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[리포트의 주요 관점] Value Call : 펀더멘털( 수익성, 자산가치, 성장성) 주가의 괴리에 대한 분석 Growth Call : 펀더멘털( 수익성, 자산가치, 성장성) 변화에 대한 분석 Update Call : 업황 기업 이슈 등에 대한 업데이트와 영향 등에 대한 분석 [리포트의 주요 초점] Short-term Issue: 6개월 이내 이슈 등에 초점 Mid-term Issue : 1이내 이슈 등에 초점 Long-term Issue: 중장기 이슈 등에 초점 COMPANY REPORT| 2019. 03. 05 매수(신규) TP 125,000 Growth Call Long-term Issue 바이오베터에서 면역항암제 개발기업으로 변신중 제약/바이오 담당 이명선 T.02)2004-9539 [email protected] 오는 3월 29일부터 미국 종양학회(American Association for Cancer Research, AACR) 개최로 제약바이오 섹터는 항암제 개발 기업에 주목 하고 있음. 제약기업 중에는 Lapscovery 기술을 보유한 한미약품이 있 다면 바이오텍 기업에는 항체융합 단백질기술(hyFc)을 보유한 제넥신이 있음. 이제까지 제넥신은 기존 바이오의약품에 생물학적 활성과 체내 지 속력을 극대화한 바이오베터 개발에 집중했다면 지금은 싸이토카인을 융 합한 면역항암제 파이프라인과 이중, 삼중 항체 신약 연구에 집중하고 있 음. 한독, 유한양행, Merck 등 다양한 국내외 기업과의 전략적 제휴로 기술수출 가능성이 돋보여 동사에 대한 투자의견 매수, 목표주가 12.5만 원으로 커버리지 개시함. 제넥신(095700.KQ)
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COMPANY REPORT| 2019. 03. 05 제넥신(095700.KQ)file.mk.co.kr/imss/write/20190305104243__00.pdf · 파트너사 임상 사이트 Pre P1 P2 P3 GX-H9 (HyTropin, long-acting hGH) 성인

Aug 29, 2019

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[리포트의 주요 관점] Value Call :펀더멘털(수익성,자산가치,성장성)과 주가의 괴리에 대한 분석 Growth Call :펀더멘털(수익성,자산가치,성장성)의 변화에 대한 분석 Update Call: 업황 및 기업 이슈 등에 대한 업데이트와 영향 등에 대한 분석

[리포트의 주요 초점] Short-term Issue:6개월 이내 이슈 등에 초점 Mid-term Issue : 1년 이내 이슈 등에 초점 Long-term Issue: 중장기 이슈 등에 초점

COMPANY REPORT| 2019. 03. 05

매수(신규) TP 125,000

Growth Call

Long-term Issue

바이오베터에서 면역항암제 개발기업으로 변신중

제약/바이오 담당 이명선 T.02)2004-9539 [email protected]

오는 3월 29일부터 미국 종양학회(American Association for Cancer

Research, AACR) 개최로 제약바이오 섹터는 항암제 개발 기업에 주목

하고 있음. 제약기업 중에는 Lapscovery 기술을 보유한 한미약품이 있

다면 바이오텍 기업에는 항체융합 단백질기술(hyFc)을 보유한 제넥신이

있음. 이제까지 제넥신은 기존 바이오의약품에 생물학적 활성과 체내 지

속력을 극대화한 바이오베터 개발에 집중했다면 지금은 싸이토카인을 융

합한 면역항암제 파이프라인과 이중, 삼중 항체 신약 연구에 집중하고 있

음. 한독, 유한양행, Merck 등 다양한 국내외 기업과의 전략적 제휴로

기술수출 가능성이 돋보여 동사에 대한 투자의견 매수, 목표주가 12.5만

원으로 커버리지 개시함.

제넥신(095700.KQ)

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제넥신(095700.KQ)

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제넥신(095700.KQ) 매수(신규)

확고한 플랫폼 기술을 보유한 신약개발 기업

제넥신은 항체융합 단백질기술(hyFc)과 DNA 치료백신 원천 기술을 보유

한 바이오벤처기업. 이미 6건의 기술수출 계약을 체결한바 있으며, 한독,

Merck 등 국내외 다양한 전략적 파트너십을 통해 파이프라인 확장 및 그

에 따른 기술개발을 하고 있음

hyFc 플랫폼 기술, 바이오베터에서 면역항암제까지

hyFc 플랫폼 기술은 기존 바이오의약품 보다 높은 효능과 안전성, 그리

고 체내 지속력 확보뿐 아니라 펩타이드, 단백질 등 다양한 적용이 가능

하다는 강점 보유. 현재 글로벌 임상2상을 완료한 성장호르몬 결핍증 치

료제 등 바이오베터 개발부터 싸이토카인 융합 면역항암제 개발까지 폭넓

은 신약개발 중

글로벌 임상을 통해 HPV 유래 자궁경부전암 DNA 치료 백신 개발

동사는 유전자 치료백신 기술을 활용한 자궁경부전암 치료제 개발 중. 단

독요법과 Merck의 키트루다 병용요법을 통해 자궁경부암까지 환자 대상

및 적응증 확장 중. 최근 아르고스 테라퓨틱스의 자산(세포치료제 생산시

설 등) 인수를 통해 글로벌 유전자 치료백신 사업 진출 준비

투자의견 매수, 목표주가 125,000원으로 커버리지 개시

매수의견으로 목표주가 125,000원 제시하며 커버리지 개시. 기술중심의

기업으로 기술료와 연구용역비가 주요 매출임. 이에 동사의 플랫폼 기술

과 주요 R&D 파이프라인에 대한 rNPV 가치 평가로 목표 주가 산출

결산기(12월) 2016A 2017A 2018P 2019F 2020F

매출액(십억원) 11.4 28.5 12.9 17.5 35.2

영업이익(십억원) -30.9 -26.9 -38.1 -45.2 -30.3

세전손익(십억원) -30.9 -19.3 -34.1 -36.5 -21.3

지배순이익(십억원) -30.9 -19.3 -34.1 -36.5 -21.3

EPS(원) -1,648 -983 -1,504 -1,610 -939

증감률(%) 적지 적지 적지 적지 적지

ROE(%) -24.2 -15.8 -16.9 -13.4 -8.8

PER(배) na na na na na

PBR(배) 6.5 12.9 5.7 7.8 8.5

EV/EBITDA(배) na na na na na

현재주가(03/04) 93,100원

목표주가(12M) 125,000원

Key Data (기준일: 2019. 03. 04)

KOSPI(pt) 2190.66

KOSDAQ(pt) 748.07

액면가(원) 500

시가총액(억원) 19,028

발행주식수(천주) 22,658

평균거래량(3M,주) 218,859

평균거래대금(3M, 백만원) 18,271

52주 최고/최저 120,900 / 66,400

52주 일간Beta 1.5

배당수익률(19F,%) 0.0

외국인지분율(%) 6.4

주요주주 지분율(%)

한독 18.5 %

성영철 외 11 인 11.0 %

Company Performance

주가수익률(%) 1M 3M 6M 12M

절대수익률 29.7 14.2 -10.4 0.4

KOSDAQ대비상대수익률24.3 8.2 -0.9 15.5

Company vs KOSDAQ composite

-20

-15

-10

-5

0

5

10

15

20

25

0

20,000

40,000

60,000

80,000

100,000

120,000

140,000

18/03 18/07 18/11

(%)(원)제넥신

Relative to KOSDAQ

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3

Ⅰ. 투자의견 및 valuation

동사에 대한 투자의견은 매수이며, 목표주가는 125,000원으로 커버리지 개

시한다. 매수 추천이유는

1) 동사는 확고한 2가지 플랫폼 기술을 보유하고 있다. 항원융합 단백

질기술(hyFc)과 유전자 치료백신 기술이다. 이러한 플랫폼 기술은

국내외 기업과 공동연구개발 등 다양한 전략적 제휴가 가능하며,

그에 따라 사업 확장 또한 가능하다.

