Keterkaitan Keputusan Investasi, Keputusan Pendanaan dan ...

409
Dividen pada Perusahaan Manufaktur di Indonesia
Triasesiarta Nur
periode 2012-2016, atau sebanyak 640 observasi . Pengujian hipotesis menggunakan 3 (tiga)
model regresi berganda, dengan menerapkan analisis data panel., disertai dengan uji
Kausalitas Granger. Model keputusan pendanaan untuk melihat pengaruh keputusan
investasi dan kebijakan dividen terhadap keputusan pendanaan. Sementara model kebijakan
dividen untuk melilhat pengaruh keputusan pendanaan dan keputusan investasi terhadap
kebijakan dividen. Sedangkan model Keputusan Investasi adalah untuk melihat pengaruh
keputusan pendanaan dan kebijakan dividen terhadap keputusan investasi. Dari hasil
penelitian ditemukan bahwa dengan memperhitungkan keberadaan beberapa variabel kontrol,
maka keputusan investasi berpengaruh positif dan signifikan baik terhadap keputusan
pendanaan maupun kebijakan dividen. Keputusan pendanaan tidak berpengaruh signifikan
baik terhadap keputusan investasi maupun terhadap kebijakan dividen. Kebijakan dividen
berpengaruh positif terhadap keputusan investasi namun tidak berpengaruh terhadap
keputusan pendanaan. Hasil pengujian ketiga model konsisten dengan uji Kausalitas Granger.
.
Kata kunci: Keputusan keuangan, keputusan investasi, keputusan pendanaan, kebijakan
dividen, data panel price book value, debt to total asset, dividend payout ratio, kausalitas
Granger
Fungsi keuangan merupakan salah satu fungsi penting dalam kegiatan perusahaan dan
mempunyai pengaruh cukup besar terhadap nilai perusahaan. Maksimalisasi nilai perusahaan
inilah yang menjadi tujuan perusahaan. Bagi perusahaan-perusahaan yang go public, nilai
perusahaan dapat direfleksikan melalui harga pasar saham. Harga pasar saham adalah harga
yang bersedia dibayar oleh calon investor apabila ia ingin memiliki saham suatu perusahaan.
Semakin tinggi harga pasar saham maka semakin tinggi nilai perusahaan serta semakin tinggi
pula kemakmuran yang akan diterima oleh pemilik perusahaan. (Einhart dan Brigham, 2011).
Dalam rangka mencapai tujuan perusahaan tersebut, manajer keuangan perusahaan
dihadapkan pada keputusan keuangan yang meliputi keputusan investasi (investment
decision), keputusan pendanaan (financing decision) dan keputusan yang menyangkut
pembagian laba dalam bentuk dividen (Titman et al., 2011). Ketiga keputusan tersebut saling
berkaitan dan setiap keputusan keuangan yang diambil akan mempengaruhi keputusan
keuangan yang lainnya.
Dalam keputusan investasi, perusahaan dihadapkan pada keputusan tentang berapa
dana yang harus diinvestasikan pada aktiva lancar dan aktiva tetap serta pos-pos yang terkait
dengan aktiva lain-lain perusahaan. Selain itu dengan aktiva yang tersedia perusahaan harus
dapat mengoptimalkan penggunaannya sehingga dapat menghasilkan laba. Selanjutnya dari
laba yang diperoleh, perusahaan harus mengambil keputusan berapa dari laba tersebut yang
Triasesiarta Nur Jurnal Manajemen Bisnis Indonesia
Vol. 4, Nomor 3, Jun 2017
410
akan diinvestasikan kembali pada perusahaan dalam bentuk laba ditahan (retained earning)
dan berapa yang harus dibagikan kepada pemegang saham dalam bentuk dividen. Kebijakan
inilah yang dikenal dengan dividend policy atau kebijakan pembagian laba.
Keputusan yang tidak kalah pentingnya adalah menyangkut keputusan pendanaan.
Dalam keputusan tersebut perusahaan berusaha untuk mencari sumber-sumber pendanaan
dengan biaya yang minimal. Sumber pendanaan perusahaan dapat diperoleh dari internal yaitu
berupa laba ditahan dan dari eksternal yaitu berupa hutang atau penerbitan saham baru. Suatu
kombinasi yang optimal atas penentuan pendanaan tersebut sangat penting karena diharapkan
dapat meningkatkan nilai perusahaan.
dikaitkan dengan kondisi tertentu. Tandelilin dan Wilberforce (2002) melakukan pengujian
terhadap keterkaitan antara kebijakan hutang dengan kebijakan dividen dalam konteks
keagenan. Hasil penelitian menunjukkan bahwa konflik keagenan dapat dikurangi melalui
kebijakan hutang atau menggunakan kebijakan dividen.
Sementara Kaaro (2001) melakukan pengujian terhadap keterkaitan keputusan
pendanaan dengan keputusan investasi pada kondisi perekonomian normal maupun pada
kondisi krisis pernah dilakukan oleh Kaaro (2001). Penelitian ini menemukan bahwa ternyata
ada keterkaitan antara kedua keputusan keuangan tersebut serta diketahui adanya perbedaan
tentang perilaku manajer dalam menentukan keputusan investasi dan keputusan pendanaan
pada periode normal dan periode krisis. Keputusan investasi ternyata dapat dipengaruhi oleh
keputusan pendanaan (leverage), perubahan laba internal, pertumbuhan dan ukuran
perusahaan sedangkan keputusan pendanaan dapat dipengaruhi oleh keputusan investasi,
pertumbuhan penjualan, dividend yield, profitabilitas, likuiditas dan ukuran perusahaan.
Penelitian lainnya mencoba untuk menganalisis bagaimana ketiga keputusan keuangan
berkaitan. Beberapa dari penelitian-penelitian tersebut menunjukkan hasil yang belum
konsisten.
Erkaningrum (2002), Purnamasari et.al., 2009), Nur dan Karnen (2014)). Sementara itu
Kaweny, 2007 membuktikan bahwa keputusan investasi berpengaruh negatif terhadap
kebijakan dividen. Penelitian lainnya mendapatkan hasil bahwa keputusan investasi tidak
berpengaruh terhadap kebijakan dividen (Wibowo dan Erkaningrum (2002), Pontoh, 2014)
Penelitian yang dilakukan oleh Purnamasari et.al., 2009, dan Rajsheree 2015
membuktikan bahwa kebijakan dividen berpengaruh positif terhadap keputusan investasi.
