El dólar paralelo y su brecha cambiaria probablemente vuelvan a subir

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SEMANARIO ECONÓMICO E&R

EL DÓLAR PARALELO Y SU BRECHA CAMBIARIA PROBABLEMENTE

VUELVAN A SUBIR.

¿POR QUÉ BAJÓ EL DÓLAR PARALELO Y SU BRECHA CAMBIARIA?

El dólar oficial fijo en $8 ayudó a que el dólar paralelo y la brecha cambiaria se reduzcan. la devaluación del 23% en un día, que subió el dólar oficial de 6.9 a 8.0 pesos, ayudó a bajar las expectativas de devaluación y por ende contribuyó a reducir las presiones sobre el dólar paralelo y su brecha cambiaria. Adicionalmente, hay otros fenómenos, más allá del tipo de cambio oficial, que explican la reducción del dólar paralelo y de la brecha cambiaria. Estos fenómenos se dividen en genuinos, basados en medidas de política monetaria sustentables en el tiempo, y en políticas heterodoxas que sólo pueden brindar frutos en el corto plazo que desaparecen más tarde.

El primer componente genuino es la reducción del dólar cobertura que se dio en febrero pasado cuando el BCRA absorbió pesos (que sobran) con una agresiva política de colocación de LEBACs, permitiendo una reducción de la base monetaria y de la relación pesos / dólares en su balance. Otro componente genuino que contribuyó a la reducción del dólar paralelo y su brecha cambiaria fue la apertura parcial del cepo, que descomprimió la demanda de dólar paralelo quitándole presión al tipo de cambio blue. Entre los componentes heterodoxos se destaca la resolución 5536 y todas las otras medidas adicionales que aplicó la autoridad monetaria para hacerse de dólares extraordinarios en estos meses. En este sentido, tanto la venta de activos en dólares (de los bancos), así como la liquidación compulsiva de la cosecha del año anterior y el ingreso de dólares de Chevron sólo proveen y apuntalan las reservas y el tipo de cambio de cobertura en forma extraordinaria. Son flujos que proveerán de dólares al BCRA sólo por y durante algunos meses

¿Qué pasará con el dólar paralelo y su brecha cambiaria en 2014?

El potencial y futuro valor del dólar paralelo y su brecha cambiaria dependen fundamentalmente de la política monetaria y en menor medida de la política cambiaria del BCRA. Cuánto más prudente sea y menos emita el BCRA, mayor es la probabilidad que el tipo de cambio paralelo sea más bajo en el mediano y largo plazo. Además, menor será la inflación y por ende más baja sería la depreciación del tipo de cambio oficial, y por ende más bajo el “piso” del tipo de cambio paralelo. Para que esto suceda, parte de los pesos que Central emite para comprar los dólares de la soja deberían ser absorbidos con una agresiva política de colocación de LEBACs, lo cual debería tal vez implicar una suba de tasa. Por el contrario, si durante los próximos meses el BCRA emitiera pesos a un ritmo mayor al cual acumulara reservas, entonces el dólar cobertura subiría y por ende el dólar paralelo y la brecha cambiaria muy probablemente también se incrementarían. En este punto es crucial entender que a mayor desequilibrio fiscal, mayor es la probabilidad que la economía argentina enfrente un tipo de cambio paralelo más elevado en el mediano y largo plazo.

El problema es que el MECON no muestra intenciones de hacer el ajuste fiscal y el déficit fiscal aumenta, por ende la asistencia financiera del BCRA y la dominancia fiscal aumentan en lugar de reducirse. De hecho, estimamos que el BCRA tendría que emitir alrededor de $130.000 MM para financiar al Tesoro en 2014. El hecho que Fábrega presida el BCRA disminuye la probabilidad que la política monetaria vuelva a tener el sesgo ultra expansivo de épocas de la anterior presidencia. En este escenario de dominancia fiscal creciente, la importancia de Fábrega se manifiesta en su política de colocación de LEBACs. A fin de año, el tipo de cambio de cobertura, el dólar paralelo y la brecha cambiaria dependen de la cantidad neta de LEBACs que coloque la autoridad monetaria.

Proyectamos un dólar cobertura de entre 18 y 20 pesos para fin de año. Lo más probable sería que el dólar paralelo cotizara en la banda entre 14 y 17 pesos, pero si el BCRA se tornase menos prudente se podría disparar hasta la banda 17 / 18.5 pesos, con lo cual la brecha se ubicaría aproximadamente en torno a 75%.

Política Monetaria, Cambiaria, expectativas y nivel de actividad

Para el nivel de actividad es importante que el BCRA continúe actuando responsablemente en términos monetarios. Cuanto más déficit fiscal haya, mayor colocación de LEBACs y más tasa de interés se requerirá para mantener la misma tasa de expansión monetaria y esto impacta negativamente sobre el nivel de actividad. El Mecon pareciera no tomar nota por ahora.

SEMANARIO ECONÓMICO E&R – Nº 115 Fecha: 25 de Abril de 2014

Director EconomistasVerónica SosaGuillermo GiussiDiego GiacominiMario SotuyoEsteban Arrieta

Alejandro Caldarelli

SEMANARIO ECONÓMICO E&R – Nº 115 25 Abril de 2014


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parcial agradecemos citar la fuente.

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EL DÓLAR PARALELO Y SU BRECHA CAMBIARIA PROBABLEMENTE VUELVAN A SUBIR.

