BAB II TINJAUAN PUSTAKA 2.1. Landasan Teori 2.1.1. Nilai Perusahaanrepository.usu.ac.id/bitstream/123456789/31083/4/Chapter II.pdf · pemilik perusahaan dengan penyedia dana sebagai

BAB II

TINJAUAN PUSTAKA

2.1. Landasan Teori

2.1.1. Nilai Perusahaan

Nilai perusahaan merupakan persepsi investor terhadap perusahaan, yang

sering dikaitkan dengan harga saham. Harga saham yang tinggi membuat nilai

perusahaan juga tinggi. Tujuan utama perusahaan menurut theory of the firm adalah

untuk memaksimumkan kekayaan atau nilai perusahaan (value of the firm) (Salvatore,

2005). Memaksimalkan nilai perusahaan sangat penting artinya bagi suatu

perusahaan, karena dengan memaksimalkan nilai perusahaan berarti juga

memaksimalkan kemakmuran pemegang saham yang merupakan tujuan utama

perusahaan. Menurut Husnan (2000) nilai perusahaan merupakan harga yang bersedia

dibayar oleh calon pembeli apabila perusahaan tersebut dijual. Sedangkan menurut

Keown (2004) nilai perusahaan merupakan nilai pasar atas surat berharga hutang dan

ekuitas perusahaan yang beredar. Nilai perusahaan merupakan persepsi investor

terhadap tingkat keberhasilan perusahaan yang sering dikaitkan dengan harga saham.

Harga saham yang tinggi membuat nilai perusahaan juga tinggi. Nilai

perusahaan yang tinggi akan membuat pasar percaya tidak hanya pada kinerja

perusahaan saat ini namun juga pada prospek perusahaan di masa depan.

Nilai perusahaan dalam penelitian ini didefinisikan sebagai nilai pasar, seperti

halnya penelitian yang pernah dilakukan oleh Nurlela dan Islahuddin (2008), karena

Universitas Sumatera Utara

nilai perusahaan dapat memberikan kemakmuran pemegang saham secara maksimum

apabila harga saham perusahaan meningkat. Semakin tinggi harga saham, maka

makin tinggi kemakmuran pemegang saham. Untuk mencapai nilai perusahaan

umumnya para pemodal menyerahkan pengelolaannya kepada para profesional. Para

profesional diposisikan sebagai manajer ataupun komisaris.

Nurlela dan Islahuddin (2008) menjelaskan bahwa enterprise value (EV) atau

dikenal juga sebagai firm value (nilai perusahaan) merupakan konsep penting bagi

investor, karena merupakan indikator bagi pasar menilai perusahaan secara

keseluruhan. Sedangkan Wahyudi (2006) dalam Nurlela dan Islahuddin (2008)

menyebutkan bahwa nilai perusahaan merupakan harga yang bersedia dibayar oleh

calon pembeli andai perusahaan tersebut dijual. Dalam penilaian perusahaan

terkandung unsur proyeksi, asuransi, perkiraan, dan judgment. Ada beberapa konsep

dasar penilaian yaitu : nilai ditentukan untuk suatu waktu atau periode tertentu; nilai

harus ditentukan pada harga yang wajar; penilaian tidak dipengaruhi oleh kelompok

pembeli tertentu.

Secara umum banyak metode dan teknik yang telah dikembangkan dalam

penilaian perusahaan, di antaranya adalah : a) pendekatan laba antara lain metode

rasio tingkat laba atau price earning ratio, metode kapitalisasi proyeksi laba; b)

pendekatan arus kas antara lain metode diskonto arus kas; c) pendekatan dividen

antara lain metode pertumbuhan dividen; d) pendekatan aktiva antara lain metode

penilaian aktiva; e) pendekatan harga saham; f) pendekatan economic value added

(Suharli, 2002). Pada dasarnya tujuan manajemen keuangan adalah memaksimumkan


nilai perusahaan. Akan tetapi di balik tujuan tersebut masih terdapat konflik antara

pemilik perusahaan dengan penyedia dana sebagai kreditur. Jika perusahaan berjalan

lancar, maka nilai saham perusahaan akan meningkat, sedangkan nilai hutang

perusahaan dalam bentuk obligasi tidak terpengaruh sama sekali. Jadi dapat

disimpulkan bahwa nilai dari saham kepemilikan bisa merupakan index yang tepat

untuk mengukur tingkat efektifitas perusahaan.

Berdasarkan alasan itulah, maka tujuan manajemen keuangan dinyatakan

dalam bentuk maksimalisasi nilai saham kepemilikan perusahaan, atau

memaksimalisasikan harga saham. Tujuan memaksimumkan harga saham tidak

berarti bahwa para manajer harus berupaya mencari kenaikan nilai saham dengan

mengorbankan para pemegang obligasi. Nilai perusahaan dapat juga dilihat melalui

nilai pasar atau nilai buku perusahaan dari ekuitasnya.

Menurut Fama (1978) nilai perusahaan akan tercermin dari harga sahamnya.

Harga pasar dari saham perusahaan yang terbentuk antara pembeli dan penjual disaat

terjadi transaksi disebut nilai pasar perusahaan, karena harga pasar saham dianggap

cerminan dari nilai aset perusahaan sesungguhnya. Nilai perusahaan yang dibentuk

melalui indikator nilai pasar saham sangat dipengaruhi oleh peluang-peluang

investasi. Adanya peluang investasi dapat memberikan sinyal positif tentang

pertumbuhan perusahaan dimasa yang akan datang, sehingga dapat meningkatkan

nilai perusahaan.

Sebelum krisis nilai perusahaan dan nominalnya cukup tinggi. Tapi setelah

krisis kondisi perusahaan merosot sementara nilai nominalnya tetap (Kompas, 25


November 2008). Suatu perusahaan dikatakan mempunyai nilai yang baik jika kinerja

perusahaan juga baik. Nilai perusahaan dapat tercermin dari harga sahamnya. Jika

nilai sahamnya tinggi bisa dikatakan nilai perusahaannya juga baik. Karena tujuan

utama perusahaan adalah meningkatkan nilai perusahaan melalui peningkatan

kemakmuran pemilik atau para pemegang saham.

Rasio-rasio keuangan digunakan investor untuk mengetahui nilai pasar

perusahaan. Rasio tersebut dapat memberikan indikasi bagi manajemen mengenai

penilaian investor terhadap kinerja perusahaan dimasa lampau dan prospeknya

dimasa depan. Ada beberapa rasio untuk mengukur nilai pasar perusahaan, salah

satunya Tobin’s Q. Rasio ini dinilai bisa memberikan informasi paling baik, karena

dalam Tobin’s Q memasukkan semua unsur hutang dan modal saham perusahaan,

tidak hanya saham biasa saja dan tidak hanya ekuitas perusahaan yang dimasukkan

namun seluruh asset perusahaan. Dengan memasukkan seluruh asset perusahaan

berarti perusahaan tidak hanya terfokus pada satu tipe investor saja yaitu investor

dalam bentuk saham namun juga untuk kreditur karena sumber pembiayaan

operasional perusahaan bukan hanya dari ekuitasnya saja tetapi juga dari pinjaman

yang diberikan oleh kreditur (Sukamulja, 2004).

Jadi semakin besar nilai Tobin’s Q menunjukkan bahwa perusahaan memiliki

prospek pertumbuhan yang baik. Hal ini dapat terjadi karena semakin besar nilai

pasar asset perusahaan dibandingkan dengan nilai buku asset perusahaan maka

semakin besar kerelaan investor untuk mengeluarkan pengorbanan yang lebih untuk

memiliki perusahaan tersebut (Sukamulja, 2004).


2.1.2 Corporate Social Responsibility (CSR)

Tanggung Jawab Sosial Perusahaan (Corporate Social Responsibility)

sebenarnya telah menjadi pemikiran para pembuat kebijakan sejak lama. Bahkan

dalam Kode Hammurabi (1700-an SM) yang berisi 282 hukum telah memuat sanksi

bagi para pengusaha yang lalai dalam menjaga kenyamanan warga atau menyebabkan

kematian bagi pelanggannya, disebutkan bahwa hukuman mati diberikan kepada

orang-orang yang menyalahgunakan ijin penjualan minuman, pelayanan yang buruk

dan melakukan pembangunan gedung di bawah standar sehingga menyebabkan

kematian orang lain.

Perhatian para pembuat kebijakan tentang CSR menunjukkan telah adanya

kesadaran sejak lama bahwa terdapat potensi timbulnya dampak buruk dari kegiatan

usaha. Dampak buruk tersebut tentunya harus direduksi sedemikian rupa sehingga

tidak membahayakan kemaslahatan masyarakat sekaligus tetap ramah terhadap iklim

usaha.

Di Indonesia Corporate Social Responsibility telah berkembang sejak

dikeluarkannya UU No. 23 Tahun 1997 tentang Pengelolaan Lingkungan Hidup. Ini

memberikan gambaran bahwa pemerintah juga sangat peka terhadap masalah-

masalah yang mungkin akan ditimbulkan oleh kegiatan operasional perusahaan baik

bagi masyarakat umum, karyawan maupun lingkungan.

