Page 1
BÁO CÁO ĐỊNH GIÁ
Bloomberg – FPTS <GO> | 1
www.fpts.com.vn
NGÀNH: BIA - RƯỢU - NƯỚC GIẢI KHÁT 11/12/2017
TỔNG CÔNG TY CỔ PHẦN BIA - RƯỢU - NGK HÀ NỘI (HSX – BHN)
Biến động giá cổ phiếu BHN
Thông tin giao dịch
Giá hiện tại (VNĐ) 123,000
Giá cao nhất 52 tuần
(VND/CP) 225,800
Giá thấp nhấp 52 tuần
(VND/CP) 76,000
Số lượng CP niêm yết
(triệu CP) 231,800,000
Số lượng CP lưu hành (triệu
CP) 231,800,000
G Q 3 ngày (CP ngày) 59,008
Tỷ lệ sở hữu nước ngoài 17.55%
Vốn điều lệ (tỷ VND) 2318
Vốn hóa (tỷ VND) 28,511.4
CẠNH TRANH TĂNG, HIỆU QUẢ GIẢM
Chúng tôi tiến hành phân tích và định giá cổ phiếu BHN – Tổng
Công ty cổ phần Bia - Rượu - NGK Hà Nội (Habeco) bằng cách sử
dụng phương pháp chiết khấu dòng tiền và phương pháp so sánh
PE, chúng tôi xác định giá mục tiêu của BHN là 89,650 đồng/cp
thấp hơn 27% so với giá hiện tại. Chúng tôi khuyến nghị BÁN cho
mục tiêu trung hạn. Nhà đầu tư có thể theo dõi cho mục tiêu dài
hạn. Quan điểm phân tích dựa trên những luận điểm sau:
Động lực tăng trưởng của doanh nghiệp không nhiều
HN đang vận hành khoảng 89% công suất toàn hệ thống và
chưa có dự án mở rộng công suất. Các đối thủ cạnh tranh liên
tục mở rộng năng lực sản xuất và tấn công vào thị trường truyền
thống của BHN làm áp lực cạnh tranh tăng cao.
Khả năng sinh lời giảm
Do áp lực cạnh tranh, chi phí bán hàng và chi phi quản lý doanh
nghiệp tăng. Hoạt động này chưa hiệu quả khi không cải thiện
được tốc độ tăng trưởng doanh thu dẫn đến tỉ trọng các chi phí
cao hơn, giảm tỷ suất lợi nhuận sau thuế.
Rủi ro đến từ nguyên liệu và xu hướng tiêu dùng
Chi phí các nguyên liệu chính như malt, gạo có xu hướng tăng
trung hạn. Xu hướng tiêu dùng các sản phẩm cao cấp hóa làm
ảnh hưởng đến phân thị trường phân khúc bình dân, giá rẻ - thị
trường chính của BHN.
Giá cổ phiếu đang tương đối cao so với các doanh
nghiệp trong ngành
Hiện P/E các doanh nghiệp ngành bia trong nước và trong
khu vực Đông Nam Á là 27.3. Với mức P/E hiện tại là 33.4 cổ
phiếu HN đang được định giá tương đối cao.
Công tác thoái vốn của Bộ Công Thương gặp nhiều khó
khăn
Bộ Công Thương (BCT) vẫn chưa có phương án thoái vốn cụ
thể do những điều khoản rằng buộc của đơn vị này với đối tác
chiến lược Tập đoàn Carlsberg vào năm 2 7.
0%
20%
40%
60%
80%
100%
120%
140%
160%
VNINDEX BHN
Phạm Quang Thành
Chuyên viên phân tích
Email: [email protected]
Tel: (8424) – 3773 7070
Ext: 4304
Giá hiện tại:
Giá mục tiêu:
Tăng giảm:
123,000
89,650
-27%
Khuyến nghị
BÁN
Page 2
BÁO CÁO ĐỊNH GIÁ
Bloomberg – FPTS <GO> | 2
www.fpts.com.vn
TỔNG QUAN DOANH NGHIỆP
Lịch sử hình thành
Năm Sự kiện
1890 Nhà máy Bia Hommel tiền thân của Bia Hà Nội được người
Pháp xây dựng
1957 Nhà máy Bia Hommel được khôi phục đổi tên thành nhà
máy Bia Hà Nội
1993 Nhà máy Bia Hà Nội được chuyển đổi thành Công ty Bia Hà
Nội. Đây là bước chuyển quan trọng trong việc mở rộng sản
xuất kinh doanh
2003 Tổng công ty Bia - Rượu - Nước giải khát Hà Nội được
thành lập trên cơ sở tổ chức lại Công ty Bia Hà Nội, hợp
nhất nhiều công ty bia địa phương.
2007 Kí hợp đồng hợp tác chiến lược với Tập đoàn bia Carlsberg
2008 Tổng công ty được cổ phần hóa và chính thức được hoạt
động loại hình công ty cổ phần từ ngày 16/06/2008 với vốn
điều lệ 2,318 tỷ đồng
19/01/2017 Giao dịch đầu tiên trên sàn HOSE với giá tham chiếu
127,6 đồng
Ngành nghề kinh doanh chính - Sản xuất bia và ủ men bia - Sản xuất và kinh doanh rượu - Sản xuất và kinh doanh nước khoáng đóng chai
Cơ cấu cổ đông cô đặc khi 2 cổ đông lớn là Bộ Công Thương và Tập đoàn
Carlsberg đã chiếm đến 99% số cổ phần. ượng cổ phiếu tự do giao dịch
trên thị trường chỉ chiếm chưa đến 1%. Điều này làm ảnh hưởng đến tính
thanh khoản của mã BHN
- Bộ Công thương: chiếm đến 81.8% số cổ phần. ưới sự chỉ đạo của
Chính phủ, đơn vị này đang có nhu cầu thoái vốn khỏi BHN
- Tập đoàn Carlsberg: nắm giữ 17.23% số cổ phần. Là 1 trong 3 hãng
bia lớn nhất thế giời, Carlsberg trở thành đối tác chiến lược của BHN
vào năm 2 7 khi đơn vị này mua lại 15% cổ phần từ Bộ Công thương.
Sau đó, họ tiếp tục mua từ các cổ đổng khác để nâng tỷ lệ sở hữu lên
17.23%. Carlsberg đang có nhu cầu mua tiếp cổ phần tại BHN khi BCT
thoái vốn, nhưng do những điều khoản trong hợp đồng đã kí năm 2 7
mà 2 bên vẫn chưa thể thống nhất phương án chuyển nhượng số cổ
phần này.
94.77%
3.52%
0.08% 1.63%
Cơ cấu doanh thu
Bia Rượu Nước tinh lọc Khác
81.79%
17.34%
0.87%
Cơ cấu cổ đông
ộ Công Thương
Tập đoàn Carlsberg
Khác
Page 3
BÁO CÁO ĐỊNH GIÁ
Bloomberg – FPTS <GO> | 3
www.fpts.com.vn
Cơ cấu tổ chức
Tổng công ty Bia Rượu NGK Hà Nội
(BHN)
1 công ty TNHH (1 % vốn)
17 công ty con
(> 5 % vốn)
6 công ty liên kết (từ 2 % đến 5 % VĐ )
Page 4
BÁO CÁO ĐỊNH GIÁ
Bloomberg – FPTS <GO> | 4
www.fpts.com.vn
PHÂN TÍCH HOẠT ĐỘNG SẢN XUẤT KINH DOANH
CHUỖI GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP
Chuỗi giá trị ngành bia
Nguyên liệu:
Đầu vào của quá trình sản xuất bia gồm 4 nguyên liệu chính:
Mạch nha (Malt): là nguyên liệu chính để sản xuất các loại bia, có vai trò cung cấp chất chiết chính cho dịch đường
lên men bia. Mạch nha (malt) được chế biến từ thóc đại mạch, được cho nảy mầm ở điều kiện nhân tạo và sấy đến
độ ẩm nhất định. Trong những điều kiện bắt buộc, mạch nha dùng trong quả trình sản xuất bia Hà Nội là mạch vàng
từ đại mạch 2 hàng được sản xuất và nhập khẩu từ châu Âu và châu Úc. Các nhà cung ứng mạch nha (malt) cho
BHN là những nhà cung cấp uy tín và đã có thời gian hợp tác dài hạn với BHN.
