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LA CRISE SUR UN PLATEAUPerspectives 2013-2014 pour l'conomie
mondialeXavier Timbeau
OFCE | Revue de l'OFCE
2013/4 - N 130pages 8 52
ISSN 1265-9576
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l'adresse:--------------------------------------------------------------------------------------------------------------------
http://www.cairn.info/revue-de-l-ofce-2013-4-page-8.htm--------------------------------------------------------------------------------------------------------------------
Pour citer cet article
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Timbeau Xavier, La crise sur un plateau Perspectives 2013-2014
pour l'conomie mondiale, Revue de l'OFCE, 2013/4 N 130, p. 8-52.
DOI :
10.3917/reof.130.0008--------------------------------------------------------------------------------------------------------------------
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Revue de lOFCE / Analyse et prvisions 130 (2013)
PRVISIONS
La crise sur un plateau . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .
. . . . . . . . . . . . . . . . . 9Perspectives conomiques
2013-2014 pour lconomie mondialeDpartement analyse et prvision
La zone euro cartele . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .
. . . . . . . . . . . . . . 53Perspectives conomiques 2013-2014
pour lconomie europenneCline Antonin, Christophe Blot, Sabine Le
Bayon et Danielle Schweisguth
France : moins d'austrit, plus de croissance . . . . . . . . . .
. . . . . . . . 97Perspectives conomiques 2013-2014 pour lconomie
franaiseDpartement analyse et prvision, ric Heyer, Marion Cochard,
Bruno Ducoudr et Herv Plraux
Partie 1
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Revue de lOFCE / Analyse et prvisions 130 (2013)
LA CRISE SUR UN PLATEAUPERSPECTIVES 2013-2014 POUR LCONOMIE
MONDIALE
Dpartement analyse et prvision1, sous la direction de Xavier
Timbeau
L'acclration attendue de la croissance mondiale en 2014 pourrait
enfinlaisser esprer la fin du marasme aprs six annes de crise. Le
terme possible dela crise dans la zone euro porte l'espoir d'une
normalisation du fonctionnementde l'conomie mondiale. Mais, au-del
de quelques chiffres positifs publisdepuis le dbut de l'anne et de
l'anticipation d'une fin de rcession dans lazone euro, rien
aujourd'hui n'indique que les difficults sont surmontes.
Lesmcanismes de la crise des dettes souveraines peuvent se
ractiver, les prip-ties politico-budgtaires amricaines, qui ont
trouv une issue temporaire,peuvent resurgir dbut 2014 et les
tensions autour de la fiscalit et la hausse duchmage nourrissent
les inquitudes sociales.
Selon les tenants de la rigueur marche force, l'amlioration du
climatconjoncturel dans la zone euro illustrerait les premiers
bnfices de la stratgiede consolidation budgtaire telle qu'elle a t
conduite depuis 2010. C'estngliger l'effet multiplicateur trs
ngatif de la rigueur sur l'activit, l'absencede coordination des
ajustements qui a accentu l'effet rcessif de ces choix depolitique
conomique, et le mauvais calibrage de l'effort impos aux pays qui
atouff la reprise naissante en 2010 et empch la rsorption de la
partieconjoncturelle des dficits. On peut plutt voir dans
l'embellie de la conjonc-ture en zone euro la consquence des
arrangements institutionnels qui ontpermis de contenir la crise des
dettes souveraines et qui ont consist faireendosser le risque de
dtention de dette souveraine par des tiers via une formede
mutualisation. La zone euro sera enlise dans la faible croissance
d'ici 2015et ne pourra gure compter sur le dynamisme vacillant de
ses partenaires ext-rieurs, les tats-Unis et les pays mergents.
1. Ce texte synthtise l'analyse de la conjoncture mene par le
dpartement analyse etprvision de l'OFCE l'automne 2013. Il a t rdig
par Marion Cochard, Bruno Ducoudr,Sabine Le Bayon, Catherine
Mathieu, Herv Plraux, Christine Rifflart, Danielle Schweisguth
etXavier Timbeau. Il s'appuie sur le travail d'une quipe dirige par
Xavier Timbeau et compose deCline Antonin, Christophe Blot, Marion
Cochard, Bruno Ducoudr, Amel Falah, ric Heyer,Sabine Le Bayon,
Catherine Mathieu, Herv Plraux, Christine Rifflart et Danielle
Schweisguth.Il intgre les informations disponibles au 17 octobre
2013.
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Dpartement analyse et prvision, sous la direction de Xavier
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Six annes aprs le dbut de la crise financire et
conomique,lacclration attendue de la croissance mondiale en 2014
pourraitlaisser esprer la fin du marasme. Ainsi, aprs avoir connu
unecroissance ngative en 2012 et 2013, en 2014 la zone euro
renoue-rait avec lexpansion. Pour les pays dvelopps dans leur
ensemble,en 2014 la croissance sacclrerait 1,7 % aprs 0,9 % en
2013. Silon considre lensemble du monde, l aussi, la croissance
acc-lrerait, 3,2 % en 2014 aprs 2,6 % en 2013.
La fin de la crise des dettes souveraines en zone euro
constitueune tape importante pour esprer une normalisation du
fonction-nement de lconomie mondiale. Certes, le shutdown amricain
oula crainte dun dfaut sur la dette souveraine des tats-Unis
sontsusceptibles de temprer cet espoir. Mais cet espoir lui-mme
est-ilfond ?
Au-del de quelques chiffres positifs, rien nindique que la
criseest finie. Lactivit en zone euro a atteint un plateau et les
mca-nismes lorigine de la crise des dettes souveraines en zone euro
la crainte du dfaut sur les dettes publiques ou prives peuvent tout
instant replonger les conomies dans la spirale de leffondre-ment,
les tats-Unis comme lEurope, le Royaume-Uni comme leJapon. Le
dsendettement public et priv des conomies est la clefde la sortie
de la crise. Il ncessite une stratgie claire et
raisonnablecombinant retour de lactivit, maintien durable des taux
dintrtsouverains un niveau bas et consolidation budgtaire unrythme
crdible et adapt. Cette stratgie demande une matrise ducalendrier,
une constance dans la politique suivie, une coordina-tion entre
tats et entre agents conomiques au sein des tats.
De la crise des dettes souveraines en zone euro aux
priptiespolitico-budgtaires amricaines, en passant par les
tensionsautour de limpt ou de la hausse du chmage, le moins que
lonpuisse dire est que rien nest acquis. Chaque trimestre
durantlequel les conomies restent embourbes dans la crise resserre
unpeu plus ltau.
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La crise sur un plateau : perspectives 2013-2014 pour lconomie
mondiale 11
Tableau 1. Perspectives de croissance mondiale
Taux de croissance annuels, en %
Poids1
dans le total
PIB en volume
2012 2013 2014
DEU 4,2 0,9 0,5 1,5
FRA 3,1 0,0 0,2 1,3
ITA 2,6 -2,4 -1,8 0,4
ESP 2,0 -1,6 -1,4 0,7
NLD 1,0 -1,3 -1,1 1,1
BEL 0,6 -0,3 0,1 1,6
FIN 0,5 -0,8 -0,9 1,7
AUT 0,5 0,6 0,4 1,3
PRT 0,3 -3,2 -1,7 1,0
GRC 0,3 -6,4 -4,1 -0,4
IRL 0,3 0,1 -0,5 1,4
EUZ 15,5 -0,6 -0,3 1,1
GBR 3,2 0,1 1,3 1,7
SWE 0,5 1,3 1,2 2,3
DNK 0,3 -0,4 0,3 1,2
Union europenne 15 19,4 -0,5 -0,2 1,2
13 nouveaux pays membres 2,7 0,7 0,9 2,2
Union europenne 28 22,1 -0,3 0,0 1,3
CHE 0,5 1,0 1,7 1,9
NOR 0,4 3,0 2,3 2,7
Europe 22,9 -0,3 0,0 1,4
USA 20,8 2,8 1,5 2,4
JPN 6,3 2,0 2,0 1,0
CAN 1,9 1,7 1,6 2,0
Pays dvelopps 53,5 1,3 0,9 1,7
Pays candidats lUE2 1,5 1,8 3,6 3,4
RUS 3,3 3,4 2,2 2,9
Autres CEI3 1,3 2,6 2,4 4,0
CHN 11,5 7,8 7,5 7,2
Autres pays dAsie 13,2 3,9 4,5 4,8
Amrique latine 8,7 2,8 2,7 2,9
Afrique subsaharienne 2,3 4,9 5,0 6,0
Moyen-Orient et Afrique du nord 4,8 4,6 2,1 3,8
Monde 100 2,8 2,5 3,1
1. Pondration selon le PIB et les PPA de 2008 estims par le
FMI.2. Islande, Macdoine, Montngro, Serbie et Turquie.3. Communaut
des tats indpendants.Sources : FMI, OCDE, sources nationales,
calculs et prvision OFCE octobre 2013.
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Dpartement analyse et prvision, sous la direction de Xavier
Timbeau12
Mais pour ajouter la difficult, la frontire entre les
certitudeset les inconnues est floue. Quel est le potentiel de
croissance desconomies ? -t-il t durablement entam par la crise
bancaire etfinancire comme lanalyse des crises passes le suggre ?
