Analisis Konsistensi Pengukuran Kinerja Portofolio

1

Analisis Konsistensi Pengukuran Kinerja Portofolio Reksadana Saham

Tri Frida SuryatiFakultas Ekonomi Universitas Sulawesi Barat

Email: [email protected]

Penelitian ini bertujuan menganalisis kinerjaportofolio Reksadana Saham dengan cara membandingkanreturn portofolio Reksadana Saham dengan IHSG dankonsistensi model pengukuran Reksadana Saham di BursaEfek Indonesia.

Penelitian ini menggunakan model pengukuran kinerjaportofolio reksadana Saham model dari composite measureyaitu model Treynor, model Sharpe dan model Jensen.Selanjutnya diukur konsistensi ketiga model tersebutdengan mengukur kinerja portofolio Reksadana Saham.Sampel penelitian sebanyak 43 portofolio ReksadanaSaham yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia tahun 2008sampai 2010. Analisis yang digunakan adalah analisisindependent sampel t-test, one sampel t-test, dan oneway ANOVA dengan menggunakan program statistik SPSS.

Hasil penelitian menunjukkan bahwa tidak adaperbedaan antara return portofolio Reksadana Saham denganreturn pasar (IHSG). Model Treynor, Sharpe dan Jensenmempunyai kinerja yang berbeda dengan IHSG. Berdasarkanmodel pengukuran kinerja Treynor, Sharpe dan Jensendiperoleh bahwa kinerja IHSG jauh lebih tinggidibandingkan dengan kinerja portofolio Reksadana Saham.Pengujian konsistensi menunjukkan bahwa pengukurankinerja model Treynor dan model Jensen tidak berbeda.Sedangkan model pengukuran Treynor dan model pengukuranJensen berbeda dengan model pengukuran kinerja Sharpe.

Kata Kunci: Return Reksadana Saham, IHSG, Composite Measure.

ABSTRACT

2

This research aims to analyse the portfolio performance of EquityFund by comparing the return portfolio of the equity fund with IHSG andthe consistency of the measurement model of equity fund in the IndonesiaStock Exchange.

In this study, the models used to measure the portfolio performanceof equity fund were models of the composite measure: Treynor’s model,Sharpe’s model, and Jensen’s model. Furthermore, the consistency of thethree models in measuring the portfolio performance of equity fund wasmeasured. The samples involved in this study were 43 equity fund fortfoliolisted in the Indonesia Stock Exchange from 2008 to 2010. The analysesused were the independent sample t-test, one sample t-test and one wayANOVA analyses, using SPSS statistical program.

The results reveal that there is no difference between the returnportfolio of equity fund with the market return (IHSG). The Treynor, Sharpe,and Jensen’s performance model has a different performance compared tothe IHSG. Based on the measurements of Treynor, Sharpe and Jensen’smodel, it is found that the performance of IHSG is much higher than theportfolio performance of equity fund. Meanwhile. The consistency testreveals that the measurement of Treynor and Jensen models are notdifferent, whereas the measurement models of Treynor and Jensen modelsare different from the Sharpe’s performance measurement model.

Key Word: return portfolio of the equity fund, IHSG, Composite Measure.

PENDAHULUANFenomena global

berupa pergerakan polakepemimpinan perekonomiandari Negara barat menujukawasan Asia, integritasekonomi dalam satu zonakebersamaan dan tingkatpopulasi penduduk yangtinggi dikawasan Negara-

negara Asia sangat melekatdi Indonesia danmemberikan kontribusi akanpertumbuhan ekonomi dinegara-negara Asiakhususnya Indonesiawalaupun tidak sesempurnayang diharapkan. Kebutuhanperusahaan-perusahaan akandana jangka panjang dalambentuk equity menjadisemakin besar. Keberadaan

3

pasar modal diperlukansebagai alternatif untukmenghimpun dana eksternaljangka panjang tanpamenggunakan intermediasikeuangan.

Undang-Undang PasarModal No. 8 Tahun 1995,memberikan definisi bahwapasar modal sebagaikegiatan yang bersangkutandengan Penawaran Umum danPerdagangan Efek,perusahaan publik yangberkaitan dengan Efek yangditerbitkannya, sertalembaga dan profesi yangberkaitan dengan Efek.Terdapat dua caramelakukan investasikedalam pasar modal, yaitumelalui investasi langsungmaupun melalui lembaga-lembaga penghimpun danaseperti Reksadana ataumutual fund yang dapatmenjadi mediator bagi parainvestor untuk melakukaninvestasi kedalam pasar modal.Biasanya perusahaan-perusahaan Reksadanatersebut tidak hanyamelakukan penanaman modalpada satu jenis investasisaja, namun melakukanportofolio ke dalamberbagai bentuk investasi

antara lain Saham,obligasi, maupun surat-surat berharga yang lain(Jogiyanto, 2009:9).

Penilaian kinerjaportofolio, investor perlumenggunakan variable-variabel antara lainadalah tingkat return danrisiko. Tingkat returndipengaruhi oleh perubahanharga Saham-Saham yangmembentuk portofolio sertapembayaran dividen darimasing-masing Sahamtersebut. Sedangkantingkat risiko dinyatakandalam bentuk standardeviasi tingkat keuntunganatau disebut dengan risikototal, yang merupakanpenjumlahan antara risikosistematis yang disebutdengan beta (IS) dan risikotidak sistematis (Husnan,1998:455-456). Evaluasikinerja portofolio initermasuk sebagaikelanjutan kegiataninvestasi serta sebagaiumpan balik dan mekanismecontrol yang membuatproses manajemen investasilebih efektif (Sharpe et.al, 1995).

Reksadana diIndonesia terdiri daribeberapa jenis yaitu

4

Reksadana Saham, ReksadanaPenghasilan Tetap,Reksadana Pasar Uang danReksadana Campuran.Masing-masing jenisReksadana tersebutmemiliki karakteristikyang berbeda-beda sehinggaberbeda pula cara yangdigunakan untuk mengukurkinerja Reksadana(benchmark) tersebut(Ubaidillah, 2008). DiIndonesia, khususnya untukPasar Saham, Indeks PasarSaham adalah Indeks HargaSaham Gabungan (IHSG) yangdikeluarkan oleh BursaEfek Indonesia, dan saatini sudah sering digunakansebagai tolak ukur ataupembanding dari suatuKinerja Portofolio Sahamatau Portofolio Reksadana(Ubaidillah, 2008).

Ada baiknya sejenakuntuk melihat bagaimanakinerja dan perkembanganReksadana semester 1, 2011ini.Dana kelolaan industriReksadana secarakeseluruhan hingga akhirApril 2011 telah mencapairekor baru. Pencapaiannyabahkan telah melampauitotal dana kelolaan ditahun 2010. Sampai 30April 2011, dana kelolaan

Reksadana mencapai Rp.153,687 triliun. Tahunlalu, total dana kelolaanReksadana sebesarRp.149,099 triliun. “Year todate pertumbuhan ReksadanaSaham sebesar 3,08%” ujarKetua Asosiasi PengelolaReksadana Indonesia(APRDI) Abipriyadi, Rabu(25/5).

Abipriyadimemaparkan, ReksadanaSaham memperlihatkanpertumbuhan paling tinggi,yakni 15,85% dari awaltahun hingga akhir April2011. Sementara itu,Reksadana campuran danpendapatan tetap turunmasing-masing 8,24% dan5,33%. “Penurunan inikarena beberapa factor,ada sebagian yang keluarkarena tertarik investasidi SUKUK, adapula yangmengalihkan investasinyake Reksadana Saham, “ujarAbi. Sampai dengan Maret2011 jumlah pemegang unitReksadana mencapai 324.576nasabah atau sudahmelampaui total nasabahtahun lalu yang sebanyak353.704. Adapun jumlahunit Reksadana hinggaMaret 2011 sebanyak 621unit.

5

Berdasarkanpenelitian yang dilakukanoleh penulis terdapat duaportofolio Reksadana Sahamyang selama tiga tahunberturut-turut mempunyaikinerja di atas kinerjaIndeks Harga SahamGabungan yaitu ReksadanaBatavia Dana Saham danPanin Dana Maksima dimanamasing-masing memilikinilai return 0,00435 danmemiliki tingkat risikosebesar 0,005 untukReksadana Batavia DanaSaham sedangkan untukPanin Dana Maksimamemiliki nilai returnsebesar 0,00024 danmemiliki tingkat risikosebesar 0,00743. Sedangkanuntuk portofolio ReksadanaSaham yang mempunyaikinerja di bawah kinerjaIndeks Harga SahamGabungan yaitu Nikko SahamNusantara dengan nilaireturn sebesar -0,00024 dantingkat risiko sebesar0,00548. Nilai rata-ratakinerja 43 portofolioReksadana Saham ternyatalebih kecil dibandingkankinerja pasar, bahkanrata-rata risiko dan 43portofolio Reksadana Sahamternyata lebih besar

dibandingkan risiko pasaryang diukur dari baikdeviasi standar maupunvariance. Namun ketegasanmengenai apakah hal inimengindikasikan bahwa 43portofolio Reksadana Sahamtersebut memiliki kinerjayang lebih burukdibandingkan dengankinerja pasar perlu dikajilebih mendalam secarastatistik.

