第八章債券基礎觀念與評價

財務管理概論劉亞秋‧薛立言合著（東華書局 , 2007) Chapter 8

第八章債券基礎觀念與評價

第一節債券的定義、發行主體、基本規格與類型第二節債券價格的計算第三節債券利率風險的衡量


債務憑證 (Debt Certificate)約定發行機構在債券的合約存續期限內，定期支付債息給債權人，並在債券到期時償還本金

可轉讓證券 (Marketable Security)債權憑證可在市場中交易，轉讓與他人

債券定義


價格波動較小，投機性較低單位交易金額高規格繁雜，非標準化商品價格透明度較低

債券特性 (相較於股票 )


到期期限，票面利率，本金償還代理機構，受託人 (機構 )隨附選擇權，保證或擔保其他特定之條款

債券的基本規格


以期限長短分為短期債券 : 1- 4年中期債券 : 5 -12年長期債券 : 12年以上

世紀債券 (Century Bond) : 100年的到期期限1993年由美國 Disney公司發行Coca-Cola, IBM等機構隨後均在市場發行

永續債券 (Perpetual Bond)沒有明訂之到期期限

到期期限


通常為債券面額之一定比率，用以計算每年之債息金額

形式付息或零息固定或浮動

債息支付頻率多為半年一次 (美國）或每年一次 (歐洲及我國）

遞延付息 :利息至到期時與本金一併支付

票面利率


償還金額固定金額 (償還面額 )浮動金額 (與指標連動）

償還時點到期一次償還 (Term Bond)分次償還 (Serial Bond)

本金償還


代理機構與受託人代理機構

受債券發行人之委託，負責處理債券定期的債息發放與到期還本業務之機構

受託人代表債權人之利益，查核及監督債券發行公司，以確保發行人履行債券契約載明之承諾


提早贖回權 (Call Provision)發行人得在到期前以預定價格向投資人贖回債券

提早賣回權 (Put Provision)投資人得在到期前以預定價格將債券賣回給發行公司

轉換權投資人將債券轉換為 (發行公司 )股票的權利

認購權投資人以預定條件認購相關標的 (股票，債券，商品等 )

隨附選擇權


無擔保債券 (Debenture)以發行公司的信譽來保障債券持有人的權益

有擔保債券 (Guaranteed or Collateralized Bonds)由個人、銀行或信託投資公司為發行公司作保證

由發行公司提供資產 (價證券、動產或不動產等 )交付受託銀行作為擔保品

保證或擔保


償債基金條款 (Sinking Funds Provision)股息發放限制新債發行限制財務比率（流動比率， TIE比率等）不得低於預定之水準

其他特定條款(Bond Covenants)


政府機關：政府公債 (Government Bond)一般企業：公司債 (Corporate Bond)金融機構：金融債 (Financial Debenture)

依債券發行主體區分


債信評等是最常用的信用品質指標全球三大信用評等機構：

標準普爾 (Standard and Poor’s)，穆迪 (Moody’s)，惠譽 (Fitch)

主要評等等級AAA, AA, A, BBB, BB, B, CCC, CC, C, D 投資級 (Investment Grade) :

BBB-(含 ) 債信評等以上非投資級 (Non-Investment Grade):

BB＋ (含 ) 債信評等以下又稱為投機債券，高收益債券，或垃圾債券

依債券品質區分


實體債券 (Physical Form)持有人即為所有人，多為無記名債券 (Bear

er Bond)

無實體債券 (Book-Entry Form)又稱為登錄債券，所有權存放在電腦檔案中，因此屬於記名債券 (Registered Bond)

依有否書面憑證區分


本國債券 (Domestic Bond)在自己國家發行，以本國貨幣計價之債券

外國債券 (Foreign Bond)外國機構發行，以發行地幣別作計價貨幣Yankee Bond, Samurai Bond, Bulldog Bond, M

atador Bond國際金融組織債券 (Supra-National Bond)

依發行幣別與地點區分


歐洲債券 (Euro-Bond)外國機構發行，以非發行地幣別作計價貨幣Euro-dollar bond, Euro-yen bond自歐元誕生之後，市場逐漸將歐洲債券改稱為國際債券 (International Bond)

全球債券 (Global bond)在全球各地債市，以不同幣別同步發行發行規模龐大，市場流通性高

依發行幣別與地點區分 (續 )