Ou bien,comme le montre le niveau du chmage, y-a-t-il une marge
impor-tante pour un rebond spontan des conomies ? L aussi, maisdans
le sens inverse, lanalyse du pass appuie les prsomptions enfaveur
de cette thse. la suite des pisodes rcessifs antrieurs, desphases
de rcupration rapide ont vu le jour et le chmage a pu sersorber
sans ncessiter une rduction drastique des salaires rels.
ces questions sajoute le fait que la crise est globale et
quelleprsente des caractristiques peu ou jamais observes dans le
pass.Ainsi, les taux dintrt souverains sont exceptionnellement
bas,sauf dans les pays dont les marchs financiers doutent, mais
quipsent peu dans la masse globale de dette publique. Cela
indiqueune situation de trappe liquidit o la politique
montaireconventionnelle a atteint ses limites et o la capacit des
institu-tions montaires noncer un avenir auto-ralisateur est
cruciale.Or, comme pendant la crise de 1929, le dbat fait rage sur
cettecapacit et fait douter de la voie pour la sortie de crise. La
politiquemontaire est au cur de cette incertitude : a-t-on mis en
place desmesures extraordinaires qui retiennent les conomies au
bord de lacatastrophe ? Les retirer est-il opportun ? Ou bien
na-t-on faitquimproviser un pis-aller dont les consquences
inflationnistesseront la source dune prochaine crise ?
Lactivit sur un plateau
Lactivit conomique, mesure par le PIB de lensemble de lazone
euro, ne se contracte plus, mais pour autant la situation
desous-activit ne se rsorbe pas. Or dans les conomies restant
ensituation de sous-activit, les effets de la crise persistent et
sediffusent au cur des socits. Le graphique 1 illustre le
mouve-ment des conomies dveloppes sous langle des PIB par tte,
cequi permet dintgrer la dynamique dmographique dans lanalyse.
Pour les pays dEurope (la zone euro et le Royaume-Uni),
laprs2009 se rsume une stagnation, un niveau dactivit plus basque
celui davant la crise. La zone euro est caractrise par undouble
dip, o le rebond de lactivit conscutif la rcession de
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La crise sur un plateau : perspectives 2013-2014 pour lconomie
mondiale 13
2008/09 sest interrompu au cours de lanne 2011. Le Royaume-Uni
connat une trajectoire comparable, ce qui fait douter dusuccs de
laustrit (voir encadr 1). Les Etats-Unis et le Japonconnaissent une
trajectoire qui peut paratre plus positive, bien queles vnements de
Fukushima aient replong ce dernier dans unerplique de la rcession
de 2009. Cependant, si on apprcie lcart la tendance entre cette
trajectoire et la tendance antrieure, alorslcart entre lactivit et
lactivit tendancielle sest maintenu.
Encadr 1. Laustrit au Royaume-Uni a-t-elle russi ?
Selon les comptes nationaux parus le 27 septembre dernier, le
PIBbritannique a augment de 0,4 % au premier trimestre et de 0,7 %
audeuxime trimestre 20132. Cest une belle performance pour
lconomiebritannique, notamment en comparaison de celles de la zone
euro(respectivement -0,2 et 0,3 %), de la France (-0,2 % et 0,5 %)
et dans unemoindre mesure de lAllemagne (0 % et 0,7 %). Ce serait
aussi la preuve,selon certains, que laustrit budgtaire ne nuit pas
la croissance aucontraire. lautomne 2013, peut-on affirmer que
laustrit est unsuccs au Royaume-Uni ?
Graphique 1. PIB par tte dans les pays dvelopps
En PPA, EU dollars 2005, en milliers
Sources : Comptabilits nationales, Banque mondiale, prvisions
OFCE octobre 2013.
2. Lanalyse conjoncturelle britannique et nos prvisions sont
prsentes dans : Royaume-Uni : Reprise fragile .
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1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011
2012 2013 2014
USA (chelle droite)
GBR
EUZ
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Dpartement analyse et prvision, sous la direction de Xavier
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Regardons les chiffres dun peu plus prs. La croissance du
premiersemestre ne porte le glissement du PIB sur un an qu 1,5 %
seulement,contre -0,2 % la fin de 2012. La croissance de lconomie
britanniquena t que de 0,1 % en 2012 et le PIB est encore plus de 3
points endessous de son niveau davant-crise. Tout cela ne fait pas
un grandsuccs. Plus frappant encore est le profil du PIB
britannique depuis ledbut de la crise : le PIB a initialement chut
de 7 points entre le premiertrimestre 2008 et le deuxime trimestre
2009 ; puis la reprise sestamorce, conduisant le PIB regagner 2
points depuis son point basjusquau troisime trimestre 2010, pour
ensuite repartir la baisse. Leprofil du PIB depuis le troisime
trimestre 2010 est tout fait inhabituelau regard des sorties de
crise prcdentes (graphique 2).
En 2008, le Royaume-Uni t lun des premiers pays industrialiss
mettre en place un plan de relance. Gordon Brown, chancelier de
lchi-quier du gouvernement de Tony Blair, a fait baisser le taux
normal deTVA de 2,5 points en dcembre 2008, afin de soutenir la
consommationdes mnages court terme. La mesure tait annonce comme
tempo-raire et sest arrte fin 2009. En 2009, la politique budgtaire
a ainsi tfortement expansionniste, quivalant une impulsion
budgtaire de2,8 points de PIB aprs 0,6 point en 2008 (tableau 2).
Le dficit publicsest creus sous le double effet de la rcession et
de la politique budg-taire et la dette publique a augment.
En mai 2010, les conservateurs ont remport les lections sur
unprogramme ax sur la rduction de la dette et des dficits publics.
Cecitait suppos garantir la confiance des marchs, maintenir le AAA
de ladette publique britannique et ainsi le taux dintrt un niveau
faible.
Graphique 2. volution du PIB britannique durant les cinq annes
suivant le pic dactivit davant-crise
100= point haut du cycle
Source : ONS.
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1973 T2
1979 T41990 T1
2008 T1
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La crise sur un plateau : perspectives 2013-2014 pour lconomie
mondiale 15
cela sest ajoute une politique montaire extrmement active,
laBanque dAngleterre maintenant son taux directeur 0,5 %,
achetantdes titres publics et dployant de grands efforts pour
faciliter le refinan-cement des banques et relancer le crdit aux
entreprises et aux mnages.Le redmarrage de la croissance tait
suppos venir de linvestissementdes entreprises et des
exportations.
La politique budgtaire mise en place par le gouvernement de
DavidCameron a donc t fortement restrictive. Les mesures ont port
princi-palement dans un premier temps sur la hausse des recettes,
via unrelvement des taux de TVA, puis sur la baisse des dpenses,
notammentdes prestations sociales. La reprise de la croissance sest
interrompue. Lapolitique budgtaire est aussi devenue restrictive
ailleurs en Europe,lactivit a ralenti chez les principaux
partenaires commerciaux duRoyaume-Uni. Les chiffres de croissance
sont loin de montrer un succsde laustrit.
Nanmoins, il est important de noter que David Cameron a ds
ledpart exclu les dpenses de sant du plan de rduction des dficits
et dela dette publics. Les Britanniques sont attachs leur systme
public desant et il ne sagissait pas, pour les conservateurs
nouvellement lus, derpter en 2010 lerreur commise lorsque Margaret
Thatcher tait latte du gouvernement dans les annes 1980. Ainsi,
laustrit budgtairene frappe pas le secteur de la sant. Le rsultat
est clair en termesdactivit : la valeur ajoute (en volume) du
secteur de la sant estaujourdhui prs de 15 points au-dessus de son
niveau davant-crise,autrement dit a continu crotre un rythme annuel
moyen de prs de3 % (graphique 3). Le deuxime secteur o lactivit est
reste soutenuedepuis 2008 et acclre depuis la fin de 2012 est celui
de limmobilier.Au Royaume-Uni, les prix de limmobilier avaient
fortement augmentavant la crise, conduisant un endettement record
des mnages, etnont que peu baiss ensuite. Ils sont rests
historiquement levs et ontmme recommenc augmenter partir de 2012 (
un rythme annueldenviron 5 %). Mais les autres secteurs restent la
trane. Ils ont seule-ment rejoint leur niveau davant-crise pour la
plupart des services etrestent trs en dessous de ce niveau pour les
services financiers et dassu-rance (-13 %), comme pour lindustrie
(-10 %) et le btiment (-15 %).
La croissance britannique est donc impulse depuis 2008 par
unservice public qui chappe laustrit budgtaire et des services
immobi-
Tableau 2. Croissance et impulsions budgtaires au Royaume-Uni
depuis 2008
2008 2009 2010 2011 2012
Croissance (en %) -0,8 -5,2 1,7 1,1 0,1
Impulsion budgtaire(en points de PIB) 0,6 2,8 -2,7 -3,2 -0,5
Sources : ONS, OCDE, estimations OFCE.
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Dpartement analyse et prvision, sous la direction de Xavier
Timbeau16
liers soutenus par une politique montaire ultra-active Aussi
peut-oncraindre que la reprise britannique ne repose sur une
nouvelle bulleimmobilire. Au premier semestre 2013, toutes les
composantes de lademande ont contribu la croissance, sauf la
consommation publiqueet linvestissement (tableau 3). Cest l un des
principaux checs ce jourde la politique de loffre mise en place par
le gouvernement. Il sagit defaire du systme fiscal britannique le
plus comptitif du G20, notammenten abaissant le taux dimposition
des socits (le taux, abaiss 23 %cette anne, serait de 20 %
seulement en 2015). Mais linvestissement desentreprises ne redmarre
pas. Le gouvernement compte aussi sur lesexportations pour tirer la
croissance, mais on ne peut pas en esprer uneforte contribution,
tant donn les perspectives de demande sur les prin-cipaux marchs
extrieurs britanniques, avant tout dans la zone euro.
Graphique 3. Valeur ajoute par secteur depuis le dbut de la
crise
2008T1 = 100, volume
Source : ONS.