Terdapat dua metodeyang bisa dilakukan untukmelakukan evaluasi ataupengukuran kinerjaportofolio Reksadana,pertama denganmempertimbangkan return, dankedua adalah denganmenggunakan return danrisiko secara bersama-samaatau disebut dengancomposite measure dimana padametode pengukuran initerdapat model Treynor,model Sharpe, serta modelJensen (Fabozzi, 2000:1133-1134). Pedoman yangrelevan bagi investordalam mengukur risikodapat dinyatakan dalamdeviasi standar sebagairisiko total, serta betayang merupakan risikosistematis (Husnan,1998:465). Deviasi standar

6

yang dilambangkan sebagaia digunakan sebagaivariable pengukur kinerjaportofolio dalam modelSharpe atau Sharpen’smeasure, sedangkan betadigunakan sebagai variablepengukur kinerjaportofolio Reksadana didalam model Treynor atauTreynor’s measure serta modelJensen atau Jensen’s measure.Dengan adanya perbedaanpenggunaan jenis risikopada ketiga modeltersebut, maka perludilakukan penelitian lebihlanjut untuk mengetahuiapakah terdapat pengaruhpenggunaan jenis risikoyang berbeda terhadaphasil pengukuran masing-masing model dalammengukur kinerjaReksadana. Di samping itutujuan penggunaan ketigamodel tersebut dalampenelitian ini adalahuntuk membandingkankonsistensi hasilpengukuran dan masing-masing model dalammengukur kinerjaportofolio Reksadana Sahamdi Bursa Efek Indonesia,sehingga dapat diketahuisuatu model yang dapatdigunakan sebagai pedoman

bagi investor dalammengukur kinerjaportofolio Reksadana Sahamsebagai suatu portofolioinvestasi.

Melalui beberapaperbedaan yang berkaitandengan sampel penelitian,maupun model pengukurankinerja Reksadana, makapenelitian ini bermaksuduntuk mengembangkanpenelitian-penelitianterdahulu yang telahdilakukan Droms dan Walker(1994) dan Junanda (2004),Droms dan Walker (1994)hanya menggunakan modelJensen untuk menilai kinerjaportofolio Reksadanainternasional. SedangkanJunanda (2004) meggunakanketiga model dari compositemeasure yaitu modelTreynor, model Sharpe, danmodel Jensen untuk menilaikinerja portofolioReksadana Saham.Dalampenelitian yang sayalakukan ini model yangdigunakan untuk mengukurportofolio menggunakanketiga model dari compositemeasure yaitu modelTreynor, model Sharpe danmodel Jensen yangselanjutnya diukurkonsistensi ketiga model

7

tersebut dan memperpanjangpengambilan data sampelmenjadi 36 bulan danmemperbanyak sampelpenelitian menjadi 43sampel. Composite measureadalah metode yangmenggunakan return danrisiko secara bersama-samauntuk pengukuran kinerjaportofolio Reksadana.Metode ini dianggap palingrelevan dalam mengukurkinerja Reksadana.Peneliti-penelitisebelumnya yang telahmenggunakan metodecomposite measure diantaranyaFriend dan Blume (1970), Fama(1972), Klemkosky (1973),Leland (1999), serta Reillydan Brown (2000). Friend danBlume (1970) memilikiasumsi awal bahwa sesuaidengan teori, ketigacomposite measure tersebutberdiri sendiri(independent). Namun daripenelitian tersebutdiketahui bahwa terdapathubungan yang signifikandiantara ketiganya, bahkanhubungan tersebut jugaterdapat antara dua jenisrisiko yang digunakanyaitu standar deviasi danbeta.

Berdasarkan uraiantersebut di atas, tujuanpenelitian ini adalahmengetahui ada tidaknyaperbedaan yang signifikanantara return portofolioReksadana Saham denganreturn pasar yang dikur darireturn Indeks Harga SahamGabungan (IHSG) di BursaEfek Indonesia denganmodel pengukuran Treynor,model pengukuran Sharpe danmodel pengukuran Jensenserta mengetahui adatidaknya perbedaankonsistensi ketiga modelpengukuran kinerjatersebut dalam memberikanhasil pengukuran kinerjaportofolio Reksadana Sahamdi Bursa Efek Indonesia.

TELAAH LITERATUR DAN PENGEMBANGAN HIPOTESIS

Reksadana (Mutual Fund)Menurut Undang-Undang

Pasar Modal No.8 Tahun1995, pasal 1 ayat (27)Reksadana didefinisikansebagai wadah yangdipergunakan untukmenghimpun dana darimasyarakat pemodal untukselanjutnya diinvestasikandalam portofolio efek olehmanajer investasi.

8

Perusahaan Reksadana(mutual fund) ini adalahperusahaan investasi yangmengelola portofolio danmenjual kepemilikanportofolionya kepadainvestor. Pemegangkepemilikan portofoliodapat menjual kembalikepemilikan portofolionyakeperusahaan Reksadanayang bersangkutan. Dengandemikian, perusahaanReksadana ini mempunyaibesarnya portofolio yangberubah-ubah di pasarmodal. Nilai totalportofolio yang dibentukdisebut dengan NilaiAktiva Bersih atau NAB (NetAsset Value atau NAV).

Ditinjau dari aktivayang diinvestasikan(Jogiyanto, 2009:26),Reksadana dapatdiklasifikasikan menjadi1) Reksadana Saham (EquityFunds): Adalah jenisReksadana dimana investasiportofolionya dilakukanpada Saham-Saham dariberbagai perusahaan yangterdaftar di Bursa EfekIndonesia. Fokus investasiSaham adalah pertumbuhandan likuiditas, sehinggadisukai para spekulan. 2)Reksadana Pendapatan Tetap

(Fixed Income Mutual Funds):adalah Reksadana iniberisi paling tidak 80%aktiva obligasi dansisanya dapat berupaaktiva lain, misalnyaSaham. Tujuannya untukmembentuk portofolio yanglebih aman. 3) PortofolioReksadana Saham atauReksadana Ekuitas (EquityMutual Funds): adalahReksadana ini berisidengan paling tidak 80%aktiva Saham dan sisanyadapat berupa aktiva lain,misalnya obligasi.Tujuannya untukmenghasilkan return yangtinggi. 3) ReksadanaCampuran (Mixed Mutual Funds):adalah Reksadana iniberisi dengan aktivacampuran dalam obligasi,Saham dan aktiva lainnya.

Menurut Manurung(1997), terdapat limafaktor yang perludiperhatikan dalam memilihperusahaan Reksadanayaitu: tujuan investasi,background, reputasi,prestasi, sertapembandingan denganReksadana sejenis.

Return

9

Para investortermotivasi untukmelakukan investasi padasuatu instrumen yangdiminati dengan harapanmemperoleh tingkatpengembalian atau returninvestasi yang sesuai.Sehingga tingkatpengembalian atau returnadalah tingkat keuntunganyang diperoleh investoratas suatu invetsasi yangdilakukannya (Ang, 1997).

Sedangkan yangdimaksud dengan returnportofolio Reksadana Sahammerupakan return harian perunit penyertaan masing-masing dari portofolioReksadana Saham di manaakan dihitung dengan rumussebagai berikut:

Rp,t=NAVt - NAV t-1

NAVT-1

dimana:Rp,t = return harian portofolio Reksadana Sahampada hari tNAVt = nilai aktiva bersih pada hari tNAVt-1 = nilai aktiva bersih sehari sebelum harit

Risiko

Risiko seringdihubungkan denganpenyimpangan atau deviasidari outcome yang diterimadengan yang diekspektasi.Home dan Wachowics (1992)mendefinisikan risikosebagai variabilitas returnterhadap return yangdihadapkan. Untukmenghitung risiko, metodeyang banyak digunakanadalah deviasi standar(Standard Deviation) yangmengukur absolutepenyimpangan nilai-nilaiyang sudah terjadi dengannilai ekspektasinya.

