ANALISIS DE LA ESTRUCTURA FINANCIERA DE LAS EMPRESAS DEL SECTOR
TURISMO, TEXTIL, LITOGRAFICO, METALMECANICO Y QUIMICO EN
COLOMBIA
fundacion universidad del norte
ANALISIS DE LA ESTRUCTURA FINANCIERA DE LAS EMPRESAS DEL SECTOR
TURISMO, TEXTIL, LITOGRAFICO, METALMECANICO Y QUIMICO EN
COLOMBIA
2000 - 2009
Maria Josefina Royo Burbano
Octubre de 2011
Este documento busca realizar un anlisis de las fuentes de
financiacin internas y externas disponibles en Colombia y como
afectan la estructura financiera de las empresas del sector
turismo, textil, litogrfico, metalmecnico y qumico en Colombia.
TABLA DE CONTENIDO51. PROBLEMA, OBJETIVOS Y JUSTIFICACION DE LA
INVESTIGACION
51.1 PROBLEMA DE INVESTIGACION
1.1.1 5PLANTEAMIENTO DEL PROBLEMA
1.1.2 10FORMULACION DEL PROBLEMA
1.1.3 10SISTEMATIZACION DEL PROBLEMA
1.2 11OBJETIVOS
1.2.1.11OBJETIVO GENERAL
1.2.2 11OBJETIVOS ESPECFICOS
1.3 12JUSTIFICACION DE LA INVESTIGACION
142. MARCO TEORICO
142.1 ARGUMENTOS TEORICOS
142.1.1TEORIA DE LA ESTRUCTURA DE CAPITAL
152.1.2TEORIA DEL EQUILIBRIO (TRADE OFF THEORY)
172.1.3TEORIA DE LA JERARQUIA FINANCIERA (PECKING ORDER)
182.1.4TEORIA DE LAS DOS CARAS DE LA HOLGURA FINANCIERA
192.1.5LA PLANIFICACION FINANCIERA
243. MARCO LEGAL
264. METODOLOGIA DE LA INVESTIGACION
264.1 METODO DE ANALISIS DE CONTENIDO
274.2 OPERACIONALIZACION DE VARIABLES
274.2.1VARIABLE DEPENDIENTE
274.2.2VARIABLES INDEPENDIENTES
284.2.3HIPTESIS
284.3 RECOLECCION DE LA INFORMACION
295. ESTADO DEL ARTE
306. SISTEMAS DE FINANCIACION PARA EL SECTOR PRODUCTIVO
306.1 FUENTES AUTOGENERADORAS DE RECURSOS
316.1.1GASTOS ACUMULADOS
316.1.2IMPUESTOS RETENIDOS
326.1.3UTILIDADES RETENIDAS
346.2 FUENTES INTERNAS DE FINANCIACION
376.2.1CAPITAL SOCIAL COMUN
386.2.2CAPITAL SOCIAL PREFERENTE
396.3 FINANCIAMIENTO OPERATIVO
396.3.1PLAZOS DE PROVEEDORES
406.3.2REDUCCION DE INVENTARIOS
406.3.3DESINVERSIONES
416.4 FUENTES EXTERNAS DE FINANCIACION
426.4.1EMISION DE TITULOS DE DEUDA (BONOS CORPORATIVOS)
466.4.2SISTEMA BANCARIO
546.4.3BANCA DE FOMENTO
626.5 FINANCIACION DESDE EL CAPITAL
626.5.1CAPITAL PRIVADO DE RIESGO
656.5.2CAPITAL SOCIAL POR OFERTA PBLICA DE ACCIONES
666.5.3OPERACIONES DE LEASING
736.5.4OPERACIONES DE FACTORING
797. RESULTADOS DEL ANALISIS
867.1 SECTOR TURISMO
887.1.1RESULTADOS OBTENIDOS
937.2 SECTOR TEXTIL
957.2.1RESULTADOS OBTENIDOS
997.3 SECTOR LITOGRAFICO
1017.3.1RESULTADOS OBTENIDOS
1077.4 SECTOR METALMECANICO
1097.4.1RESULTADOS OBTENIDOS
1137.5 SECTOR QUIMICO
1157.5.1RESULTADOS OBTENIDOS
1207.6 RESULTADOS COMPARATIVOS
1207.6.1COMPARATIVO GENERAL
1217.6.2COMPARATIVO POR TAMAO
1257.6.3COMPARATIVO POR CIUDAD
1308. CONCLUSIONES
1319. INDICE DE TABLAS
13310. INDICE DE ILUSTRACIONES
13911. BIBLIOGRAFA
1. PROBLEMA, OBJETIVOS Y JUSTIFICACION DE LA INVESTIGACION
1.1 PROBLEMA DE INVESTIGACION
1.1.1 PLANTEAMIENTO DEL PROBLEMA
Las empresas no solo tienen que desempearse adecuadamente en el
sector econmico en el que se desarrollan, tambin tienen que hacerlo
en la vertiente financiera de su actividad, esto quiere decir que
deben tomar adecuadas decisiones de inversin y de financiacin que
puedan darle una ventaja frente a sus competidores. Por el
contrario, las malas decisiones de inversin y financiamiento pueden
hacerle mucho dao a una organizacin. (BREALEY, MYERS, & MARCUS,
2007) La decisin de inversin comienza con la identificacin de las
oportunidades de inversin, normalmente relacionadas con los
proyectos de inversin de capital. A la decisin de inversin tambin
se le denomina decisin de presupuesto de capital. El alcance de
estas decisiones inicialmente estaba enfocado nicamente a las
inversiones en activos fijos. Hoy en da, estas decisiones incluyen
las inversiones en activos inmateriales, como por ejemplo
Investigacin & Desarrollo, en publicidad y marketing de nuevos
productos o la adquisicin de patentes y marcas registradas.
(BREALEY, MYERS, & MARCUS, 2007) En lo que a inversin se
refiere, la decisin trascendental que se toma en una empresa es la
referente a la determinacin de su tamao, es decir, del volumen
total de activos que se utilizarn para mantener una operacin
eficiente, que igualmente sea rentable y genere valor agregado para
los accionistas. Las decisiones de inversin se encuentran
relacionados con aspectos tan importantes como:
El volumen de activos fijos que se desea mantener: Planta
Fsica
El plazo que se le conceder a los clientes para las ventas a
crdito
El crecimiento de la empresa que va relacionado con:
Expectativas de crecimiento de la economa y del sector industrial
en el que se desenvuelve, la reinversin de las utilidades y la
rentabilidad futura que ofrece la empresa
La proporcin que maneja la empresa entre activos fijos y
corrientes
La adquisicin de activos fijos a travs de medios de financiacin
como Leasing
Estas decisiones llevan a la determinacin del capital de trabajo
neto operativo que requiere la empresa para su operacin (GARCIA S.,
2009). Aqu empieza a desplegarse la segunda decisin crtica de la
empresa: La decisin de financiacin.
La decisin de financiacin consiste en conseguir los recursos
financieros que las empresas necesitan para desarrollar las
inversiones y realizar sus operaciones. Cuando una empresa necesita
recursos puede hacerlo a travs de acciones con las que compromete
beneficios futuros, o la devolucin del dinero invertido ms una tasa
de inters determinada. En el primer caso, los inversores recibiran
acciones y se convertirn en accionistas de una parte de la empresa.
A los inversores, en este caso, se les denominan Inversores de
Capital Social. En el segundo caso, los inversores son
prestamistas, es decir Inversores de Deuda. A la decisin de optar
por entre financiar la deuda o el capital social se le denomina
decisin sobre la estructura de capital. Para la decisin de
Financiacin es trascendental la determinacin de la estructura
financiera, que se define como la proporcin entre pasivos y
patrimonio que se utiliza para financiar sus activos. Esta decisin
tiene dos aspectos importantes: Utilidades: Mientras mayor sea la
proporcin de deuda con respecto al patrimonio, mayor ser tambin la
cantidad de intereses a pagarse y por tanto habr una mayor presin
sobre las utilidades operativas, en la medida en que una disminucin
de stas podra implicar incapacidad para atender el pago de
intereses. Costo de Capital: Es el costo que la empresa le implica
poseer activos, y se calcula como el costo promedio ponderado de
las diferentes fuentes que la empresa utiliza para financiarlos. Es
la rentabilidad mnima que deben producir los activos de la empresa.
(GARCIA S., 2009). La estructura de capital de una compaa es un
elemento importante que puede impactar el valor de la misma.
Obtener la relacin deuda / patrimonio ptima es una tarea que en
cada momento debe ser evaluada por los departamentos financieros de
las empresas y por sus administradores. Es cierto que no existe una
teora nica que ayude a definir los criterios para obtener la mejor
estructura de capital, si existe un amplio consenso acerca de que
el valor de una empresa si puede variar como consecuencia de
endeudamiento por el efecto fiscal que genera y sus costos directos
e indirectos. Dicho nivel de deuda debe analizarse en contexto,
teniendo en cuenta no slo las condiciones internas de la empresa y
sus necesidades de caja, sino el mercado en el cual opera, su
planeacin estratgica y el ciclo de vida de la empresa y la
industria, para poder contar a futuro con la flexibilidad
financiera suficiente para tener un crecimiento sostenible (BANCA
DE INVERSION BANCOLOMBIA, 2011). Los recursos que las empresas
invierten en sus proyectos provienen en ltimas de los ahorros de
los inversores. Pero en sta va que va desde el ahorro hasta las
inversiones corporativas hay muchas estaciones. La va puede pasar
por los mercados financieros, por los intermediarios financieros o
por ambos. Los mercados financieros son aquellos en los que se
emiten y se negocian ttulos, por ejemplo: las acciones y los ttulos
de deuda. A estos mercados tambin se le denominan Mercados de
Capitales. Los intermediarios financieros son organizaciones que
obtienen dinero de los inversores y que proporcionan financiacin a
las personas, a las empresas y a otras organizaciones. Entre stos
intermediarios se encuentran:
Fondos de Inversin: Acumulan dinero vendiendo ttulos a los
inversores. Estos fondos ofrecen a los inversionistas
diversificacin a un bajo costo y una gestin profesional.
Instituciones Financieras: Captan recursos de los inversores y los
coloca en el sector productivo, actuando como intermediario de los
recursos.
Ilustracin 1. Flujo de recursos hacia una empresa. Fuente:
Brealey, Myers & Stewart (2007). Elaboracin propia. Con lo
anterior, se puede deducir que las empresas disponen de dos grandes
fuentes de fondos. Pueden captar dinero de fuentes externas
(acciones, emitiendo deuda o adquiriendo deuda con el sector
financiero) o reinvirtiendo parte de sus utilidades. Con sta ltima,
surgen ciertas ventajas, se evitan los gastos de la emisin de
nuevas emisiones, la disminucin de la utilidad por accin, los
costos financieros de adquirir compromisos y el aumento del
apalancamiento financiero de la empresa. Pero como no siempre las
empresas tienen fondos suficientes en sus recursos internos para
satisfacer sus necesidades de inversin, ste dficit financiero se
debe compensar con las fuentes externas ya mencionadas. (BREALEY,
MYERS, & MARCUS, 2007). Para recurrir a estas fuentes hay que
tener en cuenta otros aspectos que estn relacionados con las
decisiones de financiacin:
Combinacin entre deuda de corto o largo plazo A que fuentes
especficas se recurrir y que tipos de garantas se van a ofrecer
Adquisicin de activos fijos por la figura de arrendamiento Vender
las cuentas por cobrar antes de su vencimiento Recurrir a
intermediarios financieros a travs de la figura de crdito
Reestructuraciones financieras. (GARCIA S., 2009)1.1.2 FORMULACION
DEL PROBLEMA
Cmo ha sido el comportamiento de las Decisiones de Financiacin
de las empresas de los sectores qumico, metalmecnico, litogrfico,
textil y de turismo en Colombia durante el perodo 2000 2009?1.1.3
SISTEMATIZACION DEL PROBLEMA Cules son los diferentes recursos de
financiacin con que cuentan las empresas en Colombia?