Desde el establecimiento del cepo cambiario el dólar paralelo acompañó el ritmo del tipo de cambio de cobertura, copiando su tendencia en el mediano y largo plazo. A su vez, el valor del dólar blue depende del comportamiento del tipo de cambio oficial. A mayor dólar oficial, más elevado dólar paralelo.

El tipo de cambio de cobertura surge de la relación base monetaria / reservas. Es decir, cuanto más pesos haya en circulación y menor sea el nivel de reservas el dólar de cobertura subirá. Por consiguiente, el dólar paralelo se encarece a medida que el BCRA emite más pesos y pierde más reservas.

Gráfico 1: brecha cambiaria y tipo de cambio.

10,40

9,61

8.00

13,03

3,80

5,80

7,80

9,80

11,80

13,80

12‐abr‐10 12‐sep‐10 12‐feb‐11 12‐jul‐11 12‐dic‐11 12‐may‐12 12‐oct‐12 12‐mar‐13 12‐ago‐13 12‐ene‐14

Dólar (BCRA), contado con liquidación (CCL), informal (BLUE), cobertura con reservas ("convertibilidad")

‐Pesos ARG por unidad de Dolár EE.UU.‐ 21/04/14

Dólar Blue Dólar CCL Dólar BCRA Dólar de Cobertura con Reservas

10,45

Fuente: E&R





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Sin embargo, en el corto plazo pueden existir desviaciones del dólar paralelo respecto a su tendencia de mediano y largo plazo signada por el tipo de cambio de cobertura. Algunas medidas de política económica pueden generar desvíos del tipo de cambio paralelo tanto por arriba como por debajo de su tendencia de mediano y largo plazo. Puntualmente, en el pasado, las medidas que fueron fortaleciendo paulatinamente el cepo cambiario condujeron al dólar paralelo a niveles superiores al dólar cobertura.

Sin embargo, en la actualidad el escenario es exactamente el opuesto. El dólar paralelo, en 10.4 pesos, se ubica por debajo del dólar cobertura y la brecha cambiaria descendió hasta el 30%. Es decir, el dólar paralelo está 2.5 pesos más barato que en su techo histórico y la brecha cambiaria se redujo casi 70 puntos porcentuales con respecto al “peor momento” de 2013 cuando en mayo llegó casi al 100%.

¿Por qué bajó el dólar paralelo y su brecha cambiaria?

Hoy en día el dólar blue ($10.7) está marcadamente por debajo de su tendencia de mediano y largo plazo, porque el tipo de cambio de cobertura se encuentra en 13.03 pesos por dólar. Este fenómeno no es la primera vez que sucede. A comienzos de noviembre y en diciembre pasado el dólar paralelo también había caído marcadamente por debajo de su tendencia de mediano y largo plazo. En aquel momento el blue y el “contado con liqui” cotizaban respectivamente a $9.1 y $8.5pesos, por debajo de los $10.7 del dólar cobertura.

Dicha caída del dólar paralelo con respecto a su tendencia de mediano y largo plazo fue lograda por medio del accionar del Anses, que vendió bonos en dólares de jubilados haciendo bajar contado con liqui y blue. Sin embargo, como era de esperarse, su efecto depresivo sobre el dólar paralelo fue sólo circunstancial y no permanente. Hacia final de diciembre y en enero pasado el dólar paralelo volvió a cotizar en línea con el dólar cobertura, alcanzando nuevamente su tendencia de mediano y largo plazo.

La devaluación del tipo de cambio oficial en enero, no sirvió para reducir la brecha cambiaria instántaneamente, dado que el blue pegó un salto en las mismas proporciones.

De hecho, la brecha cambiaria se redujo más tarde y sólo después de la devaluación oficial y con el tipo de cambio oficial fijo en 7.9/8 pesos por dólar. En este sentido, hay varios factores que contribuyeron en forma conjunta para que el dólar paralelo y la brecha cambiaria se redujeran durante estas últimas semanas.

En primer lugar y como ya mencionamos, el dólar oficial fijo en $8 ayudó a que el dólar paralelo y la brecha cambiaria se reduzcan. La devaluación del 23% en un día, que subió el dólar oficial de 6.9 a 8.0 pesos, ayudó a bajar las expectativas de devaluación y por ende contribuyó a reducir las presiones sobre el dólar paralelo y su brecha cambiaria.

Adicionalmente, hay otros fenómenos, más allá del tipo de cambio oficial, que explican la reducción del dólar paralelo y de la brecha cambiaria. Estos fenómenos se dividen en





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genuinos, basados en medidas de política monetaria sustentables en el tiempo, y en políticas heterodoxas que sólo pueden brindar frutos en el corto plazo que desaparecen más tarde.

El primer componente genuino es la reducción del dólar cobertura que se dio en febrero pasado cuando el BCRA absorbió pesos (que sobran) con una agresiva política de colocación de LEBACs, permitiendo una reducción de la base monetaria y de la relación pesos / dólares en su balance. Esta reducción del tipo de cambio de cobertura también podría haberse dado si el Central hubiese acumulado nuevamente reservas. Sin embargo, no fue lo que sucedió en febrero / marzo cuando la autoridad monetaria continuó perdiendo reservas, aunque a un ritmo sensiblemente inferior.

Otro componente genuino que contribuyó a la reducción del dólar paralelo y su brecha cambiaria fue la apertura parcial del cepo1, que descomprimió la demanda de dólar paralelo quitándole presión al tipo de cambio blue.

