Cenário Macroeconômico Janeiro de 2018 Comentários & Perspectivas O ano de 2017 ficou para trás. O desempenho dos mercados – alta do Ibovespa, dólar relativamente estável e queda expressiva da percepção de risco-país –, nem de longe, parece refletir o tumultuado cenário político dos últimos meses. Mas fomos bastante assertivos: na maior parte do tempo, tivemos uma recomendação mais otimista em bolsa, e mais neutra em relação ao real. No front político: Brasília viveu intensamente. Quase testemunhou um novo processo de impeachment, quase vivenciou a aprovação da (tão esperada) reforma da previdência. Nem lá, nem cá. Mas passou. A tal “pinguela” – parafraseando FHC – sobreviveu. À frente, nos espera um ano de Copa do Mundo, de eleições presidenciais. Será um ano de volatilidade. A economia segue dando bons sinais de recuperação, ganha fôlego, e as projeções para 2018 têm sido revisadas para cima. A inflação, baixa, dá espaço para que o banco central (BC) continue com o ciclo de corte de juros. No mínimo, esperamos alguns meses de juros baixos, que continuarão a dar forças à economia. É neste contexto que os investidores estarão cada vez mais atentos às pesquisas eleitorais. O risco fiscal se confunde, cada vez mais, com as perspectivas eleitorais. Não é por acaso: é a partir de 2019 que o cumprimento das metas fiscais será ainda mais desafiador. Como pano de fundo, contamos com um cenário internacional ex-tre-ma-men-te positivo. Juros (ainda) baixos nos países desenvolvidos, liquidez abundante, e crescimento econômico forte fizeram com que os investidores tomassem mais risco. Seremos sinceros: difícil ficar melhor do que está, por muito mais tempo. Ou seja: é momento para fazermos mais reformas. No exterior, para que o crescimento forte dure por mais tempo. No Brasil, para que o país possa crescer mais, e para que o risco fiscal diminua. Seguimos otimistas em relação à bolsa local – perspectiva amparada pela conjuntura macroeconômica. Para os próximos meses, temos um viés de valorização para o dólar. De modo geral, esperamos um dólar no próximo ano mais valorizado frente às moedas dos emergentes (menos frente às moedas dos desenvolvidos). Difícil esperar um ano de dólar tão fraco como o de 2017, em nossa opinião. Afinal, entre outros motivos, esperamos que a economia dos EUA aqueça ainda mais – algo que fará o BC americano subir juros no ano que vem. 1 Cenário Brasil » Política: Lula e Bolsonaro, ainda na liderança Com a proximidade das eleições presidenciais, começaremos a reportar os números mais recentes das pesquisas de intenção de votos, e as novidades mais relevantes, do nosso ponto de vista. Será uma oportunidade para consolidarmos estes pontos, e refletirmos sobre como estes têm impactado os mercados (o nosso foco principal). Segundo pesquisa Ipsos, Lula teve em dezembro o seu 6º mês seguido de melhora na avaliação, enquanto demais candidatos, como Alckmin (PSDB), Marina (Rede) e Bolsonaro (PSC) registraram algum tipo de desgaste. Embora a sua aprovação seja alta (atingiu agora 45%), a sua desaprovação também o é (54%). Mais: vale lembrar que a corrida eleitoral de Lula pode ser interrompida. O caso do ex-presidente (envolvendo o tríplex) será julgado dia 24 de janeiro pela 8ª Turma do TRF-4 (Tribunal Regional Federal da 4ª Região). Além dos nomes que já citamos, outros candidatos podem entrar na disputa, tornando a eleição de 2018 bastante pulverizada – característica semelhante à de 1989, que acabou num 2º turno com candidatos não associados ao governo federal. Entre possíveis candidatos, temos Henrique Meirelles, hoje no PSD; e Rodrigo Maia, pelo DEM. Aliás, caso Maia reunifique o chamado “centrão”, pode contar com um significativo tempo de propaganda eleitoral em TV e rádio (o “centrão” tem 40% deste tempo). Nos próximos meses, acreditamos que acordos entre estes partidos de “centro” acabarão dando maior clareza ao candidato que será mais forte para concorrer com Lula e Bolsonaro, hoje os líderes em intenção de votos. Por último, vale dizer que o próprio Temer não descarta participar da corrida, a despeito da alta rejeição ao seu governo. A pesquisa CNI/Ibope, divulgada no dia 20 de dezembro, mostrou que 74% dos brasileiros o consideram “ruim ou péssimo”, por exemplo. » Atividade: o viés positivo continua As projeções para o PIB, aos poucos, tem sido revisadas para cima. O mercado olha cada vez mais para 2018, em meio a um crescimento que acelera no final de 2017. Segundo o Boletim Focus, o mercado vê um crescimento cada vez mais próximo de 3%. Esta taxa, aliás, já é a esperada pela própria Fazenda (que até há pouco falava em 2%). O Ipea também espera 3%, puxado por um crescimento de 3,4% do consumo das famílias, e de 5,2% dos investimentos. Mais otimista – embora não queira colocar isto “na conta” --, o secretário de Política Econômica da Fazenda, Fabio Kanczuk, tem dito que os
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Cenário Macroeconômico
Janeiro de 2018
Comentários & Perspectivas
O ano de 2017 ficou para trás. O desempenho dos mercados – alta do Ibovespa, dólar relativamente estável e queda expressiva da percepção de risco-país –, nem de longe, parece refletir o tumultuado cenário político dos últimos meses. Mas fomos bastante assertivos: na maior parte do tempo, tivemos uma recomendação mais otimista em bolsa, e mais neutra em relação ao real. No front político: Brasília viveu intensamente. Quase testemunhou um novo processo de impeachment, quase vivenciou a aprovação da (tão esperada) reforma da previdência. Nem lá, nem cá. Mas passou. A tal “pinguela” – parafraseando FHC – sobreviveu. À frente, nos espera um ano de Copa do Mundo, de eleições presidenciais. Será um ano de volatilidade. A economia segue dando bons sinais de recuperação, ganha fôlego, e as projeções para 2018 têm sido revisadas para cima. A inflação, baixa, dá espaço para que o banco central (BC) continue com o ciclo de corte de juros. No mínimo, esperamos alguns meses de juros baixos, que continuarão a dar forças à economia. É neste contexto que os investidores estarão cada vez mais atentos às pesquisas eleitorais. O risco fiscal se confunde, cada vez mais, com as perspectivas eleitorais. Não é por acaso: é a partir de 2019 que o cumprimento das metas fiscais será ainda mais desafiador. Como pano de fundo, contamos com um cenário internacional ex-tre-ma-men-te positivo. Juros (ainda) baixos nos países desenvolvidos, liquidez abundante, e crescimento econômico forte fizeram com que os investidores tomassem mais risco. Seremos sinceros: difícil ficar melhor do que está, por muito mais tempo. Ou seja: é momento para fazermos mais reformas. No exterior, para que o crescimento forte dure por mais tempo. No Brasil, para que o país possa crescer mais, e para que o risco fiscal diminua. Seguimos otimistas em relação à bolsa local – perspectiva amparada pela conjuntura macroeconômica. Para os próximos meses, temos um viés de valorização para o dólar. De modo geral, esperamos um dólar no próximo ano mais valorizado frente às moedas dos emergentes (menos frente às moedas dos desenvolvidos). Difícil esperar um ano de dólar tão fraco como o de 2017, em nossa opinião. Afinal, entre outros motivos, esperamos que a economia dos EUA aqueça ainda mais – algo que fará o BC americano subir juros no ano que vem.