Total risiko, yangdinotasikan sebagaideviasi standar (standarddeviation) dan dilambangkandengan σ, atau apabiladalam bentuk kuadratdisebut dengan variance (σ2)menunjukkan besarnyakemungkinan return yangdiperoleh menyimpang darireturn yang diharapkan(Husnan, 1998). Demikianhalnya dengan Ang (1997)yang menjelaskan bahwadeviasi standar (standarddeviation) digunakan untukmengukur tingkatpenyebaran (dispersion) atauvariasi return yangdiperoleh, dengan rata-

10

rata return atau return yangdiharapkan. Semakin besarnilai deviasi standar darisuatu Saham menunjukkanbahwa investasi pada Sahamtersebut memiliki tingkatrisiko yang semakin tinggi(Ang, 1997).

Indeks Harga Saham Gabungan (IHSG)

Suatu indeksdiperlukan sebagai sebuahindicator utama untukmenggambarkan pergerakanharga dari sekuritas-sekuritas.Indeks hargaSaham setiap hari dihitungmenggunakan harga Sahamterkahir yang terjadi dibursa. Untuk menghitungIndeks Harga SahamGabungan (IHSG), dapatdipergunakan formulasebagai berikut (Iskandar,2010):

IHSG = NilaiPasarNilaiDasarx100

Atau

IHSG =∑ Sahamtercatatxhargaterakhir∑Sahamtercatatxhargaperdana

x100

Pengukuran Kinerja Portofolio

Model Pengukuran Kinerja Treynor (Treynors Measure)

Peneliti pertama yangmengembangkan metodepengukuran kinerjaportofolio denganmenggabungkan faktor returndan risiko adalah Treynor(1965). Treynor melakukanpengukuran kinerjaportofolio denganmelakukan perbandinganantara selisih returnportofolio dan tingkatsuku bunga bebas risiko(risk-free asset), dengan betayang merupakan risiko yangditimbulkan oleh fluktuasiSaham secara individu yangdirumuskan sebagaiberikut:

Tp =r-Rf

βp

dimana:Tp = indeks model Treynorr = return portofolioRf = risk freeβp = Beta portofolio

Dari hasilperbandingan tersebutdapat ditarik suatu garislurus dimana Treynormenyebutnya sebagai gariskemungkinan portofolio(portofolio possibility line).Dalam

11

mengembangkan konsep iniTreynor memiliki asumsibahwa investor yangrasional merupakan tipeinvestor yang menghindaririsiko (risk averse), dan lebihmemilih portofolio yangmemiliki slope gariskemungkinan portofolioyang lebih besar Reilly danBrown, 2000: 1135-1136).

Kinerja portofolioditunjukkan oleh nilaiindeks Treynor (Tp) dimanasemakin besar nilai Tp

menunjukkan bahwa kinerjaportofolio tersebutsemakin baik. Variabelpembilang yang merupakanselisih antara rata-ratakinerja portofolio dantingkat suku bunga bebasrisiko (r - Rf ) dapat disebutsebagai risk premium,sedangkan penyebutmerupakan ukuran risikosistematik (ftp), sehingga Tp

merupakan return dari premirisiko per unit risiko (riskpremium return per unit of risk).Bila megacu pada garis SML(Security Market Lines) makakinerja portofolio yangbaik akan memiliki nilaiTp di atas garis SML,sedangkan kinerja yangburuk memiliki nilai Tp dibawah garis SML. Menurut

Treynor investor yangmenghindari risiko selaluberusaha untukmemaksimalkan nilai Tp. Didalam model pengukuran iniTreynor memiliki asumsibahwa portofolio telahterdiversifikasi secarabaik dan menganggap bahwarisiko sistematik lebihrelevan untuk digunakan(Reilly dan Brown, 2000:1137-1139).

Model Pengukuran KinerjaSharpe (Sharpe Measure)

Dengan mengamatibeberapa portofolioReksadana dan menggunakanpendekatan konsep CapitalMarket Line (CML), Sharpe(1996) terupayamengaplikasikan modelpengukuran kinerjaportofolio yang hampirmirip dengan modelpengukuran kinerja Treynor.Hal yang membedakan modelpengukuran Sharpe darimodel Treynor adalah padapenggunaan standar deviasiatau total risikoportofolio.

Nilai indeks sharpe (Sp)yang semakin besarmenunjukkan kinerjaportofolio yang semakin

12

baik. Dalam modelpengukuran kinerjaportofolio yang dibentuk,Sharpe melakukanperbandingan antaraselisih antara rata-ratareturn portofolio dantingkat suku bunga bebasrisiko (r-Rf) atau risk premium,dengan total risikoportofolio (σp) yangdirumuskan sebagaiberikut:

Rp =r - Rf

σp

dimana:Sp = Indeks model Sharper = Return portofolioRf = Risk freeσp= Standar deviasi portofolio,

Sp merupakan return daripremi risiko per unitrisiko (risk premium return perunit of risk). Nilai σp merupakanslope dari gariskemungkinan portofolio.Nilai Sp juga dianggapsebagai return dari premirisiko per unit totalrisiko (risk premium return oftotal risk). Kinerja portofolioyang baik ditunjukkandengan nilai Sp di atasgaris CML, sedangkankinerja yang burukditunjukkan dengan nilaiSp di bawah garis CML

(reilly dan Brown, 2000:1139-1141).

Model Pengukuran KinerjaJensen (Jensen Measure)

Model pengukurankinerja Jensen (1968)bertujuan untuk mengukurperbedaan premi risikoportofolio (portofolio riskpremium) dari premi risikopasar (market riskpremium)pada tingkat betaportofolio tertentu, yangdirumuskan sebagaiberiikut:

σi = (Rp – Rf) – β (Rm – Rf )dimana:σi = Alpha Indeks model

JensenRp = Return portofolioRm = Return pasarRf= Risk freeβ = Beta portofolioPremi risiko

portofolio merupakantingkat kelebihan returnportofolio dibandingkantingkat suku bunga bebasrisiko, sedangkan premirisiko pasar merupakantingkat kelebihan returnpasar dibandingkan tingkatsuku bunga bebas risiko,sedangkan beta merupakanrisiko sistematis CM.(Capital Market Line) (Reilly danBrown, 2000: 1141).

13

Beta merupakan tingkatrisiko sistematis padakenyataannya memilikinilai yang selalu berubahselama periodepengamatan.Melalui regresidiperoleh suatu nilai betayang mewakili tingkatrisiko portofolio.Residualerror merupakan tingkatkesalahan acak yangterjadi apabila nilai betadiasumsikan tetap (Sharpe etal, 1995 : 487). Untukmengetahui perbedaanantara premi risikoportofolio dan premirisiko pasar, Jensenmenambahkan suatu variabelyang kemudian dinamakandengan or atau alpha(Reilly dan Brown, 2000:1142).

Alat ukur modelJensen adalah or, yangmerupakan selisih daripremi risiko portofolio(portofolio risk premium) daripremi risiko pasar (marketrisk premium) pada tingkatbeta portofolio tertentu.Jika dari hasil regresinilai a sama dengan no)maka tidak terdapatperbedaan antara premirisiko portofolio (portofoliorisk premium) dan premirisiko pasar (market risk

premium) pada tingkat betaportofolio tertentu, ataureturn portofolio investorsama dengan kinerja pasar.Kinerja portofolio yangbaik ditunjukkan dengannilai a yang lebih besardari nol, sedangkankinerja portofolio yangburuk ditunjukkan dengannilai a yang lebih kecildari nol (Fabozzi, 2000: 800-801).

Salah satu apliaksiJensen measure dapatditemukan pada penelitianDroms dan Walker (1994) ayngmelakukan pengukuranterhadap kinerjaportofolio Reksadanainternasional secara acak.Walaupun hasil penelitianmenunjukkan a yang secarasignifikan berbeda dengannol, namun excess risk-adjusted rate of return tidakdapat ditemukan padakinerja portofolioReksadana internasional(Droms dan Walker, 1994).

PENGEMBANGAN HIPOTESISBurto G (1996)

melakukan penelitianterhadap kinerjaportofolio Reksadana Sahamdari tahun 1971 sampaidengan 1991 pada Reksadana

14

asing yang bertujuan untukmelihat suatu konsistensikinerja Reksadana denganJensen’s Alpha sebagai alatukurnya dan hasil temuanini disimpulkan bahwakinerja Reksadana tidaksecara meyakinkanmengungguli kinerjaportofolio acuan.

Franco (1997)melakukan penelitiandengan menggunakan riskadjusted measure yangdilalukan pada portofolioReksadana Saham yangberada di luar negeri, danmenyimpulkan bahwabeberapa Reksadana akanmemiliki kinerja di ataskienrja pasar, bilamanajer investasinyamengelola dengan manajemenyang baik.

