2017년 5월 11일 I Equity Research 더블유게임즈 (192080) M&A 시너지에 주목 Earnings Review BUY I TP(12M): 86,000원 I CP(5월 10일): 57,100원 Key Data Consensus Data KOSDAQ 지수 (pt) 642.68 2017 2018 52주 최고/최저(원) 58,700/30,350 매출액(십억원) 173.3 193.5 시가총액(십억원) 992.6 영업이익(십억원) 68.2 81.0 시가총액비중(%) 0.47 순이익(십억원) 65.4 75.7 발행주식수(천주) 17,451.0 EPS(원) 3,752 4,340 60일 평균 거래량(천주) 208.2 BPS(원) 27,683 31,865 60일 평균 거래대금(십억원) 11.0 17년 배당금(예상,원) 650 Stock Price 17년 배당수익률(예상,%) 1.14 외국인지분율(%) 6.54 주요주주 지분율(%) 김가람 외 5 인 43.70 한국투자파트너스 외 3 인 7.08 주가상승률 1M 6M 12M 절대 43.1 75.2 57.5 상대 37.9 69.9 71.6 Financial Data 투자지표 단위 2015 2016 2017F 2018F 2019F 매출액 십억원 122.4 155.2 176.5 197.0 210.9 영업이익 십억원 31.9 45.2 71.3 82.0 87.4 세전이익 십억원 36.5 53.5 69.8 85.0 90.4 순이익 십억원 34.2 48.8 63.1 72.3 76.9 EPS 원 2,524 2,847 3,621 4,145 4,409 증감률 % 15.1 12.8 27.2 14.5 6.4 PER 배 20.08 14.00 15.77 13.77 12.95 PBR 배 2.35 1.60 2.07 1.84 1.64 EV/EBITDA 배 15.93 8.50 9.12 7.30 6.17 ROE % 16.68 13.09 15.60 15.66 14.62 BPS 원 21,546 24,914 27,560 31,107 34,918 DPS 원 0 650 650 650 650 Analyst 황승택 02-3771-7519 [email protected]RA 금가람 02-3771-8547 [email protected]70 90 110 130 150 170 190 27 32 37 42 47 52 57 62 16.5 16.8 16.11 17.2 17.5 (천원) 더블유게임즈(좌) 상대지수(우) 비용감소가 두드러진 1분기 실적 더블유게임즈의 1분기 실적은 매출이 예상을 하회했음에도 불구하고 전반적인 비용감소로 영업이익은 예상을 소폭 상 회했다. 전반적인 온라인(페이스북)플랫폼 매출이 부진한 가 운데 모바일플랫폼 매출은 견조한 성장을 이어갔다. 비용부 문에서는 예상대로 주식보상비용이 대폭 감소했고, 인건비 와 마케팅비용도 예상보다 적게 지출되었다. 2분기 실적은 1 분기 대비 대폭적인 개선은 예상하고 있지 않으나 "테이크5" 의 모바일플랫폼 매출증가규모가 실적을 좌우할 전망이다. 더블다운카지노 펀더멘털개선에 대한 기대 더블다운카지노(DoubleDown Casino 이하 DDC)의 펀더멘 털도 개선되고 있다. DDC는 2015년 말 추가된 슬롯게임 내 광고의 악영향으로 2015년 대비 2016년 부진한 실적을 기 록했다. 그러나, 2016년 11월 이후 광고를 걷어내면서 트래 픽과 매출 모두 회복세를 보이고 있다. 2017년 1분기 평균 DAU는 145.5만으로 2016년 11월~12월 평균대비 5% 개선 되었으며 월평균 결제액은 14% 개선된 22.7백만달러를 기 록하고 있다. 4분기대비 1분기가 상대적인 비수기라는 점과 영업일수가 모자란다는 점까지 고려할 경우 개선의 강도는 드러난 수치보다 월등히 양호하다는 판단이다. 기대하고 있 는 더블유카지노와의 시너지도 유효하다. DDC의 영업기반 이 북미에 국한되어 있는 반면 더블유카지노는 호주 유럽 등 을 포함하는 폭넓은 기반을 가지고 있다. 따라서 DDC의 우 월한 시장경쟁력을 고려할 때 호주, 유럽 등으로 커버리지를 확대를 통한 실적개선이 가능할 것으로 판단된다. PMI(Post Merger Integration) 이후 비용절감에 대한 이슈도 긍정적 이다. 인수과정에서의 인건비 감소효과는 로열티지급과 맞 물려 크지 않을 것으로 보이지만, 고정비 감소 및 마케팅 효 율성 제고를 통한 비용감소는 가시성이 있다고 판단되기 때 문이다. 더블유게임즈 입장에서도 6배 내외의 DAU를 보유 한 DDC와 통합 마케팅을 함으로써 바게닝파워 증가에 따른 비용절감이 가능할 전망이고 장기적으로 DDC 가입자들과의 크로스 프로모션을 통해 자체게임의 트래픽 확대에 도움을 받을 수 있어 긍정적인 시너지효과를 기대할 수 있다. 여전히 매력적인 Valuation DDC의 연결편입을 고려한 Valuation은 과도하게 저평가되 어 있다고 판단된다. 향후 시너지이슈를 고려하지 않고 1분 기 결제액 증가율만을 연간환산해 반영했을 때 순이익은 약 970억원 규모이고 변영되는 지배주주(54%) 순이익은 524억 내외가 된다. 기존에 추정된 더블유게임즈의 631억원 내외 의 수정순이익을 더한 연결순이익은 약 1,200억원 내외가 되고 전일종가기준 시가총액은 PER 8.7배에 불과하다. 시너 지효과에 따른 중장기적인 성장이 유효하고 개별 카지노 들 의 성장도 비교적 견조하다는 점을 고려할 때 매우 매력적인 Valuation이라 판단된다.
