dispares. Por un lado, Sudamérica observó una fuerte
contracción
en la producción de vehículos en 2014 (principalmente por una
caída en el
mercado automotor brasileño y argentino), acumulando una TCAC de
-1.8%
durante el periodo (tan sólo en 2014 cayeron 15% y 21.7%,
respectivamente).
Por otra parte, el mercado asiático donde recientemente ha
incursionado la
compañía, creció a una TCAC de 4.1%, impulsado principalmente
por China
(el mayor productor y consumidor de vehículos del mundo con
23.7m y
19.7m, respectivamente) e India que han crecido su producción a
tasas por
encima de 5% A/A.
-
9
Distribución de los ingresos por región en 2014 (%)
Producción de vehículos ligeros (millones de vehículos)
Fuente: Nemak, Banorte Ixe Fuente:Nemak, IHS, Banorte Ixe
Presencia internacional. Nemak tiene presencia en regiones
como
Norteamérica, Europa, Sudamérica y Asia, a través de 35 plantas
en 15 países
y ubicaciones estratégicas. Su presencia global le permite
atender
requerimientos estandarizados de clientes en las distintas
regiones donde éstos
tienen operaciones, ahorrándoles costos de desarrollo para la
implementación
de piezas locales en sus plataformas, dado que Nemak cuenta con
las
capacidades productivas y logísticas para proveerles el mismo
producto en las
distintas regiones en que los clientes lo necesiten. Esto a su
vez, le ha
permitido formar una sólida base de clientes que consideramos
que al estar
diversificada regionalmente, aminora la incertidumbre en sus
ingresos que
dependen de la producción vehicular (y ésta, a su vez, del
desempeño
económico).
Capacidad de fundición única. Nemak cuenta con una amplia
variedad de
procesos de fundición de aluminio (6 procesos) para ofrecer a
sus clientes, en
función de los requerimientos técnicos que éstos tengan para los
componentes
de sus vehículos. De acuerdo con investigaciones de la compañía,
los más
grandes competidores ofrecen máximo 3 procesos, por lo que
consideramos
que ofrecer más opciones tecnológicas para el diseño y
fabricación de sus
piezas, resulta una ventaja competitiva que podría apalancar
conforme la
complejidad de los componentes que fabrica vaya en aumento con
miras a
optimizar el rendimiento.
Penetración del mercado asiático. En 2009 la empresa incursionó
en el
mercado asiático al adquirir los activos de Teksid, que incluían
una planta de
cabezas para motor en China. En 2010 construyó una planta en
India para la
fabricación de cabezas de motor y blocks, y en 2012 construyó
una segunda
planta en China para producir monoblocks y componentes para
transmisión.
Consideramos que penetrar este mercado es positivo para la
compañía, debido
a que las perspectivas de crecimiento de la industria de
automotriz de la región
son muy atractivas. Tan sólo en 2015, IHS estima que la mitad
del crecimiento
de las ventas de vehículos a nivel global provendrá de China,
mientras que
Asia del Sur (incluyendo India) contribuirá con una décima
parte, como se
ilustra en la siguiente gráfica:
61%
31%
8%
Norteamérica
Europa
Resto del mundo
15.5 16.2 17
19.2 19.5 20.2
4.3 4.5 3.8
18.4 21.3 23
0
10
20
30
40
50
60
70
2012 2013 2014
Norteamérica Europa Sudamérica China
-
10
Ventas de automóviles y vehículos ligeros (2015E) (millones de
unidades)
Fuente: IHS
Sólida y diversificada base de clientes. La empresa mantiene
sólidas
relaciones comerciales con las principales OEMs a nivel mundial,
debido a su
innovación tecnológica, calidad, capacidad de desarrollo,
servicio y costo
competitivo. Esto le ha permitido formar relaciones de largo
plazo y ser el
único proveedor en el 85% de sus contratos, de acuerdo con
información
proporcionada por Nemak. Esto además ha permitido diversificar
el riesgo de
que el desempeño desfavorable de algunos clientes le afecte de
lleno a la
compañía. La siguiente gráfica ilustra la distribución de su
volumen de venta
por cliente al cierre de 2014.
Volumen de venta por cliente (%)
Fuente: Nemak, Banorte Ixe
Buscando activamente crecimiento inorgánico. Históricamente,
Nemak ha
complementado su estrategia de crecimiento con adquisiciones
estratégicas
que le han permitido aumentar su presencia y capacidades. La
empresa ha
manifestado que esta estrategia continuará en un futuro, en caso
de encontrar
alguna empresa que pudiera agregar valor al modelo de negocios
actual. El
crecimiento inorgánico podría representar una ventana de
oportunidad para
Nemak de generar crecimiento adicional y expandir márgenes,
aprovechando
su amplia experiencia y liderazgo en la industria.
86.3
87.6 1.3
0.8
0.7
0.3 0.1 -0.4
-0.8
-0.8
84.6
85.1
85.6
86.1
86.6
87.1
87.6
88.1
88.6
89.1
89.6
2014 China Europa delEste
Norteamérica Asia del Sur OrienteMedio/ Africa
Corea/Japón EuropaCentral
Sudamérica 2015E
Ford Norteamérica 25%
GM Norteamérica 18%
FCA Norteamérica 12%
VW & Audi 6%
Ford Europa 5%
BMW 5%
Hyundai-KIA 5%
Shangai GM 3%
Nissan 3%
Renault 2%
GM Europa 2%
Ford Sudamérica 2%
GM Sudamérica 1%
Ford CAF 1%
Daimler 1%
Jaguar 1%
Porsche 1%
Volvo 0%
Otros 8%
-
11
Desarrollo tecnológico e innovación. Nemak constantemente ha
participado
conjuntamente con las OEMs en las etapas tempranas del
desarrollo de nuevas
plataformas y cuenta con el portafolio de tecnología de
fundición más amplio.
Consideramos que Nemak podría continuar buscando innovaciones en
el
diseño de productos del tren motriz y componentes estructurales
y que esta
práctica podría permitirle a la compañía mantener su liderazgo
en el mercado,
asegurar la continuidad de sus márgenes e incluso lograr
eficiencias que,
eventualmente, eleven su rentabilidad.
Factores de Riesgo
La economía podría deteriorarse, afectando la producción de
vehículos y
con ello los resultados de la compañía. La industria automotriz
es de
naturaleza cíclica, por lo que está relacionada con el
desempeño
macroeconómico en general. Cualquier cambio desfavorable en la
economía
de los países donde Nemak participa podría afectar el desempeño
de la
compañía, ya que la producción y venta de vehículos están en
función de las
variables económicas en general, pero con especial énfasis en el
consumo.