Khusmiyati (2000)meneliti portofolioReksadana Saham diIndonesia periode Januarisampai dengan Desember1999.Tujuan daripenelitiannya adalah untukmelakukan peringkatReksadana berdasarkankinerjanya, danpengukurannya menggunakanJensen Alpha. Hasilnyamenyimpulkan bahwainvestasi Saham melalui

Reksadana tidakmenguntungkan.

Junanda (2004)meneliti portofolioReksadana Saham diIndonesia periode Januarisampai dengan Desember2003.Tujuan daripenelitiannya adalah utnukmengetahui ada tidaknyaperbedaan yang signifikanantara kinerja portofolioReksadana Sahamdibandingkan dengankinerja Indeks Harga SahamGabungan di BEI.Hasilnyaadalah tidak selalukinerja portofolioReksadana Saham di ataskinerja pasar (IHSG).

Penelitian Burto,Franco, Khusmiyati danJunanda menunjukkan hasilbahwa tidak ada perbedaanyang signifikan antaraKinerja portofolioReksadana Saham dengankinerja Indeks Harga SahamGabungan (IHSG) di BursaEfek Indonesia.Berdasarkan kerangkateoritis dan hasilpenelitian terdahulu,maka hipotesis pertamadinyatakan.H1 : Tidak terdapatperbedaan yang signifikanantara return portofolio

15

Reksadana Saham denganreturn pasar yang diukurdari retrun Indeks HargaSaham Gabungan (IHSG) diBursa Efek Indonesia.

Hendrawan (1999) danJunanada (2004) melakukanpenelitian denganmenggunakan modelstatistik deskriptif yangmenggunakan metode RVAR(Sharpe Measure) dan RVOL(Treynor Measure) padakinerja Reksadana diIndonesia pada periodetahun 1997 sampai dengan1988.Hasil penelitiannyamenunjukkan bhawa terdapatbeberapa kinerja Reksadanadi atas kinerja pasar danterdapat pula beberapakinerja portofolioReksadana Saham di bawahkinerja pasar. Jadi bilaReksadana oleh manajerinvestasinya dikeloladengan baik, maka akanmemperoleh kinerja yangmaksimal.

Penelitian Hendrawandan Junanda menunjukkanhasil bahwa tidak tedapatperbedaan yang signifikanantara kinerja portofolioReksadana Saham dnegankinerja Indeks Harga SahamGabungan (IHSG) di BursaEfek Indonesia dengan

model pengukuran Treynor.Berdasarkan kerangkateoritis dan hasilpenelitian terdahulu, makahipotesis keduadinyatakan:H2 : Tidak terdapatperbedaan yang signifikanantara return portofolioReksadana Sahamdibandingkan dengan returnIndeks Harga SahamGabungan (IHSG) di BursaEfek Indonesia denganmodel pengukuran Treynor.

Junanada (2004) danMartarina, menelitikinerja Saham pada papanutama (main board) danpapan pengembangan (secondboard) yang tercatat diBursa Efek Indonesia (BEI)menggunakan model Sharpeperiode 2003-2007.Hasilnya adalah KinerjaSaham pada papan utama(main board) dan papanpengembangan (secondboard) adalah berbedasignifikan, Kinerja Sahampada papan utama (mainboard) dan papanpengembangan (secondboard) adalah tidaksignifikan atau tidakberbeda (sama saja).Risiko Saham pada papanutama (main board) dan

16

papan pengembangan (secondboard) adalah tidaksignifikan atau tidakberbeda (sama saja).

Penelitian Junandadan Martarina menunjukkanhasil bahwa tidak terdapatperbedaan yang signifikanantara kinerja portofolioReksadana Saham dengankinerja Indeks Harga SahamGbaungan (IHSG) di BursaEfek Indonesia denganmodel pengukuran Sharpe.Berdasarkan kerangkateoritis dan hasilpenelitian terdahulu, makahipotesis ketigadinyatakan:H3 : Tidak terdapatperbedaan yang signifikanantara return portofolioReksadana Sahamdibandingkan dengan returnIndeks Harga SahamGabungan (IHSG) di BursaEfek Indonesia denganmodel pengukuran Sharpe.

Hayu (1999) melakukanpenelitian pada kinerjaportofolio Reksadana Sahamdengan menggunakan Jensenmeasure pada Reksadana diIndonesia periode Maretsampai dengan Juni 1997.Hasil penelitian tersebutmenunjukkan bahwa terdapat6 Reksadana yang

menghasilkan nilaiabnormal kinerja positif.Jika Reksadana dikeloladengan baik oleh ManajerInvestasi, maka akanmemperoleh kinerja yangmaksimal.

Droms dan walker (1994)melakukan penelitian padakinerja investasiReksadana (mutual fund)internasional. Penelitianyang mereka lakukanmerupakan pengembanganpenelitian terdahulu yangpernah dilakukan olehFriend et al. (1962),penelitian dari Kon dan Jen(1979), Henriksson dan Merton(1981), Merton (1981),Chang dan walker (1994)mengembangkan penelitiandiatas dengan memperluasperiode pengamatan denganmenggunakan data Reksadanainternasional selama lebihdari satu dekade.Penelitian yang merekalakukan bertujaun untukmengukur kinerja investasiReksadana internasionalserta mengetahuiketerkaitan antara kinerjainvestasi Reksadanainternasional tersebutdengan asset sizes, expenseratios, portfolio turnover, danload/no-load status.

17

Pengukuran kinerjainvestasi Reksadanainternasional dilakukandengan menggunakan modelJensen. Reksadanainternasional yang menjadisampel penelitian sebanyak108 Reksadana yangberoperasi pada kurunwaktu 1971 hingga1990.Kinerja pasar yangmenajdi benchmark dalampenelitian ini adalahtingkat kinerja indeksS&P500, indeks EAFE, danworld index.Sedangkan tingkatsuku bunga bebas risikomenggunakan Treasury Bill. Ujistatistik ayng digunakanuntuk mengetahuiketerkaitan antara kinerjainvestasi Reksadanainternasional tersebutdengan asset sizes, expenseratios, portfolio turnover, danload/no-load status adalahmodel regresi least squaredengan estimasi matrikscovarian seperti ayngdikembangkan oleh Fuller danBattese (1974).

Dari hasil perhitunganmenunjukkan nilai Alpha daripersamaan Jensen tidak secarasignifikan berbeda dengan nolyang berarti bahwa excess risk-adjusted rates of kinerja tidakdapat diperoleh melalui

investasi pada Reksadanainternasional secara acak(cross section).

Uji statistik jugatidak menemukan hubunganantara asset sizes, expenseratios, portfolio turnover, dengankinerja Reksadanainternasional.Keterbatasan daripenelitian ini adalah parapegukuran kinerjainvestasi Reksadanainternasional yang hanyamenggunakan model Jensen.

Penelitian Droms &Walker, Hayu, dan Junandamenunjukkan hasil bahwatidak terdapat perbedaanyang signifikan antarakinerja portofolioReksadana Saham dengankinerja Indeks Harga SahamGabungan (IHSG) di BursaEfek Indonesia denganmodel pengukruan Jensen.Berdasarkan kerangkateoritis dan hasilpenelitian terdahulu, makahipotesis keempatdinayatakan:H4 : Tidak terdapatperbedaan yang signifikanantara return portofoioReksadana Sahamdibandingkan dengan returnIndeks Harga SahamGabungan (IHSG) di Bursa

IHSGREKSADANA SAHAM

MODEL PENGUKURAN

18

Efek Indonesia denganmodel pengukuran Jensen.

Junanda (2004)meneliti perbedaankonsistensi pengukuranmodel Treynor, modelSharpe, dan model Jensendalam memberikan hasilpengukuran kinerjaportofolio Reksadana Sahamdi Bursa Efek Indonesia.Hasilnya adalah tidakterdapat perbedaan konsistensipengukuran model Treynor, modelSharpe dan model Jensen dalammemberikan hasil pengukruankinerja portofolio ReksadanaSaham di Bursa Efek Indonesia.Berdasarkan kienrjaportofolio teoritis danhasil penelitianterdahulu, amka hipotesiskelima dinyatakan:H5 : Tidak terdapatperbedaan konsistensimodel pengukuran kinerjadari model Treynor, modelSharpe, dan model Jensendalam memberikan hasilpengukuran kineraportofolio Reksadana Sahamdi Bursa Efek Indonesia.

