Université Paris Ouest Nanterr e La Défense - Cours SEGMI Par is X 10 COURS D’ANALYSE MONETAIRE PARTIE I : Le processus d’intermédiation financière • Chapitre 1: Le processus d’intermédiat ion financière : une analyse macroéconomique • Chapitre 2: Le processus d’intermédiat ion financière : une analyse microéconomique PARTIE II : Taux d’intérêt et politique monétaire • Chapitre 1: Taux d’intérêt et comportement des agents économiques Les agents non financiers Les agents financiers • Chapitre 2: Analyse de l’élaboration de la politique monétaire La politique monétaire face à l’incertitude Questions de crédibilité de la Banque Centrale Les bulles financières et les conséquence s sur la politique monétaire 1 Université Paris Ouest Nanterr e La Défense - Cours SEGMI Par is X 10
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Dans la conception macroéconomique de Gurley et Shaw, l’intermédiation financière était justifiée par
l’augmentation de l’investissement dans l’économie.
Les auteurs contemporains ne rejettent pas l’analyse de Gurley et Shaw
=> Enrichissement par l’intégration de variables nouvelles.
=> Le modèle de G et S est toujours d’actualité.
On a ainsi deux approches micro et macro qui convergent. L’analyse micro fondée sur le risque,l’incertitude et l’asymétrie d’informations est fondée aussi sur le rôle des agents sur le marché du crédit.
Les intermédiaires financiers n’ont pas intérêt a accorder du crédit à des sujets à haut risque .
rationnement du crédit (Dans les années 80)
baisse de l’offre de crédit pour que les banques maximisent leur profit.
I/ Le processus d’intermédiation financière
Chapitre 1 – Le processus d’intermédiation financière : Une analyse macro-économique
Chapitre 2 – Le processus d’intermédiation financière : Une analyse micro-économique.
II/ Taux d’intérêt et politique monétaire.
centre l’analyse sur l’offre de monnaie
voir l’impact de l’offre de monnaie sur les variables réelles telles que la production / l’emploi et les
prix.
Les quantitativistes ont été les premiers a avoir mis en avant la relation entre la quantité de monnaie en
circulation et les prix.
Analyser par quels moyens les autorités peuvent agir sur l’offre de monnaie. Les meilleurs moyens sont
les opérations d’open market
opération consistant pour la B C à acheter ou à vendre des titres pour modifier la liquidité bancaire.Liquidité bancaire = ensemble des réserves en monnaie centrale des banques de second rang.
Si la BC achète des titres
elle paie en monnaie centrale
elle injecte de la liquidité
politique monétaire plus souple
le taux d’intérêt baisse
BCE : objectif de maîtrise de l’inflation
Elle doit prouver que c’est une Banque Centrale forte, qu’elle conduit la politique monétaire européenne
unique. problème de crédibilité
crainte de voir les américains ou les japonais s’attaquer à l’Europe.
La BCE a bien résisté aux pressions, elle a réussi à maintenir un euro fort face au dollar.
Elle est maintenant crédible face aux USA ou au Japon
Elle communique beaucoup pour renforcer sa crédibilité pour intéresser tous ceux qui le souhaitent.
Intervention de la BCE sur l’open market
Si la BCE veut réduire les réserves des banques, elle vend des titres à l’open market
Cinq étapes pour matérialiser cette opération : La BCE vend des titres à l’open market
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Titres secondaires = émis par les intermédiaires financiers (l’ensemble des dépôts) : toute la monnaie
scripturale.
On a une intensification de l’activité des intermédiaires financiers. Aux USA la finance directe était plus
importante, différente même du Japon et de la France, où la finance indirecte était plus importante.
ANF déficitaires ANF excédentaires
E
Emplois
R
Ressources
E
Emplois
R
Ressources
Solde : titres de la
dette primaire Financement Direct
Solde : créances
titres de la dette
primaire
Financement Indirect
système monétaire
IFM
Titres de
la dette
primaire
(crédits)
Dettes
indirectes
(Monnaie)
Monnaie
IFNM
Titres de
la dette
primaire
(crédits)
Autres
dettes
indirectes
Titres de la dette
indirecte
Il existe trois façons de négocier les titres de la dette primaire
financement direct : souscrit directement sur le marché par des ANF en CF
crédits
financement indirect
autres titres
Gurley et Shaw vont préciser le statut de la monnaie dans l’économie. A cette occasion ils vont préciser un certain nombre de concepts, ils estiment qu’il existe une quantité de monnaie dans l’économie, elle
est demandée par les ANF
=> définition de la masse de monnaie.
Gurley et Shaw vont préciser le concept de monnaie brute
agrégat de demande de monnaie = ensemble des billets + dépôts à vue (équivalent de M1
traditionnellement)
La monnaie brute se décompose en deux éléments
Monnaie interne = monnaie émise par les IFM et qui trouve sa contrepartie dans le bilan d’un agentintérieur privé, en réponse à une demande de monnaie des agents intérieurs privés (ménages et
entreprises.) : ∑ des crédits accordés aux ANF intérieurs privés.
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J. Tobin va reprendre les travaux de Gurley et Shaw et va montrer que le processus d’intermédiation
financière vise à satisfaire simultanément, à la fois des emprunteurs qui souhaitent des actifs tangibles
(réels) au delà de leur patrimoine net.
=> vivre au dessus de leur moyen. Exemple : chef d’entreprise qui souhaite investir dans de nouvelles
machines pour augmenter sa productivité, et des prêteurs qui souhaitent détenir tout ou partie de leur
patrimoine sous forme d’actifs financiers (fiables).
La fiabilité se voit sous forme du rendement et du risque
cela oriente le comportement des ANF prêteurs
Emprunteur
I F
Prêteur
Les I F vont avoir une activité particulière :
→ absorber des titres primaires 1
→ émettre des actifs secondaires 2
Ce sont les mouvements de titres entre 1 et 2 qui permettent aux intermédiaires financiers de jouer leur
rôle.
ACTIF I F PASSIF
Engagement des Actif des prêteurs
Emprunteurs
Tobin confirme bien le rôle de transformation de la nature des actifs financiers. Les I F peuvent jouer ce
rôle, car par nature, ils peuvent assumer des passifs à risques de non recouvrement plus petits et à valeur de rendement anticipé plus grand que celle des actifs.
C’est la loi des grands nombre qui va jouer du côté du passif
une masse d’agents économiques ne peut pas statutairement retirer ses fonds en même temps.
Le rendement du passif (des dépôts) pour les I F = les fonds déposés par les agents économiques
peuvent être rémunérés (ex : compte épargne), mais il y a aussi les dépôts à vue non rémunérés pour
l’agent
Les I F font travailler les dépôts à vue pour leurs comptes
Les banques placent tous les dépôts et cela rapportent beaucoup d’argent, l’argent travaille tout seul
pour la banque
Les actifs sont pour l’essentiel, les crédits bancaires. Ils rapportent de l’argent, mais ils ont un coût :
coût dossier, étude …. Les banques acceptent de prendre un risque, elles ont une gestion rationnelle du
risque.
Les passifs sont plus liquides que les actifs (passif court, actif long) pour ces différentes raisons
=> Les I.F prennent en charge des actifs différenciés.
Pour Tobin, il y a trois spécificités des intermédiaires financiers :
les I.F réalisent des économies d’échelle, dans la gestion des actifs. Les I.F ont un savoir faire
que n’ont pas les autres agents (négociation, comptabilisation, estimation des risques)
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les I.F mettent en pool des actifs financiers à risques indépendants.
les I.F cherchent à minimiser les risques (risques non recouvrement)
Ils regroupent les actifs financiers présentant des risques différents.
Le regroupement diminue le risque total.
C’est ce qui c’est passé avec les SICAV et les FCP.
Les I.F bénéficient d’une garantie publique en matière de solvabilité ou de liquidité.
Il y n’y a peu de faillite bancaire, garantie de l’Etat.
Il y a une confiance quasi aveugle des agents économiques vis à vis de leur banque.
Il existe maintenant des obligations d’assurer le passif bancaire pour les banques.
=> En cas de difficulté, le déposant pourra récupérer une partie de ses fonds.
Obligation des banques à consolider leur passif => ratio Cook, ratio européen de solvabilité à
respecter.
On a une intermédiation financière qui se développe assez largement
Il y a un autre économiste qui a présenté la théorie de l’intermédiation financière : M. DIETSCH.DIETSCH dans les années 70 a repris des conceptions de Tobin.
Renouvellement de la New View en faisant apparaître la notion de coût de transactions et le rôle de
l’information
on glisse vers une approche plus microéconomique.
Pour DIETSCH, il faut préciser les fonctions de l’I.F et il faut essayer de voir la manière dont les
activités financières et les activités réelles s’intègrent.
2 activités :
→ Activités réelles = production de services d’informations et de transactions. Cela permet de pallier
les carences des marchés financiers notamment avec le développement de l’incertitude liée auxdysfonctionnements des marchés.
il y a de l’asymétrie de l’information et cela rétroagit sur l’ensemble de l’activité.
Les I.F peuvent réunir de l’information et exerce une activité moins risquée et plus rentable.
→ Activité financière = échange d’actif financier et a couverture de risques.
Il existe des liens entre les activités réelles et les activités financières. Enchevêtrement des deux
activités, il y a complémentarité.
Les actifs financiers proposés à la clientèle seront moins risqués.
Il y a une supériorité du processus de l’I.F sur les marchés financiers qui est liée aux avantages
des I.F en termes de centralisation.
Les I.F ont facilement les infos : gestion des comptes
centralisation des créanciers et des débiteurs
contrôle de la clientèle.
Les marchés financiers sont beaucoup plus éclatés = internationalisation.
Les I.F ont des atouts incontestables, ce qui explique leur rôle important.
Ils sont d’inspiration Keynésienne et leur chef de file est Tobin qui explique qu’il y a des
emprunteurs qui souhaitent détenir des actifs tangibles (réels) au delà de leur patrimoine net.De l’autre côté, on a des prêteurs qui souhaitent détenir une partie ou la totalité de leur patrimoine
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sous forme d’actifs financiers viables, tant du point de vue de rendement que de la sécurité.