Cambios en el ingreso disponible, inflación, disponibilidad de
crédito, tasas de
interés, el precio de la gasolina y la confianza del consumidor
podrían ser en
detrimento de la compañía, causando así una desaceleración o
inclusive
contracción en las ventas de la firma evitando que se alcancen
los crecimientos
que se tienen estimados.
Baja pulverización en la cartera de clientes. A pesar de que
Nemak cuenta
con una sólida base de clientes, sus ventas tienen una alta
concentración en
ocho grupos globales (94% en 2014), y especialmente en los
denominados
“Detroit 3”. Al cierre del 1T15, el 72% de las ventas de la
firma se realizaron
a Ford (34%), General Motors (25%) y Fiat-Chrysler (FCA) (13%),
por lo que
cualquier cambio desfavorable en la producción y venta de los
vehículos de
estas tres armadoras podría afectar seriamente las ventas de
NEMAK, ya que
buena parte de la demanda de sus productos está directamente en
función del
desempeño que puedan tener estos tres clientes. A pesar de que
los contratos
que celebra NEMAK otorgan buena visibilidad sobre las ventas de
la
compañía, si éstos no son vinculantes, dichas órdenes de compra
indican los
requerimientos de las OEMs para un programa y no la compra de
una cantidad
específica de un producto. Por consiguiente, los clientes pueden
cancelar
unilateralmente (por diversas razones) las órdenes de compra y
afectar así el
desempeño de la firma.
Cambios en los precios del aluminio, gas y electricidad. El
aluminio
representa 50% del costo de ventas de la compañía y si bien
Nemak realiza un
pass-through a sus clientes y les transfiere las variaciones en
los precios del
aluminio (con hasta tres meses de desfase), ajustes a la baja en
los precios de
este metal se podrían traducir en menores ingresos para la
compañía (debido a
los menores precios de venta) y, dependiendo del desfase,
afectar sus
márgenes. Bajo este escenario, incluso a pesar de tener
crecimientos en los
volúmenes de venta, la compañía podría reportar menores
ingresos, utilidades
y flujo de efectivo, aun cuando podría mantener los márgenes.
Por otra parte,
los precios del gas y la electricidad, componentes que son
utilizados en el
-
12
proceso de fundición, tienen una importante ponderación en la
estructura de
costos de la firma, por lo que variaciones desfavorables en los
precios de estos
commodities podrían afectar la rentabilidad de la compañía. La
firma realiza
coberturas para sus riesgos de materias primas; sin embargo,
variaciones
desfavorables en los precios de estos commodities podrían
resultar en pérdidas
en el resultado integral de financiamiento, por los ajustes al
valor de mercado
(mark-to-market) de estos instrumentos financieros
derivados.
Reducción en el tamaño de los motores. La tendencia de reducir
el tamaño
de los motores por unos más compactos y más eficientes, puede
impactar el
desempeño de la compañía, ya que el motor de seis cilindros
requiere,
normalmente, dos cabezas mientras que el de cuatro cilindros
sólo una.
Adicionalmente, los motores más compactos requieren monoblocks
más
pequeños, por lo que podríamos ver reducciones en los volúmenes
de venta de
estos productos.
Exposición a cambios en las tasas de interés y tipo de cambio.
Al cierre del
1T15, Nemak tenía una deuda consolidada de P$20,346.m, de la
cual
P$11,279m (55.4%) eran a tasa variable, por lo que un alza de
tasas
incrementaría el costo de la deuda de NEMAK, erosionando su
margen neto y
afectando su desempeño financiero. En cuanto al impacto que
podría tener en
sus resultados cambios desfavorables en el tipo de cambio, Nemak
realiza
operaciones en dólares, pesos mexicanos y euros, mientras que
reporta su
información financiera en pesos. Por consiguiente, la
depreciación del peso
contra el dólar se traduciría en mayores ingresos (con un mismo
nivel de
volumen) y podría tener un efecto marginalmente positivo sobre
los márgenes
(al tener algunos gastos en pesos). Asimismo, la depreciación
del peso frente
al euro resultaría en un incremento en márgenes y viceversa.
Debilidad en la industria automotriz sudamericana y europea. A
pesar de
que Sudamérica y Asia representan el 8% de los ingresos de la
compañía
(combinados), nos preocupa que la debilidad económica que
atraviesa la
Sudamérica (Brasil especialmente), y que ha afectado la
producción de
vehículos automotores, se alargue más de lo estimado y que, por
ende, la
recuperación en la industria sea más lenta, causando una
desaceleración en el
crecimiento que se tiene proyectado para la compañía en dicha
región.
Asimismo, un factor a considerar es la recuperación de Europa
(que representa
el 31% de los ingresos de la firma), la cual podría ser más
paulatina de lo
estimado, afectando de esta manera la producción vehicular en
dicha región, y
consecuentemente, los resultados de Nemak. En Europa destaca
especialmente
el caso de Rusia, donde la compañía ha invertido en la
construcción de una
planta que se espera inicie operaciones a finales de este año,
debido a que en
este país las ventas de vehículos se han contraído 36.4% en la
primera mitad
de 2015 (de acuerdo con datos de la Asociación de Negocios
Europeos (AEB
por sus siglas en inglés), como consecuencia de la coyuntura
económica que
atraviesa por la caída en los precios internacionales del
petróleo.
Desaceleración en China. Una mayor desaceleración a la estimada
para la
segunda mayor economía del mundo es un factor relevante para el
desempeño
futuro de Nemak, debido a que éste es el principal mercado de
automóviles del
-
13
mundo y es en el cual se tienen los crecimientos estimados más
agresivos a
nivel de producción de vehículos. En este país, la empresa tiene
inversiones en
dos plantas, por lo que cualquier efecto adverso en la economía
china que
repercuta en su industria automotriz, consecuentemente, podría
también
afectar las perspectivas de crecimiento de la firma.
La industria automotriz
La industria automotriz a nivel global se encuentra en una etapa
de
consolidación. Luego de que, posterior a la crisis, crecieran
las ventas a tasas
cercanas al 20%, ahora que prácticamente se han recuperado los
niveles
previos a la crisis económica global se espera que el
crecimiento continúe,
aunque a tasas mucho más moderadas. A pesar de este fenómeno,
las
perspectivas para esta industria se mantienen bastante
atractivas,
especialmente en algunos mercados como el de China, India y
México. Por
ejemplo, tan sólo en 2015 IHS estima que en el mundo se
producirán de 15m a
18m de unidades adicionales, y prevé que la mitad de dicho
crecimiento
provendrá sólo del mercado chino. Por otra parte, la reciente
onda expansiva
de inversiones en México e India perfila a estos países con
tasas de
crecimiento aceleradas en los próximos años a nivel de
producción. En
NAFTA se espera que en 2015 se produzcan 700 mil unidades
adicionales en
la región y hacia 2017 se contempla que el crecimiento se
mantenga a razón de
una TCAC de 2.1%. Mientras tanto, para Europa se espera que
continúe la
recuperación en su industria automotriz (incluso a pesar de la
coyuntura en
Rusia). Asimismo, se estima que ante un entorno macroeconómico
favorable
con tasas de inflación bajas, como resultado de la caída en el
costo de las
materias primas, bajos precios de la gasolina y la recuperación
en el mercado
laboral, la industria se vea beneficiada por un consumidor mucho
más
dispuesto a adquirir vehículos automotores. Para Sudamérica, se
estima que en
2015 la desaceleración en la industria continúe como resultado
de los
problemas económicos en Brasil y Argentina; sin embargo, la
expectativa es
que hacia 2016 se retome la recuperación aunque a tasas bastante
moderadas.
