能能能能能能能能能能——能能能能能 ADDAX 能能
Mar 16, 2016
能源企业并购成功案例——中石化收购 ADDAX研究
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中石化收购 ADDAX
收购过程
公司未来预测
评价总结
公司财务现状公司背景
价值估计
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公司背景
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中国石油化工集团公司
ADDAX 公司
一、公司背景 - 中石化企业简介
•中国石油化工集团公司 ( 英文缩写 Sinopec Group) 是 1998 年 7月国家在原中国石油化工总公司基础上重组成立的特大型石油石化企业集团,是国家独资设立的国有公司、国家授权投资的机构和国家控股公司。中国石化集团公司注册资本 1306 亿元,总经理为法定代表人,总部设在北京。•中国石化集团公司对其全资企业、控股企业、参股企业的有关国有资产行使资产受益、重大决策和选择管理者等出资人的权力,对国有资产依法进行经营、管理和监督,并相应承担保值增值责任。中国石化集团公司控股的中国石油化工股份有限公司先后于 2000 年 10 月和 2001 年 8 月在境外境内发行 H 股和 A 股,并分别在香港、纽约、伦敦和上海上市。目前,中国石化股份公司总股本 867 亿股,中国石化集团公司持股占 75.84% ,外资股占 19.35% ,境内公众股占4.81% 。
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一、公司背景 - 中石化• 主营业务
• 中国石化集团公司主营业务范围包括:实业投资及投资管理;石油、天然气的勘探、开采、储运(含管道运输)、销售和综合利用;石油炼制;汽油、煤油、柴油的批发;石油化工及其他化工产品的生产、销售、储存、运输;石油石化工程的勘探设计、施工、建筑安装;石油石化设备检修维修;机电设备制造;技术及信息、替代能源产品的研究、开发、应用、咨询服务;自营和代理各类商品和技术的进出口(国家限定公司经营或禁止进出口的商品和技术除外)。
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近几年中石化主要收购案一览• 2008 年 12 月
130 亿元收购加拿大 Tanganyika 公司曲线进入中东上游资源市场• 2006 年 8 月4 亿美元与印度石油购得哥伦比亚石油公司股权进入拉美油田市场• 2006 年 8 月
35 亿美元收购俄罗斯秋明 - 英国公司乌德穆尔特油公司 96.86% 股份选择俄罗斯石油公司作为合作伙伴共同参与竞购,进入俄罗斯石油市场• 2006 年 2 月• 141 亿元收购齐鲁石化、扬子石化、中原油气、石油大明四家子公司• 减少每年中石化与之的巨额关联交易以及内部竞争• 2005 年 1 月• 收购美国第一国际石油公司• 在其所属哈萨克斯坦石油勘探区块内开始了全面的石油勘探作业
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一、公司背景 -Addax 石油公司• 1 、公司简介
• Addax 石油公司是一家跨国油气勘探开发公司,在西非和中东拥有油气资产,成立于1994 年,是西非最大的独立油气开采商。
• Addax Petroleum 集团总部设在英国伦敦,其开采场主要在伊拉克的库尔德斯坦地区和尼日利亚。• Addax 是西非最大的独立原油生产商之一,在多伦多和伦敦两地上市,市值约 29 亿美元。
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一、公司背景 -Addax 石油公司
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• 2 、主营业务• Addax Petroleum 是一家国际原油和天然气勘探公司,主要业务在非洲和中东,经营原油和天然气的勘探工作,其公司具有良好的资源资产。
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• 3 、掌握资源• Addax 的油气资产集中在尼日利亚、加蓬、喀麦隆和伊拉克库尔德地区,拥有 25个勘探开发区块,其中勘