Pour lui, les intermédiations financières absorbent des titres primaires et des actifs secondaires.
De ce fait, son actif est composé d’engagement des emprunteurs et son passif d’actifs des prêteurs.
Les intermédiations financières transforment donc la nature des actifs financiers.
Pourquoi l’intermédiation existe-t-elle ?
l’intermédiation financière assume des passifs à risque de non recouvrement plus petit et à
valeur de rendement anticipé plus grande que celle des actifs. L’intermédiation financière adonc un rôle fondamental dans la gestion du risque.
On a des passifs plus liquides que les actifs et donc plus volatiles. Si on n’est pas satisfait de
sinon elle va faire faillite.
Il y a selon Tobin trois capacités spécifiques des intermédiations financières
® les intermédiations financières réalisent des économies dans la gestion des actifs. les banques
sont de grande taille, donc il y a un meilleur savoir faire pour ses intermédiations financières qui
permet une meilleure collecte de fonds et une meilleure gestion.
® Les intermédiations financières mettent en pool des actifs financiers à risque indépendants. Ils
permettent de diminuer les risques liés aux actifs. Ils proposent des placements risqués, car ils font desregroupements d’actifs qui permettent la diminution des risques comme les SICAV en oppositions
avec une action X.
® les intermédiations financières bénéficient d’une garantie publique en matière de solvabilité ou
de liquidité. En cas de différence de trésorerie les banques ont la possibilité de se refinancer en
empruntant de la monnaie centrale auprès de la BCE.
Tobin affirme que grâce aux intermédiations financières l’investissement des entreprises augmentent
car les intermédiaires financières, peuvent accorder des crédits à des taux plus intéressants que chez
les autres établissements de prêts.
Les ANF en CF ont plus de facilité pour placer leur épargne grâce aux intermédiaires financiers
Le niveau d’équilibre investissement / Epargne augmente donc.
Dietsch commence à avoir des visions plus micro de l’analyse des intermédiations financières Dès les
années 70 il propose " une analyse renouvelée " de la New View qui fait apparaître la notion de coût
de transaction.
Associé à cette notion, on voit le rôle de l’information. Il faut distinguer les activités réelles et
financières des intermédiations financières
® Les premières sont des activités de production de services, d’infos et de transactions. Dans le
cadre des activités réelles les intermédiations financières apportent une réponse à la question de
l’asymétrie des informations. Comme le marché financier est imparfait, il faut un relais qui soit assuré
par les intermédiaires financiers (solution au problème de l’imperfection des marchés enincertitudes). Il n’y a aucune certitude sur l’évolution des prix et des quantités. Le taux d’intérêt est
volatile donc il y a des risques de perte sur le marché, l’intermédiaire financier est moins risquée
(passé par lui). Les agents cherchent à diminuer les incertitudes du marché en ayant plus
d’informations. Pour cela ils peuvent s’adresser à des spécialistes que sont les intermédiations
financières.
® Les deuxièmes sont le transfert d’actifs financiers et la couverture de risques. Elles doivent être
efficientes. Pour cela, il faut que les activités réelles aient été irréprochables. Les intermédiaires
financier doivent donc assumer une partie des risques associés aux transferts d'actifs financiers.. Les
intermédiaires financiers transforment la nature des actifs, car les agents non financiers (Entreprise)
émettent des actifs financiers primaires, alors que les intermédiaires financiers émettent des actifs
financiers secondaires (indirects). Pour lui, les informateurs financiers doivent l’emporter sur les
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marchés financiers (l’intermédiation financière). Pour les intermédiaires financiers il y a souvent
concentration des activités qui permet de mieux gérer les informations et les risques et de mieux
connaître les coûts intérieurs et ceux extérieurs. Par opposition, il y a une forte dispersion des
marchés. Les intermédiaires financiers sont plus concentrés sur leurs activités, donc ils sont plus
rassurants. De plus, des relations humaines peuvent se nouer. Cette intermédiation est développée
partout, car leur activité principale est le crédit.
Avant, les I F se résumaient à deux fonctions :- collecte de fonds
- octroie de crédits.
Aujourd’hui avec le développement des marchés financiers, il y a un débat autour de l’évolution de
l’intermédiation financière
Dès les années 80, on voit une perte de vitesse des IF au profit des marchés financier, car :
- le comportement des ANF a changé. En France les ménages ont réalisé que leur épargne était
mal rémunérée, donc ils ont regardé les types de placement qui permette une amélioration
significative de l’épargne. La situation économique est correcte, donc les ANF vont acheter des
titres. L’épargne peut être plus diversifiée qu’avant. Les ménages se rapprochent donc del’investissement des entreprises => encouragé par l’état. De ce fait, la bourse s’est affolée plus
et les ANF ont des plus values ® enrichissement des ANF.
Les banques se sont donc affolées et ont développé les SICAV et les fonds commun de placement
pour récupérer l’épargne qui leur échappe..
Les IF ont été contraints de diversifier leur offre de placement.
Le taux d’intérêt financier permet de distinguer le financement fait par les banques de celui fourni
par le marché.
En France, on a un taux d’intermédiation au sens étroit :
= crédits accordés par les E C aux ANFS fin des ANF
Ce taux a tendance à baisser ® il y a une baisse de l’activité traditionnelle des IF (crédits). Les ANF
<0 se tournent plutôt vers les marchés.
On a aussi en France un taux au sens large :
= crédits accordés par les EC aux ANF + titres émis par les ANF souscrits par les EC
S fin des ANF
Il est plus difficile à calculer que l’autre.
Il est plus élevé que le taux au sens étroit, mais il a tout de même aussi tendance à croître moins vite.Les banques ont diversifié leurs activités pour survivre.
Ces taux sont calculés pour chaque type d’IF (OPCVM, établissements de crédits, compagnies
d’assurances)
Il y a de fortes disparités entre les types d’IF.
Les compagnies d’assurances et les OPCVM ont tendance à augmenter.
On parle d’une nouvelle forme d’IF qui intègre les activités de marché.
- il y a mondialisation des capitaux.
Section 2 – Les effets de l’activité des intermédiaires financiers12
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L’intermédiation financière aboutit à la mise en évidence d’un effet de transformation d’actifs
financiers. On va analyser cet effet de transformation.
Chez Gurley et Shaw = on trouve les titres primaires et secondaires.
Chez Tobin, il parle de la structure du portefeuille => optimisation de la structure, les agents
économiques, en diversifiant leur portefeuille, achètent et vendent plusieurs catégories de titres.Cet effet est généralisé par MOORE, sous une double appellation, pour lui cela se décompose :
- en effet d’intermédiation = analyse en terme de flux
- en effet de transmutation = analyse en terme de stock.
Effet d’intermédiation = cet effet correspond à l’accroissement du taux d’équilibre de plein emploi, des
épargnes et de l’investissement au revenu courant, étant donné les facteurs réels de préférence de temps,
de risques et de la technologie.
analyse en termes de flux, idée selon laquelle les intermédiaires financiers font progresser le
niveau d’équilibre (I = S)
L’effet de transmutation = il correspond à l’accroissement du taux d’équilibre de plein emploi de la
richesse réelle, au revenu courant pour tous niveaux donnés de technologie et de préférence de temps et
de risque.
Ces deux effets apparaissent aussi dans une économie comportant que des titres primaires.
L’existence des titres primaires, montre qu’il existe des agents endettés, les agents non financiers
utilisent une partie de leurs ressources par l’achat de ces titres
=> Transformation : arbitrage titre primaires / actif tangible (réel).
Si les titres primaires sont sûrs, les ANF CF augmentent leur épargne
=> Augmentation de l’investissement.
Les actifs tangibles achetés par les ANF en BF (qui ont investi) ont été acheté pour produire plus, pour
augmenter la richesse.
Ces effets existent encore plus dans des systèmes caractérisés par les intermédiaires financiers, dans une
économie comportant des titres primaires et secondaires.
Les graphiques que l’on va voir ont été adaptés par Moore reprenant les analyses de Brainard et Tobin
1er Cas : - monnaie
- actifs tangibles
La variation du taux de rendement du capital réel est le critère de base de l’efficacité des effets de
l’intervention des intermédiaires financiers
r A0
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- Il sert de moyen de paiement.
- Possibilité d’augmenter presque à l’infini.
Dans le cadre de la création monétaire, il faut se dire que les crédits font les dépôts, chez les IF
monétaires.
Leur passif peut augmenter à l’infini ® utilisation d’un multiplicateur
A l’inverse, les IFNM ne peuvent pas augmenter leur passif, donc on ne peut appliquer le multiplicateur.
Ils doivent disposer au préalable des ressources pour pouvoir octroyer des crédits.
Il faut donc avoir une vision duale de l’intermédiation financière L’argumentation classique de cela se
fait donc autour de la monnaie. Cette vision classique est la thèse de base.
I / La thèse de l’unité de l’intermédiation financière :
Elle a été lancée à la suite des travaux de Gurley et Shaw qui défendent le principe de l’unité de
l’intermédiation financière.
Pour eux tous les intermédiaires financiers créent des actifs financiers. Il y a une confusion de tous les
types d’actifs financiers de façon analytique, donc il n’y a pas de raison de les distinguer.L’argumentation tourne autour de trois arguments qui permettent de justifier l’unité.
On insiste sur le financement de l’économie.
Argument majeur = tous les IF peuvent multiplier les fonds.
Il n’y a pas de multiplicateur de crédit propre aux IFM mais il y a un multiplicateur général de fonds
prêtables L’origine du processus d’intermédiation financière est le même, quelque soit l’origine : dépôts
bancaires ou dépôts auprès d’une institution d’épargne (IFNM) dès lors qu’il existe des réserves
excédentaires.
Si on a une modification du marché des réserves bancaires, on a un déséquilibre sur le marché des
réserves bancaires=> la relation d’équilibre réserve, titres, crédits bancaires va être modifiée. Cette modification va mettre
en jeu le multiplicateur des IFM.
Il faut retrouver l’équilibre sur les différents marchés, donc il faut une modification des comportements
des agents.
Pour retrouver un équilibre, il faut que les ANF utilisent ces nouvelles encaisses sur les marchés de
l’économie (titres, travail, biens).