Cul ha sido la dinmica del pasivo y del patrimonio de las
empresas del sector qumico, metalmecnico, litogrfico, textil y de
turismo en Colombia durante el perodo 2000 2009?
Cmo ha sido el comportamiento del pasivo y del patrimonio de las
empresas del sector qumico, metalmecnico, litogrfico, textil y de
turismo en Colombia desde la ptica de su composicin?
1.2 OBJETIVOS
1.2.1 OBJETIVO GENERAL Determinar el comportamiento de la
estructura financiera del sector qumico, metalmecnico, litogrfico,
textil y de turismo en Colombia durante el perodo 2000 20091.2.2
OBJETIVOS ESPECFICOS Analizar los diferentes recursos de capital
con que cuentan las empresas del sector qumico, metalmecnico,
litogrfico, textil y de turismo en Colombia para financiarse.
Hacer un seguimiento de la dinmica del pasivo y del patrimonio
de las empresas del sector qumico, metalmecnico, litogrfico, textil
y de turismo en Colombia durante el perodo analizado
Determinar a partir de los principales rubros del pasivo de las
empresas del sector qumico, metalmecnico, litogrfico, textil y de
turismo en Colombia, una clasificacin de la deuda financiera y
comercial por plazo durante el perodo analizado.
Determinar a partir de los principales rubros del patrimonio de
las empresas del sector qumico, metalmecnico, litogrfico, textil y
de turismo en Colombia, una clasificacin de financiacin con capital
o con reinversin de utilidades en el perodo analizado.
1.3 JUSTIFICACION DE LA INVESTIGACION La decisin de financiacin
de una empresa, independiente de hacia dnde se dirijan los recursos
(nuevo proyecto, incremento del capital de trabajo, reestructuracin
financiera, etc.) hay dos preguntas crticas que deben hacerse los
empresarios:
Tomar o no tomar deuda? Si se toma deuda, cuanta? Cul es el
nivel adecuado de endeudamiento que debera tener una empresa?
Con respecto a la primera, la decisin se concentra en si
financiarse con capital (emisin de acciones, aportes de socios), lo
que implica un menor riesgo financiero en caso de disminucin de las
ventas. Esto eleva el costo de capital ya que los recursos de
capital son ms costosos que a deuda, ya que el accionista espera un
retorno mayor al que se le reconoce al acreedor en trminos de la
tasa de inters. Por otro lado, recurrir al endeudamiento, supone un
costo de oportunidad financiero menor que los aportes de capital,
pero incrementa el riesgo de insolvencia de la empresa en caso de
una disminucin en las ventas, por la incapacidad de la empresa de
atender sus obligaciones. El tema central de sta discusin es Cul es
el nivel adecuado de endeudamiento? Este trabajo busca reflexionar
sobre las alternativas que tienen hoy en da las empresas para tomar
la decisin de financiacin para su operacin, crear la discusin de
que tan disponibles estn estas alternativas para las empresas en
Colombia, y as mismo identificar si existe un patrn comn de
comportamiento de estas dos decisiones en las empresas del sector
qumico, metalmecnico, litogrfico, textil y de turismo en
Colombia.
2. MARCO TEORAICO1.4 ARGUMENTOS TEORICOS2.1.1 TEORIA DE LA
ESTRUCTURA DE CAPITAL La teora desarrollada por Modigliani &
Miller, se basa en los siguientes supuestos (MARTINEZ ALDANA,
HERAZO CUETO, & CORREDOR, 2007):
En primer lugar, empresas con lados izquierdos de los balances
idnticos, valen lo mismo independiente de cmo han sido financiados
estos activos del lado derecho del balance. Dado que las decisiones
de financiacin no afectan el valor de la empresa, se puede afirmar
que stas son independientes de las decisiones de inversin.
Formalmente, el valor de una empresa est dado por el valor presente
neto de sus activos descontados a una tasa apropiada. Este supuesto
se desarrolla bajo las siguientes condiciones: No hay impuestos Los
individuos pueden pedir cantidades ilimitadas de prstamos a la
misma tasa que las empresas, y esta se mantiene constante Todos los
agentes econmicos comparten la misma informacin No hay fricciones
en el mercado de capitales. No hay costos de transaccin Las
decisiones de inversin no afectan el precio de los ttulos Todos los
flujos de caja son perpetuidades sin crecimiento Los gerentes
maximizan la utilidad de los inversionistas Cada empresa pertenece
a un nivel de riesgoEn segundo lugar, a mayor endeudamiento, mayor
riesgo corren los accionistas y ms grande debe ser el rendimiento
esperado sobre su inversin. En este supuesto el costo de capital se
presume igual para las empresas que tienen el mismo nivel de
riesgo. Es tambin la tasa mnima requerida para cualquier proyecto
de inversin, siempre y cuando su riesgo sea igual al de la empresa.
En conclusin, en un mundo libre de informacin asimtrica, costos de
transaccin e impuestos, la ganancia esperada de la empresa es
independiente de la forma en que se financie. Esto quiere decir,
que la empresa debe preocuparse por hallar las mejores
oportunidades de inversin productiva, ya que el costo de
financiamiento es el mismo, independiente de donde provengan los
recursos. (BEBCZUK, 2000).2.1.2 TEORIA DEL EQUILIBRIO (TRADE OFF
THEORY) Es muy comn en las empresas considerar que la decisin entre
deuda y capital propio se resuelve equilibrando los ahorros
fiscales por intereses y los costos de una insolvencia financiera.
La teora del equilibrio predice que el nivel de endeudamiento
objetivo vara entre una empresa y otra. Las empresas con activos
seguros y tangibles y con grandes beneficios impositivos deben
tener niveles elevados de endeudamiento. Las empresas no rentables,
con activos intangibles y arriesgados deben buscar ante todo la
financiacin con capital propio. Esta teora logra explicar muchas
diferencias que existen en la estructura de capital de las
empresas. Segn sta teora, el nivel de endeudamiento se incrementa
con los beneficios o con los flujos de caja debido a tres factores
importantes: La posibilidad de insolvencia financiera se reduce
cuando aumenta el beneficio; Un mayor beneficio implica mayores
impuestos y un exceso de flujo de caja es la primera fuente de
costos de agencia. Otra prediccin de sta teora es que la tasa de
endeudamiento vara negativamente con el ritmo de inversiones. Si la
empresa realiza mayores inversiones, dispondr de menos flujo de
caja disponible y tendr menos necesidad de deuda para limitar los
intereses de los directivos (ORTEGA DE LA POZA, 2007). Por ejemplo,
las empresas de tecnologa se endeudan relativamente poco, ya que
posee activos intangibles y arriesgados, mientras que las empresas
de comercio minoristas se endeudan ms porque sus activos son
tangibles y relativamente seguros. En la realidad, el
comportamiento de las compaas es diferente, generalmente las
empresas ms rentables son las que menos se endeudan. Aqu la teora
del equilibrio fracasa porque predice exactamente lo contrario,
indica que ante beneficios elevados, hay una mayor capacidad de
endeudamiento, ms base impositiva que proteger e impuestos a pagar
por disminuir y por tanto se debe buscar un nivel de endeudamiento
mayor. (BREALEY, MYERS, & MARCUS, 2007). 2.1.3 TEORIA DE LA
JERARQUIA FINANCIERA (PECKING ORDER) Existe otra teora que podra
explicar porqu las empresas rentables se endeudan menos.
Desarrollada por Myers y Majluf en 1984, esta teora se basa en la
informacin asimtrica, segn la cual las empresas saben ms que los
inversionistas externos sobre la rentabilidad y la perspectiva de
los negocios. Esto hace posible que los inversores no puedan
evaluar el verdadero valor de las nuevas emisiones de acciones o de
ttulos de deuda. Los inversionistas pueden tener recelo a comprar
acciones o ttulos de deuda recin emitidos, porque temen que
terminen siendo sobrevalorados. La teora de la jerarqua financiera
de la estructura de capital se expresa del modo siguiente:
Las empresas prefieren la financiacin interna, porque estos
fondos se obtienen sin emitir seales negativas, capaces de reducir
el precio de las acciones. Cuando se necesita financiacin externa,
las empresas emiten primero deuda, y solo en ltimo recurso apelan a
la emisin de capital propio. Aparece as un orden jerrquico, porque
las emisiones de deuda tienen menos probabilidades que las de
capital propio, de ser interpretadas como una seal negativa por los
inversionistas.
La jerarqua financiera explica porque las empresas ms rentables
suelen endeudarse menos; ello no ocurre porque tengan como
objetivos niveles bajos de endeudamiento, sino porque no necesitan
dinero externo. Las empresas menos rentables emiten deuda puesto
que no tienen suficientes fondos internos para dedicar a sus
procesos de inversin y porque la deuda ocupa el primer lugar en el
orden jerrquico de la financiacin externa. Esta teora no desprecia
a los impuestos ni a la insolvencia financiera, pero afirma que
estos factores son menos importantes que la preferencia que
muestran los directivos por los fondos internos, y no por los
externos, y por la financiacin de la deuda, y no por la nueva
emisin de acciones. (BREALEY, MYERS, & MARCUS, 2007) En
conclusin, las empresas tienen un orden jerrquico frente a las
fuentes de financiacin: Ganancias retenidas, deudas y acciones. El
empresario siempre busca minimizar el costo de capital de las
nuevas inversiones. Un proyecto de alta rentabilidad y bajo riesgo
preferir los fondos propios a la deuda con riesgo, y esta a las
acciones. (BEBCZUK, 2000)2.1.4 TEORIA DE LAS DOS CARAS DE LA
HOLGURA FINANCIERA
Las empresas que han agotado el orden jerrquico y necesitan
capital propio exterior, pueden terminar excesivamente endeudadas o
dejando pasar buenas inversiones porque no se pueden vender a un
precio que los directivos consideran bueno. En otras palabras, la
holgura financiera es buena. Tener holgura financiera significa
poseer suficiente dinero, obligaciones negociables, activos reales
fcilmente vendibles y acceso fcil a los mercados de deuda o a la
financiacin bancaria. El acceso fcil a los mercados y a la banca,
exige ante todo una financiacin prudente, de modo que el
prestamista considere que la deuda es una inversin segura. A largo
plazo, el valor de las empresas depende ms de sus inversiones de
capital y de sus decisiones operativas que de la financiacin. Por
lo tanto, las empresas deben tener suficiente holgura financiera,
que les permita conseguir financiacin rpida para realizar buenas
inversiones.