探 15个,开发 10个;海上 17个,陆上 8 个;已发现油气田 37个,其中在产油田 19个,未开发石油发现 11个和天然气发现 7 个;油气资产组合良好。合同区面积 32027平方公里,其中开发区面积 8760平方公里。其权益 2P (探明+概算储量)石油可采储量5.37 亿桶,权益 3P (探明+概算+可能储量)石油可采储量 7.38 亿桶。
• 截至 2008 年 12 月 31 日, Addax 拥有雇员 864名,其中 326名在尼日利亚。 2008 年平均原油产量 13.6万桶 /日,目前平均原油产量 14万桶 /日。
一、公司背景 -Addax 石油公司
一、公司背景 -Addax 石油公司• 2008 年该公司实现总收入 37.62 亿美元,净利润 7.84亿美元。公司经营活动现金流在 10 亿美元 /年左右, 2006 年 -2008 年现金流分别为 10.85 亿美元、 8.69 亿美元和 15.21 亿美元。按照加拿大证券委员会的储量计算规则,该公司的储量动用率只有 51.7% ,具有良好的增产基础。• 另外, Addax还拥有一部分权益储量,一旦具备开发条件,将会大大提高公司的价值。• 2008 年, Addax 在尼日利亚的石油产量占公司总产量
的 79% ,据 2008 年底的评估结果显示,该地区的可采储量增加了 23% ,达到 3.24 亿桶。该公司现阶段在OML123 区域拥有超过 2 亿桶的可采储量。该区域也是Addax 公司最大的石油生产区。
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• 中石化同时披露, Addax2008 年同喀麦隆政府签署了协议,并获取了 Iroko 地区的全部勘探权益。同年 6月, Addax获得第 227号的石油勘探许可,包括尼日利亚浅海项目 40% 的股份,并正等待正式的转让协议书。• 此外, Addax2008 年在加蓬的石油产量较 2007 年增长
了 33% ,达到 28.5万桶 /天。据 2008 年底的评估结果显示,该地区的可采储量达到 1.033 亿桶。• 据了解, Addax 在 Iris 海洋区域增加了 51.33% 的投资,并在 Gryphon 海洋区域占据了 68.75% 的份额。这两个区域均位于加蓬的近海。04/24/23
一、公司背景 -Addax 石油公司
• 最后,在伊拉克库尔德地区, Addax与另一家公司在伊拉克联合成立了 TaqTaq 公司。目前 TaqTaq 公司每天生产原油 30万桶,直接在当地炼厂消化。 2009 年 3 月,一份包含了进出口经营权和管道建设的全面区域发展计划已提交给当地政府。目前该公司正在进行三维地震波解释和扩展分析,准备部署勘探井。• Addax 石油公司在伊拉克库尔德地区的另一项关键发展是在 Sangaw 区域占有 26.67% 的利益。
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一、公司背景 -Addax 石油公司
并购动因分析 ------- 并购方:中石化
宏观环境所需中石油日前完成对新加坡石油公司 45.51%股份收购。
Addax 石油公司油气资产集中在尼日利亚、加蓬和伊拉克库尔德地区,拥有25个勘探开发区块,其中勘探区块 15 个,开发区块1 0 个; 17 个位于海上,其余 8 个在陆上。资料显示, Addax 所拥有的油气资产主要分布在西非和中东地区。 2009 年第一季度 Addax 日产油量为 13.4 万桶 / 天。一旦 Addax 的资产被转入中石化名下,中石化在西非的油气资源版图将连成一大片。
竞争所需Addax布局
中国作为最大的发展中国家,能源需求巨大,特别是在中国重工业化和城镇化的变革中,能源需求矛盾日渐显现。因此,中国能源布局全球实属必然。
受到经营环境变化的影响,将其核心业务炼油逐 渐缩小,而加大上游原油开发业务比例作为国内最大的炼油商,中石化原油资源中 有 75% 依赖于海外采购,公司 2008 年采购原油费用为 6788 亿元,同比增长 40.3% , 占总经营费用的 46.0% , 2008 年,中石化共加工原油 1.69 亿吨,其中外购原油加工量约 1.3 亿吨。在国际油价日益走高的今天,时常处于亏损状态的炼油业务显然成了中石化的一块心病。中国石化 08 年上半年炼油业务亏损 460 亿,最终只得依赖国家补贴盈利