Hoa bia (Houblon): là thực vật dạng dây leo, sống lâu năm (3 đến 4 năm) ở vùng ôn đới. Đặc điểm của loại hoa
này là hoa đực và hoa cái sinh ra trên 2 cây khác nhau. Trong sản xuất bia, người ta chỉ sử dụng hoa cái chưa được
thụ phấn. Khi hoa chín phía bên trong cánh hoa, đặc biệt là nhị hoa xuất hiện hạt màu vàng óng rất dẻo gọi là lupulin
– phần giá trị nhất của hoa, nếu để hoa chuyển sang màu gỗ hoặc màu cánh gián thì chất lượng có thể giảm đến
50%. Hoa bia Houblon phát triển tốt ở vùng Trung Âu và Bắc Mỹ, hoa trồng ở khu vực Slovakia, Czech có chất lượng
được coi là tốt nhất. Hoa bia Houblon có tác dụng làm trong dịch bia, ức chế sự phát triển của vi sinh vật, làm tăng
khả năng tạo bọt và tạo nên hương vị đắng đặc trưng của bia.
Nguyên liệu Sản xuất Phân phối
Page 5
BÁO CÁO ĐỊNH GIÁ
Bloomberg – FPTS <GO> | 5
www.fpts.com.vn
Tỷ trọng các nhà cung cấp Mạch nha (Malt) và Hoa bia (Houblon) cho BHN
(Xét theo giá trị hợp đồng năm 2016)
Mạch nha (Malt)
Hoa bia (Houblon)
Nguồn: BHN
Malteres Soufflet và Malteurop France là 2 doanh nghiệp cung cấp malt hàng đầu nước Pháp. Tus Holding và Cargill
Malt Asia Pacific là 2 doanh nghiệp lớn (Top 10 thế giới) cung cấp malt Úc. Nhìn chung, BHN và các doanh nghiệp
bia tại Việt Nam đều phải đi nhập khẩu malt và hoa bia Houblon. Tuy nhiên, BHN nhập malt trực tiếp từ các nhà sản
xuất malt uy tín trên thế giới và đây đều là các bên có quan hệ đối tác lâu năm nên rủi ro về nguồn cung malt là khá
nhỏ. Trái lại, các đối tác cung cấp hoa bia cho HN đều không phải là các công ty sản xuất trực tiếp hoa bia mà là
các đơn vị trung gian, nhập khẩu nguyên liệu này nên rủi ro về nguyên liệu hoa bia là một vấn đề đáng lưu ý.
Nguyên liệu thay thế dạng đường: để hạ giá thành sản phẩm, trong sản xuất bia, người ta dùng một số nguyên liệu
thay thế để bớt một phần đại mạch, làm thay đổi thành phần dịch đường, tạo cho bia có hương vị nhẹ đặc trưng
riêng. BHN chủ yếu sử dụng gạo làm nguồn thay thế này. Gạo được sử dụng là gạo tẻ được sản xuất ở Việt Nam với
các chỉ tiêu chất lượng đáp ứng yêu cầu của BHN.
Nước: có vai trò dung môi hòa tan các chất khác. Do thành phần chính của bia là nước (chiếm 8 đến 90%) nên chất
lượng nước và các đặc trưng của nó có một ảnh hưởng rất quan trọng tới các đặc trưng của bia. BHN sử dụng
những tiêu chuẩn và công thức riêng cho chất lượng nước đầu vào.
Nước và nguyên liệu thay thế được BHN sử dụng các nguồn trong nước, đáp ứng tiêu chuẩn riêng của Bia Hà Nội.
Hai loại nguyên liệu này khá phổ biến, nguồn cung dồi dào, giá rẻ nên không tiềm ẩn nhiều rủi ro cho doanh nghiệp.
Chi phí nguyên liệu tăng
Mạch nha và hoa bia, 2 nguyên liệu đặc biệt quan trọng trong
quá trình sản xuất bia của BHN chiếm tỷ trọng trong chi phí
lần lượt là 33% và 2%. Mạch nha (malt) chiếm tỷ trọng cao
nên có tác động lớn đến giá vốn của HN. Malt được sản
xuất từ thóc đại mạch nên giá thóc đại mạch ảnh hưởng lớn
đến giá malt. Giá đại mạch có sự biến động mạnh trong giai
đoạn 2007 – 2014 do những đợt mất mùa lớn tại châu Âu.
Tuy nhiên từ năm 2 14 đến nay giá đại mạch đã ổn định trở
lại và có xu hướng tăng nhẹ. Theo dự báo của WB, do thị
trường bia tiếp tục tăng trưởng nhanh hơn tăng trưởng sản
lượng malt nên nhu cầu về thóc đại mạch cũng sẽ tăng và
diễn biến giá của đại mạch (barley) là tăng nhẹ trong giai
đoạn 2017 – 2023 với CAGR là +3.5%.
Malteries Soufflet
39%
Malteurop France
9%
Cargill Malt Asia Pacific
12%
Tus Holding 9%
Cty TNHH Vận tải Thái
Tân 31%
Cty TNHH Vận tải Thái
Tân 28%
Cty TNHH PTCN và TM Thái
Bình ương
25%
Cty TNHH Beerplaza Việt Nam
32%
Cty CPTM tổng hợp và phát triển đầu tư Việt
Nam 15%
Malt 33%
Hoa bia (houblo
n) 2%
Gạo 6%
Sản xuất
chung 20%
Chi phí khác (phụ
gia, bao bì …) …
Cơ cấu chi phí sản xuất
Nguồn: Euromonitor
Page 6
BÁO CÁO ĐỊNH GIÁ
Bloomberg – FPTS <GO> | 6
www.fpts.com.vn
Diễn biến giá đại mạch giai đoạn 2007 – 2016 và
dự báo giai đoạn 2017 – 2023
Biến động giá gạo giai đoạn 2007 – 2017 và
dự báo giai đoạn 2017 – 2023
Là 1 thành phần quan trọng, quyết định hương vị của bia nhưng hoa bia Houblon chỉ chiếm 2% trong cơ cấu chi phí
nên biến động giá của hoa bia không ảnh hưởng nhiều đến giá vốn. Rủi ro chủ yểu đến từ việc ảnh hưởng của thời
tiết và công tác bảo quản có thể ảnh hưởng đến cả số lượng hoa và chất lượng hoa sử dụng.
Giá gạo tăng mạnh trong nửa đầu năm 2 17 sau đó lại giảm sâu, diễn biến trong giai đoạn tới giá gạo khá ổn định
và được dự báo tăng với mức CAGR +1% mỗi năm trong giai đoạn 2017 – 2023.
Chi phí nước và chi phí bao bì đóng gói khá ổn định qua các năm.
Hoạt động sản xuất:
Công suất đứng thứ 3 toàn ngành, các đối thủ không ngừng gia tăng công suất
Công suất hiện tại của BHN là 810 triệu lít năm đứng thứ 3 ngành và thấp hơn nhiều so với SAB (1.8 tỷ lít năm).