Finalmente, la industria en general se encuentra en proceso de
aumentar la
eficiencia de los vehículos, con miras a cumplir con agresivos
objetivos en
materia de emisiones como resultado de nuevas regulaciones. En
ese sentido,
se espera que las OEMs produzcan vehículos con un menor consumo
de
combustible, a través del aligeramiento del peso de los mismos.
De esta
manera, se espera que componentes que se fabrican en hierro y/o
acero sean
remplazados por otros elaborados en materiales más ligeros como
el aluminio.
Para más detalles sobre la industria, favor de referirse al
Anexo: La industria
automotriz.
-
14
Perspectivas para Nemak
Con base en las perspectivas de crecimiento para la producción
de vehículos
en los mercados donde Nemak participa, su presencia de mercado y
las
recientes ampliaciones en la capacidad instalada en las plantas
de Rusia y
México, estimamos los siguientes volúmenes de venta hacia
2017:
Volumen de ventas
(millones de cabezas equivalentes) 2013 2014 2015E 2016E 2017E
TCAC '14-'17E
NAFTA 30.7 31.7 32.3 33.7 35.7 4.0%
Europa 12.9 13.5 14.0 14.8 15.5 4.8%
Resto del mundo 4.1 4.2 4.4 4.7 5.1 6.4%
Total 47.6 49.4 50.7 53.2 56.2 4.4%
En la región de NAFTA, donde NEMAK alcanzó en 2014 una
participación de
mercado del 25.4%, prevemos crecimientos en volúmenes a razón de
una
TCAC 4%. Consideramos que el posicionamiento de marca, el
servicio, la
calidad y las estrechas relaciones con las OEMs, le permitirán
mantener y
aumentar la posición de liderazgo que actualmente tiene,
alcanzando una
participación de mercado del 26% en esta región hacia 2017.
Además,
consideramos que Nemak será capaz de capitalizar las
oportunidades de
crecimiento que se presentarán en la región de NAFTA, encabezada
por la
expansión que tendrá la producción en México en los próximos
años, debido a
su ubicación estratégica y alta calidad. Asimismo, consideramos
que la
demanda por sus productos en los EE.UU. aumentará conforme las
presiones
de la regulación CAFE obliguen a las OEMs a reducir el peso de
sus vehículos
para cumplir con las emisiones requeridas en 2016 y 2015. En ese
sentido,
esperamos que los ingresos en esta región (en dólares) crezcan a
razón de una
TCAC de 7.5% (13.7% en pesos). Creemos que una mejor mezcla de
ventas -
con una mayor contribución de productos de mayor complejidad-
así como
mayores ventas de transmisiones automáticas complejas y un
aumento en la
penetración del aluminio en componentes estructurales, ayudarán
a elevar el
precio promedio por unidad equivalente en la región. Esto, a su
vez, podría
compensar un menor volumen de venta en cabezas y monoblocks
(conforme
los motores se vayan reduciendo en tamaño y requieran una menor
cantidad de
cabezas y/o monoblocks más pequeños).
Por otra parte, en Europa esperamos un mayor dinamismo en el
crecimiento de
volúmenes para la compañía (TCAC 4.8%), debido a una mayor
producción
automotriz en la región, así como por una mayor penetración del
aluminio en
los componentes estructurales y la venta de más contratos para
transmisiones
automáticas de alta complejidad. Al igual que para NAFTA,
esperamos una
mejoría en el precio promedio por unidad equivalente debido a
esto y a la
apreciación estimada del euro (de acuerdo al consenso de
Bloomberg), con las
mismas implicaciones a nivel de ingresos. En ese sentido,
proyectamos que los
ingresos en dólares de Europa crezcan a razón de 3% (8% en
pesos) hacia
2017.
Finalmente, para el resto del mundo estamos estimando un
crecimiento de
volumen más agresivo (TCAC 6.4%), debido a que esperamos una
mayor
-
15
penetración de los componentes hechos de aluminio en los
mercados de China
e India, así como una lenta recuperación de la industria en
Sudamérica. Sin
embargo, debido a que de las tres regiones ésta es la de mayor
rezago en
efectividad del consumo de combustible (mayor penetración del
hierro en los
vehículos en China principalmente), estamos estimando un precio
promedio
por unidad equivalente bastante menor. La siguiente tabla
muestra nuestros
estimados de ventas en dólares y pesos, con el fin de poder
evaluar el impacto
que las fluctuaciones del euro y del dólar tienen en los
resultados de la
compañía y por analizar así el desempeño subyacente de las
operaciones:
Ingresos
(millones de dólares) 2013 2014 2015E 2016E 2017E TCAC
'14-'17E
NAFTA 3,370 2,896 2,887 3,215 3,594 7.5%
Europa 1,712 1,419 1,313 1,378 1,548 3.0%
Resto del mundo - 733 367 341 388 453 7.2%
Eliminaciones 45 - 60 - 10 - - Total 4,393 4,622 4,531 4,980
5,595 6.6%
Ingresos
(millones de pesos) 2013 2014 2015E 2016E 2017E TCAC
'14-'17E
NAFTA 43,144 38,428 44,982 51,258 54,771 12.5%
Europa 22,062 18,819 20,425 21,967 23,598 7.8%
Resto del mundo - 9,486 4,876 5,310 6,185 6,903 12.3%
Eliminaciones 595 - 798 - 46 - - Total 56,315 61,325 70,671
79,409 85,272 11.6%
Estimados 2015 y 2016
Para el cierre de 2015, creemos que Nemak podría crecer las
ventas 15.2%
para alcanzar P$70,671m (-2% en dólares US$4,531m). Consideramos
que el
posible crecimiento en volúmenes no compensará el impacto de
menores
precios de venta, como resultado de la caída en el precio del
aluminio, así
como el efecto negativo de la depreciación del euro. Por otra
parte, a nivel del
flujo de la operación, esperamos una moderación en el EBITDA
durante la
segunda mitad de 2015 pero, que de cualquier manera implica un
crecimiento
de 27.1% A/A (7.9% en dólares) para acumular P$11,737m
(US$751m). Lo
anterior se debería a una mejor mezcla de ventas y el beneficio
de la
depreciación del euro y del peso. A nivel neto esperamos un
crecimiento anual
de 31.6% para alcanzar P$4,461m (US$270.35m), en tanto que
esperamos que
la razón de deuda neta a EBITDA baje a 1.6x (vs 1.9x en 2T15)
por los
recursos provenientes de la colocación que elevan la caja.
