This document is posted to help you gain knowledge. Please leave a comment to let me know what you think about it! Share it to your friends and learn new things together.
Transcript
Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright PHÂN TÍCH TÀI CHÍNH Bài giảng 1
Nguyen Minh Kieu 1 10/30/03
Baøi 1: TOÅNG QUAN VEÀ PHAÂN TÍCH TAØI CHÍNH
Phaân tích taøi chính (financial analysis) laø moân hoïc ñöôïc thieát keá daønh rieâng cho Chöông Trình Giaûng Daïy Kinh Teá Fulbright vaø ñöôïc giaûng daïy vaøo hoïc kyø Thu haøng naêm. Moân hoïc naøy ñöôïc thieát keá treân cô sôû keát hôïp caùc moân hoïc: Taøi chính coâng ty (Corporate Finance), Quaûn trò taøi chính (Financial Management), Thò tröôøng taøi chính (Financial Markets), vaø Taøi chính quoác teá (International Finance) ñöôïc giaûng daïy ôû caùc tröôøng ñaïi hoïc ôû caùc nöôùc phaùt trieån, trong ñoù chuù troïng ñeán khía caïnh phaân tích vaø ra quyeát ñònh taøi chính nhaèm trang bò cho caùc nhaø hoaïch ñònh chính saùch vaø giaùm ñoác doanh nghieäp coâng cuï vaø kyõ naêng phaân tích tröôùc khi ra quyeát ñònh.
Taøi chính coù 3 lónh vöïc chuû yeáu bao goàm: (1) thò tröôøng vaø theå cheá taøi chính, (2) ñaàu tö taøi chính, vaø (3) quaûn trò taøi chính. Caùc lónh vöïc naøy thöôøng lieân quan nhö nhau ñeán nhöõng loaïi giao dòch taøi chính nhöng theo giaùc ñoä khaùc nhau. Trong phaïm vi moân hoïc naøy chuùng ta chæ taäp trung xem xeùt nhöõng vaán ñeà lieân quan ñeán quaûn trò taøi chính, thò tröôøng taøi chính vaø ñaàu tö taøi chính. 1. Quaûn trò taøi chính laø gì? Quaûn trò taøi chính quan taâm ñeán vieäc ñaàu tö, mua saém, taøi trôï vaø quaûn lyù taøi saûn doanh nghieäp nhaèm ñaït muïc tieâu ñeà ra. Qua ñònh nghóa naøy coù theå thaáy quaûn trò taøi chính lieân quan ñeán 3 loaïi quyeát ñònh chính: quyeát ñònh ñaàu tö, quyeát ñònh nguoàn voán, vaø quyeát ñònh quaûn lyù taøi saûn. 1.1 Quyeát ñònh ñaàu tö Quyeát ñònh ñaàu tö laø quyeát ñònh quan troïng nhaát vì noù taïo ra giaù trò cho doanh nghieäp. Quyeát ñònh ñaàu tö laø nhöõng quyeát ñònh lieân quan ñeán: (1) toång giaù trò taøi saûn vaø giaù trò töøng boä phaän taøi saûn (taøi saûn löu ñoäng vaø taøi saûn coá ñònh) caàn coù vaø (2) moái quan heä caân ñoái giöõa caùc boä phaän taøi saûn trong doanh nghieäp. Trong moân hoïc keá toaùn baïn ñaõ laøm quen vôùi hình aûnh baûng caân ñoái taøi saûn cuûa doanh nghieäp. Quyeát ñònh ñaàu tö gaén lieàn vôùi phía beân traùi baûng caân ñoái taøi saûn. Cuï theå noù bao goàm nhöõng quyeát ñònh nhö sau:
• Doanh nghieäp caàn nhöõng loaïi taøi saûn naøo phuïc vuï cho saûn xuaát kinh doanh?
Moân hoïc naøy nhaán maïnh ñeán vai troø cuûa quaûn trò taøi chính trong caùc coâng ty coå phaàn chöù khoâng phaûi ñeà caäp ñeán quaûn trò taøi chính doanh nghieäp noùi chung. Do ñoù, ôû ñaây trình baøy sô ñoà toå chöùc coâng ty vaø chöùc naêng quaûn trò taøi chính theo kieåu coâng ty coå phaàn (Hình 1.1). Sô ñoà toå chöùc coâng ty nhö ñöôïc trình baøy ôû hình 1.1 chuù troïng ñeán chöùc naêng quan troïng cuûa giaùm ñoác taøi chính vaø phaân bieät söï khaùc nhau veà chöùc naêng vaø vai troø cuûa phoøng taøi chính vaø phoøng keá toaùn. Trong khi phoøng keá toaùn chuù troïng ñeán vieäc ghi cheùp vaø phaûn aûnh caùc nghieäp vuï kinh teá ñaõ phaùt sinh vaø laäp caùc baùo caùo taøi chính thì phoøng taøi chính laïi chuù troïng ñeán vieäc duïng caùc baùo caùo taøi chính do phoøng keá toaùn laäp ra ñeå phaân tích vaø hoaïch ñònh xem chuyeän gì seõ xaûy ra trong hoaït ñoäng taøi chính cuûa coâng ty.
5
Hình 1.1: Sô ñoà toå chöùc quaûn trò taøi chính trong coâng ty 4. Heä thoáng thoâng tin taøi chính Trong phaàn 1 cuûa baøi naøy chuùng ta ñaõ ñeà caäp ñeán nhöõng quyeát ñònh taøi chính maø ban giaùm ñoác coâng ty phaûi quyeát ñònh. Ñeå coù theå ra quyeát ñònh kòp thôøi vaø phuø hôïp, giaùm ñoác caàn coù thoâng tin ñaày ñuû, kòp thôøi vaø chính xaùc. Do vaäy, ban giaùm ñoác coâng ty caàn quan taâm hôn ñeán vieäc toå chöùc, thu thaäp, phaân loaïi vaø tích luõy thoâng tin nhaèm phuïc vuï cho vieäc ra quyeát ñònh quaûn lyù. Thoâng tin phuïc vuï vieäc ra quyeát ñònh quaûn lyù noùi chung coù theå phaân chia thaønh 2 loaïi: thoâng tin taøi chính vaø thoâng tin phi taøi chính. Thoâng tin phi taøi chính coù theå thu thaäp töø caùc boä phaän nhö saûn xuaát, kinh doanh vaø tieáp thò, haønh chính nhaân söï, … trong khi thoâng tin taøi chính chuû yeáu thu thaäp töø boä phaän keá toaùn vaø taøi vuï. Trong phaïm vi moân hoïc naøy chuùng ta chuû yeáu taäp trung xem xeùt thoâng tin taøi chính vaø caùch thöùc toå chöùc thu thaäp thoâng tin taøi chính töø phoøng keá
nhaän, phaûn aùnh caùc nghieäp vuï phaùt sinh vaø taïo ra caùc baùo caùo taøi chính phuïc vuï cho vieäc quaûn lyù, kieåm soaùt vaø hoaïch ñònh taøi chính coâng ty. Moät khi caùc baùo caùo taøi chính ñöôïc taïo ra, phoøng taøi chính hay boä phaän taøi vuï seõ söû duïng caùc baùo caùo taøi chính ñeå taïo ra thoâng tin taøi chính phuïc vuï cho vieäc ra quyeát ñònh cuûa ban giaùm ñoác. Hình 2.2 seõ moâ taû vieäc söû duïng caùc baùo caùo taøi chính ñeå taïo ra thoâng tin taøi chính phuïc vuï cho vieäc ra quyeát ñònh.
Hình 1.3: Heä thoáng thoâng tin taøi chính phuïc vuï vieäc ra quyeát ñònh
Hình 1.3 cho thaáy phoøng taøi chính laø nôi söû duïng caùc thoâng tin keá toaùn töø phoøng keá toaùn ñeå taïo ra thoâng tin taøi chính nhaèm ñaùnh giaù ñöôïc tình hình vaø hoaït ñoäng taøi chính cuûa coâng ty. Töø ñoù cung caáp thoâng tin kòp thôøi cho ban giaùm ñoác ra caùc quyeát ñònh lieân quan ñeán ñaàu tö, taøi trôï vaø quaûn lyù coâng ty moät caùch hieäu quaû. Ñeå naâng cao hieäu quaû quaûn lyù, ñieàu quan troïng laø phoái hôïp caùc boä phaän coù lieân quan, chaúng haïn phoái hôïi giöõa boä phaän keá toaùn vaø boä phaän taøi vuï, phoái hôïp giöõa phoøng keá toaùn-taøi vuï vôùi caùc phoøng ban khaùc vaø cuoái cuøng laø phoái hôïp giöõa ban giaùm ñoác vaø caùc phoøng ban chöùc naêng coù nhieäm vuï hoã trôï cho ban giaùm ñoác.
Caùc baùo caùo taøi chính • Baûng caân ñoái taøi saûn • Baùo caùo keát quaû kinh doanh
Caùc tyû soá taøi chính • Tyû soá thanh khoaûn • Tyû soá ñoøn baåy taøi chính • Tyû soá hoaït ñoäng • Tyû soá khaû naêng sinh lôïi
Phaân tích taøi chính • Xu höôùng• Cô caáu • Chæ soá
• Tình hình thanh khoaûn • Tình hình hoaït ñoäng
• Ñaàu tö• Taøi trôï • Quaûn lyù
Thoâng tin taøi chính
Quyeát ñònh taøi chính
Heä thoáng thoâng tin keá toaùn
8
5. Moâi tröôøng kinh doanh cuûa coâng ty Phaàn naøy taäp trung xem xeùt moái quan heä giöõa quaûn trò taøi chính vôùi moâi tröôøng maø coâng ty hoaït ñoäng. Tröôùc heát seõ xem xeùt aûnh höôûng cuûa moâi tröôøng kinh doanh bao goàm loaïi hình doanh nghieäp, chính saùch thueá vaø khaáu hao ñoái vôùi quaûn trò taøi chính. Keá ñeán seõ xem xeùt quan heä giöõa quaûn trò taøi chính vôùi thò tröôøng vaø caùc toå chöùc taøi chính. 5.1 Moâi tröôøng toå chöùc doanh nghieäp 5.1.1 Caùc loaïi hình doanh nghieäp Caên cöù vaøo hình thöùc sôû höõu, moãi quoác gia thöôøng coù nhöõng loaïi hình doanh nghieäp khaùc nhau. Tuy nhieân veà cô baûn, caùc loaïi hình doanh nghieäp bao goàm: doanh nghieäp tö nhaân, coâng ty hôïp hôïp doanh, coâng ty coå phaàn vaø coâng ty traùch nhieäm höõu haïn. ÔÛ Myõ • Doanh nghieäp tö nhaân (Sole proprietorships) – Doanh nghieäp chæ coù moät sôû
• Hình thöùc hieäu quaû trung bình – Giaù caû hieän taïi phaûn aùnh ñaày ñuû taát caû nhöõng thoâng tin ñöôïc coâng boá chaúng haïn nhö baùo caùo thöôøng nieân hoaëc nhöõng tin töùc coù lieân quan
• Hình thöùc hieäu quaû maïnh – Giaù caû hieän taïi phaûn aùnh ñaày ñuû taát caû thoâng tin keå caû thoâng tin quaù khöù, thoâng tin ñöôïc coâng boá laãn thoâng tin noäi giaùn (thoâng tin maø chæ coù nhöõng ngöôøi beân trong coâng ty môùi bieát).
Chöông trình Giaûng daïy Kinh teá Fulbright Phöông phaùp Phaân tích Baøi giaûng 2 Nieân khoùa 2003-2004 Baøi giaûng
Nguyen Minh Kieu 10/29/03 1
PHAÂN TÍC H CAÙC BAÙO CAÙO TAØI CHÍNH 1. Giôùi thieäu chung Phaân tích baùo caùo taøi chính laø phaân tích tình hình taøi chính vaø hoaït ñoäng cuûa coâng ty döïa vaøo caùc baùo caùo taøi chính do coâng ty laäp ra. Muïc ñích cuûa phaân tích baùo caùo taøi chính laø nhaèm ñaùnh giaù tình hình taøi chính vaø hoaït ñoäng cuûa coâng ty ñeå coù cô sôû ra nhöõng quyeát ñònh hôïp lyù. Thöïc hieän phaân tích baùo caùo taøi chính coâng ty coù theå do:
• Baûn thaân coâng ty • Caùc toå chöùc beân ngoaøi coâng ty bao goàm caùc nhaø cung caáp voán nhö ngaân haøng,
coâng ty taøi chính, coâng ty cho thueâ taøi chính, nhaø cung caáp … vaø caùc nhaø ñaàu tö nhö coâng ty chöùng khoaùn, nhaø ñaàu tö toå chöùc hoaëc nhaø ñaàu tö caù nhaân,…
Tuøy theo lôïi ích khaùc nhau, caùc beân coù lieân quan thöôøng chuù troïng ñeán nhöõng loaïi phaân tích khaùc nhau. Nhaø cung caáp haøng hoaù vaø dòch vuï thöôøng chuù troïng ñeán tình hình thanh khoaûn vaø khaû naêng traû caùc khoaûn nôï ngaén haïn cuûa coâng ty trong khi caùc nhaø ñaàu tö traùi khoaùn thì chuù troïng ñeán khaû naêng traû nôï daøi haïn vaø khaû naêng sinh lôïi cuûa coâng ty. Caùc nhaø ñaàu tö veà cô baûn chuù troïng ñeán lôïi nhuaän hieän taïi vaø lôïi nhuaän kyø voïng trong töông laïi cuûa coâng ty cuõng nhö söï oån ñònh cuûa lôïi nhuaän theo thôøi gian. Veà maët noäi boä, coâng ty cuõng tieán haønh phaân tích taøi chính ñeå coù theå hoaïch ñònh vaø kieåm soaùt hieäu quaû hôn tình hình taøi chính coâng ty. Ñeå hoaïch ñònh cho töông laïi, giaùm ñoác taøi chính caàn phaân tích vaø ñaùnh giaù tình hình taøi chính hieän taïi vaø nhöõng cô hôïi vaø thaùch thöùc coù lieân quan ñeán tình hình hieän taïi cuûa coâng ty. Cuoái cuøng, phaân tích taøi chính giuùp giaùm ñoác taøi chính coù bieän phaùp höõu hieäu nhaèm duy trì vaø caûi thieän tình hình taøi chính coâng ty, nhôø ñoù, coù theå gia taêng söùc maïnh cuûa coâng ty trong vieäc thöông löôïng vôùi ngaân haøng vaø caùc nhaø cung caáp voán, haøng hoaù vaø dòch vuï beân ngoaøi. 2. Caùc loaïi baùo caùo taøi chính – taøi lieäu söû duïng ñeå phaân tích Nhö ñaõ noùi trong phaàn 1, phaân tích taøi chính ôû ñaây döïa vaøo caùc baùo caùo taøi chính do coâng ty laäp ra. Tröôùc khi ñi saâu vaøo khuoân khoå phaân tích, chuùng ta neân xem xeùt qua caùc baùo caùo taøi chính do phoøng keá toaùn laäp ra seõ ñöôïc söû duïng nhö nhöõng taøi lieäu goác ñeå tieán haønh phaân tích vaø ñaùnh giaù tình hình taøi chính cuûa coâng ty. Theo quy ñònh cuûa Boä Taøi Chính, caùc coâng ty ôû Vieät Nam phaûi thöôøng xuyeân laäp vaø baùo caùo caùc loaïi baùo caùo taøi chính sau ñaây:
• Baûng caân ñoái keá toaùn hay coøn goïi baûng toång keát taøi saûn • Baùo caùo thu nhaäp hay coøn goïi laø baùo caùo keát quaû kinh doanh
Chöông trình Giaûng daïy Kinh teá Fulbright Phöông phaùp Phaân tích Baøi giaûng 2 Nieân khoùa 2003-2004 Baøi giaûng
PV0 = 1000(1+0,08)-3 = 1000(PVIF8,3) = 1000(0,794) = 794$ 1.6 Xaùc ñònh yeáu toá laõi suaát Ñoâi khi chuùng ta ñöùng tröôùc tình huoáng ñaõ bieát giaù trò töông lai, hieän giaù vaø soá kyø haïn laõi nhöng chöa bieát laõi suaát. Khi aáy chuùng ta caàn bieát laõi keùp (i) ngaàm hieåu trong tình huoáng nhö vaäy laø bao nhieâu. Ví duï baây giôø chuùng ta boû ra 1000$ ñeå mua moät coâng cuï nôï coù thôøi haïn 8 naêm. Sau 8 naêm chuùng ta seõ nhaän ñöôïc 3000$. Nhö vaäy laõi suaát cuûa coâng cuï nôï naøy laø bao nhieâu? Söû duïng coâng thöùc (3.1), chuùng ta coù: FV3 = 1000(1+i)8 = 1000(FVIFi,8) = 3000
=> (FVIFi,8) = 3000/1000 = 3 Söû duïng baûng 1 ñeå suy ra laõi suaát i naèm giöõa 14 vaø 15% (= 14,72%). Caùch khaùc ñeå xaùc ñònh chính xaùc hôn laõi suaát i nhö sau: (1+i)8 = 3000/1000 = 3 (1+i) = 31/8 = 1,1472 => i = 14,72% 1.7 Xaùc ñònh yeáu toá kyø haïn Ñoâi khi chuùng ta ñöùng tröôùc tình huoáng ñaõ bieát giaù trò töông lai, hieän giaù vaø laõi suaát nhöng chöa bieát soá kyø haïn laõi. Khi aáy chuùng ta caàn bieát soá kyø haïn tính laõi, ñeå töø ñoù suy ra thôøi gian caàn thieát ñeå moät soá tieàn P0 trôû thaønh FV. Ví duï baây giôø chuùng ta boû ra 1000$ ñeå mua moät coâng cuï nôï ñöôïc traû laõi keùp haøng naêm laø 10%. Sau moät khoaûng thôøi gian bao laâu chuùng ta seõ nhaän ñöôïc caû goác vaø laõi laø 5000$. Söû duïng coâng thöùc (3.1), chuùng ta coù: FV5 = 1000(1+0,1)n = 1000(FVIF10,n) = 5000 => (FVIF10,n) = 5000/1000 = 5 Söû duïng baûng 1 ñeå suy ra n khoaûng 17 naêm. Tuy nhieân keát quaû naøy khoâng hoaøn toaøn chính xaùc do coù sai soá khi tra baûng. Ñeå coù keát quaû chính xaùc chuùng ta coù theå thöïc hieän nhö sau: (1+0,1)n = 5000/1000 = 5 1,1n = 5 n.ln(1,1) = ln(5) => n = ln(5)/ln(1,1) = 1,6094/0,0953 = 16,89 naêm Treân ñaây ñaõ xem xeùt vaán ñeà thôøi giaù tieàn teä ñoái vôùi moät soá tieàn nhaát ñònh. Tuy nhieân trong taøi chính chuùng ta thöôøng xuyeån gaëp tình huoáng caàn xaùc ñònh thôøi giaù tieàn teä
4
khoâng phaûi cuûa moät soá tieàn nhaát ñònh maø laø cuûa moät doøng tieàn teä theo thôøi gian. Phaàn tieáp theo seõ xem xeùt caùch xaùc ñònh thôøi giaù cuûa doøng tieàn teä. 2. Thôøi giaù cuûa doøng tieàn teä 2.1 Khaùi nieäm veà doøng tieàn teä vaø doøng nieân kim Doøng tieàn teä laø moät chuoåi caùc khoaûn thu nhaäp hoaëc chi traû xaûy ra qua moät soá thôøi kyø nhaát ñònh. Ví duï moät ngöôøi thueâ nhaø haøng thaùng phaûi traû 2 trieäu ñoàng trong thôøi haïn 1 naêm chính laø moät doøng tieàn teä xaûy ra qua 12 thaùng. Hoaëc giaû moät ngöôøi mua coå phieáu coâng ty vaø haøng naêm ñöôïc chia coå töùc, thu nhaäp coå töùc haøng naêm hình thaønh moät doøng tieàn teä qua caùc naêm. Ñeå deã hình dung ngöôøi ta thöôøng duøng hình veõ bieåu dieãn doøng tieàn teä nhö sau:
Hình 3.1
0 1 2 3 4 … n – 1 n
Doøng tieàn teä coù nhieàu loaïi khaùc nhau nhöng nhìn chung coù theå phaân chia chuùng thaønh caùc loaïi sau ñaây: • Doøng nieân kim (annuity) – doøng tieàn teä bao goàm caùc khoaûn baèng nhau xaûy ra qua
moät soá thôøi kyø nhaát ñònh. Doøng nieân kim coøn ñöôïc phaân chia thaønh: (1) doøng nieân kim thoâng thöôøng (ordinary annuity) – xaûy ra ôû cuoái kyø, (2) doøng nieân kim ñaàu kyø (annuity due) – xaûy ra ôû ñaàu ky,ø vaø (3) doøng nieân kim vónh cöõu (perpetuity) – xaûy ra cuoái kyø vaø khoâng bao giôø chaám döùt. Ví duï baïn cho thueâ xe hôi trong voøng 5 naêm vôùi giaù tieàn thueâ laø 2400$ moät naêm, thanh toaùn vaøo 31/12 cuûa naêm ñoù. Thu nhaäp töø cho thueâ xe cuûa baïn laø moät doøng nieân kim thoâng thöôøng bao goàm 5 khoaûn tieàn baèng nhau trong voøng 5 naêm. Baây giôø thay vì tieàn thueâ thanh toaùn vaøo cuoái naêm, baïn yeâu caàu ngöôøi thueâ xe thanh toaùn vaøo ñaàu naêm, töùc laø vaøo ngaøy 1/1 cuûa naêm ñoù. Thu nhaäp cuûa baïn baây giôø laø moät doøng nieân kim ñaàu kyø. Thay vì boû tieàn ra mua xe hôi cho thueâ, baïn duøng soá tieàn ñoù mua coå phieáu öu ñaõi cuûa moät coâng ty coå phaàn vaø haøng naêm höôûng coå töùc coá ñònh laø 2000$. Giaû ñònh raèng hoaït ñoäng coâng ty toàn taïi maõi maõi, khi ñoù thu nhaäp cuûa baïn ñöôïc xem nhö laø moät doøng nieân kim vónh cöõu.
• Doøng tieàn teä hoån taïp (Uneven or mixed cash flows) – doøng tieàn teä khoâng baèng nhau xaûy ra qua moät soá thôøi kyø nhaát ñònh. Cuõng laø ví duï cho thueâ xe treân ñaây nhöng thu nhaäp thöïc teá cuûa baïn khoâng phaûi laø 2400$ moãi naêm vì baïn phaûi boû ra
i%
5
moät soá chi phí söûa chöõa nhoû vaø soá chi phí naøy khaùc nhau qua caùc naêm. Khi aáy thu nhaäp roøng cuûa baïn sau khi tröø ñi chi phí söûa chöõa nhoû seõ hình thaønh moät doøng tieàn teä khoâng ñeàu nhau qua caùc naêm. Doøng tieàn teä aáy chính laø doøng tieàn teä hoån taïp vì noù bao goàm caùc khoaûn tieàn khoâng gioáng nhau.
Sau khi baïn ñaõ hieåu vaø phaân bieät ñöôïc töøng loaïi doøng tieàn teä khaùc nhau. Baây giôø chuùng ta seõ xem xeùt caùch xaùc ñònh thôøi giaù cuûa töøng loaïi doøng tieàn teä. 2.2 Thôøi giaù cuûa doøng nieân kim Ñeå deã daøng hình dung chuùng ta söû duïng hình veõ döôùi ñaây bieåu dieãn doøng nieân kim:
Hình 3.2
0 1 2 3 4 … n – 1 n Trong ñoù PVA0 laø hieän giaù cuûa doøng nieân kim, FVAn laø giaù trò töông lai cuûa doøng nieân kim vaø R laø khoaûn thu nhaäp hoaëc chi traû xaûy ra qua moãi thôøi kyø. Taäp hôïp caùc khoaûn tieàn R qua caùc thôøi kyø hình thaønh neân doøng nieân kim. 2.2.1 Giaù trò töông lai cuûa doøng nieân kim Giaù trò töông lai cuûa doøng nieân kim chính laø toång giaù trò töông lai cuûa töøng khoaûn tieàn R xaûy ra ôû töøng thôøi ñieåm khaùc nhau. Coâng thöùc (3.1) cho bieát giaù trò töông lai cuûa khoaûn tieàn R chính laø R(1+i)n.