Untuk dapatmenjelaskan alur fikir,maka dalam peneltiian iniakan dibentuk suatukerangka pemikiranteroritis. Berdsarkan

penjabaran masalahpenelitian, konsep teori,penelitian terdahulu sertaberdasarkan Hipotesis 1(HI) hingga Hipotesis 5(H5), kerangka pemikiranteoritis yang dapatdisusun untuk dapatmemperjelas dan membantuproses analisis adalahsebagai berikut:

H1(Uji Beda Return)

H2, H3, H4Uji Beda Kinerja

H5

UJI KONSISTENSIGambar 2.1Kerangka Pikir

TeoritisSumber: dikembangkan

utnuk penelitian ini

METODE PENELITIANPopulasi dan Sampel

Populasi dalampenelitian ini adalahportofolio Reksadana Sahamsebanyak 72 portofolio

19

Reksadana Saham pada akhirtahun 2010.Teknik sampelmenggunakan metode purposivesampling dengan criteria1)Telah memiliki iji daribadan Pengawas Pasar Modaldan terdaftar di BursaEfek Indonesia dari awaltahun 2008 hingga akhirtahun 2010. 2) Tidakpernah diberhentikansementara kegiatanoperasinya selama periodeawal tahun 2008 hinggaakhir tahun 2010.Berdasarkan kedua kriteriadi atas maka tercatat 43portofolio Reksadana Sahamlayak dipergunakan sebagaisampel penelitian.

Metode AnalisisHipotesis 1 yang

berkaitan untuk mengetahuiperbedaan antara returnportofolio Reksadana Sahamdengan IHSG, diuji dneganmenggunakan metodeindependent sample T Test dimanaH1 diterima apabila a <0,05. Pengujian modelpengkuran return denganmenggunakan model compositemeasure (hipotesis 2 hinggahipotesis 4) dilakukandengan menggunakan onesample T Test. Sedangkan untukhipotesis 5 yang berkaitan

dengan uji konsistensiantara model Treynor,model Sharpe, dan modelJensen dalam memberikanhasil pengukuran kinerjaportofolio Reksadana Sahamdi Bursa Efek Indonesiadilakukan denganmenggunakan metode One WayANOVA yang berfungsi untukmengetahui apakah terdapatperbedaan rata-rata lebihdari dua sampel. Jika a<0,05 maka terdapatperbedaan yang signifikanantara ketiga modeltersebut dalam memberikanhasil pengukuran kinerjaportofolio ReksadanaSaham. Sedangkankonsistensi masing-masingmodel dapat dilihat daribagian homogeneous subset,dimana model yang tidakkonsisten akandikelompokkan pada bagianyang berbeda dan ditandaidengan notasi.Metode Pengumpulan Data

Data yang diperlukandalam penelitian inimeliputi: (a). NilaiAKtiva Bersih / Net AssetValue (NAB/NAV) portofolioReksadana Saham Januari2008 sampai denganDesember 2010, (b). IndeksHarga Saham Gabungan

20

(IHSG) Januari 2008 sampaiDesember 2010 (Lampiran2), serta (c).Tingkat sukubunga bulanan SertifikatBank Indonesia Januari2008 sampai Desember 2010yang digunakan sebagaivariabel risk free.

Data Nilai AktivaBersih portofolioReksadana Saham dantingkat Indeks Harga SahamGabungan harian tahun 2008sampai dengan akhir tahun2010 serta data tingkatsuku bunga bulananSertifikat Bank Indonesiaperiode Jnauari 2008sampai dengan Desember2010 diperoleh melaluiwebsite www.infovesta.comdan bulan Januari 2008sampai dengan bulanDesember 2010.

HASIL PENELITIAN DANPEMBAHASAN

Bagian ini akanmembahas hasil peneltiiantentang analisis kinerjaportofolio Reksadana Sahamyang membandingkan returndan kinerja portofolioReksadana Saham denganretutn dan kinerja IHSGserta membandingkankonsistensi modelpengukuran kinerja

portofolio Reksadana Sahamayng diukur dengan tigamodel pengukuran kinerjayaitu model Treynor, Sharpe,dan Jensen. Analisis dataterdiri dari pengumpulandat sebelum diolah,statistik deskriptif untukamsing-masing variabelyang digunakan danpengujian hipotesispenelitian menggunakanalat analisis IndependentSampel T Test, One Sampel t Testdan One Way ANOVA.

Statistik DeskriptifRata-rata dan Standar Deviasi Return Portofolio Reksadana Saham dan IHSG

Return rata-rata NikkoSaham Nusantara mempunyaireturn rata-rata terkecilyaitu -0.00024 denganstandar deviasi 0.00548,sedangkan ReksadanaBatavia Dana Sahammempunyai return rata-rataterbesar yaitu sebesar0.00435 dengan standardeviasi sebesar 0.005.Untuk return rata-rata pasar(IHSG) sebesar 0.00183dengan standar deviasisebesar 0.0053. Dari tabletersebut di atas terlihatbahwa terdapat duaReksadana yaitu Reksadana

21

Batavia Dana Saham danPanin Dana Prima yangemmpunyai tingkat returndiatas return pasar, sengkanyang lainnya berada dibawah return pasar. Berikutini disajikan datadeskriptif pengukuranreturn dengan menggunakanIndeks Treynor, Sharpe,dan Jensen.

Rata-rata dan Standar Deviasi Indeks Treynor, Sharpe dan Jensen

Indeks Treynor dari 43portofolio Reksadana Sahammemiliki nilai minimumsebesar -0,126 dan dengannilai maksimum -0.062.Portofolio ReksadanaSaham Reksadana Grow-2Prosper merupakanReksadana yang memilikiIndeks Treynor bertandanegative sebesar -0,126.Hal ini menunjukkanbahwa dilihat dari IndeksTreynor, maka portofolioReksadana Saham ReksadanaGrow-2-prosper merupakanReksadana dengan kinerjaterburuk. Sementara ituReksadana Saham PratamaSaham memiliki IndeksTreynor dengan tandanegative yang paling kecildibandingkan Reksadana

lainnya senilai -0.062.Hal ini menunjukkan bahwadilihat dari IndeksTreynor, maka portofolioReksadana Saham ReksadanaPratama Saham merupakanReksadana dengan kinerjaterbaik. Rata-rata IndeksTreynor ini adalah sebesar-0,0872 dengan standardeviasi sebesar 0,0115.

Indeks Sharpe dari 43portofolio Reksadana Sahammemiliki nilai minimumsebesar -16,703 dan dengannilai maksimum -10,928.PortofolioReksadana Saham JisawiSaham merupakan Reksadanadengan Indeks Sharpebertanda negative sebesar-16,703.Hal inimenunjukkan bahwa dilihatdari Indeks Sharpe, makaportofolio ReksadanaJisawi Saham merupakanReksadana dengan kinerjaterburuk.Sedangkanportofolio Reksadana SahamDana Pratama Ekuitasmemiliki Indeks Sharpedengan tanda negative yangpaling kecil dibandingkanReksadana lainnya senilai-10,928.Hal inimenunjukkan bahwa dilihatdari Indeks Sharpe, makaportofolio Reksadana Dana

22

Pratama Ekuitas merupakanReksadana dengan kinerjaterbaik.Rata-rata IndeksSharpe ini adalah sebesar-14.3844 dengan standardeviasi sebesar 1.5704.

Indeks Jensen dari 43portofolio Reksadana Sahammemiliki nilai minimumsebesar -0,029 dan dengannilai maksimum 0,021.Portofolio Reksadana SahamReksadana Grow-2-Prospermerupakan Reksadana yangmemiliki Indeks Jensenbertanda negatif sebesar-0,029. Hal inimenunjukkan bahwa dilihatdari Indeks Jensen, makaportofolio Reksadana SahamReksadana Grow-2-Prospermerupakan Reksadana dengankinerja terburuk.Sementaraitu Reksadana SahamPratama Saham memilikiIndeks Jensen senilai0,021.Hal ini menunjukkanbahwa dilihat dari IndeksJensen, maka portofolioReksadana Saham ReksadanaPratama Saham merupakanReksadana dengan kinerjaterbaik. Rata-rata IndeksJensen ini adalah sebesar-0,0074 dnegan standardeviasi sebesar 0,0093(data-data tersebut diatas

terlampir pada lampiran2).