La holgura financiera tambin tiene un aspecto negativo. Su
exceso puede llevar a los directivos de la empresa a tomarlo todo
con calma, a aumentar sus prerrogativas o a jugar con el dinero con
que se paga a los inversionistas. Cuando se dispone de un amplio
flujo de caja, existe la tendencia a reinvertir demasiado dinero en
empresas maduras o en adquisiciones inoportunas. (BREALEY, MYERS,
& MARCUS, 2007)2.1.5 LA PLANIFICACION FINANCIERA Las decisiones
de financiacin hacen parte de la planificacin financiera de las
empresas. Esta planeacin puede ser de corto (1 ao) o de largo plazo
(de 1 a 5 aos). La planificacin de corto plazo se centra en tener
la liquidez suficiente para pagar sus cuentas y atender sus
obligaciones financieras. Por su parte, la planificacin financiera
de largo plazo se centra en los objetivos de la empresa, las
necesidades de inversin para alcanzarlos y la financiacin que se
tiene que obtener. Los planes financieros ayudan a las empresas a
mantener la coherencia en sus objetivos sobre el crecimiento, las
inversiones y la financiacin. En los modelos financieros se pueden
obtener los datos bsicos para la toma de decisiones de financiacin.
No existe un modelo nico para implementar en las empresas, por
tanto la planeacin financiera se vuelve un mtodo de ensayo y error,
que permite prever las consecuencias financieras de las decisiones
planteadas para determinada situacin. Dentro de la informacin que
se obtiene de estos modelos, una de las ms importantes, y que se
relaciona con las fuentes de financiacin, es establecer la relacin
entre la tasa de crecimiento de la empresa y la necesidad de
recursos. (BREALEY, MYERS, & MARCUS, 2007)
Esta ecuacin nos revela que la cantidad de financiacin externa
depende del crecimiento previsto de la empresa. Cuanto ms
rpidamente crezca la empresa, ms necesitar invertir, y por tanto ms
capital externo va a tener que conseguir. Cuando la empresa crece
con toda la rapidez posible sin recurrir a fuentes de financiacin
externa se dice que la empres tiene una tasa de crecimiento
interna. Esta tasa es la que iguala la financiacin externa a
cero.
Esta ecuacin permite obtener dos conclusiones: Una empresa no
necesitar financiacin externa a medida que: Reinvierten una
proporcin elevada de las utilidades
Si tienen una alta rentabilidad del capital
Si tienen una baja tasa de deuda entre activos
Otro enfoque se obtiene, cuando las empresas desean no solo
saber cul es la tasa mxima que pueden crecer sin recurrir a fuentes
externas, sino tambin conocer la tasa de crecimiento mxima que
pueden tener con emisin de deuda sin tener que emitir acciones que
le afecten su capital propio. Si la empresa tiene capacidad para
emitir deuda, es posible financiar cualquier tasa de crecimiento,
pero es ms real hablar sobre la estructura ptima de deuda que ha
determinado la empresa para su correcto funcionamiento. En ste
enfoque se utiliza la Tasa de Crecimiento Sostenible. Esta es la
mayor tasa de crecimiento que puede mantener la empresa sin
incrementar su apalancamiento financiero, ya que sta tasa depende
del nivel de reinversin de las utilidades y de la rentabilidad del
capital.
Determinar la cantidad de deuda que puede tomar por una compaa
(capacidad de endeudamiento) est en funcin de varios aspectos que
se deben evaluar de manera conjunta, entre estos es importante
analizar:
Propsito: Antes de tomar una decisin de endeudamiento es
fundamental tener definido con claridad el objeto de estos recursos
y en qu periodos de tiempo se requerir. En dichos propsitos puede
estar planes de expansin de la compaa, adquisicin de otras
operaciones, inversiones en activos fijos, capital de trabajo,
entre otros; tales propsitos deben estar enmarcados dentro de una
planeacin financiera de la compaa y sus presupuestos peridicos.
Riesgos: En este anlisis se debe tener en cuenta cules son los
riesgos macroeconmicos, sectoriales y propios del negocio que
podran ver comprometido el pago del servicio a la deuda.
Payback: Cuando se toman las decisiones de apalancamiento, en
paralelo se debe tener clara la forma en la cual se servir la
deuda, bien sea con el flujo de caja propio de la compaa, con la
venta de activos, con refinanciacin o con soporte externo
(capitalizacin).
Estructura: Son las condiciones propias del endeudamiento. En
este se analiza el perfil, duracin, monto, moneda (pueden existir
coberturas naturales), garantas solicitadas por los prestamistas,
etc. En trminos generales, para disminuir el riesgo de insolvencia,
se deben calzar las condiciones de la deuda con la naturaleza de
los proyectos (plazo, moneda, etc.) de una compaa.
Beneficio Tributario: Sin lugar a dudas uno de los grandes
beneficios del endeudamiento se encuentra en el ahorro en impuestos
que genera poder descontar los intereses causados del ingreso
grabable. La regulacin tributaria del pas, la tasa impositiva que
est pagando la empresa, entre otros, son importantes determinantes
al momento de tomar las decisiones de endeudamiento. (BANCA DE
INVERSION BANCOLOMBIA, 2011)
3. MARCO LEGAL
Circular Bsica Contable y Financiera (Circular Externa 100 de
1995): Emitida por la Superintendencia Financiera donde emite la
normatividad relacionada con los Establecimientos de Crdito.
Estatuto Orgnico del Sistema Financiero: Descripcin Bsica de las
Entidades sometidas a vigilancia de la Superintendencia Bancaria.
Decreto Ley 3068: Por el cual se crea FONADE (Fondo Nacional de
Desarrollo)
Decreto 3788 de 1981: Por el cual se crea el FNG (Fondo Nacional
de Garantas) Decreto 2206 de 1998: Por el cual se crea FOGACOOP
(Fondo Nacional de Cooperativas) Decreto 663 de 1993: Por el cual
se modifica el Estatuto Orgnico del Sistema Financiero para incluir
los antecedentes de la normatividad de Fondos de Capital
Privado
Decreto 2175 de 2007: Por el cual se regul la administracin y
Gestin de Carteras Colectivas que incluy a los Fondos de Capital
Privado
Decreto 4090 de 2006: Por el cual la Superintendencia Financiera
de Colombia y el Ministerio de Hacienda y Crdito Pblico clasifican
los crditos que ofrecen los intermediarios financieros.
Ley 79 de 1988: Por la cual se rigen las Cooperativas
Financieras.
Ley 7 de 1991: Por la cual se crea el Banco de Comercio Exterior
de Colombia (BANCOLDEX).
Ley 57 de 1989: Por la cual se crea FINDETER (Financiera de
Desarrollo Territorial)
Ley 16 de 1990: Por la cual se crea FINAGRO (Fondo para el
Financiamiento del Sector Agropecuario)
Ley 11 de 1982: Por la cual se crea la FEN (Financiera Energtica
Nacional)
Ley 117 de 1985: Por la cual se crea FOGAFIN (Fondo de Garantas
de Instituciones Financieras)
Ley 454 de 1998: Estipula como establecimientos de crdito a los
establecimientos bancarios, corporaciones financieras,
corporaciones de ahorro y vivienda, compaas de financiamiento
comercial y las cooperativas financieras y se estableci que la
funcin de stas radica en la captacin recursos a trmino, a travs de
depsitos o instrumentos de deuda a corto plazo. Ley 510 de 1999: Se
estipularon los objetivos de los establecimientos de crdito, entre
ellos, la movilizacin de recursos, la asignacin de capital para
creacin, reorganizacin, fusin, transformacin y expansin de
cualquier tipo de empresa y participacin en el capital. Resolucin
400 de 1995: Por medio de la cual se adoptan las normas de
intervencin en el mercado pblico de valores.
Resolucin 04074 de 2005: Emitida por la DIAN (Direccin de
Impuestos y Aduanas Nacionales) donde se adoptan las normas para el
manejo fiscal de las utilidades retenidas.
4. METODOLOGIA DE LA INVESTIGACION
4.1 METODO DE ANALISIS DE CONTENIDO
El anlisis de contenido es una tcnica de investigacin destinada
a formular, a partir de ciertos datos, inferencias reproducibles y
vlidas que puedan aplicarse a su contexto (KRIPPENDORF, 1980). El
anlisis de contenido adopta una posicin especial frente a las dos
formas de recopilacin de datos: a) La propia recopilacin de la
informacin durante la investigacin y b) La valoracin de una fuente
obtenida en otro contexto (HEINEMANN, 2003). El procedimiento a
seguir en sta metodologa son los siguientes:
Ilustracin 3. Pasos para la metodologa del Anlisis de Contenido.
Fuente: Elaboracin propia con datos de Porta y Silva, 2003.4.2
OPERACIONALIZACION DE VARIABLES4.2.1 VARIABLE DEPENDIENTE
La variable considerada dependiente para la investigacin es:
Estructura de financiamiento de las empresas de los sectores
qumico, metalmecnico, litogrfico, textil y de turismo en Colombia.
Esta es la variable que se ve afectada por el movimiento de las
variables independientes.
4.2.2 VARIABLES INDEPENDIENTES
Estas son las variables que determinan el movimiento de la
variable dependiente. Las variables independientes de la
investigacin estn consignadas en la siguiente tabla:
Ilustracin 4. Categorizacin de Variables Independientes.
Elaboracin propia. Con base a las variables independientes se
formularn las hiptesis que sern confirmadas o rechazadas al
finalizar la investigacin. 4.2.3 HIPTESIS Las empresas que
pertenecen al mismo sector econmico tienden a seguir un patrn
similar en su estructura financiera.
Las empresas con ms activos intangibles tienden a financiarse
con capital propio, mientras que las empresas con activos tangibles
usan fuentes externas como financiacin.
Las empresas grandes, de mayor capacidad y por tanto de menor
riesgo tienen mayor acceso a las fuentes de financiacin externas,
mientras que las pequeas tienen mayores restricciones para acceder
al mismo. Las empresas que pertenecen a sectores econmicos ms
vulnerables tienen menor acceso a las fuentes externas de
financiacin, lo que las obliga a ser ms intensivas en uso de
fuentes del patrimonio.
En Colombia es ms costoso acudir a las deudas financieras que al
mercado de capitales como mecanismo de financiacin.
4.3 RECOLECCION DE LA INFORMACION Al ser sta investigacin
realizada bajo la metodologa de anlisis de contenido la informacin
utilizada ser de fuentes secundarias como libros, artculos de
revistas especializadas y pginas Web. As mismo la informacin
financiera de las empresas del sector a analizar se obtendr de la
Superintendencia de Sociedades.
5. ESTADO DEL ARTEAUTOROBJETIVORESULTADO
ANIF- DECEVALAnlisis del financiamiento corporativo en
ColombiaHemos visto cmo, durante 2006-2010,
se han multiplicado las opciones de financiamiento
corporativo en Colombia, incluyendo
ahora la emisin de acciones y bonos corporativos,
con un dinamismo que es nuevo para el
pas.