Hacia 2016 estimamos que Nemak podría tener un crecimiento
orgánico en las
ventas de 12.4% (9.9% en dólares) vs nuestros ingresos estimados
para 2015.
De esta manera, esperamos que la compañía registre ingresos por
P$79,409m
(US$4,980m), impulsados por una mejor mezcla de ventas, y
crecimientos en
volúmenes en todas sus regiones (como resultado de una mayor
penetración
del aluminio en los componentes de los vehículos para cumplir
con la primera
meta que establece la regulación CAFE en los EE.UU.). Con base
en el
estimado de nuestra área de estrategia de renta fija y tipo de
cambio para el
-
16
cierre del dólar en 2016 (P$15.63) y debido a que éste es la
moneda funcional
de Nemak, anticipamos un efecto negativo para la compañía que
presione el
EBITDA (por el impacto que se genera al tener ingresos en
dólares y algunos
gastos y costos en pesos). Asimismo, estimamos en Europa un
posible
beneficio a nivel de las ventas por la apreciación esperada por
el consenso de
Bloomberg para el euro, mientras que a nivel del flujo
operativo, anticipamos
presiones adicionales por este concepto.
Para el EBITDA anticipamos un crecimiento de 13% (11% en
dólares) que se
traduce en P$13,258m (US$832m) y un margen EBITDA del 16.7%,
que
implica una expansión anual de 1pp, y que se explica por la
venta de productos
con mejores márgenes pero el efecto adverso del tipo de cambio
en su
estructura de costos.
Finalmente, a nivel neto esperamos un crecimiento de 35.6% A/A
debido a un
menor resultado integral de financiamiento. En consecuencia
esperamos una
expansión en el margen neto de 1.3pp para acumular una utilidad
neta del
ejercicio de P$6,051m (US$386.4m). Asimismo, estimamos que el
CAPEX
que se ejercerá en el año corresponderá a P$5,270m (US$392.9m) y
que la
empresa continuará con una sólida estructura financiera, con las
razones de
deuda neta a EBITDA y de deuda con costo a capital contable
ubicándose en
1.3x y 0.6x, respectivamente.
Descripción del Negocio
A partir del volumen de ventas y capacidad de producción, NEMAK
es el
productor independiente, líder a nivel global, en la producción
de
componentes de aluminio complejos y de alta tecnología que
ayudan a aligerar
el peso y reducir las emisiones en la industria automotriz.
Cuenta con más de
36 años de experiencia en el negocio de autopartes y se enfoca
en la
producción de componentes del tren motriz y componentes
estructurales para
aplicación en vehículos como: cabezas de motor, monoblocks,
componentes
de transmisión, componentes estructurales y otros componentes.
La empresa
es de carácter global, con operaciones en 15 países de América,
Europa y
Asia, y se caracteriza por su liderazgo en el mercado, como
resultado de las
inversiones en alta tecnología y la utilización de múltiples
técnicas de
fundición del aluminio en sus procesos de maquinado. Nemak
cuenta con una
base de clientes sólida y diversificada, que se integra por más
de 50 armadoras
(OEMs) a nivel mundial, con las cuales mantiene estrechas
relaciones por ser
un proveedor de primer nivel (tier 1) y que le permiten atender
los
requerimientos más exigentes de sus clientes de manera muy
flexible.
La estrategia de crecimiento de la compañía ha sido enfocada al
desarrollo
orgánico y complementado con adquisiciones estratégicas que han
ampliado
su capacidad tecnológica y base de clientes. De acuerdo con
estimaciones de la
empresa, Nemak es la única firma capaz de ofrecer 6 distintos
procesos de
fundición (en función de los requerimientos específicos de sus
clientes).
Ofrece fundición por gravedad en molde semi-permanente (GSPM),
Rotacast,
-
17
fundición a alta presión (HPDC), paquete de arena, fundición de
baja presión
(LPDC) y lost foam como parte de su portafolio de tecnologías de
casting.
Principales Productos
Producto Descripción Imagen
Cabezas Una de las partes más críticas del motor, pues
distribuyen aire y gasolina a la cámara de combustión y permiten la
salida de los gases resultantes.
Monoblocks Transforma la energía generada en la cámara de
combustión en energía mecánica, la cual permite el movimiento del
vehículo.
Componentes de transmisión Incorpora varias partes del proceso
de transmisión automotriz como el embrague, transmisión y las
cubiertas de la cadena de tiempo.
Componentes estructurales Componentes que soportan el tren
motriz del vehículo y conforman la estructura del chasis y que,
además, protegen a los pasajeros.
Otros componentes Componentes de vehículos eléctricos, bancadas
de motor, carter, cubiertas frontales, carcasas.
Estrategia de Negocios
La estrategia de negocios de la compañía consiste en fortalecer
su capacidad
de producir componentes de aluminio de alta tecnología con base
en una
estructura de costos bajos, manteniendo altos estándares de
calidad y
mejorando la capacidad de producción. Lo anterior a través de
los siguientes
puntos:
Mantener enfoque en productos de aluminio de alto valor agregado
y que
requieren un alto grado de sofisticación tecnológica para su
fabricación, ya
que estos componentes ofrecen fuertes barreras de entrada y
márgenes
superiores.
Impulsar el crecimiento orgánico de monoblocks. La compañía
pretende
continuar incrementando la venta de monoblocks de aluminio, que
es uno de
los componentes automotrices más pesados y que aún está en el
proceso de
sustitución de hierro por aluminio.
Aumentar el enfoque en regiones de rápido desarrollo para servir
a sus
clientes globales. La compañía pretende seguir invirtiendo en
regiones de
rápido crecimiento, consolidando así su capacidad de servir a
sus clientes en
una escala global, con un enfoque particular en China.
Asegurar su posición de liderazgo en componentes estructurales
de
aluminio, ya que se estima que el aluminio sustituirá al acero
en los
componentes estructurales con miras a ahorrar peso (el foco
clave de las
armadoras para cumplir con las nuevas regulaciones de emisiones
y ahorro de
combustible).