Pertanggungjawaban sosial perusahaan atau Corporate Social Responsibility

(CSR) merupakan mekanisme bagi suatu organisasi untuk secara sukarela

mengintegrasikan perhatian terhadap lingkungan dan sosial ke dalam operasinya dan


interaksinya dengan stakeholders. The World Business Council for Sustainable

Development (WBCSD) menjelaskan, Corporate Social Responsibility atau tanggung

jawab sosial perusahaan didefinisikan sebagai komitmen bisnis untuk memberikan

kontribusi bagi pembangunan ekonomi berkelanjutan, melalui kerja sama dengan

para karyawan serta perwakilan mereka, keluarga mereka, komunitas setempat

maupun masyarakat umum untuk meningkatkan kualitas kehidupan dengan cara yang

bermanfaat baik bagi bisnis sendiri maupun untuk pembangunan.

Corporate Social Responsibility menjadi salah satu faktor yang

mempengaruhi nilai perusahaan karena salah satu dasar pemikiran yang melandasi

Corporate Social Responsibility yang pada saat ini dianggap sebagai inti etika bisnis

adalah kesadaran bahwa perusahaan tidak hanya memiliki kewajiban ekonomi dan

legal terhadap pemegang saham (shareholder) saja, tetapi juga memiliki kewajiban

sosial terhadap stakeholder (pemangku kepentingan) seperti pemerintah, customers,

investors, masyarakat, pegawai dan bahkan kompetitor. Stakeholder theory

berpandangan bahwa perusahaan harus melakukan pengungkapan sosial sebagai salah

satu tanggung jawab kepada para stakeholder.

Beberapa tahun terakhir banyak perusahaan semakin menyadari pentingnya

menerapkan program Corporate Social Responsibility (CSR) sebagai bagian dari

strategi bisnisnya, ini berkaitan dengan tuduhan bahwa industri adalah penyumbang

terbesar dari terjadinya pemanasan global jelas tidak terbantahkan lagi. Penggunaan

energi yang boros hingga buangan limbah gas karbon akibat proses produksi

merupakan dampak negatif operasi perusahaan yang terjadi setiap harinya.


Pemanasan global selalu menjadi isu yang didengungkan perusahaan besar di dunia.

Kondisi ini berbeda dengan apa yang terjadi di Indonesia. Menurut data yang

dihimpun melalui (www.csrindonesia.com) mengatakan bahwa dalam CSR Indonesia

2007 yang menampilkan beragam perusahaan yang telah mengimplementasikan

program CSR baru-baru ini, nampak jelas terlihat bahwa isu yang dibangun belum

menyentuh masalah pemanasan global sama sekali. Banyak perusahaan menyatakan

dengan gagah bahwa dengan programnya secara nyata akan mengurangi

permasalahan bangsa dan masyarakat Indonesia terutama kemiskinan, pengembangan

masyarakat, hingga pendidikan dan kesehatan.

Bila demikian halnya, pemanasan global nampaknya belum dianggap masuk

dalam masalah bangsa karena berdasarkan tulisan Kanis Dursin di harian The Jakarta

Post (1 Mei 2007) yang berjudul Most Indonesian Not Aware of Global Warming

mengungkapkan fakta minimnya pemahaman masyarakat Indonesia akan pemanasan

global. Hal ini dibuktikan dengan adanya survey AC Nilsen di Jakarta, Bandung,

Semarang, Surabaya dan Medan dengan 1700 responden. Di Jakarta, hanya 24%

orang yang paham akan pemanasanan global, demikian juga di Semarang.

Dalam Isu pemanasan global, tampaknya belum ada perusahaan di Indonesia

yang menempatkannya sebagai bagian dari strategi CSR. Padahal, harusnya

perusahaan-perusahaan segera sadar bahwa Indonesia juga merupakan salah satu

negara penyumbang karbon besar karena deforestasi dan borosnya penggunaan bahan

bakar fosil. Hal ini ironis karena seharusnya badan usaha yang melaksanakan CSR

lebih perduli terhadap lingkungan karena berkaitan dengan kelangsungan hidup orang


http://www.csrindonesia.com/�

banyak dan membantu mempercepatnya MDGs (Millennium Development Goals)

yang merupakan janji negara kepada rakyatnya didalam pembangunan, kemudian hal

ini

Hal inilah yang mungkin saja menciptakan hasil yang tidak konsisten didalam

penelitian, misalnya saja penelitian Basamalah dan Jermias (2005) menunjukkan

bahwa salah satu alasan manajemen melakukan pelaporan sosial adalah untuk alasan

strategis, namun meskipun belum bersifat mandatory, tetapi dapat dikatakan bahwa

hampir semua perusahaan yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia sudah

mengungkapkan informasi mengenai CSR dalam laporan tahunannya. Dari perspektif

ekonomi, perusahaan akan mengungkapkan suatu informasi jika informasi tersebut

dapat meningkatkan nilai perusahaan (Verecchia, 1983 dalam Basamalah dan

Jermias, 2005). Pada penelitian yang dilakukan oleh Kusumadilaga (2010)

menunjukkan adanya pengaruh yang signifikan antara pengungkapan Corporate

Social Responsibility terhadap nilai perusahaan. Sebaliknya pada penelitian yang

dilakukan oleh Nurlela dan Islahudin (2008) menunjukkan hasil yang bertentangan

yakni tidak adanya pengaruh antara pengungkapan Corporate Social Responsibility

terhadap nilai perusahaan.

akan membawa dampak yang positif pula bagi pencitraan perusahaan dimata calon

investor, yang akhirnya akan mempengaruhi nilai perusahaan yang tercermin dari

harga sahamnya.

Pertanggungjawaban sosial perusahaan diungkapkan di dalam laporan yang

disebut Sustainability Reporting. Sustainability Reporting adalah pelaporan mengenai

kebijakan ekonomi, lingkungan dan sosial, pengaruh dan kinerja organisasi dan


produknya di dalam konteks pembangunan berkelanjutan (sustainable development)

(ACCA, 2004 dalam Anggraini, 2006). Sustainability report harus menjadi dokumen

strategik yang berlevel tinggi yang menempatkan isu, tantangan dan peluang

Sustainability Development yang membawanya menuju kepada core business dan

sektor industrinya.

Berkaitan dengan pelaksanaan CSR, perusahaan bisa dikelompokkan ke

dalam beberapa kategori. Meskipun cenderung menyederhanakan realitas, tipologi ini

menggambarkan kemampuan dan komitmen perusahaan dalam menjalankan CSR.

Pengkategorian dapat memotivasi perusahaan dalam mengembangkan program CSR,

dan dapat pula dijadikan cermin dan guideline untuk menentukan model CSR yang

tepat.

Menurut Suharto (2007) dengan menggunakan dua pendekatan, sedikitnya

ada delapan kategori perusahaan. Perusahaan ideal memiliki kategori reformis dan

progresif. Tentu saja dalam kenyataannya, kategori ini bisa saja saling bertautan.

1. Berdasarkan proporsi keuntungan perusahaan dan besarnya anggaran CSR: a. Perusahaan Minimalis. Perusahaan yang memiliki profit dan anggaran CSR

yang rendah. Perusahaan kecil dan lemah biasanya termasuk kategori ini. b. Perusahaan Ekonomis. Perusahaan yang memiliki keuntungan tinggi, namun

anggaran CSR-nya rendah. Perusahaan yang termasuk kategori ini adalah perusahaan besar, namun pelit.

c. Perusahaan Humanis. Meskipun profit perusahaan rendah, proporsi anggaran CSR nya relatif tinggi. Perusahaan pada kategori ini disebut perusahaan dermawan atau baik hati.

d. Perusahaan Reformis. Perusahaan ini memiliki profit dan anggaran CSR yang tinggi. Perusahaan seperti ini memandang CSR bukan sebagai beban, melainkan sebagai peluang untuk lebih maju.

2. Berdasarkan tujuan CSR: apakah untuk promosi atau pemberdayaan masyarakat: a. Perusahaan Pasif. Perusahaan yang menerapkan CSR tanpa tujuan jelas,

bukan untuk promosi, bukan pula untuk pemberdayaan, sekedar melakukan


kegiatan karitatif. Perusahaan seperti ini melihat promosi dan CSR sebagai hal yang kurang bermanfaat bagi perusahaan.

b. Perusahaan Impresif. CSR lebih diutamakan untuk promosi daripada untuk pemberdayaan. Perusahaan seperti ini lebih mementingkan ”tebar pesona” daripada ”tebar karya”.

c. Perusahaan Agresif. CSR lebih ditujukan untuk pemberdayaan daripada promosi. Perusahaan seperti ini lebih mementingkan karya nyata daripada tebar pesona.

d. Perusahaan Progresif. Perusahaan menerapkan CSR untuk tujuan promosi dan sekaligus pemberdayaan. Promosi dan CSR dipandang sebagai kegiatan yang bermanfaat dan menunjang satu-sama lain bagi kemajuan perusahaan.