Sementara Lashgari dan Moghaddam., 2015 menyatakan bahwa kebijakan dividen
berpengaruh negatif terhadap keputusan investasi. Hasil penelitian lainnya menunjukkan
bahwa kebijakan dividen tidak berpengaruh terhadap keputusan investasi dibuktikan oleh
Kaweny, 2007.
mendapatkan hasil yang beragam. Pengaruh positif dari keputusan investasi terhadap terhadap
keputusan pendanaan dibuktikan oleh Kaweny, 2007, Purnamasari et.al., 2009, Demirel 2016.
Sementara pengaruh negatif dibuktikan oleh Hayati, 2010. Sementara Kaweny 2007
menyatakan bahwa Keputusan Investasi tidak berpengaruh terhadap keputusan pendanaan.
Hal sebaliknya yakni bahwa keputusan pendanaan berpengaruh positif terhadap
keputusan investasi (Purnamasari et.al., (2009), John and Muthusamy (2014) Hidayati (2014),
Mohammad et al (2014)). Meskipun demikian beberapa penelitian juga membuktikan hal
yang sebaliknya bahwa keputusan pendanaan berpengaruh negatif terhadap keputusan
investasi (Aivazian et.al., 2005, John and Muthusamy (2014),Pontoh, 2014, Sajid Et al, 2016
). Sementara penelitian yang dilakukan oleh Wibowo dan Erkaningrum (2002), Mohammad et
Triasesiarta Nur Jurnal Manajemen Bisnis Indonesia
Vol. 4, Nomor 3, Jun 2017
411
keputusan investasi.
keputusan pendanaan terhadap kebijakan dividen. Keputusan pendanaan berpengaruh negatif
terhadap kebijakan dividen (Wibowo dan Erkaningrum (2002), Fadah dan Aditya (2008),
Purnamasari et.al., 2009),Asad and Yousaf (2014), Nur dan Karnen (2014) Khan and
Naeemulah (2016)). Pengaruh positif dari keputusan pendanaan terhadap kebijakan dividen
dibuktikan oleh Adedeji (1998). Sementara Pontoh, (2014) dan, Kaweny (2007) justru
membuktikan bahwa keputusan pendanaan tidak berpengaruh signifikan terhadap kebijakan
dividen
(Kaweny, 2007). Sebaliknya Fadah dan Aditya (2008), Purnamasari et.al., (2009) menyatakan
bahwa Kebijakan dividen berpengaruh negatif terhadap keputusan pendanaan. Sementara,
Wahyuningsih (2001), Indahningrum dan Handayani, (2009) membuktikan bahwa kebijakan
dividen tidak berpengaruh terhadap keputusan pendanaan.
Berdasar uraian di atas terlihat bahwa berbagai penelitian sebelumnya menunjukkan
hasil yang belum konsisten mengenai keterkaitan antara keputusan investasi, keputusan
pendanaan, dan kebijakan dividen, sehingga peneliti tertarik untuk melakukan penelitian
mengenai adanya keterkaitan pengaruh antar ketiga variabel yakni antara ketiga keputusan
keuangan sekaligus yaitu keputusan investasi, keputusan pendanaan dan kebijakan dividen
pada seluruh perusahaan manufaktur, yang akan dituangkan dalam penelitian ini dengan judul
“Analisis Pengaruh Antar Variabel Keputusan Investasi, Keputusan Pendanaan, dan
Kebijakan Dividen Pada Perusahaan Manufaktur Yang Terdaftar Di BEI Periode
Tahun 2010-2014)”.
Tujuan perusahaan dapat dicapai melalui pelaksanaan fungsi manajemen keuangan.
Manajemen keuangan dapat diartikan sebagai manajemen dana, baik yang berkaitan dengan
pengalokasian dana dalam berbagai bentuk investasi secara efektif maupun usaha
pengumpulan dana untuk pembiayaan investasi secara efisien. Meskipun fungsi manajer
keuangan untuk setiap organisasi belum tentu sama, akan tetapi pada prinsipnya fungsi utama
seorang manajer keuangan meliputi pengambilan keputusan investasi, pengambilan keputusan
pendanaan dan kebijakan dividen (Ehrhardt dan Brigham , 2011).
Keputusan investasi yang dibuat oleh manajemen adalah suatu tindakan manajemen
untuk menentukan penggunaan sumber dana di dalam perusahaan untuk jangka waktu yang
dikehendaki dengan harapan akan memperoleh keuntungan selama jangka waktu tersebut.
Sementara, keputusan pendanaan dapat diartikan sebagai keputusan yang menyangkut
struktur keuangan perusahaan (financial structure) Struktur keuangan perusahaan merupakan
komposisi dari keputusan pendanaan yang meliputi hutang jangka pendek, hutang jangka
panjang dan modal sendiri.
pemegang saham biasa. Kebijakan dividen adalah kebijakan untuk menahan berapa laba yang
harus dibayarkan (dividen) kepada pemegang saham dan berapa yang harus ditanamkan
kembali ke perusahaan. Besarnya dividen yang dibagikan kepada pemegang saham tergantung
pada jumlah lembar saham yang dimiliki pemegang saham. Dividen biasanya dibagikan
dalam bentuk uang tunai. Selain dalam bentuk uang tunai, dividen juga dapat dibagikan dalam
bentuk aktiva selain kas dan saham baru
Triasesiarta Nur Jurnal Manajemen Bisnis Indonesia
Vol. 4, Nomor 3, Jun 2017
412
Pendanaan (Model Keputusan Pendanaan).
Keterbatasan dana yang ada di dalam perusahaan akan mendorong dilakukannya peminjaman
yang lebih besar dan mengarah pada rasio leverage yang lebih tinggi pula (Baskin (1989), dan
Chang dan Rhee (1990).
pendanaan) sama dengan penggunaan dana (keputusan investasi).