-
18
Integración vertical en operaciones de mayor valor agregado
como
maquinado y sub-ensamble de componentes. Ello, además, se
estima
generará eficiencias operativas, elevando la capacidad de
respuesta,
fortaleciendo las relaciones con los clientes y representando
una ventana de
oportunidad para expandir márgenes.
Crecimiento sostenido a través del proceso estratégico de
fusiones y
adquisiciones. Nemak podrá continuar con adquisiciones
estratégicas que le
permitan aprovechar ventajas competitivas y fortalecer su
posición de
liderazgo.
Estrategia de Crecimiento
Componentes del tren motriz: Expandir el liderazgo en cabezas,
apalancar la
penetración esperada del aluminio en monoblocks y en
transmisiones
automáticas de mayor complejidad.
Componentes estructurales: Aprovechar el cambio tecnológico que
se está
dando, al reemplazar el acero por aluminio en los componentes
estructurales
de los automóviles para disminuir el peso y aumentar la
eficiencia.
Integración vertical: Generar eficiencias operativas, a través
de la integración
vertical de sus operaciones de maquinado y ensamble, lo que le
permitiría
incrementar la rentabilidad.
Estrategia de crecimiento
Fuente: Nemak
-
19
Estructura Accionaria
Previo a la oferta accionaria, Alfa era propietario del 93.24%
de las acciones
de Nemak y Ford del 6.76% restante. Luego de la colocación Alfa
continúa
siendo el principal tenedor con el 75.24% de las acciones de
Nemak, por lo
que seguirá controlando la mayoría de las decisiones de
accionistas e
indirectamente, ejerciendo el control en la compañía, mientras
que el flotante
entre el público inversionista después de la oferta es de
19.31%.
Estructura accionaria previa a la Oferta Pública Inicial (%)
Estructura accionaria posterior a la Oferta Pública Inicial
(%)
Fuente: Nemak, Banorte Ixe Fuente:Nemak, Banorte Ixe
93.24%
6.76%
Alfa SAB de CV Ford Motor Co
75.24%
5.45%
19.31%
Alfa SAB de CV Ford Motor Co Público Inversionista
-
20
Anexo: La industria automotriz.
Norteamérica
La industria automotriz es de carácter cíclico, ya que la
demanda de vehículos
automotores y, consecuentemente la producción de los mismos,
tienen una
correlación directa con el desempeño de la economía a través del
consumo
privado. En los últimos años, se ha observado una sólida
recuperación en la
producción de vehículos en la región de Norteamérica, que es la
de mayor
importancia para Nemak, en línea con la mejoría de los
principales indicadores
macroeconómicos de México y Estados Unidos.
Estados Unidos.
Inflación mensual en EE.UU. A/A (%)
Precio promedio de la gasolina en EE.UU. (dólares por galón)
Solicitudes de ayuda por desempleo EE.UU. (miles de
personas)
Fuente: Thomson Reuters, BLS, Banorte Ixe Fuente: Bloomberg,
American Automobile Association Fuente: Thomson Reuters, US Dept.
of Labor, Banorte Ixe
Una menor tasa inflacionaria, así como menores precios de la
gasolina y
mayor empleo se han traducido en más ingreso disponible para las
familias
norteamericanas. Esto, a su vez, ha contribuido a elevar la
confianza del
consumidor. En línea con lo anterior, se ha observado
recuperación en el
consumo privado, así como crecimiento en el PIB, como se puede
observar en
las siguientes gráficas:
Confianza del consumidor EE.UU. (puntos)
Crecimiento del consumo privado EE.UU. A/A (%)
Crecimiento del PIB EE.UU A/A (%)
Fuente: Thomson Reuters The Conference Board, Banorte Ixe
Fuente: Thomson Reuters, BEA, Banorte Ixe Fuente: Thomson Reuters,
BEA, Banorte Ixe
-0.5%
0.0%
0.5%
1.0%
1.5%
2.0%
2.5%
3.0%
3.5%
4.0%
ago
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jul-
13
dic
-13
may
-14
oct
-14
mar
-15
2.2
2.4
2.6
2.8
3
3.2
3.4
3.6
3.8
4
4.2
ago
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sep
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feb
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jul-
13
dic
-13
may
-14
oct
-14
mar
-15
50
60
70
80
90
100
110
35
45
55
65
75
85
95
105
115
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jul-
13
dic
-13
may
-14
oct
-14
mar
-15 1.3%
1.8%
2.3%
2.8%
3.3%
3.8%
ago
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feb
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jul-
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may
-14
oct
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mar
-15
-0.4%
0.1%
0.6%
1.1%
1.6%
2.1%
2.6%
3.1%
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dic
-13
may
-14
oct
-14
mar
-15
-
21
Por otra parte, el promedio de las tasas de interés para
créditos automotrices ha
disminuido sustancialmente en los últimos años, incentivando la
utilización de
esta alternativa de financiamiento. Asimismo, el arrendamiento
operativo
(leasing por sus siglas en inglés) ha aumentado su penetración
-medida como
porcentaje de las ventas de vehículos nuevos- por sus beneficios
fiscales,
coadyuvando a la expansión de las ventas de automóviles nuevos.
Las
siguientes gráficas ilustran el comportamiento de estos
indicadores:
Tasa de interés promedio de crédito de auto (%)
Penetración de arrendamiento de autos (%)
Créditos para automóviles otorgados (miles de millones de
dólares)
Fuente: Bloomberg, Bankrate.com, Banorte Ixe Fuente: Bloomberg,
Edmunds.com, Banorte Ixe Fuente: Bloomberg, Federal Reserve,
Banorte Ixe
En los últimos años, la producción de vehículos comerciales
ligeros
(automóviles y pick ups) ha observado una franca recuperación.
De 2010 a la
fecha, ésta ha crecido a una TCAC de 10.4% y ha alcanzado los 11
millones
de vehículos al año, de acuerdo con datos de OICA. Igualmente,
las ventas de
vehículos ligeros se han acelerado, incentivadas por las
variables antes
expuestas, como se puede observar en las siguientes
gráficas.
Producción mensual de vehículos comerciales ligeros (millones de
unidades)
Ventas mensuales de vehículos ligeros (millones de unidades)
Fuente: Thomson Reuters, Federal Reserve, Banorte Ixe Fuente:
Thomson Reuters, Autodata, Banorte Ixe
Consideramos que la demanda y producción de automóviles y
vehículos
ligeros deberían de continuar con la tendencia de crecimiento
mostrada en los
últimos años. De acuerdo con los datos de OICA y las
proyecciones de
producción de vehículos de IHS, la producción del industria
automotriz en los
EE.UU. crecerá 1.2% A/A a 11.8m de vehículos en 2015. En ese
sentido, la
intención de compra de auto nuevo en los próximos 6 meses
también se ha
recuperado, como se ilustra a continuación.
