Top Banner
4. KVARTAL 2006 · 21. ÅRGANG
52

FORMUE 2006/04

Mar 31, 2016

Download

Documents

Formuepleje

Magasinet FORMUE bringer artikler om investering i aktier, obligationer og valuta samt behandler emner som opsparing, pension, skat, selskaber, virksomhedsordning, generationsskifte og formuepleje. Bestil gratis abonnement på http://www.formuepleje.dk/formue
Welcome message from author
This document is posted to help you gain knowledge. Please leave a comment to let me know what you think about it! Share it to your friends and learn new things together.
Transcript
Page 1: FORMUE 2006/04

4. KVARTAL 2006 · 21. ÅRGANG

Page 2: FORMUE 2006/04

Artikler7 børsnoteringer på 6 måneder . . . . . . . . . . . . . . . . . . 3Vis mig balancen. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 41.600 aktionærer deltog på Formueplejedagene . . . . .GAll-time high . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 8Verdens sunde tilstand . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 10Nyt fra Formuepleje . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 13Jes Høgh – forsvarer formuen . . . . . . . . . . . . . . . . . . 14Aktiehandel uden kurtage . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 24Kvinde – kend dit aktietalent! . . . . . . . . . . . . . . . . . . 26Ti bud på en gylden investering . . . . . . . . . . . . . . . . . 28Set & sket . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 31Skabes der værdi i kapitalforvaltning – eller? . . . . . . . 32Set & sket . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 35Drop bakspejlet. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 36Hvad er forskellen på formuepleje og Formuepleje? . . 38Er De en aktie eller en obligation? . . . . . . . . . . . . . . . 42

MarkederAktiemarkedet. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 18Obligationsmarkedet . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 20Valutamarkedet. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 22

FaktasiderOptimum . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 45Pareto. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 46Safe . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 47Epikur . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 48Penta . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 49Merkur . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 50LimiTTellus . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 51

Redaktion og kursopdatering er afsluttet 30. september 2006

Formuemagasinet udgives af Formueplejeselskaberne.

Udkommer fire gange årligt, 3. uge i kvartalet.Oplag 7.000 eksemplarer.

Magasinets formål er:at orientere om udviklingen i Formueplejeselskaberneat valuere finansmarkederne og fremlægge investeringsstrategierat informere om ny viden og lovgivning om formuepleje i Danmarkat vurdere investeringsprodukter og faldgruber

Redaktion Direktør Erik Møller (ansvarshavende) · Kommunikationschef Kristian R. Hansen · Kommunikationsmedarbejder Gitte Wenneberg. Grafisk designDeForm, Tilst. Offsettryk Delta Grafisk A/S, Århus V.VV Fotografer Christoffer Haakansson · Rene Riis.

Bidragydere Direktør Erik Møller · Direktør Brian Leander · Investeringschef Søren Astrup · Seniorkapitalforvalter Nicolai Borcher Hansen · Analytiker RenéRømer · Analytiker Anders Lund Larsen · Finansrådgiver Hanne Kring · Formueråd-giver Henry Høeg · Formuerådgiver Jakob Madsen · Kommunikationsmedarbejder Gitte Wenneberg · Kommunikationschef Kristian R. Hansen.

u

u

u

u

Indhold

2 / Formuemagasin 4. kvartal 2006

14 Jes Høgh Vi kender ham som landsholdets klippe-

faste defensive profil. Men hvilken strategi lægger han til grund for sine investeringer?

10 Verdens sunde tilstandRygterne om opsvingets

død er stærkt overdrevne, faktisk har verdensøkonomien det rigtig godt.

04 Vis mig balancen Arkitektu-ren i Deres økonomi betyder

mere end investeringsbeslutningerne.

Page 3: FORMUE 2006/04

Finansresultat på 1,7 mia. Børsnoteringer betyder travlhed, men det

bedste er, at selskabernes investeringer ikke

har lidt under processen. Således blev det

netop offentliggjorte finansielle nettoresultat

(1/7 2005-30/6 2006) for de 7 selskaber ikke

mindre 1,7 mia. kr., godt hjulpet af et plus på

300 mio. kr. på bl.a. kurssikringer via finan-

sielle instrumenter.

Monopol ophævetIndtil børsnoteringen havde Formuepleje

”monopol” både på prisstillelsen og på kurs-

spreadet, som for de fleste selskaber var 3%.

Nu er kursspreadet normalt under 2% og for

Optimum kun 1%. Nu er der heller ikke noget

monopol på prisstillelsen og aktionærerne har

to muligheder. For handler over 400.000 kr.

kan Formuepleje normalt finde en køber/sæl-

ger til priser, der ligger på de bud/udbudspriser,

der er i markedet og kun mod et notagebyr på

250 kr. Mindre handler kan afvikles i markedet

– evt. over netbank.

Pensionsordninger – kun én 20% regelBrug af Formueplejeselskaber i pensionsord-

ninger er blevet meget nemmere. Før var der

både beløbs- og procentgrænser, der skulle

tages hensyn til. Nu er der kun én regel.: Max.

20% i en aktie. Det måles som 20% af en

persons samlede pensionsdepoter i et penge-

institut.

Volumenrabat virkerFordoblingen af selskabernes egenkapital og por-

teføljer har betydet, at f.eks. Penta betaler mak-

simalt 0,5% p.a. i administrationshonorar af den

første mia. kr., men da selskabet nu har passeret

10 mia. kr. i portefølje betaler selskabet nu kun

0,25% p.a., for den seneste mia. kr. For én mio.

kr. i portefølje svarer det til 50 kr. om ugen.

Likviditet på 1,5 mia. kr.Efter børsnoteringen har alle selskaber en

effektiv mulighed for at købe op til 10% egne

aktier og Formuepleje Merkur har det som en

del af sin strategi at investere op til 2/3 af sin

egenkapital i andre Formueplejeaktier. Det

giver en likviditet på tæt ved 1,5 mia. kr. Før

børsnoteringen sikredes omsætningen via For-

mueplejes kundekreds og via Merkurs eventu-

elle købs/salgsinteresse.

Danmarks billigste børsnoteringerSelskabernes omkostninger til prospekter, god-

kendelse, børsintroduktion og børsemission

beløber sig til 3 mio. kr. Målt ift. en egenka-

pital på 12 mia. kr. svarer det til 0,025% eller

250 kr. pr. mio. kr. i egenkapital.

Det har været en udfordring at gennemføre

børsnoteringerne og jeg håber, at vi nu har

sikret aktionærerne Danmarks måske bedste

investering. Men det bliver godt igen at kunne

koncentrere sig om de strategiske investerin-

ger. Og jeg glæder mig.

I disse dage bliver det sidste af de 7 Formueplejeselskaber, Formuepleje Merkur, børsnoteret.Antallet af børsnoterede selskaber i Århus er dermed i 2006 steget fra 3 til 10. Det har været en stor administrativ mundfuld at klare på 6 måneder. Men interessen for børsnoteringerne har været stor, og egenkapitalen i de 7 selskaber er siden beslutningen om børsnotering i efteråret 2005 mere end fordoblet fra 6 mia. til over 13 mia. kr.

Erik MøllerDirektørFormueplejeselskaberne

Leder

Formuemagasin 4. kvartal 2006 / 3

Page 4: FORMUE 2006/04

Henry HøegFormuerådgiverFormuepleje A/S

Ved at optimere arkitekturen i Deres private økonomi kan De i mange tilfælde opnå et højere afkast til en lavere risiko.En af Formuerådgiverens vigtigste opgaver er at hjælpe med at rydde op i samspilsramte formuer.

Artikler

4 / Formuemagasin 4. kvartal 2006

Page 5: FORMUE 2006/04

>>

En ugentlig opringning til/fra bankens inve-

steringsrådgiver med en snak om aktuelle

kursbevægelser og de anledninger det giver til

køb og salg. Dette er et billede, som præger

den etablerede arbejdsgang i den finansielle

sektor.

Formuepleje har i mange år sat spørgs-

målstegn ved værdiskabelsen i denne proces.

Vi tilstræber i stedet at sikre langsigtet og

strategisk styring af Deres værdipapirformue.

Alligevel kan der være væsentlige områder i

Deres økonomiske infrastruktur, som ikke får

den opmærksomhed, den fortjener.

Den samspilsramte formueDeres økonomi består af andet og mere end

værdipapirer. Andre poster som fx gæld og

fast ejendom har også stor betydning. Des-

uden er det et faktum, at værdipapirer, fast

ejendom, gæld og andre væsentlige dele af

Deres økonomi har et samspil med hinanden.

Det samspil er svært overskueligt, men har

afgørende betydning for udviklingen og risi-

ciene i Deres formue.

At optimere arkitekturen i Deres økonomi

kan ofte få større betydning end de enkelte

investeringsbeslutninger. Arkitekturen er

spørgsmålene om anvendelse af skattemil-

jøer, afkast/risikoforhold på de enkelte inve-

stering og indbyrdes mellem investeringerne.

Solvensproblematikken – formuens størrelse i

forhold til forpligtelserne – er også en del af

arkitekturen. Formuer, der traditionelt opfat-

tes som værdisikre kan ofte være mere risi-

kable end formuer, der betragtes som mere

usikre.

Det regnskabsmæssige begreb balancen

afspejler i høj grad arkitekturen i Deres øko-

nomi. En vurdering af hele balancens indret-

ning sammenholdt med Deres risikoniveau

giver den bedste forudsætning for at skabe en

fornuftig langsigtet økonomisk planlægning

med et optimalt afkast efter skat.

Deres formue er et ”restbeløb”En simpel opstilling af en balance kan være

som anført i figur 1. Aktiverne kan fx bestå

af hus og værdipapirer som aktier og obliga-

tioner. På passivsiden optræder forpligtelser

typisk som lån. Den mest gængse låneform er

realkreditlån i huset.

Formuen er det restbeløb på passivsiden,

som gør at aktiver = passiver. Formuen er såle-

des en funktion af en lang række poster. Det

er ikke kun et spørgsmål om værdien af fx vær-

dipapirer eller fast ejendom. Lånenes opførsel

og samvariation med aktiverne betyder også

meget. Aktiverne indbyrdes samt aktiverne og

passiverne indbyrdes har nemlig et samspil.

Nogle af posterne er meget uafhængige af

hinanden, nogle følges ad og nogle går mod-

sat hinanden.

Det betyder at, formuen svinger hver eneste

dag, og det samlede daglige udsving på formuen

er et resultat af et uoverskueligt virvar af forskel-

lige effekter. Vi lægger typisk mest mærke til

udsvingene i værdipapirerne, da den kan følges,

ikke bare dagligt men kontinuerligt og online 24

timer. Men den samlede formue skænker vi ikke

samme opmærksomhed, da vi for eksempel ikke

bliver mindet om hvad værdien er af den faste

ejendom og dens lån time for time.

Artikler

Formuemagasin 4. kvartal 2006 / 5

Page 6: FORMUE 2006/04

Spredning giver lavere risikoSamvariationen eller mangel på samme kan

illustreres ved at kigge på data på tidsserier

for eksempelvis husværdier, jordværdier, obli-

gationsafkast og aktieafkast. Hele formuen

placeret i boligen er lige så risikofyldt som

25% af formuen i aktier og 75% af formuen i

boligen. Figur 2 viser forskellige sammensæt-

ninger som giver samme variationsniveau på

formuen.

Tænk i arkitekturDet er nødvendigt med en værktøjskasse, som

indeholder en god indsigt i matematik for at

holde overblik over alle effekterne på formuen.

I Formuepleje anvender vi sådanne redskaber

for at bevare overblikket over risiciforholdene i

Formueplejeselskaberne.

For den enkelte investor, som vil have

overblikket over sin egen balance kan det

være en uløselig udfordring.

Den enkelte investor kunne for eksempel

spørge sig selv: Er det hensigtsmæssigt at

have næsten hele min formue i jord eller fast

ejendom, når al erfaring siger, at en spred-

ning over mod aktier reducerer min risiko i

stedet for at øge den? Og hvad betyder skat-

ten, når jeg sammensætter mine aktiver og

passiver?

Traditionelt vil man tro, at obligationsinve-

stering er mere sikkert end aktieinvestering. I

sammensætning med hus eller fast ejendom

generelt er dette ikke tilfældet. Her er aktie-

investering til et vist niveau mere sikkert end

obligationsinvestering.

Eller sagt med andre ord – har De obligatio-

ner som værdipapirer og i øvrigt en væsentlig

formue i fast ejendom, så vil jeg sætte spørgs-

målstegn ved arkitekturen og sammensætnin-

gen i Deres balance.

For de større kunder med 2-cifrede million-

beløb i formue laver vi gerne et oplæg.

Eksempler på afkastudsving 1955-2005

25% 75% 100%

100%75% 25%

50% 50% 100%

2

Artikler

6 / Formuemagasin 4. kvartal 2006

Page 7: FORMUE 2006/04

Ikke færre end 1600 aktionærer i Formueple-

jeselskaberne deltog i dette efterårs Formue-

plejedage. Arrangementet blev afholdt to

dage i Chr. IV’s smukke historiske Børsbygning

i København og to dage i et stemningsfyldt

Århus Teater. For at markere afslutningen på

børsnoteringerne blev Formueplejedagene i

Århus krydret med teateroplevelsen ”En hårfin

balance”.

Balance var også ét af emnerne i Formue-

plejes indlæg. Investorerne blev opfordret til

at vise deres fulde balance, da det kan afsløre

nye muligheder for optimering af arkitekturen

i investors økonomi.

Formuepleje gav indblik i de investerings-

strategier, vi anvender for at skabe størst

mulig merværdi til vores investorer. Vi kom

endvidere med vores bud på, hvordan værdi-

papirmarkederne år 2007 kommer til at se ud

efter sommerens uro på aktiemarkederne og

rentestigninger til obligationsejerne.

Nyheder

Formuemagasin 4. kvartal 2006 / G

Page 8: FORMUE 2006/04

Stærke regnskaber, et dramatisk fald i oliepri-

sen på 20% og en amerikansk centralbank,

som ”holdt pause” efter 17 rentestramninger

i træk betød, at de globale aktiemarkeder igen

kunne stige.

På obligationsmarkedet lød agendaen en

smule anderledes. Her bredte bekymringer

om faldende boligpriser i USA sig til bekymrin-

ger om en forestående vækstafbøjning i den

globale økonomi. Resultatet blev faldende 10-

årige renter i USA såvel som EU og Danmark

– til glæde for obligationsejerne og Formue-

plejeselskaberne.

At CHF ligeledes blev svækket, bidrog også

til den fornuftige afkastudvikling i selskaberne

med fremmedfinansiering.

Her indtog Penta førstepladsen med et afkast

på 8,8% efterfulgt af Epikur, Safe, Merkur og

Pareto.

Uden lån går det ogsåOgså selskaberne uden fremmedfinansiering,

LimiTTellus og Optimum havde et fornuftigt

kvartal. Afkastet i LimiTTellus, som kun inve-

sterer i aktiemarkedet, er således betydeligt

bedre end afkastudviklingen for globale aktier

generelt de seneste 12 måneder.

Tilsvarende har Optimum, som startede

investeringsaktiviteterne primo 2006, vist sig

levedygtig. Risikoen i Optimum er på niveau

med risikoen ved en ren obligationsinveste-

ring, mens afkastudviklingen for Optimum har

været betydeligt bedre end obligationsinveste-

ringen.

Mindst hver 5. investering er tabsgivende I Danmark øges udbuddet af investeringspro-

dukter hele tiden. Mange af de nye produkter

er af mere eller mindre eksotisk karaktér som

i markedsføringen ofte ledsages af ”gode”

historier frem for valuering.

ValutabevægelserValuta Seneste Seneste

kvartal 12 mdr.

CHF -1,3% -1,9%

USD 0,9% -5,2%

JPY -2,3% -9,0%

1

Samtlige Formueplejeselskaber mere end indhentede det tabte fra 2. kvartal, og ved ind-gangen til årets sidste kvartal er de indre værdier i alle selskaber på de højeste niveauer nogensinde. Og der bør være mere i vente resten af året.