Heitor dan Murillo (2007) mempertimbangka adanya asimetri informasi dapat
merubahan opini manajer dalam hal pemilihan proyek dan pilihan pendanaannya. Pada
kondisi di mana tidak terjadi asimetri informasi maka tidak ada kewajiban bagi perusahaan
untuk menggunakan pendanaan internal. Namun sebaliknya terjadi pada kondisi asimetri
informasi, maka berlaku Teori Pecking Order dari Myers (1977), yang menyebutkan bahwa
pendanaan terlebih dahulu dari internal, kemudian hutang, dan yang terakhir adalah
penerbitan saham baru. Kesempatan investasi yang dimiliki oleh perusahaan akan
mempengaruhi financial leverage apabila internal equity yang dapat dipergunakan untuk
mendanai investasi tidak mencukupi. Dengan demikian, perusahaan yang mempunyai
kesempatan investasi yang besar akan melakukan peminjaman dalam jumlah yang besar pula
(Myers, 1984).
berarti peningkatan financial distress, pengurangan problem free cash flow dan memperburuk
masalah keagenan yang berhubungan dengan debt. Pertumbuhan dapat juga berarti
manifestasi dari free cash flow, yang dapat digunakan oleh para manager untuk membangun
kekuasaan dalam bentuk investasi yang tidak menguntungkan (Jensen, 1986). Perusahaan
yang sedang tumbuh sangat mengutamakan nilai perusahaan untuk kepentingan pemegang
saham sebagai investor, sehingga trade off theory memprediksi bahwa perusahaan dengan
banyak investasi justru akan memiliki lebih sedikit leverage.
Kebijakan dividen merupakan pilihan bagi perusahaan untuk membayar pemegang
sahamnya berupa cash dividend atau tetap menahan keuntungan sebagai retained earnings.
Berbagai teori mencoba untuk menjelaskan kaitan dividen dengan nilai perusahaan. Miller
dan Modigliani (1961) menganggap tidak ada kaitan antara dividen dengan nilai perusahaan
(dividend irrelevance theory). Dengan demikian dividen tidak berpengaruh terhadap nilai
perusahaan.
Bird in the hand theory (Gordon dan Shapiro (1956) dan Lintner (1962) menganggap
dalam kondisi penuh ketidakpastian dan asimetri informasi, maka investor lebih
menginginkan dividen dibandingkan retained earning. Pihak manajemen berupaya untuk
membayar dividen untuk menyampaikan signal positif mengenai prospek perusahaan (Pettit
1972). Sehingga pembayaran dividen akan berpengaruh positif terhadap nilai perusahaan.
Atau pembayaran dividen akan berpengaruh negatif terhadap keputusan pendanaan.
Selain konflik keagenan antara manajer dan pemegang saham, konflik juga dapat
terjadi antara pemegang saham dengan pemegang hutang. Pemegang hutang akan menentukan
debt covenant untuk untuk menjamin cukupnya cash untuk membayar kembali hutang
perusahaan. Kebijakan dividen akan mempengaruhi kebijakan pendanaan.
Triasesiarta Nur Jurnal Manajemen Bisnis Indonesia
Vol. 4, Nomor 3, Jun 2017
413
Dividen (Model Kebijakan Dividen)
Semakin tinggi hutang perusahaan maka akan semakin besar beban bunga yang
menjadi kewajiban perusahaan yang akan mengurangi profit yang akan dibagikan kepada
pemegang saham (Wibowo dan Erkaningrum (2002), Fadah dan Aditya (2008), Purnamasari
et.al., 2009), Asad and Yousaf (2014), Nur dan Karnen (2014), Khan and Naeemulah (2016).
Sebaliknya leverage dapat saja berpengaruh positif terhadap kebijakan dividen
(Adedeji (1998). Teori pecking order menyatakan bahwa perusahaan akan menggunakan
hutang apabila internal equity yang ada dalam perusahaan tidak mencukupi untuk mengatasi
masalah kebutuhan dana. Pendanaan melalui penerbitan saham baru menjadi alternatif
terakhir disebabkan karena pihak manajemen menghindari asimetri informasi.
Masalah kebutuhan dana dalam jangka pendek, akan diatasi oleh perusahaan dengan
melakukan peminjaman bahkan untuk membayar dividen. Pembayaran dividen tetap
dilakukan, terutama oleh perusahaan dengan kesempatan investasi yang cukup baik. Karena
dividen merupakan signal positif yang dapat disampaikan kepada investor (Bernhart el al
(2005)). Namun, apabila kebutuhan dana berlangsung secara terus menerus, maka
perusahaan akan mengatasi masalah kebutuhan dana dengan menyesuaikan tingkat
pembayaran dividen dengan tingkat earning yang baru.
Berdasarkan uraian di atas maka,
H3: Keputusan Pendanaan berpengaruh signifikan terhadap Kebijakan Dividen.
H4: Keputusan Investasi berpengaruh signifikan terhadap Kebijakan Dividen.
2.1.3.Pengaruh Keputusan Pendanaan dan Kebijakan Dividen terhadap Keputusan
Keputusan Investasi (Model Keputusan Investasi)
Keputusan pendanaan dapat dijadikan indikator oleh pasar untuk memprediksikan
prospek perusahaan pada masa yang akan datang. Perusahaan dengan prospek yang baik akan
mengatasi masalah kebutuhan dana dengan melakukan peminjaman untuk memanfaatkan
kesempatan investasi. Namun, apabila prospek perusahaan kurang baik akan membuat
kebutuhan dana berlangsung secara terus-menerus, sehingga perusahaan akan mengatasi
masalah kebutuhan dana dengan peluang investasi yang baru (Baskin (1989) dan Allen
(1993)).
Hite (1977) menyatakan bahwa terdapat efek leverage terhadap keputusan produksi
yang optimal. Menurutnya pertumbuhan dalam financial leverage akan mengurangi biaya
modal dan pada akhirnya akan meningkatkan level output yang paling optimal. Semakin
tinggi proksi hutang maka keputusan untuk berinvestasi juga akan semakin tinggi. Miller
(1977) beranggapan bahwa pertumbuhan dari NPV perusahaan (investasi yang dilakukan oleh
perusahaan) disebabkan karena “efek leverage”, dimana adanya dampak pajak pada porsi
hutang juga akan jadi pertimbangan pihak manajemen perusahaan.
Kebijakan dividen memiliki pengaruh negatif terhadap investasi di masa selanjutnya.
