Je li strpljen stvarno spašen? Financijska imovina i prinosi u uvjetima neizvjesnosti Boris Vujčić, guverner Konferencija Izazov promjene, Rovinj, 24. listopada 2019.
Je li strpljen stvarno spašen? Financijska imovina i prinosi u uvjetima neizvjesnosti
Boris Vujčić, guverner
Konferencija Izazov promjene, Rovinj, 24. listopada 2019.
Sve izraženije jačanje negativnih geopolitičkih i gospodarskih rizika…
Izvor: “Measuring Geopolitical Risk” by Dario Caldara and Matteo Iacoviello at https://www2.bc.edu/matteo-iacoviello/gpr.htm
Izvor: Davis, S. J., 2016. "An Index of Global Economic Policy Uncertainty." Macroeconomic Review, October. Also available as NBER Working Paper No. 22740.https://www.policyuncertainty.com/index.html
…negativno utječe na očekivanja gospodarskog rasta, unatoč i nadalje povoljnim uvjetima financiranja!
Napomena: Podaci za ESB odnose se na kamatnu stopu na glavne operacije refinanciranja kod ESB-a (engl. main refinancing rate), dok se podaci za FED odnose na gornju ciljanu granicu raspona kamatnih stopa na prekonoćne međubankarske kredite (engl. federal funds rate)Izvor: Bloomberg (19. rujna 2019.)
Ključne kamatne stope i prosječna razlika prinosa na obveznice europskih tržišta u nastajanju
Izvor: Consensus Forecast
Očekivanja gospodarskog rasta u SAD- i u europodručju
1,0
1,2
1,4
1,6
1,8
2,0
2,2
2,4
2,6
2,8
Srp Kol Ruj Lis Stu Pro Sij Velj Ožu Tra Svi Lip Srp Kol Ruj
2018. 2019.
real
ni ra
st B
DP-
a (%
)
SAD 2019. SAD 2020. EA 2019. EA 2020.
0
100
200
300
400
500
600
700
-1,0-0,50,00,51,01,52,02,53,03,5
2011
.
2012
.
2013
.
2014
.
2015
.
2016
.
2017
.
2018
.
2019
.
bazn
i bod
ovi
%
ESB - lijevoFED - lijevoEuribor 3M - lijevoEMBI razlika prinosa za Hrvatsku - desnoEMBI razlika prinosa za europska tržišta u nastajanju - desno
…što se odražava u sve većem udjelu imovine s negativnim prinosima!
Globalni udio obveznica s investicijskim rejtingom na koje je prinos negativan
Izvor: Negative effects of trade war spreading from manufacturing to services, DB research, chief economist Torsten Slok, Ph.D., October 2019.
Promjena BDP-a doprinosi po komponentama
Napomena: Projekcija za 2019. i 2020. preuzeta je iz projekcije HNB-a iz listopada 2019.Izvor: DZS
Rast BDP-a u Hrvatskoj podržan je povoljnim kretanjima na tržištu rada, uz stabilnu inflaciju…
Rast zaposlenosti i neto plaća, stopa nezaposlenosti
Izvori: DZS; izračun HNB-a
0
2
4
6
8
10
12
14
16
18
-3,0
-2,0
-1,0
0,0
1,0
2,0
3,0
4,0
5,0
6,0
2012. 2013. 2014. 2015. 2016. 2017. 2018. 2019. 2020.