Soá tieàn ÔÛ thôøi ñieåm T Giaù trò töông lai ôû thôøi ñieåm n R T = 1 FV1 = R(1+i)n-1 R T = 2 FV2 = R(1+i)n-2 R T = 3 FV3 = R(1+i)n-3 … …. … R T = n – 1 FVn-1 = R(1+i)n –(n-1)=R(1+i)1 R T = n FVn-n = R(1+i)n-n = R((1+i)0
FVA5 = 6000(FVIFA6,5) = 6000(5,637) = 33.822$ Baây giôø giaû söû tieàn thueâ thanh toaùn vaøo 1/1, do ñoù, noù ñöôïc kyù göûii vaøo ngaân haøng ñaàu naêm thay vì cuoái naêm nhö ví duï vöøa xem xeùt. Khi aáy, soá tieàn ôû thôøi ñieåm n vaãn ñöôïc höôûng 1 kyø laõi nöõa, do ñoù, giaù trò töông lai cuûa noù seõ laø R(1+i)1 chöù khoâng phaûi laø R(1+i)0 . Noùi caùch khaùc, khi xaùc ñònh giaù trò töông lai cuûa doøng nieân kim ñaàu kyø chuùng ta söû duïng coâng thöùc sau:
FVADn = R(FVIFAi,n)(1+i) (3.4) Trong ví duï tieàn thueâ nhaø treân ñaây neáu tieàn thanh toaùn vaøo ñaàu kyø, chuùng ta seõ coù giaù trò töông lai cuûa doøng nieân kim naøy laø: FVAD5 = 6000(FVIFAi,n)(1+0,06) = 6000(5,637)(1+0,06) = 35.851,32$. 2.2.2 Giaù trò hieän taïi cuûa doøng nieân kim Cuõng trong ví duï vöøa neâu treân, baây giôø baïn khoâng quan taâm ñeán chuyeän seõ coù ñöôïc bao nhieâu tieàn sau 5 naêm maø baïn muoán bieát soá tieàn baïn seõ coù haøng naêm thöïc ra noù ñaùng giaù bao nhieâu ôû thôøi ñieåm hieän taïi. Khi aáy baïn caàn xaùc ñònh hieän giaù cuûa doøng nieân kim naøy. Hieän giaù cuûa doøng nieân kim baèng toång hieän giaù cuûa töøng khoaûn tieàn ôû töøng thôøi ñieåm khaùc nhau. Hình 3.2 bieåu dieãn doøng nieân kim, döïa vaøo hình naøy chuùng ta thaáy hieän giaù cuûa doøng nieân kim qua caùc naêm coù theå xaùc ñònh nhö sau:
Soá tieàn ÔÛ thôøi ñieåm T Giaù trò hieän taïi R T = 1 PV0 = R/(1+i)1 R T = 2 PV0 = R/(1+i)2 R T = 3 PV0 = R/(1+i)3 R …. … R T = n – 1 PV0 = R/(1+i)n –1 R T = n PV0 = R/(1+i)n
Hieän giaù cuûa doøng nieân kim vónh cöõu chính laø hieän giaù cuûa doøng nieân kim khi n tieán ñeán voâ cuøng. Khi n tieán ñeán voâ cuøng thì 1/i(1+i)n tieán ñeán 0. Do ñoù, hieän giaù doøng nieân kim vónh cöõu seõ laø:
2.2.4 Xaùc ñònh yeáu toá laõi suaát Trong tröôøng hôïp ñaõ bieát giaù trò töông lai hoaëc hieän giaù cuûa doøng nieân kim vaø soá kyø haïn tính laõi, chuùng ta coù theå giaûi phöông trình (3.3) hoaëc (3.5) ñeå bieát yeáu toá laõi suaát i. Ví duï oâng A muoán coù moät soá tieàn laø 32 trieäu ñoàng cho con oâng ta hoïc ñaïi hoïc trong 5 naêm tôùi. OÂng duøng thu nhaäp töø tieàn cho thueâ nhaø haøng naêm laø 5 trieäu ñoàng
+
−= nn iiiRPVA
)1(11
iRPVA =∞
(3.6)
(3.7)
8
ñeå göûi vaøo taøi khoaûn tieàn göûi ñöôïc traû laõi keùp haøng naêm. Hoûi oâng A mong muoán ngaân haøng traû laõi bao nhieâu ñeå sau 5 naêm oâng coù ñöôïc soá tieàn nhö hoaïch ñònh? Töø coâng thöùc (3.3), chuùng ta coù: FVA5 = 5(FVIFAi,5) = 32 => FVIFAi,5 = 32/5 = 6,4. Tra baûng 3 chuùng ta tìm ñöôïc laõi suaát i khoaûng 12%. Neáu duøng maùy tính taøi chính hoaëc Excel chuùng ta coù theå xaùc ñònh chính xaùc hôn laõi suaát laø 12,37%. 2.2.5 Xaùc ñònh yeáu toá kyø haïn Trong tröôøng hôïp ñaõ bieát giaù trò töông lai hoaëc hieän giaù cuûa doøng nieân kim vaø laõi suaát i, chuùng ta coù theå giaûi phöông trình (3.3) hoaëc (3.5) ñeå bieát yeáu toá kyø haïn tính laõi n.
Ví duï oâng B muoán coù moät soá tieàn laø 32 trieäu ñoàng cho con oâng ta hoïc ñaïi hoïc. OÂng duøng thu nhaäp töø tieàn cho thueâ nhaø haøng naêm laø 5 trieäu ñoàng ñeå göûi vaøo taøi khoaûn tieàn göûi ñöôïc traû laõi keùp haøng naêm. Hoûi oâng B phaûi göûi bao nhieâu naêm ñeå coù ñöôïc soá tieàn nhö hoaïch ñònh bieát raèng ngaân haøng traû laõi 12%/naêm? Töø coâng thöùc (3.3), chuùng ta coù: FVA5 = 5(FVIFA12,n) = 32 => FVIFA12,n= 32/5 = 6,4. Tra baûng 3 chuùng ta coù ñöôïc n khoaûng 5 naêm. Neáu söû duïng maùy tính taøi chính hoaëc Excel chuùng ta bieát chính xaùc n laø 5,03 naêm. 2.3 Thôøi giaù tieàn teä cuûa doøng tieàn teä hoån taïp Trong taøi chính khoâng phaûi luùc naøo chuùng ta cuõng gaëp tình huoáng trong ñoù doøng tieàn teä bao goàm caùc khoaûn thu nhaäp hoaëc chi traû gioáng heät nhau qua töøng thôøi kyø. Chaúng haïn doanh thu vaø chi phí qua caùc naêm thöôøng raát khaùc nhau. Keát quaû laø doøng tieàn teä thu nhaäp roøng cuûa coâng ty laø moät doøng tieàn teä hoån taïp, bao goàm caùc khoaûn thu nhaäp khaùc nhau, chöù khoâng phaûi laø moät doøng nieân kim. Do vaäy, caùc coâng thöùc (3.3) vaø (3.5) khoâng theå söû duïng ñeå xaùc ñònh giaù trò töông lai vaø hieän giaù cuûa doøng tieàn teä trong tröôøng hôïp naøy. Sau ñaây seõ trình baøy caùch xaùc ñònh giaù trò töông lai vaø hieän giaù cuûa doøng tieàn teä hoån taïp. 2.3.1 Giaù trò töông lai cuûa doøng tieàn teä hoån taïp Giaù trò töông lai cuûa doøng tieàn teä hoån taïp chính laø toång giaù trò töông lai cuûa töøng khoaûn tieàn R1, R2, …Rn xaûy ra ôû töøng thôøi ñieåm T1, T2, …Tn khaùc nhau. Coâng thöùc (3.1) cho bieát giaù trò töông lai cuûa khoaûn tieàn R chính laø R(1+i)n. Vaän duïng coâng thöùc naøy chuùng ta coù:
Soá tieàn ÔÛ thôøi ñieåm T Giaù trò töông lai ôû thôøi ñieåm n R1 T1 = 1 FV1 = R1 (1+i)n-1 R2 T2 = 2 FV2 = R2 (1+i)n-2 R3 T3 = 3 FV3 = R3 (1+i)n-3
β do Burns Fry Limited cung caáp. Baûng 6.1 döôùi ñaây giôùi thieäu heä soá β cuûa moät soá coå phieáu ôû Myõ, trong khi baûng 6.2 cung caáp heä soá β cuûa moät soá coå phieáu ôû Canada. Baûng 6.1: Heä soá β cuûa moät soá coå phieáu ôû Myõ Teân coå phieáu Beta Amazon.com (AMZN) 3,31 Apple computer (AAPL) 0,72 Boeing (BA) 0,96 Bristol-Myers Sqibb (BMY) 0,86 The Coca-Cola Company (KO) 0,96 Dow Chemical (DOW) 0,86 The Gap (GPS) 1,09 General Electric (GE) 1,13 Georgia-Pacific Group (GP) 1,11 Hewlett-Packard (HWP) 1,34 The Limited (LTD) 0,84 Microsoft (MSFT) 1,33 Nike (NKE) 1,01 Yahoo (YHOO) 3,32 Nguoàn: Market line (www.marketguide.com), 1999 Baûng 6.2: Heä soá β cuûa moät soá coâng ty ôû Canada Teân coå phieáu Beta Department stores Hudson’s Bay Co. 1,49 Sears Canada 1,21 Clothing stores Dylex Ltd. 1,89 Reitmans (Canada) 0,99 Specialty stores Canadian Tire 0,79 Gendis Inc. 0,38 Intl Semi-Tech 1,28 North West Company 0,85 Jean Coutu Group 0,38 Hospitality Cara Operations A 0,88 Cara Operations 0,99 Four Seasons Hotels 0,79 Lowen Group Inc. 0,99 Banks Bank of Montreal 0,97 Bank of Nova Scotia 1,39 CIBC 1,51 Laurentian Bank 0,58
5
National Bank 1,48 Royal Bank of Canada 1,25 Toronto-Dominion Bank 1,03 Nguoàn: Burns Fry Limited, Toronto 1993 3.3 Quan heä giöõa ruûi ro vaø lôïi nhuaän Lôïi nhuaän kyø voïng cuûa moät chöùng khoaùn coù quan heä ñoàng bieán vôùi ruûi ro cuûa chöùng khoaùn ñoù, nghóa laø nhaø ñaàu tö kyø voïng chöùng khoaùn ruûi ro cao seõ coù lôïi nhuaän cao vaø ngöôïc laïi. Hay noùi khaùc ñi, nhaø ñaàu tö giöõ chöùng khoaùn coù ruûi ro cao chæ khi naøo lôïi nhuaän kyø voïng ñuû lôùn ñeå buø ñaép ruûi ro. Phaàn tröôùc chuùng ta ñaõ noùi β laø heä soá duøng ñeå ño löôøng ruûi ro cuûa moät chöùng khoaùn. Do ñoù, lôïi nhuaän kyø voïng cuûa moät chöùng khoaùn coù quan heä ñoàng bieán vôùi heä soá β cuûa noù. Giaû söû raèng thò tröôøng taøi chính hieäu quaû vaø nhaø ñaàu tö ña daïng hoaù danh muïc ñaàu tö sao cho ruûi ro khoâng toaøn heä thoáng khoâng ñaùng keå. Nhö vaäy, chæ coøn ruûi ro toaøn heä thoáng aûnh höôûng ñeán lôïi nhuaän cuûa coå phieáu. Coå phieáu coù beta caøng lôùn thì ruûi ro caøng cao, do ñoù, ñoøi hoûi lôïi nhuaän cao ñeå buø ñaép ruûi ro. Theo moâ hình CAPM moái quan heä giöõa lôïi nhuaän vaø ruûi ro ñöôïc dieãn taû bôûi coâng thöùc sau:
Chöông trình Giaûng daïy Kinh teá Fulbright Phaân tích taøi chính Baøi giaûng 7 Nieân khoùa 2003-2004 Baøi giaûng
Nguyeãn Minh Kieàu/Ngoâ Kim Phöôïng 3
Keát quaû kinh doanh
Naêm 0 1 2 3 Toång
Doanh thu baèng tieàn 1000 1000 1000 3000
Chi phí baèng tieàn 500 500 500 1500
Khaáu hao 300 300 300 900
Lôïi nhuaän tröôùc thueá 200 200 200 600
Noäp thueá 60 60 60 180
Lôïi nhuaän sau thueá 140 140 140 420
NPV@8% $360.79 Ngaân löu
Naêm 0 1 2 3 Toång
Doanh thu baèng tieàn 1000 1000 1000 3000
Chi phí baèng tieàn 500 500 500 1500
Mua taøi saûn 900 900
Ngaân löu roøng tröôùc thueá -900 500 500 500 600
Noäp thueá 60 60 60 180
Ngaân löu roøng sau thueá -900 440 440 440 420
NPV@8% $233.92 Qua ví duï treân ta thaáy, neáu khoâng xeùt giaù trò cuûa tieàn theo thôøi gian, toång lôïi nhuaän mang laïi töø döï aùn baèng vôùi ngaân löu mang laïi töø döï aùn. Tuy nhieân ta khoâng theå phuû ñònh tieàn coù giaù trò theo thôøi gian, vaø neáu chi phí cô hoäi (suaát chieát khaáu cuûa voán) laø 8% thì toång lôïi ích mang laïi töø döï aùn tính treân cô sôû ngaân löu seõ khaùc vôùi toång lôïi ích mang laïi töø döï aùn tính treân cô sôû lôïi nhuaän.
3.1 Xöû lyù caùc bieán soá ngaân löu
• Chi phí cô hoäi: laø nhöõng khoaûn thu nhaäp maø coâng ty phaûi maát ñi do söû duïng nguoàn löïc cuûa coâng
ty vaøo döï aùn. Chi phí cô hoäi khoâng phaûi laø moät khoaûn thöïc chi nhöng vaãn ñöôïc tính vaøo vì ñoù laø moät khoaûn thu nhaäp maø coâng ty phaûi maát ñi khi thöïc hieän döï aùn.
• Chi phí chìm (sunk cost): laø nhöõng chi phí ñaõ phaùt sinh tröôùc khi coù quyeát ñònh thöïc hieän döï aùn. Vì vaäy duø döï aùn coù ñöôïc thöïc hieän hay khoâng thì chi phí naøy cuõng ñaõ xaûy ra roài. Do ñoù, chi phí chìm khoâng ñöôïc tính vaøo ngaân löu döï aùn.
Chöông trình Giaûng daïy Kinh teá Fulbright Phaân tích taøi chính Baøi giaûng 7 Nieân khoùa 2003-2004 Baøi giaûng
Nguyeãn Minh Kieàu/Ngoâ Kim Phöôïng 4
• Chi phí lòch söû: laø chi phí cho nhöõng taøi saûn saün coù cuûa coâng ty, ñöôïc söû duïng cho döï aùn. Chi phí naøy coù ñöôïc tính vaøo ngaân löu cuûa döï aùn hay khoâng laø tuøy theo chi phí cô hoäi cuûa taøi saûn, neáu chi phí cô hoäi cuûa taøi saûn baèng khoâng thì khoâng tính, nhöng neáu taøi saûn coù chi phí cô hoäi thì seõ ñöôïc tính vaøo ngaân löu döï aùn nhö tröôøng hôïp chi phí cô hoäi.
• Voán löu ñoäng: Voán löu ñoäng laø nhu caàu voán döï aùn caàn phaûi chi ñeå taøi trôï cho nhu caàu toàn quyõ tieàn maët, caùc khoaûn phaûi thu, toàn kho sau khi tröø ñi caùc khoaûn buø ñaép töø caùc khoaûn phaûi traû.
Ví duï coâng ty BW ñang xem xeùt löïa choïn caùc döï aùn ñaàu tö trong ñieàu kieän haïn cheá cuûa ngaân saùch coâng ty naêm nay laø $32.500 cho vieäc ñaàu tö vaøo caùc döï aùn:
Döï aùn ICO ($) IRR (%) NPV ($) PIA 500 18 50 1.10 B 5.000 25 6.500 2.30 C 5.000 37 5.500 2.10 D 7.500 20 5.000 1.67 E 12.500 26 500 1.04 F 15.000 28 21.000 2.40 G 17.500 19 7.500 1.43 H 25.000 15 6.000 1.24
Döïa vaøo caùch xeáp haïng theo PI, NPV vaø IRR, ta coù keát quaû cho ôû baûng döôùi ñaây, trong ñoù caùch xeáp haïng caùc döï aùn theo PI cho ta moät toå hôïp caùc döï aùn coù toång NPV cao nhaát vôùi cuøng moät giôùi haïn ngaân saùch:
Phöông phaùp Döï aùn ñöôïc chaáp nhaän Giaù trò gia taêng PI F, B, C, D 38.000
NPV F, G 28.500 IRR C, F, E 27.000
Tuy nhieân, cuõng caàn phaûi thaän troïng khi söû duïng phöông phaùp naøy, vì trong moät soá tröôøng hôïp, khi nguoàn ngaân saùch ñaàu tö cuûa coâng ty ñöôïc giôùi haïn trong töøng naêm, luùc ñoù phaûi xem xeùt keát hôïp ngaân löu taïo ra töø döï aùn trong naêm sau vôùi ngaân saùch ñaàu tö cuûa coâng ty naêm sau ñeå coù moät toå hôïp döï aùn ñaàu tö coù toång NPV cao nhaát vaø söû duïng heát nguoàn ngaân saùch theo keá hoaïch cuûa coâng ty. Ta haõy xem ví duï sau ñaây:
Chöông trình Giaûng daïy Kinh teá Fulbright Phaân tích taøi chính Baøi giaûng 7 Nieân khoùa 2003-2004 Baøi giaûng
Nguyeãn Minh Kieàu/Ngoâ Kim Phöôïng 12
Ngaân löu Döï aùn
C0 C1 C2 NPV@10% PI
A - 10 30 5 21 2.1 B - 5 5 20 16 3.2 C - 5 5 15 12 3.4 D 0 - 40 60 13 0.4
Neáu giôùi haïn ngaân saùch laø 10 trieäu, caên cöù vaøo PI, choïn B vaø C seõ cho NPV cao nhaát: 28. Nhöng neáu coâng ty coù theå huy ñoäng 10 trieäu cho ñaàu tö vaøo moãi naêm 0 vaø naêm 1 thì seõ choïn A vaø D vaø NPV = 34 (Döï aùn A thu hoài 30 trieäu vaøo naêm 1 coäng vôùi nguoàn voán huy ñoäng naêm 1 seõ coù ñuû voán ñaàu tö vaøo D). 6. Chi phí söû duïng voán Moät trong nhöõng yeáu toá quan troïng lieân quan ñeán vieäc ra quyeát ñònh ñaàu tö laø suaát chieát khaáu cuûa döï aùn. Moät döï aùn coù NPV döông khi suaát sinh lôïi mang laïi töø döï aùn vöôït quaù suaát sinh lôøi yeâu caàu ñoái vôùi döï aùn. Suaát sinh lôøi yeâu caàu cuûa moät döï aùn phaûi baèng vôùi suaát sinh lôøi mang laïi töø vieäc ñaàu tö vaøo moät taøi saûn coù ñoä ruûi ro töông ñöông treân thò tröôøng taøi chính.Vì vaäy suaát sinh lôøi yeâu caàu toái thieåu chính laø chi phí voán cuûa döï aùn.
Suaát chieát khaáu chính laø chi phí cô hoäi cuûa voán ñaàu tö, laø caùi giaù maø coâng ty phaûi traû khi ñaàu tö vaøo döï aùn hay suaát sinh lôïi maø caùc nhaø ñaàu tö ñoøi hoûi töø chöùng khoaùn cuûa coâng ty, neáu ruûi ro cuûa döï aùn baèng ruûi ro cuûa coâng ty. Neáu döï aùn coù ruûi ro cao hôn ruûi ro cuûa coâng ty thì suaát sinh lôøi yeâu caàu toái thieåu ñoái vôùi döï aùn phaûi cao hôn suaát sinh lôøi ñoái vôùi coâng ty. Chi phí söû duïng voán seõ ñöôïc xaùc ñònh treân thò tröôøng voán vaø phuï thuoäc vaøo ruûi ro cuûa coâng ty hoaëc ruûi ro cuûa döï aùn.
6.1 Chi phí söû duïng voán boä phaän
Chi phí söû duïng voán boä phaän laø chi phí maø coâng ty hoaëc döï aùn phaûi traû khi huy ñoäng nguoàn voán ñoù. Chi phí söû duïng voán boä phaän bao goàm: Chi phí söû duïng nôï vaø chi phí söû duïng voán cuûa chuû sôû höõu.
6.1.1 Chi phí söû duïng nôï
Coâng ty coù theå huy ñoäng nôï döôùi hình thöùc vay cuûa caùc toå chöùc taøi chính trung gian hay huy ñoäng traùi phieáu. Chi phí traû laõi vay ñöôïc tính tröø vaøo lôïi nhuaän tröôùc khi tính thueá. Vì vaäy chi phí söû duïng nôï cuûa coâng ty chính laø chi phí söû duïng nôï ñaõ ñieàu chænh thueá.
Ví duï coâng ty vay nôï vôùi laõi suaát 10%, neáu coâng ty vay $100, soá tieàn laõi phaûi traû laø $10, coâng ty seõ ñöôïc giaûm thueá $3 (neáu thueá suaát thueá thu nhaäp coâng ty laø 30%), nhö vaäy thöïc chaát coâng ty chæ phaûi toán $7 chi phí khi vay nôï $100, ñieàu naøy cho thaáy chi phí söû duïng nôï cuûa moät coâng ty chính laø chi phí söû duïng nôï sau thueá.
Toång quaùt, neáu laõi suaát huy ñoäng nôï laø RD, TC laø thueá suaát thueá thu nhaäp coâng ty thì chi phí söû duïng nôï cuûa coâng ty laø: RD (1-TC).
Chöông trình Giaûng daïy Kinh teá Fulbright Phaân tích taøi chính Baøi giaûng 7 Nieân khoùa 2003-2004 Baøi giaûng
Chöông trình Giaûng daïy Kinh teá Fulbright Phaân tích taøi chính Baøi giaûng 7 Nieân khoùa 2003-2004 Baøi giaûng
Nguyeãn Minh Kieàu/Ngoâ Kim Phöôïng 15
coâng ty thì duøng beta cuûa coâng ty, neáu döï aùn coù ruûi ro cao hôn ruûi ro cuûa coâng ty thì phaûi taêng heä soá beta vaø ngöôïc laïi.
Öu nhöôïc ñieåm cuûa moâ hình CAPM: Moâ hình naøy cho ta thaáy söï ñieàu chænh tröïc tieáp lôïi nhuaän vaø ruûi ro cuûa taøi saûn, noù ñöôïc söû duïng roäng raõi hôn moâ hình taêng tröôûng coå töùc. Tuy nhieân ñeå öôùc löôïng heä soá beta, ta cuõng phaûi döïa vaøo döõ lieäu quaù khöù ñeå xaùc ñònh. Trong thöïc teá hai phöông phaùp öôùc löôïng chi phí voán chuû sôû höõu thöôøng cho keát quaû khaùc nhau. Tuyø theo quan ñieåm, thoâng thöôøng ñeå dung hoøa ngöôøi ta thöôøng laáy trung bình giöõa caùc keát quaû öôùc löôïng naøy. Ví duï: Moät coâng ty coù heä soá beta 1,2, laõi suaát ñeàn buø ruûi ro thò tröôøng laø 8% vaø laõi suaát phi ruûi ro 6%. Coå töùc vöøa chia cuûa coâng ty $2 moät coå phieáu, tæ leä taêng tröôûng kyø voïng cuûa coå töùc laø 8%. Giaù baùn chöùng khoaùn treân thi tröôøng $30 moät coå phieáu. Vaäy chi phí söû duïng voán cuûa chuû sôû höõu laø bao nhieâu?
Neáu söû duïng moâ hình CAPM, ta tính ñöôïc chi phí söû duïng voán cuûa chuû sôû höõu nhö sau:
RE = Rf +(RM– Rf) βE
RE = 6% + 1,2 x 8% =15,6%
Neáu söû duïng moâ hình taêng tröôûng coå töùc coá ñònh, ta tính ñöôïc chi phí voán cuûa chuû sôû höõu nhö sau:
RE = %2,15%830%)81(2)1(0 =+
+=+
+ gPgD
Hai phöông phaùp öôùc löôïng cho keát quaû khaùc nhau, trong tröôøng hôïp naøy ta coù theå laáy trung bình cuûa hai keát quaû naøy laøm chi phi phí voán cuûa chuû sôû höõu (RE = 15,4%).