2.0%
2.5%
3.0%
3.5%
4.0%
4.5%
5.0%
5.5%
6.0%
ago
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may
-14
oct
-14
mar
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20.0%
22.0%
24.0%
26.0%
28.0%
30.0%
32.0%
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feb
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may
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-15
0
100
200
300
400
500
600
700
800
900
1000
0
2
4
6
8
10
12
14
16
18
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no
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feb
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may
-11
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-12
may
-12
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no
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feb
-13
may
-13
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feb
-14
may
-14
ago
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no
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feb
-15
may
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Producción camiones ligeros Producción autos
0
5
10
15
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feb
-13
may
-13
ago
-13
no
v-13
feb
-14
may
-14
ago
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no
v-14
feb
-15
may
-15
Ventas camiones ligeros Ventas autos
-
22
Intención de compra de auto nuevo dentro de los prox. 6 meses (%
de sí)
Fuente: Thomson Reuters, The Conference Board, Banorte Ixe
México.
En los últimos años, la industria automotriz ha sido una de las
de mayor
crecimiento a nivel de producción y captación de inversiones.
OEMs de todo
el mundo han optado por invertir en la construcción y/o
ampliación de plantas
para la producción de autopartes, así como para el ensamblado de
vehículos,
debido a las ventajas competitivas que ofrece México (y que lo
vuelven un
competidor de clase mundial) en comparación con otros países
manufactureros. Destacan especialmente su ubicación geográfica
-que reduce
los costos de los envíos así como el tiempo de entrega de los
mismos hacia
EE.UU.-, la disponibilidad de mano de obra calificada a un costo
competitivo
y la apertura comercial que facilita las exportaciones. En ese
sentido, de 2007
a la fecha, se han invertido y anunciado inversiones por
US$33,362m en el
sector automotriz (tanto para ensamble como para la manufactura
de
autopartes), de acuerdo con la Secretaría de Economía. Tan sólo
de 2012 a la
fecha se captó el 64% del total de estas inversiones
(US$21,338m). En
consecuencia, la capacidad de producción de vehículos aumentará
en 65.3%
hacia 2019 a 5.29 millones de vehículos al año. Las siguientes
gráficas
muestran las inversiones en el sector de 2007 a la fecha, así
como la
distribución de las mismas por armadora y el aumento en la
capacidad de
producción vehicular hacia 2019:
Inversiones en la industria automotriz (millones de dólares)
Inversiones por armadoras de 2007 a 2015 (millones de
dólares)
Capacidad de producción anunciada (millones de vehículos al
año)
Fuente: Secretaría de Economía, ProMéxico, Banorte Ixe Fuente:
Secretaría de Economía, Proméxico, Banorte Ixe Fuente: Banorte
Ixe
1.0%
2.0%
3.0%
4.0%
5.0%
6.0%
1978
1980
1982
1983
1985
1987
1989
1991
1993
1994
1996
1998
2000
2002
2004
2005
2007
2009
2011
2013
2015
Intención de comprar auto en los próximos 6 meses
Promedio móvil de 6 meses
$871
$5,690
$1,423
$2,200
$1,840
$5,020
$3,518
$8,300
$4,500
0
5,000
10,000
15,000
20,000
25,000
30,000
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
$-
$2,000
$4,000
$6,000
$8,000
$10,000
$12,000
$14,000
Gen
eral
Mo
tors
Fo
rd
Vo
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san
Au
di
Nis
san
-Dai
mle
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Maz
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Ch
rysl
er
3.20
0.81
0.48 0.45
-
5.29
-
1.0
2.0
3.0
4.0
5.0
6.0
2014 2015E 2016E 2017E 2018E 2019E
-
23
Al igual que en Estados Unidos, en México se ha observado una
mejora en las
condiciones económicas, incentivando la demanda interna, en
conjunto con
una sólida demanda externa.
Inflación mensual en México A/A (%)
Tasa de desempleo en México (%)
Fuente: Thomson Reuters, INEGI, Banorte Ixe Fuente: Thomson
Reuters, INEGI, Banorte Ixe
Una menor inflación y más empleo han elevado el ingreso
disponible de las
familias mexicanas, lo que a su vez, ha contribuido a elevar la
confianza del
consumidor, el consumo privado y el crecimiento del PIB, como se
puede
observar en las siguientes gráficas:
Confianza del consumidor en México (puntos)
Consumo privado en México (∆% A/A)
PIB de México (∆% A/A)
Fuente: Thomson Reuters, INEGI, Banorte Ixe Fuente: Thomson
Reuters, INEGI, Banorte Ixe Fuente: Thomson Reuters, INEGI, Banorte
Ixe
Las condiciones antes expuestas han impulsado la producción,
ventas internas
y especialmente las exportaciones de vehículos. La producción de
vehículos en
México ha observado una importante recuperación de 2010 a la
fecha, periodo
en el que ha crecido a razón de una TCAC de 18.3%, para alcanzar
los 3.1
millones de vehículos producidos en 2014, de acuerdo con OICA.
Este
aumento en la producción también está relacionado con las
inversiones
realizadas por las OEMs para ampliar su capacidad de producción,
atraídas por
los beneficios que ofrece la manufactura en México y que se
describieron
anteriormente. Así mismo, de agosto de 2010 a junio de 2015,
las
exportaciones de vehículos han crecido 28.8% durante el periodo,
como se
ilustra en las siguientes gráficas:
2.5%
3.0%
3.5%
4.0%
4.5%
5.0%
ago
-10
dic
-10
abr-
11
ago
-11
dic
-11
abr-
12
ago
-12
dic
-12
abr-
13
ago
-13
dic
-13
abr-
14
ago
-14
dic
-14
abr-
15
4.3%
4.5%
4.7%
4.9%
5.1%
5.3%
5.5%
5.7%
ago
-10
dic
-10
abr-
11
ago
-11
dic
-11
abr-
12
ago
-12
dic
-12
abr-
13
ago
-13
dic
-13
abr-
14
ago
-14
dic
-14
abr-
15
80
85
90
95
100
105
ago
-10
feb
-11
ago
-11
feb
-12
ago
-12
feb
-13
ago
-13
feb
-14
ago
-14
feb
-15
0.0%
1.0%
2.0%
3.0%
4.0%
5.0%
6.0%
7.0%
ago
-10
feb
-11
ago
-11
feb
-12
ago
-12
feb
-13
ago
-13
feb
-14
ago
-14
feb
-15
0.0%
1.0%
2.0%
3.0%
4.0%
5.0%
6.0%
ago
-10
feb
-11
ago
-11
feb
-12
ago
-12
feb
-13
ago
-13
feb
-14
ago
-14
feb
-15
-
24
Producción mensual de vehículos (miles de unidades)
Ventas mensuales y exportaciones de vehículos (miles de
unidades)
Fuente: Thomson Reuters, AMIA, Banorte Ixe Fuente: Thomson
Reuters, AMIA, Banorte Ixe
Creemos que la industria automotriz en México debería de
continuar con su
tendencia de crecimiento, incentivada por un sólido desempeño en
las
exportaciones, principalmente hacia el mercado norteamericano,
así como del
mercado interno. De acuerdo con los datos de OICA y las
proyecciones de
producción de vehículos de IHS a junio 2015, la producción del
industria
automotriz en los México crecerá 1% A/A a 3.4 millones de
vehículos en
2015, consolidando a México como el principal productor de
vehículos de
América Latina.
