UNIVERSIDADE FEDERAL FLUMINENSE – UFF CENTRO TECNOLÓGICO ESCOLA DE ENGENHARIA LABORATÓRIO DE TECNOLOGIA, GESTÃO DE NEGÓCIOS E MEIO AMBIENTE MBA EM ENGENHARIA ECONÔMICA E FINANCEIRA GÊIZA LÍLIAN BARRETO POWELL RENATA DE PINHO GOMES AVALIAÇÃO DO PERFIL DE TOLERÂNCIA AO RISCO POR MEIO DE SEGMENTAÇÃO Niterói 2006
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Avaliação do Perfil de Tolerância ao Risco por Meio de Segmentação
O objetivo principal do estudo foi avaliar o perfil de risco de diversos segmentos da sociedade brasileira e, através de análise estatística, determinar a existência de padrões dependentes de fatores demográficos. Para tal, foram testadas três hipóteses que relacionam sexo, idade do investidor e renda familiar com comportamento de tolerância ao risco. Objetivos secundários do estudo foram: (i) estudar o comportamento de tolerância ao risco dos mesmos segmentos quando se considera o horizonte de investimento; e (ii) analisar o perfil do investidor da amostra e a relação existente entre conhecimento em finanças e tolerância ao risco. Embora os resultados encontrados não possam ser generalizados para o âmbito brasileiro, são um forte indicativo de que: (i) mulheres são menos tolerantes ao risco do que homens; (ii) a idade do investidor não possui relação estatisticamente significativa com o grau de tolerância ao risco; e (iii) quanto maior a renda familiar do indivíduo, maior a sua tolerância ao risco.
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UNIVERSIDADE FEDERAL FLUMINENSE – UFF CENTRO TECNOLÓGICO
ESCOLA DE ENGENHARIA LABORATÓRIO DE TECNOLOGIA, GESTÃO DE NEGÓCIOS E MEIO
AMBIENTE MBA EM ENGENHARIA ECONÔMICA E FINANCEIRA
GÊIZA LÍLIAN BARRETO POWELL
RENATA DE PINHO GOMES
AVALIAÇÃO DO PERFIL DE TOLERÂNCIA AO RISCO POR MEIO DE
SEGMENTAÇÃO
Niterói
2006
GÊIZA LÍLIAN BARRETO POWELL RENATA DE PINHO GOMES
AVALIAÇÃO DO PERFIL DE TOLERÂNCIA AO RISCO POR MEIO DE
SEGMENTAÇÃO
Monografia apresentada ao Laboratório de Tecnologia, Gestão de Negócios & Meio Ambiente – LATEC, como requisito parcial à conclusão do MBA em Engenharia Econômica e Financeira.
Orientador: Marco Antonio Oliveira, D. Sc.
Niterói 2006
Dedico este trabalho
A Edgard e ao nosso filho que está para nascer.
A Fabrício, que me entendeu e incentivou, sempre.
AGRADECIMENTOS
A nossas mães, pais e irmãos que nos incentivaram e nos ajudaram a chegar até aqui.
A Fabrício e Edgard, que compreenderam nossa ausência e estiveram ao nosso lado,
nos dando o apoio necessário para vencermos as dificuldades encontradas ao longo do
caminho.
A Marco Antonio Oliveira, nosso orientador, que nos ajudou principalmente na
difícil tarefa de encontrar o foco.
A Mário Jorge Gonçalves, Roger França, Aparecida Cecchetti, Viviane Teixeira,
Renata Araújo, Fernando Borges e a todos os que nos ajudaram a divulgar o questionário.
Aos amigos e amigos dos amigos, aos conhecidos e desconhecidos que confiaram na
seriedade do nosso trabalho.