Missionen

8 / Formuemagasin 4. kvartal 2006

Søren AstrupInvesteringschef, partnerFormuepleje A/S

Page 9: FORMUE 2006/04

Samtidig viser det sig, at

det langt fra er sikkert, at

disse produkter overhovedet

skaber værdi for investoren.

Måles afkastet efter skat på

alle investeringsforeningspro-

dukter i Danmark, som har

eksisteret i minimum 5 år, har

ca. 20% givet direkte tab.

Da det samtidig forholder

sig sådan, at produkter som

er tabsgivende gennem læn-

gere tid typisk bliver lukket

ned igen, figurerer de ikke

i afkaststatistikkerne. Tallet

er derfor om muligt endnu

større.

Det viser sig ligeledes, at halvdelen af alle produkter giver et

afkast som er mindre, end hvad man med rimelighed kunne

opnå ved at lave et fuldstændigt risikofrit aftaleindlån i sit

pengeinstitut.

Mål: ”At lave værdiskabende investeringer”Det er vores klare mission, at Formueplejeselskaberne altid skal

være blandt de bedste investeringsprodukter i Danmark, målt

over 5-års perioder efter skat. Ved afslutningen af 3. kvartal

2006 kan vi konstatere, at vores gennemsnitlige femårs-afkast

efter skat ligger betydeligt over de gennemsnitlige afkast for

alle konkurrenterne.

3 og 12 måneders afkast

-5% 5%0% 10% 15% 20%

Danske obligationer

Globaleaktier i DKK

LimiTTellus

Merkur

Penta

Epikur

Safe

Optimum

Pareto

Årlig vækst i indtjening i % Seneste 12 måneder Seneste kvartal

3

Kilde: Formuepleje og BloombergNote: Optimum startede 1/2 2006

u

Budgetforventninger pr. 30/9 2006Pro anno-afkast

Aktier . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 10%

Obligationer . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 4%

Valuta: kursbevægelser og lånerenter . . . . . . . . . . . . . . -1,5%

Strategi

Aktier: . . . . . . . . . . . . . . Maksimal udnyttelse af risikorammer

Obligationer: . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . Meget lav varighed

Valuta: . . . . . . . . . . . . . . . . . . . CHF primær og EUR sekundær

2

Danske kapitalforvaltere, pr. 1/9 2006

-50%

0%

50%

100%

150%

200%

250%

5 års afkast efter omkostninger, selskabsskat og personskat

Dexia Invest

Alfred Berg

Alm. Brand

Bankinvest

BG Invest

Carnegie

Danske Invest

Egnsinvest

Formuepleje

Jyske Invest

Lån & Spar

Midtinvest

Valueinvest

Sydinvest

Sparinvest

SEB Invest

Nordea Invest

Nykredit Invest

Bedste afdelingDårligste afdeling

GennemsnitBedste Dårligste

4

Kilde: Formuepleje og IFRu

5-års afkast efter skat – risikofordelt pr. 1/9 2006

0% 10%5% 15% 20% 25% 30% 35% 40%Risiko (standardafvigelse)

-50%

0%

50%

100%

150%

200%

250%%

ParetoMerkur EpikurSafe

Dexia small cap

Penta

Formueplejeselskaberne Danske investeringsforeninger

5

Kilde: Formuepleje og IFRu

Missionen

Formuemagasin 4. kvartal 2006 / 9

Page 10: FORMUE 2006/04

Efter tre år med fænomenal indtjeningsvækst

verden over begynder afmatningen flere ste-

der så småt at mærkes. Den amerikanske cen-

tralbank har valgt at holde en pause efter godt

to års uafbrudt rentehævninger.

Væksten i den amerikanske økonomi klinger

så småt af, og flere års rekordindtjening i bl.a.

amerikanske virksomheder er aftagende.

Der tegner sig således et stadigt tydeligere bil-

lede af, at verdens vigtigste økonomi, USA, er

på vej ned i tempo.

Så langt er majoriteten af investorer og

økonomer enige. Uenigheden opstår, når

fremtidsperspektiverne for aktieinvesteringer

diskuteres.

Efter flere års fantastisk vækst i verdens største økonomi, USA, be-gynder afdæmpningen så småt at kunne mærkes. Det har skabt dis-kussion og turbulens på de finansielle markeder, da det kan betyde, at enden for aktiemarkedet er nær. Konklusionen bør dog anskues mere nuanceret. Historien har vist, at aktiemarkedet faktisk klarer sig fornuftigt i tider med faldende vækstrater.

Artikler

10 / Formuemagasin 4. kvartal 2006

Nicolai Borcher HansenSeniorkapitalforvalterFormuepleje A/S

Page 11: FORMUE 2006/04

Da aktiemarkedet krympedeEt af de finansielle markeders største para-

dokser i dette opsving har været, at jo højere

indtjeningsvækst virksomhederne leverede,

desto mere frygtede investorerne for den

kommende vækstafbøjning. Konsekvensen

har været, at aktiemarkedet derfor kun i

begrænset omfang har kvitteret for ameri-

kanske virksomheders exceptionelt solide ind-

tjening og sunde balancer.

Virksomhedsledernes respons har været at

udlodde en stigende andel af overskuddet til

aktionærerne. Alt sammen i fin harmoni med

de herskende aktionærværdier. Traditionelt

har udlodning overvejende været baseret på

klassisk udbytte og i mindre grad tilbagekøb

af egne aktier.

Den stigende indtjening og knap så sti-

gende aktiekurs har dog betydet, at det blev

mere attraktivt for virksomheden og de til-

bageværende aktionærer, at ”udlodningen”

fandt sted i form af aktietilbagekøb.

Amerikanske virksomheder i S&P 500

indekset brugte således det seneste år godt

$400 mia. på at købe egne aktier tilbage - sva-

rende til knap 3,5% af hele aktiemarkedet.

Kombineres dette med, at amerikanske

kapitalfonde har spenderet op mod $440 mia.

på virksomhedsopkøb det seneste år1, hvoraf

flere har været børsnoterede virksomheder, er

resultatet, at aktiemarkedet er skrumpet, og

flere aktieinvestorer dermed må kæmpe om

færre aktier.

Begyndelsen på enden?Når perspektiverne for aktieinvesteringer skal vur-

deres, sker dette typisk med afsæt i to forhold:

Den aktuelle prisfastsættelse

Den forventede vækstrate

To så simple forhold burde ikke give anledning

til større uenighed. Alligevel giver de anled-

ning til megen debat – og har altid gjort det.

u

u

Der er generel enighed om, at prisfastsæt-

telsen på det globale aktiemarked ikke er

anstrengt. Uenigheden opstår, når vækstud-

sigten bringes på banen. Aftagende vækst

sættes nemlig ofte lig med kursfald.

Denne antagelse bør dog nuanceres. Figur

3 viser aktieafkastet i USA i perioder, hvor virk-

somhederne har oplevet en vækstafbøjning2.

Som det tydeligt fremgår, har der været perio-

der, hvor aktiemarkedet har budt på markante

kursfald. Dette har dog primært fundet sted i

forbindelse med, at økonomien var på vej ind

i eller befandt sig i en recession.

Dividendeandel Tilbagekøbsandel Udlodning i % af kurs

Udlodningsfacon og procent ift. kurs

20022001 2003 2004 2005 20060%

40%

30%

20%

10%

50%

80%

60%

70%

0%

4%

3%

2%

1%

5%

6%

2

Kilde: Standard & Poor’su

BNP vækst Indtjeningsvækst renset for inflation

Væksten i den amerikanske økonomi

1984 1989 1994 1999 2004-2%

6%

4%

2%

0%

8%

10%

-5%

15%

10%

5%

0%

20%

25%

1

Kilde: Bureau of Economic Analysis og Formueplejeu

>>

Artikler

Formuemagasin 4. kvartal 2006 / 11

Page 12: FORMUE 2006/04

I perioden fra 1971 og frem til i dag har

aktiemarkedet faktisk i gennemsnit givet et

afkast på 7,5% i de perioder, hvor indtjenings-

væksten har klinget af. Inklusiv recessions-

perioder. Samtidig kan det konstateres, at det

typisk har krævet en recession for at skabe

længerevarende kursfald.

Blot atter hverdag?Vores vurdering er, at den kommende tid ikke

nødvendigvis er begyndelsen på enden. Den

amerikanske økonomi befinder sig i den sene

fase af det økonomiske opsving. Dette behø-

ver dog ingenlunde at være negativt. Efter de

seneste års rekord høje vækstrater i niveauet

15-20% vurderer vi, at væksten vil nærme sig

den såkaldte trendvækst – dvs. i niveauet 7%.

Betragter vi igen perioden fra 1971 og

frem til i dag, har det amerikanske aktiemar-

ked givet et afkast på ca. 7% i perioder, hvor

indtjeningsvæksten har været mellem 5% og

10% - dvs. trendvækst.

Et andet forhold, der indikerer, at enden

ikke nødvendigvis er så nær, er væksten. I

såvel Europa og Japan vises gode takter,

hvor virksomheder vokser og arbejdspladser

skabes.

Nøglen til det økonomiske opsving har i

høj grad ligget hos Kina. I jagten på stigende

effektivitet og reduktion af produktionsom-

kostninger har Kina fungeret som verdens

værksted for virksomheder verden over.

Hvad er der galt med normal vækst?Verden er således langt fra så enkel, som den

ofte gøres til. Efter tre års frontløb er USA

ved at miste pusten. Som nævnt er dette dog

langt fra ensbetydende med begyndelsen på

enden.

Inkluderer vi en fortsat fornuftig udvik-

lingen i såvel den europæiske som japanske

økonomi, vil dette virke understøttende for

det globale aktiemarked. Tilføj dertil de nye

økonomiers stigende bidrag til den globale

økonomi i såvel produktion som forbrug.

Med afsæt i ovenstående scenarium har vi

vanskeligt ved at forestille os, at vi står over for

større kursfald.

Vi står snarere overfor begyndelsen på en

mere ”normal” hverdag med en mere ”nor-

mal” indtjening. Men en ”unormal” attraktiv

værdiansættelse.

Er det i grunden så galt?

1) Bloomberg data2) Beregningerne er baseret på Robert Shillers data for S&P 500.

Den globale pris pr. indtjeningskrone (P/E forward)

1987 1989 1991 1993 1995 1997 1999 2001 2003 200510

15

20

Gns.

25

4

Kilde: Morgan Stanley og Formueplejeu

Indtjeningsvækst Afkast Gns.

Indtjeningsvækst og afkast i afbøjningsperioder (S&P500)

1971 1976 1981 1986 1991 1996 2001 2006-40%

0%

40%

30%

20%

10%

-10%

-20%

-30%

Recession Recession Recession Recession50%

3

Kilde: Bloomberg og Formuepleje A/Su

Artikler

12 / Formuemagasin 4. kvartal 2006

Page 13: FORMUE 2006/04

Formuepleje på www.epn.dk”Erhverv på nettet”, epn.dk, er Morgenavisen

Jyllands-Postens nye online erhvervsportal på

nettet. Portalen tilbyder en bred nyhedsdæk-

ning af dansk erhvervsliv og er gratis tilgæn-

gelig for alle. Formuepleje vil jævnligt præsen-

tere privatøkonomiske artikler og analyser til

www.epn.dk

Formuepleje styrker rådgivningen på SjællandRené Juul og Jens Martin Halfeld er pr. 1. september ansat som formue-

rådgivere. Begge får ansvar for pleje af Formueplejes sjællandske inve-

storer og for opsøgende kundekontakt. Ansættelserne er en styrkelse af

rådgivningen til Formueplejes kunder på

Sjælland, hvor tilgangen af nye kunder

efter børsnoteringerne af Formueplejesel-

skaberne er markant.

René Juul er 32 år, uddannet cand.merc. i

finansiering og kommer fra en stilling som

account manager i Handelsbanken. René

har tidligere været ansat i BG Bank og Dan-

ske Bank indenfor finans- og risikostyring.

Jens Martin Halfeld er 54 år, bankud-

dannet og kommer fra en stilling som

sektionsleder hos Nordea. Jens Martin

har flere end 20 års erfaring med inve-

steringsrådgivning til såvel private som

institutionelle kunder.

Miniseminar: Pas på pensionen!Den 30. november afholder Formuepleje sam-

men med KPMG og Lett Advokatfirma mini-

seminaret: Pas på pensionen! Arrangementet

er udelukkende er for kvinder og stiller skarpt

på de nye regler om pensionsdeling og på

de konsekvenser, som ændringerne får for

tusindvis af danske kvinder.

Hvilke faldgruber skal kvinderne tage højde

for, når den nye lov om pensionsdeling træ-

der i kraft 1. januar 2007? Kan de nye pen-

sionsregler betyde, at pensionen bliver skævt

fordelt? Er en ægtepagt løsningen? Og ikke

mindst hvilke muligheder er der for effektiv

individuel pensionsopsparing?

Efter de faglige indlæg kan deltagerne

møde en af Danmarks bedste kvindelige

foredragsholdere, Karen Marie Lillelund. Hun

kender kommunikationen mellem mænd og

kvinder og ved, hvor stor betydning ”den lille

forskel” har, når vi kommunikerer. Måske er

det her nøglen til at undgå skilsmissen – og

dermed pensionsdelingen – ligger. Efter semi-

naret er vi værter ved et let traktement.

Arrangementet starter kl. 16.30 og afhol-

des på 15. etage i KPMG, Lett Advokatfirma

og Formueplejes fælles faciliteter i højhuset

ved Bruuns Galleri i Århus. Tilmelding kan ske

på tlf. 87 46 49 00.

Nyheder

Formuemagasin 4. kvartal 2006 / 13

Page 14: FORMUE 2006/04

Med en fortid som professionel fodboldspiller, hvor formuen skal tjenes på få år, ved Jes Høgh, at pengene skal forvaltes rigtigt, hvis formuen skal besvares. Jes Høgh er kunde hos Formuepleje, og jeg fik lov at besøge ham til en snak om fodbold, familie og forvaltning af den formue, han har tjent igennem sin karriere på fodboldbanen.

Uden den vante rød/hvide trøje er han

næsten ikke til at kende. Men det er

Jes Høgh, som vi kender fra landshol-

det. Siden han var midt i tyverne har

han spillet professionel fodbold i dan-

ske og internationale fodboldklubber,

deriblandt Brøndby, tyrkiske Fenerba-

hce og engelske Chelsea. Men det sid-

ste år i Chelsea kunne bentøjet på den

dengang 35-årige forsvarsspiller ikke

mere, og det blev slutningen på hans

karriere som professionel fodboldspil-

ler. Men fodbolden er ikke lagt helt

på hylden. Jes Høgh har medvirket

som kommentator på DR i forbindelse

med VM i Korea og Japan. Man kan

ved nærmest kalde det et ”skånejob”

for en skadet fodboldspiller. For tre år

siden startede Jes som kommentator

på Canal+ om lørdagen, hvor sta-

tionen viser kampe fra den engelske

Premier League.

En ny ”Jes Høgh”?Jes er far til fire – to piger på 15 og 17

fra et tidligere ægteskab og to drenge

på 3 og 6. Men på trods af det store

udvalg, er der ikke en ny ”Jes Høgh”

på vej. Hans ældste søn, Oliver på 6 år

har stort set aldrig sparket til en fod-

bold. Det interesserer ham slet ikke.

Indtil for nylig havde han ikke engang

et par fodboldstøvler. Han vil hellere

lege. Sådan var det ikke for Jes, da

han var dreng. Han sov nærmest med

en bold under hovedpuden, og han

gik utrolig meget op i fodbold.

Ellers lever Jes ”det gode liv” med

tid og overskud til sine børn og til at

nedbringe sit golfhandicap, der p.t. er

på 4,5. Den rød/hvide landsholdstrøje

luftes også nogle gange om året, når

spillerne på old boys-landsholdet skal

have rørt de stive fodboldben. Den

krævende og til tider pressede hverdag

som professionel fodboldspiller, hvor

alt drejede sig om træning, kampe,

kost og hvile, har han lagt bag sig. I

dag er prioriteterne helt anderledes.