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Cenário Brasil » Política: Lula e Bolsonaro, ainda na liderança Com a proximidade das eleições presidenciais, começaremos a reportar os números mais recentes das pesquisas de intenção de votos, e as novidades mais relevantes, do nosso ponto de vista. Será uma oportunidade para consolidarmos estes pontos, e refletirmos sobre como estes têm impactado os mercados (o nosso foco principal). Segundo pesquisa Ipsos, Lula teve em dezembro o seu 6º mês seguido de melhora na avaliação, enquanto demais candidatos, como Alckmin (PSDB), Marina (Rede) e Bolsonaro (PSC) registraram algum tipo de desgaste. Embora a sua aprovação seja alta (atingiu agora 45%), a sua desaprovação também o é (54%). Mais: vale lembrar que a corrida eleitoral de Lula pode ser interrompida. O caso do ex-presidente (envolvendo o tríplex) será julgado dia 24 de janeiro pela 8ª Turma do TRF-4 (Tribunal Regional Federal da 4ª Região). Além dos nomes que já citamos, outros candidatos podem entrar na disputa, tornando a eleição de 2018 bastante pulverizada – característica semelhante à de 1989, que acabou num 2º turno com candidatos não associados ao governo federal. Entre possíveis candidatos, temos Henrique Meirelles, hoje no PSD; e Rodrigo Maia,
pelo DEM. Aliás, caso Maia reunifique o chamado “centrão”, pode contar com um significativo tempo de propaganda eleitoral em TV e rádio (o “centrão” tem 40% deste tempo). Nos próximos meses, acreditamos que acordos entre estes partidos de “centro” acabarão dando maior clareza ao candidato que será mais forte para concorrer com Lula e Bolsonaro, hoje os líderes em intenção de votos. Por último, vale dizer que o próprio Temer não descarta participar da corrida, a despeito da alta rejeição ao seu governo. A pesquisa CNI/Ibope, divulgada no dia 20 de dezembro, mostrou que 74% dos brasileiros o consideram “ruim ou péssimo”, por exemplo. » Atividade: o viés positivo continua As projeções para o PIB, aos poucos, tem sido revisadas para cima. O mercado olha cada vez mais para 2018, em meio a um crescimento que acelera no final de 2017. Segundo o Boletim Focus, o mercado vê um crescimento cada vez mais próximo de 3%. Esta taxa, aliás, já é a esperada pela própria Fazenda (que até há pouco falava em 2%). O Ipea também espera 3%, puxado por um crescimento de 3,4% do consumo das famílias, e de 5,2% dos investimentos. Mais otimista – embora não queira colocar isto “na conta” --, o secretário de Política Econômica da Fazenda, Fabio Kanczuk, tem dito que os
investimentos poderiam crescer “a um ritmo de dois dígitos”, sem dar maiores especificações. Isto poderia fazer o PIB crescer mais do que 3%, claro. Por outro lado, um pouco menos otimista, está o BC. Em seu Relatório Trimestral de Inflação (RTI), divulgado em dezembro, projeta um crescimento de 2,6% para 2018 (contra os 2,2% projetados 3 meses atrás). Para ele, tanto o consumo das famílias quanto os investimentos crescerão 3%. » Mercado de trabalho: tendência é de melhora A taxa de desemprego começou o ano em 12,6%, atingiu o pico em março, quando bateu 13,7%, e começou a cair. Até outubro, estava em 12,2%, segundo dados do IBGE. Considerando a população ocupada, houve um acréscimo de 1,6 milhão de pessoas, ao atingir 91,5 milhões. A tendência é que o desemprego continue a cair, puxado não só pelo aumento das vagas informais, mas também pelas formais. Vale notar que a “taxa de desemprego natural” – conceito abstrato, que pode ser vista como a taxa de “equilíbrio”, e que não pressiona a inflação – deve estar por volta de 10%. Por conta das reformas – especialmente a trabalhista --, pode recuar para algo mais próximo de 9%. Ou seja, o desemprego, hoje pouco acima de 12%, poderia cair até 9-10%, sem trazer desequilíbrios à economia. » Inflação: ainda favorável O quadro inflacionário segue favorável. Aliás, o presidente do BC, Ilan Goldfajn, precisará escrever uma carta ao ministro Henrique Meirelles para explicar as razões de o IPCA terminar o ano abaixo de 3%, o limite inferior das bandas de inflação. Por trás disto, está a deflação dos preços de alimentação no domicílio, por exemplo. Vale notar: entre novembro de 2016 e novembro de 2017, a variação destes preços, acumulada em 12 meses, passou de +11,56% para uma deflação de 5,30% -- algo que explica 65% da