“A possibilidade de arriscar é que nos faz homens” Damário da Cruz
RESUMO
Tolerância ao risco é um importante conceito que tem implicações tanto para investidores
individuais quanto para gestores de investimentos. Atualmente sabe-se que o gerenciamento
de bens de investidores pode ser melhorado através da combinação entre a metodologia de
investimentos tradicional, baseada na Teoria Moderna de Portfólio, e as observações feitas
em finanças comportamentais. No mercado financeiro americano há uma diversidade de
estudos abordando a influência de variáveis demográficas e psicográficas no comportamento
de tolerância ao risco, apesar de serem pouco conclusivos. No mercado financeiro brasileiro,
no entanto, trabalhos abordando finanças comportamentais ainda são raros.
O objetivo principal do estudo foi avaliar o perfil de risco de diversos segmentos da
sociedade brasileira e, através de análise estatística, determinar a existência de padrões
dependentes de fatores demográficos. Para tal, foram testadas três hipóteses que relacionam
sexo, idade do investidor e renda familiar com comportamento de tolerância ao risco.
Objetivos secundários do estudo foram: (i) estudar o comportamento de tolerância ao risco
dos mesmos segmentos quando se considera o horizonte de investimento; e (ii) analisar o
perfil do investidor da amostra e a relação existente entre conhecimento em finanças e
tolerância ao risco.
Embora os resultados encontrados não possam ser generalizados para o âmbito brasileiro,
são um forte indicativo de que: (i) mulheres são menos tolerantes ao risco do que homens;
(ii) a idade do investidor não possui relação estatisticamente significativa com o grau de
tolerância ao risco; e (iii) quanto maior a renda familiar do indivíduo, maior a sua tolerância
ao risco.
Palavras-chave: Tolerância ao Risco. Fatores demográficos. Segmentação. Finanças
Comportamentais.
ABSTRACT
Risk tolerance is an important concept, with implications to individual investors and
investment managers. Nowadays, it is known that investors’ asset management can be
improved through the combination of traditional investment methodology, based on Modern
Portfolio Theory, and observations from behavioural finance. At the American financial
market, there is a diversity of works studying the influence of demographic and
psychographic variables in risk tolerance behaviour. However, they are not conclusive. At
the Brazilian financial market, on the other hand, studies about behavioural finance are still
rare. The main objective of this study was to evaluate the risk profile for some segments of
the Brazilian Society and to determine, through statistical analysis, the existence of
behavioural patterns dependent on demographic variables. This way, three hypotheses were
tested, relating sex, age and family income with risk tolerance behaviour. Other objectives
of this study were: (i) studying the risk tolerance behaviour for the same segments if it is
considered the investment time horizon; (ii) analysing investors’ average profile and the
possible relationship between financial knowledge and risk tolerance behaviour.
Although results cannot be generalized to Brazilian market, they can be considered as strong
evidences that: (i) women are less risk tolerant than men; (ii) the age of the investor is not
statistically significant to risk tolerance level; (iii) risk tolerance increases with family
Tabela 9 - Resumo da tolerância ao risco por grupo (fonte: elaboração própria)
Grupo Contagem Soma Média Variância
Até R$3.900,00 33 610 18,48 7,57
De R$3.901,00 a R$6.500,00 64 1259 19,67 10,16
Acima de R$6.501,00 77 1567 20,35 11,20
Para testar se essa diferença observada é estatisticamente significativa, foram usados
a Análise de Variância e o teste qui-quadrado, com as seguintes hipóteses:
- Hipótese nula (H0): A renda familiar mensal não influencia no grau de tolerância
ao risco; e
- Hipótese alternativa (H3): O grau de tolerância ao risco aumenta com o aumento
da renda familiar mensal.
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Ambos os testes aplicados apontaram para uma diferença estatisticamente
significativa. No caso da ANOVA, como o F observado foi maior que o F crítico (tabela
10), a hipótese nula pôde ser rejeitada. O qui-quadrado observado foi 9,67, maior, portanto,
que o qui-quadrado crítico para quatro graus de liberdade e intervalo de confiança de 95%
(9,488), o que também mostrou que a hipótese nula poderia ser rejeitada.