Familien har indtaget en klar første-

plads. Han nyder den frihed, som den

økonomiske gevinst ved fodbolden

har givet ham og muligheden for at

være familiefar – næsten på fuld tid.

Artikler

14 / Formuemagasin 4. kvartal 2006

Gitte WennebergKommunikationsmedarbejderFormuepleje A/S

Page 15: FORMUE 2006/04

Ñ Hvorfor flyttede I tilbage til Danmark.

Var det ikke fristende at blive i skattely i udlandet?

Det har aldrig været et spørgsmål, om vi skulle tilbage til Dan-

mark - kun et spørgsmål om hvornår. Både min kone og jeg

er tæt knyttede til vores familier i det nordjyske, og dem vil vi

være tæt på. Og hvad skattely angår, så havde jeg betalt skat

af de penge, jeg havde tjent, så det var ikke med i vores over-

vejelser. Lige nu benytter jeg mig af muligheden for at udskyde

skatten af afkastet fra mine Formueplejeaktier.

Ñ Er det svært at komme til Danmark efter en helte-

tilværelse i Tyrkiet?

Nu har jeg aldrig sat mig selv op på en piedestal, som det er

umuligt at komme ned fra igen. Men det er rigtigt, at fodbold

er ekstremt populært i Tyrkiet, og det samme er spillerne. MenTT

for mig var skiftet ikke svært. Talentspejderne fik aldrig øje påTT

mig i ungdomsårene. Jeg blev relativt sent professionel spiller

og debuterede først på landsholdet en måned før min 25-års

fødselsdag. Derfor havde jeg levet et forholdsvis almindeligt liv

med uddannelse og arbejde, før jeg blev professionel.

Ñ Mange har købt aktier i fodboldklubber. Vil du ind-

rømme, at du har fodboldaktier i skrivebordsskuffen?

Nej, det vil jeg ikke - for det har jeg ikke. Måske kunne jeg

godt finde på at investere i fodboldaktier, for at støtte en klub,

som betød noget for mig. Men ikke fordi jeg havde en forvent-

ning om, at det var en god investering. Resultaterne i fodbold

er sårbare. Jeg tror, aktionærerne i fodboldklubberne er små-

sparer, der gerne vil have en hurtig gevinst, hvis de sportslige

resultater flasker sig. Og så er der sikkert mange fans, der

gerne vil støtte deres klub. En fodboldinvestering, som måske

kunne være interessant er Parken. Men hånden på hjertet, så

har jeg ingen fodboldaktier. >>

Artikler

Formuemagasin 4. kvartal 2006 / 15

15 skarpe om formueforvaltning, fodbold-aktier og fristelser i en til tider uigennem-skuelig investeringsjungle

Page 16: FORMUE 2006/04

Ñ Du har været aktiv i tyrkisk fodbold.

Har du også prøvet lykken med tyrkiske

aktier?

Nu kender jeg Tyrkiet, og det har altid væretTT

mit indtryk, at deres økonomi kunne vælte på

5 minutter. Jeg har kun haft meget små beløb

bundet i aktier med høj risiko – og det var ikke

tyrkiske.

Ñ Hvorfor investerer du ikke selv dine

penge?

Som privatperson er det umuligt at følge mar-

kederne lige så godt som de professionelle.

Det er i alle tilfælde min overbevisning. Jeg

ville aldrig bruge den tid – eller have den viden

- det kræver selv at lave bare nogenlunde for-

nuftige investeringer, så det lader jeg investe-

ringsfolkene fra Formuepleje om.

Ñ Kan dine investeringer i Formuepleje-

selskaberne sammenlignes med det ene

mål, du scorede på landsholdet?

Ha! Nej, det tror jeg ikke og dog... Det handler

om rigtige beslutninger på det rigtige tidspunkt,

ligesom det handler om at være på det rigtige

sted på det tidspunkt – også i min branche.

Ñ Er du én af dem, der ligger søvnløs om

natten, når vi oplever store kursudsving?

Det kan jeg helt klart svare ”nej” til. Men kun

fordi jeg har placeret min formue i hænderne

på professionelle kapitalforvaltere og dermed

fået fastlagt et fornuftigt risikoniveau. For mig

er det den rigtige måde. Min svigerfar investe-

rede tidligere selv sine penge. Det ødelagde

hans nattesøvn. Han er for øvrigt også kunde

hos Formuepleje i dag. Faktisk havde han fået

Formuepleje anbefalet af en ven. Men han

var lidt i tvivl, om han ville lade andre forvalte

sine penge, men han syntes, jeg skulle prøve.

Så jeg blev sendt op som prøve-ballon. I dag

ærgrer han sig over, at han kom senere med

på vognen end mig.

Ñ Har du prøvet at stå på egne ben i

investeringsverdenen?

Nej - eller rettere, det troede jeg ikke. Da jeg

boede i Tyrkiet og England investerede jeg TT

penge gennem en stor dansk bank i Luxem-

bourg. De havde næsten dagligt mange fine

”tilbud”, men jeg skulle jo dybest set selv

træffe beslutningen om køb eller ej. I mine

øjne er det dårlig rådgivning – til en voldsom

pris. Jeg har ikke regnet på, hvad det har

kostet mig i gebyrer og kurtager, for så bliver

jeg bare i dårlig humør. Men jeg græder ikke

over spildt mælk. Jeg burde selv have sat mig

bedre ind i forholdene omkring denne forvalt-

ning af mine penge, så fejlen ligger på min

side. Men der var i alle fald nogen, der skum-

mede fløden på mine investeringer.

Ñ Er der noget fra sportens verden, du har

kunnet bruge i din egen investerings-

strategi?

I en fodboldkamp har man i princippet ét point

fra start. Det point skal man som minimum

holde fast i via en solid defensiv og angreb på

de rigtige tidspunkter. Det gælder også inve-

steringer. At det så i begge tilfælde er svært,

er en anden sag. Derfor vil jeg ikke selv træffe

vigtige investeringsbeslutninger om ”forsvar

eller angreb”. Det er jeg ikke den bedste til,

når vi taler investering.

Ñ Hvilken har været din bedste

investering?

Det er mine investeringer i Formueplejesel-

skaberne. Paradoksalt nok, fordi jeg ikke selv

bestemmer. Jeg har det med kapitalforvalt-

ning som med børnepasning. Man overlader

jo ingen af delene til hvem som helst. Jeg har

tillid til formuerådgiver, Claus Hommelhoff,

Jeg har det med kapitalforvaltningsom med børne-pasning. Man overlrr ader ingen af lldelene tilii hvem somlhelst.ll

Artikler

16 / Formuemagasin 4. kvartal 2006

Page 17: FORMUE 2006/04

og til de beslutninger hans investeringsteam

træffer. Men ikke blind tillid. Jeg holder da øje

med andre muligheder, men jeg har endnu

ikke mødt et bedre alternativ.

Ñ Hvordan har dine kolleger fra fodboldens

verden typisk forvaltet deres midler?

Nogle i min branche har formøblet deres for-

mue, efter de har endt deres fodboldkarriere.

Jeg tror, det beror både på dårlig rådgivning

og unødvendige satsninger. Mange har sat alt

på ét bræt og kunne næsten lige så godt have

trukket i en én-armet-tyveknægt. Det er utro-

lig ulykkeligt, fordi fodboldspillere typisk ikke

har et andet erhverv, de kan falde tilbage på,

og det kan være svært at skulle starte forfra

som 40-årig.

Ñ Kortene på bordet:

Hvad er din dårligste investering?

Jeg mistede penge i forbindelse med IT-bob-

len, men ikke mange. Men som sagt græder

jeg ikke over spildt mælk. Sådan er gamet, og

det er nu én gang den risiko man løber, hvis

man investerer i populære aktier.

Ñ Når omverdenen ved, at man har lidt

på kistebunden, får man sikkert mange

”spændende” tilbud. Hvad er det mest

aparte investeringstilbud, du har fået?

Pyha, jeg har fået mange. Specielt da jeg lige var

flyttet tilbage til Danmark, fik jeg mange tilbud

af danske banker. Det var dygtige folk – helt

sikkert. Men de kom til kort, når jeg spurgte ind

til hhv. deres og mine interesser i samarbejdet.

Jeg tog ikke imod nogen af tilbudene, men jeg

har spist mange fine frokoster på den konto!

Ñ Hvad laver du om ti år?

Hmmm… det ved jeg ikke. Der er mange

muligheder. Men jeg er i alle fald ikke super-

ligatræner. Fra mandag til lørdag er man ver-

dens bedste, så taber holdet søndag, og man

er en idiot i pressen de næste fire dage. Det

er verdens mest utaknemlige job. Det vil jeg

aldrig. Men måske kunne jeg blive fristet af at

assistere junior-landsholdet eller lign. Der er

ikke så meget opmærksomhed omkring dem,

som omkring superligaklubberne.

Ñ Hvis jeg beder dig færdiggøre

sætningen ”Jeg er kunde hos

Formuepleje fordi…” Hvad

siger du så?

… at jeg kan sove roligt om nat-

ten. Som fodboldspiller har jeg

et anderledes indtjeningsforløb

end de fleste andre. Jeg har stort

set kun 10 år til at tjene min livs-

indkomst. Det er utrolig vigtigt,

at den forvaltes godt derefter, så

den ikke langsomt forsvinder. Det

er min filosofi, at man skal passe

på det man har. Så også her er jeg

nok lidt defensiv.

Artikler

Formuemagasin 4. kvartal 2006 / 17

Blå bog:

Jes Høgh

Født 7. maj 1966

Far til 4

Gift med Kamilla Høgh

Bosiddende i Gammel Hasseris, Aalborg

Uddannet kontorassistent

Klubkariere Aalborg Chang, AaB, Brøndby IF,

Fenerbahce SK, Chelsea FC

57 A-landsholdskampe fra 1991 til 2000

Placering i forsvaret

1 mål scoret i debutkamp mod Bulgarien

Page 18: FORMUE 2006/04

Når regnskaber bliver til medicin

Brændstof for aktiemarkedet

Markeder

18 / Formuemagasin 4. kvartal 2006

Anders Lund LarsenAnalytikerFormuepleje A/S

Mens 2. kvartal blev det berømte ”wake-up call” til investorer, der havde glemt, at aktie-investering er forbundet med risiko, blev 3. kvartal en manifestation af sandheden i, at tålmodighed er en dyd. Med tocifrede vækstrater i indtjeningen fik regnskaberne karakter af beroligende medicin for aktiemarkedets ”angsttilstand”. Behandlingen virkede.

Page 19: FORMUE 2006/04

Forsvinder Iran?

Hvilke aktier skal man købe?

Tid til at høste?

Markeder

Formuemagasin 4. kvartal 2006 / 19

Page 20: FORMUE 2006/04

renter har nemlig ikke flyttet sig ud af ste-

det i selvsamme periode, hvor de 10-årige

har været guld værd for ejerne. Obligationer

med lang løbetid har altså været et guldran-

det papir samtidig med, at obligationer med

en helt kort løbetid har været uden de store

udsving.

Årsagen til denne fladning af rentekur-

ven skal findes på begge sider af Atlanten.

I Europa har Den Europæiske Centralbank

(ECB) ikke ændret signaler gennem perioden,

og markedet forventer stadig, at ECB hæver

styringsrenten fra 3,0% til 3,5% inden nytår.

Da udsigterne for ECBs styringsrente er den

primære faktor bag udviklingen i den 2-årige

rente, indikerer dette, at den 2-årige rente

fortsætter i samme niveau, hvilket også har

været tilfældet.

Den er fladDe lange renter er derimod blevet styret af

forventningerne til den fremtidige vækst; og

i denne periode har markedet været over-

bevist om, at den europæiske vækst står og

falder med den amerikanske ditto. Heldigvis

for obligationsejerne har fokus i USA været på

en strøm af dårlige tal for boligmarkedet, der

efter de senere års kraftige stigninger i huspri-

serne ser ud til at gå en noget mere afdæmpet

fremtid i møde. Denne fokusering har skabt

forventninger om, at den amerikanske vækst

skal falde dybt. I Europa er der en tro på, at den

europæiske vækst bliver trukket med i dyndet

på grund af de svækkede eksportmuligheder

i Nordamerika. Derfor har vi set faldende 10-

årige renter, så rentekurven nu næsten er lige

så flad som en pandekage.

Den amerikanske forbruger får ikke alt for ondt i friværdien. Derfor fortsætter

det europæiske opsving fremad, hvilket trækker renterne med op.

Det har været dejligt at være obligationsejer

i det forgangne kvartal. De 10-årige renter

har været faldende i hele perioden, og der-

med har kurserne været stigende. Nu er der

nok enkelte, der ikke kan få ovenstående til

at passe med udviklingen i egne porteføljer,

og det er der en god grund til. De 2-årige

Markeder

20 / Formuemagasin 4. kvartal 2006

René RømerAnalytikerFormuepleje A/S

Page 21: FORMUE 2006/04

USA er andet end huseDen indre logik i ovenstående er, at når huspri-

serne falder, eller bare ikke stiger, vil forbrug-

erne have en oplevet negativ formueeffekt,

og dermed vil privatforbruget også dykke.

Da det amerikanske privatforbrug udgør i

underkanten af 70% af det samlede BNP, vil

et svagere privatforbrug medføre en markant

svagere vækst. Ovenstående lyder intuitivt rig-

tigt, men lider af én stor svaghed; nemlig at

privatforbruget ikke bliver ramt så hårdt, som

markedet antyder.

Årsagen hertil skal findes i de øvrige nøgle-

tal, hvor der er langt mellem de negative nyhe-

der. Et faktum, som i øjeblikket bliver ignoreret

af markedet. En meget høj forbrugertillid og

en gennemsnitlig erhvervstillid indikerer, at vi, i

stedet for den forventede hårde nedtur, får en

blød landing. Det vil sige, at væksten afbøjer

til et niveau i underkanten af den langsigtede

trend på ca. 3%. Herudover ser vi, at den høje

beskæftigelse presser arbejdsmarkedet med

lønstigninger til følge. Vi har oplevet faldende

oliepriser siden august og stigende aktiekurser.

Alle faktorer, som vil afbøde forbrugseffekten af

de ændrede stigningstakter i huspriserne, fordi

det hæver det beløb, den enkelte amerikaner

har til forbrug efter de faste udgifter.

Vi skal opVi tror altså ikke på de dystre udsigter for økonomien, som er

blevet fremmanet i dette kvartal. Vi forventer ikke, at en ame-

rikansk vækst, der afbøjer til omkring trend, vil være i stand

til at lægge en dæmper på det spirende europæiske opsving.

Når det går op for europæerne, at økonomierne går fint på

begge sider af Atlanten, og i øvrigt også i resten af verden,

så vil rentebilledet også ændre sig. Først og fremmest vil vi

komme til at se stigninger i de lange renter, men sandsynligvis

også mindre stigninger i de korte renter. Vi har med andre ord

nået slutningen af det flade stykke, og kigger nu frem mod

en stejlere rentekurve.

Med ovenstående in mente er strategien for Formuepleje-

selskaberne derfor, at vi afdækker en del vores renterisiko via

futuresmarkedet og dermed sørger for at have en lav rente-

følsomhed. Desuden positionerer vi os i forhold til den forven-

tede stejling i rentekurven.

Forbrugertillid Gns. ArbejdsløshedEnhedslønomk.