Hiện tại, công ty chưa có dự định nâng công suất do toàn hệ thống mới chỉ vận hành khoảng 89% công suất thiết
kế. Trong khi đó, các đối thủ trong ngành đang không ngừng gia tăng công suất, đặc biết là SAB và VBL. Mới đây
V đã mua lại nhà máy bia của Carlsberg tại Vũng Tàu và dự định nâng công suất của nhà máy này từ 50 triệu
lít năm lên 610 triệu lít năm. Điều này cho thấy tham vọng mở rộng thị phần của các đối thủ trong khi chiến lược
của BHN chỉ là duy trì thị phần. Áp lực từ sản lượng bia tăng lên trong thời gian tới có thể khiến tình hình cạnh
tranh ngày càng gay gắt.
Công suất các hãng bia tại Việt Nam
(đv: triệu lít)
Một số dự án nâng công suất bia giai đoạn 2016 - 2017
Dự án Công ty Công suất tăng thêm (triệu lít)
% Tổng công suất toàn thị trường
Mở rộng nhà máy bia Heineken Vũng tàu
VBL 560 11.70%
Mở rộng nhà máy bia Heineken Quảng Nam
VBL 95 2%
Mở rộng nhà máy ong An giai đoạn 2 Sapporo 60 1.30%
Nhà máy bia Sài Gòn Khánh Hòa Sabeco 100 2%
Nhà máy bia Sài Gòn âm Đồng Sabeco 100 2%
Mở rộng nhà máy bia Sài Gòn Củ Chi Sabeco 36 0.8%
0
50
100
150
200
250
300
Price
0
200
400
600
800
1000
Price
1800
950 810
425
200 150 100 50 50
Nguồn: FPTS Research
Nguồn: WorldBank, Indexmundi
Page 7
BÁO CÁO ĐỊNH GIÁ
Bloomberg – FPTS <GO> | 7
www.fpts.com.vn
Sản phẩm tập trung vào phân khúc tầm trung
Các sản phẩm bia của BHN đa dạng với các mức giá và chất lượng ở cả 3 phân khúc: cao cấp, trung cấp, giá rẻ.
Phân khúc Sản phẩm Đặc điểm Đối thủ
trực tiếp Đánh giá
Cao cấp Bia Trúc Bạch
(chai, lon),
à phân khúc giá cao, dành cho người có
thu nhập khá trở lên và thương được phân
phối tới các nhà hàng, khách sạn.
Biên lợi nhuận gộp cao.
Sản phẩm đòi hỏi yêu cầu cao trong chất
lượng và quảng bá hình ảnh thương hiệu.
Đây là phân khúc mới của HN, các thương
hiệu của hãng vẫn chưa thực sự nổi bật
trong phân khúc này.
- Heineken
- Tiger Crystal
- Tiger
- Saigon
Special
- Các sản
phẩm bia
ngoại
Trúc Bạch được định vị là
bia cao cấp có giá tương
đương với Heineken. Tuy
nhiên khả năng cạnh tranh
còn yếu do đối thủ là thương
hiệu đã được khẳng định
trên thế giới và công ty con
tại Việt Nam được thừa
hưởng những chiến dịch
marketing toàn cầu của công
ty mẹ.
Trung cấp
Bia Hà Nội nhãn
đỏ (chai, lon),
Bia Hà Nội nhãn
xanh (chai, lon),
Bia Hanoi
Premium
Là phân khúc với mức giá vừa phải, phù
hợp với người có thu nhập trung bình.
Thường được tiêu thụ tại các nhà hàng
quán ăn bình dân.
Đây là phân khúc chính của BHN. Riêng sản
phẩm Bia Hà Nội nhãn đỏ đã chiếm 70%
doanh thu.
Bia Hà Nội nhãn xanh chủ yếu được sản
xuất tại các nhà máy bia Quảng Bình,
Quảng Trị hướng tới khách hàng khu vực
miền Trung.
- Saigon Export
- 333 Export
- Đại Việt
- Việt Hà
- Huda
Sản phẩm có thương hiệu
mạnh từng rất thành công
trong thập kỉ 2 nhưng
hình ảnh gắn với truyền
thống khó tiếp cận giới trẻ.
Sản phẩm Hanoi Premium
với thiết kế mới trẻ trung
hơn là hướng đi đúng đắn.
Thị phần khó tăng do áp lực
cạnh tranh và xu thế cao cấp
hóa.
Giá rẻ ia hơi Hà Nội
Sản phẩm đựng trong các thùng keg chuyên
dụng, được chế tạo từ inox, có van 1 chiều.
à thương hiệu mạnh của BHN với mức độ
phổ biến rộng rãi ở các nhà hàng bình dân.
ia hơi Hà Nội có độ cồn > 3.5%, giá thành
phù hợp với đa số người lao động.
- ia hơi địa
phương
- ia hơi Sài
Gòn
Là phân khúc mà BHN
không bị cạnh tranh nhiều và
vẫn đạt doanh số tốt. Tăng
trưởng được duy trì nếu giữ
được kênh phân phối và có
chính sách hỗ trợ các đại lý
bán hàng.
Page 8
BÁO CÁO ĐỊNH GIÁ
Bloomberg – FPTS <GO> | 8
www.fpts.com.vn
Hoạt động phân phối kinh doanh
Mạng lưới phân phối quy mô lớn nhưng chỉ tập trung ở miền Bắc
Bia Hà Nội là doanh nghiệp có hệ thống phân phối quy mô lớn thứ 2
ngành bia Việt Nam với 345 đại lý phân phối cấp 1. Tuy nhiên các
đại lý phân phối của BHN chủ yếu tập trung ở các tỉnh miền Bắc và
Bắc Trung Bộ. Ba tỉnh thành có số lượng đại lý cấp 1 lớn nhất là Hà
Nội (78 đại lý), Nghệ An (24 đại lý) và TP HCM (22 đại lý). Các đại
lý phân phối thường tập trung ở những tỉnh thành và khu vực có
nhà máy sản xuất của BHN, với mạng lưới nhà máy phủ rộng khắp
các tỉnh miền Bắc cho phép BHN tiết giảm các chi phí vận chuyển,
thứ mà có thể đẩy giá thành sản xuất.
Đánh giá: Mạng lưới phân phối của BHN phủ rộng khắp khu vực
miền Bắc là cơ sở để hãng chiếm lĩnh thị phần cao nhất khu vực
này. Tuy nhiên xét về tổng thể mạng lưới phân phối của BHN vẫn
nhỏ hơn SA (8 đại lý cấp 1) và chỉ phân bổ tập trung ở 1 miền
(trong khi SAB có mạng lưới phân phối phủ khắp cả nước). Kế
hoạch mở rộng thị phần vào khu vực phía Nam của BHN là kém
khả quan do:
- Chưa có kế hoạch mở nhà máy sản xuất ở khu vực này nên chi
phí vận chuyển sẽ là 1 bất lợi lớn so với các đối thủ.
- Hệ thống phân phối chưa có, trong khi các đối thủ đặc biệt là
SA và Heineken đã có mạng lưới quy mô lớn ở khu vực này.
- Mức độ nhận biết thương hiệu kém hơn.
- Đang có dấu hiệu thất thế ngay trên thị trường truyền thống
(miền Bắc), nơi mà HN có nhiều lợi thế về nhận biết thương
hiệu và mạng lưới nhà máy, đại lý phân phối.
