– 227 – ГЛАВА 5. МОДЕЛИ СТАТИЧЕСКОГО РАВНОВЕСИЯ ДЕНЕЖНОГО РЫНКА 5.1. Денежный оборот Деньги представляют собой специфический актив, издержки производства которого несоизмеримы с их номиналом. «Завышенная» стоимость денег объясняется их функциями. Как средство обращения деньги обслуживают товарооборот, сокращая транзакционные издержки рыночных операций обмена. Как мера стоимости они выступают единым эквивалентом для различных товаров и услуг в экономике. Как средство платежа деньги обеспечивают возможность осуществления трансфертных (необменных) операций, облегчают процессы перераспределения дохода в ненатуральной форме. Как средство накопления богатства (средство сбережения) деньги являются удобной формой сохранения стоимости. По назначению денежных потоков совокупный денежный оборот в экономике подразделяется на три сектора (рис. 5.1): 1) денежное обращение, которое обслуживает реальный сектор экономики (товарооборот); 2) кредитный оборот, который обслуживает перемещение стоимости между экономическими субъектами; 3) фискально-бюджетный оборот, который обслуживает распределительные и перераспределительные отношения. Ликвидность 1 – одно из наиболее важных свойств денег. Степень ликвидности платежных средств определяется тем, как быстро и с какими издержками эти средства можно обменять на товары и услуги. Наличные 1 Ликвидность – возможность использования актива в качестве средства платежа и способность актива сохранять свою номинальную стоимость неизменной
This document is posted to help you gain knowledge. Please leave a comment to let me know what you think about it! Share it to your friends and learn new things together.
Transcript
– 227 –
ГЛАВА 5. МОДЕЛИ СТАТИЧЕСКОГО РАВНОВЕСИЯ ДЕНЕЖНОГО
РЫНКА
5.1. Денежный оборот
Деньги представляют собой специфический актив, издержки
производства которого несоизмеримы с их номиналом. «Завышенная»
стоимость денег объясняется их функциями.
Как средство обращения деньги обслуживают товарооборот, сокращая
транзакционные издержки рыночных операций обмена.
Как мера стоимости они выступают единым эквивалентом для
различных товаров и услуг в экономике.
Как средство платежа деньги обеспечивают возможность
осуществления трансфертных (необменных) операций, облегчают процессы
перераспределения дохода в ненатуральной форме.
Как средство накопления богатства (средство сбережения) деньги
являются удобной формой сохранения стоимости.
По назначению денежных потоков совокупный денежный оборот в
экономике подразделяется на три сектора (рис. 5.1): 1) денежное обращение,
которое обслуживает реальный сектор экономики (товарооборот);
2) кредитный оборот, который обслуживает перемещение стоимости между
экономическими субъектами; 3) фискально-бюджетный оборот, который
обслуживает распределительные и перераспределительные отношения.
Ликвидность1 – одно из наиболее важных свойств денег. Степень
ликвидности платежных средств определяется тем, как быстро и с какими
издержками эти средства можно обменять на товары и услуги. Наличные
1 Ликвидность – возможность использования актива в качестве средства платежа и способность
актива сохранять свою номинальную стоимость неизменной
– 228 –
деньги и деньги на текущих счетах до востребования выполняют функцию
средства платежа и средства обращения, в то время как срочные депозитные
вклады не могут быть использованы для осуществления немедленных
расчетов, а выполняют функцию сохранения стоимости (накопления).
Рис. 5.1. Структура совокупного денежного оборота
По степени ликвидности выделяют различные компоненты денежной
массы, или денежные агрегаты. Денежные агрегаты – это обязательства
депозитных корпораций перед другими секторами экономики, кроме других
депозитных корпораций и сектора государственного управления. В разных
странах используют различные денежные агрегаты (в США – 4 агрегата, в
Японии и Германии – 3 агрегата, во Франции – два).