Estimados de producción
De acuerdo con estimaciones de IHS, la producción de vehículos
en NAFTA
(Norteamérica) crecerá hacia 2019 a una TCAC de 1.4%,
impulsado
principalmente por un sólido aumento en la fabricación de
automóviles en
México. Se espera que la producción mexicana crezca a una TCAC
de 6.9%,
con el mayor dinamismo disparándose en 2017 cuando buena parte
de las
inversiones realizadas recientemente en la industria inicien
operaciones. IHS
estima que hacia 2019 en nuestro país se producirán 4.7m de
vehículos (vs
3.4m en 2014). Para Estados Unidos, el segundo mayor mercado
automotriz a
nivel mundial se estima una expansión a razón de una TCAC de
1.2% para
alcanzar los 12.4m de automóviles en 2019. Sin embargo, cabe
destacar que se
espera un mejor dinamismo hacia 2016, en tanto que del próximo
año hacia
delante se espera que la industria automotriz norteamericana
entre en un
periodo de estabilización, luego de gran repunte que tuvo
posterior a la crisis
de 2008 y 2009. Para Canadá, se estima una reducción en la
producción de una
TCAC de 4.5% hacia 2019, conforme la producción continúe su
migración
hacia México. La siguiente gráfica ilustra la producción
histórica de esta
región, que es la de mayor relevancia para Nemak, así como los
estimados de
producción.
0
50
100
150
200
250
300
ago
-10
dic
-10
abr-
11
ago
-11
dic
-11
abr-
12
ago
-12
dic
-12
abr-
13
ago
-13
dic
-13
abr-
14
ago
-14
dic
-14
abr-
15
0
50
100
150
200
250
300
350
ago
-10
dic
-10
abr-
11
ago
-11
dic
-11
abr-
12
ago
-12
dic
-12
abr-
13
ago
-13
dic
-13
abr-
14
ago
-14
dic
-14
abr-
15
Exportaciones de vehículos Ventas al menudeo
-
25
Producción de vehículos comerciales ligeros en NAFTA (millones
de unidades)
Fuente: OICA, IHS, Banorte Ixe
Europa
La recuperación económica del viejo continente, luego de la
crisis de 2008-
2009, ha sido a un ritmo mucho menor que el de otras
economías
desarrolladas. Sin embargo, nuestra área de análisis económico
espera que
hacia adelante mejore el dinamismo en la economía de la
Eurozona, conforme
la implementación del QE del ECB rinda frutos, la resolución de
la crisis
griega, los bajos precios de los energéticos y la depreciación
del euro
contribuyan a la recuperación. En los últimos meses se ha
observado una
ligera mejoría en los principales indicadores de la región, como
se puede
observar en las siguientes gráficas:
Inflación mensual en la Eurozona (A/A) (%)
Tasa de desempleo en la Eurozona (%)
Fuente: Thomson Reuters, Eurostat, Banorte Ixe Fuente: Thomson
Reuters, Eurostat, Banorte Ixe
Al tomar en consideración, sólo los diez países con la mayor
producción
vehicular del bloque en 2014, se puede observar que, en general,
las
condiciones macroeconómicas individuales soportan un mayor
dinamismo en
la producción y venta de vehículos hacia adelante.
10.8 8.7
5.7 7.8 8.7
10.3 11.0 11.7 11.8 12.2 12.1 12.4 12.4
2.6
2.1
1.5
2.1 2.1
2.5 2.4 2.4 2.3 2.3 2.2 1.9 1.9 2.1
2.2
1.6
2.3 2.7
3.0 3.1 3.4 3.4 3.4
4.1 4.3 4.7
0.0
5.0
10.0
15.0
20.0
Estados Unidos Canadá México
-1.00%
0.00%
1.00%
2.00%
3.00%
4.00%
ago
-10
dic
-10
abr-
11
ago
-11
dic
-11
abr-
12
ago
-12
dic
-12
abr-
13
ago
-13
dic
-13
abr-
14
ago
-14
dic
-14
abr-
15
Inflación
9.50%
10.00%
10.50%
11.00%
11.50%
12.00%
12.50%
ago
-10
dic
-10
abr-
11
ago
-11
dic
-11
abr-
12
ago
-12
dic
-12
abr-
13
ago
-13
dic
-13
abr-
14
ago
-14
dic
-14
abr-
15Desempleo
-
26
10 mayores productores de autos de Europa (inflación, desempleo
y producción vehicular)
PIB por país A/A (%)
Fuente: Bloomberg, OICA, Banorte Ixe Fuente: Thomson Reuters,
Eurostat, Banorte Ixe
La baja inflación y la reducción en la tasa de desempleo han
coadyuvado a
elevar la confianza del consumidor, el ingreso disponible y en
consecuencia el
consumo interno y el PIB de la Eurozona, como se puede apreciar
en las
siguientes gráficas:
Confianza del consumidor en la Eurozona (puntos)
Consumo privado en la Eurozona (∆% A/A)
PIB de la Eurozona (∆% A/A)
Fuente: Thomson Reuters, Eurostat, Banorte Ixe Fuente: Thomson
Reuters, Eurostat, Banorte Ixe Fuente: Thomson Reuters, Eurostat,
Banorte Ixe
En consecuencia, creemos que la industria automotriz debería
observar una
moderada aceleración hacia adelante, aun cuando la coyuntura que
atraviesa
Rusia (el tercer productor de automóviles de la región) podría
continuar
afectando el desempeño de la industria de la región. En ese
sentido, estimamos
que la producción automotriz en Europa se expandirá a razón de
una TCAC de
1.9% a 2017 para alcanzar 21.6 millones de vehículos (vs 20.8m
en 2014),
como se puede observar en la siguiente gráfica:
R. Checa España
Rusia
Francia R.U.