Forbrugertillid, løn og arbejdsløshed USA pr. 30/6 2006

1975 1980 1985 1990 1995 2000 20050

80

60

40

20

100

160

120

140

-2%

6%

4%

2%

0%

8%

10%

12%

14%

3

Kilde: Bloombergu

BNP Gns. Erhvervstillid

BNP og erhvervstillid USA pr. 30/6 2006

1975 1980 1985 1990 1995 2000 2005-3%

1%

-1%

3%

9%

5%

7%

20

50

40

30

60

70

80

90

2

Kilde: Bloombergu

% 30. juni 29. september

Rentekurven i Euro-zonen

1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 15 20 30Løbetid (år)

3,2

3,4

3,6

3,8

4,0

4,2

4,4

1

Kilde: Bloombergu

Markeder

Formuemagasin 4. kvartal 2006 / 21

Page 22: FORMUE 2006/04

I kvartalet har vi oplevet en støt faldende

schweizerfranc (CHF), hvilket Formueplejesel-

skaberne har nydt godt af, fordi vi har CHF som

vores primære lånevaluta. Faldene kan tilskrives

flere forskellige årsager: I perioden har vi set

relativt stærke nøgletal fra Euro-zonen, mens

bestyrelsesmedlem i den schweiziske central-

bank (SNB) Philipp Hildebrand indikerede, at

den schweiziske vækst har nået toppen. Dette

er vigtigt for CHF, fordi en relativt bedre Euro-

zone økonomi tilsiger en styrket Euro.

Inflationen lavDen schweiziske inflation har, på trods af

stærk økonomisk vækst i landet, vist sig

næsten ikke-eksisterende. I en tid, hvor mange

nationalbanker inkl. chefen for den europæi-

ske centralbank (ECB), Trichet taler om nød-

vendigheden af at hæve renten for at holde

inflationen i skak, har billedet for SNB vist sig

anderledes.

Det seneste forbrugerpristal viste pris-

stigninger på 0,8% i Schweiz, hvor ECB til

sammenligning forventer 2,4% i Euro-zonen

i både 2006 og 2007. Begge centralbanker

har som mål at holde inflationen under 2%.

Hildebrand fra SNB kommenterede på tallene

ved at sige, at den schweiziske styringsrente

måske ikke behøver at komme lige så langt

op, som ved tidligere højkonjunkturer. Hoved-

Det ser det ikke ud til, at den robuste vækst i den schweiziske økonomi afføder prisstigninger i det om-fang, man kunne forvente. Det virker faktisk som om,

inflationen er forsvundet i Alperne. Flere forhold peger dog på, at schweizerfrancen kan styrkes på sigt.

Markeder

22 / Formuemagasin 4. kvartal 2006

US EU Schweiz

Inflation

2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006-1%

0%

1%

2%

3%

4%

5%

1

Kilde: Bloombergu

René RømerAnalytikerFormuepleje A/S

Page 23: FORMUE 2006/04

Styret af renten

Schweizerfrancen kan vende rundt

Forsikring mod kursstigninger

u

u

u

u

Markeder

Formuemagasin 4. kvartal 2006 / 23

Afkast Normal Normal + option

Virkning af option i portefølje

Kursfald

{

Nuværende kurs KursstigningCHF/DKK

TabG

evinst

“Forsikringspræmie”

2

Kilde: Formueplejeu

Page 24: FORMUE 2006/04

Før børsnoteringen var det udelukkende muligt

at købe Formueplejeaktier ved henvendelse til

Formuepleje A/S, og kun hvis kursværdien over-

steg kr. 400.000. Nu er det muligt at erhverve

aktierne på Københavns Fondsbørs som enhver

anden aktie, og dermed reelt ned til ét styk,

enten via eget pengeinstitut eller via netbank.

Investorer, der ønsker at købe Formueple-

jeaktier for over kr. 400.000 handler kurtage-

frit, og betaler kun et notagebyr på kr. 250 til

vores market-maker, Jyske Bank.

Handel med FormueplejeaktierPå vores hjemmeside www.formuepleje.dk

finder De, under de enkelte selskaber, et link til

Københavns Fondsbørs med løbende informa-

tion om udbud og efterspørgsel (ordredybde),

kursdata og fondsbørsmeddelelser. Oplysning

om indre værdi opdateres også dagligt på

vores hjemmeside.

Kursfastsættelsen beror på udbud og efter-

spørgsel, men da selskabernes aktiver består

af likvide børsnoterede værdipapirer og pas-

siverne af eventuelle lån, vil kursen naturligt

ligge omkring indre værdi.

Formueplejeselskaberne har indgået mar-

ket-maker aftale med Jyske Bank, som dagligt

stiller både købs- og salgspris i Fondsbørsens

handelssystem med et spread på max. 2%.

Banken stiller købs- og salgspris for op til

modværdien af kr. 250.000, men er ellers ikke

forpligtet til at tilbagekøbe aktier.

Er Formueplejeaktien likvid?Da selskaberne i modsætning til investerings-

foreningerne ikke har indløsningspligt, kan

spørgsmålet om likviditet være meget relevant.

En likvid aktie er pr. definition en aktie, der

er meget omsættelig og som handles dagligt

på børsen – altså at der er mange købere og

mange sælgere. Omsætningen af Formue-

plejeaktier på fondsbørsen har siden børsno-

teringerne startende i foråret oversteget 600

mio. kr., svarende til en gennemsnitlig daglig

Med børsnoteringen af Formuepleje Merkur i denne måned er alle Formuepleje-selskaberne nu at finde på Københavns Fondsbørs. For de investorer, der vil handle for over kr. 400.000 beregnes ingen kurtage.

Artikler

24 / Formuemagasin 4. kvartal 2006

Hanne KringFinansrådgiverFormuepleje A/S

Page 25: FORMUE 2006/04

omsætning på ca. 9 mio. kr. Børsnoteringerne

af Formueplejeselskaberne vil yderligere med-

virke til en styrkelse af likviditeten, da et øget

kendskab, og hermed større interesse for akti-

erne, er med til at sikre omsætningen.

Som nævnt har selskaberne ikke nogen

indløsningspligt, men det børsaktuelle Formue-

pleje Merkur kan have en handelsbeholdning

bestående af aktier i de andre Formueplejesel-

skaber på op til 67% af egenkapitalen. Behold-

ningens størrelse vil variere ud fra vurderinger

af udbud og efterspørgsel. Men med udgangs-

punkt i Merkurs nuværende egenkapital, kan

Merkur investere ca. 200 mio. kr. i de øvrige

Formueplejeaktier. Herudover har alle Formue-

plejeplejeselskaberne mulighed for køb af op

til 10% egne aktier. Alt i alt giver det mulighed

for køb af aktier for ca.1,5 mia. kr.

Vi har aldrig i Formueplejes historie oplevet,

at investorerne har haft svært ved at afhænde

Formueplejeaktier – heller ikke ved større han-

delsposter. Tværtimod har efterspørgsel nød-

vendiggjort flere kapitaludvidelser. Med afsæt i

den daglige handel på fondsbørsen må Formue-

plejeaktierne karakteriseres som likvide.

Månedlig omsætning i Formueplejeselskaberne

juni juli augustmaj septemberapril

500

0

100

300

200

400

mio. kr.

1

Kilde: Københavns Fondsbørsu

Artikler

Formuemagasin 4. kvartal 2006 / 25

Handel med Formueplejer aktier med kursværdi under 400.000 kr. De kan kontakte Deres pengeinstitut, som via Københavns

Fondsbørs kan indlægge købs- og salgsordrer. De kan også

selv afvikle handler via netbank/homebank. Pengeinstitutterne

tilbyder forskellige handelsformer, hvorfor vi må henvise til de

enkelte pengeinstitutters forretningsbetingelser. Men afreg-

ningsmulighederne kunne være:

Strakshandel

Strakshandel er en her-og-nu handel til en fast pris (strakskurs).

Gennemsnitshandel

De kan også vælge at handle til en gennemsnitskurs. Det bety-

der, at handlen afregnes til en af de gennemsnitskurser, som

fondsbørsen beregner. Hvis De handler til gennemsnitskurs,

handler De med pengeinstituttet selv via dets egenbeholdning.

Limithandel

Ved en limithandel kan De angive den købs- eller salgskurs, De

ønsker handlen gennemført til. En limiteret ordre sikrer, at De ikke

handler til en ringere kurs end den kurs, De selv har sat. Selve

handlen sker i det øjeblik, hvor to modsatrettede ordrer til samme

kurs eller bedre mødes i handelssystemet. Er der ikke en tilsva-

rende ordre i handelssystemet, bliver handlen ikke effektueret.

Ved handler med kursværdi over 400.000 kr. Ved køb eller salg af aktier til en værdi af mindst 400.000 kr.

er De velkommen til at kontakte Formuepleje A/S. Gennemføres

handlen via os beregnes ingen kurtage, men alene et notagebyr

på kr. 250 til Jyske Bank A/S. Formuepleje A/S har således ingen

indtægter relateret til handlens gennemførelse, men yder denne

investorservice udfra ønsket om en nem, billig og effektiv han-

delsafvikling for vores kunder. Handlerne bliver gennemført efter

reglerne om ”best execution”, hvilket betyder, at De har krav på

at få handelsordren udført på bedst mulig vis. Vi har derfor pligt

til at sikre, at Deres interesser varetages bedst muligt, når De

handler. Det omfatter bl.a., at Deres handel gennemføres til den

bedst mulige pris og på de bedst mulige betingelser. Reglerne

om best execution findes i Fondsbørsens Børsetiske regler.

2

Page 26: FORMUE 2006/04

Det er ikke kun børn, bolig og beskæfti-gelse, kvinder har et særligt talent for at håndtere. Deres talent bevæger sig stadig længere ind over det, vi traditio-nelt kender som mændenes domæner.Aktieinvesteringer er ingen undtagelse.Her belønnes kvindekønnet med flotte resultater – hvis de tør!

at følge aktieopskriften, hvor det er afkast i

det lange perspektiv, der er målet. Ikke hur-

tige skud fra hoften efter aktier, der er hype

omkring her og nu. Kvinderne læner sig i højere

grad end mændene op ad den rådgivning, de

kan få hos professionelle investorer. Det redu-

cerer det risikoniveau, der er ved enhver inve-

Østrogen og aktier er en god cocktail De sidste 10 år er antallet af kvindelige med-

lemmer i Dansk Aktionærforening steget fra

kun 14 i 1995 til 2400 i 20061. Og kvinderne

klarer sig godt. I USA klarer de investerings-

foreninger, der kun har kvindelige medlem-

mer sig bedre end dem, hvor der udelukkende

er mænd i 9 ud af 15 år2. Forklaringen skal

sandsynligvis findes i generne. For den private

investor er tålmodighed og forsigtighed vig-

tige egenskaber, der traditionelt ligger mest

til kvindekønnet. Og så er kvinderne bedre til

Gitte WennebergKommunikationsmedarbejderFormuepleje A/S

Artikler

26 / Formuemagasin 4. kvartal 2006

Page 27: FORMUE 2006/04

stering – et niveau, som

i forvejen er lavere hos

kvinder end hos mænd,

da deres risikovillighed

er mindre3.

Når der går Tarzan i investeringerneHos mændene forholder

tingene sig anderledes.

Mænd er ofte hurtigere

til at kaste sig ud i investe-

ringsverden og svinger sig

modigt ud i investeringer,

der stort set kun er base-

rede egne betragtninger og

nstinktive fornemmelser. Går

et tilfældigvis godt, konklu-

mændene, at de er verdens-

r ikke behøver sætte sig yder-

stering. Så hamrer de sig på

brystkassen, løfter konen hen foran netban-

ken, så hun kan se, hvor godt hendes TarzanTT

har klaret sig i investeringsjunglen. Men det

er ikke den bedste fremgangsmåde for aktie-

investering – hverken på kort eller lang sigt.

Næse for et godt tilbudMænd brokker sig ofte over kvinders hang

til shopping. Men måske skulle de snige sig

efter og forsøge at lure teknikken af. Under-

søgelser viser nemlig, at kvindelige investorer

har næse for et godt tilbud og venter derfor

med at investere til aktierne er billige efter en

korrektion4.

Færrest kvinder røg i IT-boblenKvindernes større hang til tryghed i langsigtede

investeringer, er sandsynligvis også årsagen til,

at færrest kvinder lod sig friste af de populære

IT-aktier sidst i 90’erne. Her var det primært TT

de investeringslystne mænd, der brændte

fingrene, fordi de gik efter investeringer, der

måske kunne give hurtig profit.

Til gengæld kommer kvindernes behov for

tryghed på en hård prøve i de perioder, hvor vi

ser korrektioner på aktiemarkederne. Nervøsi-

teten melder sig prompte, når større tab lurer

om hjørnet. I disse situationer er kvinderne

hurtigst til at trykke på ”Sælg”-knappen

– også selv om det er stik imod al fornuft, når

det drejer sig om at skabe et godt langsigtet

afkast.

Kilder:

1) Dansk Aktionærforening

2) Prudential Financial 2004

3) Prudential Financial 2004

4) Moody Jr., Errold F.: ”Women and investing”

Mænd brokker sig ofte over kvinders hang til shop-ing. Men måske skulle de snige sig efter og forsøget lure teknikken af. Undersøgelser viser nemlig, at vindelige investorer har næse for et godt tilbud.

Artikler

Formuemagasin 4. kvartal 2006 / 27

Page 28: FORMUE 2006/04

Der er forskel på de formuer, som vi hver især

har at investere. Alligevel er kendetegnet ved

alle investorer, private som professionelle, at

målet er at tjene penge på investeringen. De

mest formuende investorer har normalt fordelt

deres investeringer i ejendomme, aktier, obli-

gationer m.m., men ofte har de også en andel

af formuen placeret i private virksomheder.

Portræt af en virksomhedLad os antage, at man som investor fik mulig-

hed for at investere i en virksomhed med føl-

gende karakteristika:

1. Virksomheden har givet overskud i 16 ud af

de 18 regnskabsår, den har eksisteret.

2. Egenkapitalen har været forrentet med 15%

i gennemsnit i de 18 år siden begyndelsen.

3. Overskuddet efter skat har de seneste 5r

regnskabsår været mellem 10% og 68%

af omsætningen.

4. Produktet er unikt og kan ikke umiddel-

bart kopieres, selvom det er forsøgt flere

gange. Det er meget brugbart og relevant

for kunderne og ukompliceret i forhold til

produktionen.

5. Markedspotentialet for afsætning af pro-

duktet er tæt på uendeligt. Selskabet har

en stigende markedsandel i Danmark i øje-

blikket. Produktet kan også afsættes uden

for Danmark.

6. Virksomheden er i vækst, hvilket bl.a.

giver nogle stordriftsfordele i forhold til

leverandørerne. De samarbejdspartnere,

Artikler

28 / Formuemagasin 4. kvartal 2006

Som investor kan man kan fristes til at tro, at grundlaget for køb af børs-noterede aktier og for køb af private virksomheder er forskellige. Men det er ikke nødvendigvis tilfældet. Her giver vi ti bud på vigtige købskritier.

Jakob MadsenFormuerådgiverFormuepleje A/S

Page 29: FORMUE 2006/04

som er involveret, er man 100% tilfredse med.

Ekspertisen indenfor forretningsområdet købes

eksternt på en for alle parter fornuftig kontrakt.

Kontrakten har været med samme primær leve-

randør i alle 18 år.

7. Virksomheden benytter lånekapital, da forrent-

ningen er højere end renteomkostningen ved

lånet. Låneomkostningerne i % for virksomheden

er meget lave, da långiverne ikke ser stor risiko

ved driften. Selskabet har en egenkapital-andel

på ca. 33%, hvilket gør det langt mere solidt end

andre selskaber i branchen:

Kilde: Bloomberg - ultimo sidste aflagte regnskab

8. Man bliver ikke hovedaktionær og får ikke daglig

påvirkning af driften. Det kræver ingen tid løbende

for investor. Man er såkaldt passiv investor.

u

9. Selskabet har historisk evnet at navigere helskindet

igennem økonomiske kriser i verdensøkonomien.

10. Selskabets indtjening er et resultat af globale akti-

viteter, og er dermed mindre eksponeret overfor

tilbagegang på enkelte markeder.

Prisen på virksomhedenPrisen for ovenstående virksomhed kunne jo være

ganske høj, men det er faktisk muligt at købe en

andel tæt på indre værdi og dermed betales hver-

ken goodwill eller andre betydelige omkostninger.

Efterfølgende kan virksomheden sælges via børsen,

hvor alle de professionelle fastsætter prisen på virk-

somheden dagligt. Alternativt kan andelen med stor

sandsynlighed sælges til andre investorer, der ønsker

at investere på samme favorable vilkår.