Tableau 3. Contributions des composantes de la demande la
croissance
En points de PIB ; sauf PIB, en %
2010 2011 2012 2013
S1 S2 S1 S2 S1 S2 S1
PIB 1,3 0,8 0,4 0,6 -0,3 0,2 0,6
Consommation des mnages 0,3 0,6 -0,6 0,1 0,5 0,4 0,6
Consommation desadministrations publiques 0,0 0,0 0,0 -0,0 0,4
-0,1 0,0
FBCF 0,7 0,2 -0,4 0,1 0,5 -0,8 -0,2
Productif priv 0,6 0,0 -0,2 0,1 0,4 -0,5 -0,2
Variations de stocks 1,0 0,4 0,0 0,6 -1,0 0,7 -0,2
Commerce extrieur -0,4 -0,3 1,5 -0,2 -0,5 -0,0 0,2
Exportations 1,1 1,1 0,7 0,2 0,1 0,3 0,2
Importations -1,5 -1,4 0,8 -0,4 -0,6 -0,3 -0,0
Source : ONS.
80
85
90
95
100
105
110
115
120
2008 2009 2010 2011 2012 2013
Services
Total
Industrie manuf.
Btiment
Industrie totale
Services de sant
Services immobiliers
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La crise sur un plateau : perspectives 2013-2014 pour lconomie
mondiale 17
Lvolution du chmage (tableau 4) confirme le diagnostic
desous-activit. Aprs avoir augment dans tous les pays dvelopps,il
sest maintenu un niveau important, nettement au-dessus duchmage
dquilibre. La baisse du chmage aux tats-Unis ne metpas ce pays
lcart des autres pays dvelopps parce quellecorrespond des retraits
dactivit et pas une rsorption de lanon-activit.
Tout comme les PIB par tte ou les carts de production, lechmage
arrive aujourdhui sur un plateau. Or, la persistance duchmage
au-dessus de son niveau dquilibre maintient les condi-tions dune
dgradation du march du travail. Ainsi, le temps passau-dessus du
chmage dquilibre gonfle-t-il les cohortes dechmeurs non-indemniss
ou de longue dure. Le niveau lev duchmage pse sur la cohsion
sociale et menace les quilibressociaux btis sur lintgration
sociale. Les chmeurs sont renvoysvers les solidarits familiales ou
vers les filets de protection sociale,eux-mmes soumis la
consolidation budgtaire. Les jeunesentrant sur le march du travail
retardent leur accs lemploi etporteront sans doute assez longtemps
les stigmates de ce chmageinitial sur leurs salaires ou leurs
carrires.
Tableau 4. volution du taux chmage 2007-2012
En % de la population active
ChmageChmage
de longue dure non indemnis
EUZ 3,9 2,0 2,9
DEU -3,2 -2,4 -1,2
ESP 16,9 9,5 9,7
FRA 1,9 0,8 0,8
ITA 4,7 2,8 4,2
GBR 2,7 1,5 1,1
AUT -0,1 -0,1 0,4
PRT 8,0 4,0 5,6
GRC 16,1 10,3 13,1
IRL 10,3 7,9
NLD 2,1 0,5
FIN 0,9 0,1 0,2
USA 3,4 1,9
Sources : Eurostat, Bureau of Labor Statistics.
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Timbeau18
Mais le chmage a une incidence plus large. La peur de perdreson
emploi, de voir son entreprise ferme ou dlocalise se diffuse ceux
qui ont un emploi dont les salaires finissent par tre affectset qui
sont contraints daccepter des conditions dgrades. Cestainsi que
lEurope du Sud (lEspagne, le Portugal, la Grce, cf. infra)sengage
dans la dflation salariale (encadr 2) et, par le jeu de
laconcurrence, y entranera les pays voisins.
Encadr 2. Dflation salariale et endettement : le cas
espagnol
La hausse spectaculaire du taux de chmage en Espagne a
enclenchun mouvement de dflation salariale. Les baisses de salaires
sont lersultat de la dgradation du pouvoir de ngociation des
salaris ensituation de chmage lev, et sont renforces par un
ensemble demesures et de rformes daccompagnement des salaires :
baisse de 5 %puis gel des salaires des fonctionnaires, suppression
de leur prime denol, drglementation du march du travail Si les
mesures dites structurelles du march du travail peuvent avoir un
impact positif long terme, cest--dire dans un contexte de plein
emploi, elles ne fontpour lheure que renforcer la pression la
baisse des salaires.
Ces baisses de salaire entranent un phnomne de dflation par
ladette la Fisher : la baisse des revenus dgrade la solvabilit
desagents endetts, qui ne peuvent plus faire face des crances dont
lepoids dans leur revenu explose. En pesant sur la solvabilit des
agents,cette dflation salariale vient renforcer le risque bancaire.
Un autrefacteur risque est la remonte des taux hypothcaires, en cas
de durcisse-ment de la politique montaire ou de hausse de la prime
de risque sur lesobligations souveraines. Les mnages espagnols tant
endetts tauxvariable, cette remonte aurait un effet immdiat sur
leur solvabilit.
Graphique 4. Crances douteuses du secteur bancaire espagnol
En % du PIB
Sources : Banque dEspagne, INE.
0
2
4
6
8
10
12
14
16
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20
1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010
2011 2012 2013
Mnages
Entreprises
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La crise sur un plateau : perspectives 2013-2014 pour lconomie
mondiale 19
Le graphique 4 montre lampleur du problme en Espagne, o
lescrances douteuses reprsentent dsormais plus de 17 % du PIB. Si
larcente restructuration du secteur bancaire a permis une baisse
significa-tive du montant de ces crances douteuses en 2012, grce un
transfertdes crdits risques vers une structure de dfaisance, leur
progression arepris en 2013. Cette hausse concerne aussi bien les
entreprises que lesmnages, dont les stocks de crances douteuses ont
cr de 1,5 point dePIB au cours de la dernire anne.
Une consolidation fiscale sans prcdentCette absence de reprise
ne peut quinquiter mais ne doit pas
surprendre. On est souvent tent den dduire que les conomiessont
maintenant sur une nouvelle trajectoire potentielle. Cest dumoins
lhypothse qui sous-tend la thorie du new normal . Ledgonflement des
bulles multiples qui ont provoqu la crise de2008/09 rvlerait
aujourdhui la vraie trajectoire des cono-mies. Plus lente, elle
signifierait quil faut maintenant ajuster nosconomies cette
nouvelle ralit. Moins dactivit impliqueraitmoins de dpenses
publiques, moins de retraites, moins de salairesdans le secteur
priv comme dans le secteur public.
Cette analyse omet cependant un fait majeur de ces
derniresannes. Un programme gnralis et massif de
consolidationbudgtaire a t conduit dans les pays dvelopps. De 2008
2013ou 2014, le cumul des impulsions permet de faire le bilan de
lastimulation des conomies pendant la rcession de 2008/09 puis dela
consolidation qui a suivi (tableau 5).
Dans quelques pays, le bilan de la consolidation budgtaire
estpositif (Japon, tats-Unis, Belgique) ou neutre
(Allemagne,Finlande, Pays-Bas). Ce bilan est nettement ngatif dans
le reste despays et approche le chiffre impressionnant de 16 % du
PIB pour laGrce entre 2008 et 2014. Ainsi, de nombreux pays de la
zone euroont au total ralis un ajustement budgtaire trs
significatif, ycompris en intgrant les plans initiaux de relance.
Cest l un faitremarquable puisque jamais de tels ajustements
navaient traliss par le pass et que beaucoup dobservateurs
formulaientlhypothse quils taient impossibles en Europe.
Le graphique 5 prsente la corrlation entre ces
impulsionsbudgtaires dun ct et lcart de production en 2013 de
lautre.
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Timbeau20
Cette corrlation positive nest pas suffisante pour conclure
unerelation de cause effet. Pour autant, le dbat sur les
multiplica-teurs budgtaires, fond sur des analyses empiriques bases
sur desmodlisations structurelles ou lexamen systmatique des
pisodeshistoriques, valide la causalit allant des impulsions
budgtairesvers les carts de production. Ce quimpliquent le tableau
5 et legraphique 5 est quune part de lcart de production en
2013rsulte de la consolidation budgtaire. Il ny a pas de new normal
qui vaille, mais la consquence dune consolidation budgtairesans
prcdent.
Pour autant, lcart de production ne sexplique pas unique-ment
par la consolidation budgtaire. LEspagne, par exemple,connat un
sort plus favorable que ce que suggre limpact delimpulsion
budgtaire avec un multiplicateur unitaire (en ngli-geant les effets
induits des impulsions budgtaires sur lespartenaires de lEspagne et
donc sur ses exportations). Cela suggresoit un multiplicateur
infrieur 1, ce qui est peu vraisemblable auvu du sous-emploi, soit
plus probablement une sous-estimation delcart de production, lie la
rvision progressive du potentiel
Tableau 5. Impulsions budgtaires 2008-2014
En points de PIB
2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2008-14
DEU 0,1 0,6 1,3 -1,1 -1,2 0,2 0,1 0,0
AUT -0,2 0,3 0,5 -1,4 -0,3 -0,9 -0,4 -2,4
BEL 0,6 1,9 -0,1 0,1 -0,6 -1,0 -0,5 0,4
ESP 2,4 2,0 -1,4 -1,3 -3,4 -1,6 -1,0 -4,3
FIN -0,8 0,4 1,3 -0,7 -0,3 -1,4 -0,3 -1,8
FRA -0,1 2,7 -0,5 -1,8 -1,2 -1,4 -0,7 -3,0
GRC 3,0 3,2 -7,6 -5,5 -3,9 -3,3 -1,7 -15,8
IRL 4,9 2,2 -4,2 -1,5 -2,0 -1,7 -1,7 -4,0
ITA -0,5 0,9 -0,7 -0,4 -3,0 -1,5 -0,6 -5,8
NLD -0,4 4,0 -1,1 -0,5 -1,4 -1,5 -1,0 -1,9
PRT -0,1 5,0 -0,3 -3,7 -3,9 -1,5 -1,5 -6,0
EA (11) 0,3 1,7 -0,3 -1,2 -1,8 -0,9 -0,4 -2,6
USA 3,0 3,8 -0,8 -1,3 -1,4 -1,5 -0,7 1,1
GBR 0,6 2,8 -2,7 -3,2 -0,5 -1,0 -1,0 -5,0
JPN -0,9 4,8 0,5 0,5 0,5 1,9 -1,3 6,0
Sources : Comptabilits nationales, calculs et prvisions OFCE
octobre 2013.