Cela revient à faire intervenir les IFNM.
Le seul multiplicateur des IFM ne suffit pas à rééquilibrer le marché des réserves.
Argument complémentaire = les ressources monétaires et celles d’épargne des IF peuvent être
confondues en ressources d’épargne.La monnaie suit donc le même chemin que celui des actifs financiers. Toute la monnaie créée par une
IFM peut être considérée comme de la monnaie épargnée. De plus, un ANF qui demande un crédit va
être à l’origine d’une création monétaire ® elle correspond à une capacité de financement des ANF.
Dans le passif des IF, il y a des dépôts détenus par les ANF en CF . Les ANF en BF peuvent se les
procurer
=> on peut donc confondre les ressources monétaires et celle d’épargne .
=> l’action est unique : donner des fonds prêtables.
Argument complémentaire = il repose sur l’identité d’action exercée par les IF sur la liquidité
générale de l’économie.
Pour Gurley et Shaw tous les IF émettent des actifs secondaires par définition. Ces titres secondaires
sont liquides, et donc facilement utilisables comme moyen de paiement (dépôts d’épargne, monnaie).
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Les titres primaires ne sont pas liquides (actions, obligations …). Donc tous les titres secondaires
peuvent être substituables entre eux, donc ils concourent tous à la liquidité générale de l’économie (ils
ont un impact sur elle)
=> On ne doit donc pas dissocier les différentes IF (leurs activités).
Gurley et Shaw sont néoclassiques et sont ici en marge de leur courant de pensée.
Brainard et Tobin enrichissent cette thèse avec les travaux de la New view en disant que les ANFveulent diversifier leurs titres (primaires + secondaires dont la monnaie).
Les deux types d'intermédiaires financiers sont important pour la diversification. Pour eux tout les IF
sont soumis au même processus de transformation et cette transformation est valable aussi bien pour les
IFM que les IFNM
En fonction de l'augmentation des actifs financiers ou du taux de rendement, des rectifications vont
s'opérer.
On insiste sur le comportement des ANF
Les IF permettent l’équilibrage et proposent des rendements satisfaisants aux ANF (ménages,
Entreprises) grâce à leur marge.
Les taux d'intérêts créditeurs ( - ) comparés aux taux d'intérêts débiteurs ( + ) des placements = marge
d'intérêt
II / Critique de la thèse de l’unité de l’intermédiation financière de Gurley et Shaw .
Elle émane des auteurs néoclassiques et monétaristes. Cette critique est faite par Chaineau (monétariste).
Critique de l'argument majeur
Il critique d’abord l’argument majeur. Il considère que Gurley et Shaw bâtissent leur développement sur
une vérité : il y a bien une expansion aux multiples des crédits ® il est d’accord. Il dit que ce pouvoir
appartient à tous les IF ® il est d’accord.Mais cela ne suffit pas, selon lui pour admettre l’unité.
Il n’y a pas d’homogénéité dans leurs fonction financière ® pas d’unité.
Pour les monétaristes, il y a deux logiques de multiplicateur :
- Pour les IFM : un multiplicateur de crédit standard
- Pour les IFNM : un multiplicateur réel qui est le multiplicateur d’Investissement
Chacun a son multiplicateur.
Chaineau distingue les multiplicateurs car les IFNM ne peuvent prêter qu’une fois leurs ressources
acquises (réserves excédentaires) car par principe ils n’ont pas le pouvoir de créer de la monnaie
A l'inverse, les IFM peuvent accorder plusieurs crédits même s'ils n'ont pas les fonds nécessaires.Pour les IFM ce sont les dépôts qui font les crédits. Ils créditent les comptes des clients qui peuvent en
disposer comme ils veulent.
Il y a distinction car les IFM peuvent monétiser les créances achetées, alors que les autres doivent les
payer.
Le multiplicateur de Gurley et Shaw ne peut donc pas avoir de fondement (multiplicateur de fonds
prêtés).
Lorsqu’il y a dépôt auprès d’un IFNM
® Augmentation des réserves excédentaires
® Ouverture de crédits
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permet l’ouverture du financement possible d’un investissement et une expansion du revenu global.
Cette logique est une logique de multiplication, mais c’est un multiplicateur réel d'investissement. C’est
la seule logique et le seul lien qu’on peut avoir.
Les monétaristes démontrent deux catégories de multiplicateur
Pour les IFNM : multiplicateur réel d'investissement
Pour les IFM : multiplicateur de crédit
Critiques des arguments complémentaires.
Chaineau indique que la confusion entre les ressources monétaires et les ressources d’épargne est
formellement vraie, car toute monnaie créée est potentiellement de l’épargne en puissance.
Cette vérité n’explique tout de même pas, l’unité car pour lui, il y a une définition ex-post de l’épargne
(Gurley et Shaw) et non ex-ante (Chaineau).
Gurley et Shaw s’intéressent aux utilisations de l’épargne ce qui est critiqué par Chaineau pour qui il
faut avoir une définition ex-ante de l’épargne car elle est une consommation différée et n’a pas pour
but final d’être épargnée, c’est de la non consommation présente au profit de la consommation future
(c’est le taux d’intérêt qui permet l’arbitrage entre le présent et le futur).
On s’intéresse à la fonction ex-ante de la monnaie on ne peut donc pas confondre la monnaie et
l’épargne (rôle de la monnaie : transaction)
Gurley et Shaw disent que les IF ont la même action sur la liquidité de l’économie : titres indirects
liquides, et titres directs (primaires : actions, obligations) non liquides.
Pour Chaineau, il n’y a aucune preuve qui permet d’affirmer cela, donc on ne peut pas avoir de
confusion entre l’endettement des IFM et des IFNM.
Son argumentation pour cela est de dire que l’impact des IFM et des IFNM n’est pas le même sur le
marché.
L‘endettement des IFM n’influe pas le marché des fonds prêtables. Ce n’est pas le cas pour les IFNM,
car lorsqu’ils veulent payer une dette, ils doivent convertir une partie de leurs titres indirects qui par
principe ne sont pas parfaitement liquides (seule la monnaie l’est).=> Il y a une influence sur le marché des fonds prêtables qui entraîne un déséquilibre qui sera rétabli
plus tard.
Les travaux de Pesek et Saving étudient le concept de patrimoine et vont cibler ce concept dans le
comportement des agents. Ils vont donc s'intéresser aux rôles des actifs monétaires et financiers et
l'impact sur l'équilibre économique.
Conclusion
Il faut distinguer les IF donc les actifs financiers. La monnaie est un actif différent des autres actifs
Monnaie : instrument d'échange = réserve de valeur
La monnaie est un élément du patrimoine → Actif net
Les autres actifs financiers ne sont pas des éléments du patrimoine des actifs nets.
La monnaie n'est pas rémunérée or les autres formes de placement le sont. La monnaie ne rapporte pas
d'intérêt mais elle est sure, c'est l'actif le plus liquide.
Ce débat permet de positionner les enjeux en matière de politique monétaire. L’enjeu du débat est le
choix de la politique monétaire.
Dans le cadre de l’unité, la politique choisie est celle de liquidité générale de l’économie, les autorités
monétaires doivent avoir une vision large et considérer que la politique monétaire est un instrument dela politique économique et doit permettre à tous les agents économiques de trouver des placements ou
des financements.17
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Chapitre 2 : Le processus d’intermédiation financière : une analyse microéconomique
Aujourd’hui on reconnaît que les marchés financiers sont puissants, mais on admet qu’il y a une
modification du rôle des IF par rapport au marché. On cherche a expliquer la place des IF dans le
système financier.
Système financier
I F Marchés
Fonction => offre de placements, offre de fonds.
Aujourd'hui les marchés ont un poids plus grand que les I.F.
L’intermédiation traditionnelle (crédits) a tendance à baisser, mais l’intermédiation de marché a
tendance à se développer question de survie pour les IF.
Bilan IF : A IF P
- crédits - dépôts
- titres souscrits - titres émis
Pourquoi a-t-on a des ANF qui continuent à s’adresser aux IF alors qu’on parle d’une augmentation du
marché ?
Ils ont des avantages liés à l’information. Avec le développement du marché, les ANF ont peur de
ne pas trouver les bons placements et même de faire des pertes, donc ils cherchent les bons
renseignements qui seront donnés par les IF. L’information est meilleure pour les IF que pour les
marchés.
Ils procurent un service de liquidité.
Ils ont une bonne gestion des risques (ils sont limités). Cela dépend des deux autres fonctions. Les
IF interviennent sur les marchés et peuvent les réguler.
Exemple : marché du crédit. Les IF n’accordent pas forcément tous les crédits demandés, car les IF
ayant une bonne information, savent si les projets d’investissement sont plus ou moins risqués. Si le
projet de l’entreprise est très risqué risque de non remboursement perte très forte refus du
crédit. Cela est la politique de rationnement donc crédits.
Ce sont des comportements autonomes de la politique monétaire.
Les IF font plus confiance à des grandes entreprises qu’à des PME, PMI.
Depuis le début des années 80, on observe ce rationnement.
On se préoccupe du marché du crédit. On observe un phénomène dit d'asymétrie d'information :
inégalité des agents économiques sur l'acquisition des informations.
Les emprunteurs cachent volontairement les informations sur la nature et le risque du projet à financer
=> problème de crédibilité de celui-ci
Les prêteurs sont donc dans l'incertitude totale
Asymétrie d'informations ex ante : informations avant que le projet ne soit réalisé (risque …)
Asymétrie d'informations ex post : informations sur la rentabilité du projet réalisé.
L'asymétrie d'information justifie la présence des IF qui ont la possibilité de collecter et de diffuser desinformations fiables sur les emprunteurs. Les IF sont crédibles car ils ne sont pas directement liés au
projet
=> Ils évitent les pertes graves liées aux marchés financiers.
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Section 1 – Asymétrie d’informations et avantages fonctionnels des intermédiaires financiers
Le modèle que nous allons traiter est le modèle de Diamond
surveille l'activité des IF qui est coûteuse
comment les IF se rémunèrent
relation entre les IF et les autres ANF
Les IF sont là à cause des mauvaises informations qui circulent asymétrie des informations.
Pour baisser cette asymétrie, on utilise la théorie de l’agence et la théorie du signal.