2) GX-H9(지속형 성장호르몬)은 hyFc 기술을 이용한 가장 많이 개발

진척된 파이프라인이다. 한독과 공동판권 보유중이며, 글로벌 임상

2상이 완료됨에 따라 연내 미국 FDA 임상3상 IND 승인 신청을 통

해 임상 3상을 진행할 예정이다. 현재 주1회, 월 2회 제형개발 중

이며, 글로벌 제약사의 관심이 있는 분야이기 때문에 기술이전 가

능성이 높다고 판단한다.

3) GX-I7(면역항암제)은 농도 및 분비량이 매우 적고 반감기가 매우

짧은 Interleukin-7(IL-7)을 hyFc를 통해 지속력을 높인 면역항암

제로서 세계 최초의 파이프라인이다. 연내 상반기에 고형암 1b상

데이터와 하반기 병용투여 중간결과 발표가 있을 예정이다.

4) Papitrol(GX-188E, HPV 유래 자궁경부전암 치료제)은 국내 임상2

상에서 경쟁사대비 심각도가 높은 CIN 3 환자에서 우수한 치료효

과를 보여줬다. 1월에 유럽/한국 2상이 종료되었고, 머크사의 키트

루다와의 병용요법을 통해 적응증 확대가 예상된다.

목표주가는 동사가 보유한 R&D 파이프라인의 가치로 평가하였다. 동사는 이

미 여러 번 기술수출 사례가 있는 만큼 파이프라인 가치를 rNPV 방식으로

평가 가능하다고 판단하여 목표주가를 125,000원으로 산출하였다.

매수의견 목표주가

125,000원

2가지 주요 플랫폼 기술 항원융합단백질기술

유전자 치료백신 기술

GX-H9 (지속형 성장호르몬)

GX-I7 (면역항암제)

Papitrol (자궁경부전암 치료제)

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도표 1. 목표주가 산정

구분 적정가치

파이프라인가치

(십억원)

소계 2,897

Hytropin (GX-H9, 지속형 성장호르몬) 509 성공확률 22.4% 반영

중국 HyLeukin(GX-I7, 지속형 IL-7) 559 성공확률 8.1% 반영

미국/유럽 HyLeukin(GX-I7, 지속형 IL-7) 1,302

Papitrol (GX-188E, 자궁경부전암) 296 성공확률 27.5% 반영

Papitrol(GX-188E, 자궁경부암 병용)) 231 성공확률 8.1% 반영

유통주식수(주) 22,646,933

주당가치 (원) 127,930

자료: 신영증권 리서치센터

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II. 회사 개요

제넥신은 1999년 포스텍 학내벤처로 설립되어 2009년 기술특례로 코스닥 상

장하였다. 동사는 항체융합단백질 기술 (hybrid Fc)와 유전자 치료백신 기술

을 플랫폼 기술로 보유하고 있어서 다양한 바이오신약을 개발하고 있다.

동사는 확보한 플랫폼 기술을 통해 국내외 기업들과 전략적 제휴를 통하여

사업을 전개하고 있다. 특히 관계사 또한 전략적 제휴 과정 중에 지분을 취득

한 경우가 많다.

1) 에스엘포젠: 포스텍과 합작해 바이오 신약개발 사업 활성화. 최근

포스텍 바이오 오픈 이노베이션 센터(BOIC)에 입주하여 DNA 백신

의 임상 및 상업화 시료 생산할 계획임

2) 아지도모도 제넥신: 2012년 아지노모도와 바이오의약품 제조용 세

포배양배지 사업을 위한 합작 설립

3) KG Bio: 인도네시아 제약기업인 Kalbe Farma이 제넥신의 hyFc

기술을 이용한 단백질 신약 개발 및 허가를 주력하기 위하여 설립

된 합작기업

4) NeoImmune Tech(NIT): GX-I7(면역항암제) 개발 기업으로 임상

1상 종료 후 다양한 고형암 적응증 대상으로 미국 임상 진행 중.

2014년 양세환 전 제넥신 연구소장이 미국에 설립. 연내 기술특례

상장 신청과 테슬라제도 방식으로 코스닥 상장 추진 예정

5) 레졸루트(Rezolute): 지난 1월 한독과 함께 GX-H9(성장호르몬)의

미국 사업 확장을 위하여 공동 경영권 인수한 기업

6) 코이뮨(CoImmune): 지난 2월 SCM생명과학과 Argos

Therapeutics사의 세포치료제 생산 시설 등의 자산을 코이뮨사 이

름으로 인수하였음. GX-I7의 글로벌 사업시 시너지 창출 기대할

수 있음

동사는 2014년부터 6차례의 기술수출 계약을 체결하였다. 그러나

NeoImmune Tech과의 계약을 제외하고 중국 또는 아시아 지역 중심의 계약

이였다. 병용요법에 대한 임상 결과 등이 나오면 동사의 파이프라인에 대한

관심이 높아짐에 따라 기술수출 가능성이 높아질 것이라고 전망한다.

국내외 기업들간의 전략적 제휴 다수

주요 관계사

아지도모도제넥신 NeoImmune Tech

최근 편입된 레졸루트,코이뮨

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제넥신(095700.KQ)

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도표 2. 주주구성 도표 3. 제넥신의 지배구조

자료: 신영증권 리서치센터 자료: 신영증권 리서치센터

도표 4. 제넥신의 글로벌 파트너십

자료: 제넥신, 신영증권 리서치센터

도표 5. 제넥신 기술이전 계약

계약일 파트너사 프로젝트명 총계약금(계약금/수취금) 진행단계 지역

2014.07 BSK GX188E

(자궁경부암 치료백신) $5M ($1M / $3M)

한국 임상2상 종료

유럽 임상2상 진행 중국

2015.06 NeoImmune Tech GX-17(면역항암제) $12.5M ($4.5M / $5.5M) 미국 임상1b/2a 진행 유럽/미국

2015.10 I-mab(Tasgen)

GX-H9, GX-G6, GX-G3

(성장호르몬결핍, 당뇨병,

호중구 감소증)