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La crise sur un plateau : perspectives 2013-2014 pour lconomie
mondiale 21
dactivit de lEspagne, lie lassimilation errone de limpact dela
crise et de la consolidation budgtaire une perte dfinitive
depotentiel dactivit.
Leffort de consolidation budgtaire a t massif. La raison
pourlaquelle les pays dvelopps se sont engags dans cet effort est
lie la pression des marchs financiers relaye par les autorits
euro-pennes. La crainte de difficults de financement de la
dettepublique (qui est renouvele dans des proportions
importanteschaque anne, la maturit des dettes des pays dvelopps
tant delordre de 10 ans), voire de perte de laccs au financement,
sestmatrialise par la hausse des taux souverains et na pas laiss
beau-coup de possibilits aux tats. Pour regagner du crdit, il
fallaitprouver sa capacit rduire rapidement et brutalement
sondficit, quel quen soit le prix. La consolidation qui en a rsult
nat faite que de faon prventive. Les exemples grec, mais
aussiportugais, espagnol ou italien illustreraient le risque ne pas
avoirdes finances publiques ordonnes. Pour certains, dont les
cono-mistes de la Commission europenne, cest en fait la
consolidationmassive engage dans les pays membres qui a permis de
mettre fin la crise de la zone euro. Il existe pourtant une
explication alterna-
Graphique 5. carts de production et impulsions budgtaires
cumules
Sources : comptabilits nationales, OCDE, calculs OFCE.
DEU
AUTBEL
ESP
FIN
FRA
GRC
IRL
ITA
USA
UK
JPN
-15
-13
-11
-9
-7
-5
-3
-1
1
3
5
-15 -10 -5 0 5 10
Impul
sion
cum
ule
200
8-20
13 (
en p
oin
t d
e PI
B)
cart de production 2013 (en point de PIB)
PRT
NLD
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Timbeau22
tive et lourde de sens quant lopportunit de la
consolidationbudgtaire : le rle pris par la Banque centrale
europenne et lesengagements solidaires implicites des pays de la
zone euro ont tplus convaincants que les politiques conomiques qui
ontprolong et aggrav la rcession.
La fracturation de la zone euro
La hausse du chmage et la dflation salariale quelle
induitillustrent le fait que la stabilisation de la zone euro nest
quappa-rente. Des processus rcessifs sont toujours luvre
etdtermineront les prochaines manifestations de la crise.
Par ailleurs, une vritable fracture s'est installe entre les
pays dunord et du sud de la zone euro. Si l'on divise la zone euro
en deuxparties d'importance gale3, on constate que cette
divergenceaccrue concerne quasiment tous les aspects
macroconomiques, l'exception de la balance courante. Les
augmentations d'endette-ment public et de chmage ont t
particulirement leves dansles pays du sud de l'Europe, le PIB par
tte y est trs infrieur celuid'avant-crise et l'inflation
sous-jacente y est plus faible, faisantcraindre un risque de
dflation. Il faut toutefois prciser que laFrance, classe dans les
pays du Sud dans notre dcomposition,apparat dans une situation
intermdiaire entre le Nord et le Sud,puisque le PIB par tte s'est
peu rduit, que l'augmentation de ladette publique est moindre que
dans les autres pays du Sud et quele taux d'intrt public est rest
bas, comme en Allemagne (voir lapartie France et la partie zone
euro pour plus de prcisions).
Concernant la situation des finances publiques, l'cart qui
s'estcreus est impressionnant (graphiques 6 8). Alors que tous
lespays de la zone euro avaient un solde public proche de
l'quilibreen 2007 (0,2 % du PIB de la zone euro pour les pays du
Nord,-0,7 % pour les pays du Sud), les pays du sud de la zone euro
ontbeaucoup plus souffert de la crise. L'ampleur de la
restrictionmene dans ces pays (entre 60 et 90 % de l'effort de la
zone euro en2011-2013) a t peu efficace, du fait de multiplicateurs
budg-
3. Les pays du Nord comprennent : l'Allemagne, la Belgique, les
Pays-Bas, l'Autriche, laFinlande et l'Irlande. Les pays du Sud
comprennent : la France, l'Italie, l'Espagne, le Portugal etla
Grce.
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La crise sur un plateau : perspectives 2013-2014 pour lconomie
mondiale 23
taires levs (1,5 en Grce, 1,1 au Portugal et en Espagne selon
nosestimations) : la rcession a t pire qu'anticip et le solde
conjonc-turel s'y est fortement dgrad. De ce fait, l'cart entre les
soldespublics des pays du Nord et du Sud tait en 2012 de plus de
deuxpoints de PIB, malgr un effort plus important dans ces
derniers.L'cart se rduirait nanmoins d'ici 2015, l'effort budgtaire
conti-nuant d'tre plus fort au Sud qu'au Nord et la composante
cycliquetant moins dgrade.
La dette publique a augment partout dans la zone europendant la
crise, du fait de la chute des soldes publics et du PIBmais aussi
de l'injection de capitaux dans le secteur bancaire ou dela prise
en charge d'actifs toxiques. Selon Eurostat, le soutien
desgouvernements au secteur financier depuis 2007 a reprsent 5,5
%du PIB de la zone euro, expliquant environ 1/5e de la hausse de
ladette publique entre 2007 et 2012. Cette hausse a t
particulire-ment marque dans les pays du sud de la zone euro : la
crise y a ttrs svre, conduisant des dficits publics de l'ordre de
10 pointsde PIB dans certains pays et les banques ont beaucoup
souffert del'augmentation des actifs douteux induite par la crise.
Selon nosprvisions, le ratio dette publique/PIB se stabiliserait en
2015 dansles pays du Sud et entamerait sa baisse en 2014 dans les
pays duNord, ce qui amplifierait encore la divergence entre ces
deux zones.
Graphique 6. Solde public de la zone euro*
En % du PIB de la zone euro
*Agrgation des soldes budgtaires par zoneSources : Eurostat,
prvisions OFCE octobre 2013.
-10
-8
-6
-4
-2
0
2
4
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012
2013 2014 2015
Autres pays du Nord
Autres pays du Sud
Allemagne
France
ItalieEspagne
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Les pays du Sud cumulent une forte dgradation de leursfinances
publiques et des niveaux de PIB par tte en chute libre,tous les
agents privs ayant pti de la restriction budgtaire. Lacrise va
laisser des traces profondes en termes de revenus, dechmage et de
pauvret dans ces pays. Une fracture sociale
Graphique 7. Impulsion budgtaire de la zone euro*
En % du PIB de la zone euro
*Agrgation des impulsions budgtaires par zoneSources : Eurostat,
prvisions OFCE octobre 2013.
Graphique 8. Dette publique de la zone euro*
En % du PIB de la zone euro
*Agrgation des dettes par zoneSources : Eurostat, prvisions OFCE
octobre 2013.
-3
-2
-1
0
1
2
3
2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
2014 2015
Pays du Nord
Pays du Sud
0
10
20
30
40
50
60
70
80
90
100
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012
2013 2014
Autres pays du Nord
Autres pays du Sud
Allemagne
France
Italie
Espagne
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s'installe ainsi dans la zone euro entre ces pays d'une part et
lespays du Nord o le PIB par tte est revenu son niveau
d'avant-crise (voire l'a dpass dans le cas de l'Allemagne) et o le
chmagea baiss. la mi-2003, le PIB par tte des pays du sud de la
zoneeuro tait globalement infrieur de prs de 8 % au niveau de
2007,la baisse atteignant mme 20 % en Grce (graphique 9).
La crise a touch diffrentes catgories de mnages : ceux
quiperdent leur emploi et viennent grossir le bataillon des
bnfi-ciaires d'une indemnit chmage avant de basculer vers les
minimasociaux, les salaris qui perdent leurs primes (dans le
secteur publicou priv) et les nouveaux salaris embauchs des
salaires plus basque prcdemment. Tous ces lments participent la
mise enplace d'un mouvement de dflation salariale dans plusieurs
pays(graphique 10). En termes rels, il est videmment amplifi
etconduit les mnages essuyer d'importantes pertes de
pouvoird'achat, et ceci tous les niveaux de la distribution des
salaires,puisque le salaire minimum nominal a subi le contrecoup de
lacrise dans les pays les plus en difficult (stagnation depuis 2009
enIrlande et depuis 2012 en Espagne et au Portugal, baisse en
Grcede 22 % au second semestre 2012). Au final, parmi les pays
dispo-sant d'un salaire minimum, seules la France et la Belgique
ont
Graphique 9. PIB par tte dans la zone euro
En euros constants En euros constants
Source : Eurostat.
24000
25000
26000
27000
28000
29000
19000
20000
21000
22000
23000
24000
2000 2011 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012
2013
PIB par tte Nord (chelle droite)
PIB par tte Sud (chelle gauche)
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maintenu leur pouvoir d'achat. Ailleurs, le salaire minimum rel
abaiss entre 2 et 5 % selon les pays, hors la Grce.
