1. Capitolo 1 IL SISTEMA FINANZIARIO 1. Il sistema finanziario È una struttura fondamentale dell’economia reale poiché ne migliora sostanzialmente il funzionamento, l’efficienza e, in definitiva, la capacità di produrre ricchezza: in altre parole è quella struttura attraverso cui si svolge l’attività finanziaria, cioè la produzione e l’offerta di servizi finanziari; infatti è l’insieme organizzato di mercati, intermediari finanziari e strumenti finanziari. Questi ultimi sono una particolare categoria di contratti aventi per oggetto diritti e prestazioni di natura finanziaria, negoziati in mercati specializzati (mercati finanziari). Gli intermediari finanziari sono una speciale classe di imprese che svolgono essenzialmente attività finanziaria, basata cioè sulla negoziazione di strumenti finanziari e sull’offerta di servizi connessi con la circolazione degli strumenti stessi. Il funzionamento avviene attraverso regole e controlli, conseguentemente quindi la quarta componente della struttura è costituita dalle autorità di vigilanza. 2. Le funzioni del sistema finanziario Il sistema finanziario realizza, attraverso produzione ed offerta di servizi finanziari, 3 fondamentali processi del finanziamento di un’economia moderna. L’offerta di strumenti di regolamento degli scambi Un sistema che basa la sua funzionalità sulla specializzazione e sulle diverse possibilità di posizioni, deve disporre di meccanismi di scambio – e di regolamento degli scambi – molto sviluppati ed efficienti. Il progresso è legato al fatto che la moneta accresce l’area di scambio: aumenta la possibilità di contropartita, si riducono i costi, si limitano i rischi. Non è più necessario produrre per esigenze di autocomsumo, ma si può produrre per il mercato, sfruttando i vantaggi della specializzazione. L’evoluzione storica della moneta accompagna tale specializzazione: si è passati dalla “moneta merce” (valore intrinseco, ad es. monete in metallo prezioso) alla “moneta segno” (valore in termini nominali), dalla “moneta bancaria” alla “moneta elettronica”. Questa evoluzione è dipesa dalla ricerca di nuovi mezzi di pagamento idonei a ridurre il costo delle transazioni e a renderne meno rischioso il regolamento. L’accumulazione del risparmio ed il finanziamento degli investimenti: il trasferimento delle risorse finanziarie La crescita di un sistema economico è basata sul volume e sulla natura degli investimenti realizzati in un determinato arco temporale. Il volume è condizionato dalla capacità di accumulazione del risparmio, mentre la natura dipende dalle scelte di allocazione dello stesso investimento in forma finanziaria. Accumulazione e allocazione del risparmio presuppongono che il sistema crei le condizioni più favorevoli: alle decisioni di risparmio dei soggetti con surplus di reddito sui consumi; alle decisioni di investimento del risparmio; alle decisioni di finanziamento dei soggetti in deficit. Per “condizioni più favorevoli” s’intende l’offerta – ai risparmiatori e utilizzatori finali delle risorse finanziarie – di incentivi più forti soprattutto perché si attivino circuiti di trasferimento che finanzino gli investimenti con maggiore redditività attesa, dato un 3 2. Appunti di Economia degli Intermediari Finanziari www.profland.135.it certo livello di rischio (inteso come grado di incertezza su rendimento futuro di un investimento). Anche in questi tipi di trasferimenti esistono 2 tipologie di soggetti opposti: una parte (i risparmiatori) dispone al presente di “potere d’acquisto” in eccesso ed è disposta a scambiarlo con “potere d’acquisto futuro” (a patto che ci siano adeguati termini contrattuali e che ne derivi un vantaggio economico dato dal rendimento), un’altra parte
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1. Capitolo 1 IL SISTEMA FINANZIARIO 1. Il sistema finanziario È una struttura fondamentale dell’economia
reale poiché ne migliora sostanzialmente il funzionamento, l’efficienza e, in definitiva, la capacità di
produrre ricchezza: in altre parole è quella struttura attraverso cui si svolge l’attività finanziaria, cioè la
produzione e l’offerta di servizi finanziari; infatti è l’insieme organizzato di mercati, intermediari finanziari
e strumenti finanziari. Questi ultimi sono una particolare categoria di contratti aventi per oggetto diritti e
prestazioni di natura finanziaria, negoziati in mercati specializzati (mercati finanziari). Gli intermediari
finanziari sono una speciale classe di imprese che svolgono essenzialmente attività finanziaria, basata
cioè sulla negoziazione di strumenti finanziari e sull’offerta di servizi connessi con la circolazione degli
strumenti stessi. Il funzionamento avviene attraverso regole e controlli, conseguentemente quindi la
quarta componente della struttura è costituita dalle autorità di vigilanza. 2. Le funzioni del sistema
finanziario Il sistema finanziario realizza, attraverso produzione ed offerta di servizi finanziari, 3
fondamentali processi del finanziamento di un’economia moderna. L’offerta di strumenti di regolamento
degli scambi Un sistema che basa la sua funzionalità sulla specializzazione e sulle diverse possibilità di
posizioni, deve disporre di meccanismi di scambio – e di regolamento degli scambi – molto sviluppati ed
efficienti. Il progresso è legato al fatto che la moneta accresce l’area di scambio: aumenta la possibilità di
contropartita, si riducono i costi, si limitano i rischi. Non è più necessario produrre per esigenze di
autocomsumo, ma si può produrre per il mercato, sfruttando i vantaggi della specializzazione.
L’evoluzione storica della moneta accompagna tale specializzazione: si è passati dalla “moneta merce”
(valore intrinseco, ad es. monete in metallo prezioso) alla “moneta segno” (valore in termini nominali),
dalla “moneta bancaria” alla “moneta elettronica”. Questa evoluzione è dipesa dalla ricerca di nuovi
mezzi di pagamento idonei a ridurre il costo delle transazioni e a renderne meno rischioso il regolamento.