Chi phí Marketing tăng nhưng không hiệu quả
Trong giai đoạn 2014 – 2 16, HN tăng chi phí cho các hoạt động marketing nhằm cạnh tranh lại với các đối thủ
chính như SA , V . Tuy nhiên hoạt động này có vẻ chưa đạt được hiệu quả như mong đợi. So sánh hiệu quả
hoạt động marketing của BHN và SAB:
Diễn biến chi phí marketing và tốc độ tăng trưởng doanh thu BHN và SAB giai đoạn 2014 - 2016
9.30%
5.07%
3.92%
6.83%
10.27%
12.65%
1.84% 2.65% 2.99%
3.60% 4.67% 4.58%
-
200
400
600
800
1,000
1,200
1,400
1,600
0%
2%
4%
6%
8%
10%
12%
14%
2014 2015 2016 2014 2015 2016
BHN SAB
Bill
ion
s
Chi phí Marketing (cột phải) Tốc độ tăng trưởng doanh thu Chi phí Marketing/Doanh thu
Hà Nội: 78 đại lý
Nghệ An: 24 đại lý
TP HCM: 22 đại lý
Nguồn: BHN, SAB, FPTS Research
Nguồn: BHN
Page 9
BÁO CÁO ĐỊNH GIÁ
Bloomberg – FPTS <GO> | 9
www.fpts.com.vn
- BHN: Chi phí cho các hoạt động marketing, quảng cáo của HN tăng cả về con số tuyệt đối (từ 168.8 tỷ VNĐ
năm 2 14 lên 3 .1 tỷ VNĐ năm 2 16, +77.8%) lẫn tỷ trọng trong doanh thu (từ 1.84% lên 2.99%). Tuy nhiên tốc
độ tăng trưởng doanh thu trong giai đoạn này của BHN lại suy giảm từ 9.3% năm 2 14 về mức 3.92% năm 2 16.
- SAB: Chi phí marketing của SA tăng chậm hơn (từ 886.7 tỷ VNĐ năm 2 14 lên 14 .8 tỷ VNĐ năm 2 16,
+58%) tỷ trọng trong doanh thu tăng (từ 3.6% lên 4.58%). Tốc độ tăng trưởng doanh thu của SA có xu hướng
tăng ( từ 6.83% năm 2 14 lên 12.65% năm 2 16).
Cùng tăng chi tiêu cho hoạt động marketing và tăng cả tỷ trọng chi phí này trên doanh thu nhưng SA có kết quả
kinh doanh với tốc độ tăng trưởng qua các năm tăng dần còn BHN lại có tốc độ tăng trưởng giảm dần. Điều này cho
thấy hiệu quả của hoạt động marketing của HN đang thấp hơn đối thủ cạnh tranh.
Chi phí marketing, chi phí bán hàng của các hãng bia tại Việt Nam nói chung và BHN nói riêng có khả năng sẽ tiếp
tục tăng trong thời gian tới do một số nguyên nhân dưới đây sẽ làm tăng áp lực cạnh trong ngành:
- Việc mở rộng sản xuất của nhiều doanh nghiệp như SA , V làm gia tăng lượng cung trên thị trường.
- Nhiều hãng bia ngoại đang có ý đồ thâm nhập vào thị trường Việt như A Inbev, Asahi, irin, Thai everage.
- Việt Nam tham gia nhiều hiệp định FTA đặc biệt việc tham gia Liên minh Kinh tế Á – Âu (VN – EAEUFTA) sẽ
khiến thuế suất nhập khẩu bia từ khu vực này giảm từ 28.6% (2016) xuống 22.3% (2 18). Điều này có thể làm
lượng bia nhập khẩu từ khu vực này tăng trong thời gian tới.
Thuế tiêu thụ đặc biệt tăng đẩy giá bán tăng
Cơ cấu giá bán tới tay người tiêu dùng năm 2015
Lộ trình tăng thuế TTĐB
2015 2016 2017 2018
Thuế TTĐB 50% 55% 60% 65%
Theo dữ liệu của Euromonitor International năm 2 15,
mỗi chai bia được bán ra nhà sản xuất chỉ nhận được
51.1% lợi ích; 14.3% cho các nhà phân phối, bán lẻ; và
34.6% là các khoản thuế nộp cho nhà nước. Đặc thù
bia là sản phẩm trong diện hạn chế tiêu thụ nên phải
chịu mức thuế TTĐ là 6 % (năm 2 17) tính trên giá
bán của nhà sản xuất. Điều này là nguyên nhân chính
làm đẩy giá bán đến tay người dùng lên cao hơn nhiều
so với giá xuất từ nhà máy. Theo lộ trình tăng thuế của
Chính phủ giá bán bia sẽ tiếp tục tăng trong những
năm tới.
Đánh giá:
- Thuế tiêu thụ đặc biệt làm tăng giá bán ảnh hưởng
đến khả năng tiêu thụ của các sản phẩm bia đặc biệt
là bia giá rẻ do phân khúc này nhạy cảm với giá
hơn.
- Thuế tăng có thể làm tăng lượng bia lậu bia giả trên
thị trường ảnh hưởng tiêu cực đến các hãng sản
xuất bia.
- Với đặc điểm chủ yếu sản xuất và tiêu thụ bia trung
cấp và giá rẻ, BHN chịu tác động tiêu cực nhiều hơn
so với các đối thủ.
Nhà sản xuất
51.1%
Nhà phân phối 4.6%
Nhà bán lẻ
9.7%
Thuế TTĐB 25.5%
Thuế VAT 9.1%
Nguồn: Euromonitor
Page 10
BÁO CÁO ĐỊNH GIÁ
Bloomberg – FPTS <GO> | 10
www.fpts.com.vn
TỔNG QUAN NGÀNH BIA RƯỢU NƯỚC GIẢI KHÁT VIỆT NAM
Thị trường quy mô lớn và vẫn đang tăng trưởng
Theo báo cáo của Euromonitor, quy mô ngành bia Việt Nam đã đạt xấp xỉ 3.8 tỷ lít vào năm 2 16 con số cao nhất từ
trước đến nay, tăng 6% so với năm 2 15. Theo dữ liệu này, trung bình mỗi người Việt uống 42 lít bia, tăng khoảng
0.9 lít so với năm ngoái. ượng rượu bia trung bình sử dụng trên thế giới không tăng trong vòng một thập kỷ qua,
trong khi ở Việt Nam lại tăng trưởng theo chiều "thẳng đứng". Thống kê cho thấy, năm 2 8 Việt Nam mới đứng thứ
8 châu Á về tiêu thụ bia, nhưng 8 năm sau đó (năm 2 16) đã đứng thứ 3, sau Nhật Bản và Hàn Quốc. Dự tính sản
lượng bia toàn ngành sẽ đạt mức 4.8 tỷ lít một năm vào năm 2 2 . Đóng góp vào sự tăng trưởng của mức tiêu thụ
bia trên bình quân đầu người phải kể đến 2 yếu tố:
(1) Việt Nam đang ở thời kì dân số vàng, trong 2 năm qua tỉ lệ người trong độ tuổi lao động (độ tuổi tiêu thụ bia
nhiều nhất) đã tăng mạnh,
(2) Mức thu nhập bình quân đầu người của Việt Nam không ngừng được cải thiện làm gia tăng nhu cầu chi tiêu.
Tổng lượng tiêu thụ và tiêu thụ bia trên đầu người của Việt Nam giai đoạn 2010 - 2016
Nguồn: Canadean, Euromonitor
Quy mô thị trường Bia Việt Nam so với các quốc gia trong khu vực Đông Nam Á
0
5
10
15
20
25
30
35
40
45
0
500
1,000
1,500
2,000
2,500
3,000
3,500
4,000
2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016
Tổng mức tiêu thụ Tiêu thụ bình quân
-10
-5
0
5
10
15
20
25
30
35
40
45
-4 -2 0 2 4 6 8
Tăng trưởng hàng năm (%)
6,542 (Việt Nam)
3,312 (Philippines) 1,579
(Malaysia) 1,801
(Indonesia)
Sản lượng tiêu thụ hàng
năm trên đầu người (Lít)
ích thước vòng tròn đại diện quy
mô thị trường (triệu USD)
5,788 (Thái Lan)
Nguồn: cdiasiabusiness
Page 11
BÁO CÁO ĐỊNH GIÁ
Bloomberg – FPTS <GO> | 11
www.fpts.com.vn
Cơ cấu thị trường cô đặc và có tính chất địa lý
Thị trường bia Việt Nam hiện có mức cô đặc cao, 4 doanh nghiệp lớn là Sabeco, Habeco, Vietnam Berewery
imited, và Carlsberg đã chiếm tới 80% thị phần, 20% thị phần còn lại là các hãng bia ngoại như Sapporo, San
Muguel … và các hãng bia địa phương.