利率風險 (Interest Rate Risk)市場利率變動引起債券價格變動之風險

再投資風險 (Reinvestment Risk)市場利率變動引起再投資收益率的不確定性

信用風險 (Credit Risk)又稱違約風險 (Default Risk)債券發行人無法依約償還債息、本金的可能性

流動風險 (Liquidity Risk)投資人依目前價格將債券變現的難易程度

債券的投資風險


零息債券遞延債息債券

名目上有票面利率，但實際上是將債息延後至到期時與本金一併支付

實體債券付息債券投資人所領的債息不是現金，而是等值的債券

遞增債息債券債券支付的利息會逐年 (期 )增加

債息支付方式


浮動利率債券票面利率會隨著預定的指標利率作定期調整或重設

票面利率 = 指標利率 + 基點加碼反浮動利率債券

票面利率是由一個固定利率減去指標利率 [ 例 ] 14.5%－ CP 或 8.35%－ LIBOR

債息支付方式 (續 )

指標利率


一次償還亦稱「到期償還」，融資者在債券到期前僅支付債息，本金則是在到期時一次清償

分次償還在債券到期之前便開始定期償還本金可減輕在到期時籌措資金的壓力

償債基金條款要求發行人在債券到期前，定期將一定比例的債券本金提存，作為償債之用

本金償還方式


提早贖回債券債券附有提早贖回條款，賦予發行人在到期之前，將債券提早贖回的權利

可延長期限債券投資人在債券到期時，可以選擇以預先約定之票面利率繼續持有該債券一段時間

提早賣回債券債券附有提早賣回條款，賦予投資人在到期之前，將債券賣還給發行公司並取回本金的權利

債券到期方式


雙幣別債券融資者在發行時以一種幣別取得所需資金，但是在付息或還本實是以另一種幣別支付

幣別選擇權債券賦予債券發行人或持有人選擇幣別之權利在付息或還本時，擁有選擇權者可視當時的市場匯率狀況或本身幣別需求來決定現金流量的幣別

發行幣別選擇


主順位債券 (Senior Bond)若發行公司出現信用危機而無法依約履行債息或本金的償付義務時，持有人有優先求償的權利

依照市場慣例，除非特別註明，一般債券均是指主順位債券

次順位債券 (Subordinated Bond)次順位債券投資人的求償順序在主順位債券投資人之後

債券的求償順序


附認購權債券 (Warrant Bond)債券附帶著一個可購買其他資產的選擇權標的資產包括各類商品、股票、債券，或股價指數、匯率、利率等金融工具

結構型債券 (Structured Notes)在我國分為保本型債券 (Principal Guaranteed N

ote) 與股權連結債券 (Equity-Linked Note)兩類

隨附選擇權的債券


由零息債券與選擇權的買進部位所組成零息債券是提供投資人在到期時的固定收益 (保本 )

選擇權的買進部位則是在提供更高的獲益機會

保本型債券 (PGN)


由零息債券與選擇權賣出部位所組成本質上是一個高收益結構型債券 (High-Yiel

d Structured Notes) 投資人賣出選擇權的權利金收入 ( 賣出價格)就是提升債券收益的來源

股權連結債券 (ELN)


物價指數連結債券債息或本金償還金額會隨通貨膨脹率而調整

巨災債券債息或本金償還金額與「重大災難或事件」的發生與否產生連帶關係

當“合格”的重大災害發生時，債息可能停止發放，本金也可能不償還，使得發行機構 (通常為保險公司 )的債務負擔得以減輕或消除

其他創新設計


債券價格的計算

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y

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tt

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M

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債券價格就是其未來所產生之現金流量的折現值

到期償還金額

y = 折現率

各期的債息金額

簡化為


債券價格與折現率的反向關係

折現率

券格

債價

00

債券價格線

折現值上昇債券價格下跌折現值下降債券價格上漲

折現率的意義債券投資人所要求的預期報酬率又可稱作為到期殖利率 (Yield to Maturity, YTM) (Yield to Maturity, YTM) 或或內部報酬率 (Internal Rate of Return, IRR)(Internal Rate of Return, IRR)


債券價格、面額與票面利率、殖利率之相互關係

平價債券的票面利率 == 殖利率折價債券的票面利率 << 殖利率溢價債券的票面利率 >> 殖利率

不論債券之面額大小，其市場價格均是以“百元” 形式呈現債券價格 = $100 平價債券債券價格 > $100 溢價債券債券價格 < $100 折價債券


當期收益率 ==債券價格每年票息

當期收益率每年債息收入除以債券投資金額所得到之預期報酬率

當期收益率忽略了債息的時間價值 (收到債息的時點)，也未考慮未來債券價格變動的潛在損益(資本利得或損失 )