Dans la théorie de l'agence : un agent économique (le mandant) délègue à un autre agent (le mandataire)
une partie de la collecte d'information
mission pour baisser les coûts liés à la recherche de l’information.
C’est l’IF qui est au cœur de cette méthode. Ils permettent d’avoir un coût moins élevé que si chacun
cherchait les informations de son côté. Les IF vont être rémunérés pour cette information.
Dans la théorie du signal, on se réfère au marché. Les opérateurs sur le marché émettent des signaux pour prévenir les intervenants et pour se distinguer.
Ces signaux donnent des informations sur le marché (qualité du client …)
Cette signalisation implique un coût. Elle génère des effets positifs sur les comportements et contrecarre
les informations négatives
Dans ce cas, on cherche à connaître les agents susceptibles d'émettre les bons signaux.
Exemple : si un If prend des parts dans une entreprise, cela génère une bonne information parce que
cela démontre qu'il est positif de financer ce projet car les IF ont toutes les informations pour prendre les
bonnes décisions.
Dans cette théorie les IF interviennent dans la diffusion des signaux pour permettre une meilleure
orientation des prêteurs et des emprunteurs.
Ces théories se sont développées tout au long des années 80 et engendrent des coûts. Soit on paye
individuellement une information, soit on la paye auprès d’un IF
=> C’est moins cher auprès de l’IF.
Les IF sont comme des collecteurs et des gestionnaires d'informations des marchés. On veut minimiser
les risques et les coûts , donc le meilleur moyen est de passer par les IF.
Mais les IF ont un rôle plus large ils collectent des informations et gèrent des risques et ils sont
rémunérés pour cela.
Donc ils sont pourvoyeurs de liquidité par leur intervention sur le marché. Mais ils peuvent aussi avoir
un problème de liquidité, notamment pour se procurer de la monnaie centrale qui circule dans le marché
monétaire.
L’objet de la section est de se centrer sur les IF collecteurs et gestionnaires d’informations en situation
de risques.
I / Le point de départ de l’analyse : les travaux de Leland et Pyle
Ils ont publié un article dans le "Journal of finance " n°32 publié en mai 1977.
Ils permettent une analyse qui pour la première fois justifie l’existence des IF dans une situation de
risques.
Ils parlent des travaux d'Akerlof qui portent sur le marché des véhicules d’occasion.
Ils veulent montrer l’asymétrie de l’information avec ou sans les IF.Sur le marché des véhicules d’occasion, il y a aussi des asymétries d'information concernant l'état du
véhicule. On retrouve une échelle de valeurs allant des voitures en mauvais état jusqu'au véhicule en bon
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état. De ce fait, il faut essayer d'avoir l'information sur les prix moyens des véhicules pour voir si on ne
se fait pas voler.
Une entreprise qui veut financer un projet d’investissement doit convaincre des créanciers potentiels de
la crédibilité de son projet . Mais le problème, c’est que le propriétaire est à la fois juge et partie, c’est
lui qui crée le projet et le juge. Il faut donc qu’il trouve un associé moins impliqué, qui sera donc les IF.
Chez les néoclassiques, on a des agents rationnels, mais ici la différence c’est qu’on a une asymétrie
d’informations.Akerlof est surpris de la manière dont s’établissent les prix sur le marché des véhicules d'occasion
La première, c’est qu’une fois la loi de l’offre et la demande établie, il va se fixer un prix moyen des
véhicules, selon leur catégorie. Mais le problème c’est que dans le marché d’occasion, il y a des voitures
qui ont une qualité différente.
Si on pas de chance, le prix payé ne reflète pas la qualité de la voiture qu’on achète, dans le cas d'un
véhicule de bonne qualité on fait une affaire.
Si on n’a pas de chance, on achète une voiture pourrie au même prix que l’autre on s’est fait avoir sur
le prix, car on aurait dû la payer moins cher que le prix fixé, car après on aura plusieurs factures de
garagistes.
Ainsi, le prix moyen ne reflète pas la réalité, car on observe ces deux situations extrêmes.
Au final, pour Akerlof le prix des véhicules en bonne état doit être supérieur et les véhicules en mauvais
état doivent être retirés du marché.
Il faut donc des IF pour informer le client sur les vraies capacités de la voiture.
Qui peut donc diffuser quoi sur un marché => problème de crédibilité
Leland et Pyle vont reprendre cette analyse pour le marché financier où il y a des bons et des mauvais
projets.
Il y a des capitaux sur le marché qui sont près à financer les projets on les oriente vers les bons
projets.
Lorsqu’on diffuse une information sur un marché, elle devient un bien public tout le monde peut se la
procurer, donc difficulté pour déterminer son prix.Cette information doit donc être transformée en bien privé par les IF qui se les approprient c’est plus
facile de fixer un prix.
Le second souci est celui de la crédibilité de l’information c’est à dire de la qualité de celui qui fournit
l’information au marché, c’est à dire le prix.
Les IF vont augmenter la crédibilité d’une information portée par celui qui annonce le projet.
Les IF peuvent pour cela prendre une partie du projet à sa charge pour montrer la crédibilité du projet
ceci est un signe donné par les IF.
Pour Campbell et Krakow (1980) : les IF doivent donner des signaux pour montrer leur crédibilité :
avoir des parts dans les sociétés
accepter le financement de tout ou partie du projet de l'entreprise
= effort de signalisation
L'émission des signaux impliquent des coûts par ceux qui souhaitent les recevoir. Le problème de coût
peut être réglé en incitant les entreprises à donner toutes les informations nécessaires aux IF qui les
diffusent sur le marché.
=> Dissociation entre les bons et les mauvais emprunteurs (ceux qui ne donneront aucune information,
le silence est un aveu)
Les IF sont plus crédibles que l’entreprise elle même, car ceux qui émettent (les IF) ces informations
sont dans la plupart des cas gestionnaires de ces entreprises.
Dans tous les cas, les IF internalisent les coûts (gèrent les coûts d’informations) et privatisent les
informations les coûts baissent.
Dès que l’information est de bonne qualité, les risques baisse aussi, donc c’est une situation qui tend
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Les déposants doivent recevoir un revenu R par unité de dépôt.
L’IF doit couvrir les frais liés à son activité, il doit recevoir un revenu net des coûts de
surveillance et de pénalité au moins égal à 0.
L’entreprise doit obtenir un rendement au moins aussi élevé que celui qu’ elle aurait eu en se
finançant directement auprès des prêteurs.
Il faut une diversification des activités des IF, les IF ne doivent donc pas financer une seuleentreprise mais plusieurs
Il faut une diversification des structures de l'actif et une gamme variée de déposants
Un nombre élevé d’emprunteurs pour réduire les risques, les coûts de faillite.
III / Le modèle de Williamson
Il est paru dans un article sur les coûts de surveillance, l'intermédiation financière et l'équilibre avecrationnement du crédit.
Paru dans le Journal of Monetary Economics de septembre 1986.
Soit une entreprise ayant un créancier. Il s'agit de comparer la rentabilité de l'entreprise avec le coût des
emprunts contractés pour le financement du projet.
Williamson compare le rendement ex post (observé) à un seuil de rendement critique fixé dans le contrat
de dette.
Si le rendement ex post est inférieur au seuil critique => l'entreprise est mise en faillite avec un coût de
recouvrement de l'actif à supporter par l'entreprise qui pèse sur le créancier (dédommagement)
S'il y a plusieurs créanciers et que le rendement ex post est inférieur au seuil critique
chaque créancier essaye de récupérer une partie de l'actif de l'entreprise chaque créancier va supporter un coût pour lui permette de récupérer cette partie de l'actif.
Les créanciers peuvent se constituer en pool de créanciers pour engager les poursuites contre l'entreprise
afin de minimiser les coûts de récupération de l'actif (car si on a un coût de récupération élevé, l'actif net
à partager entre les créanciers sera bas)
C'est le coût de contrôle qui génère l'existence de l'intermédiaire financier
Caractéristiques de l'équilibre du marché du crédit :
Equilibre avec et sans rationnement du crédit = refus du crédit à quelqu'un qui ne peut satisfaire au
remboursement
Il introduit le taux d'intérêt dans le modèle.
Si on a une augmentation du taux d'intérêt, on a une augmentation de la probabilité d'apparition du coût
de surveillance
Dans la mesure où les projets d'investissement plus risqués sont sélectionnés par les emprunteurs. Plus
le rendement est élevé, plus le risque est élevé => augmentation de la probabilité de défaut =>
augmentation du coût de surveillance => d'où la possibilité du rationnement du crédit.
Les agents rationnés ne pourront pas obtenir de crédit en proposant un taux d'intérêt plus élevé dans la
mesure où l'augmentation du taux d'intérêt provoque une baisse du profit bancaire espéré (Stiglitz,
Weiss 1981)
Nature du contrat de financement chez Williamson :- condition d'apparition de la surveillance
- paiement effectués aux prêteurs de chaque situation avec ou sans surveillance
Le contrat optimal est un contrat de dette : l'entreprise verse un montant fixe aux prêteurs.
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E
i1 : : offre
: :
crédit
c'1 c1
Prix d’offre au crédit bancaire déterminé par un coût marginal. L’offre apparaît dans les faits
déterminés par la situation oligopolistique du milieu bancaire.
Le rationnement de crédit consiste à faire une demande fictive. Donc les clients les plus risqués n'auront
pas de crédits, ils vont se situer sur C'1
Passage de C'1 à C1 traduit le rationnement du crédit. C'1 C1: risque
Jusqu’en 1986 en France, la demande de crédit était relativement inégale au taux d’intérêt.
Modigliani et Jaffee ont proposé un modèle qui permet de classer les emprunteurs en fonction de leurs
degrés de risque.
Jaffee et Modigliani = condition hors prix
Ils font apparaître des conditions hors de prix, grâce à ces conditions il peut y avoir rationnement du
crédit.
Toute la demande peut ne pas être satisfaite au taux d’intérêt pratiqué par les banques.
Le taux d’intérêt n’équilibre pas l’offre et la demande de crédit. Il va falloir que les banques fassent le
tri entre les clients, les banques, établissant une fiche d’informations et elles établissent des classes :
chaque classe établie est supposée homogène et pour chaque classe la banque établit un même taux
d’intérêt.