$100M ($20M / 20M) GX-G6 중국 임상1상

승인 중국

2016.02 Shanghai Fosun GX-E2(빈혈치료제) $44.5M ($2M / $2M) 한국 임상3상 승인 중국

2016.03 KG-Bio GX-E2(빈혈치료제) $3M (1.5M / 3M) 한국 임상3상 승인 아세안지역

2017.12 I-Mab GX-17(면역항암제) $560M (12M / 12M) 중국 임상1상 승인 중국

자료: 신영증권 리서치센터

㈜한독16.7%

성영철7.9%

기타75.4%

|관계사| |공동기업|

32%

25%

21%

40%

49%

33%

9%

50%

20%

27%

49%

에스엘포젠

에스엘메타젠

아지노모도제넥신

NeoImmune Tech

KG- Bio

Simnogen

제넥신

ILKOGEN

바이젠

Rezolute

CoImmune

I-Mab

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도표 6. 제넥신 Best-in-Class R&D파이프라인

프로젝트명 적응증 개발 단계

파트너사 임상 사이트 Pre P1 P2 P3

GX-H9

(HyTropin,

long-acting hGH)

성인 성장호르몬 결핍증 완료 한독

I-Mab(중국) EU/KR

소아 성장호르몬 결핍증 완료 US IND

신청

GX-E2

(HyPoietin,

long-acting EPO)

만성 신부전증 유래 빈혈 완료 IND 승인

녹십자

Shanghai

Fosun(중국)

KG-Bio(아세안)

KR

인도네시아 중심으로

임상 3상 준비

GX-G3

(HyGrastim,

long-acting G-CSF)

호중구 감소증 완료

ILKOGEN,

Tasgen

I-Mab(중국)

터키 임상3상 준비

ASCO, 유럽

임상결과 발표

GX-G6

(HyGlutide,

long-acting GLP-1)

제2형 당뇨 완료 Tasgen

I-Mab(중국) EU

자료: 제넥신, 신영증권 리서치센터

도표 7. 제넥신 First-in-Class R&D파이프라인

프로젝트명 적응증 투여방식 개발 단계

파트너사 임상 사이트 Pre P1 P2 P3

Papitrol-188

(HPV DNA Vaccine)

자궁경부전암

(HSIL*)

단독투여 완료

BSK(중국)

KR

단독투여 EU/KR 임상 2상중

1Q 임상2상 종료

자궁경부암 키트루다 병용 KR

Tri-specific Antibody

Drug Candidates 고형암

단독 및

병용투여 KR

GX-I7

(HyLeukin-7,

(IL-7-hyFc)

건강 성인 대상 안전성, PK, PD 완료

NIT(유럽/미국)

I-Mab(중국)

KR

AACR, 연구결과발표

고형암 단독투여 1b KR

고형암 CPA전처치* 1b/2a KR

뇌암(교모세포종) 단독투여 1b/2a KR

뇌암(교모세포종) 병용투여

(TMZ) 1b/2a US

피부암(흑색종 등) 병용투여

(티쎈트릭) 1b/2a US

삼종음성유방암

CPA 전처치

병용투여

(키트루다)

1b/2a KR

간암 병용투여(화학) KR

폐암 병용투여(화학) KR

골육종 병용투여(화학) KR

림프구 감소증

GX-I7 (IL-7-hyFc)

급성 방사선 증후군 단독투여 EUA Purpose(Emergency Use Authorization) US

특발성 림프구 감소증 단독투여 US

자료: 제넥신, 신영증권 리서치센터, 주) HSIL: High Grade Squamous Intraepithelial, CPA(cyclophosphamide) 전처치 : 림프종, 자궁경부암 등에 널리

사용되는 세포독성 알킬화약물.

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Ⅲ. 핵심기술

동사는 단백질의 체내 지속시간을 증가시킬 수 있는 항체융합 단백질기술

(hyFc)과 체내 면역 반응 유도하여 치료하는 DNA 백신 플랫폼 기술을 보유

한 기업이다. 그리고 각각의 플랫폼 기술을 통해 현재 10개 이상의 파이프라

인을 가지고 있으며 일부는 기술수출 계약을 통해 파트너사에서 개발 진행

중에 있다.

1. 항원융합 단백질기술 (하이브리드 Fc, hyFc)

동사의 하이브리드 Fc 플랫폼 기술(hyFc)은 체내의 Fc Recycling 메커니즘에

적용하는 Fc 접합 단백질을 개발하는 기술이다. 즉, hyFc 기술로 사이즈가

커진 융합 단백질은 신장 투과율을 감소시키고, Fc 수용체 재사용으로 지속

시간을 길게 유지시킨다. 이미 류마티스 관절염 치료제인 엔브렐, 황반변성

치료제인 아일리아 등 Fc 재활용 메커니즘을 활용하여 신약개발은 이루어졌

으며 국내에서는 한미약품의 LAPSCOVERY 기술이 유사하다.

hyFc 기술은 자연의 항체 subtype을 접합하는 기술로 hinge의 유연성을 극

대화하여 상호간섭을 최소화하는 IgD와 반감기를 늘려주는 IgG4를 융합하여

① 생물학적 활성과 ② 체내 지속력을 증가시킨 것이다. 또한 항체-의존적

세포독성(ADCC) 및 보체-의존적 독성 반응(CDC)으로 유도되는 ③ 세포사

멸기능을 차단하고, 유전자 변이를 적용하지 않아 ④ 면역원성을 최소화하는

융합구조로 설계되었다.

도표 8. 항체유형별 특성 도표 9. 하이브리드 FC 구조

항체 유형 IgG1 IgG4 IgD

Hinge 유연성 ++ + ++++

거식세포 Fc 수용체

결합정도

(ADCC 세포사멸기능)

++++ ++ -

Classical Complement

Pathway 활성정도

(CDC 세포사멸기능)

++ - -

FcRn

수용체 결합력 ++++ ++++ -

반감기(일) 21 21 3

자료: 제넥신, 신영증권 리서치센터 자료: 제넥신, 신영증권 리서치센터

Fc Recycling 메커니즘 활용

IgD와 IgG4 융합으로 활성 증가

체내 지속력 증가 세포사멸기능 차단 면역원성 최소화

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도표 10. 신장에 의한 정화 도표 11. FcRn Recycling 기전 모식도

자료: 제넥신, 신영증권 리서치센터 자료: Nat.Rev. Immunol 2007, 신영증권 리서치센터

2. DNA 치료백신 기술

DNA 백신은 기존 백신(사균백신 또는 약독화 생균백신)과는 달리 면역반응

을 유도하는 항원을 유전자 형태로 이용하는 것으로 여러 항원을 하나의 플

라스미드 DNA에 삽입이 가능하여 항원 디자인 및 제작이 용이하고 대장균을

숙주세포로 이용하여 쉽게 대량생산이 가능하다. 또한 플라스미드 DNA는 매

우 안전한 고분자 물질이여서 타 단백질 백신과는 달리 실온에서도 장기간

보관이 가능하다는 특징을 가지고 있다.