L'augmentation du nombre de chmeurs a t dramatique : il adoubl
dans les pays du Sud en cinq ans, alors qu'il a lgrementbaiss dans
les pays du Nord (graphique 11). La hausse rapide etample du chmage
s'est peu peu traduite par une explosion de lapart des chmeurs de
longue dure4 dans les pays du Sud(tableau 6) et surtout de la part
des chmeurs non indemniss(+5,1 % de la population active depuis
2007). Les donnes dispo-nibles aujourd'hui ne concluent pas encore
une netteaugmentation du risque de pauvret dans ces pays car les
sries nevont que jusqu'en 2010. Mais au vu de la hausse du nombre
dechmeurs non indemniss, le risque de pauvret a d rcemmentcrotre et
ce mouvement devrait encore s'amplifier, les perspectivessur le
march du travail tant moroses dans la zone euro, avec unebaisse
prvue de seulement 0,9 point d'ici 2015 du taux dechmage en Italie,
de 2,6 points en Espagne et une poursuite de lahausse en France.
Ces pays conserveraient donc un chmage demasse.
Graphique 10. Salaires nominaux par tte dans la zone euro
2006=100
Source : Perspectives conomiques de l'OCDE, juin 2013.
4. Il s'agit des personnes au chmage depuis au moins 12
mois.
95
100
105
110
115
120
125
2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
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BEL
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Le seul point positif en matire de dsquilibres tient la
rduc-tion des carts de solde courant (graphique 12), et encore
est-elledue en partie la contraction des importations, reflet
d'unedemande intrieure en pleine dconfiture. Ainsi, entre mi-2008
etmi-2013, les importations ont recul de 2,2 % en moyenne enrythme
annuel dans les pays du Sud, tandis qu'elles continuaientde crotre
dans les pays du Nord (+1,5 %). Les exportations onttoutefois
bnfici de la dflation salariale dcrite plus haut etmme si leur
croissance depuis 5 ans est reste modeste (0,6 % enmoyenne), ceci a
t suffisant pour que l'Espagne, le Portugal et laGrce voient leurs
parts de march s'amliorer et pour que l'Italieles stabilise.
Une telle fracture sociale et financire entre pays du Nord et
duSud risque d'accrotre encore la difficult instaurer une relle
soli-
Tableau 6. volution du taux de chmage entre 2007 et 2012 dans la
zone euro
En % de la population active
Zone euro Pays du nord de la zone euroPays du sud de la
zone euro
Taux de chmage 3,9 -1,4 7,8
Taux de chmage de longue dure 2,0 -1,3 4,4
Taux de chmage non indemnis 2,9 -0,9 5,1
Source : Eurostat.
Graphique 11. Nombre de chmeurs dans la zone euro
En millions
Source : Eurostat.
0
2000
4000
6000
8000
10000
12000
14000
16000
18000
20000
Autres pays du nord
Autres pays du sud
Allemagne
France
Italie
Espagne
2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012
2013
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Timbeau28
darit entre les pays de la zone euro, dont la mutualisation
desdettes publiques. Certes pour viter lexplosion de la zone euro,
desconcessions ont t faites par les pays les plus vertueux ,
l'Alle-magne en tte, mais au prix d'une austrit toujours trs forte
pourles pays du Sud. Le revenu des mnages y a subi plus qu'ailleurs
labaisse des dpenses sociales (sant...) et l'explosion des impts.
Deplus, des pertes de capital humain durables sont probables et
labaisse des dpenses d'ducation ou encore d'investissement
publicrisque dhypothquer la croissance potentielle de ces pays pour
lesprochaines annes, et donc le rattrapage de leur PIB par tte.
Potentiels de discorde
La publication dune croissance positive au deuxime trimestre2013
a mis fin une srie de six trimestres conscutifs de recul duPIB dans
la zone euro. Le retournement des enqutes de conjonc-ture et des
indicateurs avancs depuis la fin 2012 prfigurait cetteamlioration
qui sest finalement matrialise au deuximetrimestre, aprs un ultime
repli du PIB au premier. Les signaux mispar les indicateurs restent
favorables et donnent corps lhypo-thse dune sortie de rcession de
la zone euro.
Les tenants de lorthodoxie budgtaire y verront enfin la
confir-mation de la justesse de leur stratgie dont les premiers
fruits
Graphique 12. Soldes courants dans la zone euro
En milliards deuros
Source : Eurostat.
-300
-200
-100
0
100
200
300
1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010
2011 2012 2013
Pays du Nord
Pays du Sud
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seraient apparus avec ce rsultat. La conduite de la rigueur
marche force depuis 2010 ne serait ainsi quun mauvaismoment passer
, certes douloureux mais ncessaire pourparvenir la rsolution de la
crise des dettes.
Le problme auquel devaient faire face les gouvernements taiten
apparence simple, sa solution mise en avant aussi. Le jeu
desstabilisateurs automatiques ainsi que les plans de relance mis
enplace pour contrer la rcession de 2008-2009 ont fortement
creusles dficits publics. Cette situation, dicte par les vnements,
taitacceptable court terme mais ne lest pas plus longue chance.Elle
appelait logiquement une action symtrique une fois la crois-sance
revenue pour rsorber les dficits. Des finances publiquesdsquilibres
menacent en effet la solvabilit des tats et poussentles taux
souverains la hausse, ce qui, par un mcanisme cumu-latif, renforce
les risques dinsolvabilit. Les dboires des pays dusud de la zone
euro, lEspagne, lItalie et surtout la Grce et lePortugal, ont
clairement illustr les risques que faisaient peser desdficits
excessifs sur chaque pays mais aussi sur lensemble de lazone euro.
Sous le diktat des marchs et les injonctions de laCommission
europenne, la prservation de la note souveraine etla rduction des
dficits sont devenus lobjectif premier de la poli-tique conomique.
Selon ses dfenseurs, une telle stratgie pouvaittre mene bien sans
dommage, car les multiplicateurs budg-taires tant faibles, la purge
ne devait pas tre trop coteuse enactivit et en chmage et devait
conduire une rduction rapidedes dficits la hauteur de ce qui tait
annonc.
Lhistoire ne sest malheureusement pas crite de la sorte.
Enpremier lieu, les multiplicateurs taient levs parce que la
rigueura t conduite en bas de cycle et parce quelle a t gnralise.
Laconsolidation budgtaire a t mene alors que le chmage hritde la
rcession de 2008-2009 tait lev. Davantage de mnagestaient ainsi
contraints par leur revenu courant. Et ceux qui neltaient pas ont
fait face aux difficults daccs lemprunt, lesbanques manifestant une
prfrence marque pour la dtentiondactifs sans risques les titres
allemands par exemple plutt quepour le crdit priv. Les marges de
manuvre de la politiquemontaire conventionnelle pour amortir le
choc budgtairercessif sont devenues inexistantes quand le taux
directeur aatteint un niveau plancher, 0,75 depuis juillet 2012 en
zone euro.
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Timbeau30
La simultanit des ajustements budgtaires en Europe a
aussiconcouru renforcer les effets multiplicateurs. Car les
restrictionsnationales se transmettent aux partenaires par le biais
ducommerce extrieur : le pays qui conduit une politique
restrictivefreine la croissance de sa demande intrieure et donc de
ses impor-tations, ce qui affecte la croissance des dbouchs
lexportationde ses partenaires. Le canevas des relations
commerciales croisesentre pays font que le multiplicateur budgtaire
agrg delensemble de la zone euro est beaucoup plus lev que la
simplemoyenne des multiplicateurs nationaux.
En second lieu, la stratgie qui a t engage pour rsoudre
leproblme de dpart, celui de dficits excessifs en zone euro,
mritedtre discute. Elle dpendait du diagnostic macroconomiquetabli
au sortir de la rcession de 2008-2009 et par voie de cons-quence de
la mesure de lcart entre lactivit et son potentiel. Carlampleur de
lcart de production hrit de la rcession condition-nait lamplitude
du rebond spontan de lconomie qui elle-mmedterminait la fraction du
dficit public mme de pouvoir sersorber spontanment par la reprise
de la croissance.
Le dficit public primaire, cest--dire hors charges dintrts,peut
en effet tre divis en deux composantes, une composantedite
conjoncturelle et une composante dite structurelle . Lacomposante
conjoncturelle du dficit est gnre par les dviationscycliques du PIB
autour de son potentiel : en phase de ralentisse-ment du PIB par
rapport sa croissance potentielle, et donc decreusement de lcart de
production, les recettes fiscales ralen-tissent et les dpenses
publiques, notamment sociales, acclrent.Il en rsulte un creusement
naturel du dficit en priode de ralen-tissement et, symtriquement,
une diminution du dficit, voirelapparition dun excdent, en priode
dacclration de lactivit.Ce principe est largement document dans la
littrature sous levocable de stabilisateurs automatiques . Lautre
composante dudficit est dduite de la prcdente comme complmentaire
dudficit total : cest la composante dlibre, celle qui rsulte
delaction de la politique conomique. Dlibre, cette composantene
peut tre limine quen mettant en uvre une politique sym-trique celle
qui la fait natre, cest--dire en conduisant unepolitique de rigueur
la hauteur de la stimulation antrieure. Elle anaturellement pour
effet de freiner lexpansion, contrebalanant la
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mondiale 31
politique expansionniste mene durant la phase prcdente quiavait
eu pour consquence de soutenir lactivit. La politiquebudgtaire est
ainsi un instrument de lissage du cycle conomique.
La partie spontane du dficit apparu la suite de la rcession
de2008/09 tait appele se rsorber automatiquement une fois
lacroissance revenue. Seule llimination de sa composante
dlibrejustifiait une politique restrictive. Lampleur de leffort
engagerpour y parvenir renvoyait alors la mesure de lamplitude de
lcartde production qui conditionnait la taille du dficit
conjoncturel etpar dduction, celle du dficit dlibr.