优化其业务结构,扩大上游业务另外对于中石化 来说,其主要收益来源是炼油业务,占主营业务收入比例高达 56.53%
通过海外并购获得新的油田资源就成了中石化解决上游资源的短板以及进行战略调整亟需的必然选择。收购 Addax 石油公司将有利于中石化提高资源储备,增强石油开采业务在主营业务收入中的比重,也有利于增强中石化在海外市场的影响,加快其全球化发展步伐
鉴于世界经济整体处于低谷,海外企业对资金的渴望也前所未有,在此种形势下,中国企业海外并购想要如愿也并不会太顺利。特别是在涉及能源及其他重要资源这样敏感问题时,风险是不可避免的。
被并购方: ADDAX
2008 公司的总收入为 37.62 亿美元,净利润 7.48 亿,由于石油价格一季度下跌, 因此该公司 2009 年第一季度净利润率只有 1.01% ,而 2008 年全年净利润率 高达 20.84% 。根据 Addax 石油公司 2009 年半年报数据, 09 年上半年公司的每股盈余仅为 0.28 美元, 较 2008 年上半年的 3.42 美元下降 92%
Addax 受困油价下跌和金融危机的影响, 现金流出现紧张,公司股东应该会支持收购行动
2009 年 6 月 24 日,中国石油化工集团公司宣布,SIPC 将发起要约收购,以每股 52.8 加元( 46 美元)的价格收购 Addax 全部发行在外的普通股Addax 石油最大的股东 AOG 公司和首席执行官吉恩 ·甘德尔分、别与中石化达成了锁定协议,同意出售其持有的全部股票。另外, Addax 高管和董事也同意出售各自持有的股票。他们共持有 Addax 38%已发行普通股。因为这笔交易 ,Addax 公司CEO 吉恩 ·甘德尔的资产将猛涨 30 亿美元。
并购在特定情况下未能完成如果 SIPC 未能在 8 月 24 日之前从中国政府相关部门取得所需批准
Addax 将支付 3 亿加元的交易终止费SIPC 将支付 3 亿加元的交易终止费
中石化还表示,收购完成后,将继续保留Addax 石油公司原有的管理团队和员工 , 也减少了收购中的员工阻力
二、财务现状—中石化财务现状1 、我国炼油企业的原料主要来源于进口(作为国内最大的炼油商,中石化原油资源中有 75% 依赖于海外采购,公司 2008 年采购原油费用为 6788 亿元,同比增长 40.3% ,占总经营费用的46.0% ),在国内成品油价格与国际石油价格相关性很弱的情况下,以炼油为主要主营业务的企业成本不断升高,而成品油价格却不随之变化。面对这样的情况,炼油企业不得不亏损营业,例如中国石化 08 年上半年炼油业务亏损 460 亿,最终只得依赖国家补贴盈利。2 、石油生产中,包括勘探、开采、炼油、化工、营销和分销等业务,而对于中石化来说,其主要收益来源是炼油业务,占主营业务收入比例高达 56.53% ,为了改变其业务结构,在 2009 年收购了 ADDAX 公司,之后,炼油业务占比降低为 52.31% 。
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二、财务现状—中石化财务现状
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项目名称 营业收入 ( 万元 )
营业利润 ( 万元 ) 毛利率 (%) 占主营业务收入比例 (%)
勘探及开采 ( 行业 ) 4617600.00 1106400.00 23.96 8.65炼油 ( 行业 ) 30186400.00 9106200.00 30.17 56.53
化工 ( 行业 ) 9079200.00 1596900.00 17.59 17.00营销及分销 ( 行业) 31777000.00 2717300.00 8.55 59.50
其他 ( 行业 ) 19542600.00 62800.00 0.32 36.59
抵销分部间销售 ( 行业 ) -41800300.00 -119600.00 0.29 -78.27
合计 ( 行业 ) 53402500.00 14470000.00 80.88 100.00
2009 年中期概况:
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二、财务现状 -ADDAX 公司的财务现状 ADDAX 公司拥有石油探明储量为 5.36 亿桶,平均日产原油14万桶,约相当于中国日消费量的 1.7% ,年原油产量达 700万吨(截止 2008 年底数据)。 ADDAX 的油气资产集中在尼日利亚、加蓬、喀麦隆和伊拉克库尔德地区,拥有 25个勘探开发区块,其中勘探 15个,开发 10个;海上 17个,陆上 8 个;已发现油气田 37个,其中在产油田 19个,未开发石油发现 11个和天然气发现 7 个;油气资产组合良好。合同区面积 32027平方公里,其中开发区面积 8760平方公里。 2008 年平均原油产量 13.6万桶 /日,目前平均原油产量 14万桶 /日。中石化在收购 ADDAX公司后,拥有上述所有资源,这次收购为中石化的转型做了很大贡献,因此被称为“转型收购”。
基本资产结构状况
Addax 石油公司财务情况较好,资产结构较合理, 2008 年底资产总额达 53.17 亿美元,负债总额为 28.65 亿美元,资产负债率为 54% ,公司经营活动现金流为 15.21 亿美元
储产量情况
截至 2008 年年底, Addax 石油公司原油总储量 达到 7.384 亿桶(约 1 亿吨),其中石油探明和概算储量为 5.367 亿桶。尼日利亚原油总储量达到 4.589 亿桶,占公司总储量的 62.2% 。此外,公司 的天然气储量为 2.08 万亿立方英尺。在 30 个已发现油田中, 目前只开发动用了其中的 19 个,储量动用率只有 51.7% 。这些储量一旦具备开发条件,将会大大提高公司的价值。
2008 年 Addax 石油公司平均日产原油约 13.645 万桶。 2009 年二季度的数据显示, Addax 公司上半年平均原油产量为 14.3 万桶 / 日,约合 700 万吨 / 年。
盈利能力分析Addax 石油公司的业务增长快,偿债能力和赢利能力都较强。 2008 年公司的总收入为 37.62 亿美元,净利润 7.84 亿美元。 由于石油价格一季度下跌,因此该公司 2009 年第一季度净利润率只有 1.01% ,而 2008 年全年净利润率 高达 20.84% 。 2008 年公司现有产量为 682 万吨 / 年,相比 2007 年增加 8.4% 。
公司在非洲的原油开采具有较高的盈利能力。以公司在尼日利亚的原油 开采业务为例, 2008 年公司的原油平均实现价格为 94.53 美元 /桶,扣除经 营成本、使用权费用及交通运输费用等后的盈利为 69.21 美元 /桶。
三 、公司未来预测——财务预测• 此次收购中石化集团采用了要约收购,即收购方中石化通过向被收购公司 Addax 的股东发出购买其所持该公司股份的书面意思表示,并按照其依法公告的收购要约中所规定的收购条件、收购价格、收购期限以及其他规定事项,收购目标公司 Addax 股份的收购方式。• 在收购后,中石化集团将持有 Addax 的所有股份, Addax 成为中石化的全资子公司,其所掌握的所有油气资源由中石化接管。• 对于中石化来说,公司收购 ADDAX 后的 2009 年海外权益油产量将由 1000万吨升至 1700万吨。
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收购完成后 2010 年 3 月 29 日的财务情况表项目名称 营业收入 ( 万元 ) 营业利润 ( 万元 ) 毛利率 (%) 占主营业务收入比例 (%)
勘探及开采 ( 行业 ) 12383500.00 4936500.00 39.86 9.21
炼油 ( 行业 ) 70357100.00 16286400.00 23.15 52.31
化工 ( 行业 ) 21845700.00 3189200.00 14.60 16.24
营销及分销 ( 行业 ) 78309100.00 6467800.00 8.26 58.22
其他 ( 行业 ) 52186900.00 304100.00 0.58 38.80
抵消分部间销售 ( 行业 ) -100577100.00 -260300.00 0.26 -74.78
合计 ( 行业 ) 134505200.00 30619600.00 86.71 100.00
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资产 中石化 Addax
流动资产 21,313,144,404.12
1,016,000,000.00