Thị phần ngành bia Việt Nam năm 2015
Hai doanh nghiệp bia của Bộ công thương là Sabeco và
Habeco lần lượt chiếm 46% và 16% thị phần đứng vị trí
thứ nhất và thứ 3 trong các doanh nghiệp bia hàng đầu
Việt Nam. Đây cũng là 2 cái tên sở hữu những thương
hiệu bia “made in Vietnam” đã quá thân thuộc với người
tiêu dùng trong nước như: ia 333, ia Saigon Export, bia
Hà Nội …
Vietnam Brewery Ltd là doanh nghiệp liên doanh giữa
công ty Heineken có trụ sở tại Singapo và Công ty cổ
phần thương mại Sài Gòn (Satra). Tỷ lệ nắm giữ lần lượt
là 60% và 4 %. Đây là doanh nghiệp sở hữu thương hiệu
bia nổi tiếng cả trên thế giới cũng như tại Việt Nam là
Heineken và Tiger.
Hue Brewery là công ty con của tập đoàn bia Carlsberg.
Hue Brewery với thương hiệu bia Huda hiện nắm giữ 7%
thị phần.
Tiêu thụ bia theo vùng địa lý 2015
Theo khu vực địa lý, thị trường Việt Nam được chia làm 3 miền Bắc, Trung, Nam với những đặc điểm khác nhau: Miền Bắc: chiếm khoảng 35% lượng tiêu thủ bia cả nước. Dẫn đầu thị phần tại khu vực này là thương hiệu Bia Hà Nội và ia hơi Hà Nội của Habeco, tiếp theo Heineken và Tiger của VBL và Saigon Special, 333 của Sabeco. Một thương hiệu bia tầm trung là Halida cũng được tiêu thụ khá nhiều tại khu vực Thanh Hóa, Nghệ An. Miền Trung: Với đặc điểm là dân số ít và không nhiều thành phố lớn. Khu vực miền Trung chiếm 6% lượng tiêu thụ toàn ngành bia. Đây là khu vực tiêu thụ chính của Hue Brewery với thương hiệu bia Huda, dẫn đầu thi phần khu vực. Tiếp theo là bia Larue và các sản phầm của bia Sài Gòn, bia Heineken… Miền Nam: Khu vực tiêu thụ bia mạnh nhất Việt Nam, chiếm tới 59% tổng lượng tiêu thụ toàn ngành. Sabeco là doanh nghiệp dẫn đầu thị phần bia tại khu vực này. Với quy mô thị trường lớn hơn hẳn khu vực miền ăc và miền Trung, việc khai thác tốt thị trường miền Nam (nơi có những điều kiện như thu nhập bình quân đầu người, khí hậu và văn hóa uống thích hợp hơn) là cơ sở để Sabeco trở thành doanh nghiệp hàng đầu tại Việt Nam. Đây cũng là nơi đặt trụ sở chính của V và là nơi mà các doanh nghiệp bia ngoại chọn để thâm nhập vào thị trường trong nước.
Sabeco 45.8%
Vietnam Brewery
Ltd 17.3%
Habeco 15.7%
Hue Brewery
6.7%
Carlsberg Vietnam
3.0%
Thanh Hóa Bia
2.1% Khác 9.4%
35%
6%
59%
Bia Hà Nội Bia hơi Hà Nội Bia Sài Gòn Heineken Thanh Hoa
Halida
Huda Larue Bia Sài Gòn
Heineken
Bia Sài Gòn Heineken Tiger Sapporo
Sư tử trắng
Nguồn: Euromonitor
Nguồn: Euromonitor
Page 12
BÁO CÁO ĐỊNH GIÁ
Bloomberg – FPTS <GO> | 12
www.fpts.com.vn
Hình thức tiêu thụ chủ yếu là On – trade.
Hình thức tiêu thụ on – trade: là hình thức tiêu thụ mà người mua tiêu thụ ngay tại địa điểm mua, thường là các
nhà hàng, quán ăn.
Hình thức tiêu thụ off – trade là hình thức tiêu thụ mà người mua tiêu thụ sản phẩm tại 1 địa điểm khác. Điểm
mua thường là các siêu thị, các quầy hàng tạp hóa. Điểm tiêu thụ có thể là nhà, hoặc 1 điểm vui chơi, 1 địa điểm
picnic.
Số liệu của Euromonitor cho thấy người Việt chủ yếu tiêu thụ bia theo hình thức on – trade.
Tỷ trọng tiêu thụ on – trade và off – trade theo sản lượng
Nguồn: Euromonitor
Tỷ trọng tiêu thụ on – trade và off – trade theo giá trị
Nguồn: Euromonitor
Xét theo sản lượng: Tỷ trọng lượng tiêu thụ bia tại các quán ăn nhà hàng (on – trade) lên đến 73%, con số này
không thay đổi nhiều trong suốt giai đoạn 2010 – 2015
Xét theo giá trị: Tỷ trọng giá trị bia tiêu thụ tại các quán ăn, nhà hàng (on – trade) lên đến hơn 8 %, con số này
cũng thay đổi không đáng kể sau 5 năm từ 2 1 đến 2015
Hình thức on – trade vẫn sẽ là hình thức tiêu thụ chính và tỷ lệ này sẽ được duy trì khá ổn định trong một thời
gian dài. Ngoài ra, so sánh 2 biểu đồ này ta cũng có thể thấy, mức tỷ trọng của hình thức on – trade theo giá trị có
nhỉnh hơn 1 chút so với khi xét theo sản lượng ( 80% so với 73%). o đó, giá trị tiêu thụ trung bình trên mỗi đơn
vị bia của hình thức on – trade cao hơn hình thức off – trade.
Với kết luận này, rõ ràng việc các hàng bia tại Việt Nam có thể tiêu thụ được nhiều hay không phụ thuộc rất lớn
vào hệ thống phân phối on – trade của họ có quy mô như thế nào.
Cơ cấu thị trường bia Việt Nam theo phân khúc và xu thế cao cấp hóa
Có thể chia thị trường bia Việt Nam thành 3 phân khúc chính:
- Phân khúc cao cấp: Các sản phẩm bia có giá > 35,000 VND/lít);
- Phân khúc trung cấp: Các sản phẩm có giá từ 21, đến 35,000 VND/lít;
- Phân khúc giá rẻ: Các sản phẩm có giá < 21.000 VND/lít. Thường là các sản phẩm bia hơi, bia tại các xưởng
sản xuất nhỏ tại các địa phương.