La mesure du potentiel de production, dont dcoule le calcul
delcart de production, est videmment centrale si lon veut
calibrerau plus juste la restriction budgtaire ncessaire
llimination dela fraction du dficit qui ne peut ltre spontanment
par la crois-sance. Mais les dcideurs se heurtent ici une difficult
majeure,celle du caractre non observable du potentiel qui doit par
cons-quent tre estim. Or, les estimations sont loin de faire
lunanimitentre les conomistes. De surcrot, au sein dune mme
institution,les rvisions priodiques peuvent tre importantes, ce qui
modifiele diagnostic port et les mesures mettre en place si cette
institu-tion a en charge la conduite de la politique budgtaire
comme cestle cas de la Commission europenne (CE).
Lexamen des rvisions de la croissance potentielle effectu parla
CE montre lincertitude de cette estimation (encadr 3). Elleparat en
outre dpendre de la croissance courante, ce qui est pourle moins
paradoxal pour lestimation dune fonction doffre quidpend de
paramtres de long terme de lconomie comme lacroissance de la
population active, de la productivit et du stock decapital. Que la
trajectoire de ces paramtres doffre sinflchisse unpeu au gr des
-coups conjoncturels est comprhensible, notam-ment au travers de
linvestissement qui vhicule le progrstechnique et assure la
croissance du capital ou des pertes ven-tuelles de capital humain
gnres par le chmage de longue dure.Mais que lincorporation dans les
estimations dun phnomneconjoncturel, certes hors normes comme la
rcession de 2008/09,conduise des rvisions de la croissance
potentielle de lordre decelle que lon a constat entre le printemps
2008 et le printemps2009 pose question. Dautant que ces rvisions
ont aussi affect lesannes antrieures la rcession qui ntaient pas
concernes par
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Timbeau32
la modification des conditions de laccumulation susceptible
dejustifier effectivement un inflchissement du potentiel postrieur
la rcession. Par la suite, le redmarrage de la croissance en 2010
aconduit des rvisions de la croissance potentielle la hausse,
ycompris pour les annes antrieures la rcession. Enfin, le
retour-nement conjoncturel de 2011 a entran une nouvelle squence
dervisions, cette fois dans lautre sens.
Encadr 3. Estimation du PIB potentiel de la zone euro par la
Commission europenne
La rcession de 2008/09 a conduit la Commission europenne
rviserassez nettement son estimation du potentiel de croissance des
paysmembres. Pour la zone euro dans son ensemble, le processus de
rvision adbut lautomne 2008, au moment o la crise financire a
commenc avoir un effet sur lactivit relle : le tassement de la
croissance annuelledu PIB au deuxime trimestre 2008 est associ des
rvisions la baissede la croissance potentielle pour les annes 2008
et 2009, de -0,3 et-0,4 point respectivement (tableau 7). Par la
suite, la confirmation auquatrime trimestre 2008 de lenfoncement de
la zone euro dans la rces-sion a amen de nouvelles rvisions de
lestimation de la croissancepotentielle au printemps 2009, -0,4
point pour les annes 2007 et 2008 et-0,8 point pour les annes 2009
et 2010. On constatera aussi des rvisionsrelativement aux annes
plus anciennes, de -0,2 -0,4 point pour lesannes 2004 2006. En
revanche, les rvisions ont quasiment disparuentre les estimations
du printemps et de lautomne 2009, malgr le creu-sement du
glissement annuel du PIB, signe que la modification dupaysage
conjoncturel avait dj t intgre dans les estimations.
Tableau 7. Rvision de la croissance potentielle de la zone euro
entre 2007 et 2009
En %
Automne 2007Printemps
2008 Automne
2008 Printemps
2009 Automne
2009
2004 2 1,9 1,8 1,6 1,7
2005 2 1,9 1,8 1,5 1,6
2006 2 2 1,9 1,5 1,5
2007 2,2 2,1 2 1,6 1,5
2008 2,2 2 1,7 1,3 1,3
2009 2,2 1,9 1,5 0,7 0,7
2010 1,5 0,7 0,8
Glissement annuel du PIB* 3,0 2,3 1,2 -2,1 -5,4
* Le glissement annuel du PIB report ici correspond aux derniers
comptes nationaux connus au momento est faite lestimation, le
quatrime trimestre de lanne prcdente pour lestimation de printemps
de laCommission europenne, le deuxime trimestre de lanne en cours
pour lestimation dautomne. Cesglissements sont calculs avec le PIB
non pas tel quil tait connu lpoque, mais avec la srie actuelle-ment
disponible.Sources : Commission europenne, Eurostat.
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mondiale 33
Les rvisions de la croissance potentielle ne se sont pas
effectuesseulement la baisse, mais galement la hausse quand la
croissance aredmarr dans le courant de 2009 (tableau 8). Ainsi,
entre le printemps2010 et le printemps 2011, les rvisions se
sont-elles tales de +0,1 +0,3 point et ont concern galement les
annes lointaines.
Enfin, une nouvelle squence de rvisions en baisse est
intervenueavec le retour de la rcession en zone euro partir de la
deuxime moitide 2011 (tableau 9). Les annes antrieures 2008 ont t
peu modi-fies, mais elles sinscrivent dans un intervalle plus large
pour les annes2009 2013, de -0,2 -0,4 point, ce qui pour lanne 2013
revient unedivision par deux du rythme de croissance
potentielle.
Tableau 8. Rvision de la croissance potentielle de la zone euro
entre 2009 et 2011
En %
Automne 2009 Printemps 2010 Automne 2010 Printemps 2011
2004 1,7 1,7 1,8 1,9
2005 1,6 1,6 1,7 1,7
2006 1,5 1,5 1,7 1,8
2007 1,5 1,5 1,7 1,8
2008 1,3 1,3 1,4 1,6
2009 0,7 0,8 0,9 0,9
2010 0,8 0,8 0,9 1
2011 1 1 1 1,1
2012 1 1,1
Glissement annuel du PIB -5,4 -2,3 2,2 2,3
Sources : Commission europenne, Eurostat.
Tableau 9. Rvision de la croissance potentielle de la zone euro
entre 2011 et 2013
En %
Automne 2011 Printemps 2012 Automne 2012 Printemps 2013
2004 1,9 1,9 1,9 1,9
2005 1,8 1,8 1,7 1,8
2006 1,8 1,8 1,8 1,8
2007 1,8 1,8 1,7 1,7
2008 1,5 1,4 1,4 1,4
2009 0,8 0,7 0,6 0,6
2010 0,8 0,7 0,7 0,6
2011 0,9 0,8 0,8 0,7
2012 0,7 0,6 0,4 0,3
2013 0,8 0,7 0,5 0,4
2014 0,6 0,5
Glissement annuel du PIB 1,8 0,7 -0,5 -1,0
Sources : Commission europenne, Eurostat.
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Il y a donc une corrlation nette entre la croissance
potentielleestime par la Commission europenne et la croissance
courante, ce quiinduit une forte variabilit de la croissance
potentielle et donc des rvi-sions importantes de l'cart de
production qui remontent loin dans lepass. Ceci n'est pas neutre en
termes de conduite de la politique cono-mique puisque le solde
structurel dpend de cette valuation. Et c'estparticulirement le cas
pour les pays les plus touchs par la crise, dont lacroissance
potentielle est aujourd'hui ngative selon la Commissioneuropenne et
dont la rvision depuis 2007 est suprieure de 0,2 pointen moyenne
par an celle de la zone euro.
De ces allers et retours rsulte une grande instabilit du
calculdes carts de production, rduits quand la croissance
potentielle estrvise en baisse, augments quand elle est rvise la
hausse,toutes choses tant gales par ailleurs. Ainsi, lautomne 2009,
larvision la baisse de la croissance potentielle sur lensemble de
ladcennie 2000 par rapport lestimation faite un an auparavant est
lorigine dune minoration de lcart de production de 2,7 pointsde PIB
pour lanne 2009 et de 3,4 points pour lanne 2010.
De telles rvisions ne sont pas neutres pour calibrer la
politiquede consolidation budgtaire. Car dficit donn, la rduction
delcart de production estim accrot la part du dficit structurelperu
et appelle une rigueur accrue. Cest bien ce qui est advenu en2010
quand les plans de relance ont fait place les plans de restric-tion
budgtaire drastiques. Gnraliss lensemble des paysmembres, ils ont
cass net la reprise naissante en 2009 et en 2010 etont prcipit la
zone euro dans une nouvelle rcession.
La trop grande sensibilit de lestimation de la croissance
poten-tielle la croissance courante, tant sur le futur que sur le
pass, faitnatre le risque de lenclenchement dune spirale dpressive
parlaquelle la politique restrictive dprime lactivit, ce qui
conduit des rvisions en baisse de la croissance potentielle, une
minora-tion de lcart de production et donc une augmentation de la
partdu dficit structurel dans le dficit total et finalement la
ncessitdaccentuer la rigueur. Il semble bien que lhistoire se soit
criteainsi dans la zone euro depuis 2010. Pour 2012 et pour 2013,
lesrvisions en baisse de la croissance potentielle, en lien avec
leffetrcessif de la consolidation budgtaire, ont conduit
minorerlcart de production de -2,1 et -1,2 points respectivement
depuisle printemps 2011.
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La purge budgtaire a donc entran une deuxime rcession quia
invalid les objectifs de rduction des dficits fixs au dpart carles
stabilisateurs automatiques ont nouveau creus la compo-sante
conjoncturelle des dficits. La rigueur, mal calibre, taitcontre
productive et ne pouvait donc pas aboutir lobjectif initialdune
rduction rapide des dficits. Les marchs et la Commissioneuropenne
ayant des objectifs nominaux de dficit, de nouvellesmesures de
rigueur ont t institues au fil du temps avec des effetssur les
dficits qui sont loin davoir t la hauteur des
sacrificesconsentis.