queda do IPCA neste período. À frente, por conta da elevada ociosidade e também por conta da inércia inflacionária, espera-se que o IPCA feche 2018 próximo de 4%, ligeiramente abaixo do centro da meta de inflação, de 4,5%. » Política Monetária: Selic deve terminar em 7% O BC cortou a Selic de 7,50% para 7,00%, em linha com o esperado. No seu comunicado, foi bastante claro: “Para a próxima reunião, caso o cenário básico evolua conforme esperado, e em razão do estágio do ciclo de flexibilização, o Comitê vê, neste momento, como adequada uma nova redução moderada na magnitude de flexibilização monetária”. Ou seja, esperamos que no próximo Copom (dias 6 e 7 de fevereiro), o BC cortará a Selic de 7,00% para
6,75%. Somente um “choque” inesperado alteraria os planos do BC. Vale a ressalva: a despeito da postergação da reforma da previdência – que, segundo o governo, ficará para fevereiro –, o BC tem reafirmado esta comunicação, reforçando a intenção de continuar com o atual ciclo de queda de juros. Afinal, “a conjuntura econômica prescreve política monetária estimulativa, ou seja, com taxas de juros abaixo da taxa estrutural”. Por enquanto, o nosso cenário-base é de manutenção da Selic em 6,75% até o final do ano. » Política Fiscal: risco ainda elevado O setor público consolidado (governo central, Estados, municípios e estatais, com exceção de Petrobras e Eletrobras) precisa cumprir a meta de déficit primário de R$163 bi em 2017, e de R$161 bi em 2018. Além disso, precisará cumprir o “teto de gastos” (Emenda Constitucional 95/2016). Isto quer dizer que os gastos não poderão ultrapassar os R$1.309 bi em 2017, e R$1.348 bi em 2018. Ambas as “restrições” devem ser cumpridas em 2017, e possivelmente em 2018. O problema começa a se agravar, em nossa opinião, a partir de 2019. Isto é algo que o próximo presidente precisará, desde o início, encarar. Ou seja: o fiscal seguirá sendo uma preocupação, apesar do cumprimento das metas de curto prazo.
Cenário Externo » EUA: reformas, crescimento e elevações de juros A reforma tributária de Donald Trump foi finalmente aprovada pelo Congresso – algo que fortalecerá, ainda mais, à economia que já está aquecida. Neste contexto, o Fed atualizou as suas projeções, e agora espera que o PIB cresça 2,5% em 2018, acima dos 2,1% esperados há 3 meses. A taxa de desemprego, hoje em 4,1%, deve recuar para 3,9%. Aqui, vale pontuar: a “taxa de desemprego natural”, segundo o próprio Fed, é de 4,6%. Ou seja: o mercado de trabalho já está bem aquecido (com uma taxa de desemprego abaixo do “neutro”). Espera-se, portanto, que a elevação da inflação seja uma questão de tempo. Hoje em 1,5% no acumulado em 12 meses, espera-se que esta vá para 1,9% até o final de 2018. Isto levará o Fed a normalizar os juros: em seu cenário-base, considera que estes passarão dos atuais 1,25-1,50% para 2,00-2,25% ao ano. Ou seja: que haveria 3 elevações de juros em 2018. O mercado, por outro lado, permanece mais cético. Nós, neste ambiente, acreditamos que o mercado pode ser surpreendido quando a inflação subir, e isto, por sua vez, reforçará os planos do Fed, e deve manter o dólar mais forte ao redor do mundo (frente às moedas dos emergentes, em particular). As perspectivas para as bolsas ainda são favoráveis, embora vejamos menor potencial à frente do que víamos meses atrás. Assim, podemos revisar a nossa expectativa para “neutra” em algum momento no futuro. » Zona do Euro: risco político, mas economias fortes Começamos pelos riscos: os partidos favoráveis à independência da Catalunha, na Espanha, conquistaram a maioria absoluta do Parlamento regional. Por enquanto, continuaremos a monitorar o risco político na região. Mas as perspectivas de médio prazo para as bolsas da região seguem bastante positivas, em nossa opinião. Afinal, dados de crescimento continuam a mostrar um desempenho positivo, não só nos países tradicionalmente mais fortes, mas também nos periféricos. A inflação, ainda abaixo da meta oficial (de “ao redor de 2%”), deve manter os estímulos do BC até, no mínimo, setembro de 2018. A aceleração da inflação, em relação à dos EUA, deve ser mais lenta. Este suporte do BC – via juros ainda baixos, e compras de ativos mensais – é algo que reforça a nossa visão mais otimista sobre os mercados da região.
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