Kategori yang menjadi acuan penulis merupakan kategori yang dikeluarkan

oleh Global Reporting Initiative (GRI) yang meliputi 6 (enam) kategori yaitu

ekonomi, lingkungan, praktek tenaga kerja, hak azasi manusia, sosial dan tanggung

jawab produk sebagai dasar sustainability reporting (laporan berkelanjutan).

2.1.3 Leverage

Menurut Brigham dan Houston (2001) stuktur modal merupakan kombinasi

hutang dan ekuitas dalam struktur keuangan jangka panjang perusahaan. Dalam studi-

studi empiris, leverage didefinisikan sebagai sebuah ukuran yang menunjukkan

seberapa besar tingkat penggunaan hutang dalam membiayai aktiva perusahaan. Ada

tiga ukuran leverage yang sering digunakan sebagai proxy dari struktur modal yaitu

rasio total debt to total asset, rasio long-term debt to total asset dan short-term debt

to total asset. Pengukuran ini sesuai dengan penelitian Chen (2008).

Penggunaan modal pinjamam yang biasa disebut Leverage dimaksudkan

untuk meningkatkan kekayaan pemilik. Menurut Brigham dan Houston (2001), Hal


ini dikarenakan penggunaan Leverage mempunyai implikasi penting dan memberikan

manfaat yaitu ;

1. Pembayaran bunga adalah tax deductible, yang menurunkan biaya efektif hutang. 2. Debtholder memperoleh return yang pasti. 3. Melalui financial leverage dimungkinkan laba per lembar saham akan meningkat. 4. Kendali terhadap operasi perusahaan oleh pemegang saham yang ada tidak

berubah. Kerugian yang ditimbulkan dari penggunaan leverage, yaitu : 1. Semakin tinggi debt ratio, semakin beresiko perusahaan. Karena semakin tinggi

biaya tetapnya yaitu berupa pembayaran bunga. 2. Jika sewaktu-waktu perusahaan kesulitan keuangan dan operating income tidak

cukup untuk menutup beban bunga, maka akan menyebabkan kebangkrutan.

Dari pendapat Brigham dan Houston tersebut dapat dijelaskan bahwa hutang

bisa berpengaruh positif maupun negatif terhadap nilai perusahaan. Pada titik tertentu

peningkatan hutang akan menurunkan nilai perusahaan karena manfaat yang

diperoleh dari penggunaan hutang lebih kecil daripada biaya yang ditimbulkannya.

Para pemilik perusahaan biasanya menciptakan hutang pada tingkat tertentu untuk

menaikkan nilai perusahaan.

Bagi perusahaan, hutang mempunyai dua keuntungan. Pemegang hutang

(debtholder) mendapat pengembalian yang tetap yang pertama. Kedua, bunga yang

dibayarkan dapat mengurangi beban pajak sehingga menurunkan efektif dari hutang.

Kelemahan hutang yaitu bila semakin tinggi rasio hutang (debt ratio), semakin tinggi

pula resiko perusahaan sehingga suku bunga makin tinggi. Apabila perusahaan

mengalami kesulitan keuangan dan laba operasi tidak mencukupi untuk menutupi

beban bunga maka pemegang saham harus dapat menutup kekurangan tersebut, dan

jika perusahaan tidak sanggup maka perusahaan akan bangkrut. Hutang dapat


menghambat perkembangan perusahaan yang pada gilirannya dapat membuat

pemegang saham berpikir dua kali untuk tetap menanamkan modalnya. Modigliani

dan Miller mengatakan bahwa teori struktur modal yang optimal didasarkan atas

keseimbangan antara manfaat dan biaya dari pembiayaan dengan hutang. Manfaat

terbesar dari suatu pembiayaan dengan hutang adalah bunga atas hutang dapat

mengurangi pendapatan kena pajak.

Mengingat hutang adalah instrumen yang sensitif terhadap perubahan nilai

perusahaan. Semakin tinggi proporsi hutang maka semakin tinggi harga saham karena

penggunaan hutang diharapkan mampu menambah tingkat pengembalian perusahaan

sehingga pada akhirnya mampu meningkatkan harga perusahaan tersebut melalui

pemenuhan modal yang dibutuhkan perusahaan dalam rangka melancarkan kegiatan

operasional. Ketersediaan modal akan membuat perusahaan mampu bertahan bahkan

mampu berkembang menjadi lebih besar.

Ada beberapa pandangan yang dikemukakan berkaitan dengan struktur modal,

diantaranya :

1. Pecking Order Theory

Teori ini dikenalkan pertama kali oleh Donaldson sejak tahun 1961,

sedangkan penamaan packing order theory dilakukan oleh Myers pada tahun 1984.

Secara singkat teori ini menyatakan bahwa: (a) Perusahaan menyukai internal

financing (pendanaan dari hasil operasi perusahaan berwujud laba ditahan), (b)

Apabila pendanaan dari luar (external financing) diperlukan, maka perusahaan akan

menerbitkan sekuritas yang paling aman terlebih dulu, yaitu dimulai dengan


penerbitan obligasi, kemudian diikuti oleh sekuritas yang berkarakteristik opsi

(seperti obligasi konversi), baru akhirnya apabila masih belum mencukupi, maka

saham baru diterbitkan. Sesuai dengan teori ini, tidak ada suatu target debt to equity

ratio, karena ada dua jenis modal sendiri, yaitu internal dan external. Modal sendiri

yang berasal dari dalam perusahaan lebih disukai daripada modal sendiri yang berasal

dari luar perusahaan.

Menurut Myers (1984) perusahaan lebih menyukai penggunaan pendanaan

dari modal internal, yakni dana yang berasal dari aliran kas, laba ditahan dan

depresiasi. Urutan penggunaan sumber pendanaan dengan mengacu pada packing

order theory adalah: internal fund (dana internal), debt (hutang), dan equity (modal

sendiri). Dana internal lebih disukai dari dana eksternal karena dana internal

memungkinkan perusahaan untuk tidak perlu "membuka diri lagi" dari sorotan

pemodal luar. Kalau bisa memperoleh sumber dana yang diperlukan tanpa

memperoleh "sorotan dan publisitas publik" sebagai akibat penerbitan saham baru.

Dana eksternal lebih disukai dalam bentuk hutang daripada modal sendiri karena dua

alasan. Pertama adalah pertimbangan biaya emisi. Biaya emisi obligasi lebih murah

dari biaya emisi saham baru.

Husnan (1996) menyatakan bahwa hal ini disebabkan karena penerbitan

saham baru akan menurunkan harga saham lama. Kedua, manajer khawatir kalau

penerbitan saham baru akan ditafsirkan sebagai kabar buruk oleh para pemodal, dan

membuat harga saham akan turun. Hal ini disebabkan antara lain oleh kemungkinan

adanya informasi asimetrik antara pihak manajemen dengan pihak pemodal.


2. Signaling Theory

Isyarat atau signal menurut Brigham dan Houston (2001) adalah suatu

tindakan yang diambil manajemen perusahaan yang memberi petunjuk bagi investor

tentang bagaimana manajemen memandang prospek perusahaan. Dalam Brigham dan

Houston (2001), perusahaan dengan prospek yang menguntungkan akan mencoba

menghindari penjualan saham dan mengusahakan setiap modal baru yang diperlukan

dengan cara-cara lain, termasuk penggunaan hutang yang melebihi target struktur

modal yang normal. Perusahaan dengan prospek yang kurang menguntungkan akan

cenderung untuk menjual sahamnya. Pengumuman emisi saham oleh suatu

perusahaan umumnya merupakan suatu isyarat (signal) bahwa manajemen

memandang prospek perusahaan tersebut suram. Apabila suatu perusahaan

menawarkan penjualan saham baru, lebih sering dari biasanya, maka harga sahamnya

akan menurun, karena menerbitkan saham baru berarti memberikan isyarat negatif

yang kemudian dapat menekan harga saham sekalipun prospek perusahaan cerah.

Kasus yang dialami Enron pada bulan Desember 2001 salah satu bukti yang

bisa dijadikan bahan pertimbangan didalam pengambilan kebijakan hutang. Diawali

ketika Kenneth Lay, seorang pengamat ekonomi dan mantan wakil menteri pada

Departemen Interior Amerika Serikat, membangun Enron di tahun 1985 dengan

melakukan penggabungan dua perusahaan gas alam yang memiliki sistem pipanisasi

terpadu, ketika bergabung bersama, membentuk untuk pertama kalinya sistem

nasional yang dapat mendistribusikan gas alam ke pabrik-pabrik seluruh negeri. Lay

mengembangkan perusahaannya dengan mendapatkan pinjaman untuk membeli


perusahaan lain, dan di tahun 1987 hutang yang dimiliki Enron sudah sebesar 75%

dari nilai pasar sahamnya, yang berakibat menciptakan masalah yang berlarut-larut

dalam perusahaan.