Usando a estatística V de Cramer para medir a força da relação, foi encontrada uma
associação fraca entre as variáveis tolerância ao risco e renda mensal. Na segmentação da
amostra por horizonte, não foi obtida relação estatisticamente significativa entre a renda
mensal e a tolerância ao risco para cada horizonte analisado.
Tabela 10 - ANOVA para a Tolerância ao Risco por Renda Familiar Mensal (fonte: elaboração própria)
Fonte da variação SQ gl MQ F valor-P F crítico
Entre grupos 80,99 2 40,49 3,99 0,02 3,05
Dentro dos grupos 1733,88 171 10,14
Total 1814,87 173
5.2.4 Outros Fatores
Alguns fatores constantes do questionário foram incluídos de forma a possibilitar a
melhor definição do perfil do investidor entrevistado.
A relação entre tolerância ao risco e outros fatores como nível de escolaridade, grau
de conhecimento em Finanças, o fato de possuir imóvel, veículo ou fundo de pensão, estado
civil, lugar onde nasceu e onde reside, número de dependentes e situação profissional foram
51
avaliados mais superficialmente. Destes fatores, o único que apresentou relação com a
tolerância ao risco foi o conhecimento em Finanças (qui-quadrado observado igual a 20,41,
maior que o qui-quadrado crítico de 9,488 para quatro graus de liberdade e intervalo de
confiança de 95%), com força moderada (V de Cramer igual a 0,23).
52
6 DISCUSSÃO
O perfil típico do respondente entrevistado no presente estudo possui alguns fatores
coincidentes com o estudo sobre o perfil do investidor no mercado nacional, descrito por
Côrrea (2000). É importante ressaltar, no entanto, que os resultados encontrados não podem
ser generalizados para a população brasileira, já que nenhuma análise de significância foi
realizada neste sentido.
Dos fatores demográficos e psicográficos pesquisados, sexo, faixa de idade e renda
familiar do investidor foram utilizados na formulação das principais hipóteses do trabalho,
por serem estes os fatores tidos como mais significativos e precisos. A análise entre
tolerância ao risco e conhecimento em Finanças apresentou relação com força moderada.
Para os demais fatores, optou-se por utilizar apenas análises mais superficiais de tendência e
para determinação do perfil do investidor analisado, uma vez que a relação entre alguns
destes fatores e a tolerância ao risco não é muito clara, de acordo com Halek; Heisenhauer
(2001). Segundo os autores, pode-se defender que estes fatores afetam a tolerância ao risco
individual, ou que a tolerância ao risco individual afeta as escolhas dos indivíduos para
determinados fatores. Eles afirmam que é possível defender, por exemplo, que o casamento
reduz a tolerância ao risco, mas também que pessoas menos tolerantes ao risco optam pelo
casamento.
A análise da influência do sexo do investidor no grau de tolerância ao risco
financeiro demonstrou uma maior concentração do perfil conservador para o sexo feminino
e do perfil agressivo para o sexo masculino, sendo possível afirmar, em um intervalo de
confiança de 95%, que homens são mais tolerantes ao risco que mulheres, embora a relação
seja fraca.
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Este resultado está de acordo com a maior parte dos autores pesquisados, que
encontraram embasamento para a idéia de que mulheres são menos tolerantes ao risco do
que homens. Esse comportamento pode ser originado pelas diferenças entre as
oportunidades oferecidas a homens e mulheres, bem como por fatores culturais, por
exemplo.
Com relação à influência da idade, verificou-se que, aparentemente, os extremos
aumentam com a idade, mas essa relação entre a tolerância ao risco e a idade não se mostra
significativa, podendo-se afirmar que, na amostra analisada, a idade não influencia o grau de
tolerância ao risco. Deve-se ressaltar, porém, que não foi possível analisar mais
detalhadamente as diferenças entre as faixas de 41 a 50 anos, de 51 a 60 anos e acima de 60
anos, uma vez que a quantidade insuficiente de respostas obtidas isoladamente para cada
uma das faixas levou à necessidade de agrupá-las.
