1 Karakteristik dan Likuiditas Obligasi Pemerintah di Indonesia Cita Ayu Pratiwi, Irwan Adi Ekaputra Departemen Manajemen, Fakultas Ekonomi, Universitas Indonesia, Depok, Jawa Barat, Indonesia E-mail : [email protected], [email protected]Abstrak Penelitian ini bertujuan untuk mempelajari tingkat likuiditas pasar obligasi pemerintah di Indonesia dengan menggunakan proksi Amihud, Roll dan Zeros. Selain itu, penelitian juga ditujukan untuk menangkap pengaruh karakteristik obligasi terhadap tingkat likuiditas. Penelitian dilakukan terhadap 42 Obligasi Negara seri FR di Indonesia periode 2010-2013. Dengan menggunakan teknik estimasi pooled least square, secara menyeluruh didapatkan adanya pengaruh dari karakteristik obligasi terhadap tingkat likuiditas. Namun, peneliti menemukan signifikansi yang berbeda pada setiap proksi likuiditas Amihud, Roll dan Zeros. Dalam penelitian ini juga ditemukan dimana pengukuran likuiditas dengan metode Roll kurang sesuai dengan kondisi pasar obligasi Indonesia. Kata kunci : Karakteristik obligasi; likuiditas; obligasi pemerintah. Characteristics and Government Bond’s Liquidity in Indonesia Abstract This research measures the level of government bonds’ liquidity in Indonesian market by using Amihud, Roll and Zeros as the proxies. In addition, this research examines the impact of bond’s characteristics on the level of liquidity. The research conducted on 42 Indonesian government bond series FR within period 2010-2013. By using pooled least square estimation technique, the research finds that bond’s characteristics affect the level of liquidity of government bond. But there are some differences in significance level among the Amihud, Roll and Zeros proxy. This research also finds that Roll measurement is less compatible with the Indonesian bond market conditions. Keyword: Bond’s characteristics; liquidity; government bond. Pendahuluan Aktivitas investor pada pasar obligasi pemerintah di Indonesia sudah semakin aktif. Berdasarkan Asia Bond Monitor pada bulan Maret 2014 lalu, Indonesia termasuk kedalam lima besar negara yang mengalami pertumbuhan pasar obligasi dengan mata uang lokal terpesat di Asia Timur. Pertumbuhan pasar obligasi Indonesia menempati peringkat ke tiga dengan pertumbuhan sebesar 3.6%, mengungguli Singapura dan Filipina, yang masing- masing tumbuh sebesar 3.2% dan 2.9%. Peningkatan aktivitas investor juga terlihat pada pertumbuhan total volume perdagangan obligasi dengan denominasi rupiah. Pada tahun 2007, total volume perdagangan Karakteristik dan …, Cita Ayu Pratiwi, FE UI, 2014
18
Embed
Karakteristik dan Likuiditas Obligasi Pemerintah di Indonesia
This document is posted to help you gain knowledge. Please leave a comment to let me know what you think about it! Share it to your friends and learn new things together.
Transcript
1
Karakteristik dan Likuiditas Obligasi Pemerintah di Indonesia
Cita Ayu Pratiwi, Irwan Adi Ekaputra
Departemen Manajemen, Fakultas Ekonomi, Universitas Indonesia, Depok, Jawa Barat, Indonesia
Penelitian ini bertujuan untuk mempelajari tingkat likuiditas pasar obligasi pemerintah di Indonesia dengan menggunakan proksi Amihud, Roll dan Zeros. Selain itu, penelitian juga ditujukan untuk menangkap pengaruh karakteristik obligasi terhadap tingkat likuiditas. Penelitian dilakukan terhadap 42 Obligasi Negara seri FR di Indonesia periode 2010-2013. Dengan menggunakan teknik estimasi pooled least square, secara menyeluruh didapatkan adanya pengaruh dari karakteristik obligasi terhadap tingkat likuiditas. Namun, peneliti menemukan signifikansi yang berbeda pada setiap proksi likuiditas Amihud, Roll dan Zeros. Dalam penelitian ini juga ditemukan dimana pengukuran likuiditas dengan metode Roll kurang sesuai dengan kondisi pasar obligasi Indonesia. Kata kunci : Karakteristik obligasi; likuiditas; obligasi pemerintah.