Untuk memasuki beberapa pasar yang ia perdagangkan, ia harus meminjam

lagi sejumlah uang yang sangat besar untuk membeli infrastruktur yang dibutuhkan

untuk mengangkut, menyimpan, dan mengirimkan komoditas yang diperdagangkan.

Tingkat hutang yang tinggi menyebabkan terbuka lebarnya jalan kebangkrutan dan

juga akan menurunkan peringkat investasi serta juga akan membuat bank menarik

pinjamannya kembali. Ditambah lagi dengan kecurangan yang dilakukan oleh

Anderson sebagai akuntan dalam menutupi keadaan ini. Tingkat hutang yang dimiliki

Enron membuat nilai perusahaannya jatuh sampai menjadi nol dan kehilangan 70

milyar dolar AS atas kerugian tersebut.

Hasil penelitian yang dilakukan Sujoko dan Soebiantoro (2007), dan Susanti

(2010) menamukan hasil bahwa leverage mempunyai hubungan negatif dan

signifikan terhadap nilai perusahaan. Artinya semakin tinggi leverage suatu

perusahaan, maka nilai perusahaannya akan turun.

2.1.4 Investment Opportunity Set

Investment opportunity Set (IOS) diperkenalkan pertama kali oleh Myers pada

tahun 1977. Investment opportunity Set (IOS) menurut Myers (1977) adalah

kombinasi antara aktiva yang dimiliki perusahaan (assets in place) dan pemilihan

investasi pada masa yang akan datang dengan net present value (NPV) positif.


Sementara Gaver dan Gaver (1993) mengemukakan definisi Investment Opportunity

Set (IOS) sebagai nilai perusahaan yang besarnya tergantung pada pengeluaran yang

ditetapkan oleh manajemen untuk masa mendatang dalam ukuran uang, yang pada

saat ini sebagai alternatif investasi yang expected returnnya lebih besar. Perbedaan

nilai buku saham dan nilai pasar tidak lain adalah Investment opportunity Set (IOS).

Kenaikan nilai perusahaan yang dihasilkan dari berbagai alternatif pilihan

kesempatan investasi perusahaan dimasa yang akan datang adalah IOS.

Nilai perusahaan dipengaruhi oleh dua hal yaitu asset yang saat ini telah

ditempatkan dan opsi untuk investasi di masa depan. Investment Opportunity Set

(IOS) lebih ditekankan pada opsi investasi di masa depan. Opsi investasi di masa

depan dapat diperoleh jika perusahaan memiliki proyek dengan net present value

positif. Investment opportunity Set (IOS) bukan merupakan pertumbuhan riil yang

dicapai perusahaan saat ini namun kesempatan perusahaan untuk bertumbuh di masa

mendatang. Sehingga ukuran Investment opportunity Set (IOS) secara esensi selain

dikaitkan dengan diperolehnya proyek yang menguntungkan adalah investasi

perusahaan di research and development serta aktiva tetap. Dengan melakukan

investasi untuk R&D dan aktiva tetap, perusahaan akan menikmati pertumbuhan riil

dimasa mendatang.

Investment opportunity Set (IOS) meliputi pengeluaran modal untuk

pengenalan produk baru, atau memperluas jangkauan pasar produk yang ada,

alternatif pengeluaran untuk menekan biaya restrukturisasi perusahaan, pilihan


kebijakan akuntansi yang menguntungkan. Lebih lanjut Myers (1977), menyatakan

bahwa semua biaya variable adalah bagian dari Investment opportunity Set (IOS).

Pengukuran Investment opportunity Set (IOS) beragam, baik yang

menggunakan faktor tunggal maupun dengan menggunakan kombinasi beberapa

faktor. Sebagian besar menggunakan ukuran data-data pasar modal dalam

menghitung Investment opportunity Set (IOS) karena lebih banyak menggunakan

ukuran harga saham dan market value of equity sebagai proksi dari Investment

opportunity Set (IOS). Investment opportunity Set (IOS) dapat diamati dari

pertumbuhan nilai buku perusahaan di masa mendatang. Nilai perusahaan di masa

mendatang akan tercermin dari harga saham, karena harga saham mencerminkan

present value dari arus kas di masa mendatang yang akan diterima investor.

Untuk mencapai tujuan perusahaan, manajer membuat keputusan investasi

yang menghasilkan net present value positif. Fama (1978). mengatakan bahwa nilai

perusahaan semata-mata ditentukan oleh keputusan investasi. Pendapat tersebut dapat

diartikan bahwa keputusan investasi itu penting, karena untuk mencapai tujuan

perusahaan hanya akan dihasilkan melalui kegiatan investasi perusahaan. Keputusan

investasi tidak dapat diamati secara langsung.

Jenis pengeluaran modal tampaknya besar pengaruhnya terhadap nilai

perusahaan, karena jenis informasi tersebut akan membawa informasi tentang

pertumbuhan pendapatan yang diharapkan di masa yang akan datang. Mc Connel dan

Muscarella (1984) menguji gagasan dalam kaitannya dengan tingkat pengeluaran

research dan development perusahaan. Ternyata kenaikan dalam pengeluaran modal,


relatif terhadap harapan-harapan sebelumnya, mengakibatkan kenaikan return atas

saham sekitar waktu pengumuman, dan sebaliknya return negatif atas perusahaan

melakukan penurunan pengeluaran modal. Temuan tersebut telah membawa kepada

suatu hasil yang menyatakan bahwa keputusan investasi yang dilakukan mengandung

informasi yang berisi sinyal-sinyal akan prospek perusahaan di masa yang akan

datang.

2.1.5 Ukuran Perusahaan

Besar (ukuran) perusahaan dapat dinyatakan dalam total aktiva, penjualan dan

kapitalisasi pasar. Semakin besar total aktiva, maka semakin banyak modal yang

ditanam. semakin banyak penjualan, maka semakin banyak perputaran uang. Semakin

besar kapitalisasi pasar, maka semakin dikenal dalam masyarakat. Perusahaan yang

memiliki total aktiva besar menunjukkan bahwa perusahaan tersebut telah mencapai

tahap kedewasaan dimana dalam tahap ini arus kas perusahaan sudah positif dan

dianggap memiliki prospek yang baik dalam jangka waktu yang relatif lama, selain

itu juga mencerminkan bahwa perusahaan relatif lebih stabil dan lebih mampu

menghasilkan laba dibanding perusahaan dengan total aset yang kecil.

Menurut Sujoko dan Soebiantoro (2007) ukuran perusahaan yang besar

menunjukkan perusahaan mengalami perkembangan sehingga investor akan

merespon positif dan nilai perusahaan akan meningkat. Hal tersebut dikarenakan

perusahaan-perusahaan yang memilki size yang cukup besar, umumnya sudah berada

pada tahap maturity dan akan memiliki prospek pembagian dividen yang baik dimasa


yang akan datang serta pangsa pasar relatif menunjukkan daya saing perusahaan lebih

tinggi dibanding pesaing utamanya. Investor akan merespon positif sehingga nilai

perusahaan akan meningkat. Kemudian pada umumnya perusahaan dengan ukuran

yang besar memilki total aktiva yang besar pula sehingga dapat menarik investor

untuk menanamkan modalnya pada perusahaan tersebut dan akhirnya saham tersebut

mampu bertahan pada harga yang tinggi. Pada umumnya perusahaan dengan size

kecil sangat riskan terhadap perubahan kondisi ekonomi dan cenderung kurang

menguntungkan dibandingkan dengan saham dengan size besar.

Dari beberapa penelitian yang dilakukan terkait dengan pengaruh ukuran

perusahaan terhadap nilai perusahaan, menunjukkan hasil yang konsisten yaitu

berpengaruh positif signifikan, diantaranya penelitian yang dilakukan oleh Sujoko

dan Soebinatoro (2007) serta Herawaty (2008) yang konsisten menemukan hasil

bahwa ukuran perusahaan berpengaruh positif dan signifikan terhadap nilai

perusahaan, hal ini menunjukkan semakin besar perusahaan maka semakin baik nilai

perusahaannya.

Semakin besar ukuran perusahaan, biasanya informasi yang tersedia untuk

investor dalam pengambilan keputusan sehubungan dengan investasi dalam saham

perusahaan tersebut semakin banyak. Ukuran perusahaan dapat diproksikan ke dalam

logaritma natural dari total aktiva (Brigham and Houston, 2001).

Ukuran perusahaan merupakan salah satu hal yang dipertimbangkan

perusahaan dalam menentukan kebijakan hutangnya. Perusahaan besar diantaranya

memiliki keuntungan aktivitas serta lebih dikenal oleh publik dibandingkan dengan


perusahaan kecil sehingga kebutuhan hutang perusahaan yang besar akan lebih tinggi

dari perusahaan kecil. Selain itu, semakin besar ukuran perusahaan maka perusahaan

semakin transparan dalam mengungkapkan kinerja perusahaan kepada pihak luar,

dengan demikian perusahaan semakin mudah mendapatkan pinjaman karena semakin

dipercaya oleh kreditur.