%
God
išnj
a st
opa
prom
jene
, u %
Zaposlenost HZMONominalna neto plaćaAnketna stopa nezaposlenosti - desno
…ipak, slično kao i u ostatku EU, rast industrijske proizvodnje u Hrvatskoj znatno sporiji u odnosu na uslužne djelatnosti…
Izvor: Eurostat
Kretanje industrijske proizvodnje i prometa u uslugama u EU28 (tromjesečni pomični prosjek)
Izvor: Eurostat
Kretanje industrijske proizvodnje i prometa u uslugama u Hrvatskoj (tromjesečni pomični prosjek)
-6
-3
0
3
6
9
12
2017 2018 2019
%
Usluge Industrija
-3
0
3
6
2017 2018 2019%
Usluge Industrija
… vanjske neravnoteže se nastavljaju smanjivati, premda sporije …
Napomena: Jednokratni učinci se odnose na konverziju kredita indeksiranih uz švicarski franak u 2015. i rezervacije banaka za potraživanja povezana s koncernom Agrokor u 2017. i 2018. godini. Izvor: HNB
Tekući i kapitalni račun platne bilanceRelativni pokazatelji inozemnih obveza
Izvor: HNB
… borba s aprecijacijskim pritiscima povećava međunarodne pričuve …
Napomena: tečaj HRK/EUR prije 1999. godine je izračunan kao umnožak tečaja HRK/DEMi faktora konverzije (1,95583).Izvor: HNB
Devizne intervencije i tečaj Međunarodne pričuve
Napomena: NRP = Međunarodne pričuve - devizna inozemna pasiva - devizni dioobvezne pričuve - devizni depoziti državeIzvor: HNB
6,2
6,4
6,6
6,8
7,0
7,2
7,4
7,6
7,8
8,0
-3.200-2.800-2.400-2.000-1.600-1.200
-800-400
0400800
1.2001.6002.0002.4002.8003.2003.6004.000
1.1.
9713
.10.
9725
.7.9
86.
5.99
15.2
.00
26.1
1.00
7.9.
0119
.6.0
231
.3.0
310
.1.0
421
.10.
042.
8.05
14.5
.06
23.2
.07
5.12
.07
15.9
.08
27.6
.09
8.4.
1018
.1.1
130
.10.
1110
.8.1
222
.5.1
33.
3.14
13.1
2.14
24.9
.15
5.7.
1616
.4.1
726
.1.1
87.
11.1
819
.8.1
9
EU
R/H
RK
mil.
HR
K
Devizne Intervencije - lijevoTečaj - desno
910111213141516171819202122
2012. 2013. 2014. 2015. 2016. 2017. 2018. 2019.u
mlrd
. EU
RMeđunarodne pričuve Neto raspoložive pričuve*
… i viškove likvidnosti …
Napomena: Višak likvidnosti je razlika između stanja na računima zanamirenje poslovnih banaka kod HNB-a i iznosa kojeg banke morajuodržavati na tim računima prema obračunu obvezne pričuve.Izvor: HNB
Likvidnost banaka i prekonoćna međubankovna kamatna stopa Višak likvidnosti – HR vs. europodručje
Napomena: Višak likvidnosti u europodručju predstavlja višak rezervi uodnosu na regulatorno zahtijevanu obveznu rezervu (eng. excess reserves).Izvori: ESB; Eurostat; HNB
0
5
10
15
20
25
30
35
-0,5
0,0
0,5
1,0
1,5
2,0
2,5
3,0
3,5
2010. 2011. 2012. 2013. 2014. 2015. 2016. 2017. 2018. 2019.
u m
lrd. H
RK
%
Višak likvidnosti (uključujući prekonoćni depozit kod HNB-a) - desnoPrekonoćna međubankovna kamatna stopa - lijevo
0
2
4
6
8
10
12
0
2
4
6
8
10
12
2008
.
2009
.
2010
.
2011
.
2012
.
2013
.
2014
.
2015
.
2016
.
2017
.
2018
.
I.-V
III.2
019.
U %
BD
P-a
U %
BD
P-a
Hrvatska - višak devizne likvidnosti
Hrvatska - višak kunske likvidnosti
Europodručje - višak likvidnosti
……što doprinosi kontinuiranom poboljšanju uvjeta financiranja svih domaćih sektora…
Izvori: HNB; MF
Troškovi zaduživanja države
0
2
4
6
8
10
2012. 2013. 2014. 2015. 2016. 2017. 2018. 2019.