В Украине используются следующие денежные агрегаты2 (табл. 5.1):
0M – наличность и деньги вне банков;
1M = 0M + переводные депозиты в национальной валюте: средства на
расчетных, текущих специальных счетах предприятий и депозиты населения
до востребования3, средства страховых компаний (так называемые «деньги
для сделок»);
2M = 1M + переводные депозиты в иностранной валюте и другие
срочные депозиты;
2 С декабря 2002 года денежные агрегаты в Украине образуются по методологии МВФ 3 деньги на расчетном счете, которые могут быть использованы в любой момент
В таблице 5.3 приведены данные Национального банка Украины,
характеризующие динамику денежного оборота в Украине (уровень
монетизации экономики и скорость обращения денег).
6 западные экономисты называют его коэффициентом Маршалла 7 Все экономисты признают, что скорость обращения денежной массы (следовательно, и
коэффициент монетизации экономики) являются негибкими в долгосрочном периоде. И.Фишер, Дж. Кейнс, А. Маршалл, Дж.Локк считают, что это позволяет рассматривать их в уравнениях (5.1) и (5.4) как экзогенные факторы модели. М. Фридман предлагает вообще исключить эти показатели (денежное правило Фридмана)
8 Ирвинг Фишер считал, что скорость обращения денег зависит от технических условий и не находится ни в каком очевидном соотношении с объемом денежной массы. А М.Фридман полагал, что в краткосрочном периоде изменения в скорости обращения денег могут быть резкими и внезапными, а в долгосрочном они происходят медленно и плавно и зависят от большого числа физических, технологических, демографических и институциональных факторов. Иначе говоря, основные факторы, определяющие скорость обращения денег, лежат вне денежной сферы.
– 237 –
Таблица 5.3.
Динамика показателей денежного рынка в Украине* Год
Рис. 5.5. Изменение скорости обращения денег в экономике Украины
По поводу достоверности этих показателей (скорости обращения денег
и коэффициента монетизации) следует отметить некоторые неточности в
методике их определения с точки зрения логики процесса обращения денег в
экономике. Деньги обслуживают не только товарооборот, но и другие сферы
денежного обращения (см. рис. 5.1). В кредитном и бюджетно-налоговом
обороте происходит определенное количество трансакций, которые не
отражаются в объеме ВВП. Это приводит к занижению скорости обращения
денег, определяемой как отношение ВВП к денежной массе. Т.е. фактически
количество переходов денежной единицы от одного субъекта денежного
оборота к другому будет значительно больше, чем величина, получаемая в
результате деления ВВП на количество денег по формуле (5.2).
9 При сравнении показателей скорости обращения денег по странам можно заметить довольно
существенные расхождения: так, в Японии, Франции, Италии денежная единица за год оборачивается в процессе производства и обращения конечного продукта в среднем 2 до 4 раз, тогда как в США, Германии, Великобритании – 5–6 раз.
– 239 –
Таблица 5.4.
Расчет показателей денежного оборота в Украине 1996 г. 1997 г. 1998 г. 1999 г. 2000 г. 2001 г. 2002 г. 2003 г. 2004 г. 2005 г. 2006 г. 2007 г. 2008 г.
Альтернативные издержки хранения кассовых остатков зависят от того,
какой доход мог быть получен от вложения этих денег в финансовые активы,
приносящие доход (акции, облигации, депозитные сертификаты). Поскольку
доходность финансовых активов определяется реальной рыночной ставкой
10 Тобин Джеймс (1918–2002) – американский экономист, кейнсианец, специалист в области теории
финансовых рынков, лауреат Нобелевской премии по экономике 1981 г. «за анализ состояния финансовых рынков и их влияния на политику принятия решений в области расходов, занятости, производства и цен»
– 244 –
процента, то от ее значения будет зависеть объем альтернативных издержек
использования денег как актива.
Рыночная ставка процента (R ) – это средневзвешенная ставка
процента коммерческих банков по кредитам ( KREDR ) с учетом темпа
инфляции ( ). Для ее расчета используется уравнение Фишера11:
KREDRR
Напомним, что темп инфляции ( ) рассчитывается по формуле:
1
1
t
tt
CPICPICPI ,
где tCPI , 1tCPI – индекс потребительских цен в текущем и
предыдущем периоде, соответственно.