*Lưu ý: Việc phân chia mang tính chất tham khảo, được tổng hợp từ nhiều nguồn. Các mức giá mang tính chất
tương đối vì giá bán còn phụ thuộc vào bao bì (lon hay chai) và hình thức bán (trả vỏ hay giữ vỏ chai)
0%
20%
40%
60%
80%
100%
2010 2011 2012 2013 2014 2015
Off - trade On - trade
0%
20%
40%
60%
80%
100%
2010 2011 2012 2013 2014 2015
Off - trade On - trade
Page 13
BÁO CÁO ĐỊNH GIÁ
Bloomberg – FPTS <GO> | 13
www.fpts.com.vn
Các nhãn hiệu bia phổ biến tại Việt Nam theo phân khúc
Công ty Sabeco VBL Habeco Carlsberg Masan Sapporo AB Inbev SAB Miller
San Miquel
Phân khúc cao cấp
Phân khúc tầm trung
Phân khúc giá rẻ
Bia hơi Sài Gòn
Bia hơi Hà
Nội
Cơ cấu ngành bia theo phân khúc giai đoạn 2010 – 2015 (Xét theo giá trị)
Nguồn: Euromonitor
Tăng trưởng trong từng phân khúc so với năm mốc 2010 (Xét theo giá trị)
Nguồn: Euromonitor
Phân khúc trung cấp chiếm thị phần lớn nhất (59% năm 2 15) tiếp theo là phân khúc giá rẻ (31%) và phân khúc
cao cấp chiếm tỉ trọng nhỏ nhất (10%).
Phân khúc trung cấp với đặc điểm sản phẩm không quá đắt, và có thương hiệu, bao bì đẹp mắt hiện vẫn đang
là sự lựa chọn phù hợp nhất của đại bộ phận người tiêu dùng Việt. Nổi bật nhất trong phân khúc này là các
thương hiệu bia Sài Gòn Export, bia 333 của Sabeco, bia Hà Nội của Habeco. Việc thống lĩnh phân khúc trung
cấp tại 2 miền của 2 hãng bia này chính cơ sở để tạo lên vị thế số 1 và số 3 của Sabeco và Habeco. Ngoài ra,
Bia cao cấp
10.4%
Bia trung cấp
58.6%
Bia bình dân giá rẻ
31.0%
0%
20%
40%
60%
80%
100%
120%
2010 2011 2012 2013 2014 2015
Cao cấp Trung cấp
Giá rẻ Total
Nguồn: FPTS Tổng hợp
Page 14
BÁO CÁO ĐỊNH GIÁ
Bloomberg – FPTS <GO> | 14
www.fpts.com.vn
các sản phẩm nắm giữ thị phần tiếp theo trong phân khúc trung cấp còn có Huda của Hue Brewery tại miền Trung
và các sản phẩm bia Larue, BGI của VBL, Halida của Carlsberg tại khu vực Bắc Trung Bộ, và một sản phẩm bia
khá mới của Masan là Sư Tử Trắng.
Phân khúc giá rẻ chủ yếu là bia hơi và các hãng bia địa phương. Sabeco với sản phẩm bia hơi Sài Gòn, và
Habeco với sản phầm bia hơi Hà Nội vẫn là những doanh nghiệp dẫn đầu trong phân khúc này.
Phân khúc cao cấp có sự tham gia của nhiều thương hiệu bia lớn trong và ngoài nước. Các thương hiệu bia
ngoại có mức giá cao như udweiser, Sapporo, San Miguel… hiện mới chỉ mới tham gia thị trường bia Việt Nam,
hoặc được nhập khẩu hoàn toàn có thị phần nhỏ chưa được sử dụng rộng rãi. Tỷ trọng sản phẩm bia nhập cao
cấp dù vẫn đang là thấp hơn nhiều so với tỷ trọng bia cao cấp trong nước (20% so với 8 %) nhưng có xu thế
tăng nhanh trong thời gian gần đây ( từ mức 15% năm 2 1 lên 2 % năm 2 15). Nổi bất nhất trong phân khúc
này là thương hiệu Bia Heineken, Tiger của Vietnam rewery td và thương hiệu Bia Saigon Special của Sabeco.
Cao cấp hóa đang là xu thế của ngành bia Việt Nam: Xét trong giai đoạn 2010 – 2015, tốc độ tăng trưởng của
phân khúc cao cấp đạt 101.3% mạnh nhất trong 3 phân khúc, ngược lại phân khúc giá rẻ có mức tăng trưởng
thấp nhất chỉ đạt 75.9% cho thấy người Việt đang có xu hướng chuyển lên sử dụng các sản phẩm cao cấp hơn.
Điều này có thể lý giải do một số nguyên nhân sau:
- Tâm lý uống bia của người Việt ngoài việc thưởng thức hương vị bia còn là nơi để thể hiện đẳng cấp xã hội,
để xây dựng các mối quan hệ nên nhiều người sẵn sàng bỏ ra mức phí cao hơn để sử dụng các sản phẩm bia
cao cấp, thương hiệu mạnh.
- Thu nhập của người Việt đã tăng từ 25 triệu VN năm năm 2 1 lên mức 45.7 triệu VN năm năm 2 15.
éo theo đó, tỷ lệ người trong tầng lớp giàu có và trung lưu cũng tăng mạnh, điều này khiến khuynh hướng tiêu
dùng của họ thay đổi, chuyển sang sử dụng những sản phẩm có giá bán cao hơn.
- Tâm lý sính ngoại của người Việt luôn cho rằng các sản phẩm nhập có chất lượng tốt hơn là nguyên nhân
khiến mức tiêu thụ các sản phẩm nhập cao cấp sẽ tăng ngay khi người tiêu dùng có khả năng.
- Xu thế sử dụng các sản phẩm có chất lượng cao, được kiểm định rõ ràng, hạn chế ảnh hưởng đến sức
khỏe.
Với xu thế mới của ngành bia, các doanh nghiệp đang ngày càng tập trung hơn vào phân khúc cao cấp – nơi cho
mức sinh lợi cao hơn nhưng cũng đòi hỏi chiến lược kinh doanh bài bản hơn. Vietnam rewery td với kinh
nghiệm kinh doanh các sản phẩm cao cấp và lợi thế được thừa hưởng những chiến dịch marketing từ công ty mẹ
Heineken đang thống lĩnh phân khúc này. Gần đây, doanh nghiệp này cũng đã mua lại nhà máy bia tại Vũng Tàu
của Carlsberg và đang có kế hoạch mở rộng công suất nhà máy này lên 650 triệu lít năm. Sabeco với chiến lược
thuê tư vấn nước ngoài làm marketing cho sản phẩm bia Saigon Special cũng đã gắt hái được nhiều thành tựu,
với sản phẩm này bia Sài Gòn chiếm thị phần thứ 2 trong phân khúc cao cấp và được biết đến nhiều hơn trong
giới trẻ. Habeco cũng tham gia phân khúc cao cấp bằng việc gây dựng lại một sản phẩm đã từng là thương hiệu
của Hà thành – Bia Trúc Bạch. Tuy nhiên, sản phầm này vì nhiều lý do vẫn chưa thể khẳng định được vị trí của
mình như kì vọng của lãnh đạo doanh nghiệp.
Page 15
BÁO CÁO ĐỊNH GIÁ
Bloomberg – FPTS <GO> | 15
www.fpts.com.vn
PHÂN TÍCH TÀI CHÍNH
Chỉ tiêu về khả năng sinh lời
Phân tích Dupont BHN và SAB giai đoạn 2011 - 2016
Nguồn: BHN, SAB
Khả năng sinh lợi trên vốn chủ sở hữu của HN (ROE) có xu hướng giảm trong 6 năm qua trong khi chỉ số này tại
SAB lại có xu hướng tăng. Năm 2016, ROE của BHN chỉ đạt 12.2% trong khi của SA là 37.4%. Điều này cho thấy
hiệu quả sử dụng vốn chủ của HN đang yếu hơn đối thủ đáng kể và mức chênh lệch này đang ngày càng được
nới rộng. Phân tích sâu hơn nguyên nhân của tình trạng này có thể nhận thấy:
- Cả HN và SA đều sử dụng đòn bẩy tài chính ở mức tương đương nhau (khoảng 1.5 lần) và diễn biến chung
chỉ số này ở cả 2 doanh nghiệp đều là giảm nhẹ. Chỉ số vòng quay tài sản của SA cao hơn đáng kể so với
HN, trung bình 6 năm chỉ số vòng quay tài sản của BHN chỉ là 86.1% còn của SAB là 128%. Sử dụng tài sản
để tạo doanh thu tốt hơn là một trong những nguyên nhân chính khiến ROE của SA cao hơn của BHN.