2.1.6 Kepemilikan Manajerial

Pada perusahaan modern, kepemilikan perusahaan biasanya sangat menyebar.

Kegiatan operasi perusahaan sehari-hari dijalankan oleh manajer yang biasanya tidak

mempunyai saham kepemilikan yang besar. Secara teori, manajer merupakan agen

atau wakil pemilik. Namun pada kenyataannnya mereka mengendalikan perusahaan.

Dengan demikian, konflik kepentingan antar pemilik dapat terjadi. Hal ini disebut

“masalah keagenan”, yaitu devergensi kepentingan yang timbul antara pemilik dan

agennya. Struktur kepemilikan sangat penting dalam menentukan nilai perusahaan.

Dua aspek yang perlu dipertimbangkan ialah (1) konsentrasi kepemilikan perusahaan

oleh pihak luar (outsider ownership concentration) dan (2) kepemilikan perusahaan

oleh manajer (manager ownership). Pemilik perusahaan dari pihak luar berbeda

dengan manajer karena kecil kemungkinannya pemilik dari pihak luar terlibat dalam

urusan bisnis perusahaan sehari-hari (Widyastuti, 2004).

Berdasarkan teori keagenan, perbedaan kepentingan antara manajer dan

pemegang saham ini mengakibatkan timbulnya konflik yang biasa disebut agency

conflict. Konflik kepentingan yang sangat potensial ini menyebabkan pentingnya


suatu mekanisme yang diterapkan guna melindungi kepentingan pemegang saham.

Mekanisme pengawasan terhadap manajemen tersebut menimbulkan suatu biaya

yaitu biaya keagenan, oleh karena itu salah satu cara untuk mengurangi agency cost

adalah dengan adanya kepemilikan saham oleh pihak manajemen (Haruman, 2008).

Kepemilikan manajemen adalah proporsi pemegang saham dari pihak

manajemen yang secara aktif ikut dalam pengambilan keputusan perusahaan (direktur

dan komisaris) (Diyah dan Erman, 2009). Dengan adanya kepemilikan manajemen

dalam sebuah perusahaan akan menimbulkan dugaan yang menarik bahwa nilai

perusahaan meningkat sebagai akibat kepemilikan manajemen yang meningkat.

Kepemilikan oleh manajemen yang besar akan efektif memonitoring aktivitas

perusahaan.

Menurut Jensen dan Meckling (1976), ketika kepemilikan saham oleh

manajemen rendah maka ada kecenderungan akan terjadinya perilaku opportunistic

manajer yang meningkat juga. Dengan adanya kepemilikan manajemen terhadap

saham perusahaan maka dipandang dapat menyelaraskan potensi perbedaan

kepentingan antara manajemen dan pemegang saham lainnya sehingga permasalahan

antara agent dan principal diasumsikan akan hilang apabila seorang manajer juga

sekaligus sebagai pemegang saham. Morck, Shleifer dan Vishny (1988) menemukan

bahwa pada level 0-5% terdapat hubungan non linier antara kepemilikan manajerial

dengan kinerja perusahaan, berhubungan negatif pada level 5-25%, berhubungan

positif antara kepemilikan manajerial dengan nilai perusahaan pada level 25-50% dan

berhubungan negatif pada level > 50%.


Hasil penelitian yang dilakukan oleh Midiastuty dan Machfoedz (2003)

menyatakan bahwa nilai perusahaan akan lebih tinggi ketika direktur memiliki bagian

saham yang lebih besar. Penelitian ini sepaham dengan Susanti (2010) menemukan

hasil kepemilikan manajerial memiliki hubungan positif signifikan terhadap nilai

perusahaan. Hasil penelitian ini tidak sepaham dengan penelitian yang dilakukan oleh

Ishaaq (2009) yang menunjukkan adanya hubugan negatif antara ownership structure

dengan nilai perusahaan, penelitian ini didukung oleh penelitian yang dilakukan

Haruman (2008) yang menyebutkan bahwa adanya hubungan yang negatif antara

kepemilikan manjerial dengan nilai perusahaan.

2.1.7 Profitabilitas

Dewasa ini banyak pimpinan mendasarkan kinerja perusahaan yang

dipimpinnya pada financial performance. Paradigma yang dianut oleh banyak

perusahaan tersebut adalah profit oriented. Perusahaan yang dapat meperoleh laba

besar, maka dapat dikatakan berhasil atau memiliki kinerja financial yang baik.

Sebaliknya apabila laba yang diperoleh perusahaan relatif kecil, maka dapat

dikatakan perusahaan kurang berhasil atau kinerja yang kurang baik, hal tersebut

dikarenakan profitabilitas adalah hasil akhir dari sejumlah kebijakan dan keputusan

manajemen perusahaan.

Menurut Brigham and Houston (2001) Profitabilitas adalah serangkaian

kebijakan dan keputusan. Profitabilitas dapat dikatakan sebagai kemampuan


perusahaan dalam menghasilkan laba bersih dari aktivitas yang dilakukan pada

periode akuntansi. Menurut Saidi (2004) Profitabilitas adalah kemampuan

perusahaan dalam memperoleh laba. Para investor menanamkan saham pada

perusahaan adalah untuk mendapatkan return, yang terdiri dari yield dan capital

gain. Semakin tinggi kemampuan memperoleh laba, maka semakin besar return

yang diharapkan investor, sehingga menjadikan nilai perusahaan menjadi lebih baik.

Seringkali pengamatan menunjukkan bahwa perusahaan dengan tingkat

pengembalian yang tinggi atas investasi perusahaan yang memperoleh laba yang

besar, maka dapat dikatakan berhasil atau memiliki kinerja yang baik, sebaliknya

kalau laba yang diperoleh perusahaan relatif kecil atau menurun dari periode

sebelumnya, maka dapat dikatakan perusahaan kurang berhasil atau memiliki kinerja

yang kurang baik. Laba yang menjadi ukuran kinerja perusahaan harus dievaluasi dari

suatu periode ke periode berikutnya dan bagaimana laba aktual dibandingkan dengan

laba yang direncanakan.

Apabila seorang manajer telah bekerja keras dan berhasil meningkatkan

penjualan sementara biaya tidak berubah, maka laba harus meningkat melebihi

periode sebelumnya, yang mengisyaratkan keberhasilan. Profitabilitas yang tinggi

menunjukan prospek perusahaan yang baik, sehingga investor akan merespon positif

sinyal tersebut dan nilai perusahaan akan meningkat (Sujoko dan Soebintoro, 2007).

Profitabilitas dapat diproksi melalui Return on Equity (ROE) sebagai ukuran

profitabilitas perusahaan. Menurut Brigham and Houston (2001) Return on Equity


adalah rasio laba bersih setelah pajak terhadap modal sendiri. Maksud dari definisi

ROE yang dikemukakan oleh Brigham and Houston tersebut adalah bahwa rasio ini

mengukur tingkat pengembalian atas investasi bagi para pemegang saham. Dari

definisi ROE di atas dapat disimpulkan bahwa, tingkat pengembalian modal atau

ROE adalah rasio yang mengukur berapa besar pengembalian yang diperoleh pemilik

perusahaan (pemegang saham) atas modal yang disetorkannya untuk perusahaan

tersebut. Secara umum, semakin tinggi ROE, semakin baik kedudukan pemilik

perusahaan sehingga akan meyebabkan baiknya penilaian investor terhadap

perusahan yang menyebabkan meningkatnya harga saham dan nilai perusahaan.

Penelitian Susanti (2010) menyimpulkan bahwa faktor profitabilitas

berpengaruh signifikan dalam meningkatkan nilai perusahaan, dalam penelitiannya

menunjukkan profit yang tinggi akan memberikan indikasi prospek perusahaan yang

baik sehingga dapat memicu investor untuk ikut meningkatkan permintaan saham.

Selanjutnya permintaan saham yang meningkat akan menyebabkan nilai perusahaan

yang meningkat.

2.1.8. Komisaris Independen

Terdapat dua sistem manajemen yang berbeda yang berasal dari dua sistem

hukum yang berbeda (FCGI, 2011) yang membedakan mekanisme pengawasan yang

dilakukan oleh dewan komisaris, yaitu :

1. Sistem satu tingkat atau one tier system Sistem satu tingkat berasal dari sistem hukum aglo saxon. Dalam sistem ini perusahaan hanya mempunyai satu dewan direksi yang pada umumnya merupakan kombinasi antara manajer atau pengurus senior (direktur eksekutif)


dan direktur independen yang bekerja dengan prinsip paruh waktu. Negara-negara yang menggunakan sistem satu tungkat misalnya adalah Amerika Serikat dan Inggris.