Pembayaran dividen di masa lalu akan mempengaruhi besarnya dana yang dapat digunakan
Triasesiarta Nur Jurnal Manajemen Bisnis Indonesia
Vol. 4, Nomor 3, Jun 2017
414
dalam menentukan kebijakan dividen dijadikan sebagai sinyal bagi prospek perusahaan di
masa yang akan datang (Easterbrook (1984)). dividen merupakan alat bagi shareholder untuk
mendorong manajemen agar mendapatkan modal di pasar yang kompetitif. Pembayaran
dividen akan mempengaruhi retained earning yang ada di dalam perusahaan. Seberapa besar
internal equity yang ada dalam perusahaan akan mempengaruhi keputusan perusahaan untuk
melakukan investasi.
H5: Keputusan Pendanaan berpengaruh signifikan terhadap Keputusan Investasi.
H6: Kebijakan Dividen berpengaruh signifikan terhadap Keputusan Investasi.
3. Metode Penelitian
Populasi yang digunakan dalam penelitian ini adalah perusahaan-perusahaan yang
terdaftar di Bursa Efek Indonesia dalam kurun waktu 2010-2014. Sampel yang digunakan
adalah perusahaan manufaktur. Sedangkan untuk penentuan sampel, penulis menggunakan
metode purposive sampling, yaitu teknik pengambilan sampel berdasarkan kriteria-kriteria
tertentu. Kriteria-kriteria dalam pengambilan sampel adalah sebagai berikut :
1. Perusahaan manufaktur yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia sejak tahun 2012 hingga
2016.
2. Perusahaan yang memiliki laporan keuangan auditan per 31 Desember dan memiliki
data keuangan lengkap, termasuk memiliki informasi tentang pembagian dividen tunai
selama periode penelitian.
4. Rentang waktu tahun laporan keuangan adalah dari tahun 2012-2016.
Berdasarkan kriteria tersebut, didapatkan 128 perusahaan yang dijadikan sampel di
dalam penelitian ini dengan periode penelitian selama empat tahun, sehingga jumlah
keseluruhan unit observasi adalah 640. Daftar perusahaan sampel disajikan dalam Tabel 1.
3.1. Variabel Penelitian.
Variabel Independen adalah variabel yang berdiri sendiri tanpa harus dipengaruhi oleh
variabel lain. Sedangkan variabel dependen merupakan variabel yang dipengaruhi oleh
variabel independen. Pada penelitian ini variabel independen yang digunakan juga merupakan
variabel dependen, yakni keputusan investasi, keputusan pendanaan dan kebijakan dividen.
Tabel 1. Proses Seleksi Sampel Berdasarkan Kriteria
N
2016
147
2
3
4 Total observasi (5 tahun) 640
Triasesiarta Nur Jurnal Manajemen Bisnis Indonesia
Vol. 4, Nomor 3, Jun 2017
415
Keputusan Investasi dihitung dengan menggunakan price book value (PBV)
Keputusan pendanaan dihitung menggunakan Debt to Asset Ratio (BDA). Rasio ini
menunjukkan besarnya hutang yang digunakan untuk membiayai aktiva yang digunakan oleh
perusahaan dalam rangka menjalankan aktivitas operasionalnya.
Kebijakan dividen dalam penelitian ini diproksikan dengan dividedn payout ratio (DPR).
Variabel Kontrol.
Profitabilitas.
Variabel ini diukur dengan menggunakan rasio antara Earning Before Interest and
Taxes (EBIT) terhadap total asset.
Ukuran perusahaan.
Penelitian ini menggunakan logaritma natural total aset untuk menghitung ukuran
perusahaan.
periode sebelumnya.
Struktur Aktiva
Strukur aktiva adalah rasio dari Aktiva tetap dan Total Aktiva.
Likuiditas Perusahaan
Current Ratio yakni ratio antara current asset dan current liabilities digunakan sebagai
proksi likuiditas.
Berkaitan dengan hal tersebut dilakukan penentuan model estimasi (Common Effect Model,
Fixed Effect Model atau Random Effect Model) dan pengujian asumsi dan kesesuaian model.
Terdapat 6 (enam) hipotesis dalam penelitian ini, yang akan diselesaikan melalui 3
(model) yakni :
BDAit = a0 + a1PBVit+ a2 DPRit+ a3Profitit + a4 Sizeit + a5FASit + e1
..................................................... (1)
Model 2 Kebijakan Dividen
DPRit = b0 + b1 BDAit + b2PBVit + b3 Profitit + b4SGit + b5 CRit + b6 Size + e2
........................................(2)
416
Model 3 Keputusan Investasi
PBVit = c0 + c1 BDAit+ c2 DPRit+ c3Profitit + c4 Sizeit + c5 SGit + e3
4. Hasil Analisis dan Pembahasan
4.1. Analisis Data
pendanaan (Model Keputusan Pendanaan)
Berdasarkan hasil tabel 2 tersebut maka dapat disimpulkan dengan nilai probabilitas
dari t sebesar 0.0007 < 0,01, maka hipotesis H1 diterima. Secara statistik membuktikan bahwa
keputusan investasi berpengaruh positif dan signifikan terhadap keputusan pendanaan.
Keputusan investasi (PBV) berpengaruh positif dan signifikan keputusan pendanaan
(BDA), yang berarti semakin banyak keputusan investasi akan dilaksanakan perusahaan,
maka akan mendorong perusahaan untuk melakukan peminjaman yang lebih besar lagi untuk
membiayai investasinya. Perusahaan-perusahaan manufaktur di Indonesia mempunyai
keinginan untuk memaksimalkan kekayaan para pemegang saham dengan memanfaatkan
adanya kesempatan investasi yang ada, sehingga jumlah hutang pun akan semakin besar.
Hal ini menunjukkan berlakunya pecking order theory. Perusahaan mencari dana
tambahan dengan cara mencari pinjaman baik ke perbankan, leasing, atau juga dengan
menerbitkan obligasi (bonds) untuk mendanai investasinya. Hasil penelitian ini sejalan
dengan hasil penelitian Baskin (1989), Chang Rhee (1990), Adedeji (1998), Wibowo dan
Ekaningrum (2002) Kaweny (2007), Purnamasari et al. (2009) yang menemukan bahwa
financial leverage berhubungan positif dengan keputusan investasi.
