Bonos I y II - UCA Abril 2015

Bonos IMg. Alejandro M. Salevsky

Mg. Pablo M. Ylarri

Cra. Sonia C. Capelli

Lic. Juan P. Cascone

Lic. Kevin T. Kenny

Lic. Johnny A. Montero Manzur

Lic. Administración de

Empresas

Universidad Católica

Argentina

NOTICIAS

Concepto:

Titulo de deuda que requiere de un emisor para ser lanzado

al mercado y que es susceptible de ser comerciado en

mercados secundarios.

¿A quienes están destinados?

¿Cuales son las principales

condiciones de emisión en un bono?

CONDICIONES DE EMISIÓN

Emisor.

Ley de aplicacion.

Moneda.

Vencimiento (plazo) –Maturity-.

Régimen de Amortización.

Interés (cupón) y Valor Nominal –Coupon & Pincipal-.

Contingencias (convertibilidad, call, put)

Garantías -simple o común, especial (sobre un bien determinado),

flotante (sobre bienes presentes y futuros), prendaria, fideicomiso de

garantía, fianza -o aval (ej. SGR).

Monto emitido y en circulación (profundidad y liquidez mercado

secundario).

Unidad mínima de negociación ($1, $100, $1000)

Covenants.

Provisiones.


Emisor

Estados Nacionales, Provinciales, Municipales y Agencias.

Empresas del Estado y mixtas.

Empresas cotizantes y no cotizantes.

En Argentina bajo la forma de ON.

Ley de Aplicación

En argentina se han emitido bonos (públicos y privados)

básicamente en las siguientes juridicciones:

Local.

New York.

Londres.


Moneda

En argentina se han emitido bonos (publicos y privados) en las siguientes monedas:

Pesos

Dólares

Euros

Régimen de Amortización

Bullet

Zero Coupon (Cupon Cero)

Amortizable. Con/Sin periodo de gracia. Plena (de renta y amortización) o semiplena (solo renta).


Interés (Coupon Rate)

El cupón -coupon- del bono es el interes que pagara el bono segun lo establecido en las condiciones de emisión.

Suelen tener un frecuencia semestral pero se expresa en terminos anuales como tasas nominales.

Puede ser fijo o variable (flotante).

En funcion de tasas benchmark (BADLAR, LIBOR) o clausulas STEP UP. Pueden tener pisos y techos (caps –floors) y puntos basicos.

En función de otros criterios (ej. ON YPF: plus por producción).


Valor Nominal

El principal de un bono es el capital originalmente

emitido de un bono . Se lo suele llamar valor nominal -face

value- y, con menos frecuencia, valor a la par -par value-.

Puede contener clausulas de ajuste (ej. VN ajustado por

CER o CVS). Ver Bonos Previsionales (PRE9,

PR12.PR13)

Puede capitalizar intereses durante un periodo de gracia.

● Ver Bono Discount en dolares (DICA y DICY).


Covenants

Se denomina covenants a las restricciones que se compromete a cumplir el emisor del bono, durante toda o parte de la vigencia del mismo, en beneficio de sus acreedores.

Son clausulas que se incorporan a las condiciones de emision.

¿Objetivos de los mismos?

¿Ejemplos?


Provisiones:

Call Provision:

Es un derecho que tiene el emisor del bono, para poder

retirarlo antes del Maturity day.

Con qué Fin?

Call Provision:

El emisor espera que en el futuro

las tasas de interés disminuyan, por

lo que le generaría un beneficio

económico retirar el Bono del

mercado, y lanzar otro con un cupón

nominal menor.


Provisiones:

Put Provision

Es un derecho que tiene el inversor del bono, para poder

venderlo al emisor a un precio específico (Put Price) antes del

Maturity day.

Con qué Fin?

Put Provision

El inversor espera que en el futuro

las tasas de interés suban, por lo

que le generaría un beneficio

económico venderle el Bono al

emisor (generalmente al valor par),

y recomprarlo en el mercado a un

menor precio.

INDICADORES RELEVANTES & FORMAS DE PRESENTACIÓN

INDICADORES RELEVANTES & FORMAS DE

PRESENTACIÓN

Intereses corridos(Accrued Interest): Son los intereses devengados desde

el ultimo pago de cupon.

Valor Residual (VR): Es la parte del principal (VN) que aun no amortizo.

Valor Técnico: Es el valor que debería pagar el emisor para rescatar el

bono.

Valor técnico = Valor Residual + Intereses Corridos

Paridad: Surge del cociente entre el precio de cotización de un bono y su

valor tècnico.


PRESENTACIÓN

Precios limpios & sucios -clean & dirty-

Los precios de cotización de los bonos pueden ser:

● LIMPIOS –CLEAN-: Cuando no incluyen el interés corrido.

Ej MAE - NYSE

● SUCIO –DIRTY-: Cuando incluyen el interés corrido.

Ej. BCBA

Ejemplo Practico:

Valor Par: $ 1.000,00

Cupón: 5.5%(tna) pago semestral (cada 182 días)

Último cupón pagado hace 50 días

Precio esta a 103,8125% de su valor par.