Кейнс значительно расширил понятие спроса на деньги, введя
дополнительно понятия спроса на деньги по мотиву предосторожности и
спекулятивного спроса на деньги (теория «предпочтения ликвидности»).
Спрос на деньги по мотиву предосторожности – это кассовые
остатки, хранимые «на всякий случай», т.е. для оплаты непредвиденных
расходов. Таким образом, агрегат 1M включает транзакционный спрос и
спрос по мотиву предосторожности. Предполагается, что и тот, и другой вид
спроса на деньги зависят от дохода (Y ) и не зависят от ставки процента.
Спекулятивный спрос на деньги12 – это спрос на деньги как средство
сохранения ценности, т.е. как на имущество (актив). Использование денег в
качестве актива сопряжено с альтернативными издержками, поэтому
решение о том, какая часть активов будет в виде денег (агрегат 1M ), какая –
в виде депозитов (агрегат 2M – 1M ), а какая – в виде ценных бумаг (агрегат
11 Связь между темпом инфляции и номинальной ставкой процента называется эффектом Фишера 12 Данный мотив спроса на деньги называют мотивом Баумоля–Тобина (спрос на деньги как на
имущество)
– 245 –
23 MM ) зависит от реальной рыночной ставки процента. Спрос на деньги
как имущество (актив) обратно пропорционален доходности ценных бумаг.
Предельная склонность к ликвидности как имуществу ( mL ) –
показатель того, насколько изменится спрос на деньги как имущество ( DLM )
при изменении ставки процента (R ) на 1 пункт в интервале между minR и
maxR :
RML
DL
m
(5.5)
Облигации являются ценными бумагами с фиксированной
доходностью (в отличие от акций, доходность которых меняется в
зависимости от прибыли предприятий). Доходность облигаций в
номинальном выражении остается неизменной, что приводит к колебанию их
доходности при изменении рыночной ставки процента. Рассмотрим это на
примере.
Пусть номинальная стоимость облигации на момент выпуска 0t была
0p = 1000 грн., номинальный доход по облигации составляет 0d = 50 грн. Это
означает, что на момент выпуска рыночная ставка процента была 5%:
%5%100.1000
.500
грнгрнR .
Если спрос на деньги растет (при неизменном предложении денег), то
рыночная ставка процента (цена денег) будет расти. Предположим, что
рыночная ставка процента в период 1t выросла на 3%: 1R = 8%. Тогда
владельцам облигаций становится невыгодно получать доход, равный 5%; им
выгоднее продать свои облигации и вложить свои средства в более доходные
активы. За какую цену Вы купили бы облигацию, приносящую 50 грн.
дохода, если Вы можете вложить свои деньги в другие активы под 8 % ?
– 246 –
Сделаем расчет новой рыночной цены облигации:
.625%100%8
.501 грнгрнp
Если же рыночная ставка процента в периоде 1t не выросла, а
снизилась: 1R = 4%, то доходность облигаций по сравнению с другими
активами возросла, и спрос на облигации увеличится. Соответственно,
вырастет цена облигации:
.1250%100%4
.501 грнгрнp
Таким образом, рост спроса на деньги приводит к снижению спроса на
облигации и их рыночной цены ( облигацийp ), а снижение спроса на деньги
приводит к росту цены облигаций ( облигацийp ):
облигацийD pRM
облигацийD pRM .
Итак, спрос на деньги со стороны активов (спрос на деньги как актив)
обратно пропорционален ставке процента. Менее ликвидные (не денежные)
активы приносят доход, пропорциональный ставке процента, поэтому с ее
ростом спрос на деньги как актив снижается, а по мере снижения доходности
финансовых активов спрос на деньги как актив растет (предпочтение
отдается ликвидности). Согласно кейнсианской модели, спрос на деньги для
сделок и спрос на деньги по мотиву предосторожности являются функцией
дохода (Y ), а спрос на деньги со стороны активов – функцией реальной
рыночной ставки процента (рис. 5.10).