Characteristics and Government Bond’s Liquidity in Indonesia
Abstract
This research measures the level of government bonds’ liquidity in Indonesian market by using Amihud, Roll and Zeros as the proxies. In addition, this research examines the impact of bond’s characteristics on the level of liquidity. The research conducted on 42 Indonesian government bond series FR within period 2010-2013. By using pooled least square estimation technique, the research finds that bond’s characteristics affect the level of liquidity of government bond. But there are some differences in significance level among the Amihud, Roll and Zeros proxy. This research also finds that Roll measurement is less compatible with the Indonesian bond market conditions.
Keyword: Bond’s characteristics; liquidity; government bond. Pendahuluan
Aktivitas investor pada pasar obligasi pemerintah di Indonesia sudah semakin aktif.
Berdasarkan Asia Bond Monitor pada bulan Maret 2014 lalu, Indonesia termasuk kedalam
lima besar negara yang mengalami pertumbuhan pasar obligasi dengan mata uang lokal
terpesat di Asia Timur. Pertumbuhan pasar obligasi Indonesia menempati peringkat ke tiga
dengan pertumbuhan sebesar 3.6%, mengungguli Singapura dan Filipina, yang masing-
masing tumbuh sebesar 3.2% dan 2.9%.
Peningkatan aktivitas investor juga terlihat pada pertumbuhan total volume
perdagangan obligasi dengan denominasi rupiah. Pada tahun 2007, total volume perdagangan
Karakteristik dan …, Cita Ayu Pratiwi, FE UI, 2014
2
obligasi pemerintah adalah sebesar Rp 1.074.812 miliar, sementara untuk obligasi korporasi
hanya sebesar Rp 68.587 miliar. Di tahun 2012, total volume perdagangan obligasi
pemerintah telah tumbuh menjadi Rp 1.995.878 miliar dan obligasi korporasi Rp 160.118
miliar. Dan jika membandingkan data frekuensi transaksi obligasi tahun 2012 dengan 2007,
telah terjadi peningkatan frekuensi transaksi sebesar 163% pada perdagangan obligasi
pemerintah. Sementara untuk obligasi korporasi peningkatan yang terjadi adalah sebesar 64%.
Berdasarkan jumlah volume dan transaksi perdagangan pada pasar obligasi Indonesia,
dapat dikatakan bahwa aktifitas investor pada pasar obligasi pemerintah cenderung lebih aktif,
dibandingkan dengan pasar obligasi korporasi. Sebesar 80% dari komposisi kepemilikan
obligasi pemerintah di Indonesia sendiri, didominasi oleh bank komersial, investor asing dan
perusahaan asuransi.
Disisi lain, terdapat beberapa risiko yang dihadapi oleh investor saat memutuskan
untuk melakukan investasi pada instrumen obligasi, salah satu risiko tersebut adalah risiko
likuiditas. Likuiditas merupakan kemampuan dari suatu aset untuk dikonversikan kedalam
bentuk cash pada biaya transaksi terendah (Aitken & Forde, 2003). Dengan tujuan untuk
menjaga aktivitas investor pada pasar obligasi pemerintah di Indonesia yang semakin
meningkat, dibutuhkan pemahaman mengenai tingkat likuiditas pada pasar obligasi
pemerintah Indonesia. Likuiditas dapat diukur melalui dua dimensi yang bergantung pada
kondisi pasar, yaitu biaya transaksi atau bid-ask spread dan price impact (Zhang, 2010).
Sayangnya, sistem perdagangan obligasi dilakukan secara Over-The-Counter (OTC),
sehingga sulit untuk memperoleh harga bid-ask dari obligasi. Sebagai solusinya, untuk
mengestimasi nilai bid-ask spread digunakan metode pengukuran Roll dan Zeros. Sementara
itu, digunakan metode pengukuran Amihud untuk dapat menangkap likuiditas berdasarkan
dimensi price impact.