Entre los componentes heterodoxos se destaca la resolución 5536 y todas las otras medidas adicionales que aplicó la autoridad monetaria para hacerse de dólares extraordinarios en estos meses. En este sentido, tanto la venta de activos en dólares (de los bancos), así como la liquidación compulsiva de la cosecha del año anterior y el ingreso de dólares de Chevron sólo proveen y apuntalan las reservas y el tipo de cambio de cobertura en forma extraordinaria. Son flujos que proveerán de dólares al BCRA sólo por y durante algunos meses (ver gráfico 2).

Gráfico 2: tipo de cambio paralelo y de cobertura en los últimos meses.

Fuente: E&R en base al BCRA.

1 Los dólares que vende el central para ahorro no aumentan el tipo de cambio de cobertura porque la autoridad monetaria absorbe los pesos a cambio, reduciéndose la base monetaria.





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¿Qué pasará con el dólar paralelo y su brecha cambiaria en 2014?

¿Qué pasará con el dólar paralelo y la brecha cambiaria en el mediano y largo plazo, seguirán bajando, se estabilizarán en estos niveles o por el contrario subirán?

Más, allá de los eventuales desacoples de corto plazo como actualmente sucede, en el mediano y largo plazo el dólar paralelo continuará moviéndose en línea con su tendencia estructural signada por el tipo de cambio de cobertura. En este marco, el dólar paralelo y la brecha cambiaria continuarían bajando en forma sustentable si y sólo si la relación base monetaria / reservas cayera. Y justamente está sucediendo lo contrario, el tipo de cambio de cobertura comenzó a subir nuevamente desde marzo’14 cuando el BCRA comenzó a abandonar la política agresiva de colocación de LEBACs para retirar de pesos y reducir la base monetaria. A esto hay que sumarle que el dólar oficial comenzó (muy suavemente) a depreciarse, lo cual también provocaría una suba del piso al dólar paralelo.

En otras palabras, la reducción del dólar cobertura y el tipo de cambio oficial fijo en 8 pesos, que sustentaron la baja genuina del dólar paralelo, ya no están. Es más, tanto el dólar cobertura como el tipo de cambio oficial comienzan a moverse en el sentido contrario, alentando un probable y futuro aumento del dólar paralelo y su brecha. De esta manera, lo más probable sería que el dólar paralelo y la brecha cambiaria aumentaran durante los próximos meses.

En otras palabras, si la relación base monetaria / reservas continuara subiendo durante los próximos meses, no debería sorprender que el dólar paralelo y la brecha cambiaria retornarán su sesgo alcista, ya que en la actualidad tanto el dólar paralelo como la brecha cambiaria se encontrarían muy por debajo de sus niveles de equilibrio consistentes con los actuales fundamentos monetarios de la economía argentina. En este sentido, en el gráfico 1 se puede observar que en la actualidad la brecha cambiaria se encuentra en torno al 30%, es decir 24 puntos porcentuales por debajo de su promedio (54%) de los últimos 16 meses. Paralelamente, en el gráfico 2 se puede observar que el dólar blue y el contado con liquidación se encuentran entre 2.5 y 3.5 pesos por debajo del tipo de cambio de cobertura. De esta manera, no debería sorprender que tanto el dólar paralelo como la brecha cambiaria hicieran el catch up con respecto al tipo de cambio de cobertura y el valor promedio de la brecha cambiaria.

El potencial y futuro valor del dólar paralelo y su brecha cambiaria dependen fundamentalmente de la política monetaria y en menor medida de la política cambiaria del BCRA. Cuánto más prudente sea y menos emita el BCRA, mayor es la probabilidad que el tipo de cambio paralelo sea más bajo en el mediano y largo plazo. Además, menor será la inflación y por ende más baja sería la depreciación del tipo de cambio oficial, y por ende más bajo el “piso” del tipo de cambio paralelo.





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En este punto es crucial entender que la entrada de dólares de la soja no asegura mantener el blue quieto en sus actuales niveles. ¿Por qué? Porque el Central compra los dólares de la soja con emisión monetaria, por lo cual el tipo de cambio de cobertura permanece invariable.

La única forma que habría una probabilidad que el tipo de cambio paralelo se mantuviera genuinamente en los actuales niveles sería que el tipo de cambio de cobertura volviese a bajar; como sucedió en febrero. Para que esto suceda, parte de los pesos que Central emite para comprar los dólares de la soja deberían ser absorbidos con una agresiva política de colocación de LEBACs, lo cual debería tal vez implicar una suba de tasa.

Por el contrario, si durante los próximos meses el BCRA emitiera pesos a un ritmo mayor al cual acumulara reservas, entonces el dólar cobertura subiría y por ende el dólar paralelo y la brecha cambiaria muy probablemente también se incrementarían. En este punto es crucial entender que a mayor desequilibrio fiscal, mayor es la probabilidad que la economía argentina enfrente un tipo de cambio paralelo más elevado en el mediano y largo plazo.

Mayor desequilibrio fiscal implica más dominancia fiscal, más emisión monetaria, más inflación y tasa de interés real más negativa; por ende más expectativas de devaluación y mayor presión sobre el tipo de cambio oficial. En este escenario, la presión sobre las reservas (corrida) resurgiría y muy probablemente se potenciaría la suba del dólar cobertura2 y en consecuencia el aumento del dólar paralelo y su brecha cambiaria.