L’accumulazione del risparmio ed il finanziamento degli investimenti: il trasferimento delle risorse
finanziarie La crescita di un sistema economico è basata sul volume e sulla natura degli investimenti
realizzati in un determinato arco temporale. Il volume è condizionato dalla capacità di accumulazione del
risparmio, mentre la natura dipende dalle scelte di allocazione dello stesso investimento in forma
finanziaria. Accumulazione e allocazione del risparmio presuppongono che il sistema crei le condizioni più
favorevoli: alle decisioni di risparmio dei soggetti con surplus di reddito sui consumi; alle decisioni di
investimento del risparmio; alle decisioni di finanziamento dei soggetti in deficit. Per “condizioni più
favorevoli” s’intende l’offerta – ai risparmiatori e utilizzatori finali delle risorse finanziarie – di incentivi più
forti soprattutto perché si attivino circuiti di trasferimento che finanzino gli investimenti con maggiore
redditività attesa, dato un 3
2. Appunti di Economia degli Intermediari Finanziari www.profland.135.it certo livello di rischio (inteso come
grado di incertezza su rendimento futuro di un investimento). Anche in questi tipi di trasferimenti esistono
2 tipologie di soggetti opposti: una parte (i risparmiatori) dispone al presente di “potere d’acquisto” in
eccesso ed è disposta a scambiarlo con “potere d’acquisto futuro” (a patto che ci siano adeguati termini
contrattuali e che ne derivi un vantaggio economico dato dal rendimento), un’altra parte ha al presente
un deficit di “potere d’acquisto” che risolve attraverso contratti di finanziamento per poter effettuare
investimenti reali di ammontare superiore all’autofinanziamento disponibile o per anticipare consumi
rispetto all’attuale capacità di spesa. Il trasferimento delle risorse tra questi soggetti richiede che ci sia un
certo grado di finanziarizzazione dell’economia, ossia la possibilità di incorporare il reddito non consumato
e la ricchezza accumulata in contratti che rappresentino: - per il creditore: una forma di investimento
finanziario; - per il debitore: una raccolta di risorse finanziarie aggiuntive. La finanziarizzazione produce 2
risultati fondamentali per l’organizzazione dell’attività economica: - la ricchezza reale: se rappresentata
da strumenti finanziari, ha un più alto grado di liquidità e trasferibilità; - i soggetti con funzione di
investimento reale: possono mobilitare risorse finanziarie ben oltre la capacità individuale. Una prima
difficoltà è rappresentata dall’alto costo nella ricerca diretta della controparte e da un’incertezza sull’esito
finale altrettanto elevata; una seconda sta nella ricerca del risultato desiderato, ossia nel livello di rischio
incorporato nell’accordo: si tratta infatti di accordi a prestazioni differite. Il sistema finanziario opera al
fine di rendere funzionale ed efficiente il processo di trasferimento delle risorse in diversi modi: come la
definizione delle forme contrattuali, la produzione di informazioni di prezzo, ecc. Ciò configura un
meccanismo attraverso cui si realizza un accentramento delle risorse proveniente da una moltitudine di
risparmiatori e la redistribuzione delle stesse tra i diversi possibili utilizzatori. In tale ambito si inseriscono
le funzioni del sistema finanziario. Un aspetto della natura dell’attività finanziaria è la rischiosità e la
richiesta di modalità operative che ne favoriscano lo svolgimento. I fattori che favoriscono questo circuito
sono in particolare 3, attraverso i quali si rafforza e si rende più efficiente il processo di trasferimento
delle risorse finanziarie. - L’informazione: è importante per i risparmiatori conoscere il rischio inerente il
rimborso alla scadenza. Bisogna avere informazioni accurate ex-ante sulla potenziale controparte per
valutarne l’affidabilità, ma bisogna continuare a raccoglierle ex-post per monitorare l’utilizzo corretto dei
fondi. Gli intermediari finanziari, insieme con i mercati organizzati, hanno la funzione di ridurre il gap di
informazione cui è esposto il creditore e possono farlo in termini economicamente convenienti. Sono
rilevanti 2 contributi informativi: ~ quello che serve per la misurazione del rischio (selezionare ex-ante e
monitorare ex-post); 4
3. Appunti di Economia degli Intermediari Finanziari www.profland.135.it ~ quello derivante dalla funzione di
“informazione di prezzo” che consente un’allocazione decentrata, guidata da segnali di convenienza
espressi attraverso la quotazione di strumenti finanziari (i contratti). Se si riassume il contenuto degli
strumenti finanziari (profilo/rischio/rendimento), i contratti finanziari possono essere classificati lungo
un’ideale curva di mercato in cui, per rischi crescenti, si hanno rendimenti attesi più alti. L’ampiezza delle
forme contrattuali disponibili nel sistema finanziario facilita la copertura degli svariati schemi di
preferenza di creditori e debitori: da quelli più avversi al rischio a quelli che ricercano un’alta esposizione.
- La liquidità: identifica la possibilità di smobilizzare l’investimento prima della data di rimborso
contrattuale. Essa è dunque funzione della natura degli strumenti finanziari che possono essere
negoziabili o non negoziabili (nel primo caso la liquidità deriva anche dalla possibilità di negoziare gli
strumenti in un mercato); del tipo di strumento e, infine, della presenza di mercati organizzati in cui lo
scambio può avvenire con costi di transazione molto bassi e prezzi trasparenti. - La trasformazione del
rischio: i creditori più avversi al rischio possono ritenere non finanziabile la parte più rischiosa dei
prenditori di fondi, per ovviare a questa difficoltà, il sistema finanziario opera una trasformazione del
rischio, ciò rende possibile che i creditori trovino una forma di impiego che soddisfi la bassa propensione
al rischio e che i prenditori siano finanziabili nonostante presentino un rischio elevato o ricorrano a
strumenti più rischiosi. Meccanismi attuabili sono: ~ assunzione di una parte del rischio del prenditore sul
bilancio dell’intermediario (raccolta fondi a breve termine per finanziare prenditori di fondi rischiosi);
vanno considerati due aspetti: la trasformazione delle scadenze, il minor rischio dell’intermediario rispetto
ad un prenditore individuale; ~ possibilità di impiego del risparmio sotto forma di partecipazione ad un
portafoglio di strumenti finanziari che comporta un rischio minore. La gestione dei rischi Il rischio è
l’essenza dell’attività finanziaria. Tuttavia, il sistema svolge anche una funzione di gestione dei rischi in
forma più diretta di quanto non derivi dai fattori informazione, estroversione del rischio, liquidità. Esistono
2 componenti essenziali. - I contratti a termine: comprendono una vasta gamma di applicazioni: da quelli
sulle merci a quelli su strumenti finanziari. La negoziabilità a termine delle merci è un modo per favorire
gli scambi e soprattutto per gestire il rischio che un operatore affronta in relazione all’andamento futuro
dei prezzi della merce stessa. Tale gestione del rischio può essere fatta in contratti a termine negoziati in
mercati organizzati. Il collocamento in tali mercati ha anche la funzione di ridurre o limitare i costi di
ricerca della controparte. I mercati a termine di strumenti finanziari sono una stretta derivazione del
mercato delle merci: l’oggetto è il rischio nelle diverse forme dell’attività finanziaria, che può derivare ad
un operatore dall’andamento futuro di una molteplicità di grandezze finanziarie (il cambio, il tasso
d’interesse, il prezzo dei titoli, ecc.). Il profilo di rischio, assunto da una parte con un contratto base, può
essere gestito attraverso l’emissione di contratti derivati che modifichino la posizione originaria. 5
4. Appunti di Economia degli Intermediari Finanziari www.profland.135.it - L’attività assicurativa: ha per
oggetto la negoziazione dei c.d. rischi puri, che si manifestano cioè sottoforma di perdite o danni futuri e
non determinati nel tempo e nella misura. La gestione dei rischi puri tramite una polizza assicurativa
comporta il trasferimento del rischio ad un intermediario specializzato (compagnia di assicurazione):
l’assicurato trasforma un evento futuro, dannoso ed incerto per gravità e frequenza, in costo certo
(premio della polizza). La compagnia è in grado di far fronte ai suoi impegni di risarcimento con un
processo di pooling, assumendo un numero alto e diversificato di rischi per il cui complesso è possibile
prevedere frequenza e gravità dei danni. In termini più strettamente finanziari, il trasferimento del rischio
puro ha come contropartita il pagamento di premi che vengono investiti in riserve (investimenti finanziari)
da cui verranno prelevati i fondi necessari per compensare gli assicurati. 3. Natura e classificazione degli
strumenti finanziari Gli strumenti finanziari sono contratti che hanno per oggetto transazioni finanziarie,
classificati in base agli specifici profili contrattuali che corrispondono a funzioni diverse e comportano
rischi differenti. - Natura del diritto oggetto del contratto: ~ partecipazione (ad es. azione), ~ credito (ad