Det faktum, at det er muligt at købe til en pris, der

ligger tæt på indre værdi, er helt unikt for et selskab

med ovenstående karakteristika. Til sammenligning

handler de børsnoterede virksomheder i OMXC20

væsentligt over indre værdi. Se figur 2 næste side.

Hvis vi i Formuepleje fik mulighed for at købe en

virksomhed med ovenstående karakteristika, ville

vi ikke være i tvivl. Det ser meget fornuftigt ud og

tegner til at blive en god investering over tid. Hvor

stor en andel af porteføljen man så skal købe for er

næste fornuftige spørgsmål. Svaret herpå kommer

an på den enkelte investor. >>

Artikler

Formuemagasin 4. kvartal 2006 / 29

Selskab Solvens

Danske Bank 3%

Nordea 4%

Jyske Bank 7%

Sydbank 5%

Topdanmark 10%

Codan 23%

Selskab X 33%

1

Danske Bank 3%

Jyske Bank 7%

Topdanmark 10%

Selskab X 33%

Page 30: FORMUE 2006/04

Til døden jer skillerVi kigger på investeringerne på meget lang

sigt. Derved har selskabet mulighed for at

udvikle sig i vores portefølje og så længe egen-

kapitalen bliver forrentet fornuftigt, vil vi eje

aktierne i selskabet. Det er i princippet uvæ-

sentligt, hvad kursen på de resterende aktier,

der dagligt bliver handlet på børsen er, da vi jo

ikke skal sælge, så længe kriterierne, der ligger

til grund for købet, ikke har ændret sig.

Det er præcis samme tankegang, der bør

ligge til grund for alle investeringer, som har

til formål at give et fornuftigt langsigtet afkast

på de investerede midler. Dette gælder uanset

om man er meget velhavende eller ej. Det gæl-

der også, når man køber børsnoterede aktier,

køber nabovirksomheden eller konkurrenten.

Regnestykket bag investeringen skal hænge

sammen og være fornuftigt, og så skal tiden

arbejde for én. Når de mest velhavende inve-

storer køber aktier i andre virksomheder, er det

normalt ikke fordi, de vil sælge virksomheden

med de ovenstående gode kriterier igen i mor-

gen eller dagen efter. Det er lidt ligesom et

ægteskab, hvor det sjældent er hovsa-løsninger,

der er kendetegnet. Det hedder jo til døden jer

skiller… Således kan det også være med de

bedste investeringer i ens portefølje.

I Formuepleje vælger vi aldrig aktier efter

dagens smag – som Kina, Inden eller Tyskland.TT

Afgørende er det, at regnestykket, karakte-

ristika og selskabets resultater hænger sam-

men med den pris, vi som investorer betaler.

Om virksomheden ligger i Jylland, på Sjælland

eller måske endda i Kina er uvæsentligt. Lige-

ledes kigger vi absolut heller ikke på, hvad der

er ”hot” og hvad der er ”not”. Vi ved jo godt

fra historien, at ”hot” i dag kan være noget så

koldt i morgen, som vi f.eks. så i 2000, hvor IT-TT

aktierne blev noget afkølet i årene fremover.

Og hvem er virksomheden?De 10 bud er alle karakteristika fra Formuepleje

Safe A/S. Det selskab handler populært sagt AA

med penge via aktier, obligationer, optioner,

valuta, etc. Det er med stor fornøjelse, at vi

medio september bød endnu flere aktionærer

velkommen i det gode selskab. Disse aktionæ-

rer har ligesom de allerede eksisterende aktio-

nærer fundet virksomheden interessant og

købt en del af den. Det er vi i Formuepleje, som

rådgiver for Formuepleje Safe, stolte over.

Vi gør os dagligt umage for ikke at skuffe

investorerne og den tillid, de har vist os.

Artikler

30 / Formuemagasin 4. kvartal 2006

Selskab Forv. P/E Kurs/Indre værdi

Gn Store Nord A/S 31,3 3,81

Group 4 Securicor 13,6 2,24

H Lundbeck A/S 28,3 4,34

Jyske Bank 14,1 2,16

Nordea Bank Ab 10,5 1,97

Novo Nordisk A/S-b 22,5 4,85

Novozymes A/S-b Aktier 29,2 7,78

Topdanmark A/S 12,2 3,66

Trygvesta AS 10,9 2,86

Vestas Wind Systems A/S 32,8 3,29

William Demant Holding 28,5 37,46

Gns: 20,6 5,3

Selskab X 8,0 1

2

Gn Store Nord A/S 31,3 3,81

H Lundbeck A/S 28,3 4,34

Nordea Bank Ab 10,5 1,97

Novozymes A/S-b Aktier 29,2 7,78

Trygvesta AS 10,9 2,86

William Demant Holding 28,5 37,46

Selskab X 8,0 1

Kilde: Bloomberg, opgjort 19/9 2006.u

Page 31: FORMUE 2006/04

Aktieudvidelse for 710 mio. kr.På grund af stor efterspørgsel kunne de tre klassiske Formueplejeselskaber

Safe, Epikur og Penta i september igen udvide aktiekapitalen. 450 aktionærer

tegnede nye aktier for i alt 710 mio. kr. Med aktieudvidelserne er der i alt

nytegnet aktier for mere end 3 mia. kr. i Formueplejeselskaberne i 2006.

Afkast på 10-23% i seneste regnskabsårFormueplejeselskaberne har den 28/9 aflagt årsrapporter for første gang siden

optagelse på Københavns Fondsbørs tidligere på året. Årsrapporterne omfat-

ter perioden 1/7 2005 – 30/6 2006, og følgende hovedtal kan fremhæves:

Det samlede resultat er opgjort til 1,7 mia. kr. før skat og omkostninger og

1,2 mia. kr. efter skat og omkostninger.

Resultatet svarer til en vækst i selskabernes indre værdier på 9,6% - 22,5%

efter skat og omkostninger.

Resultatet skal ses i forhold til den generelt positive udvikling på aktie mar

kederne, hvor det globale aktieindeks FT World i samme periode er steget

9,8% og JP Morgans danske obligationsindeks er faldet 2,6%.

Årsrapporter kan rekvireres på tlf. 87 46 49 00 eller www.formuepleje.dk.

500 til mini-seminarer med fageksperterFormuepleje har i det forløbne kvartal afholdt en række seminarer i samarbejde

med fageksperter på en række områder, der alle har berøring med investering

og formuepleje, bl.a.: Dansk Aktionærforening, Dansk Landbrugsrådgivning,

DELACOUR Advokatfirma, Ernst & Young, Finanssektorens Uddannelsescenter,

Lett Advokatfirma og KPMG. Er De interesseret i at deltage på kommende

seminarer, er De velkommen til at tilmelde Dem vores elektroniske nyhedsbrev

på www.formuepleje.dk.

/

/

/

/

/

//

//

LimiTTellus på børsenDen 14. september blev Formuepleje

LimiTTellus optaget på TT Københavns

Fondsbørs. Forud herfor gennemførtes

en aktieudvidelse i selskabet, hvor 75

aktionærer tegnede nye aktier for i alt

100,4 mio. kr. Det samlede antal aktio-

nærer er herefter ca. 675. Egenkapitalen

i selskabet udgør herefter ca. 1,2 mia.

kr. Formuepleje LimiTTellus investerer TT

100% i globale aktier med optionssik-

ring. Selskabet har en risiko som ligger

på niveau med andre aktieinvesteringer,

og tabsrisikoen søges begrænset ved

hjælp af optionssikring, når aktier vur-

deres risikable.

Ny selskabsopdeling på børsenFusionen af de nordiske børser har pr. 2.

oktober betydet en ny opdeling af de i

alt mere 600 selskaber på Den Nordiske

Børs. Selskaberne inddeles i tre segmen-

ter: Small Cap, Mid Cap og Large Cap.

Formueplejeselskaberne placerer sig

med fire selskaber i Small Cap (Opti-

mum, Pareto, Merkur, LimiTTellus) og TT

tre selskaber i Mid Cap (Safe, Epikur,

Penta). De fire ’små’ Formueplejesel-

skaber har alle markedsvædier tæt på

150 mio. euro og kan med en vækst

som i de forløbne år forventes optaget

i Mid Cap i løbet af 2007. Kurser kan

dagligt følges på formuepleje.dk eller

omxgroup.com.

Nyheder

Formuemagasin 4. kvartal 2006 / 31

Kategori Markedsværdi

Small Cap Op til 150 mio. euro

Mid Cap 150 mio. til 1 mia. euro

Large Cap 1 mia. euro og derover

1

Small Cap Op til 150 mio. euro

Large Cap 1 mia. euro og derover

Page 32: FORMUE 2006/04

Erik MøllerDirektørFormueplejeselskaberne

Undersøgelse fra Konkurrencestyrelsen viser, at kun 5-10% af danske kapital-forvaltere kan slå indekset, og at de samtidig tager ca. 25% af afkastet i honorarer.

Investorerne kan med rette spørge, om det ikke var billigere at gøre det selv?

Konkurrencestyrelsen: Håndfaste konklusionerRekordindtjeningen i den finansielle sektor

har også gjort, at det har vakt omverdenens

interesse. Som et udslag heraf har Konkurren-

cestyrelsen i en rapport fra maj måned 2006

kulegravet investeringsforeninger med fokus

på omkostninger og afkast.

Redegørelsens konklusion – Omkostninger udgør 25%”Omkostningerne i investeringsforeningerne sva-

rer på sigt til ca. 25% af afkastet.” (Konkurrence-

styrelsen, konkurrenceredegørelse maj 2006)

Man kunne tilføje før skat – efter skat er

procenten selvsagt højere.

Obligationer – 30% til omkostningerOmkostningerne ved at investere i en obligati-

onsafdeling er i redegørelsen opgjort til 1,3%

p.a. Hvis man laver en obligationsinvestering i

dag er maksimalafkastet for en 10-årig obliga-

tion tæt på 4% før skat.

Hvis de 4% betragtes som bruttoafkastet

og investor har en omkostning på 1,3%, så

udgør omkostningerne godt 30% af afkastet

– for Danmarks simpleste investering. Det er

mere end svært at skabe værdi for investo-

rerne i det set-up.

Af samme årsag, er vi kommet til den

konklusion i Formuepleje, at vi ikke ønsker

at tilbyde investorer en 100% obligations-

investering, fordi det er så svært at skaffe et

Artikler

32 / Formuemagasin 4. kvartal 2006

Page 33: FORMUE 2006/04

merafkast på en fastlåst obligationsportefølje, at det også kan

berettige til et honorar.

Aktier – 25% til omkostningerOmkostningerne ved at investere i en aktieafdeling er opgjort

til 2,0% p.a. Aktieafkastet i globale inv. foreninger har de sene-

ste 10 år været 6,7%. Hvis vi antager, at afkastet af aktier i

fremtiden er 8% p.a. og omkostningen fastholdes på 2,0 p.a.,

så udgør omkostningerne 25% af afkastet – før skat.

Både for obligationer og aktier er der tale om faste omkost-

ninger, der betales uanset om investor tjener eller taber på sin

investering.

Redegørelsens konklusion Afkast – sjældent værdi”Der skabes sjældent værdi i investeringsforeninger i forhold til

markedet. Over tid falder sandsynligheden for, at den enkelte

aktivt forvaltede afdeling slår indekset.”

Undersøgelsen viser, at 94% af investeringsforeningerne i

danske og europæiske aktier klarer sig dårligere end indekset

på 10 år. Se figur 1.

Investeringsforeninger slår ”gør-det-selv” løsningenKonkurrencestyrelsens redegørelse er hård ved investeringsfor-

eninger. Dels bruger foreningerne de fleste af pengene på salg

og markedsføring – ikke på investering – og klarer sig dårligere

end en naiv køb-og-behold investering, som aktieindekset.

Redegørelsen har ret i, at der ikke skabes værdi ift. indekset.

Men er det den private investors alternativ? Hvis valget står mel-

lem ”amatør-gør-det-selv” eller investeringsforeninger, så viser

alle undersøgelser – at ”gør-det-selv” giver dårligere resultat

end det, investeringsforeningerne opnår for private investorer.

Private handler for hyppigtDe tre klassiske faldgruber for private investorer er: 1) For hyp-

pige handler, 2) Køb af modeaktier og 3) For hyppige stem-

ningsskift

En stor undersøgelser omfattende 78.000 investorer viste

en direkte sammenhæng mellem handler og afkast. Jo flere

handler – jo dårlige afkast. Se figur 2.

De investorer, der næsten aldrig handlede, fik det dobbelte i

afkast ift. de, der handlede mest.

Private køber modeaktier Den anden faldgrube er, at private investorer traditionelt har

en tendens til at købe ”spændende” aktier efter store kursr -

stigninger og efter stor mediebevågenhed.r

En af de største undersøgelser strakte sig over 22 år og

omfattede 1750 børsnoterede selskaber. Se figur 4.

Konklusionen var, at aktier, hvor private investorer kun

udgjorde 10% af ejerkredsen steg mere end 2000% i perio-

den – det var i de gyldne aktieår 1975-1997. Omvendt, hvis

mere end 50% af aktierne var ejet af private, så steg aktierne

i den samme periode kun ca. 500%.

De aktier, som de private flokkedes om steg kun ¼ af, hvad

de professionelles aktier var steget.

Jeg er dog ret sikker på, at den investor, der startede med 1 mio. kr. i 1988 og nu står med 14 mio. kr. kan se, at vi har skabt værdi – efter alle omkostninger og selskabsskat.”

>>

Artikler

Formuemagasin 4. kvartal 2006 / 33

Bedre end indeks Dårligere end indeks

Aktieinvesteringsforeninger – danske og europæiske aktier

1 år 3 år 5 år 7 år 10 år

0%

-40%

-80%

40%

80%Afkast

1

Kilde: Konkurrencestyrelsen, Konkurrenceredegørelse 2006u

Omsætningshastighed og 6-års afkast før skat

Hvert 10. år Hvert 5. år Hvert 3. år Hvert 2. år >1 gang/år

140%

120%

100%

160%

180%

200%Afkast

2

Kilde: Barber & Odean, University of California, Journal of Finance April 2000 – “Trading is hazardous to your wealth”

u

Page 34: FORMUE 2006/04

Private lokkes af for mange valgmulighederMen den værste kombination er at blande investeringsforenin-

ger og investorernes tendens til at skifte mening for tit – godt

hjulpet af hæren af investeringsrådgivere.

I en amerikansk undersøgelse for årene 1984-2000 fik

investorer i aktieinvesteringsforeninger kun 5,3% p.a. mod

aktieindeksets 16,3% p.a. Årsagen var for hyppige handler og

overmod, når aktiemarkedet var steget. Se figur 5.

Tendensen var den samme for obligationer, blot ikke så

udtalt, fordi obligationer ikke indbyder til de samme spæn-

dende omlægningshistorier, så der blev ikke skiftet investe-

ring så tit.

Konklusionen på gør-det-selvSå hvis alternativet er gør-det-selv vil jeg hellere anbefale en

investeringsforening i globale aktier – køb en, der er gået godt

over 10 år, ikke kortere – evt. kombineret med egne obligatio-

ner med 2 forskellige løbetider.

…skabes der kun honorarer? Der skabes tilsyneladende ikke meget værdi, hverken via inve-

steringsforeninger eller gør-det-selv. Og et synligt honorar på

1,3-2,0% p.a. i en investeringsforening for en investering, der

med stor sikkerhed ikke kan følge indekset, kan vel siges at

være betalt.

”Show the money”I Formuepleje arbejder vi heller ikke gratis, men vi har lagt

vægt på, at honoraret skal følge afkastet.

Siden vi startede Formuepleje Safe har det selskab efter

omkostninger og selskabsskat givet et afkast, der er mere

end 7 gange afkastet fra det globale aktieindeks. Helt konkret

1350% mod 170%.

Så er der nogen, der vil sætte fokus på, at vi har fået over

130% af egenkapitalen i resultathonorarover 18 år (10% af

1350%). Det ville jo have været billigere med 17% (10% af

170%).