도표 12. 기존 백신과 DNA 백신의 비교

항목 기존 백신 DNA 백신

안전성 감염성 병원체 약독화 또는 사멸상태

고감염성/병원성 질환에서 안전성 문제점 항상 존재

감염성 병원체의 항원 유전자 이용

인간 면역결핍바이러스, 판데믹 인플루엔자, 말라리아 등

고감염성 질환에 대한 병원성 우려없이 안전한 백신 개발

면역반응기전

/백신종류

주로 항체 형성에 의한 면역반응 유도

예방용 백신

항체 형성 및 T 세포에 의한 면역반응 유도로 예방과 치료

효과

생산/보관 반드시 냉장보관

장기간(6개월) 제조기간 필요

상온 장기보관

단기간(1개월) 제조

대상 적응증 주로 감염성 질환에 대한 예방 감염성 질환 및 암/자가면역 질환을 대상으로 예방 및 치료

자료: 대한간학회, 신영증권 리서치센터

유전체의 운반체(Vector)의 안전성 이슈로 대부분 플라스미드 DNA를 사용하

지만 초기 임상 연구에서는 면역반응 유도가 효과적이지 않았다. 이는 세포

전달율이 낮아서 생기는 문제로 이를 해결을 위하여 벡터의 도입 유전자 발

항원 디자인 및 제작 용이 대량생산 가능

실온 장기보관 가능

전기천공법으로 세포전달율 높혀

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현 효율을 높이거나 세포 전달율을 높이기 위하여 전기천공법

(Electrophoresis)을 활용한다. 전기천공법이란 전기충격을 이용해 세포내로

DNA 백신의 흡수율을 높이는 방법으로 동사 또한 Ichor사의 전기천공법

TriGridTM

을 사용한다.

동사는 18년 2월에 미국 주사바늘 없이 약물 및 백신을 전달하는 플랫폼 개

발기업, 파마젯(Pharmajet)과 전략적 제휴를 체결하였다. 파마젯이 개발한

Stratis과 Tropis를(액체의 좁은 흐름을 이용해 피부층을 지나 근육조직까지

약물 및 백신이 전달되도록 개발된 주사바늘 없는 장치) 현재 개발중인 자궁

경부암 DNA 백신에 적용해 환자의 편이성을 높이고자 노력하고 있다.

도표 13. DNA 치료백신 기술

자료: 제넥신, 신영증권 리서치센터

파마젯, 주사바늘 없이 백신 전달 플랫폼 기업과

제휴

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Ⅳ. 핵심 파이프라인

1. GX-H9, 지속형 성장호르몬

성장호르몬은 뇌하수체에서 분비되는 호르몬의 하나로 인체의 성장과 발달

및 단백질 합성과 아미노산 흡수 등을 촉진시키는 중요한 물질이다. 우리 몸

의 간에서 인슐린 유사성장인자 1(IGF-1)가 생산되는데 이때 IGF-1은 근육

과 뼈를 포함한 다양한 조직에 전달되어 성장을 유도하게 된다. 현재 성장호

르몬 결핍 환자들은 재조합 성장호르몬을 통해 키성장을 유도하고 기타 성장

호르몬 결핍증 증상을 완화하고 있지만 매일 성장호르몬 주사를 맞아야하는

고통과 불편함을 감수하고 있다. GX-H9은 이러한 성장호르몬 결핍을 치료

하는 서방형 치료제로 매일 주사가 아닌 주1회, 월 2회로 개발 중에 있다.

성장호르몬 치료제는 약 4조원대 시장으로 연평균 성장률 7.5%으로 추정한

다. 특히 미국, 유럽, 일본이 전 세계 시장의 약 88%를 점유하고 있으며, 소

아 환자가 전체 환자수의 70%로 보통 5-12세로 평균 2-7년의 치료기간이

필요하며 그 시장은 약 86%를 차지하고 있다.

성장호르몬 치료제는 크게 5개의 주요 기업이 있는데 그 중 Novo Nordisk와

Pfizer에서만 지속형 성장호르몬을 개발하고 있다. 아직까지 지속형 성장호

르몬이 성공하지 못한 이유는 CMC(Chemistry, Manufacturing, Control),

효능, 안전성 등의 문제로 파악된다.

GX-H9은 한독과 공동 연구 및 공동 판권을 소유하고 있다. 현재는 소아와

성인 대상의 유럽과 한국 임상 2상을 완료하였고, 하반기에 소아 대상으로

미국 FDA 3상 IND 신청할 예정으로 연내 IND 승인을 목표로 하고 있다.

지난달 동사는 한독과 함께 GX-H9의 성공적인 미국 진출을 위하여 미국 대

사성 희귀질환 개발기업인 Rezolute(레졸루트)사를 2,500만 달러로 인수하였

다. 한독과 공동투자로 54%의 지분을 확보하여 최대주주가 되어 레졸루트사

의 신약개발 경험과 미국 시장 진출을 위한 교두보로 활용하기로 하였다. 레

졸루트사의 가장 많이 개발한 파이프라인은 희귀질환으로 지정받은 선천성

고인슐린혈증으로 현재 임상 2상 진행 중에 있다.

성장호르몬 결핍증 서방형 치료제

(주1회, 월 2회)

성장호르몬 치료제 시장 전체 약 4조원

소아환자 중심의 시장

지속형 성장호르몬 치료제 개발 기업 대부분 실패

한독과 공동 판권 소유 소아 대상으로 미국 FDA

임상 3상 IND 신청

GX-H9의 미국진출을 위하여 한독과

레졸루트사 지분 획득

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도표 14. 성장호르몬 치료제 시장 도표 15. Rezolute 파이프라인

프로젝트 적응증 개발단계 비고

RZ358 선천성

고인슐린혈증 임상2상

희귀의약품지정

단일클론 항체

정맥주사

AB101 제1, 2형 당뇨병 임상1상 주1회 지속형

인슐린 주사제

RZ402 당뇨성 황반부종 전임상 경구용 혈장칼리

크레인 억제제

자료: 제넥신, 신영증권 리서치센터 자료: Rezolute, 신영증권 리서치센터

도표 16. 지속형 성장호르몬 개발 실패 사례

기업명 Genentech Pfizer Novo

Nordisk

Mercj-

Serono TEVA Versartis

제품명 Nitropin Genotropin Norditropin

Saizen

(Merck-

Serono)

Tev-tropin VRS-317

지속형

기술 PLGA Pegylation Pegylation

Targeted

Pegylation

Albumin

fusion XTEN

투약횟수 월 1회 주 1회 주1회 주1회 주1회 월 2회

임상중단

사유

생산제조의

어려움&

통증

주사부의

지방위축증

소아환자

에게서 지속

적인 효능을

보지 못함

뇌맥란층에

PEG가

축적

임상1상에서

약물에 대한

항체 형성

임상 3상에

서 낮은

효능

자료: 제넥신, 신영증권 리서치센터

도표 17. 지속형 성장호르몬 개발 현황 비교

Genexine Ascendis OPKO(Pfizer) Novo Nordisk

월 2회 주1회 주1회 주1회 주1회

제품명 Hytropin

(GX-H9)

Hytropin

(GX-H9) ACP-001 MOD-4023

NNC-0195-

0092

지속형 기술 hyFc hyFc TransCon

PEG CTP Albumin

개발

단계

성인 임상2상 완료 임상2상 완료 임상2상 완료 임상3상 실패 임상3상 중

소아 임상2상 완료 임상2상 완료 임상3상 중 임상3상 중 임상3상 IND

신청예정

CMC 유전적 융합 유전적 융합 화학적 결합 유전적 융합 화학적 결합

자료: 제넥신, 신영증권 리서치센터

동사는 2018년 유럽 소아내분비학회(ESPE)에서 소아 환자 대상에게 GX-

H9 투여 후 6개월과 12개월 관찰결과를 데일리 제형인 Pfizer사의

Genotropin 비교 결과를 발표하였다. 대조군은 투여 6개월째 11.24cm/year,

Novo Nordisk,No

rditropin31.0%

Pfizer, Genotropin

23.0%

Eli Lilly, Humatrope

12.0%

Sandoz, Omitrope

8.0%

Merck, Saizen8.0%

Roche, Nutropin12.0%

Others6.0%

12개월 관찰결과Genotropin 대비

우수한 효과

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12개월째 9.14cm/year인 반면, GX-H9의 0.8mg/kg, 1.2 mg/kg, 2.4

mg/kg 각각 용량에서 대조군보다 우월한 치료효과를 보여줬다. 이러한 임상

결과는 월 2회 제형의 성공가능성을 보여주었고, 12개월 관찰기간 동안 장기

투여시 나타날 수 있는 부작용이 나타나지 않아 안전성 역시 입증되었다.