Поэтому общий спрос на деньги, равный сумме спроса на деньги для
сделок, спроса на деньги по мотиву предосторожности и спроса на деньги
как актив, будет также обратно пропорционален ставке процента. На рис.
5.11 показана зависимость спроса на деньги от реальной рыночной ставки
процента в Украине (по данным 1996–2008 гг.).
– 247 –
Табл. 5.5
Уровень цен, темп инфляции и реальная процентная ставка (%)
Рис. 5.18. Связь между денежной базой и денежной массой в Украине
за период с 2000 по 2008 гг.
1,921,98
2,76
2,79
2,69
2,342,342,37
2,11
1,55
1,75
1,95
2,15
2,35
2,55
2,75
2,95
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008
Рік
Грош
овий
м
ульт
иплі
кат
ор
Рис. 5.19. Динамика денежного мультипликатора в Украине
Процессы расширения и сжатия денежной массы и факторы, влияющие
на значение денежного мультипликатора, самым непосредственным образом
связаны с понятием предложение денег.
Когда банк получает деньги от вкладчиков, в его распоряжении
оказывается определенный объем денежных средств – активы, но
одновременно возникают равноценные обязательства банка перед
вкладчиками – пассивы. Однако коммерческие банки, контролируемые
центральным банком (НБУ), не могут свободно распоряжаться всей суммой
– 255 –
депозитов. Часть полученных от вкладчиков средств они обязаны перевести
центральному банку в качестве обязательных резервов14. Норма
обязательных резервов ( rr ) устанавливается государственным (центральным)
банком и является инструментом монетарного регулирования объемов
денежной массы.
Общая сумма депозитов за вычетом обязательных резервов образует
кредитные ресурсы банков: rrDDK . Эти средства банки используют
для выдачи ссуд (кредитов). Заемщики совершают платежи полученными
кредитными деньгами. В процессе движения денег в экономическом обороте
они могут опять вернуться в банковскую сферу в виде вклада, и процесс
повторится: часть вклада поступит в обязательные резервы, а остальное
будет использовано банком для выдачи кредитов. Таким образом,
происходит банковская (кредитная, или депозитная) мультипликация.
Рис. 5.20. Процесс банковского кредитования
14 Обязательные резервы выступают как часть кассовых денежных резервов, которые банки должны
постоянно хранить в налично-денежной форме в виде вкладов в НБУ или в ценных бумагах в качестве обеспечения своих обязательств. Согласно постановлению НБУ № 268, с 1 августа 2001 г. были существенно снижены нормативы обязательного резервирования: по срочным депозитам в национальной валюте они составляют 2%, по срочным депозитам в иностранной валюте – 3%, по депозитам до востребования и средствам на текущих счетах в национальной валюте – 3%, в иностранной валюте – 5%.
вкладчик 1
БАНК вкладчик 2
вкладчик N
… вклады
процент
заемщик 1
заемщик 2
заемщик К
займы
Центральный Банк Обязательные
резервы
процент
…
– 256 –
Рассмотрим процесс кредитной мультипликации в банковской сфере
денежного обращения (рис. 5.21).
Первоначальная сумма вклада, поступившего в первый банк, равна d .
Первый банк переводит часть вклада rrd в обязательные резервы, а остаток
суммы )1( rrdrrdd выдает заемщику 1, который оплачивает этой
суммой за товары или услуги вкладчику 2.
Вкладчик 2 вносит эту сумму )1( rrd на депозит в банк 2, который
переводит в обязательные резервы часть полученного вклада rrrrd )1( , а
остаток средств 2)1()1()1( rrdrrrrdrrd выдает в виде ссуды
заемщику 2. Получив ссуду, заемщик 2 расплачивается ею за товары и услуги
с вкладчиком 3.