Alemania
Turquía
Eslovaquia Italia
Polonia
-3.0%
2.0%
7.0%
12.0%
17.0%
4.0% 9.0% 14.0% 19.0% 24.0%
Infl
ació
n a
nu
al
-5.0%
0.0%
5.0%
10.0%
15.0%
ago
-10
no
v-10
feb
-11
may
-11
ago
-11
no
v-11
feb
-12
may
-12
ago
-12
no
v-12
feb
-13
may
-13
ago
-13
no
v-13
feb
-14
may
-14
ago
-14
no
v-14
feb
-15
may
-15
Alemania Francia España Italia
Rusia Reino Unido República Checa Turquía
Eslovaquia Polonia
-30
-25
-20
-15
-10
-5
0
ago
-10
feb
-11
ago
-11
feb
-12
ago
-12
feb
-13
ago
-13
feb
-14
ago
-14
feb
-15
Confianza del consumidor
-2.00%-1.50%-1.00%-0.50%0.00%0.50%1.00%1.50%2.00%
ago
-10
feb
-11
ago
-11
feb
-12
ago
-12
feb
-13
ago
-13
feb
-14
ago
-14
feb
-15
Consumo Privado
-0.4%
-0.2%
0.0%
0.2%
0.4%
0.6%
0.8%
1.0%
1.2%
ago
-10
feb
-11
ago
-11
feb
-12
ago
-12
feb
-13
ago
-13
feb
-14
ago
-14
feb
-15
-
27
Producción de vehículos en Europa (millones de unidades)
Fuente: OICA, Bloomberg, Banorte Ixe
Para el caso concreto de Nemak, esperamos que los volúmenes de
venta en
Europa aumenten paulatinamente conforme al ramp-up de la nueva
planta en
Rusia, que acaba de iniciar operaciones, y que pese a la
debilidad de la
industria en dicho país, de ahí se podrían producir piezas que
vayan hacia
otros países de la región.
Otras regiones
Asia
Las condiciones macroeconómicas de China, que es el mayor
productor y
consumidor de automóviles del mundo, se mantienen en la
incertidumbre con
respecto a la magnitud de su desaceleración y las implicaciones
que esto
podría tener. Sin embargo, pese al menor ritmo, los estimados de
crecimiento
se mantienen por arriba del 6% hacia 2017, de acuerdo con el
consenso de
Bloomberg; en tanto que la inflación y las exportaciones se han
desacelerado,
como se puede observar en las siguientes gráficas:
Inflación mensual en China (%)
Tasa de desempleo en China (%)
Exportaciones y Balanza Comercial de China (∆% A/A)
Fuente: Thomson Reuters, National Bureau of Statistics of China,
Banorte Ixe
6.2 6.0 5.2 5.9 6.3 5.6 5.7 5.9 6.0 6.1 6.2
2.9 2.5 2.2 2.4
2.4 2.0 2.2 2.4 2.5 2.5 2.6
1.7 1.8 0.7
1.4 2.0 2.2 2.2 1.9 1.8 1.9 1.9
3.0 2.6
2.0 2.2
2.2 2.0 1.7 1.8 1.8 1.9 1.9
1.8 1.6
1.1 1.4
1.5 1.6 1.6 1.6 1.6 1.7 1.7
0.9 0.9
1.0 1.1
1.2 1.2 1.1 1.3 1.3 1.3
1.3 1.1 1.1
0.9
1.1 1.2
1.1 1.1 1.2 1.2 1.2 1.2
3.1 2.9
2.2
2.5 2.5
2.4 2.4 2.5 2.5 2.6 2.6
0.0
5.0
10.0
15.0
20.0
25.0
2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015E 2016E 2017E
Alemania España Rusia Francia
Reino Unido República Checa Turquía Eslovaquia
Italia Polonia Otros
0.00%
1.00%
2.00%
3.00%
4.00%
5.00%
6.00%
7.00%
ago
-10
ene-
11
jun
-11
no
v-11
abr-
12
sep
-12
feb
-13
jul-
13
dic
-13
may
-14
oct
-14
mar
-15
Inflación
4.04%
4.05%
4.06%
4.07%
4.08%
4.09%
4.10%
4.11%
jun
-10
no
v-10
abr-
11
sep
-11
feb
-12
jul-
12
dic
-12
may
-13
oct
-13
mar
-14
Desempleo
-40
-20
0
20
40
60
80
-40.0%
-20.0%
0.0%
20.0%
40.0%
60.0%
ago
-10
feb
-11
ago
-11
feb
-12
ago
-12
feb
-13
ago
-13
feb
-14
ago
-14
feb
-15
Balanza Comercial Exportaciones a Japón
Exportaciones a Europa Exportaciones a EE.UU.
-
28
En consecuencia, la confianza del consumidor se ha mantenido
estable,
mientras que el consumo privado y el PIB se han desacelerado,
como se puede
observar a continuación:
Confianza del consumidor en China (puntos)
Consumo privado en la Eurozona (∆% A/A)
PIB de China (∆% A/A)
Fuente: Thomson Reuters, National Bureau of Statistics of China,
Banorte Ixe
De esta manera, estimamos que la producción vehicular en China
podría
crecer 6.3% (TCAC) hacia 2017 para alcanzar 28.9 millones de
vehículos
producidos al año vs 23.7m en 2014. Consideramos que la
penetración del
mercado chino por parte de Nemak será acelerada, conforme este
mercado se
alinee con las tendencias internacionales de aumento de
eficiencia y reducción
de peso en los vehículos, incentivando la demanda de autopartes
elaboradas en
aluminio. En consecuencia, los volúmenes de venta en este país
deberían de
crecer de manera importante en los próximos años, y una mejor
absorción de
costos debería elevar la rentabilidad de las dos plantas de la
región.
En India, por su parte, se ha observado igualmente un buen
desempeño de los
principales indicadores macroeconómicos, con una baja en la tasa
de
desempleo e inflación, como se puede observar en las gráficas
que a
continuación se presentan:
Inflación mensual en India (A/A) (%)
Tasa de desempleo en la India (%)
Fuente: Thomson Reuters, MOSPI, Banorte Ixe Fuente: Thomson
Reuters, IFO Institute World Economic Survey, Banorte Ixe
0
20
40
60
80
100
ago
-10
ene-
11
jun
-11
no
v-11
abr-
12
sep
-12
feb
-13
jul-
13
dic
-13
may
-14
oct
-14
mar
-15
Sentimiento de ingreso- actual
Satisfacción de precios-actual
Confianza del ingreso- futuro
Expectativa de precios- futuro
8.0%
10.0%
12.0%
14.0%
16.0%
18.0%
20.0%
22.0%
24.0%
jun
-10
no
v-10
abr-
11
sep
-11
feb
-12
jul-
12
dic
-12
may
-13
oct
-13
mar
-14
Consumo privado
-0.4%
1.6%
3.6%
5.6%
7.6%
9.6%
11.6%
ago
-10
feb
-11
ago
-11
feb