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더블유게임즈의 1분기 실적은 매출이 예상을 하회했음에도 불구하고 전반적인 비용감소로 영업이익은 예상을 소폭 상회했다. 전반적인 온라인(페이스북)플랫폼 매출이 부진한 가운데 모바일플랫폼 매출은 견조한 성장을 이어갔다. 비용부문에서는 예상대로 주식보상비용이 대폭 감소했고, 인건비와 마케팅비용도 예상보다 적게 지출되었다. 2분기 실적은 1분기 대비 대폭적인 개선은 예상하고 있지 않으나 "테이크5"의 모바일플랫폼 매출증가규모가 실적을 좌우할 전망이다.
더블다운카지노 펀더멘털개선에 대한 기대
더블다운카지노(DoubleDown Casino 이하 DDC)의 펀더멘털도 개선되고 있다. DDC는 2015년 말 추가된 슬롯게임 내 광고의 악영향으로 2015년 대비 2016년 부진한 실적을 기록했다. 그러나, 2016년 11월 이후 광고를 걷어내면서 트래픽과 매출 모두 회복세를 보이고 있다. 2017년 1분기 평균 DAU는 145.5만으로 2016년 11월~12월 평균대비 5% 개선되었으며 월평균 결제액은 14% 개선된 22.7백만달러를 기록하고 있다. 4분기대비 1분기가 상대적인 비수기라는 점과 영업일수가 모자란다는 점까지 고려할 경우 개선의 강도는 드러난 수치보다 월등히 양호하다는 판단이다. 기대하고 있는 더블유카지노와의 시너지도 유효하다. DDC의 영업기반이 북미에 국한되어 있는 반면 더블유카지노는 호주 유럽 등을 포함하는 폭넓은 기반을 가지고 있다. 따라서 DDC의 우월한 시장경쟁력을 고려할 때 호주, 유럽 등으로 커버리지를 확대를 통한 실적개선이 가능할 것으로 판단된다. PMI(Post Merger Integration) 이후 비용절감에 대한 이슈도 긍정적이다. 인수과정에서의 인건비 감소효과는 로열티지급과 맞물려 크지 않을 것으로 보이지만, 고정비 감소 및 마케팅 효율성 제고를 통한 비용감소는 가시성이 있다고 판단되기 때문이다. 더블유게임즈 입장에서도 6배 내외의 DAU를 보유한 DDC와 통합 마케팅을 함으로써 바게닝파워 증가에 따른 비용절감이 가능할 전망이고 장기적으로 DDC 가입자들과의 크로스 프로모션을 통해 자체게임의 트래픽 확대에 도움을 받을 수 있어 긍정적인 시너지효과를 기대할 수 있다.
여전히 매력적인 Valuation
DDC의 연결편입을 고려한 Valuation은 과도하게 저평가되어 있다고 판단된다. 향후 시너지이슈를 고려하지 않고 1분기 결제액 증가율만을 연간환산해 반영했을 때 순이익은 약 970억원 규모이고 변영되는 지배주주(54%) 순이익은 524억 내외가 된다. 기존에 추정된 더블유게임즈의 631억원 내외의 수정순이익을 더한 연결순이익은 약 1,200억원 내외가 되고 전일종가기준 시가총액은 PER 8.7배에 불과하다. 시너지효과에 따른 중장기적인 성장이 유효하고 개별 카지노 들의 성장도 비교적 견조하다는 점을 고려할 때 매우 매력적인 Valuation이라 판단된다.