Petits arrangements institutionnels
Dans ces conditions, clamer que lamlioration du
climatconjoncturel illustre les premiers bnfices de la stratgie
prc-dente relve dune incomprhension des mcanismes rcessifsgnrs par
la rigueur. Dailleurs, la politique budgtaire est globa-lement
restrictive sur la priode 2008-2013 (tableau 5). On peutplutt voir
dans lembellie de la conjoncture en zone euro la cons-quence des
arrangements institutionnels qui ont permis decontenir la crise des
dettes souveraines et qui ont consist dunemanire ou dune autre
faire endosser le risque de dtention dedette souveraine par des
tiers.
Lexacerbation de la crise des dettes souveraines en zone euro
auprintemps 2010 a incit les tats poser les premiers jalons de
lamutualisation des risques au sein de la zone, dabord, avec
lesdispositifs du FESF (Fonds europen de stabilit financire) et
duMES (Mcanisme europen de stabilit). Le FESF, cr en mai 2010pour
une priode de 3 ans et devenu oprationnel en aot 2010, estun fonds
de stabilisation, sous la forme dun fonds commun decrance. Il vise
assurer, avec la garantie des tats membres, lefinancement des tats
en difficult, qui ne peuvent plus empruntersur les marchs
financiers des taux soutenables. Le dispositif a trenforc
progressivement, pour le doter dune garantie de prt de440 Mds
deuros, et la possibilit de lever 1 000 Mds deuros parlmission
dobligations et autres titres de crances. Ses moyensdaction,
initialement limits des prts aux tats en difficult, ontt largis,
avec la possibilit dacheter de la dette primaire, puis deracheter
des obligations dtat sur le march secondaire, et de
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participer au sauvetage des banques. Le FESF est intervenu
enIrlande, au Portugal et en Grce pour 220 milliards deuros,
puisdans la recapitalisation des banques espagnoles hauteur de100
milliards deuros. Le MES a pris le relais du FESF en septembre2012,
dans le but dassurer la stabilit de la zone euro de
manirepermanente. Dot dune capacit de financement de 700
milliardsdeuros, il sinscrit dans le Pacte budgtaire europen.
La plus grande implication de la BCE dans la gestion de la
crisedes dettes souveraines a aussi concouru la retombe des
tensionsfinancires avec linstitution des dispositifs du SMP
(Securities marketprogramme), puis de lOMT (Outright Monetary
Transactions). partirde mai 2010, la crainte dun emballement de la
crise grecque aconduit la BCE intervenir sur les marchs secondaires
afindenrayer la hausse des primes de risque. Entre mai 2010 et
mars2012, la BCE achte 220 milliards deuros dobligations
grecques,irlandaises, portugaises, italiennes et espagnoles dans le
cadre duSMP. La masse montaire est contrle par la collecte de dpts
terme. En septembre 2012, le SMP laisse place lOMT. Ce
dispositifpermet galement lachat sur le march secondaire de titres
publicsde maturit de 1 3 ans. Afin de dsamorcer le mouvement
dedfiance sur les marchs financiers, la BCE prcise quelle ne
fixeaucune limite ses interventions et conditionne son intervention
lacceptation dun plan dassainissement des finances publiques,dans
le cadre du FESF (puis du MES). ce jour, aucun pays de lazone euro
na encore fait appel lOMT, en raison notamment cest le cas de
lEspagne des fortes contraintes lies au dispositif.
Aprs une succession de tentatives infructueuses, le
renforce-ment des contraintes budgtaires contenues dans le Trait
sur laStabilit, la Coordination et la Gouvernance (TSCG), conjugu
auxpossibilits ouvertes par lOMT, est finalement parvenu
abaisserles anticipations des marchs sur le risque de dfaut dun
pays de lazone euro. La diminution du risque pric par les marchs a
abouti une rduction du spread de taux entre la zone euro et les
paysanglo-saxons (graphique 13).
Les indices de desserrement des contraintes daccs au
crditrestent toutefois encore peu nombreux. La production
denouveaux crdits na pas encore redmarr dans la zone euro.Seules
les conditions de crdit dclares par les banques se sontdtendues
depuis quelques mois (graphique 14).
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La crise sur un plateau : perspectives 2013-2014 pour lconomie
mondiale 37
Graphique 13. Rendement des obligations dtat 10 ans
En %
Note : Le taux public pour la zone euro est la moyenne du taux
de chaque pays membre, pondr par sa dette en2010. Les taux pour la
Grce, lIrlande et le Portugal sont les taux auxquels ils empruntent
au MESF, au FESF et auFMI, fixs 5% respectivement en juin 2010,
novembre 2010 et mars 2011, puis 3,5% en mars 2011.Sources :
Eurostat, banques centrales nationales, calculs OFCE.
Graphique 14. Variation des conditions de crdit dans la zone
euro
Solde dopinions
Note : lenqute mesure un solde dopinions entre les banques
dclarant un durcissement des conditions de crdit leur clientle et
celles dclarant un assouplissement.Source : BCE (enqute Bank
Lending Survey).
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4
5
6
2008 2009 2010 2011 2012 2013
EA, 2,98
GBR, 2,89USA, 2,82
DEU, 1,94
FRA, 2,48
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-20
-10
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10
20
30
40
50
60
70
2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
Variation des conditions de crdits aux entreprises
Variation des conditions de crdits immobiliers
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Dpartement analyse et prvision, sous la direction de Xavier
Timbeau38
La zone euro ensable
L'claircie observe rcemment dans la zone euro n'est pas
syno-nyme de reprise pour autant : en effet, l'cart de production
serefermerait peine, la croissance de la zone retrouvant tout
justeson rythme potentiel (1 % selon notre hypothse) en 2014,
avantd'acclrer un peu en 2015 (1,6 %). Il serait donc abusif de
consi-drer que la zone euro est sortie du marasme et que la
moindrerestriction budgtaire prvue va effacer rapidement ces
nouveauxdsquilibres. Il faudra des annes la zone euro pour se
remettrede cette cure d'austrit trop ample et trop prcoce, alors
qu'unestratgie d'ajustement budgtaire graduelle aurait t bien plus
effi-cace en ne brisant pas la croissance quand elle a
timidementredmarr en 2009 (Cochard et Schweisguth, 2013). Selon
nosprvisions, la zone euro conserverait un chmage de masse (11,4
%en 2015) et la dette publique rapporte au PIB se stabiliserait
seule-ment en 2014 dans l'ensemble de la zone euro avant de
baisserlgrement en 2015, 94,5 %, soit prs de 30 points de PIB de
plusqu'en 2007. Si certains dsquilibres se sont rsorbs pendant
lacrise, comme les dficits courants qui se sont largement
rduits,d'autres sont apparus en retour : lexplosion du chmage
enEspagne, au Portugal et en Grce, lascension de la dette
publiquequi atteint des niveaux record... De plus, si la dette
prive s'estrduite dans certains pays (en Espagne ou en Allemagne),
les paysdu sud de la zone euro ont globalement connu, en mme
tempsque l'explosion de la dette publique, une hausse de
lendettementpriv, la baisse des revenus entrane par les impulsions
budgtairesngatives empchant les agents de se dsendetter,
contrairement ce qui s'est produit aux Etats-Unis (graphique 15 et
16).
Alors que l'cart de production est trs largement ngatif dans
lazone euro, ce qui aurait d induire un rythme spontan de
crois-sance bien suprieur au potentiel, la croissance sera atone
dans laplupart des pays, en raison des politiques budgtaires
restrictives.Aprs 3,3 points d'impulsion ngative entre 2010 et
2012, la poli-tique budgtaire amputerait encore la croissance de 1
point en2013, de 0,5 point en 2014 et de 0,4 point en 2015, et
pseraitmajoritairement sur les mnages. L'activit bnficierait
heureuse-ment de la modeste acclration de la demande adresse la
zone(+3,7 % en 2014, contre +0,7 % en 2012) et des gains de parts
demarch de plusieurs pays (Espagne, Portugal et Grce notamment)
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La crise sur un plateau : perspectives 2013-2014 pour lconomie
mondiale 39
Graphique 15. Variation de dette des agents entre fin 2007 et
2013
En % du PIB
Sources : BCE, Eurostat, Flow of Funds.
Graphique 16. Corrlation entre impulsions budgtaires et
variation de la dette des mnages
Sources : BCE, Eurostat, Flow of Funds.
-40 0 40 80 120 160
DEUAUTBELESPFINFRA
GRCIRLITA
NLDPRT
EUZ
ZE : Pays du SudZE : Pays du Nord
GRBUSA
Dette publique
Dette des mnages
Dette nette des SNF
DEU
AUT
BEL
ESP
FIN
FRA
GRC
IRLITA
NLD
PRT
UK
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-20
-15
-10
-5
0
5
10
15
20
-12 -10 -8 -6 -4 -2 0 2 4 6
Vari
ation
de
la d
ette
des
mn
ages
en
tre
fin
200
7 et
dbut
201
3 (%
du
PIB
)
Impulsion budgtaire cumule 2008-2012 (% du PIB)-
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Dpartement analyse et prvision, sous la direction de Xavier
Timbeau40
sur les marchs extrieurs la zone. La croissance de la
demandeadresse resterait cependant modeste si lon compare
laugmenta-tion attendue en 2014 la croissance moyenne des annes
davant-crise, 7 % lan. Cette timide reprise des exportations ne
serait pasen mesure de permettre la mise en place d'un cercle
vertueux deredmarrage gnralis de la croissance en 2014 : peu de
crationsdemploi dans les pays o le cycle de productivit est trs
dgrad(en France ou en Italie) et la dflation salariale dans un
contexte dechmage de masse psera sur le revenu des mnages (dans les
paysdu sud de la zone euro principalement). La consommation
desmnages serait donc atone. En revanche, l'investissement
pourraitbnficier de ce regain de commerce et du dmarrage dunnouveau
cycle de renouvellement-modernisation des quipe-ments, d'autant
plus si la normalisation des taux montaires serpercute sur les taux
des crdits aux entreprises. Ce scnario estcependant dpendant de la
conjoncture internationale et lestensions actuelles font peser des
risques non ngligeables sur lacroissance de la zone euro.