- Tỷ suất lợi nhuận sau thuế là nhân tố chính tác động đến xu hướng của ROE. Trong giai đoạn 2011 – 2016, tỷ
suất LNST của BHN giảm từ 13.1% xuống còn 8% trong khi chỉ số này của SA tăng từ 12.2% lên 15.2%.
Nguyên nhân đền từ việc quản lý chí phí bán hàng chi phí quản lý doanh nghiệp của BHN kém hiệu quả hơn
đối thủ. BHN chi nhiều hơn cho hoạt động marketing nhưng không mang lại hiệu quả nên làm tăng tỷ trọng chi
phí marketing trên doanh thu dẫn đến giảm tỷ suất lợi nhuận sau thuế. Ngoài ra, chi phí khác của HN cũng
tăng mạnh do khoản dự phòng trả ngân sách 150 tỷ.
Chỉ tiêu về hiệu quả hoạt động
Số ngày hàng tồn kho của BHN luôn lớn hơn số ngày hàng tồn kho của SAB trong giai đoạn 2012 – 2 16, điều
này cho thấy tốc độ bán hàng của SAB là tốt hơn HN. Với số ngày tồn kho nhỏ hơn đáng kể, SAB có thể tiết giảm
được các chi phí lưu kho hơn so với BHN. Tuy nhiên, chỉ số này của HN cũng đang có dấu hiệu tích cực khi giảm
mạnh từ mức 82.8 năm 2 12 về mức 44.9 năm 2 16.
0.0%
10.0%
20.0%
30.0%
40.0%
0%
50%
100%
150%
200%
2011 2012 2013 2014 2015 2016
BHN
ROE (cột phải)
Vòng quay tài sản
Đòn bẩy tài chính
Tỷ suất NST (cột phải)
0.0%
10.0%
20.0%
30.0%
40.0%
0%
50%
100%
150%
200%
2011 2012 2013 2014 2015 2016
SAB
ROE (cột phải)
Vòng quay tài sản
Đòn bẩy tài chính
Tỷ suất NST (cột phải)
Page 16
BÁO CÁO ĐỊNH GIÁ
Bloomberg – FPTS <GO> | 16
www.fpts.com.vn
Số ngày phải thu: cả HN và SA đều có số ngày phải thu khá nhỏ do đặc thù của ngành hàng tiêu dùng. BHN
có số ngày phải thu lớn hơn đối thủ trong cả giai đoạn, nguyên nhân có thể đến từ chính sách bán hàng của BHN
nhằm tạo những thuận lợi nhất định cho các đại lý phân phối để dễ dàng tiêu thụ sản phẩm.
Số ngày phải trả: chỉ số này của HN cao hơn SA trong phần lớn giai đoạn cho thấy BHN chiếm dụng vốn tốt
hơn.Tuy nhiên chỉ số này của BHN giảm qua các năm và đến năm 2 16 thì về mức xấp xỉ với SAB.
Nguồn: BHN, SAB
Cơ cấu vốn
Cơ cấu vốn BHN giai đoạn 2011 – 2016
Nguồn: BHN
BHN sử dụng đòn bẩy tài chính ở mức khoảng 1.5 lần. Tỷ trọng nợ vay khá nhỏ (chỉ dao động trong khoảng từ
13% đến 16% qua các năm), trong khi đó, tỷ lệ nợ chiếm dụng là khoảng hơn 2 %, điều này cho thấy khả năng
chiếm dụng vốn khá của BHN và doanh nghiệp sử dụng đòn bẩy phần lớn đến từ khả năng chiếm dụng và không
bị phụ thuộc nhiều vào nợ vay.
0.0
20.0
40.0
60.0
80.0
100.0
2012 2013 2014 2015 2016
BHN
Số ngày hàng tồn kho bình quân
Số ngày phải thu bình quân
Số ngày phải trả bình quân
0
10
20
30
40
50
60
70
80
90
2012 2013 2014 2015 2016
SAB
Số ngày hàng tồn kho bình quân
Số ngày phải thu bình quân
Số ngày phải trả bình quân
60.0% 64.0% 67.1% 66.7% 61.3% 66.8%
1.5% 5.4%
5.6% 6.8% 6.2%
8.3% 13.9% 9.4%
9.0% 7.7% 6.4%
4.6%
24.7% 21.2% 18.3% 18.9% 26.1% 20.3%
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
70%
80%
90%
100%
2011 2012 2013 2014 2015 2016
VCSH Nợ vay ngăn hạn Nợ vay dài hạn Nợ chiếm dụng
Page 17
BÁO CÁO ĐỊNH GIÁ
Bloomberg – FPTS <GO> | 17
www.fpts.com.vn
TỔNG HỢP ĐỊNH GIÁ
Chúng tôi định giá BHN sử dụng kết hợp 2 phương pháp định giá là chiết khấu dòng tiền và P/E với trọng số
60:40. Giá trị cổ phiếu theo 2 phương pháp có mức bình quân là 89,650 VND thấp hơn 27% so với mức giá hiện
tại. o đó chúng tôi khuyến nghị bán cho mục tiêu trung hạn.