ASOBANCARIALas Alternativas de Financiacin para las PymesLa
banca ofrece alternativas ms completas y baratas para el sector de
las pymes. Adems, ofrece servicios de valor agregado que
contribuyen a mejorar las capacidades competitivas de las
empresas.
BANCO DE LA REPUBLICAEstructura Financiera del Sector
Corporativo en ColombiaAunque el sector corporativo privado sigue
dependiendo en un alto porcentaje de la deuda financiera, esta
fuente ha disminuido su participacin dentro de la estructura de
capital en los ltimos cinco aos. Frente a esta reduccin, el
crecimiento de las utilidades retenidas ha sido importante, y ha
llevado a que los recursos propios se conviertan en la primera
opcin de financiamiento para muchas empresas.
JORGE ALBERTO RIVERA GODOYEstructura financiera y determinantes
de la estructura de capital de las pymes del sector confecciones
del Valle del Cauca en el perodo 2000 - 2004Se encuentra una alta y
creciente concentracin en el endeudamiento de corto plazo,
especialmente con entidades financieras y proveedores, aunque con
algunas diferencias entre la pequea y mediana empresa.
FEDESARROLLO: NATALIA SALAZAR, PILAR CABRERA Y ALEJANDRO
BECERRAEl impacto del leasing financiero en la economa colombianaLa
participacin de las obligaciones financieras va disminuyendo con el
menor tamao de la empresa. Los recursos propios son ms importantes
en las pequeas y las grandes empresas. Los proveedores tienen mayor
participacin en las empresas medianas y pequeas. Lo mismo sucede
con las otras obligaciones financieras; este rubro podra estar
recogiendo algunas fuentes de financiacin informales. Slo las
empresas grandes se financian con bonos.
6. SISTEMAS DE FINANCIACION PARA EL SECTOR PRODUCTIVO El cuadro
siguiente permite identificar como se encuentran clasificadas las
fuentes de financiacin disponibles para el sector productivo (LEVY,
2004)
Ilustracin 5. Fuentes de Financiacin de la Empresa. Fuente: Levy
2000. Elaboracin Propia.6.1 FUENTES AUTOGENERADORAS DE RECURSOS
Como se haba mencionado anteriormente, las fuentes de autogeneracin
de recursos son aquellas que provienen de la operacin misma de la
empresa, y se derivan de su actividad mercantil.6.1.1 GASTOS
ACUMULADOS
La caracterstica principal de sta fuente de financiacin es que
es de muy corto plazo, para perodos de entre quince (15) y treinta
(30) das. La fuente se genera debido al hecho de que primero se
disfruta o utiliza un servicio y posteriormente se genera la caja
para pagarlo. El comn denominador de sta fuente es de recursos es
su utilizacin previa a la fecha de exigibilidad del pago
respectivo. (LEVY, 2004). 6.1.2 IMPUESTOS RETENIDOS La prctica
fiscal obliga a ciertas empresas a retener ciertos impuestos para
ser restituidos posteriormente a la entidad recaudadora de
impuestos. En Colombia, existe para las empresas del sector
productivo la figura de Autorretencin. Existen empresas que tienen
un sinnmero de clientes, clientes que son agentes de retencin, los
cuales necesariamente debern practicar la respectiva retencin y
certificarla. Este proceso, cuando existen infinidad de clientes
resulta engorroso y complicado. Ser supremamente difcil para una
empresa solicitar certificados de retencin a un gran nmero de
clientes. En respuesta a esta situacin, se cre la figura de
Autorretencin, como una solucin para aquellas empresas que tiene
ingresos altos o numerosos clientes. En la figura de la
Autorretencin, no es el agente de retencin quien practica la
retencin sino el mismo sujeto pasivo de la retencin. Es el mismo
vendedor quien debe proceder a retenerse el valor correspondiente,
declararlo y pagarlo en la declaracin mensual de retencin en la
fuente. Por sta razn se convierte en una fuente de recursos para la
empresa. (AUTORRETENCION, 2010).6.1.3 UTILIDADES RETENIDAS
Esta opcin de financiamiento es la ms importante con la que
cuenta la empresa. Las empresas que presentan salud financiera, una
gran estructura de capital, sana y slida, a la par de una
administracin eficiente, son aquellas que generan montos
importantes de utilidades respecto de su nivel de ventas y de sus
aportes de capital. (LEVY, 2004). Las utilidades retenidas no
representan efectivo, representan el total de utilidades generadas
descontndole los dividendos, que las empresas han generado y
reinvertido desde sus inicios. (GITMAN, 2003).
El costo de capital de las utilidades retenidas manifiesta un
costo de oportunidad: lo que los accionistas hubieran ganado de
haber recibido las utilidades como dividendos e invertido esos
fondos por su cuenta. Para su ponderacin dentro del costo de
capital de la empresa, el costo de las utilidades retenidas se
asimila al costo de una emisin de acciones ordinarias. Cuando se
pagan los dividendos de la empresa, estos se deducen de las
utilidades retenidas. Si una empresa necesita financiamiento de
capital tiene dos opciones frente a las utilidades retenidas: puede
emitir acciones ordinarias en esa cantidad y tomar an de las
utilidades retenidas para pagar dividendos a los accionistas, o
puede incrementar el capital en acciones ordinarias reteniendo las
utilidades (no pagando dividendos en efectivo) en la cantidad que
lo necesite. En un estricto sentido contable, la retencin de
utilidades incrementa el capital en acciones ordinarias de la misma
manera que la emisin de acciones ordinarias. Por lo tanto, para la
empresa, el costo de las utilidades retenidas es igual al costo de
una emisin totalmente suscrita de una accin ordinaria. Los
accionistas aceptan nicamente la retencin de utilidades de la
empresa, slo si esperan que gane al menos el rendimiento requerido
sobre sus fondos reinvertidos. No es necesario ajustar el costo de
las utilidades retenidas con el costo de emisin, porque reteniendo
las utilidades, la empresa incrementa el capital sin tener que
incurrir en estos gastos. (GITMAN, 2003)
(LEVY, 2004) Distingue dos grupos de utilidades retenidas:
Utilidades del ejercicio: Estas son las generadas por la empresa
en su operacin normal. Es la fuente ms importante porque su
generacin va atada a los buenos resultados de las empresas. En este
rubro se debe considerar la utilidad que se genera directamente de
las ventas deduciendo los costos y gastos efectivamente pagados,
adicionndole depreciaciones y amortizaciones cargadas en el perodo.
En resumen, es el efectivo neto realmente generado en un perodo
determinado.
Reservas de Capital: Incluyen las utilidades generadas en
ejercicios anteriores. La diferencia entre las reservas de capital
y utilidades retenidas, radica en que stas ltimas se pueden sacar
en cualquier momento, mientras que las reservas permanecern
inamovibles dentro del capital contable.6.2 FUENTES INTERNAS DE
FINANCIACION
Antes de entrar a ilustrar las fuentes internas de financiacin
es importante conocer el funcionamiento del mercado de acciones en
Colombia.
(FRADIQUE - MENDEZ, 2008) Las acciones son los valores
negociables representativos del capital de una sociedad annima.
Estos valores se caracterizan por los siguientes aspectos:
Son valores nominativos, es decir, son valores que exigen la
inscripcin del tenedor en el registro que administra el emisor para
tales efectos, de forma que slo es reconocido como tenedor legtimo
quien figure en tal registro.
Son valores libremente negociables. En el mercado de valores, la
libre negociabilidad de las acciones conlleva a que el derecho de
preferencia en la negociacin de estos valores se suspende al
inscribirse un emisor en la BVC.
Son valores de renta variable, es decir, valores cuyos
rendimientos se desconocen al momento de su emisin o adquisicin, de
tal forma que dichos rendimientos nicamente pueden ser conocidos al
momento de su liquidacin. En particular, las acciones son valores
de renta variable porque sus rendimientos estn representados por
los dividendos obtenidos por el emisor.
Los siguientes son los tipos de acciones que existen en
Colombia:
Acciones Ordinarias: Son valores representativos del capital del
emisor que otorgan al inversionista dos tipos de derechos: derechos
polticos y derechos econmicos. Los derechos polticos
comprenden:
El de inspeccionar libremente los libros y papeles sociales del
emisor dentro de los quince das hbiles inmediatamente anteriores a
las reuniones de la asamblea general en que se examinen los
balances de fin de ejercicio.
El de participar y votar en las deliberaciones de la asamblea
general de accionistas.
Los derechos econmicos comprenden:
El de negociar libremente las acciones.
El de recibir una parte proporcional de los beneficios sociales
establecidos por los estados financieros. El de recibir una parte
proporcional de los activos sociales al momento de la liquidacin y
una vez pagado el pasivo externo del emisor.
Acciones preferenciales sin derecho a voto: Son acciones que
otorgan a su titular un derecho de pago preferencial de sus
dividendos y del reembolso de sus participaciones en caso de
disolucin de emisor. Los titulares de estas acciones, sin embargo,
no tienen el derecho de participar en las asambleas de accionistas,
sin perjuicio de la existencia de excepciones legales. Acciones
Privilegiadas: Son aquellas que, adems de los derechos que
confieren las acciones ordinarias, otorgan a sus titulares
cualquier prerrogativa adicional de naturaleza econmica,
incluyendo:
Un derecho preferencial para su reembolso en caso de liquidacin,
hasta la concurrencia de su valor nominal, y
Un derecho a que de las utilidades se le destine, de manera
prioritaria, una cuota determinada, acumulable o no, sin que dicha
acumulacin pueda extenderse por un perodo superior a cinco aos.
Posterior a las definiciones bsicas del mercado accionario en
Colombia, procedemos al desarrollo del captulo sobre fuentes
internas de financiacin. Se consideran fuentes internas de
financiacin aquellas que se generan de los accionistas actuales de
la empresa. Son los nuevos aportes que hacen los accionistas o bien
las utilidades generadas no repartidas que quedan registradas en el
rubro de utilidades retenidas y que son utilizadas para la
capitalizacin de la empresa. En estas fuentes (capital social comn
y capital social preferente) hay que aclarar que son aquellas que
se hacen por fuera de una oferta pblica de valores. Las condiciones
que deben cumplir las emisiones de acciones para que no se
consideren oferta pblica estn consignadas en la Resolucin 400 de
1995. Estas son las siguientes: Que la emisin se dirija a personas
determinadas (menos de cien), con el fin de suscribir, enajenar o
adquirir documentos emitidos en serie o en masa, que otorguen a los
titulares derechos de crdito, de participacin y de tradicin o
representativos de mercancas.
Que la emisin se dirija a los accionistas de la sociedad
emisora, siempre y cuando sean menos de quinientos (500)
destinatarios de la misma.
Que la emisin sea con destino a cumplir una orden de
capitalizacin impartida por autoridad estatal competente, dirigida
exclusivamente a accionistas de la misma sociedad.
6.2.1 CAPITAL SOCIAL COMUN
Es aquel aportado por los accionistas actuales de la sociedad.
Se le denomina comn porque el capital se adquiere con el aumento de
acciones comunes en la empresa. Las principales caractersticas de
este capital son los siguientes:
Tienen derecho a voz y voto en las asambleas de accionistas
El rendimiento de la inversin va de la mano al desempeo de la
empresa
Puede participar directamente en la administracin de la
empresa
En caso de disolucin de la sociedad, su inversin se recupera
luego del de los acreedores y de los accionistas preferentes.