非流动资产 87,009,388,860.09
4,301,000,000.00 资产合计
108,322,533,264.21 5,317,000,000.00
负债及所有者权益 中石化 Addax 流动负债 37,185,789,989.06 913,000,000.00
非流动负债 20,600,195,841.25 1,952,000,000.00
所有者权益合计 50,536,547,433.90 2,452,000,000.00
负债及所有者权益 108,322,533,264.21 5,317,000,000.00
单位:美元
ADDAX 公司价值估计(一)
2008 年度经营指标 甲公司 乙公司 息税前利润 5,055,440,354.82 2,687,000,000.00 减:利息 1,566,874,027.99 104,000,000.00 税前利润 3,488,566,326.82 2,583,000,000.00 减:所得税 -272,017,740.91 1,799,000,000.00 税后利润 3,760,584,067.74 784,000,000.00 其他指标 资产息税前利润率 0.05 0.51 近三年的平均利润 税前利润 8,761,016,070.50 1,780,910,333.33 税后利润 6,540,089,856.58 503,033,666.67 市盈率 10.15 13.00
单位:美元中石化 addax
计算各种情况下乙企业价值:① 并购前乙企业市值 = 乙税后利润 × 乙市盈率 = 784000000 ×13= 10,192,000,000 元② 用甲的市盈率估计乙价值 = 784000000 ×10.15 = 7,957,600,000 元③ 用乙近三年平均利润和甲的市盈率估计乙价值 = 503,033,666.67 × 10.15= 5,105,791,716.67 元④ 若乙并购后与甲盈利能力同,则可用此时乙的税后利润估计乙价值如下: 乙资本收益 = 资产总额 × 甲资产息税前利润率 = 5,317,000,000.00 × 0.05 = 248145751 元;税后利润 = ( 248145751 - 104,000,000 ) ×40% = 57658300.4 元;乙此时的价值 = 57658300.4 × 10.15 = 585,231,749.04 元由此可知:收购价格应在 585,231,749.04—10,192,000,000 元之间,否则并购双方不能满意!
以每股 52.8 加元的价格成功完成对 Addax 公司的要约收购。 Addax 公司全部发行在外的普通股股数为 1.576 亿股, 因此交易总金额达 83.2 亿加元(约 75 亿美元)
——比率法ADDAX 公司价值估计(一)
根据公司年报, 2008 年 Addax 石油公司的每股盈余 ( EPS ) 5.03 美元, 2003 年至 2005 年的平均每股盈余为 2.9 美元 /股。 鉴于 2008 年油价波动较大,收益的来源主要是前三季度高涨的油价,全年的平均实现油价高达 94.38 美 元 /桶,较 07 年增长 29% ,因此,以目前情况预测 2009 年的每股收益将低于 2008 年的水平。根据 Addax 石油公司 2009 年半年报数据, 09 年上半年公司的每股盈余仅为 0.28 美元,较 2008 年上半年的 3.42 美元下降 92% ,若仅以该数据为基础,09 年全年的每股盈余预测值仅为 0.56 美元。综合上述信息,并考虑此前对 Addax 石油公司未来盈利能力的分析以及经济形势回暖,预测 Addax 石油公司 2009 年的每股收益为 2 美元, 2010 年的每股收益为 3 美元。
1. 业绩预算
2. 确定可比公司
资产规模是其 0.5 倍至 5 倍 资产负债率
Addax 石油公司 2008 年的资产总额达到 53.17 亿美元Addax 石油公司 2003 年至 2008 年的年平均资产负债率为62% , 2008 年资产负债率为 54%
选出可比公司(具有高度相关性的同行业公司) 市盈率
筛选指标
市盈率( P/E ) = 普通股每股价格 /普通股每股盈余即目标公司的股票价格 = 每股盈余的预测值×可比公司的市盈率。
各数据预测的平均水平为每股48.96加元 /股。与 52.8 加元 /股的收购价格相比,中石化的出价偏高一些
