코오롱플라스틱 (138490) 도약을 위한 준비 완료 Mid-Small Cap Analyst 최석원 02. 3779-8446 [email protected]성장성이 보장된 기업 차량 경량화는 이제 완성차 업체의 선택이 아닌 수 과제로 엔지니어링 라 스에 대 구조적인 수요 증가가 진 중이다. 이 같은 구조적 변화가 동사 의 중장기적 성장성을 뒷받침 줄 것으로 단는 이유는 1)동사는 엔지니 어링 라스 중 히 자동차용 소재에 경쟁력을 갖고 있고, 2) 컴운드와 중 제은 고객처의 까다로운 Spec-in 과정과 대규모 Capex가 요여 신규 레이어가 진입기 쉽지 않기 때문이다. 사업안정화 턴어라운드 준비 완 이와 같은 중장기적 성장성에도 불구고 ‘ 11년 11월 POM 중 시설 증설 이 후 유럽발 경기 부진에 따른 수요 둔화로 고객처 확보가 지연되며 실적 부진 이 지속되었다. 지만 고부가 제 중심 시장인 미주/유럽 지역에 대 지난 2년간의 고객처 확보 노력으로 POM 사업은 이제 일시적 회복이 아닌 안정화 단계에 접어든 것으로 단된다. 동사는 후 지속적으로 고부가 제 시장에 대 매출 비중을 확대 나갈 예정이며, 이에 따른 매량 증가 및 가 개 선으로 2016년 이후 본격적인 실적의 어라운드가 예상된다. 투자의견 수, 표주가 10,000원으 커버지 개시 코오롱라스에 대 자의견 매수, 목주가 10,000원으로 커버리지를 개 시다. 목주가는 Target P/B 2.3배, ‘ 16년E~’ 17년E 균 BPS 4,236원을 적용여 산출였다. Buy (initiate) 목표주가 10,000 원 현재주가 7,260 원 컨센서스 대비 상회 상회 상회 상회 부합 부합 부합 부합 하회 하회 하회 하회 Stock Data KOSPI (9/7) 1,883.22pt 시가총액 2,105 억원 발행주식수 29,000 천주 52 주 최고가/최저가 8,950 / 4,545 원 90 일 일균거래금 12.47 억원 외국인 지분율 1.0% 배수익률(15.12E) 0.7% BPS(15.12E) 3,351 원 KOSPI 비 상수익률 1 개월 -3.2% 6 개월 30.8% 12 개월 55.5% 주주구성 오롱 인스리(주)외 2 인 70.1% Stock Price Financial Data (십억원 십억원 십억원 십억원) 2013 2013 2013 2013 2014 2014 2014 2014 2015E 2015E 2015E 2015E 2016 2016 2016 2016E 2017 2017 2017 2017E 매출액 222.9 245.3 254.9 294.5 329.7 영업이익 1.3 6.0 13.5 21.6 29.4 세전계속사업손익 -1.5 1.4 9.7 18.0 25.9 순이익 -3.1 1.8 8.2 16.2 23.3 EPS (원) -108 62 282 557 800 증감률 (%) n/a 흑전 355.7 97.8 43.6 PER (x) -38.1 77.5 25.8 13.0 9.1 PBR (x) 1.4 1.5 2.2 1.9 1.6 EV/EBITDA (x) 20.4 14.5 12.6 9.2 7.1 영업이익률 (%) 0.6 2.4 5.3 7.3 8.9 EBITDA 마진 (%) 4.6 6.2 9.0 10.5 11.8 ROE (%) -3.5 2.0 8.7 15.5 18.9 부채비율 (%) 148.0 136.7 130.9 118.2 102.8 주: IFRS 연결 기준 자료: 이베스트투자증권 리서치센터 1,600 1,700 1,800 1,900 2,000 2,100 2,200 0 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 7,000 8,000 9,000 10,000 13/09 14/03 14/09 15/03 15/09 오롱플라스 KOSPI 2015 년 9 월 8 일
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코오롱플라스틱은 5대 엔지니어링 플라스틱(PC, PBT, POM, PA, MPPO) 중 PA,
PBT, POM 소재를 보유한 EP 전문 생산 기업이다. 이 중 중합 공정을 통해 생산되는
POM의 1H15 기준 매출비중은 40.7%로 가장 높고, 컴파운드 공정을 통해 생산되는
PA, PBT는 각각 39.8%, 8.0% 수준이다. ‘14년 End User 기준 분야별 매출비중은 자
동차 60%, 전기전자 20%, 생활용품 15% 순으로 자동차 경량화 트렌드에 따른 중장
기적인 성장이 기대된다.
동사의 특징은 국내 EP전문 생산기업 중 유일하게 중합 시설과 컴파운드 시설을 모두
보유하고 있다는 점이다. 중합 공정이란 2개 이상의 모노머(Monomer)를 화학반응을
통해 결합시켜 폴리머(Polymer: 화합물)를 생성하는 공정으로 대규모 Capex가 필요
하며 고정비 비중이 높아 영업레버리지가 크다. 컴파운드 공정이란 중합 공정을 통해
생산된 폴리머 base resin에 고객사의 니즈에 맞는 물성을 맞추기 위해 다양한 부원료
를 물리적으로 혼합하는 공정으로 대규모 Capex가 필요없어 변동비 비중이 높다. 현재
POM은 중합 공정에서 컴파운드 공정까지 수직 계열화되어 있으며, PA/PBT 등은 컴
파운드 공정을 통한 컴파운드 제품 형태로 고객사에 판매하고 있다.