Participacin de las utilidades proporcional al nmero de acciones
comunes que posea
Es responsable frente a terceros por las deudas de la empresa
hasta su porcentaje de participacin Recibe retribucin por la
inversin solo si la empresa decreta el pago de dividendos
Para calcular el costo de capital de las acciones ordinarias,
(GITMAN, 2003) propone la siguiente metodologa:
Donde, Ko = Costo de capital de las acciones ordinarias
D1 = Dividendo por accin esperado en el periodo
Po = Precio de las acciones ordinarias
g = Tasa de crecimiento constante de los dividendos
Puesto que los dividendos de la accin ordinaria se pagan despus
de impuestos no es necesario descontarlo nuevamente.
6.2.2 CAPITAL SOCIAL PREFERENTE Es el aportado por aquellos
socios que no se quiere que participen en la administracin y
decisiones de la empresa. Solo se les invita para aportar su
capital a largo plazo que no impacte el flujo de efectivo en el
corto plazo. Dada su participacin a largo plazo, y la limitacin
para participar en la administracin de la empresa, el capital
preferente es asimilable a un pasivo de largo plazo. Las
principales caractersticas de ste capital son las siguientes (LEVY,
2004):
Participan en la empresa a largo plazo Se aplican al
financiamiento de proyectos de inversin productivos
No afectan gravemente la liquidez de la empresa, dado el
diferimiento de la amortizacin del capital
No participan en la administracin
No participan en las utilidades, salvo los dividendos
previamente pactados
No participan en las prdidas En caso de terminar las
operaciones, reciben la inversin antes que las acciones ordinarias.
El costo de capital para la empresa para las acciones preferentes
es el rendimiento esperado por parte del accionista. Debido a que
muchas de las acciones preferentes son perpetuidades, el precio de
la accin preferente se calcula de la siguiente manera: (MOYER, Mc
GUIGAN, & KRETLOW, 2004)
Donde, Pp = Precio de la Accin Preferente
Dp = Dividendo preferente anual
Kp = Tasa de rendimiento que requieren los accionistas
Mientras que el costo de la accin se calcula de la siguiente
manera:
Donde, Kp = Costo de la Accin
Dp = Dividendo preferente anual
Pneto = Ingresos Netos de la empresa descontando los gastos de
emisin.
6.3 FINANCIAMIENTO OPERATIVO Este financiamiento es el que surge
de la operacin misma de la empresa. No tiene un costo explcito ya
que se encuentra implcito en el precio del bien que se paga. En ste
tipo de financiamiento encontramos:
6.3.1 PLAZOS DE PROVEEDORES
Los proveedores son una de las fuentes de financiacin ms
utilizadas por las empresas. Cuando se habla de proveedores se
destacan dos tipos: El que da descuentos por pronto pago y los que
no. Si stos ltimos tampoco cobran intereses, su costo de
financiacin es cero (0). Para la estructura de capital de la
empresa, si es necesario tener en cuenta el costo del no uso
descuentos que ofrecen los proveedores. (COSS BU, 1981) Este costo
efectivo anual est representado por:
Donde, Kpr = Costo anual de no aprovechar el descuento de los
proveedores
F = Valor de la factura sin descuento
P= Valor de la factura con descuento
x = Nmero de das
6.3.2 REDUCCION DE INVENTARIOS
Una forma de hacer ms eficientes las fuentes de financiamiento
operativo es a travs de la optimizacin de la inversin en
inventarios. Muchas de las empresas, especialmente las medianas y
pequeas que no tienen acceso a diversas fuentes de financiamiento,
utilizan ste mecanismo para conseguir liquidez temporal. Esta
fuente no le genera ningn costo cuantificable a la empresa. Es
posible que ante cualquier necesidad de inventario, la empresa deba
pagar un sobrecosto por adquirirlo rpidamente y no tenerlo en el
stock.6.3.3 DESINVERSIONES
Esta fuente de financiacin solo es utilizada por una nica vez.
Las inversiones no prioritarias o excedentes en las organizaciones
son tiles para cancelar pasivos insolutos en pocas de crisis. 6.4
FUENTES EXTERNAS DE FINANCIACION
Las fuentes externas de financiacin proporcionan recursos que
provienen de empresas, personas o instituciones ajenas a la
organizacin. Al recibir recursos externos se crea un pasivo el cual
genera un costo financiero (inters) y que tendr que ser liquidado
(capital ms intereses) en los trminos acordados. Estas fuentes
incrementan el apalancamiento financiero de la empresa y por lo
general son aptas para ser utilizadas por empresas que tienen
fuertes estructuras financieras y con pasivos proporcionalmente
bajos frente al capital social y patrimonio de la empresa. (LEVY,
2004) Las ventajas de este tipo de financiacin son las siguientes:
(MAZON, OLSINA, & AGUIL, 2003) Financiarse con deuda hace que
el apalancamiento financiero sea positivo
Financiarse con fuentes externas le permite a la empresa tener
un mayor crecimiento que si se financia con recursos propios
La empresa que se financia con deuda, conoce de antemano el
plazo y el costo de la financiacin Las empresas pueden mantener una
gestin independiente (cuando se financian con acreedores ) ya que
no entregan el control de la empresa
La empresa que se financia con deudas paga menos impuestos
(efecto fiscal proveniente de la deduccin del pago de
intereses)
Las desventajas son las siguientes:
Es habitual la exigencia de garantas para avalar la
financiacin.
El costo financiero de la deuda viene indexado al movimiento de
las tasas de inters, por lo tanto puede variar en la vida media de
la financiacin
Tener un apalancamiento financiero muy alto puede ser una seal
de una dbil estructura financiera y puede que la empresa llegue a
presentar insolvencia
6.4.1 EMISION DE TITULOS DE DEUDA (BONOS CORPORATIVOS) Los bonos
corporativos son ttulos de deuda que emiten las empresas privadas
para conseguir recursos a un costo fijo predecible en el tiempo.
Dichos recursos generalmente son utilizados para proyectos de
inversin de largo plazo. En contraprestacin, los inversionistas que
compran dichos bonos adquieren la calidad de acreedores de los
emisores y se aseguran flujos de caja previsibles a lo largo de la
vida de los ttulos.
Internacionalmente se han identificado las siguientes
caractersticas del mercado de bonos corporativos:
Mecanismo de colocacin: La colocacin de bonos corporativos se
realiza por medio de una subasta en el mercado primario dirigida a
inversionistas institucionales. Dicha subasta se puede llevar a
cabo a travs de ofertas pblicas o de colocaciones privadas. Agentes
participantes: Las negociaciones de dichos bonos las realizan
intermediarios profesionales quienes operan como creadores de
mercado, comprometiendo una parte importante de su capital para
darle liquidez a estos activos y vendrselos a los inversionistas
institucionales. Naturaleza del mercado: El mercado de bonos
corporativos se caracteriza por ser ilquido ya que sus emisiones
son escasas debido a que cumplen con objetivos especficos. As
mismo, el monto de sus emisiones es muy bajo en comparacin con el
volumen emitido en otros tipos de ttulos. Adicionalmente, como
dichas emisiones carecen de fungibilidad, cada compaa puede tener
muchas emisiones circulando en el mercado con caractersticas muy
distintas entre ellas.
Mercado utilizado para transar: Debido a su naturaleza ilquida y
a que es un mercado que gira en torno a los intermediarios, los
bonos corporativos se transan principalmente a travs del mercado
mostrador.
Las emisiones de bonos corporativos tienen las siguientes
ventajas para las empresas:
Se constituyen en una fuente de financiamiento de la inversin
complementaria al crdito bancario, el cual es ms de mediano y corto
plazo.
Reducen el riesgo de los descalces temporales entre activos y
pasivos.
Amplan el mercado de capitales debido a que se constituyen en
oportunidades de inversin atractiva, diferente a los depsitos
bancarios, a las acciones y a la deuda pblica. (ASOBANCARIA, 2007)
La mayora de los bonos corporativos tienen una opcin de recompra
que da a la empresa emisora el derecho de recomprarlos para su
amortizacin antes del vencimiento del ttulo. Esta operacin le
genera al emisor el pago de una prima de recompra. Esto le permite
a las empresas refinanciar su deuda generalmente a una tasa menor a
la que fueron emitidos los ttulos. (BESLEY & BRIGHAM, 2010).
Como mecanismo de financiacin para el sector corporativo, la emisin
de bonos puede resultar ms costosa que el endeudamiento de corto
plazo. Los factores principales que afectan el costo son el
vencimiento del bono, el tamao de oferta, el riesgo del emisor y el
costo del dinero (tasa de inters del mercado). Para calcular el
costo de capital de endeudarse mediante emisin de bonos se utiliza
la siguiente ecuacin: (GITMAN, 2003)
Donde,
Kb = Costo del Bono
I = Inters anual pagado por el bono
N = Nmero de aos al vencimiento
M = Valor nominal del bono
Kd = Rendimiento de mercado del bono
Si bien los instrumentos de financiacin a travs del mercado de
valores han existido desde hace varias dcadas en Colombia, ello
vino a consolidarse a travs de la Ley 964 de 2005. A partir de
2006, estos instrumentos han mostrado un dinamismo interesante,
tanto en la emisin de bonos como de acciones. La emisin de bonos
corporativos se duplic entre 2008 y 2009, pasando de cerca de $5.6
billones a $13.7 billones, generndose un stock en circulacin de
bonos corporativos de casi el 6% del PIB. Para 2010 se conserva el
dinamismo observado en el 2009 y para el 2011 (Primer semestre) el
monto emitido ya alcanza los $6.9 billones. Este stock de bonos
corporativos actualmente se distribuye en un 31% para el sector
real y un 54% para el sector financiero (utilizndolo para generar
capital subordinado). Ello no slo se refleja en mayores volmenes,
sino tambin en un nmero creciente de compaas del sector productivo
que se fondean a travs de bonos. (ANIF - DECEVAL, 2010).
Tabla 1. Emisiones de deuda corporativa en Colombia por ao.
Fuente: Bolsa de Valores de Colombia. Clculos propios.
Tabla 2. Emisiones de deuda corporativa en Colombia por tipo de
emisor. Fuente: Bolsa de Valores de Colombia. Clculos propios.
Tabla 3. Emisiones de deuda corporativa en Colombia por tipo de
ttulo. Fuente: Bolsa de Valores de Colombia. Clculos propios.
6.4.2 SISTEMA BANCARIO La tendencia del ahorro en la economa
colombiana, sin ser excelente, ha sido favorable en la ltima dcada,
al haber pasado del 14,1% del PIB en 2000 al 21% en 2010, a pesar
de la crisis financiera internacional de 2009. Un resultado
interesante de la experiencia vivida por el pas durante ese perodo
ha sido la identificacin de una clara relacin directa entre el
desempeo econmico y la generacin de ahorro. El incremento en el
ahorro de la economa, a su vez, favoreci la evolucin del ahorro
financiero y, en consecuencia, de la cartera de los
establecimientos de crdito que, como proporcin del PIB, pas del
22,7% al 32,2% en el perodo de 2000 - 2010 (CUELLAR &
CASTELLANOS GARCIA, 2011).