La reducción del desequilibrio y la dominancia fiscal, que son imprescindibles para que aumente la probabilidad de tener un dólar paralelo más bajo y una brecha cambiaria menor, son responsabilidad del Ministerio de Economía (MECON), no del BCRA. Hasta ahora el MECON no ha mostrado voluntad de ajuste fiscal, y sin reducir la dominancia fiscal, la asistencia del Banco central al tesoro Nacional continuará.

Por el momento, tampoco habría una elevada probabilidad de que el Gobierno Nacional obtuviera financiamiento en los mercados voluntarios de deuda, de manera que lo más probable es que el Central vaya perdiendo reservas para pagar la deuda pública en dólares.

En este escenario, lo más probable sería que la relación base monetaria / reservas aumentara a lo largo del año, provocando un incremento del dólar cobertura y de la tendencia del dólar paralelo en el mediano y largo plazo.

Ahora bien, si el stock de reservas finalizara el año en torno a los Usd24.000 MM, la estabilidad del dólar cobertura sería función de la base monetaria. En otras palabras, el dólar cobertura dependería de la política de absorción de LEBACs del BCRA.

A mayor colocación de LEBACs, más baja base monetaria, menor dólar cobertura y por ende más bajo dólar paralelo. De aquí que es muy importante que el BCRA continúe con una

2 El dólar cobertura aumentaría tanto porque crece la base monetaria (numerador) como porque caen las reservas





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política monetaria prudente y prosiga absorbiendo pesos mediante colocación de LEBACs. Por el contrario, si la autoridad monetaria relajara su política de colocación de LEBACs y permitiera una mayor expansión, monetaria, el dólar cobertura aumentaría, impulsando el tipo de cambio paralelo y su brecha cambiaria.

De acuerdo con nuestro análisis, el hecho que Fábrega presida el BCRA disminuye la probabilidad que la política monetaria vuelva a tener el sesgo ultra expansivo de épocas de la anterior presidencia. En otras palabras, con Fábrega se reduce la probabilidad que la tasa de crecimiento de base monetaria se potencie exponencialmente y el tipo de cambio de cobertura se espiralice, alimentando la suba desmedida del dólar paralelo y su brecha cambiaria. En este marco, lo más probable sería que el BCRA estuviera pendiente de evitar un desborde monetario. El problema es que el MECON no muestra intenciones de hacer el ajuste fiscal y el déficit fiscal aumenta, por ende la asistencia financiera del BCRA y la dominancia fiscal aumentan en lugar de reducirse. De hecho, estimamos que el BCRA tendría que emitir alrededor de $130.000 MM para financiar al Tesoro en 2014.

En este escenario de dominancia fiscal creciente, la importancia de Fábrega se manifiesta en su política de colocación de LEBACs. A fin de año, el tipo de cambio de cobertura, el dólar paralelo y la brecha cambiaria dependen de la cantidad neta de LEBACs que coloque la autoridad monetaria.

Proyectamos tres escenarios en los cuales Fábrega en ningún caso permite un desborde monetario como los experimentados en años anteriores. En nuestros escenarios se proyectan tasas de crecimiento de la base monetaria entre 15% y 26%, dependiendo de la agresividad de la política de colocación de LEBACs del BCRA. Sin embargo, en este punto también hay que destacar que muy probablemente la autoridad monetaria tampoco tenga total independencia política para decidir la cantidad de LEBACs a colocar.

Gráfico 3: vencimientos de LEBACs

Fuente: E&R en base a BCRA.





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En este sentido, probablemente el MECON presione al BCRA para que reduzca la agresividad de su política de esterilización, permitiendo una mayor tasa de crecimiento de la cantidad de pesos y consecuentemente una reducción de la tasa de interés. De esta manera, proyectamos que la política de esterilización de LEBACs se relaje con respecto a la actualidad y la cantidad de deuda del Central se reduzca paulatinamente de aquí a fin de año, bajando de $150.369 MM a $123.369 MM o $108.369 MM hacia fines de 2014. Es decir, de acuerdo con nuestro análisis es probable que a lo largo del año se cancelen en efectivo entre $27.000 MM y $42.000 MM de LEBACs en efectivo. En este sentido, hay que tomar nota que en los próximos 90 días vence el 47% ($70.000 MM) de las LEBACs existentes en el mercado. En este marco de análisis, el dólar cobertura se ubicaría en torno a los 18 y 20 pesos hacia fin de 2014.

¿Con un dólar cobertura de entre 18 y 20 pesos, cuál sería el dólar paralelo hacia fin de año? Con la suba proyectada del dólar cobertura, también subirá el dólar paralelo. Y la suba del dólar paralelo se traducirá en un incremento de la brecha cambiaria, que aumentará en relación al actual 30%.

¿Cuánto subirá el dólar paralelo y la brecha cambiaria? A medida que el BCRA vaya perdiendo reservas el dólar cobertura se irá convirtiendo en un techo más difícil de perforar para el dólar paralelo. Es decir, vemos poco probable que en 2014 el dólar blue supere durante varias semanas al dólar cobertura como sí aconteció a mediados de 2012 y a comienzos de 2013, cuando durante varias semanas seguidas el paralelo estuvo más caro que el cobertura3 (base monetaria / reservas) el dólar blue superó al dólar de cobertura durante varios meses seguidos. Este fenómeno se entiende fácilmente cuando se recuerda que el dólar cobertura aumenta a medida que bajan las reservas. En el extremo, a medida que las reservas se acercan a cero, el dólar cobertura tiende al infinito; pero el dólar paralelo cotizará por debajo de infinito. Dicho esto último, con un dólar de cobertura de entre 18 y 20 pesos para fin de año lo más probable sería que el dólar paralelo cotizara en la banda entre 14 y 17 pesos, pero si el BCRA se tornase menos prudente se podría disparar hasta la banda 17 / 18.5 pesos, con lo cual la brecha se ubicaría aproximadamente en torno a 75% (ver gráfico 4).