Perusahaan akan memilih sumber dana dari hutang karena dipandang lebih murah
dibandingkan dengan penerbitan ekuitas baru yang dijadikan sebagai pilihan terakhir untuk
sumber pemenuhan kebutuhan investasi. Penggunaan dana eksternal dalam bentuk hutang
lebih disukai daripada menerbitkan ekuitas baru dengan alasan untuk menghindari adanya
asimetri informasi.
investasi melalui penerbitan ekuitas sebagai berita buruk. Asimetri informasi juga akan
menghambat kemampuan perusahaan dalam menaikkan dana melalui penerbitan saham baru.
Investor beranggapan bahwa penerbitan ekuitas baru dilakukan oleh para manajer apabila
saham perusahaan dinilai lebih tinggi. Baskin (1989) dan Myers (1984). mengemukakan
bahwa pemberitahuan penerbitan ekuitas-ekuitas baru menyebabkan nilai perusahaan yang
tercermin dalam harga saham menjadi turun dan perusahaan semakin sulit untuk mendapatkan
peluang investasi yang baru.
Pengaruh Keputusan Investasi dan Kebijakan Dividen terhadap Keputusan Pendanaan
BDAit = a0 + a1PBVit+ a2 DPRit+ a3Profitit + a4 Sizeit + a5FASit + e1
Fixed Effect Model
417
Deskripsi Variabel :
membandingkan total hutang dengan total aset; PBV, adalah keputusan investasi yang
dihitung dengan membandingkan harga saham per lembar saham dengan nilai buku per
lembar saham; DPR, adalah kebijakan dividen yang dihitung dengan membandingkan
dividend per share dengan earning per share; Profit, adalah kemampuan perusahaan dalam
menghasilkan keuntungan yang diukur dengan menggunakan rasio antara Earning Before
Interest and Taxes (EBIT) terhadap total assets; Size (LnTA), adalah ukuran perusahaan
dapat dinyatakan dengan logaritma natural dari total aset; FAS (Fixed Asset Structure),
adalah struktur aset yang diukur dengan membandingkan aset tetap dengan total aset
perusahaan.
menunjukkan nilai koefisien negatif yakni -0.019463. Nilai probabilitas dari t sebesar 0.2943
> 0,10, maka hipotesis H2 ditolak. Secara statistik membuktikan bahwa kebijakan dividen
(DPR) tidak berpengaruh signifikan terhadap keputusan pendanaan (BDA) yang berarti
tingkat pembayaran dividen perusahaan tidak mempengaruhi jumlah hutang yang dimiliki
perusahaan tersebut. Hasil penelitian ini sejalan dengan hasil penelitian Kaaro (2001) [2] dan
Allen (1993) dan Kaweng (2007).
Profitabilitas berpengaruh negatif dan signifikan terhadap keputusan pendanaan,
yang berarti perusahaan yang dapat menghasilkan earnings yang lebih besar cenderung
mempergunakan retained earning untuk memenuhi kebutuhan dana. Semakin besar retained
earning sebagai sumber internal membuat penggunaan utang berkurang, sehingga tingkat
financial leverage perusahaan menjadi semakin rendah.
Ukuran perusahaan berpengaruh negatif dan signifikan terhadap keputusan
pendanaan. Semakin besar perusahaan akan lebih mengandalkan pada pendanaan melalui
penerbitan ekuitas.
Struktur aktiva berpengaruh negatif dan signifikan terhadap keputusan pendanaan.
Dengan tingginya aktiva tetap perusahaan menunjukkan bahwa perusahaan dalam kondisi
stabil, memiliki earning yang cukup sehingga tidak memerlukan level hutang yang tinggi.
Triasesiarta Nur Jurnal Manajemen Bisnis Indonesia
Vol. 4, Nomor 3, Jun 2017
418
Dividen (Model Kebijakan Dividen)
Hasil Regresi pada tabel 3 menunjukkan bahwa hasil pengujian t-statistik atas
pengaruh keputusan pendanaan (BDA) terhadap kebijakan dividen, mendapatkan nilai
probabilitas t sebesar 0.3053.dengan demikian maka H3 ditolak. Hal ini menunjukkan bahwa
keputusan pendanaan tidak berpengaruh terhadap kebijakan dividen. Besar kecilnya hutang
yang dimiliki perusahaan, tidak mempengaruhi tingkat pembayaran dividen perusahaan. Hasil
penelitian ini sejalan dengan hasil penelitain Kaaro (2001) [2] yang menemukan bahwa
keputusan pendanaan tidak berpengaruh terhadap kebijakan dividen.
Hasil pengujian terhadap H4 yakni mengenai pengaruh dari keputusan investasi
terhadap kebijakan dividen menunjukan nilai probabilitas sebesar 0.0000. Dengan demikian.
maka H4 diterima. Hal ini menunjukkan bahwa keputusan investasi berpengaruh positif dan
signifikan terhadap kebijakan dividen. Semakin tinggi tingkat keputusan investasi yang i
perusahaan, maka akan semakin tinggi pula tingkat pembayaran dividen pada perusahaan
tersebut.
Hal ini menunjukkan perusahaan-perusahaan manufaktur di Indonesia memiliki free
cash flow yang baik. Hanya perusahaan yang memiliki free cash flow yang baik yang mampu
membayar dividen secara kontinu. Jika free cash flow besar, maka dividend payout ratio juga
tinggi. Hasil penelitian ini sejalan dengan hasil penelitian Purnamasari et al. (2009), Rajsheree
(2015) dan Nur dan Karnen (2014) menemukan bahwa investasi berpengaruh positif dan
signifikan terhadap kebijakan dividen.
kemampuan sebuah perusahaan tidak mempengaruhi besar kecilnya dividen yang akan
dibayarkan.
Perusahaan dengan tingkat pertumbuhan penjualan yang tinggi belum tentu akan membagikan
dividen, disebabkan karena adanya kemungkinan earning kembali diinvestasikan pada
perusahaan. Demikian juga halnya dengan likuiditas dan size yang tidak signifikan
mempengaruhi kebijakan dividen.