Mais à l’intérieur de chaque classe les clients ne présentent pas un risque identique. (risque élevé
taux de crédit élevé)
Normalement le coût global du crédit augmente avec le risque.
D’où possibilité du rationnement du crédit.
Si le taux d’intérêt augmente, le rationnement augmente également.
Jaffee et Modigliani classifient les agents économiques en fonction des risques qu'ils encourent en
raison de leur bon ou mauvais remboursement. Mais dans chaque classe, ils peuvent adopter des
comportements différents. A l'intérieur même de chaque classe, il peut y avoir du rationnement de
crédit. Le seul moyen dont dispose une banque pour bouger son taux d'intérêt et de fixer des conditions
hors prix car il y a des clients qui présentent des risques élevés et d'autres moins. On a toute sorte de
comportement hors prix qui diffère, à la banque de faire une classification interne.
Par ailleurs ce rationnement du crédit peut être effectué par la politique monétaire. En France, il y a eulongtemps un encadrement du taux d'intérêt du crédit (Années 80).
II / Le modèle de Stiglitz et Weiss
Il concerne le rationnement du crédit sur des marchés avec information parfaite.
Paru en 1981 dans American Economic Review:
Information imparfaite => fait que l’on peut rationner le crédit.
Point d'équilibre : point qui égalise l'offre et la demande. Pour Stiglitz et Weiss, le taux d’intérêt n’est
plus un prix d’équilibre.
Même si un demandeur de crédit est prêt à payer un taux intérêt plus élevé, la banque lui refusera
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Principales caractéristiques du modèle
- 2 catégories d’agents sur le marché du crédit = banque et entreprises
- Economie concurrentielle = les banques choisissent le taux d’intérêt qui maximise leur profit,
elles déterminent les contraintes des contrats qui les lient aux entreprises. Les entreprises, elles,
choisissent le projet qui maximise leur profit.- Information imparfaite : seuls les emprunteurs connaissent la distribution de probabilité de
rendement de leurs projets. Les banques ne peuvent pas a priori repérer les bons et les mauvais
emprunteurs. Elles ne peuvent donc pas choisir le taux d'intérêt qui maximise leurs projets
Le taux d'intérêt sera l'arme utilisé par les banques pour savoir quels sont les bons et les mauvais
emprunteurs. Les banques vont utiliser le taux d’intérêt comme un outil d’incitation, de façon à
obtenir l’information.
Plus l'entreprise accepte de payer cher le crédit, plus le risque de non remboursement est élevé, moins
l'entreprise est fiable => le profit de la banque diminue.
C’est le mécanisme sur lequel est fondé le rationnement.
Il existe plusieurs versions du modèle (on verra ici le plus simple) :
Les banques fixent le coût du crédit (i), le montant du prêt (B), le montant de la garantie (correspond
aux conditions hors prix) c’est à dire le capital social de l’entreprise: ce que l'entreprise devra verser à la
banque si elle n'honore pas le contrat.
Soit tout se passe bien, l'entreprise rembourse l'emprunt et les intérêts de la dette.
Soit tout se passe mal, la banque saisit le capital social de l'entreprise : garantie définie au nom de la
signature.
Taux d’intérêts et risque de crédit sont liés par deux effets : Effet de sélection adverse : lié au fait que la banque veut identifier les bons et les mauvais
emprunteurs auxquels on associe le taux d'intérêt . La banque mène une enquête sur le dossier de
prêt pour établir sa valeur. En cas de doute, elle demande des informations aux entreprises et charge
à elles d'y répondre. La banque va comparer le niveau de risque que l'entreprise est prête à prendre
au niveau qu'elle peut s'autoriser. Plus i est élevé, plus le risque de défaut l’est également. Le taux
d'intérêt permet de faire le tri
Effet d’incitation
La variation de i provoque également des changements de comportement des emprunteurs :
SI on a une augmentation du taux d'intérêt => baisse du rendement des projets des entreprises , ce qui
peut inciter les emprunteurs à sélectionner des projet plus risqués avec des rendements plus élevés, maisà risque de défaut plus élevé => augmentation de la probabilité de défaut de remboursement.
le risque moyen des emprunteurs augmente, ce qui peut conduire à une diminution du profit
bancaires.
Ces deux effets expliquent pourquoi le rendement anticipé par la banque peut augmenter moins vite que
le taux d’intérêt jusqu’à même finir par diminuer.
C'est le fondement de l'analyse de Stiglitz et Weiss qui vont déterminer le taux d’intérêt optimal, celui
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Pour représenter l’équilibre sur le marché, l’offre et la demande doivent dépendre de la même variable.
Ce qui n’est pas le cas ici.
Essayons de faire apparaître un lien entre les deux. _
Relation entre ř et le rendement de la banque par unité de crédit distribué (e)
Section 3 – Le cycle de crédit : intermédiation, prime de financement externe et
politique monétaire
Il s’agit de faire le point sur la notion de cycle de crédit :
- le financement intermédié semble être préféré au financement direct.
- Le financement externe est à priori plus onéreux que l’autofinancement.
Ce constat remet en cause la théorie de MODIGLIANI ET MILLER. On arrive à deux canaux par lesquels le crédit peut jouer un rôle macro économique important. Ces deux canaux sont fondés sur les
deux constats faits ci-dessus. Il faut étudier le comportement des agents qui peuvent supporter des coûts
élevés sur les marchés de capitaux. Ces agents économiques vont se tourner vers les intermédiaires
financiers. Si les intermédiaires financiers sont touchés, ils peuvent réduire leurs activités financières
pour se sortir de l’impasse. La demande ou l’offre globale peut être affectée par les déséquilibres du
marché financier à travers les intermédiaires financiers.
1)1) Canal du crédit bancaireCanal du crédit bancaire
Il met en avant les asymétries d’informations => une économie entre le coût d’autofinancement et le
coût du financement externe. Tout dépend de la structure du patrimoine des agents
=> Selon cette structure les chocs peuvent être plus ou moins bien répartis.
2) Canal du bilan ou mécanisme d’accélérateur financier.
I / Canal du crédit bancaire
Il s’agit de faire ressortir le rôle spécifique des intermédiaires financiers. Les intermédiaires financiers
jouent un rôle important dans le fonctionnement du marché
=> Une influence sur les comportements financiers.
1) Pourquoi cette spécificité
Economie en termes de coûts par rapport au financement direct.
Le rationnement du crédit :
→ impact sur le niveau de la consommation
→ impact sur le niveau du stock
Le rationnement est lié à l’aléa moral et au risque.
Les banques peuvent faire des erreurs irréparables si instabilité du marché (optimisme de crédit) =
elles accordent des prêts à des agents économiques dont elles surestiment la solvabilité.
La concurrence est un frein à l’optimisation.Certaines banques sont également amenées à augmenter les primes de risque (garanties, …) pour faire
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augmentation de liquidité du marché
augmentation liquidité bancaire
baisse des taux d’intervention de la banque centrale
baisse des taux
En cas de vente de titres par la Banque centrale = politique monétaire restrictive.
contrôle de l’agrégat de monnaie (en Europe) = contrôle de M3 = objectif intermédiaire de la
politique monétaire
lutte contre l’inflation.
Contrôler M3, c’est contrôler la création de monnaie.
on agit sur les contreparties de M3
• créances sur l’extérieur (or et devises)
• créances sur le trésor dépendant des déficits budgétaires des états.
• Créances sur l’économie.
Balance de paiement excédentaire => entrée de devises.La loi interdit le financement monétaire par la banque centrale, mais pas le financement monétaire par
les banques.
Maîtrise de la croissance de M3 = maîtrise de l’activité de crédit par la banque centrale qui va agir sur
les taux.
• Pour les classiques, la transmission de la politique monétaire se fait par le passif des banques.
Relation entre les dépôts et les réserves des banques.
Baisse des dépôts => augmentation du taux d’intérêt nominal canal du taux d’intérêt de la politique
monétaire.
• Dans l’optique Keynésienne, la diminution de la détention de monnaie par les ménages représente
une diminution des encaisses réelles.
Pour rétablir l’équilibre, le taux d’intérêt réel des obligations augmente
=> Augmentation du coût du capital pour l’investissement privé.
L’augmentation des taux réels a ensuite un impact sur les comportements de demande
=> Baisse de l’impact via les comportements de demande sur les niveaux de production
=> L’activité réelle diminue.
Le canal de crédit rejette l’hypothèse selon laquelle tous les actifs non monétaires sont des substituts
parfaits.
TOBIN, BRONNER et MELTZER : Le canal du crédit agit aussi sur la structure du bilan des banques=> réduction de l’accès des banques aux fonds prêtables
II / L'accélérateur financier ou canal large du crédit : "Canal de bilan "
Il trouve son fondement dans les asymétries d’informations entre prêteurs et emprunteurs qui peuvent
exister sur tous les marchés du crédit et pas seulement sur le marché des prêts bancaires.
- Le financement externe est plus onéreux que l’autofinancement. Le coût du financement externe
évolue à un rythme croissant avec les collatéraux.
- L’écart entre le coût du financement externe et celui de l’autofinancement décroît avec la richesse
nette (ressources internes et celles qui sont admises en garantie) de l’emprunteur. Cet écart croît
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=> augmentation de la prime de financement externes => baisse des valeurs actualisées des collatéraux
=> baisse des garanties => les risques vont s’accroître plus rapidement pour la banque.
En cas de risques réalisés, la banque perd des valeurs actualisées des collatéraux (S’) => baisse des
investissements.
Incidences de crédits => une offre de crédit moins importante.
Tout cela est dû à une hausse du taux d’intérêt direct (coût de ressources).
Réduire la demande de capital => réduire les investissements => augmenter la prime de financementexterne qui va peser encore plus lourd sur le coût de financement ( d’obtention de ressources) =>
diminution des investissements.
3) Relation entre le prix des actifs, le financement des entreprises et la stabilité financière
Relation entre le cycle de crédit et les contraintes pesant sur les emprunteurs (coût de crédit et l’impact
sur l’entreprise
Interaction entre le prix des actifs (cycles financiers) et contraintes de crédit. Contraintes dû aux
manques de garanties (collatéraux ou total dans les contrats) => les bailleurs ne peuvent pas obliger
l’entreprise à payer en cas de défaillance.