1) Calcular precio actual del Bono.

2) Calcular el Interés Corrido (Accrued Interest)

3) Calcular el precio que debería pagar un inversor por adquirir el bono


PRESENTACIÓN


PRESENTACIÓN

La rentabilidad de un bono se nutre de 3 fuentes:

1. Los intereses -coupon- pagados según condiciones de

emisión.

2. La ganancia (pérdida) de capital -capital gain/loss- generada

por la compra o venta bajo la par (sobre la par) del bono

3. Los ingresos por la reinversión de los intereses -interest on

interest-.

¿Esto se aplica a todos los bonos?

VALUACIÓN (PRICING) DE UN BONO

VALUACIÓN DE UN BONO

El precio de un bono es igual al valor presente de sus Flujos

de Fondos estipulados en las condiciones de emisión, por lo

cual para su determinación se requerirá de 2 inputs:

El calculo de los Flujos de Fondos (intereses + amortización del VN).

Una estimación de la tasa de rendimiento requerida -yield- a utilizar para el descuento.

Que elementos considera esa tasa de

descuento?

Relación Precio – Retorno de un Bono


A medida que un bono se acerca hacia la madurez su valor va cambiando.


Suponga el bono X con las siguientes condiciones de emisión:

VN: $100.

Amortización: Bullet.

Cupón: Fijo 10% TNA pagos anuales.

Vencimiento: 4 años.

Se pide:

Obtener el precio que debería tener el bono si a instrumentos con

igual calidad crediticia el mercado les exige un 12%.

Ejercicio Practico 1:


Solución Ejercicio Practico 1:

La TIR

VS

Asume:

Se mantiene esa yield del bono en cartera hasta su vencimiento.

Se reinviertan todos los cupones cobrados a la misma tasa interna de retorno del momento de la compra.

Riesgos que afectan a un bono

Riesgo de Mercados (Tasa de Interés): Precio

Reinversión

Riesgo de CréditoCapacidad de Pago

Voluntad de pago.

Otros Riesgos:Cambiarios.

Inflación

Liquidez.

Rescate anticipado.

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Rendimiento al vencimiento -Yield to Maturity- o TIR

Cómo se calcula?

● La TIR es la tasa de descuento que iguala el valor presente de

los FF del bono con su precio de mercado.

Se obtiene por iteracion.

Es una tasa media implicita que puede obtenerse utilizando

plazos y tasas efectivas de cada uno.

Ejercicio:

Suponga el bono X con las siguientes condiciones de emision:

VN: $100.

Amortización: Bullet.

Cupón: Fijo 10% TNA pagos anuales.

Vencimiento: 2 anos.

Se pide:

● Obtener el precio que deberia tener el bono si a instrumentos

con igual calidad crediticia el mercado les exige un 12%.

●Haga sensibilidad del precio en funcion de cambios en el

rendimiento exigido por el Mercado por el 8%. Que observa?

● Compare resultados con un bono igual pero que amortiza el

50% por ano.

Ventajas:

Es facil de calcularla, solo se necesita el precio de cotizacion,

las condiciones de emision del bono…. y una hoja de excel ..

Tiene en cuenta las 3 fuentes de rentabilidad de un bono, la

renta por cupones la

reinversion de los FF asi como tambien las ganancias

(perdidas) de capital.

Desventajas:

Esta medida posee 2 supuestos para su cumplimiento:

Los FF se reinvierten a la TIR (desconoce el riesgo de una

tasa de interes menor a la TIR al momento de la reinversion,

Reinvestment Risk).

≫ Supone una ETTI flat.

≫ El rendimiento podria ubicarse por encima o por debajo de la

TIR.

.

Volvamos al bono bullet del ejercicio 2:

Suponiendo que este bono cotiza a la par, como

obtendría su rendimiento?

Que pasa cuando este bono cotiza bajo la par

(por ejemplo a $90 cada $100 VN) o sobre la par

(por ejemplo a $105 cada $100 VN)

Rendimiento Total -Total Return-

Esta medida intenta solucionar los problemas que plantea la TIR,

computando las 3 fuentes de ingreso que un inversor podrá

obtener mediante una inversión en bonos:

Para remediar los problemas de la TIR esta medida de retorno

exige que se defina:

El horizonte de la inversión.

La tasa de reinversión del FF durante este horizonte de

inversión.

El precio de venta del bono al final del horizonte de El precio

de venta del bono al final del horizonte de inversion (que

dependera de la estructura de tasas y exigencia de ese

momento).

Ejercicio 2:

Suponga el bono G que es bullet, cotiza a $80 cada $100 VN

cupón del 8% pagos anuales y vencimiento en 5 años.

Ud. quiere comprar este bono y necesita venderlo en 3 años. Por

otro lado, estima que -las tasas para los próximos años serán las

siguientes: i (1,2): 15% i (2,3): 10%, luego flat hasta el

vencimiento.