도표 18. 소아환자 대상 6개월 vs. 1년 치료효과

자료: 제넥신, 신영증권 리서치센터

도표 19. GX-H9의 rNPV 추정 (단위: 백만 달러, 십억원)

2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027 2028 2029 2030

성장호르몬 시장규모 4,205 4,520 4,860 5,224 5,631 6,054 6,508 6,996 7,500 8,062 8,667 9,386

개발단계 미국P3

개시

미국P3

완료

BLA

신청

제품

출시

GX-H9 시장점유율 2.3% 4.2% 6.3% 7.5% 9.0% 11.2% 13.2% 15.0% 17.2%

GX-H9 매출 120 237 381 488 630 840 1064 1300 1614

계약금, 마일스톤 100 50 50 50

로열티 13% 16 31 50 63 82 109 138 169 210

제조수익 30% 36 71 114 146 189 252 319 390 484

제넥신 순수 수익 50% 100 76 51 82 155 135 181 279 280 347

세후이익 20% 80 61 41 66 124 108 144 223 224 278

현재가치 환산 74 47 29 44 76 61 75 107 99 113

NPV 993

Terminal value -10% 1,019

rNPV(성공확률 반영) 22.4% 451

환율적용(십억원) 1,130원/$ 509

가정

성장호르몬 시장규모는 2017년 기준 4조원 시장, 연평균 성장률 7.5%로 추정

2032년까지 Hytropin의 최대 시장점유율은 20%로 추정

제품 성공률은 내분비계 신약 임상 2상 성공률 22.4% 반영

WACC 8.5%, 영구성장률 -10% 가정

자료: BIOMeditracker 2016, 신영증권 리서치센터

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2. GX-I7, 암 및 림프구 감소증

GX-I7은 싸이토카인의 일종인 Interleukin 7(IL-7)을 hyFc 기술을 활용하

여 단백질 N말단의 불안정적 구조를 변경하여 안전성과 생산성을 개선시킨

지속형 IL-7 면역항암제이다. 싸이토카인은 면역세포가 분비하는 면역조절

인자로 외부 물질이 침입하거나 암세포의 증식 등으로 문제가 생겼을 때 면

역세포로부터 T 세포의 증식과 활성을 유도한다. 동사는 암과 림프구 감소증

에 관련된 연구가 진행 중에 있다.

싸이토카인 치료제 중 IL-2, IL-15, IL-21는 이미 상용화가 되었으나 IL-7

을 활용한 치료제는 개발 성공한 사례가 없다. IL-7은 Killer T cell의 수는

증가시키지만 이를 억제하는 Treg T cell(조절 T세포, 면역억제기능)의 숫자

는 증가시키지 않는다는 장점이 있다. 그러나 자연분비시 농도가 매우 낮고,

소량만 분비되어 반감기가 매우 짧은 편이다. 이에 Cytheris 등에서 항암제

개발 시도는 있었으나 효능 부족 등의 사유로 개발이 중단되었다.

GX-I7의 임상 1상 결과(건강성인 대상으로 안전성, PK, PD 등)는 돌아오는

AACR 학회에서 그 결과를 발표할 예정이다. 또한 고형암, 뇌암(교모세포종),

피부암(흑색종), 유방암에 대하여 단독 또는 병용투여에 대한 임상 1b/2a 진

행 중에 있다. 유럽과 미국 지역은 NeoImmune Tech(NIT)에서, 중국 지역은

I-Mab에서 파트너십을 갖고 임상 진행중이며, 2018년 로슈와 머크 각각 병

용요법에 대한 공동연구를 체결하여 함께 진행 중에 있다.

도표 20. GX-I7 구조 도표 21. 항상성 유지를 위한 싸이토카인의 역할

자료: 제넥신, 신영증권 리서치센터 자료: 제넥신, 신영증권 리서치센터

Interluekin-7의 구조 안전성, 생산성 개선

세계 최초의 지속형 IL-7 치료제 개발

단독 또는 병용투여 임상 1b/2a

NIT, I-Mab, 로슈, 머크와 공동연구

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제넥신(095700.KQ)

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도표 22. IL-7 vs. hyFc IL-7: T세포 증식 도표 23. IL-7 vs. hyFc IL-7: 표적 세포의 T세포증식

자료: 제넥신, 신영증권 리서치센터

주) mFc: mouse Fc, mouse equivalent of hyFc

자료: 제넥신, 신영증권 리서치센터

주) E7 : HPV DNA vaccine

도표 24. IL-7과 IL-2 간의 비교

구분 IL-7 IL-2

T세포의 지속성 길다1 짧다

Regulatory T 세포의 비율 영향 無2 증가

T세포 수용체(TCR)의 다양성 Thymopoietic activity

TCR repertoire diversity3 무활동

안전성

매우 안전

(self-regulation4

IL-7R expression reduction)

과도한 활성

NK세포 자극

Capillary leak syndrome

자료: 1. Eur J Immuno. 2010:40;470, 2 J Immunother. 2006:29;313, 3 Clin Infect Dis.

2012:55;291, 4 Seminars in Immunology. 2012:24;209, 제넥신, 신영증권 리서치센터

도표 25. GX-I7의 면역 활성

자료: 제넥신, 신영증권 리서치센터

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도표 26. GX-I7(중국)의 rNPV 추정 (단위: 백만 달러, 십억원)

2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027 2028 2029 2030

글로벌 면역관문억제제

시장규모 10,627 12,965 16,077 19,935 24,720 30,652 37,396 45,623 55,660 66,792 80,151 94,578