Вкладчик 3 понесет полученную сумму в банк 3, и теперь в
обязательные резервы будет перечислена сумма rrrrd 2)1( , а остаток 322 )1()1()1( rrdrrrrdrrd поступит в распоряжение
следующего заемщика, и так до тех пор, пока 0)1( nrrd (при n
0)1( nrr ).
Рис. 5.21. Процесс кредитной (депозитной) мультипликации
БАНК N …
Обязательные резервы
вкладчик N
заемщик N
БАНК 1
вкладчик 1
заемщик 1
БАНК 2
вкладчик 2
заемщик 2 …
d
d·rr
d·(1
–rr)
d·(1–rr)
d·(1–rr)
d·(1–rr) ·rr
d·(1
–rr)
2
d·(1–rr)2 d·(1–rr)N-1
d·(1–rr)N-1
d·rr· (1–rr)N-1
d·(1
–rr)
N
Центральный Банк
– 257 –
Если суммировать результаты всех этих банковских операций, то
предложение денег Sm , порожденное первым вкладом d в банк, будет:
11)1(1)1(
j
j
j
jS rrdrrddm .
Если учесть, что 0)1(1 rr , то:
0
)1(j
jS rrdm ,
а банковский мультипликатор:
0
)1(j
jS
B rrdm . (5.9)
Суммой ряда в правой части (5.9) будет:
rrrr
j
j 1)1(0
,
т.е. банковский мультипликатор ( B ) будет величиной, обратно
пропорциональной норме обязательных резервов. Следует помнить, что
норма обязательных резервов устанавливается в процентах, поэтому:
rrB %100 . (5.10)
Это означает, что при увеличении банковских депозитов на единицу
предложение денег в банковской системе возрастет на B единиц.
Если исходить из определения денежной базы:
ERRRCMH ,
и объема кредитов Kr , которые могут быть выданы коммерческими
банками:
– 258 –
ERRRDKr ,
то, введя обозначения:
DRRrr , D
ERer , KrCM
,
можно переписать выражение, определяющее денежную базу H :
DerrrKrDerDrrKrH )( , (5.11)
и способности коммерческих банков к кредитованию (Kr ):
DerDrrDKr . (5.12)
Тогда, подставляя (5.12) в выражение (5.11), получаем:
errrerrrDDerrrerrrDH 11 ,
откуда можно определить связь между объемом депозитов (D ) и
денежной базой (H ):
Herrrerrr
D
1
1. (5.13)
Множитель при H в правой части называется депозитным
мультипликатором ( D ):
errrerrr
D
11
. (5.14)
Введем обозначения:
– 259 –
DCMk D , (5.15)
DERRR
DBRk R
, (5.16)
где Dk – коэффициент депонирования, а Rk – коэффициент
резервирования.
Понятно, что коэффициент депонирования зависит от доверия к
банковской системе: чем больше доверие, тем большая часть дохода будет в
безналичной форме (депозитах), и меньше – значение коэффициента
депонирования. Коэффициент резервирования Rk зависит, в первую очередь,
от нормы обязательных резервов ( rr ), устанавливаемой НБУ:
errrk R , (5.17)
где er – удельный вес избыточных резервов в общем объеме
банковских резервов BR .
Очевидно, что:
R
D
kk
1
. (5.18)
Теперь, подставляя выражения (5.17) и (5.18) в формулу (5.14),
получим:
DRD
kk
1 . (5.19)
– 260 –
Депозитный мультипликатор – коэффициент, показывающий, на
сколько единиц изменится объем депозитов (D ) при изменении денежной
базы (H ) на единицу.
В табл. 5.6 приведены данные о динамике коэффициента
депонирования в Украине, при расчете значений которого использовались
данные табл. 5.1. Из табл. 5.6 видно, что в 2008 году значение коэффициента
депонирования выросло более чем в пять раз по сравнению с предыдущим
годом; при этом значение коэффициента депонирования в 2008 году почти в
четыре раза превосходит максимальное его значение за период с 1996 по
2007 гг. Это свидетельствует о резком сокращении объема депозитных
вкладов, т.е. снижении доверия к банковской системе.