Analisis DataAnalisis Perbedaan ReturnPortofolio Reksadana Sahamdengan Return IHSG

Dari hasil pengujianuji beda denganmenggunakan Independentsampel t-test, dapatdisimpulkan bahwakeseluruhan hipotesispenelitian yang mencapaianalisis perbedaan returnpasar (IHSG) ternyatareturn Reksadana tidakberbeda dengan return pasar(IHSG) secara nyata ataudapat disimpulkan bahwareturn portofolioReksadana Saham denganreturn pasar (IHSG) adalahsama tetapi jika dilihatdari rata-rata kinerjaportofolio Reksadana Sahamyang berjumlah 43Reksadana maka terdapatdua Reksadana yang diatasnilai rata-rata return pasar(IHSG), yaitu Batavia DanaSaham dan Reksadana PaninDana Prima dengan demikianreturn portofolio ReksadanaSaham secara keseluruhanlebih rendah daripadareturn pasar (IHSG) hal inidimungkinkan dalam

23

penyusunan portofolioSaham tidak optimaldiketahui bahwa perubahan-perubahan di pasar-pasardalam bursa efek sangatdinamis dan berlangsungdengan sangat cepat,sehingga Saham yangberkinerja bagus cepatberubah.Perubahan kinerjaSaham yang cepat ini dapatdiikuti oleh pengelolaReksadana dalam menentukanportofolionya.Hal inimengakibatkan kinerjaportofolio Reksadana Sahamtidak berbeda dengankinerja pasar.Hasilpenelitian ini berlawanandengan hasil penelitianyang dilakukan olehKriztman (1990), yangmenyatakan bahwa rata-ratakinerja Reksadana sebagaiportofolio berada di atasindeks pasar.

Analisis Perbedaan AntaraReturn PortofolioReksadana dengan ReturnPasar (IHSG) denganMenggunakan ModelPengukuran Kinerja Treynor

Hasil t hitungsebesar -5,158.Jikadilihat nilai P-value,dari hasil perhitungandidapat sebesar 0,000.

Karena nilai P-value lebihkecil dari 0,05 maka H2diterima. Sehingga dapatdisimpulkan bahwa terdapatperbedaan yang signifikanantara return portofolioReksadana Saham denganreturn pasar (IHSG) denganmenggunakan modelpengukuran Treynor.Berdasarkan modelpengukuran Treynor,ternyata ditemukan bahwakinerja IHSG memilikikinerja yang berbedadibandingkan dengankinerja portofolioReksadana Saham, kondisiini menunjukkan bahwa paramanajer investasi belumoptimal dalam mengelolaportofolionya, karenaportofolio Saham yangdirancang para manajerinvestasi lebih rendahdengan kinerja pasar. Halini tentu memilikiimplikasi bagi investoruntuk melakukan investasilangsung di Bursa EfekIndonesia tidak melaluiportofolio ReksadanaSaham.

Analisis Perbedaan AntaraReturn PortofolioReksadana Saham denganReturn Pasar (IHSG) dengan

24

Menggunakan ModelPengukuran Kinerja Sharpe

Hasil t hitungsebesar 3,202.Jika dilihatnilai P-value, dari hasilperhitungan didapatsebesar 0,003. Karenanilai P-value lebih kecildari 0,05, maka H3diterima. Sehingga dapatdisimpulkan bahwa terdapatperbedaan signifikanantara return portofolioReksadana Saham denganreturn pasar (IHSG) denganmenggunakan modelpengukuran kinerja Sharpe.Pada model pengukurankinerja Sharpe iniditemukan hasil bahwareturn pasar (IHSG) denganreturn portofolio ReksadanaSaham adalahberbeda.Temuan ini samadengan temuan Hendrawan(1998) yang menemukanbahwa kinerja Reksadanayang diukur baik denganRVOL Treynor maupun RVAR(sharpe) akan mampumengungguli kinerja pasar.Perbedaan ini dapatterjadi karena periodepenelitian Hendrawan(1998) adalah masa dimanakondisi pasar modal sedangbooming.

Analisis Perbedaan AntaraReturn PortofolioReksadana Saham denganReturn Pasar (IHSG) denganMenggunakan ModelPengukuran Kinerja Jensen

Hasil t hitungsebesar -4,943.Jikadilihat nilai P-value, darihasil perhitungan didapatsebesar 0,000. Karenanilai P-value lebih kecildari 0,05 maka H4diterima. Sehingga dapatdisimpulkan bahwa terdapatperbedaan yang signifikanantara return portofolioReksadana Saham denganreturn pasar (IHSG) denganmenggunakan modelpengukuran kinerja Jensen.Berdasarkan modelpengukuran Jensen, ternyataditemukan bahwa kinerjaIHSG berbeda dibandingkandengan kinerja portofolioReksadana Saham, kondisiini menunjukkan bahwa paramanajer investasi belummampu menghasilkanportofolio yang optimaldalam mengelolapotofolionya, namunseharusnya portofolioSaham yang dirancang paramanajer investasi mampumelebihi kinerja pasar.Hal ini tentu memiliki

25

implikasi bagi investoruntuk melakukan investasitidak melalui portofolioReksadana Saham. Hasilpenelitian ini tidakkonsisten denganpenelitian yang telahdilakukan oleh Droms danWalker (1994) yangmenemukan bahwa alpha darimodel Jensen tidak secarasiginifikan berbeda dengannol. Hal ini dapat terjadikarena Droms dan walker(1994) menggunakanReksadana internasionalyang diambil secara acakdengan kondisi pasarnegara asal Reksadanatersebut yang berbeda-bedapula.Secara umum dapatdisimpulkan bahwa modelkinerja Treynor, Sharpe danJensen terdapat perbedaandengan kinerja indekspasar (IHSG).Dari hasilanalisis terbukti bahwaterdapat perbedaan antaramodel pengukuran kinerjaTreynor, Sharpe dan Jensen.

Uji Perbedaan KonsistensiAntara Model PengukuranKinerja Treynor, Sharpedan JensenTest Homogenity of Marians

Analisis inibertujuan untuk menguji

berlaku asumsi untuk ANOVAyaitu apakah ketiga sampeltersebut mempunyai varianyang sama pengujian untukhipotesis ini adalah:

Hipotesis H5 = ketigavarians populasi adalahberbeda

Uji-t digunakan untukmengetahui perbedaanmasing-masing variabelyaitu ketiga modelpengukuran kinerja. Uji-tdilakukan dengan caramembandingkan antara nilaisignifikan dengan derajatalfa pada tarafsignifikansi 5%. Jikanilai signifikan lebihbesar dari tarafsignifikansi maka dapatdisimpulkan bahwa variabeltersebut sama. Jika nilaisignifikan lebih kecildari taraf signifikansimaka dapat disimpulkanbahwa variabel tersebutsecara statistikberbeda.analisis ANOVAuntuk menguji apakahketiga sampel mempunyairata-rata yang sama.Adapun langkah-langkahpengujiannya adalahsebagai berikut. Pengujianuntuk hipotesis iniadalah:

26

Hipotesis H5 =terdapat perbedaankonsistensi modelpengukuran kinerja modelTreynor, model Sharpe danmodel Jensen.

Tukey test dan Bonferronitest serta HomogeneousSubset test

Tukey test dan Bonferronitest dengan HomogeneousSubset test merupakan tesyang saling melengkapi.Hasil dari Tukey danBonferroni test ini adalahbahwa ketiga modeltersebut saling berbedayaitu ada perbedaan antaramodel kinerja Treynor denganSharpe, Treynor dengan Jensendan Sharpe dengan Jensen.Hal ini terlihat padanilai P-value adalah 0,00untuk perbedaan antaramodel kinerja Treynordengan Sharpe serta Jensendan Sharpe. Sedangkanantara Treynor dengan Jensensebesar 1,00. HomogeousSubset, dua variabel yaituTreynor dan Jensen mengumpuljadi satu dan Sharpeterpisah. Sehingga dapatdisimpulkan bahwa modelTreynor dan Jensen tidak adaperbedaan sedangkan modelTreynor dan Jensen tidak ada

perbedaan sedangkan modelTreynor dan Jensen berbedadengan model Sharpe.

PembahasanHipotesis: Perbedaan ReturnPortofolio Reksadana Sahamdengan Return Pasar (IHSG)

Pengujian hipotesismengenai perbedaan returnportofolio Reksadana Sahamdengan return pasar (IHSG)merupakan evaluasi kinerjaportofolio hanyamemperhitungkan return tanparisiko dengan menggunakanuji analisis independentsample t-test. Dari hasilanalisis uji beda,keseluruhan returnportofolio Reksadana Sahamyang berjumlah 43Reksadana dengan returnpasar (IHSG) terlihattidak ada perbedaan yangnyata. Sehingga dapatdisimpulkan bahwa returnReksadana Saham denganreturn pasar (IHSG) adalahsama.

Dari semua hipotesisyang diajukan, semuahipotesis tersebutditerima.Dari 43portofolio Reksadana Sahamterdapat dua portofolioReksadana Saham yangmempunyai rata-rata di

27

atas rata-rata kinerjapasar yaitu ReksadanaBatavia Dana Saham danPanin Dana Prima.

Hasil uji Levene’suntuk variabel return dari43 jenis Reksadana Sahamdengan return pasar (IHSG)menunjukkan hasil yangtidak signifikan dengannilai P rata-rata lebihebsar dari batas toleransi0,05. Hal ini menunjukkandata variabel return ke 43Reksadana Saham dan returnpasar (IHSG) memilikivariance yang tidak berbeda.Berdasarkan pedoman padaasumsi ternyata hasilpenelitian juga sepertiapa yang diasumsikandengan demikian perilakudata sama dengan perilakuteori.