3 El blue hoy cotiza $10.7 y el cobertura $13.4





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Gráfico 4: dólar cobertura, dólar paralelo, base monetaria y LEBACs a fin de año.

Fuente: E&R.

Política Monetaria, Cambiaria, expectativas y nivel de actividad

El nivel de actividad es extremadamente sensible a la esfera monetaria y cambiara. En el corto plazo, el nivel de actividad responde favorablemente a una situación monetaria y cambiaria “saludable”. Por el contrario, el nivel de actividad económica se resiente ante un deterioro de los fundamentos monetarios y cambiarios.

Una política monetaria poco prudente y muy expansiva hace subir el tipo de cambio de cobertura y por ende encarece al dólar blue, alimentando las expectativas de inflación. De hecho en el gráfico siguiente se observa como el encarecimiento del dólar blue alimenta las expectativas de inflación. Por el contrario, cuando el dólar blue se abarata, las expectativas inflacionarias ceden terreno.





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Gráfico 5: dólar blue y expectativas de inflación.

28%

30%

32%

34%

36%

38%

40%

42%

4,0

5,0

6,0

7,0

8,0

9,0

10,0

11,0

12,0

Expectativas de inflación en alza como consecuencia del alza del dólar oficial y blue

( en pesos por unidad de USD y en % anual de inflación)

Dólar Oficial Dólar BlueExpectativas de Inflación (UTDT) Polinómica (Dólar Blue)Polinómica (Expectativas de Inflación (UTDT))

Fuente: E&R.

Las expectativas de inflación crecientes alimentan las expectativas de devaluación, retroalimentando al dólar paralelo. A mayores expectativas de devaluación, porciones crecientes de ingreso se desvían desde el consumo y la inversión hacia el dólar paralelo y hacia el dólar oficial, lo cual presiona sobra las reservas y retroalimenta el círculo vicioso. En definitiva, mayores expectativas de inflación son menor confianza del consumidor y por ende menos consumo, más baja inversión y menor nivel de actividad global.

De hecho, en el gráfico 6 se observa claramente como entre junio ’11 y agosto’12 la confianza del consumidor se desplomó ante la aceleración de las expectativas de inflación, que subían de la mano del aumento del dólar paralelo. En este sentido hay que recordar que en 2011 hubo una fuerte fuga de capitales que terminó generando la imposición del cepo y la aparición del monstruo de dos cabezas, dólar paralelo y brecha cambiaria. Justamente, a fines de 2011 y comienzos de 2012 es cuando los problemas cambiarios ganan relevancia haciendo crecer fuertemente al dólar paralelo y a la brecha cambiaria (ver gráfico 1). Con el aumento del dólar paralelo y de la brecha cayó la confianza del consumidor. Este fenómeno vuelve a repetirse a fines de 2013 y comienzos de 2014.





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Gráfico 6: confianza del consumidor y expectativas de inflación.

26%

28%

30%

32%

34%

36%

38%

40%

42%

32

37

42

47

52

57

Expectativas de inflación y Confianza del Consumidor

Índice confianza al consumidor …Expectativas de Inflación (UTDT)

Fuente: E&R en base a UTDT.

En el gráfico 7 se aprecia una altísima correlación positiva entre la confianza del consumidor y el nivel de actividad. En palabras coloquiales se podría decir que a la economía le va bien cuanto mayor sea la confianza del consumidor. Por el contrario, al nivel de actividad le va peor cuanto menor sea la confianza del consumidor. En el gráfico se observa claramente en las tres zonas sombreadas como el nivel de actividad económica se reduce a medida que se desploma la confianza del consumidor. Y la confianza del consumidor depende de sus expectativas, fundamentalmente de sus expectativas de inflación y en relación al tipo de cambio futuro, que se forman sobre la percepción de la política monetaria.





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Gráfico7: Confianza Consumidor y Nivel de actividad.

Fuente: E&R en base a UTDT y MECON.

A modo de resumen, lo mejor que podría pasar para que el nivel de actividad doméstico crezca, sería que el Tesoro redujera su déficit fiscal y utilice menor financiamiento del BCRA. Con menor expansión monetaria, más baja inflación y menores expectativas de devaluación, el dólar paralelo será más barato y brecha cambiaria menor. En este escenario con fundamentos monetarios y cambiarios más sólidos, habrá mayor confianza del consumidor y nivel de actividad.

Para el nivel de actividad es importante que el BCRA continúe actuando responsablemente en términos monetarios. El problema es que la ejecución y los esfuerzos de la responsabilidad monetaria no son independientes del déficit fiscal. A mayor déficit fiscal, se requiere más esfuerzos para mantener la misma responsabilidad monetaria. Cuanto más déficit fiscal haya, mayor colocación de LEBACs y más tasa de interés se requerirá para mantener la misma tasa de expansión monetaria y esto impacta negativamente sobre el nivel de actividad. El Mecon pareciera no tomar nota por ahora.