Les garanties sont donc importantes pour les bailleurs, elles doivent être spécifiées dans les contrats.
Si les prix des actifs baissent => la valeur des collatéraux qui sert de garantie baisse.
Les chocs sur les prix des actifs peuvent donc avoir une incidence grave sur la nature du contrat et la
capacité de remboursement des crédits.
Ces interactions peuvent perpétuer des crises permanentes. Le canal du crédit large ou étroit est un
élément d’analyse important quand on veut analyser l’impact sur la politique monétaire de chaque pays.
Le crédit est la première source de rendement.
L’Euro évolue en fonction des crédits consentis car les crédits font les dépôts.
La modalité essentielle de financement externe des agents est le crédit.
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PARTIE II : Le Taux d'intérêt et la politique monétaire
Introduction
Variable importante dans l’analyse financière pour les agents financiers ou non.
Le taux d’intérêt fait partie des variables macro économiques importantes, car pour beaucoupd’économistes, il a une action sur le prix des actifs, le taux de change, les investissements.
Il se détermine par confrontation entre l’offre et la demande de monnaie sur le marché de la monnaie.
C’est un canal entre la sphère réelle et la sphère monétaire.
Variation : offre – demande => incidence sur le taux d’intérêt.
Le taux d’intérêt permet d’effectuer un arbitrage entre le présent et le futur et entre la consommation et
l’épargne.
Pour les néoclassiques c’est l’arbitrage de la privatisation. On ne consomme pas aujourd’hui pour mieux
consommer demain.
Pour les Keynesiens, il se détermine sur le marché de la monnaie, par la confrontation entre offre et
demande de monnaie. Il est le prix de la renonciation à la liquidité. L'agent économique consomme
d’abord et s’il lui reste quelque chose, il peut épargner.
Spéculation : => Si les taux d’intérêt montent => le prix des titres faibles => les agents économiques
achètent des titres => baisse de la quantité de monnaie => si les taux d’intérêt baisse => le prix des titres
montent => les agents conservent la monnaie pour acheter des titres plus tard => augmentation de la
quantité de monnaie.
L’investissement est donc une fonction décroissante du taux d’intérêt pour les deux catégories
Classique Keynesien↓
taux d’intérêt réel taux d’intérêt nominal
Les agents éco ne sont
pas soumis à l’illusion illusion des prix
des prix => ils anticipent
l’évolution du niveau général taux nominal = c’est le taux d’intérêt réel
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• taux sur les placements (taux créditeurs)
• taux sur les emprunts (taux débiteurs)
Exemple : rémunération d’un placement court ou long = taux débiteurs
Court ou long
Taux débiteurs = tous les taux sur les crédits quel qu'ils soient long ou court terme.
Les taux courts sont préférés aux taux longs
Pour la banque = marge d’intérêt = (ressources pour la banque) taux débiteurs perçus
Taux créditeurs versés.
Cette marge doit être positive.
Les banques peuvent négocier leur taux d’intérêt, mais pas en deçà d’un certain taux pour préserver leur
crédibilité.
[taux débiteurs = taux du marché monétaire + spread (marge de profit)]
(TMM)
Le spread est variable selon qu’on est bon ou mauvais client.
Chapitre 1 : Taux d'intérêt et comportements des agents économiques
On va s’intéresser spécifiquement à cette relation dans la mesure ou la théorie économique met toujours
en avant cette relation.
Il existe toujours un lien entre le taux d’intérêt réel et la demande de biens et services.
Lien négatif entre taux d’intérêt réel et demande (C, I, demande publique)Relation que l’on va analyser en tenant compte du système bancaire et de la possibilité des agents de
desserrer leur contrainte budgétaire par le crédit.
Il y a un lien entre tous les taux d’intérêts, les courts et les longs.
Les taux courts sont définit par les autorités et se répercutent sur l’ensemble des taux.
Les agents économiques vont avoir des arbitrages à faire entre les financements à CT et à LT.
Que préfèrent-ils ?
Les agents économiques (ménages et entreprises) peuvent aussi choisir de se financer à taux libre ou
taux variable => ajustement sur le taux d’inflation.
Les comptes des agents vont dépendre des taux et ils doivent réaliser des arbitrages.
S1 L’impact des taux d’intérêts sur les comportements de demande
S2 Quels sont les taux d’intérêts qui comptent véritablement par les agents économiques.
Section 1 : L’impact des taux d’intérêts sur les comportements de demande.
Les taux d’intérêts vont avoir un impact sur toutes les variables économiques, tous les composantes de
la demande globale C, I, G et aussi sur l’épargne
Les fluctuations des taux d’intérêts ont un impact sur les choix inter- temporels des agents économiques,
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Le fondement est la théorie micro-économique
2 effets effet de substitution
Effet de revenu
Les agents économiques réalisent des arbitrages.
Dans l’effet de substitution, il s’agit de préciser l’arbitrage travail / loisirs => modification du revenu.Dans certain cas, le travail l’emporte dans d’autres c’est le loisir qui l’emporte.
Exemple : lorsque la fiscalité monte par exemple => elle est dissuasive => augmentation du temps de
loisir baisse temps de travail.
La hausse des impôts est une désincitation à travailler.
L’effet de revenu est en fait la modification dans le temps de travail liée à la variation du revenu.
Si les agents économiques anticipent une diminution du revenu, ils auront tendance à augmenter leur
temps de travail pour compenser cette baisse.
=> aménagement du temps de travail pour tenir compte de la variation du niveau de revenu.
Sur cette base comment se comportent les différents agents économiques ?
L’arbitrage des ménages domine par les effets de revenu .
*Arbitrage Consommation / épargne
Les consommateurs à chaque période ont la possibilité d’épargner une partie de leur revenu.
ils peuvent épargner une partie de leur revenu disponible ou emprunter auprès du système
bancaire pour compléter le revenu disponible
avec l’emprunt, l’agent desserre la contrainte budgétaire. Les agents économiques s’interrogent
sur cette possibilité, ils doivent pouvoir anticiper le niveau de leu revenu futur. Pour les néoclassiques, les agents anticipent bien leur revenu futur
ils peuvent dès maintenant adopter leur compte par principe, il n’y a pas d’incertitude.
Dans ce contexte là, les banques prêtent plus facilement en connaissant leurs revenus futurs.
univers sans crise, sans incertitude.
Les ménages peuvent fixer leur consommation en fonction d’un revenu permanent qui est proportionnel
à la somme des revenus futurs actualisées (conception de Friedman = théorie du revenu permanent)
Pour connaître la part qui va être consommée, il suffit de regarder le prix relatif de la consommation à
chacune des périodes comparativement aux autres périodes.
soit un prélèvement pour la consommation d’aujourd’hui ou de demain
arbitrage consommation / épargne.
Ce prix relatif est lié au taux d’intérêts réel. Il s’agit d’analyser l’impact de la variation du taux
d’intérêts réel sur l’arbitrage consommation / épargne.
Hausse du taux d’intérêt réel => effet de substitution, les ménages vont reporter leur consommation à
demain
La quantité de biens auxquels ils doivent renoncer aujourd’hui pour consommer une unité de bien futur
en baisse.
effet de revenu plus ambigu car il dépend du compte des ménages, sont-ils globalement des
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Analyse classique :
L’endettement primaire des entreprises => demande du capital ; le taux d’intérêts est la d’ajustement
entre la demande de capital et l’offre de capitaux
i
S
io ---------------------
K
Ko Capital
Point d’équilibre => le taux d’intérêts est le prix d’offre du capital à l’équilibre.
Prix que payent les entreprises pour réunir les ressources externes nécessaires à leur activité.
L’entreprise va emprunter jusqu’à ce que le taux d’intérêt pour une unité de capital égalise la
productivité marginale d’une unité supplémentaire de capital.
Analyse Keynesienne
Condition d’équilibre : l’efficacité marginale du capital = taux d’intérêts
Dans les deux cas, le taux d’intérêts est la variation de commande de demande du capital. La fonction
d’investissement est une fonction décroissante du taux d’intérêts.
L’effet de levier de l’endettement et le théorème de Modigliani et Miller.Développement après la deuxième guerre mondiale, d’abord aux USA puis partout dans le monde.
Cette thèse tend à montrer que les entreprises ont intérêt à s’endetter.
Définition = l’effet de levier est l’analyse selon laquelle la rentabilité financière des capitaux propres
de l’entreprise est accrue par l’endettement.
Au départ, l’effet de levier est un instrument de gestion micro économique qui s’applique au bilan
d’une entreprise. On va en faire un instrument macro économique.
A P
Actifs réels Capitaux propres
Actifs financiers Ressources empruntées
Actifs monétaires
Capitaux propres accumulation de l’épargne des entreprises et contribuent à l’autofinancement des
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Dans un cadre néo classique, le théorème de Modigliani et Miller est justifié.
Deux propositions :
concerne la définition du coût moyen pondéré du capital. Le CMP du capital est complètement
indépendant de la structure financière de celle-ci.
Le CMP est égal au taux de capitalisation du flux de revenu d’une entreprise de même risque ( qui est
de la même catégorie d’entreprise) financé exclusivement par du capital propre.Cette affirmation permet de fonder la validité du théorème de Modigliani et Miller.
Pour Modigliani et Miller, il n’est pas possible de modifier la valeur d’une entreprise en modifiant son
taux d’endettement.
Il n’y a pas d’impôt sur les sociétés dans ce contexte.
seul le risque d’activité est déterminant
C’est une analyse en terme de risque qu’ils proposent
concerne la question du rendement de l’action d’une entreprise. Il essaie d’estimer l’espérance de
rendement de l’action pour analyser le compte des agents
Modigliani et Miller définissent l’espérance de rendement de l’action d’une entreprise
Espérance = taux de capitalisation du flux de revenu d’une entreprise de même risque mais non
endettée, augmenté d’une prime.
Prime = différence entre le taux de capitalisation et le coût de la dette multipliée par le ratio
d’endettement de l’entreprise.