es. concessione di fondi), ~ impegno (ad es. futures o options). - Negoziabilità: ~ strumenti negoziabili: la
trasferibilità può essere vista come fatto tecnico o in un mercato, ~ strumenti non negoziabili: basati su
un rapporto contrattuale fermo tra le parti fino alla scadenza. - Liquidità: è funzione della convertibilità in
moneta senza ritardo temporale e perdita in conto capitale; i fattori sono: ~ la scadenza, ~ la
negoziabilità in un mercato. 4. La struttura del sistema finanziario I mercati finanziari sono il luogo di
scambio degli strumenti finanziari. Nei mercati mobiliari si negoziano strumenti finanziari in forma di titoli
mobiliari, ossia quelli trasferibili nel corso della durata contrattuale. Le funzioni dei mercati finanziari sono
così riassumibili: - finanziamento per gli emittenti del sistema finanziario, - impiego di risorse finanziarie
per gli investitori, - gestione dei rischi per i soggetti esposti, - negoziabilità degli strumenti, - quotazione
dei sistemi finanziari negoziati, - controllo degli emittenti. I mercati mobiliari invece si differenziano per: 6
5. Appunti di Economia degli Intermediari Finanziari www.profland.135.it - classe di sistemi finanziari
negoziati (mercato monetario: strumenti a breve termine; mercato dei capitali: azioni e obbligazioni;
mercati derivati: futures ed options), - dimensione geografica (nazionale, internazionale), - natura
istituzionale (regolamentati o non, pubblici o privati), - struttura logistica (mercati fisici, mercati
telematici, ecc.), - procedure di negoziazione (asta, market making, ecc.). Gli intermediari finanziari sono
imprese specializzate: - nella produzione di strumenti finanziari, - nella loro negoziazione e nell’offerta di
servizi di consulenza connessi. Si classificano in: - intermediari creditizi: caratterizzati dalla funzione
creditizia dal lato dell’attivo e dal passivo c.d. nominalistico (banche); - intermediari mobiliari:
caratterizzati da una prevalente attività di negoziazione e di gestione; gli investitori istituzionali sono
caratterizzati dall’attività principale di negoziazione delegata con tecniche “di portafoglio” e dal fatto di
avere un passivo a valore di mercato; - compagnie di assicurazione: caratterizzate dalla funzione di
gestione dei rischi puri e da un collaterale circuito finanziario - banca centrale: è una speciale figura di
istituzione finanziaria, in quanto svolge una particolare forma di intermediazione finanziaria, anche se è
prevalentemente da considerarsi come organo di controllo monetario dell’economia e di autorità. 7
6. Appunti di Economia degli Intermediari Finanziari www.profland.135.it Capitolo 2 LA STRUTTURA
FINANZIARIA DELL’ECONOMIA 1. Lo sviluppo dell’economia monetaria La moneta può essere definita
come qualsiasi mezzo generalmente accettato come mezzo di pagamento. Economia monetaria è quindi
un termine che si usa con riferimento all’organizzazione di un sistema economico in cui gli scambi di beni
e servizi sono regolati attraverso la moneta: sia il consumatore finale sia le imprese sia il contribuente
pagano in moneta. Tutto ciò significa che ogni bene o servizio oggetto di scambio ha un valore definito in
un’unità monetaria che è la valuta del paese. In uno stadio moderno dell’economia, l’utilizzo di nuovi
strumenti di pagamento (carta di credito, moneta elettronica) cresce progressivamente. In un’economia
primitiva, gli scambi erano basati sul baratto delle merci, cosa che richiedeva una doppia coincidenza
delle preferenze e dell’indivisibilità dei beni, comportando costi di ricerca elevati. La soluzione è consistita
nel fare in modo che i beni fossero scambiati a fronte di un corrispettivo, facendo nascere la funzione di
beni moneta, che diventavano cioè quella che oggi si chiamerebbe “unità di conto”. Lo scambio regolato
da un mezzo di pagamento accrebbe le diverse possibilità dello stesso, il numero di fabbisogni soddisfatti,
il passaggio da un’economia di autocomsumo ad un economia di scambio, quest’ultima a sua volta è il
presupposto affinché le attività economiche possano essere organizzate sfruttando il principio della
specializzazione. L’evoluzione della moneta è segnata fondamentalmente dal passaggio dalla moneta-
merce alla moneta-segno. Tale passaggio si ha allorché prende piede la possibilità di sostituire la moneta-
merce con titoli rappresentativi della stessa. Questa sostituzione si verifica per ragioni pratiche: i
mercanti del rinascimento trovavano più economico e sicuro fare uso di certificati di deposito piuttosto
che trasferire fisicamente la moneta metallica. Il passaggio chiave si è avuto quando ci si rese conto che
la circolazione di certificati non richiedeva l’integrale copertura di moneta metallica. Per la banca non fu
quindi più necessario tenere una scorta di moneta legale pari all’ammontare dei depositi (dato che non
saranno ritirati mai tutti contemporaneamente). L’evoluzione storica degli strumenti di pagamento è
influenzata da alcuni fattori: - il costo: ricerca di mezzi con costi di transazione sempre più bassi; - il
rischio: derivante dall’uso o dalla detenzione di un mezzo di pagamento; - la funzionalità: capacità del
mezzo monetario di rendere un servizio utile in termini di tempo di esecuzione, di affidabilità e di
informazione. La moneta svolge 3 funzioni differenti: 1. come mezzo di scambio; 2. come unità di conto
(prezzi); 3. come riserva di valore (possibilità di riutilizzo). In senso più restrittivo, la definizione di moneta
comprende il circolante (cioè la moneta legale) detenuto dal pubblico e i depositi monetari (emissione di
assegni), in gergo è l’aggregato M1. Il secondo aggregato (M2) è la somma tra M1 ed i depositi con
scadenza a 2 anni, la componente aggiunta è composta da quegli strumenti che non consentono al
titolare un diretto utilizzo come mezzo di pagamento, ma facilmente convertibili in moneta. 8
7. Appunti di Economia degli Intermediari Finanziari www.profland.135.it Infine M3 è l’aggregato più esteso
in quanto comprende anche i titoli di mercato monetario, le quote di fondi comuni monetari, le
obbligazioni fino a 2 anni di durata. Uno dei tratti dell’innovazione finanziaria è di offrire strumenti sempre
più efficaci nel combinare liquidità e rendimento. L’utilizzo della moneta nel regolamento degli scambi,
comporta uno sdoppiamento dei circuiti economici, ossia 2 flussi di segno opposto: - quello dei
beni/servizi dal venditore al compratore; - quello della moneta dal compratore al venditore. Produttori ed
utilizzatori sono collegati da un duplice circuito (con valori equivalenti): - uno reale: che può essere
ulteriormente classificato in: ~ circuito dei beni/servizi: costituito dai prodotti venduti agli utilizzatori
(flusso reale) e dai ricavi corrispondenti (flusso monetario), ~ circuito dei fattori produttivi: rappresentato
dalle prestazioni di lavoro o dagli apporti di capitale (flusso reale) e dai redditi pagati come compenso
delle prestazioni stesse (flusso monetario); - uno monetario: dei prezzi (ricavi) e delle remunerazioni di
lavoro e capitale. Il prodotto finale (Y) può essere visto come somma del valore di beni/servizi destinati al
consumo (C) e del valore dei beni di investimento utilizzati nelle attività produttive (I): Y=C+I La misura
più comune è quella del PIL, ovvero di un aggregato rappresentativo della produzione finale del paese e
riferibile alle unità produttive operanti all’interno del paese. Il reddito nazionale equivalente (Y) può
essere visto nella sua ripartizione tra spesa per consumi (C) e quota di reddito non consumata, cioè
risparmio (S): Y=C+S Il risparmio accumulato nel sistema è alla base delle spese di investimento. In
economia chiusa deve essere S = I. In economia aperta, la formazione del capitale si raccorda con
l’accumulazione di S con il saldo degli scambi del paese nei confronti dell’estero; ciò significa che
l’economia potrebbe avere un surplus di investimenti (I) rispetto al risparmio disponibile (S), in tal caso la
differenza sarà finanziata dal saldo negativo delle partite correnti della bilancia commerciale (IMP>EXP),
naturalmente vale il discorso inverso. 2. La struttura finanziaria dell’economia Ogni soggetto (famiglia,
impresa o ente pubblico), in un dato periodo di tempo, presenta un equilibrio economico espresso dalla
differenza tra ricavi (entrate) e costi (uscite). Tale differenza, se positiva, misura il risparmio. Oltre al
conto economico, si può avere un quadro completo anche attraverso la situazione patrimoniale, dove il
patrimonio netto è la voce di collegamento al conto economico in quanto in esso confluiscono i risultati
d’esercizio. Emergono qui i concetti di stock e flusso. Il risparmio è una variabile flusso, ci registra la
dimensione di un fenomeno in un determinato periodo di tempo. Il patrimonio è una variabile stock, cioè
la misura di un fenomeno in un dato momento. Il comportamento di ogni unità economica sarà quindi
caratterizzata, oltre che da accumulazione di ricchezza (PN), da investimenti in attività reali e da
investimenti sotto forma di crediti. Il finanziamento di queste 2 classi può farsi anche ricorrendo al debito.