Pengaruh Keputusan Pendanaan dan Keputusan Investasi terhadap kebijakan dividen
Fixed Effect Model
DPRit = b0 + b1 BDAit + b2PBVit + b3 Profitit + b4SGit + b5 CRit + b6 Size + e2
Variabel
Independen
Prediksi
419
Deskripsi Variabel :
membandingkan total hutang dengan total aset; PBV, adalah keputusan investasi yang
dihitung dengan membandingkan harga saham per lembar saham dengan nilai buku per
lembar saham; DPR, adalah kebijakan dividen yang dihitung dengan membandingkan
dividend per share dengan earning per share; Profit, adalah kemampuan perusahaan dalam
menghasilkan keuntungan yang diukur dengan menggunakan rasio antara Earning Before
Interest and Taxes (EBIT) terhadap total assets; Size (LnTA), adalah ukuran perusahaan
dapat dinyatakan dengan logaritma natural dari total aset; SG (Sales growth), adalah
pertumbuhan penjualan perusahaan yang dihitung dengan membandingkan penjualan tahun
berjalan dikurangi penjualan tahun sebelumnya dengan pernjualan tahun berjalan; CR
(Current Ratio), adalah likuiditas perusahaan yang dihitung dengan membandingkan asset
lancar dengan kewajiban lancer
Investasi (Model Keputusan Investasi)
Hasil Regresi Model Persamaan ketiga atau model persamaan keputusan investasi
dapat terlihat pada Tabel 4. Hasil uji T, dengan nilai probabilita sebesar 0.3155
menunjukkan bahwa H5 ditolak. Keputusan pendanaan tidak berpengaruh terhadap
keputusan investasi. Hal tersebut berarti proporsi struktur modal tidak akan mempengaruhi
keputusan investasi yang akan dijalankan oleh perusahaan manufaktur. Kebijakan dividen
berpengaruh positif dan signifikan terhadap keputusan investasi dengan nilai probabilita
sebesar 0.0000. sehingga H6 diterima. Perusahaan-perusahaan manufaktur di Indonesia
cenderung memilih untuk membayar dividen guna memberikan sinyal positif kepada pihak
luar mengenai keuntungn yang akan diperoleh perusahaan. Dengan membayar dividen,
perusahaan berharap pendanaan untuk peluang investasi diperoleh dari investor publik.
Dengan demikian perusahaan menggunakan dividen sebagai alat sinyal kepada publik.
Dividen yang tinggi dapat diartikan bahwa perusahaan memiliki proyek yang
menguntungkan. Penelitian ini sejalan dengan penelitian Wibowo dan Erkaningrum (2002),
Purnamasari et.al., 2009), Nur dan Karnen (2014).
Profitabilitas berpengaruh positif dan signifikan terhadap keputusan investasi.
Semakin tinggi profitabilitas maka akan semakin besar kemungkinan perusahaan menjalankan
investasinya. Perusahaan dengan profitabilitas tinggi memiliki kemampuan lebih besar untuk
menghimpun dana investasi.
agar nilai perusahaan dapat meningkat sehingga perusahaan dapat peluang untuk melakukan
investasi lebih besar lagi. Ukuran dan pertumbuhan penjualan tidak berpengaruh signifikan
terhadap keputusan investasi.
420
Hasil Regresi Model 3 (Keputusan Investasi)
Pengaruh Kebijakan Dividen Terhadap Keputusan Investasi
PBVit = c0 + c1 BDAit+ c2 DPRit+ c3Profitit + c4 Sizeit + c5 SGit + e3
Variabel
Independen
Prediksi
SG + 0.107019 0.5531
Deskripsi Variabel :
PBV, adalah keputusan investasi yang dihitung dengan membandingkan harga saham
per lembar saham dengan nilai buku per lembar saham; BDA, adalah keputusan pendanaan
(financial leverage) yang dihitung dengan membandingkan total hutang dengan total aset;
DPR, adalah kebijakan dividen yang dihitung dengan membandingkan dividend per share
dengan earning per share; Profit, adalah kemampuan perusahaan dalam menghasilkan
keuntungan yang diukur dengan menggunakan rasio antara Earning Before Interest and
Taxes (EBIT) terhadap total assets; Size(LNTA), adalah ukuran perusahaan dapat
dinyatakan dengan logaritma natural dari total aset; SG (Sales Growth), adalah pertumbuhan
perusahaan yang diukur dengan menggunakan tingkat pertumbuhan penjualan perusahaan.
Sumber : data diolah
4.2. Robustness Test
Granger Causality test dilakukan untuk melihat hubungan kausalitas antara 2(dua)
variabel penelitian, dimana sebuah data time series harus diuji secara statistik apakah dapat
memprediksi data time series lainnya (Granger, 1969).
Hasil dari uji Granger dapat dilihat pada tabel 5, yang menunjukkan hasil yang
konsisten dengan H 1 sampai dengan H6 dimana :
1. Kebijakan dividen secara statistik tidak signifikan mempengaruhi keputusan
pendanaan dan sebaliknya keputusan pendanaan juga tidak signifkan mempengaruhi
kebijakan dividen, yang dibuktikan dengan nilai probabilita masing-masing yang lebih
besar dari 0.05. Sehingga tidak terjadi kausalitas apapun untuk kedua keputusan
keuangan tersebut.
Triasesiarta Nur Jurnal Manajemen Bisnis Indonesia
Vol. 4, Nomor 3, Jun 2017
421
keputusan pendanaan dan tidak sebaliknya.
3. Baik keputusan investasi maupun kebijakan dividen secara statistik signifikan saling
mempengaruhi. Sehingga terjadi hubungan kausalitas dari keputusan investasi dan
kebijakan dividen. Semakin tinggi dividend pay out ratio merupakan signal yang
dikirim oleh pihak manajemen terhadap investor bahwa perusahaan memiliki sejumlah
kesempatan investasi yang cukup baik. Sebaliknya, perusahaan dengan cash flow yang
cukup untuk membayarkan dividen dengan rate yang tinggi adalah perusahaan dengan
kesempatan investasi yang baik
DPS does not Granger Cause BDA 640 0.06671
0.935
5
0.982
4
0.132
8
0.000
2
3.E-
22
2.E-
08
PBV, adalah keputusan investasi yang dihitung dengan membandingkan harga saham per
lembar saham dengan nilai buku per lembar saham; BDA, adalah keputusan pendanaan
(financial leverage) yang dihitung dengan membandingkan total hutang dengan total
aset; DPR, adalah kebijakan dividen yang dihitung dengan membandingkan dividend per
share dengan earning per share.