Las fuentes de financiacin consignadas en ste tem son las
fuentes tradicionales que el sector corporativo tiene disponible
con los establecimientos de crdito. Antes de analizar stas fuentes
es indispensable conocer las caractersticas especficas de stas
entidades. El Estatuto Orgnico del Sistema Financiero define que
los establecimientos de crdito comprenden las siguientes clases de
instituciones financieras: Establecimientos bancarios
Corporaciones financieras
Corporaciones de ahorro y vivienda Compaas de financiamiento
comercial
Cooperativas financieras.
Se consideran establecimientos de crdito las instituciones
financieras cuya funcin principal consista en captar en moneda
legal recursos del pblico en depsitos, a la vista o a trmino, para
colocarlos nuevamente a travs de prstamos, descuentos, anticipos u
otras operaciones activas de crdito.Establecimientos bancarios.
Son establecimientos bancarios las instituciones financieras que
tienen por funcin principal la captacin de recursos en cuenta
corriente bancaria, as como tambin la captacin de otros depsitos a
la vista o a trmino, con el objeto primordial de realizar
operaciones activas de crdito. Se clasifican en:
1. Banco comercial: Las palabras banco comercial significan un
establecimiento que hace el negocio de recibir fondos de otros en
depsito general y de usar stos, junto con su propio capital, para
prestarlo y comprar o descontar pagars, giros o letras de
cambio.
2. Banco hipotecario: Las palabras banco hipotecario significan
un establecimiento que hace el negocio de prestar dinero
garantizado con propiedades races, que debe cubrirse por medio de
pagos peridicos y para emitir cdulas de inversin.Corporaciones
Financieras.
Son corporaciones financieras aquellas instituciones que tienen
por funcin principal la captacin de recursos a trmino, a travs de
depsitos o de instrumentos de deuda a plazo, con el fin de realizar
operaciones activas de crdito y efectuar inversiones, con el objeto
primordial de fomentar o promover la creacin, reorganizacin, fusin,
transformacin y expansin de empresas en los sectores que
establezcan las normas que regulan su actividad. Corporaciones de
Ahorro y Vivienda.
Son corporaciones de ahorro y vivienda aquellas instituciones
que tienen por funcin principal la captacin de recursos para
realizar primordialmente operaciones activas de crdito hipotecario
de largo plazo.Compaas de financiamiento comercial.
Son compaas de financiamiento comercial las instituciones que
tienen por funcin principal captar recursos a trmino, con el objeto
primordial de realizar operaciones activas de crdito para facilitar
la comercializacin de bienes y servicios, y realizar operaciones de
arrendamiento financiero o leasing.Cooperativas financieras.
Son cooperativas financieras los organismos cooperativos
especializados cuya funcin principal consiste en adelantar
actividad financiera, su naturaleza jurdica se rige por las
disposiciones de la Ley 79 de 1988; las operaciones que las mismas
realicen se regirn por lo previsto en la presente ley, en el
Estatuto Orgnico del Sistema Financiero y dems normas que les sean
aplicables. Las cooperativas financieras se encuentran sometidas al
control, inspeccin y vigilancia de la Superintendencia Bancaria y
para todos los efectos son establecimientos de crdito.La
Superintendencia Financiera de Colombia y el Ministerio de Hacienda
y Crdito Pblico, clasifican los crditos que ofrecen los
intermediarios financieros en las siguientes categoras:1.
Comercial: son los crditos otorgados a personas naturales o
jurdicas para el desarrollo de actividades econmicas, distintos a
los otorgados bajo la modalidad de microcrdito.
2. De consumo: son los crditos otorgados a personas naturales
para financiar la adquisicin de bienes de consumo o el pago de
servicios para fines no comerciales o empresariales,
independientemente de su monto.
3. Microcrdito: Son los crditos otorgados a microempresas, cuyo
saldo de endeudamiento con la respectiva entidad no supere
veinticinco (25) salarios mnimos legales mensuales vigentes. Por
microempresa se entiende toda unidad de explotacin econmica,
realizada por persona natural o jurdica, en actividades
empresariales, agropecuarias, industriales, comerciales o de
servicios, rural o urbana, cuya planta de personal no supere los
diez (10) trabajadores o sus activos totales, excluida la vivienda,
sean inferiores a quinientos (500) salarios mnimos mensuales
legales vigentes.
Una de las caractersticas fundamentales que puede afectar la
financiacin de una empresa con deuda en el sector bancario es el
poder que tiene el banco para fijar los tipos de inters con los que
se desembolsan los crditos. A pesar de que en algunos pases,
incluido Colombia, existe un tope a las tasas que se pueden cobrar
en el sistema, otros pases incluso han retirado de su Cdigo Penal
el delito de usura, como es el caso de Panam y Bolivia. Algunos
pases latinoamericanos han establecido lmites a las tasas de inters
aplicables nicamente a las transacciones particulares, eliminando
este tipo de controles para las operaciones realizadas con
entidades financieras. Con este tipo de regulacin las autoridades
pretenden garantizar que las tasas de inters sean fijadas en el
sector financiero como resultado de un proceso competitivo, al
tiempo que se protege al consumidor de cobros excesivos en el
mercado crediticio informal. Este tipo de medidas han sido
aplicadas en Brasil, Per y Nicaragua. (CAPERA, MURCIA, &
ESTRADA, 2011) Es as como en Colombia, el margen de intermediacin
financiera, definido por el Banco Mundial como la tasa de inters
que cobran los bancos por prstamos a clientes de primera lnea menos
la tasa de inters que pagan los bancos comerciales o similares por
los depsitos a la vista, a plazo o de ahorro., est por debajo del
promedio de Latinoamrica como se observa en el cuadro
siguiente:
Tabla 4. Interest Rate Spread. Fuente: Banco Mundial. Elaboracin
Propia. Esta diferencia entre tasas es la que en ltima instancia
afecta a los deudores, ya que estos deben pagar ms dinero en sus
cuotas por las mayores tasas de inters de sus prstamos. As mismo,
podra perjudicar a los inversionistas pues los rendimientos que se
les reconocen muchas veces pierden competitividad de cara a las
tasas inflacionarias histricas del pas. Un estudio realizado por el
Banco Mundial, entrega importantes conclusiones sobre los factores
que afectan el costo de la deuda bancaria (tasa activa de los
crditos del sector bancario) en Colombia. Entre estas conclusiones
se destacan (GALINDO & MAJNONI, 2006): Las formas de represin
financiera ms relevantes que enfrenta la economa de Colombia en el
momento actual se materializan en las inversiones forzosas y el
gravamen a las transacciones financieras. Ambas formas de represin
han tenido impactos importantes sobre el funcionamiento de los
mercados crediticios en Colombia. Los resultados sugieren que en
Colombia tanto el impuesto a las transacciones financieras como las
inversiones forzosas llevan a incrementos importantes en el margen
de intermediacin. Ambas medidas explican conjuntamente 3.5 puntos
del margen, indicando que esto tipo de intervenciones fiscales ha
sido altamente perjudicial para la economa. Con respecto a las
inversiones forzosas, tanto la experiencia internacional como el
estudio citado, sugieren que es necesario generar mecanismos que
eviten que diferentes iniciativas polticas repliquen la estructura
actual. Si bien la economa poltica de esta decisin sea compleja y
evita que se rompa la persistencia histrica de algunas formas de
inversiones forzosas, es necesario evitar que el mecanismo se
propague hacia otras iniciativas. Ms an, si algo, es vital
considerar la flexibilizacin del rgimen si se quiere aumentar la
profundidad bancaria a un costo bajo. Este documento en ese sentido
respalda las propuestas recientes de Marulanda (2006) en el marco
de la Banca de las Oportunidades, de permitir que cierto tipo de
cuentas sean exentas de este tipo de inversiones con el fin de
promover el acceso de algunos sectores de la poblacin a servicios
financieros de bajo costo administrativo.
Con respecto al gravamen a las transacciones financieras es de
amplio conocimiento que el recaudo tributario que genera es
importante y por lo tanto su remocin puede tener impedimentos
fiscales. Sin embargo el gobierno en mltiples ocasiones ha
resaltado la importancia de disminuir o eliminar esta forma
distorsiva de tributacin. La evidencia internacional ofrece
evidencia clara y contundente del importante costo que el impuesto
representa para el desarrollo financiero tanto de los pases
desarrollados como de los emergentes. En la ilustracin 7, se
observa como ha sido el comportamiento de la cartera del sector
bancario (crditos tradicionales sin incluir la figura de Leasing
que se analizar posteriormente) durante el perodo 2000 2011.
Claramente se observa una fuerte reactivacin del crdito a partir
del ao 2005 donde la variacin porcentual alcanz 32,09% siendo el
crecimiento ms alto presentado durante el perodo analizado. En la
ilustracin 8 se presenta la relacin existente entre el
comportamiento de la cartera y el spread del sistema financiero en
Colombia. Calculando el coeficiente de correlacin de estas dos
variables, encontramos que ste es de -0,25, lo que nos indica que
tienen una relacin inversa, a medida que el spread de los bancos
disminuye, el saldo de la cartera se incrementa.
Ilustracin 6. Saldos Vigentes de Cartera a 31 de diciembre del
2000 al 2010. 2011 a corte de abril 30. Fuente: Superfinanciera.
Elaboracin Propia.
Ilustracin 7. Saldos de Cartera al 31 de diciembre de 2000 -
2011 Vs Spread del Sistema Financiero en Colombia. Fuente:
Superfinanciera y Banco Mundial. Elaboracin Propia. Para las
empresas, el costo de la deuda tiene un peso importante en su
estructura de capital. Para (BRIGHAM & HOUSTON, 2005) el costo
de la deuda despus de impuestos es la tasa de inters de la deuda,
menos los ahorros tributarios que se logran porque los intereses
son deducibles. Las compaas procuran mantener en proporciones
ptimas la deuda con las otras fuentes de financiacin con el fin de
no cargar toda su estructura en el apalancamiento financiero.
Donde,Ki = Costo de la deuda (tasa de inters)
T = Tasa tributaria marginal de la empresa
Es necesario aclarar varios puntos:
La tasa tributaria debe incluir todos los impuestos que se le
cargan a la deuda
La tasa impositiva ser cero (0) cuando la empresa genere
prdidas6.4.3 BANCA DE FOMENTO La Banca de Fomento es una de las
formas como el Estado ha intervenido en el sector bancario del pas.
La poltica de crdito ha ocupado una posicin destacada en el
desarrollo nacional, como elemento importante para proveer
oportunamente los recursos a distintos sectores de la actividad
econmica. Lo anterior ha sido indispensable en la medida en que el
deficiente desarrollo del mercado de capitales impide que se vean
satisfechas, por los mecanismos de precios, las necesidades de
recursos de algunos sectores o actividades, especialmente los de
inversin. Para tal efecto, a travs de diversos mecanismos y durante
diferentes perodos, se ha propiciado la colaboracin de las
instituciones financieras para acelerar el crecimiento econmico
domstico y buscar as niveles ptimos de produccin. (ROCA, 1954).