5.2 Chi phí voán trung bình troïng soá (WACC)
Chi phí söû duïng voán chung cuûa moät coâng ty chính laø suaát sinh lôøi yeâu caàu treân taøi saûn cuûa coâng ty. Neáu moät coâng ty coù vay nôï, cô caáu voán cuûa coâng ty bao goàm moät phaàn laø nôï vaø moät phaàn laø voán chuû sôû höõu, thì chi phí söû duïng voán cuûa coâng ty seõ ñöôïc xaùc ñònh theo coâng thöùc sau:
Chöông trình Giaûng daïy Kinh teá Fulbright Phaân tích taøi chính Baøi giaûng 8 Nieân khoùa 2003-2004 Baøi giaûng
Nguyeãn Minh Kieàu 11/06/02
1
Baøi 8:
ÑOØN BAÅY HOAÏT ÑOÄNG VAØ ÑOØN BAÅY TAØI CHÍNH Trong cô hoïc chuùng ta ñaõ quen thuoäc vôùi khaùi nieäm ñoøn baåy nhö laø coâng cuï ñeå khueách ñaïi löïc nhaèm bieán moät löïc nhoû thaønh moät löïc lôùn hôn taùc ñoäng vaøo vaät theå chuùng ta caàn dòch chuyeån. Trong kinh doanh ngöôøi ta möôïn thuaät ngöõ “ñoøn baåy” aùm chæ vieäc söû duïng chi phí coá ñònh (fixed costs) ñeå gia taêng khaû naêng sinh lôïi cuûa coâng ty. Trong baøi naøy chuùng ta seõ khaùm phaù nhöõng nguyeân lyù söû duïng ñoøn baåy trong kinh doanh, bao goàm ñoøn baåy hoaït ñoäng (operating leverage) vaø ñoøn baåy taøi chính (financial leverage). 1. Ñoøn baåy hoaït ñoäng
1.1 Phaân tích aûnh höôûng cuûa ñoøn baåy hoaït ñoäng Ñoøn baåy hoaït ñoäng (operating leverage) laø möùc ñoä söû duïng chi phí hoaït ñoäng coá ñònh cuûa coâng ty. ÔÛ ñaây chuùng ta chæ phaân tích trong ngaén haïn bôûi vì trong daøi haïn taát caû caùc chi phí ñeàu thay ñoåi. Chi phí coá ñònh laø chi phí khoâng thay ñoåi khi soá löôïng thay ñoåi. Chí phí coá ñònh coù theå keå ra bao goàm caùc loaïi chi phí nhö khaáu hao, baûo hieåm, moät boä phaän chi phí ñieän nöôùc vaø moät boä phaän chi phí quaûn lyù.
Chi phí bieán ñoåi laø chi phí thay ñoåi khi soá löôïng thay ñoåi, chaúng haïn chi phí nguyeân vaät lieäu, lao ñoäng tröïc tieáp, moät phaàn chi phí ñieän nöôùc, hoa hoàng baùn haøng, moät phaàn chi phí quaûn lyù haønh chính.
Trong kinh doanh, chuùng ta ñaàu tö chi phí coá ñònh vôùi hy voïng soá löôïng tieâu thuï seõ taïo ra doanh thu ñuû lôùn ñeå trang traûi chi phí coá ñònh vaø chi phí bieán ñoåi. Gioáng nhö chieác ñoøn baåy trong cô hoïc, söï hieän dieän cuûa chi phí hoaït ñoäng coá ñònh gaây ra söï thay ñoåi trong soá löôïng tieâu thuï ñeå khueách ñaïi söï thay ñoåi lôïi nhuaän (hoaëc loã). Ñeå minh hoaï ñieàu naøy chuùng ta xem xeùt ví duï cho ôû baûng 8.1 trang 2. Keát quaû phaân tích aûnh höôûng cuûa ñoøn baåy hoaït ñoäng theå hieän ôû phaàn B. Ñoái vôùi moãi coâng ty ñeàu coù doanh thu vaø chi phí bieán ñoåi taêng 50% trong khi chi phí coá ñònh khoâng thay ñoåi. Taát caû caùc coâng ty ñeàu cho thaáy coù söï aûnh höôûng cuûa ñoøn baåy hoaït ñoäng theå hieän ôû choå doanh thu chæ taêng 50% nhöng lôïi nhuaän taêng vôùi toác ñoä lôùn hôn, cuï theå laø 400, 100 vaø 330% laàn löôït ñoái vôùi coâng ty F, V vaø coâng ty 2F.
Chöông trình Giaûng daïy Kinh teá Fulbright Phaân tích taøi chính Baøi giaûng 8 Nieân khoùa 2003-2004 Baøi giaûng
Nguyeãn Minh Kieàu 11/06/02
2
Baûng 8.1: Aûnh höôûng cuûa ñoøn baåy hoaït ñoäng leân lôïi nhuaän Coâng ty F Coâng ty V Coâng ty 2F
Phaàn A: Tröôùc khi thay ñoåi doanh thu Doanh thu 10.000$ 11.000$ 19.500$Chi phí hoaït ñoäng
Chæ tieâu thöù ba laø tyû suaát lôïi nhuaän hay suaát sinh lôïi cuûa coâng ty noùi chung (ko):
ty coâng cuûa tröôøng thò trò Giaùroøngñoäng hoaït nhuaän Lôïi
==VOko (8.3), trong ñoù giaù trò thò tröôøng coâng ty V = D +
S vaø lôïi nhuaän chung O = I + E. Nhö ñaõ ñeà caäp trong baøi chi phí söû duïng voán, ko ñöôïc ñònh nghóa nhö laø phí toån voán trung bình coù theå xaùc ñònh baèng coâng thöùc:
( ) ( )edo kEDEk
SDDk
++
+= (8.4)
Vaán ñeà chuùng ta muoán nghieân cöùu ôû ñaây laø kd, ke, vaø ko seõ thay ñoåi theá naøo khi coâng ty gia taêng tyû soá ñoøn baåy taøi chính D/S? Noùi khaùc ñi, chuùng ta muoán bieát khi coâng ty gia taêng tyû soá ñoøn baåy taøi chính thì seõ coù lôïi cho chuû nôï, cho chuû sôû höõu noùi rieâng hay cho coâng ty noùi chung. Coù nhieàu lyù thuyeát khaùc nhau traû lôøi vaán ñeà naøy. Trong phaàn 2 döôùi ñaây chuùng ta seõ laàn löôït xem xeùt töøng lyù thuyeát. 2. Caùc lyù thuyeát veà cô caáu voán 2.1 Lyù thuyeát cô caáu voán toái öu (Optimal capital structure) Lyù thuyeát naøy cho raèng coù moät cô caáu voán toái öu ôû ñoù ban quaûn trò coâng ty coù theå gia taêng giaù trò cuûa coâng ty baèng caùch söû duïng tyû soá ñoøn baåy phuø hôïp. Theo caùch tieáp caän naøy, coâng ty tröôùc tieân coù theå haï thaáp chi phí söû duïng voán thoâng qua vieäc gia taêng söû duïng nôï bôûi vì chi phí söû duïng nôï thaáp hôn do coù khoaûn tieát kieäm thueá. Tuy nhieân, khi tyû soá nôï gia taêng thì ruûi ro cuõng gia taêng, do ñoù, nhaø ñaàu tö seõ gia taêng lôïi nhuaän ñoøi hoûi ke. Maëc duø vaäy, söï gia taêng ke luùc ñaàu vaãn khoâng hoaøn toaøn xoùa saïch lôïi ích cuûa vieäc söû duïng nôï nhö laø moät nguoàn voán reõ hôn cho ñeán khi naøo nhaø ñaàu tö tieáp tuïc gia taêng lôïi nhuaän ñoøi hoûi khieán cho lôïi ích cuûa vieäc söû duïng nôï khoâng coøn nöõa. Tình hình naøy ñöôïc moâ taû treân hình 8.1 (trang 3). Nhìn vaøo hình 8.1 chuùng ta thaáy raèng luùc ñaàu ke taêng khi tyû soá ñoøn baåy gia taêng trong khi kd vaãn khoâng ñoåi vaø do coù lôïi ích cuûa vieäc tieát kieäm thueá khi gia taêng söû duïng nôï neân
Chöông trình Giaûng daïy Kinh teá Fulbright Phaân tích taøi chính Baøi giaûng 8bis Nieân khoùa 2003-2004 Baøi giaûng
Nguyeãn Minh Kieàu 3
chi phí söû duïng voán noùi chung ko giaûm. Nhöng khi tyû soá ñoøn baåy gia taêng ñeán moät ñieåm X naøo ñoù thì ko taêng leân, do ruûi ro taêng leân khieán cho kd vaø ke taêng leân. Do ñoù, lyù thuyeát cô caáu voán toái öu, coøn goïi laø caùch tieáp caän truyeàn thoáng, ngaàm hieåu raèng:
Chi phí söû duïng voán phuï thuoäc vaøo cô caáu voán cuûa coâng ty, vaø Coù moät cô caáu voán toái öu.
Hình 8.1a: Chi phí söû duïng voán vaø caùch tieáp caän truyeàn thoáng
Hình 8.1b: Chi phí söû duïng voán - Minh hoïa baèng soá lieäu
02468
1012141618
0 10 20 30 40 50 60
kd(1-t)keWACC
15
10
2015
Chi phí söû duïïng voán
Ñoøn baåy taøi chính (D/S)
ke
kd
ko
X
Chöông trình Giaûng daïy Kinh teá Fulbright Phaân tích taøi chính Baøi giaûng 8bis Nieân khoùa 2003-2004 Baøi giaûng
Nguyeãn Minh Kieàu 4
Cô caáu voán toái öu Do cô caáu voán coù aûnh höôûng ñeán lôïi nhuaän daønh cho coå ñoâng neân coâng ty caàn thieát hoaïch ñònh cô caáu voán muïc tieâu (target capital structure). Cô caáu voán muïc tieâu laø söï keát hôïp giöõa nôï, coå phieáu öu ñaõi, vaø coå phieáu thöôøng trong toång nguoàn voán cuûa coâng ty theo muïc tieâu ñeà ra. Hoaïch ñònh chính saùch cô caáu voán lieân quan ñeán vieäc ñaùnh ñoåi giöõa lôïi nhuaän vaø ruûi ro:
Keát luaän treân ñaây cuûa M&M ñöôïc hoå trôï bôûi hoaït ñoäng kinh doanh cheânh leäch giaù. Kinh doanh cheânh leäch giaù laø hoaït ñoäng kinh doanh baèng caùch tìm kieám hai taøi saûn hoaøn toaøn gioáng nhau veà moïi maët nhöng coù giaù cheânh leäch nhau vaø quyeát ñònh mua taøi saûn naøo reõ ñeå baùn laïi vôùi giaù cao hôn. Neáu hai coâng ty gioáng heät nhau ngoaïi tröø cô caáu voán khaùc nhau, do ñoù, giaù trò cuõng khaùc nhau thì hoaït ñoäng kinh doanh cheânh leäch giaù seõ xaûy ra vaø keát quaû laø giaù trò cuûa hai coâng ty seõ ñöôïc ñöa veà traïng thaùi caân baèng. Ñeå minh hoaï ñieàu naøy, chuùng ta xem xeùt ví duï döôùi ñaây: Xeùt hai coâng ty NL vaø L gioáng heät nhau veà moïi maët ngoaïi tröø moät yeáu toá laø coâng ty NL khoâng söû duïng ñoøn baåy taøi chính, töùc laø khoâng vay nôï trong khi coâng ty L coù moät khoaûn vay 30.000$ baèng caùch phaùt haønh traùi phieáu vôùi laõi suaát 12%. Theo lyù thuyeát cô caáu voán toái öu thì coâng ty L seõ coù giaù trò cao hôn vaø chi phí söû duïng voán thaáp hôn so vôùi coâng ty NL. Ñeå ñôn giaûn chuùng ta giaû söû theâm raèng nôï cuûa coâng ty L coù giaù trò thò tröôøng baèng ñuùng meänh giaù cuûa noù vaø tyû suaát lôïi nhuaän yeâu caàu ñoái vôùi voán chuû sôû höõu laø 16%. Giaù trò cuûa hai coâng ty ñöôïc tính toaùn nhö sau:
Giaù trò coå phaàn Giaù trò nôï
Giaù trò nôï Giaù
coå phaàn
Giaù trò coâng ty theo löïa choïn 1
Giaù trò coâng ty theo löïa choïn 2
Chöông trình Giaûng daïy Kinh teá Fulbright Phaân tích taøi chính Baøi giaûng 8bis Nieân khoùa 2003-2004 Baøi giaûng
Nguyeãn Minh Kieàu 10
Coâng ty NL Coâng ty LO Thu nhaäp roøng $10.000 $10.000I Laõi traû nôï vay 0 3.600E Lôïi nhuaän daønh cho coå ñoâng (O - I) 10.000 6.400ke Tyû suaát lôïi nhuaän voán chuû sôû höõu 0,15 0,16S Giaù thò tröôøng voán chuû sôû höõu (E/ke) 66.667 40.000B Giaù trò thò tröôøng cuûa nôï 0 30.000V Toång giaù trò coâng ty (S + B) 66.667 70.000ko Chi phí huy ñoäng voán noùi chung
[kd(B/V) + ke(S/V)] 0,15 0,143
B/S Tyû soá nôï so vôùi voán 0 0,75 Qua baûng tính toaùn treân ñaây chuùng ta thaáy raèng coâng L coù phí toån huy ñoäng voán thaáp hôn vaø giaù trò coâng ty cao hôn coâng ty NL. Theo M&M, caùc nhaø ñaàu tö coâng ty L nhaän thaáy raèng taøi saûn cuûa coâng ty L treân giaù trò neân hoï seõ kinh doanh cheânh leäch giaù baèng caùch baùn coå phieáu coâng ty L vaø mua laïi coå phieáu coâng ty NL. Quaù trình kinh doanh cheânh leäch giaù tieáp dieãn khieán cho giaù coå phieáu coâng ty L giaûm trong khi giaù coå phieáu coâng ty NL taêng ñeán khi naøo toång giaù trò thò tröôøng cuûa hai coâng ty trôû neân gioáng heät nhau. Ví duï, nhaø ñaàu tö A ñang naém giöõ 1% coå phieáu coâng ty L vôùi giaù trò thò tröôøng laø 40.000$ x 0,01 = 400$. Nhaø ñaàu tö A seõ:
Baùn coå phieáu coâng ty L ñöôïc 400$ Vay 300$ vôùi laõi suaát 12%, vay baèng 1% nôï cuûa coâng ty L. Toång soá voán saün saøng
cho ñaàu tö cuûa nhaø ñaàu tö A baây giôø laø 400$ + 300$ = 700$. Mua 1% coå phieáu cuûa coâng ty NL vôùi giaù 66.667 x 0,01 = 666.67$. Sau giao dòch
naøy nhaø ñaàu tö naém giöõ 1% coå phieáu coâng ty NL vaø coøn thöøa 700 - 666,7 = 33,33$. Tröôùc khi thöïc hieän caùc giao dòch kinh doanh cheânh leäch giaù, lôïi nhuaän kyø voïng cuûa nhaø ñaàu tö vaøo coå phieáu L laø 400 x 0,16 = 64$. Sau khi thöïc hieän giao dòch kinh doanh cheânh leäch giaù, lôïi nhuaän kyø voïng cuûa nhaø ñaàu tö laø 666,67 x 0,15 = 100$ nhöng nhaø ñaàu tö phaûi traû laõi vay laø 300 x 0,12 = 36$. Lôïi nhuaän nhaø ñaàu tö ñöôïc höôûng vaãn laø 100 - 36 = 64$, baèng lôïi nhuaän neáu ñaàu tö vaøo coâng ty L. Tuy nhieân, soá tieàn nhaø ñaàu tö boû ra cho hoaït ñoäng ñaàu tö vaøo coâng ty NL chæ coù 666,67 - 300 = 366,67$ thaáp hôn 33,33$ so vôùi ñaàu tö vaøo coâng ty L. Do haï thaáp ñöôïc tieàn ñaàu tö nhöng vaãn kieám ñöôïc lôïi nhuaän nhö tröôùc kia neân nhaø ñaàu tö A thích ñaàu tö vaøo coâng ty NL. Nhieàu nhaø ñaàu tö khaùc cuõng haønh ñoäng nhö nhaø ñaàu tö A khieán cho giaù coå phieáu coâng ty NL taêng trong khi giaù coå phieáu coâng ty L
Chöông trình Giaûng daïy Kinh teá Fulbright Phaân tích taøi chính Baøi giaûng 8bis Nieân khoùa 2003-2004 Baøi giaûng
Nguyeãn Minh Kieàu 11
giaûm. Hoaït ñoäng kinh doanh cheânh leäch giaù tieáp dieãn cho ñeán khi giaù hai coå phieáu trôû neân baèng nhau. Döïa treân cô sôû taùc ñoäng cuûa quaù trình kinh doanh cheânh leäch giaù nhö vöøa minh hoaï, M&M keát luaän raèng coâng ty khoâng theå thay ñoåi giaù trò hay chi phí söû duïng voán baèng caùch söû duïng ñoøn baåy taøi chính. 3. Nhöõng yeáu toá aûnh höôûng ñeán lyù thuyeát cô caáu voán Lyù thuyeát NOI vaø M&M döïa treân cô sôû giaû ñònh thò tröôøng hoaøn haûo vaø khoâng xem xeùt moät soá loaïi chi phí coù lieân quan. Ñieàu naøy khoâng ñuùng treân thöïc teá khieán cho nhöõng keát luaän ruùt ra bò aûnh höôûng. Phaàn tieáp theo seõ xem xeùt moät soá yeáu toá aûnh höôûng ñeán lyù thuyeát cô caáu voán phaùt sinh do thò tröôøng khoâng hoaøn haûo. 3.1 Chi phí phaù saûn Neáu coù nguy cô phaù saûn vaø chi phí lieân quan ñeán phaù saûn laø ñaùng keå thì coâng ty söû duïng ñoøn baåy taøi chính seõ keùm haáp daãn nhaø ñaàu tö hôn so vôùi coâng ty khoâng söû duïng ñoøn baåy taøi chính. Ñieàu naøy xaûy ra do khi bò phaù saûn, coâng ty phaûi thanh lyù taøi saûn vaø sau tröø ñi caùc chi phí lieân quan ñeán phaù saûn, traùi chuû coù quyeàn öu tieân phaân chia taøi saûn so vôùi coå ñoâng khieán cho ñaàu tö vaøo coâng ty coù söû duïng ñoøn baåy taøi chính trôû neân ruûi ro hôn, do ñoù ke cao hôn, ñaàu tö vaøo coâng ty khoâng coù söû duïng ñoøn baåy taøi chính.
Hình 8.4: Lôïi nhuaän yeâu caàu cuûa coå phieáu khi coù chi phí phaù saûn
Lôïi nhuaän kyø voïng cuûa coå phieáu (%)
Ñoøn baåy taøi chính (B/S)
RF
M Khoaûn gia taêng buø ñaép ruûi ro taøi chính
Lôïi nhuaän khoâng ruûi ro
Khoaûn buø ñaép ruûi ro doanh nghieäp
ke
ke coù chi phí phaù saûn
Chöông trình Giaûng daïy Kinh teá Fulbright Phaân tích taøi chính Baøi giaûng 8bis Nieân khoùa 2003-2004 Baøi giaûng
Nguyeãn Minh Kieàu 12
3.2 Chi phí giaùm saùt ngöôøi thöøa haønh Chi phí giaùm saùt ngöôøi thöøa haønh laø nhöõng chi phí phaùt sinh lieân quan ñeán hoaït ñoäng giaùm saùt nhaèm ñaûm baûo cho ngöôøi thöøa haønh haønh xöû vì lôïi ích cuûa traùi chuû vaø coå ñoâng. Caùc khoaûn chi phí naøy coù theå keå ra bao goàm tieàn löông khích leä, tieàn thöôûng, chi phí kieåm toaùn,... Do treân thöïc teá coù nhöõng khoaûn chi phí naøy neân traùi chuû vaø coå ñoâng ñoøi hoûi theâm moät phaàn gia taêng lôïi nhuaän ñeå buø ñaép. 3.3 Nhöõng haïn cheá ñoái vôùi caùc nhaø ñaàu tö toå chöùc Nhö ñaõ trình baøy ôû caùc phaàn tröôùc, lyù thuyeát M&M ñöôïc söï hoã trôï bôûi hoaït ñoäng kinh doanh cheânh leäch giaù vaø chính hoaït ñoäng kinh doanh cheânh leäch giaù khieán cho giaù trò cuûa coâng ty coù söû duïng ñoøn baåy taøi chính vaø coâng ty khoâng söû duïng ñoøn baåy taøi chính cuõng nhö nhau. Tuy nhieân, treân thöïc teá hoaït ñoäng kinh doanh cheânh leäch giaù khoâng phaûi dieãn ra moät caùch hoaøn haûo nhö treân lyù thuyeát maø noù bò haïn cheá bôûi nhöõng qui ñònh phaùp luaät khieán cho nhieàu nhaø ñaàu tö toå chöùc nhö coâng ty baûo hieåm nhaân thoï, quyõ ñaàu tö, quyõ höu boång... khoâng ñöôïc pheùp thöïc hieän caùc giao dòch kinh doanh cheânh leäch giaù nhö moâ taû trong phaàn 2.3. 3.4 Chi phí giao dòch Moät yeáu toá caàn löu yù nöõa laø vaán ñeà chi phí giao dòch. Khi xem xeùt kinh doanh leäch giaù bao giôø caùc nhaø nghieân cöùu cuõng boû qua chi phí giao dòch nhöng treân thöïc teá coù chi phí giao dòch. Ñieàu naøy cuõng aûnh höôûng ñeán nhöõng keát luaän ruùt ra cuûa lyù thuyeát M&M. 4. Aûnh höôûng cuûa thueá ñeán giaù trò coâng ty Khi nghieân cöùu cô caáu voán chuùng ta giaû ñònh coâng ty hoaït ñoäng trong moâi tröôøng khoâng coù thueá. Treân thöïc teá, khi coù thueá phaàn lôùn caùc chuyeân gia taøi chính ñeàu ñoàng yù raèng söû duïng ñoøn baåy taøi chính coù lôïi cho coâng ty. ÔÛ ñaây chuùng ta seõ xem xeùt aûnh höôûng cuûa hai loaïi thueá: thueá thu nhaäp coâng ty vaø thueá thu nhaäp caù nhaân vì söï aûnh höôûng cuûa hai loaïi thueá naøy khaùc nhau. 4.1 AÛnh höôûng cuûa thueá thu nhaäp coâng ty
0
Chöông trình Giaûng daïy Kinh teá Fulbright Phaân tích taøi chính Baøi giaûng 8bis Nieân khoùa 2003-2004 Baøi giaûng
Nguyeãn Minh Kieàu 13
Chuùng ta bieát raèng öu ñieåm cuûa vieäc söû duïng nôï laø coù theå tieát kieäm ñöôïc thueá do laõi suaát laø yeáu toá chi phí tröôùc thueá trong khi söû duïng voán chuû sôû höõu khoâng coù öu ñieåm naøy do coå töùc laø yeáu toá chi phí sau thueá. Ñeå minh hoaï ñieàu naøy, chuùng ta xeùt ví duï sau ñaây. Giaû söû thu nhaäp hoaït ñoäng roøng cuûa coâng ty ND vaø coâng ty D laø 2000$ nhö nhau. Hai coâng ty naøy gioáng nhau veà moïi maët, ngoaïi tröø vieäc söû duïng ñoøn baåy taøi chính. Coâng ty D coù 5.000$ nôï vôùi laõi suaát 12% trong khi coâng ty ND khoâng coù nôï. Neáu thueá suaát thueá thu nhaäp laø 40%, chuùng ta coù tình hình hai coâng ty nhö sau: Coâng ty ND Coâng ty DThu nhaäp hoaït ñoäng roøng $2.000 $2.000Tröø laõi vay 0 600Thu nhaäp tröôùc thueá $2.000 $1.400Tröø thueá 800 560Thu nhaäp daønh cho coå ñoâng $1.200 $840Thu nhaäp daønh cho traùi chuû laãn coå ñoâng $1.200 $1.440Cheânh leäch thu nhaäp: 1440 – 1200 = $240 Qua baûng tính toaùn treân ñaây, chuùng ta thaáy raèng toång thu nhaäp daønh cho traùi chuû vaø coå ñoâng ñoái vôùi coâng ty D lôùn hôn so vôùi coâng ty ND. Lyù do laø vì traùi chuû nhaän ñöôïc laõi tröôùc thueá neân giuùp coâng ty tieát kieäm ñöôïc thueá. Noùi khaùc ñi, chính phuû ñaõ hoã trôï cho coâng ty naøo söû duïng nôï. Soá tieàn hoã trôï naøy cuõng baèng ñuùng tieàn tieát kieäm ñöôïc töø laù chaén thueá (tax shield), töùc laø baèng 600 x 0,4 = 240$. Ñaây chính laø lôïi ích cuûa laù chaén thueá maø chính phuû cung caáp cho coâng ty naøo söû duïng nôï. Neáu nôï coâng ty söû duïng laø nôï daøi haïn thì hieän giaù lôïi ích laù chaén thueá ñöôïc tính bôûi coâng thöùc:
Nguoàn taøi chính noäi boä seõ ñöôïc phaân tích kyõ trong phaàn chính saùch ñoái vôùi coå töùc. Baây giôø, chuùng ta taäp trung khaûo saùt nguoàn taøi chính beân ngoaøi, goàm ba daïng sau:
• Nhöõng coâng ty bò cho laø co ruûi ro cao vaãn coù theå huy ñoäng ñöôïc nôï vôùi chi phí söû duïng coù theå chaáp nhaän ñöôïc nhôø vaøo môû ra moät khaû naêng cho chuû nôï tham gia vaøo söï taêng tröôûng cao trong töông lai cuûa coâng ty neáu tình hình kinh doanh laø thuaän lôïi.