Sumber : data diolah
Berdasarkan hasil pengujian yang telah dilakukan baik melalui regresi berganda
maupun didukung oleh uji granger causality maka dapat ditarik beberapa kesimpulan sebagai
berikut :
1. Keputusan investasi yang diproksikan dengan price book value (PBV) berpengaruh
positif dan signifikan terhadap keputusan pendanaan (BDA). Sedangkan kebijakan
dividen yang diproksikan dengan dividend payout ratio (DPR) tidak signifikan
mempengaruhi keputusan pendanaan (BDA)
2. Keputusan pendanaan yang diproksikan dengan debt to asset ratio (BDA) tidak
berpengaruh signifikan terhadap kebijakan dividen (DPR). Sedangkan keputusan
Triasesiarta Nur Jurnal Manajemen Bisnis Indonesia
Vol. 4, Nomor 3, Jun 2017
421
investasi yang diproksikan dengan Price Book Value (PBV) berpengaruh positif dan
signifikan terhadap kebijakan dividen (DPR).
3. Keputusan pendanaan yang diproksikan dengan debt to asset ratio (BDA) tidak
signifikan mempengaruhi keputusan investasi, sementara kebijakan dividen yang
diproksikan dengan dividend payout ratio (DPR) berpengaruh positif dan signifikan
terhadap keputusan investasi (PBV).
4. Dari ketiga keputusan keuangan tersebut, terlihat bahwa keputusan keuangan yang
terpenting adalah keputusan investasi (PBV). Berdasarkan hasil regresi, secara statistik
membuktikan bahwa keputusan investasi berpengaruh positif terhadap keputusan
pendanaan dan kebijakan dividen berpengaruh positif dan signifikan terhadap
keputusan investasi. Perusahaan-perusahaan manufaktur di Indonesia cenderung
melakukan peminjaman untuk mendanai investasi. Apabila kebutuhan dana berlangsung
secara terus menerus, dengan asumsi kapasitas perusahaan sudah maksimal maka
perusahaan harus mengatasi masalah kebutuhan dana dengan mencari peluang investasi
baru. Beberapa perusahaan manufaktur di Indonesia membayar dividen guna
memberikan sinyal positif kepada pihak luar mengenai keuntungan yang akan diperoleh
perusahaan. Dengan membayar dividen, perusahaan berharap pendanaan peluang
investasi diperoleh dari investor public. Keputusan investasi juga berpengaruh positif
terhadap kebijakan dividen, karena dengan dilakukannya investasi maka perusahaan
akan semakin profitable, dan akan semakin meningkatkan jumlah dividen yang
dibayarkan.
Bagi para manajer perusahaan dapat mempertimbangkan keterkaitan antara keputusan
investasi, keputusan pendanaan, dan kebijakan dividen, karena setiap keputusan keuangan
yang diambil akan mempengaruhi keputusan keuangan yang lainnya dan juga akan berkaitan
dengan peningkatan nilai perusahaan.
5.3. Rekomendasi Penelitian Selanjutnya
menjadi variabel pemoderasi adalah variabel-variabel Corporate Governance seperti
variabel struktur kepemilikan (kepemilikan institusional, kepemilikan manajerial),
board of diroctor, board of commisioner.
2. Penelitian selanjutnya dapat dipertimbangkan untuk menggunakan Structural Equation
Modelling (SEM). Dengan menambahkan variabel nilai perusahaan pada model. Model
penelitian menjadi lebih kompleks, sehingga dapat dianalisa bagaimana pengaruh
kausalitas antar variabel keputusan perusahaan dan dampaknya terhadap nilai
perusahaan; memperhitungkan keberadaan variabel pemoderasi.
3. Hasil analisis data panel dan granger causality menunjukkan bahwa keputusan Investasi
berpengaruh positif dan signifikan terhadap keputusan pendanaan. Sehingga dapat
disimpulkan bahwa perusahaan manufaktur di Indonesia cenderung untuk lebih
mengandalkan sumber pendanaan yang berasal dari hutang untuk pemenuhan keputusan
investasinya. Sehingga berlaku hipotesis Pecking Order. Meskipun demikian.
Keputusan investasi juga berpengaruh positif dan signifikan terhadap kebijakan dividen.
422
421
Hal tersebut berarti berlaku teori signaling dimana pendanaan juga diharapkan dari
penerbitan ekuitas. Oleh karena itu diperlukan penelitian lanjutan untuk melihat
kemungkinan keberadaan variabel lainnya dalam hal mempengaruhi hubungan
keputusan investasi, keputusan pendanaan dan kebijakan dividen. Untuk itu dapat
dipertimbangkan keberadaan variabel ukuran ataupun umur perusahaan sebagai
pemoderasi.
Daftar Pustaka
Adedeji, A. (1998). “Does the Pecking Order Hypothesis explain the dividend payout ratios of
firms in the UK? Journal of Business Finance & Accounting. Vol. 25 : 1127-1155.
Aivazian, Varouj, Ying Ge and Jiaping Qiu (2005). The Impact of Leverage on Firm
Investment on Firm Investment., Journal of Corporate Finance 11(1): 277-291.
March 2005.
Allen, D.E., (1993) “The Pecking Order Hypothesis : Australian Evidence” Applied Financial
Economic, 3(2) : 101-112.
Asad., Muhammad and Saddia Yousaf (2014). “Impact of Leverage on Dividend Payment
Behaviour of Pakistani Manufacturing Firms”. International Journal of Innovation
and Applied Studies ISSN 20228-9324 Vol.6.(2) : 216-221.
Baskin J. (1989). “An Empirical Investigation of the Pecking Order Hypothesis”, Financial
Management Vol 18. (1) : 26-35.
Bernhardt, D, Alan Douglas, Fiona Robertson . (2005). “Testing dividend signaling models”,
Journal of Empirical Finance, 12 : 77-98.
Chang, RP and S.G. Rhee (1990) “The Impac of Personal Taxes on Corporate Dividend
Policy and Capital Structure Decisions ”Financial Management”, 19(2) : 21-31.
Deeptee., Rajsheree., (2009). “Signalling power of dividend on firms’ future profit”. A
literature Review. Evergreen
Demirel Suleyman (2015)., “The effect of Dividend Policy on Investment Decisions of
Individual Investors” The Journal of Faculty of Economics and Administrative
Sciences, 2015, 20(2) : 397-411.