Учетная ставка является инструментом регулирования рыночной
ставки процента. На рис. 5.33 показана связь между значениями учетной
ставки НБУ и ставкой процента по кредитным операциям коммерческих
банков в Украине за период 1996–2008 гг.
R cred = 0,8846 • r + 10,94R2 = 0,92
0102030405060708090
0 20 40 60 80
Средневзвешенная учетная ставка НБУ, %
Сре
днев
звеш
енна
я пр
оцен
тна
я ст
авка
по
кред
итам
, %
Рис. 5.33. Связь между учетной ставкой НБУ и средневзвешенной
ставкой процента по кредитам коммерческих банков в Украине
– 276 –
Очевидно, что с помощью этого инструмента монетарной политики
НБУ осуществляет регулирование стоимости кредитов, что, в свою очередь,
сказывается на их объеме; тем самым НБУ осуществляет косвенное
регулирование объемов денежной массы. Увеличение учетной ставки
приводит к удорожанию кредитов и снижению спроса на них, в результате
чего денежная масса сокращается; снижение учетной ставки приводит к
противоположному результату.
При этом влияние ставки рефинансирования на процентные ставки
коммерческих банков по депозитам в Украине значительно слабее (рис. 5.34).
Для изменения ставки процента по депозитным вкладам на единицу (1%)
НБУ должен изменить учетную ставку почти на 3% (2,74 %).
R depos = 0,365 • r + 4,36R2 = 0,94
05
10152025303540
0 20 40 60 80
Средневзвешенная учетная ставка НБУ, %
Сре
днев
звеш
енна
я пр
оцен
тна
я ст
авка
по
депо
зит
ам, %
Рис. 5.34. Связь между учетной ставкой НБУ и средневзвешенной
ставкой процента по депозитам в Украине
Этот инструмент имеет ограниченное влияние в плане стимулирования
роста денежной массы, если его значения являются достаточно низкими. Как
видно из уравнения связи (см. рис. 5.33), изменение учетной ставки НБУ на
1% приводит к изменению ставки процента по кредитам на 0,88 %. В
процессе приближения учетной ставки к некоторому минимальному
– 277 –
значению дальнейшая возможность стимулирования роста денежной массы
исчерпывается, и возникает необходимость в других инструментах
монетарной политики.
Из формулы банковского мультипликатора (5.10) видно, что норма
обязательных резервов оказывает значительное влияние на прирост
денежной массы. Таким образом, норма обязательных резервов является
эффективным инструментом монетарной политики.
Еще одним эффективным инструментом монетарной политики
являются операции на открытом рынке. Операции на открытом рынке –
это покупка или продажа облигаций государственного займа коммерческим
банком и населению. В табл. 5.11 приведены данные об объемах безналичной
эмиссии НБУ за 2001–2008 гг., включая операции на открытом рынке.
Таблица 5.11.
Безналичная эмиссия Национального банка Украины* Год 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008
(млрд. грн.) Платежных средств на конец периода 29,60 35,00 45,20 60,20 101,50 103,08 142,88 181,5 Выпущено в обращение платежных средств 17,6 13,0 41,5 54,80 65,4 22,3 43,90 218,2
– на приобретение иностранной валюты для пополнения международных золотовалютных резервов
11,7 9,5 15,2 34,3 53,4 13,9 41,4 40,1
– для поддержки ликвидности банков путем рефинансирования 2,5 1,2 26,3 20,5 12 8,4 2,5 169,5
в то
м чи
сле:
– посредством операций с государственными ценными бумагами (ОВГЗ) на открытом рынке
3,4 2,3 – – – – – 8,6
Изъято из обращения эмиссионных средств 9,13 7,6 31,3 39,8 24,1 20,72 4,1 179,6
– путем проведения операций на валютном рынке (валютные интервенции, то есть продажа иностранной валюты)
2,56 4,1 4,8 20 2,6 13,1 1,9 69,1
– путем проведения операций с государственными ценными бумагами на открытом рынке