Jeg er dog ret sikker på, at den investor, der startede med

1 mio. kr. i 1988 og nu står med 14,5 mio. kr. kan se, at vi har

skabt værdi – efter alle omkostninger og selskabsskat. Specielt

når man tænker på alternativet og selvom man kunne være

sluppet med at betale 17%.

Gåde: Hvorfor har den perfekte investeringsforening

38 afdelinger?

Svar: Så kan man med sikkerhed altid ringe og fortælle

kunderne, at man har en afdeling, der har vundet i

rouletten. Og hvem vil ikke gerne høre om det?

At man nogle gange glemmer at fortælle om de andre

37 afdelinger, er en anden ting. Se også artiklen side 8.

3

Artikler

34 / Formuemagasin 4. kvartal 2006

Akkumuleret afkast 1975-1997

10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 50% 60%Private investorers ejerandel af aktien

1.000%

500%

0%

1.500%

2.000%

2.500%Afkast

4

Kilde: Kenneth Kim, State University of New York & John Nofsinger, Washington State University, April 2003.

u

Akkumuleret afkast 1984-2000

Indeks Investor Indeks InvestorAKTIER OBLIGATIONER

600%

400%

200%

0%

800%

1.000%

1.200%Afkast

5

Kilde: Dalbar, Independent Mutual Fund Research, Boston, USAu

Page 35: FORMUE 2006/04

Nyt formuepleje.dkVores hjemmeside har fået et ansigtsløft i efteråret og

fremstår nu forynget og strammere redigeret med fokus

på vores rådgivning, investeringskoncept, fakta om For-

mueplejeselskaberne, resultater, nyheder, artikler samt virk-

somhedsprofil. Det er også på hjemmesiden, vi annoncerer

en række seminarer med fageksperter inden for en række

investeringsrelaterede områder. Vi håber De finder siden

interessant. Besøg www.formuepleje.dk.

Mød Formuepleje på Invest2007I weekenden 28. og 29. oktober 2006 kan De møde For-

muepleje på messen Invest2007 i Tappehallerne i Hellerup.

Messen byder endvidere på foredrag med førende eksperter

og kendte erhvervsprofiler om investeringsrelaterede emner,

og til yderligere inspiration og visuel nydelse er der udstilling

og salg af kunst, biler og andre spændende forbrugsgoder.

Begge dage byder på et fuldt program i messens to fore-

dragssale, hvor De kan høre eksperter forklare, hvordan De

kommer i gang med at investere og undgår faldgruberne,

skattemæssige konsekvenser, investering i udlandet, pensi-

onsforhold, udflytning, renteforhold m.v. Formuepleje holder

foredrag og er repræsenteret på Invest2007 sammen med

omkring 20 andre kapitalforvaltere. Hvis de tilmelder Dem på

forhånd gennem Formuepleje er entreen gratis. Tilmelding

kan ske på telefon 8746 49 00 eller www.formuepleje.dk

Mød danske Ejerleder SucceserHør om vejen til succes for Danmarks 16 bedste ejerle-

dere. Er De selv ejerleder eller medarbejder i en ejerledet

virksomhed, så kom og mød nogle af de mest succes-

rige ejerledere i Danmark, når vi inviterer til konferencen

Danske Ejerleder Succeser. Formuepleje er sponsor, når

Foreningen Ejerlederne for 3. år i træk i samarbejde med

ErhvervsBladet, BDO ScanRevision, og ADVODAN inviterer

til konference 25. oktober i Viborg og 31. oktober i Århus.

Det koster 250 kr. ekskl. moms pr. person at deltage. Pri-

sen dækker indledende frokost, deltagelse i mødet, konfe-

rencemateriale samt forfriskninger. Tilmelding og program

på www.erhvervsbladet.dk.

Rekordtegning i Formuepleje Merkur A/SSom det syvende og sidste af Formuepleje selskaberne

er Merkur nu klar til børsen. Med tegningsønsker for

mere end 500 mio. kr. slog det mindste af Formuepleje

selskaberne alle rekorder blandt årets syv børsemissioner.

Samlet er der rejst ny egenkapital for 4 mia. kr. i 2006.

Baggrunden for den store interesse skal måske findes i,

at mange aktionærer har fået øjnene op for den unikke

konstruktion, hvor det er Merkurs aktionærer, der opnår

fortjenesten på forskellen mellem købs- og salgskurser i

de øvrige Formueplejeselskaber. Konceptet har givet en

gennemsnitligt årligt afkast på 11% siden starten i 1998

– og samtidig en meget lav risiko. Formuepleje Merkur

kan fra 27. oktober frit omsættes på børsen. I artiklen side

24, kan De læse om hvordan De handler Formueplejeak-

tier uden kurtage.

Modtag Formueplejes elektroniske nyhedsbrevFormueFokus er Formueplejes elektroniske nyhedsbrev,

som udkommer 2-4 gange månedligt direkte i Deres e-post

indbakke. FormueFokus orienterer, analyserer og kommen-

terer udviklingen på værdipapirmarkederne og formidler

nye tiltag i Formuepleje og Formueplejeselskaberne. De kan

tilmelde Dem på www.formuepleje.dk

Nyheder

Formuemagasin 4. kvartal 2006 / 35

Page 36: FORMUE 2006/04

Søren AstrupInvesteringschef, partnerFormuepleje A/S

Når man ud fra en investeringsmæssig

betragtning taler om analysemetoder, skelnes

der typisk mellem to hovedgrupper, funda-

mentalanalyse og teknisk analyse.

Fundamentalanalyse bygger på vurderinger

af indtjeningen i en virksomhed, hvor analyti-

keren forsøger at tage stilling til, hvordan det

kommer til at gå i fremtiden for virksomhe-

den bl.a. ud fra den økonomiske vækst, den

konkurrencemæssige situation, omkostninger

etc. Summen af alle disse input danner såle-

des baggrund for en fair værdi, som slutteligt

sammenholdes med den pris, man kan købe

aktien til på børsen. Fundamentalanalyse er

dermed velegnet til at vurdere den langsigtede

udvikling i en aktie fremadrettet.

Værdien er det man køber – prisen er det man betaler!Teknisk analyse dækker over, at man tror, man

kan forudsige fremtidige kursbevægelser ved

at se på fortidige kursbevægelser. Heraf analo-

gien til trafikeksemplet ovenfor. Tilhængere af

teknisk analyse forsøger dermed at danne sig

et billede af den fremtidige kursudvikling ved

at se på kursgrafer, og tegne mere eller min-

dre sofistikerede gennemsnit og kurstrends,

som kan give et købs- eller salgssignal på den

Teknisk analyse er værdiløs, som investeringsværktøj. Det svarer til at køre bil, ved ude-lukkende at kigge i bakspej-let, hvilket i sig selv vil være

en udfordring for de fleste og samtidig med 100% sikker-hed går grueligt galt på et

eller andet tidspunkt.

Artikler

36 / Formuemagasin 4. kvartal 2006

Page 37: FORMUE 2006/04

pågældende aktie. Der tages dermed kun stil-

ling til kursbevægelser, som har fundet sted

– intet andet.

Jeg gentager lige: Der tages kun stilling til

kursbevægelser – ikke noget med at vurdere

indtjeningspotentialet i selskabet bag aktien,

og – der vurderes kun på historiske kurs-

informationer, som alle kender og som dermed

allerede er i kursen.

Én vinder: BørsmæglerenHvis læseren rent intuitivt ikke allerede har

afvist tanken om, at man kan tjene penge ved

at se på kursen i går, så er der hjælp at hente

blandt de lærte. Gennem tiden er der lavet en

lang række undersøgelser, som belyser om pri-

serne på børsen allerede afspejler al historisk

information, f.eks. historiske priser, handelsvo-

lumen etc.1

Langt de fleste tests viser, at markederne

allerede afspejler historisk information. Indven-

dingen er naturligvis, at der altid vil være nogle

undtagelser, hvor investorer har tjent ekstra-

ordinære store penge ved eksempelvis teknisk

analyse. Intet tyder dog på, at investeringsfor-

eninger og pensionskasser har kunnet opnå

ekstraordinære afkast over en årrække.2

Min holdning er klar: I bedste fald kan teknisk analyse anven-

des i forsøget på at lave såkaldt ”markedstiming”, hvor man

forsøger at ramme top eller bund i en aktie. Agerer man som

investor efter købs- og salgssignaler skabt af teknisk analyse,

kan man være sikker på, at skulle handle meget hyppigt. Med

sikkerhed er der ”én vinder”: Børsmægleren. Som langsigtet

investor, der bekymrer sig om den samlede formuetilvækst, er

man derfor bedre tjent med at bruge tiden på at lave en regn-

skabsanalyse eller gå en tur i skoven og selv tænke sig om.

Kilder:

1) Michael Christensen & Frank Pedersen: Aktieinvestering - Teori og praktisk anvendelse).

2) Ipolito: Efficiency with costly information: A study of Mutual Fund Performance, Quarterly Journal of Economics, 104, pp 1-23

Artikler

Formuemagasin 4. kvartal 2006 / 37

Uddrag af handelsanbefaling, fra en dansk børsmægler Momentum på månedsniveauet er

også begyndt at stige, hvilket bekræf-

ter den positive tendens. Den nærme-

ste støtte finder man i niveauet 363,

mens modstandsniveauet skal findes

omkring 375. Signalmodellerne Bol-

lingerkanalen og Parabolic er begge

i salg på ugeniveauet, mens Bollin-

gerkanalen er i køb på dagsniveauet.

De glidende gennemsnit etablerede

i begyndelsen af november måned

et.Golden Cross på dagsniveauet, og

dagen efter satte markedet sig lidt

tilbage, men er nu begyndt at stige.

De glidende gennemsnit 8 og 24 på

ugeniveauet er derimod ved at etab-

lere et .Dead Cross. Vi har øget inve-

steringen i de sidste par uger, men

tager en pause i denne uge.

1

Page 38: FORMUE 2006/04

Det gælder i princippet uanset om

det er reparation af bil, en tilbyg-

ning til villaen eller investering af

ens formue. Man kan gøre det selv, få andre

til gøre det, eller en blanding. Holder vi os

til investeringstemaet, har man som investor

dybest set tre overordnede valg:

1) Gør-det-selv løsningen, hvor investor selv

gør det hele.

2) Fastlæg selv investeringsstrategien og gå

på ”indkøb” hos de flere hundrede inve-

steringsafdelinger, som udbyder alt lige

fra russiske aktier over bioteknologi og til

small cap i USA. Der er noget for enhver

smag og risikovillighed.

3) Vælg en kapitalforvalter med et all-in kon-

cept, som eksempelvis Formuepleje.

Hvilken løsning man som investor vælger,

afhænger af mange faktorer, og de er ikke ens

for alle. Det kan være et spørgsmål om erfa-

ring med de finansielle markeder, ens faglige

baggrund og kompetencer. Men det kan også

være et spørgsmål om tid – for det kræver tid

at følge med i investeringsjunglen – foruden

de færdigheder, som er en forudsætning for

at styre, overskue og på sigt gøre en forskel.

Mange tangenterVi bliver tit spurgt, hvad forskellen er på For-

muepleje og den mangfoldige palette af inve-

steringsafdelinger, som udbydes i Danmark. Et

enkelt svar er antallet af tangenter, og måden

man spiller på dem… Det kræver naturligvis

en nærmere forklaring. På mange hjemmesi-

der tilhørende investeringsforeninger finder

Det er med kapitalforvaltning som med alt muligt andet her i tilværelsen:

Hvordan gør jeg det bedst muligt og får mest ud af det?

Brian LeanderDirektør, partnerFormuepleje A/S

Artikler

38 / Formuemagasin 4. kvartal 2006

Page 39: FORMUE 2006/04

man typisk de fordele fremhævet ved

investering via en investering, som

fremgår af tabel 1.

Alle fordelene mener vi, i al beske-

denhed, også at indfri – på nær et

enkelt punkt. Vi har ikke mange

”spændende investeringer”. Vil man have tyrkiske aktier eller

brasilianske obligationer er det ikke hos Formuepleje, man skal

søge. Vores fokus er kapitalforvaltning på traditionel forstandVV

bygget på et bredt og afbalanceret mandat.

Foruden at nikke til de nævnte fællestræk, adskiller For-

muepleje sig alligevel på flere områder og føjer dermed flere

tangenter og dimensioner til det at kapitalforvalte:

Asset Allocation – eller på dansk en dynamisk fordeling

mellem aktier og obligationer. Hvis vi vurderer aktier er

dyrt prisfastsatte, favoriseres obligationsandelen og vice

versa. Der kan alternativt anvendes finansielle instrumen-

ter til at afdække og styrke investeringsstrategien.

Valg af enkeltaktier, branchevægtning eller geografisk VV

spredning følger ikke slavisk et bestemt indeks. Vi tør at

fravælge en branche eller et område, hvis ikke vi finder

afkast-risiko forholdet tilstrækkeligt attraktivt.

u

u

Alle Formueplejeselskaber med undtagelse af Opti-

mum og LimiTTellus anvender konservativ brug af TT

fremmedfinansiering, hvor låneprovenuet investeres i

danske obligationer med det formål at forbedre afka-

stet. Der har gennem de senere år med succes været

anvendt en kombination af schweizerfranc, yen, dollar

og euro.

En aktiv styring af renterisikoen på obligationsbehold-

ningen – her gælder ligeledes, at der ikke investeres

efter et bestemt obligationsindeks, men ud fra en fun-

damental valuering af renteforholdene. Oven i købet

kan der indenfor givne rammer etableres en negativ

varighed, så der tjenes penge, selvom obligations-

kurserne falder.

En fokuseret skattestyring på alle investeringstyper og

valutapositioner optimerer nettoafkastet for den enkelte

investor.

Risikoen ved en investering er selvfølgelig vigtig at have med

i betragtningen – men ens for alle Formueplejeselskaber er, at

man kun kan bruge risikoen én gang. Det er summen af risici

der styrer investeringsmulighederne – og ikke omvendt.

u

u

u

>>

Det er summen af risici der styrer investerings-mulighederne – og ikke omvendt”

Kilde: ???u

Faktor Investerings- Formuepleje-

forening selskab

Løbende pleje ¸ ¸Risikospredning ¸ ¸Let adgang til både danske og udenlandske aktier ¸ ¸Kan handles i alle danske pengeinstitutter ¸ ¸Kan også anvendes ved mindre investeringsbeløb ¸ ¸Kursen ligger tæt på den reelle værdi ¸ ¸Let omsætteligt ¸ ¸Markedsbestemt afkast ¸ ¸Opsparing er kontrolleret ¸ ¸Både almindelig opsparing og pensionsopsparing ¸ ¸Mange spændende investeringer ¸

1

Artikler

Formuemagasin 4. kvartal 2006 / 39

Page 40: FORMUE 2006/04

Hvad koster det?Hvad koster egentlig kapitalforvaltning i Dan-

mark? De samlede udgifter til administration

for danske investeringsforeninger beløb sig

i 2005 sig til over 4 milliarder kroner. Selve

beløbet er højt – men for at få relevans, må

det sættes i forhold til noget. Samtidig er der

stor forskel på at administrere obligationer

eller aktier, og hvor i verden investeringspo-

litikken udfoldes. Administrationsomkost-

ninger i investeringsforeninger dækker over

investeringsrådgivning, daglig administration,

regnskab, revision, depotomkostninger, salgs-

omkostninger, m.m.

Graf 3 viser foreningernes gennemsnitlige

satser for styring af obligationer og aktier. Et

simpelt gennemsnit, hvor årets administrati-

onsudgifter sættes i forhold til investeringerne

ultimo året, giver 1,16% for aktieafdelinger

og 0,76% for obligationsafdelinger. Med

andre ord koster det årligt ca. 1.160 kr. for

hver 100.000 kr., der placeres i aktier via aktie-

investeringsforeninger.

Er det dyrt eller billigt? Her må investor gøre

op med sig selv, om det er umagen værd selv

at gøre det eller ”oursource” kapitalforvalt-

ningen. Gør man det selv, er der omkostnin-

ger til bogføring, kurtage ved handel, depot,

osv

En sammenligningHvad koster kapitalforvaltning hos Formuepleje?