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8. Appunti di Economia degli Intermediari Finanziari www.profland.135.it Si introduce così, il concetto di
attività e passività finanziarie, a cui si associa la definizione di strumento finanziario, che assume per
l’investitore, la natura di attività finanziaria (Af), in quanto egli vanta un diritto nei confronti del reddito e
della ricchezza presenti e futuri dell’emittente (debitore) dello strumento finanziario. Il concetto di
passività finanziaria (Pf) è speculare a quello di attività, che, dal lato dell’emittente, rappresenta un
impegno patrimoniale. La moneta è un’Af speciale, caratterizzata dalla sua diffusa accettazione come
mezzo di pagamento. Si può riferire ad un credito verso la Banca Centrale (moneta legale) o come un
credito verso una banca (moneta bancaria). Le attività reali (Ar) sono beni con valore intrinseco, dato che
possono produrre servizi di utilità reale e immediata per il possessore. Le Af non hanno un valore
intrinseco, ma rappresentano beni reali e sono facilmente trasferibili (al contrario delle Ar); inoltre
generano redditi per il possessore, ma per l’economia non corrispondono a produzione di beni/sevizi. In
pratica rappresentano un modo poco costoso di mantenere/trasferire i diritti sulla ricchezza e sul reddito.
Se i mercati finanziari sono ben funzionanti, con la rappresentazione della ricchezza reale nelle Af, si può
sviluppare il processo allocativo delle risorse. Ricchezza finanziaria Stock di attività finanziarie detenute
(Af) Ricchezza finanziaria netta Ricchezza finanziaria al netto delle passività finanziaria (Af – Pf) Ricchezza
reale Stock di attività reale in essere (Ar) Ricchezza reale netta Stock di investimenti reali al netto dei
fondi di ammortamento Ricchezza totale lorda Ricchezza finanziaria + Ricchezza reale Ricchezza totale
netta Ricchezza finanziaria netta + Ricchezza reale netta Il concetto di saldo finanziario L’equilibrio
patrimoniale con grandezze stock può essere trasformato in uno schema fonti ed usi dei fondi, che
consente un’analisi più efficace del comportamento finanziario delle unità economiche. La
rappresentazione è semplificata dal fatto che si considera solo la possibilità di variazione “netta” delle
posizioni di stock. Il vincolo contabile dell’uguaglianza tra fonti ed usi di fondi è: I + ∆Af = ∆Pf + S Il saldo
finanziario (Sf) di un’unità economica sarà definito come divario tra S ed I: Sf = S - I così da misurare
l’eccedenza (Sf > 0) o il deficit (Sf < 0) di risorse a fronte dei fabbisogni per investimenti. La qualifica di
finanziario si riferisce al fatto che un Sf > 0 comporta necessariamente un riequilibrio “fonti-usi”,
attraverso nuovi investimenti in Af; un Sf < 0 comporta un ricorso a nuova Pf. Si ha quindi: Sf = ∆Af - ∆Pf
che misura l’equilibrio tra disponibilità di risorse (S) ed utilizzo delle stesse (I reali). Ciò può essere visto
sia come equilibrio tra grandezze reali (S e I), sia come equilibrio speculare tra grandezze finanziarie
(flussi di Af e Pf). 10
9. Appunti di Economia degli Intermediari Finanziari www.profland.135.it I settori istituzionali Per poter
analizzare il comportamento di unità economiche è necessario semplificare, rappresentando l’economia
attraverso pochi soggetti: aggregati in classi per omogeneità di comportamento, e che manifestano
autonomia e capacità di decisione in campo economico-finanziario; 1. società non finanziarie: società e
quasi-società private e pubbliche (aziende autonome, Ferrovie dello Stato); 2. società finanziarie:
articolate in 4 settori: istituzioni monetarie finanziarie (Banca d’Italia e altre), altri intermediari finanziari
(sim, fondi comuni), ausiliari finanziari (autorità di controllo), imprese di assicurazione e fondi pensione; 3.
amministrazioni pubbliche: articolate in 3 sottosettori: amministrazioni centrali, amministrazioni locali,
enti di previdenza e assistenza; 4. famiglia e istituzioni senza scopo di lucro al servizio delle famiglie; 5.
resto del mondo. La matrice fonti e usi di fondi È un modo efficace di rappresentare la rete di relazioni
reali (S e I) e finanziarie (Af, Pf e struttura Sf). È divisa in 3 sezioni per i diversi settori indicati nelle diverse
colonne. Nella I sezione c’è la distribuzione del risparmio e degli investimenti per settori. La II sezione
riporta (analogamente per ogni settore) le variazioni di Af e Pf; dato il vincolo contabile la differenza ∆Af -
∆Pf compensa il Sf (S – I). La III sezione entra nel dettaglio della composizione degli aggregati Af e Pf: per
ogni strumento finanziario, sulle righe compaiono le variazioni nelle posizioni di debito (emittenti) e di
credito (detentori), quindi una sorta di “movimentazione” che lo strumento ha avuto nell’intervallo.
Leggendo in verticale (quindi per settore), si possono ricavare sia la misura dei Sf che la composizione
delle Af detenute e delle Pf emesse. I limiti conoscitivi dei saldi finanziari settoriali Sono legati alla
metodologia di costruzione dei saldi stessi. L’osservazione principale riguarda la natura dei dati: la
rappresentazione dei Sf settoriali è basata sui dati ex-post, mentre nulla dice circa le motivazioni ex-ante
(ad es. circa il fabbisogno di trasferimento). Dunque tra dati di comportamento ex-post e fabbisogno ex-
ante, possono esserci divari significativi per diverse ragioni: - le unità finali (risparmiatori e investitori)
possono ricercare strumenti finanziari che il mercato non offre; - può esserci divergenza di aspettative: ad
es. il risparmiatore investe solo con un rendimento del 15%, mentre il mercato propone performance più
basse. Se si verificano tali circostanze possono esserci 2 conseguenze: - effetto di quantità: alcuni
operatori modificano le preferenze ex-ante (ad es. rinuncia al risparmio o all’investimento); - effetto di
composizione: varia il mix di Af e/o di Pf degli operatori che non trovano gli strumenti desiderati. La
conclusione è che il sistema finanziario, attraverso la capacità di soddisfare la domanda delle unità finali,
svolge un ruolo chiave per le performance dell’economia reale (livello di S e I a scelta degli investitori). 11
10. Appunti di Economia degli Intermediari Finanziari www.profland.135.it La struttura dei saldi finanziari
Aiuta a capire, all’interno dell’economia, da dove provengano le risorse (settori Sf > 0) e dove vengano
destinate (Sf < 0), si può avere cioè un’idea dei trasferimenti finanziari. La rappresentazione, però, per
essere completa, deve essere integrata con altri elementi di analisi, in particolare gli strumenti finanziari
in cui sono incorporate risorse e canali utilizzati. La composizione delle Af e delle Pf dei settori Indica
rispettivamente le scelte di investimento delle risorse finanziarie disponibili (quali strumenti ed in che
misura sono stati preferiti, da notare che il settore famiglia è tipicamente in surplus) e le scelte di
finanziamento (quali strumenti di provviste di fondi sono stati adottati, da notare che è un settore
tipicamente in deficit). Una prima analisi da compiere è quella storica, relativa all’andamento in un
determinati paese. Successivamente viene l’analisi comparata tra paesi, che evidenzia diversità
importanti, quanto ai paesi, degli strumenti di mercato (azioni e obbligazioni) e con particolare attenzione
al peso dei debiti verso intermediari creditori. I parametri di valutazione La struttura finanziaria
dell’economia è un fenomeno difficile da rappresentare attraverso parametri troppo semplificati anche se
possono trarsi alcune conclusioni dai seguenti indicatori: - il grado di separazione tra funzione S e
funzione I (∑|Sf/Pil|): esprime la misura della dissociazione tra le due funzioni; dati il risparmio nazionale e
la sua concentrazione presso le unità che non investono, comporta una funzione di trasferimento più
ampia; - il rapporto di interrelazione finanziaria (Af/Ar): indica il grado di sviluppo dell’economia
finanziaria e si assume che allo sviluppo dell’economia reale facciano seguito rapporti più complessi ed
articolati fra unità e che ne derivi un’articolazione dei fabbisogni di servizio finanziario; indicazioni simili
possono ricavarsi dal rapporto tra stock di Af (o Pf) e Pil; - il rapporto di intermediazione finanziaria
(Af1f/Af): misura l’importanza relativa delle attività finanziarie emesse da intermediari rispetto al totale
delle attività, segnalandone il peso. 3. La struttura finanziaria dell’economia e l’intermediazione
finanziaria La lettura dei Sf fornisce diverse indicazioni sui fenomeni importanti del funzionamento di un
sistema economico. Sia il confronto tra paesi che l’analisi temporale, sono utili a capire i caratteri
strutturali e l’evoluzione di ogni sistema. Il livello dei Sf è alla base del fabbisogno di trasferimento delle
risorse finanziarie. In termini generali, si può assumere che ogni settore abbia una posizione che si colloca
tra due estremi: - equilibrio finanziario: S = I Sf = 0 - divergenza finanziaria: S = 0 Sf = I o I = 0 Sf =
S. La dimensione dei saldi settoriali è tanto più elevata quanto più si avvicina alla divergenza; tali tipi di
equilibrio sottintendono una specializzazione settoriale: alcuni per 12
11. Appunti di Economia degli Intermediari Finanziari www.profland.135.it la funzione di accumulazione del S,
altri per quella di I; si verifica cioè quella che viene chiamata “dissociazione risparmio-investimento”.