• Laõi ñöôïc khaáu tröø thueá
Chöông trình Giaûng daïy Kinh teá Fulbright Phaân tích taøi chính Baøi giaûng 9 Nieân khoùa 2003-2004 Baøi giaûng
Dieäp Duõng 12 11/10/03
• Neáu tình hình kinh doanh toát, nhöõng ngöôøi naém giöõ traùi phieáu coù khaû naêng hoaùn ñoåi ñeàu chuyeån ñoåi traùi phieáu thaønh coå phieáu, khi ñoù, voán chuû sôû höõu seõ taêng leân, cho pheùp coâng ty vay nhieàu hôn. Ngoaøi ra, coâng ty khoâng phaûi maát nhieàu chi phí phaùt haønh coå phieáu môùi.
a. Cho thueâ taøi chính (leasing): seõ coù 1 baøi rieâng VI. Nhöõng nhaân toá taùc ñoäng ñeán quyeát ñònh choïn hình thöùc huy ñoäng voán:
Chuùng ta bieát raèng voán chuû sôû höõu laø moät nguoàn voán vónh vieãn vì khoâng phaûi hoaøn traû cho nhaø ñaàu tö vaø chòu ruûi ro cao nhaát, do ñoù, chi phí söû duïng loaïi voán naøy cuõng ñaét nhaát. Trong khi ñoù, nôï laø moät nguoàn voán coù thôøi haïn söû duïng ngaén hôn, coù thôøi gian ñaùo haïn, nhöng ít ruûi ro hôn vaø laõi vay ñöôïc khaáu tröø thueá neân chi phí söû duïng nôï cuõng thaáp hôn. Vaäy coù phaûi luùc naøo ta cuõng neân choïn söû duïng nôï khoâng? Neáu caâu traû lôøi laø khoâng, thì nhöõng nhaân toá naøo taùc ñoäng ñeán quyeát ñònh choïn hình thöùc voán seõ ñöôïc huy ñoäng?
i. Ruûi ro (Risk)
Möùc ñoä ruûi ro kinh doanh vaø ruûi ro taøi chính maø coâng ty ñang coù vaø seõ ñoái maët trong töông lai trong moái töông quan vôùi moâi tröôøng kinh teá trong ñoù coâng ty ñang hoaït ñoäng laø moät yeáu toá quan troïng caàn ñöôïc xem xeùt.
ii. Quyeàn sôû höõu (Ownership)
Phaûi caân nhaéc thaät kyõ hình thöùc huy ñoäng voán ñeå khoâng ñaët coâng ty vaøo tình huoáng laøm taém ngaám cho nhöõng vuï thao tuùng mua (take over) hay laøm maát quyeàn kieåm soaùt hoaëc chia seõ quyeàn lôïi cuûa caùc coå ñoâng ñang naém giöõ coå phieáu cuûa coâng ty cho caùc coâng ñoâng môùi.
iii. Duration vaø ñaëc ñieåm cuûa doøng ngaân löu töông lai (future cashflow patern):
Chöông trình Giaûng daïy Kinh teá Fulbright Phaân tích taøi chính Baøi giaûng 9 Nieân khoùa 2003-2004 Baøi giaûng
Taïi sao phaûi nghieân cöùu chính saùch coå töùc? Neáu baïn laø ngöôøi ra quyeát ñònh tæ leä chi traû coå töùc, thì vaán ñeà baïn quan taâm nhaát seõ laø gì? Chaéc chaén ñieàu baïn quan taâm seõ laø, lieäu chính saùch coå töùc maø baïn saép quyeát ñònh coù aûnh höôûng ñeán giaù trò thò tröôøng cuûa coâng ty khoâng? Noùi caùch khaùc, noù coù laøm giaûm giaù trò thò tröôøng cuûa coâng ty khoâng vaø do ñoù, giaùn tieáp laøm caùc coå ñoâng bò thieät haïi hay khoâng? Veà maët lyù thuyeát, vôùi giaû ñònh laø moät thò tröôøng hoaøn haûo, thì caâu traû lôøi laø chính saùch coå töùc chaúng coù taùc ñoäng gì leân giaù trò cuûa coâng ty caû, ñaïi dieän cho laäp luaän naøy laø keát quaû nghieân cöùu cuûa hai OÂng Miller vaø Modigliani ñöôïc coâng boá laàn ñaàu vaøo naêm 1961. Nhöng thöïc teá, thò tröôøng khoâng hoaøn haûo nhö lyù thuyeát ñaõ giaû ñònh vì toàn taïi chi phí giao dòch, thueá, thoâng tin thieân leäch …cho neân caâu traû lôøi seõ laø : trong thöïc teá, chính saùch coå töùc coù taùc ñoäng khoâng nhoû ñeán giaù trò cuûa coâng ty vaø vì vaäy seõ coù nhöõng taùc ñoäng, khoâng toát thì xaáu, leân lôïi ích cuûa caùc coå ñoâng. Do ñoù, caàn thaän troïng khi ñöa ra caùc quyeát ñònh lieân quan ñeán chính saùch coå töùc. Moät thoâng ñieäp maø nhöõng nhaø quaûn trò thöôøng laáy ñoù laøm muïc tieâu öùng xöû laø: “chính saùch coå töùc phaûi coù tính oån ñònh, khoâng thay ñoåi thaát thöôøng vaø phaûi ñaëc bieät thaän troïng tröôùc khi quyeát ñònh thay ñoåi moät chính saùch coå töùc naøy baèng moät chính saùch coå töùc khaùc”.
Tröôùc khi khaûo saùt khía caïnh mang tính lyù thuyeát cuûa chính saùch coå töùc, chuùng ta seõ löôùt nhanh qua caùc vaán ñeà coù tính chieán löôïc vaø phaùp lyù cuûa chính saùch naøy. Qua ñoù chuùng ta
Chöông trình Giaûng daïy Kinh teá Fulbright Phaân tích taøi chính Baøi giaûng 9 Nieân khoùa 2003-2004 Baøi giaûng
Dieäp Duõng 14 11/10/03
seõ coù ñöôïc moät keát luaän sô boä laø, khoâng heà toàn taïi caùi goïi chieán löôïc toái öu cho chính saùch coå töùc maø phaûi tuøy töøng tröôøng hôïp cuï theå ñeå ra caùc quyeát ñònh cuï theå.
Noùi chung, ngöôøi cho thueâ nhaän ñöôïc lôïi thueá do sôû höõu taøi saûn. Thu nhaäp cuûa ngöôøi cho thueâ laø tieàn thueâ taøi saûn, coøn khaáu hao cuûa taøi saûn thueâ laø chi phí ñöôïc tính vaøo thu nhaäp chòu thueá. Veà phía ngöôøi ñi thueâ, chi phí thueâ ñöôïc tính vaøo thu nhaäp nhaäp chòu thueá. Vì vaäy chi phí thöïc teá maø coâng ty ñi thueâ chòu laø chi phí thueâ sau khi khaáu tröø phaàn giaûm thueá (gioáng nhö chi phí laõi vay). Ta coù theå taùch chi phí thueâ taøi saûn thaønh 2 thaønh phaàn : khaáu hao cuûa taøi saûn thueâ (nôï goác) vaø laõi. Ngöôøi ñi thueâ taøi saûn ñöôïc khaáu tröø thueá caû laõi vaø goác. Khaùc vôùi tröôøng hôïp ñi vay voán ñeå mua taøi saûn, thueá chæ ñöôïc tính giaûm treân chi phí laõi vay, phaàn nôï goác khoâng ñöôïc khaáu tröø thueá. Ñaây laø lyù do taïi sao cô quan thueá phaûi laøm roõ moät hôïp ñoàng thueâ taøi saûn coù phaûi laø moät hôïp ñoàng thaät hay laø moät taøi saûn mua nhöng ñöôïc nguïy trang baèng moät hôïp ñoàng thueâ. Neáu moät hôïp ñoàng thaät söï laø mua taøi saûn chöù khoâng phaûi thueâ thì chi phí thueâ seõ ñöôïc xem nhö goàm 2 phaàn laø nôï goác vaø moät phaàn laø laõi vay. Vì vaäy chæ ñöôïc giaûm thueá ôû phaàn chi phí laõi vay chöù khoâng ñöôïc khaáu tröø thueá phaàn nôï goác.
V. PHAÂN TÍCH NGAÂN LÖU CUÛA COÂNG TY KHI QUYEÁT ÑÒNH THUEÂ SO VÔÙI MUA TAØI SAÛN
1) Ngaân löu cuûa coâng ty khi ñi thueâ taøi saûn
Giaû söû taøi saûn thueâ vôùi n thôøi ñoaïn, chi phí thueâ tính cho moãi thôøi ñoaïn laø Lt vaø Kd laø chi phí nôï sau thueá. Chi phí thueâ taøi saûn chính laø toång giaù trò hieän taïi cuûa chuoãi tieàn thueâ Lt maø coâng ty phaûi traû trong n thôøi ñoaïn.
∑= +
−=
n
ttKdLtTcthueâphíChi
1 11
)()(
Vì sao suaát chieát khaáu ñöôïc söû duïng ñeå chieát khaáu chi phí thueâ laø chí phí söû duïng nôï?
Chöông trình Giaûng daïy Kinh teá Fulbright Phaân tích taøi chính Baøi giaûng 11 Nieân khoùa 2003-2004 Baøi giaûng
Nguyeãn Minh Kieàu 1
Baøi 11:
QUAÛN TRÒ TIEÀN MAËT VAØ TOÀN KHO Trong baøi 1 khi baøn veà caùc quyeát ñònh chuû yeáu trong taøi chính coâng ty, chuùng ta ñaõ lieät keâ 3 quyeát ñònh: quyeát ñònh ñaàu tö, quyeát ñònh nguoàn voán vaø quyeát ñònh quaûn lyù taøi saûn. Hai quyeát ñònh ñaàu ñaõ ñöôïc xem xeùt töø baøi 2 ñeán baøi 10. Töø baøi 11 naøy, chuùng ta seõ taäp trung phaân tích xem caùc quyeát ñònh veà quaûn lyù taøi saûn, ñaëc bieät laø taøi saûn löu ñoäng, ñöôïc thöïc hieän nhö theá naøo. Baøi naøy chæ xem xeùt quaûn trò tieàn maët vaø toàn kho coøn quaûn trò khoaûn phaûi thu seõ ñöôïc xem xeùt trong baøi 12. 1. Quaûn trò tieàn maët 1.1. Nhöõng lyù do khieán coâng ty giöõ tieàn maët John Maynard Keynes trong taùc phaåm noåi tieáng “Lyù Thuyeát Toång Quaùt veà Nhaân Duïng, Tieàn Lôøi vaø Tieàn Teä” coù neâu ra 3 lyù do hay 3 ñoäng cô khieán ngöôøi ta giöõ tieàn maët:
• Ñoäng cô giao dòch – nhaèm ñaùp öùng caùc nhu caàu giao dòch haøng ngaøy nhö chi traû tieàn mua haøng, tieàn löông, thueá, coå töùc, … trong quaù trình hoaït ñoäng bình thöôøng cuûa coâng ty.
• Ñoäng cô ñaàu cô – nhaèm saün saøng naém baét nhöõng cô hoäi ñaàu tö thuaän lôïi trong kinh doanh nhö mua nguyeân lieäu döï tröõ khi giaù thò tröôøng giaûm, hoaëc khi tyû giaù bieán ñoäng thuaän lôïi, hay mua caùc chöùng khoaùn ñaàu tö nhaèm muïc tieâu goùp phaàn gia taêng lôïi nhuaän cuûa coâng ty.
• Ñoäng cô döï phoøng – nhaèm duy trì khaû naêng ñaùp öùng nhu caàu chi tieâu khi coù nhöõng bieán coá baát ngôø xaûy ra aûnh höôûng ñeán hoaït ñoäng thu chi bình thöôøng cuûa coâng ty, chaúng haïn do aûnh höôûng cuûa yeáu toá thôøi vuï khieán coâng ty phaûi chi tieâu nhieàu cho vieäc mua haøng döï tröõ trong khi tieàn thu baùn haøng chöa thu hoài kòp.
Trong phaïm vi baøi naøy chuùng ta caàn löu yù khaùi nieäm tieàn maët ôû ñaây hieåu theo nghóa roäng bao goàm tieàn maët taïi quyõ cuûa coâng ty vaø tieàn göûi ngaân haøng, coøn caùc loaïi chöùng khoaùn ñaàu tö ngaén haïn xem nhö laø taøi saûn töông ñöông tieàn maët. Quaûn trò tieàn maët lieân quan ñeán thu, chi vaø ñaàu tö taïm thôøi tieàn maët moät caùch hieäu quaû. Hình 11.1 döôùi ñaây moâ taû heä thoáng quaûn trò tieàn maët, trong ñoù noåi baät leân caùc vaán ñeà lieân quan ñeán quaûn trò tieàn maët bao goàm: quyeát ñònh toàn quyõ tieàn maët, quaûn trò quaù trình thu chi tieàn maët vaø ñaàu tö tieàn maët nhaøn roãi nhaèm muïc tieâu sinh lôïi.
Chöông trình Giaûng daïy Kinh teá Fulbright Phaân tích taøi chính Baøi giaûng 11 Nieân khoùa 2003-2004 Baøi giaûng
Nguyeãn Minh Kieàu 2
Hình 11.1 Heä thoáng quaûn trò tieàn maët
Luoàng tieàn maët Luoàng thoâng tin 1.2. Quyeát ñònh toàn quyõ tieàn maët muïc tieâu Toàn quyõ tieàn maët muïc tieâu laø toàn quyõ maø coâng ty hoaïch ñònh löu giöõ döôùi hình thöùc tieàn maët (theo nghóa roäng). Quyeát ñònh toàn quyõ tieàn maët muïc tieâu lieân quan ñeán vieäc ñaùnh ñoåi giöõa chi phí cô hoäi do giöõ quaù nhieàu tieàn maët vaø chi phí giao dòch do giöõ quaù ít tieàn maët. Hình 11.2 döôùi ñaây moâ taû toång chi phí giöõ tieàn maët bao goàm chi phí cô hoäi vaø chi phí giao dòch.
Hình 11.2: Toång chi phí giöõ tieàn maët
Kieåm soaùt thoâng qua baùo caùo thoâng tin
Thu tieàn
Chi tieàn
Tieàn maëtÑaàu tö chöùng khoaùn
ngaén haïn
Chi phí giöõ tieàn maët
Chi phí cô hoäi Toång chi phí giöõ tieàn maët
Chöông trình Giaûng daïy Kinh teá Fulbright Phaân tích taøi chính Baøi giaûng 11 Nieân khoùa 2003-2004 Baøi giaûng
Nguyeãn Minh Kieàu 3
Chi phí cô hoäi laø chi phí maát ñi do giöõ tieàn maët, khieán cho tieàn khoâng ñöôïc ñaàu tö vaøo muïc ñích sinh lôïi. Chi phí giao dòch laø chi phí lieân quan ñeán chuyeån ñoåi töø taøi saûn ñaàu tö thaønh tieàn maët saün saøng cho chi tieâu. Neáu coâng ty giöõ quaù nhieàu tieàn maët thì chi phí giao dòch seõ nhoû nhöng ngöôïc laïi chi phí cô hoäi seõ lôùn. Toång chi phí giöõ tieàn maët chính laø toång chi phí cô hoäi vaø chi phí giao dòch. Treân hình veõ 11.2 toång chi phí giöõ tieàn maët nhoû nhaát taïi ñieåm C*, cho neân C* laø ñieåm ôû ñoù toàn quyõï tieàn maët toái öu. Ñaây chính laø toàn quyõ tieàn maët muïc tieâu maø coâng ty caàn hoaïch ñònh. Vaán ñeà laø laøm theá naøo ñeå quyeát ñònh toàn quyõ tieàn maët toái öu? Phaàn tieáp theo seõ giôùi thieäu moät soá moâ hình xaùc ñònh toàn quyõ tieàn maët toái öu. 1.2.1 Moâ hình Baumol William Baumol laø ngöôøi ñaàu tieân ñöa ra moâ hình quyeát ñònh toàn quyõ tieàn maët keát hôïp giöõa chi phí cô hoäi vaø chi phí giao dòch. Moâ hình naøy ñöôïc öùng duïng nhaèm thieát laäp toàn quyõ tieàn maët muïc tieâu. Ñeå minh hoïa moâ hình Baumol vaän haønh nhö theá naøo, chuùng ta xem ví duï sau: Giaû söû coâng ty K baét ñaàu tuaàn leã 0 vôùi toàn quyõ tieàn maët laø C = 1,2 tyû ñoàng vaø soá chi vöôït quaù soá thu 600 trieäu ñoàng moät tuaàn. Nhö vaäy toàn quyõ tieàn maët cuûa coâng ty seõ baèng 0 sau 2 tuaàn leã vaø toàn quyõ tieàn maët trung bình trong thôøi gian 2 tuaàn leã seõ laø 1,2 tyû/2 = 600 trieäu ñoàng. Cuoái tuaàn leã thöù 2 coâng ty K phaûi buø ñaép soá tieàn maët ñaõ chi tieâu baèng caùch baùn chöùng khoaùn ñaàu tö ngaén haïn (caùc loaïi coâng cuï treân thò tröôøng tieàn teä nhö ñaõ noùi trong baøi 2) hoaëc vay ngaân haøng. Hình 11.3 döôùi ñaây moâ taû tình hình tieàn maët cuûa coâng ty K.
Hình 11.3: Tình hình toàn quyõ tieàn maët cuûa coâng ty K
Qui moâ tieàn maët
Chi phí giao dòch
C*
Tieàn maët ñaàu kyø: C = 1,2 tyû
Tieàn maët cuoái kyø: C = 0
Tieàn maët bình quaân: C/2 = 600 trieäu
Tuaàn
Chöông trình Giaûng daïy Kinh teá Fulbright Phaân tích taøi chính Baøi giaûng 11 Nieân khoùa 2003-2004 Baøi giaûng
Nguyeãn Minh Kieàu 4
Neáu coâng ty thieát laäp toàn quyõ tieàn maët cao (chaúng haïn 2,4 tyû) thì tieàn maët seõ heát sau 4 tuaàn tröôùc khi coâng ty caàn baùn chöùng khoaùn ngaén haïn, nhöng toàn quyõ tieàn maët bình quaân seõ taêng töø 600 trieäu leân 1,2 tyû. Ngöôïc laïi, neáu coâng ty thieát laäp toàn quyõ tieàn maët thaáp (chaúng haïn 600 trieäu) thì tieàn maët seõ heát sau 1 tuaàn leã, khi aáy coâng ty caàn baùn chöùng khoaùn ngaén haïn ñeå buø ñaép vôùi toác ñoä nhanh hôn vaø toàn quyõ tieàn maët bình quaân giaûm töø 600 trieäu xuoáng coøn 300 trieäu. Do coù chi phí giao dòch (chaúng haïn phí moâi giôùi) phaùt sinh khi baùn chöùng khoaùn ngaén haïn neân vieäc thieát laäp toàn quyõ tieàn maët lôùn seõ giuùp coâng ty tieát kieäm ñöôïc chi phí giao dòch. Tuy nhieân, khi aáy chi phí cô hoäi seõ gia taêng. Vaán ñeà ñaët ra laø laøm theá naøo ñeå thieát laäp toàn quyõ tieàn maët toái öu. Ñeå giaûi quyeát vaán ñeà naøy, coâng ty caàn löu yù 3 yeáu toá:
• F = Chi phí coá ñònh phaùt sinh khi baùn chöùng khoaùn ngaén haïn • T = Toång soá tieàn maët môùi caàn thieát cho muïc ñích giao dòch trong thôøi kyø
hoaïch ñònh laø 1 naêm • K = Chi phí cô hoäi do giöõ tieàn maët.
Chi phí cô hoäi Toång chi phí cô hoäi baèng toàn quyõ tieàn maët trung bình nhaân vôùi laõi suaát ngaén haïn (K): Chi phí cô hoäi = (C/2)xK. Söû duïng coâng thöùc naøy chuùng ta coù theå tính ñöôïc chi phí cô hoäi töông öùng vôùi moät soá tình huoáng neâu ra ôû baûng 11.1 nhö sau: Baûng 11.1 : Chi phí cô hoäi Toàn quyõ tieàn maët ban ñaàu C Toàn quyõ tieàn maët trung
Chi phí giao dòch Toång chi phí giao dòch ñöôïc xaùc ñònh baèng caùch tính soá laàn coâng ty phaûi baùn chöùng khoaùn trong naêm. Toång soá tieàn maët coâng ty caàn buø ñaép trong naêm laø 600 trieäu x 52
10 2 3 4
Chöông trình Giaûng daïy Kinh teá Fulbright Phaân tích taøi chính Baøi giaûng 11 Nieân khoùa 2003-2004 Baøi giaûng
Nguyeãn Minh Kieàu 5
tuaàn = 31,2 tyû ñoàng. Neáu coâng ty K thieát laäp toàn quyõ tieàn maët ban ñaàu laø 1,2 tyû thì soá laàn coâng ty phaûi baùn chöùng khoaùn ngaén haïn laø 31,2 / 1,2 = 26 laàn. Chi phí giao dòch = Soá laàn baùn chöùng khoaùn x Phí giao dòch coá ñònh = (T/C) x F. Döïa vaøo coâng thöùc naøy, chuùng ta coù theå thieát laäp baûng tính chi phí giao dòch öùng vôùi moät soá tình huoáng thieát laäp toàn quyõ tieàn maët ban ñaàu nhö ñöôïc trình baøy trong baûng 11.2. Baûng 11.2: Chi phí giao dòch Toång soá tieàn maët caàn buø
ñaép (T) Toàn quyõ tieàn maët thieát
laäp ban ñaàu (C) Chi phí giao dòch
(T/C) x F (F=1 trieäu) 31.200.000.000 4.800.000.000 6.500.000 31.200.000.000 2.400.000.000 13.000.000 31.200.000.000 1.200.000.000 26.000.000 31.200.000.000 600.000.000 52.000.000 31.200.000.000 300.000.000 104.000.000
Toång chi phí Toång chi phí lieân quan ñeán toàn quyõ tieàn maët baèng chi phí cô hoäi coäng vôùi chi phí giao dòch: Toång chi phí = [(C/2) x K] + [(T/C) x F]. Döïa vaøo coâng thöùc naøy chuùng ta laäp baûng tính toång chi phí nhö sau (baûng 11.3): Baûng 11.3: Toång chi phí Toàn quyõ tieàn maët Toång chi phí Chi phí cô hoäi Chi phí giao dòch
Nhìn vaøo baûng 11.3 chuùng ta thaáy toång chi phí seõ nhoû nhaát ôû möùc toàn quyõ tieàn maët thieát laäp ban ñaàu laø 600 trieäu. Tuy nhieân, neáu möùc ban ñaàu khoâng phaûi laø 600 trieäu maø laø 700 trieäu hay moät con soá baát kyø naøo ñoù thì laøm sao bieát ñöôïc toàn quyõ naøo laø toái öu? Ñeå giaûi quyeát vaán ñeà naøy chuùng ta thöïc hieän nhö sau: Toång chi phí: TC = (C/2)K + (T/C)F. Laáy ñaïo haøm TC theo C ta coù:
Chöông trình Giaûng daïy Kinh teá Fulbright Phaân tích taøi chính Baøi giaûng 11 Nieân khoùa 2003-2004 Baøi giaûng
Nguyeãn Minh Kieàu 6
22 CTFK
dCdTC
−= . Toàn quyõ tieàn maët toái öu khi toång chi phí nhoû nhaát. Toång chi phí nhoû
nhaát khi: 22 CTFK
dCdTC
−= = 0 . Giaûi phöông trình naøy chuùng ta coù ñöôïc KTFC 2
=
Trong ví duï treân, chuùng ta coù chi phí moãi laàn giao dòch laø F = 1.000.000 ñoàng, toång soá tieàn caàn buø ñaép trong naêm laø T = 31.200.000.000 ñoàng vaø chi phí cô hoäi K = 10%. Vaäy, toàn quyõ tieàn maët toái öu seõ laø:
ñoàng 706.936.78910,0
)000.000.1)(000.000.200.31(22===
KTFC
Cuõng nhö nhieàu moâ hình khaùc, moâ hình Baumol ñöôïc xaây döïng döïa treân nhöõng giaû ñònh. Nhöõng giaû ñònh naøy bao goàm:
Nhöõng giaû ñònh naøy khoâng ñuùng treân thöïc teá neân laøm haïn cheá moâ hình Baumol, nhöng duø sao moâ hình naøy cuõng coù söï ñoùng goùp quan troïng trong lyù thuyeát quaûn trò tieàn maët. Phaàn tieáp theo seõ xem xeùt moâ hình Miller-Orr, trong moâ hình naøy moät soá haïn cheá cuûa moâ hình Baumol seõ ñöôïc khaéc phuïc. 1.2.2 Moâ hình Miller-Orr Khaùc vôùi Baumol, Merton Miller vaø Daniel Orr phaùt trieån moâ hình toàn quyõ tieàn maët vôùi luoàng thu vaø chi bieán ñoäng ngaãu nhieân haøng ngaøy. Moâ hình Miller-Orr lieân quan ñeán caû luoàng thu (inflows) vaø luoàng chi (outflows) tieàn maët vaø giaû ñònh luoàng tieàn maët roøng (luoàng thu tröø luoàng chi) coù phaân phoái chuaån. Luoàng tieàn teä roøng haøng ngaøy coù theå ôû möùc kyø voïng, ôû möùc cao nhaát hoaëc ôû möùc thaáp nhaát. Tuy nhieân chuùng ta giaû ñònh luoàng tieàn maët roøng baèng 0, töùc laø luoàng thu ñuû buø ñaép luoàng chi. Hình 11.4 moâ taû hoaït ñoäng cuûa moâ hình Miller-Orr.