2. Sistem dua tingkat atau Two Tiers System Sistem dua tingkat berasal dari sistem hukum kontinental Eropa. Dalam sistem ini perusahaan mempunyai dua badan terpisah, yaitu dewan pengawas (dewan komisaris) dan dewan manajemen (dewan direksi). Dewan direksi bertugas mengelola dan mewakili perusahaan dibawah pengarahan dan pengawasan dewan komisaris. Dewan direksi juga harus memberikan informasi kepada dewan komisaris dan menjawab hal-hal yang diajukan oleh dewan komisaris. Sehingga dewan komisaris terutama bertanggung jawab untuk mengawasi tugas-tugas manajemen. Negara-negara yang menggunakan sistem dua tingkat adalah Denmark, Belanda, Jepang dan juga Indonesia.

Dewan komisaris sebagai organ perusahaan bertugas dan bertanggungjawab

secara kolektif untuk melakukan pengawasan dan memberikan nasehat kepada direksi

serta memastikan bahwa perusahaan melaksanaan tata kelola sesuai dengan aturan.

Namun demikian, Dewan Komisaris tidak boleh turut serta dalam mengambil

keputusan operasional.

Dewan komisaris terdiri dari komisaris independen dan komisaris non

independen. Komisaris independen merupakan komisaris yang tidak berasal dari

pihak terafiliasi, sedangkan komisaris non-independen merupakan komisaris yang

terafiliasi. Terafiliasi adalah pihak yang mempunyai hubungan bisnis dan

kekeluargaan dengan pemegang saham pengendali, anggota direksi dan dewan

komisaris lain, serta dengan perusahaan itu sendiri.

Keberadaan Komisaris independen telah diatur oleh Bursa Efek Indonesia

melalui peraturan BEJ tanggal 1 juli 2000 dikutip dari (FCGI, 2011). Dikemukakan

bahwa perusahaan yang listed di Bursa harus mempunyai komisaris independen yang


secara proporsional sama dengan jumlah saham yang dimiliki pemagang saham

minoritas. Dalam peraturan ini, persyaratan jumlah minimal komisaris independen

adalah 30% dari seluruh anggota dewan komisaris.

Dikarenakan Dewan Komisaris memiliki tanggung jawab dan kewenangan

untuk mengawasi kebijakan dan kegiatan yang dilakukan direksi dan manajemen atas

pengelolaan sumber daya perusahaan agar dapat berjalan secara efektif, efisien,

dan ekonomis dalam rangka mencapai tujuan organisasi, serta memberikan nasihat

bilamana diperlukan, dan karena posisinya yang sangat penting dalam perusahaan,

kemampuan dan pemahaman komisaris terhadap bidang usaha dan emiten akan

sangat mempengaruhi persetujuan dan keputusan yang dibuat, sehingga komisaris

harus memiliki dan menguasai latar belakang pendidikan di bidang ekonomi.

Komisaris independen diharapkan mampu meningkatkan pengawasan jalan

kegiatan usaha dari praktik-praktik kecurangan sehingga pada akhirnya akan

meningkatkan nilai perusahaan, dengan pengambilan keputusan yang efektif, tepat,

dan cepat, serta dapat bertindak secara independen. Sesuai dengan teori sinyal (signal

model), bahwa tingginya Dividen yang dibagikan menunjukkan tingginya

performance perusahaan. Pada kondisi informasi tidak seimbang (disparity) tinggi

antara manajer dan investor, perusahaan akan memberikan sinyal dengan membayar

Dividen yang tinggi.

Penelitian tentang "Peran Praktek Corporate Governance Sebagai

Moderating Variable dari Pengaruh Earning Management Terhadap Nilai


Perusahaan" oleh Herawaty (2008) membuktikan bahwa variabel Corporate

Governance mempunyai pengaruh secara signifikan terhadap nilai perusahaan

dengan variabel komisaris independen dan kepemilikan institusional. Kepemilikan

manajerial akan menurunkan nilai perusahaan sedangkan klasifikasi akuntan publik

akan meningkatkan nilai perusahaan. Sejalan dengan penelitian yang dilakukan oleh

Susanti (2010) yang mendapatkan hasil bahwa Board Independent atau jumlah

dewan komisaris independen dalam perusahaan berpengaruh positif dan signifikan

terhadap nilai perusahaan.

2.1.9. Cash Holding

Kas adalah salah satu aset yang siap dikonversikan menjadi aset jenis lainnya.

Kas sangat mudah disembunyikan dan dipindahkan, dan sangat diinginkan. Oleh

karena karakteristik tersebut, maka kas merupakan aset yang paling mungkin untuk

digunakan dan dibelanjakan dengan tidak tepat. Kas juga merupakan aset yang paling

rentan terhadap perilaku ceroboh manajemen (Isshaq, 2009).

Kas (cash) terdiri atas koin, uang kertas, cek, money order (wesel atau

kiriman uang melalui pos yang lazim berbentuk draft bank atau cek bank), dan uang

tunai di tangan atau simpanan di bank atau semacam deposito. Aturan yang berlaku

umum di bank adalah jika bank menerima untuk disimpan di bank, maka itulah kas.

Benda-benda semacam benda pos, dan cek masa depan (utang cek dimasa depan)

bukanlah kas . Dari uraian di atas maka kriteria kas adalah sebagai berikut:


1. Diakui secara umum sebagai alat pembayaran yang sah.

2. Dapat dipergunakan setiap saat diperlukan.

3. Penggunaannya bersifat bebas.

4. Dikirim sesuai dengan nilai nominalnya.

Penentuan tingkat cash holding perusahaan merupakan salah satu keputusan

keuangan penting yang harus diambil oleh seorang manajer keuangan karena cash

holding dapat digunakan untuk beberapa hal, antara lain dibagikan kepada pemegang

saham berupa dividen, melakukan pembelian kembali saham, melakukan investasi

atau menyimpannya untuk kepentingan perusahaan di masa depan.

Perusahaan harus dapat menjaga kas yang dimiliki pada tingkat yang optimal

karena menahan kas terlalu besar dalam aktiva adalah hal yang tidak produktif dan

memerlukan biaya yang tinggi (Martono dan Harjito, 2001). Salah satu tujuan

perusahaan memiliki cash holding antara lain untuk membayar hutang, membiayai

kesempatan investasi yang menguntungkan serta sebagai cadangan apabila terdapat

kejadian-kejadian yang tidak terduga dimasa yang akan datang.

Hasil penelitian yang dilakukan oleh Susanti (2010) menemukan pengaruh

negatif dan signifikan antara cash holding dengan nilai perusahaan. Sementara Isshaq

(2009) yang mengadakan penelitian mengenai hubungan antara corporate

governance, struktur kepemilikan, dan cash holding dengan nilai perusahaan sebagai

variabel dependen. Dalam penelitiannya menemukan bahwa variable corporate

governance yaitu ukuran dewan direksi dan pertemuan dewan berpengaruh secara

positif signifikan terhadap nilai perusahaan yang diproksikan melalui dari harga


saham. Sementara itu, ditemukan hubungan negatif tidak signifikan antara proporsi

dewan komisaris independen, struktur kepemilikan saham, dan cash holding terhadap

nilai perusahaan.

2.1.10 Dividend Payout Ratio

Kebijakan dividen adalah kebijakan yang menyangkut tentang penggunaan

laba yang menjadi hak para pemegang saham. Pada dasarnya laba tersebut bisa dibagi

sebagai Dividen atau ditahan untuk diinvestasikan kembali. Perusahaan bisa membagi

Dividen dalam bentuk uang tunai atau dalam bentuk saham (stock Dividen).

Kebijakan dividen masih merupakan masalah yang mengundang perdebatan karena

ada beberapa pendapat mengenai Dividen. Pertama, pendapat yang mengatakan

dividen dibagi sebesar-besarnya (dividend relevant); Kedua, kebijakan dividen tidak

relevan; dan ketiga perusahaan membagi dividen sekecil mungkin.

Jika perusahaan mampu meningkatkan pembayaran dividen karena

peningkatan laba, maka harga saham akan naik. Jadi, kenaikan harga saham tersebut

pada dasarnya adalah sebagai akibat dari kenaikan dari laba. Pemberian dividen

dimungkinkan hanya apabila perusahaan memperoleh keuntungan, namun tidak

menutup kemungkinan perusahaan tetap membagi dividen meskipun perusahaan

menderita kerugian.

Bird in the hand Theory menjelaskan bahwa investor menyukai dividen yang

tinggi karena dividen yang diterima seperti burung di tangan yang risikonya lebih

kecil atau mengurangi ketidakpastian dibandingkan dengan dividen yang tidak


dibagikan. Kelompok ini berpendapat bahwa peningkatan dividen akan meningkatkan

harga saham yang selanjutnya berdampak terhadap nilai perusahaan.