Dessa forma, o resultado encontrado para a amostra em questão suporta os poucos
estudos encontrados que demonstram não haver uma relação significativa entre idade e
tolerância ao risco, não estando de acordo nem com os mais antigos, que demonstram que a
tolerância ao risco reduz com a idade, nem com os mais recentes, que afirmam o inverso.
No caso do estudo de renda e riqueza, ou patrimônio, sabe-se que as duas variáveis
tendem a ser altamente, se não perfeitamente, correlacionadas, ou seja, as pessoas mais ricas
geralmente tendem a ter rendas maiores. Assim, pode ser difícil isolar as influências de
renda e riqueza sobre a tolerância ao risco. Segundo Gujarati (2000), isso seria possível se
ambas fossem questionadas e se fosse obtido um número suficiente de observações de
pessoas ricas com baixa renda e pessoas pobres com alta renda. No entanto, considerando-se
a sensibilidade do tema riqueza para os brasileiros e as restrições de tempo e recursos,
optou-se por medir apenas a variável renda familiar, correlacionando-a com a tolerância ao
risco financeiro.
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O resultado encontrado mostra que, quanto maior a renda familiar do indivíduo,
maior a sua tolerância ao risco, mas que essa relação é fraca. Este resultado está de acordo
com o estudo de Riley; Husson (1995), que afirmam que essa relação existe, é positiva, mas
é fraca.
Com relação aos três fatores - sexo, idade e renda - inicialmente a proposta era
apenas analisá-los de forma consolidada, sem considerar o horizonte de investimento
preferencial do investidor. No entanto, no decorrer das análises, foi verificada a
possibilidade de avaliar se as hipóteses testadas apresentariam resultados diferentes para
estes fatores, caso os investidores fossem segmentados por horizonte de investimento.
Para esta análise, demonstrou-se que, em relação ao sexo, no curto prazo há uma
intensificação da tendência de mulheres serem menos tolerantes ao risco do que homens.
Para os demais horizontes de investimento, homens e mulheres se comportam de forma
semelhante com relação ao risco.
Em relação à idade do investidor, observou-se que a relação com a tolerância ao
risco permaneceu indiferente estatisticamente em todos os três horizontes, assim como
ocorrido no cenário consolidado.
Em relação à renda, a fraca relação existente no cenário consolidado não foi
evidenciada nos cenários segmentados em horizonte de investimento.
De qualquer forma, cabe ressaltar que os resultados provenientes destes cenários
mostram somente tendências, não podendo ser considerados significativos e nem mesmo
confiáveis, de acordo com Rea; Parker (2002), já que as amostras não seguiram a regra
prática de que cada célula da tabela contingencial deveria possuir uma freqüência esperada
de pelo menos cinco observações.
O resultado adicional encontrado para a relação positiva existente entre
conhecimento em finanças e tolerância ao risco já era esperado e está de acordo com o
55
estudo de Grable; Joo (2000). A falta de conhecimento das regras e das particularidades de
qualquer área leva à insegurança, à sensação de falta de controle e impossibilidade de
detectar e gerenciar riscos. O conhecimento leva a uma maior segurança em arriscar, devido
à maior consciência da relação risco/retorno existente.
56
7 CONCLUSÃO
7.1 ATINGIMENTO DOS OBJETIVOS
O objetivo principal do estudo, que compreendia examinar o comportamento da
tolerância ao risco financeiro do investidor em função de fatores demográficos, tais como
sexo, idade do investidor e renda familiar, para uma amostra conveniente selecionada entre
brasileiros ou residentes no Brasil, foi alcançado.
A primeira hipótese, que visava testar se homens são mais tolerantes ao risco do que
mulheres, foi comprovada, embora com uma relação fraca.