Hình 11.4: Moâ hình Miller-Orr
Tieàn maët
Cao (H)
Chöông trình Giaûng daïy Kinh teá Fulbright Phaân tích taøi chính Baøi giaûng 11 Nieân khoùa 2003-2004 Baøi giaûng
Nguyeãn Minh Kieàu 7
Coù ba khaùi nieäm caàn chuù yù trong moâ hình naøy: giôùi haïn treân (H), giôùi haïn döôùi (L) vaø toàn quyõ tieàn maët muïc tieâu (Z). Ban quaûn lyù coâng ty thieát laäp H caên cöù vaøo chi phi cô hoäi giöõ tieàn vaø L caên cöù vaøo möùc ñoä ruûi ro do thieáu tieàn maët. Coâng ty cho pheùp toàn quyõ tieàn maët bieán ñoäng ngaãu nhieân trong phaïm vi giôùi haïn vaø neáu nhö toàn quyõ tieàn maët vaãn naèm trong möùc giöõa giôùi haïn treân vaø giôùi haïn döôùi thì coâng ty khoâng caàn thieát thöïc hieän giao dòch mua hay baùn chöùng khoaùn ngaén haïn. Khi toàn quyõ tieàn maët ñuïng giôùi haïn treân (taïi ñieåm X) thì coâng ty seõ mua (H – Z) ñoàng chöùng khoaùn ngaén haïn ñeå giaûm toàn quyõ tieàn maët trôû veà Z. Ngöôïc laïi, khi toàn quyõ tieàn maët giaûm ñuïng giôùi haïn döôùi (taïi ñieåm Y) thì coâng ty seõ baùn (Z – L) ñoàng chöùng khoaùn ngaén haïn ñeå gia taêng toàn quyõ tieàn maët leân ñeán Z. Gioáng nhö moâ hình Baumol, moâ hình Miller-Orr phuï thuoäc vaøo chi phí giao dòch vaø chi phí cô hoäi. Chi phí giao dòch lieân quan ñeán vieäc mua baùn chöùng khoaùn ngaén haïn laø F, coá ñònh. Chi phi cô hoäi do giöõ tieàn maët laø K, baèng laõi suaát ngaén haïn. Khaùc vôùi moâ hình Baumol, trong moâ hình Miller-Orr, soá laàn giao dòch cuûa moãi thôøi kyø laø soá ngaãu nhieân thay ñoåi tuøy thuoäc vaøo söï bieán ñoäng cuûa luoàng thu vaø luoàng chi tieàn maët. Keát quaû laø chi phí giao dòch phuï thuoäc vaøo soá laàn giao dòch chöùng khoaùn ngaén haïn kyø voïng coøn chi phí cô hoäi phuï thuoäc vaøo toàn quyõ tieàn maët kyø voïng. Vôùi toàn quyõ tieàn maët thaáp nhaát L ñaõ cho, giaûi moâ hình Miller-Orr chuùng ta tìm ñöôïc toàn quyõ tieàn maët muïc tieâu (Z) vaø giôùi haïn treân (H). Giaù trò cuûa Z vaø H laøm cho möùc toång chi phí toái thieåu ñöôïc quyeát ñònh theo moâ hình Miller-Orr laø:
LKFZ += 3
2
43* σ
LZH 2*3* −=
trong ñoù daáu * chæ giaù trò toái öu vaø σ2 laø phöông sai cuûa doøng tieàn maët roøng haøng ngaøy. Toàn quyõ tieàn maët trung bình theo moâ hình Miller-Orr laø:
Thaáp (L)
Muïc tieâu (Z)
Thôøi gian
X Y
Chöông trình Giaûng daïy Kinh teá Fulbright Phaân tích taøi chính Baøi giaûng 11 Nieân khoùa 2003-2004 Baøi giaûng
Nguyeãn Minh Kieàu 8
34
averageLZC −
=
Ñeå minh hoïa vieäc söû duïng moâ hình Miller-Orr quyeát ñònh toàn quyõ tieàn maët toái öu, chuùng ta laáy ví duï sau ñaây: Giaû söû chi phí giao dòch chöùng khoaùn ngaén haïn F = 1.000$, laõi suaát danh nghóa laø 10%/naêm, ñoä leäch chuaån cuûa doøng tieàn teä roøng haøng ngaøy laø 2.000$. Chi phí giao dòch haøng ngaøy: (1+K)365 – 1,0 = 0,10
000261,110,11 365 ==+ K => K = 0,000261. Phöông sai cuûa doøng tieàn teä roøng haøng ngaøy laø σ2 = (2000)2 = 4.000.000. Giaû söû coâng ty thieát laäp möùc giôùi haïn döôùi laø 0, toàn quyõ tieàn maët vaø giôùi haïn treân toái öu seõ laø:
$568.22.000.00011.493.9000)000261,0)(4/()000.000.4)(1000)(3(* 33 ==+=Z H* = 3 x 22.568 = 67.704$
$091.303
22.568 x 43
4average ==
−=
LZC
Moâ hình Miller-Orr coù theå öùng duïng ñeå thieát laäp toàn quyõ tieàn maët toái öu. Tuy nhieân, ñeå söû duïng moâ hình naøy giaùm ñoác taøi chính caàn laøm 4 vieäc:
• Thieát laäp giôùi haïn döôùi cho toàn quyõ tieàn maët. Giôùi haïn naøy lieân quan ñeán möùc ñoä an toaøn chi tieâu do ban quaûn lyù quyeát ñònh.
haïn. 1.2.3 Nhöõng yeáu toá aûnh höôûng ñeán toàn quyõ tieàn maët muïc tieâu Trong nhöõng ví duï tröôùc, chuùng ta ngaàm giaû ñònh raèng ñeå buø ñaép laïi soá tieàn maët ñaõ chi tieâu coâng ty baùn chöùng khoaùn ngaén haïn. Thöïc ra coâng ty coù theå söû duïng caùch khaùc, ñoù laø vay ngaân haøng. Khi ñoù ban quaûn lyù caàn löu yù:
• Vay ngaân haøng thöôøng hôi ñaét hôn laø baùn chöùng khoaùn vì laõi suaát vay thöôøng cao hôn chi phí giao dòch.
Chöông trình Giaûng daïy Kinh teá Fulbright Phaân tích taøi chính Baøi giaûng 11 Nieân khoùa 2003-2004 Baøi giaûng
Nguyeãn Minh Kieàu 9
• Nhu caàu vay phuï thuoäc vaøo yù muoán giöõ tieàn maët ôû möùc thaáp cuûa ban quaûn lyù. • Ñoái vôùi caùc coâng ty lôùn chi phí giao dòch lieân quan ñeán vieäc mua vaø baùn chöùng
khoaùn ngaén haïn thöôøng thaáp hôn chi phí cô hoäi khi giöõ tieàn maët. 1.3. Quaûn trò thu chi tieàn maët Toàn quyõ tieàn maët coâng ty baùo caùo treân soå saùch keá toaùn ít khi khôùp vôùi toàn quyõ treân taøi khoaûn ngaân haøng. Cheânh leäch giöõa toàn quyõ treân taøi khoaûn ngaân haøng vôùi toàn quyõ treân soá saùch keá toaùn goïi laø tieàn ñang chuyeån (float). Tieàn ñang chuyeån naøy phaùt sinh do thôøi gian chôø ñôïi thanh toaùn ôû ngaân haøng. Ví duï coâng ty GMI hieän coù toàn quyõ 100 trieäu ñoàng ôû taøi khoaûn ngaân haøng (NH). ÔÛ thôøi ñieåm ñoù coâng ty coù khoaûn mua haøng trò giaù 100 trieäu ñoàng (ñeå cho ñôn giaûn) traû baèng cheque phaùt haønh vaøo ngaøy 08/07. Treân soå saùch coâng ty theå hieän buùt toaùn thay ñoåi laøm cho toàn quyõ tieàn göûi ngaân haøng giaûm ñi 100 trieäu. Nhöng treân taøi khoaûn ngaân haøng toàn quyõ vaãn chöa thay ñoåi cho ñeán khi naøo ngöôøi baùn noäp cheque vaøo ngaân haøng, giaû söû vaøo ngaøy 15/07. Tröôùc luùc tôø cheque ñöôïc noäp vaøo ngaân haøng, toàn quyõ treân taøi khoaûn ngaân haøng lôùn hôn toàn quyõ treân taøi khoaûn keá toaùn cuûa coâng ty. Keát quaû coâng ty coù tieàn ñang chuyeån döông (toàn quyõ treân taøi khoaûn NH > toàn quyõ treân taøi khoaûn keá toaùn). Vò theá tieàn maët tröôùc ngaøy 08/07 Tieàn ñang chuyeån = Toàn quyõ taøi khoaûn NH – Toàn quyõ taøi khoaûn keá toaùn = 100 trieäu – 100 trieäu = 0 Vò theá tieàn maët töø ngaøy 08/07 ñeán 14/07 Tieàn ñang chuyeån = Toàn quyõ taøi khoaûn NH – Toàn quyõ taøi khoaûn keá toaùn = 100 trieäu – 0 = 100 trieäu Do trong khoaûng thôøi gian naøy tôø cheque chöa ñeán haïn thanh toaùn neân toàn quyõ taøi khoaûn NH cuûa GMI vaãn laø 100 trieäu. Vieäc phaùt haønh tôø seùc treân taïo ra moät khoaûn tieàn ñang chuyeån do chi (disbursement float), khieán cho toàn quyõ taøi khoaûn keá toaùn giaûm nhöng toàn quyõ taøi khoaûn NH chöa giaûm. Ví duï khaùc, giaû söû ngaøy 08/11 coâng ty GMI nhaän tôø cheque thanh toaùn töø khaùch haøng trò giaù 100 trieäu ñoàng. Giaû söû toàn quyõ tieàn göûi NH cuûa coâng ty hieän coù 100 trieäu. Khi xöû lyù tôø cheque boä phaän keá toaùn seõ ghi taêng toàn quyõ taøi khoaûn tieàn göûi NH töø 100 trieäu leân 200 trieäu. Tuy nhieân, do tôø cheque chöa ñöôïc noäp vaøo ngaân haøng neân toàn quyõ taøi khoaûn ôû NH vaãn chöa thay ñoåi vaø soá tieàn 100 trieäu naøy GMI vaãn chöa söû duïng ñöôïc. Giaû söû ñieàu naøy xaûy ra vaøo ngaøy 09/11.
Chöông trình Giaûng daïy Kinh teá Fulbright Phaân tích taøi chính Baøi giaûng 11 Nieân khoùa 2003-2004 Baøi giaûng
Nguyeãn Minh Kieàu 10
Vò theá tieàn maët tröôùc ngaøy 08/11 Tieàn ñang chuyeån = Toàn quyõ taøi khoaûn NH – Toàn quyõ taøi khoaûn keá toaùn = 100 trieäu – 100 trieäu = 0 Vò theá tieàn maët töø ngaøy 08 ñeán ngaøy 09/11 Tieàn ñang chuyeån = Toàn quyõ taøi khoaûn NH – Toàn quyõ taøi khoaûn keá toaùn = 100 trieäu – 200 trieäu = – 100 trieäu ñoàng Do trong khoaûng thôøi gian naøy tôø cheque chöa ñeán haïn thanh toaùn neân toàn quyõ taøi khoaûn NH cuûa GMI vaãn laø 100 trieäu trong khi toàn quyõ treân taøi khoaûn keá toaùn ñaõ taêng leân 200 trieäu. Vieäc nhaän vaø xöû lyù tôø seùc naøy taïo ra moät khoaûn tieàn ñang chuyeån do thu (collection float), khieán cho toàn quyõ taøi khoaûn keá toaùn taêng nhöng toàn quyõ taøi khoaûn NH chöa taêng. Cheânh leäch giöõa tieàn ñang chuyeån do chi vaø tieàn ñang chuyeån do thu goïi laø tieàn ñang chuyeån roøng (net float). Trong quaûn trò tieàn maët, coâng ty thöôøng quan taâm ñeán tieàn ñang chuyeån roøng vaø toàn quyõ treân taøi khoaûn ôû NH hôn laø toàn quyõ treân taøi khoaûn cuûa keá toaùn. Quaûn trò tieàn ñang chuyeån lieân quan ñeán vieäc kieåm soaùt thu vaø chi tieàn. Muïc tieâu cuûa quaûn trò thu tieàn laø caét giaûm khoaûng thôøi gian giöõa thôøi ñieåm khaùch haøng chi traû hoaù ñôn vaø thôøi ñieåm tôø cheque ñöôïc chi traû. Muïc tieâu cuûa quaûn trò chi tieàn laø giaûm toác ñoä thanh toaùn, töùc laø gia taêng khoaûng thôøi gian giöõa thôøi ñieåm phaùt haønh cheque vaø thôøi ñieåm tôø cheque ñöôïc xuaát trình. 1.4. Chi phí do tieàn ñang chuyeån Thôøi gian tieàn ñang chuyeån do thu keùo daøi töø luùc khaùch haøng phaùt haønh cheque cho ñeán khi tieàn ñöôïc ghi coù vaøo taøi khoaûn coâng ty. Thôøi gian naøy coù theå chia thaønh 3 khaâu:
Thôøi gian chuyeån cheque töø ngöôøi phaùt haønh ñeán coâng ty (mail float) Thôøi gian xöû lyù vaø kyù göûi cheque vaøo ngaân haøng Thôøi gian caàn thieát ñeå ngaân haøng thanh toaùn cheque.
Hình 11.5 döôùi ñaây moâ taû thôøi gian chaäm treã do quaù trình thu nhaän, xöû lyù vaø thanh toaùn cheque qua ngaân haøng. Töông öùng vôùi quaù trình naøy seõ laøm phaùt sinh tieàn ñang chuyeån do thu.
Hình 11.4: Quaù trình thu nhaän, xöû lyù vaø thanh toaùn cheque
Thôøi ñieåm khaùch haøng phaùt haønh
cheque
Thôøi ñieåm coâng ty nhaän ñöôïc tieàn
Chöông trình Giaûng daïy Kinh teá Fulbright Phaân tích taøi chính Baøi giaûng 11 Nieân khoùa 2003-2004 Baøi giaûng
Nguyeãn Minh Kieàu 11
Tieàn ñang chuyeån chaäm qua caùc khaâu nhö vöøa moâ taû khieán cho coâng ty toån thaát chi phí cô hoäi do tieàn chöa kòp thôøi ñöa vaøo söû duïng. Chi phí do tieàn ñang chuyeån ñöôïc quyeát ñònh baèng caùch:
Öôùc löôïng doanh soá thu trung bình haøng ngaøy Soá ngaøy chaäm treã trung bình cuûa khoaûn thu Laáy hieän giaù soá thu trung bình haøng ngaøy.
Tuy nhieân, duy trì toàn kho cuõng coù maët traùi cuûa noù laø laøm phaùt sinh chi phí lieân quan ñeán toàn kho bao goàm chi phí kho baõi, baûo quaûn vaø caû chi phí cô hoäi do voán keït ñaàu tö vaøo toàn kho. Quaûn trò toàn kho caàn löu yù xem xeùt söï ñaùnh ñoåi giöõa lôïi ích vaø phí toån cuûa vieäc duy trì toàn kho. 2.2 Phaân loaïi toàn kho Toàn kho coù theå phaân chia thaønh nhieàu loaïi. Caùch thöù nhaát laø chia toàn kho theo hình thöùc vaät lyù cuûa noù, gaén lieàn vôùi caùc giai ñoaïn cuûa quaù trình saûn xuaát, thaønh toàn kho nguyeân lieäu, toàn kho saûn phaåm dôû dang, vaø toàn kho thaønh phaåm.
Caùch thöù hai laø chia toàn kho theo giaù trò ñaàu tö voán vaøo chuùng. Hình 11.2 trình baøy söï phaân loaïi toàn kho theo giaù trò töøng loaïi. Trong hình veõ naøy chuùng ta chia toàn kho thaønh nhoùm A, B vaø C. Veà maët soá löôïng, nhoùm A chieám 15%, nhoùm B chieám 30% vaø nhoùm C chieám 55% nhöng veà maët giaù trò nhoùm A chieám ñeán 70%, trong khi nhoùm B vaø nhoùm C laàn löôït chæ chieám coù 20 vaø 10%. Ñieàu naøy cho thaáy nhoùm A chieám tyû troïng cao nhaát veà maët giaù trò, hay noùi khaùc ñi nhoùm A laø nhoùm toàn kho ñaét tieàn hôn neân caàn kieåm tra thöôøng xuyeân hôn. Caùch kieåm soaùt toàn kho kieåu naøy goïi laø phöông phaùp kieåm soaùt toàn kho ABC.
Hình 11.2: Phaân loaïi haøng toàn kho theo giaù trò
100
70
90
Phaàn traêm giaù trò toàn kho
Chöông trình Giaûng daïy Kinh teá Fulbright Phaân tích taøi chính Baøi giaûng 11 Nieân khoùa 2003-2004 Baøi giaûng
Nguyeãn Minh Kieàu 14
2.3 Moâ hình quyeát ñònh löôïng ñaët haøng kinh teá (EOQ) Löôïng ñaët haøng kinh teá (economic order quantity) laø moät phaïn truø quan troïng trong vieäc quaûn lyù vaø mua saém vaät tö haøng hoùa cho saûn xuaát kinh doanh. Noù chính laø löôïng ñaët haøng toái öu sao cho chi phí toàn kho thaáp nhaát. Trong moâ hình phaân tích, chuùng ta seõ quyeát ñònh löôïng ñaët haøng toái öu cho moät loaïi toàn kho naøo ñoù döïa treân cô sôû öôùc löôïng möùc söû duïng, chi phí ñaët haøng, vaø chi phí duy trì toàn kho.
• Möùc söû duïng laø soá löôïng ñôn vò caàn duøng trong moät thôøi kyø nhaát ñònh. • Chi phí ñaët haøng (O) laø chi phí phaùt sinh lieân quan ñeán vieäc ñaët haøng nhö chi
phí thuû tuïc giaáy tôø, kieåm nhaän haøng hoaù. Chi phí naøy coá ñònh baát chaáp qui moâ ñaët haøng nhieàu hay ít vaø chi phí ñaët haøng cho moät thôøi kyø naøo ñoù baèng chi phí moãi laàn ñaët haøng nhaân vôùi soá laàn ñaët haøng.
• Chi phí duy trì toàn kho ñôn vò (C) laø chi phí phaùt sinh nhö löu kho, baûo hieåm, vaø chi phí cô hoäi ñeå duy trì toàn kho. Giaû söû chi phí duy trì toàn kho ñôn vò coá ñònh trong moät thôøi kyø naøo ñoù, do ñoù, toång chi phí duy trì toàn kho trong kyø baèng chi phí duy trì toàn kho ñôn vò nhaân vôùi soá löôïng toàn kho bình quaân trong kyø ñoù.
Ngoaøi ra, giaû ñònh raèng nhu caàu toàn kho laø chaéc chaén vaø taát caû caùc ñôn ñaët haøng ñeàu coù theå ñaùp öùng ngay laäp töùc, do ñoù, khoâng caàn duy trì möùc toàn kho an toaøn. Khi aáy, löôïng toàn kho bình quaân seõ laø: Toàn kho bình quaân = Q/2, trong ñoù Q laø soá löôïng ñaët haøng coá ñònh trong kyø hoaïch ñònh. Tình hình toàn kho ñaàu kyø, cuoái kyø vaø bình quaân trong kyø ñöôïc dieãn taû treân hình veõ 11.3.
Hình 11.3: Tình hình toàn kho theo thôøi gian
15 45 100
Phaàn traêm loaïi toàn kho
A B C
Soá löôïng toàn kho (ñôn vò)
Q
Chöông trình Giaûng daïy Kinh teá Fulbright Phaân tích taøi chính Baøi giaûng 11 Nieân khoùa 2003-2004 Baøi giaûng
Nguyeãn Minh Kieàu 15
Hình 11.3 cho thaáy raèng soá löôïng toàn kho Q toàn taïi trong khoaûng thôøi gian naøo ñoù, sau ñoù toàn kho seõ giaûm do ñöôïc ñöa vaøo söû duïng cho neân soá löôïng toàn kho laø haøm baäc thang. Neáu möùc ñoä söû duïng toàn kho thöôøng xuyeân hôn thì coù theå xaáp xæ ñöôøng baäc thang naøy nhö laø ñöôøng thaúng. Do vaäy, ñeå ñôn giaûn cho vieäc phaân tích, chuùng ta giaû söû ñöôøng baäc thang nhö treân hình veõ 11.3 coù theå xaáp xæ nhö laø ñöôøng thaúng. Khi soá löôïng toàn kho xuoáng ñeán möùc 0 thì soá löôïng ñaët haøng môùi seõ ñeán vaø soá löôïng toàn kho seõ taêng trôû laïi möùc Q. Deã thaáy raèng möùc toàn kho bình quaân seõ laø Q/2. Chi phí duy trì toàn kho bình quaân baèng chi phí duy trì toàn kho ñôn vò nhaân vôùi soá löôïng toàn kho bình quaân, töùc laø C(Q/2). Toång soá ñôn ñaët haøng baèng soá löôïng toàn kho caàn duøng (S) chia cho soá löôïng ñaët haøng (Q). Keát quaû laø, chi phí ñaët haøng baèng O(S/Q). Toång chi phí toàn kho (T) baèng chi phí duy trì toàn kho coäng vôùi chi phí ñaët haøng, töùc laø: T = C(Q/2) + O(S/Q) (11.1) Nhìn vaøo coâng thöùc (11.1), chuùng ta thaáy raèng neáu soá löôïng ñaët haøng Q caøng lôùn thì chi phí duy trì toàn kho caøng lôùn nhöng chi phí ñaët haøng laïi nhoû. Neáu soá löôïng ñaët haøng Q caøng nhoû thì chi phí duy trì toàn kho nhoû nhöng chi phí ñaët haøng seõ lôùn. Vaán ñeà ñaët ra laø laøm theá naøo ñeå xaùc ñònh soá löôïng ñaët haøng toái öu, töùc laø soá löôïng ñaët haøng maø laøm cho toång chi phí nhoû nhaát. Hình 11.4 döôùi ñaây moâ taû toång chi phí toàn kho vaø soá löôïng ñaët haøng toái öu (Q*).
Hình 11.4: Toång chi phí toàn kho
Thôøi gian
Q/2
Chi phí
Chi phí duy trì toàn kho Toång chi phí toàn kho
Chöông trình Giaûng daïy Kinh teá Fulbright Phaân tích taøi chính Baøi giaûng 11 Nieân khoùa 2003-2004 Baøi giaûng
Nguyeãn Minh Kieàu 16
Ñeå xaùc ñònh soá löôïng ñaët haøng toái öu, chuùng ta laáy ñaïo haøm dT/dQ vaø cho ñaïo haøm baèng khoâng, sau ñoù giaûi phöông trình tìm Q toái öu.
02 2 =−=QOSC
dQdT
, töø phöông trình naøy suy ra :
COSQQ 2* == (11.2)
Ñeå minh hoïa vieäc söû duïng coâng thöùc 11.2 chuùng ta laáy ví duï raèng möùc toàn kho caàn duøng laø 2000 ñôn vò trong thôøi kyø hoaïch ñònh laø 100 ngaøy. Chi phí ñaët haøng laø 10 trieäu ñoàng cho moãi ñôn ñaët haøng vaø chi phí duy trì toàn kho laø 1 trieäu ñoàng cho moãi ñôn vò haøng toàn kho trong thôøi kyø 100 ngaøy. Soá löôïng ñaët haøng toái öu seõ laø :
Döïa vaøo nhöõng thoâng tin ñaõ cho, phaân tích xem coâng ty neân aùp duïng chính saùch A hay chính saùch B? Bieát raèng laõi goäp vaø chi phí cô hoäi ñaàu tö khoaûn phaûi thu vaãn ôû möùc 20%. Caû hai chính saùch tieâu chuaån baùn chòu môùi A vaø B ñeàu ñöa ñeán keát quaû laø doanh thu gia taêng, do ñoù, lôïi nhuaän cuõng taêng theo. Tuy nhieân, caû hai chính saùch naøy coøn keùo theo haäu quaû laø toån thaát do nôï khoâng theå thu hoài taêng leân vaø kyø thu tieàn bình quaân cuõng taêng leân. Kyø thu tieàn bình quaân taêng laøm cho chi phí cô hoäi ñaàu tö khoaûn phaûi thu taêng. Vaán ñeà ôû ñaây laø lieäu lôïi nhuaän gia taêng coù ñuû buø ñaép toån thaát do nôï khoâng theå thu hoài vaø chi phí ñaàu tö khoaûn phaûi thu hay khoâng. Baûng tính toaùn döôùi ñaây seõ giuùp chuùng ta traû lôøi caâu hoûi naøy:
Chæ tieâu Chính saùch A Chính saùch B 1. Doanh thu taêng theâm 600.000$ 300.000$2. Lôïi nhuaän taêng theâm do taêng doanh thu (Doanh thu taêng theâm x laõi goäp)
7. Toång thieät haïi ( doøng 6 + 7) 76.000$ 66.000$8. Lôïi nhuaän taêng theâm sau khi tröø thieät haïi: (3) – (8) 44.000$ (6.000$) Baûng phaân tích treân cho thaáy chính saùch A toát hôn chính saùch B. Coâng ty neân döøng laïi ôû vieäc aùp duïng chính saùch A thay vì tieáp tuïc môû roäng ñeán chính saùch B.