%
Trezorski zapisi (364 dana, u HRK)Prinos na generičku njemačku 10-godišnju obveznicu + EMBI za HrvatskuTZ EUR FX-546/547 danaTZ EUR FX-455 dana
Napomena: Kamatne stope za stambene kredite za 2015. i za 1.-8.2016. odnose se na kamatne stope na nove kredite, dakle isključujući reugovorene kredite. Svi se ostali podaci odnose na nove poslove koju uključuju nove, ali i reugovorene kredite.Izvor: HNB
Kamatne stope na kredite banaka
6,97,5
12,6
6,3
10,1
2,8 2,8
7,1
3,2
6,5
0
2
4
6
8
10
12
14
Dugoročni kreditipoduzećima
Kratkoročni kreditipoduzećima
Kratkoročni kreditistanovništvu
Stambeni krediti Ostali dugoročnikrediti
stanovništvu, isklj.stambene kredite
2010. 2011. 2012. 2013. 2014. 2015. 2016. 2017. 2018. I.-VIII.2019.
Pro
sječ
napo
nder
irana
kam
atna
stop
a (%
)
Plasmani poduzećima po djelatnostima, na osnovi transakcija
Napomena: Doprinosi i godišnje stope promjene na osnovi transakcija. Izvor: HNB
Plasmani stanovništvu po vrsti kredita, na osnovi transakcija
… međutim, ukupno kreditiranje je vrlo umjereno, izuzev u segmentu potrošačkih kredita ...
Napomena: Doprinosi i godišnje stope promjene na osnovi transakcija. Izvor: HNB
-5
-4
-3
-2
-1
0
1
2
3
4
5
-5
-4
-3
-2
-1
0
1
2
3
4
5
2013. 2014. 2015. 2016. 2017. 2018. VIII. 2019. 2020.
Dop
rinos
i god
išnj
oj s
topi
pro
mje
ne(p
osto
tni b
odov
i)
Djelatnost pružanja smještaja i hraneOstali sektoriGrađevinarstvoTrgovinaPoslovanje nekretninamaPrerađivačka industrijaPoljoprivredaGodišnja stopa promjene plasmana poduzećimaProjicirana godišnja stopa promjene plasmana poduzećima
-3
-1
1
3
5
7
9
-3
-1
1
3
5
7
9
2013. 2014. 2015. 2016. 2017. 2018. VIII. 2019. 2020.
Dopr
inos
i god
išnjo
j sto
pi p
rom
jene
(pos
totn
i bod
ovi)
Stambeni kreditiGotovinski nenamjenski kreditiPrekoračenja po transakcijskim računima i krediti po kreditnim karticamaOstali kreditiGodišnja stopa promjene plasmana stanovništvuProjicirana godišnja stopa promjene plasmana stanovništvu
... uz razduživanje poduzeća i stagnaciju javnog duga
Dug nefinancijskih poduzeća Dug opće države
Napomena: Za izračun relativnog pokazatelja korišten je nominalni BDP za posljednja četiri dostupna tromjesečja.. Izvor: Eurostat, HNB
Trenutne dugoročne projekcije kretanja kamatnih stopa i inflacije sugeriraju da će one ostati vrlo niske kroz duže vremensko razdoblje!