Karena kedua populasimempunyai varians yangsama, maka pengambilankeputusan uji beda rata-rata return Reksadana ke 43jenis Reksadana Sahamdengan return pasar (IHSG)menggunakan nilai t-test equalvariance assumed. Dari hasilperhitungan ini dapatdisimpulkan bahwahipotesis null diterima.Dengan demikian tidakterdapat perbedaan rata-

rata return ke 43 ReksadanaSaham dengan return pasar(IHSG). Kondisi inimenunjukkan bahwa investordapat melakukan investasidengan memilih produkReksadana yang diminatiatau dengan cara membeliSaham langsung di BursEfek Indonesia, secaraumum kedua cara ini tidakmenghasilkan return yangberbeda.

Secara tidak langsungtemuan ini mendukung hasilpenelitian Burton (1996)yang menemukan bahwa returnReksadana Saham tidaksecara meyakinkanmengungguli returnportofolio acuan (returnpasar). Lebih lanjuttemuan ini mendukungtemuan Khusniyati (2000)yang menemukan bahwa tidakselalu return ReksadanaSaham mengunggguli returnpasar.Pembahasan Hasil AnalisisPerbedaan KinerjaReksadana Saham denganKinerja Pasar (IHSG)dengan Model PengukuranKinerja Treynor, Sharpedan Jensen

Pengujian hipotesismengenai perbedaan kinerjaportofolio Reksadana Saham

28

dengan kinerja IHSGmerupakan evaluasi kinerjaportofolio yangmemperhitungkan kinerjadan resiko secara bersama-sama. Hipotesis H2 = adaperbedaan antara kinerjaportofolio Reksadana Sahamdengan kinerja IHSG denganmenggunakan modelpengukuran kinerjaTreynor. Hasil penelitianmenunjukkan bahwahipotesis iniditerima.Hipotesis H3 =ada perbedaan antarakinerja portofolioReksadana Saham dengankinerja pasar IHSG denganmenggunakan modelpengukuran Tanaja Shaipe.Hasil penelitianmenunjukkan bahwahipotesis iniditerima.Hipotesis H4 =ada perbedaan antarakinerja portofolioReksadana Saham dengankinerja pasar IHSG denganmenggunakan modelpengukuran kinerja Jensen.Hasil penelitianmenunjukkan bahwahipotesis ini diterima.Danhasil pengujian didapathasil bahwa terdapatperbedaan antara kinerjaportofolio Reksadana Saham

dengan kinerja pasar(IHSG) dengan menggunakanpengukuran kinerjaTreynor, Sharpe, danJensen. Informasi lainyang perlu diketahui bahwarata-rata pengukurankinerja portofolioReksadana Saham lebihkecil dibandingkan kinerjapasar untuk ketiga modelpengukuran.Pembahasan Hasil AnalisisMengenai PerbedaanKonsistensi ModelPengukuran KinerjaTreynor, Sharpe, danJensen

Pengujian hipotesismengenai perbedaankonsistensi modelpengukuran kinerjaTreynor, Sharpe danJensen. Hipotesis H5 =terdapat perbedaankonsistensi modelpengukuran kinerja modelTreynor, model Sharpe danmodel Jensen.Dari hasilanalisis disimpulkan bahwamodel pengukuran Treynordan model pengukuranJensen tidak berbeda,sedangkan model pengukuranTreynor dan modelpengukuran Jensen berbedadengan model pengukurankinerja Sharpe.

29

SIMPULAN DAN SARAN

Dari hasil pengujianperbedaan return portofolioReksadana Saham denganreturn pasar (IHSG) di BursaEfek Indonesia (BEI)ternyata tidak terdapatperbedaan yang signifikan.Terdapat dua portofolioReksadana Saham yangmempunyai return diatasrata-rata return pasar yaituReksadana Batavia DanaSaham dan Panin DanaPrima. Pengukuran returnportofolio Reksadana Sahamdengan return pasar (IHSG)dengan menggunakan modelTreynor, Jensen dan Sharpeterdapat perbedaan antarareturn portofolio ReksadanaSaham dengan return pasar(IHSG). Informasi lainyang perlu diketahui bahwarata-rata pengukuran returnportofolio Reksadana Sahamlebih kecil dibandingkanreturn pasar untuk ketigamodel pengukuran. Evaluasikinerja portofolioreksadana Saham lebihtepat dengan menggunakanmodel Treynor dan modelJensen karena lebihkonsisten.

Keterbatasan daripenelitian ini adalahsampel yang digunakanhanya 43 portofolioReksadana Saham dalamkurun waktu 3 tahun (36bulan) saja, tanpamempertimbangkan analisisfundamental sepertimencoba memperkirakanharga Saham di masa yangakan datang, danmenerapkan hubunganvariabel-variabel tersebutsehingga diperolehtaksiran harga Saham sertamempelajari bisnisperusahaan Reksadana Sahamyang portofolionyadijadikan sampelpenelitian dan mencobamembuka informasi baruterhadap harga Saham,sehingga menjadi bagiandan informasi akuntansiyang merupakan analisishistoris atas kondisiinternal perusahaan,membuat penelitian inikurang memberikankesimpulan yang lebihluas. untuk penelitianyang akan datangdiharapkan terlebih dahuludapat menggolongkan sampelberdasarkan kinerjafundamental, memberikangambaran kepada investor

30

dan manajer investasiperihal bagaimana harusmelakukan investasi disaat kondisi bearish dandisaat kondisi bullish, danmemperpanjang pengambilandata sampel.

DAFTAR PUSTAKA

Asthon, D.J. (1996), “ThePower of Test of FundManager, JournalBusiness Finance &Accounting, January,Cambridge.

Ball, R.J., dan P. Bown.,“An Empirical Evaluation ofAccounting Income Numbers,”Journal of AccountingResearch 6 (Auntumn1968), hal.159, 178

Ball, R.J., dan P. Bown.,“Portfolio Theory andAccounting,” Journal ofAccounting Research 7(Auntumn 1969),hal.300,323

Banz, R.W., “The Realtionshipbetween Return and MarketValue of Common Stock,”Journal of FinancialEconomics (March1981), hal 3-18.

Black, F., M.C. Jensen.,dan M. Scholes., “TheCapital Asset Princing Model:Some Empirical Tests,” In

Jensen (ed.), Studiesin the Theory ofCapital Markets (NewYork, NY: Praeger,1972).

Blume, M., “On the Assessmentof Risk,” Journal ofFinance 6 (March 1971)

Blume, M., ”Betas and TheirRegression Tendencies,”Journal of Finance 10(June 1975), hal.785-795

Brandy, Jay T, 2002,“Sharpe/Treynor PerformanceAttribution Model: APractitioner’s Approach toUsing the Sharpe and TreynorReward and Risk Ratios”,Journal of PensionPlanning andCompiliance, 28, 2, ABI/IN FORM Global

Bodie, Z.A .Kane, dan A.J. Marcus (1996),“Investment”, Me. GrawHill, New York

Brown, Keitch C, WV,Hartow, dan Laura T.Starks, (1996), “OfTournament and Temptation,An Analysis of MangerialIncentives in the Mutual FundIndustry”, The Journal ofFinance, Vol III,No.3, July, California

Brigham, Eugene F., danGapenski C. Louis

31

(1993), “IntermediateFinancial Management”,Harcourt BraseCollege, New York.

Bowman, R. G., “TheImportance of a Market-ValueMeasurement of Debt inAssessing Laverage,”Journal of AccountingResearch 18 (Spring1980), hal.242-254

Brown, S.J., dan J. B.Warner., “MeasuringSecurity Price Performance”Journal of FinancialEconomics 8 (September1980), hal.205-258

Droms, William G., danDavid A. Walker(1994), “InvestmentPerformance of InternationalMutual Funds”, TheJournal of FinancialResearch, Vol.XVn,No.1.

Daniel, Kent: MarkGrinblatt; SheridanTittman and RussWermers (1997),“Measuring Mutual FundPerformance WithCharacteristic BasedBenchmark”, The Journalof Finance, Vol. LII,No.3, July, USA

ECFIN (2001), “IndonesianCapital Market Directory”,ECFESf, Jakarta

Elton, J. Edwin, dan J.Martin Gmber (1995),“Modern Portfolio Theory andInvestment Analysis”, JohnWiley & Sons, Inc.,New York

Emory, C. William (1996),“Metode Penelitian Bisnis”,Penerbit ErlanggaJakarta

Fabozzi, Frank J. (2000),“Manajemen Investasi”,Prentice Hall, Inc. A.Simon & ShusterCompany, New York

Fama, E.f., “Risk, Return andEquilibrium: Empirical Test,”Journal of PoliticalEconomy (Januari 1972)hal 607-636

Fama, E. F., dan M. Blume“Filter and Market Trading”,Journal of Bussiness39 (januari 1966),Hal. 226-241

Fried, K. R., “Stock Returnsand the Weekend Effect,”journal of FinancialEconomic 8 (1980),hal.55-70.