중국시장 비중 2% 2% 3% 4% 4% 5% 5% 6% 7% 8% 9% 10%

개발단계 1b/2a

완료

2상

개시

3상

개시

3상

완료 NDA 출시

GX-I7(중국) 점유율 2.3% 3.6% 5.1% 6.4% 7.9% 9.2% 11.3%

GX-I7(중국) 매출 34 73 142 249 427 634 1,069

중국-계약금, 마일스톤 50 50 50 100 50 50

로열티 13% 4 9 18 32 56 82 139

제넥신 순수 수익 100% 50 50 84 73 142 299 427 634 1,119

세후이익 20% 40 40 67 58 114 239 342 507 895

현재가치 환산 37 34 45 36 64 125 164 224 365

NPV 2,819

Terminal value -10% 3,283

rNPV(성공확률 반영) 8.1% 494

환율적용(십억원) 1,130원/$ 559

가정

글로별 면역관문억제제 시장을 중국시장과 미국/유럽 시장으로 비중을 나누어 GX-I7 중국시장과 미국/유럽시장을 각각 산출

2032년 기준 중국시장의 15%, 미국/유럽시장의 10% 점유로 추정

항암제의 임상2상 성공확률 반영 8.1%

WACC 8.5%, 영구성장률 -10% 가정

자료: BIOMeditracker 2016, 신영증권 리서치센터

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제넥신(095700.KQ)

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도표 27. GX-I7(미국/유럽)의 rNPV 추정 (단위: 백만 달러, 십억원)

2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027 2028 2029 2030

글로벌 면역관문억제제

시장규모 10,627 12,965 16,077 19,935 24,720 30,652 37,396 45,623 55,660 66,792 80,151 94,578

중국시장 비중 2% 2% 3% 4% 4% 5% 5% 6% 7% 8% 9% 10%

개발단계 1b/2a

완료

2상

개시

3상

개시

3상

완료 NDA 출시

GX-I7 (미국/유럽)점유율 1.6% 2.7% 4.1% 5.7% 6.6% 8.1% 10.0%

GX-I7 매출 451 909 1,646 2,824 3,835 5,453 7,566

계약금, 마일스톤 300 300 100 100 100

로열티 13% 59 118 214 367 499 709 984

제넥신 순수 수익 35% 105 263 318 611 988 1,377 1,909 2,683

세후이익 20% 84 210 254 489 791 1,102 1,527 2,147

현재가치 환산 71 140 156 276 412 529 675 875

NPV 6,351

Terminal value -10% 7,875

rNPV(성공확률 반영) 8.1% 1,152

환율적용(십억원) 1,130원/$ 1,302

가정

글로별 면역관문억제제 시장을 중국시장과 미국/유럽 시장으로 비중을 나누어 GX-I7 중국시장과 미국/유럽시장을 각각 산출

2032년 기준 중국시장의 15%, 미국/유럽시장의 10% 점유로 추정

항암제의 임상2상 성공확률 반영 8.1%

WACC 8.5%, 영구성장률 -10% 가정

자료: BIOMeditracker 2016, 신영증권 리서치센터

3. Papitrol(GX-188E), HPV 유래 자궁경부전암 & 자궁경부암)

인유두종 바이러스 (Human Papilloma Virus) 16, 18형의 감염은 66% 자궁

경부암, 64% 두경부암의 발병 원인이 된다. 보통은 성관계로 전염되는 감염

성 바이러스로 여성인구의 13.5%가 감염되나 90% 이상은 CIN 1단계에 진입

하지 않고 자연적으로 치유된다. 그리고 치료가 필요한 CIN 2/3 단계에서는

치료제가 없어 감염부위를 제거하는 원추절제수술을 실시할 수 있다. 그러나

가임기 여성의 경우 불임, 유산, 조산, 자궁협착 등의 부작용이 발생할 수 있

다.

자궁경부암 감염원인 66%, HPV 16, 18형

CIN 1단계 자연치유

CIN 2/3 치료제 없이 원추절제수술

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제넥신(095700.KQ)

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Papitrol은 HPV 16형과 18형의 E6, E7 단백질을 발현하는 DNA 유전자 정

보를 플라스미드(DNA plasmid) 벡터에 넣어서 인체내 주입하여 치료용 항원

을 지속적으로 생산하여 면역력을 지속적으로 유지하여 치료효과를 얻는 것

을 목적으로 하는 치료용 백신이다. 플라스미드 벡터가 인체내 발현률을 높

이기 위하여 동사는 Electroporation(전기천공법)으로 근육 세포에 투여하여

HPV 항원을 발현하여 항원제시세포가 활성화되어 면역반응이 유도되어 질환

을 치료하는 방식이다. HPV 바이러스 특이적 항원에 대한 T 세포의 면역반

응을 선택적으로 유도하여 CD8+ T 세포(킬러세포)가 HPV 감염 세포를 제거

하게 한다.

Papitrol은 국내 임상 1, 2a상 결과를 살펴보면 CIN3 환자를 대상으로

Papitrol을 투여하니 전체의 62%에서 치료효과를 확인했다. 그러나 국내 임

상 확장과 유럽 임상을 통하여 병변이 상대적으로 덜 심각한 CIN 2 까지 확

장하여 임상을 한다면 그 결과는 국내 2a 보다 더 좋을 것으로 예상된다.유

럽 2상은 2019년 1월에 종료되었고, 그 이후에 임상 결과를 발표할 예정이

다.

도표 28. HPV 관련 자궁경부 이형성증 : 중증도 진행단계

자료: 대한산부인과학회, 신영증권 리서치센터

도표 29. GX-188E의 국내 임상결과

단계 자궁경부전암 (병변크기) 국내 임상1상 국내 임상2a 총합(P1+P2)

CIN2 NI* NI NI NI

CIN3 CIN3(<50%)A 6/7 (86%) 26/33 (79%) 32/40 (80%)

CIN3(≥50%)B 1/2 (50%) 12/31 (39%) 13/33 (39%)

총 환자수 7/9 (78%) 38/64 (59%) 45/73 (62%)

자료: 제넥신, 신영증권 리서치센터

주) NI (미포함), A: 병변크기 50%미만, B: 병변크기 50% 이상

국내 1,2상 CIN3 대상 62% 치료효과

유럽2상 CIN2까지 확대 임상결과 ASCO 발표

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제넥신(095700.KQ)

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도표 30. Papitrol 임상 디자인

구분 국내 임상1상 유럽/한국

임상단계 P2a P2a 확장 P2b

환자수 72 70 134

적응증 CIN3(severe dysplasia+CIS) CIN&CIN3 (<50%*)

투약용량 1mg, 4mg - 1mg

연구기간 20주 2.5년 62주

1차평가기간 20주 매6개월마다 36주

진해단계 임상완료 ‘19년 1월 완료 ‘19년 1월 완료

자료: 제넥신, 신영증권 리서치센터

주) *병변크기 50%미만

도표 31. Papitrol 단독요법의 rNPV 추정 (단위: 백만 달러, 십억원)

2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027 2028 2029 2030

CIN2/3 환자수 648,400 658,126 667,998 676,682 686,155 695,075 705,501 714,673 723,964 732,651 742,176 751,824

개발단계 3상

개시

3상

완료 BLA

제품

출시

Papitrol 점유율 1.5% 3.0% 4.3% 6.8% 8.8% 10.0% 13.0% 15.0% 18.0%

Papitrol 매출 30 62 90 144 189 217 286 334 406

계약금, 마일스톤 30 30 30 30

Papitrol 로열티 13% 4 8 12 19 25 28 37 43 43

Papitrol 제조수익 30% 9 19 27 43 57 65 86 100 237

제넥신 순수 수익 95% 30 42 25 37 89 77 89 147 136 352

세후이익 20% 24 34 20 29 71 62 71 117 109 282

현재가치 환산 24 27 15 19 44 35 37 56 48 54

NPV 467

Terminal value -10% 487

rNPV(성공확률 반영) 27.5% 262

환율적용(십억원) 1,130원/$ 296

가정

자궁경부전암의 2019년 기준 약 65만 명으로 가정하고, 환자수는 매년 1.3% 증가한다고 추정

2032년 기준 Papitrol 시장점유율 20%로 추정

감염성질환 임상 2상 성공확률 27.5% 반영

WACC 8.5%, 영구성장률 -10% 가정

자료: BIOMeditracker 2016, 신영증권 리서치센터

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동사는 2016년 Merck사와 Papitrol과 Keytruda간의 병용요법에 대한 공동