그림14 코오롱플라스틱 중합 및 컴파운드 공정
자료: 코오롱플라스틱, 이베스트투자증권 리서치센터
POMPOMPOMPOM
PA, PBT, PET PA, PBT, PET PA, PBT, PET PA, PBT, PET 등등등등
원재료(MA)
원재료(CPL,
부타티엔,프로필렌 등)
종합Base chip
종합Base chip
Compound제품
코오롱플라스틱독자 제조기술
코오롱인터스트리종합 기술
제1 Compound Plant(KSI) &
제2 Compound Plant(2012. 12 예정)
Compound제품
중합공정
대규모 투자, 높은 공정기술
컴파운드 공정
Recipe, Spec-in고기능/고부가가치화
기업분석 / 코오롱플라스틱
이베스트투자증권 리서치센터 12
동사는 ‘96년 ㈜코오롱과 도레이㈜의 합작회사로 컴파운드 사업을 시작하여 ‘98년
POM 중합 설비 완공 후 엔지니어링 플라스틱 전문 생산업체로 거듭났다. ‘08년 ㈜케이
티피에서 코오롱플라스틱㈜로 사명 변경 후 ‘11년 6월 상장하며 지금의 모습을 갖추게
되었다. 현재 코오롱인더스트리㈜가 동사의 지분 70%를 보유하고 있다.
표4 코오롱플라스틱 연혁
날짜날짜날짜날짜 내용내용내용내용
1996.03 ㈜케이티피설립
1997.12 POM 공장건설 완료
1998.04 POM 상업생산 개시
1998.06 외국인투자기업 등록
2005.01 과천사무소개소
2008.06 코오롱플라스틱㈜ 사명 변경 ㈜코오롱(현 코오롱인더스트리)플라스틱 사업부문 인수 유무상감자(자본금 630억원 → 203억원)
2010.04 POM2호 생산시설 증설 착공
2010.09 중국 북경대표처 설립
2010.12 주식액면가액 분할(액면가액 5,000원 → 1,000원)
2011.06 유상증자(자본금 203억원 → 290억원) 한국거래소 유가증권시장 상장
2011.01 중국 북경판매법인 설립
2011.12 POM 및 컴파운드 생산설비 증설
2012.09 케이에스아이주식회사 흡수합병(상주 사업장)
자료: 코오롱플라스틱, 이베스트투자증권 리서치센터
리스크 요인
POM 가동률 재하락
현 시점에서 코오롱플라스틱 실적의 Swing factor는 POM 가동률이다. 변동비 비중이
80% 이상을 차지하는 PA, PBT 컴파운드 제품과 달리, 동사의 POM은 중합 제품으로
매년 70~90억원의 감가상각비, 200~300억원의 유틸리티 비용, 그리고 인건비 등 고
정비 비중이 높아 가동률 하락은 곧 단위 생산 비용의 증가로 이어지기 때문이다. 그러
나 Spec-in이 필요한 고가 제품 중심의 미주/유럽 지역 매출 확대가 향후에도 이어질
것(Product Mix 개선)이고 제품 재고 역시 안정적인 수준으로 유지되고 있어 가동률
재하락의 가능성은 높지 않아 보인다.
유가 하락에 따른 판가의 지속적인 하락
최근 유가 하락이 지속되며 판가 하락에 대한 우려가 있다. 실제로 ‘12년 이후 base
resin 기준 PA 및 POM 가격은 각각 -89%, 24.3% 하락한 모습을 보이고 있다. 하지
만 고부가가치 석유화학 제품일수록 유가 하락에 따른 판가 인하 압력이 상대적으로 덜
한 모습을(‘12년 대비 유가 하락폭은 -39.8%) 확인할 수 있다. 결국 향후 동사가 얼
마나 고부가가치 제품 생산할 수 있는가와 미주/유럽으로의 매출을 확대하는가
(Product Mix 개선)를 꾸준히 지켜볼 필요가 있다고 판단한다.
코오롱플라스틱 / 기업분석
이베스트투자증권 리서치센터 13
별첨
▶ Valuation Chart
코오롱플라스틱 12m fwd P/E 코오롱플라스틱 12m fwd P/B
자료: 이베스트투자증권 리서치센터 자료: 이베스트투자증권 리서치센터
▶ 용어 설명
1. 동사 제품 2. 공정
POM
(Polyoxymethylene)
Fomaldehyde를 원료로 하는 폴리머로 Polyacetal이라고 널리 알려져 있으며 1958년 미국에서 최초로 상업화 되었다. 열안정성, 가공성, 내화학성 등이 우수한 반면 결정성은 다소 떨어져 강성이 낮다.
PA
(Polyamide)
PA는 모너머의 구성에 따라 여러 형태로 분류가능 하며, 상업적으로 가장 많이 사용되는 것은 PA6(Nylon6)과 PA66(Nylon66)이다. Nylon은 1938년 미국 Dupont社에서 개발된 최초의 PA 상품명으로 5대 범용 수지 중 가장 수요량이 많은 EP이다. 가공성, 내열성이 우수하다.
PBT
(Polybutylene Terephalate)
5대 EP중에서 물성/내열성/성형성/내화학성의 균형이 가장 높은 EP로 DMT (Dimethyl Terephalate) 또는 TPA(Terephalic Acid)와 1,4-Butanediol를 모노머로 중합되는 결정성 수지이다. 1970년 미국의 Celanease社에서 생산한 Celanex가 최초의 PBT 제품이다.
중합
공정
2개 이상의 단위체 (Monomer)를 ‘화학반응’을 통해 결합시켜 분자량이 큰 화합물(Polymer)을 생산하는 공정, 대규모 Capex 필요
컴파운딩
공정
중합공정을 통해 만들어진 base resin에 다양한 부원료를 ‘물리적’으로 혼합하여 특정 물성을 강화하는 공정, 비용 구성 중 원재료(base resin) 등 변동비 비중이 높음