Quest’ultima indica una situazione per cui: chi ha le risorse le impiega direttamente in investimenti reali,
chi fa gli investimenti (reali) non ha le risorse (S) sufficienti per finanziarli; le due posizioni sono quindi
strettamente complementari (si tratta di metterle in relazione). La funzione allocativa, che presuppone un
processo di trasferimento delle risorse finanziarie fra unità in surplus e unità in deficit, è una delle ragioni
d’essere del sistema finanziario, per diversi motivi anche in situazioni di equilibrio settoriale: - le attività
finanziarie, oltre alla funzione di finanziamento/investimento, hanno anche funzioni di gestione di rischi; -
Sf = 0 indica l’equilibrio del settore ma non la distribuzione dei saldi delle singole unità che la
compongono o che comunque possa esserci ugualmente fabbisogno di trasferimento. C’è un altro fattore
che deve essere considerato per completare l’analisi: l’incompatibilità della composizione dei portafogli di
Af e Pf dei settori. I circuiti finanziari devono conseguentemente essere organizzati in modo da rendere
possibile un finanziamento a lungo termine con una posizione di credito iniziale a breve, avviene cioè la
trasformazione delle risorse finanziarie con cui si fa riferimento a diverse funzioni dei sistemi finanziari: -
trasformazione delle scadenze: serve per risolvere incompatibilità tra preferenze delle unità in surplus
(famiglie b. termine) e di quelle in deficit (imprese m./l. termine); - trasformazione dei rischi generati
dall’indisponibilità delle unità in surplus ad investire in strumenti finanziari emessi direttamente dalle
unità in deficit: un tale investimento comporta infatti l’assunzione diretta del rischio dell’emittente del
rischio associato (ovvero del suo andamento economico e quindi alla sua capacità di rimborso); la
presenza di intermediari riduce questa difficoltà. Il trasferimento delle riserve dalle unità in surplus a
quelle in deficit può avvenire: - attraverso un circuito finanziario diretto: cioè attraverso strumenti
finanziari che rappresentano un rapporto contrattuale tra l‘investitore (datore di fondi) e l’emittente
(prenditore di fondi); basato su strumenti finanziari di mercato (Sfm) che contengono rapporti contrattuali
che presuppongono una compatibilità tra le rispettive preferenze; - attraverso un circuito indiretto: cioè
con l’investimento di uno o più intermediari, basato quindi sull’emissione di 2 o più strumenti finanziari:
uno tra unità in surplus e intermediario (Sfi) e un altro tra intermediario e unità in deficit (Sff).
Conseguenzialmente si può affermare che i mercati sono un “velo” tra datori e prenditori tra cui c’è un
rapporto contrattuale; mentre al contrario, gli intermediari sono un soggetto che assume di volta in volta
la posizione del debitore (con unità in surplus) e del creditore (con le unità in deficit). In parte, mercati ed
intermediari, sono sovrapposti: ciò indica che gli intermediari possono usare strumenti finanziari negoziati
nei mercati e possono esserne coinvolti nel funzionamento tecnico. 13
12. Appunti di Economia degli Intermediari Finanziari www.profland.135.it Capitolo 3 REGOLAMENTAZIONE,
VIGILANZA E POLITICHE DI CONTROLLO SUL SISTEMA FINANZIARIO 1. Il sistema dei controlli sul sistema
finanziario: fondamenti, assetti istituzionali e obiettivi Il sistema finanziario è una parte dell’economia
sottoposta a diverse forme di controllo da parte dei pubblici poteri. Le ragioni possono ricondursi a 4 punti
principali. - La funzione monetaria e il governo monetario dell’economia: la moneta è costituita, oltre che
da quella legale (emessa dalla banca centrale), dalla moneta scritturale (o bancaria), ossia da speciali
forme di debito delle banche comunemente accettate come mezzo di pagamento e che rappresentano la
componente più importante dell’offerta di moneta. Esistono due aspetti di interesse generale che
spiegano l’esigenza e l’utilità del controllo delle banche: ~ per ragioni di sicurezza, stabilità ed efficienza,
~ per regolare la quantità di moneta a disposizione dell’economia e/o per governare altre grandezze
chiave (tasso di interesse e di cambio) della politica monetaria. - La tutela del risparmio e la protezione
degli investitori: il trasferimento del risparmio comporta un interesse generale nel rafforzare la fiducia del
risparmiatore nei confronti dei prenditori di fondi; fra essi, per primi, gli intermediari finanziari. È
opportuno quindi fissare regole cui devono sottostare questi ultimi che offrono forme di investimento ai
risparmiatori. - L’esternalità negativa: se si considerano le banche come debitori, allora la crisi e
l’insolvenza assumono un rilievo che va al di là della tutela dell’interesse del singolo investitore, in quanto
una crisi bancaria può provocare esternalità negative per il sistema economico sotto forma di contagio
verso altre istituzioni finanziarie, sfiducia e panico dei depositanti, determinando instabilità nella stessa
economia reale. - Asimmetria informativa e fallimento del mercato: il rapporto creditore-debitore è
intrinsecamente caratterizzato da un difetto di informazione a danno del creditore, che comporta un
limite alla selezione efficace dei prenditori di fondi, essendo l’informazione insufficiente a stabilire una
graduatoria di rischio ed il prezzo del credito in funzione del rischio stesso. Si determina
conseguentemente un livello medio dei prezzi che non discrimina in base alla qualità del prenditore: i
migliori pagano prezzi troppo alti e la fascia di qualità più bassa paga un prezzo insufficiente. Si arriva in
tal modo a determinare il fallimento del mercato. Qui nasce l’interesse delle pubbliche autorità a fissare
regole per rafforzare lo spessore e la qualità delle informazioni disponibili agli investitori (criterio della
trasparenza). Esistono interventi a diversi livelli dei poteri dello Stato: - legislativo: normativa primaria per
creare regole per le aree componenti il sistema finanziario (area bancaria, mobiliare e assicurativa); -
esecutivo: interventi del governo con politiche di indirizzo a livello tecnico; - amministrativo: autorità di
controllo indipendenti con competenze specifiche che operano attraverso politiche e strumenti di
regolamentazione e vigilanza. La gerarchia non è univoca: la ragione principale è che la banca centrale è
vista come istituzione cui spetta la “tutela del valore della moneta”. 14
13. Appunti di Economia degli Intermediari Finanziari www.profland.135.it Gli obiettivi del controllo del
sistema finanziario Si articolano nei 2 grandi ambiti degli obiettivi della politica monetaria ed in quelli
della regolamentazione e vigilanza. I secondi sono identificabili negli obiettivi di stabilità ed efficienza, che
a sua volta si divide in efficienza operativa (costo per l’economia reale) ed efficienza allocativa (qualità
del processo di distribuzione delle risorse verso impieghi alternativi); inoltre questi obiettivi sono
interdipendenti: massimizzare i risultati comporta costi crescenti. I controlli dell’entrata, come
autorizzazione preventiva a costituire nuovi intermediari, sono posti alla base della regolamentazione
della struttura del mercato e dell’intensità della concorrenza. Quest’ultima è spinta verso il basso
attraverso la determinazione amministrativa di quantità e prezzi. 2. Le autorità di controllo del sistema
finanziario La Banca d’Italia È la banca centrale a cui fanno capo la funzione di controllo della moneta e
del credito e la funzione di vigilanza sul sistema bancario. Nasce nel 1893 come risultato di una fusione