tats-Unis : dblocage imminent
Engage depuis la fin de lanne 2009, la reprise sest
poursuivieaux Etats-Unis un rythme modr. Aprs 1,8 % en 2011 et 2,8
%en 2012, la croissance a ralenti fin 2012. Frappe par les
mesuresdajustement budgtaire dcides en dbut danne la suite
desngociations autour du fiscal cliff, elle est passe en rythme
annuel 1,6 % au deuxime trimestre 2013. Ce choc vient
interrompreune reprise encore fragile. De par son faible contenu en
emploi,cette reprise sest avre insuffisante pour enclencher une
vritabledynamique de la demande. Tant que cette situation durera,
lemarch du travail restera bloqu et la croissance amricaine
nesuffira pas refermer un cart de production ngatif, denviron 3 %du
PIB. Dautant que le changement de discours de la Rserve fd-rale sur
sa politique montaire non conventionnelle sest djtraduit par la
hausse des taux dintrt long terme et que limpor-tance de la dette
publique (16 738 milliards de dollars, soit 100,5 %du PIB la fin du
deuxime trimestre 2013) maintient la pressionsur lajustement
budgtaire. En 2013, limpulsion budgtaire nga-tive devrait rester
significative (-1,5 point de PIB), du fait de :
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La crise sur un plateau : perspectives 2013-2014 pour lconomie
mondiale 41
lAmerican Taxpayer Relief Act vot le 2 janvier : les
haussesdimpts supportes par les plus riches ont reprsent0,7 point
du revenu avant impts des mnages ;
du relvement de 2 points des cotisations sociales payes parles
salaris : elles reprsentent dsormais 15,7 % de la massesalariale
;
et des coupes dans les dpenses publiques effectives au 1ermars :
85 milliards de coupes dont la moiti affecte le dpar-tement de la
Dfense, et dont 42 milliards sont effectivesavant la fin de lanne
fiscale 2013.
La croissance ne dpasserait pas 1,5 % en 2013 et pourrait
acc-lrer autour de 2,5 % en 2014 et en 2015.
Ce scnario ne prend pas en compte limpact de la crise budg-taire
qui sest dclare au 1er octobre, dbut de lexercice fiscal2014. Faute
dun accord au Congrs sur le budget 2014, les admi-nistrations
fdrales ont d fermer leurs portes et les dpenses,soumises
lapprobation des lus du Congrs, nont pu tre enga-ges (voir Shutdown
: lAmrique sur la sellette). Simultanment, ladette du gouvernement
fdral ayant atteint son plafond autoris,le Trsor honore ses
engagements (renouvellement de la dette,paiement des charges dintrt
et paiement des prestations sociales)sur la base de mesures
exceptionnelles dont les ressources devaientspuiser le 17 octobre
(voir Le dclin de lempire amricain). Dslors, aprs plus de deux
semaines de shutdown, les tats-Unisauraient t en cessation de
paiement si aucun accord navait ttrouv avant la fin octobre sur le
relvement du plafond de la dette.
Le 16 octobre, veille de la date fatidique du 17 octobre, les
lusdu Congrs amricain sont enfin parvenus un compromis budg-taire,
qui autorise le financement des dpenses fdrales jusquau15 janvier
et qui permet le relvement du plafond de la dettejusquau 7 fvrier
2014. Les administrations fdrales vont r-ouvrir jusquau 15 janvier
et les engagements financiers du Trsorpouvoir tre honors.
Les coupes brutales dans les dpenses de ltat, et la
dsorgani-sation quelles ont induites auprs du secteur priv du fait
de lafermeture des administrations, devraient porter un coup la
crois-sance du quatrime trimestre. Nanmoins, les salaires
desfonctionnaires du gouvernement fdral seront verss et le
retard
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Dpartement analyse et prvision, sous la direction de Xavier
Timbeau42
dans les dossiers non-traits, rattrap avec le retour au
travaildes salaris.
Pas de croissance autonome dans les pays mergents
La conjoncture dans les pays mergents a subi un ralentisse-ment
plus important quanticip, majoritairement d desfacteurs cycliques.
Alors que les pays dvelopps sont en phase destabilisation en zone
euro et de reprise molle aux tats-Unis, lacroissance des pays
mergents se tasse. Dune part les facteurs quiont soutenu cette
croissance aprs la crise de 2008 sont aujourdhuibeaucoup moins
prsents, et dautre part les pays mergents ontsubi de forts
mouvements de change engendrs par lannoncele 22 mai 2013 par la
Rserve fdrale dune ventuelle sortie duQuantitative Easing.
Lensemble des pays mergents a men des politiques montaireet/ou
budgtaire trs accommodantes ds 2009 pour faire face
auralentissement brutal de lconomie mondiale, ce qui a
vigoureuse-ment soutenu leur croissance. Les capitaux ont alors
afflu vers cespays, favorisant lexpansion du crdit et
lassouplissement desconditions montaires. Un certain nombre de pays
se sont ainsitrouvs en situation de surchauffe, avec un emballement
de linfla-tion (Brsil, Inde, Russie) ou du prix des actifs
(immobilier enChine). Les pays exportateurs de matires premires ont
aussibnfici du soutien gnr par la hausse des prix du ptrole et
desproduits de base qui a accompagn la vigueur de la
demandechinoise en 2009/2010.
Mais lheure est aujourdhui la normalisation des
conditionsmontaires et au renforcement des fondamentaux, rendus
nces-saires par les risques associs une future remonte des
tauxdirecteurs amricains. Les pays prsentant une vulnrabilit
accruedu point de vue des dficits extrieur et/ou budgtaire ont en
effett les plus touchs par les sorties de capitaux entre mai
etseptembre 2013 (Inde, Indonsie, Brsil). Ces trois pays ont
tcontraints de remonter leurs taux dintrt directeurs afin de
faireface aux pressions inflationnistes et de soutenir leur
monnaie. Legraphique 17 indique une corrlation significative entre
le niveaudu solde de la balance courante en mai 2013 et lvolution
du tauxde change dans les mois qui ont suivi lannonce dun
resserrement
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La crise sur un plateau : perspectives 2013-2014 pour lconomie
mondiale 43
de la politique montaire amricaine. Globalement, les
paysdAmrique latine ont t plus touchs que les pays asiatiques,
carleurs fondamentaux sont moins solides et leurs rserves de
changeplus faibles. Les pays dEurope centrale et orientale ont
curieuse-ment t pargns par les retraits massifs de capitaux, alors
queleurs devises avaient t parmi les plus touches en 2009.
Uneexplication pourrait tre que ceux-ci navaient pas connu de
retourmassif des capitaux en 2010/2011, limitant ainsi leurs
sorties.
Par ailleurs, le ralentissement de lconomie mondiale en 2011et
2012 a pes sur le cours des matires premires et de lnergie etlon
soriente vers une stabilisation des prix, qui priverait les
paysproducteurs dun important soutien la consommation
(Amriquelatine, Russie, Indonsie, Thalande, Malaisie). En premier
lieu, lacroissance russe a pti de la dcrue des recettes ptrolires
aupremier semestre 2013. Lconomie russe reste trs dpendante
desmatires premires non-agricoles, qui reprsentent 70 % des
expor-tations et la moiti des revenus de ltat. Avec une
productionindustrielle qui stagne et un investissement qui recule,
la Russiecontinue souffrir de la maladie hollandaise et voit son
indus-
Graphique 17. Balance courante et volution du taux de change
effectif rel
Source : BRI, calculs des auteurs.
Algerie
Argentine
Brsil
Bulgarie
Chili
Chine
Colombie
Croatie Hong Kong
Hongrie
Inde
Indonsie
MalaisieMexique
Perou
Philippines
Pologne
Afrique du SudThalande
Turquie
Emirats Arabes Unis
-20
-15
-10
-5
0
5
10
-10 -8 -6 -4 -2 0 2 4 6 8 10 12
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Balance courante en points de PIB en mai 2013
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Dpartement analyse et prvision, sous la direction de Xavier
Timbeau44
trie plomber un peu plus chaque anne son potentiel decroissance.
La croissance russe repose principalement sur lexpan-sion de la
consommation, en partie alimente par les ressourcesptrolires et
gazires, qui ralentit depuis le dbut danne. Dans cecontexte, les
marges de manuvre en matire de politique cono-mique apparaissent
mesures, dans la mesure o la baisse desrecettes ptrolires contraint
les possibilits de relance budgtaire,et o la banque centrale voit
sa politique montaire entrave par laprogression du crdit, des
sorties importantes de capitaux privs etun risque de surchauffe.
lhorizon de notre prvision, et comptetenu de nos prvisions de prix
des matires premires, la croissancedevrait donc se maintenir sous
la barre des 3 %.
Au Brsil, la croissance du PIB devrait tre en moyenneannuelle
peine suprieure 3 % en 2013 et 2014, insuffisantepour ramener le
PIB vers sa trajectoire de long terme. Cependant, lareprise au
deuxime trimestre 2013 marque le succs du policy mixde 2011 et
2012. La hausse des dpenses en infrastructures touris-tiques et de
transport, pour prparer la Coupe du monde footballde 2014 et les
Jeux olympiques de 2016, ainsi que la distribution deprts aux
entreprises via la Banque nationale de dveloppementconomique et
social ont eu raison de la stagnation conomiquequi sinstallait en
2009. Mais si lactivit est repartie, elle sest faitealors que les
tensions inflationnistes taient encore prsentes