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Dato Var(m/m) Var(a/a) Dato Var(m/m) Var(a/a) Dato Var(m/m) Var(a/a) Dato Var(a/a) Dato Var(a/a) Dato Var(a/a) Dato Var(a/a)

Actividad Económica (EMAE) Base´93=100; SA INDEC ‐ ‐ ‐ ‐ ‐ ‐ 186,6 ‐0,4% 1,2% 207,3 4,7% 198,0 1,9% 194,3 8,9% 178,5 9,2%

Industria (EMI) Base´06=100; SA INDEC ‐ ‐ ‐ 116,7 0,2% ‐0,5% 114,2 1,6% ‐2,6% 130,2 ‐0,3% 130,6 ‐1,2% 132,1 6,5% 124,0 9,8%

Utilización Capacidad Instalada Promedio mens (en %); SA INDEC ‐ ‐ ‐ 70,1 ‐0,2% ‐2,0% 63,7 ‐0,2% ‐2,9% 72,7 ‐2,4% 74,5 ‐5,4% 78,7 1,4% 77,7 6,7%

Construcción (ISAC) Base´97=100 INDEC ‐ ‐ ‐ 159,8 ‐3,4% ‐5,6% 176,8 ‐1,5% 2,1% 185,1 4,6% 177,0 ‐3,2% 182,8 8,7% 168,1 11,0%

Supermercados (cte.) Base abr´08=100; precios const.;SA INDEC ‐ ‐ ‐ 207,4 ‐ 7,0% 220,9 0,8% 10,6% 220,6 15,5% 190,9 14,6% 166,6 17,2% 142,2 16,4%

Shopping centers (cte.) Base abr´08=100; precios const.;SA INDEC ‐ ‐ ‐ 182,8 ‐ 11,0% 199,1 1,2% 20,3% 231,2 17,0% 197,6 12,2% 176,0 19,0% 148,0 30,3%

Servicios Publicos (ISSP) Base´04=100; precios const. INDEC ‐ ‐ ‐ 233,3 ‐0,1% 5,8% 254,5 ‐0,2% 6,4% 241,7 7,4% 225,0 7,5% 209,3 11,1% 188,4 11,1%

Patentamientos unidades mensuales; SA ACARA 82.263 0,5% 5,9% 58.183 ‐0,5% ‐8,1% 112.798 0,3% 2,5% 956.696 13,7% 841.175 ‐2,0% 858.025 29,5% 662.739 28,7%


Confianza del Consumidor ICC (CABA) UTDT 33,8 ‐0,9% ‐25,2% 34,1 ‐12,3% ‐28,4% 38,9 ‐11,8% ‐15,8% 42,3 ‐0,7% 42,5 ‐22,4% 54,8 12,0% 48,9 24,5%

Confianza en el Gobierno ICG (mín=0 y máx=5) UTDT 1,53 10,9% ‐19,9% 1,38 ‐5,5% ‐24,6% 1,46 ‐13,1% ‐17,0% 1,93 ‐4,1% 2,01 ‐16,5% 2,41 43,8% 1,68 32,6%

Confianza Sistema Financiero ICSF Base '96=100 UB 31,4 1,2% 14,3% 31,0 8,7% 16,1% 28,6 11,3% 7,4% 26,3 0,3% 26,3 ‐3,2% 27,1 ‐5,2% 28,6 ‐


Precios al Consumidor (San Luis) Base´03=100 DPEC ‐ ‐ ‐ 627,3 7,2% 41,4% 585,3 4,2% 35,2% 490,7 25,9% 389,8 23,6% 315,2 23,8% 254,5 25,9%

Precios al Consumidor (Congreso) Base Ene´03=100 CONGRESO 591,1 3,5% 37,3% 571,1 4,3% 34,6% 547,5 4,6% 30,6% 463,1 25,3% 369,7 23,9% 298,3 23,3% 241,9 22,3%

Mayoristas (IPIM) Base '93=100 INDEC 741,5 2,4% 25,8% 723,9 5,2% 24,1% 688,3 4,9% 19,2% 614,5 13,6% 540,8 12,9% 479,2 12,9% 424,6 14,6%

Costos de la Construcción (ICC) Base '93=100 INDEC 848,2 1,6% 24,8% 834,9 4,2% 26,4% 801,6 1,7% 22,3% 725,6 19,2% 608,8 25,5% 485,1 20,1% 403,9 16,8%

Materias Primas (IPMP) Base Dic '95=100 (en U$S) INDEC 192,1 ‐2,0% ‐5,9% 196,0 4,2% ‐7,6% 188,2 ‐1,0% ‐12,0% 199,0 ‐5,5% 210,6 8,8% 193,5 20,8% 160,2 7,7%

Índice salarios (CVS) Base Abr '12=100 INDEC ‐ ‐ ‐ 152,3 2,1% 29,1% 149,2 1,7% 27,3% 131,9 25,1% 105,4 26,8% 83,2 27,8% 65,1 22,5%

Salarios del S. Privado Registrado Base Abr '12=100 INDEC ‐ ‐ ‐ 151,2 1,5% 26,6% 148,9 1,2% 25,7% 132,8 24,7% 106,5 30,3% 81,8 32,1% 61,9 24,8%

Salarios del S. Público Base Abr '12=100 INDEC ‐ ‐ ‐ 148 3,4% 32,9% 143,2 2,4% 28,8% 126,5 23,3% 102,7 13,9% 90,1 14,7% 79 18,4%