虽然此次并购中石化付出了大量资金,但是这仍然是一次很成功的并购案例。中国之所以愿意出高价收购,是因为它急于攫取全球自然资源,它还需要克服最近几年一直在妨碍中国国有公司海外收购努力的政治困难。
中国国有石油企业中国海洋石油总公司 (Cnooc) 2005年竞购美国加州联合石油公司 (Unocal)遭遇失败
英 -澳矿业公司力拓(Rio Tinto)拒绝了中国铝业公司 (Chinalco) 195亿美元的投资
另外,由以上分析可以看出 Addax 是一间发展情况很好的公司, 2008 年净利润率高达 20.84%,而且资源丰富,发展潜力巨大,要稳握此次并购机会,中石化的高价收购似乎变得很合理。
中石化对 Addax 的收购过程时间 2009年 事件3 月初 SIPC 的财务顾问向 Addax 的管理层传递“有意参与
Addax 收购交易”的讯息4 月 23 日 Addax 管理人员与中石化高层在英国伦敦会晤商议价格5 月 继续提交意向书,商议价格6 月 11 日 SIPC再一次提高价格,并声明要采用要约收购的方式来购买 Addax 的股票6 月 23 日 提交最后报价, Addax董事会审议竞争收购的两家企业的收购体艺术,最终决定与 SIPC达成一致6 月 24 日开盘前 Addax 与 SIPC签署最终协议,以 52.8加元每股价格成交8 月 18 日 中国石化集团宣布成功收购瑞士 Addax 石油公司,这是中国石油企业最大一笔海外并购交易
收购方式—要约收购 即收购方中石化通过向被收购公司 Addax 的股东发出购买其所持该公司股份的书面意思表示,并按照其依法公告的收购要约中所规定的收购条件、收购价格、收购期限以及其他规定事项,收购目标公司 Addax 股份的收购方式。
支付方式—现金支付 6 月 24日, SIPC 和 Addax 达成协议 ,镜湖(中国石化集团国际石油勘探开发有限公司子公司)作为要约收购方将以每股 52.8 加元的价格收购 Addax流通股,支付方式为现金。
并购后的投资收益项目名称 营业收入(万元) 营业利润(万元) 利率
(%) 占主营业务收入比例(%)
营业利润与上年同期相比增长百分比(%)勘探及开采(行业) 12383500 4936500 9.86 9.21 3.46
炼油 ( 行业 )
70357100 16286400 3.15 52.31 0.79
化工 ( 行业 )
21845700 3189200 4.60 16.24 99
营销及分销( 行业) 78309100 6467800 0.26 58.22 138
抵销分部间销售 ( 行业 )
-100577100 -260300 0.26 -74.78 117
其他 52186900 304100 0.58 38.80 384合计 134505200 30619600 6.71 100 11104/24/23
由上表可知,合并后,无论企业的哪项指标,都取得了不同程度的增长,投资收益显著。
并购重大意义 “ 中石化成功收购 Addax 石油公司,是中国石油公司目前完成的最大一笔海外油气资产收购,对于增强中国在国际石油市场的话语权具有重要意义,” —— 商务部国际贸易经济合作研究院海外投资研究中心主任邢厚媛
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并购重大意义• 从中石化的角度来说,作为我国最大的炼油企业和化工产品生产商,中石化去年近80%加工原油来自进口。随着国际油价的走高,加强上游板块成为中石化战略调整的一个重要方向。金凯讯石化财经资讯公司总经理张魁宽指出,这笔交易从经济上说比较合算,收购的Addax石油公司油气产量规模相当于国内一个中等油田,将有利于提高中石化上游资产配置,并为我国石油供应增加新的渠道。• 从我国整个石油行业来说,中石化收购 Addax 公司是我国石油公司所完成的最大一笔海外油气资产收购,对于增强中国在国际石油市场上的地位有着极其重要的意义。
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成功的启示
中石化成功收购 Addax 石油公司对此类海外能源收购有两个重要的启示:• 一是这次收购的是总部设在瑞士的一家石油公司,在收购对象的选择上,是超越传统市场的一个新选择;• 二是收购在要约意向以及谈判协议的发布上,没有做过多渲染,减少了外界的干扰和压力,使得谈判真正成为买主和卖主之间的事情。