tra la Banca Nazionale del Regno, la Banca Nazionale Toscana e la Banca Toscana di Credito. Intorno alla
funzione di istituto di emissione, essa sviluppa una serie di altre attività che la trasformano nella più
complessa figura di “banca centrale”, determinando il passaggio dalla forma giuridica privata a quella di
istituto di diritto pubblico. Le attività che svolge possono essere classificate in 4 aree funzionali: - come
istituto di emissione: esercita un ruolo centrale nel sistema dei pagamenti e nell’organizzazione dei servizi
tecnici alla base del sistema stesso (compensazione, coordinamento e regolamento delle iniziative
interbancarie); - come banca centrale: ha dato attuazione alla politica commerciale con diversi strumenti
con l’obiettivo di dare stabilità alla moneta (da notare che dal 1999 le funzioni principali di politica
monetaria sono passate alla Banca Centrale Europea); - come organo di vigilanza: determina stabilità ed
efficienza del sistema, funzioni queste che si integrano con gli interventi di altri organi (Consob, Isvap); -
come organo di tutela della concorrenza: la Banca ha il compito di sorvegliare la condotta di mercato
delle istituzioni finanziarie e di accertare eventuali situazioni e comportamenti potenzialmente o
effettivamente lesivi della concorrenza, anche queste funzioni si integrano con l’attività di altre istituzioni
(Autorità garante della concorrenza e del mercato). La Consob (Commissione nazionale per la società e la
borsa) Ha il compito di controllare (regolamenta, autorizza e vigila) il settore mobiliare. È stata istituita nel
1974 e svolge un’attività orientata alla tutela degli investitori e al miglioramento dell’efficienza e della
trasparenza del mercato. Le attività si articolano in: - regolamentazione: in merito a prestazione di servizi
di investimento da parte di intermediari, a obblighi informativi delle società quotate e alle offerte al
pubblico di strumenti finanziari; - autorizzazione: pubblicazione delle offerte pubbliche, istituzione di nuovi
mercati regolamentati; 15
14. Appunti di Economia degli Intermediari Finanziari www.profland.135.it - vigilanza: riguarda le società di
gestione di mercati regolamentati, la trasparenza delle negoziazioni, la correttezza di comportamento di
intermediari/promotori finanziari e delle informazioni fornite al mercato; - monitoraggio: riguarda
eventuali anomalie nell’andamento delle negoziazioni (insider trading e aggiotaggio). Le aree di
intervento della Consob sono: - la sollecitazione all’investimento: offerta o messaggio promozionale
finalizzati alla vendita o sottoscrizione di prodotti finanziari; - gli obblighi di trasparenza degli emittenti di
strumenti finanziari quotati; - i mercati regolamentati ed i soggetti che li gestiscono. L’Isvap (Istituto per
la vigilanza sulle assicurazioni private e di interesse collettivo) Questo esercita il controllo del mercato e
delle imprese di assicurazione attraverso le sue funzioni di regolamentazione, vigilanza e di
autorizzazione. Nasce con la legge 576/82 assorbendo parte delle funzioni del Ministero dell’industria, con
i compiti di: - vigilanza: sulla gestione tecnica, finanziaria e patrimoniale delle imprese di assicurazione
per verificare l’osservanza della normativa; - analisi e ricerca: sempre sul settore assicurativo sia per
controllare le tariffe sia come supporto tecnico al Ministero dell’industria; - tutela della concorrenza:
effettuata insieme con l’Autorità garante ma in modo diverso da quanto accade per la Banca d’Italia (la
Banca prende provvedimenti sentito il parere dell’Autorità, mentre per il settore assicurativo è l’Autorità
che decide sentito il parere dell’Isvap). La Covip (Commissione di vigilanza sui fondi pensione) Assicura la
funzionalità del sistema di previdenza complementare, vigilando sulla corretta e trasparente gestione dei
fondi pensione. È prevista dal d.lg. 124/93 che istituisce i fondi pensione. Tale vigilanza integra quella
effettuata dal Ministero del lavoro e dalla previdenza sociale. Tale attività comporta rapporti e scambi di
informazioni con le altre Autorità di controllo, in particolare con l’Autorità garante della concorrenza e con
gli enti di controllo degli intermediari che possono assumere la funzione di gestione per conto dei fondi
pensione (Banche, Sim, Imprese assicurative). La complessità del sistema di controlli fa sorgere il
problema del coordinamento e dell’integrazione delle competenze e delle funzioni delle diverse autorità,
quando queste hanno poteri di intervento sullo stesso oggetto. La situazione diventa complessa perché i
confini tra aree di attività non sono netti. Per ordinare i rapporti, anche sul piano informativo, occorre
stabilire un campo definito per ciascuna autorità basandosi su diversi criteri di ripartizione analizzando le
aree di intervento della vigilanza: - istituzionale: in base alle categorie di soggetti vigilati, - funzionale: per
tipo di attività svolta, - per finalità di vigilanza. 3. La Banca Centrale e la politica monetaria 16
15. Appunti di Economia degli Intermediari Finanziari www.profland.135.it La politica monetaria rientra, con la
politica dei redditi e di bilancio, nell’ambito più generale di quella economica, ossia nel sistema di
strumenti che hanno come obiettivi finali: - la crescita del reddito, - l’occupazione, - la stabilità della
moneta, - l’equilibrio della bilancia dei pagamenti. Gli obiettivi finali della politica economica (e quindi
monetaria) sono rappresentati da parametri che misurano le performance dell’economica reale. L’azione
della Banca centrale è svolta con interventi su strumenti/variabili di natura monetaria che si trasmettono
sugli obiettivi finali secondo uno schema logico: variabili strumentali obiettivi operativi obiettivi
intermedi obiettivi finali es. base monetaria riserve bancarie quantità di moneta o di credito
risultato (più apprezzabile se più forte e stabile sarà la relazione tra variabili nel I e nel II stadio) Tale
schema può semplificarsi se si considerano le relazioni tra Banca centrale, banche e settori finali (famiglie
e imprese): un aumento di finanziamenti della Banca centrale alle banche aumenta le riserve con la
possibilità di allargare i crediti alle imprese che a loro volta genereranno nuovi depositi, determinando un
incremento di liquidità disponibile in grado di influenzare positivamente la domanda. La Banca centrale
europea (Bce), l’Eurosistema e il Sistema europeo di banche centrali (Sebc) Con l’UE, il governo
monetario dell’economia viene trasformato in un sistema sopranazionale sia per le istituzioni responsabili
che per l’ambito di riferimento. Questa profonda innovazione si è determinata in 3 fasi: I. dal 1990 al
1993: si è pervenuti alla liberalizzazione del mercato dei capitali, all’allineamento dei cambi, al
rafforzamento dell’autonomia delle banche centrali e al coordinamento delle politiche monetarie e
valutarie; II. dal 1994 al 1998: sono stati predisposti e attuati i programmi pluriennali di convergenza in
materia di finanza pubblica e di stabilità dei prezzi; è stato costituito l’Istituto monetario europeo (IME)
che rappresenta il soggetto preparatore della Bce; III. iniziata l’1/1/1999: rappresenta il completamento di
un iter complesso dove le competenze della politica monetaria delle banche centrali nazionali passano
alle istituzioni europee. Strutturalmente è un sistema articolato in 3 entità: - Bce: vertice istituzionali ed
operativo del sistema, i suoi organi decisionali governano le altre due entità; - Sebc: composto dalla Bce e