Au final, l’actionnaire ne va pas gagner d’argent lorsque l’entreprise choisit de s’endetter sous forme de
crédit ou émission d’actions, si le taux d’endettement de l’entreprise monte, la valeur prise par le coût
des fonds propres monte, et le gain résultant de l’endettement est neutralisé par la perte de valeur de
l’action
compensation qui se fait.
Les actionnaires sont rationnels, ils voient les charges d’endettement augmenter, la santé financière
peut poser problème
cela pèse sur le prix de l’action, spéculation à la baisse.
Le compte des actions permet d’avoir ce résultat final en terme d’indifférence
les choix financiers sont indifférents.
Conclusion conforme au cadre néo classique, mais qui se heurte au problème de la fiscalité, car la
fiscalité qui pèse sur les charges de crédit et d’action, n’est pas la même.
Charge de crédit charges déductibles. A l’inverse les dividendes dépendent du poids de la fiscalité et sur les dividendes, il y a aussi une imposition (double imposition)
Le ratio a été critiqué car le cadre ne correspond pas à la réalité.
L’expérience des années 80 et au delà a montré que les choix financiers n’étaient pas neutre.
A côté de cette analyse de Modigliani et Miller, on a un Keynésien Tobin qui a proposé un ratio
permettant d’expliquer la décision d’investissement des entreprises.
Les choix d’investissement dépendent du coût du capital. Tobin construit le ratio permettant de montrer
jusqu’où une entreprise va accroître son investissement
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Cette déconnexion signifie que les banques centrales n’ont pas le droit de financer les déficits
budgétaires.
En plus, la Banque Centrale a un objectif final de stabilisation de l’inflation. Elle ne peut laisser filer
l’inflation pour faciliter le déficit budgétaire.
Le financement de la dette budgétaire se fait par l’émission de titres publics (exemple : bons du trésor)
sur le marché primaire, acheter essentiellement par les établissements financiers.
Le budget des administrations est soumis à une contrainte inter temporelle similaire à celle des agents privés.
Déficit aujourd’hui => hausse des impôts demain ou financement du déficit par émission de titres.
L’objectif des autorités publiques est d’essayer de choisir la bonne stratégie pour avoir une stabilisation
du taux d’endettement.
Les déficits budgétaires renvoient à une notion de flux c’est égal à la différence entre recettes et
dépenses sur une année civile.
Déficit : dépenses supérieures aux recettes
La dette publique en cours, stocks, c’est le montant cumulé des déficits budgétaires.
L’idée des administrations publiques est d’arriver à une stabilisation des taux d’endettement, de limiter
la dette publique.
L’accumulation de la dette publique dépend :
i t - t - g t
i t = taux d’intérêt à la période t
t = taux d’inflation à la période t
i t - t = taux d’intérêt réel
g t = taux de croissance de l’économie.
Il s’agit de voir si le taux d’intérêt réel est plus grand ou plus petit au taux de croissance de l’économie.
En fonction, on peut avoir une dette publique acceptable ou inacceptable.
i t - t < g t le rapport dette publique peut rester stable même avec un solde primaire négatif
PIB
Solde primaire : différence entre recettes et dépenses hors remboursement des intérêts de la dette.
I t - t > g t effets boule de neige.
Le rapport dette publique augmente même si le solde primaire est équilibré => situation grave
PIB
Exemple : situation connue par la plupart des pays dans les années 90.
L’Etat se doit d’intervenir, mais doit aussi stabiliser l’économie et ne doit pas mettre en péril les
finances publiques.
Les pouvoirs publiques cherchent à baisser leurs dépenses de manière à essayer de dégager un excédent primaire pour mieux rembourser le service de leur dette.
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Pas forcément de lier entre la norme et le taux de croissance => difficulté de gestion de la contrainte
inter temporelle
Il faudrait une croissance économique de 5% pour respecter les normes budgétaires
0,6 . 0,5 = 3%
Hors, on n’a pas cela en Europe => on ne peut avoir une résorption de la dette publique, car la
croissance économique n’est pas suffisamment soutenue
Le cours des actions varie indépendamment du taux d’intérêt.
Le cours des actions reflète la santé de l’entreprise.
Relation taux d’intérêt, prix des titres est vrai pour les obligations.
Distinguer les ménages
Revenu suffisant => augmentation effet de richesse
Revenu non suffisant car épargnent moins
Pour les ménages qui détiennent beaucoup de portefeuille titres => beaucoup plus d’effets de richesse. Il
y a modification des entreprises (∆°) dû aux ∆° des cours boursiers
↓
n’a aucune influence sur la richesse des entreprises.
aucun effet de richesse concernant les obligations.
Pour les actions, si augmentation du cours des actions => les entreprises pourraient être inciter à
augmenter leur capital et vice versa.
Crédit de l’entreprise => garantie de la banque = collatéraux qui comprend le capital.
Si le cours des actions baisse => refus des banques de prêter, car baisse des garanties
=> les entreprises devront baisser leurs investissements et renoncer à des programmes d’investissement..Il y a donc un lien entre l’accord de crédits et les variations des cours. Pas d’effet de richesse pour les
PME / PMI, c’est seulement pour les entreprises qui ont des actions qui varient.
L’augmentation du taux d’intérêt réduit la demande globale de biens et services.
Les banques centrales par leur action orientent le niveau général des taux d’intérêt.
Section II – Les taux d’intérêts appliqués aux emprunteurs et la couverture des risques.
Ce sont les taux débiteurs sur les crédits.Il s’agit de voir comment ces taux se déterminent. Ce sont les établissements qui déterminent le taux
Charges → emprunteur
Ressources → Etablissement de crédits.
Du point de vue de la maximisation des offreurs, le taux doit être le plus élevé possible sans décourager
toute demande de crédit.
C’est un élément important de la rentabilité des établissements bancaires, il faut tenir compte des
risques.
définition d’un spread = marge prise pour s’assurer contre le risque.
En fonction du degré de risque de l’emprunteur le spread sera plus ou moins élevé.
il existe différents spread
Tous les agents ont la possibilité de négocier leur taux débiteur => négocier l’importance du spread.
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La détermination des taux débiteurs se fait à partir d’une base commune, ils se déterminent par rapport à
d’autres taux d’intérêt qui se fixent sur les marchés, en particulier les taux se fixant sur le marché
monétaire ou sur le marché des obligations.
1) Liaison entre le risque de défaut et spread de taux d’intérêt.
Les taux débiteurs = taux de référence plus spread.
Le taux de référence est variable suivant que les agents empruntent sur le marché obligataire ou sur le
marché du crédit. Certains agents peuvent faire un arbitrage (grande entreprise) entre ces deux marchés
à l’inverse pour les agents économiques n’ayant pas accès aux marchés financiers, ils recourent au crédit
Taux des obligations → on s’intéresse au comportement de l’Etat, l’Etat émet des obligations publiques
qui sont assorties d’un taux d’intérêt fixé par le trésor. Les obligations publiques sont supposées
extrêmement sûres, il n’y a pas besoin de se couvrir contre le risque. Les Etats sont bien côtés lorsqu’ils
souhaitent émettre des obligations sur le marché obligataire.
Notation AAA par les agences de rating
Les taux des obligations publiques sont les plus bas.
Le taux des obligations d’Etat à 10 ans est le taux de référence sur le marché obligataire.
A partir de ce taux peuvent se définir les autres taux qui seront supérieurs au taux de référence afin
d’appâter le souscripteur.
=> Il existe une hiérarchie des taux d’intérêts qui se fixe en fonction de la qualité de l’émetteur.
Les banques font référence au coût d’obtention de leurs ressources.
elles s’intéressent au fonctionnement du marché monétaire sur le marché interbancaire.
Marché de la monnaie centrale sur lesquelles interviennent les B C pour orienter le niveau des tauxd’intérêts. Les E C peuvent prêter ou emprunter de la monnaie centrale, ils regardent le coût de leur
refinancement en cas d’emprunt.
Un E.C rationnel qui accorde des crédits regarde ce qui se passe sur le marché interbancaire afin de
savoir combien il doit payer pour avoir de la monnaie centrale. Ce coût de refinancement, l’EC n’a pas
l’intention de le supporter au final.
Le taux interbancaire (taux du marché monétaire au jour le jour) est le taux directeur => taux de rel ??
A partir de ce taux, les E C fixent un spread en fonction du risque des agents économiques qui
demandent du crédit.
Le niveau des taux du marché monétaire dépend de l’intervention de la B C. La loi de l’offre et
demande joue tant que cela n’est pas contraire à la politique monétaire. Dans le cas contraire, la BC
intervient par des opérations d’open market afin de modifier le niveau des taux d’intérêts.Si la BC achète des titres => elle donne de la liquidité au marché => baisse des taux d’intérêts
Si la BC vend des titres => elle réduit la liquidité => augmentation du taux d’intérêts (politique
monétaire restrictive)
Les taux d’intérêt à long terme doivent être supérieurs aux taux d’intérêt à court terme.
Les taux long se déterminent en fonction de l’évolution des taux courts et par référence au taux des
obligations.
Il existe une logique, une imbrication entre les taux pour aboutir à une structure cohérente.
2) Les mécanismes de la détermination des taux débiteurs.
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On va voir le compte des établissements de crédits.
Les EC doivent avoir un compte d’équilibrage de leurs comptes (agent rationnel)
Ils doivent analyser la structure de leur actif et de leur passif
comparer les intérêts reçus par les EC et les intérêts versés par les EC.
Les intérêts reçus correspondent aux intérêts versés par les agents
taux débiteur fixé par les E C, cela se trouve à l’actif.
Les intérêts versés correspondent à des taux créditeurs
intérêts versés aux agents qui ont déposé des ressources auprès des EC (livret, compte épargne)
rémunération à l’ensemble de la clientèle.
Charge par E C, cela apparaît au passif.
Les E C calculent la marge d’intérêt =
Intérêts reçus – intérêts versés
Il faut que cette marge d’intérêts soit positive, c’est une question de rentabilité.
Stratégiquement l’E C tient compte de l’existence de sa marge pour fixer les taux débiteurs, afin d’être
rentables. Parfois cette marge n’est pas toujours positive. les E C ont développé d’autres activités rentables pour assurer la pérennité de l’entreprise.