Estas entidades son las nicas autorizadas a desembolsar los
llamados crditos de fomento. Sus operaciones estn reguladas por el
Estatuto Orgnico del Sistema Financiero y por los estatutos de cada
una de tales entidades. El esquema de la banca de fomento o banca
de segundo piso lo define la Superintendencia Financiera de la
siguiente manera: () La caracterstica de estos bancos es que no
operan directamente con los particulares, y que en la obtencin de
los crditos provenientes de los fondos arriba mencionados, se hace
a travs de las instituciones privadas de crdito; en esto se origina
precisamente el nombre de bancos de segundo piso, pues el hecho de
no tratar directamente con los particulares implica, en sentido
figurado, que se trata de un banco que no tiene entrada directa
para el pbico Adicionalmente, un esquema por medio del cual
desarrollan programas especiales de fomento, suministro de
informacin, asistencia tcnica, provisin de garantas y la
administracin de fideicomisos como servicio complementario al
crdito de corto, mediano y largo plazo, pero siempre con la
connotacin de canalizar los recursos de los otros intermediarios
financieros y con una participacin en las operaciones que
desarrollan los bancos comerciales.
Ilustracin 8. Evolucin de la Cartera de Fomento en Colombia 1998
- 2010. Fuente: Superfinanciera. Elaboracin Propia.En Colombia
existen actualmente los siguientes bancos de fomento:
Banco de Comercio Exterior BANCOLDEX (UNIVERSIDAD JORGE TADEO
LOZANO, 2006) Creado por la Ley 7 de 1991, que absorbi todos los
derechos y obligaciones del antiguo Proexpo. Es una sociedad de
economa mixta del orden nacional, organizada como establecimiento
de crdito bancario y adscrito al Ministerio de Comercio Exterior.
El objeto del banco consiste en fomentar y promover, en forma
principal pero no exclusiva, las actividades relacionadas con las
exportaciones. Los tipos de crdito que ofrece Bancoldex son los
siguientes: Inversin Fija
Leasing
Capital de Trabajo
Capitalizacin Empresarial
Consolidacin de PasivosFinanciera de Desarrollo Territorial
FINDETER (UNIVERSIDAD JORGE TADEO LOZANO, 2006) Creada por la Ley
57 de 1989, es una sociedad por acciones vinculada al Ministerio de
Hacienda y Crdito Pblico. Es una sociedad annima de carcter
estatal, cuyo objeto social es promover el desarrollo regional y
urbano por medio de la financiacin y la asesora en lo referente al
diseo, ejecucin y administracin de proyectos o programas de
inversin en infraestructura, principalmente. Los crditos que ofrece
Findeter son los que se desarrollen en los siguientes sectores
econmicos:
Servicios Pblicos Domiciliarios
Educacin
Salud
Deporte, Recreacin y Cultura
Transporte
Vivienda
Centro de Comercializacin
Comunicaciones
Energtico
Recuperacin y Renovacin Urbana y Equipamiento UrbanoFondo para
el Financiamiento del Sector Agropecuario FINAGRO (UNIVERSIDAD
JORGE TADEO LOZANO, 2006) Creado por la Ley 16 de 1990 como
sociedad de economa mixta adscrita al Ministerio de Agricultura,
con patrimonio propio e independencia administrativa. Su objetivo
es financiar las actividades de produccin en sus distintas fases y
comercializar el sector agropecuario a travs del redescuento de las
operaciones que hagan las entidades pertenecientes al Sistema
Nacional de Crdito Agropecuario u otros intermediarios financieros
autorizados por la Superintendencia Financiera. Las alternativas de
financiacin que ofrece Finagro son: Desarrollo Agrcola
Desarrollo Pecuario
Desarrollo Tecnolgico
Desarrollo Comercial y Agroindustrial
Desarrollo de Nuevos Campos
Desarrollo Rural con Equidad
Programa Exportadores
Fondo Nacional de Garantas FNG
Es una sociedad annima de carcter mercantil y de economa mixta
del orden nacional, sometida al rgimen de las empresas industriales
y comerciales del Estado, cuya creacin fue autorizada mediante el
Decreto 3788 de 1981 y vinculada al Ministerio de Comercio,
Industria y Turismo, sometida a la supervisin de la
Superintendencia Financiera de Colombia a partir del 1 de enero de
2004. El objeto social del Fondo Nacional De Garantas consiste en
obrar de manera principal pero no exclusiva como fiador, o bajo
cualquier otra forma de garante de toda clase de operaciones
activas de las instituciones financieras con los usuarios de sus
servicios, sean personas naturales o jurdicas, as como actuar en
tales calidades respecto de dicha clase de operaciones frente a
otra especie de establecimientos de crdito legalmente autorizados
para desarrollar actividades, sean nacionales o extranjeros,
patrimonios autnomos constituidos ante entidades que legalmente
contemplen dentro de sus actividades el desarrollo de estos
negocios, las entidades cooperativas y dems formas asociativas del
sector solidario, las fundaciones, las corporaciones, las cajas de
compensacin familiar y otros tipos asociativos privados o pblicos
que promuevan programas de desarrollo social. Los productos de
financiacin del FNG se concentran en productos de garantas que
respaldan las obligaciones contradas por las pequeas y medianas
empresas. Se garantizan operaciones de crdito y leasing cuyo
objetivo sea exclusivamente financiar capital de trabajo, inversin
fija, capitalizacin empresarial, investigacin, desarrollo
tecnolgico o creacin de empresa, que pertenezcan a cualquier sector
de la economa, excepto el agropecuario primario.
Fondo Financiero de Proyectos de Desarrollo - FONADE
(UNIVERSIDAD JORGE TADEO LOZANO, 2006) Creado en 1968 por el
Decreto Ley 3068. Es una empresa industrial y comercial del Estado,
de carcter financiero vinculada al Departamento de Planeacin
Nacional. Su objetivo principal es desempearse como agente en el
ciclo de proyectos de desarrollo, mediante la financiacin y
administracin de estudios y la coordinacin y financiacin de la fase
de preparacin de dichos proyectos.Financiera Energtica Nacional FEN
(UNIVERSIDAD JORGE TADEO LOZANO, 2006) Entidad financiera del
estado de orden nacional constituida por la Ley 11 de 1982 como
sociedad de capital estatal por acciones, vinculada al Ministerio
de Minas y Energa. La FEN fue constituida como un organismo
financiero y crediticio del sector energtico.Fondo de Garantas de
Entidades Cooperativas FOGACOOP
De conformidad con el artculo 2 del Decreto 2206 del 29 de
octubre de 1998 el objeto del Fondo es la proteccin de la confianza
de los depositantes y ahorradores de las entidades cooperativas
inscritas, preservando el equilibrio y la equidad econmica e
impidiendo injustificados beneficios econmicos o de cualquier otra
naturaleza a los asociados y administradores causantes de
perjuicios a las entidades cooperativas. En desarrollo de este
objeto, el Fondo de Garantas de Entidades Cooperativas actuar como
administrador de las reservas correspondientes al seguro de
depsitos, as como de los dems fondos y reservas que se constituyan
con el fin de atender los distintos riesgos asociados a la
actividad financiera cooperativa cuya administracin se le asigne y
no corresponda por ley a otra entidad.
Fondo de Garantas de Entidades Financieras - FOGAFIN
El Fondo de Garantas de Instituciones Financieras FOGAFIN se cre
por medio de la Ley 117 del 20 de diciembre de 1985. La vigilancia
de FOGAFIN est a cargo de la Superintendencia Financiera de
Colombia. Deben inscribirse todas las entidades financieras
distintas del Banco de la Repblica: Establecimientos Bancarios,
Corporaciones Financieros y Compaas de Financiamiento Comercial.
Inicialmente FOGAFIN se dedic a en la recuperacin y al
fortalecimiento patrimonial de las entidades financieras cuyos
problemas de solvencia tenan posibilidades de alivio si reciban
asistencia. El objeto general del Fondo consistir en la proteccin
de la confianza de los depositantes y acreedores en las
instituciones financieras inscritas, preservando el equilibrio y la
equidad econmica e impidiendo injustificados beneficios econmicos o
de cualquier otra naturaleza de los accionistas y administradores
causantes de perjuicios a las instituciones financieras.Formas de
Intervencin de FOGAFIN en las entidades financieras adscritas:
Intervenciones motivadas por problemas de administracin: Las
autoridades de supervisin realizan estas intervenciones, mediante
la implementacin de una vigilancia estrecha a las acciones de los
administradores o, incluso, por su ocasional remocin. Este tipo de
intervenciones por parte del supervisor se relacionan con problemas
que van desde dudas sobre la idoneidad en los sistemas operativos
hasta sospechas de delitos como fraude o lavado de activos.
Intervenciones motivadas por problemas de solvencia: Estas
intervenciones se realizan cuando se detecta una alta probabilidad
de insolvencia en alguna institucin financiera. Generalmente las
medidas necesarias son ejecutadas por el ente supervisor, con el
apoyo, en trminos de recursos, de la agencia de seguro de depsitos
o del Gobierno. De acuerdo con el Estatuto Orgnico del Sistema
Financiero, en Colombia, el Fondo de Garantas de Instituciones
Financieras FOGAFIN, participa directamente en la recomendacin e
implementacin de los siguientes mecanismos para resolver problemas
de solventes: Fusin
Capitalizacin parcial
Oficializacin
Exclusin de activos y pasivos
Liquidacin y pago del seguro de depsitos6.5 FINANCIACION DESDE
EL CAPITAL
6.5.1 CAPITAL PRIVADO DE RIESGO Se define como Capital Privado
de Riesgo los aportes de capital y de valor agregado realizados por
inversionistas individuales, agrupaciones de inversionistas,
inversionistas institucionales o instituciones. En Colombia la
normatividad legal regula y promueve la cultura del emprendimiento,
al igual que los Fondos de Capital de Riesgo como parte de las
denominadas Carteras Colectivas, su definicin, estructura y
polticas. Los antecedentes de la normatividad de fondos surgen en
1993 con el decreto 663 por medio del cual se actualiz el Estatuto
Orgnico del Sistema Financiero y se modific su titulacin y
numeracin, 5 aos ms tarde se modific el artculo 2do de ese decreto
mediante el Artculo 54 de la Ley 454 de 1998 que estipulaba como
establecimientos de crdito a los establecimientos bancarios,
corporaciones financieras, corporaciones de ahorro y vivienda,
compaas de financiamiento comercial y las cooperativas financieras
y se estableci que la funcin de stas radica en la captacin recursos
a trmino, a travs de depsitos o instrumentos de deuda a corto
plazo. Sus objetivos fueron estipulados en el Artculo 11 de la Ley
510 de 1999, entre ellos, la movilizacin de recursos, la asignacin
de capital para creacin, reorganizacin, fusin, transformacin y
expansin de cualquier tipo de empresa y participacin en el capital.
Un ao despus se regul la administracin y Gestin de Carteras
Colectivas que incluy a los Fondos de Capital Privado, fueron
regulados por el Decreto 2175 de 2007, entendiendo por cartera
colectiva todo mecanismo o vehculo de captacin o administracin de
sumas de dinero u otros activos integrado con el aporte de un nmero
plural de personas determinables. Desde ese momento los recursos de
las carteras colectivas son gestionados de manera colectiva para
obtener resultados econmicos tambin colectivos.