dalle Bcn dei 15 stati che fanno parte dell’UE; - Eurosistema: composto dalla Bce e dalle Bcn che hanno
adottato la moneta unica, di fatto, la gestione della politica monetaria, riguarda solo i paesi
dell’Eurosistema. La distinzione tra Eurosistema e Sebc deriva dal fatto che la gestione della politica
monetaria comune si applica ai paesi che hanno adottato la moneta unica e non a tutti i paesi
rappresentati nel Sebc. Quest’ultimo, dal punto di vista funzionale, è un organismo complesso disegnato
sul modello di altre autorità importanti come la Deutche 17
16. Appunti di Economia degli Intermediari Finanziari www.profland.135.it Bundesbank. Dal punto di vista
organizzativo invece opera attraverso la guida di 3 organi decisionali: - il Consiglio direttivo: è l’organo più
importante che decide in merito alla politica monetaria, è composto dal Comitato esecutivo e dai
Governatori delle Bcn dei paesi partecipanti alla moneta unica; - il Comitato esecutivo: comprende il
Presidente ed il Vice-Presidente della Bce e altri 4 membri; dà attuazione alle decisioni di indirizzo di
politica monetaria formulate dal Consiglio; rappresenta l’organo di gestione ordinaria della Bce; - il
Consiglio generale: composto dal Presidente e dal Vice-presidente della Bce e dai Governatori di tutte le
Bcn dei paesi dell’UE; la sua funzione è ristretta però al coordinamento tra autorità monetarie nazionali
soprattutto verso i paesi in deroga. I compiti istituzionali del Sebc sono stati stabiliti dal Trattato di
Maastricht in 4 punti: - definire e attuare la politica monetaria della comunità, - svolgere le operazioni sui
cambi, - detenere e gestire le riserve ufficiali in valuta degli Stati membri, - promuovere e regolare il
funzionamento dei sistemi di pagamento: in questo caso il compito è stato di realizzare un sistema trans-
europeo automatizzato di regolamento lordo in tempo reale (Target). L’obiettivo principale del Sebc è il
mantenimento della stabilità dei prezzi, solo in secondo ordine può operare per il sostenimento delle
politiche economiche generali della comunità. Tale preminenza ha diverse ragioni di carattere teorico,
pratico e di contingenza, tra queste ultime si può menzionare la consapevolezza che i costi dell’inflazione
sono così alti ed importanti da non poter non avere un’attenzione così forte (soprattutto ricordando le
ondate inflazionistiche degli anni ’70 e ’80). Lo schema di base della politica monetaria In via semplificata
la politica monetaria può ricondursi a 2 schemi alternativi: - monetary targeting: la Bce annuncia il tasso
di crescita, giudicato accettabile in un certo arco temporale, dell’aggregato monetario assunto come
rilevante; ogni scostamento comporta un intervento correttivo attraverso gli strumenti a disposizione
della banca stessa, tale impostazione si fonda sull’ipotesi di una significativa correlazione tra quantità di
moneta e andamento dei prezzi; - inflation targeting: la Bce annuncia un obiettivo programmato di
inflazione e compie interventi correttivi ogni volta che l’inflazione effettiva si discosta; l’annuncio di tale
obiettivo dovrebbe avere il vantaggio di rendere più stabili e uniformi le aspettative di inflazione,
facilitando il raggiungimento dei risultati programmati, per contro, lo stesso obiettivo perseguito, non è
direttamente legato ad una leva di intervento controllabile dalla Bce. Nell’Eurosistema, in particolare, è
stato fissato un obiettivo di stabilità dei prezzi da mantenere in un orizzonte medio temporale. Per
raggiungerlo è stata definita una strategia che comprende entrambi gli schemi. Da un lato si annuncia un
valore di riferimento della crescita dell’aggregato monetario (M 3), dall’altro si definisce un ampio
ventaglio di indicatori tra quelli che possono segnalare le tendenze future dei prezzi (capacità produttiva,
costo del lavoro, tassi di cambio, ecc.). 18
17. Appunti di Economia degli Intermediari Finanziari www.profland.135.it Il controllo dell’offerta di moneta Il
modello del moltiplicatore della base monetaria si fonda sulla: - definizione di base monetaria (Bm), come
attività controllata dalla Bc; - definizione di offerta di moneta (Om), come somma di moneta legale e
depositi bancari con funzioni monetarie (D); - relazione tra Bm e D. La Bm emessa dalla Bc si ripartisce tra
scorte monetarie detenute dal pubblico (Bm p) (e non da banche) e riserve monetarie detenute dalle
banche (Rb), che a loro volta si distinguono tra riserve libere (Rl) e riserve obbligatorie (Ro): Bm = Bmp +
Rb. Om = Bmp + D esprimendo Om come multiplo di Bm, si ha: Om Bm p + D = Bm Bm p + Rb dividendo
tutto per D: Bm p +1 Om D = Bm Bm p Rb + D D Bm p dove rappresenta la propensione del pubblico a
detenere scorte di base monetaria D R rispetto ai depositi bancari, rappresenta la misura delle scorte in
base monetaria D detenute dalle banche. Se indichiamo i 2 rapporti con p e b si ha: p+ 1 Om = Bm
p+ b formula che indica che Om è direttamente proporzionale alla Bm e ad un termine, quello tra
parentesi, che dipende dal livello dei coefficienti di liquidità del pubblico e delle banche relativamente al
livello di liquidità desiderata. Il livello p è influenzato principalmente dal rendimento degli impieghi
alternativi alla moneta legale (tasso di interesse sui depositi) e dall’efficienza dei meccanismi operativi del
sistema dei pagamenti (accesso al cash dispenser, ecc.). Il coefficiente b, a sua volta, dipende dal costo
della detenzione delle riserve bancarie (rendimento delle riserve stesse, il vincolo di riserva obbligatoria,
ecc.). In pratica, quindi, il moltiplicatore non è fisso, ma non può neanche considerarsi uno strumento di
manovra per il controllo monetario. La Bce opera al fine di aumentare o diminuire la Bm in circolazione
attraverso 2 categorie seguendo le regole del mercato e della libera concorrenza: - operazioni di mercato
aperto: operazioni di pronti contro termine (con effetti temporanei) in cui la banca è acquirente di titoli a
pronti quando vuole immettere Bm e venditore quando la vuole ridurre, in altri casi si tratta di operazioni
di acquisto o vendita a titolo definitivo. Si distinguono in: 19
18. Appunti di Economia degli Intermediari Finanziari www.profland.135.it ~ operazioni di rifinanziamento
principali (durata 2 settimane, frequenza settimanale e modalità competitiva): sono il modo con cui la Bce
regola l’indirizzo di medio termine della politica monetaria; ~ operazioni di rifinanziamento a più lungo
termine (durata 3 mesi, frequenza mensile e modalità competitiva): sono il modo con cui la Bce soddisfa il
fabbisogno strutturale di Bm; ~ operazioni di fine tuning (durata e frequenza non standardizzate,
modalità competitive e con negoziazione bilaterale): mirano a regolare la liquidità nel mercato e
controllare eventuali tassi quando sopraggiungono fluttuazioni ; ~ operazioni strutturali (durata e
frequenza non standardizzate, modalità competitive e con negoziazione bilaterale): la Bce le effettua
quando intende modificare la posizione strutturale dell’Eurosistema; - operazioni su iniziativa delle
controparti: si tratta di finanziamento marginale o deposito marginale di durata overnight e con frequenza
a discrezione delle controparti; consentono alle singole banche di risolvere momentanee carenze/eccessi
di Bm evitando che gli squilibri si traducano in eccessiva volatilità dei tassi interbancari; i tassi su queste
operazioni rappresentano gli altri tassi ufficiali della Bce insieme a quello sul rifinanziamento principale.