Easterbrook, Frank., (1984). “Two Agency cost explanationa of dividends”, American
Economic Review 74 : 650-659.
Ehrhardt., Michael and Eugene F. Brigham (2011). Financial Management. Theory and
Practice. Thirteenth Edition. South-Western Cengage Learning 5191 Natorp
Boulevard. USA.
Fadah, Isti dan Roro Aditya Novi, “Interdependsi Kebijakan Dividen, Kebijakan Hutang dan
Kepemilikan manajer Perspektif Teori Keagenan”. National Conference on
Management Research 2008. ISBN 974 442 242 8
Gordon M.J and Shapiro E. (1956) “Capital equipment analysis : the required rate of profit”,
Management Science, Vol.3 : 102-110.
Granger, C.W.J (1069). “Investigating causal relations by Econometric Models and Cross-
Spectral Method”. Econometrica. 37(3) : 424-438. JSTOR.
Hayati, Nurul (2010)., “Faktor-faktor yang mempengaruhi Price Earning Ratio (PER) sebagai
salah satu keputusan investasi saham perusahaan Real Estate dan Property di BEI”.
Jurnal Manajemen dan Akuntansi, Vol. 11 (1).
Hite (1977). “Leverage, output effects and MM theorem”, Journal of Financial Economics,
Vol.4 (2) pp. 177-202.
423
421
profitabilitas terhadap kebijakan hutang perusahaan sektor manufaktur. Jurnal Bisnis
dan Akuntansi. Vol. 11(3) : 189-207. ISSN : 1210-9875.
Jensen, M.C., (1986). “Agency Costs of Free Cash Flow, Corporate Finance, and Takeovers”,
American Economic Review 76 : 323-329.
John., Franklin and Muthusamy K (2011). Impact of leverage on firm investment decision.
International Journal of Scientific & Engineering Research Vol.2, Issue 4, April 2011.
Kaaro H. (2001). The Association Between Financing Decision and Investment Decision.
Jurnal ekonomi dan Bisnis. Vol. 7 (2).pp 151-164.
Kaweny., Siwi Puspa (2007). Studi Keterkaitan antara Dividend Ratio, Financial Leverage
dan Investasi dalam Pengujian Hipotesis Pecking Order. Tesis. Program Pasca Sarjana
Program Studi Magister Manajemen Universitas Diponegoro Semarang.
Khan., Jahanzeb and Naeemullah (2016)., The Impact of Leverage on Firm’s Investment.
Research Journal of Recent Sciences Vol. 4(5), 67-70, May (2015).
Lashagari.,Zahra.& Roghiyeh Moghaddam (2015) “Effects of Dividend Policy on Investment
Decisions”. J. Appl. Environ. Biol. Sci, 5(11S) 415-420.
Lintner J. (1962) “Dividend, earning, leverage, stock prices and supply of capital to
corporation” , The Review of Economics and Statistics, Vol. 64, : 243-269.
Miller M. (1977) “Debt and taxes”. Journal of Finance, Vol. 32(2), pp. 261-275.
Miller M. H and Modigliani F. 1961., “Dividend Policy, growth and valuation of shares”, The
Journal of Business, Vol.34 :. 411-433.
Miller M.H and Kevin Rock (1985) “ Dividend Policy under Asymetric Information, The
Journal of Finance, Vol.40. : 1031-1051.
Mohammad., Eghbalnia, Fadayinejad Esmaeel and Noferesti Mohammad (2014). “The
Impact of leverage on firm Investment : Evidence from Tehran Stock Exchange”
Journal of Money and Economy. Vol.8. (4).
Myers, S.C., 1984, “The Capital Structure Puzzle”, Journal of Finance 39, 575-592.
Nur, Triasesiarta dan Karnen, Kresnohadi. “Searching for determinant of to pay or not to pay
cash dividend in Indonesia”. Indonesian Capital Market Review. Vol VI. (1). : 19-36.
Pettit. R. R. (1972) “Dividend announcement, security performance and capital market
efficiency”, Journal of Finance, Vol. 27 : 993-1007.
Pontoh, Winston (2014). Dampak Kebijakan Investasi dan Kebijakan Pendanaan terhadap
Kebijakan Dividen.Jurnal Riset Akuntansi dan Auditing “Goodwill”. Vol. 5 No. 1.
Purnamasari, Linda., Sri Lestari Kurniawati dan Melliza Silvi. (2009). “Interdependensi
Antara Keputusan Investasi, Keputusan Pendanaan dan Kebijakan dividen”., Jurnal
Keuangan dan Perbankan, Vol.13, (1) : 106-119.
Sajid., Muhammad, Amir Mahmood, Hazoor M. Sabir (2016). “Does Financial Leverage
Influence investment Decision?. Empirical Evidence From KSE 30 Index of Pakistan
“.Asian Journal of Economic Modelling, 4(2): 82-89.
Suhartono. (2004). “Pengujian terhadap keterkaitan antara kebijakan dividen dan kebijakan
hutang secara simultan pada perusahaan manufaktur yang terdaftar di Bursa Efek
Jakarta”. Jurnal Ventura. Vol. 7 (1) : 53-71.
Tandelilin E., Wilberforce T., 2002. “Can Debt and Dividend Policy Substitute Ownership in
Controlling Equity Agency Conflict ?” Gadjah Mada International Journal of
Business, 40: 185 – 213.
Titman., Sheridan, Arthur J. Keown and John D, Martin (2011). Financial Management :
Principles & Application, Eleventh Edition. Prentice hall. Ney Jersey 07458
424
421
Wahyuningsih (2001). Analisis hubungan inerdependensi antara keputusan investasi, hutang
dan dividen perusahaan porperti go public di Bursa Efek Indonesia, Media Riset Bisnis
dan Manajemen, Vol. 1 Nomor 3.
Wibowo, A, Jatmiko dan F. Indri Erkaningrum (2002). “Studi Keterkaitan antara Dividend
Pay Out Ratio, Financial Leverage dan Investasi dalam Pengujian Hipotesis Pecking
Order. Jurnal Ekonomi dan Bisnis Indonesia, 17(4) : 506-519
.