Phénomène de diversification de l’activité et des services.
Facturation des services pour maintenir la rentabilité et pour compenser la marge d’intérêt faible
ou négative. Les E C sont devenues des banques à tout faire
Statut de banque universelle
Il existe des banques qui assurent, qui participent à des activités de crédit particulières
Toutes les activités annexes sont regroupées dans un compte d’exploitation simplifié.
Recettes Charges
Intérêt et produit des capitaux engagés (I C) Intérêts versés sur dépôts et obligations
Les intérêts sur crédit (ID)
Marge sur les opérations (MT) marge de trésorerie Coût du refinancement (IF)
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Les Banques Centrales doivent être capables de gérer la situation économique, donc l’incertitude. Elles
doivent assurer une certaine crédibilité.
Section 1 : La politique monétaire face à l’incertitude.
Il s’agit de collecter les bonnes informations pour mieux conduire la politique monétaire. Toutes leséconomies sont interdépendantes. Il y a de nombreuses interactions entre les marchés nationaux
=> Plus de cloisonnement.
Dans tous les pays, on est confronté au problème de gestion car les capitaux circulent librement.
Le contexte économique est plus difficile en raison de la dépendance des taux d’intérêt : les B C
doivent avoir des politiques de gestion plus prudentes.
L’instrument le plus utilisé des BC est l’open – market qui permet de réaliser un objectif de moyen
terme.
Il y a un objectif affiché au fil du temps, les BC ont tendance à prendre du recul de manière à doser la
politique monétaire.
Les différents facteurs d’incertitudes peuvent avoir une influence sur la politique monétaire.
I/ Les facteurs d’incertitude influant sur la politique monétaire
Il y a trois grandes catégories d’incertitude :
1) Incertitude concernant l’état de l’économie.
évaluation des conditions économiques du moment. Il faut identifier tous les chocs pouvant
influer sur l’objectif de stabilité des prix.
Cette incertitude, est liée à un problème d’informations globales (macro économiques) qui est souventimparfaite, elle est liée en particulier à la collecte relative aux données sur certaines variables.
Exemple : variables monétaires.
Par contre, les agrégats monétaires sont fiables.
Indice des prix à la consommation harmonisée (IPCH) bien connu (2% pour la BCE)
L’union Européenne n’a pas de difficulté majeure pour cet agrégat.
Or pour certains indicateurs économiques, ce sont des indicateurs construits :
• PIB potentiel qui mesure la capacité productive de l’économie.
• Ecart de PIB : écart entre le PIB observé et le PIB potentiel, mesure le degré d’utilisation
des capacités productives de l’économie.
La BC doit repérer si le choc est ponctuel, ou si c’est un revirement de tendance de manière à ce qu’elle
réagisse rapidement ou laisse passer.
Choc obligeant à réagir rapidement : choc pétrolier.
Si on développait le secteur des services en Europe, non seulement on résoudra le problème de
chômage, mais il y aura manque de main d’œuvre.
2) Incertitude relative à la structure de l’économie.
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Il s’agit d’analyser la manière dont les chocs vont se propager au fil du temps.
propagation des chocs économiques et mécanismes de transmission de la politique monétaire.
Exemple : choc pétrolier.
Comment un choc pétrolier va s’intégrer dans l’ensemble de l’économie ?
Un choc pétrolier peut avoir une influence sur le prix des autres matières premières=> Réduction de la rentabilité des entreprises (= influence sur l’offre)
Une partie des coûts de l’entreprise vont être compensés en augmentant les prix (= Influence sur la
demande)
le choc pétrolier va réduire le revenu disponible global via l’impact sur les termes de l’échange.
L’incertitude relative à la structure de l’économie provient de deux sources :
- choix des modèles :
Ce problème est réel et il se posera indéfiniment.
Il y a une sorte de philosophie, un attachement théorique adopté par les théoriciens (économistes) pour
élaborer la structure de l’économie.
On utilise deux techniques d’outils statistiques en économétrie statistique qui permettent une meilleure
analyse de la situation économique.
Les autorités monétaires se focalisent sur les facteurs qui peuvent induire à un dérapage d’inflation
maîtrise du niveau général des prix.
l’inflation est un phénomène monétaire.
- Avec un modèle choisi, on aura toujours une incertitude quant à la force des liaisons structurellesau sein de ce modèle. On a des paramètres qui sont estimés et non observés. Ils peuvent ne pas
avoir les bonnes valeurs.
Les séries construites utilisent des données nationales avec lesquelles les BC vont faire des données
homogènes et les erreurs peuvent se cumuler.
3) Incertitude stratégique.
Interaction entre les agents privés et les autorités monétaires.
Anticipations qui influencent les canaux de transmission de la politique monétaire.Il faut que la B C E maîtrise ces anticipations pour mieux réaliser son objectif afin de maintenir sa
crédibilité.
II/ Comment les autorités monétaires doivent elles ajuster leur comportement ?
C’est une analyse de stratégie monétaire
L’ajustement dépend du type d’incertitude auquel la BC doit faire face.
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• Si on a une incertitude portant sur des chocs macro -économiques (choc pétrolier) ou si on
a des chocs sur la mesure de certaines variables (produit potentiel) alors la réaction sera dite du type
additif : principe d’équivalent certain (THIEL 1958)
Selon cette réaction, la politique monétaire doit agir de la même façon qu’en univers certain.
La politique monétaire doit être rapide, efficace et claire.
• Si on a une incertitude sur les mécanismes de transmission de la politique monétaire, lemécanisme est connu sous le nom de Principe de prudence des Autorités Monétaires qui doivent
faire une analyse basée sur le rapport risque (rendement afin d’agir ponctuellement de manière à
éviter la machine. Conséquence à s'emballer.
Comment les autorités monétaires doivent elles ajuster leur comportement ?
Attendre, observer ou réagir immédiatement face à un choc ?
Cela dépend du type d’incertitude auxquelles elles doivent faire face.
Si on a une incertitude portant sur les chocs macro économique (choc pétrolier)
Chocs sur la mesure de certaines variations (produit potentiel)
La Banque Centrale à une réaction dite de type additif, principe d’équivalence, certains suggèrent un
type d’intervention particulier de la Banque Centrale (Thiel 1958)
La politique monétaire doit agir de la même façon qu’en univers certain (comme s’il n’y avait pas
d’incertitude).
Cela ne peut pas justifier de politiques monétaires prudentes et graduelles, elle doit être efficace, rapide
et claire pour pouvoir peser sur le moment.
Incertitude sur les mécanismes de transmission de la politique monétaire : c’est le principe de prudence
des autorités monétaires.Les autorités monétaires doivent faire une bonne analyse sur les relations entre le risque et le rendement,
afin d’agir ponctuellement, doucement de manière à éviter que la machine économique s’emballe (éviter
une hausse importante des taux d’intérêt qui baisserait la demande de titre.
On a trois autres incertitudes sur les données :
- La banque centrale doit être prudente dans ses réactions pour ne pas aggraver la situation, cela se
traduit par des tensions sur les taux d’intérêts qui est un des canaux de transmission de la
politique monétaire
- Les paramètres sont le résultat d’estimations économétriques.
- Les modèles
Les Banques Centrales essayent d’avoir une intervention tournée vers le moyen terme et non une
intervention ponctuelle (coup par coup)
Les politiques monétaires doivent essayer d’être plus graduelles et non être perçues comme un choc par
les observateurs, elles doivent être aussi neutres.
Les Banques Centrales doivent s’appuyer sur une palette d’informations afin d’avoir une meilleure
politique monétaire (réaliser l’objectif de stabilité des prix)
Il faut que les anticipations des agents économiques soient convergentes. La bonne anticipation réduit
(élimine) les risques liés à l’incertitude.
Il y a également une interaction entre l’inflation et les facteurs non monétaires donc son origine n’est
pas uniquement monétaire.
La BC doit avoir un comportement prudent de manière à continuer à être crédible.
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Section 2 : La politique monétaire et le paradoxe de la crédibilité de la BC
Est ce qu’il y a des liens entre la stabilité des prix et la stabilité financière.
D’après la Banque Centrale, la stabilité des prix permet de se mettre à l’abri de l’instabilité financière,
mais il y a de grandes crises financières qui surviennent alors que là l’objectif de stabilité des prix est
réalisé, d’où le paradoxe
I / Les arguments favorisant l’existence du paradoxe
Il faut analyser l’impact de la politique monétaire sur les prix d’actifs.
Dynamique déstabilisante de l’économie (GOODFRIED 2001) fluctuations sur les prix d’actifs qui ne
sont pas souhaitées par les autorités financières qui vont avoir des sentiments de sécurité exagérés et
une vision à court terme.
Reprise par BORIO en 2002 et 2003
Lorsqu’on a confiance en l’économie, on peut anticiper le produit potentiel, les ménages seront incités à
dépenser plus, ce qui peut avoir une influence sur le prix des actifs qui peuvent déraper à la hausse, onaboutit à un disfonctionnement majeur des MF, car des tensions vont affecter la sphère productive qui se
reflète tardivement (LT) sur les facteurs traditionnels..
On est dans un nouvel environnement :
- Une inflation durablement basse et stable par l’engagement anti-inflationniste, crédible de la BC
- Des MF libéralisés susceptibles de financer facilement une phase d’expansion.
- Des évolutions structurelles affectant positivement l ‘entreprise.
Dans les pays industrialisés, on a des marchés de travail flexibles, car il y a des révisions systématiques
sur les modalités de rémunération) et susceptibles d’accroître le profit tout en atténuant les
conséquences inflationnistes d’une augmentation de la demande agrégée.
BORIO et son équipe concentrent leurs analyses sur le rôle central de la politique monétaire dans
l’aggravation de déséquilibre macro financiers (endettements excessifs)
Beaucoup de crises financières trouvent leurs origines dans des difficultés d’ordre bancaire.
Déflation : chute des prix (désinflation : baisse du taux d’inflation)
C’est à ce niveau là que le paradoxe de la crédibilité intervient, la Banque Centrale est victime de son
succès, dans ce contexte, la maîtrise de l’inflation peut modifier la dynamique du système (accumulation