연구 협약을 체결하였다. 2017년 한국 임상 1b/2a 상 IND 승인받아 하반기

부터 본격적인 임상을 진행하였다. 임상 대상자는 46명이다. 이러한 글로벌

제약사의 면역관문억제제와 암백신 병용 연구 제휴는 BMS-바바리안 노르딕

(덴마크, Bavarian Nordic), MSD-아제너스, 제넥신, 아스트라제네카-이노

비오 등 증가하는 추세이다.

도표 32. Papitrol 병용요법의 rNPV 추정 (단위: 백만 달러, 십억원)

2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027 2028 2029 2030

자궁경부암 환자수 544,776 551,313 557,929 564,624 572,529 580,544 588,672 595,736 602,884 610,119 618,051 626,085

개발단계 2상

완료

3상

개시

3상

종료

승인

/시판

Papitrol 점유율 0.3% 1.4% 3.7% 4.1% 5.0% 4.3% 4.6% 4.2%

Papitrol 매출 52 244 653 733 904 787 853 789

계약금, 마일스톤 50 50 50 30

Papitrol 로열티 13% 7 32 85 95 118 102 111 103

Papitrol 제조수익 30% 15 73 196 220 271 236 256 237

제넥신 순수 수익 95% 50 71 100 267 349 369 322 348 352

세후이익 20% 40 57 80 214 279 296 257 279 282

현재가치 환산 46 41 53 131 158 154 123 123 115

NPV 1,488

Terminal value -10% 1,034

rNPV(성공확률 반영) 8.1% 204

환율적용(십억원) 1,130원/$ 231

가정

2019년 기준 자궁경부암 환자 수는 약 55만 명으로 가정하고, 환자수는 매년 1.5% 증가한다고 추정

2032년 기준 GX-188E 병용요법 시장점유율 10%로 추정

항암제 임상 2상 성공확률 27.5% 반영

WACC 8.5%, 영구성장률 -10% 가정

자료: BIOMeditracker 2016, 신영증권 리서치센터

MSD 키트루다 병용요법

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Ⅴ. 실적 추정

동사는 연구개발기업으로 대부분의 매출은 기술수출로 발생하는 기술료와 연

구용역비이다. 특히 2017년 매출 284억원은 GX-I7에 대한 중국 기술수출에

대한 계약금 130억원과 GX-H9에 대한 추가 마일스톤과 연구용역 매출 98

억원이 대부분을 차지하였다. 2018년에는 GX-I7에 대한 추가 기술료 약 11

억원과 GX-H9에 대한 연구용역비가 매출의 큰 비중을 차지하였다. 이러한

매출에도 2018년 약 350억원의 연구개발비로 인하여 381억원 영업손실이

발생하였다.

올해의 매출은 추가적인 기술계약이 없다면 매출 175억원, 영업손실 450억

원이 전망된다. 파이프라인 연구개발 진척에 따라 임상 3상 준비중인 GX-

H9, GX-G3, GX-E2, Papitrol는 추가 마일스톤이 예상되며 그 규모는 약

69억원으로 추정된다. 그러나 GX-I7을 중심으로 글로벌 임상 비용은 전년대

비 20% 이상 증가한 410억원을 집행할 것으로 예상되어 영업손실은 피할 수

없을 것으로 보인다.

도표 33. 실적 전망 (단위: 백만원)

구분 2018 2019 연간

1Q18A 2Q18A 3Q18A 4Q18F 1Q19F 2Q19F 3Q19F 4Q19F 2017A 2018F 2019F

매출액 1,907 1,792 2,135 7,047 2,803 2,628 4,030 8,059 28,455 12,881 17,520

yoy growth -13% 1% -64% -62% 47% 47% 89% 14% 151% -55% 36%

기술료 1,069 1,756 5,142 14,267 1,069 6,898

용역매출 1,907 723 2,135 7,047 2,803 2,628 2,274 2,917 14,188 11,812 10,622

매출총이익 776 2,458 1,382 1,786 1,140 2,891 2,610 2,067 17,762 6,479 8,813

yoy growth 25156% 104% 4% -88% 47% 18% 89% 16% 170% -64% 36%

판매관리비 10,432 13,027 9,698 11,420 11,438 14,314 13,492 14,725 44,621 44,577 53,969

yoy growth 68% 93% 129% -58% 10% 10% 39% 29% 19% 0% 21%

경상개발비 8,008 9,045 7,401 7,453 8,217 11,093 10,271 11,504 34,924 31,907 41,085

yoy growth 505% 1290% 615% -77% 3% 23% 39% 54% 73% -9% 29%

영업손실 9,300 13,694 8,945 6,159 9,775 14,577 12,072 8,733 26,859 38,098 45,156

당기순손실 11,133 4,536 16,502 1,917 7,608 12,410 9,906 6,566 19,330 34,087 36,490

자료: 신영증권 리서치센터

매출, 기술료와 연구용역비로 구성

2018년 매출

GX-I7의 마일스톤과 연구용역비 대부분

19년 추가적인 기술수출이 없다면 영업손실 예상

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제넥신(095700.KQ)

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제넥신(095700.KQ) 추정 재무제표

Income Statement Balance Sheet

12월 결산(십억원) 2016A 2017A 2018P 2019F 2020F 12월 결산(십억원) 2016A 2017A 2018P 2019F 2020F매출액 11.4 28.5 12.9 17.5 35.2 유동자산 71.9 28.9 173.3 103.7 66.9

증가율(%) -64.9 150.0 -54.7 35.7 101.1 현금및현금성자산 22.4 10.4 154.0 78.7 17.1 매출원가 4.8 10.7 6.4 8.7 9.5 매출채권 및 기타채권 6.1 15.1 14.8 18.1 39.7

원가율(%) 42.1 37.5 49.6 49.7 27.0 재고자산 0.1 0.0 0.0 0.0 0.0 매출총이익 6.6 17.8 6.5 8.8 25.7 비유동자산 86.7 111.8 141.2 172.8 186.8

매출총이익률(%) 57.9 62.5 50.4 50.3 73.0 유형자산 23.6 41.3 39.5 43.1 47.9 판매비와 관리비 등 37.5 44.6 44.6 54.0 56.0 무형자산 4.7 4.2 3.6 2.8 2.1

판관비율(%) 328.9 156.5 345.7 308.6 159.1 투자자산 54.5 63.5 95.2 123.9 133.9 영업이익 -30.9 -26.9 -38.1 -45.2 -30.3 기타 금융업자산 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