1) 10% resultathonorar, når der er over-

skud. I perioder med underskud betales

intet resultathonorar, og underskuddet

først skal tjenes ind, før der igen beregnes

resultathonorar.

2) Fast minimumhonorar på maksimalt

0,5% p.a. af den samlede værdipapirpor-

tefølje af aktier og obligationer. Derud-

over ydes en stigende volumenrabat på

helt op til 50%.

Ved at sammenligne omkostningsprocenten

fås et reelt sammenligningsgrundlag. Vi tager

alle omkostninger med – resultathonorar,

minimumhonorar samt øvrige udgifter som

depotgebyr til banken og værdipapircentra-

len, revisorudgifter, bestyrelseshonorar, m.m.:

I sammenligning med gennemsnittet af aktie-

baserede investeringsforeninger er omkost-

ningsprocenten i Formuepleje lavere. Er det en

reel sammenligning, når en del Formueplejesel-

skaber øger investeringerne ved brug af valu-

Artikler

40 / Formuemagasin 4. kvartal 2006

Omkostningsprocent

Formuepleje Investerings-foreninger

1,4%

0,0%

0,2%

0,4%

0,6%

0,8%

1,2%

1,0%

5

Sådan har vi gjortMed udgangspunkt i Finanstilsynets rapport over danske inve-

steringsafdelingers årsregnskaber for 2005 er omkostningspro-

centen beregnet som følgende:

Årets administrationsomkostninger

Samlede investeringer ultimo 2005

4

Aktieafdelinger Obligationsafdelinger

Omkostninger i investeringsforeninger

Dyreste Gennemsnit Billigste

2,5%

0,0%

0,5%

1,0%

2,0%

1,5%

3

Page 41: FORMUE 2006/04

talån? Svaret er klart ”ja”. Hvis en investor har

100.000 kr., og låner yderligere 100.000 kr. er

der i alt 200.000 kr. at investere for. Hvis alle pen-

gene investeres i aktiebaserede investeringsfor-

eninger, udgør administrationsomkostningerne

omkring 2.320 kr. Beløbet fremkommer ved at

gange gennemsnitsatsen for aktieinvesterings-

foreninger på 1,16% med 200.000 kr. Selvom

investeringerne dermed øges, er administrati-

onsprocenten fortsat 1,16% (2.320 kr. / 200.000

kr.). Samme princip gælder i Formueplejeselska-

berne – blot med den forskel, at det er selskabet

og ikke investoren som optager lånet.

Fokus på afkast og risikoHvis man har en kapitalforvalter til at pleje ens

formue, er det vigtigt at vurdere afkast/risikofor-

holdet. Et højt afkast kan være forbundet med

en høj risiko. Den mest anerkendte metode i

finansverdenen til brug for risikomåling, er at

beregne standardafvigelser på kursudsvingene.

En høj standardafvigelse er udtryk for store

kursudsving og dermed høj risiko, mens en lav

standardafvigelse er lig med mindre kursudsving

og lav risiko. Et kig på de seneste 5 års afkast/

risikoforhold ser således ud:

Som det ses, har Formueplejeselskaberne givet

et meget konkurrencedygtigt afkast – og hvad

der også er meget interessant er, at det er sket

med en standardafgivelse (risiko), som ikke er

højere end aktiebaserede investeringsforeninger.

Umiddelbart virker det paradoksalt, idet Pareto,

Safe, Epikur, Penta og Merkur opererer med

lånekapital og dermed større investeringer end

den rene egenkapital. Forklaringen skal findes i

flere faktorer:

Fokus på risikostyringen.

En afbalanceret låneportefølje i forhold til

egenkapitalen.

En aktiv anvendelse af asset-allocation stra-

tegier.

Sidst men ikke mindst det forhold, at aktie-,

obligations- og valutakurser typisk ikke

bevæger sig i samme retning i samme peri-

ode. Dermed opnås en risikobesparelse set

i forhold til en isoleret aktieinvestering via

en aktiebaseret investeringsforening.

At Formuepleje derudover fokuserer meget på

en optimal skattestyring til glæde for alle inve-

storer, gør blot konceptet mere interessant.

Om Formuepleje er pengene værd, er natur-

ligvis op til hver enkelt investor selv at vurdere.

Det kan som sagt være, at man selv vil pleje sin

formue. Men hvis man ikke selv vil stå med de

investeringsmæssige udfordringer

og beslutninger, er alternativet inve-

steringsforeninger eller en kapital-

forvalter som Formuepleje.

Ud fra de rene tal – både afkast,

risiko og omkostningsmæssigt kan

der, i al ubeskedenhed, konkluderes,

at de opnåede procentafkast i For-

mueplejeselskaberne er konkurrence-

dygtige – også når risikoelementet

inddrages. På omkostningssiden er

Formuepleje ikke dyrere end andre

kapitalforvaltere – tværtimod.

Det vil vi også bestræbe os på at

være de næste 5 år – at levere varen

med et fornuftigt afkast, en kontrolleret risiko

og en konkurrencedygtig omkostningsstruktur,

hvor der er gjort meget for, at både investor og

Formuepleje har fælles interesser.

u

u

u

u

AktieinvesteringsforeningerFormuepleje

5 års afkast risiko

5 7 9 11 13 15 17 19 21 23 25Standardafgivelse (= risiko)

-40%

-20%

0%

20%

80%

100%

40%

60%

120%

Merkur ParetoSafe Epikur

PentaFormueplejegennemsnit

Afkast

2

Kilde: IFR og Formuepleje A/Su

Artikler

Formuemagasin 4. kvartal 2006 / 41

Page 42: FORMUE 2006/04

Er De en aktie eller en obligation? Spørgsmå-

let kunne umiddelbart foranledige én til at tro,

man er gået forkert og sidder hos psykotera-

peuten og ikke hos en formuerådgiver. Men

den er god nok. Hvorvidt arbejdsindkomsten

svinger i takt med aktiemarkedet eller ej spil-

ler nemlig en afgørende rolle i fastlæggelsen

af den optimale portefølje. Investorer med en

stabil og sikker arbejdsindkomst kan således

tillade at påtage sig en større risiko på de

finansielle markeder, mens investorer med en

konjunkturfølsom arbejdsindkomst bør over-

vægte obligationerne.

Samvariation er nøgleordetSammensætningen af aktier og obligationer til

en portefølje bygger på den Nobelpris-belønnede

porteføljeteori. Grundstenen heri er, at afkastene

på aktier og obligationer ikke svinger i takt,

hvorfor man kan opnå en spredningsgevinst ved

at kombinere disse i en portefølje. Det er med

andre ord samvariationen mellem afkastene,

der er det afgørende element i porteføljesam-

mensætningen. Den indsigt kan vi også bruge

i et bredere perspektiv til at besvare spørgsmå-

let om, hvilken betydning investors fremtidige

arbejdsindkomst har for valg af portefølje.

Artikler

42 / Formuemagasin 4. kvartal 2006

Investorer med en stabil og sikker indkomst kan påtage sig en større risiko på de finansielle markeder end investorer med en konjunkturfølsom indkomst. Minder indkomsten mest om en obligation, skal aktierne overvægtes i porteføljen.

Anders Lund LarsenAnalytikerFormuepleje A/S

Page 43: FORMUE 2006/04

Når kapitalen er humanDen traditionelle investeringstilgang er, at investors

formue alene udgøres af finansielle aktiver. I praksis

består investors samlede formue imidlertid både af

finansiel formue og human kapital. Human kapital er

økonomers betegnelse for værdien af alle fremtidige

arbejdsindkomster1. For en gennemsnitlig investor

udgør human kapital typisk omkring 2/3 af den sam-

lede formue, hvilket understreger vigtigheden af at

inddrage denne komponent i investeringsplanlæg-

ningen.

”Aktier” skal have obligationerNøglen til at forstå arbejdsindkomstens betydning

for porteføljesammensætningen ligger dels i porte-

føljeteoriens fokus på samvariation og dels i at indse

den primære forskel på aktier og obligationer. Mens

obligationer giver ret til en række fremtidige beta-

linger, som er kendt på investeringstidspunktet, er

aktionærens fremtidige betalinger ukendt på inve-

steringstidspunktet. Vi er nu tilbage ved spørgsmå-

let hos psykoterapeuten, som i virkeligheden var en

formuerådgiver: Er De en aktie eller en obligation?

Hvis Deres fremtidige arbejdsindkomst er konjunk-

turfølsom, deler den karakteristika med aktiemarke-

det – med andre ord, er De allerede eksponeret mod

de faktorer, som også er styrende for udviklingen på

aktiemarkedet. Det betyder, at den del af formuen,

som kan investeres på de finansielle markeder, bør

placeres i sikre fordringer, da risikopointene allerede

bruges af arbejdsindkomsten. Omvendt bør en inve-

stor med en relativ stabil arbejdsindkomst, der ikke

er konjunkturafhængig, påtage sig en større risiko

på de finansielle markeder, da den humane kapital

allerede er at betragte som obligationer i den sam-

lede portefølje.

”Aktien” og ”obligationen”Antag vi har to personer, som har identiske formue-

forhold, samme holdning til risiko og deres opti-

male aktieandel har vist sig at være 50%. Begge

har 5 mio. i finansiel formue og 5 mio. i human

kapital. Sørensen er selvstændig erhvervsdrivende i

en meget konjunkturfølsom branche, mens Olsen

er offentligt ansat i en sikker stilling. Da Sørensens

human kapital i høj grad afhænger af de fremtidige

konjunkturer, kan den groft sagt opfattes som en

risikabel investering, ligesom aktier. Olsens frem-

tidige arbejdsindkomst afhænger derimod ikke af

konjunkturerne, og den humane kapital kan i dette

tilfælde snarere opfattes som en obligationsinve-

stering. Da den optimale aktieandel var bestemt

til 50% for begge personer, vil en porteføljesam-

mensætning uden hensyntagen til human kapital

resultere i, at de 5 mio. i finansiel formue for beg-

ges vedkommende placeres med 0,5 × 5 mio. = 2,5

mio. i aktier og 0,5 × 5 mio. = 2,5 mio. i obliga-

tioner. Spørgsmålet er nu, hvordan denne fordeling

ændres, når de samme 5 mio. kr. i finansiel formue

skal placeres under hensyntagen til human kapital.

Den optimale aktieandel er stadig de samme 50%

for begge investorer, men de 50% skal nu beregnes

af den samlede formue. Fordelingen mellem aktier

og obligationer for henholdsvis Sørensen og Olsen

fremgår af tabel 1.

Som følge af risikoprofilen på Sørensens arbejds-

indkomst kan denne opfattes som en ren aktiein-

vestering, dvs. aktieandelen af human kapitalen er

100%, som vist i tabel 1. Da den optimale aktiean-

del var 50% af den samlede formue, betyder det

omvendt, at den finansielle formue udelukkende

skal placeres i obligationer. Som det ses af tabellen,

skal der således en aktieandel på 0% af den finan-

sielle formue til at sikre, at målet om en aktieandel

på 50% af den samlede formue opfyldes. Arbejds-

indkomstens risikoprofil betyder med andre ord, at

den finansielle formue udelukkende bør placeres i

obligationer. >>

Artikler

Formuemagasin 4. kvartal 2006 / 43

Sørensen og Olsens placering af den samlede formue

Sørensen Aktier Obligationer

Beløb Andel Beløb Andel

Human kapital 5 mio. 100% 0 mio. 0%

Finansiel formue 0 mio. 0% 5 mio. 100%

Samlet formue 5 mio. 50% 5 mio. 50%

Olsen Aktier Obligationer

Beløb Andel Beløb Andel

Human kapital 5 mio. 100% 0 mio. 0%

Finansiel formue 0 mio. 0% 5 mio. 100%

Samlet formue 5 mio. 50% 5 mio. 50%

1

Sørensen Aktier Obligationer

Beløb Andel Beløb Andel

Olsen Aktier Obligationer

Beløb Andel Beløb Andel

Page 44: FORMUE 2006/04

For Olsen er situationen imidlertid den stik modsatte. Da

Olsens arbejdsindkomst bedst kan sidestilles med en obliga-

tion, er aktieandelen af human kapitalen 0%. For at opnå

den optimale aktieandel på 50% af den samlede formue, må

Olsen altså placere hele sin finansielle formue i aktier, hvilket er

vist i tabel 1. Som disse små eksempler afslører, spiller arbejds-

indkomstens risikoprofil altså en afgørende rolle for den finan-

sielle formues fordeling mellem aktier og obligationer.

En anden måde at illustrere arbejdsindkomstens effekt på

valget mellem aktier og obligationer er ved at opstille udfalds-

rum for udviklingen i formuen. Dette er gjort i figur 1, som

viser, hvordan afkastet med 95% sikkerhed vil udvikle sig for de

forskellige dele af formuen for både Sørensen og Olsen.

Udfaldsrummene illustrerer, hvordan de to personer, afhængigt

af hvor meget deres arbejdsindkomst svinger, kan styre risikoen

på den samlede formue via risikoprofilen på den finansielle

formue. For Olsens vedkommende betyder den sikre arbejds-

indkomst, at risikoen på den finansielle formue skal være for-

holdsvis høj for at sikre en middel risiko på den samlede formue.

Omvendt betyder Sørensens svingende arbejdsindkomst, at

udsvingene på den finansielle formue skal være forholdsvis små

for at sikre en middel risiko på den samlede formue.

Som udfaldsrummene viser, er det vigtigt at vurdere risici i

et helhedsperspektiv. Ligner arbejdsindkomsten mest en aktie,

er det vigtigt at få nedbragt risikoen på den finansielle formue,

mens ”obligationen” med den sikre arbejdsindkomst omvendt

bør overvægte aktierne. Det tilsyneladende eksistentielle

spørgsmål, om hvorvidt man er en aktie eller en obligation, er

med andre ord særdeles vigtig for investeringsplanlægningen.

Kilde: ???u

Mest sandsynlig95% konf. interval

Mest sandsynlig95% konf. interval

Mest sandsynlig95% konf. intervalUdfaldsrum for afkast på human kapital

Udfaldsrum for afkast på finansiel formue

Udfaldsrum for afkast på samlet formue

(Afk

ast)

(Afk

ast)

(Afk

ast)

(Tid)

(Tid)

(Tid)

2Olsen

Kilde: ???u

Mest sandsynlig95% konf. interval

Mest sandsynlig95% konf. interval

Mest sandsynlig95% konf. intervalUdfaldsrum for afkast på human kapital

Udfaldsrum for afkast på finansiel formue

Udfaldsrum for afkast på samlet formue

(Afk

ast)

(Afk

ast)

(Afk

ast)

(Tid)

(Tid)

(Tid)

3Sørensen

1) Human kapital er teknisk set defineret som nutidsværdien af de fremtidige arbejdsindkomster, dvs. værdien af de forventede fremtidige arbejdsindkomster tilbagediskonteret med en rente, der afspejler usikkerheden på disse indkomster. Dermed får man et enkelt tal, der udtrykker værdien af de fremtidige arbejdsindkom-ster samtidig med, at risikoen herpå inddrages.

Artikler

44 / Formuemagasin 4. kvartal 2006

Page 45: FORMUE 2006/04

Indre værdi: 102,4Børskurs: 102,1

5 års afkastmål: 25%Nettoafkast efter skat og omkostninger

Maks. tab: –5%Maks. formuetab over 3-årsperioder med 90% sikkerhed

STØRSTE AKTIEPOSITIONERSelskabets aktieportefølje består af 52 selskaber. Her er listet de 10 største.

% af aktiebeh.

1

2

3

4

5

6

7

8

9

10

20082006 20102007 200990

120

115

110

100

95

105

125

130

135

140

JPM Danske obligationer

Optimum Worst case

Best case

KURSUDVIKLING

Afkastmål

Investeringerkr. 898 mio.