7
2. Phaân tích uy tín taøi chính cuûa khaùch haøng mua chòu Trong phaàn 1 chuùng ta ñaõ phaân tích söï aûnh höôûng cuûa chính saùch baùn chòu ñeán doanh thu vaø lôïi nhuaän cuûa coâng ty, trong ñoù coù löu yù ñeán vieäc aûnh höôûng cuûa chính saùch baùn chòu ñeán nhöõng toån thaát do gia taêng nôï khoâng theå thu hoài. Ñeå traùnh nhöõng toån thaát do nôï khoâng theå thu hoài coâng ty caàn chuù yù ñeán vieäc phaân tích uy tín cuûa khaùch haøng tröôùc khi quyeát ñònh coù neân baùn chòu cho khaùch haøng ñoù hay khoâng. Quy trình ñaùnh giaù uy tín tín duïng cuûa khaùch haøng traûi qua 3 böôùc: (1) thu thaäp thoâng tin veà khaùch haøng, (2) phaân tích thoâng tin thu thaäp ñöôïc ñeå phaùn quyeát veà uy tín tín duïng cuûa khaùch haøng, vaø (3) quyeát ñònh coù baùn chòu hay khoâng. Toaøn boä quy trình naøy ñöôïc moâ taû treân hình 12.1 döôùi ñaây.
Hình 12.1: Quy trình ñaùnh giaù uy tín khaùch haøng
3. Nhöõng phöông phaùp naâng cao hieäu quaû thu hoài nôï khaùch haøng Baùn chòu haøng hoaù nhö ñaõ phaân tích treân ñaây coù taùc duïng tích cöïc trong vieäc goùp phaàn gia taêng doanh thu, do ñoù, gia taêng lôïi nhuaän cho coâng ty. Tuy nhieân, beân caïnh taùc ñoäng tích cöïc, baùn chòu coøn coù taùc ñoäng tieâu cöïc ôû choã laøm gia taêng nôï quaùn haïn vaø, do ñoù, gia taêng toån thaát do nôï khoâng theå thu hoài. Vì vaäy, vaán ñeà ñaêït ra vôùi giaùm ñoác taøi chính laø laøm theá naøo ñeå naâng cao hieäu quaû thu hoài nôï vaø kieåm soaùt ñöôïc tyû leä nôï xaáu trong phaïm vi cho pheùp. 3.1 Söû duïng keá toaùn thu hoài nôï chuyeân nghieäp Nhöõng coâng ty thöôøng baùn chòu haøng hoaù hoaëc dòch vuï neân toå chöùc moät boä phaän chuyeân ñaùnh giaù khaùch haøng tröôùc khi baùn chòu vaø theo doõi thu hoài nôï. Do hoaït ñoäng
Nguoàn thoâng tin khaùch haøng: • Baùo caùo taøi chính • Baùo caùo xeáp haïng
tín duïng • Kieåm tra cuûa NH • Kieåm tra thöông
maïi
Ñaùnh giaù uy tín khaùch haøng
Coù uy
tín?
Quyeát
ñònh baùn chòu
Töø choái baùn chòu
coù
khoâng
8
mang tính chuyeân nghieäp vaø traûi qua kinh nghieäm neân hieäu suaát thu hoài nôï daàn daàn seõ ñöôïc naâng cao trong khi chi phí thu hoài nôï coù theå giaûm. Tuy nhieân caùch naøy cuõng chæ thích hôïp trong tröôøng hôïp soá löôïng khaùch haøng baùn chòu khoâng quaù lôùn vaø ñòa baøn thu nôï khoâng quaù roäng. Trong tröôøng hôïp ñòa baøn thu hoài nôï quaù roäng hoaëc giaû soá löôïng khaùch haøng quaù lôùn khieán cho chi phí thu hoài nôï rieâng leõ quaù cao coâng ty neân söû duïng nghieäp vuï bao thanh toaùn. 3.2 Söû duïng nghieäp vuï bao thanh toaùn (factoring) Bao thanh toaùn (factoring) laø moät nghieäp vuï theo ñoù nhöõng coâng ty thöôøng xuyeân baùn chòu haøng hoaù seõ baùn laïi nhöõng khoaûn phaûi thu cho moät coâng ty chuyeân moân laøm nghieäp vuï thu hoài nôï. Nhôø coù söï chuyeân moân hoaù vieäc thu hoài nôï neân sau khi mua laïi caùc khoaûn nôï, coâng ty mua nôï coù theå naâng cao ñöôïc hieäu suaát thu hoài nôï vaø giaûm chi phí thu hoài nôï nhôø lôïi theá veà qui moâ. Veà phía coâng ty baùn nôï, sau khi baùn caùc khoaûn phaûi thu seõ khoûi baän taâm ñeán vieäc thu nôï maø chæ taäp trung vaøo saûn xuaát kinh doanh.
Chöông trình Giaûng daïy Kinh teá Fulbright Phaân tích taøi chính Baøi giaûng 13 Nieân khoùa 2003-2004 Baøi giaûng
X.Thaønh &Nguyeãn Minh Kieàu 1 02/12/02
Baøi 13: COÂNG CUÏ TAØI CHÍNH PHAÙI SINH
Chöùng khoaùn phaùi sinh (derivative securities) laø moät loaïi taøi saûn taøi chính coù doøng tieàn trong töông lai phuï thuoäc vaøo giaù trò cuûa moät hay moät soá taøi saûn taøi chính khaùc (goïi laø taøi saûn cô sôû – underlying asset). Taøi saûn cô sôû coù theå laø haøng hoaù, ngoaïi teä, chöùng khoaùn vaø ngay caû chæ soá chöùng khoaùn. Tuy nhieân, trong phaïm vi moân hoïc, chuùng ta chæ chuù troïng ñeán chöùng khoaùn phaùi sinh treân thò tröôøng taøi chính. Ví duï veà caùc loaïi coâng cuï phaùi sinh bao goàm:
5. Giaù trò nhaän ñöôïc cuûa hai beân trong hôïp ñoàng töông lai
Ngöôøi mua trong hôïp ñoàng töông lai phaûi mua taøi saûn cô sôû vôùi möùc giaù xaùc ñònh trong töông lai vaø seõ ñöôïc lôïi neáu giaù taøi saûn treân thò tröôøng taêng leân.
Ngöôøi baùn trong hôïp ñoàng töông lai phaûi baùn taøi saûn cô sôû vôùi möùc giaù xaùc ñònh trong töông lai vaø seõ ñöôïc lôïi neáu giaù taøi saûn treân thò tröôøng giaûm xuoáng.
F Giaù taøi saûn cô sôû khi ñaùo haïn
Giaù trò ngöôøi mua nhaän ñöôïc khi ñaùo haïn
ST
ST-F
Chöông trình Giaûng daïy Kinh teá Fulbright Phaân tích taøi chính Baøi giaûng 13 Nieân khoùa 2003-2004 Baøi giaûng
X.Thaønh &Nguyeãn Minh Kieàu 4 02/12/02
Giaû söû A laø ngöôøi mua vaø B laø ngöôøi baùn trong hôïp ñoàng töông lai. Theo hôïp ñoàng, A phaûi mua 1 ñôn vò taøi saûn cô sôû (ví duï laø 1kg gaïo) cuûa B vôùi giaù töông lai F (5.000ñ) vaøo thôøi ñieåm ñaùo haïn T (sau 3 thaùng).
Giaù trò nhaän ñöôïc ñoái vôùi ngöôøi mua (A):
Sau 3 thaùng, khi hôïp ñoàng ñaùo haïn, giaù gaïo treân thò tröôøng laø ST. Theo hôïp ñoàng, A phaûi mua gaïo cuûa B vôùi giaù F. A coù theå baùn gaïo ra thò tröôøng vôùi ST. Giaù trò A nhaän ñöôïc laø (ST – F), ñöôïc bieåu dieãn bôûi ñöôøng 450 ñi leân ôû hình beân. Neáu ST>F, A ñöôïc lôïi töø hôïp ñoàng; neáu ST<F, A bò loã töø hôïp ñoàng.
Ví duï, ST=6.000ñ. Theo hôïp ñoàng töông lai, A mua 1 kg gaïo cuûa B vôùi giaù F=5.000ñ. Ngay laäp töùc A coù theå baùn ra thò tröôøng vôùi giaù 6.000ñ, vaø thu veà khoaûn lôïi roøng laø ST – F = 1.000ñ. Ngöôïc laïi, neáu ST = 4.000ñ, thì A vaãn phaûi mua cuûa B 1 kg gaïo vôùi giaù F=5.000ñ do hôïp ñoàng raøng buoäc, trong khi mua ôû thò tröôøng thì chæ maát 4000ñ. Vaäy, khoaûn lôïi roøng cuûa A laø ST – F = -1.000ñ, hay A bò loã 1.000ñ.
Giaù trò nhaän ñöôïc ñoái vôùi ngöôøi baùn (B):
Theo hôïp ñoàng, B phaûi baùn 1kg gaïo cho A vôùi giaù F. B coù theå baùn gaïo ra thò tröôøng vôùi ST. Giaù trò B nhaän ñöôïc töø hôïp ñoàng laø (F - ST), ñöôïc bieåu dieãn bôûi ñöôøng 450 ñi xuoáng ôû hình beân. Neáu ST<F, A ñöôïc lôïi töø hôïp ñoàng; neáu ST>F, A bò loã töø hôïp ñoàng.
Ví duï, ST=4.000ñ. Theo hôïp ñoàng töông lai, B phaûi baùn 1 kg gaïo cho A vôùi giaù F=5.000ñ. Ñeå coù ñöôïc 1kg gaïo naøy, B coù theå mua treân thò tröôøng vôùi giaù ST=4.000ñ. Baùn laïi cho A vôùi giaù F=5.000ñ, B thu veà khoaûn lôïi roøng F - ST = 1.000ñ. Ngöôïc laïi, neáu ST =
6.000ñ, thì B vaãn phaûi baùn cho A 1 kg gaïo vôùi giaù F=5.000ñ do hôïp ñoàng raøng buoäc, trong khi baùn treân thò tröôøng thì ñöôïc tôùi 6.000ñ. Vaäy, khoaûn lôïi roøng cuûa B laø F - ST = -1.000ñ, hay B bò loã 1.000ñ.
Ta coù theå thaáy giaù trò maø A vaø B nhaän ñöôïc hoaøn toaøn ñoái xöùng nhau.
6. Ñònh giaù töông lai
Noùi moät caùch chaët cheõ thì caùch tính toaùn giaù trò nhaän ñöôïc cuûa hai beân hôïp ñoàng ôû treân vaø caùch ñònh giaù sau ñaây chæ chính xaùc ñoái vôùi hôïp ñoàng kyø haïn vì moïi thöù ñöôïc thanh toaùn vaøo ngaøy ñaùo haïn. Tuy nhieân, ñeå ñôn giaûn ta giaû söû raèng söï khaùc bieät giöõa hai loaïi hôïp ñoàng naøy laø khoâng ñaùng keå.
F
Giaù taøi saûn cô sôû khi ñaùo haïn
Giaù trò ngöôøi baùn nhaän ñöôïc khi ñaùo haïn
ST
F-ST
Chöông trình Giaûng daïy Kinh teá Fulbright Phaân tích taøi chính Baøi giaûng 13 Nieân khoùa 2003-2004 Baøi giaûng
X.Thaønh &Nguyeãn Minh Kieàu 5 02/12/02
Cuõng gioáng nhö giaù hieän haønh cuûa taøi saûn taøi chính, giaù töông lai cuõng bieán ñoåi theo thôøi gian. Trong ví duï ôû treân, vaøo thôøi ñieåm kyù hôïp ñoàng 1/09/2002, giaù töông lai cuûa hôïp ñoàng töông lai ñaùo haïn vaøo 1/12/2002 laø F = 5.000ñ. Ta kyù hieäu giaù naøy laø F0 = F = 5.000ñ. Giaû söû moät thaùng sau, vaøo 1/10/2002 neáu ta cuõng thieát laäp moät hôïp ñoàng töông lai mua baùn gaïo ñaùo haïn vaøo ñuùng 1/12/2002, thì giaù töông lai seõ laø F1 = 5.500ñ. Töùc laø vaøo moãi thôøi ñieåm khaùc nhau, seõ coù nhöõng möùc giaù töông lai khaùc nhau cuøng ñaùo haïn vaøo 1/12/2002. Vaán ñeà laø giaù töông lai ñöôïc xaùc ñònh nhö theá naøo.
Giaù töông lai ñöôïc xaùc ñònh treân cô sôû thieát laäp moái quan heä giöõa giaù töông lai (future price) vaø giaù hieän haønh (spot price) theo nguyeân taéc laø ôû möùc giaù xaùc ñònh thì khoâng theå thu ñöôïc lôïi nhuaän baèng caùch kinh doanh döïa vaøo cheânh leäch giaù (principle of no arbitrage).
Giaû söû, trong thôøi gian töø nay ñeán khi hôïp ñoàng töông lai ñaùo haïn, taøi saûn cô sôû taïo ra khoaûn laõi laø D. (Ví duï neáu taøi saûn cô sôû laø coå phieáu thì D laø coå töùc).
Vaøo thôøi ñieåm ñaùo haïn, giaù taøi saûn cô sôû treân thò tröôøng laø ST.
Goïi d = D/S0 (tyû leä laõi coå töùc), ta coù: F0 = S0(1+rf –d)
Coâng thöùc tính giaù töông lai ôû treân ñöôïc goïi laø quan heä chi phí löu giöõ taøi saûn taøi chính bôûi vì theo coâng thöùc naøy thì giaù töông lai ñöôïc xaùc ñònh bôûi chi phí cuûa vieäc mua moät taøi saûn taøi chính nhöng ñöôïo giao vaøo moät thôøi ñieåm trong töông lai so vôùi chi phí mua taøi saûn ñoù ngay laäp töùc roài caát giöõ cho ñeán thôøi ñieåm trong töông lai.
ÔÛ ñaây ta môùi giaû ñònh laø kyø haïn baèng 1. Neáu hôïp ñoàng töông lai coù kyø haïn T thì:
Chöông trình Giaûng daïy Kinh teá Fulbright Phaân tích taøi chính Baøi giaûng 13 Nieân khoùa 2003-2004 Baøi giaûng
X.Thaønh &Nguyeãn Minh Kieàu 6 02/12/02
F0 = S0(1+rf –d)T
Giaù töông lai taïi thôøi ñieåm t: Ft = St(1+rf –d)T-t
taøi saûn cô sôû vôùi giaù X trong khi leõ ra coù theå mua treân thò tröôøng vôùi giaù ST. Nhö vaäy, neáu ST < X, ngöôøi baùn quyeàn choïn mua seõ bò loã hay nhaän ñöôïc giaù trò VT = ST - X.
Xem xeùt moät haøng hoùa X ñöôïc mua baùn taïi hai quoác gia Vieät Nam vaø Myõ. Giaû söû coù caùc coâng ty ngoaïi thöông coù theå xuaát nhaäp khaåu haøng hoùa naøy giöõa hai quoác gia. Sau ñaây laø caùc giaû ñònh:
• Haøng X taïi Vieät Nam vaø Myõ gioáng heät nhau.
• Khoâng coù chi phí vaän chuyeån vaø caùc chi phí giao dòch khaùc trong vieäc xuaát nhaäp khaåu X.
• Thò tröôøng haøng hoùa X coù tính caïnh tranh hoaøn haûo ôû caû hai quoác gia (nghóa laø ngöôøi baùn coù lôïi nhuaän sieâu ngaïch baèng khoâng).
Goïi giaù cuûa X taïi Vieät Nam laø PVN tính theo ñoàng vaø giaù cuûa X taïi Myõ laø PUS tính theo USD. Tyû giaù hoái ñoaùi giöõa ñoàng VN vaø USD laø E (ñ/USD). Giaù cuûa X taïi Myõ tính theo ñoàng VN seõ laø EPUS. Quy luaät moät giaù phaùt bieåu raèng:
Teân ngoaïi teä Kyù hieäu US Dollar USD Euro EUR British Pound GBP Swiss Franc CHF Japanese Yen JPY Australian Dollar AUD Canadian Dollar CAD Singapore Dollar SGD Thai baht THB
Nguoàn: www.saigonnet.vn 4.2.2 Ñoàng tieàn yeát giaù vaø ñoàng tieàn ñònh giaù Trong mua baùn ngoaïi teä khi noùi ñeán tyû giaù bao giôø cuõng lieân quan ñeán hai ñoàng tieàn: moät ñoàng tieàn ñöôïc goïi laø ñoàng tieàn yeát giaù trong khi ñoàng tieàn kia goïi laø ñoàng tieàn ñònh giaù. Ví duï trong tyû giaù giöõa USD vaø VND, kyù hieäu USD/VND = 15213, USD laø ñoàng tieàn yeát giaù trong khi VND laø ñoàng tieàn ñònh giaù hoaëc trong tyû giaù GBP/USD = 1,1468, GBP laø ñoàng tieàn yeát giaù coøn USD laø ñoàng tieàn ñònh giaù. 4.2.3 Yeát giaù tröïc tieáp vaø yeát giaù giaùn tieáp Yeát giaù tröïc tieáp (direct quotation) laø kieåu yeát giaù trong ñoù ngoaïi teä ñoùng vai troø ñoàng tieàn yeát giaù coøn noäi teä ñoùng vai troø ñoàng tieàn ñònh giaù, ví duï yeát giaù USD = 15213VND ôû
Chöông trình Giaûng daïy Kinh teá Fulbright Phaân tích taøi chính Baøi giaûng 14bis Nieân khoùa 2003-2004 Baøi giaûng
Giaù mua Teân ngoaïi teä Kyù hieäu Tieàn maët Chuyeån khoaûn Giaù baùn Cheânh leäch (%) US Dollar USD 15,195.00 15,213.00 15,215.00 0.01% Euro EUR 13,296.50 13,336.51 13,512.16 1.30% British Pound GBP 21,547.02 21,698.91 22,004.83 1.39%
Swiss Franc CHF 9,009.52 9,073.03 9,200.95 1.39% Japanese Yen JPY 114.27 115.42 117.28 1.59% Australian Dollar AUD 7,948.92 8,004.95 8,134.07 1.59% Canadian Dollar CAD 9,374.74 9,459.88 9,612.46 1.59% Singapore Dollar SGD 8,164.83 8,222.44 8,355.06 1.59%
• Giải thích lý do vì sao phải phân tích độ nhạy cảm rủi ro từ khía cạnh một dự án riêng lẽ.
• Thực hiện phân tích độ nhạy đơn giản và hiểu rõ kết quả phân tích.
• Thấu hiểu vai trò của phân tích hòa vốn EBIT và hòa vốn NPV như là một chỉ dẫn về rủi ro dự án.
• Tính toán điểm hòa vốn và hiểu rằng sự thay đổi trong định phí, biến phí và giá bán tác động như thế nào đến điểm hòa vốn.
• Tính toán giá trị kỳ vọng và mô tả được ý nghĩa của chúng.
• Nhận thức giữa tương quan xác định hoàn toàn, tương quan độc lập và tương quan phủ định hoàn toàn của dòng tiền.
• Biết được việc mô phỏng được thực hiện như thế nào.
• Lên sơ đồ cây quyết định và tính toán kết quả của các khả năng xảy ra.
• Hiểu rõ những cách xác suất ước tính được ứng dụng vào trong thực tế.
• Giải thích về một vài cách quản trị rủi ro dự án.
• Lên danh sách vài cách chọn lựa dự án khi liên quan đến dòng tiền có rủi ro.
Công ty ABC,Texas, là một ví dụ điển hình về những công ty kỹ thuật cao có quy mô nhỏ, ngành được xem là có tốc độ tăng trường cao trong thời gian gần đây của nền kinh tế Mỹ. Với quy mô nhỏ của nó cùng với tinh thần năng động trong kinh doanh, những công ty này có thể đáp ứng thị trường một cách nhanh chóng.
Giám đốc của ABC nhận thức rõ sự quan trọng của sự linh hoạt. Bên cạnh đó, ông ta cũng biết sự quan trọng của việc giảm giá thành trong sản xuất thông qua tự động hóa. Nhưng không may, một chi tiêu vốn vào thiết bị tự động trong sản xuất có thể đòi hỏi một số vốn lớn và vì thế nhanh chóng làm giảm sự linh hoạt trong tương lai. Sự bất lực trong việc đáp ứng lại những thay đổi đột ngột của thị trường hoặc công nghệ có thể là những cơ hội đã bị bỏ lỡ. Các nhà quản trị đánh giá rủi ro đối với công ty sao cho nó là sự kết hợp của các khả năng khác nhau và tìm kiếm giải pháp để đạt được mục tiêu về hiệu quả nhưng giới hạn sự nhạy cảm đối với rủi ro. Họ phải giải quyết một chiến lược liên quan đến việc sử dụng thiết bị tự động hóa.
-2-
Những nhà quản trị tại ABC là điển hình trong việc đánh giá và giải quyết rủi ro, điều này là một khía cạnh quan trọng của chương trình họach định ngân sách vốn đầu tư của họ. Một tiến trình hoàn hảo của hoạch định ngân sách vốn đầu tư đòi hỏi rằng rủi ro phải được xem xét từ khía cạnh của rất nhiều bên khác nhau: nhà quản trị đề xuất dự án, những nhân viên thừa hành, cổ đông và những tác động khác đến các hoạt động của công ty. Sự đánh giá rủi ro thường xuyên bắt đầu với phân tích một dự án riêng lẽ, một ví dụ là tổng rủi ro của đầu tư trong một đơn vị tồn tại độc lập. Có 5 lý do để bắt đầu với việc phân tích rủi ro của một dự án đầu tư riêng lẽ:
1. Người đề xuất một dự án đầu tư trong một công ty lớn thường thiếu những thông tin toàn diện về công ty và các dự án của nó vì thế rất cần thiết để đo lường sự đóng góp trong đầu tư đến mức độ rủi ro của công ty.
2. Người đề xuất dự án thường được đánh giá trên hiệu quả hoạt động của đầu tư đó. Trong những trường hợp như vậy, người đề xuất cũng quan tâm đến rủi ro dự án, không làm gia tăng rủi ro của cả công ty và các cổ đông.
3. Phân tích rủi ro một dự án đầu tư riêng lẽ thì có ích trong việc phát triển những giải pháp để loại trừ hoặc giảm thiểu rủi ro mà không làm giảm đi tỷ suất sinh lợi tương ứng.
4. Phân tích rủi ro của dự án đầu tư thường cung cấp những nền tảng cho việc hiểu rõ sự đóng góp của dự án trong rủi ro của cả công ty, rủi ro của các cổ đông.
5. Những quyết định đầu tư trong nhiều cộng ty lớn thường được xem xét 1 lần bởi ủy ban ngân sách vốn đầu tư. Những thành viên hiếm khi có thời gian hoặc có nền tảng dể đánh giá một cách toàn diện sự tương tác với tất cả các quyết định đầu tư đang được thực hiện.
Chương này bắt đầu với một cái nhìn tổng quát về các phương pháp đo lường rủi ro của một dự án đầu tư: phân tích độ nhạy, phân tích hòa vốn và những phương pháp dựa trên phân phối xác suất bao gồm việc mô phỏng và sơ đồ cây quyết định. Những công cụ này được sử dụng để giúp nhà quản trị phác thảo một bức tranh rõ ràng về rủi ro mà họ đang xem xét. Một loạt các công cụ được giới thiệu ở đây vì không có một công cụ nào được xem là có thể thích hợp trong mọi trường hợp. Phân tích độ nhạy và phân tích hòa vốn thì đơn giản, dễ sử dụng và dễ giải thích về kết quả nhưng tính đơn giản lại không thể đánh giá trong việc hiểu rõ các xác suất của những kết quả rất đa dạng. Việc mô phỏng và sơ đồ cây cung cấp một cái nhìn sâu sắc về bản chất của các khả năng nhưng nó lại quá khó (mất thời gian và chi phí) để sử dụng. Một công trình quy mô rộng về việc mô phỏng có thể thích hợp cho việc đánh giá của đề xuất một kênh thứ hai băng qua Trung Mỹ nhưng chúng ta có thể chỉ sử dụng phân tích độ nhạy đơn giản cho việc chọn lựa một tài sản cố định sử dụng cho văn phòng. Vì thế, mỗi công cụ phân tích rủi ro đều có vị trí thích hợp.