Salario Mínimo Vital y Movil Pesos x mes INDEC 3.600 0,0% 25,2% 3.600 0,0% 25,2% 3.600 9,1% 34,8% 3.035 25,2% 2.423 19,3% 2.032 14,7% 1.600 21,5%

Haber Jubilatorio Mínimo Pesos x mes INDEC 2.757 11,3% 27,3% 2.477 0,0% 31,8% 2.477 0,0% 31,8% 2.221 30,0% 1.709 35,0% 1.266 35,5% 934 20,4%


Tipo de Cambio Nominal Dólar Pesos x dólar EE.UU.prom mes BCRA 7,93 1,0% 56,0% 7,86 10,7% 56,8% 7,10 12,3% 43,4% 5,48 20,3% 4,55 10,2% 4,13 5,6% 3,91 4,9%

Tipo de Cambio Dólar (CCL) Contado con liquidación E&R 11,90 9,9% 45,0% 10,82 7,3% 41,4% 10,08 17,6% 42,7% 8,44 39,4% 6,05 36,9% 4,42 11,8% 3,95 3,8%

TCR Multilateral Importador Base´01= 1,00 E&R ‐ ‐ ‐ 1,81 6,3% 13,0% 1,70 7,7% 7,6% 1,57 ‐2,5% 1,61 ‐12,5% 1,84 ‐6,8% 1,97 ‐6,4%

Exportación Bienes MM de USD; SA INDEC ‐ ‐ ‐ 5.393 ‐0,4% ‐6,1% 5.231 ‐0,5% ‐7,7% 6.919 ‐91,5% 81.205 ‐3,3% 83.951 22,6% 68.500 23,1%

Importación Bienes MM de USD; SA INDEC ‐ ‐ ‐ 5.349 0,2% 2,4% 5.196 ‐0,3% ‐3,5% 6.166 ‐91,0% 68.515 ‐7,0% 73.661 30,5% 56.443 45,5%

Balance Comercial MM de USD; SA INDEC ‐ ‐ ‐ 44 ‐5,4% ‐91,6% 35 ‐2,7% ‐87,5% 9.034 ‐28,8% 12.690 23,3% 10.290 ‐14,7% 12.057 ‐28,6%

Indicadores de Confianza Detalle FuenteMar‐14 Feb‐14 Ene‐14 2013 2012 2011 2010

Ene‐14 2013 2012 2011 2010

Actividad Económica Detalle Fuente

ARGENTINA

Precios y Salarios Detalle FuenteMar‐14 Feb‐14 Ene‐14

2011 2010

2013 2012 2011 2010

2013Mar‐14 Feb‐14 Ene‐14

Sector Externo Detalle FuenteMar‐14 Feb‐14

2012



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Base monetaria amplia MM de pesos; (circ. + cc BCRA) BCRA 351.349 1,0% 18,2% 347.707 ‐5,6% 18,9% 368.236 1,8% 23,5% 317.648 30,2% 243.909 34,9% 180.792 37,1% 131.899 25,0%

M2 (Base+ CC+CA $) MM de pesos BCRA 559.254 ‐3,0% 20,9% 576.758 ‐6,1% 25,7% 614.383 6,2% 29,3% 502.558 31,7% 381.513 32,7% 287.402 33,5% 215.207 22,1%

M3 (M2 + Depósito a plazo) MM de pesos BCRA 927.155 ‐0,4% 22,3% 931.177 ‐0,6% 24,0% 937.032 2,4% 25,3% 817.307 31,1% 623.396 31,5% 474.215 37,0% 346.018 25,6%

Depositos Totales del S. Privado MM de pesos; (Pesos+USD) BCRA 556.804 1,5% 28,7% 548.556 2,2% 28,6% 537.008 1,9% 27,3% 466.189 30,5% 357.245 26,3% 282.916 32,7% 213.171 22,4%

Préstamos Totales al S. Privado MM de pesos; (Pesos+USD) BCRA 503.651 ‐0,1% 30,3% 503.967 1,8% 32,1% 494.875 3,0% 31,8% 421.414 32,0% 319.369 35,1% 236.349 47,3% 160.489 20,5%

Stock Lebacs y Nobacs MM de pesos BCRA 120.553 ‐ 24,8% 121.702 23,1% 26,6% 98.896 2,0% 26,3% 95.402 19,6% 79.737 2,2% 78.009 38,2% 56.464 49,9%

Reservas BCRA MM de USD BCRA 27.007 ‐2,0% ‐33,2% 27.546 ‐1,0% ‐33,8% 27.822 ‐9,1% ‐34,6% 36.898 ‐19,9% 46.042 ‐8,3% 50.205 0,7% 49.850 7,4%

Tasa plazo fijo (30d.) % TNA; tot. gral. BCRA 23,21 ‐2,6% 73,3% 23,83 2,6% 70,1% 23,23 22,4% 72,4% 15,77 26,8% 12,44 11,0% 11,21 19,6% 9,38 ‐19,3%

Tasa Badlar % TNA; Bcos. Privados BCRA 26,38 0,5% 77,3% 26,25 3,4% 88,3% 25,38 23,0% 69,9% 17,06 22,9% 13,89 3,1% 13,47 19,6% 10,19 ‐15,8%

Riesgo País J.P Morgan ‐ Puntos basicos Bloomberg ‐ ‐ ‐ ‐ ‐ ‐ 1.088 36,7% 2,8% 1.077 8,3% 995 43,9% 691 2,0% 678 ‐41,9%