A segunda hipótese, que visava testar se pessoas mais jovens são mais tolerantes ao
risco do que pessoas mais velhas, foi refutada, uma vez que se constatou que a idade não
influencia no grau de tolerância ao risco para a amostra analisada.
A terceira hipótese, que visava testar se quanto maior a renda familiar, maior seria a
tolerância ao risco do indivíduo, foi comprovada embora com uma relação fraca.
Os resultados encontrados estão de acordo com alguns estudos prévios realizados,
principalmente, no mercado americano, embora não possam ser considerados conclusivos.
Quanto aos objetivos secundários, o perfil dos respondentes encontrado teve pontos
em comum com o perfil do investidor brasileiro encontrado na literatura, porém nenhuma
análise de significância foi feita neste sentido e o resultado não pode ser generalizado para
investidores brasileiros, fornecendo apenas uma indicação.
Com relação às análises segmentadas por horizonte de investimento, os resultados
encontrados não podem ser considerados confiáveis devido ao número limitado de
observações realizadas para cada faixa dos fatores.
57
O resultado encontrado para a influência do conhecimento de finanças na tolerância
ao risco já era esperado.
O percentual de retorno obtido e os resultados encontrados demonstram a eficácia da
metodologia utilizada no estudo, baseada na utilização de questionário com perguntas
fechadas.
7.2 LIMITAÇÕES E SUGESTÕES PARA ESTUDOS FUTUROS
Uma limitação potencial deste estudo envolveu a amostragem. Deve-se notar a falta
de significância estatística de algumas variáveis demográficas e psicográficas analisadas.
Uma amostra maior e mais heterogênea possibilitaria a análise de outras variáveis e poderia
levar a resultados diferentes dos encontrados. Embora a amostra utilizada seja
potencialmente limitante no que se refere à generalização, ela se mostrou útil, por exemplo,
para tirar conclusões gerais sobre a influência de alguns fatores demográficos sobre a
tolerância ao risco.
Outro problema encontrado se deve à falta de ferramentas para garantia do sigilo dos
entrevistados. Assim, o teor e a forma das perguntas foram limitados, de modo a encorajar
os respondentes a completar e devolver a pesquisa. Perguntas de teor muito sigiloso ou
pessoal foram evitadas, a fim de não causar constrangimento, o que impediu a análise de
variáveis como riqueza/patrimônio.
Os resultados do estudo, embora não possam ser generalizados no âmbito brasileiro,
oferecem fortes indícios de que sexo, renda familiar e conhecimento em finanças
influenciam o grau de tolerância ao risco do investidor. A determinação da existência de
comportamentos padronizáveis de tolerância ao risco para determinados segmentos da
sociedade e o entendimento de como e por que esses padrões ocorrem podem ser bastante
58
úteis não só para auxiliar na análise preliminar de carteiras individuais, como também para
direcionar corretamente campanhas publicitárias e ofertas de produtos financeiros, poupando
esforços e recursos para divulgação e alocação de ativos.
Trabalhos futuros poderiam focar apenas em idade como variável quantitativa e sexo
dos investidores, desenvolvendo a análise pelo modelo ANCOVA e utilizando teste de
Chow (GUJARATI, 2000). Outra possibilidade seria utilizar amostras baseadas em bancos
de dados de instituições financeiras brasileiras, obtendo um maior número de observações,
que pudesse ser considerada representativa para o universo brasileiro.
Outros trabalhos poderiam, também, investigar a representatividade do questionário
de Droms; Strauss (2003) para identificação do perfil de tolerância ao risco do investidor
individual e, possivelmente, propor melhorias que facilitem a segmentação.
59
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63
APÊNDICE
64
APÊNDICE A −−−− QUESTIONÁRIO DE AVALIAÇÃO DE TOLERÂNCIA AO
RISCO
Observação: Este questionário destina-se exclusivamente a fins acadêmicos.