-3-
Một khi bạn đo lường rủi ro rồi, bạn có thể suy nghĩ về giải pháp để kiểm soát rủi ro, giảm thiểu hoặc loại trừ những nguồn gốc của sự không chắc chắn. Cuối cùng, bạn phải đưa ra quyết định về khả năng sinh lợi kỳ vọng có điều chỉnh các rủi ro liên quan. Tiếp theo thảo luận về các phương pháp đo lường rủi ro, chúng ta sẽ xem xét các phương pháp kiểm soát rủi ro và quyết định đầu tư trong mối tương quan với rủi ro.
PHÂN TÍCH ĐỘ NHẠY
Câu hỏi đầu tiên xuất hiện trong thảo luận về rủi ro của đầu tư thường là “Điều gì có thể xảy ra?” tiếp theo là “Những biến số then chốt là gì?” Cả hai câu hỏi trên đều được trả lời trong phân tích độ nhạy. Phân tích độ nhạy là phép tính hiện giá hoặc những thước đo về sinh lợi cho nhiều giá trị của một hoặc nhiều biến số bị tác động trong quyết định đầu tư. Ví dụ, giả sử một dự án đầu tư thì bị ảnh hưởng bởi doanh số và giá trị thu hồi. NPV sẽ được tính toán lại tương ứng với sự kết hợp đa dạng trong biến đổi của doanh số và giá trị thanh lý.
Ví dụ: Công ty RC đang xem xét dự án đầu tư 5 triệu USD vào một nhà máy sản xuất những sản phẩm bê tông như đá lát sân, những bậc thang (làm sẵn) và trang trí nội thất sân vườn. Nhà máy này sẽ tạo ra doanh thu từ 2 triệu USD đến 5 triệu USD. Chi phí cố định sau thuế là 500.000 USD và chi phí biến đổi sau thuế là 50% doanh thu. Dòng tiền sau thuế được xác định là:
Dòng tiền sau thuế = 50% x Doanh thu – 500.000
Vòng đời dự án dự kiến là 5 năm, và giá trị thu hồi của dự án phụ thuộc vào giá đất vào cuối năm thứ 5. Nhà máy được xây dựng tại KCN Tân Thuận gần cảng Sài Gòn. Phụ thuộc Cầu Thủ Thiêm (đang quy họach) sẽ được đặt ở đâu mà giá trị thu hồi có thể từ tối thiểu là 1 triệu USD đến tối đa là 3 triệu USD. Để xem xét rủi ro, nhà quản trị phải tính NPV cho sự kết hợp đa dạng giữa doanh thu và giá trị thu hồi, được minh họa trong bảng sau:
Bảng 4.1 – Phân tích độ nhạy của nhà máy RC
NPV tương ứng với các mức doanh thu và giá trị thu hồi (đơn vị tính: 1.000 USD).
2.000 2.500 3.000 3.500 4.000 4.500 5.000
1.000 -2.484 -1.536 -588 359 1.307 2.255 3.202
3.000 -1.242 -294 654 1.601 2.549 3.497 4.444
Ví dụ, với tỷ suất sinh lời đòi hỏi là 10%, doanh thu 3,5 triệu USD và giá trị thu hồi là 1 triệu USD thì NPV sẽ là:
NPV = 359.000 USD.
-4-
Những biến số quyết định thường được nhận thấy một cách dễ dàng với phân tích độ nhạy bằng đồ thị. Hình sau đây sẽ tổng hợp lại các kết quả của bảng trên.
Hình 4.1 – Phân tích độ nhạy công ty RC
Phân tích độ nhạy thì đơn giản và dễ dàng. Các chương trình Excel và Lotus có những chức năng có sẵn để thực hiện phân tích độ nhạy của 1 hoặc 2 nhân tố nào đó với sự kết hợp cùng 1 lúc. Nếu chúng ta sử dụng những chương trình trên để thực hiện phân tích độ nhạy thì việc thể hiện kết quả bằng đồ thị như hình trên có thể thực hiện với vài cú bấm chuột.
Như đã minh họa trong bảng và hình trên, phân tích độ nhạy cung cấp cho nhà quản lý một bức tranh dễ hiểu về các kết quả có thể xảy ra. Các biến số mà nó được xem là tác động chính yếu đến thành công hoặc thất bại của dự án được xác định cũng như mức độ cần thiết của các biến số này trong sự thành công của dự án. Nhà quản trị có thể nỗ lực để xác định một cách khách quan những kết quả có thể xảy ra và sử dụng chúng trong việc đánh giá một cách chủ quan về xác suất xảy ra khả năng đó.
Một cách thường xuyên hơn, nhà quản trị thường dựa trên những kết quả này để quyết định rằng rủi ro có thể chấp nhận hay không, mà không cần sử dụng những xác suất cụ thể. Nhà quản trị cũng có thể quyết định thực hiện những hành động giảm thiểu rủi ro ví dụ như chọn địa điểm khác hoặc thuê thay cho mua đất để giảm thiểu sự không chắc chắn trong giá trị thu hồi.
PHÂN TÍCH HÒA VỐN
Phân tích độ nhạy thì hữu dụng trong việc xác định biến số chính yếu, và doanh số thì luôn là một trong những biến số chính đó. Phân tích hòa vốn thu nhập hoặc dòng tiền tập trung vào mối quan hệ giữa doanh số và khả năng sinh lợi hoặc dòng tiền. Điểm hòa vốn NPV mở rộng khả năng phân tích dòng tiền và tập trung vào mối quan hệ giữa doanh số, dòng tiền, tỷ suất sinh lợi đòi hỏi và NPV.
Để hiều về hòa vốn, chúng ta cần nhớ rằng trong dạng phân tích này, mọi chi phí đều được chia thành biến phí hoặc định phí. Biến phí là chí phí mà tổng chi phí sẽ thay đổi cùng với số lượng sản phẩm hoặc là mức biến phí trên một sản phẩm không thay đổi khi sản lượng thay đổi. Ví dụ, một biến phí của hamburger chính là thịt bò. Khi cửa hàng bán thêm 1 hamburger với giá 99 cent thì đồng thời họ sẽ gánh chịu 1 chi phí thịt bò hết 10 cent. Khi số lượng hamburger tiêu thụ tăng lên, chi phí thịt bò cũng tăng lên. Nhưng chi phí này là một hằng số nếu xét theo khía cạnh chi phí/1 đơn vị sản phẩm. Như trong ví dụ trên, khi cửa hàng gia tăng số lượng Hamburger tiêu thụ thì cứ trong
-5-
10% giá bán chính là chi phí dành cho thịt bò và nó không đổi. Vì thế, đây chính là biến phí.
Định phí là những chi phí mà tổng chi phí không đổi khi mức độ doanh số thay đổi nhưng định phí/đơn vị sản phẩm sẽ giảm dần khi doah số tăng lên trong một phạm vi nào đó. Lương của nhà quản trị của một doanh nghiệp nào đó là một ví dụ của định phí. Quay lại ví dụ trên, giả định nhà quản trị nhận được 40.000 USD năm kể cả các khoản thưởng. Cửa hàng trên có thể tiêu thụ từ 0 đến 500.000 hamburger mỗi năm dưới sự điều hành của nhà quản trị này. Như vậy ở mức tiêu thụ 160.000 hamburger thì tổng định phí là 40.000 USD/năm hay là 25% trên giá bán của mỗi hamburger. Nhưng nếu cửa hàng gia tăng sản phẩm tiêu thụ là 500.000 hamburger mỗi năm, tổng định phí vẫn không thay đổi là 40.000 USD, bây giờ định phí/1 đơn vị sản phẩm chỉ còn là 8% giá bán của mỗi hamburger. Không phải trùng hợp rằng định phí trên mỗi đơn vị sản phẩm là thấp nhất khi doanh nghiệp sử dụng tài sản ở mức tối đa năng suất của chúng (trong ví dụ này là năng lực của nhà quản trị). Đó chính là một trong những lý do phân tích hòa vốn là phương pháp tốt đo lường rủi ro của một dự án riêng lẽ. Phụ thuộc vào việc bạn kỳ vọng doanh số ở đâu và sự biến động trong doanh số phân tích hòa vốn có thể xác định được doanh số cần thiết để chuyển từ thu nhập âm sang thu nhập dương hay nói cách khác là điểm hòa vốn.
Điểm hòa vốn thu nhập hoặc điểm hòa vốn dòng tiền là mức doanh số cần thiết để bắt đầu tạo ra lợi nhuận hoặc dòng tiền bắt đầu dương. Điểm hòa vốn trong số lượng sản phẩm tiêu thụ (BEPq) là:
BEPq = Định phí / (Giá bán – Biến phí)
Điểm hòa vốn về doanh số (BEP$) là
BEP$ = Định phí /(1- %biến phí/đơn vị sản phẩm)
Công thức tính hòa vốn thu nhập và hòa vốn dòng tiền là như nhau, nhưng những con số được đưa vào có thể khác nhau. Đặc biệt, định phí kế toán có thể khác định phí tiền mặt. Khấu hao được tính là một định phí trong phân tích hòa vốn thu nhập nhưng nó không phải là một khoản tiền chi ra và vì thế không được tính trong phân tích hòa vốn dòng tiền.
Ví dụ: Biến phí của RC là 50% doanh thu và chi phí tiền mặt cố định là 500.000 USD. Giá của mỗi sản phẩm là 40$ vì thế biến phí sẽ là 20$. Điểm hòa vốn và doanh thu hòa vốn trong phân tích hòa vốn dòng tiền sẽ là:
BEPq= 500.000/(40-20) = 25.000 sản phẩm.
BEP$ = 500.000/(1-0,5) = 1.000.000 $.
-6-
Để mở rộng phân tích này và tính được điểm hòa vốn NPV, chúng ta cần nhớ rằng dòng tiền hàng năm của RC là:
CF = 0,5 x Doanh thu – 500.000
Với tỷ suất sinh lợi đòi hỏi là 10% và giá trị thu hồi là ở mức từ 1 triệu USD đến 3 triệu USD. Điểm hòa vốn trong khía cạnh NPV được tính như sau:
Trong trường hợp giá trị thu hồi 1.000.000 USD:
NPV = CF x PVFA5,10% + 1.000 x PVF5,10% -5.000 = 0
Suy ra doanh thu bằng 3.306.000 USD.
Trong trường hợp giá trị thu hồi 3.000.000 USD:
NPV = CF x PVFA5,10% + 3.000 x PVF5,10% -5.000 = 0
Suy ra doanh thu bằng 2.655.000 USD.
Hòa vốn dòng tiền cho chúng ta biết rằng mức doanh thu cần thiết để dòng tiền bắt đầu từ 0 USD, một con số hữu dụng để tiên đoán khả năng của chúng ta có đáp ứng những nhu cầu tiền mặt trong tương lai. Ví dụ, nó có thể có lợi tức nhưng những khế ước nợ sẽ dẫn đến một số tình trạng mất kiểm soát nếu công ty không kiếm ra tiền mặt. Nhưng nhìn chung, phân tích điểm hòa vốn NPV là điểm phân tích thường được sử dụng cho mục tiêu hoạch định ngân sách vốn đầu tư. Nó nói cho chúng ta mức doanh số mà dự án bắt đầu tạo ra giá trị cho doanh nghiệp.
Nhà quản trị thỉnh thoảng muốn biết điểm hòa vốn ở góc độ thu nhập của một tỷ suất sinh lợi phi rủi ro. Điều này sẽ chỉ cho chúng ta mức doanh số mà chúng ta có thể tốt hơn đầu tư vào những chứng khoán phi rủi ro như kỳ phiếu chính phủ. Ở mức tỷ suất sinh lợi phi rủi ro 6% sau thuế, mức doanh số mà nó cung cấp một tỷ suất sinh lợi phi rủi ro với giá trị thu hồi là 3 triệu USD là:
NPV = CF x PVFA5,6% + 3.000 x PVF5,6% -5.000 = 0
Suy ra doanh thu bằng 2.310.000 USD.
Phân tích hòa vốn thường xuyên được thể hiện bằng đồ thị. Bởi vì trục ngang trong đồ thị ở hình 4.1 là doanh thu nên hình 4.1là hình thể hiện phân tích hòa vốn.
Một giới hạn của phân tích độ nhạy, bao gồm cả phân tích hòa vốn là nó thường cho thấy mối quan hệ giữa khả năng sinh lợi với 1 hoặc 2 biến số trong khi các biến số khác là không đổi. Một bảng tính NPV cho mười mức độ khác nhau của 6 nhân tố có thể đòi hỏi 1.000.000 lần nhập liệu và sự thể hiện bằng đồ thị là điều không thể. Vì thế, phân tích độ nhạy thì có thể hữu dụng trong xác định nhân tố chính yếu và đo lường sự nhạy cảm đối với các nhân tố đó “một cách tách biệt” hoặc giới hạn một con số kịch bản nhất định. Những phương pháp dựa trên xác suất thì thường khó và phức
-7-
tạp nhưng nó cho phép phát triển một sự thấu hiểu toàn bộ về rủi ro, đặc biệt khi dự án đối mặt với nhiều nguồn của sự không chắc chắn.
NHỮNG PHƯƠNG PHÁP PHÂN TÍCH RỦI RO DỰA TRÊN XÁC SUẤT
Trong bảng 4.1, NPV của dự án đầu tư có thể từ -2.484.000 USD đến + 4.444.000 USD. Câu hỏi tiếp theo thường xuất hiện với nhà quản trị là xác suất của mỗi tình huống sẽ bằng bao nhiêu? Câu hỏi này có thể được trả lời bằng cách tính toán những tham số của phân phối xác suất NPV – như là NPV kỳ vọng, độ lệch chuẩn …- hoặc nó có thể được trả lời bằng tính xác suất của từng tình huống cụ thể. Trước tiên, chúng ta sẽ giải quyết phương pháp tính NPV kỳ vọng và và độ lệch chuẩn dựa trên phân phối xác suất của dòng tiền tương lai. Sau đó, chúng ta sẽ tìm hiểu mô phỏng Monte – Carlo, một quá trình cho phép kết hợp một số lượng lớn các thông tin trong phân phối xác suất của dòng tiền. Cuối cùng, chúng ta sẽ xem cây quyết định một công cụ để tính xác suất của các kết quả nhất định khi một số qyết định có thể được hoãn lại cho tới khi có những thông tin mới.
Giá trị kỳ vọng
Nếu dòng tiền dự kiến mỗi năm trong tương lai đã biết, chúng ta có thể tính được giá trị NPV kỳ vọng như sau:
nn
221
0 )k1()CF(E...
)k1()CF(E
)k1()CF(E)CF(E)PV(E
+++
++
++=
Với E(CFt) là dòng tiền kỳ vọng ở thời điểm t
k là tỷ suất sinh lợi đòi hỏi.
Công thức này thì có giá trị khi dòng tiền có tương quan xác định hoàn toàn, tương quan 1 phần hay không tương quan giữa các năm với nhau. Tuy nhiên, một quy luật tương tự thì không thỏa mãn trong IRR.
Độ lệch chuẩn của NPV của một chuỗi các dòng tiền phụ thuộc vào mối tương quan của các dòng tiền qua từng năm. Dòng tiền tương quan từ kỳ này sang kỳ khác nếu phân phối xác suất của dòng tiền của một kỳ nào đó thì liên quan đến dòng tiền thực sự xảy ra trong kỳ trườc đó. Chúng ta bắt đầu bằng cách xem xét 2 thái cực, tương quan hoàn toàn và không tương quan và sau đó tập trung vào những giải pháp để giải quyết những trường hợp khác trong tương quan 1 phần.
Độ lệch chuẩn hiện giá của dòng tiền tương quan hoàn toàn
Dòng tiền tương quan xác định hoàn toàn từ kỳ này sang kỳ khác nếu dòng tiền sau kỳ thứ nhất thì hoàn toàn xác định bởi dòng tiền của kỳ thứ nhất. Nói cách khác, tất cả những thay đổi về dòng tiền tương lai sẽ bị loại trừ khi dòng tiền thứ nhất xảy ra. Nếu
-8-
dòng tiền tương quan xác định hoàn toàn qua các năm, độ lệch chuẩn của hiện giá của những dòng tiền này là:
∑= +
σ=σ
n
1tt
CFPV )k1(
t
tCFσ là độ lệch chuẩn của phân phối xác suất dòng tiền năm t
Độ lệch chuẩn hiện giá của một dòng tiền không tương quan
Nếu dòng tiền là không tương quan, dòng tiền của một năm bất kỳ hoàn toàn độc lập với dòng tiền của năm trước đó. Ví dụ, vào cuối năm thứ nhất chúng ta không cần thiết phải biết về dòng tiền thực sự xảy ra trong năm đầu tiên để điều chỉnh những ước tính của chúng ta về dòng tiền năm thứ hai. Nếu chuỗi các dòng tiền không tương quan nhau, công thức tính độ lệch chuẩn của hiện giá sẽ là:
∑= +
σ=σ
n
1tt2
2CF
PV )k1()(
t
Ví dụ: mức doanh số hàng năm và dòng tiền có thể xảy ra của dự án đầu tư nhà máy mới của công ty RC được cho trong bảng 2.2
Bảng 2.2 – Mức doanh thu và dòng tiền hàng năm của RC
Dòng tiền kỳ vọng và độ lệch chuẩn của dòng tiền hàng năm được tính như sau:
∑=
×=n
1jjj pCF)CF(E
Với pj: xác suất xảy ra dòng tiền thứ j.
E(CF) = 1.250.000 USD.
∑=
×−=σn
1jj
2jCF p)]CF(ECF[
CFσ = 362.000 USD
Nếu dòng tiền là hoàn toàn tương quan qua từng năm, độ lệch chuẩn của hiện giá của các dòng tiền qua các năm sẽ là:
PVσ = CFσ x PVFA5,10% = 1.372.000 USD.
-9-
Mặt khác, nếu dòng tiền là không tương quan, độ lệch chuẩn của hiện giá của các dòng tiền qua các năm sẽ là:
USD000.619)k1()(n
1tt2
2CF
PVt =
+
σ=σ ∑
=
Giả sử rằng giá trị thu hồi hoặc là 1 triệu USD hoặc là 3 triệu USD với xác suất lần lượt là 40% và 60%. Giá trị thu hồi kỳ vọng và độ lệch chuẩn của giá trị thu hồi là:
E(giá trị thu hồi) = 40% x 1.000.000 + 60% x 3.000.000 = 2.200.000 USD
Hiện giá của giá trị thu hồi kỳ vọng và độ lệch chuẩn của hiện giá giá trị thu hồi là
USD000.366.1%)101(000.200.2)PV(E 5SV =
+=
USD000.609%)101(
000.9805pvsv=
+=σ
Giá trị thu hồi thì không tương quan với dòng tiền hoạt động hàng năm do đó chúng ta có thể áp dụng quy tắc thống kê căn bản là phương sai của tổng các biến cố độc lập nhau sẽ bằng tổng các phương sai riêng lẽ. Bởi vì đầu tư thuần ban đầu đã biết, chúng ta có thể tính được hiện giá thuần kỳ vọng và độ lệch chuẩn của hiện giá thuần dựa trên cả hai giả định là không có tương quan trong chuỗi thời gian và có tương quan hoàn toàn qua các năm
E(NPV)= 1.250 x PVFA5,10% + 2.200 x PVF5,10% - 5.000 = 1.105.000 USD
Tương quan hoàn toàn qua các năm
USD000.501.1609372.1 22NPV =+=σ
Không tương quan qua các năm
USD000.868609619 22NPV =+=σ
Tương quan hoàn toàn và không tương quan là hai thái cực mà chúng ta hiếm gặp trong thực tế. Tương quan một phần thì phổ biến hơn, trong đó có một vài sự liên hệ giữa dòng tiền năm này và dòng tiền của năm kế tiếp. Nếu doanh thu thấp hơn mức dự kiến trong suốt năm thứ nhất thì dự báo cho năm thứ hai phải được điều chỉnh lại nhưng những số liệu về doanh thu thực sự xảy ra ở năm thứ nhất sẽ giúp loại trừ sự không chắc chắn về doanh thu trong tương lai.
-10-
Phân tích về 2 thái cực ở trên sẽ hữu dụng trong trường hợp tương quan một phần. Nếu chuỗi các dòng tiền là tương quan một phần, độ lệch chuẩn của NPV sẽ nằm đâu đó giữa 2 thái cực này, giữa 868.000 USD và 1.501.000 USD. Với ví dụ của công ty RC, chúng ta có thể phán đoán rằng độ lệch chuẩn ước tính sẽ gần với 868.000 USD nếu chúng ta tin rằng mức tương quan là thấp và gần với 1.501.000 USD nếu chúng ta tin rằng mức tương quan là cao. Đã có rất nhiều tác giả đóng góp những nghiên cứu về phương pháp kỹ thuật để tính độ lệch chuẩn của NPV trong trường hợp đặc biệt liên quan đến tương quan 1 phần.
Một khi NPV kỳ vọng và độ lệch chuẩn NPV đã được tính toán, nhà quản trị có thể sử dụng những thông tin này để ra quyết định, hoặc là sử dụng phán đoán hoặc là phát triển những định hướng chính sách để có thể chấp nhận sự đánh đổi giữa khả năng sinh lợi và rủi ro. Chúng ta thảo luận việc ra quyết định sau khi giải thích sự mô phỏng và phân tích cây quyết định, đây là những công cụ cấp cao cho việc nghiên cứu phân phối xác suất của khả năng sinh lợi.
MÔ PHỎNG
Một mô hình mô phỏng là một mô hình của một hệ thống mà nó có thể thực hiện một cách hoàn chỉnh để xem xét hệ thống trong thực tế sẽ phản ứng như thế nào với những tình huống khác nhau. Một số mô hình là thực thể, như là mô hình với tỷ lệ thu nhỏ của thân tàu thủy mà nó được thử nghiệm trong bể chứa để tiên đoán một con tàu thực sẽ hoạt động như thế nào. Hầu hết mô hình là được xây dựng trên một loạt các phương trình toán học.
Giống như những người viết văn trong cả cuộc đời nhưng chưa bao giờ trải nghiệm chúng, rất nhiều người sử dụng những mô hình mô phỏng chưa bao giờ thực sự biết về chúng. Nếu bạn đã bao giờ cài đặt một bản báo cáo tài chính tạm thời trên Excel và sau đó thay đổi doanh thu hoặc vòng quay khoản phải thu để xem rằng dòng tiền và lợi nhuận bị tác động như thế nào, bạn có thể xây dựng mô hình mô phỏng và thực hiện những giả định mô phỏng của mình trên mô hình đó.
Một ví dụ đơn giản của mô hình mô phỏng là của công ty RC. Quyết định đầu tư được mô tả bởi một loạt các phương trình như sau:
Chi đầu tư = 5.000.000 USD
Doanh thu = 3.000.000 USD
Tỷ số biến phí = 0,5.
Chi phí cố định = 50.000 USD.
Giá trị thu hồi = 3.000.000 USD
Dòng tiền = Doanh thu (1- tỷ số biến phí) – Chi phí cố định
-11-
NPV = Dòng tiền x PVFA5,10% + Giá trị thu hồi x PVF5,10% - Chi đầu tư
Mô hình này có thể là dễ dàng khi sử dụng máy tính bởi chương trình Excel hay những chương trình tính toán khác. Việc thử nghiệm mô phỏng sau đó bao gồm thay đổi những giá trị nhập liệu (input) trong 5 phương trình đầu tiên để xác định sự tác động của sự kết hợp đa dạng của những biến số đầu vào này đến giá trị NPV. Ví dụ, giả sử chúng ta không chắc về mức doanh số, giá trị thu hồi và tỷ số biến phí. Chúng ta có thể xây dựng một bảng của NPV đã làm trong bảng 4.1 với những mức độ doanh thu và giá trị thu hồi không chắc chắn. Máy tính chỉ đơn giản làm nhanh hơn những phép tính chán ngắt và dài dòng đó.
Nếu bạn bắt đầu hoài nghi rằng chỉ có rất ít khác biệt giữa phân tích độ nhạy đơn giản và phân tích mô phỏng thì bạn đã hoàn toàn đúng. Sự khác biệt là một trong những cách chính yếu để so sánh. Một mô hình mô phỏng, là một tập hợp của rất nhiều chương trình trong máy tính có thể mô tả những tình huống rất phức tạp và có thể sử dụng để kiểm tra sự tác động từ việc thay đổi rất nhiều biến số trong sự kết hợp với nhau. Tuy vậy, mô hình mô phỏng Monte Carlo thì hoàn toàn khác ở điểm xác suất thì kết hợp một cách trực tiếp trong mô hình mô phỏng.