Kelompok pertama, dividen relevan dapat berarti juga, bahwa pembayaran

dividen dapat menurunkan nilai perusahaan. Pemikiran ini didasari adanya pajak

dividen yang lebih tinggi dari pada pajak capital gain. Juga tidak benar kalau

perusahaan harus membagikan semua laba sebagai dividen, hanya karena perusahaan

harus membagikan dividen sebesar-besarnya. Laba dibenarkan untuk ditahan jika

dana tersebut bisa diinvestasikan dan menghasilkan tingkat keuntungan yang lebih

besar dari biaya modalnya (memberi net present value positif), dengan harapan

dividen di masa yang akan datang akan naik sebagai hasil dari investasi yang

dilakukan. Harapan investor untuk memperoleh dividen secepatnya dapat

direalisasikan dengan kesediaannya untuk membayar harga atas saham perusahaan

dengan lebih tinggi. Pada pasar modal sempurna dan efisien, investor dapat setiap

saat menjual atau menginvestasikan kembali dividen yang diterima, sehingga untuk

jangka panjang dividen tetap memberikan suatu pendapatan yang tidak berbeda

dengan dividen yang tidak dibagikan tapi diinvestasikan oleh perusahaan.

Kelompok kedua menganggap Dividen tidak relevan (the irrelevant of

Dividend). Modigliani dan Miller (1958) mengatakan bahwa kebijakan Dividen tidak

mempunyai pengaruh terhadap harga saham perusahaan. Nilai perusahaan hanya

ditentukan oleh kemampuan menghasilkan laba, bukan pada pembagian laba

perusahaan untuk dividen atau sebagai laba ditahan. Selanjutnya dikatakan bahwa

perusahaan bisa saja membagikan dividen yang besar ataupun kecil, asalkan


dimungkinkan menutup kekurangan dana dari sumber eksternal. Jadi yang penting

adalah apakah investasi yang tersedia diharapkan akan memberikan net present value

yang positif, tidak perduli apakah dana yang digunakan diperoleh dengan menahan

laba ataukah dari luar perusahaan dengan menerbitkan saham baru. Dampak dari

pilihan keputusan tersebut sama saja terhadap nilai perusahaan. Jadi keputusan

Dividen adalah tidak relevan (the irrelevant of dividen).

Kelompok ketiga berpendapat agar dividen dibagi sekecil-kecilnya.

Pendapat sebelumnya mengatakan bahwa dividen tidak relevan mendasarkan diri atas

pemikiran bahwa membagikan dividen dan menggantikan dengan menerbitkan saham

baru mempunyai dampak yang sama terhadap harga saham. Sayangnya analisis

tersebut mengabaikan adanya biaya penerbitan saham baru/biaya emisi (flotation

cost). Biaya yang ditimbulkan akibat menerbitkan saham baru adalah fee untuk

underwriter, biaya notaris, akuntan, konsultan hukum pendaftaran saham dan lain

sebagainya yang berkisar antara 2% sampai 4%. Dengan adanya biaya-biaya tersebut,

berarti sebagian kekayaan pemegang saham diberikan kepada berbagai pihak sebagai

flotation cost. Jadi bila perusahaan memiliki dana untuk investasi mengapa dana

tersebut dibagikan sebagai dividen?, sehingga menimbulkan biaya flotation. Oleh

sebab itu, mereka beranggapan dividen sebaiknya dibagi sekecil-kecilnya, sejauh

dana tersebut dapat digunakan untuk investasi yang menguntungkan atau memberi

NPV positif.

Easterbrook (1984) dalam Susanti (2010) menyatakan ada keyakinan bahwa

semakin banyak Dividen yang ingin dibayarkan oleh perusahaan, semakin besar


kemungkinan berkurangnya laba ditahan. Akibatnya, perusahaan harus mencari biaya

eksternal untuk melakukan investasi baru. Namun biaya penerbitan sumber

pembiayaan ekternal menjadi mahal karena adanya flotation cost. Akibatnya

pembayaran Dividen menjadi mahal karena meningkatnya kebutuhan untuk

menambah modal eksternal yang lebih mahal.

Perusahaan di negara berkembang umumnya melakukan kebijakan

pembayaran dividen dengan payout ratio sebesar dua pertiga dari perusahaan-

perusahaan di negara maju. Perusahaan di negara berkembang lebih mementingkan

kebijakan dividen berdasarkan payout ratio dibandingkan dengan besaran-besaran

moneternya. Investor individual dengan usia lanjut dan penghasilannya hanya

tergantung dari dividen mungkin lebih menyukai dividen payout yang tinggi. Akan

tetapi investor dengan penghasilan tinggi akan lebih menyukai dividen payout rendah.

Dalam teori kebijakan dividen yang penting diperhatikan adalah apakah

perubahan rasio pembayaran dividen akan mempengaruhi nilai perusahaan? Dalam

dunia tanpa pajak atau biaya transaksi tidak ada, Modigliani dan Miller (1958)

mengatakan bahwa kebijakan dividen tidak mempengaruhi nilai perusahaan. Dalam

dunia tanpa pajak pemegang saham bersikap sama saja apakah mereka menerima arus

kas sebagai dividen, atau sebagai keuntungan modal, jika kas disimpan sebagai laba

ditahan. Sedangkan perusahaan dapat memilih untuk membayar dividen dari

kelebihan arus kas dari operasi dan tetap menjalankan investasi yang direncanakan.

Karena dana ekstra yang diperlukan dapat diperoleh dengan menerbitkan saham baru

tanpa biaya penerbitan. Nilai perusahaan tidak tergantung pada kebijakan dividen,


karena semua investasi yang menguntungkan dapat dilaksanakan tanpa

memperhatikan pembayaran dividen.

Dunia tanpa pajak tidak realistis karena dalam prakteknya unsur pajak akan

selalu mengikuti setiap kebijakan yang diambil. Setiap dividen yang diterima investor

akan dikenakan pajak. Modigliani dan Miller juga mengatakan bahwa selama

dividen memiliki tarif pajak yang tinggi bagi investor dibandingkan dengan capital

gain, maka tingginya dividen menjadikan tingginya expected personal tax liabilities,

sehingga investor mensyaratkan tingginya expected return sebelum pajak. Jadi

menurut mereka apapun kebijakan dividen yang dipilih tidak ada pengaruhnya

terhadap harga saham.

Berdasarkan pendapat-pendapat diatas, dapat disimpulkan beberapa alasan

mengapa dividen tetap dibagikan meskipun pada saat yang sama perusahaan memiliki

kesempatan investasi yang menarik, dan perusahaan mendanai perusahaan dari

sumber eksternal.

1. Pembayaran dividen kas merupakan suatu yang lazim. Artinya kegagalan

melakukan pembayaran dividen dapat dianggap suatu aib yang memalukan.

Selain itu pembayaran dividen dapat memberikan sinyal tentang masa depan

perusahaan.

2. Dividen menyajikan sales point bagi investment banking, karena beberapa

investor institusional hanya akan membeli saham perusahaan yang membayar

dividen.


3. Shareholders sering meminta dividen, walaupun perusahaan memiliki

kesempatan untuk melakukan investasi kembali dari seluruh dana yang mungkin

cukup besar.

4. Ada suatu keyakinan yang tersebar luas, bahwa pembayaran Dividen akan

mengakibatkan harga saham yang lebih tinggi.

Manajer dapat menggunakan kebijakan Dividend Payout Ratio untuk

menangkal isu-isu negatif berkaitan dengan kinerja perusahaan dimasa yang akan

datang untuk mempertahankan dan meningkatkan nilai perusahaan.

Penelitian yang dilakukan oleh Susanti (2010) menemukan hasil yang positif

dan tidak signifikan antara pengaruh dividend payout ratio dengan nilai perusahaan

dan penelitian yang dilakukan oleh Isshaq (2009), menemukan hasil yang positif dan

signifikan antara pengaruh dividend payout ratio dengan nilai perusahaan.

2.1.11. Jakarta Islamic Index

Jakarta Islamic Index atau biasa disebut JII adalah salah satu index saham

yang ada di Indonesia yang menghitung index harga rata-rata saham untuk jenis

saham-saham yang memenuhi kriteria syariah. Pembentukan JII tidak lepas dari kerja

sama antara Pasar Modal Indonesia (dalam hal ini PT. Bursa Efek Jakarta) dengan

PT. Danareksa Invesment Management (PT. DIM).

JII dikembangkan sejak tanggal 3 Juli 2000. Pembentukan instrumen syariah

ini dilakukan untuk mendukung pembentukan Pasar Modal Syariah yang kemudian

diluncurkan di Jakarta pada tanggal 14 Maret 2003. Setiap periodenya, saham yang


http://id.wikipedia.org/wiki/Bursa_Efek_Jakarta�

masuk JII berjumlah 30 (tiga puluh) saham yang memenuhi kriteria syariah yang

dilakukan per semester yaitu pada bulan Juni dan Desember.

Tujuan pembentukan JII adalah untuk meningkatkan kepercayaan investor

untuk melakukan investasi pada saham berbasis syariah dan memberikan manfaat

bagi pemodal dalam menjalankan syariah Islam untuk melakukan investasi di bursa

efek. JII juga diharapkan dapat mendukung proses transparansi dan akuntabilitas

saham berbasis syariah di Indonesia. JII menjadi jawaban atas keinginan investor

yang ingin berinvestasi sesuai syariah. Dengan kata lain, JII menjadi pemandu bagi

investor yang ingin menanamkan dananya secara syariah tanpa takut tercampur

dengan dana ribawi. Selain itu, JII menjadi tolak ukur kinerja (benchmark) dalam

memilih portofolio saham yang halal.