Mahanti et al. (2008), menjelaskan bahwa karakteristik obligasi, seperti jumlah
penawaran, usia, on-the-run serta besarnya kupon, memberikan pengaruh terhadap tingkat
likuiditas obligasi. Apabila hasil penelitian tersebut terbukti pada pasar obligasi pemerintah
Indonesia, investor dapat terbantu dalam memitigasi risiko likuiditas dengan cara
memperhatikan karakteristik obligasi yang dikehendakinya. Tidak hanya itu, diharapkan
penelitian ini juga dapat menjadi rujukan bagi regulator dalam meningkatkan tingkat
likuiditas pada pasar obligasi pemerintah di Indonesia.
Dari penjabaran tersebut maka didapatkan dua permasalah dan tujuan penelitian, yaitu
mengetahui tingkat likuiditas pasar obligasi pemerintah di Indonesia selama tahun 2010-2013
Karakteristik dan …, Cita Ayu Pratiwi, FE UI, 2014
3
serta mengetahui signifikansi dari pengaruh karakteristik obligasi, seperti usia, on-the-run,
kupon dan jumlah penerbitan, terhadap tingkat likuiditas obligasi pemerintah di pasar obligasi
Indonesia.
Tinjauan Teoretis
1. Pengukuran Likuiditas
1.1 Amihud
Amihud merupakan pengukuran likuiditas berdasarkan price impact proxy,
berdasarkan penelitian Kyle (1995) yang dikutip oleh Amihud (2002). Illikuiditas dapat
mencerminkan dampak dari volume transaksi pada harga akibat dari adverse selection.
Dikarenakan pasar tidak dapat membedakan apakah pergerakan volume perdagangan yang
terjadi digerakkan oleh informed trader atau noise trader, pasar menetapkan fungsi harga
yang lebih tinggi terhadap volume perdagangan. Hal ini didasari oleh kecenderungan
tingginya volume perdagangan yang diprakarsai oleh informed traders. Sehingga terdapat
korelasi positif antara volume transaksi dengan perubahan harga.
Amihud (2002) mengembangkan teknik pengukuran likuiditas yang dapat diartikan
sebagai dampak harga obligasi harian atas volume perdagangan (rupiah). Semakin besar
respon yang diberikan oleh harga terhadap volume transaksi, maka semakin besar tingkat
illikuiditas aset tersebut. Langkah ini mendefinisikan illkuiditas sebagai rata-rata rasio dari
absolut return harian terhadap volume perdagangan (rupiah) pada hari itu.
!""#$%#&#'() =1!!,!
!!,!!"#!,!
!!,!
!!!
(2.1)
dimana Ni,m merupakan jumlah hari perdagangan dengan non-zero volume dari obligasi i pada
bulan m, |Ri,t| merupakan nilai absolut dari return yang didapatkan obligasi i pada hari t, dan
VOLi,t adalah jumlah volume perdagangan obligasi i pada hari t dalam satuan rupiah. Untuk
dimensi price impact, metode Amihud dapat dengan baik dan konsisten mengukur tingkat
ilikuiditas, baik pada data time series maupun cross sectional (Schestag, Schuster, &
Homburg, 2013)
1.2 Roll
Roll (1984) mengembangkan teknik pengukuran implisit atas effective bid-ask spread,
yang didasari oleh kovarians dari perubahan harga pada aset. Dalam hal ini diasumsikan pasar
dalam kondisi efisien dan distribusi probabilitas dari perubahan harga yang terobservasi
Karakteristik dan …, Cita Ayu Pratiwi, FE UI, 2014
4
bersifat stasioner. Harga pasar bergerak secara bolak balik pada tingkat bid-ask aset tersebut
dan akan terkoreksi pada t +1. Berikut merupakan metode perhitungan Roll.