Fried, I., dan M. Blume.,“Measurement of PortofolioPerformaces underuncertainty,” AmericanEconomic Review(September 1970)Hal.561-575.

32

Fakhruddin, M, SopianHadianto, 2001,Perangkat dan Model AnalisisInvestasi di Pasar Modal, PT.Elex Media Komputindo,Jakarta.

Fischer, Donald E., danRonald D. Jordan(1995), “Security Analysisand Portfolio Management”,Prentice Hall, NewYork.

Goetzmann, William N.(2000), “Behavioral Factorsin Mutual Fund Flows,”Working Paper, YaleInternational Genrefor Finance, YaleSchool of Management.

Grinblatt, Mark danSheridan Tittman(1998), “Mutual FundPerformance; An Analysis ofQuaterly Portfolio Holdings,”Journal of Bussines,Vol. 62 ISS2Juli,1998.

Imam Ghozali (2001),“Aplikasi Analisis Multivariatedengan Program SPSS”,Badan PenerbitUniversitasDiponegoro, Semarang,Edisi H.

Ippolito, Richard A.(1993), “On Studies ofMutual Fund Performance

1962-1991,” FinancialAnalyst Journal.

Jones, Charles P. (1996),“Investment: Analysis andManagement”, John Wiley& Sons, Inc., NewYork, Fifth Edition.

Jogiyanto H. M. (2009),“Teori Portofolio dan AnalisisInvestasi, BPFEUniversitas GajahMada, Yogyakarta.

Junanda (2004), “AnalisisPerbandingan KinerjaPortofolio Reksadana SahamDengan IHSG SertaKonsistensi ModelPengukuran PortofolioReksadana Saham Di BursaEfek Jakarta”, Undip,Semarang.

Kim, Moon, Ravi Shukia danMichael Tomas (2000),“Mutual Fund ObjectiveMissclassification,” Journalof Economics andBussiness, Vol. 52, p.309-323.

Kistner William G. (1995),“Using Benchmark to MeasureMutual Funds Performance”,Personal Journal ofFinance, Chicago.

Ktemkosky, R., dan J.Martin., “The Effect ofMarket Risk on PortfolioDiversification,” Journal

33

of Finance 10 (March1975), hal.147-153.

Leland, J., “Security Price,Risk, and Maximal Gains fromDiversification,” Journalof Finance (December1999), hal.586-616.

Malkiel, Burton G. (1995),“Returns from Investing inEquilty Mutual Fund 1971 to1991, “Journal ofFinance, Vol. 1, No. 2June.

Manurung, A. Haymans,2006, “Analisis KinerjaReksadana denganMenggunakan Risk AdjustedKinerja, Rasio Risiko, danSnail Trail”.JurnalUsahawan Indonesia,No. 09 Tahun XXXVhal.21-24, FakultasEkonomi UniversitasSumatera Utara.

Markowitz, H. M., “PortfolioSelection” Journal ofFinance (March 1952)hal.77-91.

Melicher, R., “FinancialFactors Which Influence BetaVariation within anHomogeneous IndustryEnvironment” Journal ofFinancial andQuantitative Analysis9 (March 1974), hal.231-241.

Miller, M. H., dan F.Modligliani., “DividendPolicy, Growth, and theValuation of Share,“Journal of Bussiness(October 1961),hal.411-433.

Pandji Anoraga dan FijiPakarti (2010),“Pengantar Pasar Modal”,Rineka Cipta,Semarang.

Person, Wayne E. dan RudiW. Schadt (1996),“Measuring Fund Strategyand Performance in ChangingEconomic Condition”, TheJournal Finance,Seattle.

Pratomo, Eko Priyo,Ubaidillah Nugraha,2009, “Reksadana SolusiPerencanaan Investasi di EraModern”, Edisi Revisi,PT. Gramedia PustakaUtama, Jakarta.

R. Agus Suhartono dan SriZulaihati (1998),“Rasionalitas Investorterhadap Pemilihan Sahamdan Penentuan PortofolioOptimal dengan Model IndeksTunggal di Bursa EfekIndonesia”, KELOLA,No.17/Vm/1998, hal.107-121.

Rini Fitriani danSiddharta Utama

34

(1999), T7)PerformanceEvaluation of StockPortofolios Formed UsingAccounting and Market Datain the Jakarta StockExchange”, Gadjah MadaInternational Journalof Bussiness,September 2001, Vol.3No.3, P. 367-378.

Reilly, Frank K. danBrown, Keith C.(2000), “InvestmentAnalysis and PortfolioManagement”, The DrydenPress, HarcourtCollege Publishers,Dryden-USA.

Robbert Ang (1997), “BukuPintar Pasar ModalIndonesia”, MediasoftIndonesia, Jakarta.

Rose, Peter S., danMarquis, Milton H.2006. “Money and CapitalMarkets”, Ninth Edition,p, 277-280).

Said Bawazier dan JatiPingkir Sitanggang(1994), “Memilih Sahamuntuk Portofolio Optimal”,Usahawan, No.IX,hal.34-40.

Sawidi Widoadmodjo.(1996), “Cara Sehatinvestasi di Pasar Modal”,PT. Juraalindo AksaraGrafika. Jakarta.

Samsul, Mohammad, 2006,“Pasar Modal danManajemen Portofolio”,Penerbit Erlangga,Jakarta.

Scholes, M. S. R. W.Westerfield, J. Jaffe,“Corporate Finance,”Boston: Mc Graw HillCo., Edisi 7, 2005.

Siahaan, Hinsa, 2006.“Penilaian Kinerja Investasidengan MenggunakanSharpe’s Performance Indexdan Treynor’s PerformanceIndex”, Jurnal Ekonomi,UniversitasTarumanegara, Jakarta.

Sharpe, W.F., Alexander,G.I., dan Bailey, J.V.(1995), Investment,Prentice Hall, NewYork.

Sharpe, W., “A Simplified Modelfor Portfolio Analysis,”Management Science 9(January 1963),Hal.277-293.

Sharpe, W., “Capital AssetPrice: A Theory of MarketEqulibrum under Conditionsof Risk,” Journal ofFinance 19 (September1964), Hal. 425-442.

Sweeney, L.E., R.S.Rathinasasmi dan K.J.Tan (1997), “Mutual FundObjectives: Do They Provide a

35

Useful Guide for Investor,”Journal of Finance andStrategic Decision,Vol. 10, No. 2, Summer1997.

Teguh Prasetya (2000),“Analisis Rasio Keuangan danNilai Kapitalisasi Pasarsebagai Prediksi HargaSaham di Bursa EfekIndonesia pada PeriodeBullish dan Bearish”,Simposium NasionalAkuntansi III, Agustus2001, hal. 652-695.

Umar, Husein, 2000,Research Methods in Financeand Banking, PT. GramediaPustaka Utama,Jakarta.

Usman, Bahtiar, IndriRatnasari, 2004.“Evaluasi Kinerja ReksadanaBerdasarkan Metode Sharpe,Treynor, Jensen, dan M2”,Jurnal Bisnis danManajemen, Vol. 4 No.2 Tahun 2004 hal. 165-202, Fakultas EkonomiTrisakti, Jakarta.

Van Home, James., John M.Wachowics, Jr.,Fundamentals of FinancialManagement,Prentice-Hall InternationalEditions, eightedition, 1992.

Ziering, Barry A, dan JoelW. Stoesser (1997),“Development andImplementation of anIntegrated PortfolioManagement Paradigma”,Real estate Finance.

Sumber Web:http://www.bapepam-

ik.depkeu.go.id/dikutip oleh Tri FridaSuryati pada tanggal15-28 Oktober 2010,pukul 09.00 WITA.

http://www.portalReksadana.com/ dikutip oleh TriFrida Suryati padatanggal 15-28 Oktober2010, pukul 09.00WITA.

http://www.infovesta.com/dikutip oleh Tri FridaSuryati pada tanggal15-28 Oktober 2010,pukul 09.00 WITA.

http://www.investopedia.com/dikutip oleh Tri FridaSuryati pada tanggal15-28 Oktober 2010,pukul 09.00 WITA.

Undang-Undang Pasar ModalNo. 8 Tahun 1995,Pasal (1) Ayat (27).

36