En el mismo decreto se consider a los Fondos de Capital Privado
como carteras colectivas cerradas que destinan al menos las dos
terceras partes de sus aportes de sus inversionistas a la
adquisicin de activos o derechos de contenido econmico diferentes a
valores inscritos en el Registro Nacional de Valores y Emisores
RNVE; como mnimo, estas carteras deben contar con al menos dos
inversionistas. (BRICEO MORENO & CURE) La inversin de los
fondos de capital privado (private equity funds) en empresas puede
darse de muchas maneras pero las dos ms importantes, dependiendo de
la etapa en la cual se realice son: buyout funds y venture
capital.Los buyout funds se interesan por empresas maduras, con
altos ndices de capital y buena estructura contable as como
reconocimiento en el mercado de sus productos, mientras que los
venture capital funds realizan sus inversiones en empresas en una
etapa temprana de desarrollo, en las cuales puede o no existir un
registro de utilidades, una contabilidad estructurada o un
reconocimiento de sus bienes y servicios. (SUPERINTENDENCIA
FINANCIERA DE COLOMBIA, 2008)
Ilustracin 9. Estadsticas Fondos de Capital Privado en Colombia.
Fuente: Ministerio de Comercio, Turismo e Industria. (DUARTE
DUARTE, 2010)6.5.2 CAPITAL SOCIAL POR OFERTA PBLICA DE ACCIONES
Cuando una empresa desea obtener recursos a travs de la venta de
acciones tiene tres opciones:1. Hacer una oferta pblica de
valores
2. Hacer una oferta de valores a los accionistas ya
existentes
3. Hacer una oferta privadaEn el captulo 6.2 donde se analizaron
las fuentes internas de financiacin, se definieron los puntos 2 y
3. En este inciso se va a analizar nicamente el punto 1.
La Resolucin 400 de 1995 proferida por la Sala General de la
entonces Superintendencia de Valores (Superintendencia Financiera
de Colombia), se considera como oferta pblica de valores aquella
que se dirija a personas no determinadas o a cien o ms personas
determinadas, con el fin de suscribir, enajenar o adquirir
documentos emitidos en serie o en masa, que otorguen a sus
titulares derechos de crdito, de participacin y de tradicin o
representativos de mercancas, sin dejar de lado las salvedades
hechas por la propia norma. Con respecto de las ofertas pblicas de
valores en el mercado secundario, debe indicarse que la Resolucin
400 de 1995 ha previsto que stas pueden ser ofertas pblicas de
adquisicin OPA`s - u ofertas pblicas para democratizacin. Una OPA
se debe efectuar cuando una persona o grupo de personas que
conformen un mismo beneficiario real, directamente o por
interpuesta persona, quiera convertirse en beneficiario real de ms
del diez por ciento (10%) de las acciones ordinarias en circulacin
de una sociedad, en ste caso deber adquirir las acciones con las
cuales se supere dicho porcentaje a travs de una oferta pblica de
adquisicin dirigida a todos los titulares de tales acciones. As
mismo cuando una persona o grupo de personas que sea beneficiario
real de ms del diez por ciento (10%) de las acciones ordinarias en
circulacin y desee incrementar, directamente o por interpuesta
persona, su participacin en un porcentaje superior al cinco por
ciento (5%) de las acciones ordinarias en circulacin deber hacerlo
a travs de una oferta pblica de adquisicin dirigida a todos los
titulares de dichas acciones. Las entidades colombianas autorizadas
para emitir valores pueden ofrecer tales valores de manera
simultnea en Colombia y en el extranjero. En este caso, se requiere
autorizacin previa de la Superintendencia Financiera en lo
concerniente a la oferta local.6.5.3 OPERACIONES DE LEASING
FEDELEASING define en sentido amplio, el leasing como un
contrato mediante el cual una parte entrega a la otra un activo
para su uso y goce, a cambio de un canon peridico, durante un plazo
convenido, a cuyo vencimiento, el bien se restituye a su
propietario o se transfiere al usuario, si ste ltimo decide ejercer
una opcin de adquisicin que, generalmente, se pacta a su favor.
Las principales caractersticas de Leasing son:
Es un contrato Bilateral: vale decir, hay obligaciones
reciprocas entre las partes contratantes. Se entiende sinalagmtico
en el sentido de que las obligaciones generadas del mismo actan las
unas como causa de las otras. Es un contrato Consensual: para su
perfeccionamiento basta la voluntad de las partes, y no se requiere
solemnidad alguna. No obstante lo anterior, para fines probatorios,
la mayora de los contratos se hacen constar por escrito y en el
caso de leasing inmobiliario, no es extrao que, adems, se eleve a
escritura pblica. Es Oneroso: ambos contratantes persiguen con su
celebracin un beneficio econmico, gravndose cada uno en beneficio
del otro. Es Conmutativo: puesto que existe un equilibrio entre las
prestaciones de las partes. Las ventajas que esperan derivar las
partes del contrato pueden ser determinadas desde el mismo momento
de celebracin del contrato. Es de tracto sucesivo: porque las
obligaciones de las partes se van cumpliendo peridicamente durante
la vigencia del contrato. Las obligaciones de las partes se cumplen
a cada instante, peridico y continuamente. Es un contrato de
naturaleza mercantil: dado que se celebra entre comerciantes y
sobre bienes susceptibles de producir renta. Inclusive, si el
locatario es una persona natural no comerciante, la compaa de
leasing como arrendadora siempre es una sociedad comercial, lo que
hace incuestionable el que el contrato se rija por las
disposiciones de la ley mercantil. Es principal: subsiste por s
solo sin necesidad de otro contrato Existen diversas modalidades de
Leasing, todos las cuales se enmarcan en dos tipos fundamentales
que son el Leasing Financiero y el Leasing Operativo. El Leasing
Financiero es un contrato en virtud del cual, una Compaa de
Financiamiento Comercial, denominada la leasing, entrega a una
persona natural o jurdica, denominada el locatario, la tenencia de
un activo que ha adquirido para el efecto y que ste ltimo ha
seleccionado para su uso y goce, a cambio del pago peridico de una
suma de dinero (canon) durante un plazo pactado y a cuyo
vencimiento, el locatario tendr derecho a adquirir el activo por el
valor de la opcin de adquisicin. Los elementos que caracterizan al
Leasing Financiero son los siguientes: La entrega de un bien para
su uso y goce.
El establecimiento de un canon peridico, que lleva implcito el
precio del derecho a ejercer una opcin de adquisicin.
La existencia, en favor del locatario, de una opcin de
adquisicin al terminarse el plazo pactado en el contrato, que podr
ejercer siempre y cuando cumpla con la totalidad de las
prestaciones a su cargo.
Que el bien objeto del Leasing sea susceptible de producir
renta.
El Leasing Operativo es un contrato en virtud del cual, una
persona natural o jurdica, denominada la arrendadora, entrega a
otra, llamada la arrendataria, la tenencia de un bien para su uso y
goce, a cambio del pago de un canon o renta peridica. Los elementos
a destacar del Leasing Operativo son los siguientes: La entrega del
bien.
El pago de un canon.
La aptitud del bien para producir renta. La diferencia
fundamental entre el Leasing Financiero y el Leasing Operativo
consiste en que en el leasing financiero siempre existe una opcin
de adquisicin, pactada desde el inicio del contrato a favor del
locatario, mientras que en el operativo slo se presenta esta opcin
excepcionalmente, y de existir, es por el valor comercial del bien
(Opcin de compra a precio comercial). En el leasing financiero, la
vocacin del bien es pasar al patrimonio del locatario, al paso que
en el operativo es permanecer en poder del arrendador. La opcin de
adquisicin en un leasing financiero puede estar determinada en
valor en el contrato, o ser determinable siempre y cuando
claramente se indique como llegar a su determinacin y dicha
determinacin guarde relacin con el valor del bien en el momento en
que se inicie el contrato.
La potencial opcin de compra en un leasing operativo, como se
dijo, se realiza por el valor comercial del bien, entendido ste
valor como aquel precio en el mercado de bienes de similares
caractersticas al objeto del contrato, en un momento determinado y
considerando el estado en que se encuentra.
Adicionalmente, encontramos las siguientes figuras de Leasing
que son variaciones de las dos mencionadas anteriormente: Leasing
de Importacin: Es un contrato sobre equipos que estn fuera del pas
y por ende deben de importarse. El pago del canon solo comienza
cuando el bien importado se encuentra en operacin.
Leasing Inmobiliario: El objeto del contrato es un inmueble el
cual debe ser destinado para producir renta
Cross Border Leasing: Es un contrato en el cual la compaa de
Leasing y el locatario se encuentran en distintos pases y se rigen
por sistemas legales diferentes.
Leasing Sindicado: El activo sujeto del Leasing pertenece a dos
o ms compaas de Leasing, nacional o extranjera.
Leasing Internacional: Es un mecanismo que permite a las compaas
adquirir bienes en el exterior a travs del Leasing, lo que se
deriva en que las empresas puedan contar con equipos y maquinarias
extranjeras indispensables en los procesos de modernizacin. El
leasing en Colombia se ha establecido como una opcin clara al
crdito para el sector productivo, especialmente para financiar la
adquisicin de activos fijos. El mayor uso del leasing por parte de
las empresas en los ltimos aos, especialmente las de menor tamao
sugiere que el leasing puede haber ayudado a reducir las
restricciones financieras y, al facilitar el acceso a bienes de
capital ha promovido la inversin en capital fijo, impactando
positivamente el comportamiento de la productividad de la inversin
y por ende estimulado el crecimiento econmico de largo plazo. Por
tal motivo, la poltica econmica colombiana de los ltimos aos ha
apoyado el desarrollo del leasing en el pas a travs de las ventajas
tributarias de su uso, como una forma de irrigar recursos hacia las
empresas que ms enfrentan dificultades para acceder a la
financiacin bancaria tradicional. (SALAZAR, CABRERA, & BECERRA,
2011)
Ilustracin 10. Evolucin de los Saldos de Cartera por Operaciones
de Leasing en Colombia. Fuente: Superfinanciera. Elaboracin
propia.
Ilustracin 11. Evolucin de los Saldos de Cartera por Operaciones
de Leasing Comercial en Colombia. Fuente: Superfinanciera.
Elaboracin propia.
Ilustracin 12. Evolucin de los Saldos de Cartera por Operaciones
de Leasing de Consumo en Colombia. Fuente: Superfinanciera.
Elaboracin propia.
Ilustracin 13. Evolucin de los Saldos de Cartera por Operaciones
de Leasing de Consumo en Colombia. Fuente: Superfinanciera.
Elaboracin propia. Como mecanismo de financiacin, la utilizacin del
Leasing es bsicamente un crdito puro ya que las cuotas tienen
bsicamente dos componentes: la amortizacin del capital y los
intereses sobre el crdito no amortizado. Por lo anterior el costo
de financiacin de una operacin de Leasing es igual a calcular el
costo de un crdito bancario tradicional sumndole los gastos en que
se incurre por concepto de comisiones pagadas a la entidad
arrendadora y restando las deducciones fiscales que se obtienen por
el canon pagado.
6.5.4 OPERACIONES DE FACTORING El Factoring es una operacin
finan