Parte I - Dados Pessoais
Nome (opcional):
Questionário de Avaliação de Perfil de Tolerância ao Risco
Masculino
Feminino
Sexo Até 30 anos
Entre 31 e 40 anos
Entre 41 e 50 anos
Entre 51 e 60 anos
Acima de 60 anos
Idade
Solteiro(a)
Casado(a) ou vive com companheiro(a)
Viúvo(a)
Separação legal (judicial ou divórcio)
Outro
Estado civil
Sem escolaridade
Ensino fundamental incompleto (até a 4ª série do primeiro grau)
Ensino fundamental completo (até a 8ª série do primeiro grau)
Ensino médio (segundo grau) incompleto
Ensino médio (segundo grau) completo
Superior incompleto
Superior completo
Pós-graduação
Escolaridade
Empregador
Empregado do governo
Empregado de empresa particular
Profissional liberal
Trabalhador autônomo
Auxiliar de membro da família
Estagiário
Desempregado
Do lar
Aposentado
Vive de rendas
Situação profissional
Branca
Preta
Parda
Amarela
Indígena
Cor ou raça
Norte
Nordeste
Sul
Sudeste
Centro-oeste
Fora do Brasil
Região em que nasceu
Norte
Nordeste
Sul
Sudeste
Centro-oeste
Fora do Brasil
Região em que vive
Até R$1.300,00
De R$1.301,00 a R$3.900,00
De R$3.901,00 a R$6.500,00
Acima de R$6.501,00
Prefiro não responder
Renda familiar mensal
Nenhum
Um
Dois
Três
Quatro ou mais
Número de dependentes
Sim
Não
Possui imóvel próprio
Sim
Não
Possui veículo próprio
Nenhum
Baixo
Intermediário
Alto
Como você classifica o seu conhecimento em finanças
Sim
Não
Possui plano de previdência privada
65
Parte II - Tolerância ao Risco (*)
Concordo
Totalmente Concordo Neutro Discordo Discordo
Totalmente Sua
Resposta 1. Um dos meus principais objetivos de investimento é obter um alto retorno a longo prazo que irá permitir que o meu capital cresça mais rápido que a taxa de inflação.
5 4 3 2 1
2. Eu gostaria de um investimento que me proporcionasse uma oportunidade de adiar, em alguns anos, o pagamento de imposto de renda sobre ganhos de capital.
5 4 3 2 1
3. Eu não faço questão de um alto nível de retorno no curto prazo para os meus investimentos.
5 4 3 2 1
4. Eu toleraria algumas variações bruscas no retorno dos meus investimentos para obter um retorno potencialmente mais alto do que normalmente seria esperado de investimentos mais estáveis.
5 4 3 2 1
5. Eu arriscaria uma perda no retorno de curto prazo por uma taxa de retorno potencialmente mais alta no futuro.
5 4 3 2 1
6. Eu estou financeiramente apto a aceitar um baixo nível de liqüidez em minha carteira de investimentos.
5 4 3 2 1
Total de pontos: 0
Seu perfil de risco é:
(*) Adaptado de DROMS, William G. e STRAUSS, Steven N. Assessing Risk Tolerance for Asset Allocation. Journal of Financial Planning, mar. 2003.
66
Parte III - Distribuição Atual da Carteira de Investimentos
Obrigada pela sua participação!
Tipo de Investimento em que aplica hoje
Títulos e Fundos de Renda Fixa
Ações e Fundos de Ações
Moeda Estrangeira ou Fundos Cambiais
Imóveis (exceto imóvel em que reside) ou Fundos Imobiliários
Caderneta de Poupança
Outros
67
ANEXOS
68
ANEXO A – VALORES CRÍTICOS DA DISTRIBUIÇÃO DE QUI-
QUADRADO
Gl χ2*0,05
1 3,841
2 5,991
3 7,815
4 9,488
5 11,070
6 12,592
7 14,067
8 15,507
9 16,919
10 18,307
Fonte: REA; PARKER, 2002
69
ANEXO B – INTERPRETAÇÃO DE MEDIDAS DE ASSOCIAÇÃO V E FI DE