Napomena: inflacijska očekivanja su izvedena iz zero-coupon swapova različitih dospijeća (jednogodišnja, dvogodišnja, 30-godišnja) koja sadrže tržišna očekivanja prosječne stope inflacije tijekom ugovorenog razdoblja. Očekivanja se odnose na harmonizirani indeks potrošačkih cijena, isključujući duhan.Izvor: Claeys et al (2019) Challenges ahead for the European Central Bank: Navigating in the Dark?, in-depth analysis requested by the EP ECON committeehttps://bruegel.org/wp-content/uploads/2019/09/Bruegel_FINAL-original.pdf
Indeks potrošačkih cijena, temeljna inflacija i infl. očekivanja u europodručju(godišnja stopa rasta, %)
Kratkoročna kamatna stopa i tržišna očekivanja(%)
Napomena: očekivanja kamatnih stopa izvedena su iz zero-coupon swapova različitih dospijeća (jednogodišnja, dvogodišnja, 30-godišnja) koja sadrže tržišna očekivanja prosječne prekonoćne EONIAkamatne stope tijekom ugovorenog razdoblja. Izvor: Claeys et al (2019) Challenges ahead for the European Central Bank: Navigating in the Dark?, in-depth analysis requested by the EP ECON committeehttps://bruegel.org/wp-content/uploads/2019/09/Bruegel_FINAL-original.pdf
...no monetarna politika ne može riješiti bitne probleme poduzeća
Napomena: Odgovori su ponderirani brojem zaposlenih.Izvor: Anketa o pristupu MSP-a financiranju (SAFE) ESB-a, 2018 H2
… ni u europodručju …
Napomena: Odgovori su ponderirani brojem zaposlenih.Izvor: Anketa o pristupu MSP-a financiranju, HNB i Ipsos 2017
... niti u Hrvatskoj
0 10 20 30 40 50 60
Pristup financiranju
Pronalaženje kupaca
Nemogućnost naplate potraživanja
Troškovi proizvodnje ili radne snage
Konkurencija
Raspoloživost radne snage
Propisi – učestalost promjene
Propisi – kompleksnost i neusklađenost
%Srednja poduzeća Mala poduzeća
0
5
10
15
20
25
30
Raspoloživostradne snage
Pronalaženjekupaca
Konkurencija Troškoviproizvodnje iliradne snage
Propisi Pristupfinanciranju
%
Fiskalna i strukturna politika
Monetarnapolitika
U uvjetima niskih i volatilnih prinosa na domaćem tržištu …
Kamatne stope na oročene dugoročne depozite stanovništva
Izvor: HNB
Prinosi indeksa Crobex i Crobis
Izvor: ZSE, izračun HNB-a.
-10
-5
0
5
10
15
20
2013. 2014. 2015. 2016. 2017. 2018. 6.2019.
Crobex Crobis
0
1
2
3
4
5
2012. 2013. 2014. 2015. 2016. 2017. 2018. 2019.
%
Dugoročni kunski stanovništvo Dugoročni devizni stanovništvo
... financijska imovina raste vrlo sporo (uz izuzetak mirovinskih fondova) ...
Promjena vrijednosti imovine na kraju razdoblja
Izvor: HANFA, izračun HNB-a.
Vrijednost na kraju razdoblja
0
50
100
150
200
250
2013. 2014. 2015. 2016. 2017. 2018. 6.2019.
u m
lrd. H
RK
Neto imovina mirovinskih fondovaNeto imovina investicijskih fondovaZaračunata bruto premija - osiguranjeUkupni depoziti stanovništva
-2
0
2
4
6
8
10
12
2014. 2015. 2016. 2017. 2018. 6.2019.
u m
lrd. H
RK
Promjena neto imovine mirovinskih fondovaPromjena neto imovine investicijskih fondovaPromjena zaračunate bruto premije - osiguranjaPromjena ukupnih depozita stanovništva
Izvor: HANFA, izračun HNB-a.
... a kućanstva jačaju tradicionalnu orijentaciju na ulaganje u nekretnine …
Ulaganja u financijsku imovinu mnogo su koncentriranija od ulaganja u realnu imovinuPodaci prema Anketi o financiranju i potrošnji kućanstava 2017.
Izvor: Makroprudencijalna dijagnostika, broj 9, rujan 2019
Fizički obujam građevinskih radova na zgradama(2015.=100)
Izvor: DZS, izračun HNB-a.
-100
-50
0
50
100
150
200
250
300
350
P5 P10 P15 P20 P25 P30 P35 P40 P45 P50 P55 P60 P65 P70 P75 P80 P85 P90 P95u
tis. E
UR
Percentili
Realna imovina Financijska imovina Ukupne obveze Neto imovina
-20
-16
-12
-8
-4
0
4
8
12
16
20
40
60
80
100
120
140
160
2012. 2013. 2014. 2015. 2016. 2017. 2018. 2019.