Mô phỏng Monte Carlo
Mô phỏng Monte Carlo là kỹ thuật mô phỏng được sử dụng cho phân tích vốn đầu tư trong bốn thập kỷ gần đây. Kỹ thuật này có tên như vậy vì nó sử dụng những giá trị được rút ra một cách ngẫu nhiên nhưng với xác suất của việc được rút ra được kiểm soát để xấp xỉ với xác suất thực sự của việc xảy ra.
Để giải thích mô phỏng Monte Carlo hoạt động như thế nào, chúng ta xem xét quyết định đầu tư nhà máy RC được mô tả trong bảng 4.3. Giả định rằng việc quản trị dự án thì có những nguồn không chắc chắn từ doanh thu, giá trị thu hồi, và tỷ số biến phí. Các giá trị có thể có của các chỉ trên được cho trong bảng 4.4 với xác suất là những tham số cần thiết.
Để thực hiện một mô phỏng Monte Carlo cho vấn đề này, chúng ta có thể đặt ra ba bánh xe roullette, mỗi cái cho mỗi biến số mà chúng ta không chắc chắn. Chúng đựoc minh họa trong hình 4.2. Ví dụ, chúng ta xem xét trong chỉ tiêu tỷ số biến phí. ¼ của bánh xe này đại diện cho một tỷ số biến phí là 0,4, ½ hình tròn đại diện cho một tỷ số biến phí là 0,5 và ¼ còn lại của hình tròn này đại diện cho tỷ số biến phí 0,6 tương ứng với phân phối xác suất của biến phí. Khi các bánh xe này quay, xác suất mà bánh xe ngừng lại ở một tỷ số biến phí cụ thể là giống như là xác suất thực sự của tỷ số này xảy ra. Mỗi bánh xe sẽ được quay 1 lần để cung cấp giá trị doanh thu, giá trị thu hồi và tỷ số biến phí. Dựa trên ba giá trị này, NPV được tính toán. Lần lượt 3 bánh xe này được quay 1 lần nữa và một NPV mới được tính toán dựa trên những giá trị doanh thu mới,
-12-
1.000
3.000
Giá trị thu hồi 2.000
2.500
3.000
3.500
4.000
4.500
5.000
Doanh thu
0,4
0,5
0,6
Tỷ số biến phí
giá trị thu hồi và tỷ số biến phí mới. Quá trình này được lặp lại ngành nghìn lần, với mỗi lần tái diễn đuợc đề cập là “phép lặp”.
Sau một số lượng lớn các phép lặp, tỷ lệ của các phép lặp sẽ dẫn đến kết quả một NPV cụ thể (hoặc là một dãy các giá trị NPV) xấp xĩ bằng với xác suất của NPV (hoặc dãy NPV) xảy ra. Một nghìn lần phép lặp của mô hình trên được thực hiện và kết quả được
tổng kết trong bảng 4.3. Những kết quả này có thể sử dụng trong một số dạng ra quyết định rủi ro – tỷ suất sinh lợi với phân phối xác suất của NPV đã đạt được trong vài cách khác.
Mô phỏng Monte Carlo cho nhà quản trị một cách nhìn chi tiết về rủi ro hơn những phương pháp liên quan đến xác suất trước đây. Kết hợp với giá trị kỳ vọng và độ lệch chuẩn của NPV, nhà quản trị đã có cái nhìn tổng thể về phân phối xác suất của NPV và xác suất của NPV âm. Bức tranh thể hiện bằng đồ thị và rất chi tiết về rủi ro có thể giúp nhà quản trị ra quyết định đầu tư.
Một cách tự nhiên, thật là chán ngắt nếu phải thực hiện hàng ngàn phép lặp của một mô hình đơn giản và sẽ là chán ngắt hơn nữa để thực hiện các phép lặp đáng kể của mô hình phức tạp. Điều này có thể thực hiện bởi máy tính. Một chức năng tạo các số ngẫu nhiên sẽ được sử dụng thay cho các bánh xe roullette. Chức năng tạo số ngẩu nhiên sẽ cho những con số ngẫu nhiên giữa 0 và 1, với tất cả các giá trị đều như nhau. Ví dụ, tỷ số biến phí có thể được ấn định như sau
Giá trị Nhỏ hơn 0,25 0,25 đến 0,75 Lớn hơn 0,75
Tỷ số biến phí 0,4 0,5 0,6
Những con số ngẫu nhiên mới được chọn cho cả doanh thu và giá trị thu hồi sao cho cả ba biến cố này được xem như không tương quan nhau.
-14-
Một số mô hình kế họach tài chính thương mại hiện nay như Interactive Financial Planning System, đã có những mô đun xây dựng sẵn nhằm thực hiện mô phỏng Monte Carlo. Sử dụng những phần mềm này về cơ bản dựa trên 2 bước: Thứ nhất, một mô hình được xây dựng dựa trên một loạt các phương trình như chúng ta đã làm trong bảng 4.3. Thứ hai, thông tin về bản chất của phân phối xác suất được cung cấp cho mỗi biến đầu vào về những mức độ không chắc chắn. Sau khi nhận được thông tin này, chương trình sẽ thực hiện mô phỏng Monte Carlo một cách tự động.
Mẫu hình phân phối xác suất
Trong ví dụ trên, chúng ta giả định rằng những biến số chỉ có thể nhận một con số hữu hạn giá trị, như doanh thu chỉ có thể là 2 triệu USD hoặc 2,5 triệu USD mà không thể là 2,3 triệu USD. Điều này có thể làm đơn giản trong minh họa nhưng không thực sự cần thiết. Hầu như bất kỳ hình dạng phân phối xác suất nào đều thích hợp. Chức năng tạo số ngẫu nhiên thì có sẵn cho rất nhiều mẫu hình phân phối xác suất và bất kỳ phân phối nào cũng có thể xấp xĩ bằng một tập hợp của các giá trị rời rạc với xác suất cho trước.
Giải quyết với tính tương quan
Trong ví dụ trên, chúng ta giả định rằng không có tính tương quan giữa các biến số mà chúng ta không chắc chắn về chúng. Nếu 2 biến tương quan hoàn toàn, một sẽ được xem là biến ngẫu nhiên và biến kia sẽ được xem là một hàm số của biến ngẫu nhiên. Một cách để giải quyết mối tương quan một phần là định rõ một mối quan hệ với hệ số ngẫu nhiên. Ví dụ, giả sử rằng doanh thu sẽ tương quan 1 phần qua các năm. Mối quan hệ này có thể được chỉ ra bằng 1 công thức đơn giản như:
Doanh thut = a + b x Doanh thut-1
Với a và b là những biến ngẫu nhiên với một phân phối xác suất và “bánh xe roullette” được thiết lập cho mỗi biến. Một mô hình hồi quy đơn giản có thể được sử dụng để ước tính a và b bằng nghiên cứu mẫu hình của sự tăng trưởng doanh thu và doanh thu trong quá khứ. Phân tích hồi quy sẽ cung cấp các tham số độc lập a và b mà nó có thể được sử dụng trong những thông tin đang triển khai về phân phối xác suất của những biến số này.
Bất lợi của việc mô phỏng
Phân tích mô phỏng khắc phục được những giới hạn của rất nhiều phương pháp phân tích rủi ro mà chúng ta đã thảo luận trong chương này nhưng phân tích mô phỏng cũng có những điểm bất lợi. Dữ liệu cho mô hình mô phỏng có thể tốn nhiều chi phí để xây dựng bởi vì ước tính phân phối xác suất phải được khai thác với một số biến số sau đó mô hình mới được xây dựng, lập trình và kiểm lại. Điều này có thể tiêu tốn nhiều chi phí về nhân lực, chất xám và nó có thể trì hoãn việc ra quyết định.
-15-
Những người phê bình còn chỉ ra rằng mô phỏng Monte Carlo không tách ra rủi ro hệ thống mà nó là mối quan tâm chính yếu của các nhà đầu tư. Điều này là đúng đối với mô phỏng Monte Carlo cũng như các kỹ thuật phân tích khác mà chúng ta thảo luận trong chương này nhưng như đã thảo luận trong chương 11, rất nhiều người ra quyết định thì có sự quan tâm mang tính chất cá nhân đối với rủi ro. Vì thế, họ muốn xem xét rủi ro tổng thể cũng như rủi ro đối với các nhà đầu tư đa dạng hóa. Thực chất, mô phỏng Monte Carlo có thể sử dụng để tạo ra những dữ liệu đầu vào của những phương pháp khác. Cuối cùng, mô phỏng Monte Carlo cũng chia sẽ với những phương pháp khác về sự thiếu của quy luật ra quyết định tài chính doanh nghiệp. Nhà quản trị sử dụng những phán đoán của riêng họ trong quyết định là liệu sự kết hợp giữa lợi ích và rủi ro được tổng hợp qua mô phỏng Minte Carlo là có hấp dẫn hay không.
CÂY QUYẾT ĐỊNH
Cây quyết định thì đặc biệt hữu dụng trong trường hợp giải quyết với những quyết định theo dãy, giống như dự án Boeing 7J7, mà trong dự án 100 triệu USD được chi ra để phát triển một cách sơ bộ cho một loại động cơ máy bay tiết kiệm nhiên liệu trước khi một quyết định đưa 3 tỷ USD vào quy trình sản xuất. Một quyết định dãy có thể liên quan đến một cơ hội để mở rộng hoặc từ bỏ một nhà máy phụ thuộc vào doanh thu năm thứ nhất.
Ví dụ: RC có thể thực hiện mở rộng phân tích cây quyết định. Nhớ lại rằng dòng tiền của RC là 0,5 x doanh thu -500.000. Giá trị thu hồi vào cuối vòng đời dự án 5 năm có thể là 1 triệu USD hoặc 3 triệu USD. Chúng ta mở rộng vấn đề này bằng cách thêm vào các giả định sau:
1. Doanh thu có thể là 2 triệu USD hoặc 4 triệu USD một năm tương ứng với xác suất lần lượt là 0,3 và 0,7
2. Bất kỳ doanh thu xảy ra trong năm thứ nhất như thế nào sẽ xảy ra trong những năm sau đó như vậy.
3. Nhà máy có thể bán với giá 3,5 triệu USD vào cuối năm thứ nhất.
4. Có xác suất 0,4 cho giá trị thu hồi là 1 triệu USD vào cuối năm thứ 5 và xác suất xuất cho giá trị thu hồi 3 triệu USD là 0,6 cho thời điềm đó.
Vấn đề nhà quản trị đang đối mặt được tóm lược ở bảng 4.4. Một sơ đồ sắp xếp với hình vuông với những đường chia nhánh ra là một giao điểm đưa ra quyết định, với mỗi đường đại diện cho một khả năng; hình vuông A đại diện cho điểm quyết định nguyên thủy: xây dựng hay không xây dựng? Mỗi vòng tròn với đường phân nhánh ra là một giao điểm của kết quả, với quyết định mà thực hiện từ những giao điểm, mỗi nhánh đại diện cho một kết quả đạt được. Đến giao điểm B chỉ xảy ra khi nhà máy được xây và những đường chia nhánh tại điểm này đại diện cho những những doanh số
-16-
A
B
C
E
D
F
E
Không xây dựng
Xây dựng
2.000 (0.3)
4.000 (0.7)
Hủy bỏ
1.000 (0,4)
3.000 (0,6)
Hủy bỏ
1.000 (0,4)
3.000 (0,6)
Hủy bỏ
-1.364 0.3
-2.484 x
-1.242 x
-454 x
1.307 0.28
2.549 0.42
0 1
Doanh thu Giá trị thu hồi NPV Xác suất
có khả năng xảy ra. Những con số trong ngoặc là xác suất bên cạnh những giao điểm được cho, vì thế có xác suất là 0,3 cho mức doanh thu 2 triệu USD mỗi năm và một xác suất 0,7 cho mức doanh thu 4 triệu USD mỗi năm. Hình vuông C là điểm quyết định ở cuối năm thứ nhất nếu doanh thu là 2 triệu USD. Nhà quản trị sẽ lựa chọn giữa nhận 3,5 triệu USD giá trị thu hồi hoặc tiếp tục cho 4 năm tiếp theo nữa và chấp nhận một giá trị thu hồi không chắc chắn. Hình vuông D là điểm quyết định nếu doanh thu là 4 triệu USD. Khả năng lựa chọn tại điểm D là 3,5 triệu USD giá trị thu hồi hoặc tiếp tục cho 4 năm tiếp theo nữa và chấp nhận một giá trị thu hồi không chắc chắn.
Vấn đề cây quyết định thì được giải quyết bằng cách tập trung vào cột bên phải và chọn lựa quyết định tối ưu ở mỗi điểm quyết định.Tại điểm quyết định C, công ty đối mặt với sự chọn lựa 3,5 triệu USD của sự từ bỏ và doanh thu 2 triệu USD cho 4 năm sắp đến với một giá trị hủy bỏ không chắc chắn trong 5 năm. Giá trị kỳ vọng NPV cho việc tiếp tục sẽ là:
E(NPVtiếp tục) = 40% x (-2.484.000) +60% x (-1.242.000) = - 1.730.000 USD
Nếu doanh thu tạo ra 2 triệu USD, nhà quản trị sẽ từ bỏ nhà máy vào cuối năm thứ nhất, một dấu X sẽ được đặt ngay cột xác suất cho kết quả tạo ra từ việc tiếp tục để cho thấy rằng đường tiếp tục sẽ không thể xảy ra.
-17-
Phân tích sẽ được thực hiện với cách tương tự cho doanh thu 4 triệu USD. Điều đó cho thấy rõ ràng khoản đầu tư sẽ không bị từ bỏ trong trường hợp này vì này NPV với bất cứ giá trị thu hồi vào cuối năm thứ năm thì cao hơn NPV của trường hợp từ bỏ dự án.
Quyết định đã được thực hiện vào cuối năm thứ nhất, chúng ta chỉ có 3 kết quả NPV có khả năng cho khoản đầu tư. Vì thế, giá trị kỳ vọng NPV sẽ là
Quyết định không xây dựng sẽ dẫn tới một NPV chắc chắn là 0. Độ lệch chuẩn, hệ số của sự biến thiên, có thể được tính từ phân phối xác suất, và một đồ thị tương tự hình 4.3 có thể được xây dựng. IRR có thể được tính cho mỗi con đường thể xảy ra và phân phối xác suất của IRR có thể được phân tích theo cùng một cách.
Phân tích cây quyết định, tương tự như các phương pháp phân tích rủi ro khác, không nói cho nhà quản trị biết sự lựa chọn nào nên thực hiện. Tuy nhiên, công cụ này thực sự cho nhà quản trị một bức tranh rõ ràng hơn các hệ quả có thể của những quyết định mà nhà quản trị đang đối mặt. Họ có thể sử dụng những thông tin này để xem xét giải pháp để kiểm soát rủi ro hoặc để quyết định rằng những lợi ích tiềm năng có tương xứng với rủi ro hay không.
Để minh họa phân tích cây quyết định, chúng ta đã giảm con số của mức doanh số có thể xảy ra xuống còn 2 so với 7 trong phân tích mô phỏng. Điều này chỉ vì làm đơn giản cho việc trình bày. Chúng ta có thể sử dụng 7 mức doanh thu khác nhau bằng cách tạo ra 7 đường phân nhánh thay cho 2 ở phần kết quả điểm B. Chương trình máy tính có thể có ích trong những phân tích cây quyết định rộng hơn và phức tạp hơn.
Cây quyết định có thể kết hợp với mô phỏng Monte Carlo. Chúng ta có thể thực hiện việc nghiên cứu mô phỏng tại điểm đến C và D đã cho để giúp nhà quản trị quyết định rằng những gì họ sẽ làm tại những điểm này. Một khi quy luật quyết định cuối cùng ở những điểm được xác định một mô phỏng Monte Carlo có thể được chạy cho toàn bộ dự án đầu tư được đề nghị, kết hợp chặt chẽ với những quy tắc quyết định được thiết lập tại mỗi giao điểm sau quyết định đầu tư khởi đầu. Hình 4.5 cho thấy kết quả từ chương trình mô phỏng của RC với phân phối chuẩn được cho ở bảng 4.3. Kết quả trong hình này khác với kết quả của hình 4.3 mà trong đó Mô phỏng Monte Carlo kết hợp với phân tích cây quyết định cho chúng ta một cách nhìn chi tiết về rủi ro và xác suất hơn bất cứ công cụ riêng lẽ nào. Bây giờ nhà quản trị có thể xem xét giải pháp giảm thiểu rủi ro và đạt được quyết định rằng khả năng sinh lợi kỳ vọng có xứng đáng với rủi ro hay không.
Nhà quản trị đã quyết định sẽ từ bỏ khoản đầu tư để có 3,5 triệu USD vào cuối năm thứ nhất nếu:
1. Doanh thu là 2 triệu USD.
2. Doanh thu là 2,5 triệu USD và tỷ số biến phí là 0,5 hoặc 0,6
3. Doanh thu là 3 triệu USD và tỷ số biến phí là 0,6
Hình 4.5 – Kết hợp giữa mô phỏng Monte Carlo và cây quyết định
Lãi suất chiết khấu và phân tích rủi ro
Chúng ta thường tranh luận rằng lãi suất chiết khấu thích hợp để tính phân phối xác suất của NPV là lãi suất phi rủi ro sau thuế. Lý do cho chủ điểm này sẽ được tổng kết trong một ví dụ đơn giản sau. Khoản đầu tư trong ví dụ này thì bị tác động bới mức doanh thu. NPV cho mỗi mức doanh thu được chiết khấu với tỷ suất sinh lợi đòi hỏi lần lượt là 6%, 9% và 12% như sau:
Kết quả Doanh thu thấp Doanh thu trung bình Doanh thu cao
NPV mức 6% 1.000 2.000 3.000
NPV mức 9% -500 500 1.500
NPV mức 12% -1.500 -500 500
-19-
Ở mức lãi suất chiết khấu 6%, không có khả năng làm cho quyết định đầu tư không thành công. Giả định mỗi kết quả có khả năng bằng nhau, xác suất của thất bại là 1/3 đối với lãi suất chiết khấu 9% và là 2/3 với mức lãi suất chiết khấu 12%. Vì thế, việc đo lường rủi ro bị ảnh hưởng bởi lãi suất chiết khấu mà bản thân nó thường xuyên bị tác động bởi rủi ro. Chúng ta khẳng định rằng giải pháp duy nhất để đo lường rủi ro của đầu tư là sử dụng lãi suất phi rủi ro sau thuế để chiết khấu trong phân tích rủi ro.
Nhà quản trị còn có thể có được hiểu biết sâu rộng về phân tích rủi ro thông qua thực hiên một lãi suất chiết khấu cao hơn, đặc biệt là chi phí sử dụng vốn của công ty. Chúng ta sẽ tranh luận trong chương tiếp theo là chi phí sử dụng vốn của một dự án trước tiên là phần tỷ suất sinh lợi cần thiết để đền bù cho nhà đầu tư về sử dụng tiền của họ và cho sự chấp nhận rủi ro hệ thống, mà nó được tính như là một tỷ lệ nhỏ của rủi ro dự án. Nếu nhà quản trị muốn biết khả năng mà tỷ suất sinh lợi từ chi tiêu vốn liệu có cao đủ để đền bù cho nhà đầu tư với rủi ro gánh chịu, một phân phối xác suất của NPV sử dụng chi phí sử dụng vốn thích hợp sẽ trả lời câu hỏi trên. Nếu mục tiêu là xác định xác suất mà tỷ suất sinh lợi thấp hơn tỷ suất sinh lợi phi rủi ro có thể tạo ra và sau đó là phân phối xác suất của NPV với lãi suất chiết khấu phi rủi ro sau thuế sẽ trả lời câu hỏi trên. Các câu hỏi khác sẽ dẫn đến những lãi suất chiết khấu khác nhau.
Phát triển ước tính xác suất cho phân tích rủi ro.
Các phương pháp phân tích rủi ro đều đơn giản bắt đầu từ thông tin về xác suất cho những biến số đầu vào và thực hiện nhằm tìm phân phối xác suất của các kết quả đầu ra. Tìm kiếm thông tin về xác suất của các kết quả đầu vào là một phần rất quan trong của công việc này.Có 3 giải pháp chính để phát triển những ước tính xác suất này là dữ liệu lịch sử, thử nghiệm và phán đoán.
Dữ liệu lịch sử
Nếu bạn muốn biết sự biến động của giá chứng khoán, bạn có thể tính phương sai từ số liệu lịch sử. Nếu bạn muốn ước tính xác suất của tình trạng suy thoái của một năm bất cứ trong tương lai bạn nên xem xét phần trăm của những năm xảy ra suy thoái trong quá khứ. Khi bạn thực hiện một phân tích hồi quy về mối quan hệ quá khứ của những biến số, bạn nhận được thông tin về phân phối xác suất của mỗi hệ số hồi quy. Phân phối xác suất này có thể được sử dụng trong mô phỏng Monte Carlo. Để ước tính một phân phối xác suất từ những quan sát lịch sử thì điều cần thiết là phân phối xác suất phải duy trì tính ổn định cho một số kỳ cần thiết và sẽ giữ sự ổn định trong tương lai. Những đòi hỏi này thực sự giới hạn hướng tiếp cận theo số liệu lịch sử. Tuy nhiên, lịch sử vẫn thường xuyên hữu ích trong ước tính xác suất.
-20-
Thử nghiệm
Thử nghiệm thị trường và điều kiện sản xuất thí nghiệm là những loại thường gặp của thử nghiệm và nó dẫn đến thông tin về xác suất. Nếu những thử nghiệm thị trường của P&G về xà phòng giặt của nó ở 6 thành phố, kết quả của nó có thể được sử dụng để ước tính phân phối xác suất của doanh thu cho cả thị trường chung. P&G có thể thay đổi hình thức đóng gói hoặc kênh phân phối để ước tính phân phối xác suất của các biến này. Công ty không chỉ kết thúc với giá trị kỳ vọng và thông tin về rủi ro và nó còn kết thúc với thông tin về việc bản chất của các biến tác động như thế nào đến các doanh thu của cả thị trường .
Phán đoán
Những người có kiến thức thường chất vấn với những gì liên quan đến ước tính. Hướng tiếp cận này là đặc biệt thông dụng cho kỷ thuật tiên đoán tương lai. Ví dụ, một người am tường có thể tính một số năm dự kiến để một nữa dân số có TV phân giải cao. Một phân phối xác suất có thể được ước tính dựa trên những thông tin này. Đó là lĩnh vực nghiên cứu có phạm vi rộng với chủ đề ước tính xác suất và phương pháp này chắc chắn đã được sử dụng trong những lĩnh vực nhất định.
Sự lựa chọn phương pháp phân tích rủi ro
Mỗi phương pháp phân tích rủi ro có những ưu nhuợc điểm riêng được tổng hợp trong bảng 3.5. không có một thước đo nào đúng cho mọi trường hợp. Công việc của các chuyên gia là lựa chọn thước đo đúng cho từng trường hợp, đó là một phân tích độ nhạy đơn giản và nhanh chóng cho một dự án với quy mô vừa phải hay rủi ro qua hướng tiếp cận cây quyết định để phân tích thị trường quốc tế mới được xác định bới những cơ hội bước vào và mở rộng sau đó.
PHÂN TÍCH ƯU NHƯỢC ĐIỂM CỦA TỪNG PHƯƠNG PHÁP
Phân tích hòa vốn – Phân tích độ nhạy
Ưu điểm:
− Dễ tính toán và giải thích.
− Không đòi hỏi ước tính xác suất.
− Tập trung vào 1 hoặc 2 biến.
Nhược điểm:
− Không có xác suất của kết quả cuối cùng.
− Giới hạn trong sự tương tác của các biến
− Khó khăn đối với các chuỗi quyết định.
-21-
Phân tích kịch bản
Ưu điểm:
− Dễ giải thích.
− Không đòi hỏi về phân phối xác suất.
− Cho phép xem xét đa biến và sự tương tác
− Có thể giúp đỡ trong chuỗi quyết định
Nhược điểm:
− Không có xác suất của kết quả cuối cùng.
− Giới hạn trong sự tương tác của các biến
− Khó khăn đối với các chuỗi quyết định.
Mô phỏng Monte Carlo
Ưu điểm:
− Cung cấp kết quả trong điều kiện xác suất.
− Xem xét những nguồn rủi ro khác nhau.
− Có thể mô hình các chuỗi quyết định
Nhược điểm:
− Đòi hỏi nhiều chi phí và thời gian
− Phải có xác suất của các biến đầu vào
− Khả năng giới hạn trong việc giải quyết sự tương tác giữa các biến
− Phụ thuộc vào mô hình mô phỏng mà nó không dễ hiểu đối với việc ra quyết định của nhà quản trị.
Cây quyết định
Ưu điểm:
− Cung cấp kết quả trong điều kiện xác suất.
− Không chỉ giúp đỡ, nó tập trung vào việc ra quyết định theo chuỗi
Nhược điểm:
− Đòi hỏi ước tính xác suất
− Có thể đòi hỏi nhiều thời gian và chi phí phụ thuộc vào quy mô và mức độ linh họat của từng trường hợp.