Penentuan kriteria indeks itu sendiri melibatkan Dewan Pengawas Syariah PT.

Danareksa Invesment Management, menurut Prakarsa (2006) saham-saham

didalamnya harus memiliki sifat:

1. Emiten tidak menjalankan usaha perjudian dan permainan yang tergolong judi atau perdagangan yang dilarang.

2. Bukan lembaga keuangan konvensional yang menerapkan sistem riba, termasuk perbankan dan asuransi konvensional.

3. Usaha yang dilakukan bukan memproduksi, mendistribusikan dan memperdagangkan makanan/minuman yang haram.

4. Tidak menjalankan usaha memproduksi, mendistribusikan dan menyediakan barang/jasa yang merusak amoral.

Dengan penyaringan berdasarkan penilaian syariah, dipilihlah 30 emiten yang

mampu masuk kedalam indeks JII. Setelah melewati beberapa tahap seleksi seperti

memilih emiten dengan prinsip syariah, memilih saham dengan rasio Kewajiban


terhadap Aktiva maksimal 90%, kemudian memilih 60 saham teratas berkapitalisasi

besar selama 1 tahun terakhir dan memilih 30 saham berdasarkan liquiditas terbesar

selama satu tahun terahir maka didapatlah 30 emiten yang masuk kedalam indeks JII.

2.2 Review Penelitian Terdahulu

Beberapa peneliti mencoba untuk menjelaskan nilai perusahaan, tetapi

penelitian empiris membuktikan bahwa yang mempengaruhi nilai perusahaan

berbeda-beda. Perbedaan ini mungkin saja disebabkan oleh beberapa faktor misalnya

data yang digunakan, perbedaan tempat penelitian, perbedaan periode pengamatan

penelitian dan lain sebagainya.

Hasil-hasil penelitian terdahulu secara singkat dapat dilihat pada Tabel 2.1

sebagai berikut:


Tabel 2.1. Review Peneliti Terdahulu

Nama Peneliti Tahun Judul Variabel yang Digunakan Hasil Yang Diperoleh

Rika Susanti 2010 Analisis faktor-faktor yang berpengaruh terhadap nilai perusahaan

a. Nilai perusahaan (Y) b. Corporate Governance

(Komisaris Independen) (X1

c. Ownership Structure (X

)

2d. Cash Holding (X

) 3

e. Profitabilitas (X)

4f. Finance Risk (X

) 5

g. Dividen Payout Ratio (X

)

6h. IOS (X

) 7

Terdapat hubungan positif dan signifikan antara corporate governance, profitabilitas, Investment Oppurtunity Set terhadap nilai perusahaan. Sedangkan ownership structure, DPR memiliki hubungan positif dan tidak signifikan. Dan variabel cash holding, finance risk memiliki hubungan yang negatif terhadap nilai perusahaan.

) Vinola Herawaty

2008 Peran Praktek Corporate Governance sebagai Moderating Variabel dari pengaruh Earning Manajemen Terhadap Nilai Perusahaan. pada sektor perbankan yang Go Public di BEJ

a. Nilai perusahaan (Y1b. Earning Manajemen

(Y

)

2c. Komisaris Independen

(X

)

1d. Kepemilikan Manajerial

(X

)

2e. Kepemilikan

Instutisional (X

)

3f. Kualitas Audit (X

) 4

g. Ukuran Perusahaan (X)

5

variabel yang berpengaruh signifikan terhadap nilai perusahaan adalah variabel corporate governance, ukuran perusahaan dan earnings manajemen. Komite independen, kualitas audit, kepemilikan institusioal merupakan variabel permoderasi antara earnings manajemen dan ) nilai perusahaan.

Zangina Isshaq

2009 Corporate Governance, Ownership Structure, Cash Holdings, and Firm Value on the Ghana Stock Exchange

a. Independen: corporate governance (ukuran dewan direksi, dewan komisaris independen, dan pertemuan dewan) struktur kepemilikan, dan cash holding

b. Dependen: nilai perusahaan

c. Kontrol: risiko financial (leverage), Dividend payout ratio, dan investment opportunity

a. Variabel yang berpengaruh positif signifikan: ukuran dewan direksi, pertemuan dewan, risiko finansial, dan Dividend Payout Ratio (DPR)

b. Variabel yang berpengaruh positif tidak signifikan: investment opportunity.

c. Variabel yang berpengaruh negatif tidak signifikan: proporsi dewan komisaris independen, struktur kepemilikan saham, dan cash holding.

Ni Wayan Yuniasih dan Made Gede wirakusuma

2007 Pengaruh Kinerja Keuangan Terhadap Nilai Perusahaan dengan Pengungkapan CSR dan GCG sebagai Variabel Pemoderasi

a. Variabel dependen : Nilai Perusahaan

b. Variabel Independen : Kinerja Keuangan

c. Variabel Moderating : Pengungkapan corporate social responsibility, dan Good corporate governance

Return on asset terbukti berpengaruh positif secara statistis pada nilai Perusahaan. Pengungkapan CSR sebagai variabel pemoderasi terbukti berpengaruh positif secara statistis pada hubungan return on asset dan nilai perusahaan. Kepemilikan manajerial sebagai variabel pemoderasi tidak terbukti


berpengaruh terhadap hubungan return on asset dan nilai perusahaan

1. Susanti (2010) melakukan penelitian mengenai “Analisis Faktor-faktor yang

Berpengaruh terhadap Nilai Perusahaan”. Dalam penelitiannya Susanti

menemukan bahwa variabel Komisaris Independen, Profitabilitas, dan Investment

Opportunity Set berpengaruh secara positif dan signifikan terhadap nilai

perusahaan yang diproksikan melalui harga saham dengan rasio Tobin’s Q.

Sementara itu variabel kepemilikan manajerial dan Dividend Payout Ratio

ditemukan berpengaruh positif tetapi tidak signifikan. Sedangkan variabel

Leverage dan Cash Holding berpengaruh negatif dan signifikan terhadap nilai

perusahaan.

2. Herawaty (2008) meneliti tentang “Peran Praktek Corporate Governance sebagai

Moderating Variabel dari Pengaruh Earning Management Terhadap Nilai

Perusahaan”. Alat analisis yang digunakan adalah alat statistik regresi berganda.

Dalam penelitian ini peneliti menemukan bahwa variabel corporate governance

yaitu dewan komisaris independen dan struktur kepemilikan institusional, ukuran

perusahaan dan earning management memiliki pengaruh yang signifikan terhadap

nilai perusahaan. Hal tersebut juga mengindikasikan bahwa dewan komisaris

independen, kualitas audit, dan struktur kepemilikan institusional merupakan

moderating variables dari hubungan antara earnings management dan nilai

perusahaan, dan bukan merupakan moderating variables dari struktur

kepemilikan manajerial. Selain itu dalam penelitian ini ditemukan bahwa struktur


kepemilikan manajerial tidak bias meminimalisir earnings management yang

mempengaruhi nilai perusahaan.

3. Isshaq (2009) mengadakan penelitian mengenai hubungan antara corporate

governance, struktur kepemilikan, dan cash holding dengan nilai perusahaan

sebagai variabel dependen. Dalam penelitiannya Isshaq menemukan bahwa

variable corporate governance yaitu ukuran dewan direksi dan pertemuan dewan

berpengaruh secara positif signifikan terhadap nilai perusahaan yang diproksikan

melalui harga saham. Sementara itu, ditemukan hubungan negatif tidak signifikan

antara proporsi dewan komisaris independen, struktur kepemilikan saham, dan

cash holding terhadap nilai perusahaan. Sementara untuk variable kontrol yaitu

terdapat hubungan positif signifikan antara risiko finansial dan Dividend Payout

Ratio (DPR) terhadap nilai perusahaan, serta positif tidak signifikan antara

investment opportunity terhadap nilai perusahaan.

4. Yuniasih dan Wirakusuma (2007), melakukan penelitian tentang “Pengaruh

Kinerja Keuangan Terhadap Nilai Perusahaan dengan Pengungkapan corporate

social responsibility dan good corporate governance sebagai variabel

Pemoderasi”. Hasil penelitian menemukan bahwa Return on Asset terbukti

berpengaruh positif secara statistik pada nilai perusahaan. Pengungkapan

corporate social responsibility sebagai variabel Pemoderasi terbukti berpengaruh

positif secara statistik pada hubungan Return on Asset dan nilai perusahaan.


BAB II TINJAUAN PUSTAKA 2.1. Landasan Teori 2.1.1. Nilai Perusahaanrepository.usu.ac.id/bitstream/123456789/31083/4/Chapter II.pdf · pemilik perusahaan dengan penyedia dana sebagai

Documents