STT Phương pháp Kết quả Trọng số
1 Phương pháp chiết khấu dòng tiền 60%
Dòng tiền tự do chủ sở hữu 78,490
Dòng tiền tự do doanh nghiệp 86,118
2 Phương pháp so sánh 40%
So sánh P/E 100.667
Kết quả định giá theo trọng số 89,649
Các giả định theo phương pháp chiết khấu dòng tiền
Giả định mô hình Giá trị Giả định mô hình Giá trị
WACC 2017 14.19% Phần bủ rủi ro 7.15%
Chi phí sử dụng nợ 5.80% Hệ số Beta 1.51
Chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu 15.41% Tăng trưởng dài hạn 3%
Lãi suất phi rủi ro kì hạn 5 năm 4.65% Thời gian dự phóng 5 năm
Kết quả định giá theo phương pháp chiết khấu dòng tiền
Tổng hợp định giá FCFF Giá trị
Tổng giá tri hiện tại của dòng tiền doanh nghiệp (triệu VNĐ) 16,683,235
(+) Tiền và đầu tư ngắn hạn (triệu VNĐ) 4,128,533
(-) Nợ ngắn hạn và dài hạn (triệu VNĐ) 849,728
Giá trị vốn chủ sở h u (triệu VNĐ) 19,962,040
Số lượng cổ phiếu (triệu) 231,800
Giá mục tiêu (VNĐ/cp) 86,118
Tổng hợp định giá FCFE
Giá trị vốn chủ sở hữu (triệu VNĐ) 18,193,990
Giá mục tiêu (VNĐ cp) 78,490
Giá mục tiêu (VND/cp): 82,303
Page 18
BÁO CÁO ĐỊNH GIÁ
Bloomberg – FPTS <GO> | 18
www.fpts.com.vn
Kết quả theo định giá phương pháp so sánh
So sánh một số doanh nghiệp sản xuất và kinh doanh bia
Doanh nghiệp Thị
trường Mã CK
Vốn hóa
(tỷ VND)
Doanh thu
(tỷ VND)
Lợi nhuận
(tỷ VND) P/E*
Carlsberg Brewery
Malaysia Malaysia 25,945 9,330 1,170 25.60
Thai Beverage Thailand 401,808 132,162 24,124 18.29
Sabeco Việt Nam SAB 194,308 30,603 4,655 41.75
Heineken Malaysia Malaysia 31,114 10,448 1,518 23.66
Trung bình 27.33
Habeco Việt Nam BHN 28,511 9,996 854 33.39
*P/E đã điều chỉnh về thị trường Việt Nam
Giá mục tiêu (VND/cp): 100,667
Page 19
BÁO CÁO ĐỊNH GIÁ
Bloomberg – FPTS <GO> | 19
www.fpts.com.vn
TÓM TẮT BÁO CÁO TÀI CHÍNH DỰ PHÓNG
HĐKD 2015 2016 2017F 2018F Doanh thu thuần
9,638,446 9,995,967 10,287,262 10,630,177
- Giá vốn hàng bán
7,020,511 7,212,213 7,364,638 7,528,881
ợi nhuận gộp 2,617,935 2,783,754 2,922,624 3,101,296
- Chi phí bán hàng
1,162,132 1,188,085 1,337,344 1,435,074
- Chi phí quản lí DN
407,745 508,777 504,076 531,509
ợi nhuận thuần HĐ
1,048,058 1,086,892 1,081,204 1,134,713
- ( ỗ)/lãi HĐTC
86,676
70,936
97,185
137,518 - ợi nhuận khác
36,398
(135,430)
48,146
42,521 ợi nhuận trước thuế, lãi vay
1,171,131 1,022,397 1,226,536 1,314,752
- Chi phí lãi vay
78,924 72,905 71,587 66,047
ợi nhuận trước thuế
1,206,974 1,049,807 1,130,243 1,229,711
- Thuế TN N 263,532 236,883 226,049 245,942
- Thuế hoãn lại
- - - -
LNST 951,546 796,697 904,194 983,769
- ợi ích cổ đông thiểu số
64,376
11,836
50,262
45,175 NST của cổ đông CT Mẹ
887,170
784,862
853,932
938,594
Chỉ số khả năng sinh lời 2015 2016 2017F 2018F
Tỷ suất lợi nhuận gộp 27.2% 27.8% 28.4% 29.2%
Tỷ suất NST 9.9% 8.0% 8.8% 9.3%
ROE DuPont 13.1% 10.9% 11.2% 11.5%
ROA DuPont 9.2% 8.0% 8.6% 9.1%
Tỷ suất E IT doanh thu 12.2% 10.2% 11.9% 12.4%
LNST/LNTT 73.5% 74.8% 75.6% 76.3%
LNTT / EBIT 103.1% 102.7% 92.1% 93.5%
Vòng quay tổng tài sản 99.9% 101.4% 104.1% 102.5%
Đòn bẩy tài chính 142.8% 137.1% 129.5% 127.3%
CĐKT 2015 2016 2017F 2018F
Tài sản
+ Tiền và tương đương
2,514,376
1,724,092
2,290,642
3,471,125
+ Đầu tư TC ngắn hạn
1,155,823
1,837,891
1,837,891
1,837,891
+ Các khoản phải thu
461,599
484,805
566,366
588,993
+ Hàng tồn kho
834,636
937,972
905,035
925,219 + Tài sản ngắn hạn khác
173,155
186,651
191,794
197,848
Tổng tài sản ngắn hạn
5,139,588
5,171,411
5,791,729
7,021,076
+ Nguyên giá tài sản CĐHH
8,646,314
8,861,275
9,010,690
9,010,690
+ hấu hao lũy kế
(4,645,906)
(5,063,803)
(5,567,755)
(6,014,535) + Giá trị còn lại tài sản CĐHH
4,000,408
3,797,472
3,442,935
2,996,155
+ Đầu tư tài chính dài hạn
34,558
34,534
34,534
34,534
+ Tài sản dài hạn khác
49,500
33,250
33,250
33,250
+ Xây dựng cơ bản dở dang
149,409
167,926
100,135
100,135
Tổng tài sản dài hạn
4,796,652
4,609,310
4,184,023
3,738,005
Tổng Tài sản
9,936,240
9,780,722
9,975,752
10,759,081
Nợ & Vốn chủ sở h u + Phải trả người bán
533,520
594,954
558,743
577,368
+ Vay và nợ ngắn hạn
616,885
816,382
849,728
883,817
+ Quỹ khen thưởng
62,567
36,338
138,503
217,205
Nợ ngắn hạn
1,697,456
1,697,457
1,697,458
1,697,459
+ Vay và nợ dài hạn - - - -
+ Phải trả dài hạn khác
3,144
1,241
1,241
1,241
Nợ dài hạn
950,543
720,328
636,524
636,524
Tổng nợ
3,849,214
3,243,020
3,053,261
3,279,223
+ Thặng dư - - - -
+ Vốn điều lệ
2,318,000
2,318,000
2,318,000
2,318,000 + N chưa phân phối
468,112
794,256
842,568
1,053,727
Vốn chủ sở hữu
6,082,234
6,534,156
6,918,945
7,476,313 ợi ích cổ đông thiểu số
886,229
873,632
923,894
969,069
Tổng cộng nguồn vốn
9,936,240
9,780,722
9,975,752
10,759,081
Page 20
BÁO CÁO ĐỊNH GIÁ
Bloomberg – FPTS <GO> | 20
www.fpts.com.vn
PHỤ LỤC
Quy Trình sản xuất bia
Page 21
BÁO CÁO ĐỊNH GIÁ
Bloomberg – FPTS <GO> | 21
www.fpts.com.vn
Tuyên bố miễn trách nhiệm
Các thông tin và nhận định trong báo cáo này được cung cấp bởi FPTS dựa vào các nguồn thông tin mà FPTS coi là đáng tin
cậy, có sẵn và mang tính hợp pháp. Tuy nhiên, chúng tôi không đảm bảo tính chính xác hay đầy đủ của các thông tin này.
Nhà đầu tư sử dụng báo cáo này cần lưu ý rằng các nhận định trong báo cáo này mang tính chất chủ quan của chuyên viên phân tích FPTS. Nhà đầu tư sử dụng báo cáo này tự chịu trách nhiệm về quyết định của mình. FPTS có thể dựa vào các thông tin trong báo cáo này và các thông tin khác để ra quyết định đầu tư của mình mà không bị phụ thuộc vào bất kì ràng buộc nào về mặt pháp lý đối với các thông tin đưa ra. Tại thời điểm thực hiện báo cáo phân tích, FPTS nắm giữ 0 cổ phiếu BHN và chuyên viên phân tích không nắm giữ cổ phiếu
BHN nào.
Các thông tin có liên quan đến chứng khoán khác hoặc các thông tin chi tiết liên quan đến cố phiếu này có thể được xem tại http://ezsearch.fpts.com.vn hoặc sẽ được cung cấp khi có yêu cầu chính thức.
Bản quyền © 2010 Công ty chứng khoán FPT
Công ty Cổ phần Chứng khoán FPT
Trụ sở chính
52, Lạc ong Quân, phường ưởi
Quận Tây Hồ, Hà Nội,Việt Nam
ĐT: (84.24) 37737070 / 2717171
Fax: (84.24) 37739058
Công ty Cổ phần Chứng khoán FPT
Chi nhánh Tp.Hồ Chí Minh
Tầng 3, tòa nhà Bến Thành Times Square, 136 – 138 Lê Thị Hồng Gấm, Q1, Tp. Hồ Chí Minh, Việt Nam
ĐT: (84.28) 62908686
Fax:(84.28) 62910607
Công ty Cổ phần Chứng khoán FPT
Chi nhánh Tp.Đà Nẵng
100 Quang Trung, P.Thạch Thang, Quận
Hải Châu TP. Đà Nẵng, Việt Nam
ĐT: (84.236) 3553666
Fax:(84.236) 3553888