Europa: 20%Asien: 3%Kontanter: 1%

5% 2025-35: 15%

USA: 13%

4% Flex: 48%

STATUS

Ahold . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .3,3%

Volkswagen . . . . . . . . . . . . . . .3,2%

Merck & Co. Inc. . . . . . . . . . . . .3,0%

Symantec Corp . . . . . . . . . . . . .2,9%

Pfizer Inc. . . . . . . . . . . . . . . . . .2,8%

A.P. Møller Mærsk B . . . . . . . . .2,8%

Praktiker Bau-Heimwerkermärkte . .2,7%

Vivendi Universal. . . . . . . . . . . .2,6%

Rentokil . . . . . . . . . . . . . . . . . .2,5%

Cigna Corp . . . . . . . . . . . . . . . .2,5%

Fremtidige afkastmål og maks. formuetab er forecasts med statistisk usikkerhed.

RISIKO

Formuepleje Optimum er nystiftet og har

i sagens natur derfor en kort afkast- og

risikostatistik.

Optimums portefølje er sammensat med

maksimum 35% i aktier og minimum 65% i

obligationer. Det har historisk vist sig ikke at

udgøre en større tabsrisiko end en investe-

ring i 100% obligationer. Udover det abso-

lutte afkastmål på 25% efter omkostninger

og selskabsskat er det derfor naturligt at

sammenligne afkastet i Optimum med det

danske obligationsindeks.

Faktasider

Formuemagasin 4. kvartal 2006 / 45

Page 46: FORMUE 2006/04

Indre værdi: 238,3Børskurs: 237,3

5 års afkastmål: 45%Nettoafkast efter skat og omkostninger

Maks. tab: –10%Maks. formuetab over 3-årsperioder med 90% sikkerhed

STØRSTE AKTIEPOSITIONERSelskabets aktieportefølje består af 51 selskaber. Her er listet de 10 største.

% af aktiebeh.

1

2

3

4

5

6

7

8

9

10

2000 2004 20082002 2006 20101999 2003 20072001 2005 200950

100

75

125

150

175

200

225

250

275

300

325

350

FT World (DKK)

BudgetResultater

Pareto

Worst case

Best case

KURSUDVIKLING

Afkastmål

Investeringerkr. 2.152 mio.

Kapital-fremskaffelsekr. 2.152 mio.

Europa: 19%

USA: 8%

Asien: 3%Egenkapital: 44%

Skat: 1%

EUR-lån: 4%

4% 2020-28: 7%

4% Flex: 17%

5% 2025-35: 28% 6% 2019-29: 8%

Flexgaranti: 10%

CHF-lån: 51%

STATUS

Pareto FT World

Rullende 3-års afkast 2000-2006

Rullende 5-års afkast 1999-2006AFKAST

RISIKO

Afkast i %

Afkast i %

2004 2005 2006

2002-04

2000-02

2001-03

2003-05

2004-06

-60%

-40%

-20%

0%

40%

20%

60%

80%

-22%

-36%-45%

100%

140%

0%

40%

80%

120%

100%

60%

20%

Volkswagen . . . . . . . . . . . . . . .3,2%

Alstom . . . . . . . . . . . . . . . . . . .3,1%

KPN (Koninklijke). . . . . . . . . . . .3,0%

Lloyds TSB Group . . . . . . . . . . .3,0%

Samsung Electr.. . . . . . . . . . . . .2,9%

A.P. Møller Mærsk B . . . . . . . . .2,8%

Merck & Co. Inc. . . . . . . . . . . . .2,6%

Electricite De France . . . . . . . . .2,5%

France Telecom . . . . . . . . . . . . .2,5%

Rentokil . . . . . . . . . . . . . . . . . .2,4%

Fremtidige afkastmål og maks. formuetab er forecasts med statistisk usikkerhed.

Faktasider

46 / Formuemagasin 4. kvartal 2006

Page 47: FORMUE 2006/04

Indre værdi: 143,9Børskurs: 145,0

20001999199819971996 2004 20082002 2006 20101995 2003 20072001 2005 20090

50

25

75

100

125

150

175

200

225

250

FT World (DKK)

BudgetResultater

Safe

Worst case

Best case

KURSUDVIKLING

Afkastmål

Investeringerkr. 6.038 mio.

Kapital-fremskaffelsekr. 6.038 mio.

Europa: 18%

Asien: 3%Egenkapital: 37%EUR-lån: 13%

4% Flex: 19%

Kontanter: 1%

6% 2019-32: 8%

Flexgaranti: 5%

USA: 11%

5% 2025-38: 28%

4% 2020-28: 7%

CHF-lån: 50%

STATUS

Safe FT World

Rullende 3-års afkast 1995-2006

Rullende 5-års afkast 1995-2006AFKAST

RISIKO

Afkast i %

Afkast i %

2004200320022001 2005 2006

2002-04

2000-02

1999-01

1998-00

1997-99

1996-98

1995-97

2001-03

2003-05

2004-06

-100%

-50%

0%

100%

50%

150%

-36%-22%

-8%

-45%

200%

175%

0%

50%

100%

150%

125%

75%

25%

5 års afkastmål: 60%Nettoafkast efter skat og omkostninger

Maks. tab: –15%Maks. formuetab over 3-årsperioder med 90% sikkerhed

STØRSTE AKTIEPOSITIONERSelskabets aktieportefølje består af 118 selskaber. Her er listet de 10 største.

% af aktiebeh.

1

2

3

4

5

6

7

8

9

10

Unilever NV. . . . . . . . . . . . . . . .2,6%

Alstom . . . . . . . . . . . . . . . . . . .2,6%

Symantec Corp . . . . . . . . . . . . .2,6%

Constellation Brands . . . . . . . . .2,3%

Allianz AG. . . . . . . . . . . . . . . . .2,2%

Time Warner Inc. . . . . . . . . . . . .2,2%

Praktiker Bau-Heimwerkermärkte . .2,2%

Merck . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .2,2%

Conocophillips . . . . . . . . . . . . .2,2%

Telefonica S.A . . . . . . . . . . . . . .2,2%

Fremtidige afkastmål og maks. formuetab er forecasts med statistisk usikkerhed.

Faktasider

Formuemagasin 4. kvartal 2006 / 47

Page 48: FORMUE 2006/04

Indre værdi: 645,5Børskurs: 652,3

20001999199819971996 2004 20082002 2006 20101995 2003 20072001 2005 20090

400

300

200

100

500

600

700

800

900

1.000

FT World (DKK)

BudgetResultater

Epikur

Worst case

Best case

KURSUDVIKLING

Afkastmål

Investeringerkr. 8.013 mio.

Kapital-fremskaffelsekr. 8.013 mio.

Europa: 22%

Asien: 2%Egenkapital: 33%EUR-lån: 8%4% Flex: 21%

6% 2016-32: 3%

Flexgaranti: 6%

USA: 10%

5% 2025-38: 25%

4% 2020-28: 11%

CHF-lån: 59%

STATUS

Epikur FT World

Rullende 3-års afkast 1995-2006

Rullende 5-års afkast 1995-2006AFKAST

RISIKO

Afkast i %

Afkast i %

2004200320022001 2005 2006

2002-04

2000-02

1999-01

1998-00

1997-99

1996-98

1995-97

2001-03

2003-05

2004-06

-100%

-50%

0%

100%

50%

150%

-36%-22%

-8%

-45%

200%

175%

0%

50%

100%

150%

125%

75%

25%

5 års afkastmål: 75%Nettoafkast efter skat og omkostninger

Maks. tab: –20%Maks. formuetab over 3-årsperioder med 90% sikkerhed

STØRSTE AKTIEPOSITIONERSelskabets aktieportefølje består af 129 selskaber. Her er listet de 10 største.

% af aktiebeh.

1

2

3

4

5

6

7

8

9

10

Vivendi Universal. . . . . . . . . . . .3,6%

Time Warner Inc. . . . . . . . . . . . .3,5%

Praktiker Bau-Heimwerkermärkte . .2,4%

France Telecom . . . . . . . . . . . . .2,3%

Allianz AG. . . . . . . . . . . . . . . . .2,2%

Unilever NV. . . . . . . . . . . . . . . .2,2%

Deutsche Telekom . . . . . . . . . . .2,1%

Rentokil . . . . . . . . . . . . . . . . . .2,1%

Vestas Wind Systems . . . . . . . . .2,0%

A.P. Møller Mærsk B . . . . . . . . .1,9%

Fremtidige afkastmål og maks. formuetab er forecasts med statistisk usikkerhed.

Faktasider

48 / Formuemagasin 4. kvartal 2006

Page 49: FORMUE 2006/04

Indre værdi: 383,1Børskurs: 387,4

20001999199819971996 2004 20082002 2006 20101995 2003 20072001 2005 200950

250

200

150

100

300

350

400

450

500

550

600

FT World (DKK)

BudgetResultater

Penta

Worst case

Best case

KURSUDVIKLING

Afkastmål

Investeringerkr. 15.128 mio.

Kapital-fremskaffelsekr. 15.128 mio.

Europa: 22%

Asien: 3%Egenkapital: 30%EUR-lån: 17%

Kontanter: 2%

4% Flex: 19%

6% 2019-32: 2%

Flexgaranti: 7%

USA: 12%

5% 2025-38: 26%

4% 2020-28: 7%

CHF-lån: 53%

STATUS

Penta FT World

Rullende 3-års afkast 1995-2006

Rullende 5-års afkast 1995-2006AFKAST

RISIKO

Afkast i %

Afkast i %

2004200320022001 2005 2006

2002-04

2000-02

1999-01

1998-00

1997-99

1996-98

1995-97

2001-03

2003-05

2004-06

-100%

-50%

0%

100%

50%

-36%-22%

-18%

-45%

150%

175%

0%

50%

100%

150%

125%

75%

25%

5 års afkastmål: 90%Nettoafkast efter skat og omkostninger

Maks. tab: –25%Maks. formuetab over 3-årsperioder med 90% sikkerhed

STØRSTE AKTIEPOSITIONERSelskabets aktieportefølje består af 128 selskaber. Her er listet de 10 største.

% af aktiebeh.

1

2

3

4

5

6

7

8

9

10

Time Warner Inc. . . . . . . . . . . . .3,3%

France Telecom . . . . . . . . . . . . .2,4%

Vodafone Group . . . . . . . . . . . .2,4%

Cigna Corporation. . . . . . . . . . .2,4%

A.P. Møller - Mærsk. . . . . . . . . .2,4%

Vivendi Universal. . . . . . . . . . . .2,4%

Allianz AG. . . . . . . . . . . . . . . . .2,3%

Deutsche Telekom . . . . . . . . . . .2,3%

Telefonica S.A. . . . . . . . . . . . . .2,0%

Unilever NV. . . . . . . . . . . . . . . .1,9%

Fremtidige afkastmål og maks. formuetab er forecasts med statistisk usikkerhed.

Faktasider

Formuemagasin 4. kvartal 2006 / 49

Page 50: FORMUE 2006/04

Indre værdi: 255,3

200019991998 2004 20082002 2006 20102003 20072001 2005 200975

225

200

175

125

100

150

250

275

300

350

325

375

400

FT World (DKK)

BudgetResultater

Merkur

Worst case

Best case

KURSUDVIKLING

Afkastmål

Investeringerkr. 358 mio.

Kapital-fremskaffelse

kr. 358 mio.

Europa: 16%

Asien: 2%

Formueplejeaktier: 41%

5% 2025-35: 9%

USA: 11%

Egenkapital: 84%

Skat: 5%

CHF-lån: 11%Kontanter: 14%

4% Flex: 7%

STATUS

Merkur FT World

Rullende 3-års afkast 1998-2006

Rullende 5-års afkast 1998-2006AFKAST

RISIKO

Afkast i %

Afkast i %

20042003 2005 2006

2002-04

2000-02

1999-01

1998-00

2001-03

2003-05

2004-06

-60%

-40%

-20%

0%

40%

20%

60%

80%

140%

0%

40%

80%

120%

100%

60%

20%

-22%

-36%-45%

5 års afkastmål: 55%Nettoafkast efter skat og omkostninger

Maks. tab: –12,5%Maks. formuetab over 3-årsperioder med 90% sikkerhed

STØRSTE AKTIEPOSITIONERSelskabets aktieportefølje består af 43 selskaber. Her er listet de 10 største.

% af aktiebeholdning

1

2

3

4

5

6

7

8

9

10

Formuepleje Penta A/S. . . . . . .15,6%

Formuepleje Safe A/S. . . . . . . .12,2%

Formuepleje LimiTTellus A/S. . .12,0%

Formuepleje Epikur A/S . . . . . . .7,7%

Formuepleje Pareto A/S . . . . . . .6,3%

Formuepleje Optimum A/S . . . . .5,2%

Siemens AG. . . . . . . . . . . . . . . .1,6%

Allianz AG. . . . . . . . . . . . . . . . .1,6%

Vivendi Universal. . . . . . . . . . . .1,6%

Pfizer Inc. . . . . . . . . . . . . . . . . .1,6%

Fremtidige afkastmål og maks. formuetab er forecasts med statistisk usikkerhed.

Faktasider

50 / Formuemagasin 4. kvartal 2006

Page 51: FORMUE 2006/04

Indre værdi: 129,8Børskurs: 131,1

20082005 2006 20102007 200980

140

130

120

100

90

110

150

160

170

180

200

190

210

220

FT World (DKK)

LimiTTellusWorst case

Best case

KURSUDVIKLING

Afkastmål

SektorfordelingGeografiskfordeling

kr. 1.103 mio.

Forsyning: 3%

Industri: 18%

Materialer: 2%

Energi: 5%Asien: 8%

USA: 31%

Kontanter: 5%Telekom: 9%

IT: 8%

Medicinal: 12% Stabilt forbrug: 10%

Cyklisk forbrug: 13%Finans: 20%

Europa: 56%

STATUS – Aktieportefølje

FT WorldLimiTTellus

RegionsfordelingDiff ift. FT World: 58%

AKTIEFORDELING

Europa USA Japan EmergingMarkets

Forsyning

Materialer

Cyklisk forbtug

Medicinal

Energi

Industri

Stabilt forbrug

Finans

IT Telekom

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

60%

0%

15%

30%

45%

SektorfordelingDiff ift. FT World: 38%

5 års afkastmål: Bedre end FT World

Maks. tab: –15%Maks. formuetab over 3-årsperioder med 90% sikkerhed

STØRSTE AKTIEPOSITIONERSelskabets aktieportefølje består af 52 selskaber. Her er listet de 10 største.

% af aktiebeh.

1

2

3

4

5

6

7

8

9

10

Alstom . . . . . . . . . . . . . . . . . . .3,9%

Electricite De France . . . . . . . . .3,1%

A.P. Møller Mærsk B . . . . . . . . .2,9%

Merck & Co. Inc. . . . . . . . . . . . .2,8%

Vivendi Universal. . . . . . . . . . . .2,4%

Ahold . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .2,4%

Phelps Dodge Corp.. . . . . . . . . .2,4%

Volkswagen . . . . . . . . . . . . . . .2,4%

Pfizer Inc. . . . . . . . . . . . . . . . . .2,3%

Aegon. . . . . . . . . . . . . . . . . . . .2,3%

Maks. formuetab er forecasts med statistisk usikkerhed.

Faktasider

Formuemagasin 4. kvartal 2006 / 51

Page 52: FORMUE 2006/04

Bruuns Galleri, Værkmestergade 25, 8000 Århus CTuborg Havn, Tuborg Boulevard 12, 2900 Hellerup

Telefon 8746 4900, telefax 8746 [email protected], www.formuepleje.dk

© Form

uepleje 10-2006

Formuepleje A/S er et fondsmæglerselskab, stiftet i 1986 med domicil i Århus og kontor i Hellerup. Vores spidskompetence er Formueplejeselskaberne, som – baseret på 3 Nobelprisbelønnede investeringsmodeller – kombinerer aktier og obligationer i én investering. Kundekredsen tæller 7.000 velhavende privatpersoner, selskaber og institutionelle investorer. Samlet egenkapital i Formueplejeselskaberne overstiger 12 mia. kr.

Mission

Vi søger langvarige kunderelationer

via størst muligt afkast

med så få bekymringer for investor som muligt

og med mindst mulig administration