Índice Merval en USD Bloomberg ‐ ‐ ‐ ‐ ‐ ‐ 731 ‐11,6% 3,1% 727 33,4% 545 ‐27,3% 749 19,6% 655 49,3%


Recursos Tributarios Nacionales MM de pesos; m/m = (prom 12m) MECON ‐ ‐ ‐ 81.173 2,3% 33,3% 90.307 2,9% 37,5% 858.832 26,3% 679.799 25,9% 540.134 31,8% 409.901 34,4%

Resultado Primario Nacional MM de pesos; m/m = (prom 12m) MECON ‐ ‐ ‐ ‐5.627 26% ‐2858% 798 0% ‐2% ‐22.479 355% ‐4.944 ‐200% 4.921 ‐80% 25.115 45%

Resultado Financiero Nacional MM de pesos; m/m = (prom 12m) MECON ‐ ‐ ‐ ‐7.762 11% 1375% ‐3.052 2% 93% ‐64.477 25% ‐51.545 68% ‐30.663 ‐1099% 3.068 ‐143%


Fed Fund Rate % Anual (Target) FED ‐ ‐ ‐ 0,25 0,0% 0,0% 0,25 0,0% 0,0% 0,25 0,0% 0,25 0,0% 0,25 0,0% 0,25 0,0%

US Treasury Bill (10 años) % Tir anual MECON ‐ ‐ ‐ 2,73 0,4% 33,3% 2,72 ‐10,5% 70,8% 2,39 35,5% 1,76 ‐35,9% 2,75 ‐12,6% 3,14 ‐4,4%

Selic rate‐Brasil % Anual (Target) BCB ‐ ‐ ‐ 10,50 0,0% 44,8% 10,50 5,0% 44,8% 8,44 ‐0,2% 8,46 ‐27,8% 11,71 17,1% 10,00 0,8%

Tipo de Cambio Dólar/Real Reales (Brasil) por USD BCRA ‐ ‐ ‐ 2,38 ‐0,1% 20,5% 2,38 1,5% 17,3% 2,16 11,6% 1,93 15,9% 1,67 ‐4,8% 1,75 ‐11,3%

Tipo de Cambio Euro/Dólar USD por Euro BCRA ‐ ‐ ‐ 1,37 0,6% 2,8% 1,36 0,8% 2,4% 1,33 3,2% 1,29 ‐7,6% 1,39 4,8% 1,33 ‐4,7%

Índice S&P 500 EEUU (en USD) Bloomberg ‐ ‐ ‐ ‐ ‐ ‐ 1.783 ‐3,6% 17,8% 1.655 19,3% 1.388 8,3% 1.281 13,3% 1.131 19,2%

Índice FTSE UK (en USD) Bloomberg ‐ ‐ ‐ ‐ ‐ ‐ 10.716 ‐4,2% 7,3% 10.209 11,7% 9.137 ‐1,0% 9.227 10,3% 8.363 15,4%

Índice Dax Alemania (en USD) Bloomberg ‐ ‐ ‐ ‐ ‐ ‐ 12.568 ‐4,7% 17,4% 11.192 24,9% 8.962 ‐4,4% 9.372 15,2% 8.135 15,4%

Índice Bovespa Brasil (en USD) Bloomberg ‐ ‐ ‐ ‐ ‐ ‐ 19.726 ‐9,6% ‐35,0% 24.721 ‐19,3% 30.631 ‐17,1% 36.953 ‐3,2% 38.171 37,7%

Índice Igpa Chile (en USD) Bloomberg ‐ ‐ ‐ ‐ ‐ ‐ 30,83 ‐11,1% ‐34,5% 40,10 ‐6,9% 43,07 ‐2,5% 44,18 11,7% 39,55 51,5%


Soja USD por ton.; (CBOT) IMF ‐ ‐ ‐ 497 ‐0,6% ‐7,4% 476 ‐0,8% ‐9,5% 517 31,2% 394 ‐18,6% 484 25,8% 385 1,7%

Cobre USD por ton.(Grado A Cif Europa) IMF ‐ ‐ ‐ 7.149 ‐1,0% ‐9,5% 7.291 ‐0,9% ‐9,4% 7.332 ‐7,9% 7.959 ‐9,8% 8.823 17,0% 7.538 45,9%

Petroleo USD por barril (Brent UK) IMF ‐ ‐ ‐ 108,8 1,1% 14,2% 107,6 1,1% 13,6% 100,9 7,2% 94,2 ‐0,9% 95,1 19,6% 79,4 28,8%

Oro USD por onza troy IMF ‐ ‐ ‐ 1.300 ‐1,9% ‐20,2% 1.244 ‐2,4% ‐25,6% 1.470 ‐12,1% 1.672 6,1% 1.576 27,7% 1.233 25,5%

2013 2012 2011 2010Precios Commodities Detalle Fuente

Mar‐14 Feb‐14 Ene‐14

2013 2012 2011 2010

Mercado Financiero Internacional

Detalle FuenteMar‐14 Feb‐14 Ene‐14

2013 2012 2011 2010

Politica Fiscal Detalle FuenteMar‐14 Feb‐14 Ene‐14

2012 2011 2010

Politica Monetaria y Sistema Financiero

Detalle FuenteMar‐14 Feb‐14 Ene‐14

ARGENTINA

2013

El dólar paralelo y su brecha cambiaria probablemente vuelvan a subir

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