증가율(%) -2,909.1 -12.9 41.6 18.6 -33.0 자산총계 158.6 140.7 314.5 276.5 253.8 영업이익률(%) -271.1 -94.4 -295.3 -258.3 -86.1 유동부채 26.1 13.0 13.0 13.3 13.4

EBITDA -28.3 -24.2 -35.5 -42.8 -27.5 단기차입금 3.0 3.0 3.0 3.0 3.0 EBITDA마진(%) -248.2 -84.9 -275.2 -244.6 -78.1 매입채무및기타채무 6.0 7.5 7.6 8.0 8.1

순금융손익 -0.2 -0.9 -0.7 0.1 -0.1 유동성장기부채 0.0 0.8 0.8 0.8 0.8 이자손익 -0.2 -0.9 -0.7 0.1 -0.1 비유동부채 2.4 13.9 11.6 10.3 9.4 외화관련손익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 사채 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

기타영업외손익 1.0 11.5 -2.0 -0.2 -0.3 장기차입금 0.0 11.5 10.0 8.8 7.8 종속및관계기업 관련손익 -0.9 -3.1 6.7 8.7 9.5 기타 금융업부채 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 법인세차감전계속사업이익 -30.9 -19.3 -34.1 -36.5 -21.3 부채총계 28.5 26.8 24.6 23.7 22.9 계속사업손익법인세비용 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 지배주주지분 130.1 113.9 289.9 252.8 230.9 세후중단사업손익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 자본금 9.7 10.0 11.3 11.3 11.3 당기순이익 -30.9 -19.3 -34.1 -36.5 -21.3 자본잉여금 219.5 221.4 430.9 430.9 430.9

증가율(%) 2,107.1 -37.5 76.7 7.0 -41.6 기타포괄이익누계액 -3.5 -4.2 -4.9 -5.5 -6.1 순이익률(%) -271.1 -67.7 -264.3 -208.6 -60.5 이익잉여금 -106.5 -125.7 -159.8 -196.3 -217.6

지배주주지분 당기순이익 -30.9 -19.3 -34.1 -36.5 -21.3 비지배주주지분 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 증가율(%) 2,107.1 -37.5 76.7 7.0 -41.6 자본총계 130.1 113.9 289.9 252.8 230.9

기타포괄이익 -0.9 -0.6 -0.6 -0.6 -0.6 총차입금 20.0 16.8 15.3 14.1 13.1 총포괄이익 -31.8 -20.0 -34.7 -37.1 -21.9 순차입금 -41.3 4.8 -141.1 -68.0 -7.8 주) K-IFRS 회계기준 개정으로 기존의 기타영업수익/비용 항목은 제외됨

Cashflow Statement Valuation Indicator

12월 결산(십억원) 2016A 2017A 2018P 2019F 2020F 12월 결산(십억원) 2016A 2017A 2018P 2019F 2020F영업활동으로인한현금흐름 -14.1 -26.1 -38.9 -47.1 -52.1 Per Share (원)당기순이익 -30.9 -19.3 -34.1 -36.5 -21.3 EPS -1,648 -983 -1,504 -1,610 -939 현금유출이없는비용및수익 9.5 -1.1 -3.5 -6.5 -6.5 BPS 6,688 5,676 12,795 11,157 10,191

유형자산감가상각비 2.2 2.0 1.9 1.7 2.1 DPS 0 0 0 0 0 무형자산상각비 0.3 0.6 0.6 0.7 0.7 Multiples (배)

영업활동관련자산부채변동 7.1 -5.7 -0.7 -4.4 -24.3 PER na na na na na매출채권의감소(증가) 15.7 -9.3 0.3 -3.2 -21.6 PBR 6.5 12.9 5.7 7.8 8.5 재고자산의감소(증가) 0.1 0.1 0.0 0.0 0.0 EV/EBITDA -25.6 -60.0 -37.7 -39.8 -64.1 매입채무의증가(감소) 0.0 0.0 0.1 0.4 0.1 Financial Ratio

투자활동으로인한현금흐름 -53.6 17.8 -14.1 -14.2 4.2 12월 결산(십억원) 2016A 2017A 2018P 2019F 2020F투자자산의 감소(증가) -21.6 -12.0 -25.0 -20.0 -0.5 성장성(%)

유형자산의 감소 0.0 0.7 0.0 0.0 0.0 EPS(지배순이익) 증가율 적지 적지 적지 적지 적지

CAPEX -1.7 -20.4 -0.1 -5.3 -6.9 EBITDA(발표기준) 증가율 -702.1% -14.5% 46.7% 20.6% -35.7%단기금융자산의감소(증가) -27.2 37.4 -0.9 -1.0 -0.4 수익성(%)

재무활동으로인한현금흐름 81.1 -3.6 213.3 2.9 3.1 ROE(순이익 기준) -24.2% -15.8% -16.9% -13.4% -8.8%장기차입금의증가(감소) 0.0 12.3 -1.5 -1.2 -1.0 ROE(지배순이익 기준) -24.2% -15.8% -16.9% -13.4% -8.8%사채의증가(감소) 19.7 -20.0 0.0 0.0 0.0 ROIC -54.9% -56.9% -67.5% -76.8% -39.6%자본의 증가(감소) 59.7 0.0 210.7 0.0 0.0 WACC 14.2% 14.4% 14.4% 14.4% 14.4%

기타현금흐름 0.0 0.0 -16.8 -16.8 -16.8 안전성(%)

현금의 증가 13.4 -12.0 143.6 -75.3 -61.6 부채비율 21.9% 23.5% 8.5% 9.4% 9.9% 기초현금 9.1 22.4 10.4 154.0 78.7 순차입금비율 -31.7% 4.2% -48.7% -26.9% -3.4% 기말현금 22.4 10.4 154.0 78.7 17.1 이자보상배율 -42.0 -24.3 -28.0 -168.5 -121.9

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종목 매수 : 향후 12개월 동안 추천일 종가대비 목표주가 10% 이상의 상승이 예상되는 경우

중립 : 향후 12개월 동안 추천일 종가대비 ±10% 이내의 등락이 예상되는 경우

매도 : 향후 12개월 동안 추천일 종가대비 목표주가 -10% 이하의 하락이 예상되는 경우 산업 비중확대 :향후 12개월 동안 분석대상 산업의 보유비중을 시장비중 대비 높게

가져갈 것을 추천

중 립 :향후 12개월 동안 분석대상 산업의 보유비중을 시장비중과 같게

가져갈 것을 추천

비중축소: 향후 12개월 동안 분석대상 산업의 보유비중을 시장비중 대비 낮게

가져갈 것을 추천

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[당사의 투자의견 비율 고지]

매수 : 87.3% 중립 : 12.7% 매도 : 0.0%

[당사와의 이해관계 고지]

ELW 주식선물 주식옵션

제넥신 - - - - - -

당사의 투자의견 비율

기준일(2018.12.31)

종목명LP(유동성공급자) 시장조성자

1%이상보유 계열사 관계여부 채무이행보증

평균주가 최고(저) 주가

2019-03-05 매수 125000

제넥신 : 과거 2년간 투자의견 및 목표주가 변동내역 추천일자 투자의견 목표주가(원)괴리율(%)

제넥신 : 과거 2년간 투자의견 및 목표주가 변동내역