%
2015
.=10
0
Godišnja stopa promjene sezonski prilagođenog indeksa
Zgrade (trend - ciklus)*Podatak za treće tromjeseč je 2019. odnosi se na srpanj
… što djeluje atraktivno u Zagrebu i na obali, ali je povezano s rizicima!
Kretanje indeksa cijena nekretnina po regijama
Izvor: DZS, izračun HNB-a.
Stope promjena cijena nekretnina po regijama
Izvor: DZS izračun HNB-a.
-12
-8
-4
0
4
8
12
2008
.
2009
.
2010
.
2011
.
2012
.
2013
.
2014
.
2015
.
2016
.
2017
.
2018
.
%
Grad Zagreb Jadran Ostalo
90
95
100
105
110
115
120
125
130
135
140
2007
.
2008
.
2009
.
2010
.
2011
.
2012
.
2013
.
2014
.
2015
.
2016
.
2017
.
2018
.
2015
=100
Grad Zagreb Jadran Ostalo
56%
43%
28%
38%
5% 6%3%
9% 10%
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
70%
80%
90%
100%
2008 2014
Osiguravatelji Mirovinski fondoviCentralne banke Ostali financijski posrednici (OFI)Banke
Globalno raste uloga nebankarskih financijskih institucija, a pad važnosti banaka ubrzan je nakon globalne financijske krize...
Hrvatska Svijet europodručje
70%
59%
8%
6%
12%
18%
5%13%
5% 5%
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
70%
80%
90%
100%
2008 2018Financijski "pomoćnici" Osiguravatelji
Mirovinski fondovi Centralna banka
Ostali financijski posrednici (OFI) Banke
47%39%
26%31%
6% 8%
8% 9%
8% 9%
6% 4%
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
70%
80%
90%
100%
2008 2017
Financijski "pomoćnici" Javne financijske institucijeOsiguravatelji Mirovinski fondoviCentralne banke Ostali financijski posrednici (OFI)Banke
Izvor: HNB, Financial Stability Board.
... što može olakšati financiranje gospodarstva, ali generira nove rizike za financijsku stabilnost
Izvor: Kemp, Esti, Rene van Stralen, Alexandros P. Vardoulakis, and Peter Wierts (2018). \The Non-Bank Credit Cycle," Finance and Economics Discussion Series 2018-076. Washington: Board of Governorsof the Federal Reserve System, https://doi.org/10.17016/FEDS.2018.076.
Zaključak – kako uravnotežiti odnos prinosa i rizika?
Makroekonomski izgledi – slabljenje globalnog rasta, visoka neizvjesnost, strukturno niska inflacija i kamatne stope, rizik “low for long”, osobito u Europi Lov na prinose (“search for yield”) napuhuje vrijednost financijske imovine i jača rizike za financijsku stabilnost Rizici se sele u nebankarski sektor čiji se značaj globalno povećava Ograničen prostor za dodatne poticajne mjere monetarne politike – vjerojatno nismo daleko od točke u kojoj
dodatno spuštanje kamatnih stopa počinje djelovati kontrakcijski Hrvatska – još uvijek povoljna očekivanja gospodarskog rasta, povoljni uvjeti financiranja, rizici
proizlaze iz globalnog okružja Dugovi ne rastu, što je povoljno iz perspektive financijskih rizika – poduzeća dobro posluju i razdužuju se,
zaduženost države se smanjuje, blago raste tek zaduženost stanovništva (premda struktura rasta tog duga upućuje na moguće rizike)
Elementi lova na prinose prisutni u ulaganjima u nekretnine – potencijalni rizik ukoliko se trendovi nastave još neko vrijeme
Iznimno niske kamatne stope relativno su recentna pojava u Hrvatskoj Izazovi za financijske posrednike će se s vremenom vjerojatno povećavati, dodatno utjecajem uvođenja eura