La domanda di Bm del sistema bancario Ogni banca deve garantire sistematicamente la propria capacità
di far fronte a tutte le richieste di pagamento delle controparti. Sarà necessario quindi per ognuna,
detenere scorte monetarie adeguate rispetto alle previsioni di fabbisogno e cioè di deficit di liquidità
generati da temporanei surplus di uscite sulle entrate. Le scorte monetarie detenute per motivi operativi
costituiscono una parte delle Rb considerate nel moltiplicatore. L’altra parte di domanda di Bm è data
dalla riserva di liquidità obbligatoria, ossia un vincolo di riserva minima che le banche devono detenere
presso la Bcn in una determinata percentuale (al momento del 2%) delle passività, con durata inferiore ai
2 anni. Storicamente (1926) la riserva obbligatoria è nata come strumento di tutela dei depositanti, poi ha
avuto funzione diretta nello schema del controllo monetario. In altre circostanze è stata usata come
strumento di politica finanziaria (drenaggio dell’eccesso di quantità di Bm per il finanziamento del Tesoro
e remunerazione a tassi inferiori a quelli di mercato). Nello schema del Sebc, la funzione è invece quella
di creare una domanda stabile di riserva bancaria. 4. La regolamentazione e la vigilanza del sistema
finanziario Con il termine ordinamento ci si riferisce a tutte le attività e le istituzioni che si riferiscono al
paradigma (mercati/strumenti/intermediari), in altre parole si intende l’insieme delle norme volte a
disciplinare le attività e le istituzioni dell’intermediazione finanziaria in un dato contesto politico-
amministrativo che in genere coincide con lo Stato o, in un contesto più ampio come l’attuale, con l’UE
attraverso le direttive comunitarie. Secondo l’impostazione di queste ultime, l’intermediazione è
disciplinata per segmenti o tipologie di attività con un corrispondente ordinamento specifico. 20
19. Appunti di Economia degli Intermediari Finanziari www.profland.135.it I criteri ed i fondamenti della
normativa comunitaria L’obiettivo dell’UE è il concetto di mercato unico dei servizi finanziari con cui sia
consentita la libera circolazione di persone, informazioni, capitali, merci e servizi. L’azione comunitaria è
volta quindi a realizzare un sufficiente livello di armonizzazione fra ordinamenti vigenti negli Stati. Il
modello scelto dall’UE può dirsi “baricentrico” rispetto agli ordinamenti nazionali, i fondamenti sono: - non
specializzazione dei tipi di intermediari per tipi di attività svolta secondo un modello di banca universale; -
attribuzione delle attività di investimento collettivo in valori mobiliari, a titolo di riserva, a organizzazioni
specializzate; - regolazione del grado di separazione tra banca e impresa industriale sia a monte
(partecipazioni industriali nel capitale bancario) sia a valle (partecipazione del capitale bancario in quello
industriale). Nel recepimento/attuazione sono riconosciuti alcuni gradi di discrezionalità, quest’ultima,
però, non può essere utilizzata in modo “opportunistico” e non può contrastare il principio di
armonizzazione minima. Proprio l’armonizzazione minima è la condizione necessaria affinché gli
ordinamenti nazionali possano condividere i principi di “libertà di prestazione di servizio” e di “libertà di
stabilimento”: tali principi si realizzano tramite il criterio del mutuo riconoscimento (ogni ordinamento
deve riconoscere la possibilità di ogni intermediario esterno ma comunitario di operarvi). La
classificazione degli strumenti di vigilanza La classificazione adottata si basa sulla natura degli interventi
e tiene conto delle finalità cui ogni strumento in primis si rivolge. - Vigilanza strutturale: è un approccio
alla regolamentazione e si propone di determinare la configurazione di mercato più idonea a produrre la
migliore combinazione tra: dimensione e mix produttivo dei singoli intermediari (posizionamento del
livello minimo dei costi medi) e alto grado di soddisfazione per gli utilizzatori finali. Le due finalità non
sono necessariamente compatibili. Il fondamento principale di tale schema è costituito dall’assunto che vi
sia una relazione significativa tra la struttura del mercato, il comportamento degli intermediari e le
performance degli stessi e del mercato. La vigilanza strutturale si propone di regolare la struttura
dell’offerta in un determinato mercato per massimizzare la dialettica competitiva. A tal fine, gli strumenti
significativi sono: entrata nel mercato; assetto organizzativo degli intermediari operanti; gamma delle
attività che può svolgere ciascun intermediario; i requisiti degli azionisti degli intermediari e l’assetto di
controllo societario; gli interventi amministrativi su quantità e prezzi degli intermediari. - Vigilanza
prudenziale: sono strumenti attinenti la forma dei “criteri di gestione”, ai quali gli intermediari devono
attenersi, finalizzati inoltre al controllo e alla delimitazione dei rischi. Qui la vigilanza si concentra sul
rispetto delle regole di mercato. Gli interventi, infatti, evitano di condizionare direttamente il mercato, ma
esprimono le regole del gioco su come si debba operare: sono regole oggettive e neutrali, trasparenti e
stabilite ex-ante, in modo da essere una forma di incentivo/veicolo per gli intermediari. I principali
strumenti sono: i coefficienti di bilancio applicati agli 21
20. Appunti di Economia degli Intermediari Finanziari www.profland.135.it intermediari; l’adeguatezza
organizzativa con riguardo alla dimensione delle risorse tecniche, manageriali e professionali e alla
presenza di strumenti operativi che consentano il rispetto del principio di indipendenza organizzativa e
gestionale; i requisiti di onorabilità, di competenza e di esperienza. - Vigilanza informativa (fair play
regulation): comprende tutti gli strumenti di comunicazione ed informazione che possono contribuire alle
asimmetrie informative tipiche dell’attività finanziaria. Si applicano: le operazioni finanziarie basate su un
primo livello di valutazione economica del rischio; gli emittenti i titoli oggetto dell’operazione; gli
intermediari nei confronti di emittenti ed investitori; gli intermediari nei confronti delle autorità di
vigilanza; gli organismi responsabili del funzionamento e della gestione dei mercati mobiliari. Il risultato
finale atteso da questi interventi di vigilanza informativa si colloca nell’area di trasparenza e correttezza
informativa assunta come basilare per contratti il cui pricing si attiene ai requisiti di efficienza del
mercato. L’importanza di tali interventi si apprezza se si parte dall’ipotesi che investitori e creditori si
trovino in una condizione di svantaggio informativo rispetto ai soggetti finanziati. - Vigilanza protettiva: si
tratta di strumenti che gestiscono situazioni di crisi degli intermediari con l’esigenza di far fronte al
principio fondamentale della tutela del risparmiatore. L’importanza della gestione accurata delle
situazioni di crisi si ricollega al problema delle esternalità che, comportando una sfiducia generalizzata
verso il sistema finanziario, determinerebbe costi per l’economia reale. Ci sono 2 principali ambiti di
intervento: ~ quelli destinati alla prevenzione, tra cui: i flussi di documentazione statistica tra intermediari
e organo di vigilanza (allarme preventivo), le situazioni di illiquidità delle banche affrontate con interventi
di rifinanziamento della banca centrale, le situazioni di difficoltà più seria che possono comportare
provvedimenti come l’amministrazione straordinaria; ~ quelli che, quando la crisi è irreversibile,
provvedono alla messa in liquidazione dell’intermediario. L’ordinamento dell’attività bancaria e di attività
bancaria La banca è definita come l’impresa che è autorizzata all’esercizio dell’attività bancaria costituita
dalla raccolta del risparmio e dell’esercizio del credito in forma esclusiva. Inoltre le banche esercitano
ogni altra attività finanziaria in base alla propria disciplina, fatte salve le riserve di attività previste dalla
legge. Con questa esclusione sono esercitabili tutte le attività, se ammesse al mutuo riconoscimento, che
le banche possono esercitare direttamente o indirettamente in qualsiasi paese comunitario, ne sono un
es.: la raccolta dei depositi, le operazioni di prestito, il leasing finanziario, i valori mobiliari, i servizi di
intermediazione finanziaria del tipo money banking. La raccolta del risparmio fra il pubblico è vietata ai
soggetti diversi dalle banche, tranne nei casi previsti dalla norma vigente. La nozione giuridica di
intermediario finanziario identifica un soggetto operante nel settore finanziario ed esercente attività
finanziaria secondo modalità che non integrano la definizione di attività bancaria. La definizione giuridica
differisce da quella economica che colloca la banca fra gli intermediari finanziari intesi come imprese che