優點則是計算十分簡便


含息價格 (Dirty Price)(Dirty Price)透過債券評價公式所算出來的價格亦即債券的價值

除息價格 (Clean Price)含息價格扣掉應計利息市場上的債券報價是採除息價格

含息價格 vs.除息價格


發行公司信用風險的改變若債信變佳，則殖利率下降而債券價格上升若債信變差，則殖利率上升而債券價格下跌

利率改變市場利率上升，則債券殖利率可能跟著走高，導致債券價格的下跌。

債券到期期限改變債券回歸面額的特性隨著時間的消逝，債券將逐漸接近到期日而使債券價格隨之變動

債券價格變動的決定因素


債券價格會隨時間消逝而改變

債券價格

到期日

債券面額平價債券

折價債券

溢價債券

在其他條件 (利率 ,信用風險等）不變的情況下，各類債券的價格變動方向

債券在到期時，價格會回歸面額


市場利率改變時，債券價格變動的幅度又稱之為價格風險 (Price Risk))

可以用金額或百分比來表示[[ 例例 ] 價格從 $97.5上升至 98.3元變動

$0.8 [ 例 ] 價格從 $97.5上升至 98.3元變動

0.82%

債券的利率風險


到期期限到期期限與利率風險呈與利率風險呈正向關係關係到期期限愈長，利率風險愈高到期期限愈長，利率風險愈高

票面利率票面利率與利率風險呈與利率風險呈負向關係關係即票面利率愈低，利率風險愈高即票面利率愈低，利率風險愈高

利率風險的主要決定因素


比較兩債券的利率風險

債券 A B

票面利率 6% 2.0%

到期期限 5年 4年

• 債券 B 票面利率較低，風險較高• 債券 A 到期期限較長，風險較高• 到底哪一個債券的利率風險比較高？


存續期間 (D) 債券投資的實質回收期限

修正存續期間 (MD)利率變動 1%，債券價格變動的百分比

價格存續期間 (DD)利率變動 1%，債券價格變動的金額

利率風險的衡量指標


債券的有效到期期限 (Effective Maturity)或實質回收期限

存續期間 (Duration, D)

Py

tCD

T

tt

t 1

)1(1

將債券在未來各期現金流量 (C)乘上所需等待的時間 (t)，取其折現值後加總，再除以債券價格

零息債券只有在到期時有現金流量，因此其存續期間正好等於到期期限


利率變動 1%，債券價格變動的百分比市場中最常用的利率風險衡量指標

修正存續期間 (MD)

)1(

11

)1(1 yPy

tCMD

T

tt

t

運用MD計算債券價格變動幅度

yMDP

P

利率變動

幅度

)1(

1

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價格存續期間

)1(

1

)1(1 yy

tCDD

T

tt

t

利率變動 1%，債券價格變動的金額

運用 DD計算債券價格變動幅度

yDDP

PMD


存續期間、價格存續期間及修正存續期間之關係

P

DDyMDyD

)1()1(

P

DD

y

DMD

)1(

)1( y

PDPMDDD


個別債券的價格存續期間可以直接加總而求得投資組合的價格存續期間

個別債券的修正存續期間不可直接加總而求得投資組合的修正存續期間作法是計算加權平均修正存續期間，而權數則為各債券佔投資組合價值的比率。

債券投資組合的利率風險計算


利率風險進一步的考量當市場利率變動幅度增加時，以修正或價格存續期間來衡量債券價格變化的估計誤差也會擴大參考 [圖 8-3, P.382]相當於用直尺來丈量一條彎道的長度；彎道的距離愈長，估計的誤差愈大

需要一個能夠衡量道路彎曲程度的工具債券凸率 (Convexity)就是一個用來衡量債券價格曲線彎曲程度的指標參考 [圖 8-4, P.383]


債券凸率的估計

Pyy

CttConV

T

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t 1

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12

T

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1

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債券凸率乘以債券價格，就得到價格凸率


以修正存續期間 (MD)及凸率 (ConV)計算債券價格的變動

2)(5.0 yConVyMDP

P

不論利率上漲或下跌此項均為正值

利率上漲，此項為負值利率下跌，此項為正值

若忽略債券凸率在利率下跌時會低估債券價格上漲的幅度在利率上昇時會高估債券價格下跌的幅度

第八章 債券基礎觀念與評價

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第八章債券基礎觀念與評價