1. Obtenga cual sería hoy el retorno total de esta inversión.

a. En términos anuales

b. En términos acumulados.

2. Obtenga la ganancias en términos absolutos (en pesos)

discriminando fuentes de ingreso.

3. ¿Qué pasaría con el rendimiento si las

tasas subieran súbitamente al 30% al final

del 3er año (es decir al momento de la

venta del bono?

¿Qué creé que pasara con la TIR?

Ejercicio 2:

SOLUCION

Llevar los flujos de fondos cobrados al final del horizonte de inversión

(implica sumar rentas y amortizaciones y reinvertirlas a una tasa

estimada).

Traer a valor presente el FF del bono desde la fecha estimada de venta

hasta su vencimiento (será su precio al final del horizonte con la -

estructura de tasas vigentes en ese momento).

DURATION

Plazo Promedio Ponderado (PPP) o Duración (Duration)

Es una medida del plazo o vida promedio ponderado de un

bono. El ponderador de dicho promedio es el valor presente de los

flujos de fondos dividido por el precio.

Donde:

M = Número de pagos anuales

TIR = Anual

Precio = Cotización del Bono

Ejercicio 3:

Obtener la duration de un bono bullet con

vencimiento en 4 años y cupón del 10%

TNA pagos anuales. TIR: 12%

Utilizando el análisis matemático, podríamos obtener

una aproximación de cambios en el precio de un bono

(variable dependiente) ante un cambio en la

TIR (variable independiente). Podríamos obtener 2

medidas:

1 Primer derivada de esta función (capta cambios lineales).

2 Segunda derivada de esta función (capta la convexidad).

Modified Duration

1er Derivada (δP/ δTIR) :

Si a la duración la dividimos por el factor (1+ TIR/m) obtenemos

la primer derivada y a este número lo llamamos:

Donde: m es la frecuencia de capitalización.

Esta medida sirve para analizar cambios en el precio del bono

ante pequeños cambios de la TIR.

Cómo se lee este número?

Obtenga la DM del ejercicio 3.

Modified Duration

Algunas conclusiones relevantes de la MD:

El error de prediccion es mayor para cambios mayores en la

TIR.

Supone una relacion lineal entre el precio del bono y su tasa de

rendimiento(TIR). Sin embargo la relacion entre ambos, tal como

lo vimos graficamente, no es simetrica sino convexa.

Por esto, la medida de la MD sobreestima las bajas en precios y

subestima las- subas de los mismos.

Relaciones a tener en cuenta:

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Dólar Duration

Dollar Duration (DD)

¿Qué es y como se calcula?

DD = Precio de Cotizacion x DM

Mide la exposición al riesgo de tasa en términos monetarios

Ejercicio:

Obtenga la DD del bono bullet del ejercicio 3

2da Derivada (δP2/ δTIR2) :

A traves de esta segunda derivada se intentara medir la convexidad

de larelacion Precio – TIR.

A este factor se lo llama Convexidad (Convexity) y permite

mejorar la aproximacion de la duration como medida del cambio

en el precio del bono ante un cambio en la tasa de rendimiento

exigida (TIR).

Convexidad

Convexidad

-La convexidad genera que el impacto en el precio ante una

suba de la tasa de descuento no sea el mismo que a la baja.

-Cuanto mayor es la convexidad del bono mayor es la suba del

precio ante una baja en la tasa y menor la baja en el precio

ante una suba en la tasa.

-Entre dos bonos con igual MD y diferente Convexidad (Cx)

aquel de mejor convexidad tendrá mejor performance ante una

baja en la tasa de descuento y una mayor cobertura ante subas

de la tasa de descuento.

Ejercicio 5

Calcule el Precio, Modified Duration, Convexity y como varia el precio y estos indicadores ante una suba

100 p.básicos de la YTM.

Bono1:

Bullet:

Vencimiento :4 años,

Tasa Cupon 10%,

VN: 100$

YTM (TNA):10%

Bono2:

Pagos anuales de intereses hasta el vencimiento

Amortización del capital anual

Vencimiento 4 años

Coupon rate: 5%

VN: 100

Yield (TNA): 12%

SOLUCIÓN

Periodo Cupón Capital CF

0 -100,00$

1 10,00$ -$ 10,00$

2 10,00$ -$ 10,00$

3 10,00$ -$ 10,00$

4 10,00$ 100,00$ 110,00$

5 140,00$

PV of CF

9,09

8,26

7,51

75,13

100,000$

PV CF / Σ P

0,09

0,08

0,08

0,75

1,0

Convexity

0,18

0,50

0,90

15,03

16,6

“Factor de Convexidad” = (PV CF / P )* t *(t +1)

Convexity= Factor Convex / (1+TIR) ^2

Convexity= 16,6 /(1,10) ^2

Convexity= 13,72

Dólar Convexity: Precio x Convexidad: 1372,36

Desarrollo de Taylor

Para mejorar el calculo de la DM podríamos utilizar el “Desarrollo

de Taylor” para aproximar cambios en una función a través de la

expansión de un polinomio

.

¿PREGUNTAS?

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